北部灣港-公司研究報告-產業轉移推動公司持續高增長-230509（31頁）.pdf

1、北部灣港北部灣港(000582.SZ)(000582.SZ)：產業轉移推動公司持續高增長產業轉移推動公司持續高增長評級：評級：評級：增持上次評級：首次覆蓋最新收盤價：8.95股票代碼：股票代碼：00058252 周最高價/最低價：9.38/6.8總市值(億)158.59自由流通市值(億)126.17自由流通股數(百萬)1409.67分析師：分析師：游道柱游道柱郵箱：SAC NO：S1120522060002僅供機構投資者使用證券研究報告|公司深度研究報告請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2023年5月9日1-10%-4%2%8%14%20%2022/052022/082022/112023/

2、02相對股價%北部灣港滬深300 170852本篇報告主要觀點本篇報告主要觀點 北部灣港：中國大西南最佳出?？诒辈繛掣郏褐袊笪髂献罴殉龊？?。廣西北部灣港包括防城港域、北海港域、欽州港域，依托西部陸海新通道建設，北部灣港輻射的貨源腹地主要包括廣西、云南、貴州、四川、重慶等中國西部地區。國內產業轉移提供長期增長潛力國內產業轉移提供長期增長潛力。以公司的主要經濟腹地廣西、云南、貴州、四川這四省為例，近年來GDP增速保持較快增長，尤其第二產業GDP增速一直快于全國總體水平?；A設施建設助力增長潛力轉變為現實基礎設施建設助力增長潛力轉變為現實?；谖覀儗χ袊C合交通規劃體系理解，我們認為影響港口的綜合

3、競爭力因素，除了港口企業的主觀作為外，國家政策的支持是核心外部變量。對北部灣港來說，正處于國家政策對其大力支持的節點。盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議：我們預計北部灣港2023-2025年營收為70.02億元、76.17億元和82.85億元，歸母凈利潤分別為11.75億元、13.70億元和15.85億元（EPS分別為0.66元、0.77元和0.89元），對應2023年5月8日收盤價8.95元PE分別為13.50倍、11.57倍和10.01倍?？紤]公司長期成長性及短期盈利能力在恢復階段，首次覆蓋，給予“增持”評級首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示風險提示：宏觀經濟增長不及預期、港口收費政策

4、變動超過預期、周邊港口競爭加劇超預期。2盈利預測與估值盈利預測與估值財務摘要財務摘要2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E營業收入（百萬元）5,908 6,378 7,002 7,617 8,285 YoY（%）10.2%8.0%9.8%8.8%8.8%歸母凈利潤（百萬元）1,020 1,039 1,175 1,370 1,585 YoY（%）-5.1%1.8%13.1%16.6%15.7%毛利率（%）35.8%34.4%35.5%36.1%36.7%每股收益（元）0.63 0.61 0.66 0.77 0.89 ROE9.0%8.

5、1%8.3%8.9%9.3%市盈率14.21 14.67 13.50 11.57 10.01 AUjWZYmUeX4WkZYZiY9Y7N9R6MoMrRsQnOjMnNtOjMnMmMaQmMvMxNtQzQMYtQpP3目錄目錄contents01 北部灣港：中國大西南最佳出?？?2國內產業轉移提供長期增長潛力03基礎設施建設助力增長潛力轉變為現實04盈利預測及投資建議05風險提示 41 1北部灣港：中國大西南最佳出?？诒辈繛掣郏褐袊笪髂献罴殉龊？?1.1 1.1 廣西北部灣港為瓊州海峽以西最大出?？趶V西北部灣港為瓊州海峽以西最大出?？趶V西北部灣港包括防城港域、北海港域、欽州港域，是中國

6、大西南的最佳出海處。依托西部陸海新通道建設，北部灣港輻射的貨源腹地主要包括廣西、云南、貴州、四川、重慶等中國西部地區。自區域全面經濟伙伴關系協定（即RCEP）2022年1月1日生效實施以來，河南等我國中西部地區取道西部陸海新通道進出海，西部地區與東南亞等國家及地區物資貿易量越來越大，為北部灣港帶來重大發展機遇。圖表：北部灣港地理位置得天獨厚圖表：北部灣港地理位置得天獨厚 圖表：圖表：20092009-20212021年北部灣全港吞吐量變化趨勢年北部灣全港吞吐量變化趨勢 5-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0500010000150002000025000300003500040

7、000北部灣港全港吞吐量（萬噸）同比（%）1.2 1.2 公司是廣西北部灣地區國有公共碼頭唯一運營商公司是廣西北部灣地區國有公共碼頭唯一運營商以以20212021年為例，公司所運營碼頭合計吞吐量為年為例，公司所運營碼頭合計吞吐量為2690026900萬噸，在北部灣全港占比為萬噸，在北部灣全港占比為75.1%75.1%。（加上公司受托管理的三家貴港公司及北港集團下屬子公司內河碼頭的吞吐量，2021年公司在北部灣全港吞吐量占比為90.5%）廣西國資委為公司的實際控制人，廣西國資委為公司的實際控制人，第一大股東廣西北部灣國際港務集團有限公司持有公司63.3%股權，第二大股東為上海中海碼頭發展有限公司

8、（央企中海碼頭全資子公司），持股比例為9.82%。圖表：公司歷年吞吐量及在北部灣全港占比變化趨勢圖表：公司歷年吞吐量及在北部灣全港占比變化趨勢 60%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%05000100001500020000250003000020142015201620172018201920202021公司吞吐量（萬噸）占比（%）圖表：公司股權結構圖（截止圖表：公司股權結構圖（截止20232023年一季度末）年一季度末）廣西國資委北港集團中海碼頭其他中小股東北部灣港（000582.SZ）63.3%9.82%1.3 1.3 公司下轄欽北防三港分工明確、協同發展公司

9、下轄欽北防三港分工明確、協同發展公司目前形成欽、防、北三港區“一軸兩翼”的布局公司目前形成欽、防、北三港區“一軸兩翼”的布局，集裝箱業務以欽州港區為中軸，并通過“穿梭巴士”進行欽北防三港區間干支線集疏，將欽州港培育成為區域集裝箱干線港，同時散雜貨向防城港區、北海鐵山港區集聚。以以20222022年為例，年為例，防城港區（北部灣防城港碼頭有限公司）、欽州港區（北部灣欽州碼頭有限公司）、北海港區（北部灣港北海碼頭有限公司）分別貢獻營業收入33.73億元、9.63億元和8.99億元，占比為52.9%、15.1%、14.1%。圖表：公司目前形成欽、防、北三港區“一軸兩翼”的布局圖表：公司目前形成欽、防

10、、北三港區“一軸兩翼”的布局 7圖表：圖表：20222022年三個港區營收占比情況（年三個港區營收占比情況（%）52.9%15.1%14.1%17.9%防城港區欽州港區北海港區其他公司北部灣防城港碼頭有限公司北部灣欽州碼頭有限公司北部灣港北海碼頭有限公司 1.4 1.4 公司是近年來國內成長性最好的港口企業公司是近年來國內成長性最好的港口企業公司的主營業務為集裝箱和散雜貨的港口裝卸、堆存及船舶港口服務，其中港口裝卸業務是公司主營業務收入和利潤的主要來源。以2022年為例，港口裝卸業務分別貢獻公司營收和毛利的92.6%、99.9%。以2014-2022年為例，公司貨物吞吐量復合增速為10.8%，

11、其中集裝箱吞吐量復合增速為25.8%。8圖表：歷年公司港口裝卸業務營收和毛利占比情況（圖表：歷年公司港口裝卸業務營收和毛利占比情況（%）88.5%88.0%87.5%89.2%90.0%90.1%92.6%95.4%94.5%94.1%95.8%98.9%99.3%99.9%80.0%82.0%84.0%86.0%88.0%90.0%92.0%94.0%96.0%98.0%100.0%2016201720182019202020212022裝卸業務營收占比（%）裝卸業務毛利占比（%）圖表：上市港口企業集裝箱吞吐量歷年增速情況（圖表：上市港口企業集裝箱吞吐量歷年增速情況（%）-5.0%0.0%5

12、.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%20152016201720182019202020212022北部灣港天津港發展上港集團寧波港 1.5 1.5 公司目前還在成長期公司目前還在成長期公司營收還在較快增長階段公司營收還在較快增長階段：以2016-2022年為例，公司營收復合增速為13.4%。公司營收主要由吞吐量和裝卸作業費率驅動，我們將在報告第2-4章討論公司未來營收保持較快增長的邏輯。公司營業利潤率有望長期穩定提升公司營業利潤率有望長期穩定提升。以2016-2019年（吞吐量沒有疫情的影響）為例，吞吐量的增速推動固定成本更好的平攤，公司歷年毛利率持續

13、提升。公司的期間費用主要是管理費用和財務費用，二者合計費用率從2016年的14%優化至2019年的12.5%。9圖表：圖表：20162016-20172017年公司營收及增速變化趨勢年公司營收及增速變化趨勢 圖表：公司歷年毛利率、營業利潤率、管理費用率和財務費用率變化趨勢（圖表：公司歷年毛利率、營業利潤率、管理費用率和財務費用率變化趨勢（%）0%5%10%15%20%25%30%35%010002000300040005000600070002016201720182019202020212022營收（百萬元）同比（%）34.3%36.3%37.0%38.9%38.4%35.9%34.4%18

14、.6%21.4%21.6%25.9%26.6%23.8%22.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%9.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%2016201720182019202020212022管理費用率財務費用率毛利率(左軸）營業利潤率（左軸）102 2國內產業轉移提供長期增長潛力國內產業轉移提供長期增長潛力 2.1 2.1 公司經濟腹地借助產業轉移實現較快發展公司經濟腹地借助產業轉移實現較快發展鼓勵支持東中部勞動密集型產業向西部地區轉移是我國的一個重要國策鼓勵支持東中部勞動密集型產業向西

15、部地區轉移是我國的一個重要國策。比如2021年11月工信部、國家發改委等10部門聯合印發的關于促進制造業有序轉移的指導意見提出，引導勞動密集型產業重點向中西部勞動力豐富、區位交通便利地區轉移。以公司的主要經濟腹地廣西、云南、貴州、四川這四省為例以公司的主要經濟腹地廣西、云南、貴州、四川這四省為例，近年來GDP增速保持較快增長，尤其第二產業GDP增速一直快于全國總體水平（注：沒有使用2020-2022年數據，是因為考慮到疫情封控政策對各地生產影響程度不同）。11圖表：廣西、云南、貴州、四川四省及全國歷年圖表：廣西、云南、貴州、四川四省及全國歷年GDPGDP增速情況（增速情況（%）圖表：廣西、云南

16、、貴州、四川四省及全國歷年第二產業圖表：廣西、云南、貴州、四川四省及全國歷年第二產業GDPGDP增速情況（增速情況（%）4%6%8%10%12%14%16%201020112012201320142015 2016 201720182019全國廣西四川云南貴州0%5%10%15%20%25%2010201120122013201420152016201720182019全國廣西四川貴州云南 2.2 2.2 用電數據和常住人口驗證產業轉移邏輯用電數據和常住人口驗證產業轉移邏輯公司經濟腹地承接產業轉移的第一個例證：用電量增速公司經濟腹地承接產業轉移的第一個例證：用電量增速。從用電量增速來看，201

17、7年起，廣西、云南、四川等西南地區用電量增速居全國前列。2019年廣西、云南、四川用電量增速分別為+12%/+7.9%/+7.2%，排名分別為全國第2、全國第5、全國第8。我們認為，近年來中西部地區用電量的高增速在一定程度上反映了我國產業轉移的趨勢。12圖表：圖表：20122012-20192019年廣西、云南、四川及全國用電量增速情況（年廣西、云南、四川及全國用電量增速情況（%）圖表：廣西、云南、四川當年用電量增速在全國各省市排名情況圖表：廣西、云南、四川當年用電量增速在全國各省市排名情況-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%201220132014201520

18、16201720182019廣西云南四川全國0510152025303520152016201720182019廣西云南四川 2.2 2.2 用電數據和常住人口驗證產業轉移邏輯用電數據和常住人口驗證產業轉移邏輯公司經濟腹地承接產業轉移的第二個例證：常住人口變化公司經濟腹地承接產業轉移的第二個例證：常住人口變化。以2017-2022年為例，期間廣西、四川、貴州三省常住人口分別凈增加140萬人、85萬人、53萬人（增幅為2.85%、1.03%、1.39%，同期全國總人口增長0.83%），凈增幅在全國各省市排名分別為第3位、第8位、第12位。我們認為，廣西、四川、貴州等地常住人口持續凈流入的背后邏輯

19、是，當地產業轉移項目的陸續投產將帶來更多工作崗位，有利于留住當地勞動力及吸引外來人才。13圖表：圖表：20172017-20222022年各省市常住人口凈增加情況（萬人）年各省市常住人口凈增加情況（萬人）圖表：圖表：20172017-20222022年全國及各省市常住人口累計增幅（年全國及各省市常住人口累計增幅（%）-400-300-200-1000100200300400500600廣東廣西福建江蘇安徽海南陜西寧夏西藏上海云南山西甘肅天津遼寧黑龍江-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%浙江新疆廣東福建重慶貴州山東江蘇全

20、國上海河北湖南山西甘肅遼寧吉林 2.3 2.3 腹地鐵礦石及煤炭供需缺口持續擴大腹地鐵礦石及煤炭供需缺口持續擴大干散貨分析之煤炭：廣西省煤炭供需缺口持續擴大干散貨分析之煤炭：廣西省煤炭供需缺口持續擴大。貴州為產煤大省，煤炭主要供內銷售，少量通過鐵路及公路等運輸方式運往云南、廣西及川渝地區；云南地區為煤炭凈調入省，近年來隨著水電發電量的增加，煤炭缺口企穩，通過鐵路及公路等運輸方式從周邊地區調入煤炭基本能滿足需求；廣西煤炭缺口最大，2022年缺口超過9000萬噸，由于地處沿海臨近港口，廣西缺口煤炭除部分通過內貿的方式從其他地區調入，部分則通過進口煤的方式滿足需求。14圖表：圖表：20142014-

21、20222022年廣西煤炭消費量及原煤產量變化趨勢（萬噸）年廣西煤炭消費量及原煤產量變化趨勢（萬噸）圖表：圖表：20142014-20222022年云南煤炭消費量及原煤產量變化趨勢（萬噸）年云南煤炭消費量及原煤產量變化趨勢（萬噸）01000200030004000500060007000800090001000020142015201620172018201920202021廣西煤炭消費量（萬噸）廣西原煤產量（萬噸）廣西煤炭缺口（萬噸）01000200030004000500060007000800090001000020142015201620172018201920202021云南煤炭消費

22、量（萬噸）云南原煤產量（萬噸）云南煤炭缺口（萬噸）2.3 2.3 腹地鐵礦石及煤炭供需缺口持續擴大腹地鐵礦石及煤炭供需缺口持續擴大干散貨分析之鐵礦石：廣西、貴州鐵礦石供需缺口持續擴大干散貨分析之鐵礦石：廣西、貴州鐵礦石供需缺口持續擴大。以以20212021年的廣西為例，年的廣西為例，隨著廣西柳鋼防城港煉鋼連鑄項目等新建產能投產，當年廣西生鐵產量突破3000萬噸，按照每生產1噸生鐵需要消耗1.6噸鐵礦石的比例，我們測算2021年廣西鐵礦石缺口接近5000萬噸。以貴州為例以貴州為例，盡管貴州近年來的生鐵產量保持較為平穩的狀態，但鐵礦石產量的下降，使得2018-2020年鐵礦石缺口呈現小幅提升狀態。

23、15圖表：圖表：20152015-20222022年廣西鐵礦石及生鐵產量變化趨勢（萬噸）年廣西鐵礦石及生鐵產量變化趨勢（萬噸）圖表：圖表：20152015-20222022年貴州鐵礦石及生鐵產量變化趨勢（萬噸）年貴州鐵礦石及生鐵產量變化趨勢（萬噸）01000200030004000500060002015201620172018201920202021廣西鐵礦石產量（萬噸）廣西生鐵產量（萬噸）廣西鐵礦石缺口（萬噸）01002003004005006002015201620172018201920202021貴州鐵礦石產量（萬噸）貴州生鐵產量（萬噸）貴州鐵礦石缺口（萬噸）163 3基礎設施建設助

24、力增長潛力轉變為現實基礎設施建設助力增長潛力轉變為現實 3.1 3.1 通過資本運作提高能力，主動擁抱未來發展機遇通過資本運作提高能力，主動擁抱未來發展機遇我們認為，北部灣港作為中國大西南最佳出?？?，中國國內產業轉移以及2012年東盟主導發起的RCEP將為北部灣港吞吐量帶來增長潛力，但北部灣港自身的港口能力是其將增長潛力轉化為現實增長的關鍵但北部灣港自身的港口能力是其將增長潛力轉化為現實增長的關鍵。通過梳理過去，公司產能的增量一方面來自于大股東的資產注入，另一方面則是自身建設。截止2022年底擁有及管理沿海生產性泊位77個，萬噸級以上泊位70個，10萬噸級以上泊位28個，15萬噸級以上泊位 1

25、4 個，20 萬噸級以上泊位4個，30萬噸級1個。其中港口通過能力達到其中港口通過能力達到3.333.33億噸，其中集裝箱通過能力億噸，其中集裝箱通過能力770770萬標箱萬標箱。17圖表：北部灣固定資產變化趨勢（百萬元）圖表：北部灣固定資產變化趨勢（百萬元）圖表：圖表：20202020-20222022年北部灣港通過能力變化趨勢年北部灣港通過能力變化趨勢 020004000600080001000012000140001600018000201820192020202120222023Q12.653.093.33010020030040050060070080090000.511.522.5

26、33.5202020212022集裝箱通過能力（萬TEU）總體通過能力（億噸，左軸）3.1 3.1 通過資本運作提高能力，主動擁抱未來發展機遇通過資本運作提高能力，主動擁抱未來發展機遇公司中期的港口能力，主要取決于當下的資本開支計劃及資本運作情況公司中期的港口能力，主要取決于當下的資本開支計劃及資本運作情況：公司2021、2022年資本開支合計超過80億元，其中資本開支與折舊的比值拉升至5倍以上，說明公司已經進入擴張性資本開支的階段，主動擁抱未來的發展機遇。根據公司公告，公司計劃向特定對象發行股票募集資金總額不超過根據公司公告，公司計劃向特定對象發行股票募集資金總額不超過36000036000

27、0萬元萬元，募集資金擬使用于北海港鐵山港西港區北暮作業區南4號南5號泊位工程等碼頭項目建設。18圖表：圖表：20182018-20222022年北部灣資本開支情況（百萬元）年北部灣資本開支情況（百萬元）圖表：公司募集資金擬使用的項目情況圖表：公司募集資金擬使用的項目情況 0.001.002.003.004.005.006.00050010001500200025003000350040004500500020182019202020212022資本開支（百萬元）資本開支/折舊 3.1 3.1 通過資本運作提高能力，主動擁抱未來發展機遇通過資本運作提高能力，主動擁抱未來發展機遇港口長期通過能力取

28、決于岸線及后方的土地資源，其中岸線屬于最核心的資源。根據港口岸線使用審批管理辦法，交通部主管全國岸線工作，因此我們認為國家相關規劃對一個港口的中長期規劃是其長期通過能力的最重要影響因素。根據公司公告，公司根據習近平總書記對北部灣港提出的“四個一流”（一流的設施、一流的技術、一流的管理、一流的服務）建設方針，以 2025年、2035年作為“四個一流”港口建設戰略的目標年份，20252025年集裝箱吞吐量達到年集裝箱吞吐量達到10001000萬萬TEUTEU，20352035年集裝箱吞吐量達到年集裝箱吞吐量達到20002000萬萬TEUTEU。19圖表：歷年北部灣港集裝箱吞吐量變化趨勢（萬圖表：歷

29、年北部灣港集裝箱吞吐量變化趨勢（萬TEUTEU）308.29415.71505601.19702.081000200005001000150020002500201820192020202120222025E2035E 3.2 3.2 政策支持，逐步完善的集疏運提升公司競爭力政策支持，逐步完善的集疏運提升公司競爭力公司港區目前配套公路、鐵路運輸網絡較為完善公司港區目前配套公路、鐵路運輸網絡較為完善：公司所屬防城港、欽州港及北海港交通便利，除水路運輸外，公路與鐵路構成的運輸同樣發揮著聯通北部灣港與西南地區經濟腹地的作用。公路運輸方面，公路運輸方面，防欽北三港主要通過柳北高速、桂海高速、蘭海高速廣

30、西段、呼北高速等與西南地區路網相連，從而與西南腹地公路聯網，輻射黔桂滇等西南經濟腹地。鐵路方面，鐵路方面，南防線、南昆線、欽北線、內昆線及水柏線的通車使北部灣港得以西聯大西南各省。20圖表：西南地區公路鐵路路網圖表：西南地區公路鐵路路網 3.2 3.2 政策支持，逐步完善的集疏運提升公司競爭力政策支持，逐步完善的集疏運提升公司競爭力供給端影響一個港口競爭的核心因素是港口通過能力和后面集疏運系統。供給端影響一個港口競爭的核心因素是港口通過能力和后面集疏運系統?；谖覀儗χ袊C合交通規劃體系的理解，我們認為影響港口的綜合競爭力因素，除了港口企業的主觀作為外（我們在3.1中討論），國家政策的支持是核

31、心外部變量。對北部灣港來說，正處于國家政策對其大力支持的節點對北部灣港來說，正處于國家政策對其大力支持的節點：國家綜合立體交通網規劃綱要（20212050年）將北部灣港與上海港等10個港口一并被列為國際樞紐海港。西部陸海新通道總體規劃提出，建設自重慶經貴陽、南寧至北部灣出?？?，自重慶經懷化、柳州至北部灣出?？?，以及自成都經瀘州（宜賓）、百色至北部灣出?？谌龡l通路，共同形成西部陸海新通道的主通道。21圖表：西部陸海新通道地理位置示意圖（全國）圖表：西部陸海新通道地理位置示意圖（全國）圖表：西部陸海新通道地理位置示意圖（局部）圖表：西部陸海新通道地理位置示意圖（局部）3.2 3.2 政策支持，逐步

32、完善的集疏運提升公司競爭力政策支持，逐步完善的集疏運提升公司競爭力重點項目之一西部陸海新通道（平陸）運河項目已經開工建設重點項目之一西部陸海新通道（平陸）運河項目已經開工建設：根據廣西自治區交通運輸廳，平陸運河項目今年一季度全線開工、2026年建成通航試運行。平陸運河始于南寧橫州市西津庫區平塘江口，經欽州靈山縣陸屋鎮沿欽江進入北部灣欽州港海域，全長134.2公里，全線按內河級航道標準建設，可通航5000噸級船舶。平陸運河建成后，將打通我國西部地區的出海通道，更好地融平陸運河建成后，將打通我國西部地區的出海通道，更好地融入“一帶一路”倡議，使我國西南地區與東南亞及印度洋國家的海路距離大大縮短。入

33、“一帶一路”倡議，使我國西南地區與東南亞及印度洋國家的海路距離大大縮短。22圖表：平陸運河地理位置圖圖表：平陸運河地理位置圖234 4盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 244.1 4.1 盈利預測盈利預測營業收入核心假設：營業收入核心假設：考慮到2023年疫情影響消退，生產端逐步恢復正常，假設23-25年吞吐量每年增長10%；考慮到港口企業對航運企業的支持（比如中谷物流碼頭費的優惠政策），假設單噸裝卸作業收入每年下降2%。營業成本核心假設營業成本核心假設：假設2023-2025年毛利率為35.5%、36.1%、36.7%。圖表：2023-2025年北部灣港盈利預測的關鍵假設20192019

34、2020202020212021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E吞吐量（萬噸）吞吐量（萬噸）23313.3323313.332382123821269002690028012.1228012.1230813.3330813.3333894.6733894.6737284.1337284.13同比（同比（%）2.18%2.18%12.93%12.93%4.13%4.13%10.00%10.00%10.00%10.00%10.00%10.00%單噸裝卸收入（元）單噸裝卸收入（元）18.34 18.34 20.27 20.27 19.75 19.75 21

35、.08 21.08 20.66 20.66 20.24 20.24 19.84 19.84 同比（同比（%）10.52%10.52%-2.55%2.55%6.73%6.73%-2.00%2.00%-2.00%2.00%-2.00%2.00%裝卸作業收入（百萬元）裝卸作業收入（百萬元）4275.494275.494828.074828.075313.085313.085904.855904.856365.4286365.4286861.9326861.9327397.1627397.162同比（同比（%）12.92%12.92%10.05%10.05%11.14%11.14%7.80%7.80%

36、7.80%7.80%7.80%7.80%其他營業收入其他營業收入516.85 516.85 534.49 534.49 585.24 585.24 473.01 473.01 636.54 636.54 754.81 754.81 887.66 887.66 營業收入合計（百萬元）營業收入合計（百萬元）4792.34 4792.34 5362.56 5362.56 5898.32 5898.32 6377.86 6377.86 7001.97 7001.97 7616.74 7616.74 8284.82 8284.82 營業成本合計（百萬元）營業成本合計（百萬元）2930.04 2930.0

37、4 3303.88 3303.88 3780.71 3780.71 4182.77 4182.77 4513.84 4513.84 4867.75 4867.75 5240.85 5240.85 毛利率（毛利率（%）38.4%38.4%35.9%35.9%34.4%34.4%35.5%35.5%36.1%36.1%36.7%36.7%254.2 4.2 投資建議投資建議我們預計北部灣港2023-2025年營收為70.02億元、76.17億元和82.85億元，歸母凈利潤分別為11.75億元、13.70億元和15.85億元（EPS分別為0.66元、0.77元和0.89元），對應2023年5月8日收

38、盤價8.95元PE分別為13.50倍、11.57倍和10.01倍。我們認為，長期角度產業轉移提供長期增長潛力，基礎設施建設（港口建設和集疏運建設）助力增長潛力轉變為現實，北部灣港將是國內成長性最好的港口運營企業之一。短期角度，考慮到2023年疫情影響消退，生產端逐步恢復正常，公司的盈利能也將得到修復，因此首次覆蓋，給予“增持”評級首次覆蓋，給予“增持”評級。注：收盤價采用2023年5月8日收盤價可比公司估值表（北部灣港盈利預測來自華西證券研究所，其余盈利預測來自可比公司估值表（北部灣港盈利預測來自華西證券研究所，其余盈利預測來自windwind一致預期）一致預期）重點公司股票股票股票股票收盤價

39、收盤價PBPB（LFLF）EPS(EPS(元元)P/EP/E代碼代碼名稱名稱（元）（元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E600009.SH北部灣港8.951.220.61 0.66 0.77 0.89 14.6713.5011.5710.01 601326.SH秦港股份4.481.410.23 0.32 0.40 0.44 11.74 13.82 11.33 10.09 601000.SZ唐山港4.231.270.29 0.35 0.38 0.41 9.61 11.9

40、9 11.11 10.38 265 5風險提示風險提示 5 5 風險提示風險提示27宏觀經濟增長不及預期。宏觀經濟增長不及預期。若公司經濟腹地西南地區宏觀經濟下行超預期，或將導致公司港口吞吐量增速低于預期。港口收費政策變動超過預期。港口收費政策變動超過預期。港口收費政策變動可能對公司業績造成較大影響。周邊港口競爭加劇超預期。周邊港口競爭加劇超預期。周邊港口對北部灣港吞吐量分流的負面影響或超預期。6 6 華西交運團隊近期深度報告目錄華西交運團隊近期深度報告目錄28圖表：近期華西交運團隊深度報告目錄圖表：近期華西交運團隊深度報告目錄序號外發日期報告類型報告標題12022年7月13日快遞行業深度 快

41、遞研究三部曲：需求總量和結構的推演22022年7月24日公司深度韻達股份（002120.SZ）：存在預期差的A股加盟快遞龍頭32022年8月9日航空行業深度 航空困境反轉研究三部曲：疫情后航空需求展望42022年9月5日公司深度宏川智慧（002930.SZ）深度研究1：高壁壘、高成長的石化倉儲企業52022年9月13日公司深度春秋航空（601021.SH）：比較優勢正在擴大的低成本航空龍頭62022年10月8日航運行業深度 航運系列深度研究：原油油輪行業研究框架72022年10月16日公司深度興通股份（603209.SH）：不斷擴張邊界的內貿液體化學品運輸龍頭82022年11月1日投資策略報告

42、 2023年交運物流行業投資策略：把握高景氣油運和化工品物流92022年11月15日航運行業深度 航運系列深度研究：成品油輪行業研究框架102022年12月4日公司深度順豐控股（002352.SZ）：如何看順豐的長、中、短期成長空間？112023年4月25日公司深度南方航空（600029.SH）：新一輪航空大周期正在徐徐展開之南航篇29 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E20

43、25E2025E營業總收入6,378 7,002 7,617 8,285 凈利潤1,150 1,305 1,523 1,761 YoY(%)8.0%9.8%8.8%8.8%折舊和攤銷1,044 949 949 949 營業成本4,183 4,514 4,868 5,241 營運資金變動50 121 389 72 營業稅金及附加53 56 57 58 經營活動現金流2,598 2,692 3,193 3,129 銷售費用0 0 0 0 資本開支-4,479 0 0 0 管理費用508 546 579 630 投資-385 0 0 0 財務費用260 274 231 179 投資活動現金流-4,8

44、62 0 0 0 研發費用9 9 9 9 股權募資97-1 0 0 資產減值損失-24 0 0 0 債務募資1,060 500 500 500 投資收益-60 0 0 0 籌資活動現金流834 183 168 153 營業利潤1,403 1,632 1,903 2,201 現金凈流量-1,430 2,875 3,361 3,282 營業外收支8 0 0 0 主要財務指標主要財務指標2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E利潤總額1,411 1,632 1,903 2,201 成長能力成長能力（%）所得稅261 326 381 440 營業收入增長率8.0

45、%9.8%8.8%8.8%凈利潤1,150 1,305 1,523 1,761 凈利潤增長率1.8%13.1%16.6%15.7%歸屬于母公司凈利潤1,039 1,175 1,370 1,585 盈利能力盈利能力（%）YoY(%)1.8%13.1%16.6%15.7%毛利率34.4%35.5%36.1%36.7%每股收益0.61 0.66 0.77 0.89 凈利潤率16.3%16.8%18.0%19.1%資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E總資產收益率ROA3.5%3.8%4.1%4.4%貨幣資金2,144

46、5,019 8,380 11,662 凈資產收益率ROE8.1%8.3%8.9%9.3%預付款項5 5 5 5 償債能力償債能力（%）存貨47 28 53 35 流動比率0.55 1.01 1.46 1.94 其他流動資產1,166 1,068 1,167 1,185 速動比率0.47 0.93 1.38 1.86 流動資產合計3,362 6,120 9,605 12,887 現金比率0.35 0.83 1.27 1.75 長期股權投資101 101 101 101 資產負債率49.0%47.8%47.2%45.7%固定資產16,717 15,767 14,818 13,869 經營效率經營效

47、率（%）無形資產2,441 2,441 2,441 2,441 總資產周轉率0.23 0.23 0.23 0.24 非流動資產合計26,104 25,155 24,205 23,256 每股指標每股指標（元元）資產合計29,466 31,275 33,810 36,143 每股收益0.61 0.66 0.77 0.89 短期借款1,511 1,511 1,511 1,511 每股凈資產7.28 7.94 8.72 9.61 應付賬款及票據2,285 2,229 2,639 2,602 每股經營現金流1.47 1.52 1.80 1.77 其他流動負債2,275 2,335 2,438 2,54

48、6 每股股利0.17 0.00 0.00 0.00 流動負債合計6,071 6,075 6,588 6,660 估值分析估值分析長期借款4,933 4,933 4,933 4,933 PE14.67 13.50 11.57 10.01 其他長期負債3,433 3,933 4,433 4,933 PB1.02 1.13 1.03 0.93 非流動負債合計8,366 8,866 9,366 9,866 負債合計14,437 14,941 15,954 16,526 股本1,772 1,772 1,772 1,772 少數股東權益2,127 2,258 2,410 2,586 股東權益合計15,02

49、9 16,334 17,856 19,617 負債和股東權益合計29,466 31,275 33,810 36,143 30分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 游道柱：游道柱：華西證券研究所交運行業首席分析師。11年實業、賣方和買方的復合經歷（6年實業、3年賣方、2年買方），曾就職于申萬宏源證券研究所，所在團隊曾獲新財富入圍、水晶球第一等獎項。具備消費互聯網、食品飲料、家電、免稅等多個行業的研究體會，擅長從底層商業邏輯出發、以及跨行業比較的視角去推演行業和公司未來的發展趨勢。目前重點覆蓋快遞、航空、機場、免稅、化工物流、供應鏈等。分析師承諾分析師承諾作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨

50、詢執業資格或相當的專業勝任能力，保證報告所采用的數據均來自合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求客觀、公正，結論不受任何第三方的授意、影響，特此聲明。評級說明評級說明公司評級標準公司評級標準投資評級投資評級說明說明以報告發布日后的以報告發布日后的6 6個月內公司個月內公司股價相對上證指數的漲跌幅為基股價相對上證指數的漲跌幅為基準。準。買入分析師預測在此期間股價相對強于上證指數達到或超過15%增持分析師預測在此期間股價相對強于上證指數在5%15%之間中性分析師預測在此期間股價相對上證指數在-5%5%之間減持分析師預測在此期間股價相對弱于上證指數5%15%之間賣出分析師

51、預測在此期間股價相對弱于上證指數達到或超過15%行業評級標準行業評級標準以報告發布日后的以報告發布日后的6 6個月內行業個月內行業指數的漲跌幅為基準。指數的漲跌幅為基準。推薦分析師預測在此期間行業指數相對強于上證指數達到或超過10%中性分析師預測在此期間行業指數相對上證指數在-10%10%之間回避分析師預測在此期間行業指數相對弱于上證指數達到或超過10%華西證券研究所：華西證券研究所：地址：北京市西城區太平橋大街豐匯園11號豐匯時代大廈南座5層華西證券免責聲明華西證券免責聲明華西證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具備證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到或者經由其他渠道轉發收到本報告

52、而直接視其為本公司客戶。本報告基于本公司研究所及其研究人員認為的已經公開的資料或者研究人員的實地調研資料，但本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載資料、意見以及推測僅于本報告發布當日的判斷，且這種判斷受到研究方法、研究依據等多方面的制約。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及預測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息始終保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者需自行關注相應更新或修改。在任何情況下，本報告僅提供給簽約客戶參考使用，任何信息或所表述的意見絕不構成對任何人的投資建議。市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將

53、本報告視為做出投資決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在任何情況下，本報告均未考慮到個別客戶的特殊投資目標、財務狀況或需求，不能作為客戶進行客戶買賣、認購證券或者其他金融工具的保證或邀請。在任何情況下，本公司、本公司員工或者其他關聯方均不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告而導致的任何可能損失負有任何責任。投資者因使用本公司研究報告做出的任何投資決策均是獨立行為，與本公司、本公司員工及其他關聯方無關。本公司建立起信息隔離墻制度、跨墻制度來規范管理跨部門、跨關聯機構之間的信息流動。務請投資者注意，在法律許可的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。在法律許可的前提下，本公司的董事、高級職員或員工可能擔任本報告所提到的公司的董事。本公司及其所屬關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處為華西證券研究所，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。31