2023年叉車銷售市場現狀及競爭格局分析報告.pdf

1、2023 年深度行業分析研究報告 VYkYiXUZjXkZmPtQoM8OcM7NsQmMmOmPfQnNtPlOmNnRaQnMvNuOmNvNvPtOrR 3 內容目錄內容目錄 1、叉車銷量長期平穩增長，與制造業周期呈現較高相關性.6 1.1、叉車下游應用廣泛，制造業:物流運輸比例約為 4:3.6 1.2、中國叉車銷量 2011-2022 年 CAGR 11.6%，2021 年全球銷量占比達到 55.8%.8 1.3、叉車銷量與 PMI 變化基本同步，與制造業景氣關聯度較高.9 2、電動化：鋰電化突破為矛，叉車電動化值得期待.11 2.1、中國叉車銷售電動化率持續提升，2022 年電動化率

2、達到 64.4%.11 2.2、我國 2021 年非 III 類叉車銷售電動化率 22.5%，實際電動化提升空間仍充足.12 2.3、倉儲板車電動化迅速推進，高速放量有望延續.13 2.4、鋰電叉車銷量實現高增長，出口成長可期.14 2.5、更新替換加速節點即將到來，助力叉車換電進程.17 3、出口：鋰電布局優勢助力，出口加速動力充足.17 3.1、中國叉車出口量 2012-2022 年 CAGR17.4%，已體現較強韌性.17 3.2、III 類車成為出口主導車型，鋰電叉車出口已顯現較高認可度.18 3.3、交貨周期較短、價格漲幅較低，叉車出口有望加速.19 4、格局：雙寡頭格局已成，屬性影

3、響較為顯著.20 4.1、安徽合力、杭叉集團銷量占據全球第 2、3 名，國內已現雙寡頭格局.20 4.2、銷售額與均價水平仍較低，電動化及海外拓展潛力亟待挖掘.21 4.3、雙寡頭格局下，屬性影響較為顯著.22 5、行業評級及投資策略：關注定位產品線完善、海外布局成熟的頭部叉車企業.23 6、相關標的：安徽合力、杭叉集團.24 6.1、安徽合力：產品線覆蓋全面，電動化持續推進.24 6.2、杭叉集團：產品線快速迭代，外銷網絡布局完善.25 7、風險提示.26 4 圖表目錄圖表目錄 圖 1：叉車行業上下游產業鏈.6 圖 2：2020 年叉車下游行業需求分布.6 圖 3：叉車主要類型.7 圖 4：

4、中國叉車銷量 2011-2022 年 CAGR 為 11.6%.8 圖 5：全球叉車銷量 2011-2021 年 CAGR 為 7.7%.8 圖 6：2021 年中國叉車占全球比例為 55.8%.8 圖 7：中國叉車銷量同比增速與 PMI 三月滾動同比增速同步程度較高.9 圖 8：中國叉車銷量增速與全國社會物流總額增速于近年同步性增強.9 圖 9：2010 年后規模以上快遞業務增速與 III 類倉儲叉車均保持高增速.10 圖 10：2014-2021 年中國 III 類車銷量 CAGR35.8%，2021 年占比達到 48.1%.10 圖 11：2021 年中國 I 類、II 類、III 類、

5、IV/V 類叉車銷售占比為 10%、1%、48%、40%.11 圖 12：中國叉車銷售電動化率從 2014 年的 30.6%提升至 2022 年的 64.4%.11 圖 13：中國非 III 類叉車銷量 2014-2021 年 CAGR 為 9.7%.12 圖 14：非 III 類電動化率從 2014 年的 16.2%提升至 2021 年的 22.5%.12 圖 15：2021 年歐洲/全球叉車銷售電動化率 88%/67.7%.13 圖 16：2021 年歐洲/全球非 III 類叉車電動化率 67.2%/40.2%（中國 22.5%）.13 圖 17：2021 年歐洲/全球平衡重式叉車電動化率

6、 58.3%/31.4%（中國 20.4%）.13 圖 18：III 類車銷量 2014-2021 年 CAGR 為 41.6%.14 圖 19：倉儲板車總銷量 2014-2021 年 CAGR 為 2.8%.14 圖 20：2021 年倉儲板車電動化滲透率達到 29.9%.14 圖 21：中國鋰電叉車銷量 2017-2021 年 CAGR 為 148.8%.15 圖 22：中國叉車、非 III 類叉車 2021 年鋰電化率達到 53.2%、39.9%.16 圖 23：中國叉車、非 III 類叉車 2021 年出口鋰電化率達到 77.4%、40.2%.16 圖 24：EMEA 叉車 2021

7、年鋰電化率約 30%，2025 年遠期鋰電化率 50%.16 圖 25：2013、2014 年中國叉車銷量增速較高，以油車 10 年壽命計算即將進入加速替換節點.17 圖 26：中國叉車出口量 2012-2022 年 CAGR 為 17.4%.18 圖 27：中國叉車出口占比從 2012 年的 24.9%提升至 2022 年的 34.5%.18 圖 28：中國叉車內銷產品結構來看，2021 年 III 類占比達到 42.2%.19 圖 29：中國叉車出口產品結構來看，2021 年 III 類占比達到 62.9%.19 圖 30：出口銷售、非 III 類車銷售電動化率明顯高于內銷.19 圖 31

8、：出口鋰電化率同樣高于內銷，III 類出口鋰電化顯著.19 圖 32：2022 年中國各品類叉車交貨周期明顯小于歐美.20 圖 33：2022 年中國各品類叉車均價漲幅均小于歐美.20 圖 34：2021 年安徽合力、杭叉集團全球市占率分別為 14%、12.6%.21 圖 35：安徽合力和杭叉集團營收變動維持同步.22 圖 36：安徽合力、杭叉集團利潤率基本維持同頻.22 圖 37：兩家公司期間費用率變化趨勢較為接近.23 圖 38：經營性現金流/營收來看，兩家公司均有較高收入質量.23 表 1：叉車主要類型.7 表 2：鋰電池性能顯著優于傳統的鉛酸電池.15 表 3：國產安徽合力、杭叉集團銷

9、量已接近龍頭豐田水平.20 表 4：安徽合力、杭叉集團銷售額與其銷售量排名未匹配.21 表 5：安徽合力、杭叉集團叉車銷售均價仍處較低水平.22 5 表 6：重點關注公司及盈利預測.24 表 7：安徽合力盈利預測指標.25 表 8：杭叉集團收入拆分.25 表 9：杭叉集團盈利預測指標.26 6 1、叉車銷量長期平穩增長，與制造業周期呈現較高叉車銷量長期平穩增長，與制造業周期呈現較高相關性相關性 1.1、叉車下游應用廣泛，制造業叉車下游應用廣泛，制造業:物流運輸比例約為物流運輸比例約為4:3 叉車是對成件托盤貨物進行裝卸、堆垛、短距離運輸的輪式搬運車輛。上游來看，叉車的材料及零部件包括主體鋼鐵材

10、料、轉向橋、屬具、變速箱、變矩器、電機、電控、電池等。中游來看，主要分為內燃叉車（包括汽油、柴油、天然氣動力的叉車）、電動叉車（包括鋰電、鉛酸電池、氫能叉車）兩大類。從下游來看，叉車應用廣泛，主要為制造業與物流運輸兩大類，據中國工程機械工業協會工業車輛分會 2020 年數據，交運、倉儲物流及郵政占比最高（20.5%）；總體來看，以已明確的分類計算，制造業占比 40.3%，物流運輸占比 31.7%，制造業:物流運輸的比例約為 4:3。圖圖 1：叉車行業上下游產業鏈叉車行業上下游產業鏈 資料來源：前瞻產業研究院，國海證券研究所 圖圖 2：2020 年叉車下游行業需求分布年叉車下游行業需求分布 資料

11、來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，前瞻產業研究院，國海證券研究所 20.5%12.4%9.8%8.3%7.1%5.5%4.5%4.1%28.0%交運、倉儲物流、郵政電氣機械汽車食品飲料批發零售石油化工電子設備制造造紙其他 7 叉車作為發展較為成熟的行業，有較明確的分類，按照國內標準可分為四類，對應歐美 I-V 五類：1）電動平衡重式叉車（I 類）：尾部有平衡重塊，結構和應用場景與傳統內燃平衡重叉車一致，噪聲低，多用在室內操作；2）電動乘駕式倉儲叉車（II 類）：具備舉升和運輸能力，但沒有平衡重塊，車體緊湊、移動靈活，多用于倉儲行業；3）電動步行式倉儲叉車（III 類）：無固定座位，駕駛者

12、于前方或后方拖動，僅部分有舉升能力，近似電動助力板車，主要用于搬運、裝卸；4）內燃平衡式倉儲叉車（IV/V 類）：傳統類型，燃油或燃氣動力，尾盤有平衡重塊，可舉升大負載物料，最大載荷超 50 噸，多在室外、工廠等相對嘈雜、復雜的環境使用。包括歐美標準的 IV 類（實心輪）和 V 類（空心輪）。表表 1：叉車主要類型：叉車主要類型 分類分類 歐美分類歐美分類 動力動力 平衡重平衡重 舉升舉升 2021 年中國年中國銷量（萬臺）銷量（萬臺）2021 年銷量年銷量占比占比 圖示圖示 電動平衡重式叉車 I 類 電動 有 能 11.30 10.28%電動乘駕式倉儲叉車 II 類 電動 無 能 1.56

13、1.42%電動步行式倉儲叉車 III 類 電動 無 僅部分能 52.92 48.14%內燃平衡重式叉車 IV/V 類 燃油/燃氣 有 能 44.16 40.16%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，杭叉集團公司公告，國海證券研究所 圖圖 3：叉車：叉車主要類型主要類型 資料來源：杭叉集團招股書，國海證券研究所 8 1.2、中國叉車銷量中國叉車銷量 2011-2022 年年 CAGR 11.6%，2021年全球年全球銷量占比達到銷量占比達到 55.8%中國叉車銷量中國叉車銷量 2011-2022 年年 CAGR11.6%，長期平穩增長。，長期平穩增長。中國叉車銷量在2022年達到 104

14、.8 萬臺，受 2022 年下游需求景氣低迷影響，同比下降 4.7%，2011-2022 年 CAGR 為 11.6%，長期來看維持平穩增長態勢。全球叉車銷量全球叉車銷量 2011-2021 年年 CAGR 7.7%，2021 年中國銷量占比年中國銷量占比 55.8%。全球叉車銷量在 2021 年達到 197 萬臺，2011-2021 年 CAGR 為 7.7%，同樣保持平穩增長。從比例來看，中國叉車銷量占全球的比例從 2011 年的 33.3%提升至2021 年的 55.8%，已成為全球重要銷售市場。圖圖 4：中國叉車銷量：中國叉車銷量 2011-2022 年年 CAGR 為為 11.6%圖

15、圖 5：全球叉車銷量：全球叉車銷量 2011-2021 年年 CAGR 為為 7.7%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，國海證券研究所 資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，國海證券研究所 圖圖 6：2021 年中國叉車占全球比例為年中國叉車占全球比例為 55.8%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，國海證券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%0.020.040.060.080.0100.0120.0201120122013201420152016201720182019202020212022中國叉車銷量（萬臺）同比-10%-5%0%5%10%1

16、5%20%25%30%0.050.0100.0150.0200.020112012201320142015201620172018201920202021全球叉車銷量（萬臺）同比25%30%35%40%45%50%55%60%20112012201320142015201620172018201920202021中國叉車銷量占全球比例 9 1.3、叉車銷量與叉車銷量與 PMI 變化基本同步，與制造業景氣關變化基本同步，與制造業景氣關聯度較高聯度較高 叉車銷量與叉車銷量與 PMI 變化基本同步，體現與制造業景氣度較高的關聯度。變化基本同步，體現與制造業景氣度較高的關聯度。從中國叉車月度銷量同比增

17、速與 PMI 三月滾動同比增速進行擬合可見，二者變化趨勢基本同步，呈現較強的關聯性，可見叉車需求與下游制造業景氣度關聯度較高。圖圖 7：中國叉車銷量中國叉車銷量同比同比增速與增速與 PMI 三月滾動同比增速同步程度較高三月滾動同比增速同步程度較高 資料來源：Wind，國海證券研究所 注：縱軸左側為中國叉車銷量增速對照刻度，縱軸右側為PMI 增速對照刻度 快遞業放量，快遞業放量，III 類倉儲叉車加速替代傳統板車，叉車與物流相關性明顯增強。類倉儲叉車加速替代傳統板車，叉車與物流相關性明顯增強。用叉車銷量與全國社會物流總額增速的擬合來看，二者波動趨勢較為一致，在 2018年以前叉車銷量變化存在一定

18、領先，而之后二者同步性有較為明顯的增強。我們認為主要原因在于，快遞業務需求放量，電動倉儲叉車加速替換傳統板車，III 類步行式倉儲叉車銷量占比顯著提升，叉車與物流業的關聯性明顯增強。預計復工復產后的國內制造業復蘇將拉動叉車銷售回暖。圖圖 8：中國叉車銷量增速與全國社會物流總額增速于近年同中國叉車銷量增速與全國社會物流總額增速于近年同步性增強步性增強 資料來源：Wind，國海證券研究所-10%-5%0%5%10%15%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2012/032013/032014/032015/032016/032017/032018/03201

19、9/032020/032021/032022/03中國叉車銷量增速PMI增速-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%2012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/012019/012020/012021/012022/01中國叉車銷量增速全國社會物流總額增速 10 具體來看，2010 年以后快遞業務量及 III 類車銷量均保持長期的較高增速，且具備較高的同步性。我們認為，電商快遞的增長帶動小批量倉儲運輸需求放量，同時更高的效率要求倒逼電動倉儲叉車替換傳統人力板車、拖車，III 類電動步行式倉儲叉車得以放量。圖圖

20、 9：2010 年后規模以上快遞業務增速與年后規模以上快遞業務增速與 III 類倉儲叉車均保持高增速類倉儲叉車均保持高增速 資料來源：Wind，國海證券研究所 III 類叉車成為增長最快品類，加強叉車行業整體需求與物流倉儲的關聯性。類叉車成為增長最快品類，加強叉車行業整體需求與物流倉儲的關聯性。從結果來看，2014-2021 年 III 類叉車的銷量 CAGR 達到 35.8%，占總銷量比重從2014 年的 17.3%持續提升至 2021 年的 48.1%，成為規模占比提升最快的叉車品類，間接加強了叉車行業整體需求與物流倉儲的關聯性。圖圖 10：2014-2021 年年中國中國 III 類車銷

21、量類車銷量 CAGR35.8%，2021 年占比達到年占比達到 48.1%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，中國物流統計年鑒，國海證券研究所 -80%-30%20%70%120%170%2009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-01中國規模以上快遞業務量增速III類叉車銷量增速0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2008200920102011201220132014201520162017201820192020202

22、1I類車II類車III類車IV/V類車 11 2、電動化：鋰電化突破為矛，叉車電動化值得期待電動化：鋰電化突破為矛，叉車電動化值得期待 2.1、中國叉車銷售電動化率持續提升中國叉車銷售電動化率持續提升，2022 年年電動化電動化率率達到達到 64.4%2022 年中國叉車銷售電動化率達到年中國叉車銷售電動化率達到 64.4%。以 2021 年來看，I 類、II 類、III 類、IV/V 類叉車銷售量占比為 10%、1%、48%、40%，當前 I/II 類:III 類:IV/V 類比例約為 1:5:4。（I 類、II 類叉車功能接近，且 II 類車比例較小，歸為一類進行計算）叉車銷售電動化率從

23、2014 年的 30.6%提升至 2022 年的 64.4%，電動叉車、內燃叉車銷量 2014-2022 年 CAGR 分別為 29.5%、5.9%，叉車電動化率持續提升。圖圖 11：2021 年年中國中國 I 類、類、II 類、類、III 類、類、IV/V 類叉車銷售占比為類叉車銷售占比為 10%、1%、48%、40%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，國海證券研究所 圖圖 12：中國中國叉車銷售電動化率從叉車銷售電動化率從 2014 年的年的 30.6%提升至提升至 2022 年的年的 64.4%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，國海證券研究所 0%10%20%30%40

24、%50%60%70%80%90%100%20082009201020112012201320142015201620172018201920202021I類II類III類IV/V類0%10%20%30%40%50%60%70%201420152016201720182019202020212022中國叉車銷售電動化率 12 2.2、我國我國 2021 年年非非 III 類叉車銷售電動化率類叉車銷售電動化率 22.5%，實際電動化提升空間仍充足實際電動化提升空間仍充足 III 類車主要為步行拖動式，舉升功能較少，多數為傳統手動板車“地?！钡奶娲?，與 I/II、IV/V 類叉車場景重合性較低，與內

25、燃叉車幾乎無替代關系，我們將 III 類車剔除，單獨計算 I/II、IV/V 類的規模及結構變化，以分析叉車實際的電動化水平。根據結果，非 III 類叉車銷量在 2021 年達到 57 萬臺，2014-2021 年 CAGR為 9.7%（叉車總體同期為 17.3%）。圖圖 13：中國中國非非 III 類叉車銷量類叉車銷量 2014-2021 年年 CAGR 為為 9.7%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，中國物流統計年鑒，國海證券研究所 我國非 III 類叉車銷售電動化率從 2014 年的 16.2%提升至 2021 年的 22.5%，實際電動化水平提升較為平穩，提升空間仍較大。I/

26、II 類電動叉車與內燃叉車場景類似，存在直接替代關系，非 III 類電動化率相比整體電動化率更為實際。單以 I類、IV/V 類的電動、內燃平衡重式叉車計算，平衡重式叉車電動化率從 2014 年的 14.4%提升至 2021 年的 20.4%，與非 III 類電動化率基本同步。圖圖 14：非非 III 類電動化率從類電動化率從 2014 年的年的 16.2%提升至提升至 2021 年的年的 22.5%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，中國物流統計年鑒，國海證券研究所-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%010203040506020142015201

27、620172018201920202021非III類總計（萬臺）同比0%5%10%15%20%25%30%20142015201620172018201920202021非III類銷售電動化率平衡重式電動化率 13 總體而言，中國實際電動化率仍處于較低水平（非總體而言，中國實際電動化率仍處于較低水平（非 III 類電動化率低于亞洲平均類電動化率低于亞洲平均及非洲），進一步提升可期。及非洲），進一步提升可期。從世界各地區水平來看，歐美發達地區的電動化水平較高，其中歐洲由于環保理念深入、油價較高，電動叉車比率領先世界。2021年歐洲/全球電動化率 88%/67.7%，同期中國 59.8%（2022

28、 年為 64.4%），中國與歐洲仍有差距，已逐步接近世界平均水平。不考慮 III 類車的情況下，2021年歐洲/全球非 III 類電動化率 67.2%/40.2%，同期中國 22.5%。僅考慮平衡重式叉車來看，2021 年歐洲/全球平衡重式電動化率 58.3%/31.4%，同期中國 20.4%。圖圖 15：2021 年歐洲年歐洲/全球全球叉車銷售叉車銷售電動化率電動化率 88%/67.7%資料來源：WITS，國海證券研究所 圖圖 16：2021 年歐洲年歐洲/全球非全球非 III 類類叉車叉車電動化率電動化率67.2%/40.2%（中國（中國 22.5%）圖圖 17：2021 年歐洲年歐洲/全

29、球平衡重式全球平衡重式叉車叉車電動化率電動化率58.3%/31.4%（中國（中國 20.4%）資料來源：WITS，國海證券研究所 資料來源：WITS，國海證券研究所 2.3、倉儲板車電動化迅速推進，高速放量有望延續倉儲板車電動化迅速推進，高速放量有望延續 我國我國 III 類叉車銷量類叉車銷量 2014-2021 年年 CAGR 為為 41.6%，快速增長。，快速增長。III 類步行式倉儲叉車應用場景為貨物拖運，可替代非機動人力板車。III 類步行式倉儲叉車 2021年銷量 52.9 萬臺，同比增長 63.9%，2014-2021 年 CAGR 為 41.6%，銷量保持快速增長。以輕小型搬運車

30、輛（非機動）及 III 類電動步行倉儲叉車銷量總和為25%35%45%55%65%75%85%95%201620172018201920202021歐洲美洲亞洲非洲大洋洲全球中國0%10%20%30%40%50%60%70%80%201620172018201920202021歐洲美洲亞洲非洲大洋洲全球中國0%10%20%30%40%50%60%70%201620172018201920202021歐洲美洲亞洲非洲大洋洲全球中國 14 倉儲板車銷量，則 2021 年倉儲板車銷量 176.9 萬臺，同年增長 33.6%，2014-2021 年 CAGR 為 2.8%，規模周期性較為明顯。圖圖 1

31、8：III 類車銷量類車銷量 2014-2021 年年 CAGR 為為 41.6%圖圖19：倉儲板車總銷量：倉儲板車總銷量2014-2021年年CAGR為為2.8%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，中國物流統計年鑒，國海證券研究所 資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，中國物流統計年鑒，國海證券研究所 倉儲板車電動化滲透率從 2014 年的 4.9%快速提升至 2021 年的 29.9%，18-21年每年提升 5pct 以上，且當前絕對值仍較低，具備提升空間，III 類車高速放量有望延續。圖圖 20：2021 年倉儲板車電動化滲透率達到年倉儲板車電動化滲透率達到 29.9%資料

32、來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，中國物流統計年鑒，國海證券研究所 2.4、鋰電叉車銷量鋰電叉車銷量實現實現高高增長，增長，出口成長可期出口成長可期 中國鋰電叉車銷量中國鋰電叉車銷量 4 年銷量增長年銷量增長 37 倍，實現倍，實現高高增長。增長。電動叉車中鋰電叉車的應用迅速推進，2021年中國鋰電叉車銷量33.3萬臺，2017-2021年CAGR148.8%，4 年內銷量增長 37 倍。0%10%20%30%40%50%60%70%01020304050602014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021電動步行式倉儲叉車銷量（萬臺）同比-40%-30%-

33、20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021輕小型搬運車輛銷量（萬臺）電動步行式倉儲叉車銷量（萬臺）同比0%5%10%15%20%25%30%35%20142015201620172018201920202021倉儲板車電動化滲透率 15 圖圖 21：中國鋰電叉車銷量中國鋰電叉車銷量 2017-2021 年年 CAGR 為為 148.8%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，Wind，國海證券研究所 鋰電使電動叉車可替換內燃叉車的場景區間大幅擴大，有望助力叉車加速電動鋰電使電動叉車可替換內

34、燃叉車的場景區間大幅擴大，有望助力叉車加速電動化替換?；鎿Q。鋰電池性能顯著優于傳統鉛酸電池。鉛酸電池為發展較早的電動叉車品類，在歐美使用較多，而鋰電池對比鉛酸電池來看，鋰電池充放電效率更高、充電更快、動力性能更好、穩定性更強、重量更輕、無充電記憶，且沒有鉛酸存在毒性、環保不佳的問題，顯著優于鉛酸電池。具體而言，1）鋰電池相比鉛酸電池能量密度更高、充電時間更短，可以利用工歇充電，充電效率大幅提升；2）鋰電壽命較長且無記憶效應，電池適應性更好，減小電動車需要換電池的問題；3）鋰電穩定性更好、動力性能更強，在室外、廠房等復雜工況下依然可以使用。以 3t 鋰電叉車常用的 80V500AH 鋰電池來看

35、，總容量 40 度電，保守估計一次充電可使用 5 小時，則全天使用僅需午飯間隙一次充電。表表 2：鋰電池性能顯著優于傳統的鉛酸電池：鋰電池性能顯著優于傳統的鉛酸電池 鉛酸電池鉛酸電池 鋰電池鋰電池 充放電效率 80%99%充電時間（h）8-10h 1-3h 能量密度（Wh/kg）0-50 130-150 循環壽命（次）500-900 2000 工作溫度（）-5至 30-20至 60 自放電率 15-30%/月 3%/月 動力性能 低壓環境下動力弱 持續穩定 維護費用 高 低 重量 重 輕 環保性能 劣 優 BMS 無 有 記憶效應 有 無 資料來源：智研咨詢，國海證券研究所 0%50%100%

36、150%200%250%0510152025303520172018201920202021鋰電叉車銷量（萬臺）同比 16 中國叉車鋰電化率高速提升。中國叉車鋰電化率高速提升。從鋰電化的角度來看，中國 III 類步行式倉儲叉車鋰電化率從 2017 年的 3.5%提升至 2021 年的 53.2%，非 III 類鋰電化率從 2017年的 6%提升至 2021 年的 39.9%，受益于鋰電性能相比鉛酸電的多方位優勢，鋰電化率高速提升。國外鋰電化率提升國外鋰電化率提升潛力充足，疊加國內鋰電配套相對優勢，鋰電叉車出口成長可潛力充足，疊加國內鋰電配套相對優勢，鋰電叉車出口成長可期。期。根據 Intera

37、ct Analysis，2021 年 EMEA 叉車鋰電化率約 30%，預計 2025年提升至 50%，國外鋰電化成長機遇較大。從出口來看，2021 年中國叉車、非III 類叉車鋰電化率 77.4%、40.2%，高于中國銷售及 EMEA 水平，品類認可度較高，國內鋰電產業配套布局構建細分品類相對優勢。圖圖 22：中國叉車、非：中國叉車、非 III 類叉車類叉車 2021 年鋰電化率達年鋰電化率達到到 53.2%、39.9%圖圖 23：中國叉車、非：中國叉車、非 III 類叉車類叉車 2021 年出口鋰電化年出口鋰電化率達到率達到 77.4%、40.2%資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會

38、，Wind，國海證券研究所，注：鋰電化率=鋰電叉車銷量/電動叉車銷量 資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，Wind，國海證券研究所，注：鋰電化率=鋰電叉車銷量/電動叉車銷量 圖圖 24：EMEA 叉車叉車 2021 年鋰電化率約年鋰電化率約 30%，2025 年遠期鋰電化率年遠期鋰電化率 50%資料來源：Interact Analysis，注：EMEA 為歐洲、中東、非洲 0%10%20%30%40%50%60%20172018201920202021鋰電化率非III類鋰電化率III類鋰電化率0%15%30%45%60%75%90%20172018201920202021出口鋰電化率非

39、III類出口鋰電化率III類出口鋰電化率 17 2.5、更新替換加速節點即將到來，助力叉車換電進程更新替換加速節點即將到來，助力叉車換電進程 早期購置內燃叉車的使用壽命到期，將倒逼下游客戶重新在內燃、電動叉車之間早期購置內燃叉車的使用壽命到期，將倒逼下游客戶重新在內燃、電動叉車之間進行選擇，將有助換電進程推動。進行選擇，將有助換電進程推動。從中國叉車銷量的歷史周期變化來看，3-4 年為一個小周期，2013-2014 年為小周期高峰，銷量增速較高。2013-2014 年內燃叉車銷量占比在 70%左右，占據主導，考慮到內燃叉車使用壽命約為 10 年，且2013 年后叉車銷量呈現較平穩的增長，我們預

40、計 2023-2024 年將成為叉車更新替換加速節點。圖圖 25：2013、2014 年中國叉車銷量增速較高，以油車年中國叉車銷量增速較高，以油車 10 年壽命計算即將進年壽命計算即將進入加速替換節點入加速替換節點 資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，國海證券研究所 3、出口：鋰電布局優勢助力，出口加速動力充足出口：鋰電布局優勢助力，出口加速動力充足 3.1、中國叉車出口量中國叉車出口量 2012-2022 年年 CAGR17.4%，已，已體現較強韌性體現較強韌性 中國叉車出口量中國叉車出口量 2012-2022 年年 CAGR 為為 17.4%，已體現較強出口韌性。，已體現較強出口韌

41、性。中國叉車出口量在 2022 年達到 36.2 萬臺，同比增長 14.5%（內銷同比下降 12.4%），2012-2022 年出口量 CAGR 為 17.4%，受益 2020-2021 年疫情海外產能受限，出口量持續快速增長，在 2022 年國內疫情影響、國際環境變化的情況下，仍實現較高增速，已體現較強的出口韌性。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0200000400000600000800000100000012000002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022

42、中國叉車銷量（臺）同比 18 圖圖 26：中國叉車出口量：中國叉車出口量 2012-2022 年年 CAGR 為為 17.4%資料來源：Wind，國海證券研究所 從結構來看，中國叉車出口占比從 2012 年的 24.9%提升至 2022 年的 34.5%，在 2012-2019 年間呈現波動，在 2020 年后抓住海外產能受限的契機，出口占比持續提升。圖圖 27：中國叉車出口占比從：中國叉車出口占比從 2012 年的年的 24.9%提升至提升至 2022 年的年的 34.5%資料來源：Wind，國海證券研究所 3.2、III 類車成為出口主導車型，鋰電叉車出口已顯現類車成為出口主導車型，鋰電叉

43、車出口已顯現較高認可度較高認可度 從結構來看，2021 年 III 類車內銷、出口占比分別為 42.2%、62.9%，III 類車已成為出口主導車型。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%051015202530354020122013201420152016201720182019202020212022中國叉車出口量（萬臺）同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20122013201420152016201720182019202020212022叉車內銷叉車出口 19 圖圖 28：中國叉車內銷產品結構來看，：中國叉車內銷產品結構來看，20

44、21 年年 III 類類占比達到占比達到 42.2%圖圖 29：中國叉車出口產品結構來看，：中國叉車出口產品結構來看，2021 年年 III 類占類占比達到比達到 62.9%資料來源：Wind，國海證券研究所 資料來源：Wind，國海證券研究所 叉車出口電動化率明顯高于內銷。叉車出口電動化率明顯高于內銷。從電動化的角度來看，2021 年內銷、出口電動化率 54%、74.3%，出口電動化率較內銷更高；剔除 III 類車影響，非 III 類內銷、出口電動化率分別為 20.5%、30.7%，2018 年后出口電動化提升明顯高于內銷。鋰電叉車出口已顯現較高的認可度，鋰電化助力出口已初現趨勢。鋰電叉車出

45、口已顯現較高的認可度，鋰電化助力出口已初現趨勢。進一步拆分鋰電化來看，2021 年內銷、出口鋰電化率分別為 35.7%、77.4%，非 III 類內銷、出口鋰電化率分別為 39.7%、40.2%。國內鋰電產業配套相對優勢明顯，性能優于歐美主流發展的鉛酸電叉車，鋰電叉車出口增長動力充足。圖圖 30：出口銷售、非：出口銷售、非 III 類車銷售電動化率明顯高于類車銷售電動化率明顯高于內銷內銷 圖圖 31：出口鋰電化率同樣高于內銷，：出口鋰電化率同樣高于內銷，III 類出口鋰電類出口鋰電化顯著化顯著 資料來源：Wind，國海證券研究所 資料來源：中國工程機械工業協會工業車輛分會，Wind，國海證券研

46、究所 3.3、交貨周期較短、價格漲幅較低，叉車出口有望加速交貨周期較短、價格漲幅較低，叉車出口有望加速 較短的響應速度、交貨周期及較小價格漲幅帶來的性價比，有望加速中國叉車出較短的響應速度、交貨周期及較小價格漲幅帶來的性價比，有望加速中國叉車出口?？?。根據 Interact Analysis 統計，2022 年疫情影響下，中國 III 類叉車交貨周期在 1-3 個月，同期歐美交貨周期在 6-15 個月之間；中國 I 類、II 類、IV/V 類交0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 202

47、1I類II類III類IV/V類0%20%40%60%80%100%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021I類II類III類IV/V類0%10%20%30%40%50%60%70%80%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021叉車出口電動化率非III類叉車出口電動化率叉車內銷電動化率非III類叉車內銷電動化率0%15%30%45%60%75%90%20172018201920202021出口鋰電化率非III類出口鋰電化率III類出口鋰電化率 20 貨周期在 3-9 個月，同期歐美交貨周期在 6-15

48、 個月（II 類）、9-24 個月（I 類、IV/V 類）。同時，2022 年中國叉車 III 類、II 類、I/IV/V 類車提價幅度在 0-6%、3-8%、5-10%，漲幅均小于歐美產品。圖圖 32：2022 年中國各品類叉車交貨周期明顯小于歐美年中國各品類叉車交貨周期明顯小于歐美 圖圖 33：2022 年中國各品類叉車均價漲幅均小于歐美年中國各品類叉車均價漲幅均小于歐美 資料來源：Interact Analysis 資料來源：Interact Analysis 4、格局：雙寡頭格局已成，屬性影響較為顯著格局：雙寡頭格局已成，屬性影響較為顯著 4.1、安徽合力、杭叉集團銷量占據全球第安徽合

49、力、杭叉集團銷量占據全球第 2、3 名，國名，國內已現雙寡頭格局內已現雙寡頭格局 安徽合力、杭叉集團銷量占據全球第安徽合力、杭叉集團銷量占據全球第 2、3 名。名。從銷量來看，國產雙龍頭安徽合力、杭叉集團 2021 年銷量已達到 27.5、24.8 萬臺，占據全球銷量第 2、3 名，僅次于國際龍頭豐田。表表 3：國產安徽合力、杭叉集團銷量已接近龍頭豐田水平國產安徽合力、杭叉集團銷量已接近龍頭豐田水平 叉車銷量（萬臺）2017 2018 2019 2020 2021 豐田 26.3 26.4 28.2 26.6 28.3 安徽合力 11.5 13.3 15.2 22.1 27.5 杭叉集團 10

50、.5 12.7 13.9 20.7 24.8 中力股份-13.0 24.5 凱傲 20.1-20.3 19.8 19.8 永恒力-12.1 11.3-16.2 三菱 11.3 11.6 10.3 8.5 10.3 海斯特-耶魯-10.2 10.0 8.6 9.5 全球 133.4 149.0 149.3 158.3 196.9 資料來源：美國現代物料搬運雜志，國海證券研究所 國內已現雙寡頭格局。國內已現雙寡頭格局。市占率方面，2021 年全球叉車市場 CR3 為 40.9%，CR5為 59.2%，整體格局較為穩定；國產安徽合力、杭叉集團全球市占率分別為 14%、12.6%，國內市占率為 25%

51、、22.6%，已具備較大份額，國內已現雙寡頭格局。21 較穩定格局下，安徽合力、杭叉集團兩家公司已積累成熟的生產銷售鏈條及品牌認可，疊加叉車 B 端應用的高粘性，兩公司產品定價能力較強、降價壓力較小。圖圖 34：2021 年安徽合力、杭叉集團年安徽合力、杭叉集團全球全球市占率分別為市占率分別為 14%、12.6%資料來源：美國現代物料搬運雜志，國海證券研究所 4.2、銷售額與均價水平仍較低，電動化及海外拓展潛銷售額與均價水平仍較低，電動化及海外拓展潛力亟待挖掘力亟待挖掘 從銷售額的角度來看，2021 年，國產龍頭安徽合力、杭叉集團年銷售額已突破20 億美元，然而與龍頭豐田銷售額（超 100 億

52、美元）存在 6-7 倍差距，與凱傲、永恒力、科朗等國際二線廠商（30-80 億美元）同樣存在較為明顯的差距。表表 4：安徽合力、杭叉集團銷售額與其銷售量排名未匹配：安徽合力、杭叉集團銷售額與其銷售量排名未匹配 叉車銷售額（億美元）2017 2018 2019 2020 2021 豐田 113.9 132.9 133.5 126.7 159.2 凱傲 63.1 66.3 71.7 69.2 73.7 永恒力 41.2 43.6 45.7 45.5 55.1 三菱 38.3 42.7 41.5 37.8 40.4 科朗 30.8 34.8 37.2 36.2 40.1 海斯特-耶魯 28.9 31

53、.7 32.9 28.1 30.7 安徽合力 13.5 14.1 14.3 19.3 24.0 杭叉集團 10.8 12.3 12.7 17.6 22.7 曼尼通 2.0 2.2-12.0-斗山-11.2 11.6 9.0 13.5 克拉克 7.8 7.9 7.8 7.1 8.1 中力股份 2.4 2.9 3.1 3.6 6.5 資料來源：美國現代物料搬運雜志，國海證券研究所 結合產品均價來看，國產安徽合力、杭叉集團均價基本在 0.8-1.1 萬美元/臺之間，對比豐田（均價 4-6 萬美元/臺）、三菱、凱傲、永恒力等二線廠商（均價 3-4.5萬美元/臺）差距較大。對比來看，國產兩家龍頭電動化率

54、仍較低、海外業務收入14%14%13%10%8%5%5%31%豐田安徽合力杭叉集團凱傲永恒力三菱海斯特-耶魯其他 22 占比較低、后續服務較少，均價仍有較大優化空間。表表 5：安徽合力、杭叉集團叉車銷售均價仍處較低水平：安徽合力、杭叉集團叉車銷售均價仍處較低水平 叉車均價（萬美元/臺）2017 2018 2019 2020 2021 豐田 4.33 5.03 4.73 4.76 5.63 三菱 3.39 3.68 4.03 4.45 3.92 凱傲 3.14-3.53 3.49 3.72 永恒力-3.60 4.04-3.40 海斯特-耶魯-3.11 3.29 3.27 3.23 杭叉集團 1.

55、03 0.97 0.91 0.85 0.92 安徽合力 1.17 1.06 0.94 0.87 0.87 中力股份-0.28 0.27 資料來源：美國現代物料搬運雜志，國海證券研究所 4.3、雙寡頭格局下，屬性影響較為顯著雙寡頭格局下，屬性影響較為顯著 雙寡頭格局下，安徽合力、杭叉集團兩家公司整體屬性較為接近，經營與業績變雙寡頭格局下，安徽合力、杭叉集團兩家公司整體屬性較為接近，經營與業績變化主要受行業屬性影響?；饕苄袠I屬性影響。根據營業收入、利潤率、期間費用率、經營性現金流/營業收入的指標，將安徽合力、杭叉集團兩家公司進行對比。（1）營收和利潤率：兩家公司營收規模處于同一梯隊，且營收增速

56、變化保持同步；二者利潤率基本穩定且基本維持同頻。圖圖 35：安徽合力和杭叉集團營收變動維持同步安徽合力和杭叉集團營收變動維持同步 圖圖 36：安徽合力、杭叉集團利潤率基本維持同頻安徽合力、杭叉集團利潤率基本維持同頻 資料來源：各公司公告，國海證券研究所 資料來源：各公司公告，choice，國海證券研究所（2）期間費用率：兩家公司期間費用率趨勢較為接近，且費用率水平差距較小，存在交替變化。0%5%10%15%20%25%30%35%40%020406080100120140160安徽合力營業收入(億元）杭叉集團營業收入（億元）安徽合力同比杭叉集團同比0%5%10%15%20%25%安徽合力毛利率

57、安徽合力凈利率杭叉集團毛利率杭叉集團凈利率 23 圖圖 37：兩家公司期間費用率變化趨勢較為接近兩家公司期間費用率變化趨勢較為接近 資料來源：各公司公告，國海證券研究所（3）現金流狀況：兩家公司經營性現金流/營收狀況類似，均有較高收入質量。圖圖 38：經營性現金流經營性現金流/營收來看，兩家公司均有較高收入質量營收來看，兩家公司均有較高收入質量 資料來源：各公司公告，國海證券研究所 5、行業評級及投資策略：關注定位行業評級及投資策略：關注定位產品線完善、海產品線完善、海外布局成熟外布局成熟的頭部的頭部叉車叉車企業企業 非 III 類叉車電動化率水平提升空間較大，叉車換電帶動需求擴容；鋰電化助力

58、叉車出口，行業增長潛力較強；制造業復蘇周期中，叉車行業有望充分受益；首次覆蓋，給予叉車行業“推薦”評級。建議關注產品線完善、海外布局成熟的頭部叉車企業安徽合力、杭叉集團。6%7%8%9%10%11%12%13%14%20182019202020212022Q1-Q3安徽合力期間費用率杭叉集團期間費用率40%50%60%70%80%90%100%2016201720182019202020212022Q1-Q3安徽合力杭叉集團 24 表表 6：重點關注公司及盈利預測重點關注公司及盈利預測 重點公司重點公司 股票股票 2023/04/13 EPS PE 投資投資 代碼代碼 名稱名稱 股價股價 20

59、22A/E 2023E 2024E 2022A/E 2023E 2024E 評級評級 600761.SH 安徽合力 18.69 1.22 1.54 1.90 10.78 12.10 9.83 增持 603298.SH 杭叉集團 18.27 1.18 1.38 1.74 15.51 13.19 10.53 增持 資料來源：Wind 資訊，國海證券研究所 注：安徽合力 2022 年 EPS 為實際值 6、相關標的：安徽合力、杭叉集團相關標的：安徽合力、杭叉集團 6.1、安徽合力：安徽合力：產品線覆蓋全面，電動化持續推進產品線覆蓋全面，電動化持續推進 產品線覆蓋產品線覆蓋較為全面較為全面，電動化持續

60、推進，電動化持續推進。截至 2022 年末，公司產品系列包括 37個噸位級、512 類產品、2000 多種型號，并已經覆蓋 0.2-46 噸內燃和電動工業車輛、智能物流系統、港機設備、特種車輛、工業機械傳動系統、工作裝置等關鍵零部件。2022 年叉車銷售 26.08 萬臺，同比-5.1%，其中作為電動叉車的 I 類、II 類、III 類叉車銷量為 2.78、0.24、10.27 萬臺，分別同比+22.2%、+18%、+0.9%，而作為內燃叉車的 IV/V 類叉車銷量 12.79 萬臺，同比-13.7%；電動叉車銷售占比達到 51%，同比+4.9pct，若剔除 III 類叉車影響，則電動叉車銷售

61、占比達到 19.1%，同比+4.8pct，電動化持續推進。2022 年出口銷量占比達年出口銷量占比達到到 29.8%，產品國際化產品國際化穩步穩步發力。發力。2022 年公司內銷、出口銷量分別為 18.3、7.78 萬臺，同比-13.3%、+21.9%，出口銷量占比達到 29.8%，同比+6.6pct，產品國際化快速推進。同時，公司新設立中東中心及歐亞中心，已有歐洲、東南亞、北美、中東、歐亞五大海外中心，產品銷售已覆蓋 150 多個國家和地區。盈利預測和投資評級：盈利預測和投資評級：叉車行業下游與制造業相關性較高，有望充分受益制造業周期復蘇，同時電動化、國際化助力叉車需求擴容，公司作為行業龍頭

62、業績有望持續快增，我們預計公司 2023-2025 年實現收入 180.65、209.80、233.16 億元，同比增速為 15%、16%、11%；實現歸母凈利潤 11.43、14.08、16.01 億元，同比增速為 26%、23%、14%，現價對應 PE12.1、9.8、8.6 倍，維持“增持”評級。風險提示：風險提示：下游需求復蘇不及預期，產品出口不及預期，產能投放不及預期，叉車電動化不及預期，原材料價格波動。25 表表 7：安徽合力安徽合力盈利預測指標盈利預測指標 預測指標預測指標 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）15,673.14 18,064.53

63、20,980.29 23,315.59 增長率(%)1.66 15.26 16.14 11.13 歸母凈利潤（百萬元）904.14 1,143.02 1,408.02 1,601.50 增長率(%)42.62 26.42 23.18 13.74 攤薄每股收益（元）1.22 1.54 1.90 2.16 ROE(%)13.35 14.44 15.10 14.66 P/E 10.78 12.10 9.83 8.64 P/B 1.44 1.75 1.48 1.27 P/S 0.62 0.77 0.66 0.59 EV/EBITDA 8.28 8.05 6.42 5.05 資料來源：Wind，國海證券

64、研究所 6.2、杭叉集團：杭叉集團：產品線快速迭代，外銷網絡布局完善產品線快速迭代，外銷網絡布局完善 產品線快速迭代，電動叉車場景適應性逐步加強。產品線快速迭代，電動叉車場景適應性逐步加強。2022 年上半年，公司完成國四排放內燃叉車（1-48t）、越野叉車（1.5-1.8t）、固態金屬儲氫燃料電池叉車、燃料電池 AGV 等 30 多個大類、近百個型號新產品開發推廣。2022 年 4 月，公司發布 XH 全系列重工況高壓鋰電專用叉車，包括 1.5-48 噸平衡式叉車、集裝箱正面吊、集裝箱空箱堆高機，具備整車智能控制系統、主動安全控制技術、高電壓永磁同步技術、電動叉車鋰電專用架構平臺技術、電動叉

65、車多環境適應性平臺技術等多項技術，較大幅擴展電動叉車對內燃叉車的場景替代適應性。外銷外銷網絡網絡布局完善，布局完善，2022H1 外銷收入實現快增外銷收入實現快增。2022 年上半年公司外銷收入同比增長超 80%，外銷銷量同比增長超 50%，在美國、加拿大、德國、荷蘭、泰國設立海外銷售公司及配件服務中心，已構成“杭叉總部-海外分子公司-代理商”的三級服務網絡，外銷布局較為完善。盈利預測和投資評級：盈利預測和投資評級：伴隨制造業復蘇，叉車市場需求有望擴容，公司產品線覆蓋完善，且外銷布局網絡成熟，預計公司 2022-2024 年實現收入 146.83、169.21、200.41 億元，同比增速為

66、1%、15%、18%；實現歸母凈利潤 11.02、12.96、16.23 億元，同比增速為 21%、18%、25%，現價對應 PE15.5、13.2、10.5 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。風險提示：風險提示：下游需求復蘇不及預期，產品出口不及預期，叉車電動化不及預期，原材料價格波動，國外產品競爭加劇。表表 8：杭叉集團收入拆分杭叉集團收入拆分 2020 2021 2022E 2023E 2024E 營業收入（億元）114.52 144.90 146.83 169.21 200.41 同比 29.3%26.5%1.3%15.2%18.4%綜合毛利率 20.4%15.5%16.5%16.8%1

67、7.1%叉車收入（億元）112.53 134.52 134.90 155.49 185.31 26 同比 30.2%19.5%0.3%15.3%19.2%叉車銷量（萬臺）20.72 24.77 23.00 25.99 30.67 同比 48.6%19.6%-7.1%13.0%18.0%叉車單價（萬元/臺）5.43 5.43 5.87 5.98 6.04 叉車毛利率 20.5%16.3%17.0%17.4%17.8%其他收入（億元）1.98 10.38 11.93 13.72 15.10 同比-6.1%422.9%15.0%15.0%10.0%其他業務毛利率 13.6%5.4%10.9%9.9%

68、8.7%資料來源：Wind，公司公告，國海證券研究所 表表 9：杭叉集團盈利預測指標杭叉集團盈利預測指標 預測指標預測指標 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）14,489.70 14,683.49 16,921.09 20,040.57 增長率(%)26.53 1.34 15.24 18.44 歸母凈利潤（百萬元）908.47 1,102.24 1,295.59 1,623.49 增長率(%)8.42 21.33 17.54 25.31 攤薄每股收益（元）0.97 1.18 1.38 1.74 ROE(%)16.22 17.37 17.17 17.71 P/E 16.33 15.51 13.19 10.53 P/B 2.65 2.69 2.27 1.86 P/S 1.03 1.16 1.01 0.85 EV/EBITDA 12.78 12.08 9.45 6.61 資料來源：Wind，國海證券研究所