龍源技術-公司深度報告：火電投資加速燃燒器龍頭煥發新生-230403（40頁）.pdf

1、龍源技術(300105)深度報告：火電投資加速，燃燒器龍頭煥發新生評級：買入(首次覆蓋)證券研究報告2023年04月03日公用事業楊陽(分析師)鐘琪(聯系人)S0350521120005S請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明2相對滬深300表現表現1M3M12M龍源技術-7.8%-10.4%34.0%滬深3000.5%5.7%-3.1%最近一年走勢預測指標預測指標2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入（百萬元）54273410721630增長率(%)18364652歸母凈利潤（百萬元）687128288增長率(%)-39137046126攤

2、薄每股收益（元）0.010.170.250.56ROE(%)05613P/E728.5742.3829.0312.85P/B2.061.961.841.61P/S6.885.053.462.27EV/EBITDA-258.621111.7522.968.70資料來源：Wind資訊、國海證券研究所（股價日期2023/4/3）-0.2755-0.08720.10120.28950.47780.6662龍源技術滬深300UZlZiXOXhVlYmPmPtR9P9R8OoMqQtRmPeRnNmQkPmMnRbRrQqPuOqMvMvPmNqR請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明3核心提要核心提要

3、 等離子點火器龍頭，盈利能力修復在即等離子點火器龍頭，盈利能力修復在即。公司是國家能源集團旗下子公司，主營產品為火電機組等離子點火器，以及火電綜合節能改造等，其中，公司2022年底公告等離子點火器市占率約90%（投標口徑）。伴隨著“十二五”火電超低排放改造結束，以及“十三五”火電投資節奏放緩，公司收入和利潤明顯回落，近五年收入穩定在5億元左右，而管理費用和銷售費用相對剛性，收入增速放緩后費用率明顯提升，2021年期間費用率18.1%，較2014年提升8.7pct，導致扣非后歸母凈利潤近五年微虧。展望“十四五”后半程，火電投資加速背景下，公司收入有望高增，期間費用率有望攤薄，貢獻較大利潤彈性?；?/p>

4、電投資加速，公司等離子點火器業務有望高速增長?；痣娡顿Y加速，公司等離子點火器業務有望高速增長。I.電力緊張背景下，煤電投資持續超預期。根據我們統計，2022年全年我國招/中標+開工項目合計約9423萬千瓦，且整體呈現月度加速趨勢。等離子點火技術相較于微油點火技術全生命周期經濟性更佳、且更加環保安全，因此新建機組普遍使用等離子點火技術。II.據公司2022年12月公告，公司等離子點火器的機組900多臺。近千臺機組的經驗筑就了公司較高的壁壘，行業龍頭地位穩近千臺機組的經驗筑就了公司較高的壁壘，行業龍頭地位穩固。固。假設2023-2025年均新增煤電裝機容量8000萬千瓦，等離子點火技術占比80%，

5、公司市占率90%，等離子點火系統單價900萬元/臺，則對應對應20232023-20252025年公司年均訂單中樞年公司年均訂單中樞6+6+億元，較億元，較20212021年節油業務收入至少翻倍年節油業務收入至少翻倍。公司作為國家能源集團旗下上市公司，有望在訂單獲取上獲得一定支持。公司預計2023年與集團銷售節油產品的關聯交易額2.4億元，同比2022年年初預計值增長135%，或預示訂單高景氣。靈活性改造有望提速，公司等離子改造產品訂單放量在即。靈活性改造有望提速，公司等離子改造產品訂單放量在即。2022年以來，部分省市已出臺對靈活性煤電機組給予新能源指標方面的激勵政策，有望提高火電廠的改造積

6、極性。而從中長期來看，靈活性改造動力源于“十四五”末期電力系統對靈活性資源需求的提升以及靈活性煤電機組收益機制的完善。國家發改委規劃“十四五”完成2億千瓦，若要完成規劃，我們預計2023-2025年還需要改造1.5億千瓦。假設80%的機組改造使用等離子點火技術，公司市占率90%、改造單價250萬元/臺，則2023-2025年公司等離子點火器對應的訂單總額中樞或超6億元。同時，隨著靈活性改造提速，公司鍋爐側改造等綜合節能改造業務有望進一步貢獻業績彈性。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明4核心提要核心提要 混氨燃燒降碳利器，看好長期發展潛力?；彀比紵堤祭?，看好長期發展潛力?；彀比紵峭ㄟ^

7、在煤電機組中混入一定比例氨氣，與煤炭結合作為混合燃料支持燃燒的技術。相較于其他類型的煤電機組碳減排技術，混氨燃燒改造成本低，對機組運行影響很小。公司混氨燃燒技術處于世公司混氨燃燒技術處于世界領先水平。界領先水平。公司開發的混氨燃燒技術在世界范圍內首次實現了以35%摻燒比例在40MW燃煤鍋爐中的工業應用，且鍋爐尾部NOx濃度低于純燃煤工況。雙碳背景下，降碳愈加迫切，公司混氨燃燒業務長期有望貢獻業績新增長點。投資建議：投資建議：公司是我國等離子點火龍頭，煤電新建機組與靈活性改造提速背景下，公司業績有望重回高增長。我們預計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為0.9/1.3/2.9億元，對應PE分

8、別為42/29/13倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：政策變動風險；新增裝機不及預期；煤價大幅上漲；原材料價格大幅上漲；政策執行力度不及預期；電力市場建設進度不及預期；測算存在主觀性，僅供參考；我國與歐洲情況不具備完全可比性，相關數據僅供參考；技術進步不及預期；行業競爭加??；小市值公司市場波動風險。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明5目錄目錄目錄目錄1 1 等離子點火器龍頭，盈利能力修復在即等離子點火器龍頭，盈利能力修復在即.6 61.1 等離子點火器龍頭，背靠國家能源集團.71.2 等離子燃燒器2021年收入占比39%.91.3 火電投資加速，公司盈利能力修復在即.1

9、02 2 火電投資加速，公司等離子點火器業務有望高速增長火電投資加速，公司等離子點火器業務有望高速增長.12122.1“十四五”缺電或成常態，煤電建設有望加速.132.2 龍頭地位穩固，預計2023-2025年等離子點火器年均訂單中樞6+億元.162.3 2023年公司與集團關聯交易同比翻番，或預示訂單高景氣.193 3 靈活性改造提速，公司等離子改造產品訂單有望放量靈活性改造提速，公司等離子改造產品訂單有望放量.20203.1 新能源發電量占比提升+收益機制逐漸明確，靈活性改造有望提速.213.2 預計2023-2025年公司等離子點火器訂單總額中樞超6億元.253.3 鍋爐側改造業務有望進

10、一步貢獻業績彈性.264 4 混氨燃燒技術創新，看好長期發展潛力混氨燃燒技術創新，看好長期發展潛力.27274.1 混氨燃燒是火電降碳的新型路線，成本是制約產業化的核心.284.2 公司混氨燃燒技術處于世界領先水平，已實現工業應用.305 5 投資建議投資建議.31316 6 風險提示風險提示.3535請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明6目錄目錄一、等離子點火器龍頭，盈利能力修復在即一、等離子點火器龍頭，盈利能力修復在即請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明7圖表1：公司發展歷程資料來源：公司官網，公司公告，同花順，國海證券研究所1.1 1.1 等離子點火器龍頭，背靠國家能源集團等離子

11、點火器龍頭，背靠國家能源集團 等離子點火器等離子點火器龍頭龍頭。公司成立于1998年，專注于火電燃燒控制領域，2000年在山東煙臺電廠1號機組鍋爐上世界首次應用等離子點火及穩燃技術。據公司2022年12月公告，公司等離子點火器市占率公司等離子點火器市占率9090%左右左右（投標口徑）。19981998年年20002000年年20072007年年20102010年年20112011年年20122012年年20152015年年20172017年年20182018年年至今至今深交所掛牌上市公司低氮燃燒系統首次在王灘電廠和銅川電廠600MW等級機組上應用；國電龍源技術（美國）有限公司成立公司提供等離子

12、體無油點火技術的山東首個無油電廠國電泰安電廠投運公司SCR脫硝技術在煙臺西部熱電有限公司成功應用煙臺龍源技術有限公司成立低氮燃燒改造項目出口美國西 星 能 源 杰 弗 里 電 廠780MW火電機組項目公司低NOx燃燒智能調風控制系統在泉州電廠成功投運據2022年底公告，公司節油技術應用機組總計達1300余臺，其中等離子體900余臺在山東煙臺電廠在山東煙臺電廠1 1號爐號爐5050MWMW機組鍋爐上機組鍋爐上，世界首次應用等世界首次應用等離子點火及穩燃技術離子點火及穩燃技術等離子點火技術出口韓國，成為國內節能點火技術首家出口企業請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明8資料來源：公司公告，各發電

13、集團跟蹤評級報告，WIND，北極星太陽能光伏網，國海證券研究所 公司實際控制人是國家能源集團，與國電電力是兄弟單位。據北極星太陽能光伏網統計，國家能源集團在“五大”發電集團中擁有最大的火電裝機規模，存在大量新建火電電廠和現存火電機組改造需求，為公司以等離子點火業務為核心的火電設備改造相關業務提供市場資源支撐和研發實驗條件。圖表2：公司股權結構（截至2022年三季報）1.1 1.1 等離子點火器龍頭，背靠國家能源集團等離子點火器龍頭，背靠國家能源集團煙臺龍源電力技術股份有限公司煙臺龍源電力技術股份有限公司國電電力發展股份有限公司國家能源投資集團有限責任公司50.68%39.19%39.21%國電

14、科技環保集團有限責任公司22.99%龍源電力集團股份有限公司雄亞投資有限公司58.56%100%雄亞（維爾京）有限公司100%18.54%煙臺開發區龍源電力燃燒控制工程有限公司2.28%其他56.19%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明9資料來源：公司公告，WIND，國海證券研究所 公司業務包含節能、環保和新能源三大板塊，節能板塊是公司主要收入來源，2021年營收占比達42.3%。節能板塊包括節油業務（主要為等離子燃燒器）、綜合改造業務，兩者2021年收入占比分別為38.8%、3.5%。圖表4：2021年節油業務收入占比38.8%1.2 1.2 等離子燃燒器等離子燃燒器20212021年

15、收入占比約年收入占比約39%39%圖表3：公司主營業務構成請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明10資料來源：公司公告，WIND，國海證券研究所 伴隨著“十二五”火電超低排放改造逐步結束，以及“十三五”火電投資節奏明顯放緩，公司低氮燃燒業務和節油業務（等離子燃燒和微油點火業務）收入明顯回落，2016-2021年公司收入穩定在5億元，扣非后歸母凈利潤微虧。圖表5：火電行業景氣度與公司業績表現高度相關1.3 1.3 火電投資加速，公司盈利能力修復在即火電投資加速，公司盈利能力修復在即圖表6：“十三五”公司低氮燃燒業務和節油業務明顯回落請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明11資料來源：WIND

16、，國海證券研究所 火電投資放緩背景下，“十三五”公司扣非凈利微虧主要系：I.一是“十三五”低氮燃燒業務和節油業務毛利率明顯下滑，拉動公司毛利率從2014年的24.2%下降5pct至2021年的19.1%。II.二是期間費用率從2014年的9.4%提升8.7pct至2021年的18.1%。主要是系管理費用和銷售費用相對剛性，收入增速放緩后費用率明顯提升。展望展望“十四五十四五”后半程后半程，火電投資加速背景下火電投資加速背景下，公司收入有望高增公司收入有望高增，期期間費用率有望攤薄間費用率有望攤薄，貢獻較大利潤彈性貢獻較大利潤彈性。圖表7：2008-2021年火電投資額與公司盈利能力相關圖表8：

17、“十三五”投資收益等保障公司盈利注：管理費用包含研發費用注：2019年前資產減值損失、信用減值損失均按照2019年新會計準則處理，統一以“-”表示損失1.3 1.3 火電投資加速，公司盈利能力修復在即火電投資加速，公司盈利能力修復在即請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明12目錄目錄二、火電投資加速，公司等離子點火器業務有望高速增長二、火電投資加速，公司等離子點火器業務有望高速增長請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明13資料來源：電規總院，WIND，央視網，國海證券研究所圖表9：“十三五”以來煤電新增裝機量明顯下滑圖表10：2016-2022年全社會用電量CAGR=6.5%據央視網，20

18、22年8月中旬，受歷史性持續高溫天氣影響，全國超20個省級電網用電負荷創新高，疊加來水偏枯，全國面臨大范圍缺電。我們認為，本輪缺電的直接原因是歷史性持續高溫天氣導致的居民用電需求激增本輪缺電的直接原因是歷史性持續高溫天氣導致的居民用電需求激增，根本原因是根本原因是“十三五十三五”至今至今煤電新增裝機有限煤電新增裝機有限，新能源裝機置信容量低新能源裝機置信容量低。據電規總院統計，“十三五”我國煤電年均新增裝機3600萬千瓦，顯著低于“十二五”；2021年受能耗雙控、煤價等因素影響，全國煤電裝機僅2803萬千瓦，創2005年以來歷史新低；2016-2022年火電裝機量CAGR=3.9%,而同期用電

19、量CAGR=6.5%。2.1 2.1“十四五”缺電或成常態，煤電投資有望加速“十四五”缺電或成常態，煤電投資有望加速請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明14資料來源：電規總院，國海證券研究所圖表11：供給端：預計2022-2024年煤電新增裝機約1.4億千瓦圖表12：需求端：預計2021-2024年全社會用電量CAGR=5%“十四五十四五”缺電或成常態化缺電或成常態化：電力供給端電力供給端，據電規總院,按照當前煤電項目建設進度和新規劃項目落地情況，預計2022-2024年新增煤電裝機僅約1.4億千瓦，而新增新能源可靠保障容量不足4000萬千瓦，電力保障基礎仍不牢固。電力需求端電力需求端，據

20、電規總院預測，20212021-20242024年全社會用電量年全社會用電量CAGRCAGR約為約為5 5%。2.1 2.1“十四五”缺電或成常態，煤電投資有望加速“十四五”缺電或成常態，煤電投資有望加速請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明15資料來源：國家能源局，北極星火力發電網，2021年-2022年第一季度中國各省煤電項目審批分析，國家能源集團，北極星電力網，廣東省能源局，廣東省發改委，龍華網-重慶日報，國家電投集團官網，盤南項目工作專班等，國海證券研究所 煤電投資有望加速：煤電投資有望加速：據國家能源局官網，國家能源局已開始提前謀劃“十四五”中后期電力保供措施，具體包括逐省督促加具

21、體包括逐省督促加快支撐性電源核準快支撐性電源核準、加快開工加快開工、加快建設加快建設、盡早投運盡早投運。煤電作為我國電力保供的關鍵煤電作為我國電力保供的關鍵，投資有望加速投資有望加速。根據我們統計，2022年全年我國招/中標+開工項目合計約9423萬千瓦，且整體呈現月度加速趨勢。圖表13：2022年全年我國招/中標+開工項目合計約9423萬千瓦分類分類合計（萬千瓦）合計（萬千瓦）簽約600環評前公示200核準5012招標招標332中標中標1134開工開工7957合計合計15235圖表14：我國招/中標+開工項目量整體呈加速趨勢2.1 2.1“十四五”缺電或成常態，煤電投資有望加速“十四五”缺電

22、或成常態，煤電投資有望加速請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明16資料來源：電站鍋爐節油點火技術經濟性比較研究_梁俊毅等，電站鍋爐節油點火技術應用比較研究_黃軍等，國海證券研究所 目前新建煤電機組普遍采用節油點火技術，包括等離子點火和微油點火技術，兩者均具有明顯減少電站機組點火環境污染的優勢。等離子系統等離子系統復雜，其原理是利用直流電流在等離子載體空氣中接觸引弧，并在強磁場控制下獲得穩定功率的直流空氣等離子體，然后在專門的燃燒筒中形成溫度梯度極大的高溫區，使煤粉顆粒在微秒內迅速破裂粉碎，從而迅速燃燒。微油點火系統微油點火系統相對簡單且維護方便，其原理是微油氣化油槍燃燒形成的高溫火焰使進入

23、一次室的濃相煤粉顆粒溫度急劇升高、破裂粉碎，并釋放出大量的揮發粉迅速著火燃燒，然后由已經著火燃燒的濃相煤粉在二次室內與稀相煤粉混合并點燃稀相煤粉，實現煤粉的分級燃燒，燃燒能量逐級放大，達到點火并加速煤粉燃燒的目的。圖表15：等離子點火系統圖圖表16：氣化微油點火技術原理圖2.2 2.2 龍頭地位穩固，預計龍頭地位穩固，預計20232023-20252025年等離子點火器年均訂單中樞年等離子點火器年均訂單中樞6+6+億元億元請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明17資料來源：煤粉鍋爐節油點火方式技術分析及應用_張興春，燃煤電廠鍋爐微油點火與等離子點火技術對比_郭為等，公司公告，國海證券研究所圖

24、表17：等離子點火系統與微油點火系統技術特征對比 據龍源技術公告據龍源技術公告，新建機組普遍采用等離子點火技術新建機組普遍采用等離子點火技術。等離子點火技術初期投資成本較高，但由于后續運維費用較低，全生命周期來看更具經濟性；且無需燃油供給設備，安全性更高。微油點火技術對煤種適應性更好。技術特征技術特征等離子點火系統等離子點火系統微油點火系統微油點火系統點火源等離子弧小油槍點火源溫度5000以上1500-2000耗油量無無單只油槍耗油30-300kg/h對煤質適應性煙煤、褐煤、貧煤煙煤、褐煤、貧煤、無煙煤無煙煤超低負荷穩燃能力好好好好燃燒器阻力小小大環保設施影響小小較小滿足鍋爐啟動要求滿足滿足滿

25、足滿足圖表18：在100萬千瓦機組中，等離子點火系統較微油點火系統全生命周期成本節省約914萬元2.2 2.2 龍頭地位穩固，預計龍頭地位穩固，預計20232023-20252025年等離子點火器年均訂單中樞年等離子點火器年均訂單中樞6+6+億元億元請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明18資料來源：公司公告，國家能源招標網，WIND，國海證券研究所 假設未來新投產煤電均為60萬/100萬千瓦級機組，按照2023-2025年均新增煤電裝機容量8000萬千瓦、新機組中80%使用等離子點火技術，每套等離子點火系統價格約為900萬元，則對應等離子點火器年均市場空間為9.6/5.8億元。據公司202

26、2年12月公告，目前目前應用公司等離子點火器的機組應用公司等離子點火器的機組900多臺多臺，等離子點火器市占率在等離子點火器市占率在90%左右左右（中標臺數口徑中標臺數口徑）。近千臺機組的經驗筑就了公司近千臺機組的經驗筑就了公司較高較高的壁壘的壁壘，行業龍頭地位穩固行業龍頭地位穩固。若按照公司等離子點火器市占率90%測算，則對應2023-2025年公司年均訂單為8.6/5.2億元，較2021年節油業務收入至少翻倍。圖表20：2023-2025年公司等離子點火業務訂單測算2023E2023E2024E2024E2025E2025E新建機組容量（萬千瓦）800080008000單臺機組容量（萬千瓦

27、）601006010060100新建機組數量（臺）133801338013380等離子點火市占率80%公司單個訂單金額（萬元）900900900等離子點火器市場規模（億元）9.585.769.585.769.585.76公司等離子點火業務市占率90%公司訂單（億元）8.625.188.625.188.625.18非標定制非標定制等離子點火系統等離子點火系統等等離離子子點點火火業業務務收收入入構構成成舊機組改造新建機組框架長協大型備件銷售項目管控備件等離子點火等離子點火備件銷售備件銷售圖19：公司等離子點火業務收入構成2.2 2.2 龍頭地位穩固，預計龍頭地位穩固，預計20232023-2025

28、2025年等離子點火器年均訂單中樞年等離子點火器年均訂單中樞6+6+億元億元請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明19資料來源：公司公告，WIND，國海證券研究所圖表21：公司與集團的關聯交易收入占公司營收比重40%以上 公司作為國家能源集團旗下上市公司公司作為國家能源集團旗下上市公司，有望在訂單獲取上獲得一定支持有望在訂單獲取上獲得一定支持。根據我們統計，公司與國家能源集團銷售產品公司與國家能源集團銷售產品/服務服務的關聯交易金額占公司收入比重基本在的關聯交易金額占公司收入比重基本在4成以上成以上，在火電投資較為低迷的2018-2021年，關聯交易收入占公司收入比重在60%以上。公司與國家

29、能源集團的關聯交易額或可在一定程度上反映公司2023年訂單的預期。公司預計公司預計20232023年與國家能源集團銷售節油產品的關聯交易額年與國家能源集團銷售節油產品的關聯交易額2 2.4 4億元億元，同比同比20222022年年初預計值增長年年初預計值增長135135%，較較20222022年實際完年實際完成值增長成值增長109109%。圖表22：2023年預計節油產品關聯交易額2.4億元2.3 20232.3 2023年公司與集團關聯交易額同比翻番，或預示訂單高景氣年公司與集團關聯交易額同比翻番，或預示訂單高景氣請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明20目錄目錄三、靈活性改造提速，公司等

30、離子改造產品訂單有望放量三、靈活性改造提速，公司等離子改造產品訂單有望放量請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明21資料來源：綠色和平：中國電力系統靈活性的多元提升路徑研究袁家海等，經濟參考報，國網能源研究院，中電聯理事會辦公廳，全國能源信息平臺，國海證券研究所 風電和光伏機組發電具有明顯的間歇性和波動性，且“向上”和“向下”調節能力有限。新能源的大規模并網背景下新能源的大規模并網背景下，對電力系統靈活性要求提升。，對電力系統靈活性要求提升。據經濟參考報等，煤電作為電源側最具經濟性且資源體量龐大的靈活性電源，將是我國新能源發展前期提升電力系統煤電作為電源側最具經濟性且資源體量龐大的靈活性電源

31、，將是我國新能源發展前期提升電力系統靈活性的關鍵靈活性的關鍵。我們預計煤電將逐漸從電源主體向靈活性主體轉變。3.1 3.1 新能源發電量占比提升新能源發電量占比提升+收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速圖表23：電力系統靈活性不足原理圖表25：每增加1萬千瓦調節能力，煤電深度調峰改造成本最低圖表24：國網能研院預測2035年電源側靈活性資源占比仍達61%請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明22資料來源：Energy-Charts，eurostat，丹麥能源署，IEA，同花順，國家發改委，國家能源局，中電聯統計與數據中心，國海證券研究所圖表26：丹麥風光發

32、電量占比提升至20%左右時，熱電聯產機組利用小時數開始下降圖表27：德國風光發電量占比提升至20%左右時，煤機利用小時數進入下降通道 2021年11月，國家發改委發布全國煤電機組改造升級實施方案，提出存量煤電機組靈活性改造應改盡改，“十四五”期間完成改造規模2億千瓦，增加系統調節能力3000-4000萬千瓦。我們認為，“十四五”火電靈活性改造目標完成率有望提升：從時間節奏看，通過復盤全球火電轉型翹楚丹麥和德國的火電轉型歷程，我們發現當兩者風光發電量占比達到通過復盤全球火電轉型翹楚丹麥和德國的火電轉型歷程，我們發現當兩者風光發電量占比達到20%20%左右時，火電利用小時數均開始下行。左右時，火電

33、利用小時數均開始下行。據中電聯統計與數據中心，2021年，我國風光發電量占比11.7%。3.1 3.1 新能源發電量占比提升新能源發電量占比提升+收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明23資料來源：國家能源局，國家能源局東北/華東/西北/南方/華北監管局，中國能源報，國家發改委，國海證券研究所圖表28：截至2022年底，各地區煤電機組調峰補償標準或報價范圍 長期改造動力：現貨市場和輔助服務市場建設逐步完善長期改造動力：現貨市場和輔助服務市場建設逐步完善。I.輔助服務市場：輔助服務市場：2021年12月，國家能源局發布電力

34、并網運行管理規定和電力輔助服務管理辦法，明確輔助服務費用分攤標準為“誰受益、誰分攤”。同時，各省已陸續出臺輔助服務政策，明確了提供輔助服務的補償/報價標準。II.現貨市場：現貨市場：據中國能源報，截至截至2022年年6月底月底，我國已有江蘇我國已有江蘇、山東等山東等14個省市開始運行電力現貨市場個省市開始運行電力現貨市場。根據國家發改委、能源局2022年1月引發的關于加快建設全國統一電力市場體系的指導意見，到2025年，全國統一電力市場體系初步建成，電力中長期、現貨、輔助服務市場一體化設計、聯合運營。地區地區時期時期報價檔位報價檔位火電廠類型火電廠類型機組負荷機組負荷報價范圍報價范圍/補貼標準

35、（元補貼標準（元/KWhKWh）東北供熱期第一檔純凝機組(40%,50%0-0.4熱電機組(40%,48%第二檔全部機組0,40%0.4-1非供熱期第一檔純凝機組(40%,48%0-0.4熱電機組(40%,50%第二檔全部機組0,40%0.4-1華東全時期第一檔全部機組(50%,60%)0.02第二檔(40%,50%)0.04第三檔(30%,40%)0.16第四檔(0,30%)0.32地區地區報價檔位報價檔位機組負荷機組負荷報價范圍報價范圍/補貼標準（元補貼標準（元/KWhKWh）西北第一檔=50%0-0.08第二檔40%,50%)0-0.3第三檔30%,40%)0-0.7第四檔20%,30%

36、)0-1.2第五檔0,20%)0-1.5南方第一檔40%,50%0.099第二檔30%,40%0.792第三檔0,30%1.188華北第一檔40%,50%0.1第二檔0,40%)0.253.1 3.1 新能源發電量占比提升新能源發電量占比提升+收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明24資料來源：山東省能源局，河南省發改委，貴州省能源局，內蒙古自治區能源局，國海證券研究所圖表29：部分地方政府已出臺對煤電靈活性改造機組給予新能源指標方面的激勵 短期改造動力：短期改造動力：部分省市已出臺對靈活性煤電機組給予新能源指標方面的激

37、勵政策。省份省份政策政策發布時間發布時間主要內容主要內容山東關于促進全省可再生能源高質量發展的意見（征求意見稿）2021/6/7煤電新增深度調峰能力的10%可作為所屬企業新建可再生能源項目的配套儲能容量。河南關于2022年風電和集中式光伏發電項目建設有關事項的通知2022/9/5煤電靈活性改造按照增加調峰能力的1.4倍配置新能源建設規模，總計8.8GW，各企業容量一次性下達。于2025年底前全部完成。貴州關于推動煤電新能源一體化發展的工作措施（征求意見稿）2022/11/2現有煤電項目開展靈活性改造的，按靈活性改造新增調峰容量的2倍配置新能源建設指標。內蒙古內蒙古自治區火電靈活性改造消納新能源

38、實施細則（2022年版）2022/8/1自治區內發電集團統籌本區域內火電靈活性制造改造，整合新增調節空間，按照新增調節空間1：1確定新能源規模。3.1 3.1 新能源發電量占比提升新能源發電量占比提升+收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速收益機制逐漸完善，靈活性改造有望提速請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明25資料來源：國家發改委，中電聯，華能集團電子商務平臺，2021年火電工程限額設計參考造價指標_電力規劃設計總院，中國電力新聞網，人民日報，國海證券研究所 國家發改委規劃“十四五”完成2億千瓦存量煤電機組靈活性改造，我們認為在新能源發電量占比持續提升背景下，改造量有望超預期。具體來看，

39、2021年共改造了2000萬千瓦，2022年新能源發電量占比提升，粗略假設該年改造了3000萬千瓦，則2023-2025年還需要改造1.5億千瓦?；诖四繕耍杭僭O改造的機組為30萬/60萬千瓦，則2023-2025年改造機組數量為500/250臺。等離子點火技術作為煤電機組主流點火技術，粗略假設80%的機組改造使用該技術、改造單價250萬元/臺，則2023-2025年等離子點火改造市場規模為10/5億元。若按公司等離子點火器市占率90%計算，則2023-2025年公司等離子點火器對應的訂單合計為年公司等離子點火器對應的訂單合計為9 9/4 4.5 5億元億元。圖表30：2023-2025年公司

40、靈活性改造對應等離子點火業務訂單合計9/4.5億元2023E2023E-2025E2025E靈活性改造容量（萬千瓦）15000單臺機組容量（萬千瓦）3060改造機組數量（臺）500250等離子點火器占比80%等離子點火器改造報價（萬元/臺）250靈活性改造等離子點火市場規模（億元）105公司等離子改造市占率（億元）90%靈活性改造對應等離子點火業務訂單合計（億元）9 94.54.53.2 3.2 預計預計20232023-20252025年公司等離子點火器訂單總額中樞超年公司等離子點火器訂單總額中樞超6 6億元億元請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明26資料來源：公司公告，國家能源招標網，

41、國海證券研究所 公司靈活性改造業務除等離子點火器業務外，還包括綜合節能改造業務：鍋爐綜合改造鍋爐綜合改造、省煤器、余熱利用、煤種適應性改造、旁路煙道等。展望未來，隨著靈活性改造提速，公司鍋爐側改造等綜合節能改造業務有望進一步貢獻業績彈性。3.3 3.3 鍋爐側改造等業務有望進一步貢獻業績彈性鍋爐側改造等業務有望進一步貢獻業績彈性圖表32：2014-2021年公司鍋爐側改造案例時間時間改造案例改造案例2014鍋爐貧煤改煙煤項目2015國電津能電廠余熱深度利用示范項目；長源一發、蒙東鍺業等鍋爐綜合改造項目2016廊坊熱泵余熱利用工程；池州九華綜合節能降耗及環保技術改造項目；金堂、華鎣山等省煤器旁路

42、煙道改造項目2017廊坊、北塘及霍州三項余熱回收項目；完成國電集團首臺MGGH省煤器項目2018龍山、衡豐及邯鄲等煙羽治理項目、國電龍源石嘴山省煤器改造項目；山西銀光華盛鎂業和承德信通首承礦業回轉窯低溫脫硝超低排放改造項目2019天津大港、津能和濱海等煙羽綜合治理項目2020寧夏煤業、神華包頭煤化工及神華鄂爾多斯煤制油等脫硝改造項目2021中信錦州煙氣治理項目；國家能源集團福州電廠全燃國內煤及多煤種適應鍋爐燃燒器改造項目請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明27目錄目錄四、混氨燃燒降碳利器，看好長期發展潛力四、混氨燃燒降碳利器，看好長期發展潛力請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明28資料

43、來源：國家能源集團，燃煤電站鍋爐氨燃燒研究進展及展望_徐靜穎，基于不同情景模式的燃煤摻氨發電技術的經濟性分析_李俊彪等，國海證券研究所4.1 4.1 混氨燃燒是火電降碳的新型路線，成本是制約產業化的核心混氨燃燒是火電降碳的新型路線，成本是制約產業化的核心 混氨燃燒是煤電機組降碳的新型技術路線混氨燃燒是煤電機組降碳的新型技術路線：混氨燃燒是通過在煤電機組中混入一定比例氨氣，與煤炭結合作為混合燃料支持燃燒的技術。氨作為燃料使用具有燃燒過程零碳排放、易儲存且防爆特性好的優勢。同時，相較于其他類型的煤電機組碳減排技術，混氨燃燒改造成本低。據國資委網站，燃煤鍋爐混氨燃燒對機組運行的影響很小，燃料燃盡和氮

44、氧化物排放優于燃煤工況，現有燃煤機組只需進行混氨燃燒系統改造現有燃煤機組只需進行混氨燃燒系統改造，而鍋爐主體結構和受熱面無需進行大幅改造而鍋爐主體結構和受熱面無需進行大幅改造。降碳收益方面，以600MW燃煤發電機組為例，平均供電煤耗為300g/KWh，折合度電排放強度為795g CO2/KWh。按機組年利用小時數為4000小時計算，則CO2排放總量達191萬噸。若使用25%/30%/35%摻燒比例混氨燃燒技術改造，則每年實現將實現降碳47.7/57.2/66.8萬噸，按碳交易市場均價50元/噸CO2計算，則混氨燃燒技術改造年均收益達到則混氨燃燒技術改造年均收益達到2385/2862/3339萬

45、元萬元。圖表34：混氨燃燒在改造成本等多方面具有比較優勢項目項目混氨燃燒混氨燃燒富氧燃燒富氧燃燒燃燒后燃燒后CO2CO2吸收吸收改造成本低低高高運行成本中中高高運行復雜度低低極高高原料類型可再生能源可再生能源+煤炭煤炭可再生能源可再生能源+煤炭煤炭高燃料價格中中高高空間需求小小大大適用對象已有機組改建、新建已有機組改建、新建已有機組改建、新建已有機組改建、新建圖表33：氨作為燃料的優勢之一為易儲存且防爆特性好燃料燃料壓力（壓力（2525）/MPa/MPa能量密度能量密度/（GJmGJm-3 3）低位熱值低位熱值/（MJkgMJkg-1 1）自燃溫度自燃溫度/氨1.0311.818.8650氫7

46、03121520CNG259.450630乙醇0.121.226.9323汽油0.132.243.8370柴油0.135.442.5254請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明29資料來源：基于不同情景模式的燃煤摻氨發電技術的經濟性分析_李俊彪等，WIND，國海證券研究所 氨能產業化面臨的最直接問題是如何低成本氨能產業化面臨的最直接問題是如何低成本、規?；厣a規?；厣a“綠氨綠氨”。氨熱值較低，僅為18.6MJ/KG，按1噸標準煤熱值計算，提供相同能量需要約1.6噸氨。同時目前氨價格較高，應用混氨燃燒技術會大幅提高機組度電成本。據基于不同情景模式的燃煤摻氨發電技術的經濟性分析，即使以0.

47、0557元/KWh的電價電解水制氫制氨，且暫不考慮過網成本影響，度電成本增加0.033元/KWh。圖表35：按熱量與1噸標準煤相當重量計算，氨價格遠高于煤4.1 4.1 混氨燃燒是火電降碳的新型路線，成本是制約產業化的核心混氨燃燒是火電降碳的新型路線，成本是制約產業化的核心請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明30資料來源：氫能聯盟，公司公告，國海證券研究所（注：圖片來源于中國氫能聯盟）4.2 4.2 公司混氨燃燒技術處于世界領先水平，已實現工業應用公司混氨燃燒技術處于世界領先水平，已實現工業應用圖表36：公司混氨燃燒裝置 公司混氨燃燒技術處于世界領先水平公司混氨燃燒技術處于世界領先水平。據

48、氫能聯盟，公司開發的混氨燃燒技術在世界范圍內首次實現了以35%摻燒比例在40MW燃煤鍋爐中的工業應用，且鍋爐尾部NOx濃度低于純燃煤工況，標志著我國燃煤鍋爐混氨技術邁入世界領先行列。據公司公告，目前技術已成功應用在三河電廠混氨技術研究項目。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明31目錄目錄五、投資建議五、投資建議請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明32收入成本拆分收入成本拆分資料來源：WIND，國海證券研究所報告期2021A2022E2023E2024E公司總收入（百萬元）541.77 734.23 1072.38 1629.82 YOY（%）18.22%35.5%46.1%52.0%毛

49、利（百萬元）103.6136.0251.6429.9毛利率（%）19.13%18.5%23.5%26.4%1.等離子點火器業務營收占比33.3%42.5%58.1%70.6%營業收入（百萬元）180.2312.2 623.0 1149.9 YOY（%）61.6%73.3%99.5%84.6%毛利（百萬元）45.5187.43199.25373.52毛利率（%）25.26%28.00%31.98%32.48%2.微油點火業務營收占比5.5%2.6%2.2%1.7%營業收入（百萬元）29.819.423.327.9YOY（%）92.16%-35.00%20.00%20.00%毛利（百萬元）0.00

50、0.500.700.84毛利率（%）0.00%2.56%3.00%3.00%3.綜合節能改造業務營收占比3.5%22.2%16.7%12.1%營業收入（百萬元）19.19 163.0 179.3 197.2 YOY（%）-90.0%0.0%10.0%10.0%毛利（百萬元）0.0029.3432.2735.50毛利率（%）0.00%18.0%18.0%18.0%4.低氮燃燒業務營收占比22.4%8.3%5.7%3.7%營業收入（百萬元）121.50 60.7 60.7 60.7 YOY（%）34.8%-50.0%0.0%0.0%毛利（百萬元）23.37 12.1512.1512.15毛利率（%

51、）19.24%20.0%20.0%20.0%5.智能軟件業務營收占比2.7%2.0%1.4%0.9%營業收入（百萬元）14.63 14.6 14.6 14.6 YOY（%）-45.6%0.0%0.0%0.0%毛利（百萬元）0.00 5.01 5.01 5.01 毛利率（%）0.00%34.24%34.24%34.24%報告期2021A 2022E 2023E 2024E6.工業煙氣治理業務營收占比12.7%9.9%7.4%5.4%營業收入（百萬元）68.96 72.41 79.65 87.61 YOY（%）0.0%5.0%10.0%10.0%毛利（百萬元）6.04 6.52 7.17 7.88

52、 毛利率（%）8.75%9.00%9.00%9.00%7.清潔供暖業務營收占比13.2%9.7%6.7%4.4%營業收入（百萬元）71.53 71.53 71.53 71.53 YOY（%）0.0%0.0%0.0%0.0%毛利（百萬元）(4.35)(4.35)(4.35)(4.35)毛利率（%）-6.08%-6.08%-6.08%-6.08%8.混氨燃燒業務營收占比2.8%2.0%1.4%0.9%營業收入（百萬元）14.91 14.91 14.91 14.91 YOY（%）0.0%0.0%0.0%0.0%毛利（百萬元）0.00 0.00 0.00 0.00 毛利率（%）0.00%0.00%0.

53、00%0.00%9.其他業務營收占比3.9%2.7%1.9%1.2%營業收入（百萬元）21.07 20.01 20.01 20.01 YOY（%）-5.2%-5.0%0.0%0.0%毛利（百萬元）0.00 14.01 14.01 14.01 毛利率（%）0.00%70.00%70.00%70.00%核心假設核心假設（1）等離子點火器業務：火電投資加速保持當前趨勢，且靈活性改造提速，公司在新建機組和改造機組中等離子點火器市占率維持當前水平；（2）微油點火業務：23年開始反映火電投資加速的收入；（3）公司其他業務營收與成本成本保持不變。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明33資料來源：WIND

54、，龍源技術公告，國海證券研究所圖表37：可比公司估值表可比公司估值可比公司估值重點公司代碼重點公司代碼股票名稱股票名稱2023/4/3EPSPE股價股價2021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E600875.SH東方電氣18.660.730.921.261.6025.620.314.811.7688501.SH青達環保23.240.690.611.161.8333.738.120.012.7601226.SH華電重工8.090.260.260.370.4830.831.222.016.7平均值29.919.013.7300105.SZ龍源技術7.140.0

55、10.170.250.56728.642.429.012.9注：華電重工盈利預測來源于WIND一致預期，單位均為人民幣；東方電氣2022年EPS為實際值。我們選取東方電氣、青達環保和華電重工作為可比公司。三家可比公司均為火電設備標的，均有望受益于火電投資加速。2022-2024年可比公司PE平均值為30/19/14倍。而龍源技術是等離子點火器行業龍頭，其行業競爭格局要優于三家可比公司，理應給予估值溢價。據龍源技術2022年12月公告，公司等離子點火器市占率90%左右（投標口徑）。同時，2024年隨著公司業績釋放以及盈利能力的修復，龍源技術PE已低于可比公司平均水平。請務必閱讀報告附注中的風險提

56、示和免責聲明34 投資建議投資建議：公司是我國等離子點火龍頭企業，隨著煤電新建機組與機組靈活性改造加速，業績有望直接受益。預計公司2022-2024年歸母凈利潤分別為0.9/1.3/2.9億元，對應PE分別為42/29/13倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。圖表38：盈利預測表投資建議投資建議預測指標預測指標2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入（百萬元）54273410721630增長率(%)18364652歸母凈利潤（百萬元）687128288增長率(%)-39137046126攤薄每股收益（元）0.010.170.250.56ROE(%)0

57、5613P/E728.5742.3829.0312.85P/B2.061.961.841.61P/S6.885.053.462.27EV/EBITDA-258.621111.7522.968.70資料來源：Wind資訊、國海證券研究所（股價日期2023/4/3）請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明35目錄目錄六、風險提示六、風險提示請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明36風險提示風險提示政策變動風險：政策變動風險：公司成長性主要來源于靈活性改造和火電機組建設節奏和力度加快，兩者都需要政策支撐。若靈活性改造政策或新能源發展政策變動，或將影響電力行業靈活性改造體量，進而影響公司全負荷脫硝系

58、統和低溫省煤器收入增長。若新建火電機組政策變動，則將影響公司爐渣處理系統收入增長。新增裝機不及預期新增裝機不及預期：若新能源裝機不及預期，則新能源發電量占比提升或不及預期，電力系統對靈活性資源需求的迫切性或不及預期，或將影響火電靈活性改造的放量。煤價大幅上漲煤價大幅上漲：煤價大幅上漲將影響火電廠盈利，在此背景下，火電廠去做靈活性改造的動力或將下降。原材料價格大幅上漲原材料價格大幅上漲：公司原材料之一是鋼材，若鋼材價格大幅上漲，則將影響公司的盈利能力。政策執行力度不及預期政策執行力度不及預期：若新建火電機組政策和靈活性改造政策力度不及預期，則將影響公司成長性。電力市場建設進度不及預期電力市場建設

59、進度不及預期：影響靈活性改造放量的因素之一是電力市場建設完善（現貨市場和輔助服務市場），電力市場建設不及預期將影響靈活性火電機組的盈利，降低火電廠靈活性改造動力。測算存在主觀性，僅供參考測算存在主觀性，僅供參考：報告中存在大量測算，相關測算依據存在主觀性，將影響測算結果。我國與歐洲情況不具備完全可比性，相關數據僅供參考我國與歐洲情況不具備完全可比性，相關數據僅供參考：報告中對靈活性改造時間節奏的判斷，參考了丹麥和德國的情況，但我國與上述兩個國家的國情存在差異，因此不具備完全可比性。技術進步不及預期：技術進步不及預期：混氨燃燒技術進步不及預期或將影響公司該業務訂單增長。行業競爭加劇行業競爭加?。?/p>

60、行業競爭加劇或引起價格戰或影響公司市占率。小市值公司市場波動風險。小市值公司市場波動風險。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明37資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E現金及現金等價物1211128913311398應收款項440458734986存貨凈額184215241426其他流動資產145203226373流動資產合計流動資產合計19801980216521652532253231833183固定資產141139141141在建工程0000無形資產及其他131131131131長期股權投資787878

61、78資產總計資產總計23302330251425142882288235343534短期借款0000應付款項3315347431057預收帳款0000其他流動負債17579111160流動負債合計流動負債合計50550561361385485412171217長期借款及應付債券0000其他長期負債11111111長期負債合計長期負債合計1111111111111111負債合計負債合計51751762462486686612291229股本522519519519股東權益1814188920172305負債和股東權益總計負債和股東權益總計23302330251425142882288235343

62、534利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E營業收入營業收入5425427347341072107216301630營業成本4385988211200營業稅金及附加681117銷售費用41475257管理費用54626976財務費用-36-36-39-40其他費用/（-收入）39455055營業利潤營業利潤5 58787128128289289營業外凈收支1111利潤總額利潤總額6 68888129129290290所得稅費用0112凈利潤凈利潤687128288少數股東損益0000歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤6

63、 68787128128288288現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E經營活動現金流經營活動現金流5959393957578282凈利潤6 68787128128288288少數股東權益0000折舊攤銷23222325公允價值變動0000營運資金變動271-84-222投資活動現金流投資活動現金流-7451-15-15資本支出-6 65050-2424-2424長期投資19000其他-87299籌資活動現金流籌資活動現金流-18-1200債務融資0 00 00 00 0權益融資34-1200其它-52000現

64、金凈增加額現金凈增加額-33784267每股指標與估值每股指標與估值2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E每股指標每股指標EPS0.010.170.250.56BVPS3.473.643.894.44估值估值P/E728.642.429.012.9P/B2.12.01.81.6P/S6.95.03.52.3財務指標財務指標2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E盈利能力盈利能力ROE0%5%6%13%毛利率19%19%23%26%期間費率11%10%8%6%銷售凈利率1%12%12%18%成長能力成長能力收入增長

65、率18%36%46%52%利潤增長率-39%1,370%46%126%營運能力營運能力總資產周轉率0.230.290.370.46應收賬款周轉率1.592.362.052.49存貨周轉率2.953.414.463.83償債能力償債能力資產負債率22%25%30%35%流動比3.923.532.962.62速動比3.433.072.572.15龍源技術盈利預測表龍源技術盈利預測表證券代碼：證券代碼：300105300105股價：股價：7.147.14投資評級：投資評級：買入買入(首次覆蓋首次覆蓋)日期：日期：2023040320230403請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明38研究小組介紹

66、研究小組介紹楊陽,本報告中的分析師均具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償。分析分析師承師承諾諾行業投資評級行業投資評級國海證券投資評級標準國海證券投資評級標準推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深300指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深300指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深300指數。股票投資評級股票投資評級買入：相對滬深300 指數漲幅20%以上；增持：相對滬深30

67、0 指數漲幅介于10%20%之間；中性：相對滬深300 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深300 指數跌幅10%以上。公用事業公用事業&中小盤小組介紹中小盤小組介紹楊陽，中央財經大學會計碩士，湖南大學電氣工程本科，5年證券從業經驗，現任國海證券公用事業和中小盤團隊首席，曾任職于天風證券、方正證券和中泰證券。獲得2022年新財富分析師公用事業入圍，2021年新財富分析師公用事業第4名，21世紀金牌分析師和Wind金牌分析師公用事業行業第2名，21年水晶球公用事業入圍，2020年wind金牌分析師公用事業第2，2018年新財富公用事業第4、水晶球公用事業第2核心成員。羅琨，香港浸會大學

68、經濟學碩士、湖南大學會計學本科，5年證券從業經驗，曾任財信證券資管投資部投資經理、研究發展中心機械研究員、宏觀策略總監。鐘琪，山東大學金融碩士，現任國海證券公用事業&中小盤研究員，曾任職于方正證券、上海證券。許紫荊，對外經濟貿易大學金融學碩士，現任國海證券公用事業&中小盤研究員。請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明39免責聲明和風險提示免責聲明和風險提示本報告的風險等級定級為R3，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡

69、要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本

70、報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務。免責聲明免責聲明市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。若本公司以外的其他機構（以

71、下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。風險提示風險提示本報告版權歸國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。鄭重聲明鄭重聲明心懷家國，洞悉四海國海研究深圳國海研究深圳深圳市福田區竹子林四路光大銀行大廈28F郵編：518041電話：0755-83706353國海研究上海國海研究上海上海市黃浦區福佑路8號人保壽險大廈7F郵編：200010電話：021-60338252國海研究北京國海研究北京北京市海淀區西直門外大街168號騰達大廈25F郵編：100044電話：010-88576597國海證券國海證券研究所研究所公用事業公用事業&中小盤中小盤研究團隊研究團隊40