【研報】計算機行業專題研究：數字貨幣爭奪金融制高點-20200109[22頁].pdf

1、 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 2020 年年 01 月月 09 日日 行業研究行業研究 評級評級:推薦推薦（維持維持） 研究所 證券分析師： 寶幼琛 S0350517010002 聯系人 ： 張若凡 S0350119070030 數字貨幣爭奪金融制高點數字貨幣爭奪金融制高點 計算機計算機行業專題研究行業專題研究 最近一年行業走勢 行業相對表現 表現 1M 3M 12M 計算機 11.2 13.0 49.0 滬深 300 5.4 7.8 34.6 相關報告 計算機行業周報：2020 年關注 5G 應用落地2020-01-05 計算機行業周報：政策持續加碼，醫療 IT維持高景氣

2、2019-12-29 計算機行業周報：國網發布區塊鏈十大場景，關注區塊鏈應用落地2019-12-22 計算機行業 2020 年度策略報告：5G 應用和安可為主線，關注高景氣行業2019-12-20 計算機行業周報：泛在 2020 年建設大綱發布，明年迎來突破年2019-12-15 投資要點：投資要點： 我國央行我國央行法定法定數字貨幣“呼之欲出”數字貨幣“呼之欲出” 。2019 年 8 月，中國人民銀行支付結算司副司長穆長春在第三屆中國金融四十人論壇上表示，央行數字貨幣即將推出，我國央行數字貨幣正式出現在公眾視野。我國央行數字貨幣主打 M0 替代，具備無限法償性，結構上采用央行-商業機構的雙層

3、運營體系，支持離線支付、可控匿名。11 月 28 日，央行副行長范一飛表示央行法定數字貨幣DC/EP已基本完成頂層設計、標準制定、功能研發、聯調測試等工作，下一步將合理選擇試點驗證地區、場景和服務范圍，不斷優化和豐富 DC/EP 功能，穩妥推進數字化形態法定貨幣出臺應用。我們認為央行將持續推進數字貨幣落地，爭奪金融制高點。 全球數字貨幣競爭加速。全球數字貨幣競爭加速。2019 年初國際清算銀行對包括中美日韓英法等國（地區）央行在內的 63 個央行的調查顯示，2018 年 70%的央行正在進行有關數字貨幣的研發，但大部分國家處于理論研究和原型驗證階段。2019 年 6 月 Facebook 發布

4、 Libra 白皮書后，各國央行意識到 Libra 的宏大愿景和貨幣主權沖擊風險， 各國數字貨幣研發呈現加速趨勢。2019 年末央行歐洲中央銀行發布了名為 EURO chain 的央行數字貨幣， 并計劃在 2020 年中期進一步確認數字貨幣工作組的目標；法國央行行長表示將很快開始測試數字貨幣。全球央行數字貨幣競賽已經開啟。 爭奪全球金融制高點爭奪全球金融制高點。我們認為，央行率先推出主權數字貨幣是主動爭取全球金融制高點的主要舉措。一方面，Libra 背后實際是美元霸權的延續，將沖擊各國貨幣主權和現有的國際結算體系，主權數字貨幣推出將保護人民幣主權安全和金融安全。另一方面，通過數字貨幣可以提高跨

5、境匯款效率，降低成本，同時將繞開 SWIFT 和CHIPS 美元結算體系，重建以人民幣為中心全球貿易結算體系，推動人民幣深度國際化。除此之外，以法幣形式出現的數字貨幣將優化第三方支付現有模式，保障非現金交易的安全性，降低支付成本。 行業評級及投資策略：維持計算機行業“推薦”評級。行業評級及投資策略：維持計算機行業“推薦”評級。央行印制科學技術研究所提出數字貨幣將給銀行帶來三套新增系統，包括中央銀行數字貨幣系統（產生發行、權屬登記） 、商業銀行數字貨幣系統（運營執行） 、以及認證系統（各主體之間交互認證） ，此外包括銀行核心系統、數據庫、ATM 機在內的銀行軟硬件面臨改造，個人手-10.00%0

6、.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%計算機 滬深300 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 2 機等終端和 POS 機也存在替換需求，利好銀行利好銀行 IT 廠商和銀行機具廠商和銀行機具生產商。生產商。重點推薦高偉達重點推薦高偉達，建議關注宇信科技、恒生電子、，建議關注宇信科技、恒生電子、廣電運廣電運通、通、新國都、新大陸、拉卡拉等新國都、新大陸、拉卡拉等 風險提示：風險提示：1）央行數字貨幣進展不及預期的風險；2）央行數字貨幣系統建設不及預期的風險；3）相關個股業績不及預期的風險；4）系統性風險。 重點關注公司及盈利預測重點關注公司及盈利預

7、測 重點公司重點公司 股票股票 2020-01-08 EPS PE 投資投資 代碼代碼 名稱名稱 股價股價 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 評級評級 000997.SZ 新大陸* 19.75 0.56 0.74 0.95 35.2 26.81 20.82 買入 002152.SZ 廣電運通 10.15 0.28 0.34 0.44 36.25 29.85 23.07 買入 300130.SZ 新國都 21.25 0.52 0.85 1.12 40.87 25.0 18.97 買入 300465.SZ 高偉達 13.57 0.23 0.33 0.44 59.0

8、 41.12 30.84 買入 300674.SZ 宇信科技* 33.43 0.49 0.65 0.81 68.36 51.63 41.53 增持 300773.SZ 拉卡拉 79.02 1.67 2.0 2.59 47.32 39.51 30.51 買入 600570.SH 恒生電子 80.9 1.04 1.3 1.41 77.79 62.23 57.38 買入 資料來源：Wind 資訊，國海證券研究所（注：帶“*”公司盈利預測及投資評級取自萬得一致預期） 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 3 內容目錄內容目錄 1、 區塊鏈技術在數字貨幣的應用. 5 1.1、 數字貨幣是什么 .

9、5 1.2、 公有鏈和聯盟鏈 . 6 1.3、 分布式記賬 . 6 2、 全球主權數字貨幣悄然推進 . 7 2.1、 Facebook 數字貨幣 Libra 的創新 . 7 2.2、 全球首個主權幣委內瑞拉“石油幣”的困境 . 9 2.3、 多國央行有意研發數字貨幣 . 10 3、 我國央行主權數字貨幣“呼之欲出” . 12 3.1、 雙層運營體系，雙離線支付 . 12 3.2、 央行數字貨幣仍是中心化的 . 13 3.3、 央行數字貨幣是 M0 的代替 . 13 3.4、 央行數字貨幣錢包 . 14 4、 爭奪全球金融制高點 . 15 4.1、 爭奪主動權，應對 Libra 挑戰 . 15

10、4.2、 央行數字貨幣有望重建貿易結算體系 . 16 4.3、 推動人民幣深度國際化 . 18 4.1、 央行數字貨幣有望優化支付體系 . 19 5、 行業評級及投資策略 . 20 6、 風險提示 . 20 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 4 圖表目錄圖表目錄 圖 1： “石油幣”的發行分配方式 . 9 圖 2：央行數字貨幣模式與現有模式對比 . 12 圖 3：DC/EP 錢包商業銀行模式 . 14 圖 4：SWIFT 流程 . 16 圖 5：DC/EP 與跨境支付 . 18 表 1：數字貨幣、電子貨幣與虛擬貨幣對比 . 5 表 2：Libra 協會初始成員 . 7 表 3：Lib

11、ra 與其他貨幣對比 . 8 表 4：各國中央銀行發行法定數字貨幣信息 . 11 表 5：我國不同貨幣形態對比 . 13 表 6：各國對 Libra 的態度 . 15 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 5 1、 區塊鏈技術在數字貨幣的應用區塊鏈技術在數字貨幣的應用 1.1、 數字貨幣數字貨幣是什么是什么 數字貨幣可以細分為主權法定的數字貨幣、 私人的數字貨幣和公有鏈上的數字貨幣。 1）主權法定數字貨幣主權法定數字貨幣，由國家發行的、法律承認主幣地位的數字貨幣，如委內瑞拉發行的“石油幣” ，我國央行數字貨幣（DC/EP） 。 2）私人的數字貨幣私人的數字貨幣，由機構或聯盟發行的，比如

12、Facebook 推出的 Libra。 3）公有鏈上的數字貨幣公有鏈上的數字貨幣，具有去中心化的特點，而主權幣和私人數字貨幣仍是某一特定中心所發行。各種加密貨幣，如比特幣（BTC） 、萊特貨幣（LTC）等。具有去中心化的特征， 不依靠特定貨幣機構發行， 而依據特定算法通過大量的計算產生，用整個 P2P 網絡中眾多節點構成的分布式數據庫來確認并記錄所有的交易行為， 并使用密碼學的設計來確保貨幣流通各個環節安全性。 主要用于互聯網金融投資，以及作為新式貨幣直接用于生活中使用。 電子貨幣電子貨幣，本質上是法定紙幣的電子化形式。包括我們常見的銀行卡、網銀、電子現金等，還有近年來發展起來的第三方支付，如

13、支付寶、微信支付等。這些電子貨幣無論其形態如何，通過哪些機構流通，根本上都是中央銀行發行的法幣，不具備獨立的發行模式和貨幣量要求。 虛擬貨幣虛擬貨幣，是網站或通訊服務商發行的專用貨幣，用于購買本網站內的服務。如騰訊公司的 Q 幣，可用來購買會員資格、QQ 秀等增值服務。此類虛擬貨幣不是貨幣當局發行， 不具有法償性和強制性等貨幣屬性， 并不是真正意義上的貨幣，不具有與貨幣等同的法律地位，不能且不應作為貨幣在市場上流通使用。 表表 1：數字貨幣、電子貨幣與虛擬貨幣對比數字貨幣、電子貨幣與虛擬貨幣對比 電子貨幣電子貨幣 虛擬貨幣虛擬貨幣 數字貨幣數字貨幣 主權數字貨幣主權數字貨幣 私人數字貨幣私人數

14、字貨幣 公有鏈數字貨幣公有鏈數字貨幣 發行主體 金融機構 網絡運營商 金融機構等 協會 無 使用范圍 一般不限 網絡企業內部 不限 不限 不限 發行數量 法幣決定 發行主體決定 法幣決定 無限 數量一定或無限 儲存形式 磁卡或賬號 賬號 數字 數字 數字 流通方式 雙向 單向 雙向 雙向 雙向 貨幣價值 與法幣對等 與法幣不對等 與法幣對等 與法幣對等 與法幣不對等 信用保障 政府信用 企業信用 政府信用 儲備資產信用 無 交易成本 較高 較低 較低 較低 較低 安全性 較高 較低 較高 較高 較高 典型代表 銀行卡、交通卡、支付寶 Q 幣、盛大幣、各論壇幣 各國央行主權幣 Libra 比特幣

15、、萊特幣 資料來源：百度，國海證券研究所 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 6 1.2、 公有鏈公有鏈和聯盟鏈和聯盟鏈 公有區塊鏈是指， 世界上任何個體或者團體都可以發送交易， 且交易能夠獲得該區塊鏈的有效確認， 任何人都可以參與其共識過程。 比特幣系列的虛擬數字貨幣均基于公有區塊鏈。 公有鏈存在的問題：公有鏈存在的問題： 1）激勵問題，為促使全節點提供資源，公有鏈系統持續健康運行，公有鏈系統需設計激勵機制，但現狀是，沒有獲得記賬權的節點付出算力驗證交易，卻沒有任何回報。 2）隱私問題，目前公有鏈上傳輸和存儲的數據都是公開可見的，僅通過“偽匿名” 的方式對交易雙方進行一定隱私保護。

16、對于某些涉及大量商業機密和利益的業務場景來說，數據的暴露不符合業務規則和監管要求。 3）現實經濟應用問題，公有鏈性能仍然比較低下，完全的匿名造成監管的缺失和非法應用的泛濫，導致公有鏈始終還是游離在我們現實經濟的應用之外。 聯盟區塊鏈和私有區塊鏈在效率和靈聯盟區塊鏈和私有區塊鏈在效率和靈活性上更有優勢：活性上更有優勢： 1）交易成本更便宜。交易只需被幾個受信的高算力節點驗證就可以了，而無需全網確認。 2）節點可以很好地連接，故障可以迅速通過人工干預來修復，并允許使用共識算法減少區塊時間，從而更快完成交易。 3）如果讀取權限受到限制，可以提供更好的隱私保護。 4）更靈活，如果需要的話，運行私有區塊

17、鏈的共同體或公司可以很容易地修改該區塊鏈的規則，還原交易，修改余額等。 1.3、 分布式記賬分布式記賬 與分布式記賬對應的是中心式記賬。舉例來說，在中心式記賬下，個人在銀行存錢的數據，只記錄在銀行的數據庫里，除了銀行其他人無法查閱獲知。 中心式記賬雖然有效率，但它存在問題：1）中心化機構的可信度。比如銀行的記錄存在被修改的可能。2）信息存儲安全。比如銀行的數據庫崩，信息丟失的問題。 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 7 而區塊鏈下的分布式記賬， 就是不將數據存在一個中心了， 而是在全網的計算機上都有儲存。由于信息是分布存儲在各個計算機上的，所以叫“分布式記賬” 。每錄入一個數據，就會

18、創建一個區塊。區塊分為兩部分，區塊頭是記錄當前區塊的信息；區塊體是記錄實際數據。而下一個區塊的信息，必須通過上一個區塊的信息計算出來，區塊鏈就這樣，由一個個彼此嵌合的區塊構成。 2、 全球主權數字貨幣悄然推進全球主權數字貨幣悄然推進 2.1、 Facebook 數字貨幣數字貨幣 Libra 的創新的創新 2019 年 6 月 18 日，Facebook 發布 Libra 白皮書。Libra 是由 Facebook 主導發行的建立在區塊鏈技術基礎上的、由專門協會負責管理的加密數字貨幣。 在管理模式上，遵循非營利性、去中心化的協會治理。雖然 Libra 加密貨幣是由Facebook 發起，但是其發

19、行管理由總部設在瑞士日內瓦的非營利性、去中心化的協會實施。 表表 2：Libra 協會初始成員協會初始成員 行業行業 公司公司 支付業 MasterCard、MercadoPago、PayPal、PayU、Stripe、Visa 技術和交易平臺 BookingHoldings、eBay、Facebook/Calibra、Farfetch、Lyft、SpotifyAB、Uber Technologies 電信業 Iliad、Vodafone Group 區塊鏈業 Achorage、Bison Trails、Coinbase、Xapo Holding Limited 風險投資業 Andreesse

20、n Horowitz、Breakthrough Initiatives、Ribbit Capital、Thrive Capital、Union Square Ventures 非盈利組織、多邊組織、學術機構 Creative Destruction Lab、Kiva、Mercy Crops、Womens World Banking 資料來源：Libra 白皮書，國海證券研究所 Libra 與法幣、比特幣、其他穩定幣和與法幣、比特幣、其他穩定幣和 Q 幣比較幣比較： 1）Libra 是中心化的是中心化的。比特幣、穩定幣 USDT 等數字貨幣是去中心化，而 Libra由協會制定管理發行規則，中心化

21、方面與法幣和 Q 比相類似。 2）信用背書方面信用背書方面。Libra 以 100%掛鉤一籃子銀行存款和短期政府債券，以資產儲備作為后盾，與穩定幣 USDT 相似。 3）發行數量方面發行數量方面。Libra 無發行上限，與法幣、穩定幣 USDT 和 Q 幣相似，而比特幣有 2100 萬個發行上限。 4）流通范圍方面流通范圍方面。Libra 最初階段將以 Facebook 全球 27 億用戶為基礎，逐步 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 8 擴大流通范圍。除美元外的法幣基本只能在一個經濟體境內流通，穩定幣 USDT主要用于購買其他數字貨幣，Q 幣流通范圍僅限于購買騰訊服務。 表表 3：

22、Libra 與其他貨幣對比與其他貨幣對比 Libra 比特幣比特幣 其他穩定幣其他穩定幣 法幣法幣 Q 幣幣 發行機制 中心化 去中心化 去中心化 中心化 中心化 信用背書 100%掛鉤儲備資產（貨幣和國債） 無 100%掛鉤美元 政府信用 公司信用 發行數量 無限 上限2100萬個 無限 無限 無限 流通范圍 全球（前期以Facebook 用戶為主） 全球 流通場景有限（USDT 用于兌換其他） 境內（美元在全球流通） 購買騰訊服務 資料來源：恒大研究院，國海證券研究所 Libra 以區塊鏈技術為基礎，為了規避比特幣區塊鏈（純分布式 P2P 架構）的缺陷，采用混合式的 P2P 架構，可以大大

23、提高交易速度。 Libra 在編程語言和平臺架構方面做了進一步的技術優化。在編程語言和平臺架構方面做了進一步的技術優化。 1）使用 Move 編程語言，兼顧安全性與開發難度。 2）采用拜占庭容錯（BFT）共識機制：即使某些驗證者節點最多三分之一的網絡被破壞或發生故障，BFT 共識協議的設計也能夠確保網絡正常運行。相比 PoW 機制，BFT 共識機制能夠實現高交易處理量和低延遲。 3）改善區塊數據結構，采用 Merkle 樹的數據存儲結構，能夠進一步保證數據的安全性和完整性。Merkle 樹可以將區塊鏈中所有的交易信息歸納總結，只要任何一個樹節點被篡改就會導致驗證失敗， 因此可以快速、 高效地檢

24、驗大規模數據的正確性和完整性。 2.1.1、 Libra 是是更優秀的支付媒介更優秀的支付媒介 Libra 的設計構想克服了比特幣的缺陷，是更優秀的支付媒介，有望成為全球化的數字貨幣。不過我們認為比特幣不會被 Libra 取代： 1）信用風險不同信用風險不同。比特幣是完全去中心化的公有鏈，沒有任何個人或機構可以篡改數據。Libra 由專門協會負責管理發行，線下資產為 Libra 作信用背書，協會成員能否長期保證利益一致性存疑。 2）功能定位不同功能定位不同。比特幣有總量限制，無法隨意增發，該特性使其逐漸演變為投機和避險資產（對抗各國央行貨幣超發） ，其功能上類似于“數字黃金” ，Libra則主

25、要滿足用戶支付需求。 因此，Libra 和比特幣不會構成直接競爭關系。 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 9 2.1.2、 Libra 較穩定幣較穩定幣 USDT 幣值更穩定幣值更穩定 穩定幣 USDT 由 Tether 公司發行，與美元 1:1 掛鉤。2018 年 12 月，穩定幣總市值躍升至全球數字貨幣第 5 位，超過了萊特幣（LTC） 、柚子幣（EOS）等知名數字貨幣，其中 USDT 占據穩定幣大部分市場份額。 Libra 相較于穩定幣，在發行主體信用和幣值穩定方面更有優勢： 1） Libra 發行主體間可相互制約， 為數字貨幣的發行與流通提供內部監督。 USDT是高度中心化的

26、穩定幣，Tether 擁有發行或銷毀 USDT 的一切權力。在缺乏監管的情況下，Tether 已發生多次丑聞，涉及美元儲備不透明、隨意增發等問題。Libra 采用了聯盟鏈，由 Facebook 等多個知名企業節點發行，屬于多中心化穩定幣，成員之間的相互制約可提升市場對 Libra 的信任程度。 2） Libra 掛鉤一籃子貨幣， 削弱了單一貨幣價格變動對幣值穩定性的影響。 USDT錨定美元，但是近幾年其仍有劇烈的價格波動。Libra 與一籃子法幣掛鉤，且會定期調整一籃子法幣構成，以維持幣值穩定。 2.2、 全球首個主權幣委內瑞拉“石油幣”的困境全球首個主權幣委內瑞拉“石油幣”的困境 “石油幣”

27、Petro 是委內瑞拉 2018 年 2 月 21 日發行的數字加密貨幣。每個“石油幣”都有委內瑞拉的 1 桶原油作為實物抵押。 “石油幣”是全球第一個由主權國家發行并具有自然資源作為支撐的加密數字貨幣。 1）發行量有限發行量有限。根據委內瑞拉政府 2018 年 1 月 31 日發布的石油幣白皮書 ，石油幣”的總發行量為 1 億個，發行參考價格為 60 美元，發行基礎是 50 億桶石油。定向預售 3840 萬個，公開發行 4400 萬個，剩余 1760 萬個“石油幣”將由委內瑞拉政府設立的數字加密貨幣管理機構持有。 2）由政府管理由政府管理。與比特幣不同， “石油幣”無需通過消耗電力和計算機算

28、力挖礦而得，而是預先創建并由委內瑞拉政府發行和直接出售，發行總量受政府控制，最終解釋權也歸委內瑞拉政府所有。 “石油幣”不能直接兌換石油，但作為個人或機構繳納稅費和購買公共服務的支付方式。同時， “石油幣”的發售不能以玻利瓦爾(委內瑞拉本國法定貨幣)支付，只能以美元或歐元支付。 “石油幣”與玻利瓦爾的匯率由官方授權的虛擬貨幣交易所每日公布。 圖圖 1： “石油幣”的發行分配方式： “石油幣”的發行分配方式 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 10 資料來源： 石油幣白皮書 ，國海證券研究所 為了對抗本國貨幣的通貨膨脹，委內瑞拉用“石油幣”進行國際支付，也是新型的國際融資方式。 但“石油

29、幣”但現狀不樂觀。美國總統特朗普 2018 年 3 月 19 日簽署行政令，全面禁止在美購買、使用、交易委內瑞拉政府發行的加密貨幣，違者將被視為觸犯美對委制裁舉措。 1）本幣地位低本幣地位低。委內瑞拉通貨膨脹的危機由來已久，委內瑞拉本幣地位低下，購買力極低。委內瑞拉原貨幣為“波利瓦爾” ，前任總統查韋斯增加窮人福利，加強政府管制，強化各類補貼，而這些使得委內瑞拉國內生產效率低下、犯罪率升高、通貨膨脹和貧富差距也不斷擴大。為解決這些問題，查韋斯政府大量印發鈔票，而這也使得波利瓦爾不斷貶值。到 2010 年強勢波利瓦爾貶值一倍，2013年貶值 50%，2016 年再度貶值 50%?，F任總統馬杜羅自

30、 2013 年接任查韋斯以來，一直延續查韋斯的經濟政策，再加上 2015 年開始的油價急劇下跌，委內瑞拉經濟危機愈演愈烈， 委內瑞拉通貨膨脹也越來越嚴重。 而主權數字貨幣在一定程度上依賴于本幣的地位，受本國經濟發展水平制約，委內瑞拉“石油幣”存在著信任危機，現狀不容樂觀。 2）抵押物石油產量不樂觀抵押物石油產量不樂觀。委內瑞拉政府聲稱“石油幣”以石油作為抵押，然而目前委內瑞拉的石油產量不容樂觀。 受政府管理不當、 國際石油價格持續低迷影響以及數年面臨貪污及債務問題，委內瑞拉產油量不斷下跌。 2.3、 多國央行有意研發數字貨幣多國央行有意研發數字貨幣 世界銀行集團和國際貨幣基金組織（IMF）在

31、7 月份初曾發布一份報告。報告指出有近 70%的央行都在研究央行數字貨幣。 主權數字貨幣發展離不開本幣發展主權數字貨幣發展離不開本幣發展。 已宣告發行的央行數字貨幣發展態勢不達預期，這些國家中共同的特點是本幣地位較低，本國經濟地位偏下，在全球經濟發 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 11 展中沒有話語權。包括厄瓜多爾、烏拉圭、突尼斯、塞內加爾、馬紹爾群島、委內瑞拉等，都是一些島國小國，且經濟發展面臨不同程度的困境。這樣情況下的主權數字貨幣勢必得不到良好的發展。 厄瓜多爾、烏拉圭的央行數字貨幣已經宣告失敗。突尼斯、塞內加爾、馬紹爾群島、委內瑞拉等 4 國已發行央行數字貨幣。 而對比美國

32、歐洲等在全球經濟發展中占主導地位的國家， 鑒于他們的本幣已經有較大的話語權與影響力，他們發展央行數字貨幣的意愿就不那么強烈。 有包括中國在內的 7 個國家正在推進央行數字貨幣的研發。 但也有包括美國、 德國、日本在內的幾個發達國家暫時對推出央行數字貨幣態度冷淡。 表表 4：各國中央銀行發行法定數字貨幣信息各國中央銀行發行法定數字貨幣信息 國家國家 態度態度 理由理由 厄瓜多爾 已發行 去美元化（非官方說明） 突尼斯 推動國內金融制度改革 塞內加爾 金融普惠 馬紹爾群島 取代美元的貨幣流通體系，實現國家經濟獨立地位 烏拉圭 鈔票的印刷、分銷、運輸和交易的不透明帶來了高昂費用 委內瑞拉 國家陷入惡

33、性通貨膨脹，原有的法定貨幣體系崩潰 中國 計劃推出 降低紙幣發行和流通成本，提升交易的便利性和透明度，減少監管成本，提升央行對貨幣供給和流通的控制力 巴哈馬 為了提高巴哈馬各社區的運營效率，促進金融普惠，減少現金交易并降低服務成本 瑞典 作為現金的補充，減少國民對于私人支付系統的依賴 東加勒比中央銀行 將國內流通現金減少 50%，并為金融部門帶來更多穩定性，促進 ECCU 成員國的發展 立陶宛 旨在測試加密貨幣和分布式賬本技術 泰國 目標是讓銀行間的交易能因為中介過程更少，加速交易速度并降低成本 俄羅斯 在金磚國家內部，加密貨幣可以取代成員國之間使用的美元和其他貨幣 加拿大 研究中 現金的競爭

34、力在下降，其他支付途徑興起，良好的 CBDC 有助于促進在線支付供應商的競爭 巴西 減少現金周期中的費用；增加支付系統和貨幣供給的效率和彈性；可追溯并產生數據；金融普惠并提高數字社會進程 挪威 作為現金的補充，以確保人們對貨幣和貨幣體系的信心 英國 跟上經濟變化的步伐，數字支付在未來有一席之地，但真正的數字貨幣還需要一段時間 以色列 加強國家支付系統效率， 如果能承擔利息， 也可以成為央行的貨幣工具， 也有助于打擊 “影子經濟” 丹麥 解決紙幣存在的問題 新加坡 注：目前 MAS 的 Project Ubin 體系內的數字貨幣 SDG 起到銀行間流轉的作用，尚未表明未來向公眾開放 澳大利亞 暫

35、不考慮 未能看到數字貨幣相對于現有支付系統的好處 新西蘭 不清楚央行發行數字貨幣是否能帶來確鑿的好處 日本 出于維護金融穩定的考慮 資料來源：清華大學金融科技研究院，國海證券研究所 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 12 3、 我國央行主權數字貨幣“呼之欲出”我國央行主權數字貨幣“呼之欲出” 在 2019 年全國貨幣金銀工作會議上，我國央行提出我國將在 2019 年深入推進央行數字貨幣（DC/EP）的研發。中國人民銀行很有可能是世界上率先推出主權數字貨幣的央行。 10 月 28 日， 中國國際經濟交流中心副理事長黃奇帆在由中國金融四十人論壇等機構舉辦的“2019 外灘金融峰會”會上表

36、示，DC/EP 將采用雙層運營體系。 3.1、 雙層運營體系，雙離線支付雙層運營體系，雙離線支付 雙層運營體系是指， 人民銀行先把 DC/EP 兌換給商業銀行或者是其他金融機構，再由這些機構兌換給公眾。 央行數字貨幣之所以采取雙層運營體系， 央行支付司副司長穆長春認為， 這種投放體系適合我國國情， 既能利用現有資源調動商業銀行積極性， 也能夠順利提升數字貨幣的接受程度。 將在現有的商業銀行賬戶體系的基礎上， 引入數字貨幣錢包屬性，實現一個賬戶下既可以管理現有電子貨幣，也可以管理數字貨幣。 央行印制科學技術研究所提出， 數字貨幣系統包括中央銀行數字貨幣系統、 商業中央銀行數字貨幣系統、 商業銀行

37、數字貨幣系統、以及認證系統銀行數字貨幣系統、以及認證系統： 1）中央銀行數字貨幣系統用于產生和發行數字貨幣，以及對數字貨幣進行權屬登記。 2）商業銀行數字貨幣系統用于針對數字貨幣執行銀行功能。 3）認證系統用于對所述中央銀行數字貨幣系統和數字貨幣的用戶所使用的終端設備之間的交互提供認證， 以及對所述中央銀行數字貨幣系統和所述商業銀行數字貨幣系統之間的交互提供認證。 圖圖 2：央行數字貨幣模式與現有模式對比：央行數字貨幣模式與現有模式對比 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 13 資料來源：國海證券研究所 3.2、 央行數字貨幣仍是中心化的央行數字貨幣仍是中心化的 不同于比特幣等加密貨幣

38、的去中心化模式， 央行在數字貨幣的投放過程中仍處于中心地位。 央行的數字貨幣依然是中央銀行負債，由中央銀行信用擔保，具有無限法償性。雙層運營體系不會改變流通中貨幣債權債務關系，為保證央行數字貨幣不超發，商業機構向央行全額、100%繳納準備金。 雙層運營體系不會改變現有貨幣投放體系和二元賬戶結構， 不會對商業銀行存款貨幣形成競爭。 由于不影響現有貨幣政策傳導機制， 也不會強化壓力環境下的順周期效應，由此不會對實體經濟產生負面影響。 3.3、 央行數字貨幣是央行數字貨幣是 M0 的代替的代替 它使得交易環節對賬戶依賴程度大為降低， 有利于人民幣的流通和國際化。 同時DC/EP 可以實現貨幣創造、記

39、賬、流動等數據的實時采集，為貨幣的投放、貨幣政策的制定與實施提供有益的參考。 表表 5：我國不同貨幣形態對比：我國不同貨幣形態對比 實物現金實物現金 電子貨幣電子貨幣 央行數字貨幣央行數字貨幣 銀行存款銀行存款 第三方支付機構賬戶余額第三方支付機構賬戶余額 數字化形態 否 是 是 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 14 分發機構 商業銀行 商業銀行 第三方支付機構 商業銀行、其他機構 債務人 央行負債 商業銀行負債 央行負債（備付金 100%集中繳存下） 央行負債 準備金制度 無 法定及超額存款準備金 100%繳納備份金 運營機構 100%繳納備付金 匿名性 完全匿名 實名 可控匿名

40、 可控匿名 信用背書 國家信用 銀行信用 支付機構信用 國家信用 貨幣供應量層次 M0 M1-M0 或 M2-M0 M2-M0 M0 資料來源：中國人民銀行，國海證券研究所 3.4、 央行數字貨幣錢包央行數字貨幣錢包 以比特幣為代幣的私人準數字貨幣錢包，只是對私鑰進行管理，功能過于單一，存在安全不足， 且只能在鏈上封閉運行， 不能很好應用于現有金融服務和交易場景中。 而現有基于賬戶的錢包與基于區塊鏈技術的準私人數字貨幣錢包之間是完全獨立的。因而賬戶體系與區塊鏈代幣體系是完全隔離的，無法實現互通。 央行數字貨幣錢包是一種全新的設計， 既不同于基于賬戶的錢包、 也不同于類似比特幣這種的無價值支撐和

41、發行機構管理的代幣錢包， 而是真正能夠替代傳統實物貨幣、 完成支付和支撐其他金融和商業需求、 面向數字貨幣應用的數字化實體錢包。 DC/EP 錢包錢包。用戶需要使用 DC/EP 錢包。錢包的核心是一對公鑰和私鑰。公鑰也是地址， 地址里面存放人民幣數字憑證。 這個數字憑證不是完整意義上的區塊鏈內 Token，但在很多關鍵特征上與 Token 一致，并且基于 100%人民幣準備金發行。 用戶通過錢包私鑰可以發起地址間轉賬交易。 轉賬交易由中央銀行直接記錄在中心化賬本中。用戶通過錢包私鑰，可以發起地址間轉賬交易。DC/EP 轉賬交易不是像公鏈內 Token 交易那樣，先廣播到點對點網絡中，再由礦工打

42、包進區塊并運行共識算法，而是由中央銀行直接記錄在中心化賬本中。DC/EP 發行登記子系統由中央銀行負責維護， 不需要共識算法， 不會受制于區塊鏈的性能瓶頸。區塊鏈可能用于數字貨幣的確權登記，居于輔助地位。 圖圖 3：DC/EP 錢包商業銀行模式錢包商業銀行模式 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 15 資料來源：國海證券研究所 4、 爭奪爭奪全球全球金融制高點金融制高點 4.1、 爭奪主動權，應對爭奪主動權，應對 Libra 挑戰挑戰 Libra 背后美元霸權的延續，將沖擊各國貨幣主權：背后美元霸權的延續，將沖擊各國貨幣主權： Libra 率先定義了一整套數字貨幣資產的表示規則、交易規

43、則和數據流通規則，在易用性、可擴展性、靈活性和安全性方面，均遠遠超過了此前的各種主流幣。因此， 跨境支付機構、 互聯網企業、 傳統企業等任何涉及支付環節的產業鏈實體，都會尋求遵循和融入由 Libra 定義的數字貨幣生態體系，這對我國尚在起步階段的區塊鏈產業將構成巨大沖擊。 1）搶占支付行業，威脅部分傳統金融機構生存搶占支付行業，威脅部分傳統金融機構生存。Facebook 擁有全球 27 億用戶的基礎，在年輕人中信任度很高，Libra 在發行初期以 Facebook 用戶為基礎，將大大占領移動支付行業市場。并以 Facebook 旗下的應用程序為紐帶,無需借助中間銀行和 Visa 等機構即可進行

44、自由支付,未來可能撼動 Visa、 Swift 等全球金融服務提供商在跨境清算領域的地位。 2）降低部分國家的貨幣主權地位降低部分國家的貨幣主權地位。Libra 具有協助企業、個人“資金出逃”的能力，部分國國家，尤其是新興市場國家，Libra 可能會突破央行資本管制。同時，部分發展中國家央行在金融出現危機時缺少維持法幣價值和購買力的能力,而 Libra 通過向上述國家公民提供比其本國貨幣更可靠的價值儲備,具有隱性顛覆部分發展中國家法幣及央行地位的潛力。 3）抑制人民幣抑制人民幣國際化國際化。Facebook 發行數字貨幣 Libra 一半儲備金將來自于美元，而美元近年來一直維持國際主導地位，L

45、ibra 將是“美元霸權”的延續。鑒于其掛鉤的籃子貨幣中沒有人民幣，這會抑制人民幣國際化。Libra 將會繼續強化強化美元的國際地位。 目前多數商業機構發行的數字貨幣實質上是在借用美元的購買力，若這些數字貨幣得到廣泛使用，將擠壓人民幣國際化的空間。 表表 6：各國對：各國對 Libra 的態度的態度 國家國家 態度態度 觀點觀點 美國 消極 1、眾議院金融服務委員會致函扎克伯格等，要求暫停開發 Libra 項目 2、美國眾議院民主黨議員致信 facebook，呼吁其暫停 Libra 開發 3、2019 年 10 月 5 日，PayPal 宣布放棄參與 Facebook 旗下加密貨幣 Libra

46、 中性 1、美聯儲：不會將監督 Libra 納入議程，因為美聯儲不具備此類權 2、2019 年 7 月 16 日，美國參議院銀行、住房和城市事務委員會就 Facebook 的新加密貨幣 Libra 舉辦聽證會，在聽證會上對 Facebook 提出的數字貨幣及數據隱私問題進行審查 中國 中性 1、央行支付結算司副司長穆長春：Libra 創造的是跨境自由流動的可兌換數字貨幣，這類穩定幣發展離不開央行的支持和監督 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 16 2、清華大學國家金融研究院院長朱民：Libra 對現有金融體系、貨幣體系甚至未來儲備體系都會是很大沖擊 英國 消極 英國金融監管機構官員：

47、Libra 將給社會和政府帶來需要密切審查問題 中性 英國金融行為管理局：有關 Libra 信息不足，若無更多信息，Libra 或不被批準 積極 英國央行行長：Libra 可大幅降低成本并增加金融包容性 俄羅斯 消極 俄羅斯杜馬金融委員會主席：關于在現階段使用 facebook 加密幣作為俄羅斯的支付工具，認為這在我們國家將被禁止 中性 俄羅斯財政部副部長：俄羅斯財政部不會對 Libra 發布任何特別規定，沒有人會禁止它 印度 消極 據印度經濟時報報道，Libra 預計將不會在印度使用，因為該國目前規定不允許使用銀行網絡交易加密貨幣 歐盟 消極 2019 年 10 月，外媒報道以法國為首的歐盟

48、五國正聯手抵制 Libra 進入歐洲市場，還準備要求臉書放棄該項目 資料來源：恒大研究院，國海證券研究所 我國區塊鏈技術尚在起步階段，央行為了應對 Libra 的沖擊，采取積極的行動爭奪主動權。我國將加強在數字貨幣及區塊鏈領域的技術研發,積極推動區塊鏈標準制定和基礎設施建設。同時，必須深入研究和借鑒 Libra 穩定幣的技術架構、運營模式和治理機制， 應對外部沖擊， 在數字貨幣和區塊鏈產業生態中形成話語權。 4.2、 央行數字貨幣有望重建貿易結算體系央行數字貨幣有望重建貿易結算體系 跨境支付跨境支付 SWIFT 與與 CHIPS 企業在開展國際貿易外匯結算時， 面臨是兩國貨幣直接支付結算， 還

49、是以美元為中間價結算的問題。人民幣跨境清算高度依賴美國的 SWIFT（環球同業銀行金融電訊協會） 系統和 CHIPS （紐約清算所銀行同業支付系統） 。 SWIFT 和 CHIPS匯集了全球大部分銀行， 在促進世界貿易的發展， 加速全球范圍內的貨幣流通和國際金融結算方面發揮了積極的作用。SWIFT 成立于 1973 年，為金融機構提供安全報文交換服務與接口軟件，覆蓋 200 余個國家，擁有 7500 家直接與間接會員， 目前SWIFT系統每日結算額達到5萬億至6萬億美元， 全年結算額約2000萬億美元。CHIPS 是全球最大的私營支付清算系統之一，于 1970 年建立，由紐約清算所協會經營，

50、主要進行跨國美元交易的清算， 處理全球九成以上的國際美元交易。 圖圖 4：SWIFT 流程流程 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 17 資料來源：國海證券研究所 但是高度依賴但是高度依賴 SWIFT 和和 CHIPS 系統存在一定風險系統存在一定風險： 1）SWIFT 和 CHIPS 正逐漸淪為美國行使全球霸權的工具。從歷史上看，美國借助 SWIFT 和 CHIPS 系統發動了數次金融戰爭。2006 年，美國財政部通過對SWIFT 和 CHIPS 的數據庫進行分析，發現歐洲商業銀行與伊朗存在資金往來，美國隨即以資助恐怖主義為借口，要求歐洲 100 多家銀行凍結伊朗客戶的資金，并威脅將

51、為伊朗提供金融服務的銀行列入黑名單。 隨后全球絕大部分銀行斷絕了和伊朗金融機構的所有業務往來，伊朗的對外金融渠道幾乎被徹底切斷。2014年烏克蘭危機中， 美國除了聯合沙特將石油價格腰斬外， 更威脅將俄羅斯排除在SWIFT 系統之外，隨后俄羅斯盧布大幅貶值，經濟受到嚴重負面影響。 2）SWIFT 是效率低下、成本極高的支付系統。SWIF 的國際電匯通常需要 3-5個工作日才能到賬，大額匯款通常需要紙質單據，難以有效處理大規模交易。同時 SWIFT 通常按結算量的萬分之一收取費用，憑借壟斷平臺獲得了巨額利潤。 提高跨境匯款效率，降低成本提高跨境匯款效率，降低成本 傳統跨境支付流程結算時間長、費用高

52、，需要第三方中介機構執行。通過區塊鏈技術下的數字貨幣交易可進一步提升國際間資金結算的效率。 相比當前通過 SWIFT 網絡和代理行方式進行支付信息的傳輸， 采用區塊鏈點對點架構可以免去中間多級代理行的介入，降低期間的代理費用，提高支付效率。 舉例來說，傳統跨境結算和支付需要通過 SWIFT 網絡，時間較長，約 3-5 天，費用較高，包含銀行匯款手續費（中國銀行為 1）和 SWIFT 電訊費（中國銀行 150 元） 。以區塊鏈技術下的 Ripple 為例，而通過 Ripple 網絡，可以快速在數分鐘內以低價格（包括銀行手續費和 0.00001 個 Ripple 幣）完成匯款。除此之外，根據麥肯錫

53、報告，區塊鏈應用于 B2B 跨境支付與結算可以使每筆交易的成本從約 26 美元下降到約 15 美元。 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 18 4.3、 推動人民幣深度國際化推動人民幣深度國際化 2015 年，人民幣跨境支付系統（CIPS）上線，為人民幣跨境和離岸業務提供跨時區的資金清算結算業務。 CIPS 的業務處理主要包括，針對客戶匯款和頭寸調撥的逐筆支付業務，針對批量匯款的批量支付業務，以及針對 SSS（證券結算系統）付款交割結算和 CCP（中央對手方）集中清算的金融市場業務等。 CIPS 可處理人民幣跨境貿易、投融資、金融市場業務等的資金結算，有利于支持人民幣在全球范圍內使用，

54、 為境外銀行及當地市場提供流動性， 防止離岸資金對在岸市場沖擊。 CIPS 與 SWIFT 的跨境支付都基于銀行賬戶。為此，境外銀行需要有人民幣業務，境外企業和個人需要開設人民幣存款賬戶。 而 DC/EP 只需要使用者擁有 DC/EP 錢包，這個要求比開設人民幣存款賬戶低得多。數字人民幣交易天然是跨國境的，DC/EP 能有效擴大人民幣在境外的使用范圍。在這一點上，DC/EP 與 Libra 有類似邏輯。 境外銀行、企業和個人可以通過外幣兌換數字人民幣，通過跨境貿易、投融資、金融市場業務等向境內回流。 圖圖 5：DC/EP 與跨境支付與跨境支付 資料來源：國海證券研究所 證券研究報告 請務必閱讀

55、正文后免責條款部分 19 4.1、 央行數字貨幣有望優化支付體系央行數字貨幣有望優化支付體系 優化第三方支付模式方面。 目前的第三方支付是介于商業銀行和商品交易平臺之間的中介機構。而通過區塊鏈技術優化第三方支付模式，繞過銀行體系，打破時間空間的局限，是未來優化的方向。 第三方支付是介于商業銀行和商品交易平臺之間的中介機構。 我國第三方支付市場交易規模龐大， 我國人們對移動支付的依賴程度越來越高， 第三方支付對大眾的支付習慣產生了深遠的影響。 以支付寶、 微信支付為代表的移動支付已經覆蓋14 億人。2018 年中國移動支付規模約 39 萬億美元，而美國則是 1800 億美元，差距達到數百倍。我國

56、的電子支付系統已經全球領先。 第三方支付的缺陷第三方支付的缺陷 1）支付手續費。第三方支付平臺都有向商家收取費用，支付寶向簽約商家收的費用依據產品而定，不同產品的費率不一樣，一般按支付費率收費。例如現在即時到賬產品的費率是每筆交易 0.6%，那么當商家通過支付寶收了 1 筆 100 元的買家付款時，支付寶會收取 0.6 元的手續費，賣家支付寶賬戶會收到 99.4 元錢，手續費用會直接從買家付的款項中扣除。 2）企業信用擔保危機。從本質上說，廣泛應用在支付寶、微信的資金，其實是企業對使用者個人的負債，既沒有法幣的國家信用，不是央行對社會的負債，也不具備商業銀行存款的相應保障，不能完全排除資金損失

57、的風險。 3）信息安全上。第三方支付機構由于其商業目的和經營模式，必然會記錄資金及其它在平臺上產生通過的信息， 客戶的信息安全， 以及更高層次的匿名交易訴求無法真正實現，在這一點上，央行數字貨幣的匿名性優勢就顯現了。 降低支付成本，打破時空限制，保障安全降低支付成本，打破時空限制，保障安全 1）降低支付成本，全天候快速交易，打破時間空間限制。傳統金融服務以銀行等第三方金融機構為載體，流程復雜且服務鏈條長，金融服務成本高。數字貨幣采用去中心化的區塊鏈技術， 點對點交易弱化了金融機構作用， 流程簡化降低金融業務運營成本。數字貨幣的發行可以節約紙質貨幣的發行流通成本。 2）保障使用安全性和匿名性。央

58、行數字貨幣的金融風險相對較低。區塊鏈技術可以在數字貨幣的防偽、網絡密鑰的管理，以及金融服務、供應鏈管理、智能制造等多個場景的安全應用監管、 應用風險控制等方面起到重要作用。 區塊鏈技術的發展和應用改變了用戶與銀行、 用戶與資金之間的關系， 保障了金融貨幣交易的健康安全。 區塊鏈技術能創造更方便快捷與安全的支付體系， 而央行數字貨幣的介入能繞開商業銀行體系。 以支付寶為例， 支付寶可看作在淘寶商家和客戶之間的橋梁， 是一個中心化的節 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 20 點， 所有交易都需經由支付寶對資金進行托管。 相較于支付寶為中心的信任體系，區塊鏈的分布式信任體系架構繞開銀行體系

59、，能創造更方便快捷安全的支付體系。 5、 行業評級及投資策略行業評級及投資策略 維持計算機行業“推薦”評級。維持計算機行業“推薦”評級。央行印制科學技術研究所提出數字貨幣將給銀行帶來三套新增系統，包括中央銀行數字貨幣系統（產生發行、權屬登記） 、商業銀行數字貨幣系統（運營執行） 、以及認證系統（各主體之間交互認證） ，此外包括銀行核心系統、數據庫、ATM 機在內的銀行軟硬件面臨改造，個人手機等終端和 POS 機也存在替換需求，利好銀行利好銀行 IT 廠商和銀行機具生產商。重點推薦廠商和銀行機具生產商。重點推薦高偉達，建議關注宇信科技高偉達，建議關注宇信科技、恒生電子、廣電運通、新國都、新大陸、

60、拉卡拉、恒生電子、廣電運通、新國都、新大陸、拉卡拉等。等。 重點關注公司及盈利預測重點關注公司及盈利預測 重點公司重點公司 股票股票 2020-01-08 EPS PE 投資投資 代碼代碼 名稱名稱 股價股價 2018 2019E 2020E 2018 2019E 2020E 評級評級 000997.SZ 新大陸* 19.75 0.56 0.74 0.95 35.2 26.81 20.82 買入 002152.SZ 廣電運通 10.15 0.28 0.34 0.44 36.25 29.85 23.07 買入 300130.SZ 新國都 21.25 0.52 0.85 1.12 40.87 25

61、.0 18.97 買入 300465.SZ 高偉達 13.57 0.23 0.33 0.44 59.0 41.12 30.84 買入 300674.SZ 宇信科技* 33.43 0.49 0.65 0.81 68.36 51.63 41.53 增持 300773.SZ 拉卡拉 79.02 1.67 2.0 2.59 47.32 39.51 30.51 買入 600570.SH 恒生電子 80.9 1.04 1.3 1.41 77.79 62.23 57.38 買入 資料來源：Wind 資訊，國海證券研究所（注：帶“*”公司盈利預測及投資評級取自萬得一致預期） 6、 風險提示風險提示 1）央行數

62、字貨幣進展不及預期的風險； 2）央行數字貨幣系統建設不及預期的風險； 3）相關個股業績不及預期的風險； 4）系統性風險。 國海證券股份有限公司 國海證券研究所 請務必閱讀本頁免責條款部分 【計算機組介紹】【計算機組介紹】 寶幼琛，本碩畢業于上海交通大學，多次新財富、水晶球最佳分析師團隊成員，7 年證券從業經歷，目前主要負責計算機行業上市公司研究。擅長領域包括：云計算、網絡安全、人工智能、區塊鏈等。 張若凡，上海交通大學數學學士、金融碩士，2019 年加入國海證券，從事計算機行業上市公司研究。 【分析師承諾】【分析師承諾】 寶幼琛，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析

63、師，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。 【國海證券投資評級標準】【國海證券投資評級標準】 行業投資評級 推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深 300 指數； 中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深 300 指數； 回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深 300 指數。 股票投資評級 買入：相對滬深 300 指數漲幅 20%以上； 增持：相對滬深 300 指數漲幅介于 10%20%之間； 中性：相對滬深 300 指數漲幅介于-10%10%之間； 賣出：相對滬深

64、300 指數跌幅 10%以上。 【免責聲明】【免責聲明】 本報告的風險等級定級為R3，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司” ）投資者適當性管理要求的的客戶（簡稱“客戶” ）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。 本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的

65、資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務。 【風險提示】【風險提示】 市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本

66、報告為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 22 員工或者關聯機構無關。 若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構” ）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。 任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任。 【鄭重聲明】【鄭重聲明】 本報告版權歸國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。