電子行業科技安全專題：半導體與消費電子產業鏈安全淺析及投資策略-230301（52頁）.pdf

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1、請務必閱讀末頁的免責條款和聲明2023年年3月月1日日電子行業科技安全專題電子行業科技安全專題半導體與消費電子產業鏈安全淺析及投資策略半導體與消費電子產業鏈安全淺析及投資策略徐濤徐濤中信證券研究部中信證券研究部科技產業聯席首席分析師科技產業聯席首席分析師/電子行業首席分析師電子行業首席分析師1 12023年電子板塊整體投資思路是年電子板塊整體投資思路是“效率效率+安全安全”：效率是主線：效率是主線，安全是基礎安全是基礎。其中其中，我們從半導體和消費電子兩方面分我們從半導體和消費電子兩方面分析產業自強視角下的析產業自強視角下的“供應安全供應安全”問題問題。半導體半導體產業鏈安全：產業自強產業鏈安

2、全：產業自強，供應鏈國產化加速供應鏈國產化加速。外部限制不斷加碼外部限制不斷加碼，倒逼國產化加速倒逼國產化加速，芯片制造戰略地位顯著芯片制造戰略地位顯著，本本土化趨勢明確土化趨勢明確，全球景氣提升全球景氣提升、國產替代加速國產替代加速，產業政策有望加碼產業政策有望加碼，關注關注“卡脖子卡脖子”環節國產化歷史機遇環節國產化歷史機遇。關注半導體關注半導體制造制造-設備設備-零部件自主產業鏈零部件自主產業鏈+核心芯片國產化核心芯片國產化。消費消費電子產業鏈安全：擁抱產業鏈外遷變化電子產業鏈安全：擁抱產業鏈外遷變化，關注國內公司全球布局關注國內公司全球布局。逆全球化趨勢下逆全球化趨勢下，消費電子產業鏈

3、部分外遷是中消費電子產業鏈部分外遷是中長期趨勢以國內公司出海為主長期趨勢以國內公司出海為主。中期看中期看，中國制造產業鏈配套齊全中國制造產業鏈配套齊全，大部分環節仍不具備外遷經濟性；長期看大部分環節仍不具備外遷經濟性；長期看，關稅等關稅等成本上行成本上行+國內產業結構升級國內產業結構升級，部分環節或主動外遷部分環節或主動外遷。重點關注通過產業升級完成自我迭代重點關注通過產業升級完成自我迭代，擁抱產業動態變化的國內公擁抱產業動態變化的國內公司司。風險因素：風險因素：全球宏觀經濟低迷全球宏觀經濟低迷風險；下游風險；下游需求不及需求不及預期；創新預期；創新不及不及預期；國際預期；國際產業環境變化和貿

4、易摩擦加劇產業環境變化和貿易摩擦加劇風險；匯率風險；匯率波動波動等。等。投資要點投資要點eZeZeUaYaVaVdXdX6MdN8OpNoOsQsReRnNmPkPqQnP9PpOnNvPmMsQMYpMpN目錄目錄CONTENTS21.半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速2.消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響3.投資策略投資策略4.風險因素風險因素3 31、外部制裁限制如何演變外部制裁限制如何演變，國內政策支持可能如何推進國內政策支持可能如何推進？半導體板塊核心回答三個問題半導體板塊核心

5、回答三個問題2、重資產端：設備重資產端：設備、制造制造、先進封裝關注什么先進封裝關注什么？3、輕資產端：輕資產端：CPU/GPU/AI芯片芯片/高端模擬芯片關注高端模擬芯片關注什么什么？外部變化：中長期維度，逆全球化倒逼制造端全球擴產，本土化成為趨勢。美國限制：美國芯片法案支持本土先進制程擴產，拉攏盟友共建供應鏈。對華半導體產業制裁再升級，倒逼國產化加速。政策支持：外部限制層層遞進背景下，政策支持力度有望加大。建議關注財稅+補貼+人才激勵+科研體系等激勵措施。歷史經驗：全球半導體產業存在周期屬性，每個完整周期一般持續35年左右。設備/零部件：短期受到擾動，長期國產化率提升拉動，國內份額提升空間

6、大。建議關注國產化率提升有彈性的細分。制造：景氣周期下行開始體現至報表端，市場已price-in。估值處于歷史低位，基本面表現滯后，建議等待右側時機。先進封裝：后摩爾時代提升系統性能的重要路徑，國內企業逐步走向市場前沿。國產CPU：信創CPU市場空間超千億元，核心實現國產化，重點關注實現自主可控的企業。算力國產化：GPT深度學習模型打開AI市場空間，算力需求普及情形下，主題相關上市公司受益。工業市場模擬芯片：估值持續消化，關注高端突破與行業整合，相關公司中長期業績確定性相對較強，遠期估值相對合理。建議關注：（建議關注：（1）設備：芯源微、拓荊）設備：芯源微、拓荊科技、中微公司、北方華創、盛美上

7、海、科技、中微公司、北方華創、盛美上海、華海清科、至純科技等。（華海清科、至純科技等。（2）零部件：）零部件：富創精密，關注新萊應材、江豐電子等。富創精密，關注新萊應材、江豐電子等。建議關注：（建議關注：（1）制造：中芯國際（）制造：中芯國際（A/H股）、華虹半導體（股）、華虹半導體（H股）；（股）；（2）封測：）封測：長電科技、通富微電、華天科技、晶方長電科技、通富微電、華天科技、晶方科技、甬矽電子、環旭電子、立訊精密?？萍?、甬矽電子、環旭電子、立訊精密。建議關注：（建議關注：（1）信創相關）信創相關/AI芯片：芯片：龍芯中科、海光信息、寒武紀、江波龍芯中科、海光信息、寒武紀、江波龍、納思達

8、；（龍、納思達；（2）模擬芯片：杰華特、）模擬芯片：杰華特、納芯微。納芯微。4 42022年漲幅前十：年漲幅前十：半導體設備材料國產替代（拓荊科技、江豐電子、華海清科）、特種芯片（臻鐳科技）、DDR5增量需求（聚辰股份）、FPGA芯片國產替代（復旦微電）、功率器件（宏微科技）、模擬芯片（納芯微）、激光芯片（長光華芯）、信創芯片（納思達）。2023年年1-2月月漲幅漲幅前十：前十：AI芯片（寒武紀）、信創芯片（龍芯中科、國芯科技、海光信息）、封測需求回升（通富微電）、半導體設備國產替代（芯源微）、汽車電子（長光華芯）、消費電子需求復蘇（唯捷創芯）、安防芯片需求回暖（富瀚微）。半導體復盤（前十）：

9、產業鏈安全、高景氣細分、國產替代是熱點半導體復盤（前十）：產業鏈安全、高景氣細分、國產替代是熱點半導體行業百億市值以上公司半導體行業百億市值以上公司2022全年漲跌幅前十全年漲跌幅前十公司公司漲跌幅漲跌幅（%）最新市值最新市值（億元）（億元）公司公司漲跌幅漲跌幅（%）最新最新市值市值（億元）（億元）拓荊科技-U134.8351.6韋爾股份-66.41,118.0臻鐳科技107.4117.9恒玄科技-62.5168.5聚辰股份49.5111.0艾為電子-55.5199.2復旦微電38.8570.4國科微-53.9199.5江豐電子31.8213.3匯頂科技-53.3266.0納芯微22.6331

10、.2睿創微納-52.5209.1長光華芯22.1175.3中微半導-51.7124.4納思達8.9802.2瑞芯微-49.3373.3宏微科技5.0118.3北京君正-47.3388.6華海清科0.2285.7立昂微-47.1326.6資料來源：Wind，中信證券研究部 注：最新市值按照2023年2月27日收盤價計算，標紅公司為2022年上市新股半導體行業百億市值以上公司半導體行業百億市值以上公司2023年前兩月漲跌幅前十年前兩月漲跌幅前十公司公司漲跌幅漲跌幅（%）最新市值最新市值（億元）（億元）公司公司漲跌漲跌幅幅（%）最新最新市值市值（億元）（億元）寒武紀-U53.2341.4紫光國微-1

11、8.0933.0芯原股份-U36.1302.7聚辰股份-15.9103.0龍芯中科35.1469.2宏微科技-14.8110.3通富微電35.0342.3斯達半導-10.9497.8芯源微31.4192.6臻鐳科技-9.8115.9國芯科技29.6131.5瀾起科技-8.9658.9長光華芯24.7164.1圣邦股份-8.7573.6海光信息24.31,173.3思瑞浦-8.1304.7唯捷創芯-U24.0191.3納芯微-5.0310.0富瀚微21.9140.6雅克科技-3.4234.0資料來源：Wind，中信證券研究部5 5外部變化：中長期維度，逆全球化倒逼制造端全球擴產，本土化成為趨勢外

12、部變化：中長期維度，逆全球化倒逼制造端全球擴產，本土化成為趨勢各地區紛紛拋出政策各地區紛紛拋出政策，推動建廠推動建廠“軍備競賽軍備競賽”，晶圓廠本土化或成為未來晶圓廠本土化或成為未來趨勢趨勢，設備采購全球景氣設備采購全球景氣。根據美國根據美國、歐盟已經明確的法案歐盟已經明確的法案，至少將有超至少將有超過過1200億美元的政府補助流向半導體行業億美元的政府補助流向半導體行業。歐洲：歐洲：歐盟委員會于2022年2月8日推出歐洲芯片法案(EuropeanChips Act)，擬動員超過430億歐元的公共和私人投資強化歐洲的芯片研究、制造。2022年3月，德國提供補貼，英特爾宣布將在德國馬格德堡建新廠

13、。2022年11月中方收購德芯片企業Elmos受阻。日本：日本：2021年11月，日本批準7740億日元（約合57億美元）的半導體在地化投資資金：包括6170億日元用于創新芯片制造產能、470億日元用于傳統生產（模擬芯片和電源管理部件）和110日元億用于下一代硅的研發。臺積電2021年2月宣布，在筑波市建立日本首個正式的研發基地；2022年6月宣布將建設日本熊本工廠，其中日本政府補貼約4760億日元（35億美元)。韓國：韓國：2022年7月，韓國政府出臺半導體超級強國戰略，擴大對半導體研發和設備投資的稅收優惠，引導企業至2026年完成半導體投資340萬億韓元（約17460億人民幣），并爭取在未

14、來10年培養15萬名專業人才。三星、SK海力士等韓國企業也在努力擴大本土制造產能。中國臺灣：中國臺灣：2022年11月17日，臺當局行政機構會議通過“產業創新條例”第10之2條、第72條修正草案，增列針對技術創新且居國際供應關鍵地位的公司，其前瞻創新研發支出的25%可抵減當年所得稅額，購置先進設備支出的5%抵減當年所得稅額。此舉被外界稱為“臺版芯片法案”。臺積電表示將持續在中國臺灣地區進行投資。根據我們統計，按照目前部分主流晶圓廠的全球擴產計劃測算，未來至少將有1500億美元資本開支陸續落地。公司公司地點地點廠區名廠區名/所在地區所在地區投資金額投資金額產能產能工藝制程工藝制程時間節點時間節點

15、臺積電美國亞利桑那州Fab 21120億美元（20212029年）2萬片/月（2024年）12英寸5nm2021年動工、2024年投產中國南京南京廠28.87億美元4萬片/月12英寸28nm及以上2022下半年量產中國臺灣臺中中科園區8000-1 萬 億 新 臺 幣（約 289 億361億美元)NA2nm、1nm2024年試產、2025年量產中國臺灣高雄廠90.4億美元NA7nm、28nm2022年動工、2024年投產日本熊本熊本廠50億美元4.5萬片/月12英寸22/28nm2022年動工、2024年投產德國（談判中）NANANA英特爾美國俄亥俄州新廠200億美元NA擴建12英寸產能，部分代

16、工2022-2025德國馬格德堡新廠170億歐元NA2nm2023-2027愛爾蘭都柏林廠120億歐元NANA三星美國德州泰勒市170億美元3萬片/月12英寸7nm、5nm2022-2024韓國平澤P3NANA3nm聯電中國臺灣南科Fab 12A P6廠30億美元2.75萬片/月12英寸28nm/22nm2022年動工、2023年投產廈門廈門廠NA2萬片/月12英寸28nm2021-2022新加坡12i P3廠50億美元3萬片/月12英寸22/28nm2024年底開始量產格芯新加坡新加坡新廠40億美元45萬片/年12nm至90nm2023年開始投產德國德累斯頓10億美元12nm至90nm202

17、2-2025美國紐約馬爾他Fab 810億美元15萬片/年NA2023年力積電中國臺灣銅鑼新廠2780億新臺幣10萬片/月12英寸2023-2026世界先進中國臺灣新竹9.05億元新臺幣4萬片/月8英寸2023-2025博世德國德累斯頓新廠10億歐元NA新建12英寸2021年德國羅伊特林根晶圓廠2.96億美元NA6/8英寸2022年開始擴產德州儀器美國謝爾曼新廠NANA擴建12英寸2023-2025部分海外半導體廠商擴產計劃梳理部分海外半導體廠商擴產計劃梳理右側表格資料來源：各公司公告（含量產、投產、擴產時間），集微網（含量產、投產、擴產時間），芯智訊（含量產、投產、擴產時間），TechWeb

18、（含量產、投產、擴產時間），中信證券研究部6 6美國芯片法案美國芯片法案2022年年8月簽署生效：扶持本土建廠月簽署生效：扶持本土建廠，同時涉及對華排他性限制同時涉及對華排他性限制。法案主要內容：約527億美元的直接資金支持+相當于約240億美元的稅收抵免+享受優惠企業被禁止在華投建先進產線。臺積電赴美建廠：臺積電赴美建廠：臺積電計劃在鳳凰城北部建設6個廠房，第一座已于2021年4月開工建設，2022年底主體建筑已完工，2023年設備進駐廠區，2024年開始生產。2022年12月6日，臺積電在美國亞利桑那州舉辦新廠上機典禮，根據Digitimes報道，蘋果、NVIDIA可能成為新廠首批客戶，A

19、MD與賽靈思在洽談之中，新廠將包括一期2萬片/月5nm及及4nm以及二期2萬片/月3nm產能。美國試圖倡議與日本美國試圖倡議與日本、韓國以及中國臺灣組成芯片四方聯盟韓國以及中國臺灣組成芯片四方聯盟（Chip 4），將中國大陸排除在其半導體產業鏈體系之外將中國大陸排除在其半導體產業鏈體系之外。2022年9月27日舉行“美-東亞半導體供應鏈彈性工作小組”首次預備會議，會議已達成初步共識，該平臺作為美國主導討論的工作平臺，美日韓及中國臺灣四方主要商議如何從各自角度來解決半導體供應鏈遇到的相關問題。資料來源：各公司官網（含投產時間），集微網，中信證券研究部資料來源：azcentral官網美國部分晶圓廠

20、新建及擴產計劃美國部分晶圓廠新建及擴產計劃截至截至2022年年6月臺積電美國亞利桑那州廠區建設狀況月臺積電美國亞利桑那州廠區建設狀況外部變化：美國芯片法案支持本土先進制程擴產，拉攏盟友共建供應鏈外部變化：美國芯片法案支持本土先進制程擴產，拉攏盟友共建供應鏈編編號號狀態狀態廠商廠商地點地點晶圓尺寸晶圓尺寸技術節點技術節點規劃產能規劃產能（萬片萬片/月月）投資額投資額（億億美元美元）生產項目生產項目投 產 時投 產 時間間1在建臺積電美國亞利桑那州鳳凰城北部12英寸5nm/4nm（一期）3nm（二期）一 期 2 萬 片（5nm/4nm），二 期 2 萬 片（3nm）規 劃 120 億美元晶圓代工2

21、023年2計劃三星美國德克薩斯州12英寸5nm、sub-5-nm2170億美元晶圓代工2024年3計劃格芯美國紐約12英寸9012nm1.2510億美元晶圓代工4在建英特爾美國亞利桑那州錢德勒12英寸7nm200億美元CPU等2024年5計劃英特爾美國俄亥俄州哥倫布12英寸200億美元CPU等2025年6在建德州儀器美國德克薩斯州謝爾曼12英寸300億美元模擬芯片2025年開 始 投產7計劃美光科技美國愛達荷州博伊西12英寸150億美元DRAM2030年7 72022年年10月月7日日，美國商務部工業與安全局美國商務部工業與安全局（BIS）公布了對于中國出口管制新規公布了對于中國出口管制新規，

22、針對高算力芯片針對高算力芯片、超級計算超級計算、先進芯片制造先進芯片制造、半導體設備領域對中國制裁再次升級半導體設備領域對中國制裁再次升級。本次限制途徑包括本次限制途徑包括“物項物項”、“實體實體”、“用途用途”、“人員人員”四類四類。一一、以以“物項物項”限制：限制：CCL商品管制清單里新增商品管制清單里新增4項項ECCN出口管制分類編碼出口管制分類編碼，瞄準瞄準【高算力芯片高算力芯片】和和【部分半導體設備部分半導體設備】。二二、以以“實體實體”限制：對于實體清單中與先進計算相關的限制：對于實體清單中與先進計算相關的【28家中國實體家中國實體】增加外國直接產品規則增加外國直接產品規則，新增新

23、增【31家實體家實體】到未經核實清單到未經核實清單（UVL清單清單）。三三、以以“用途用途”限制：瞄準限制：瞄準【超級計算機超級計算機】、【先進芯片制造先進芯片制造】和和【特定半導體設備開發特定半導體設備開發】的的最終用戶和最終用途最終用戶和最終用途，出口需要獲取許可證出口需要獲取許可證。四四、以以“人員人員”限制：新規在限制：新規在【半導體制造半導體制造】層面增加了對層面增加了對“美國人美國人”的最終用戶和最終用途限制的最終用戶和最終用途限制。1.高算力芯片：新增ECCN 3A090物項編碼 滿足輸入輸出（I/O）雙向傳輸速度高于600GB/s 且且計算位寬 x TOPs 4800的任何芯片

24、（包括CPU、GPU、ASIC等）2.部分半導體設備新增ECCN 3B090編碼主要為一些用于沉積鈷、鎢的薄膜沉積類設備，主要用于10nm及以下先進制程芯片生產。1.超級計算機：新增ECCN 4A090物項編碼，體積 41,600 ft3且且雙精度計算能（FP64）100 petaFLOPs或單精度計算能（FP32）200 petaFLOPs1.位于實體清單（Entity List）中的【28家實體】，上游使用到美國技術（落些列ECCN編碼范疇內的）產的產品將直接進EAR管制范疇，由于本次外國直接產品規則的更新，其含美國技術的上游供應（如芯片設計、晶圓廠流片、采購）或將受到影響。2.新增【31

25、家實體】到未經核實清單（UVL清單），UVL清單的管制力度比實體清單小很多，且存在“退出機制“，如果企業被加入“未經驗證清單”后60天內安排最終用途核查，美國商務部將啟動程序將企業移除UVL清單。如果企業被加入UVL清單后60天仍未能安排最終用途核查的，美國商務部將啟動程序將企業加入“實體清單”。2.如果受管控物項（如設備、材料、軟件、技術）用于中國開發或生產先進制程芯片的晶圓廠：16/14nm及以下邏輯及以下邏輯或非平面晶體管結構邏輯芯片或非平面晶體管結構邏輯芯片（如如FinFET、GAA）、128層及以上層及以上NAND存儲存儲、18nm及以下及以下DRAM存儲芯片存儲芯片。3.如果受管控

26、物項（如進口零部件）用于中國特定半導體設備開發（包括ECCN編碼3B001、3B002、3B090、3B661、3B991的特定半導體設備相關零件、組件和設備），需要許可證。1.除非獲得許可證，否則“美國人”不得參與對于先進制程（16/14nm以下邏輯、128層及以上NAND、18nm及以下DRAM）相關的物項（設備、材料、軟件、技術）向中國的轉移行為以及相關協助和服務。2.并非所有的中國半導體公司的美籍高管或員工都會受到影響，不提供先進制程相關制造技術（包括設備材料軟件）的企業不受影響。外部變化：美國對華半導體產業制裁再升級，倒逼國產化加速外部變化：美國對華半導體產業制裁再升級，倒逼國產化加

27、速資料來源：美國商務部BIS官網，中信證券研究部8 8政策支持：外部限制層層遞進背景下，政策支持力度有望加大政策支持：外部限制層層遞進背景下，政策支持力度有望加大時間時間發布單位發布單位 政策名稱政策名稱政策核心內容政策核心內容2014年 工信部工信部國家集成電路國家集成電路產業發展推進綱產業發展推進綱要要主要目標包括：(1)到2015年，集成電路產業發展體制機制創新取得明顯成效，建立與產業發展規律相適應的融資平臺和政策環境，集成電路產業銷售收入超過3500億元。(2)移動智能終端、網絡通信等部分重點領域集成電路設計技術接近國際一流水平。(3)32/28 nm 制造工藝實現規模量產，中高端封裝

28、測試銷售收入占封裝測試業總收入比例達到30%以上，65-45nm 關鍵設備和12 英寸硅片等關鍵材料在生產線上得到應用。2015年 國務院國務院 中 國 制 造中 國 制 造2025將集成電路及專用裝備作為“新一代信息技術產業”納入大力推動發展的重點領域，著力提升集成電路設計水平，掌握高密度封裝及3D封裝技術，提升封裝產業和測試的自主發展能力，形成關鍵制造設備供貨能力。2020年 國務院國務院新時期促進集新時期促進集成電路產業和軟成電路產業和軟件產業高質量發件產業高質量發展的若干政策展的若干政策制定出臺財稅、投融資、研究開發、進出口、人才、知識產權、市場應用、國際合作等八個方面政策措施；大力培

29、育集成電路領域和軟件領域企業；加快推進集成電路一級學科設置，支持產教融合發展；嚴格落實知識產權保護制度；積極開展國際合作。28nm以下集成電路生產企業“十年免所得稅”，進口設備、材料、零配件免關稅，設備、材料、封測公司明確享受所得稅“兩免三減半”；重點設計公司升級為五年免稅，后續維持10%所得稅率。明確凡在中國境內設立的集成電路企業和軟件企業，不分所有制性質，均可按規定享受相關政策。2021年 國務院國務院橫琴粵澳深度橫琴粵澳深度合作區建設總體合作區建設總體方案方案大力發展集成電路、電子元器件、新材料、新能源、大數據、人工智能、物聯網、生物醫藥產業。加快構建特色芯片設計、測試和檢測的微電子產業

30、鏈。建設人工智能協同創新生態，打造互聯網協議第六版（IPv6）應用示范項目、第五代移動通信（5G）應用示范項目和下一代互聯網產業集群。部分國家級集成電路產業政策梳理部分國家級集成電路產業政策梳理當下產業發展重點關注設備當下產業發展重點關注設備、零部件零部件、材料材料、高端芯片等易高端芯片等易“卡脖子卡脖子”環節環節。過往來看，美國對華半導體限制層層深入，從卡芯片（華為不能買芯片），到卡制造（華為不能找代工），卡設備（中芯國際買不到最先進設備），沿產業鏈條向上。一旦后續日本與荷蘭的設備采購同樣受到限制，我們預計將加速各個領域國產化的過程，當下產業發展重點關注設備、零部件、材料、高端芯片等易“卡脖

31、子”環節。在當前外部限制加碼背景之下在當前外部限制加碼背景之下，半導體核心卡脖子環節屬于重點關注領域半導體核心卡脖子環節屬于重點關注領域，政策支持力度有望加大政策支持力度有望加大。2022年9月6日，中央深改委會議指出，“健全關鍵核心技術攻關新型舉國體制，要把政府、市場、社會有機結合起來，科學統籌、集中力量、優化機制、協同攻關?！薄懊闇适玛P我國產業、經濟和國家安全的若干重點領域及重大任務，明確主攻方向和核心技術突破口?！痹诋斍巴獠肯拗萍哟a背景之下，半導體核心卡脖子環節屬于重點關注領域，我們預期后續政策力度有望繼續加大，建議關注關注“兩會兩會”后的政策窗口期后的政策窗口期。資料來源：各政府部門網

32、站，中信證券研究部我國半導體產業部分激勵政策我國半導體產業部分激勵政策類型類型細分項目細分項目具體說明具體說明產業投資基金國家級產業基金國家級產業基金首批國家集成電路產業投資基金（“大基金”）2015-2019年共計1387億元，國家集成電路產業投資基金二期（“大基金二期”）20202024年共計約2000億元，重點投資集成電路芯片制造業，兼顧芯片設計、封裝測試、設備和材料、下游新興應用等產業。地方級產業基金地方級產業基金國內各地方積極投身集成電路產業投資，包括上海、北京、天津、安徽、湖北、四川、山東、深圳、南京、廈門、甘肅、江蘇等，地方基金及私募股權投資基金合計已超過6000億元，布局制造、

33、設計、封測、設備、材料等產業鏈各環節。企業稅費優惠重大項目增值稅退稅重大項目增值稅退稅集成電路重大項目企業增值稅留抵稅額退稅承建集成電路重大項目的企業進口新設備可分期繳納進口增值稅減免企業所得稅減免企業所得稅線寬小于0.8微米的集成電路生產企業定期減免企業所得稅線寬小于0.25微米的集成電路生產企業定期減免企業所得稅投資額超過80億元的集成電路生產企業定期減免企業所得稅投資額超過150億元的集成電路生產企業或項目定期減免企業所得稅國家鼓勵的線寬小于28納米的集成電路生產企業或項目定期減免企業所得稅國家鼓勵的線寬小于65納米的集成電路生產企業或項目定期減免企業所得稅國家鼓勵的線寬小于130納米的

34、集成電路生產企業或項目定期減免企業所得稅國家鼓勵的線寬小于130納米的集成電路生產企業延長虧損結轉年限國家鼓勵的集成電路設計、裝備、材料、封裝、測試企業定期減免企業所得稅國家鼓勵的重點集成電路設計企業定期減免企業所得稅其他類型其他類型集成電路企業退還的增值稅期末留抵稅額在城市維護建設稅、教育費附加和地方教育附加的計稅（征）依據中扣除。集成電路生產企業生產設備縮短折舊年限資料來源：前瞻產業研究院，國家稅務總局，中信證券研究部9 9我們復盤海外半導體產業發展過程中的政策扶持我們復盤海外半導體產業發展過程中的政策扶持，全球主要半導體集聚區的發全球主要半導體集聚區的發展背后均有政府端的政策推動展背后均

35、有政府端的政策推動。美國：通過半導體補貼及貿易保護政策長期保持全球發達半導體產業集聚區地位，并力圖在當前各個環節占據半導體市場領導地位。日本：政府引導集中資源重視研發，大規模投資生產參與全球競爭韓國：政府發展綱領及補貼投入，企業財團持續大量逆周期投入，促成產業實現超越。中國臺灣：政策培植，參與全球分工、商業模式創新，開辟代工模式重塑全球產業鏈制造環節，帶動設計、材料等環節成熟。國內新能源汽車產業：多年來國內新能源汽車產業：多年來，通過一系列產業扶持與財稅補貼政策通過一系列產業扶持與財稅補貼政策，我國新我國新能源汽車產業經歷了從無到有的飛躍式發展能源汽車產業經歷了從無到有的飛躍式發展。國家補貼新

36、能源汽車的方式包括“購買單車補貼+充電站補貼+稅收補貼”等方式，其次還積極推進上下游的電力及新能源配套建設，全方位推進國內新能源汽車行業發展。在國家政策的大力支持下，新能源汽車產業發展速度加快，2015年超過美國，成為全球最大的新能源汽車生產國，再到2021年銷量突破350萬輛。我們認為我們認為，參考海外半導體產業扶持政策及國內新能源產業補貼政策參考海外半導體產業扶持政策及國內新能源產業補貼政策，國內半國內半導體行業扶持政策重點可以放在導體行業扶持政策重點可以放在財稅財稅、補貼補貼、人才激勵及科研體系人才激勵及科研體系等環節等環節。財稅政策持續發力，多種稅收優惠方式鼓勵行業發展，通過所得稅和增

37、值稅的稅收優惠帶動整個產業鏈發展。通過補貼政策，鼓勵采購國產設備/材料/EDA等，積極打造全國產化產業鏈。強化頂層設計，加強外部合作，完善教育體系、科研體系。實施人才激勵政策，吸引人才回流及更多人才進入半導體產業。資料來源：新能源汽車財政補貼政策的演變與啟示胡紹雨、梁智宇，中信證券研究部海外半導體產業發展啟示海外半導體產業發展啟示我國部分新能源汽車財政補貼政策梳理我國部分新能源汽車財政補貼政策梳理政策支持：關注財稅政策支持：關注財稅+補貼補貼+人才激勵人才激勵+科研體系等激勵措施科研體系等激勵措施資料來源：中信證券研究部整理出臺時間出臺時間政策名稱政策名稱出臺時間出臺時間政策名稱政策名稱200

38、9.3汽車產業調整和振興規劃2014.7 國 務 院 辦 公 廳 關 于 加 快 新 能 源 汽 車 推 廣 應 用 的 指 導意見2009.1財政部、科技部關于開展節能與新能源汽車示范推廣試點工作的通知2015.4財政部、科技部、工業和信息化部、國家發展改革委關于2016一2020年新能源汽車推廣應用財政支持政策的通知2010.6財政部、科技部、工業和信息化部、國家發展改革委關于開展私人購買新能源汽車補貼試點的通知2016.12財政部、科技部、工業和信息化部、國家發展改革委關于調整新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知2012.6節能與新能源汽車產業發展規劃（2012-2020年）2016.1

39、2“十三五”國家戰略性新興產業發展規劃2012.9新能源汽車產業技術創新工程財政獎勵資金管理暫行辦法2017.9 乘 用 車 企 業 平 均 燃 料 消 耗 量 與 新 能 源 汽 車 積 分 并 行管理辦法2013.9財政部、科技部、工業和信息化部、國家發展改革委關于繼續開展新能源汽車推廣應用工作的通知2018.2財政部、科技部、工業和信息化部、國家發展改革委關于調整完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通知2014.7國家發展改革委關于電動汽車用電價格政策有關問題的通知2019.3財政部、科技部、工業和信息化部、國家發展改革委關于進一步完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的1010從歷史經驗來

40、看從歷史經驗來看，全球半導體產業規模長期穩步向上增長的同時全球半導體產業規模長期穩步向上增長的同時，一定程度上存在周期屬性一定程度上存在周期屬性，每個完整周期一般持續每個完整周期一般持續35年左右年左右。本輪產業周期目前正處探底階段本輪產業周期目前正處探底階段，我們結合需求復蘇趨勢我們結合需求復蘇趨勢、庫存消化節奏庫存消化節奏、成本改善節奏的綜合觀察成本改善節奏的綜合觀察，預計半導體銷售預計半導體銷售額有望于額有望于2023Q1見底見底,2023Q2開始恢復增長開始恢復增長。相應制造板塊有望于相應制造板塊有望于2023Q2開始逐步反映市場正常需求開始逐步反映市場正常需求。需求：展望2023年，

41、我們看好需求回暖拉動半導體產業周期觸底上行。1）手機：2023年大盤有望恢復成長，看好安卓端需求底部復蘇反彈。2）電動車：補貼退出不改長期發展趨勢，混動進程明顯加速。3）VR：多品牌迭代新品，硬件持續升級，預計2023年出貨增速達50%。4）信創CPU：新一輪信創政策定調，未來產業推進有望節奏更快、增量更大。資料來源：Wind，IC Insights（預測后續趨勢），中信證券研究部 注：其中紅色虛線框部分為中信證券研究部根據IC Insight預測走勢繪制，不代表實際數據資料來源：SIA，WTST，Wind，中信證券研究部 注：其中黃色塊表示上行區間，藍色塊表示下行區間2020年年3月后全球半

42、導體銷售額及費城半導體指數的走勢月后全球半導體銷售額及費城半導體指數的走勢1994年以來費城半導體指數及全球半導體銷售額變化年以來費城半導體指數及全球半導體銷售額變化周期維度：產業景氣度周期維度：產業景氣度2023年有望觸底反轉，設計、封測、制造、設備料將依次回溫年有望觸底反轉，設計、封測、制造、設備料將依次回溫1111重資產端（重資產端（1）設備）設備/零部件：制造短期擾動，長期拉動，國內份額提升空間大零部件：制造短期擾動，長期拉動，國內份額提升空間大國內資本開支方面國內資本開支方面，長存長鑫等短期受制裁擾動影響23年新增訂單，我們測算長江存儲和長鑫存儲的2021/22年合計CAPEX占比分

43、別為16.5%/22.4%。長期而言擴產預計將持續，但增速料低于但增速料低于22年年。擴產廠商如中芯京城、中芯東方、中芯天津、華虹九廠、福建晉華、青島芯恩、深圳華潤微、士蘭集科、上海積塔等項目有望帶動更多產能增量，拉動資本開支?？紤]國內企業普遍處于追趕投入期，中國大陸晶中國大陸晶圓廠在全球市場份額總計僅圓廠在全球市場份額總計僅8.5%（IC Insights數據），但半導體需求占全球市場超30%（WSTS數據），長期產能提升空間大。設備板塊而言設備板塊而言，當前更建議關注企業份額提升和橫向拓展能力當前更建議關注企業份額提升和橫向拓展能力，自下而上選股自下而上選股，關注業績確定性高個股關注業績確

44、定性高個股，期待國產化加速或政策催化彈性期待國產化加速或政策催化彈性。國產化空間國產化空間來看，根據中國招標網披露的設備采購情況測算，當前設備國產率不足15%（200多億國產設備產值除以1500億左右內資Fab廠設備需求，2021年），單從份額來看，若實現國產替代達到45成（我們預期35年完成），約有三倍空間，若實現全國產，有67倍空間。中國半導體設備市場規模及在全球市場占比資料來源：SEMI，中信證券研究部82.3131.1134.5187.2296.214.5%20.3%22.5%26.3%28.9%0%5%10%15%20%25%30%35%05010015020025030035020

45、172018201920202021中國半導體設備市場規模(億美元)中國市場占比長江存儲、長鑫存儲2021/22年CAPEX及國內晶圓廠總額（億美元）資料來源：SEMI，集微網中國晶圓代工行業研究報告，各公司公告，中信證券研究部（含預測）05010015020025030035020212022E國內晶圓廠長江存儲長鑫存儲121269.09%39.76%27.45%26.22%21.87%17.32%6.04%3.51%1.74%1.09%1.06%0%10%20%30%40%50%60%70%80%國產化率顯著提升國產化率顯著提升，美系設備占比下降美系設備占比下降。以長江存儲為例，過去五年間

46、中國大陸廠商中標項目數量占比呈上升趨勢，美國廠商占比呈下降趨勢。國產化率計算：國產化率計算：2014-2022年長江存儲、上海華力、華虹無錫累計設備國產化率（按照設備臺數占比）分別為18.3%、13.6%、18.1%。從各類型設備來看：從各類型設備來看：去膠、清洗、氧化擴散/熱處理、刻蝕、化學機械拋光領域國產化率均可達到20%以上，而涂膠顯影涂膠顯影、光刻光刻、離子注離子注入入、過程控制過程控制（量測檢測量測檢測）、薄膜沉積薄膜沉積等設備國產化率尚低國產化率尚低。后續國產設備份額有望迅速提升后續國產設備份額有望迅速提升。貿易摩擦加劇背景下，晶圓廠制定國產化計劃，加快國產化驗證工作。重資產端（重

47、資產端（1）設備）設備/零部件：關注國產化率提升有彈性的細分零部件：關注國產化率提升有彈性的細分資料來源：中國國際招標網，中信證券研究部三座晶圓廠招投標設備合計國產化率排序（三座晶圓廠招投標設備合計國產化率排序（20142022年）年）資料來源：中國國際招標網，中信證券研究部 注：數據范圍為相關網站公布的長江存儲20172022年招標數據，數據截至2021年10月18日長江存儲近五年歷年部分設備招標數量占比長江存儲近五年歷年部分設備招標數量占比國產持續提升國產持續提升59.32%47.79%49.71%43.19%40.48%46.82%29.66%27.21%28.16%34.17%30.2

48、9%30.64%4.24%11.03%15.23%15.72%21.72%14.90%0%20%40%60%80%100%120%20172018201920202021總計美國日本中國大陸荷蘭韓國中國臺灣47.5%36.0%5.9%0.9%9.7%美國日本韓國中國其他44.9%29.1%13.4%12.6%美國日本中國大陸其他長鑫集電（北京）長鑫集電（北京）12英寸英寸17nm項目新增設備項目新增設備來源占比來源占比華力微電子華力微電子2015-2022年采購制造設備國年采購制造設備國產化率產化率資料來源：集成電路示范線項目（一期）項目環評報告，中信證券研究部資料來源：中國國際招標網，中信證

49、券研究部1313重資產端（重資產端（1）設備）設備/零部件：估值回歸低位，產業鏈安全重點零部件：估值回歸低位，產業鏈安全重點公司名稱公司名稱市值（億市值（億元）元）2023E凈利潤凈利潤（億元）（億元）2023E凈利凈利潤潤YoY2023E營收營收（億元）（億元）2023E營收營收YoY2023 PE 2023 PS主要產品主要產品覆蓋市場空間（億覆蓋市場空間（億美元，美元，2021年）年）設備國產化率設備國產化率布局產品布局產品拓展后的市場空間拓展后的市場空間（億美元）（億美元）北方華創1,352.728.736%195.934%477熱處理、PVD、清洗30/49/4929%/12%/37

50、%ALD、PECVD、刻蝕467中微公司693.114.628%61.734%4811刻蝕19827.50%LPCVD、ALD、EPI221盛美上海392.77.525%38.037%5210清洗、鍍銅、氧化49/6/3037%/5%/29%ALD、涂膠顯影147拓荊科技-U351.64.341%23.953%8115CVD11812%ALD141華海清科285.76.855%26.758%4211化學機械拋光1828%量測設備、晶圓減薄、供液系統103芯源微201.52.539%19.546%8210涂膠顯影、物理清洗39/4916%/37%化學清洗設備88微導納米171.41.4243%1

51、4.6130%12112ALD22.82%左右PECVD82至純科技127.15.345%40.236%243清洗4937%涂膠顯影、爐管118萬業企業180.46.026%20.337%309離子注入設備253.80%刻蝕、CVD、熱處理271華峰測控275.67.234%15.035%3818測試設備78不足10%測試設備78長川科技305.78.557%40.044%368測試設備78不足10%前道光學檢測118精測電子171.93.739%36.828%465過程控制1089.40%過程控制108富創精密265.03.658%22.254%7412金屬零部件及模組產品23030%左右其

52、他零部件品類230江豐電子213.34.140%32.739%527金屬零部件及模組產品23030%左右其他零部件品類230新萊應材170.35.141%34.527%335氣柜及氣體管路6010%左右其他零部件品類60華亞智能55.02.551%9.836%226工藝和結構零部件12130%左右其他零部件品類121半導體設備半導體設備/零部件板塊各公司估值及產品布局情況零部件板塊各公司估值及產品布局情況資料來源：Wind（含預測），SEMI，Gartner，各公司公告，各公司官網，中國國際招標采購，中信證券研究部預測（市場空間和國產化率部分）注：股價為2023年2月15日收盤價1414重資產

53、端（重資產端（1）設備）設備/零部件：估值回歸低位，產業鏈安全重點零部件：估值回歸低位，產業鏈安全重點資料來源：Wind，中信證券研究部部分半導體設備公司部分半導體設備公司PS-Band（總市值對應當年收入）（總市值對應當年收入）參考設備企業近三年的估值參考設備企業近三年的估值PS-band，當前估值處于歷史中低水準當前估值處于歷史中低水準。截至2023年2月15日，北方華創PS（23E）6.8倍，中微公司（23E）11.0倍，芯源微（23E）9.9倍；其過去三年平均分別13.2/24.9/16.7倍；過去一年平均分別為9.7/15.2/11.5倍，均未達到均值。建議標的：建議標的：（1）設備

54、：關注芯源微芯源微、中微公司、北方華創、拓荊科技、盛美上海、華海清科、至純科技；同時關注精測電子、長川科技、華峰測控、光力科技等。（2）零部件：關注行業龍頭企業富創精密富創精密，關注新萊應材、江豐電子等。0.05.010.015.020.025.030.035.040.045.050.01/4/212/4/213/4/214/4/215/4/216/4/217/4/218/4/219/4/2110/4/2111/4/21 12/4/211/4/222/4/223/4/224/4/225/4/226/4/227/4/228/4/229/4/2210/4/2211/4/22 12/4/221/4/

55、232/4/23北方華創中微公司盛美上海拓荊科技華海清科芯源微1515重資產端（重資產端（2）制造：景氣周期下行開始體現至報表端，市場已）制造：景氣周期下行開始體現至報表端，市場已price-in資料來源：Wind，中信證券研究部制造景氣度下行顯著表現制造景氣度下行顯著表現，4Q22以及預計以及預計1Q23、2Q23壓力將集中呈現至報表端壓力將集中呈現至報表端。從2023年一季度指引來看，中芯國際指引Q1銷售收入中值環比回落13%、毛利率中值回落12pcts，華虹半導體指引Q1收入小幅增長，毛利率中值回落1.2pcts。中芯國際產能利用率在4Q22回落至79.5%。我們預計23年上半年報表壓力

56、仍較大，若上半年觀察到需求復蘇和庫存去化，從3Q23開始，制造企業收入及毛利率有望重回環比增長通道。中芯國際產能利用率和晶圓平均售價中芯國際產能利用率和晶圓平均售價中芯國際季度銷售收入、中芯國際季度銷售收入、EBITDA及毛利率（含季度指引中值）及毛利率（含季度指引中值）華虹半導體產能利用率和晶圓平均售價華虹半導體產能利用率和晶圓平均售價華虹半導體季度銷售收入、華虹半導體季度銷售收入、EBITDA及毛利率（含季度指引中值）及毛利率（含季度指引中值）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%0500100015002000

57、2500銷售收入（百萬美元）EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）毛利率0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%0100200300400500600700銷售收入（百萬美元）EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）毛利率50%60%70%80%90%100%110%120%2003004005006007002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4 2019Q1 2019Q

58、2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4整體ASP（美元）產能利用率50%60%70%80%90%100%110%40050060070080090010001100ASP（美元/wafer）產能利用率（右軸）1616重資產端（重資產端（2）制造：估值歷史低位，基本面表現滯后，建議等待右側時機）制造：估值歷史低位，基本面表現滯后，建議等待右側時機資料來源：Wind，中信證券研究部部分半導體制造公司港股部分半導體制造公司港股PE-Band參

59、考制造企業的歷史估值參考制造企業的歷史估值PE-band和和PB-band，當前估值處于歷史低位當前估值處于歷史低位。截至2022年12月30日，中芯國際港股PE（TTM）為8.6倍，PB（MRQ）為0.90倍；其過去三年平均分別為33/1.7倍；過去一年平均分別為9.6/1.0倍。華虹半導體港股PE（TTM）10.7倍，PB（MRQ）1.6倍；其過去三年平均分別為39/2.1倍；過去一年平均分別為17/1.6倍，均未超過均值，且接近歷史低位。關注標的：關注標的：中芯國際（A/H股）、華虹半導體（H股，擬IPO回歸科創板）。部分半導體制造公司港股部分半導體制造公司港股PB-Band020406

60、080100120中芯國際PE(TTM)華虹半導體PE(TTM)0123456中芯國際PB(MRQ)華虹半導體PB(MRQ)1717摩爾定律迭代速度放緩摩爾定律迭代速度放緩，從系統應用出發從系統應用出發，整體性能提升依靠先進封裝技術整體性能提升依靠先進封裝技術。在硅基半導體的技術演進上，每18-24個月晶體管的數量每年翻倍，帶來芯片性能提升一倍，或成本下降一半，這一規律稱為“摩爾定律”。先進制程帶來的成本優勢和先發優勢，使得半導體廠商一直致力于實現特征尺寸的縮小，而如今，隨著延續摩爾定律所需新技術研發門檻提高、研發周期拉長，制程工藝迭代需花費更長時間，且成本提升明顯。業界認為業界認為，系統異質

61、整合是提升系統性能系統異質整合是提升系統性能，降低成本的關鍵技術之一降低成本的關鍵技術之一，需要依賴先進封裝技術需要依賴先進封裝技術。封裝朝小型化封裝朝小型化、多引腳多引腳、高集成目標持續演進高集成目標持續演進。封裝歷史發展大概分為五階段，目前市場主流封裝形式仍以第三階段為主流，BGA和CSP等主要封裝形式進入大規模生產階段。封裝演變歷史朝小型化小型化、I/O數量增加數量增加（多引腳多引腳）、集成化集成化三向發展。以小型化為例，過去DIP封裝后的體積是芯片的100倍大，發展至CSP僅芯片的1.2倍或更??；I/O數量也從過去6個引腳增加到數千個以上。先進封裝位于整個封裝技術發展的第四階段及第五階

62、段先進封裝位于整個封裝技術發展的第四階段及第五階段，I/O數量多數量多、芯片相對小芯片相對小、高度集成化為先進封裝特色高度集成化為先進封裝特色。資料來源：IRDS（International Roadmap for Devices and Systems）網站,中信證券研究部資料來源：Yole（轉引自長電科技微信公眾號）,中信證券研究部制程節點遇瓶頸，性能提升可透過堆疊芯片增加數量制程節點遇瓶頸，性能提升可透過堆疊芯片增加數量集成電路封裝發展歷程圖集成電路封裝發展歷程圖重資產端（重資產端（3）先進封裝：后摩爾時代提升系統性能的重要路徑）先進封裝：后摩爾時代提升系統性能的重要路徑18182020

63、年全球年全球/中國封測市場規模分別約中國封測市場規模分別約660億美元億美元/2510億元億元，預計預計20202025年年CAGR分別約分別約5%、10%。Yole統計（轉引自天天IC微信公眾號），全球封裝市場規模穩步增長，2020年全球市場規模660億美元，Yole料2025年將提升到850億美元左右，對應CAGR達5.2%。中國作為全球最大的芯片消費國，市場對于封測的需求也日益增加，據中國半導體行業協會，2020/2021年市場規模分別為2510/2763億元，2013-2021年CAGR為12.2%；據前瞻產業研究院預測，2026年有望提升至4419億元，2021-2026年CAGR約

64、9.9%，增速遠快于全球。Yole預計先進封裝預計先進封裝2027年市場規模有望達年市場規模有望達572億美元億美元，帶動封測市場發展帶動封測市場發展。在封測市場中，先進封裝為主要成長動能，市場規模每年都在快速增長。根據Yole數據（轉引自QYResearch微信公眾號），2016-2021年全球先進封裝市場CAGR達7.9%，2021年市場規模為321億美元，Yole預計在預計在2027年達到年達到572億美元的規模億美元的規模，對應對應2021-2027年年CAGR高達高達10.1%，高于傳統封裝市場增速。此外，Yole預計預計（轉引自天天IC微信公眾號）到到2026年年，先進封裝市場將會

65、追趕上傳統封裝的規模先進封裝市場將會追趕上傳統封裝的規模，占整體規模比例的50%，先進封裝的市場應用規模不斷擴大。資料來源：Yole（含預測，轉引自天天IC微信公眾號），中信證券研究部資料來源：Yole（含預測，轉引自天天IC微信公眾號），中信證券研究部全球封測市場全球封測市場2020-2025整體整體CAGR為為5.2%先進封裝占封裝行業規模逐年提升先進封裝占封裝行業規模逐年提升,預計預計2025將達將達49%重資產端（重資產端（3）先進封裝：預計）先進封裝：預計2027年市場規模有望達年市場規模有望達572億美元，億美元，CAGR高達高達10.1%-10%-5%0%5%10%15%20%2

66、5%30%35%40%0100200300400500600700800201620172018201920202025E傳統封測市場規模(億美元)先進封測市場規模(億美元)整體封測市場同比成長0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021E2022E2023E2024E2025E先進封裝傳統封裝資料來源：Yole（含預測，轉引自QYResearch微信公眾號），中信證券研究部全球先進封裝市場全球先進封裝市場2021-2027年年CAGR達達10.1%0%3%6%9%12%15%0100200300400500600202020212022E 202

67、3E 2024E 2025E 2026E 2027E先進封裝市場規模（億美元）YoY1919公司公司地區地區定位定位先進封裝先進封裝日月光中國臺灣封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，具量產能力，為封測廠中技術涵蓋最全且能力最強的廠商安靠美國封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，具量產能力，SiP封裝在消費及汽車電子大放異彩長電科技中國大陸封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，具量產能力，SiP封裝及2.5/3D為其重點發展目標力成科技中國臺灣封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，具量產能力

68、，以存儲器封裝為主通富微電中國大陸封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，以CPU/GPU/服務器等為主華天科技中國大陸封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，以SiP、Fan-Out、Flip-Chip技術為主晶方科技中國大陸封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，以TSV技術為基礎的CIS封裝為主甬矽電子中國大陸封測廠(OSAT)SiP、2.5D/3D、晶圓級封裝等均有涵蓋，RDL、TSV、Bumping等工藝均有布局臺積電中國臺灣晶圓代工廠(Foundry)以2.5D、3D、晶圓級封裝為主，對3D IC技術平臺進行整

69、合成3D Fabric，有全球最頂尖立體結構封測技術資料來源：各公司公告，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部全球先進封裝主要玩家全球先進封裝主要玩家重資產端（重資產端（3）先進封裝：國內企業具有較強技術實力，逐步走向市場）先進封裝：國內企業具有較強技術實力，逐步走向市場前沿前沿國內先進封裝行業發展較成熟國內先進封裝行業發展較成熟，市場需求及國產替代空間巨大市場需求及國產替代空間巨大，技術涵蓋及性能表現是核心邏輯技術涵蓋及性能表現是核心邏輯。建議精選技術領先建議精選技術領先、業績增長高確定性個股業績增長高確定性個股，綜合梳理兩條投資主線：綜合梳理兩條投資主線：技術實力為核心技術實力

70、為核心，關注龍頭標的關注龍頭標的。封測類公司重資產屬性強，企業往往需要長期資金投入，因此聚焦大型企業。以國內先進封裝技術完整性及能力來看，長電科技、通富微電位于國內前列，華天科技等亦具有較強技術實力。半導體封測板塊：半導體封測板塊：PE為主為主，未盈利階段參考未盈利階段參考PS。1）封測企業通?？碢E估值，我們選取部分代表性公司長電科技、通富微電、華天科技、甬矽電子、晶方科技，截至2023年2月27日，半導體封測板塊PE-TTM約為32倍，近三年估值區間為17220倍，平均值為63倍，中值41倍，目前估值水平接近最近三年低值；2）對于未盈利狀態公司可考慮采用PS估值，對于上述五家封測公司的PS

71、估值，截至2023年2月27日，半導體封測板塊PS-TTM約為6.8倍，近三年估值區間為3.115.9倍，平均值為6.8倍，中值6.1倍，目前估值水平接近最近三年低值。建議關注國內先進封裝測試平臺公司長電科技建議關注國內先進封裝測試平臺公司長電科技、通富微電通富微電、甬矽電子甬矽電子、華天科技華天科技、晶方科技晶方科技、環旭電子環旭電子、立訊精密立訊精密。部分典型半導體封測公司部分典型半導體封測公司PE-TTM部分典型半導體封測公司部分典型半導體封測公司PS-TTM2020信創驅動：預計國內信創信創驅動：預計國內信創CPU未來未來5年市場空間超千億元年市場空間超千億元，包括黨政包括黨政/教育教

72、育/金融金融/電信電信/交通交通/電力電力/航空航天航空航天/醫療等行業的需求醫療等行業的需求。2022年，信創市場處于前一期收尾但下一期尚未啟動的過渡階段，近期國務院頒布對高校、醫院、中小微企業等九大領域更換設備的財政貼息等政策指導文件。我們預計新一輪信創周期有望迎來實際推進。橫向拓寬:信創核心品類有望從黨政公文向電子政務、事業單位及其他行業加速滲透。參考國家統計局數據，我們將黨政事業單位信創市場分為三層口徑：截至2020年，小口徑：政府機關人員1957萬，中口徑：政府機關人員+事業單位人員（不含教育、衛生）3032萬人，大口徑：整體政府機關+事業單位人員5563萬人。參考國家統計局對政府機

73、關、事業單位及各行業就業人員數量統計數據以及國內PC、服務器銷量情況，按照PC CPU單價900元/顆及服務器CPU單價5000元/顆計算，我們預計20232027年信創CPU市場總空間約1014.3億元（包括PC CPU市場383.3億元，服務器CPU市場631億元），其中包括黨政/教育/金融/電信/交通/電力/航空航天/醫療等行業的需求。資料來源：國家統計局，Wind，中信證券研究部測算 備注：PC CPU 價格中包含橋片價格中國大陸信創中國大陸信創CPU市場空間測算（市場空間測算（20222027年）年）輕資產端（輕資產端（1）CPU國產化：預計未來國產化：預計未來5年信創年信創CPU市

74、場空間超千億元市場空間超千億元行業行業PC CPU服務器服務器 CPU需求數量需求數量（萬顆萬顆）市場規模市場規模（億元億元）需求數量需求數量（萬顆萬顆）市場規模市場規模（億元億元）黨政黨政2000180.0260130.0教育教育86077.411457.0金融金融43839.4292146.0電信電信958.6380190.0交通交通26824.110854.0電力電力1069.54221.0航空航天航空航天222.042.0醫療醫療47042.36231.0匯總匯總4259383.31262631.0中國大陸信創中國大陸信創CPU市場空間測算（市場空間測算（20222027年）年）資料來

75、源：國家統計局，中信證券研究部測算2121信創行業的硬件產品包括信創行業的硬件產品包括PC和服務器的和服務器的CPU、GPU、存儲芯片及打印機等產品存儲芯片及打印機等產品，我們預期隨著二期信創的推進我們預期隨著二期信創的推進，相關廠商相關廠商將持續受益將持續受益。信創板塊：研發投入較大信創板塊：研發投入較大，盈利能力較弱盈利能力較弱，估值以估值以PS為主為主。對于信創公司可考慮采用PS估值，對于上述龍芯中科、海光信息、江波龍及納思達四家企業的PS估值，截至2023年2月28日，信創板塊PS-TTM約為23倍，2022年6月以來估值區間為1324倍，平均值為17倍，中值17倍，目前處于歷史較高位

76、置，但是考慮到二期信創市場空間大，相關公司還有較大的成長空間。重點關注：龍芯中科重點關注：龍芯中科（信創信創PC CPU高自主度龍頭高自主度龍頭，拓展工控拓展工控、服務器領域服務器領域）、海光信息海光信息（信創服務器信創服務器CPU龍頭龍頭）、江波龍江波龍（信創存儲信創存儲）、納思達納思達（信創打印機信創打印機+耗材耗材+芯片芯片）等等。輕資產端（輕資產端（1）CPU國產化：重點關注具備自主能力的企業國產化：重點關注具備自主能力的企業廠商廠商指令集指令集成立時間成立時間 主要產品主要產品覆蓋領域覆蓋領域搭載產品搭載產品應用場景應用場景營收規模營收規模（億元）（億元）自主自主化化程度程度龍芯龍芯

77、LoongArch2009龍芯龍芯1/2/3號系號系列列桌面、服務器、桌面、服務器、嵌入式嵌入式航天龍夢航天龍夢/浪浪潮潮/同方同方/方正方正黨政、工控黨政、工控12.01（2021年）年）高高飛騰SPARC/ARM v82014騰云S/騰銳D/騰瓏E系列桌面、服務器、嵌入式天河一/二/三號黨政、商用22.18（2021年）較高海思ARM v82004鯤鵬系列桌面、服務器、嵌入式華為服務器黨政、商用-較高海光海光X862014海光海光1/2/3號號服務器服務器曙光服務器曙光服務器黨政、商用黨政、商用23.10（2021年）年）較高較高申威Alpha2016SW26010桌面、服務器、嵌入式神威

78、藍光、神威太湖之光黨政3.23（2020年）高兆芯X86/ARM2013開先/開勝系列桌面、服務器、嵌入式聯想/同方黨政、商用-較高中國大陸本土中國大陸本土CPU廠商對比廠商對比資料來源：各公司官網，Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部信創行業重點公司信創行業重點公司PS-TTM2222根據路透社報道根據路透社報道，2022年年8月月31日日，美國政府要求通用計算的高端美國政府要求通用計算的高端GPGPU(英偉達的英偉達的A100、H100系列和系列和AMD的的MI 250系列系列）及未來的高端及未來的高端GPU產品產品，售賣給中國客戶售賣給中國客戶，需要獲得美國政府的許

79、可需要獲得美國政府的許可。2022年年10月月，美國商務部在出口管制條例美國商務部在出口管制條例（EAR）中規定了對華出口算力中規定了對華出口算力“天花板天花板”。2018年以來年以來，國內外超大規模預訓練模型參數指標不斷創出新高國內外超大規模預訓練模型參數指標不斷創出新高，“大模型大模型”已成為行業巨頭發力的一個方向已成為行業巨頭發力的一個方向。谷歌谷歌、百度百度、微軟等國內外科微軟等國內外科技巨頭紛紛投入大量人力技巨頭紛紛投入大量人力、財力財力，相繼推出各自的巨量模型相繼推出各自的巨量模型。國外廠商已經開始進入國外廠商已經開始進入“軍備競賽軍備競賽”階段階段。2018年，谷歌提出3億參數B

80、ERT模型；2019年，OpenAI推出15億參數的GPT-2，英偉達推出83億參數的Megatron-LM，谷歌推出110億參數的T5，微軟推出170億參數的圖靈Turing-NLG；2020年，OpenAI以1750億參數的GPT-3；2021年1月，谷歌推出1.6 萬億參數量的SwitchTransformer模型。ChatGPT（Chat Generative Pre-trained Transformer，聊天生成式預訓練器）是OpenAI在GPT-3.5版本深度學習模型基礎上開發的聊天機器人，于2022年11月推出。2022年12月4日，OpenAI估計ChatGPT用戶超過100

81、萬；2023年1月，ChatGPT用戶超過1億，成為迄今增長最快的消費應用程序。資料來源：The GPT-3 language model,revolution or evolution?Hello Future，中信證券研究部資料來源：6個問題，用專業視角帶你全方位了解ChatGPT甲子光年微信公眾號GPT系列模型的數據集訓練規模系列模型的數據集訓練規模ChatGPT與與GPT 1-3的技術對比的技術對比輕資產端（輕資產端（2）算力國產化：新應用打開）算力國產化：新應用打開AI市場空間，美國對華限制算力市場空間，美國對華限制算力2323輕資產端（輕資產端（2）算力國產化：算力應用普及帶動）算

82、力國產化：算力應用普及帶動GPU需求測算需求測算核心觀點：核心觀點：1.短期內短期內GPU增量與市場規模：增量與市場規模：參考OpenAI算法，假設每日1億用戶，每人進行10條交互，每個問題的回答長度為30詞，算力利用率30%，則單個大語言模型（LLM）的日常需求有望帶來2.13萬片A100的增量，對應市場規模2.13億美元。假設有假設有5家大企業推出此類家大企業推出此類LLM，則總增量為，則總增量為10.7萬片萬片A100，我們預計對應市場規模，我們預計對應市場規模10.7億美元。億美元。2.短期服務器增量與市場規模：短期服務器增量與市場規模：單個服務器包含8個GPU，因此單個LLM帶來26

83、69臺服務器需求，對應市場規模3.39億美元，5家大企業共需要家大企業共需要13345臺，料對應市場規模臺，料對應市場規模20億美元。億美元。3.長期市場空間：長期市場空間：參考谷歌，若每日搜訪問30億次，需要需要106.74萬張萬張A100，對應，對應13.3萬臺萬臺服務器服務器DGX A100，我們預計帶來市場空間，我們預計帶來市場空間200億美元。億美元。資料來源：Raconteur，OpenAI：Language Models are Few-Shot Learners，NVIDIA官網，Amazon，中信證券研究部預測市場規模相關參數市場規模相關參數/假設假設A100單卡算力：19.

84、5TFLOPS/s日常算力利用率：30%（依據經驗）GPU單價：1萬美元（A100）服務器單價：15萬美元（DGX Station A100）做LLM模型的企業數量：5（BAT、華為、字節）每臺服務器搭載GPU數量：81億用戶所需GPU數量：21348（A100）近期單日交互+訓練總算力1.08E+10TFLOPSA100單卡算力19.5T/s算力利用率30%關鍵中間變量：關鍵中間變量：GPU與服務器增量與服務器增量一個LLM模型所需GPU數量：21348（A100）1億用戶所需服務器數量：2669（DGX A100）每臺服務器搭載GPU數量：85家企業對應10.7萬片A100、1.33萬臺服

85、務器短期國內短期國內GPU/服務器增量市場規模服務器增量市場規模一個LLM模型所需GPU數量：21348（A100）GPU單價：1萬美元（A100）1億用戶帶來國內GPU總市場規模：2.13億美元一個LLM所需服務器數量：2669服務器單價：15萬美元（A100）1億用戶帶來國內服務器市場規模：3.39億美元遠期遠期GPU增量空間增量空間谷歌+LLM所需GPU數量：1067415（A100）遠期總算力需求：5.4 E+11 TFLOPSA100單卡算力：19.5TFLOPS/s算力利用率：30%5家企業對應10.7億美元GPU、20億美元服務器谷歌+LLM所需服務器數量：133427（GPU/

86、8）注：遠期由于更高算力的注：遠期由于更高算力的GPU出現或更高效的計算出現或更高效的計算方式，對應市場空間可能變化。方式，對應市場空間可能變化。2424ChatGPT相關上市公司及近期漲跌幅（截至相關上市公司及近期漲跌幅（截至20232023年年2 2月月1414日）日）輕資產端（輕資產端（2 2）算力國產化：）算力國產化：算力需求普及情形下，主題相關上市公司算力需求普及情形下，主題相關上市公司分類公司名代碼市值（億元人民幣）ChatGPT 2022年11月30日上線至今漲跌幅2023年初至今漲跌幅CPU龍芯中科688047.SH488.7849%43%海光信息688041.SH1,235.

87、8528%33%中科曙光603019.SH425.8824%31%英特爾INTC.O8,049.41-4%9%AMDAMD.O9,134.637%28%GPU景嘉微300474.SZ381.5145%54%英偉達NVDA.O36,527.9029%49%AI芯片寒武紀-U688256.SH342.6235%57%瀾起科技688008.SH713.46-7%0%MobileyeMBLY.O2,343.4450%22%FPGA紫光國微002049.SZ1,032.70-8%-8%復旦微電688385.SH443.24-9%-1%安路科技-U688107.SH283.4313%10%DPU左江科技3

88、00799.SZ136.254%2%IP芯原股份-U688521.SH308.6630%41%AI SoC瑞芯微603893.SH368.6214%28%晶晨股份688099.SH348.4112%20%富瀚微300613.SZ152.0618%32%PCB興森科技002436.SZ205.111%25%勝宏科技300476.SZ155.6328%39%生益電子688183.SH94.0011%21%滬電股份002463.SZ294.9323%31%先進封裝長電科技600584.SH513.5815%25%通富微電002156.SZ334.5828%34%甬矽電子688362.SH112.76

89、-1%27%華峰測控688200.SH276.3223%10%長川科技300604.SZ289.65-17%8%存儲美光MU.O4,470.815%20%資料來源：Wind，中信證券研究部建議關注：國內布局建議關注：國內布局AI芯片及配套芯片的相關企業芯片及配套芯片的相關企業，包括龍芯中科包括龍芯中科（國內國內PC CPU龍頭龍頭，自主研發自主研發GPGPU產品產品）、海光信息海光信息（國內服務器國內服務器CPU龍頭龍頭，推出推出深度計算處理器深度計算處理器DCU）、寒武紀寒武紀（國內國內ASIC芯片龍頭芯片龍頭）、景嘉微景嘉微（國內圖形渲染國內圖形渲染GPU龍頭龍頭）、瀾起科技瀾起科技（國內

90、服務器內存接口芯片龍頭國內服務器內存接口芯片龍頭）。2525輕資產端（輕資產端（3）工業市場模擬芯片：關注高端突破與行業整合）工業市場模擬芯片：關注高端突破與行業整合資料來源：TI官網，中信證券研究部模擬芯片中信號鏈與電源管理的細分品類模擬芯片中信號鏈與電源管理的細分品類信號鏈信號鏈高精度高精度AMP放大器放大器高速高速AMP功率功率AMP電流檢測放大器電流檢測放大器Sigma-Delta ADC轉換器轉換器SAR ADC流水線流水線ADCDAC時鐘震蕩器時鐘震蕩器時鐘發生器時鐘發生器抖動清除器抖動清除器時鐘緩沖器時鐘緩沖器RF PLL寄存器接口時鐘寄存器接口時鐘信號調節器信號調節器復用器復用

91、器MUX數據緩沖器轉換器數據緩沖器轉換器收發器收發器隔離器隔離器Motor驅動驅動觸摸屏控制觸摸屏控制脈寬調劑脈寬調劑時鐘時鐘&定時定時接口接口監視監視&控制控制其他其他音視頻音視頻AMP等等等等等等等等等等市場占比：市場占比：21%市場占比：市場占比：22%市場占比：市場占比：11%市場占比：市場占比：13%市場占比：市場占比：8%市場占比：市場占比：25%LED驅動電路驅動電路電源管理電源管理AC/DC降壓降壓BulkDC/DCPMW控制器控制器PFC控制器控制器充電充電Charger電量監測計電量監測計充電充電/電池保護電池保護電池監測器電池監測器柵極驅動柵極驅動電池管理電池管理驅動驅動

92、IC過流過壓保護過流過壓保護等等等等等等等等等等市場占比：市場占比：11%市場占比：市場占比：51%市場占比：市場占比：8%市場占比：市場占比：11%市場占比：市場占比：5%升壓升壓Boost升降壓控制器升降壓控制器電源模塊電源模塊線性穩壓器線性穩壓器LDO熱插拔熱插拔USB保護保護反向電流反向電流Oring控制控制等等LDO市場占比：市場占比：7%其他其他市場占比：市場占比：7%專用專用AMP模擬芯片品類廣模擬芯片品類廣，各細分賽道小而美各細分賽道小而美。根據WSTS分類，模擬芯片涵蓋電源管理、信號鏈、射頻IC等，細分品類廣、產品系列深，包含十余個二級產品分類；細分產品市場規模大多在數十億美

93、元量級、市場間跨度大，利潤率相對較高，具有小而美的特征。關注高端突破與行業整合機遇關注高端突破與行業整合機遇。高端突破：國產替代浪潮下，本土模擬芯片廠商快速成長，部分產品線國產化進展較快（如普通LED驅動、低壓小電流DC-DC等）；與此同時，本土廠商正積極布局中高端模擬芯片細分賽道（如隔離、多相電源、BMS AFE、大電流DCDC等），為持續后續成長儲備動能。行業整合：復盤TI發展歷程，其通過近40次并購完成平臺化布局。本土模擬芯片廠商未來23年有望迎來行業整合機遇，有望通過收購團隊或收購公司等去加速產品品類的擴張，為最終成長為全品類布局的平臺型模擬芯片廠商提供助力。相關產業鏈公司包括圣邦股份

94、相關產業鏈公司包括圣邦股份、納芯微納芯微、矽力杰矽力杰、艾為電子艾為電子、燦瑞科技燦瑞科技、南芯科技南芯科技、帝奧微帝奧微、希荻微等希荻微等。2626輕資產端（輕資產端（3）工業市場模擬芯片：）工業市場模擬芯片：關注高端突破與行業整合關注高端突破與行業整合模擬芯片板塊估值情況模擬芯片板塊估值情況資料來源：Wind（均采用Wind一致預期），中信證券研究部 注：股價為2023年2月28日收盤價模擬芯片板塊估值持續消化模擬芯片板塊估值持續消化，其中部分公司受益于高端產品突破和行業整合趨勢其中部分公司受益于高端產品突破和行業整合趨勢，中長期業績確定性相對較強中長期業績確定性相對較強，遠期估值遠期估值

95、相對合理相對合理。公司名稱公司名稱股價（元）股價（元）市值（億元）市值（億元）凈利潤（億元）凈利潤（億元）PE20212022E2023E2024E20212022E2023E2024E圣邦股份157 5617.010.012.015.180564737思瑞浦255 3064.42.76.08.4691155136杰華特51 2271.41.62.94.81601417847納芯微303 3072.22.34.77.41371326541臻鐳科技99 1081.01.21.92.6109925642艾為電子107 1782.9-0.52.14.362n.a.8442帝奧微42 1071.71.

96、73.04.465623624希荻微24 980.3-0.21.01.8381n.a.10255芯朋微72 822.01.22.02.941664128晶豐明源140 886.8-2.11.13.113n.a.8228芯?？萍?2 601.00.01.52.463n.a.3925上海貝嶺19 1367.34.75.87.619292318英集芯21 891.61.61.92.557564835峰岹科技100 921.41.62.02.668584736賽微微電46 370.90.61.11.542593425中穎電子40 1363.73.74.55.6373731242727半導體產業鏈安全關

97、注標的半導體產業鏈安全關注標的芯源微芯源微主營涂膠顯影設備目前國產化率不足10%，公司可實現28nm及以上節點設備國產替代化學清洗新品有望推出，擴大覆蓋市場規模富創精密富創精密主營為半導體設備、泛半導體設備及其他領域的精密零部件國內供應鏈國產化帶動國產設備需求，相應半導體設備零部件行業有望保持高景氣度北方華創北方華創主營為電子制造裝備及電子元器件，其中PVD設備、硅刻蝕機、氧化擴散設備處于國內第一后續將持續受益于國內半導體、新材料、新能源領域的下游需求增加中芯國際中芯國際晶圓代工企業龍頭，是中國大陸第一家實現14納米FinFET量產的晶圓代工企業若上半年觀察到需求復蘇和庫存去化，從3Q23開始

98、，制造企業收入及毛利率有望重回環比增長長電科技長電科技全球領先的集成電路封測供應商，重要領域擁有行業領先的半導體先進封裝技術持續研發先進封裝技術，Chiplet有望帶來新市場增量龍芯中科龍芯中科在黨政信創市場中龍芯約占據PC端CPU芯片超30%市場份額在千億級別的二期信創市場有望保持30%以上份額的領先地位海光信息海光信息國內領先的服務器CPU廠商，同時布局GPGPU產品實現國產替代后續將持續受益于信創服務器需求增長，以及大模型帶來的AI算力需求的增長寒武紀寒武紀國內領先的AI芯片廠商，提供云邊端一體的智能芯片產品和基礎系統軟件后續將持續受益于國內智算中心建設及大模型帶來的AI算力需求的增長瀾

99、起科技瀾起科技公司是國內稀缺、行業領先的云計算“互連+計算”芯片公司23H2需求景氣有望回暖同時DDR5加速，有望帶動公司內存接口芯片及配套芯片上量杰華特杰華特采用虛擬IDM模式的模擬芯片設計企業，實現多款高端模擬芯片國產突破后續將持續受益于服務器及新能源汽車對于模擬芯片的需求提升資料來源：各公司官網，中信證券研究部目錄目錄CONTENTS281.半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速2.消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響3.投資策略投資策略4.風險因素風險因素目錄目錄CONTENTS291

100、.半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速2.消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響3.投資策略投資策略4.風險因素風險因素3030中期看，中國制造產業鏈配套齊全，大部分環節仍不具備外遷經濟性長期看，關稅等成本上行+國內產業結構升級，部分環節或主動外遷1、產業鏈外遷怎么看？、產業鏈外遷怎么看？2、庫存去化節奏怎么看？、庫存去化節奏怎么看？3、增量藍海在哪里？、增量藍海在哪里？消費電子板塊核心回答消費電子板塊核心回答3個問題個問題渠道庫存持續去化，預計23Q2前后回歸健康水位上游關注持續推進去庫存的

101、IC設計公司；下游關注終端品牌的庫存消化情況AIoT：智能手表、VR持續創新，重點關注大客戶MR汽車電子：關注智能化、電動化帶來的發展機遇，其中智能化優于電動化，智能座艙優于智能電子重點關注：重點關注：舜宇光學科技、立訊精密、歌爾股份、鵬鼎控股、藍思科技等全球化布局的龍頭廠商重點關注：重點關注：恒玄科技、晶晨股份、卓勝微、唯捷創芯、韋爾股份、兆易創新等上游IC設計公司，以及小米、傳音等終端廠商重點關注：重點關注：電連技術、舜宇光學科技、比亞迪電子、水晶光電、德賽電池等3131消費電子復盤（前十）消費電子復盤（前十）：2022年回調較深，蘋果鏈、光伏等細分貢獻增量年回調較深，蘋果鏈、光伏等細分貢

102、獻增量消費電子行業百億市值以上公司消費電子行業百億市值以上公司2022全年漲跌幅前十全年漲跌幅前十公司公司漲跌幅漲跌幅（%）2022年初市年初市值（億元）值（億元）公司公司漲跌幅漲跌幅（%）2022年初市年初市值（億元）值（億元）環旭電子3.1360.8歌爾股份-68.71945.9橫店東磁0.5295.6珠海冠宇-61.4530.2新益昌-21.0122.2藍思科技-53.71167.8漫步者-22.6106.8歐菲光-51.4327.5德賽電池-23.9170.7欣旺達-49.7699.3安潔科技-26.4119.7盈趣科技-49.1270.0合力泰-26.9110.3聯創電子-49.02

103、45.8電連技術-28.9221.1傳音控股-48.51286.6水晶光電-30.8254.5達瑞電子-48.478.4深科技-31.6251.7長盈精密-47.9250.22022年漲幅前十：年漲幅前十：蘋果產業鏈超預期（環旭電子）、光伏/新能源概念（橫店東磁）。2023年前兩個月漲幅前十：年前兩個月漲幅前十：蘋果產業鏈及其MR概念（領益智造、歌爾股份、長盈精密、藍思科技）、光伏/新能源概念（橫店東磁）、激光加工及光通信（華工科技）。資料來源：wind，中信證券研究部注：截至2023年2月27日消費電子行業百億市值以上公司消費電子行業百億市值以上公司2023年前兩月漲幅前十年前兩月漲幅前十&

104、后十后十公司公司漲跌幅漲跌幅（%）23Q1初市值初市值（億元）（億元）公司公司漲跌幅漲跌幅（%）23Q1初市初市值（億元）值（億元）領益智造24.9 319.6 立訊精密-5.5 2254.2 歌爾股份21.7 575.7 環旭電子-2.3 357.6 華工科技20.5 165.0 欣旺達1.1 393.9 長盈精密20.5 124.1 傳音控股2.7 639.3 藍思科技19.3 523.7 德賽電池3.6 130.2 盈趣科技17.9 129.3 電連技術3.9 156.2 深科技14.8 166.8 聯創電子4.6 132.8 橫店東磁14.7 304.8 東尼電子7.0 139.8 和

105、而泰10.5 133.3 珠海冠宇8.3 209.1 歐菲光9.3 153.4 安克創新8.7 240.9 32322023年消費電子出貨展望年消費電子出貨展望存量關注細分創新，重點關注創新藍海存量關注細分創新，重點關注創新藍海2023年不同消費電子終端出貨展望（單位：百萬部）年不同消費電子終端出貨展望（單位：百萬部）資料來源：IDC（含預測），Canalys，Strategy Analytics，維深研究，群智咨詢（含預測），中信證券研究部預測類型類型終端產品終端產品20212022E2022 YoY2023E2023 YoY預測來源預測來源傳統存量智能手機13601202-12%12404

106、%中信證券研究部蘋果235225-2%2250%中信證券研究部安卓1125977-12%10436%中信證券研究部折疊屏71493%2370%群智咨詢電視233218-6%2170%群智咨詢OLED770%814%群智咨詢MIniLED2350%433%群智咨詢筆記本電腦250203-19%199-2%群智咨詢蘋果24251%263%中信證券研究部蘋果以外226178-21%174-3%中信證券研究部平板電腦168155-8%148-5%群智咨詢蘋果58592%602%中信證券研究部蘋果以外11096-13%88-8%中信證券研究部增量藍海AR0.30.2-25%0.471%IDCVR119.

107、5-13%1230%IDC智能手表12815320%18420%中信證券研究部蘋果384620%5520%中信證券研究部其他8910720%12820%中信證券研究部智能耳機29332210%3302%中信證券研究部蘋果9377-17%60-22%中信證券研究部其他20024623%27010%中信證券研究部333342%16%15%8%6%5%5%3%中國大陸日本東南亞美國中國臺灣歐洲韓國其他15.5%17.0%20.5%24.0%22.0%25.5%23.0%24.0%23.0%20.0%19.0%19.0%22.5%22.0%19.0%16.5%6.0%5.5%5.5%5.5%11.0%

108、10.0%13.0%11.0%0%20%40%60%80%100%2017201820192020中國大陸中國臺灣美國日本韓國其他擁抱變化：擁抱變化：產業鏈外遷產業鏈外遷可能性和對策，目前全球化程度現狀如何？可能性和對策，目前全球化程度現狀如何？終端成品角度：亞洲為主要生產地終端成品角度：亞洲為主要生產地，歐美為重要消費地歐美為重要消費地，存在一定錯配存在一定錯配。從上游制造來看從上游制造來看，7-8成依賴中國生產成依賴中國生產，印度印度、越南等國家亦快速崛起越南等國家亦快速崛起，占占2成成。2021年中國生產智能手機10.98億部，在全球產量占比7-8成，呈逐年下降趨勢；而東南亞越南、南亞印

109、度等重要性提升，年產量均超2億部，占比約2成。從下游需求來看從下游需求來看，中國中國、亞太亞太、歐美等為主要的智能手機市場歐美等為主要的智能手機市場。2021年全球智能手機銷量13.6億部，其中亞太其他/大中華區/歐洲/北美/中東及非洲/拉丁美洲銷量占比分別為24%/27%/15%/12%/12%/10%。歐美銷量占比歐美銷量占比4成成，和生產端錯配和生產端錯配。產業鏈維度：全球分工明確產業鏈維度：全球分工明確，中國組裝及零部件配套相對完善中國組裝及零部件配套相對完善。以智能機中蘋果供應鏈為代表以智能機中蘋果供應鏈為代表，發展至今供應鏈公司分布亞洲發展至今供應鏈公司分布亞洲、歐洲歐洲、美洲等地

110、美洲等地，2020年前年前200大供應商中大供應商中，中國大陸廠商占比中國大陸廠商占比24%，首次實現排名第一首次實現排名第一。分區域看分區域看（1）歐美歐美：主要供應核心半導體器件及精密通訊器件；（2）日韓日韓：主要供應面板、存儲、CIS、MLCC等核心零部件；（3）中國中國：主要聚焦整機組裝和部分零部件等領域；前段環節尚待突破，中后段環節產業配套相對完善；（4）東南亞東南亞：印度、越南以承接消費電子零部件和整機為主，菲、馬、新、印尼各有側重。分公司看：消費電子龍頭形成東亞分公司看：消費電子龍頭形成東亞/東南亞東南亞/南亞制造南亞制造+亞歐美研發亞歐美研發+全球銷售的全全球銷售的全球化布局球

111、化布局。目前現狀來看，單從生產制造端看，越南、印度等東南亞及東亞國家仍然是消費電子公司未來產能承接的主要潛在區域。智能機產量智能機產量7-8成在中國，其余主要印越成在中國，其余主要印越資料來源：IDC，中國&越南國家統計局，中信證券研究部智能機銷量有智能機銷量有4成在歐美，和產量錯配成在歐美，和產量錯配資料來源：IDC，中信證券研究部全球全球3C電子產業鏈分工明確電子產業鏈分工明確美國占據全球半導體設計主導地位美國占據全球半導體設計主導地位資料來源：各公司官網，中信證券研究部蘋果前蘋果前200大供應商分布大供應商分布(大陸占比提升大陸占比提升)資料來源：蘋果官網，中信證券研究部蘋果前蘋果前20

112、0大供應商工廠分布大供應商工廠分布(大陸最高大陸最高)資料來源：TrendForce，中信證券研究部351423430467 444 409 377 326 32905001000150020002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021大中華亞太其他歐洲北美中東及非洲拉丁美洲1403137212801360116911159971098203 240 253 225 0500100015002018201920202021全球出貨量中國產量越南產量印度產量制造制造研發研發銷售銷售歌爾股份中國、越南中國、日本、韓國、美國中國、歐洲、美國、韓國、日本

113、舜宇光學中國、越南、印度中國、美國、韓國中國、日本、韓國、美國、越南、印度瑞聲科技中國、越南中國、新加坡、日本、美國、芬蘭、丹麥富士康亞洲、美洲、歐洲中國、美國、歐洲聞泰科技中國、印度、印尼中國領益智造中國、越南、印度、巴西、法國中國、新加坡華勤中國、印度、越南、印尼中國OPPO中國、印度、印尼、阿爾及利亞中國、日本、美國、印度vivo中國、印度、印尼、孟加拉、巴基斯坦、土耳其中國、美國、日本2021排名排名公司公司國家國家2021營收營收（億美金）（億美金）2020營收營收（億美金）（億美金）YoY1高通美國293.3194.151%2英偉達美國248.9154.161%3博通美國210.3

114、177.518%4聯發科中國176.2109.361%5AMD美國164.397.668%6聯詠科技中國48.427.179%7美滿電子美國42.829.446%8瑞昱中國37.726.443%9賽靈思美國36.830.520%10奇景光電中國15.58.974%參考消費電子代表公司海內外布局，東亞參考消費電子代表公司海內外布局，東亞/東南亞東南亞/南亞制造南亞制造+亞歐美研發亞歐美研發+全球銷售全球銷售資料來源：KIET，Duke，中信證券研究部資料來源：TrendForce，中信證券研究部3434產業鏈中國化原因：市場潛力大產業鏈中國化原因：市場潛力大+政策紅利政策紅利+成本優勢等成本優勢

115、等，外商持續投資外商持續投資。1）經濟騰飛帶來龐大需求，市場發展潛力吸引外商布局；2）改革開放加快外資引入，為中國融入全球產業鏈奠定政策基礎；3）人口紅利期勞動人口比例攀升，為外商投資設廠帶來成本優勢；4）技術進步促進行業體量提升、結構優化，中國電子產業鏈相對完整競爭優勢。近年來產業鏈地位的變化：疫情反復和貿易形勢影響近年來產業鏈地位的變化：疫情反復和貿易形勢影響，蘋果等品牌及相關供應鏈或加速產能多地布局蘋果等品牌及相關供應鏈或加速產能多地布局。近年來，受中美貿易關系、海外本土政策變化等影響，多品牌加快海外布局，如戴爾、索尼、MOV、三星等。同時，2022年以來國內局部疫情反復，深圳、河南等地

116、區均有存在階段封控情況，造成富士康等ODM廠商產能波動，蘋果官網數據顯示iPhonePro系列發貨周期進一步延長，我們認為系產能端受限所致。展望后續，大客戶組裝產能有望在供應商之間形成再平衡，同時亦有望逐步提升海外產能比例。老齡化比例上升，人口紅利放緩老齡化比例上升，人口紅利放緩資料來源：國家統計局，中信證券研究部與越南相比，中國用工成本相對昂貴與越南相比，中國用工成本相對昂貴資料來源：IHS，中信證券研究部4.995.215.515.786.502.382.552.732.912.9948%49%50%50%46%40%50%60%70%80%90%012345672016201720182

117、0192020中國越南越南/中國0%5%10%15%20%25%中國65歲及以上人口占總人口比例中國出生率擁抱變化：擁抱變化：產業鏈外遷產業鏈外遷可能性和對策，中國產業鏈地位及近年變化？可能性和對策，中國產業鏈地位及近年變化？公司公司時間時間宣布內容宣布內容品牌端戴爾2023年1月5日公司目標是要顯著減少在產品中使用中國制造芯片的數量，包括非中國芯片制造商在中國工廠生產的芯片。到2024年，戴爾要實現其產品使用的所有芯片都在中國以外生產，并將大幅減少產品中的中國產零組件用量。索尼2023年2月1日據日經亞洲報導，因中美關系持續緊張，以及經歷三年疫情及大陸清零政策影響供應鏈和生產線后，索尼已將相

118、機產線由中國轉至泰國。以往索尼相機從中國大陸和泰國出口至其他國家，現在主要由泰國生產。報導指出，索尼會爆料部分中國產線繼續生產相機，但只供應中國市場。oppo2022年8月1日據印度經濟時報報道，中國智能手機制造商OPPO近日表示，未來五年將根據其“Vihaan”項目在印度投資6000萬美元（超47億印度盧比），通過賦能中小企業和中小微企業來加強制造生態系統。vivo2022年7月6日vivo將在2023年底之前對印度投資350億盧比（約合人民幣30億元）用于智能手機的生產。從2022年開始，vivo將從印度出口智能手機到其他國家，將印度智能手機的產能從6000萬臺增至1.2億臺，在目前1萬名

119、員工的基礎上，再雇傭5000名員工。小米2021年5月16日目前小米在印度共有七家制造工廠，雷軍曾表示，在印度、印尼銷售的產品95%以上都在當地制造。三星2019年9月2019年三星關停了最后一家位于廣東惠州的中國工廠，將產能全面轉移向越南、印度和印度尼西亞。供應鏈富士康2023年2月16日蘋果供應商富士康宣布在越南新建一家大型工廠，并投資3億美元擴大目前在越南的業務。賽爾康2023年2月13日蘋果充電器主力供應商賽爾康準備將印度員工人數增加一倍至2.5萬人。立訊精密2022年8月19日根據日經新聞的報道，蘋果已要求相關代工廠建立一條 Mac 測試產線，且立訊精密已經在越南北部的工廠內開始試產

120、 Apple Watch。長盈精密2020年12月5日長盈精密已經在越南中北部的義安省租下土地，長盈精密的主要產品是手機、電腦等消費電子產品所需的精密零件和模組，它在越南的工廠所生產的結構件將首先供應韓國的三星電子。部分消費電子品牌及供應鏈公司產業鏈再平衡情況梳理部分消費電子品牌及供應鏈公司產業鏈再平衡情況梳理資料來源：觀察者網，日經網，ReDian新聞，IT之家，印度經濟時報、電子工程專輯，中信證券研究部353526.8%21.9%13.6%11.1%4.6%21.9%韓國美國日本中國臺灣中國大陸歐洲及其他3338434648505152545866259280304 320 341 359

121、 374 384 387 395421316329321319318322330352 366 36437702004006008001000博士研究生本科?？茡肀ё兓簱肀ё兓寒a業鏈外遷產業鏈外遷可能性和對策，中長期的趨勢判斷可能性和對策，中長期的趨勢判斷中期看中期看，中國制造產業鏈配套齊全中國制造產業鏈配套齊全，大部分環節仍不具備外遷經濟性大部分環節仍不具備外遷經濟性。中國消費電子產業已發展近40年，市場空間巨大且比較優勢依然存在，我們認為我們認為目前大部分環節不具備短期外遷的經濟性目前大部分環節不具備短期外遷的經濟性。發達國家方面，美國、歐洲等發達國家和地區過去幾十年一直施行去工業化的

122、政策，短期內制造業恢復存在一定難度；東南亞及南亞方面，目前基礎設施較差、人員技術水平相對落后，大規模承接產能轉移仍需時日。中國尚未進入全球制造業發展格局前列中國尚未進入全球制造業發展格局前列資料來源：工信部，中信證券研究部中國持續受益于工程師紅利中國持續受益于工程師紅利資料來源：國家統計局，中信證券研究部印度政府在印度政府在2016-2022年頻繁上調進口手機及相關電子元件的關稅年頻繁上調進口手機及相關電子元件的關稅資料來源：旭日大數據，新華社，路透社，印度快報，中信證券研究部iPhone 12 Pro各國各國/地區地區BOM占比占比資料來源：Techinsights，中信證券研究部iPhon

123、e產品中留在中國大陸的成本有限產品中留在中國大陸的成本有限資料來源：IHS，Techinsights，中信證券研究部測算梯隊順序梯隊順序定位定位相應國家地區相應國家地區第一梯隊全球科技創新中心美國第二梯隊高端制造領域歐盟、日本第三梯隊中低端制造領域包括中國在內的新興國家第四梯隊資源輸出國OPEC（石油輸出國組織）、非洲、拉美等國時間時間征稅對象征稅對象關稅稅率變化關稅稅率變化2014智能手機1%提升至6%2015.2智能手機6%提升至12.5%2016.3手機電池、充電器、耳機、數據線手機電池、充電器、耳機、數據線由0%提升至29.44%，PCB板有0%提升至2%2016.5手機電池取消29.

124、44%關稅，改征12.5%反補貼稅2017.7智能手機實行GST稅制，由12.55%調整至10%2017.12智能手機10%提升至15%2018.4攝像頭模組、PCB板、連接器等攝像頭模組、PCB板、連接器等按10%征收，智能手機由15%提升至20%2019.2顯示屏、觸摸模塊等0%提升至11%2020.2家電、手機零配件、玩具等上調關稅2021.1智能手機、電子元件、家用電器等擬對超過50種進口商品提高5%-10%的進口關稅2022.3揚聲器、智能電表等揚聲器關稅從15%提高到20%，智能電表關稅從15%提高到25%長期看長期看，關稅等成本上行關稅等成本上行+國內產業結構升級國內產業結構升級

125、，部分環節或主動外遷部分環節或主動外遷。用工成本提升導致供應鏈組裝環節向外轉移、關稅成本上升導致部分產業鏈外遷；東南亞和印度雖因上述因素存在產能承接的可能性，但我們認為仍需較長時間才但我們認為仍需較長時間才能具備承接能力能具備承接能力，預計是預計是5-10年的維度年的維度，主要因其基礎設施、人口素質、營商環境等距國內有較大差距。從中國企業的長期發展看，受益于工程師紅利，預計未來國內的消費電子產業也將主動進行結構化升級和轉型，我們認為我們認為5-10年維度國內企業也將更聚焦在更高年維度國內企業也將更聚焦在更高附加值的產業鏈環節附加值的產業鏈環節，將部分低附加值產業主動外遷將部分低附加值產業主動外

126、遷。0.00.51.01.52000200720122017世界對中國經濟的依存度中國對世界經濟的依存度7大經濟體加權平均依存度=1.073.0%0.8%39.4%17.7%53.3%81.5%0%20%40%60%80%100%中國（2021）美國（2020）第一產業第二產業第三產業近近20年世界對中國經濟依存度持續提升年世界對中國經濟依存度持續提升資料來源：麥肯錫全球研究院，中信證券研究部中國中國/美國第二產業占比近美國第二產業占比近40%/不足不足20%資料來源：中國社科院美國研究所，中信證券研究部2.3%4.6%22.3%30%+0%10%20%30%40%iPhone 7iPhone

127、 12 Pro制造成本物料成本36362122韓國中國日本39%22%17%8%6%8%韓國日本美國中國大陸中國臺灣其他342中國大陸中國臺灣美國744411中國大陸中國臺灣日本韓國美國新加坡50%60%70%80%90%100%越南印度中國23.2%23.3%26.2%26.0%17.6%68.9%69.6%67.3%67.6%70.0%7.9%7.1%6.6%6.4%12.4%0%20%40%60%80%100%0-14歲占比15-64歲占比65歲及以上占比擁抱變化：擁抱變化：產業鏈外遷產業鏈外遷可能性和對策，中國企業出海的可能選擇可能性和對策，中國企業出海的可能選擇有可能會遷回本國嗎有可

128、能會遷回本國嗎？我們認為考慮到美日等發達國家的產業結構，其制造業大概率不會整體遷回本國?？紤]各國更重視產業鏈自主安全，不排除政治考量下部分關鍵器件產能遷回本國。如果產業鏈外遷如果產業鏈外遷，哪些地區是優質選擇哪些地區是優質選擇？若部分消費電子產業鏈選擇外遷，我們分析認為東南亞+南亞產業集群是首選，墨西哥及拉美國家背靠北美市場同樣有望承接部分產能。目前東南亞及南亞已初步具備承接部分中國中低端產能的產業基礎：1）具備人口紅利，且教育普及程度已有較大改觀；2）政局穩定+開放程度高，綜合成本低。配套產業鏈公司會以當地為主還是中國企業出海配套產業鏈公司會以當地為主還是中國企業出海？我們認為配套的公司目前

129、主要依賴中國企業出海，未來或將逐步轉向本地配套，切換的過程將從低門檻、低價值量產品開始，逐步過渡到高門檻、高價值量產品，但需要一個較長的時間實現轉換。建議關注跟隨大客戶出海配套的龍頭公司。蘋果供應鏈：少量工廠轉移到印度/越南等國，但配套仍以美中日韓企業出海為主，印越尚無本土公司進入果鏈印越尚無本土公司進入果鏈。三星供應鏈：目前已關閉中國全部手機產能并將超80%產能轉向越南/印度，上游產業鏈主要依賴韓國本國企業以及部分中國企業出海，當地企業配套數量當地企業配套數量雖有提升雖有提升、但目前僅限于塑膠包裝等低門檻產品但目前僅限于塑膠包裝等低門檻產品。越越/印人口結構類似印人口結構類似2002/199

130、7年的中國年的中國資料來源：世界銀行，中信證券研究部 注：括號中是對應年份越南識字率接近中國，印度持續提升越南識字率接近中國，印度持續提升資料來源：世界銀行，國家統計局，中信證券研究部果鏈中越南設廠供應商國家果鏈中越南設廠供應商國家/地區分布地區分布資料來源：蘋果官網，中信證券研究部果鏈中印度設廠供應商國家果鏈中印度設廠供應商國家/地區分布地區分布資料來源：蘋果官網，中信證券研究部三星前三星前101大供應商集中在日大供應商集中在日/韓韓/中中資料來源：三星官網，中信證券研究部三星越南設廠供應商國家三星越南設廠供應商國家/地區分布地區分布資料來源：三星官網，中信證券研究部受益于用工受益于用工/稅

131、收帶來的成本降低，電子企業外遷至越印后凈利率預計可提升稅收帶來的成本降低，電子企業外遷至越印后凈利率預計可提升25pcts資料來源：中國商務部，產業調研，中信證券研究部成本項目成本項目越南越南印度印度國內國內物料（約50%）由國內運輸，申請保稅企業無增值稅及關稅由國內運輸，企業進口再生產出口商品的設備零部件/原材料免征關稅國內采購人力（約20%）2500-3500元/月15002000元/月4000元/月起水電（約10%）越南以北江為例，國內以江西為例水費：3.47元/噸水費：1.7元/噸（6噸以內），8.5元/噸（2550噸）水費：4.1元/噸電費：0.41元/度，高峰0.74元/度電費：0

132、.730.79元/度電費：0.6元+/度機器廠房折舊（約20%）土地租金40-80美元/平方（北江工業區）成熟工業園區土地售價80美元/平（99年使用權）深圳工業用地售價6000元/平方；江西南昌/九江工業用地售價690/435元/平方；多數地區1500以下稅收園區保稅（無增值稅關稅），企業所得稅20%，自盈利起享受2免4減半甚至4免9減半企業所得稅30-40%；產品全部出口的企業、出口加工區和自由貿易區的國內外企業5年內免征所得稅企業所得稅25%，增值稅13%等37372023年：預計下半年出貨優于上半年年：預計下半年出貨優于上半年，安卓彈性相對蘋果更強安卓彈性相對蘋果更強。我們認為2023

133、年全球智能機出貨量將呈“前低后高”的復蘇趨勢，預計23H1需求逐步復蘇、海外如歐美等經濟筑底，供給端仍處于庫存去化階段，預計智能機出貨同比-2%約5.9億部；23H2需求端迎傳統年節，供給端新機、新芯片推出助力回暖，預計出貨同比+8%至6.5億部。我們預計2023年安卓/蘋果出貨同比+4%/+0%，安卓彈性相對蘋果更大。2024年：預計年：預計經濟復蘇經濟復蘇、5G發展驅動呈景氣發展驅動呈景氣“L”型回暖型回暖。整體來看：受益于需求回暖，我們預計2023年手機市場迎來弱復蘇，全球/中國智能機出貨量分別約12.4/3.0億部，同比+3%/+5%。展望2024年，對于經濟較為發達地區（如中國、美國

134、、西歐等），20/21年第一波5G手機用戶有望在23H224年迎來新一輪換機（智能機換機周期約為3年+）；對于經濟相對欠發達地區（如非洲、東南亞等），目前仍處于功能機向智能機升級階段，4G/5G滲透驅動出貨規模成長，我們預計2024年整體智能機市場有望迎來強勁復蘇，預計全球/國內智能機出貨分別約13.3/3.2億部，同比+7%/+7%。需求端：預計需求端：預計23年“前低后高”，年“前低后高”，24年景氣受益新一輪換機呈“年景氣受益新一輪換機呈“L”型回暖”型回暖歷年全球智能手機出貨量及預測（單位：百萬部）歷年全球智能手機出貨量及預測（單位：百萬部）資料來源：IDC，中信證券研究部預測22H1

135、22H223H1E23H2E全球全球600 602 588 650 全球全球-YoY-2%+8%蘋果端蘋果端101 124 95 130蘋果端蘋果端-YoY-6%+5%安卓端安卓端499 478 493 520 安卓端安卓端-YoY-1%+9%分品牌分時期出貨預測（單位：百萬部）分品牌分時期出貨預測（單位：百萬部）資料來源：IDC，中信證券研究部預測1469 1465 1404 1371 1280 1360 1202 1238 1325-15%-10%-5%0%5%10%02004006008001000120014001600出貨量YoY0%20%40%60%80%100%201920202

136、0212022Q1Q3中國大陸美國西歐歷年部分地區歷年部分地區5G智能機出貨滲透率情況智能機出貨滲透率情況資料來源：IDC，中信證券研究部38380200400600800100012001400160018000100020003000400050006000渠道庫存變動累計值（左側）消費電子中信指數（右側）供給端：渠道庫存持續去化，預計供給端：渠道庫存持續去化，預計23Q2前后回歸健康水位前后回歸健康水位中國信通院統計為工信部入網許可數據，BCI統計為渠道向終端消費者出貨數據（sell-out），我們將BCI周度數據變頻到月度數據，結合中國信通院月度數據，通過“信通院統計數據減去BCI統計

137、數據”我們得到國內手機渠道當月庫存變化凈值測算結果，并回顧消費電子市場行情華為受挫，MOV等加大備貨沖擊高端，疊加經濟復蘇預期年節消耗庫存，回到安全備貨水位“618”備貨補庫，渠道庫存增加經濟波動、創新不足導致需求不及預期，庫存水位高于安全備貨水平疫情影響趨緩，市場判斷需求復蘇，疊加“618”促銷補庫，渠道加大備貨年末旺季備貨，疊加期待消費復蘇，渠道加大庫存備貨需求表現疲軟，渠道庫存持續高水位品牌減單降庫存，渠道庫存亦波動回落，年末新品備貨略影響庫存情況需求不及預期，庫存消耗緩慢2500350045005500750065008500國內手機渠道累計庫存變化凈值測算國內手機渠道累計庫存變化凈值

138、測算/消費電子中信指數收盤價（單位：萬部消費電子中信指數收盤價（單位：萬部/元）元）資料來源：中國信通院，BCI，中信證券研究部測算3939增量藍海：智能手表、增量藍海：智能手表、AR/VR、汽車電子創新持續，打開發展空間、汽車電子創新持續，打開發展空間增量藍海之增量藍海之AIoT：智能手表：智能手表、VR持續創新持續創新，供應鏈公司持續受益供應鏈公司持續受益。智能手表：重點建議關注主控芯片環節，為智能手表核心，技術壁壘高。我們認為后續品牌集中將強化平臺級芯片廠商的迭代能力，加強客戶粘性，頭部芯片廠商將強者恒強，此外在顯示、傳感器、存儲、電池、玻璃蓋板、壓感、FPC等亦有持續升級。VR：Met

139、a、蘋果年內有望推出新品，光學（Pancake）、顯示（Micro OLED）、交互（彩色透視、范圍瞳距調節、面部追蹤、手勢追蹤、眼動追蹤等）持續創新，驅動硬件價值量提升，相關公司有望受益。增量藍海之汽車電子：關注智能化增量藍海之汽車電子：關注智能化、電動化帶來的發展機遇電動化帶來的發展機遇。眾多消費電子公司將其長期積累的工藝技術和研發儲備應用于汽車領域，未來有望受益于智能化、電動化帶來的高速成長，我們認為智能化主要包括連接器、攝像頭、激光雷達、HUD四大領域，電動化主要包括SiC、模擬芯片、傳感器三大領域，相關公司有望充分受益行業發展紅利。領域領域具體升級具體升級主控芯片主控芯片主控芯片未來

140、將向更高集成度、更低功耗方向進化顯示顯示智能手表的顯示材料、屏幕形態變化、方案設計等方向將持續創新，共同探索高質量和低功耗顯示的折中方案。傳感器傳感器傳感器技術仍將進一步向智能化、微型化、低功耗、集成化融合發展。電池電池硬包電池或將成為新方向；柔性電池、自動充電技術具備長期想象空間玻璃蓋板玻璃蓋板玻璃蓋板向提升美觀度與耐磨性進化，3D玻璃向中低端下沉，新技術引入增加蓋板耐磨性。壓感壓感壓力觸控替代機械按鍵，拓展手表操作維度；X軸線性馬達提升觸控反饋體驗FPC智能手表空間擠占倒逼智能手表FPC需求提升，目前主要應用于A端，未來同樣看好FPC未來在非A端的滲透公司公司產品創新亮點產品創新亮點Met

141、a預計年內將推出Quest 3新品，亮點包括芯片（新一代高通XR）、光學（Pancake透鏡組）、交互（彩色透視、范圍瞳距調節）等蘋果蘋果預計年內推出首款MR產品，亮點包括芯片（自研高算力+圖形處理器）、光學（Pancake）、顯示（Micro-OLED）、交互（彩色透視、范圍瞳距調節、面部追蹤、手勢追蹤、眼動追蹤等）趨勢趨勢細分細分具體發展具體發展智能化智能化連接器隨新能源汽車和ADAS滲透率不斷提升，中國高頻高速連接器市場規模有望持續高速增長。我們預計2025年中國汽車用高頻高速連接器市場規模達234億元，2021-2025年CAGR為20%。攝像頭根據我們的產業調研，L1級別的自動駕駛汽

142、車單車搭載攝像頭數量僅為1-2顆，到L4/L5級別的汽車將平均搭載約16顆攝像頭。市場空間上看，根據ICV Tank預測，2026年全球車載攝像頭市場規模達到355億美元，對應2021-2026年CAGR約15.5%。激光雷達根據Daas-Auto轉引Yole數據，2021年無人駕駛汽車/ADAS車載激光雷達市場規模分別為1.2/0.38億美元，合計1.58億美元，出貨量達8.7萬個；Yole預計2027年無人駕駛汽車/ADAS車載激光雷達市場規模分別為6.98/20億美元，合計26.98億美元，出貨量達468萬個。HUD根據億歐網，2021年中國汽車HUD市場規模達29.6億元，億歐網預計2

143、025年有望達到317.4億元，對應2021-2025年CAGR=81%，其中AR-HUD滲透率有望快速提升，2022-2025年滲透率分別為2.1/5.6/10.9/18%。電動化電動化SiCSiC在高壓場景下性能優勢突出，SIC MOS在效率、耐高壓、耐高溫等方面均優于IGBT，隨著成本逐步降低，在電動車、光伏等場景有望逐步滲透。根據Wolfspeed預測，2026年全球SiC功率器件市場空間有望擴張至60億美金（其中電動車約46億美金）。模擬芯片電動化&智能化升級趨勢驅動模擬芯片的應用領域廣泛拓展到ADAS、動力總成、MEMS安全防護、數字座艙等部件上，模擬芯片的單車價值量得到顯著提升。

144、根據WSTS數據統計，2020年汽車領域模擬芯片市場規模已達到142億美元；根據IDC預計，汽車模擬芯片市場2021-2025年的復合增長率預計達到13.2%。傳感器車內傳感器應用廣泛，包括電子駐車制動器、加速踏板、離合器踏板、換擋、門鎖、倒車鏡位置、窗口位置、后備箱鎖、座位位置、天窗鎖、燃油液位檢測、雨刮器位置、大燈位置、引擎蓋鎖等，電動化&智能化有望推動量價齊升智能手表主要升級方向梳理智能手表主要升級方向梳理資料來源：產業調研，中信證券研究部Meta、蘋果、蘋果2023年年VR產品展望產品展望資料來源：VR陀螺，映維網，The Information，彭博社，中信證券研究部（預測）汽車電子

145、趨勢展望汽車電子趨勢展望資料來源：ICV Tank（含預測），Yole（含預測），億歐網（含預測），Wolfspeed（含預測），IDC（含預測），中信證券研究部預測4040設計公司：設計公司：庫存端：庫存端：當前芯片廠商及下游產業鏈正積極采取各項行動推動去庫存（如減少晶圓廠投片量、降價提份額、積極開拓新市場等）。后續隨著下游需求回暖以及市場結構優化（如進軍汽車、工業等市場），我們預計2023Q1前后相關芯片廠商庫存壓力有望逐步緩解，23Q2末有望回到正常水平。成本端：成本端：晶圓代工廠產能利用率自22Q2已出現回落，后續晶圓代工價格回落有望帶動設計公司毛利率改善。建議關注領先國內外競爭對手并

146、被知名終端品牌所認可，份額和業績同比增速有保障的優秀設計公司，如恒玄科技恒玄科技、卓勝微卓勝微、唯捷創芯唯捷創芯、北京君正北京君正、晶晨股份晶晨股份、中穎電子中穎電子、兆易創新兆易創新、普冉股份普冉股份、思特威思特威、艾為電子艾為電子、格科微格科微、韋爾股份韋爾股份、瀾起科技瀾起科技、聚辰股份等聚辰股份等。封測廠商：封測廠商：考慮到設計廠商前期有較多晶圓存貨，需要封測為成品再銷售，在需求復蘇和去庫存過程中封測端或存在一定領先性，有望受益產業鏈回暖。同時，國內先進封裝行業發展較為成熟，市場需求及國產替代空間巨大，建議關注國內先進封裝測試平臺公司，如長電科長電科技技、通富微電通富微電、華天科技華天

147、科技、晶方科技晶方科技、甬矽電子等甬矽電子等。中下游環節：中下游環節：建議重點關注需求預期復蘇背景下：（1）安卓客戶占比高，未來受益安卓端端機、AIoT等需求復蘇的公司，如電連技術電連技術、舜舜宇光學技術宇光學技術、比亞迪電子比亞迪電子、傳音控股傳音控股、小米集團小米集團-W；（2）主業聚焦手機，并且外延布局汽車、風光儲等領域的零部件及模組類公司，包包括電連技術括電連技術、舜宇光學科技舜宇光學科技、永新光學永新光學、東山精密東山精密、水晶光電水晶光電、德賽電池德賽電池、比亞迪電子比亞迪電子、滬電股份等滬電股份等。上游關注庫存拐點領先上游關注庫存拐點領先IC設計及封測廠商，中下游關注受益需求復蘇

148、設計及封測廠商，中下游關注受益需求復蘇+布局創新藍海公司布局創新藍海公司領域領域細分細分具體標的具體標的上游數字晶晨股份、中穎電子、恒玄科技、全志科技、紫光國微、芯?？萍嫉饶M（含數?；旌希┌瑸殡娮?、燦瑞科技、韋爾股份、思特威-W、格科微、匯頂科技等存儲北京君正、兆易創新、瀾起科技、普冉股份、聚辰股份等射頻唯捷創芯-U、卓勝微等中下游PCB&CCL東山精密、鵬鼎控股、滬電股份、深南電路、興森科技、景旺電子、勝宏科技、生益科技、建滔積層板等面板TCL科技、京東方A、三利譜、長信科技等LED木林森、兆馳股份、洲明科技、新益昌、利亞德等電池德賽電池、欣旺達等結構件長盈精密、精研科技等光/聲學舜宇光學

149、科技、水晶光電、瑞聲科技、永新光學、聯創電子等其他元器件電連技術、順絡電子、風華高科、三環集團、斯達半導、法拉電子、宏發股份等零部件、模組及組裝比亞迪電子、立訊精密、領益智造、環旭電子、歌爾股份、聞泰科技、信維通信、藍思科技、工業富聯等品牌傳音控股、小米集團-W、蘋果、創維數字、安克創新、奧?？萍?、漫步者等建議關注公司建議關注公司資料來源：中信證券研究部4141消費電子板塊重點公司消費電子板塊重點公司卓勝微卓勝微射頻開關、射頻低噪聲放大器、射頻濾波器等、射頻模組客戶包括三星、華為、小 米、vivo、OPPO等唯捷創芯唯捷創芯國內知名射頻及高端模擬芯片廠商產品主要為射頻PA，應用于2G，3G，4

150、G手機及數據卡產品，進入華為供應鏈資料來源：各公司官網，中信證券研究部恒玄科技恒玄科技智能耳機及智能手表芯片主流供應商下游客戶包括華為、OPPO、小米、三星等舜宇光學科技舜宇光學科技手機鏡頭及模組業務持續在大客戶端提升份額車載業務布局鏡頭、模組、激光雷達、HUD等小米集團小米集團以手機、智能硬件和IoT平臺為核心的互聯網公司發力高端機型有望提升份額晶晨股份晶晨股份全球機頂盒及智能電視核心供應商短期受益運營商招標恢復，長期看海外市場份額提升傳音控股傳音控股深耕非洲的全球領先手機品牌逐步突破印孟巴以及新興市場，同時布局互聯網等新業務電連技術電連技術國內領先的精密連接器制造商布局汽車高頻高速產品，實

151、現國產替代比亞迪電子比亞迪電子大客戶端提升組裝份額并且切入新料號提升與母公司關聯交易額度，汽車業務有望加速兆易創新兆易創新國內頭部MCU廠商，并且開拓車規產品存 儲 業 務 包 括NorFlash、DRAM、Nand等，目錄目錄CONTENTS421.半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速2.消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響3.投資策略投資策略4.風險因素風險因素4343-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2022-01-042022-02-042022-03-04202

152、2-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-042023-01-042023-02-04電子-hs消費電子-hs半導體-hs板塊漲跌幅：板塊漲跌幅：22年全年下跌年全年下跌30%+，下跌充分下跌充分，其中消費電子其中消費電子、半導體均調整超過半導體均調整超過30%，主要源于終端需求疲弱主要源于終端需求疲弱+國際環境變化國際環境變化。23年年1月中旬以來電子板塊有所回暖月中旬以來電子板塊有所回暖。截至2022年12月30日，2022年電子板塊下跌36.63%，滬深300下

153、跌21.27%，跑輸大盤14.36pcts。其中，2022年半導體板塊下跌34.31%，跑輸大盤13.04pcts；2022年消費電子板塊下跌42.18%，跑輸大盤20.91pcts。板塊整體下探明顯，跌幅充分，分階段看：階段階段1（2022年年1月月4日日-2022年年4月月26日日）：消費電子端：消費電子端，智能手機大盤承壓，疊加全球疫情反復導致消費電子生產端受到不同程度的影響，此外年初以來大宗商品等原材料價格上漲或削弱中端環節盈利能力，消費電子（中信）板塊較年初下跌48.72%，跑輸大盤跑輸大盤25.66pcts。半導體端半導體端，下游需求分化，動車、光伏需求拉動下IGBT持續保持高景氣

154、，但整體需求仍受抑制，半導體（中信）較年初下跌37.67%，跑輸大盤跑輸大盤14.62pcts。階段階段2（2022年年4月月26日日-2022年年8月月11日日）：疫情邊際改善，電子板塊估值觸底后有所反彈。本階段電子（中信）、消費電子（中信）、半導體（中信）分別上漲36.48%/49.58%/35.53%，分別跑贏滬深分別跑贏滬深300指數指數25.66/38.76/24.51pcts。階段階段3（2022年年8月月11日日-2023年年1月月16日日）：受下游需求承壓影響，產業鏈面臨較高庫存壓力，且11月初以來疫情反復影響市場對產業鏈需求恢復信心。本階段電子（中信）、消費電子（中信）、半導

155、體（中信）分別下跌14.16%/18.87%/18.36%，分別跑輸滬深分別跑輸滬深300指數指數10.59/15.30/14.79pcts。階段階段4（2023年年1月月16日日-2023年年2月月27日日）：消費復蘇預期先強后弱，但整體呈上升趨勢。本階段電子（中信）、消費電子（中信）、半導體（中信）分別上漲2.80%/3.79%/-0.35%，分別跑贏滬深分別跑贏滬深300指數指數5.08/6.06/1.92pcts。電子行業及二級子行業電子行業及二級子行業2022年全年年全年2023年前兩月年前兩月股價表現股價表現vs滬深滬深300資料來源：wind，中信證券研究部注：截至2023年2月

156、27日消費電子：跑輸大盤消費電子：跑輸大盤25.66pcts25.66pcts，主要，主要是疫情反復導致消費電子生產端受是疫情反復導致消費電子生產端受到不同程度的影響到不同程度的影響半導體：跑輸大盤半導體：跑輸大盤14.62pcts14.62pcts，主要系，主要系疫情反復疫情反復+俄烏沖突致使需求承壓俄烏沖突致使需求承壓消費電子：跑贏大盤消費電子：跑贏大盤38.76pcts38.76pcts，主，主要是疫情邊際改善，市場對產業鏈要是疫情邊際改善，市場對產業鏈通暢拉貨的預期漸強通暢拉貨的預期漸強半導體：跑盈大盤半導體：跑盈大盤24.51pcts24.51pcts，主要，主要是疫情邊際改善，市場

157、對產業鏈通是疫情邊際改善，市場對產業鏈通暢拉貨的預期漸強暢拉貨的預期漸強消費電子：跑輸大盤消費電子：跑輸大盤15.30pcts15.30pcts，主要系產業鏈庫存壓力顯，主要系產業鏈庫存壓力顯現引市場擔憂現引市場擔憂半導體：跑輸大盤半導體：跑輸大盤14.79pcts14.79pcts，主要系產業鏈庫存壓力顯現，主要系產業鏈庫存壓力顯現引市場擔憂引市場擔憂電子板塊行情回顧：整體下跌充分，產業靜待回暖電子板塊行情回顧：整體下跌充分，產業靜待回暖消費電子：跑消費電子：跑贏大盤贏大盤6.066.06pctspcts，主，主要受消費復蘇要受消費復蘇預期影響；預期影響；半導體：跑贏半導體：跑贏大盤大盤1.

158、92pcts1.92pcts，主，主要受消費復蘇要受消費復蘇預期影響。預期影響。4444總結總結2022年年，電子行業整體：電子行業整體：半導體部分板塊表現相對活躍半導體部分板塊表現相對活躍。2022年前三季度設備板塊表現強勁年前三季度設備板塊表現強勁，Q4考慮到消費復蘇及下游廠商庫存進度考慮到消費復蘇及下游廠商庫存進度，預期預期23年需求回升年需求回升，設計公司表現回暖設計公司表現回暖。2022年前三季度設備板塊強勢一方面受益于下游代工廠持續擴產，帶動設備、零部件等公司業績，此外信創、國產化等因素持續催化，業績驅動板塊估值相對上行。2022Q4設計板塊表現回暖，板塊上漲1.26%，主要由于前

159、三季度庫布高企+需求疲弱，相關公司估值已至歷史低位，產業鏈去庫存勢明確，后續隨消費預期回暖，有望帶動設計公司板塊持續表現。消費電子方面消費電子方面，2022年表現相對較弱年表現相對較弱，全年整體跑輸滬深全年整體跑輸滬深300指數指數21pcts，主要受主要受2021年主動補庫導致年主動補庫導致2022全年處于全年處于去庫存通道去庫存通道，對零部件拉動較弱對零部件拉動較弱，同時國內外疫情反復以及海外俄烏沖突等也導致需求預期疲弱同時國內外疫情反復以及海外俄烏沖突等也導致需求預期疲弱。（1）2022年4-8月上漲表現相對突出的主要為具有汽車、儲能、光伏等藍海領域布局的公司，以及蘋果鏈相關公司（蘋果銷

160、量相對穩健，且人民幣貶值增厚相關公司利潤）。（2）2022Q4消費預期回暖，帶動消費電子相關公司上漲。2022年板塊回顧與總結年板塊回顧與總結4545展望展望2023年年，電子板塊整體投資思路是電子板塊整體投資思路是“效率效率+安全安全”：效率是主線：效率是主線，安全是基礎安全是基礎。整體而言：整體而言：隨下游消費端庫存去化及需求復蘇逐漸明晰，2023年電子板塊底部投資機遇明確。整體來看，投資邏輯可圍繞需求回暖視角下的“效率提升”和產業自強視角下的“供應安全”兩個維度展開。投資主線投資主線（一一）：靜待復蘇：靜待復蘇，擁抱藍海擁抱藍海，“效率是產業主旋律效率是產業主旋律”：靜待復蘇方面，存量市

161、場智能手機關注安卓端：智能手機關注安卓端：22年國內手機廠商明顯承壓，供應鏈相對表現欠佳，我們看好2023年安卓鏈的底部反彈機會，安卓端去庫存持續，我們預計行業庫存有望2023Q2末回歸正常水平，相關供應鏈公司稼動率有望提升，驅動盈利水平改善。擁抱藍海方面，增量市場關注汽車電子關注汽車電子/VR/AIoT：汽車電子中智能化主線（連接器、傳感器、激光雷達、HUD）、電動化主線（IGBT、SIC、模擬IC）等高速成長；VR/AR方面，下一代智能終端交互平臺硬件砥礪完善，產業鏈值得長期重視跟蹤；AIoT方面，結合消費電子復蘇和半導體周期探底（我們預計2023Q2有望恢復成長），重點關注庫存拐點、估值

162、低位、“全球前三名”邏輯的IC設計公司。推薦邏輯而言，建議投資者關注產業鏈上游受益于復蘇邏輯的庫存拐點、估值低位的IC設計公司，中游重點關注受益于需求恢復+布局創新藍海的零部件公司。投資主線投資主線（二二）：產業自強：產業自強，擁抱變化擁抱變化，“安全是產業鏈基礎安全是產業鏈基礎”：產業自強：（半導體制造半導體制造-設備設備-零部件自主零部件自主+高端芯片國產化高端芯片國產化）逆全球化趨勢下，芯片制造戰略地位顯著，本土化趨勢明確，全球景氣提升、國產替代加速，產業政策有望加碼，關注“卡脖子”環節國產化歷史機遇。擁抱變化：（跟蹤分析產業鏈外遷跟蹤分析產業鏈外遷，關注國內公司全球布局關注國內公司全球

163、布局）逆全球化趨勢下，消費電子產業鏈部分外遷是中長期趨勢以國內公司出海為主；建議重點關注通過產業升級完成自我迭代，擁抱產業動態變化的國內公司。2023年關注哪些？“效率年關注哪些？“效率+安全”，關注藍?；嘏?，重視產業安全安全”，關注藍?；嘏?，重視產業安全4646半導體：半導體：設計公司推薦恒玄科技（AIoT芯片設計龍頭，受益需求復蘇）、龍芯中科（國產CPU自主化龍頭，受益信創周期）、晶晨股份（受益需求復蘇及運營商招標開啟）、斯達半導（IGBT國產化龍頭）、唯捷創芯-U（國內射頻前端龍頭），設備公司推薦芯源微（涂膠顯影設備龍頭，存儲客戶占比影響小，替代日本企業）、北方華創（半導體設備龍頭）、富

164、創精密（零部件龍頭），制造企業推薦華虹半導體（港股，周期復蘇+科創板募資擴產）消費電子：消費電子：舜宇光學科技（手機業務復蘇，車載業務進展順利）、電連技術（受益汽車智能化，車載連接線龍頭）、比亞迪電子（比亞迪車載業務進展順利）板塊板塊簡稱簡稱代碼代碼收盤價收盤價EPSPE2122E23E24E2122E23E24E半導體恒玄科技688608.SH140.43.42.023.24.7241704430龍芯中科688047.SH122.30.660.61.161.6318520410575晶晨股份688099.SH85.31.9622.693.6344433223斯達半導603290.SH320.

165、02.344.967.029.08137654635唯捷創芯-U688153.SH53.6-0.170.221.021.86-3152445329芯源微688037.SH217.50.921.912.653.782361148258北方華創002371.SZ255.92.043.114.15.59125826246盛美上海688082.SH90.60.681.181.572.03133775845富創精密688409.SH126.80.811.081.712.481561177451華虹半導體01347.HK31.91.561.792.383.0120181311消費電子舜宇光學科技02382

166、.HK96.95.393.534.485.6618272217電連技術300679.SZ42.00.881.271.431.7748332924比亞迪電子00285.HK26.21.220.971.271.6321272116資料來源：Wind，中信證券研究部注：股價為2023年2月15日收盤價，華虹、舜宇、比亞迪相關指標貨幣單位為港元；芯源微、富創精密預測數據為Wind一致預期，其余公司預測數據為中信證券研究部預測重點推薦公司盈利預測及估值情況重點推薦公司盈利預測及估值情況重點公司推薦重點公司推薦目錄目錄CONTENTS471.半導體產業鏈安全：產業自強，供應鏈國產化加速半導體產業鏈安全：產

167、業自強，供應鏈國產化加速2.消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響消費電子產業鏈安全：擁抱變化，產業鏈外遷影響3.投資策略投資策略4.風險因素風險因素4848全球宏觀經濟低迷風險全球宏觀經濟低迷風險下游需求不及預期下游需求不及預期創新不及預期創新不及預期國際產業環境變化和貿易摩擦加劇風險國際產業環境變化和貿易摩擦加劇風險匯率波動等匯率波動等風險因素風險因素感謝您的信任與支持！感謝您的信任與支持！THANK YOU徐濤（科技產業聯席首席分析師徐濤（科技產業聯席首席分析師/電子行業首席分析師）電子行業首席分析師）執業證書編號：S1010517080003胡葉倩雯胡葉倩雯（首席消費電子分析師首

168、席消費電子分析師）執業證書編號：S1010517100004雷俊成（半導體分析師）雷俊成（半導體分析師）執業證書編號：S1010520050003梁楠梁楠（消費電子分析師消費電子分析師）執業證書編號：S1010520090005夏胤磊夏胤磊（半導體分析師半導體分析師）執業證書編號：S1010521080005王子源王子源（半導體分析師半導體分析師）執業證書編號：S1010521090002免責聲明免責聲明50分析師聲明分析師聲明主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法；（ii）該分析師所得報酬

169、的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。一般性聲明一般性聲明本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含CLSAgroup of companies），統稱為“中信證券”。本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信

170、證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷并自行承擔投資風險。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告或其所包含的內容產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可跌可升。過往的業績并不能代表未來的表現。本報告所載的資料、觀點及預測均反映

171、了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。若中信證券以外的金融機

172、構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。評級說明評級說明投資建議的評級標準投資建議的評級標準評級評級說明說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后6到12個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的6到12個月內的公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數

173、的漲跌幅作為基準。其中：A股市場以滬深300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普500指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數漲幅20%以上增持相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于5%20%之間持有相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間賣出相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上行業評級強于大市相對同期相關證券市場代表性指數漲幅10%以上中性相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%

174、10%之間弱于大市相對同期相關證券市場代表性指數跌幅10%以上證券研究報告證券研究報告2023年年3月月1日日免責聲明免責聲明51特別聲明特別聲明在法律許可的情況下，中信證券可能（1）與本研究報告所提到的公司建立或保持顧問、投資銀行或證券服務關系，（2）參與或投資本報告所提到的公司的金融交易，及/或持有其證券或其衍生品或進行證券或其衍生品交易，因此，投資者應考慮到中信證券可能存在與本研究報告有潛在利益沖突的風險。本研究報告涉及具體公司的披露信息，請訪問https:/ Limited（于中國香港注冊成立的有限公司）分發；在中國臺灣由CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分發；

175、在澳大利亞由CLSA Australia Pty Ltd.（商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由CLSA（CLSA Americas,LLC除外）分發；在新加坡由CLSASingapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐洲經濟區由CLSA Europe BV分發；在英國由CLSA（UK）分發；在印度由CLSA India Private Limited分發（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；電話：+91-22-66505050；傳真：+91-22-

176、22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亞由PT CLSA Sekuritas Indonesia分發；在日本由CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分發；在韓國由CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由CLSA Securities MalaysiaSdn Bhd分發；在菲律賓由CLSAPhilippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由CLSASecurities(Thailand)Limited分發。針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明中國大

177、陸：中國大陸：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。中國香港：中國香港：本研究報告由CLSA Limited分發。本研究報告在香港僅分發給專業投資者（證券及期貨條例（香港法例第571 章）及其下頒布的任何規則界定的），不得分發給零售投資者。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，CLSA客戶應聯系CLSA Limited的羅鼎，電話：+852 2600 7233。美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由CLSA（CLSA Americas,LLC除外）僅向符合美國1934年證券交易法下15a-6規則界定且C

178、LSA Americas,LLC提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所述任何觀點的背書。任何從中信證券與CLSA獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系CLSA Americas,LLC（在美國證券交易委員會注冊的經紀交易商），以及CLSA 的附屬公司。新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.，僅向（新加坡財務顧問規例界定的）“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。就分析或報告引起的或與分析或報告有關的任何事宜，新加坡的報告收

179、件人應聯系CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，電話：+65 6416 7888。因您作為機構投資者、認可投資者或專業投資者的身份，就CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何財務顧問服務，CLSA Singapore Pte Ltd豁免遵守財務顧問法（第110章）、財務顧問規例以及其下的相關通知和指引（CLSA業務條款的新加坡附件中證券交易服務C部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在

180、加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。英國：英國：本研究報告歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在英國由CLSA（UK）分發，且針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士。涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依賴本研究報告。歐洲經濟區：歐洲經濟區：本研究報告由荷蘭金融市場管理局授權并管理的CLSAEurope BV 分發。澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd(“C

181、APL”)(商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159)受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及CHI-X的市場參與主體。本研究報告在澳大利亞由CAPL僅向“批發客戶”發布及分發。本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經CAPL事先書面同意，本研究報告的收件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001）第761G條的規定。CAPL研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的ASXAll Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL尋求覆蓋各個行業中與其國

182、內及國際投資者相關的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，為全球機構投資者、養老基金和企業提供股票經紀服務（印度證券交易委員會注冊編號：INZ000001735）、研究服務（印度證券交易委員會注冊編號：INH000001113）和商人銀行服務（印度證券交易委員會注冊編號：INM000010619）。CLSA 及其關聯方可能持有標的公司的債務。此外，CLSA及其關聯方在過去 12 個月內可能已從標的公司收取了非投資銀行服務和/或非證券相關服務的報酬。如需了解CLSA India“關聯方”的更多詳情，請聯系Compliance-I。未經中信證券事先書面授權未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告發送或銷售本報告。中信證券中信證券2023版權所有版權所有，保留一切權利保留一切權利。