【研報】生豬養殖行業專題研究報告：生豬價格仍處于高位建議關注龍頭-20200508[34頁].pdf

1、 證券研究報告 農林牧漁 生豬生豬價格仍處于高位價格仍處于高位，建議建議關注龍頭關注龍頭 2020 年 05 月 08 日 生豬養殖行業生豬養殖行業專題專題研究研究報告報告 公司具備證券投資咨詢業務資格公司具備證券投資咨詢業務資格 行業行業數據數據 農林牧漁（可比口徑） 2020Q1 整體收入增速 16.18% 整體營業利潤增速 313.13% 綜合毛利率 21.85% 綜合凈利率 11.85% 行業 ROE 17.07 平均市盈率（倍） 90.75 平均市凈率（倍） 17.58 資產負債率 47.52% 數據來源：Wind 資訊 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款請務必閱讀文后重要聲明及免責條

2、款 行業評級：行業評級：無評級無評級 分析師分析師：顧靜顧靜 執業證書號： S1030510120007 電話：0755-83199599 郵箱： 證監會農林牧漁行業與滬深 300 指數的表現 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 滬深300農林牧漁 核心觀點：核心觀點： 1) 本輪豬周期仍延續本輪豬周期仍延續。豬肉價格方面豬肉價格方面，2020 年 5 月 8 日，22 個 省市生豬平均價格為 31.5 元/千克，同比上漲 109.6%，環比 下降 2.3%,近期，雖然豬肉價格連續八周環比回落，但仍處 于高位；養殖利潤方面，養殖利潤方面，4 月 30 日，自繁自養生豬養

3、殖利潤 為 2,151.03 元/頭。4 月，自繁自養生豬養殖平均利潤為 2297.88 元/頭， 同比增速高達 616.6%。 即使近期受豬肉價格 下降影響，環比下降 11.2%，利潤仍可觀。 2) 預計預計 2 2020020 年年豬肉豬肉供需整體偏緊。供需整體偏緊。目前國內生豬產能恢復積 極向好，預計下半年生豬出欄量將改善，但全年豬肉供應偏 緊的格局還沒有根本改變。豬肉供給方面，豬肉供給方面，2020 年，考慮三 元母豬占比增加，MSY 下降，生豬出欄均重增加，我們預測 國內豬肉產量為 3645 萬噸。根據美國農業部 4 月最新預測 數據，預計中國豬肉進口量升至 390 萬噸，占全球進口

4、量的 40%，預計 2020 年豬肉供給合計為 40354035 萬噸萬噸。豬肉消費方豬肉消費方 面，面，根據農業農村部預測，2020 年，國內豬肉消費量為 42064206 萬噸萬噸。 3) 20202020 年生豬價格有望保持高位年生豬價格有望保持高位。根據我們的分析，生豬價格 與能繁母豬存欄量滯后 3-4 個月相關性較高。 假設今年年底， 能繁母豬存欄量可恢復到 2017 年年底的水平（3,557.5 萬 頭） ，2021 年，產量恢復到 2010 年水平(5000 萬噸以上)，如 果豬肉需求恢復至相對正常水平，我們預計豬肉價格拐點也 需要 2021 年 3-4 月才有可能出現，預計今年

5、豬肉價格維持 高位。 4) 生豬養殖生豬養殖行業整合空間大。行業整合空間大。對比美國，國內生豬養殖處于規 ?；缙?，行業整合空間大。2019 年，中國生豬出欄最大的 溫氏股份市占率為 3.4%左右，CR5 為 7.45%。對比發達國家 生豬養殖集中度水平，差距還很大。如美國生豬養殖排名第 一的Smithfield Foods市場占有率為14.66%、 CR5為32.62%。 5) 建議關注龍頭公司建議關注龍頭公司。 從估值來看， 畜禽養殖行業 PB 處于歷史 高位，我們認為，目前豬肉價格高位回落，龍頭公司具有規 模優勢，抗風險能力更強，可以充分受益本輪豬周期，建議 關注：溫氏股份、牧原股份。

6、6) 風險提示。風險提示。 疫病及自然災害風險、 豬肉價格下降幅度超預期。 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎 - 1 - 目 錄 一、目前生豬養殖仍處于景氣高位一、目前生豬養殖仍處于景氣高位 . 4 1 1、本輪豬周期受多因素驅動、本輪豬周期受多因素驅動 . 4 2 2、目前生豬價格位于高位、目前生豬價格位于高位 . 5 3 3、現階段自繁自養生豬利潤仍可觀、現階段自繁自養生豬利潤仍可觀 . 5 1）豬糧比高企，自繁自養生豬利潤可觀 . 5 2）外購仔豬養殖利潤受豬仔價格影響大 . 7 二、二、豬肉消費短期下降，長期將保持增長豬肉消費短期下降，長期將保持增長 . 9 1 1、國內肉

7、類消費仍有提升空間、國內肉類消費仍有提升空間 . 9 2 2、豬肉消費短期仍將下降，長期將保持增長、豬肉消費短期仍將下降，長期將保持增長 . 12 1）預計 2020 年國內豬肉消費仍將同比下降 . 12 2）豬肉消費有恢復空間，長期將保持增長 . 12 三、三、2020 年豬肉供給偏緊，生豬價格有望保持高位年豬肉供給偏緊，生豬價格有望保持高位 . 14 1 1、目前肉類整體供給偏緊、目前肉類整體供給偏緊 . 14 2 2、豬肉難以大幅度被替代、豬肉難以大幅度被替代 . 16 1）2020 年禽類出欄增速相對有限 . 16 2）預計牛羊肉產量將維持低增速 . 17 3 3、生豬產能逐步恢復，、

8、生豬產能逐步恢復，20202020 年豬肉供應仍偏緊年豬肉供應仍偏緊 . 18 1）預計下半年生豬出欄量將改善 . 18 2）受制擴繁周期，能繁存欄母豬量存在供給缺口 . 19 3）三元母豬難以替代二元母豬能效 . 22 4）豬肉進口存在不確定性 . 24 4 4、預計、預計 20202020 年生豬價格將保持高位年生豬價格將保持高位 . 24 1）2020 年豬肉供需整體偏緊 . 24 2）預計今年豬肉價格維持高位 . 25 四、行業整合空間大，建議關注龍頭公司四、行業整合空間大，建議關注龍頭公司 . 26 1 1、國內生豬養殖處于規?；缙?、國內生豬養殖處于規?；缙?. 26 2 2、行

9、業集中度低，整合空間大、行業集中度低，整合空間大 . 28 3 3、建議關注龍頭公司、建議關注龍頭公司 . 28 1）規?；B殖模式對龍頭發展有利 . 28 2）龍頭盈利能力更強 . 29 3）龍頭公司抗風險能力更強 . 30 五、風險提示五、風險提示 . 31 oPoRrQnOsPqRvMpNyQmQzRbRcM8OtRnNnPoOfQmMqNjMoPmP9PoOzRwMtOtNvPrQsN 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎 - 2 - 圖表目錄圖表目錄 Figure1 22 個省市生豬平均價格及同比增速 . 4 Figure2 豬周期主要取決于供需走勢 . 4 Figure3

10、本輪豬周期生豬平均價格月度同比增速 . 5 Figure4 本輪豬周期生豬平均價格環比增速 . 5 Figure5 22 個省市豬糧比數據走勢 . 6 Figure6 本輪豬周期自繁自養生豬養殖利潤走勢 . 6 Figure7 自繁自養生豬養殖利潤月度同比增速 . 7 Figure8 自繁自養生豬養殖利潤環比增速 . 7 Figure9 仔豬平均價格及同比增速 . 7 Figure10 外購仔豬養殖利潤月度同比增速. 8 Figure11 外購仔豬養殖利潤環比增速 . 8 Figure12 外購仔豬養殖利潤走勢 . 8 Figure13 現階段外購豬仔養殖利潤價格敏感性分析 . 9 Figur

11、e14 中國人口全球占比約 18.3% . 9 Figure15 中國肉類消費占比 28.4% . 9 Figure16 國內肉類消費總量及同比增速 . 10 Figure17 國內肉類消費主要受價格負面影響 . 10 Figure18 國內人口、居民均可支配收入驅動肉類消費 . 10 Figure19 國內肉類消費與城市化率正相關. 10 Figure20 人均 GDP 增長將驅動國內肉類消費提升 . 11 Figure21 城市化率提升將驅動國內肉類消費提升 . 11 Figure22 2020 年國內豬肉消費預計仍將同比下降 . 12 Figure23 中國豬肉全球消費占比 44.5%

12、. 12 Figure24 全國人均豬肉消費量及同比增速. 13 Figure25 國內豬肉消費量及占比 . 13 Figure26 國內豬肉消費量長期趨勢向上 . 14 Figure27 國內肉類總產量及同比增速 . 14 Figure28 國內豬肉產量及同比增速 . 14 Figure29 全國各類肉產量占比 . 15 Figure30 國內各類肉進口總量及同比增速. 15 Figure31 國內豬肉進口量及同比增速 . 15 Figure32 國內各肉類平均價格仍位于高位. 16 Figure33 國家密集投放凍儲肉緩解豬肉供給緊張 . 16 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎

13、 - 3 - Figure34 國內禽肉產量及同比增速 . 17 Figure35 國內禽肉類別占比 . 17 Figure36 2019 年國內父母代雞苗外銷量、存欄量及同比增長 . 17 Figure37 國內牛肉產量及同比增速 . 18 Figure38 國內羊肉產量及同比增速 . 18 Figure39 生豬供應周期循環 . 18 Figure40 能繁存欄母豬月度同比及環比增長 . 19 Figure41 生豬出欄量及同比增速 . 19 Figure42 生豬出欄量季度環比及同比增速. 19 Figure43 能繁存欄母豬均值及同比增長 . 20 Figure44 中國進口種豬及同比

14、增速 . 20 Figure45 中國種豬進口國家分布 . 20 Figure46 生豬完整繁殖周期 . 21 Figure47 生豬繁殖體系 . 21 Figure48 2019 年核心群種豬供應能力下降 5 成以上 . 22 Figure49 二元能繁母豬價格同比及環比走勢 . 22 Figure50 能繁母豬存欄結構（2019.11） . 23 Figure51 二元能繁母豬和后備三元母豬性能比較 . 23 Figure52 生豬進口量及占比 . 24 Figure53 2019 年豬肉主要進口來源國 . 24 Figure54 肥育豬出欄活重同比及環比 . 25 Figure55 20

15、20 年國內豬肉產量預測 . 25 Figure56 生豬價格與能繁母豬存欄量滯后 4 個月相關性較高 . 26 Figure57 全國生豬養殖戶總數及同比增長. 26 Figure58 國內生豬出欄場數（500 頭以上）占比. 26 Figure59 美國生豬養殖戶總數及同比增長. 27 Figure60 美國生豬出欄場數（500 頭以上）占比. 27 Figure61 美國生豬出欄占比 . 27 Figure62 中國生豬出欄企業市場占有率 . 28 Figure63 美國生豬養殖企業市場占有率 . 28 Figure64 國內生豬養殖上市公司經營模式. 29 Figure65 國內生豬養

16、殖上市公司財務指標. 29 Figure66 國內生豬養殖上市公司估值（2020/5/7） . 30 Figure67 畜禽養殖指數 PB 走勢 . 30 Figure68 牧原股份上市以來 PB 走勢 . 31 Figure69 溫氏股份上市以來 PB 走勢 . 31 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎 - 4 - 一、目前一、目前生豬養殖生豬養殖仍仍處于景氣處于景氣高位高位 1 1、本輪豬周期本輪豬周期受多因素驅動受多因素驅動 本輪豬周期受多因素驅動本輪豬周期受多因素驅動。 自 2006 年以來， 國內生豬養殖行業已經歷 3 次 完整豬周期。 本輪豬周期始于 2018 年 5 月

17、， 主要受豬周期疊加非洲豬瘟疫 情，地方政府出臺生豬禁養、限養的規定，小規模養殖戶加快拋售退出， 導致存欄量顯著減少影響，出現供需缺口，推動生豬價格大幅上漲。 Figure1 22 個省市生豬平均價格及同比增速 資料來源：wind、世紀證券研究所 長期來看，生豬價格主要長期來看，生豬價格主要受供給影響受供給影響。在目前國內對肉類消費需求相對穩 定情況下，豬肉價格的波動主要源于國內生豬的供給變化。其本質為“生 豬供給減少豬肉價格上漲母豬存欄量大增生豬供應增加豬肉價格 下跌大量淘汰母豬生豬供應減少豬肉價格上漲”的周期循環。 Figure2 豬周期主要取決于供需走勢 資料來源：世紀證券研究所 -40

18、% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 5 10 15 20 25 30 35 40 20062008201020122014201620182020.1-5 22個省市:平均價:生豬（元/千克）同比 2006.5-2010.42010.4-2015.32010.4- 2018.5 2018.5-至今 肉價下跌 大量淘汰 母豬 生豬供應 減少 肉價上漲 母豬存欄 量大增 生豬供應 增加 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎 - 5 - 2 2、目前目前生豬價格生豬價格位位于高位于高位 從從 2 2019019 年下半年開始， 生豬市場供應明顯減少， 價格較快上漲。年下半

19、年開始， 生豬市場供應明顯減少， 價格較快上漲。 2019 年， 22 個省市生豬平均價格為 21.82 元/千克，同比增長 71.8%。2020 年 5 月 8 日，22 個省市生豬平均價格為 31.5 元/千克，同比上漲 109.6%，環比下 降 2.3%,近期，雖然豬肉價格連續八周環比回落，但仍處于高位。 Figure3 本輪豬周期生豬平均價格月度同比增速 Figure4 本輪豬周期生豬平均價格環比增速 資料來源：wind、世紀證券研究所 資料來源：wind、世紀證券研究所 3 3、現階段現階段自繁自養生豬自繁自養生豬利潤利潤仍仍可觀可觀 1 1）豬糧比高企，豬糧比高企，自繁自養自繁自養

20、生豬生豬利潤利潤可觀可觀 現階段豬糧比遠高于盈虧平衡點?，F階段豬糧比遠高于盈虧平衡點。自繁自養生豬利潤主要取決于生豬價格 及飼料成本兩個因素的影響。 豬糧比是衡量養殖是否盈虧平衡的關鍵數據， 通俗地講，就是生豬價格和作為生豬主要飼料的玉米價格的比值。 生豬價格和玉米價格比值在 6：1 時，生豬養殖基本處于盈虧平衡點。豬糧 比越高，說明養殖利潤越好，養殖戶補欄積極性就越高。截止 5 月 8 日， 國內 22 個省市豬糧比為 15.07 倍。1-5 月，豬糧比均值為 17.4，同比增長 59.3%，遠高于盈虧平衡點。 191% 215% 158% 123.0% 112.3% -18% 27% 48

21、% 49%46% 48% 67% 98% 162% 173% 157% -33%-28% -15% -5% -3% -3% -7%-11% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月 2020年2019年2018年 5% 6% -4% -6.7% -4.6% 17% 8% 11% 23% 29% -6% -20% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月 2020年2019年2018年 2020 年 5 月 市場有風險 入市需

22、謹慎 - 6 - Figure5 22 個省市豬糧比數據走勢 資料來源：wind、世紀證券研究所 從從自繁自養生豬養殖利潤自繁自養生豬養殖利潤來看，來看，4 月 30 日，自繁自養生豬養殖利潤為 2,151.03 元/頭。4 月，自繁自養生豬養殖平均利潤為 2297.88 元/頭，同 比增速高達 616.6%。即使近期受豬肉價格下降影響，環比下降 11.2%，利 潤仍可觀。 Figure6 本輪豬周期自繁自養生豬養殖利潤走勢 資料來源：wind、世紀證券研究所 17.6 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 0 5 10 15 20 20062008201020122014

23、201620182020.1-5 22個省市:豬糧比價同比 2,476.5 2,748.5 2,297.9 (23.0)(76.5) 171.1 320.7 437.8 1,004.6 2,484.5 2,292.6 204.8 111.8 (500) 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2020年2019年2018年 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎 - 7 - Figure7 自繁自養生豬養殖利潤月度同比增速 Figure8 自繁自養生豬養殖利潤環比增速 資料來源：wind、世紀證券研究

24、所 資料來源：wind、世紀證券研究所 2 2）外購仔豬）外購仔豬養殖利潤養殖利潤受豬仔價格影響大受豬仔價格影響大 外購仔豬養殖利潤受仔豬價格影響外購仔豬養殖利潤受仔豬價格影響較大較大。外購仔豬養殖除受飼料、生豬價格 影響外，還受仔豬價格影響。由于目前仔豬成本已經超過生豬育肥成本的一 半以上，預計自繁自養與外購仔豬育肥利潤顯著拉開。根據農業部數據，1- 4 月， 仔豬平均價為 86.67 元/公斤， 同比增長 88%。 截止 2020 年 4 月 29 日， 仔豬平均價為 100.69 元/公斤， 同比增長 168.01%， 環比增長 0.72%。 估算 20 公斤左右仔豬價格在 2000 元

25、/頭左右。 Figure9 仔豬平均價格及同比增速 資料來源：wind、世紀證券研究所 4 月 30 日，外購仔豬養殖平均利潤為 1,100.79 元/頭，同比增長 189%。近 期，受外購仔豬價格漲幅較大及豬肉價格回落影響，購仔豬養殖平均利潤 較 2019 年 11 月高點（2,781.06 元/頭）已經下降 60%，4 月環比延續 3 月 的負增長，下降 27.8%，但盈利能力依然高于歷史平均水平。4 月，外購仔 豬養殖平均利潤為 1189.94 元/頭，同比增長 192.6%。2020 年 1-4 月，外 3694% 1412% 616.6% 197%206%412% 1836% 624

26、% 1432% 2239% -225% -118%-42% -24%-49% -300% 700% 1700% 2700% 3700% 4700% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 2020年2019年2018年 8% 11% -6%-11.2% -232% 324% 87% 5% 37% 62% -12% -400% -200% 0% 200% 400% 600% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 2020年2019年2018年 86.67 88% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100

27、% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2008201020122014201620182020.1-4 仔豬平均價（元/公斤）同比 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎 - 8 - 購仔豬養殖平均利潤為 1,716.94 元/頭，同比增長 87.44%。 Figure10 外購仔豬養殖利潤月度同比增速 Figure11 外購仔豬養殖利潤環比增速 資料來源：wind、世紀證券研究所 資料來源：wind、世紀證券研究所 Figure12 外購仔豬養殖利潤走勢 資料來源：wind、世紀證券研究所 生豬價格生豬價格若若高于高于 1 15 5 元元/ /斤，斤，預

28、計預計外購豬仔養殖仍有利潤外購豬仔養殖仍有利潤。我們按平均 2.5：1 左右的料肉比計算豬的增重，飼料平均價格為 2.5 元/公斤，仔豬由 40 斤長 到 250 斤的所需飼料費用按 1300 元計算，人工費、水電費、防疫費、固定資 產折舊費等按每頭豬 500 元計算，那么 1 頭豬的成本在 3800 元左右。 如果每頭生豬價格按現行的 32 元/千克計算， 產值是 4000 元， 每頭外購仔豬 養殖利潤為 200 元。如果生豬價格下跌至 30 元/千克，250 斤肥豬能賣 3750 元，預計會小幅虧損，外購豬仔養豬動力將被抑制。 608% 192.6% 26% 420% 1187% 418%

29、 942% 1145% -202% -247% -820% -98%28% 39% -1000% -500% 0% 500% 1000% 1500% 2000% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 2020年2019年2018年 3%8% -23% -27.8% -400% -300% -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2020年2019年2018年 1,716.9 87.4% -200% 0% 200% 400% 600% 800% -200

30、 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 20122014201620182020.1-4 養殖利潤:外購仔豬（元/頭）同比 2020 年 5 月 市場有風險 入市需謹慎 - 9 - Figure13 現階段外購豬仔養殖利潤價格敏感性分析 出欄生豬重量（斤） 250 生豬價格（元/斤） 18 17.5 17 16.5 16 15.5 15 收入（元） 4500 4375 4250 4125 4000 3875 3750 成本（元） 3800 仔豬價格（元/頭） 2000 飼料費用（元、頭） 1300 人工費、水電費、防疫費、固 定資產折舊費（元/頭） 500 外購仔豬養殖利潤（元/頭） 700 575 450 325 200 75 -50 資料來源：wind、發改委、世紀證券研究所 二、二、豬肉豬肉消費短期消費短期下降下降，長期將長期將保持保持增長增長 1