【研報】網絡安全行業深度報告：六劍合璧景氣升添翼高飛迎巨變-20200206[33頁].pdf

1、 1 六劍合璧景氣升，添翼高飛迎六劍合璧景氣升，添翼高飛迎巨巨變變 網絡安全行業深度報告網絡安全行業深度報告 “六大維度”解析網絡安全行業之變?！傲缶S度”解析網絡安全行業之變。我國網絡安全市場在需求擴張、供給升級、技術迭代與政策扶持等多個維度均發生重要變化的“共振”之下，行業層面將迎來一個發展提速期，整體景氣度向上。龍頭企業憑借資本助力與渠道擴張的“額外加成” ，未來發展有望“如虎添翼” ，更上一層樓。本篇報告將從六大維度對網安行業正在發生的變化進行詳細解析。 需求：云需求：云+5G 泛物聯網時代，全方位安全威脅將極大擴張市場需求。泛物聯網時代，全方位安全威脅將極大擴張市場需求。網絡安全需求

2、不斷演進，正步入“大安全”時代。云計算打破了邊界，在傳統安全威脅之上又疊加了全新的挑戰；未來的 5G 時代下，萬物皆可成為“靶點” 。云+5G 催化， 物聯網應用也加速泛化， 現有安全體系將無法應對來自全方位的安全威脅，需求端的升級將進一步打開網安行業的市場空間。 供給：告別舊有“賣保健品”模式，整體安全服務時代來臨。供給：告別舊有“賣保健品”模式，整體安全服務時代來臨。我國網絡安全行業的細分領域眾多， “合規”一直成為驅動網安投入的主要因素，因此行業也沿襲了多年以來的“賣保健品”模式，硬件占比“畸高不下” 。近年來“護網行動” 逐年加碼， 催化網安市場由 “合規驅動” 邁向 “攻防實戰演練”

3、 。伴隨“主動安全”時代的逐漸來臨，能力導向的安全防護體系建設呼喚“結果至上”的整體安全服務。 技術： “云技術： “云+大數據大數據+AI+專家”大融合，成為構建整體安全能力利器。專家”大融合，成為構建整體安全能力利器。網絡安全技術持續演進和迭代：云計算徹底打破了網絡安全的固有“邊界” ，私有云與混合云市場成為安全投入的重心；大數據既是“防護對象”又是網絡安全的“武器彈藥” ；而“安全+AI”的核心在于對安全知識的積累與有效應用。 “云+大數據+AI+專家”的大融合，將成為構建整體安全能力的利器。 資本：大型央企等巨頭參與行業整合，主動加速提升市場集中度。資本：大型央企等巨頭參與行業整合，主

4、動加速提升市場集中度。我國網絡安全行業正在從充分競爭性市場向低集中寡占型市場轉變。 頭部安全企業年收入陸續邁過 20 億元大關，規?；呀涢_始顯現。近年來以 CETC 和CEC 等為代表的大型央企集團等巨頭積極參與行業整合，正主動加快市場集中度提升的進程。 政策： 法律條例密集出臺催化不斷， 產業規劃驅動企業聚集式發展。政策： 法律條例密集出臺催化不斷， 產業規劃驅動企業聚集式發展。 基于 網絡安全法框架，后續細化的法規條例密集出臺，政策多維度加碼。以等保2.0 為例，防護對象的大幅擴充帶來網絡安全市場規模的顯著擴容。此外，在工信部以及各地網安產業發展規劃的驅動下， 國內網安企業已初步呈現

5、集聚式發展的態勢。 渠道：面臨中小客戶市場擴容的新機遇，渠道能力建設加快。渠道：面臨中小客戶市場擴容的新機遇，渠道能力建設加快。長久以來我國網安行業的投入主體以黨政機關、電信運營商和各類金融機構為主，共同構成了需求側的 “VIP 客戶群” 。 因此網安企業也多采用 “直銷為主+分銷為輔”的市場策略。隨著等保 2.0 等一系列法律法規的落地，以及在“護網行動”中所暴露出來的問題，教育、醫療、交通、公用事業等傳統意義上的中小客Tabl e_Ti t l e 2020 年年 02 月月 06 日日 計算機計算機 Tabl e_BaseI nf o 行業深度分析行業深度分析 證券研究報告 投資投資評級

6、評級 領先大市領先大市-A 維持維持評級評級 Tabl e_Fi rst St oc k 首選股票首選股票 目標價目標價 評級評級 300454 深信服 - 買入-A 002212 南洋股份 - 買入-A 002439 啟明星辰 - 買入-A 300369 綠盟科技 - 買入-A 300659 中孚信息 - 買入-A 688023 安恒信息 - 買入-A Tabl e_C hart 行業表現行業表現 數據來源：Wind資訊 % 1M 3M 12M 相對收益相對收益 -4.21 -2.95 -24.35 絕對收益絕對收益 -11.85 -7.31 -6.46 胡又文胡又文 分析師 SAC 執業證

7、書編號：S1450511050001 021-35082010 徐文杰徐文杰 分析師 SAC 執業證書編號：S1450517070001 010-83321050 相關報告相關報告 劃時代的新物種：特斯拉越來越像蘋果了 2020-02-04 疫 情 影 響 幾 何 ？ 回 顧 與 展 望 2020-02-01 基金四季報持倉分析：持倉繼續下行，抱團趨勢不減 2020-01-23 華為填補移動端最關鍵短板，國產化扛旗者初露鋒芒 2020-01-19 計算機板塊2019年報前瞻 2020-01-12 0%8%16%24%32%40%48%2019-022019-062019-10計算機 滬深3

8、00 2 戶面臨規?？焖贁U容的新機遇，網安市場產品與項目“顆粒度”的進一步細化成為行業趨勢，眾多廠商也紛紛加快了自身渠道能力的建設。 投資建議：投資建議：多維因素共振，網安行業景氣度向上。龍頭企業憑借資本助力與渠道擴張的“額外加成” ，未來發展有望“如虎添翼” ，更上一層樓。重點推薦深信服、南洋股份（天融信） 、啟明星辰、綠盟科技、中孚信息、三六零，建議關注安恒信息、拓爾思、北信源、衛士通等。 風險提示：風險提示：市場競爭加??；政策力度低于預期。 行業深度分析/計算機 3 內容目錄內容目錄 1. 需求：云需求：云+5G 泛物聯網時代，全方位安全威脅將極大擴張市場需求泛物聯網時代，全方位安全威脅

9、將極大擴張市場需求 . 5 2. 供給：告別過去供給：告別過去“賣保健品賣保健品”模式，整體安全服務時代來臨模式，整體安全服務時代來臨 . 9 2.1. 基于產業鏈位臵與商業模式，我國安全廠商分為三大類型 . 9 2.2. 網安產業有望逐漸告別過去“賣保健品”時代 . 10 2.3. 結果導向，擁抱“管家式”整體安全服務新時代 . 13 3. 技術：技術：“云云+大數據大數據+AI+專家專家”大融合，成為構建整體安全能力利器大融合，成為構建整體安全能力利器 . 16 4. 資本：大型央企等巨頭參與行業整合，主動加速提升市場集中度資本：大型央企等巨頭參與行業整合，主動加速提升市場集中度. 19

10、5. 政策：法律條例密集出臺催化不斷，產業規劃驅動企業聚集式發展政策：法律條例密集出臺催化不斷，產業規劃驅動企業聚集式發展 . 21 6. 渠道：面臨中小客戶市場擴容的新機遇，渠道能力建設加快渠道：面臨中小客戶市場擴容的新機遇，渠道能力建設加快. 24 7. 投資建議投資建議. 28 7.1. 深信服：創新，讓 IT 更簡單 . 28 7.2. 南洋股份：電科+騰訊助力，天融信如虎添翼 . 28 7.3. 啟明星辰：戰略新興業務拓展卓顯成效 . 29 7.4. 綠盟科技：新股東、新氣象、新機遇 . 29 7.5. 中孚信息：安全保密行業翹楚，下游信創投入剛性. 30 7.6. 安恒信息：以“平

11、臺+服務”為特色的網安新星冉冉升起 . 30 圖表目錄圖表目錄 圖 1：網絡安全進入“大安全”時代. 5 圖 2：網絡安全及需求的演進歷史. 5 圖 3：我國網絡安全行業增速遠超全球平均. 6 圖 4：云計算建設和使用過程中帶來了新的安全挑戰. 6 圖 5：涉及云計算共享和按需特性方面的威脅 . 6 圖 6：5G 網絡的主要安全挑戰 . 7 圖 7：物聯網的泛化正在加速. 7 圖 8：日新月異的攻擊手段帶來持續的未知威脅. 8 圖 9：數字經濟時代的安全問題走向“全域化” . 8 圖 10：我國網絡安全行業商業模式梳理. 9 圖 11：我國網安行業產業鏈體系 . 10 圖 12：我國網絡安全下

12、游各行業市場份額及增速. 10 圖 13：我國 IT 安全投資分布與美國和全球的情況對比 .11 圖 14：某單位“護網行動”內部攻防演練中的實戰化運行 . 12 圖 15：安全防護體系“關口前移” . 12 圖 16：能力逐步進化的“主動安全”產品體系. 13 圖 17：安全運營體系帶來安全服務的“閉環”. 13 圖 18：啟明星辰安全運營團隊的建設模式 . 14 圖 19：啟明星辰安全運營中心的全流程閉環實踐. 14 圖 20：綠盟態勢感知技術助力 P2SO 戰略落地 . 14 圖 21：綠盟安全運營服務收入占比穩步提升. 14 圖 22：“360 安全大腦”的基本架構 . 15 圖 23

13、：網絡安全技術革新的發展方向 . 16 圖 24：私有云與混合云帶動云安全產業快速增長（億元）. 16 圖 25：我國大數據安全市場快速增長（億元） . 17 行業深度分析/計算機 4 圖 26：通過 AI 技術對攻擊日志與異常流量進行關聯分析與協同處臵 . 17 圖 27：基于云架構與大數據打造人機共智的安全能力. 18 圖 28：近五年我國網安行業公司數量及增速. 19 圖 29：近三年我國網安行業市場集中度分析. 19 圖 30：近八年我國網絡安全企業營收整體占比情況（按收入規模分類）. 19 圖 31：大型央企等巨頭進軍網絡安全參與行業整合的主要目的. 20 圖 32：網絡安全法規政策

14、加速落地構成持續催化. 21 圖 33：防護對象的大幅擴充帶來市場空間的顯著擴容. 23 圖 34：以園區建設帶動網絡安全企業聚集式發展. 24 圖 35：深信服的渠道體系. 25 圖 36：深信服的渠道合作伙伴已覆蓋全國大部分省市. 25 圖 37：山石網科的渠道體系 . 25 圖 38：山石網科的渠道銷售占比逐年上升 . 25 圖 39：安恒信息的渠道體系 . 26 圖 40：安恒信息認證渠道商數量正在高速增長 . 26 圖 41：天融信的渠道戰略全景. 26 圖 42：綠盟科技的渠道戰略 . 27 表 1：“護網行動”所涉及的單位和規模逐年擴充.11 表 2：近年來網絡安全行業主要法律法

15、規及扶持政策. 21 行業深度分析/計算機 5 1. 需求： 云需求： 云+5G 泛物聯網時代，泛物聯網時代，全方位安全威脅全方位安全威脅將極大擴張市場需求將極大擴張市場需求 網絡網絡安全需求不斷演進安全需求不斷演進， 步入， 步入 “大安全” 時代“大安全” 時代。 當今的網絡安全已不再單純的只是信息安全，而是擴展到了現實世界的每個角落，成為人類社會的最基本需求。在生活和生產中涉及諸如車輛、醫療設備、軍事裝備、智能家居、數字底座等近乎一切隨處可見的實物，具有智能、泛在和融合等典型特征。網絡安全事件的發生，將危害到政治、經濟、國防、工業、社會乃至人身的安全。網絡安全的需求也在不斷演進，從 PC

16、 時代的反病毒逐漸向邊界防護、數據安全和整體安全方向持續進化。 圖圖 1：網絡安全進入“大安全網絡安全進入“大安全”時代時代 數據來源：360集團，安信證券研究中心 圖圖 2：網絡安全網絡安全及及需求需求的的演進演進歷史歷史 數據來源：360集團，安信證券研究中心 政治安全政治安全 國防安全國防安全 基礎設施基礎設施安全安全 工業生產工業生產安全安全 經濟安全經濟安全 社會安全社會安全 人身安全人身安全 . 加密時代加密時代 保密防護、密碼破譯 單機時代單機時代 反病毒、樣本特征 ICTICT時代時代 邊界防護、事件響應 大數據時代大數據時代 數據安全、威脅情報 云云+5G+5G時代時代 智慧

17、安全、整體安全 行業深度分析/計算機 6 多因素共振多因素共振，我國，我國網絡安全行業網絡安全行業增速遠高于全球平均。增速遠高于全球平均。據 IDC 2019 年的最新預測，2022 年全球網絡安全市場規模將達到 1338 億美元，CAGR 達到 9.2%。我國網絡安全市場在需求、供給、渠道、技術、資本和政策等多重因素發生重要變化的共振下，整體規模有望達到 137億美元，CAGR 為 24.9%，增速遠超全球平均和以美國為代表的發達國家。 圖圖 3：我國網絡安全行業增速遠超全球平均我國網絡安全行業增速遠超全球平均 數據來源：IDC，安信證券研究中心 云計算云計算打破了邊界，打破了邊界，在傳統安

18、全在傳統安全威脅威脅之上之上又又疊加疊加了全新的挑戰。了全新的挑戰。云計算全面普及，邊界安全的定義被模糊化，在云計算的建設以及使用過程中，每個環節都可能存在安全風險，諸如云計算平臺安全、管理平臺的安全等，在傳統網絡安全之上又帶來了全新的挑戰?？赡馨l生的安全風險可以歸類為傳統信息安全風險、云計算安全平臺風險、用戶訪問安全風險以及管理安全風險等。 圖圖 4：云計算建設和使用過程中帶來了新的安全挑戰云計算建設和使用過程中帶來了新的安全挑戰 圖圖 5：涉及云計算共享和按需特性方面的威脅涉及云計算共享和按需特性方面的威脅 數據來源：云安全聯盟，安信證券研究中心 數據來源：云安全聯盟，安信證券研究中心 5

19、G 時代時代，萬物皆可成為，萬物皆可成為“靶點靶點” 。在 5G 構建的萬物互聯場景下，人與物、人與人、物與物都將通過 5G 網絡進行高速的連接， 網絡安全乃至個人信息的保護面臨嚴峻挑戰， 主要包括：1）產品和服務自身的安全風險，以及被非法控制、干擾和中斷運行的風險；2）產品及關鍵部件生產、測試、交付、技術支持過程中的供應鏈安全風險；3）產品和服務提供者利用提供產品和服務的便利條件非法收集、存儲、處理、使用用戶相關信息的風險；4）產品和服務提供者利用用戶對產品和服務的依賴，損害網絡安全和用戶利益的風險。 行業深度分析/計算機 7 圖圖 6：5G 網絡網絡的主要安全挑戰的主要安全挑戰 數據來源：

20、360集團，安信證券研究中心 云云+5G 催化，催化，物聯網應用物聯網應用將將加速加速泛化。泛化。隨著云+5G 的共同催化，物聯網的“泛化”有望加速，從而產生更多的應用領域，聯網設備也將呈現指數級增長。目前物聯網體系已經涵蓋了車聯網、工業互聯網、智能家居等眾多應用領域，未來還將進一步擴展至包括泛在電力物聯網、AR、VR 在內的諸多新興領域。 圖圖7：物聯網：物聯網的的泛化泛化正在加速正在加速 數據來源：安信證券研究中心 現有安全體系現有安全體系將將無法應對無法應對來自全方位的安全威脅，需求端升級將進一步打開網安市場空間來自全方位的安全威脅，需求端升級將進一步打開網安市場空間。云+5G 下的泛物

21、聯網時代，安全“靶點”將全面擴散，日新月異的攻擊手段帶來持續的未知威脅。泛化的安全威脅將來自于全方位，并非是某一家廠商的某幾款安全產品，甚至可以說短時期內短時期內5G 可能可能沿用沿用4G 核心網，核心網，5G 的安的安全特性仍全特性仍停留在紙停留在紙面上面上 低時延業低時延業務擴大了務擴大了攻擊面攻擊面 大連接業大連接業務使務使5G 成為黑客成為黑客攻擊的高攻擊的高價值目標價值目標 網絡切片網絡切片技術使得技術使得網絡邊界網絡邊界模糊模糊 偽基站問偽基站問題仍然存題仍然存在在 對用戶位對用戶位置隱私的置隱私的保護提出保護提出更高要求更高要求 行業深度分析/計算機 8 并非是現有防御思路下的安

22、全體系所能夠完全應對的。從需求的角度來說，云+5G 下的泛物聯網安全需求相較當前將實現重大升級，極大地打開未來網絡安全的市場空間。 圖圖 8：日新月異的攻擊手段帶來持續的未知威脅日新月異的攻擊手段帶來持續的未知威脅 圖圖 9：數字經濟時代的安全問題走向“全域化”數字經濟時代的安全問題走向“全域化” 數據來源：CNCERT，深信服，安信證券研究中心 數據來源：賽迪顧問，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 9 2. 供給：告別供給：告別過去過去“賣保健品”模式，“賣保健品”模式，整體整體安全服務時代來臨安全服務時代來臨 2.1. 基于產業鏈位臵與商業模式，我國安全廠商分為三大類型基于產業鏈位臵

23、與商業模式，我國安全廠商分為三大類型 參考中國網絡安全產品聯盟的分類，當前我國網絡安全企業主要分為產品型、綜合型和集成服務型三大類，在毛利率、周轉率等財務指標，以及上下游廠商和銷售模式方面具有顯著的差異。 產品型：產品型： 產品型安全企業的毛利率相對較高，交付周期短、應收賬款周轉率高。上游包括供應硬件平臺的硬件供應商，以及供應基礎軟件及模塊的軟件供應商。下游主要為代理商或客戶，銷售模式以直銷和渠道相結合，其中直銷占比較高的公司如恒安嘉新等，還有部分企業以渠道銷售為主，典型的例如山石網科，以及直銷和渠道約各占一半的安恒信息。 綜合型：綜合型： 綜合型安全企業的毛利率居中、企業規模大、產品線長。這

24、類企業一般具有完善的營銷網絡和較強的品牌影響力，還會通過 OEM 形式擴充產品線，加強對多細分市場的覆蓋度。銷售模式往往采用直銷與渠道相結合，在直銷模式下，會參與一部分大型項目的集成服務工作。典型的企業包括啟明星辰、綠盟科技、深信服、天融信、奇安信等。 集成集成服務服務型：型： 集成服務型安全企業的毛利率相對較低、交付周期長，應收賬款周轉率低。上游多為產品型安全廠商，供應相對標準化的網絡安全產品。集成服務型廠商整合多方產品并以整體解決方案+服務的形式向客戶提供交付服務，銷售模式以直銷為主，典型企業如中孚信息、數字認證等。 圖圖 10：我國我國網絡安全網絡安全行業商業模式梳理行業商業模式梳理 數

25、據來源：中國網絡安全產業聯盟，數說安全，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 10 我國我國網絡安全網絡安全產業產業的的細分領域眾多。細分領域眾多。我國網絡安全企業主要面向政府、企業和個人客戶，依托上游 IT 軟硬件， 在中游環節形成了安全網關、 數據安全、 身份管理、 云安全、 物聯網安全、應用安全和安全管理等諸多細分領域，每一個細分領域內又下轄多種類型的產品。不同廠商的產品覆蓋面、所擅長的細分領域和具體產品也不盡相同。 圖圖 11：我國網安行業產業鏈我國網安行業產業鏈體系體系 數據來源：奇安信，安信證券研究中心 2.2. 網安產業有望網安產業有望逐漸告別逐漸告別過去過去“賣保健品”時代“

26、賣保健品”時代 多年以來“合規”成為驅動我國網安投入的主要因素。多年以來“合規”成為驅動我國網安投入的主要因素。截至目前，我國網絡安全行業的投入主體依然以黨政機關、電信運營商和各類金融機構為主，其中政府占比接近 25%，電信和金融行業占比分別約為 15%， 上述與國計民生息息相關的三大行業市場份額合計超過了 50%，這也決定了為什么過去多年以來“合規”因素成為我國網絡安全市場的主要驅動力。 圖圖 12：我國網絡安全我國網絡安全下游各行業市場份額及增速下游各行業市場份額及增速 數據來源：IDC，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 11 安全產業沿襲多年以來的“賣保健品”模式，安全產業沿襲多年

27、以來的“賣保健品”模式，硬件占比硬件占比“畸高“畸高不下不下” ?！?。在 IT 安全的投資分布上，我國與美國乃至全球的平均情況差別較大。在我國的 IT 安全投入中，硬件占比不僅遠超軟件和服務，并且長久以來這一趨勢并未得到扭轉。據中國經濟周刊報道，360 公司董事長兼 CEO 周鴻祎先生在第七屆互聯網安全大會（ISC 2019）上一針見血地指出了這個問題：“過去的網絡安全公司就像賣保健品，產品吃不死人，但吃了也沒有什么效果，這就導致了很多政府企業寧可在信息化方面做很多投入，但在安全上的投入則比較有限。 ” 圖圖 13：我國我國 IT 安全投資分布與美國和全球的情況對比安全投資分布與美國和全球的

28、情況對比 數據來源：IDC，安信證券研究中心 “護網行動”“護網行動”逐年逐年加碼加碼，催化我國催化我國網安網安市場由“合規驅動”邁向市場由“合規驅動”邁向“攻防實戰演練攻防實戰演練”新時代”新時代。近年來，為了構建實戰化、體系化、常態化的關鍵信息基礎設施，公安部牽頭聯合其他政府機構和單位實施“護網行動” ，集合了公安、科研院所、軍隊以及部分信息安全企業的專業團隊，在一定時間內對關鍵行業、重要公司以及與國計民生息息相關的信息系統發起不定期攻擊，以攻促防查漏補缺，全面排查安全隱患，提升關鍵信息基礎設施安全防御能力，并根據其防御情況進行評分，并對不合格企業公示批評。從首次開啟“護網行動”的 201

29、6 年以來，其范圍和規模逐年擴充。 表表 1： “護網行動”所涉及的單位“護網行動”所涉及的單位和規模逐年擴充和規模逐年擴充 行動年份行動年份 主要涉及單位主要涉及單位 2016 公安部、民航局、國家電網 2017 部分政府部門 2018 部分國有企事業單位及其它重點單位 2019 工信、安全、武警、交通、鐵路、民航、能源、新聞廣電、電信運營商等單位 數據來源：慧點科技，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 12 圖圖 14：某單位“護網行動”內部攻防演練中的實戰化運行某單位“護網行動”內部攻防演練中的實戰化運行 數據來源：奇安信，安信證券研究中心 “能力導向“能力導向”之下，之下，安安全全

30、能力能力建設建設將將從從“創可貼” （“創可貼” （built-on）走向走向“內建內建” （” （built-in）模式。）模式。長期以來，由于網絡安全的建設多采用并不合理的“創可貼”（built-on）模式，且投入嚴重不足，導致安全防護與運行體系留下了很多的“坑”。迫切需要從應對特定威脅和合規點的建設模式，轉向能力導向的建設模式。以“護網行動”中暴露出來的問題為例，能力導向的安全防護體系建設強調“關口前移”，與信息化同步規劃、同步建設安全體系，網絡安全能力要從“創可貼” （built-on）模式走向“內建” （built-in）模式，我國網安產業也有望逐漸告別“賣保健品”的時代。 圖圖 1

31、5：安全防護體系“關口前移”安全防護體系“關口前移” 數據來源：北京網絡安全大會，安信證券研究中心 “主動安全”時代“主動安全”時代逐漸逐漸來臨。來臨。舊有的“被動安全”體系建設主要遵循“御敵于外”的思想，即所謂的邊界安全防御，典型產品如防火墻等。但在云+5G 的泛物聯網時代下，安全需求全面升級，被動防御的模式已不再適用，取而代之的是基于“主動安全”思想構建起來的全新安全體系， 典型產品包括主要負責安全日志整合分析與檢索的 SIEM （安全信息與事件管理） 、在 SIEM 之上疊加分析預警與響應等安全管理能力的 SOC（安全運營中心） ，以及基于 SOC且又增加了 AI、 大數據分析等新興技術

32、以進一步強化自動理解和預測反制能力的安全態勢感知體系。依托上述能力逐步“進化”的安全產品體系， “主動安全”的時代正逐漸來臨。 行業深度分析/計算機 13 圖圖 16：能力逐步進化的能力逐步進化的“主動安全主動安全”產品體系產品體系 數據來源：安信證券研究中心整理 2.3. 結果導向，擁抱結果導向，擁抱“管家式”“管家式”整體整體安全服務新時代安全服務新時代 能力導向的安全防護體系建設能力導向的安全防護體系建設呼喚“呼喚“結果至上結果至上”的”的整體整體安全安全服務。服務。 “合規驅動”的市場環境下，一堆長期閑臵的硬件盒子往往帶來“不出安全問題時認為你沒用，出了安全問題時證明你沒用”的尷尬結果

33、，而能力導向的安全防護體系建設呼喚“結果至上”的安全運營服務，在政企客戶 IT 和安全能力相對有限的情況下幫助其把安全設備真正“管起來、用起來” ，提高威脅監測能力與安全對抗能力， 實現工作流的閉環， 從而解決安全的 “最后一公里問題” 。而“安全運營”在本質上告別了單純向客戶兜售產品的模式，而開辟了一種能夠切實解決客戶安全問題的“管家式”新型整體安全服務。 圖圖 17：安全運營體系帶來安全服務的“閉環”安全運營體系帶來安全服務的“閉環” 數據來源：奇安信，安信證券研究中心 整體整體安全服務安全服務典型典型案例案例： 啟明星辰啟明星辰 “第三方獨立安全運營”先行者?！暗谌姜毩踩\營”先行者

34、。網絡安全的真實需求是安全，但安全不僅僅只是單個的安全技術、產品或者服務，而是“前沿技術+產品+服務”的持續運營。啟明星辰自 2016 年開始率先提出以“第三方獨立安全運營”作為保障網絡安全的重要手段，在全國范圍戰略布局SIEM 主要負責安全日志整合分析與檢索 SOC 在SIEM之上疊加了分析預警與響應等安全管理能力 態勢感知態勢感知 基于SOC又增加了AI、大數據分析等技術以進一步強化自動理解和預測反制能力 行業深度分析/計算機 14 省市級安全運營中心，為智慧城市健康運營提供強力的網絡安全事件防御能力。啟明的安全運營中心涉及三層監測和防護架構，通過四個二級能力中心安全監測、安全測試、安全交

35、付、安全研究中心，結合標準化服務輸出，輔助客戶構建有效的動態感知和應急體系。新落成的啟明星辰江西安全運營中心是繼青島、濟南、鄭州、天津、杭州、昆明、廣州、武漢、成都等 30 多個城市后又一省市級安全運營中心。目前，啟明星辰已在全國構建了成熟的標準化運營體系，未來在持續擴大已有運營中心業務的基礎上，運營中心業務還將進一步向其他二三級城市拓展。 圖圖 18：啟明星辰安全運營團隊的建設模式啟明星辰安全運營團隊的建設模式 圖圖 19：啟明星辰安全運營中心的全流程閉環實踐啟明星辰安全運營中心的全流程閉環實踐 數據來源：CNCERT，啟明星辰，安信證券研究中心 數據來源：CNCERT，啟明星辰，安信證券研

36、究中心 綠盟科技綠盟科技 P2SO 轉型戰略取得階段性成果轉型戰略取得階段性成果。2015 年初公司開始戰略轉型，制定“智慧安全 2.0”戰略（即 P2SO） ，從傳統產品模式向解決方案及安全運營模式的業務轉型，以智能、敏捷、可運營的理念和實踐為“互聯網+”保駕護航。所謂 P2SO 戰略，P 是 Product，S 是 Solution，O 是 Operation。在新的戰略下，P（產品）仍是企業安全體系的關鍵節點，是采集安全數據和執行安全策略的主體。S（解決方案）是指要理解客戶的業務場景，針對場景設計相應的能力組合。O（運營）是指在動態的安全生命周期內，建立持續運營體系。以改進企業安全態勢，

37、并通過協同的方式將綠盟的安全能力快速交付給客戶。簡單講，公司的商業模式即是要從過去的簡單的賣“盒子”硬件的模式轉型到以解決方案和運營服務賦能客戶的模式。截止至 2018 年底，公司已經實現了 P2SO 戰略落地，安全服務的營收占比持續提升。 圖圖 20：綠盟態勢感知技術助力綠盟態勢感知技術助力 P2SO 戰略落地戰略落地 圖圖 21：綠盟安全運營服務收入占比穩步提升綠盟安全運營服務收入占比穩步提升 數據來源：綠盟科技，安信證券研究中心 數據來源：Wind，安信證券研究中心 360 集團集團 推出推出“360 安全大腦安全大腦” ，構筑智慧構筑智慧整體整體安全安全服務服務的基石的基石?！?60

38、安全大腦”是 360 公司旗下的分行業深度分析/計算機 15 布式智能安全系統， 綜合利用云大物智移、 區塊鏈等技術， 保護國家、 國防、 關鍵基礎設施、社會、城市及個人的網絡安全。360 安全大腦在架構上分為核心、區域/行業/總部、本地三級體系，具有感知、學習、推理、預測、決策共五項核心能力。它利用數以億計的智能終端采集數據和信息，經過智能化的分析，感知安全風險。具備自我學習演進的能力，實現對新威脅的識別。還可依據安全大數據及先驗知識或規則進行推理，對未來潛在網絡安全威脅和攻擊進行預測。360 以“安全大腦”為產業落地的核心訴求，相繼中標了重慶合川網絡安全基地項目和天津網絡安全基地項目，并計

39、劃在全國各個省會及直轄市搭建區域安全大腦，進行全國性布局，同時以網絡安全基地為載體，為當地及周邊區域提供安全服務和運營保障。 圖圖 22： “360 安全大腦安全大腦”的的基本架構基本架構 數據來源：360集團，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 16 3. 技術：技術： “云云+大數據大數據+AI+專家專家”大融合，”大融合，成為構建成為構建整體整體安全安全能力能力利器利器 網絡安全技術在持續演進和迭代。網絡安全技術在持續演進和迭代。從簡單的防火墻、入侵檢測產品的部署到當今結構化的網絡安全產品部署，網絡安全技術在持續的演進和變革。參考 IDC 的最新預測，下一代安全產品將廣泛采用基于云計

40、算、大數據分析、AI、SIEM（安全信息和事件管理）和認知等相關的技術。而網絡安全防御體系也將向自動響應、開發安全計劃、調查、追查、威脅誘捕等方向側重。借助層出不窮的新興技術，網絡安全產業在持續演進和迭代。 圖圖 23：網絡安全技術革新的發展方向網絡安全技術革新的發展方向 數據來源：IDC，安信證券研究中心 云計算云計算徹底徹底打破了網絡安全的固有打破了網絡安全的固有“邊界邊界” ，私有云與混合云，私有云與混合云成為成為安全安全投入的重心投入的重心。隨著云端數據體量不斷增長，第三方提供計算服務的公有云、企業自行開發的私有云，以及公有云和私有云配合使用的混合云的不斷發展，企業用戶對云計算的需求亦

41、越來越多樣化，衍生出了多種云計算應用場景，傳統網絡安全邊界被打破，且攻擊者更容易隱藏活動蹤跡制造網絡威脅，從而引發了全新的網絡安全問題，同時也為云安全的產品與服務提供了廣闊的應用場景。雖然我國公有云市場規模巨大，但云安全目標客戶以小微企業為主，付費能力與意愿并不強烈，商業模式一直未能有效突圍。而安全服務對于以政務云為代表的私有云和混合云客戶來說則是剛需，從而成為目前主導我國云安全市場的核心力量。 圖圖 24：私有云與混合云帶動云安全產業快速增長（億元）私有云與混合云帶動云安全產業快速增長（億元） 數據來源：360 ICS大會，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 17 大數據既是“大數據既是

42、“防護防護對象”又是對象”又是網絡網絡安全安全的的“武器武器彈藥” 。彈藥” 。狹義的大數據安全主要是指大數據場景下圍繞數據安全展開的大數據全生命周期的安全防護，包括大數據平臺安全、大數據安全防護和大數據隱私保護等， 具體涉及大數據系統安全、 大數據資源發現、 大數據管理運營、敏感數據梳理、大數據脫敏、應用數據審計、大數據審計等多個細分領域。但同時海量的非結構化與結構化數據在威脅情報與態勢感知等主動安全體系中同樣發揮著作為“武器彈藥”的功能。參考賽迪顧問數據，近年來我國大數據安全市場正在進入加速增長期。 圖圖 25：我國大數據我國大數據安全安全市場市場快速增長（億元）快速增長（億元） 數據來源

43、：賽迪顧問，安信證券研究中心 “安全“安全+AI”的的核心核心在于在于對對安全知識的積累與有效應用。安全知識的積累與有效應用。參考 IDC 在網絡安全領域對人工智能的定義，其本質是基于一系列結構化和非結構化數據（包括日志、設備遙測、網絡數據包和其他可用信息）提供咨詢、增強服務和半自動化的網絡安全防御功能。人工智能的價值并不在于識別攻擊或者攻擊分類，而是在于有效降低安全系統對安全知識的積累與高效使用成本。人工智能技術在數據分析、知識提取、智能決策等方面的優勢為應對動態多變、復雜交織網絡安全問題提供了新思路，網絡安全已經成為人工智能應用的重要方向之一。例如針對異常流量，人工智能為流量與日志的關聯分

44、析與協同處臵提供了新的方案。研究機構 CB Insights 數據顯示，2018 年至 2019 年 6 月間，與網絡安全相關的人工智能投融資活動超過180 筆。 圖圖 26：通過通過 AI 技術對攻擊日志與異常流量進行關聯分析與協同處臵技術對攻擊日志與異常流量進行關聯分析與協同處臵 數據來源：360 ICS大會，安信證券研究中心 25%27%31%34%35%36%0%5%10%15%20%25%30%35%40%01020304050607080201620172018201920202021大數據安全市場規模（億）大數據安全市場規模（億）同比增速同比增速行業深度分析/計算機 18 “云云

45、+大數據大數據+AI+專家專家”大”大融合融合，將成為構建，將成為構建整體整體安全能力安全能力的利器的利器。云計算的架構天然成為了海量大數據以及 AI 計算能力的承載平臺，對于安全行業也不例外，廠商自身的安全情報以及全網的安全信息都成為了構建整體安全能力的“武器彈藥” ，結合云端 AI 技術的分析挖掘與綜合判定，以及行業專家基于豐富知識經驗的進一步補充和完善，安全能力與響應速度均得到了極大增強。 云+大數據+AI+行業專家的全面融合， 將成為構建整體安全能力的利器。 圖圖 27：基于云基于云架構與大數據打造架構與大數據打造人機共智人機共智的的安全能力安全能力 數據來源：CNCERT，深信服，安

46、信證券研究中心 行業深度分析/計算機 19 4. 資本：大型央企資本：大型央企等等巨頭巨頭參與行業參與行業整合整合，主動加速提升市場集中度，主動加速提升市場集中度 我國網絡安全我國網絡安全行業行業正正在在從從充分充分競爭競爭性性市場向低集中寡占型市場轉變。市場向低集中寡占型市場轉變。參考賽迪顧問數據，截至 2018 年底，我國共擁有網絡安全企業 2784 家。自 2017 年以來，企業整體數量的增速已較此前有所放緩。但與此同時，市場的競爭格局卻發生了較為明顯的變化。參考中國網絡安全產業聯盟的數據，行業前 4 名與前 8 名的市場份額的集中度在近三年以來逐年上升，整個市場正在從早前的充分競爭性市

47、場向低集中寡占型市場轉變。 圖圖 28：近五年我國網安行業公司數量及增速近五年我國網安行業公司數量及增速 圖圖 29：近三年我國網安行業市場集中度分析近三年我國網安行業市場集中度分析 數據來源：賽迪顧問，安信證券研究中心 數據來源：中國網絡安全產業聯盟，數說安全，安信證券研究中心 頭部安全企業頭部安全企業年年收入收入陸續陸續邁過邁過 20 億元大關，億元大關，規?；呀涢_始顯現規?；呀涢_始顯現。自 2013 年開始，市場出現一批年收入規模超過10億元的頭部安全企業， 這些企業的合計營收占比也明顯提升。2015 年之后，部分頭部安全企業的收入又開始邁過 20 億元大關，同時合計營收占比

48、也快速增長。 2018 年收入超過 10 億元的安全企業合計收入占比已接近 40%， 行業的規?；衙黠@呈現。 圖圖 30：近八年我國網絡安全企業營收整體占比情況（按收入規模分類）近八年我國網絡安全企業營收整體占比情況（按收入規模分類） 數據來源：賽迪顧問，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 20 大型央企大型央企集團集團等等巨頭巨頭參與行業整合參與行業整合，主動，主動加快加快市場集中度提升市場集中度提升的進程的進程。2015 年以來，大型央企強勢進入網絡安全領域。 尤其自 2019 年， 網絡安全行業發生了幾件重磅事件， 包括 360集團正式剝離奇安信并由中國電子（CEC）接手，以及

49、中國電科（CETC）接手綠盟科技和南洋天融信部分股權，將對整個行業產生深遠的影響。我們梳理了近年來網安行業的大型央企集團等巨頭在股權層面的重要運作： 2015 年，中國電子科技集團（CETC）集合旗下三十所、三十三所、中電科技公司等單位成立中國電子科技網絡信息安全有限公司，簡稱“中國網安” ； 2019 年，中國電子科技集團通過旗下投資基金通過承接協議轉讓+二級市場增持的方式，合計獲得綠盟科技 13.87%的股份，并成為其第一大股東； 2019 年 5 月，中國電子信息產業集團（CEC）戰略入股奇安信，以人民幣 37.31 億元的對價獲得奇安信 22.59%股份，成為奇安信第二大股東。雙方將共

50、同推進央企網絡安全響應中心、現代數字城市網絡安全響應中心和“一帶一路”網絡安全響應中心建設； 2019 年， 360 集團在將奇安信股份出售后，宣布正式進軍政企安全市場，構建安全大生態。積極尋求在政企安全市場的快速擴張，組建專業團隊和集團組織架構，不排除通過合作開發、戰略合作、投資、并購等方式迅速加強公司在政企安全市場的行業地位。 2019 年 12 月，中國電子科技集團（CETC）通過電科網信，以協議轉讓的方式入股南洋股份 5.01%，將天融信納入其大安全戰略版圖，大安全布局更加完善，并成為上市公司的第三大股東。 從戰略布局的驅動因素看，大型央企集團等巨頭進軍網絡安全行業的原因主要包括：1）

51、網絡安全上升為國家戰略，產業發展前景向好，符合其業績增長需求；2）補齊產業鏈條，提供覆蓋全流程全方位的整體安全能力；3）推進混合所有制改革，放大國有資本功能。通過戰略布局，能夠實現技術互補與資源共享，促進網絡安全在信息產業全鏈條的滲透融合，帶動產業技術創新，加速集群式發展。大型央企等巨頭在成為國家網絡安全產業的中流砥柱的同時，也將深刻改變產業競爭格局，主動加快市場集中度提升的進程。 圖圖 31：大型央企等巨頭進軍網絡安全參與行業整合的主要目的大型央企等巨頭進軍網絡安全參與行業整合的主要目的 數據來源：CAICT，安信證券研究中心 看好行業看好行業前景，符前景，符合業績增合業績增長需求長需求 補

52、齊產業鏈補齊產業鏈條，構建整體條，構建整體安全能力安全能力 推進混改推進混改進程，放進程，放大國有資大國有資本功能本功能 行業深度分析/計算機 21 5. 政策：政策：法律條例法律條例密集出臺密集出臺催化不斷催化不斷，產業規劃驅動企業聚集式發展產業規劃驅動企業聚集式發展 基于網絡安全法框架，基于網絡安全法框架，后續細化的法規條例密集出臺，催化事件層出不窮后續細化的法規條例密集出臺，催化事件層出不窮。自 2017 年6 月中華人民共和國網絡安全法正式頒布之后，行業真正有了框架性的法律綱領作為指引，后續包括網絡安全等保 2.0 、 中華人民共和國密碼法 、 關鍵信息基礎設施安全保護條例（征求意見稿

53、） 、 數據安全管理辦法（征求意見稿） 、 網絡安全審查辦法（征求意見稿） 、 信息安全技術個人信息安全規范等一系列細化性質的法律法規層出不窮，對行業構成了持續的催化。 圖圖 32：網絡安全網絡安全法規法規政策加速落地政策加速落地構成持續催化構成持續催化 數據來源：北京網絡安全大會，安信證券研究中心 表表 2：近年來網絡安全行業主要法律法規及扶持政策：近年來網絡安全行業主要法律法規及扶持政策 時間時間 發布機構發布機構 法規或法規或政策名稱政策名稱 主要內容和目的主要內容和目的 2013.07 工信部 電信和互聯網用戶個人信息保護規定 進一步完善電信和互聯網行業個人信息保護制度，確電信業務經營

54、者、互聯網信息服務提供者收集、使用用戶個人信息的規則和信息安全保障措施。 2014.07 國家能源安全局 電力行業網絡與信息安全管理辦法 進一步加強電力行業網絡與信息安全監督管理， 規范電力行業網絡與信息安全工作， 明確電力行業網絡與信息安全工作的目標是建立健全網絡與信息安全保障體系和工作責任體系。 2016.12 國家網信辦 國家網絡空間安全戰略 闡明中國關于網絡空間發展和安全的重大立場， 指導中國網絡安全工作，維護國家在網絡空間的主權、安全、發展利益。 2017.05 國家網信辦 網絡產品和服務安全審查辦法（試行） 提高網絡產品和服務安全可控水平， 防范網絡安全風險，維護國家安全 2017

55、.06 全國人大常委會 中華人民共和國網絡安全法 網路安全綱領性法律框架，保障網絡安全， 維護網絡空間主權和國家安全、 社會公共利益， 保護公民、法人和其他組織的合法權益 2017.07 國家網信辦 關鍵信息基礎設施安全保護條例（征求意見稿） 詳細闡明了關鍵信息基礎設施的范圍、 運營者應履行的職責以及對產品和服務的要求，對政府機關，國家行業主管或監管部門，能源、電信、交通等行業，公安機關以及個人進行要求，明確關鍵信息基礎設施范圍， 規定運營者安全保護的權利和義務及其負責人的職責 行業深度分析/計算機 22 2018.03 中央網信辦、 工信部 關于推動資本市場服務網絡強國建設的指導意見 推動網

56、信事業和資本市場協同發展， 保障國家網絡安全和金融安全，促進網信和證券監管工作聯動。 2018.04 全國信息安全標準化技術委員會 大數據安全標準化白皮書（2018 版） 提出在新形勢下我國鑒別與授權標準體系的發展設想，并對推動電子認證 2.0發展，帶動我國可信身份生態體系建設， 對我國身份服務產業發展提出了建議。 2018.05 全國信息安全標準化技術委員會 信息安全技術個人信息安全規范 針對個人信息面臨的安全問題， 規范個人信息控制者在收集、保存、使用、共享、轉讓、公開披露等信息處理環節中的相關行為， 遏制個人信息非法收集、濫用、泄漏等亂象。 2018.09 公安部 公安機關互聯網安全監督

57、檢查規定 明確了公安機關應當根據網絡安全防范需要和網絡安全風險隱患的具體情況， 對互聯網服務提供者和聯網使用單位開展監督檢查， 以保障互聯網服務提供者和個人合法權益。 2018.09 國家能源局 關于加強電力行業網絡安全工作的指導意見 加強全方位網絡安全管理， 強化關鍵信息基礎設施安全保護， 加強行業網絡安全基礎設施建設，加強電力企業數據安全保護，提高網絡安全態勢感知、預警及應急處臵能力 2018.10 市場監管總局、 國標委 信息安全技術網絡安全威脅信息格式規范 對網絡安全威脅信息進行結構化、標準化描述，以便實現各組織間網絡安全威脅信息的共享和利用，并支持網絡安全威脅管理和應用的自動化 20

58、18.11 公安部網絡安全保衛局 互聯網個人信息安全保護指引（征求意見稿） 主要針對互聯網企業， 旨在指導其建立健全公民個人信息安全保護管理制度和技術措施 2018.12 網信辦 金融信息服務管理規定 要求金融信息服務提供者應當履行主體責任， 配備與服務規模相適應的管理人員，建立信息內容審核、 信息數據保存、 信息安全保障、 個人信息保護、知識產權保護等服務規范。 2019.03 國務院 中央企業負責人經營業績考核辦法 對業績考核的基本問題作出原則性、 框架性政策規定，新增了對網安事件的考核要求。 2019.03 市場監管總局、 中央網信辦 關于開展 APP安全認證工作的公告 規范了移動互聯網

59、應用程序收集、 使用用戶信息特別是個人信息的行為， 加強了對個人信息安全的保護。 2019.05 工信部 關于加強工業互聯網安全工作的指導意見（征求意見稿） 提出了工業互聯網安全工作的總體目標， 明確了工業互聯網安全工作的七個主要任務， 制定了工業互聯網安全工作的兩個專項行動。 2019.05 工信部 網絡安全漏洞管理規定（征求意見稿） 規定第三方組織或個人通過各種方式向社會發布漏洞信息,應當遵循必要、真實、客觀、有利于防范和應對網絡安全風險的原則， 不能夸大漏洞的危害和風險等。 2019.05 公安部、 市場監管總局、國標委 信息安全技術網絡安全等級保護基本要求 2.0版本 將風險評估、安全

60、監測、通報預警、案事件調查、數據防護、災難備份、應急處臵、自主可控、供應鏈安全、效果評價、綜治考核等重點措施納入等級保護制度并實施； 將網絡基礎設施、 重要信息系統、網站、大數據中心、云計算平臺、物聯網、工控系統、公眾服務平臺、互聯網企業等全部納入等級保護監管。 行業深度分析/計算機 23 2019.05 國家網信辦等多部委 網絡安全審查辦法（征求意見稿） 對關鍵信息基礎設施運營者采購網絡產品和服務方面提出具體要求。 當發生嚴重危害關鍵信息基礎設施安全的風險隱患時， 應當向網絡安全審查辦公室申報網絡安全審查 2019.05 國家網信辦 數據安全管理辦法（征求意見稿） 著重規范網絡運營者對于個人

61、信息和重要數據的安全管理義務。除境內數據監管外， 對于來源于境外的數據安全風險和威脅，國家將采取一定監測、防御、處臵措施。 2019.06 工信部、 北京市人民政府 國家網絡安全產業發展規劃 以園區帶動產業發展，2020年帶動一千億產業規模，遠期打造我國網絡安全產業五大基地， 確立了以北京作為國家安全戰略支撐中心和基地， 達到國際領先水平 2019.09 工信部 關于促進網絡安全產業發展的指導意見（征求意見稿） 落實中華人民共和國網絡安全法 ，到 2025 年培育形成一批年營收超過20 億的安全企業，網絡安全產業規模超過 2000億 2019.09 中央網信辦 網絡生態治理規定（征求意見稿）

62、清晰定義了“網絡生態治理”的涵義。高標準嚴要求，進一步細化落實網絡安全法。重點針對網絡信息內容生產者、 內容服務平臺、內容服務使用者以及網絡行業組織等網絡生態群體， 并對違規情形的處罰結果進行了細化。 2019.10 全國人大 中華人民共和國密碼法 加強密碼工作，國密、普密與商密分級管理。規范應用和管理，強化法律責任。保障保護公民、法人和其他組織的合法權益，維護社會公共利益。 數據來源：政府網站，騰訊新聞，安信證券研究中心 政策多維度加碼，政策多維度加碼， 防護對象的大幅擴充帶來防護對象的大幅擴充帶來網絡安全網絡安全市場規模市場規模的的顯著擴容。顯著擴容。 以等保 2.0 為例，相較早前頒布的

63、等保條例，定級備案的對象從信息系統增加到關鍵信息基礎設施這一網絡空間的層面，新納入云計算平臺、工業控制系統、大數據中心、大型互聯網企業、移動互聯網和物聯網系統等對象。并從被動防御的安全體系向事前預防、事中響應、事后審計的動態保障體系轉變。等級保護 2.0 基于網絡安全法的頂層設計，結合“大物移云智”等新興技術帶來的 IT 架構的變化， 在保護的思路上化被動為主動， 更多向內容安全與數據安全方面傾斜，在工作內容、防護對象等方面明顯擴容，有望對網絡安全市場規模構成顯著拉動。 圖圖 33：防護對象的大幅擴充帶來市場空間的顯著擴容防護對象的大幅擴充帶來市場空間的顯著擴容 數據來源：公安部，安信證券研究

64、中心 受網絡安全產業規劃驅動，企業呈現聚集式發展態勢。受網絡安全產業規劃驅動，企業呈現聚集式發展態勢。在工信部以及各地網安產業發展規劃的驅動下，我國的網絡安全產業已初步呈現集聚式發展態勢。以今年 6 月正式發布的國家行業深度分析/計算機 24 網絡安全產業發展規劃為例，工信部與北京市人民政府決定建設國家網絡安全產業園區。以園區建設帶動產業發展，到 2020 年帶動北京市網絡安全產業規模超過 1000 億元，拉動GDP增長超過 3300 億元， 打造不少于 3 家年收入超過 100 億元的骨干企業。 除了北京之外，成都、深圳、杭州、合肥等地通過建設產業園區，吸引了一線安全廠商入駐，網安企業已初步

65、呈現出聚集式發展的態勢。 圖圖 34：以園區建設帶動網絡安全企業聚集式發展以園區建設帶動網絡安全企業聚集式發展 數據來源：賽迪顧問，安信證券研究中心 6. 渠道：面臨中小客戶市場擴容的新機遇，渠道能力建設加快渠道：面臨中小客戶市場擴容的新機遇，渠道能力建設加快 需求需求結構結構決定了決定了長久以來長久以來我國我國網安企業網安企業多采用多采用“直銷為主“直銷為主+分銷為輔”分銷為輔”的市場策略。的市場策略。如前文分析，由于長久以來我國網絡安全行業的投入主體以黨政機關、電信運營商和各類金融機構為主，尤其以規模較大的政企總部為代表，上述三大行業構成了需求側的“VIP 客戶群” ，這也是大多數網絡安全

66、公司在市場端爭奪的重點。在三大行業之外，還存在一些的其他行業客戶以及較為分散的政企區域分支機構等中小客戶。由于直銷模式能夠讓重點客戶獲得更加良好的“定制化”服務體驗，因此網絡安全企業在銷售模式上多采取直銷為主、分銷為輔的銷售模式，即對 VIP 客戶采取直銷模式，面向中小客戶的“標準化”產品銷售則訴諸于分銷渠道。 采取此種銷售模式的安全廠商包括啟明星辰、 綠盟科技、 天融信、 美亞柏科、 恒安嘉新、安博通、任子行等。 中小客戶加大安全投入帶來市場規模擴容中小客戶加大安全投入帶來市場規模擴容的新機遇的新機遇，網網安廠商紛紛安廠商紛紛加快加快渠道能力建設。渠道能力建設。隨著等保 2.0 等一系列法律

67、法規的逐步落地，以及在“護網行動”中所暴露出來的政企區域分支機構和三大行業以外單位的安全防護能力有待提升，教育、醫療、交通、公用事業等傳統意義上的中小客戶市場面臨規?？焖贁U容的歷史新機遇，網絡安全市場產品與項目“顆粒度”的進一步細化成為趨勢。此前以直銷為主的安全廠商紛紛以業內渠道銷售典范深信服、山石網科、安恒信息等企業作為學習和模仿的對象，開始強化自身渠道建設。 1） 渠道渠道銷售模式銷售模式的典范的典范： 深信服深信服： 秉承以渠道為核心的市場戰略，秉承以渠道為核心的市場戰略， 樹立了行業典范樹立了行業典范。 深信服推行全面渠道化戰略，在銷售模式上以渠道銷售為主、直銷為輔。2017 年其直銷

68、和渠道代理銷售的占比分別行業深度分析/計算機 25 為 3%和 97%，渠道代理銷售占比遠高于同行業上市公司。對于政府、教育、金融、運營商、能源和大企業用戶，通過行業金牌合作伙伴和戰略合作伙伴銷售產品；對于省會中小企業和非省會教育企業市場，公司通過商業總代與商業金牌合作伙伴銷售產品。深信服與國內數千家渠道代理商建立了合作關系，分布于 32 個?。ㄖ陛犑?自治區） ，遍及全國的一、二級城市，同時在香港、馬來西亞、印尼、新加坡等國家和地區設立了子公司，形成了覆蓋全國市場及部分海外市場的營銷網絡。 圖圖 35：深信服的渠道體系深信服的渠道體系 圖圖 36：深信服的渠道合作伙伴已覆蓋全國大部分省市深信

69、服的渠道合作伙伴已覆蓋全國大部分省市 數據來源：深信服，安信證券研究中心 數據來源：深信服，安信證券研究中心 山石網科山石網科：渠道體系：渠道體系高效高效，分銷分銷收入占比逐年提升收入占比逐年提升。公司渠道代理商分為總代理商、戰略行業 ISV（獨立軟件開發商）和金牌、銀牌渠道代理商。其中，總代理商及戰略行業ISV 可以直接向山石進行采購，金銀牌代理商直接與總代理商簽訂合同并下單提貨?？偞砩淘瓌t上不參與最終用戶的招投標，其主要為公司提供資金、物流和代理商管理等服務。戰略行業 ISV 直接參與最終用戶的招投標，其主要為全國性的規模較大的系統集成商。金銀牌代理商也直接參與用戶的招投標，具備特定行業

70、、特定區域的客戶資源與服務能力，直接向最終用戶銷售山石網科產品。2018 年渠道代理銷售收入占比高達89.51%，且處于逐年上升的趨勢。 圖圖 37：山石網科的渠道體系山石網科的渠道體系 圖圖 38：山石網科的渠道銷售占比逐年上升山石網科的渠道銷售占比逐年上升 數據來源：山石網科，安信證券研究中心 數據來源：Wind，山石網科，安信證券研究中心 安恒信息安恒信息：渠道架構已成規模，且在繼續高速增長渠道架構已成規模，且在繼續高速增長。公司已經構建起較為完善的渠道體83.57%85.50%89.51%80%82%84%86%88%90%201720182019山石網科渠道銷售占比山石網科渠道銷售占

71、比行業深度分析/計算機 26 系，分為主要面向國家部委、重點行業大型企業的行業渠道，以及面向區縣級市場的商業渠道經銷商體系。渠道銷售收入占比由 2016 年的 52%提升至 2018 年的接近 56%。近年來，公司陸續在全國主要城市舉辦渠道招募會，認證渠道商數量實現高速增長，由2018 年底的 386 家迅速增加至 2019 年 6 月的 458 家。 圖圖 39：安恒信息的渠道體系安恒信息的渠道體系 圖圖 40：安恒信息認證渠道商數量正在高速增長安恒信息認證渠道商數量正在高速增長 數據來源：安恒信息，安信證券研究中心 數據來源：安恒信息，安信證券研究中心 2）渠道渠道體系體系建設建設的的追趕

72、者：追趕者： 天融信：天融信： “渠道渠道戰略戰略元年元年” 開啟，開啟， 全國百城招募合作伙伴全國百城招募合作伙伴。 2019 年是天融信的渠道元年，天融信順應網絡安全市場產品與項目顆粒度進一步細化的行業趨勢，將渠道業務模式作為重大戰略。公司于 2019 年 4 月在北京召開了以“融信天下，共贏未來”為主題的全國合作伙伴大會，包括各省區域總經銷商在內的 2000 余家合作伙伴與會。在全國渠道大會之后，天融信又發起了全國“百城招募”的線下市場活動，讓更多的合作伙伴了解認識天融信，更好地與天融信進行緊密合作。并與全國多個省會城市、計劃單列市及重點城市合作伙伴一同分享渠道政策、渠道產品、解決方案等

73、內容。 圖圖 41：天融信的渠道戰略全景天融信的渠道戰略全景 數據來源：天融信，安信證券研究中心 38645835040045050020182019H1公司認證渠道商數量（家）公司認證渠道商數量（家）行業深度分析/計算機 27 綠盟科技： 堅持綠盟科技： 堅持并強化其 “并強化其 “渠道戰略渠道戰略” 。 綠盟科技于 2019 年 8 月舉辦了 NSFOCUS CLUB渠道合作交流會，同時在安徽、河南、內蒙古、河北、新疆、山西、天津、青海、甘肅、廣西、陜西、湖北、吉林、福建、黑龍江、寧夏等 17 個省市召開，進一步堅持并強化其“渠道戰略” 。本次渠道合作交流會吸引了全國各地二千多位合作伙伴參

74、與，會上綠盟詳細介紹了 2019 年的渠道戰略、最新的渠道政策以及全系列產品和解決方案，為廣大合作伙伴提供有力的渠道支撐，讓有能力、有意愿、有投入的合作伙伴與綠盟科技共同發展、共同成長，以實現客戶、渠道、綠盟科技的“三贏”目標。 圖圖 42：綠盟科技的渠道戰略綠盟科技的渠道戰略 數據來源：綠盟科技，安信證券研究中心 行業深度分析/計算機 28 7. 投資建議投資建議 投資建議：投資建議：我國網絡安全市場在需求擴張、供給升級、技術迭代與政策扶持等多個維度均發生重要變化的“共振”之下，行業將迎來一個提速期，整體景氣度向上。其中一些龍頭企業憑借資本助力與渠道擴張的“額外加成” ，未來發展有望“如虎添

75、翼” ，更上一層樓。重點推薦深信服、南洋股份（天融信） 、啟明星辰、綠盟科技、中孚信息、三六零，建議關注安恒信息、拓爾思、北信源、衛士通等。 風險提示：風險提示：市場競爭加??；政策力度低于預期。 7.1. 深信服：深信服：創新，讓創新，讓 IT 更簡單更簡單 公司的成長史就是推出新產品并獲得領先地位的歷史。公司的成長史就是推出新產品并獲得領先地位的歷史?；仡櫣镜陌l展歷史，就是不斷推出新產品并成功的歷史。 其第一款產品 VPN 一經推出， 便獲得成功。 原因在于國外廠商的 SSL VPN 產品在標準化和接入功能等方面比較成熟， 但在國內市場， 其相對固定的產品功能缺少對用戶需求的深入挖掘。 同

76、樣成功的包括上網行為管理軟件、 下一代防火墻、 統一威脅管理、超融合產品等。 出色的產品表現背后，是卓越的研發銷售配合。出色的產品表現背后，是卓越的研發銷售配合。我們認為，深信服成功的原因在于其不僅僅對研發重視，對銷售同樣充分重視。作為一家產品型科技公司，深信服長期在研發上保持投入高投入， 近四年的研發費用率均在 20%左右， 2018 年研發費用率則達到了 24%。 而其 2018年銷售費用率為 36%，在計算機行業排名第五。公司重視渠道的關系，目前和深信服建立深度合作關系的渠道伙伴近兩千家。 最新的成功是其下一代防火墻排名提升至第一。最新的成功是其下一代防火墻排名提升至第一。根據 IDC

77、的2019 年第二季度中國 IT 安全硬件市場跟蹤報告 。報告顯示,2019 年第二季度 IT 安全硬件市場廠商整體收入為 6.02 億美元(約合 41.1 億元人民幣)。 其中,在整個統一威脅管理大市場里， 深信服憑借下一代防火墻單款產品，進一步提升市場份額，以 17.9%市場占有率排名第一。 超融合有望驅動深信服進一步高增長。超融合有望驅動深信服進一步高增長。從中國市場來看， 深信服屬于領先廠商。 根據 Gartner的數據， 深信服超融合 2018 年上半年僅次于華為， 排名第二。 從 2017 年至 2022 年， Gartner預計超融合市場的全球年復合增長率為 40.4%，中國市場

78、的發展有望超越全球增長速度。超融合在中國市場的滲透率為 5%-20%。深信服作為超融合的領先企業，有望充分受益。 投資建議：投資建議：公司圍繞信息安全和云計算業務進一步做大做強，云計算市場的快速增長保障了公司中長期的發展。 我們認為公司的中長遠目標是成為中國領先的 IT 行業的基礎設施提供商。預計 2019-2020 年 EPS 分別為 1.82 元和 2.39 元，給予“買入-A”評級。 風險提示：風險提示：云計算發展不及預期；信息安全行業競爭加劇。 7.2. 南洋股份：南洋股份：電科電科+騰訊助力，天融信如虎添翼騰訊助力，天融信如虎添翼 中電科入股，將網安行業領軍企業天融信納入大安全戰略版

79、圖。中電科入股，將網安行業領軍企業天融信納入大安全戰略版圖。公司公告控股股東鄭鐘南、5%以上股東明泰資本以 13.77 元/股的價格向中電科（天津）網絡信息科技合伙企業（簡稱“電科網信” ）合計協議轉讓 5800 萬股，占總股本 5.01%。公司旗下的天融信是國內網安行業的領軍企業，防火墻、VPN 和入侵防御等網絡安全產品市場份額多年位于國內行業前列，業務規模與市場影響力也處于國內網絡安全行業領先水平。中電科借助電科網信將天融信納入戰略版圖，大安全布局更加完善，并正式成為上市公司的第三大股東。 天融信“如虎添翼” ，市場份額與增速均有望更上新臺階。天融信“如虎添翼” ，市場份額與增速均有望更上

80、新臺階。公司積極進行新產品研發，儲備技術與人才，重點在云大物智移等領域開展了數據安全、云安全、移動安全、態勢感知等前沿領域的研發工作。在云計算領域，公司自主研發并發布了全新的超融合產品；在國產化安行業深度分析/計算機 29 全領域，建立了完整的產品體系，并在政府、軍隊、金融等行業開始應用。公司還開啟了 “渠道戰略元年” ，在全國百城招募合作伙伴，積極拓展市場，并在 2019 年初推出了重磅股票期權與限制性股票激勵計劃，深度綁定核心團隊。中電科正式入股后，公司有望憑借新股東中電科這一金字招牌在網安行業獲得更大的市場份額，取得更快的發展，充分發揮“1+12”的協同效應。 與騰訊強強聯手，共同開拓網

81、絡安全新市場。與騰訊強強聯手，共同開拓網絡安全新市場。公司近日公告天融信與騰訊云簽署戰略合作協議，未來將建立深度戰略合作關系，推進雙方在云服務及網絡安全領域產品方案融合、市場拓展?；诒敬坞p方的合作協議，天融信將與騰訊依托各自在云服務及網絡空間安全領域的深厚積累和領先優勢，面向云計算、大數據、移動互聯網、工業互聯網、物聯網及車聯網等新興領域進行技術、產品、方案的融合和創新，開拓行業新市場。 投資建議：投資建議： 中電科入股成為公司第三大股東， 將網安行業領導者天融信納入大安全戰略版圖。此外天融信還通過戰略攜手騰訊，強強聯手共同開拓網絡安全新市場。作為國內網安行業的領軍企業，天融信“如虎添翼”

82、，市場份額與業績增速均有望更上新臺階。預計 2019-2020年 EPS 分別為 0.40 元、0.56 元，維持“買入-A”評級。 風險提示：風險提示：行業競爭加??；政策推動效果不及預期。 7.3. 啟明星辰：戰略新興業務拓展卓顯成效啟明星辰：戰略新興業務拓展卓顯成效 戰略新興業務拓展卓顯成效。戰略新興業務拓展卓顯成效。 1） 安全運營業務方面， 2019 上半年新增運營業務訂單過億元。目前，全國運營體系已基本形成北京、成都、廣州、杭州四個運營業務支撐中心及二十余個城市級運營中心，并已形成成熟的標準化運營體系，未來在持續擴大已有運營中心業務的基礎上，運營中心業務將向其他二三級城市拓展；2）工

83、業安全方面，參考 FROST&SULLIVA數據，啟明星辰&網御星云雙品牌工業防火墻（IFW）在中國以 29.8%的市場占有率大幅領跑；3）行業云方面，參考等保 2.0 標準規范基本要求及云計算擴展要求，公司提出了從組織建設、制度流程、技術工具、人員能力四個維度出發，重點實現和評估云安全等級保護能力，加強云安全資源池及關聯安全管理平臺和運營服務業務的推進；4）中小企業方面，公司打造云端一體化管理軟件，深耕中小企業 SecaaS 市場，累計服務中小企業超過一萬家，終端月增長率達 20%以上。 多個細分市場領跑行業。多個細分市場領跑行業。 參考 CCID 最新行業數據， 啟明星辰以 5.1%的市場

84、份額排名第一，并在多個細分市場名列前茅。市場份額拔得頭籌的領域包括 IDS/IPS 產品（份額 16.6%） ，UTM 產品 （份額 21.4%） ， 安全管理平臺 SOC （份額 23.5%） 和數據安全產品 （份額 9.9%） 。 投資建議：投資建議：近年來公司積極推進安全運營、工業互聯網、云安全等戰略新興業務，以求實現商業模式的升級，且取得了階段性的成效。預計 20192020 年 EPS 分別為 0.78 元、0.97元，維持“買入-A”評級。 風險提示：風險提示：網絡安全政策實施不及預期；行業競爭加劇。 7.4. 綠盟科技：新股東、新氣象、新機遇綠盟科技：新股東、新氣象、新機遇 國資

85、股東入主，網安國家隊起航。國資股東入主，網安國家隊起航。公司是國內網絡安全領軍企業，綜合實力位列行業前茅。隨著中電科、啟迪科服為代表的國資背景股東入主，公司長期以來存在的股權問題得到了根本性解決。同時，借助股東層面的資源，公司在政府業務上的短板有望補足。 行業高景氣，網絡安全主業騰飛在即。行業高景氣，網絡安全主業騰飛在即。在政策、事件、技術的多維度共振下，國內網絡網絡安全行業正在迎來全新的發展階段。2019 上半年，行業里多數公司的收入增速超過了去年同期，行業景氣度上升的趨勢明顯。公司綜合實力位列行業前茅，積極布局新興安全領域，行業深度分析/計算機 30 充分受益于行業高景氣。2019 年以來

86、，公司多項指標表明經營業績出現明顯拐點。 參股深度科技， 受益操作系統國產化浪潮。參股深度科技， 受益操作系統國產化浪潮。 公司參股的深度科技是國產操作系統的頂尖廠商，在軟件生態圈以及易用性等維度上具有相對優勢，有望全面受益于操作系統國產化浪潮。 投資建議：投資建議：隨著中電科、啟迪科服為代表的國資背景股東入主，公司長期以來存在的股權問題得到了根本性解決。同時，借助股東層面的資源，公司在政府業務的短板有望補足。在網安安全新一輪黃金發展期中，公司已經煥然一新，整裝待發，將充分充分于受益行業的高景氣。預計公司 2019 年2020 年 EPS 分別為 0.29 元、0.46 元，給予“買入-A ”

87、評級。 風險提示：風險提示：行業競爭加??；人員流失恢復不及預期；與中電科業務合作低于預期；操作系統國產化進度低于預期。 7.5. 中孚信息中孚信息：安全保密行業翹楚，下游信創投入剛性：安全保密行業翹楚，下游信創投入剛性 核心競爭力突出，未來市場前景廣闊。核心競爭力突出，未來市場前景廣闊。1）公司是我國最早從事信息安全保密產品研發、生產和銷售的主流廠商之一，掌握了信息安全保密和商用密碼領域的多項核心技術，擁有軟件著作權 70 余項；2）公司的主要產品在我國黨政機關、軍企央企、科研院所、金融機構、稅務工商等單位或領域得到廣泛應用，樹立了良好的企業形象，“中孚信息”品牌已成為信息安全領域的知名品牌；

88、3）隨著國家 IT 國產化項目的推動以及信息安全等保與分保制度的逐步落實，各級黨政機關、中央企業、科研院所等單位對信息安全產品和服務的需求持續增長；金融、稅務、工商、財政等國家關鍵領域必須采用安全可靠的底層技術為其信息化建設保駕護航，此外，國產商用密碼產品的市場潛力巨大。 高備貨指引高備貨指引業績高業績高預增預增。隨著國家信創戰略的持續推進，公司在安全保密業務的帶動下，實現了營業收入和凈利潤的大幅增長，主要產品市場占有率保持領先。以公司快速增加的備貨指標作為業績高增長的先驗參考，得到了持續驗證。 下游信創投入剛性較強，繼續看好未來業績彈性。下游信創投入剛性較強，繼續看好未來業績彈性。公司下游的

89、安全保密行業在國家信創戰略中占據核心地位，預計在財政方面的支持力度較普通政務辦公與行業應用等領域將更為剛性，繼續看好未來國家信創戰略為公司帶來的難得歷史機遇與顯著業績彈性。 投資建議：投資建議：預計 20192020 年 EPS 分別為 0.86 元、1.59 元，維持“買入-A”評級。 風險提示：風險提示：IT 國產化推進速度低于預期；行業競爭加劇。 7.6. 安恒信息：安恒信息：以“平臺以“平臺+服務”為特色的網安新星冉冉升起服務”為特色的網安新星冉冉升起 “新場景”“新場景”+“新服務”戰略方向明確?！靶路铡睉鹇苑较蛎鞔_。公司自 2007 年成立之初，即提出“數據是企業的核心資產” ，

90、圍繞核心資產風險外防內防，構建事前預警、事中防御、事后溯源的全生命周期解決方案。依托優質的網安基礎產品、威脅情報探測能力及持續的基礎投入，公司圍繞云大物智移為代表的新興技術，形成以“新場景”及“新服務”為方向的專業安全平臺產品和服務體系。 態勢感知產品作為平臺類代表領跑全行業。態勢感知產品作為平臺類代表領跑全行業。公司推出的網絡安全態勢感知平臺面向政府、網信、公安、行業主管單位及重要企事業單位。該平臺對重要門戶網站、重要信息系統（大數據平臺、云計算中心、移動互聯網、工業控制系統）重點網絡節點等關鍵信息基礎設施進行全面的脆弱性分析及實時攻擊分析，結合日志采集與全流量分析采集系統、APT 分析系統

91、，實現場景化檢測與入侵追溯，幫助用戶實時掌握整體網絡信息安全態勢，并對爆發的網絡信息安全事件進行通報預警及應急處臵。參考第三方機構安全牛的排名，公司的態勢感知產品處于行業領導者地位。 1）公司推出的玄武盾云防護針對網站及在線應用進行業深度分析/計算機 31 行云端安全托管，可有效解決傳統模式下用戶側缺少持續安全運營的困境，并解決單個用戶抵抗大量 DDoS 攻擊時高成本的問題。主要服務于政府、運營商、教育、互聯網企業等有著大量在線業務及托管需求單位。與政務云結合為福建省電子政務云、浙江省金華政務云提供整體安全托管理服務；2）先知云監測服務是一款面向網站、在線業務系統及手機 App 等線上業務的云

92、端監測服務，并配套了全程不間斷的專業安全運營團隊進行人工核驗輔助，幫助檢測系統漏洞、診斷系統服務質量并實時監測系統安全狀態。 投資建議：投資建議：安全需求全域化，主動安全與安全服務將成為未來行業趨勢。公司作為一家新興的網安企業歷史包袱小，戰略主攻平臺+服務，在態勢感知及云防護檢測方面具有獨特的產品優勢并領跑行業。 預計 20192020 年 EPS 分別為 1.29 元、 1.64 元， 首次給予 “買入-A”評級。 風險提示：風險提示：政策進展不及預期；以民企背景應對國資參股競爭對手的挑戰 行業深度分析/計算機 32 行業行業評級體系評級體系 收益評級：收益評級： 領先大市 未來 6 個月的

93、投資收益率領先滬深 300 指數 10%以上； 同步大市 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-10%至 10%； 落后大市 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 10%以上； 風險評級：風險評級： A 正常風險，未來 6 個月投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動； B 較高風險，未來 6 個月投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動； 分析師聲明分析師聲明 胡又文、徐文杰聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有

94、合理依據，特此聲明。 本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司” ）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。 免責聲明免責聲明 本報告僅供安信證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因為任

95、何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。 本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的

96、觀點， 一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準， 如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。 在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容

97、所引致的任何損失負任何責任。 本報告版權僅為本公司所有， 未經事先書面許可， 任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“安信證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。 本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。 安信證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。 行業深度分析/計算機 33 Tabl e_Address 安信

98、證券研究中心安信證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址： 深圳市福田區深南大道深圳市福田區深南大道 2008 號中國鳳凰大廈號中國鳳凰大廈 1 棟棟 7 層層 郵郵 編：編： 518026 上海市上海市 地地 址：址： 上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路638號國投大廈號國投大廈3層層 郵郵 編：編： 200080 北京市北京市 地地 址：址： 北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 15 層層 郵郵 編：編： 100034 Tabl e_Sal es 銷售聯系人銷售聯系人 上海聯系人 朱賢 021-35082852 李棟 021-35

99、082821 侯海霞 021-35082870 潘艷 021-35082957 劉恭懿 021-35082961 蘇夢 021-35082790 孫紅 18221132911 秦紫涵 021-35082799 王銀銀 021-35082985 陳盈怡 021-35082737 北京聯系人 溫鵬 010-83321350 姜東亞 010-83321351 張瑩 010-83321366 李倩 010-83321355 姜雪 010-59113596 王帥 010-83321351 曹琰 15810388900 夏坤 15210845461 張楊 15801879050 深圳聯系人 胡珍 0755-82528441 范洪群 0755-23991945 巢莫雯 0755-23947871 聶欣 0755-23919631 黎歡 0755-23984253 黃秋琪 0755-23987069 楊萍 13723434033