【研報】消費電子行業專題：逆全球化下消費電子產業鏈外遷可能性分析-20200505[37頁].pdf

1、 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 逆全球化下逆全球化下消費電子產業鏈消費電子產業鏈外遷可能性外遷可能性分析分析 消費電子專題2020.5.5 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 徐濤徐濤 首席電子分析師 S1010517080003 胡葉倩雯胡葉倩雯 電子分析師 S1010517100004 苗豐苗豐 前瞻分析師 S1010519120001 我們認為，逆全球化趨勢下，電子產業鏈外遷可能性我們認為，逆全球化趨勢下，電子產業鏈外遷可能性部分部分存在存在，預計預計是是 5-10 年長期緩慢的年長期緩慢的長周期長周期過程。過程。近年來的近年來的國內人力國內人力成本提升、成本提

2、升、各國各國關稅上行關稅上行、服務、服務 本地市場等因素是導致本地市場等因素是導致部分部分工廠外遷動因之一，遷入地需要較長時間具備承接工廠外遷動因之一，遷入地需要較長時間具備承接 能力；同時國內企業受益于工程師紅利能力；同時國內企業受益于工程師紅利主動進行結構化升級和轉型，將部分低主動進行結構化升級和轉型，將部分低 附加值產業主動外遷附加值產業主動外遷是動因之二是動因之二。與此與此同時，產業鏈玩家重新洗牌可能較小，同時，產業鏈玩家重新洗牌可能較小， 預計預計產業會持續向綜合壁壘高的龍頭廠商集中。產業會持續向綜合壁壘高的龍頭廠商集中。投資角度，我們仍然持續看好投資角度，我們仍然持續看好 全球化布

3、局的全球化布局的一線龍頭白馬一線龍頭白馬，關注關注舜宇光學科技舜宇光學科技、鵬鼎控股、歌鵬鼎控股、歌爾股份爾股份等等。 消費電子產業鏈的全球化程度現狀如何？消費電子產業鏈的全球化程度現狀如何？目前智能手機產業鏈的全球化程度較 高。從手機成品的角度看，中國、東南亞目前為主要生產地（制造端近 9 成依 賴中國生產），中/歐/北美為重要消費地（銷量占比 79%），生產與消費存在一生產與消費存在一 定錯配定錯配。從產業鏈的角度看，行業發展超 10 年，我們認為整個消費電子產業鏈 分工相對明確， 以智能手機為例： 其中歐美主供核心半導體器件及精密通訊器件； 日韓主供面板、存儲及 CMOS、MLCC 等核

4、心零部件；中國則聚焦零部件、整 機組裝等領域，中后段環節產業配套相對完善；東南亞地區的印度、越南以承接 消費電子零部件和整機為主，菲、馬、新、印尼則各有不同側重。從主要產業鏈 公司的布局來看， 目前亞洲仍然是消費電子制造公司的主要聚焦區域， 部分消費 電子龍頭公司已經形成了東南亞制造+亞歐美研發/銷售的全球化布局。 中國的產業鏈中國的產業鏈地地位及近年位及近年變化？變化？過去十幾年間中國在全球消費電子產業中的地 位不斷提升， 經歷了從生產低附加值零件、 為國外終端品牌代工到切入高附加值 生產環節、國內終端品牌躋身世界前列的轉變，奠定了中國內需市場、世界工廠 的地位?，F狀來看，中國目前是全球最大

5、消費電子出口國，智能手機產量占全球 比重近 90%，不僅消化國內龐大需求，更出口七成國內智能手機供應全球市場； 中國企業廣泛布局產業鏈中后段，在部分零組件生產環節和組裝環節占據主導。 分析以往產業鏈持續中國化的原因，我們認為市場潛力大+政策紅利+成本優勢， 是持續吸引外商投資的重要原因。然而展望未來，目前國內老齡化階段臨近、人 口紅利趨弱加之勞動力成本上升， 中國制造優勢仍在但差距正收窄， 出現部分產 業向東南亞轉移的現象。近年來的國際事件引起各國對供應鏈安全問題的重視， 在逆全球化浪潮中，消費電子產業鏈或面臨不確定性。 產業鏈產業鏈是否存在持續外遷是否存在持續外遷可能可能？我們認為外遷存在可

6、能，是 5-10 年長期緩慢的 過程，產業玩家不會巨變，且繼續向龍頭集中。短期來看，疫情下各國基于國家 產業鏈安全考慮，基礎制造業（必需品相關）或存在回遷可能，但電子產業鏈全 球化分工明確，中國相關廠商經過近 40 年的演化，已經具備效率、成本、供應 鏈等顯著優勢， 短期外遷對于各國來說并不經濟； 另疫情升級或造成全球經濟下 行， 產業鏈外遷進程短期內可能進一步放緩。 中長期看， 基于近年來的成本提升、 各國關稅上行事實和服務當地的效率需求， 消費電子部分產業鏈及組裝環節存在 外遷趨勢， 但遷入地需較長時間具備承接能力； 另一方面從中國企業的長期發展 看， 受益于工程師紅利， 預計未來國內的消

7、費電子產業也將主動進行結構化升級 和轉型，我們認為 5-10 年維度國內企業也將更聚焦在更高附加值的產業鏈環 節，將部分低附加值產業主動外遷。 如果如果外遷外遷，前往何處，前往何處？首先我們認為美日等發達國家的制造業大概率不會整體 遷回本國，考慮市場和成本兩大因素，東南亞+南亞產業集群可能是首選，墨西 哥及拉美國家背靠北美市場同樣有望承接部分產能。 以印度為代表的南亞及東南 亞地區為例， 我們詳細分析其產業基礎及與國內各方面優劣勢的對比。 配套的公 司目前主要依賴中國企業出海， 未來或將逐步轉向本地配套， 預計切換的過程將 從低門檻、低價值量產品開始，逐步緩慢過渡到高門檻、高價值量產品。 風險

8、因素：風險因素：疫情持續升級；宏觀環境及各國政策變化；下游需求不及預期等。 投資建議投資建議：電子產業鏈部分外遷預計是 5-10 年長期緩慢的過程，仍然持續看好 在產業鏈環節具備大客戶訂單承接能力與精密制造能力、 技術優勢領先且管理經 驗豐富、 全球化布局的中國龍頭公司， 關注舜宇光學科技、 立訊精密、 小米集團、 傳音控股、鵬鼎控股、歌爾股份、領益智造、瑞聲科技、比亞迪電子、聞泰科技、 信維通信等。 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 重點公司重點公司盈利預測表盈利預測表 股票名稱股票名稱 股價股價（人人 民幣民幣元）元） EPS（人民幣人民幣元）元） PE（x） 評級評級 19 2

9、0E 21E 19 20E 21E 舜宇光學科技 100.15 3.64 4.24 5.42 28 24 18 買入 立訊精密 47.31 0.88 1.20 1.69 54 39 28 買入 小米集團 9.28 0.48 0.56 0.67 19 17 14 買入 傳音控股 54.50 1.94 2.25 2.52 28 24 22 買入 鵬鼎控股 41.79 1.27 1.34 1.59 33 31 26 買入 歌爾股份 19.35 0.4 0.63 0.78 48 31 25 買入 比亞迪電子 16.32 0.71 3.32 1.37 23 5 12 買入 聞泰科技 106.71 1.7

10、6 2.77 3.42 61 39 31 買入 信維通信 41.30 1.04 1.4 1.91 40 30 22 買入 瑞聲科技 34.52 1.84 2.05 2.25 19 17 15 增持 領益智造* 9.28 0.28 0.41 0.51 33 23 18 - 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2020 年 4 月 30 日收盤價，標*為 Wind 一致預測，其余為中信證券研究部預測 rQrOrRmQnQsMsQrQuMpOtQ8ObP8OoMmMmOmMjMrRmRiNmMoQ8OoOzQvPqRuMwMpOoO 消費電子專題消費電子專題2020.5.5 請務必閱

11、讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 消費電子產業鏈的全球化程度現狀如何？消費電子產業鏈的全球化程度現狀如何？. 1 終端成品維度：亞洲為主要生產地，歐美為重要消費地，存在一定錯配 . 1 產業鏈維度：全球分工明確，國內零部件配套相對完善 . 3 中國在產業鏈中的地位中國在產業鏈中的地位及近年來的變化？及近年來的變化？. 11 產業現狀：中國為全球最大消費電子出口國，廣泛布局產業鏈中后段 . 11 產業鏈中國化原因：市場潛力大+政策紅利+成本優勢等，外商持續投資 . 15 未來展望：勞動力成本優勢減弱，貿易保護主義抬頭，去中國化趨勢初顯 . 16 短期和中長期看，未來外遷可能是一種趨勢嗎？短期和

12、中長期看，未來外遷可能是一種趨勢嗎？ . 18 短期看，除醫療安全外的電子產業難以外遷，疫情更進一步放緩外遷節奏 . 18 中長期看，關稅等成本上行+國內產業結構升級，部分環節或主動外遷 . 20 如何如何看產業鏈外遷的可操作性？看產業鏈外遷的可操作性？ . 23 有可能會遷回本國嗎？ . 23 如果產業鏈外遷，哪些地區是優質選擇？ . 23 配套產業鏈公司會以當地為主還是中國企業出海？ . 26 風險因素風險因素 . 29 投資策略投資策略 . 29 消費電子專題消費電子專題2020.5.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：全球智能手機分地區銷量 . 2 圖 2：

13、全球智能手機出貨量和主要國家產量 . 2 圖 3：富士康集團全球布局 . 2 圖 4：聞泰集團全球布局 . 2 圖 5：全球智能手機分品牌銷量 . 3 圖 6： 分地區智能手機品牌份額 . 3 圖 7：3C 電子產業鏈情況 . 3 圖 8：蘋果 200 大供應商分區域分布情況 . 4 圖 9：蘋果 200 大供應商工廠分布（2017 年值） . 4 圖 10：華為、OPPO、VIVO、小米合計市占率 . 12 圖 11：中國手機類產品進出口情況 . 12 圖 12：2019H1 全球智能手機面板出貨量市場份額 . 14 圖 13：華為供應商數量在全球的占比（2019 年） . 15 圖 14：

14、北美客戶全球 200 大供應商分布（2019 年） . 15 圖 15：中國出生人口數和出生率 . 16 圖 16：中國勞動人口比例 . 16 圖 17：制造業每小時勞動工資對比 . 17 圖 18：中國人口出生率 . 17 圖 19：中國 65 歲及以上人口比例 . 17 圖 20：中國與世界其他國家的相互依存度系數變化 . 19 圖 21：中美 GDP 構成對比 . 19 圖 22：發達經濟體 GDP 增長展望 . 20 圖 23：發展中經濟體 GDP 增長展望 . 20 圖 24：全球制造業四級發展格局 . 22 圖 25：大專及以上院校畢業生數 . 22 圖 26：部分國家 65 歲及

15、以上人口比例（2018 年） . 24 圖 27：部分國家制造業工人月薪 . 24 圖 28：2019 年全球智能手機銷量的地區分布情況 . 24 圖 29：2019 年部分南亞及東南亞國家手機銷量 . 24 圖 30：中印越三國人口結構 . 25 圖 31：中印越三國 15 歲及以上人口的識字率 . 25 圖 32：越南歷年勞動人口數量. 25 圖 33：越南人口年齡結構，2018 年 . 25 圖 34：蘋果 200 大供應商國家/地區分布 . 27 圖 35：蘋果 200 大供應商工廠位置分布 . 27 圖 36：在印度設廠的蘋果供應商國家和地區分布 . 27 圖 37：在越南設廠的蘋果

16、供應商國家和地區分布 . 27 消費電子專題消費電子專題2020.5.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 表格目錄表格目錄 表 1：iPhoneX 供應鏈情況梳理 . 4 表 2：全球十大 IC 設計公司排名 . 5 表 3：日韓重點消費電子產業鏈公司情況 . 6 表 4：中國主要消費電子產業鏈公司布局情況 . 6 表 5：印度主要消費電子產業鏈公司布局情況 . 8 表 6：越南主要消費電子產業鏈公司布局情況 . 8 表 7：其他東南亞公司主要消費電子產業鏈公司布局情況 . 9 表 8：消費電子代表公司的海內外布局情況 . 10 表 9：國內部分消費電子公司的海外布局統計 . 10 表 10

17、：主要中國廠商的消費電子產業鏈布局 . 13 表 11：終端手機廠商的主要組裝代工廠/ODM 廠情況 . 13 表 12：2015-2018 全球前五大智能手機組裝排名 . 13 表 13：美日醫療安全和產業回遷相關政策/表態 . 18 表 2：印度消費電子產業相關關稅政策梳理 . 21 表 14：iPhone7 成本拆解 . 22 表 15：典型制造業企業在印度/越南及國內成本項目對比 . 26 表 16：蘋果公司及配套供應鏈企業在越南、印度設廠情況 . 27 表 17：三星及配套供應鏈在越南、印度設廠情況 . 28 表 18：重點公司盈利預測表 . 30 消費電子專題消費電子專題2020.

18、5.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 疫情促使疫情促使美日等國重視產業鏈安全問題，引發全球美日等國重視產業鏈安全問題，引發全球對對逆全球化趨勢的擔憂逆全球化趨勢的擔憂。2008 年 金融危機以來，全球貿易總額占全球 GDP 的比重達到平臺期，全球化瓶頸漸顯。2018 年 以來，美國發布多項對華關稅政策，將華為等多家中國企業列入實體清單，鼓勵制造業回 歸美國，同時也促使中國國內半導體等產業加速發展。2020 年全球新冠疫情持續蔓延， 截至 2020 年 4 月 30 日全球累計確診人數超過 320 萬人，印度、越南、意大利、西班牙 等數十個國家采取“封國” 、 “封城” 、停工等防疫措施

19、，人員出境受限，物流貿易收緊， 制造業面臨上游原材料缺貨甚至斷供的風險。需要注意的是，部分國家由于缺乏口罩、呼 吸機等物資本土化生產能力曾面防疫物資匱乏的危機，進一步引起各國對產業鏈安全問題 的高度重視。2020 年 4 月 7 日，日本政府表示支持日本企業將把對一個國家依賴度較高 的零部件或原材料產能搬回國內或在東盟等國建立工廠實現多元化生產，尤其是與國民健 康相關的產業；4 月 9 日，美國白宮國家經濟委員會主任庫德洛表示“一種可能吸引美國 企業從中國回流的政策是將回流支出 100%直接費用化” ，從而可獲得一定稅收優惠。近期 國內投資人高度關注美日兩國支持產業回國的相關政策，擔憂電子產業

20、鏈回流成為大趨勢。 基于以上背景，本文將從全球產業視角對消費電子產業鏈的后續變化進行分析，并嘗試回 答投資人關心的四個問題：消費電子產業鏈全球化程度現狀如何？中國在產業鏈中的地位 及近年來的變化？短期和中長期看，未來外遷可能是一種趨勢嗎？如何看產業鏈外遷的可 操作性？ 消費電子產業鏈的全球化程度現狀如何？消費電子產業鏈的全球化程度現狀如何？ 核心觀點：核心觀點：整體而言，目前智能手機產業鏈的全球化程度較高。從終端手機成品的角 度看，中國、東南亞目前為主要生產地（其中制造端近 9 成依賴中國生產） ，中/歐/北美為 重要消費地（銷量占比 79%） ，生產與消費存在一定錯配。從產業鏈的角度看，以智

21、能手 機為例，行業發展超 10 年，我們認為整個消費電子產業鏈分工相對明確：其中歐美主要 供應核心半導體器件及精密通訊器件；日韓主要供應面板、存儲及 CMOS、MLCC 等核心 零部件；中國則主要聚焦零部件、整機組裝等領域，前段環節尚待突破，中后段環節產業 配套相對完善； 東南亞地區的印度、 越南以承接消費電子零部件和整機為主， 菲、 馬、新、 印尼則各有不同側重。從主要產業鏈公司的布局來看，目前亞洲仍然是消費電子制造公司 的主要聚焦區域，消費電子龍頭公司已經形成了東南亞制造+亞歐美研發/銷售的全球化布 局。 終端成品終端成品維度：維度：亞洲為主要生產地，歐美為重要消費地，存在一定錯配亞洲為主

22、要生產地，歐美為重要消費地，存在一定錯配 目前來看，目前來看，智能手機智能手機產業鏈的產業鏈的全球化程度較高全球化程度較高，其中中國、東南亞其中中國、東南亞為為主要生產主要生產地地，歐，歐 洲、洲、北美為北美為重要消費重要消費地地，生產，生產與與消費存在一定錯配消費存在一定錯配。 從下游需求來看，中國、亞太、歐洲、北美為主要的智能手機市場。2019 年全 球智能手機銷量 13.71 億部，同比-2%。其中大中華區智能手機銷量 3.77 億部，全球排名 第一，占比 27%；亞太其他地區銷量 3.25 億部，占比 24%；歐洲銷量 2.39 億部，占比 17%；北美銷量 1.52 億部，占比 11

23、%；中東及非洲銷量 1.41 億部，占比 10%；拉美銷量 1.39 億部，占比 10%。 消費電子專題消費電子專題2020.5.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 從上游制造來看，近 9 成依賴中國生產，近年來印度、越南等東南亞國家亦快速 崛起。2019 年中國生產智能手機 12.27 億部，在全球出貨量 13.71 億部中占比 89%。除 中國以外，近年來東南亞的印度、越南等也成為手機代工制造的重要地區，年產量約 12 億部。 以全球 OEM 龍頭富士康、 ODM 龍頭聞泰為例， 均以中國大陸為大本營， 拓展印度、 越南、印尼等東南亞地區。 從終端品牌來看，三星、蘋果、華米 OV 攻

24、占全球各個地區，龍頭集中度持續提 升。2019 年全球手機銷量 TOP6 為三星、華為、蘋果、小米、OPPO、vivo，銷量分別為 2.95/2.41/1.91/1.23/1.14/1.09 億部。具體到各個主要市場，銷量排名及份額略有差別，但 領先廠商基本一致：中國手機銷量 TOP5 為華為、vivo、OPPO、小米、蘋果，銷量分別 為 1.41/0.66/0.63/0.40/0.33 億部； 印度手機銷量 TOP5 為小米、 三星、 vivo、 OPPO、 realme， 銷量分別為 0.44/0.33/0.24/0.16/0.16 億部；歐洲手機銷量 TOP4 為三星、蘋果、華為、小 米

25、，銷量分別 0.70/0.40/0.35/0.19 億部；美國手機銷量 TOP3 為蘋果、三星、LG，銷量 分別為 0.67/0.35/0.17 億部。 圖 1：全球智能手機分地區銷量（單位：百萬部） 資料來源：IDC，中信證券研究部 圖 2：全球智能手機出貨量和主要國家產量（單位：百萬部） 資料來源：IDC，中國國家統計局，越南國家統計局，中信證券研究部 圖 3：富士康集團全球布局 資料來源：富士康集團官網 圖 4：聞泰集團全球布局 資料來源：聞泰集團官網 351 423430 467444 409 377 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 2013

26、201420152016201720182019 大中華亞太其他歐洲北美中東及非洲拉丁美洲 1,466 1,404 1,371 1,429 1,369 1,227 206 206 125 141 153 - 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 201720182019 全球出貨量中國產量越南產量印度出貨量 消費電子專題消費電子專題2020.5.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖 5：全球智能手機分品牌銷量（單位：百萬部） 資料來源：IDC，中信證券研究部 圖 6： 分地區智能手機品牌份額 資料來源：IDC，中信證券研究部 產業鏈維度：全球分

27、工明確，國內零部件配套相對完善產業鏈維度：全球分工明確，國內零部件配套相對完善 以智能手機為例，行業發展超以智能手機為例，行業發展超 10 年，產業鏈分工相對明確。年，產業鏈分工相對明確。智能手機為最具代表性 的消費電子終端產品， GfK 數據顯示 2018 年其銷售額達到 4870 億美元， 占消費電子行業 整體比例約 55%。智能手機產業鏈較長，從上游原材料，到中游零部件如芯片、PCB、面 板、被動元件、機械件，再到下游模組/組裝環節，行業經過十余年發展，產業鏈全球化分 工已經相對明確。以蘋果供應鏈為例，發展至今供應鏈公司分布亞洲、歐洲、美洲等地， 2019 年前 200 大供應商中，中國

28、大陸廠商占比 21%，中國臺灣廠商占比 23%，美國本土 /日本/韓國分別占比 19%/19%/6%，五大地區合計達到 87%，其中中國大陸、中國臺灣地 區以供應零部件、線材、金屬結構件、產品代工組裝為主；歐美地區主要為半導體器件以 及精密通訊器件；日韓地區則是面板、存儲、被動元件等核心器件。但是具體從生產工廠 角度，中國大陸承接大部分生產產能，包括富士康、和碩等臺企，村田、TDK 等日企等均 在國內設立工廠，2017-2019 年位于國內的工廠占比達到 45%/45.8%/47.5%。 圖 7：3C 電子產業鏈情況 資料來源：KIET，Duke，中信證券研究部 0 200 400 600 8

29、00 1000 1200 1400 1600 2010201120122013201420152016201720182019 三星蘋果華為OPPOVIVO 小米LG聯想其他 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 全球中國歐洲美國印度 三星華為蘋果小米OPPOvivo其他 消費電子專題消費電子專題2020.5.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖 8：蘋果 200 大供應商分區域分布情況 資料來源：蘋果，ittbank，中信證券研究部 圖 9：蘋果 200 大供應商工廠分布（2017 年值） 資料來源：蘋果，ittbank，中信證券研究

30、部 表 1：iPhoneX 供應鏈情況梳理 類別類別 零部件零部件 成本占比成本占比 供應商情況供應商情況 供應商所處國家供應商所處國家 半導體 AP 7% 蘋果、臺積電（制造） 美國、中國 基帶處理器 5% 高通、英特爾 美國 藍牙/WLAN 2% 博通、村田 美國、日本 NAND/DRAM 17% 東芝、三星、SK、美光 美國、日本、韓國 射頻 2% Skyworks、博通、Qorvo 美國 模擬器件 2% Dialog、博通、TI、Mxim 美國、歐洲 其他半導體器件 AMS、Cirrus Logic 等 美國、歐洲 顯示 LCD/OLED 20% 三星電子、LG 韓國 玻璃蓋板 康寧

31、美國 攝像頭 鏡頭 8% 大立光、玉晶光 中國 CMOS 索尼 日本 模組 LG、夏普、高偉電子、歐菲光 中國、日本、韓國 3D 結構光 VCSEL 6% Lumentum、Finisar 美國 鏡頭、濾光片等 AMS、Viavi、Himax、精材、水晶光電 美國、歐洲、中國 傳感器 意法半導體 歐洲 模組 LG、夏普、鴻海、歐菲光 中國、日本、韓國 電池 電芯 2% ATL、LG 化學、力神 中國、韓國 PACK 德賽電池、欣旺達、新普、順達科 中國 無線充電 接收端 2% 立訊精密、信維通信、東山精密 中國 PCB/FPC 4% AT&S、TTM、Nippon、臻鼎、Fujikura、東山

32、 精密等 中國、歐洲、美國 聲學 2% 瑞聲科技、歌爾股份、立訊精密 中國 機殼+中框 13% 可成、捷普、鴻海、藍思、伯恩 中國 連接器 鴻騰、正葳、立訊精密 中國 組裝/代工 鴻海、和碩 中國 資料來源：techinsight，ifixit，ittbank，中信證券研究部 16%17% 21% 22% 26% 23% 23% 20%19% 23% 22% 19% 6% 6% 6% 11%10% 13% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 201720182019 中國大陸中國臺灣美國日本韓國其他 45% 17% 12% 10% 5% 4%4% 3% 中國大陸日本東南亞美國 中國臺灣歐洲韓國其他 消費電子專題消費電子專題2020.5.5 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 分區域看