1、1證券研究報告作者：行業評級：上次評級：行業報告|請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明電氣設備電氣設備強于大市強于大市維持2023年6月25日（評級）分析師 孫瀟雅 SAC執業證書編號：S1110520080009人形機器人：人形機器人：AI賦能下空間可期，看好特斯拉供應鏈賦能下空間可期，看好特斯拉供應鏈行業投資策略摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明傳統機器人是千億規模成熟賽道，分為工業和服務機器人，工業/服務機器人均為千億級別市場，近些年全球增速約為10%/20%。人形機器人屬于新興賽道，參與者多為科技、互聯網企業，由于技術難度較大+成本較高，遲遲未落地量產，產業尚處于探索狀態，

2、近期，我們認為行業發生了明顯的變化，人形機器人有望實現我們認為行業發生了明顯的變化，人形機器人有望實現0到到1的突破，即供給側的突破，即供給側-出現明顯變化出現明顯變化+技術側技術側-人工智能技術取得重大進展。人工智能技術取得重大進展。供給側供給側-TSL：1）迭代和進化速度驚人：）迭代和進化速度驚人：特斯拉人形機器人項目正式公開后剛滿一年的成果令人滿意，因為它可以復用特斯拉汽車同款的FSD和Dojo超級計算機，在代碼、設計方面實現30%的訓練速度提升。2）降本效果值得期待：）降本效果值得期待：截至2022年10月，ASIMO、Atlas單臺成本為250、200萬美元，而特斯拉的人形機器人直接

3、將目標價格控制在2萬美元，特斯拉能將人形機器人的成本壓降，主要得益于其自動駕駛積累的先天條件。3）遠期規劃宏大：）遠期規劃宏大：特斯拉2023年股東大會馬斯克表示了對市場空間廣闊的暢想（如果按照人的數量和機器人的數量來比，如果做成2：1的話，人形機器人的需求可能會和汽車的需求一樣多），另一方面是對特斯拉在人形機器人上信心的表達，甚至認為特斯拉長期價值是人形機器人給的。供給側供給側-1X Technologies：1）人形機器人實現量產并在安保領域實現應用）人形機器人實現量產并在安保領域實現應用：1X主要生產兩款人形機器人：EVE（雙輪）和NEO（雙足），其中EVE人形機器人已經實現量產，202

4、2年向ADT Commercial 交付了140臺機器人，應用于夜間巡邏工作，23年1月表示今年目標是部署150到300臺機器人。2）OpenAI注資促進研發及擴產注資促進研發及擴產：2023年OpenAI于領投1X Technologies 2350萬美金，加大NEO的研發力度、并擴產EVE。我們認為特斯拉有望復刻當年電動車戰果，實現人形機器人夢想，原因系我們認為特斯拉有望復刻當年電動車戰果，實現人形機器人夢想，原因系1）車端算法直接遷移；）車端算法直接遷移；2）電車供應鏈可遷移至機器人供應鏈，）電車供應鏈可遷移至機器人供應鏈，規?；当灸芰?；規?；当灸芰?；3）自己具備應用場景。）自己

5、具備應用場景。人形機器人產業鏈主要包含軟件端（環境感知模塊、智能AI芯片模塊、操作系統模塊）和硬件端（運動控制模塊）。我們認為軟件端特別是算法相關的大概率特斯拉自己做，故從我們認為軟件端特別是算法相關的大概率特斯拉自己做，故從A股投資機會看，國內硬件供應商機會更大。股投資機會看，國內硬件供應商機會更大。TSL機器人硬件部分三大核心部位在于旋轉關節、線性關節、手部關節，人形機器人核心零部件有電機（無框力矩電機、空心杯電機）、諧機器人硬件部分三大核心部位在于旋轉關節、線性關節、手部關節，人形機器人核心零部件有電機（無框力矩電機、空心杯電機）、諧波減速器、絲杠（行星滾柱、波減速器、絲杠（行星滾柱、T

6、型滑動）、傳感器等。型滑動）、傳感器等。VWoYjXcZjZTWrV9UjZ9PcM6MoMoOoMoNiNrRpRfQtRrP8OnNxOxNtRmPvPqMwO摘要3請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明投資建議投資建議人形機器人行業壁壘高（對企業資金、技術、資源整合要求均很高）+天花板高（以全球80億人口為基數）+產業鏈長，是未來不可多得的有望超越此前消費電子-蘋果產業鏈、特斯拉-電動車產業鏈的長坡后雪大賽道。更重要的是人形機器人產業鏈后續有望看到持續催化（特斯拉自身進展、更重要的是人形機器人產業鏈后續有望看到持續催化（特斯拉自身進展、1X發展）、發展）、AI發展等，繼續看好特斯拉實現人

7、形機器人夢想，建發展等，繼續看好特斯拉實現人形機器人夢想，建議關注人形機器人潛在國產零部件供應鏈議關注人形機器人潛在國產零部件供應鏈【拓普集團拓普集團】（天風汽車覆蓋）、（天風汽車覆蓋）、【鳴志電器鳴志電器】、【鼎智科技鼎智科技】/【江蘇雷利江蘇雷利】（天風電新和機械（天風電新和機械聯合覆蓋）、聯合覆蓋）、【三花智控三花智控】（天風家電覆蓋）、（天風家電覆蓋）、【中大力德中大力德】、【雙環傳動雙環傳動】（天風新產業和汽車聯合覆蓋）；（天風新產業和汽車聯合覆蓋）；【柯力傳感柯力傳感】（天風機械和（天風機械和新產業聯合覆蓋）、新產業聯合覆蓋）、【匯川技術匯川技術】、【步科股份步科股份】等。等。風險

8、提示風險提示：人形機器人發展不及預期、特斯拉人形機器人進展不及預期、國內供應商進入特斯拉人形機器人供應鏈不及預期、測算有主觀性人形機器人發展不及預期、特斯拉人形機器人進展不及預期、國內供應商進入特斯拉人形機器人供應鏈不及預期、測算有主觀性傳統機器人是工具，人形機器人是下一代智傳統機器人是工具，人形機器人是下一代智能終端能終端14請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明5資料來源：綠的諧波招股書、IFR、中國電子學會中國機器人產業發展報告（2022年）、天風證券研究所機器人技術的研究起始于機器人技術的研究起始于2020世紀中期，主要是基于計算機技術和自動化技術的快速發展。世紀中期，主要是基于計算機

9、技術和自動化技術的快速發展。根據根據IFRIFR分類，機器人主要包括工業機器人和服務機器人。分類，機器人主要包括工業機器人和服務機器人。工業機器人：工業機器人：是一種通過編程或示教實現自動運行，具有多關節或多自由度，并且具有一定感知功能，如視覺、力覺、位移檢測等，從而實現對環境和工作對象自主判斷和決策，能夠代替人工完成各類繁重、乏味或有害環境下體力勞動的自動化機器。服務機器人：服務機器人：服務機器人是除工業機器人以外的、用于非制造業并服務于人類的各種先進機器人的統稱。根據應用場景的不同，服務機器人可分為家用服務機器人和專業服務機器人兩個領域，其中，家用服務機器人可分為清潔機器人、娛樂機器人、教

10、育機器人、陪護機器人、家庭安全機器人等；專業服務機器人可分為醫療機器人、安防巡檢機器人、物流機器人、客服機器人以及軍事機器人等。我們認為傳統的機器人如工業機器人更類似工業裝備，服務機器人是類似家電的消費品，故傳統機器人（工業我們認為傳統的機器人如工業機器人更類似工業裝備，服務機器人是類似家電的消費品，故傳統機器人（工業+服務）行業的發展服務）行業的發展更多和工業制造以及服務業行業增速相關。更多和工業制造以及服務業行業增速相關。傳統機器人行業是發展多年的成熟賽道傳統機器人行業是發展多年的成熟賽道圖：圖：20172017-20242024全球機器人（工業全球機器人（工業+服務服務+特種機器人）銷售

11、額及預測（億元）特種機器人）銷售額及預測（億元）1816206020882332291734883944448813.5%1.3%11.7%25.1%19.6%13.1%13.8%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%010002000300040005000201720182019202020212022E2023E2024E全球機器人銷售額全球yoy6資料來源：中國電子學會中國機器人產業發展報告（2022年）、Wind、IFR、天風證券研究所工業機器人市場空間：工業機器人市場空間：2021年全球工業機器人市場強勁反彈，市場規模為1190億元，同比增長26%；20

12、21年全球工業機器人安裝量達52萬臺，同比增長35%。隨著市場需求持續釋放以及工業機器人的進一步普及，工業機器人市場規模有望保持穩定增長，IFR預計2024年市場規模有望達到1564億元，5年CAGR為10.8%。工業機器人是實現自動化生產的終端設備，下游是汽車制造業、3C行業、化工、金屬加工業、食品制造等。服務機器人市場空間：服務機器人市場空間：2021年全球服務機器人市場規模達1170億元，同比增長25%。服務機器人應用場景和服務模式正不斷拓展，IFR預計2024年全球服務機器人市場規模達1972億元，5年CAGR為20%。工業工業/服務機器人均為千億級別市場，近些年全球增速約為服務機器人

13、均為千億級別市場，近些年全球增速約為10%10%/20%20%圖：圖：20172017-20242024全球工業機器人市場規模及預測（億元）全球工業機器人市場規模及預測（億元）11081122938945119013261428156424%1%-16%1%26%11%8%10%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%0500100015002000201720182019202020212022E2023E2024E全球工業機器人銷售額全球工業機器人yoy449646789938117014761700197241%44%22%19%25%26%15%16%0.0%10

14、.0%20.0%30.0%40.0%50.0%05001000150020002500201720182019202020212022E2023E2024E全球服務型機器人銷售額全球服務機器人yoy252938423738525761656916%30%11%-12%3%35%10%8%6%6%-20%0%20%40%0.020.040.060.080.02015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E2023E2024E2025E全球工業機器人安裝量YoY119111413118124546222211120.05.010.015.02018年2019年202

15、0年2021年電氣/電子汽車金屬機械橡膠塑料食品飲料圖：圖：20172017-20242024全球服務機器人市場規模及預測（億元）全球服務機器人市場規模及預測（億元）圖：圖：20152015-20252025全球工業機器人安裝量及預測（萬臺）全球工業機器人安裝量及預測（萬臺）圖：圖：20182018-20212021全球工業機器人分行業安裝量（萬臺）全球工業機器人分行業安裝量（萬臺）注：采用美兌中匯率：1USD=6.8CNY7資料來源：埃斯頓年報、天風證券研究所工業機器人競爭格局：全球工業機器人市場長期由外資壟斷，日本發那科、瑞士工業機器人競爭格局：全球工業機器人市場長期由外資壟斷，日本發那科

16、、瑞士ABBABB、日本安川、德國庫卡“四大家族”的市場、日本安川、德國庫卡“四大家族”的市場占有率超過占有率超過50%50%。國產替代顯著加速，一方面，外資企業在生產、交貨、售后服務等多方面均受到全球供應鏈影響，國產機器人廠商憑借國內較為完整的供應鏈體系、強大的技術服務能力和靈活的市場策略，在鋰電、光伏、新能源汽車零部件等新興領域持續滲透，國產化工控產品份額持續加速提升；另一方面，國產龍頭機器人廠商發展勢頭良好根據MIR睿工業數據，20172017-2022 2022 年年中國工業機器人國產化率由中國工業機器人國產化率由24.2%24.2%提升至提升至35.7%35.7%。工業機器人工業機器

17、人“四大家族”占據半壁江山四大家族”占據半壁江山8資料來源：高工機器人、各公司官網、天風證券研究所傳統工業機器人龍頭“四大家族”在人形機器人賽道競爭力不強，傳統工業機器人龍頭“四大家族”在人形機器人賽道競爭力不強，目前沒有明顯的人形機器人研發進展，只有一些人性化設計的雙臂機器人，如ABB推出的雙臂協作機器人Yumi。人形機器人賽道上科技、互聯網龍頭參與，其中互聯網探索應用場景。人形機器人賽道上科技、互聯網龍頭參與，其中互聯網探索應用場景。近幾年人形機器人迎來較高關注度，除了傳統機器人廠商，車企、互聯網企業紛紛入駐，多方勢力的交流豐富了機器人的可用性，通過技術遷移，向多領域不斷滲透。1 1）頭部

18、科技企業對人）頭部科技企業對人形機器人賽道的關注可賦能自身消費娛樂等主要業務，形機器人賽道的關注可賦能自身消費娛樂等主要業務，AIAI賦能探索下游應用場景，側面推動技術向工業等領域的落地應用。賦能探索下游應用場景，側面推動技術向工業等領域的落地應用。2 2）科）科技企業電新系特斯拉依托業務理解優勢，整合多方資源，加速降本和規?；慨a。技企業電新系特斯拉依托業務理解優勢，整合多方資源，加速降本和規?；慨a。不同于工業機器人，“四大家族”占據核心地位，人形機器人多為科技、互聯網企業不同于工業機器人，“四大家族”占據核心地位，人形機器人多為科技、互聯網企業9資料來源：高工機器人、智東西、光錐智能公眾

19、號、中國設計智造大獎公眾號、波士頓動力官網、天風證券研究所波士頓動力公司歷史：波士頓動力公司歷史：波士頓動力成立于1992年，早期波士頓動力與美國軍方有密切的合作，研究資金也大多來源于美軍資助。曾先后被谷歌、軟銀、現代汽車集團收購，截至2023年6月，現代汽車持有80%的股份。AtlasAtlas液壓結構件和感知能力打造卓越運動性能：液壓結構件和感知能力打造卓越運動性能：Atlas可以像運動員一樣奔跑、翻轉、跳躍和騰空，并能夠快速越過具有一定傾斜度的障礙物，被稱為“跑酷”機器人。Atlas極致運動能力的背后是強大的硬件性能和感知、控制技術：液壓驅動：液壓驅動：Atlas機器人四肢均由液壓驅動，

20、全身共擁有28個自由度，液壓系統由伺服閥、執行器、液壓管路等構成，通過3D打印嵌入四肢結構件中。相比電機驅動：相比電機驅動：1 1）液壓驅動具）液壓驅動具備高負載驅動特性，核心原理是通過液體壓縮泵產生高壓液體，高壓強作用于缸體產生巨大備高負載驅動特性，核心原理是通過液體壓縮泵產生高壓液體，高壓強作用于缸體產生巨大推力，帶動機器人關節運動，從而做出后空翻等高難度動作；推力，帶動機器人關節運動，從而做出后空翻等高難度動作；2）液壓結構還使機器人更具彈性，除了油液自身的可壓縮性，如果用蓄能器還能起到減震作用，使肢體具有彈性。運動控制：運動控制：Atlas執行的動作都源自其行為庫中的動作模板，它可以根

21、據目標情況自主從庫中選擇相應的動作執行。跑酷過程中，Atlas的模型預測控制器（MPC）會調整其發力、姿勢、動作發生時機等細節，來應對環境、腳滑等各種可能實時出現的因素。環境感知力：環境感知力：Atlas利用頭部的RGB攝像頭和TOF深度傳感器獲取環境信息，利用多平面分割算法從點云中提取平面，從而構建不同對象的3D地圖，基于模型來規劃路徑，計算每一步的落腳點。缺點：液壓系統噪音大、易漏液、對污染敏感、對液壓元件的精度質量要求高、對維護團隊缺點：液壓系統噪音大、易漏液、對污染敏感、對液壓元件的精度質量要求高、對維護團隊要求高，導致制造成本居高不下，要求高，導致制造成本居高不下，單臺價值約單臺價值

22、約200200萬美元，萬美元，難以走出實驗室、走向商業化。難以走出實驗室、走向商業化。波士頓動力波士頓動力AtlasAtlas：液壓驅動追求極致運動能力，高成本難以商業化：液壓驅動追求極致運動能力，高成本難以商業化圖：圖：AtlasAtlas腿部液壓元件布局腿部液壓元件布局圖：圖：AtlasAtlas機器人后空翻落地狀態機器人后空翻落地狀態10資料來源：ENGINEERED ARTS、topcor、INSIDE EDITION、天風證券研究所AmecaAmeca由機器人公司由機器人公司Engineered ArtsEngineered Arts制造，擁有極其接近真人的面部表情和動作，主要設計為

23、進一步開發人機交互機器人技術的平制造，擁有極其接近真人的面部表情和動作，主要設計為進一步開發人機交互機器人技術的平臺，未來有望應用于娛樂和交流場景。臺，未來有望應用于娛樂和交流場景。Ameca利用嵌入式麥克風，雙目眼安裝的攝像頭，胸部攝像頭和面部識別軟件與公眾互動，底層系統采用Tritium+Mesmer。交互可以由 GPT-3 或人類遠程呈現管理。TritiumTritium：連接了軟件、設備和云端，主要負責智能化和各個機械結構之間的聯動；MesmerMesmer：提供豐富的面部表情和肢體動作數據。Mesmer用36個攝像機對人體進行360度的3D掃描后，為機器人提供微笑、傻笑、張嘴、挑眉、

24、吃驚等表情能力，重現人臉的變化。缺點：缺點：目前還不能行走，無明確商用化計劃，可以13.3萬美元出售。AmecaAmeca機器人：接入機器人：接入GPTGPT，面部表情逼真，面部表情逼真+交互能力強交互能力強+運動能力弱運動能力弱圖：圖：AmecaAmeca面部表情逼真面部表情逼真圖：圖：AmecaAmeca機器人頭部組件機器人頭部組件11資料來源：大河汽車公眾號、機器之心公眾號、中國設計制造大獎公眾號、天風證券研究所20222022年年9 9月特斯拉人形機器人月特斯拉人形機器人OptimusOptimus（擎天柱）原型機首次亮相，（擎天柱）原型機首次亮相，OptimusOptimus高高1.

25、721.72米，重米，重56.656.6公斤，研發進程較快，已經可以完成公斤，研發進程較快，已經可以完成行走、上樓梯、下蹲、拿取物體等動作，整體運動能力有待進一步研發。行走、上樓梯、下蹲、拿取物體等動作，整體運動能力有待進一步研發。關節執行器：關節執行器：Optimus身體共有28個結構執行器，身體自由度28個，單個手部自由度11個，總共50個自由度，關節采用仿生學關節設計，處分為旋轉關節和線性關節。和Atlas不同，Optimus選用了穩定性、性價比更高的電機驅動方案，更加注重實用性，行走速度為每小時5英里（約時速8公里）。手部自由度領先：手部自由度領先：Optimus手部借鑒了生物學設計，

26、單手擁有11個自由度，可拿取約20千克重的物品。電氣系統：電氣系統：機器人軀干處搭載了2.3kWh、52V電池包，高度集成了充電管理、傳感器和冷卻系統，可以支持機器人工作一整天。大腦：大腦：Optimus的“大腦”采用與Tesla車輛相同的芯片，支持Wi-Fi、LTE鏈接和音頻交流，令它可以處理視覺數據、基于多個傳感器輸入做出行動決策、支持通信交流等，系統軟硬件的安全性保障也再度提升?；贔SD系統的Dojo超算平臺賦予Optimus強大的計算機視覺能力。截至目前，截至目前，OptimusOptimus的研發還不是很成熟，特斯拉的遠景目標是讓機器人服務于工廠和家庭。在機器人設計原則上，馬斯克強

27、調高可的研發還不是很成熟，特斯拉的遠景目標是讓機器人服務于工廠和家庭。在機器人設計原則上，馬斯克強調高可靠性和低成本，認為機器人最終的價格會是兩萬美元以內，產量可能達到數百萬臺靠性和低成本，認為機器人最終的價格會是兩萬美元以內，產量可能達到數百萬臺。特斯拉特斯拉OptimusOptimus：以降本量產破局，與車端協同，研發速度快：以降本量產破局，與車端協同，研發速度快圖：圖：OptimusOptimus機器人運快遞機器人運快遞12資料來源：高工機器人網、newsbeezer官網、天風證券研究所一直以來，人形機器人行業發展的痛點具體體現在一直以來，人形機器人行業發展的痛點具體體現在1 1）運動能

28、力不達標：）運動能力不達標：2 2）成本居高不下；）成本居高不下；3 3）缺乏能落地的應用的場景。）缺乏能落地的應用的場景。隨著近幾十年的發展，人形機器人有了可商業化落地的場景（隨著近幾十年的發展，人形機器人有了可商業化落地的場景（EVEEVE可應用到安保行業），我們認為當前產品的核心矛盾在于運動控制能可應用到安保行業），我們認為當前產品的核心矛盾在于運動控制能力不達標，具體體現在力不達標，具體體現在 運動控制技術不成熟：運動控制技術不成熟：當前人形機器人的難點主要集中在下肢，尤其是在下肢運動時，能否保持全身的穩定性。由于下肢對力量要求、穩定性要求、肢體動作的連貫性要求更高，這就導致目前下肢運

29、動的研發只能是緩慢探索。力感知能力差易摔倒：力感知能力差易摔倒：正如我們周圍的世界，無論是戶外道路、臺階，還是室內柜子、門等等一切的環境機物體，都是圍繞人體工程學和人體力學而設計的。人形機器人要實現種種功能和應用，如何融合一個非結構化的世界，便是首要面對的問題。關節扭矩技術需發展：關節扭矩技術需發展：在硬件層面上，要做到與人類關節同等的扭矩密度，現在幾乎實現不了。但個中的差距問題，究竟是一個關于學術理論的問題，還是一個涉及工程制造的問題，當前在學術界和工業級都沒有對此達成一個共識?？傮w上看，我們認為總體上看，我們認為人形機器人已經過了“展示為主人形機器人已經過了“展示為主+噱頭性大”的階段，目

30、前技術已有初步基礎，現階段重點在于解決技術和成本痛點，噱頭性大”的階段，目前技術已有初步基礎，現階段重點在于解決技術和成本痛點，一旦技術接近臨界點，人形機器人有望在各個非結構化場景下創造需求。一旦技術接近臨界點，人形機器人有望在各個非結構化場景下創造需求。人形機器人發展痛點在于尚不成熟的產品和高要求的應用場景之間的矛盾人形機器人發展痛點在于尚不成熟的產品和高要求的應用場景之間的矛盾13跟蹤技術和成本難題主要看供給側變化，目前人形機器人賽道出現了一些重磅公司，如特斯拉和跟蹤技術和成本難題主要看供給側變化，目前人形機器人賽道出現了一些重磅公司，如特斯拉和X1 TechnologiesX1 Tech

31、nologies已經展現已經展現/即即將展現出技術將展現出技術/成本側的較大邊際變化，人形機器人產業在優秀企業帶動下正飛速成長成本側的較大邊際變化，人形機器人產業在優秀企業帶動下正飛速成長：公司公司1 1：特斯拉。：特斯拉。1 1）迭代和進化速度驚人：）迭代和進化速度驚人：22年9月特斯拉AI日上出現的人形機器人，是特斯拉人形機器人項目正式公開后剛滿一年的成果，而波士頓動力用十幾年換來的如今的頂尖性能。這是因為它可以復用特斯拉汽車同款的FSD和Dojo超級計算機，每8分鐘就訓練一個神經網絡模型，在代碼、設計方面實現30%的訓練速度提升。2 2）低價撬開市場：）低價撬開市場：截至2022年10月

32、，ASIMO、Atlas單臺成本為250、200萬美元，而特斯拉的人形機器人直接將目標價格控制在2萬美元（人民幣14萬），有望成為現象級產品。特斯拉能將人形機器人的成本壓降，主要得益于其自動駕駛積累的先天條件：Optimus的視覺識別、場景構建等都采用了FSD（完全自動駕駛能力）相同的神經網絡學習技術，Optimus“大腦”中植入的芯片也是特斯拉車輛同款。3 3）遠期）遠期規劃宏大。規劃宏大。特斯拉2023年股東大會馬斯克花大量篇幅闡述了機器人，一方面是對市場空間廣闊的暢想（如果按照人的數量和機器人的數量來比，如果做成2：1的話，人形機器人的需求可能會和汽車的需求一樣多），另一方面是對特斯拉在

33、人形機器人上信心的表達（機器人電機和電子設備，全部是自主設計的，特斯拉有世界一流的電機和電子團隊，可以設計出了這個世界上本不存在的一種機器人），甚至認為特斯拉長期價值是人形機器人給的。公司公司2 2：1X Technologies1X Technologies。1 1）人形機器人實現量產并在安保領域實現應用：）人形機器人實現量產并在安保領域實現應用：挪威人形機器人公司1X Technologies原名為Halodi Robotics，成立于2014年，主要生產兩款人形機器人：EVE（雙輪）和NEO（雙足），其中EVE人形機器人已經實現量產、并成功找到應用場景，于2022年向ADT Commer

34、cial 交付了140臺機器人，應用于夜間巡邏工作，23年1月表示今年目標是部署150到300臺機器人（即23年銷量），5月23日，由OpenAI支持的機器人公司1X的CEO透露，其開發的人形機器人已經在美國和歐洲投入使用，這款機器人在兩個工業現場擔任保安工作：與其他安保機器人不同，它有一個頭、一張臉、兩條手臂，并且可以自主導航。2 2）OpenAIOpenAI注資促進研發及擴產：注資促進研發及擴產：2023年OpenAI于領投1X Technologies 2350萬美金，加大NEO的研發力度、并擴產EVE。人形機器人有望實現人形機器人有望實現0 0的突破，原因的突破，原因1 1：供給側出現

35、明顯變化（：供給側出現明顯變化（TSLTSL、1X1X）14人形機器人產業化或乘人形機器人產業化或乘AIAI東風。東風。人形機器人包含人機交互、環境感知、運動控制三大核心能力，多家風投機構表示，人形機器人的進步取決于人工智能水平的整體發展。因此，ChatGPT背后的多模態搭模型、自然語言能力是近期促進人形機器人產業化趨勢的重要因素，具體而言，可以幫助人形機器人突破一些痛點：解決力感知問題。解決力感知問題。據億嘉合回答投資者問題，以深度學習為代表的CV等技術可以讓機器人更好的理解環境，識別物體和缺陷，解決通用智能問題，來滿足半結構化環境的適應能力和完成任務能力。加速技術迭代，更快解決運動控制問題

36、：運動控制關鍵在算法迭代速度。加速技術迭代，更快解決運動控制問題：運動控制關鍵在算法迭代速度。1 1）運動控制技術領先的波士頓動力公司采用模型預測控制（MPC），也是業界通用的算法，即構建機器人動力學模型來預測機器人未來的動作。2 2）一旦軟硬件技術（如關節模組、智能仿生材料）有所突破，大模型也有望加快技術融合。帶來高價值的下游場景。帶來高價值的下游場景。1 1）多模態大模型有助于人形機器人更加自然、準確地理解人類情感，更好地適應人類需求，在人口老齡化加速，對精神陪伴和物理陪護需求日益增加的背景下有稀缺價值。2 2）AI智能模型可以對挖掘其他各行各業的數據集，加速更多有價值的商業化場景應用。人

37、形機器人有望實現人形機器人有望實現0 0的突破，原因的突破，原因2 2：人工智能技術取得重大進展：人工智能技術取得重大進展15考慮到目前人形機器人的已投入應用的情況和經濟性，我們認為人形機器人第一步滲透的場景或為安保、倉儲物流行業，率先滲考慮到目前人形機器人的已投入應用的情況和經濟性，我們認為人形機器人第一步滲透的場景或為安保、倉儲物流行業，率先滲透的地區或在歐美等高人力成本國家。透的地區或在歐美等高人力成本國家。已投入應用情況：已投入應用情況：2023年5月23日，由OpenAI支持的機器人公司1X的CEO透露，其開發的人形機器人已經在美國和歐洲投入使用，這款機器人在兩個工業現場擔任保安工作

38、：與其他安保機器人不同，它有一個頭、一張臉、兩條手臂，并且可以自主導航。經濟性：經濟性：此前，馬斯克表示未來目標是將人形機器人的成本降至2萬美元（約合14萬人民幣），目前市面上的人形機器人價格動輒上百萬元，從上百萬降至十幾萬元難度較大。但我們近期了解發現，美國特斯拉工廠工人起薪在16美元/h，若人形機器人能替代，即使定價7萬美元（合50萬元人民幣，此外，目前普通工業機器人中位數價格在15W），按照5年折舊，1年工作350天*24h，對應小時成本在1.7美元，遠低于人工成本16美元/h。歐美市場的高人力成本，使得其對低成本的機器人需求迫切性十足。人形機器人需求場景是什么？人形機器人需求場景是什么

39、？特斯拉有望復刻當年電動車戰果，引領人形特斯拉有望復刻當年電動車戰果，引領人形機器人新時代機器人新時代216請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明17資料來源：優必選招股書、天風證券研究所傳統機器人如工業機器人強調動作執行能力，自由度一般在4-6個，服務機器人下游應用場景較多，一般對環境感知能力要求較高，而人形機器人以人機交互、運動控制和而人形機器人以人機交互、運動控制和環境感知為核心技術環境感知為核心技術，且從自由度上看明顯高于工業，如特斯拉人形機器人在，且從自由度上看明顯高于工業，如特斯拉人形機器人在5050個自個自由度。由度。根據優必選招股書，人形機器人的核心技術包括：根據優必選招股書，

40、人形機器人的核心技術包括：伺服控制：伺服控制：高性能伺服驅動器控制，可作為手指及腳的驅動機制，提供精確及可重複的運動，以實現廣泛的靈活運動，包括行走、跳舞及俯臥撐；計算機視覺：計算機視覺：使機器人能夠識別并認出類似人類視覺的人臉、物體及環境，助其挑選下一次行動、動作或人機互動決策的物體細節的技術。語音交互：語音交互：是一種以語音為基礎信息載體的綜合技術，使機器人能夠以類似人類方式與人類互動。集成如自動語音識別(ASR)、自然語言處理(NLP)及文字轉語音(TTS)等技術。運動規劃及控制：運動規劃及控制：運動規劃是指運動任務方法，控制是執行過程。運動規劃及控制確保機器人能夠準確執行，所提供的運動

41、指示，并實現操作、移動及運動等功能。人形機器人核心技術要求明顯高于傳統機器人人形機器人核心技術要求明顯高于傳統機器人18資料來源：Tesla AI Day2022 發布會、天風證券研究所特斯拉電動車產業化第一步歷時特斯拉電動車產業化第一步歷時5 5年，從成立到大批量交付歷時年，從成立到大批量交付歷時1515年。年。特斯拉成立于2003年，歷史5年于2008年推出Roadster，隨后又過了4年于2012年推出Model S，隨后2015年推出Model X，真正實現大批量交付系2018年。特斯拉機器人2021年8月特斯拉的AI Day 上，馬斯克宣布做人形機器人“擎天柱”（Tesla Bot）

42、，22年9月發布人形機器人“Optimus”的原型機，該機器人重73公斤、高1.72米，能夠搬運貨物、給植物澆水以及移動金屬棒。從目前進展看，機器人進展明顯或快于電動車，我們認為原因或在于特斯拉彼時公司剛剛成立，資金、管理還不到位等，而人形機器人可基于電動車已有的研發團隊、管理團隊，甚至是電車的產業鏈、算法可復刻到機器人，故進展更快。馬斯克認為特斯拉機器人未來價格會比特斯拉的車便宜，售價瞄準馬斯克認為特斯拉機器人未來價格會比特斯拉的車便宜，售價瞄準2 2萬美元，計劃銷量超過百萬臺，預計萬美元，計劃銷量超過百萬臺，預計3 3年實現量產，年實現量產，5 5年實現商年實現商用，以用，以2121年作為

43、預測期，即年作為預測期，即2424年實現量產，年實現量產，2626年實現商用。年實現商用。依托電動汽車協同優勢，依托電動汽車協同優勢，TSLTSL人形機器人有望在人形機器人有望在2424年實現量產，年實現量產，2626年實現商業化年實現商業化表：表：特斯拉人形機器人進展特斯拉人形機器人進展表：表：特斯拉電動汽車發展時間線特斯拉電動汽車發展時間線19資料來源：Tesla AI Day2022 發布會、天風證券研究所特斯拉人形機器人設計特斯拉人形機器人設計&配置配置眼睛：眼睛：基于FSD系統的Dojo超算平臺賦予Optimus強大的計算機視覺能力，8個汽車同款攝像頭，最遠監測距離可達250米。關節

44、：關節：28個驅動器，2大類6種類型的執行器。手：手：靈巧手，借鑒了生物學設計，單手11個自由度，可拿取約20千克重的物品、實現細微操作。軀干：軀干：搭載2.3 kWh、52V電池包，高度集成了充電管理、傳感器和冷卻系統，可以支持機器人工作一整天。大腦：大腦：與Tesla車輛相同的芯片，可以處理視覺數據、基于多個傳感器輸入做出行動決策、支持通信交流等。特斯拉于特斯拉于2222年年AIAI日亮相的人形機器人體重日亮相的人形機器人體重7373公斤，身高公斤，身高172172cmcm。其中彩色是機械部分，包含其中彩色是機械部分，包含2828個個關節關節執行器和雙手，執行器和雙手，全身自由全身自由度度

45、5050個；個；灰色包含大腦和軀干，大腦使用車端同款芯片，軀干集成了熱管理、電池包、外傳感器等?；疑竽X和軀干，大腦使用車端同款芯片，軀干集成了熱管理、電池包、外傳感器等。特斯拉機器人特斯拉機器人OptimusOptimus軀干有軀干有2828個驅動器（分為旋轉關節個驅動器（分為旋轉關節1414個執行器和線性關節個執行器和線性關節1414個執行器）個執行器）+手部（雙手一共手部（雙手一共1212個驅動器）。個驅動器）。旋轉關節：旋轉關節：采用旋轉式驅動器，由電機+諧波減速器+力矩傳感器+位置傳感器+交叉滾子軸承+向心止推滾珠軸承構成。線性關節：線性關節：采用線性驅動器，由電機+滾珠/行星滾

46、珠絲杠+力矩傳感器+位置傳感器構成。手部：手部：每個手有6個驅動器，由空心杯電機+螺紋絲杠+精密行星齒輪箱+編碼器構成。圖圖：特斯拉人形機器人配置特斯拉人形機器人配置圖：特斯拉機器人驅動器設計（圖：特斯拉機器人驅動器設計（28個關節設計了個關節設計了6種驅動器分別以不同的顏色標識）種驅動器分別以不同的顏色標識）20資料來源：Tesla AI Day2022 發布會、天風證券研究所特斯拉車端打造特斯拉車端打造FSDFSD和和DojoDojo加速數據訓練、模型迭代的速度。加速數據訓練、模型迭代的速度。1 1）FSD Beta已在超過16萬輛車上測試，一年內就訓練7.5萬個神經網絡模型，相當于每8分

47、鐘就訓練一個。2 2）超級計算機Dojo是訓練加速器，讓特斯拉在代碼、設計方面的訓練速度提升30%（如果采用人工標注，訓練一個神經網絡模型需一兩周甚至幾個月時間），并且具備成本和能耗優勢。特斯拉人形機器人可遷移車端算法。特斯拉人形機器人可遷移車端算法。特斯拉人形機器人的視覺識別、場景構建等都采用了FSD相同的神經網絡學習技術，利用深度學習、大數據分析、Dojo訓練、自動標記等算法，Dojo的巨大算力可提供云端訓練支持。未來隨著用戶進一步擴大，數據量、模型體量都會更大，特斯拉在視覺AI算法、人工智能芯片、自動駕駛應用實踐、AI訓練平臺方面的優勢也會進一步擴大，有望打破人形機器人的發展桎梏。為什么

48、看好特斯拉實現人形機器人夢想？原因為什么看好特斯拉實現人形機器人夢想？原因1 1：車端算法直接遷移：車端算法直接遷移圖圖：OptimusOptimus眼中的世界，利用了眼中的世界，利用了FSDFSD中同樣用到的中同樣用到的occupancy networkoccupancy network21資料來源：特斯拉財報、天風證券研究所電車供應鏈可遷移至機器人供應鏈：電車供應鏈可遷移至機器人供應鏈：人形機器人零部件價值量占比高：人形機器人零部件價值量占比高：1）人形機器人關節數要遠高于工業、協作機器人，大幅提高人形機器人零部件成本。2）我們認為，以Optimus電池組設計為例，人形機器人技術的出現并非

49、革命性，而是現有機器人/自動化、自動駕駛、人工智能等技術的延續性演變，本質上依然和原先行業產業鏈上游有著較強的共性。特斯拉機器人可共用其成熟的汽車供應鏈：特斯拉機器人可共用其成熟的汽車供應鏈：馬斯克強調，Optimus可以共享自動駕駛領域大量軟硬件成果。目前，FSD和電池供應鏈已經運用于Optimus，我們相信其他成熟的車端供應鏈未來也有望向機器人端供應。特斯拉規?；当灸芰υ谲嚩蓑炞C過，我們有理由相信在機器人端復刻。特斯拉規?；当灸芰υ谲嚩蓑炞C過，我們有理由相信在機器人端復刻。通過測算，我們發現特斯拉汽車銷量達37萬輛時開始盈利，同時從2017-2021年，單車固定成本、可變成本等持續下降

50、，規模效應顯著。因為我們預判人形機器人的成本構成與汽車類因為我們預判人形機器人的成本構成與汽車類似，如果人形機器人未來成為銷售規模匹敵汽車的終端產品，降本效應可期。似，如果人形機器人未來成為銷售規模匹敵汽車的終端產品，降本效應可期。為什么看好特斯拉實現人形機器人夢想？原因為什么看好特斯拉實現人形機器人夢想？原因2 2：供應鏈直接遷移，規?；当灸芰姡汗溨苯舆w移，規?；当灸芰姳恚禾厮估瓎诬囉麥y算表表：特斯拉單車盈利測算表22資料來源：車知知、teslacar、新浪科技、chinaz、每日經濟新聞、天風證券研究所特斯拉提到其人形機器人的第一個應用場景自己的工廠里，替代重復勞動，與汽車業

51、務形成聯動：特斯拉提到其人形機器人的第一個應用場景自己的工廠里，替代重復勞動，與汽車業務形成聯動：特斯拉機器人的第一個版本將專注于完成簡單的重復性任務，第一個用途是在自己工廠周圍搬動零部件。特斯拉機器人的第一個版本將專注于完成簡單的重復性任務，第一個用途是在自己工廠周圍搬動零部件。根據特斯拉機器人計劃的新職位信息，特斯拉計劃在其工廠內部署“數千個人形機器人”。工廠生產是當前人形機器人為數不多的清晰使用場景，Optimus已經在特斯拉弗里蒙特工廠投入簡單工作。根據測算，人形機器人在特斯拉美國超級工廠根據測算，人形機器人在特斯拉美國超級工廠10%10%滲透率對應銷量約滲透率對應銷量約2200220

52、0臺，臺，美國工廠美國工廠50%+50%+其他工廠其他工廠10%10%滲透率對應銷量約滲透率對應銷量約1.41.4萬臺，各超級工廠萬臺，各超級工廠100%100%滲透率對應約滲透率對應約4.94.9萬臺的規模。萬臺的規模。與汽車業務聯動：與汽車業務聯動：特斯拉通過在工廠中用機器代替人工，以降低勞動力成本、提高效率，這本身也是改進汽車制造工藝的方式之一。與自動駕駛類似，特斯拉在人形機器人賽道的打法也是采用“漸進式”路線，從簡單的動作開始，在應用中與自動駕駛類似，特斯拉在人形機器人賽道的打法也是采用“漸進式”路線，從簡單的動作開始，在應用中迭代。通過與原有業迭代。通過與原有業務協同、自己創造應用場

53、景的務協同、自己創造應用場景的實際性打法，特斯拉很有可能在人形機器人領域復刻在汽車領域的顛覆性影響，改變它原有的、緩實際性打法，特斯拉很有可能在人形機器人領域復刻在汽車領域的顛覆性影響，改變它原有的、緩慢的線性增長軌跡。慢的線性增長軌跡。為什么看好特斯拉實現人形機器人夢想？原因為什么看好特斯拉實現人形機器人夢想？原因3 3：自己具備應用場景：自己具備應用場景超級工廠超級工廠產線產線2222年員工人數年員工人數（人）（人）人形機器人銷量人形機器人銷量(臺）臺）人形機器人銷量人形機器人銷量(臺）臺）人形機器人銷量人形機器人銷量(臺）臺）滲透率滲透率銷量銷量滲透率滲透率銷量銷量滲透率滲透率銷量銷量美

54、國弗里蒙特工廠Model S/Model X1000010%100050%5000100%10000Model 3上海工廠Model 3190000%010%1900100%19000德國柏林工廠Model Y75000%010%750100%7500美國得克薩斯工廠Model Y1227710%122850%6138.5100%12277Cybertruck合計合計48777487772228222813789137894877748777表：特斯拉表：特斯拉超級工廠的人形機器人銷量測算超級工廠的人形機器人銷量測算人形機器人產業鏈投資怎么看？看好人形機器人產業鏈投資怎么看？看好TSL核心核心

55、零部件供應商零部件供應商323請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明24資料來源：綠的諧波招股說明書、天風證券研究所人形機器人產業鏈主要包含軟件端（環境感知模塊、智能AI芯片模塊、操作系統模塊）和硬件端（運動控制模塊）。我們認為軟我們認為軟件端特別是算法相關的大概率特斯拉自己做，故從件端特別是算法相關的大概率特斯拉自己做，故從A A股投資機會看，國內硬件供應商機會更大。股投資機會看，國內硬件供應商機會更大。從大的產業鏈上看，機器人可分為上游核心零部件（占大頭）、中游機器人本體，下游系統集成商，考慮到人形機器人行業尚處從大的產業鏈上看，機器人可分為上游核心零部件（占大頭）、中游機器人本體，下游系

56、統集成商，考慮到人形機器人行業尚處于早期于早期+本體制造的高壁壘，我們認為國內企業的機會多在核心零部件，故后文重點分析核心零部件。本體制造的高壁壘，我們認為國內企業的機會多在核心零部件，故后文重點分析核心零部件。從投資上看，更看好特斯拉產業鏈的運動控制模塊，即硬件部分從投資上看，更看好特斯拉產業鏈的運動控制模塊，即硬件部分圖：工業機器人產業鏈圖：工業機器人產業鏈25資料來源：維科網機器人公眾號、天風證券研究所工業機器人是一個典型的機電一體化產品，由三大部分、六個子系統組成，三大部分分別是機械部分、傳感部分、控制部分，六個子系統分別是：驅動系統、機械結構系統、控制系統、人機交互系統、感受系統、機

57、器人環境交互系統。工業機器人三大核心零部件分別為減速器（成本占比35%）、伺服電機（成本占比20%左右）、控制器（成本占比15%左右）。工業機器人核心零部件是減速器、伺服、控制器工業機器人核心零部件是減速器、伺服、控制器圖：工業機器人成本構成（圖：工業機器人成本構成（%）26資料來源：Tesla AI Day2022 發布會、天風證券研究所我們根據特斯拉機器人視頻中展示的零部件，對其人形機器人運動控制層面核心零部件拆分如下表所示：我們根據特斯拉機器人視頻中展示的零部件，對其人形機器人運動控制層面核心零部件拆分如下表所示：旋轉關節：旋轉關節：采用旋轉式驅動器，主要由電機+諧波減速器+位置傳感器+

58、力矩傳感器構成。線性關節：線性關節：采用線性驅動器，主要由+行星滾柱絲杠+位置傳感器+力矩傳感器構成。手部關節：手部關節：由空心杯電機+螺紋絲杠+精密行星齒輪箱+編碼器。TSLTSL機器人機器人硬件部分三大核心部位在于旋轉關節、線性關節、手部關節硬件部分三大核心部位在于旋轉關節、線性關節、手部關節圖：特斯拉驅動器圖：特斯拉驅動器27資料來源：江蘇雷利、鼎智科技、鳴志電器、偉創電氣公司公告，鳴志電器22年報，鳴志電器官網，鼎智科技官網，天風證券研究所定義：定義：在結構上突破了傳統電機的轉子結構形式，采用的是無鐵芯轉子，也叫空心杯型轉子。這種新穎的轉子結構徹底消除了由于鐵芯形成渦流而造成的電能損耗

59、。供應商：供應商：1 1）國外：國外：瑞士MAXON，德國FAULHABER（兩家空心杯電機+齒輪箱+編碼器集成件年銷售額約32億歐元）；2）國國內：內：鳴志電器，鼎智科技（江蘇雷利子公司）、偉創電氣?？招谋姍C：特點是效率高，國外供應較多空心杯電機：特點是效率高，國外供應較多圖：無刷空心杯電機結構圖：無刷空心杯電機結構圖：鳴志電器空心杯電機圖：鳴志電器空心杯電機圖：鼎智科技空心杯電機產品圖：鼎智科技空心杯電機產品28資料來源：MAXON、鳴志電器、鼎智科技官網，鼎智科技招股說明書，天風證券研究所產品性能：產品性能：通過產品性能參數對比，可以看出國產空心杯電機基本與瑞士MAXON對標。1 1）

60、轉速）轉速：MAXON、鼎智較優，鳴志略低；2 2）轉矩）轉矩：MAXON優于鳴志、鼎智；3 3）響應速度（機械時間）響應速度（機械時間）：鳴志、MAXON優于鼎智；4 4）重量）重量：鳴志、鼎智優于MAXON；5 5）電機效率）電機效率：均在80%以上。價格：價格：瑞士MAXON的ECX SPEED 16空心杯電機零售價格4407元/個，鳴志電器的ECU16036系列空心杯電機單價1057元/個，國內廠家具備性價比優勢?？招谋姍C：國內產品性能與海外對標，具備性價比優勢空心杯電機：國內產品性能與海外對標，具備性價比優勢表：主要廠商空心杯電機生產技術對比表：主要廠商空心杯電機生產技術對比表：主

61、要廠商同尺寸同電壓空心杯電機性能對比表：主要廠商同尺寸同電壓空心杯電機性能對比29資料來源：鳴志電器2022年報，鼎智科技招股說明書，偉創電氣公告、天風證券研究所鳴志電器：主要優勢在于鳴志電器：主要優勢在于：1 1）驅動器驅動器：子公司T Motion公司在空心杯電機驅動控制器領域的技術將幫助公司快速推進空心杯電機的批量化，并完善空心杯電機+驅動控制器的系統級平臺產品，進一步釋放產品的協同效應；2 2）本土化服務本土化服務：美國子公司AMP和LIN 提供前端研發+銷售渠道，有利于為北美客戶提供服務。鼎智科技：主要優勢在于自動化生產鼎智科技：主要優勢在于自動化生產。公司自研高速無槽無刷電機制造一

62、體化技術，能夠實現空心杯電機自動化批產。偉創電氣：公司偉創電氣：公司22Q222Q2成立了機器人行業部，有空心杯電機產品。成立了機器人行業部，有空心杯電機產品。目前主要是以機器人大配套為出發點，執行端主要以低壓伺服、空心杯電機、特種無框力矩電機、諧波減速器等這類產品為主。公司研制的空心杯電動機具有高轉速、高扭矩、低噪音振動的優勢，電機運行平穩、更精確的控制；電機結構緊湊讓電機提供了更高的效率和功率密度?？招谋姍C：鳴志、鼎智科技空心杯電機：鳴志、鼎智科技/江蘇雷利、偉創電氣表示有相關技術江蘇雷利、偉創電氣表示有相關技術30資料來源：鼎智科技招股說明書，天風證券研究所定義：定義：T型絲杠是梯形絲

63、杠，是螺母不帶鋼珠的滑動絲桿，其螺牙成梯形狀。主要供應商：鼎智科技主要供應商：鼎智科技 技術優勢：技術優勢：獨立設計T型絲桿的牙形及滾壓輪，采用國際先進滾壓設備和生產工藝，產品表面光潔度Ra0.2，導程精度0.002mm，行程誤差0.1mm300mm，具有良好的絲桿精度、光潔度及傳動效率；自主研發的絲桿校直機構及測量系統可實現T型絲桿的自動校直，產品直線度可達0.02mm以下300mm。T T型絲杠：鼎智科技具有技術優勢型絲杠：鼎智科技具有技術優勢31資料來源：rollvis官網，天風證券研究所供應商：供應商：國內行星滾柱絲桿目前還處于早期階段，生產難度較大，以往產能主要集中于歐洲、美國等，國

64、內企業較少布局。鼎智科技鼎智科技：公司在微型行星滾柱絲桿的研發與生產上已有里程碑式達成。行星滾柱絲杠：國產化程度低，鼎智研發、生產已有里程碑式達成行星滾柱絲杠：國產化程度低，鼎智研發、生產已有里程碑式達成圖：反轉式行星滾柱絲杠圖：反轉式行星滾柱絲杠投資建議投資建議432請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明33資料來源：高工機器人、天風證券研究所人形機器人行業壁壘高（對企業資金、技術、資源整合要求均很高）人形機器人行業壁壘高（對企業資金、技術、資源整合要求均很高）+天花板高（以全球天花板高（以全球8080億人口為基數）億人口為基數）+產業鏈長，是未來不產業鏈長，是未來不可多得的有望超越此前消費

65、電子可多得的有望超越此前消費電子-蘋果產業鏈、特斯拉蘋果產業鏈、特斯拉-電動車產業鏈的長坡厚雪大賽道。電動車產業鏈的長坡厚雪大賽道。站在當前時間點，我們看好這個產業原因系站在當前時間點，我們看好這個產業原因系 軟件層面：軟件層面：NVIDIA創始人黃仁勛提出的下一代人工智能浪潮是“具身智能”，即能夠理解、推理并與物理世界互動的智能系統；不同于傳統機器人僅具有“物理”執行力，大模型可通過將圖像、文字、具身數據聯合訓練，引入多模態輸入，進而提升大模型和環境的交互能力和學習能力，為機器人注入了“靈魂”；優秀供給層面：優秀供給層面：特斯拉旗下機器人Optimus運動控制能力進化明顯+馬斯克對人形機器人

66、遠景樂觀。Optimus目前可撿起物品、環境發現和記憶，基于AI模仿人類動作，能完成分類物品的復雜任務。更重要的是人形機器人產業鏈后續有望看到持續催化（特斯拉自身進展、1X發展）、AI發展等，繼續看好特斯拉實現人形機器人夢想，建議關注國產人形機器人潛在供應鏈【拓普集團】（天風汽車覆蓋）、【鳴志電器】、【鼎智科技】/【江蘇雷利】（天風電新和機械聯合覆蓋）、【三花智控】（天風家電覆蓋）、【中大力德】、【雙環傳動】（天風新產業和汽車聯合覆蓋）；【柯力傳感】（天風機械和新產業聯合覆蓋）、【匯川技術】、【步科股份】等。投資建議：人形機器人賽道長坡厚雪，催化連連投資建議：人形機器人賽道長坡厚雪，催化連連3

67、4風險提示風險提示人形機器人發展不及預期人形機器人發展不及預期：本文探討的是人形機器人的發展和放量，若行業進展不及預期，將影響全文的邏輯推演。特斯拉人形機器人進展不及預期：特斯拉人形機器人進展不及預期：本文看好的是特斯拉引領人形機器人發展，若特斯拉進展不及預期，將影響后續的推薦邏輯。國內供應商進入特斯拉人形機器人供應鏈不及預期國內供應商進入特斯拉人形機器人供應鏈不及預期：特斯拉目前人形機器人尚未量產，供應商也待定，本文討論的是有可能進入的供應商，若這些供應商進入特斯拉供應鏈不及預期，將影響我們的推薦。測算有主觀性：測算有主觀性：本文涉及到市場空間等的測算，有研究員主觀判斷的地方，若判斷錯誤，將

68、影響全文的邏輯。35請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明股票投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅行業投資評級自報告日后的6個月內，相對同期滬深300指數的漲跌幅買入預期股價相對收益20%以上增持預期股價相對收益10%-20%持有預期股價相對收益-10%-10%賣出預期股價相對收益-10%以下強于大市預期行業指數漲幅5%以上中性預期行業指數漲幅-5%-5%弱于大市預期行業指數漲幅-5%以下投資評級聲明投資評級聲明類別類別說明說明評級評級體系體系分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述

69、的所有觀點均準確地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法。我們所得報酬的任何部分不曾與，不與，也將不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。一般聲明一般聲明除非另有規定，本報告中的所有材料版權均屬天風證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）及其附屬機構（以下統稱“天風證券”）。未經天風證券事先書面授權，不得以任何方式修改、發送或者復制本報告及其所包含的材料、內容。所有本報告中使用的商標、服務標識及標記均為天風證券的商標、服務標識及標記。本報告是機密的，僅供我們的客戶使用，天風證券不因收件人收到本報告而視其為天風證券的客戶。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開

70、資料，但天風證券對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或征價邀請或要約。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦?？蛻魬攲Ρ緢蟾嬷械男畔⒑鸵庖娺M行獨立評估，并應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，天風證券及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。過往的表現亦不應作為日

71、后表現的預示和擔保。在不同時期，天風證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。天風證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。天風證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。天風證券的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，天風證券可能會持有本報告中提及公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。因此，投資者應當考慮到天風證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突，投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一參考依據。