同策數據：2018-2019年房企融資白皮書(61頁).pdf

1、同策研究院 0 0 2018-2019 年 房企融資白皮書 0 0 榮譽出品 2019 年第 1 季度 第一章 2018 年房地產行業資金運用情況 目 錄 第一章 2018 年房地產行業資金運用情況 .4 第一節 2018 年房地產開發企業到位資金與投資完成額增速“剪刀差” . 4 第二節 2018 年房地產開發企業到位資金結構 . 5 第三節 小結 . 6 第二章 2018 年房地產行業融資現狀與方式及 2019 年趨勢判斷 .8 第一節 房地產行業相關的金融相關政策 . 8 第二節 2018 年房地產企業的融資方式及政策影響 . 10 2.1 項目層面 . 10 2.2 集團/主體層面 .

2、 12 第三節 2019 年房地產行業融資方式趨勢判斷 . 12 第三章 2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況 . 13 第一節 監測數據說明 . 13 第二節 融資方式分析 . 14 2.1 整體融資情況 . 14 2.2 債權融資情況 . 17 2.3 股權融資情況 . 18 第三節 融資幣種情況 . 19 3.1 本幣融資情況 . 20 3.2 外幣融資情況 . 20 第四節 融資成本情況 . 21 第四章 2018 年 40 家典型上市房企債權融資情況 . 23 第一節 債權融資整體情況 . 23 第二節 公司債融資情況 . 25 第三節 中期票據融資情況 . 26 第四節

3、其他債權融資情況 . 28 同策研究院 第五章 2018 年 40 家典型上市房企股權融資情況 . 30 第一節 股權融資整體情況 . 30 第二節 境內股權融資情況 . 31 第三節 海外股權融資情況 . 32 第六章 2018 年 40 家典型上市房企融資特征分析及 2019 年趨勢判斷 . 34 第一節 2018 2019 年房地產行業債權融資趨勢分析 . 34 1.1 政策效果立竿見影并將持續作用 . 35 1.2 境外資金扮演房企融資重要角色 . 36 1.3 融資成本受多個市場影響 . 36 第二節 2018 2019 年房地產行業股權融資趨勢分析 . 38 第三節 小結 . 39

4、 第七章 2018 年房地產企業角度融資分析及 2019 年趨勢判斷 . 42 第一節 2018 2019 年 40 家典型上市房企資金背景趨勢分析 . 42 1.1 金融機構人民幣房地產貸款水平 . 42 1.2 房地產行業及企業存量債務到期情況 . 43 1.3 房地產企業背景 . 44 1.4 房地產企業財務狀況 . 44 1.5 小結 . 46 第二節 2018 2019 年 40 家典型上市房企融資特點趨勢分析 . 46 2.1 融資額度的辯證分析 . 46 2.2 融資方式的共性與個性 . 47 2.3 融資成本的逐步分化 . 49 2.4 綜述 . 49 第八章 總結 . 51

5、圖表目錄 . 54 附錄：40 家典型上市房企名單 . 56 重要聲明 . 57 同策研究院業務介紹 . 58 第一章 2018 年房地產行業資金運用情況 第一章 2018 年房地產行業資金運用情況 2018年是中國宏觀經濟值得高度關注的一年。在外部世界經濟結構裂變，內部市場情緒波動的雙重影響下，我國宏觀經濟核心指標在“穩中有變”中持續增加壓力。與此同時，房地產行業自身也正在經歷著深刻的變化。自 2017 年“十九大”起，行業整體有了全新的定位，“房住不炒”的定調直接影響著行業整體的發展預期和發展方向。 然而，由于房地產行業規模龐大且資本密集，在積極調整的過程中不可避免會遭遇到來自不同方面的困

6、難。在這樣變化的環境中，房地產企業的各項能力是支撐其發展的關鍵。其中，對于資金的管理和運用能力更是直接關系到企業的生存與發展。因此，本文將從房地產企業融資的角度切入，觀察數據的構成，捕捉細微的變化，并主要從資金的角度分析說明房地產行業的現狀與發展趨勢。 第一節 2018 年房地產開發企業到位資金與投資完成額增速“剪刀差” 從行業整體角度來看，房地產開發企業本年到位資金是房地產開發企業報告期內實際可用于房地產開發的各種貨幣資金。其不僅直接影響房地產行業開發投資的完成額度，同時也反映了行業整體的資金充沛程度。 2018 年，房地產開發企業到位資金規模 165963 億元，絕對值同比上年增長 6.4

7、%；增速同比上年的8.2%回落1.8個百分點，相較于2016年最高點15.2%下滑8.8個百分點。與此同時，2018 年 1 12 月，全國房地產開發投資完成額達 120264 億元，同比去年增長 9.5%，增速相較于上年同期提高 2.5%。結合房地產行業到位資金以及開發投資完成額的情況來看，房地產行業到位資金整體增速自 2016 年達到高位之后逐步下滑，但是投資完成額度同期卻保持著穩健的增長，2018 年出現了到位資金增速不及投資額增速的現象，可以看出房地產行業對于資金的需求與市場對于房地產行業的資金供應預期出現了明顯的差別。 同策研究院 圖表 1 - 2016 2018 年全國房地產開發投

8、資完成額（累計額）及增速（累計同比）（單位：億元，%） 信息來源：WIND，國家統計局，同策研究院整理 圖表 2 - 全國房地產開發企業到位資金規模增速情況（單位：%） 信息來源：WIND，國家統計局，同策研究院整理 第二節 2018 年房地產開發企業到位資金結構 從統計局口徑的到位資金結構來看，房地產企業到位資金具體細分為四個組成部分：國內貸款（包含銀行貸款和非銀行金融機構貸款）、自籌資金（包含企事業單位自有資金、資本市場融資部分及非標自籌部分）、其他資金（包含定金及預收款、個人按揭貸款和其他資金）以及利用外資。 102580.61109798.53120263.516.90 79.5024

9、681012020000400006000080000100000120000140000房地產開發投資完成額（累計額）房地產開發投資完成額（累計同比）14.70 16.80 15.60 14.80 15.00 15.20 7.00 11.50 9.90 9.00 7.40 8.20 4.80 3.10 2.10 5.10 4.60 6.90 7.70 6.40 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00 第一章 2018 年房地產行業資金運用情況 2018 年，在房地產開發企業到位資金 165963 億元中，最大的組成部分為其他資金，規模為 8

10、6019.74 億元，占比 51.83%。其中定金及預收款 55418 億元，同比增長 13.8%、個人按揭貸款 23705.89 億元，同比下降 0.8%、其他到位資金 6895.68 億元，同比下降 4%；排名第二的是占比 33.64%的自籌資金，規模 55831 億元，同比增長 9.7%；排名第三的是國內貸款，規模為24005 億元，同比下降 4.9%。國內貸款包含國內銀行貸款和非銀行金融機構貸款，分別占總國內貸款的比重為 80%、20%；最后，融資金額最少的部分是利用外資1，規模為 108 億元，同比下降35.8%。 圖表 3 - 2018 年全國房地產開發企業資金構成情況（單位：億元

11、） 信息來源：WIND，同策研究院整理 第三節 小結 2018年我國房地產行業投資完成額度保持著穩定的增長，然而同期整體到位資金的增速卻表現出持續疲軟的現象，因此可以看出房地產行業對于資金的需求與市場對房地產行業的資金供應預期出現了明顯的差別。 1 包括對外借款(外國政府貸款、國際金融組織貸款、出口信貸、外國銀行商業貸款、對外發行債券和股票)、外商直接投資、外商其他投資。不包括房企發行的美元企業債及票據等自籌部分。 國內貸款, 24,004.52 , 15%利用外資, 107.89 , 0%自籌資金, 55,830.65 , 34%定金及預收款, 55,418.17 , 33%個人按揭貸款,

12、23,705.89 , 14%其他 , 6,895.68 , 4%其他, 86,019.74 , 51%同策研究院 房地產行業的資金來源主要分為兩個部分：1、定金及預收款、個人按揭貸款、其他資金與房地產市場的表現直接相關，占總資金來源比 51.8%；2、自籌資金、國內貸款、利用外資等部分則均來自于銀行或非銀行金融機構，占總資金來源比 48.2%?？傮w來看，房地產市場與金融市場共同形成了房地產行業發展的重要支撐。更進一步，除了直接向房地產行業輸血資金，金融市場還間接影響著房地產市場的資金動向，比如說房地產市場資金部分中的個人按揭貸款額度與金融機構市場環境高度相關（由銀行直接審批），因此，金融機構

13、對于房地產行業資金支持的實際比重超過 50%。然而，金融機構的支持意愿及強度與宏觀環境、政策導向、投資方式、安全性以及回報率等多方面因素相關；與此同時，房地產行業是涉及經濟和民生的重要支柱型產業，作為機構資金的重要投資方向，同樣持續受到監管部門的關注。 2018年，在房地產以及金融市場同時進行調整的情況下，房地產企業融資出現了新的特征和現象。展望 2019 年，房地產行業對于資金的需求依然旺盛，然而，融資環境穩中收緊、穩中有變的現狀將進一步延續。在下文中，同策研究院將基于 2018 年房地產行業融資現狀，并根據兩年來持續監測追蹤的 40 家典型上市房企融資事件，對 2019 年房地產行業資金環

14、境以及企業融資環境進行分析以及趨勢判斷。 第二章 2018 年房地產行業融資現狀與方式及趨勢判斷 第二章 2018 年房地產行業融資現狀與方式及 2019 年趨勢判斷 由于國家統計局數據公布的房地產行業融資分類與行業中企業融資的實際操作路徑存在一定的偏差，因此，宏觀整體數據與房地產行業融資的直觀感受存在著一定的差異。因此本章將從行業的角度切入，分析、描述金融機構和房地產行業政策監管的變化，以及如何在微觀層面上影響著房企融資的方式，最后判斷未來趨勢。 第一節 房地產行業相關的金融相關政策 規范金融機構業務，防范系統性金融風險是近年來我國監管部門的主要目標和工作方向之一。由于房地產行業存量債務額度

15、龐大，新增債務規模擴張迅速，在承接或循環時存在引發系統性風險的偶然性，因此，除了直接監管與調控金融市場，房地產行業的資金環境同樣持續受到監管部門的關注。自 2016 年“930”政策以來，中國人民銀行、銀監會、證券交易所、發改委、財政部及國土資源部以及其他重要部門相繼出臺政策，對房企融資規模、渠道、方式等做出進一步規范，對企業的資質審核與資金管控更加嚴格。 圖表 4 - 2016 年“930“ 2017 年機構關于房地產融資政策一覽 時間 機構 主要內容 2016 年 10 月 央行 加強房地產銀行信貸管理 上交所 收緊公司債券發行 2016 年 11 月 銀監會 加強銀行資金管理以及信托業務

16、的監管 深交所 加強公司債券分類監管 2017 年 2 月 央行 嚴格管理銀行信貸流向 證監會 規范上市公司股權融資 中基協 限制私募資產投資 2017 年 4 月 銀監會 進一步加強銀行信貸管理以及對金融機構、信托公司監管 2017 年 5 月 銀監會 加強對信托業務違規檢查 財政部及國土資源部 嚴格限制土地儲備債務發行 發改委 收緊海外債發行審核 2017 年 8 月 央行 繼續嚴格限制銀行信貸 2017 年 12 月 銀監會 發布關于規范銀信類業務的通知 信息來源：證監會，銀監會，中國證券投資基金業協會，中國信托業協會，發展和改革委員會，財政部及國土資源部，同策研究院整理 自 2018

17、年以來，政策進一步延續之前的定調。一方面出臺了規范和監管性政策，如銀監會進一步清理了表外業務和通道業務、規范了委托貸款業務，同時重要部門也明確了房地產企業及項目的相關要求；另一方面扶持和鼓勵性的政策也層出不窮，如在大力扶持和發展住房租賃市場的同時，2018 年4 至 5月，銀保監會2相繼推出了關于推進住房租賃資產證券化相關工作的通知以及關于保險資金參與長租市場有關事項的通知，為保險資金以及金融機構進入住房租賃市場開辟道路?？偟膩砜?，不論規范或扶持，盡管監管約束的主體為金融機構，但是由于房地產行業融資渠道和方式的特殊性，行業層面的資金面受到了不同深度與廣度的影響。 圖表 5 - 2018 年房地

18、產企業融資相關典型政策、事件 時間 文件名 主要內容 文件重點 2018 年 1 月 中國銀監會關于印發商業銀行委托貸款管理辦法的通知 明確規定了委托貸款的資金來源，不得是“受托管理的他人資金、銀行授信資金 、具有特定用途的各類專項基金、其他債務性資金和無法證明來源的資金等”； 規定銀行不得接受委托人為金融資產管理公司和經營貸款業務機構的委托貸款業務申請；規定資金不得用于國家禁止領域 限制委托貸款 2018 年 2 月 上海銀監局關于規范開展并購貸款業務的通知 就并購貸款展開進一步規范，要求嚴格控制并購貸款投向，特別是房地產開發土地并購或房地產開發土地項目公司股權并購的，應穿透監管 地產相關項

19、目應按穿透原則管理 2018 年 4 月 關于規范金融機構資產管理業務的指導意見 堅持有的放矢的問題導向。重點針對資產管理業務的多層嵌套、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題，設定統一的標準規制，同時對金融創新堅持趨利避害、一分為二，留出發展空間 限制銀行表外和通道業務 2 自 2018 年 3 月，銀監會與保監會合并組成中國銀行保險監督委員會（銀保監會） 。 第二章 2018 年房地產行業融資現狀與方式及趨勢判斷 2018 年 4 月 關于完善市場約束機制嚴格防范外債風險和地方債務風險的通知 規范房企境外發債資金投向，主要用于償還到期債務，避免債務違約，限制投資境內外房地產項目、補充運營資金等

20、 規范房企境外發債資金投向 2018 年 4 月 關于推進住房租賃資產證券化相關工作的通知 開展住房租賃 ABS 的基本條件；優先和重點支持領域；完善住房租賃 ABS 的工作程序；加強住房租賃 ABS 監管，營造良好政策環境 推進租賃住房ABS 2018 年 5 月 關于保險資金參與長租市場有關事項的通知 文件主要從項目和 SPV 兩個方面對于險資投資住房租賃市場進行規范。另外強調了嚴格審查資金支付及對價取得等事項，確保資金封閉運行，專項用于所投資的租賃住房項目建設或改造升級，不得挪作他用。 明確險資參與租賃住房市場 信息來源：證監會，銀保監會，中國信托業協會，公開資料，同策研究院整理 第二節

21、 2018 年房地產企業的融資方式及政策影響 房地產行業是典型的資金密集型行業，房地產企業每一個項目的開發都伴隨著大量的資金投入。整體來看，房地產企業對于資金的需求主要分為項目和集團兩個層面，更具體來看，項目層面又根據開發流程分為多個融資階段。因此，金融市場的監管政策直接影響著房地產開發過程中的多個環節。 2.1 項目層面 項目開發與銷售是目前我國大多數房地產企業的主營業務。開發項目所需求的資金量巨大，是房地產企業大規模融資最重要的用途和投向。項目開發的全流程大致分為前期準備、工程建設、銷售/自持以及物業運營四個階段，每個階段都有著不同的融資需求和融資方式。 房地產項目前期準備階段最重要的內容

22、包括：土地使用權獲取，規劃設計，設計報規，項目報建以及登記申辦施工許可證等其他證照辦理。其中，獲取土地使用權需要繳納大筆的土地款。據同策研究院上市房企拿地金額和面積排行榜對 20 家重點上市房企月度拿地金額與面積數據的持續監測，2018 年，監測房企拿地金額累計高達兩萬億元人民幣以上。在目前的政策監管環境下，繳納土地款項的資金必須是房地產企業的自有資金，合規的項目層面外部融資只能發生在項 目四證齊全3以及符合“432”4的條件之后，兩者之間的資金空窗期約為兩至三個月左右。土地獲取是房地產企業經營模式中最重要的環節，然而與此同時，該階段又是目前監管的重點。在缺乏充沛自有資金的情況下，聯合拿地、并

23、購、舊改等方式都將成為房地產企業獲取土地的手段。 自開發項目四證齊全之后至整個工程建設階段，房地產企業的融資渠道豐富并且穩定。目前在該階段常見的融資方式包含但不限于：銀行開發貸款、信托開發貸款、地產私募基金、券商、基金子公司資管計劃、保險公司的債權/股權投資計劃在內的融資。由于監管政策的規范與引導，該階段的融資越來越與主體信用及項目資質相關。 建筑物主體封頂或符合預售條件階段，一般標志著項目公司可以通過銷售快速回籠資金。正如第一章所述，定金、預收款以及個人按揭貸款金額占到了2018年度行業到位資金比例的47%，是房企資金來源的重要部分。雖然從表面來看這個階段的資金獲取方式與金融監管政策沒有直接

24、關系，但是由于房地產市場的調控導致這部分資金額度和回款速度實際上會受到個人住房貸款利率和政策波動的影響。因此，部分房地產開發企業進一步通過包銷、融資租賃或運用創新型金融工具，如發行應收賬款、保理、購房尾款等資產支持計劃或票據加速資金的回收。據 WIND 數據端口顯示，2018年僅以購房尾款作為底層資產的企業資產支持計劃多達26筆，共計約370億元。由于融資渠道持續受到監管部門關注的預期不會改變，銷售回款的額度與速度對于房地產企業來說變得越來越重要，因此，在 2019 年，房地產企業通過包銷、融資租賃或運用創新型金融工具進行融資的額度將持續上升。 物業運營管理階段是房地產開發項目的后期階段。一般

25、來說，從物業落成到穩定運營之間需要三年或者更久。從目前行業特征來看，銷售型物業轉為持有運營型物業是房地產行業發展的重要方向之一。房地產企業在這個階段有多種融資方式，其中，受到政策鼓勵和扶持的是運營成熟并產生穩定現金流的經營型物業作為底層資產的金融產品。盡管嚴格的物業要求導致產品發行門檻較高，但運營成熟的項目融資渠道豐富、融資額度充沛?？傮w來看，該階段融資具體方式包括但不限于：銀行經營性物業貸、商業物業抵押貸款、租賃住房貸、以未來物業費或租金收入作為底層資產的資產支持計劃或票據、創新的權益型資產證券化產品。 3 四證是指：土地證、建設用地規劃許可證、建設工程規劃許可證以及施工許可證。 4 432

26、 是指：四證齊全、30%自有資金投資、2 級開發資質。 第二章 2018 年房地產行業融資現狀與方式及趨勢判斷 2.2 集團/主體層面 不同于項目層面的融資，房地產企業集團層面的融資一般以企業整體實力和信用作為背書，通過多種渠道獲取資金支持集團經營和發展。資金主要用途包括：流動資金補充、償還到期債務、項目公司資金5以及其他用途。 由于房地產行業中的企業資質差距較大，因此不同背景的房企對于金融類監管政策的影響程度有著廣泛的差別。如：從金融機構角度來看：所有金融機構借款一般均采取白名單制度，值得一提的是，主體評級以及行業排名起到了關鍵性作用6；上交所針對房企發行債券采取“基礎范圍 + 綜合指標評價

27、”進行分類監管，并限制資金用途?？偟膩碚f，監管政策對于房企影響程度的不同主要是由于房企的背景不同、規模不同、融資平臺不同、財務表現、以及評級不同。 第三節 2019 年房地產行業融資方式趨勢判斷 由于房地產行業多層次、多維度的融資方式，近年來監管部門對金融市場的調控政策給房地產市場也帶來了深刻且廣范的影響，讓已經復雜的房地產融資環境更加復雜。從市場波動上來看，2019 年房地產市場內部的波動與調整將進一步放大，一方面影響著房地產企業資金的來源和運用方式，另一方面直接導致了其融資方式的變化，具體表現在 1、行業可選擇的融資方式越來越多樣化；2、主體信用與項目資質對融資方式及額度都十分重要；3、項

28、目層面的融資時點在政策引導下向后延伸。這樣的變化趨勢約束了盲目拿地并鼓勵了持續經營，對房地產企業的可持續性健康平穩發展起到了積極的作用。 在微觀視角下，同策研究院持續2年追蹤40家典型上市房企的融資動向。在后文中，將通過搜集信息詳細描述房地產行業融資情況，通過數據具體印證行業融資方式變化趨勢。 5 部分募集資金用途不得用于拿地，如公司債。 6 部分現金流壓力較大的企業除外。 第三章 2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況 房地產開發企業到位資金的組成四個部分中，其他資金部分的追蹤難度較大，國內貸款部分中的銀行貸款科目由于披露要求及意愿等因素而導致數據精準度有限。為了進一步了解房地產行業

29、中企業的融資需求及融資能力，本文主要關注房地產企業國內非銀貸款、利用外資、自籌融資環節，并以債權和股權兩種方式對這三種渠道作為劃分進行具體分析。 第一節 監測數據說明 同策研究院通過監測 WIND 數據庫公開資料總結和歸納出 40 家典型上市房企 2018 年全年度境內外非銀行貸款以及自籌融資動向7。監測數據涵蓋了樣本房企自 2017 年 1 月以來通過上市公司公告口徑披露的月度相關融資數據，并且按照融資方式以及融資幣種兩個維度分別進行統計。其中，融資方式按照債權融資和股權融資兩個類別進行追蹤；具體來看，債權融資類別下分六個科目，分別為信托貸款、委托貸款、公司債、中期票據、海外銀團貸款以及其他

30、債權融資；股權融資類別下分兩個科目，即境內股權融資和海外股權融資。另一維度，融資幣種按照本幣（人民幣）和外幣（美元、港元、新加坡元）共兩類、四個科目進行統計；其中，外幣融資金額按照當月最后一天中國外匯交易中心授權公布的人民幣匯率中間價折算人民幣統計總量。 房地產行業集中度越來越高，近年來更是呈現出頭部效應明顯的特征，同策研究院監測的40 家典型上市房企均是行業中的佼佼者，具有相對優良的資質、相對良好的主體信用以及相對豐富的資源。根據公開信息，同策研究院持續追蹤這 40 家典型上市房企通過國內貸款、利用外資、自籌融資三種融資方式融得的金額占這三種渠道整體金額的約 10%8，基本可以代表房地產企業

31、的融資能力和部分特征。 7由于追蹤口徑的限制以及房企對于銀行貸款的披露要求和意愿差別較大，為了規避數據準確度較低以及不符合市場真實情況的風險，全文的討論的 40 家典型上市房企的債權融資類別中均不含月報中統計的銀行貸款科目。 8 注：該比例由通過監測 40 家典型上市房企公司公告數據口徑以及國家統計局發布數據計算得來。 第三章 2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況 然而，由于條件的限制以及現實的情況，本研究不可避免的存在部分數據缺失及信息偏差，具體包括統計口徑單一、不同市場會計準則差異化、融資主體多樣化、企業披露意愿不同以及其他方面，所以統計數據無法完全代表監測的 40 家典型上市房

32、企的真實融資狀況，但可以作為行業融資以及資金面融資成本趨勢判斷的指標。 本文所載信息為同策研究院分析師獨立觀點，不代表所在機構意見，亦不保證相關信息的準確性和完整性。文中所述內容和意見僅供參考，不構成市場交易和投資建議。 第二節 融資方式分析 本章主要通過整理 40 家典型上市房企的監測數據，對這 40 家房企的總體融資情況、債權融資情況以及股權融資情況，具體從年度總量、單月走勢等方面作詳細分析。 2.1 整體融資情況 在 2018 年宏觀經濟增速放緩、房地產市場持續調整的大背景下，房企融資總體情況可以概括為債權額度平穩、整體規模收緊。從整體融資規模來看，2018 年全年同策研究院追蹤監測的4

33、0 家典型上市房企完成融資金額折合人民幣共計 6034.67 億元，同比 2017 年的 6890.24 億元減少了 12.42%，整體融資規模呈現出略有收緊的現象。 圖表 6 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況（單位：億元） 6890.24 6034.67 020004000600080002017年2018年融資總額 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 從融資方式比例來看，2017 年監測的 40 家典型上市房企通過債權方式融資折合人民幣總額為 5120.43 億元，占融資總額比接近四分之三；通過股權方式融資折合人民幣總額為 1769.82億元，

34、占比約四分之一。2018 年 40 家典型上市房企債股融資比例同比上年出現了較大傾斜，債權融資方式折合人民幣共計 5863.80 億元，占比達到 97.2%；反觀股權融資，2018 年折合人民幣總額僅為 170.87 億元，占比從上年的 25.7%銳減至 2.8%。由此可見，雖然 2018 年 40 家典型上市房企融資總額減少了超過 10%，但是從融資方式來分析，債權融資金額不僅穩定、還略有攀升，變動主要來自于股權融資的減少。 圖表 7 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企融資方式占比（單位：%） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 按照月度時段來分析融資趨勢，可

35、以看到 2018 年監測的 40 家典型上市房企的平均月度融資總額為502.89億元，同比2017年的月度平均融資總額574.19億元下降了12.42%?？v觀2018年全年，單月融資金額最高為 762.45 億元、單月最低融資金額 340.06 億元，分別發生在 12 月和10 月，同比 2017 年發生在 11 月的單月最高金額 1177.48 億元和發生在 2 月的單月最低金額260.64 億元分別下降了 35.25%和上升了 30.47%?？梢钥闯?，2018 年月度融資差異波動性同比上年縮小，月度的融資金額在比較穩定的區間。 與 2017 年波動上升的趨勢形成鮮明對比的是，從全年整體情況

36、來看，2018 年總體融資金額呈現較為平穩趨勢。但是從細節來看，不同時間段的融資情況又出現了不同特征。2018 年 1 45120.43 , 74%1769.82 , 26%債權融資股權融資5863.8, 97%170.87 , 3% 第三章 2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況 月監測房企的單月融資規模維持在 500 700 億元范圍。然而，5 月開始，40 家典型上市房企的融資總額從全年次高峰的721.92億元驟減超過48%至352.54億元水平，并且在之后的6個月內，持續保持在 400 500 億融資規模區間。直到 2018 年 12 月，40 家典型上市房企的融資規模突然出現

37、井噴式回升，甚至超過上半年 4 月的單月融資規模高峰 721.92 億元，達到全年最高的單月融資規模 762.45 億元。 圖表 8 - 2017 年 1 12 月 40 家典型上市房企總體融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 圖表 9 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企總體融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 574.19 302.97 260.64 460.67 311.25 409.83 923.95 767.40 576.63 661.27 508.93 1177.48 529.21 04

38、0080012001600平均1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017融資總額線性 (2017融資總額)502.89 581.52 526.57 570.71 721.92 352.54 384.24 483.43 504.97 386.68 340.06 419.58 762.45 0300600900平均1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018融資總額線性 (2018融資總額) 2.2 債權融資情況 同策研究院監測數據顯示，2018 年監測的 40 家典型上市房企實現的債權融資總額折合人民幣共計 5863.80 億元，同比 2017 年債權融資總

39、額折合人民幣 5120.43 億元增長了 14.52%?？v觀 2018 年全年 40 家典型上市房企選擇的融資方式，債權方式融資金額在總體融資金額中占絕對主導地位，占比高達總金額的 97.2%，同比 2017 年債權融資金額 74.3%的占比，增長了超過 20個百分點。 圖表 10 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企債權融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 債權融資月度走勢與總體融資走勢情況基本一致。具體來看，2018年債權融資金額最高的單月出現在 12 月，債權融資總金額折合人民幣為 731.45 億元；反觀單月債權融資金額最低的月份出現

40、在 10 月，債權融資總金額僅折合人民幣為 338.86 億元。自 2018 年 4 月融資達到上半年峰值以來，5 月債權融資金額驟減，環比大幅下降近 50%；自 6 月起，債權融資金額溫和回升，到 8月達到504.97 億元后 9月起債權融資金額開始下跌，11月債權融資總額開始有回升的跡象，到了 12 月更是出現了大幅反彈，達到 2018 年新高 731.45 億元。 5120.43 5863.801000200030004000500060002017年2018年債權融資 第三章 2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況 圖表 11 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房

41、企債權融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 2.3 股權融資情況 2018 年監測的 40 家典型上市房企實現的股權融資總額折合人民幣共計 170.87 億元，同比 2017 年股權融資總額折合人民幣的 1769.82 億元在絕對值上大幅減少了接近 1600 億元，同比下降 90.4%。全年股權方式融資金額僅占到總體融資金額的 2.8%。 圖表 12 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企股權融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 從月度來看，據同策研究院監測數據顯示，2018年股權融資金額最高的月份出現在

42、1月，融資金額折合人民幣為 93.17 億元。除此之外，4 月和 12 月是唯二單月股權融資金額突破 10 億488.35 524.10 562.57 700.37 351.41 377.14 481.50 504.31 384.75 338.86 418.99 731.45 02004006008001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月債權融資1769.82 170.87 05001000150020002017年2018年 元的月份，股權融資金額折合人民幣依次為 21.55 億元和 31 億元。整體來看，大額股權融資出現在個別月份，除此之外，2018 年股權融資情況持續出

43、現平穩且低迷的狀態。 圖表 13 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企股權融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 第三節 融資幣種情況 同策研究院對40家典型上市房企融資幣種進行監測。由于樣本房企囊括境內滬深股市以及香港市場，因此本節具體分類統計本幣（人民幣）以及外幣（美元、港元、新加坡元），并對本外幣融資的金額以及占比作詳細分析。 2018 年同策研究院監測的 40 家典型上市房企融資基本可以概括為以本幣為主、外幣為輔。按照具體幣種分類融資規模來看，人民幣融資占比達到 60.82%，外幣融資占比為 39.18%，本外幣融資呈六四開分布。

44、圖表 14 - 2018 年 40 家典型上市房企融資幣種占比（單位：%） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 93.17 2.47 8.14 21.55 1.13 7.10 1.93 0.67 1.93 1.19 0.59 31.00 0204060801001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月本幣, 3670.27 , 60.82%外幣, 2364.41 , 39.18% 第三章 2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況 3.1 本幣融資情況 人民幣融資金額全年度共計 3670.27 億元，占總融資額度的 60.82%，同比 2017 年在金額和占

45、比上分別下降了 28.70%以及 18.60%。雖然規模和占比在下降，但是人民幣仍然是監測的40 家典型上市房企融資選擇的最主要幣種。但是，從側面可以看出，外幣在房企融資歷程中扮演了越來越重要的角色。 圖表 15 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企人民幣融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 3.2 外幣融資情況 外幣融資金額全年度折合人民幣共計 2364.41 億元，同比 2017 年折合人民幣的 1742.29億元大幅增長了 35.71%。此外，2018 年外幣融資占比 39.18%，幾乎達到總融資規模的四成，相較于 2017 年 25.

46、29%的占比大幅提升。絕對值與占比雙提升說明了在中國目前日益開放的全球化經濟格局中，房地產行業的國際化程度也越來越高。 圖表 16 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企外幣融資情況（單位：億元） 5147.963670.27 015003000450060002017年2018年人民幣1321.782085.23408.91262.5011.6016.6801000200030002017年2018年美元港元新加坡元 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 從具體幣種來看，2018 年美元融資總額折合人民幣共計 2085.23 億元，是外幣融資的主力軍，占比達到外幣融

47、資總量的 88.2%，絕對值與 2017 年折合人民幣的 1321.78 億元相比大幅增加了 57.8%。2018 年港元融資總額折合人民幣共計 262.50 億元，同比 2017 年折合人民幣的408.91 億元減少 35.8%，占外幣融資總量的 11.1%。最后是新加坡元，2018 年新加坡元融資總額折合人民幣為 16.68 億元，占外幣融資總量的 0.7%。雖然新加坡元在外幣融資總量中占比較小，但是同比 2017 年折合人民幣的 11.60 億元增長達到 43.79%。 第四節 融資成本情況 同策研究院對 40 家典型上市房企的融資成本進行監測，由于房地產企業披露融資利率具有偶然性，數據

48、收集主要來源于非銀行金融機構貸款、公司債、中期票據三種融資渠道。融資成本與房企主體資質與信用、項目資質、融資期限、以及發行方式高度相關，本節主要概括 2018 年全年房企整體融資成本范圍和基本情況，分類融資渠道的具體成本水平將在后文中再做具體分析。 據同策研究院監測數據顯示，2018 年度監測房企債權融資成本的算術平均值約為6.44%，成本中位數為 6.20%，披露的所有融資事件成本主要落在 4.66 8.22%區間（1 倍標準差）。全年單筆融資成本最高來自于中國恒大（3333.HK）發行的為期五年的優先票據，利率高達 13.75%；而單筆融資成本最低來自于萬科集團（000002.SZ）發行的

49、期限為 180 天的超短期融資券（SCP），利率為 3.13%。這兩筆融資均發生在 2018 年 10 月。整體來看，2018 年監測房企融資成本情況可以概括為整體平穩但愈漸分化。 第三章 2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況 圖表 17 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企部分融資成本情況（單位： %） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 對比 2017 年呈現出的較為集中、但逐月上升的融資成本變化趨勢，2018 年上半年房企融資成本基本保持在相對平穩、集中的區間；然而，從 2018 年下半年開始，房企已經完成的融資成本差異化越來越明顯，分化越來越

50、嚴重。從數據上來看，2018 年融資成本的算術平均值 6.44%同比 2017 年融資成本的算術平均值 5.81%高出了 63 個利率基點；2018 年融資成本的標準差1.78%同比 2017 年融資成本的標準差 1.28%同樣高出 0.5 個百分點?？梢钥闯鲈?2017 2018年一系列的房地產市場、金融市場調控政策的出臺及影響下，目前房企融資成本整體略有上升但是維持在一個穩定的范圍內，符合房地產行業的長效機制；但由于房企或項目的資質不同，加上境內外市場宏觀資金環境的不同，出現了個案間差異拉大的現象。 圖表 18 - 2017 年 1 月 2018 年 12 月 40 家典型上市房企部分融資

51、成本情況（單位： %） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 2%4%6%8%10%12%14%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月0%4%8%12%16%20%同策研究院 第四章 2018 年 40 家典型上市房企債權融資情況 同策研究院通過監測上市公司公告以及其他公開資料數據口徑，對40家典型上市房企完成或發行的非銀行貸款債權融資按照境內信托貸款、委托貸款、公司債、中期票據、海外銀團貸款、其他債權融資等六種方式進行追蹤與統計。由于監測口徑不全面以及上市公司根據會計準則合規披露信息等現實問題，本研究不可避免的存在一些暫時無法克服的問題。 第一節 債權融資整體

52、情況 2018 年度，同策研究院監測的 40 家典型上市房企完成債權融資共計 417 筆，債權融資總金額折合人民幣共計 5863.80 億元，同比 2017 年的 5120.43 億元上漲 14.52%。按照具體融資方式劃分，公司債成為全年融資規模最大的債權融資方式，共計融資金額占比達到債權融資總額的47.41%；其他債權成為第二大規模的債權融資方式，占比約為債權融資總額的 21.25%；緊隨其后的是中期票據，占比約為債權融資總額的 14.61%；信托貸款、海外銀團貸款以及委托貸款的占比依次位列其后。 圖表 19 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企分類債權融資金額占比情況（單位：

53、 %） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 16.74%13.50%5.84%0.27%19.63%47.41%13.57%14.61%7.60%2.97%36.61%21.25%0%20%40%60%80%100%2017年2018年信托貸款委托貸款公司債中期票據海外銀團貸款其他債權融資 第四章 2018 年 40 家典型上市房企債權融資情況 從融資完成筆數來看，2018 年 40 家典型上市房企完成融資筆數最多的兩種方式分別是公司債的 147 筆以及信托貸款的 116 筆，兩者融資筆數之和超過總債權融資筆數的六成。融資筆數最少的兩類分別是委托貸款的 4 筆以及海外銀團貸款

54、的 6 筆，兩者分別占總債權融資筆數的 1%和2%。 圖表 20 - 2018 年 40 家典型上市房企分類債權融資筆數及占比情況（單位：筆，%） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 值得注意的是，從債權融資方式結構上來看，2018 年與上年相比產生了較為明顯的變化。首先，規模占比最多的融資方式從 2017 年的其他債權融資方式轉為發行公司債。具體來看，公司債從 2017 年 19.63%的債權融資占比上升到了 47.41%，而其他債權融資占債權融資總額的比從上年的 36.61%下降了超過 15 個百分點到 21.25%。 由于監測的部分融資方式已經受到政策的限制，并且考慮到

55、研究分析對市場的實際意義，所以在本章接下來的分析中，將著重分析公司債、中期票據、以及包括多種創新型債權融資在內的其他債權融資三個部分。 信托貸款, 116 , 28%委托貸款, 4 , 1%公司債, 147 , 35%中期票據, 35 , 8%海外銀團貸款, 6 , 2%其他債權融資, 109 , 26%同策研究院 第二節 公司債融資情況 公司債是由房企依照法定程序發行、約定在一定期限內還本付息的有價證券，是企業融資的重要方式之一。其主要的特征為發行額度較大、期限較長。據同策研究院監測數據顯示，2018年度 40 家典型上市房企中，有 33 家企業成功發行了共計 147 期公司債券9，發行規模

56、折合人民幣共計 2779.87 億元，同比 2017 年成功發行的 1005.19 億元公司債規模大幅上升了 176.55%。從發行幣種來看，發行的 147 期公司債券中，有 68 期在境內發行，共計發行金額為 1194.30 億元、79 期在境外發行，共計發行金額折合人民幣為 1585.57 億元，可以看出監測房企全年利用海外市場發行規模高于境內市場發行規模。 圖表 21 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企公司債融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 其中，全年度發行公司債規模最大的兩個房地產企業分別為華夏幸福（600340.SH）和旭輝控

57、股集團（0884.HK），其發行的公司債總規模折合人民幣分別為 308.62 億元以及 210.58 億元。全年度發行單期規模最大的公司債為中國恒大在 11 月發行的 2020 年到期的 10 億美元優先票據，利率為 11.0%。同時，全年度發行單期利率最高的公司債也來自于中國恒大在 10 月發行的2023 年到期的利率為 13.75%的 5.9 億美元優先票據以及 2022 年到期的利率為 13.0%的 6.45 億美元優先票據。反觀全年度發行單期利率最低的公司債來自于龍湖地產（0960.HK）在 2018 年 1月發行的 2025 年到期的 5 億美元優先票據，利率為 3.90%。兩者成本

58、之差達到近 10%。 9注：在監測的 40 家典型上市房企中，有 33 家房企在上市公司公告中披露成功發行公司債。由于公司債的發行主體多樣，通過中國債券信息網復核，40 家典型上市房企中，共有 36 家房企及附屬公司成功發行公司債。 1005.192466.04050010001500200025002017年2018年公司債 第四章 2018 年 40 家典型上市房企債權融資情況 從月度時段來分析，監測的 40 家典型上市房企雖然自 2018 年年初以來公司債發行的平均利率基本保持在一個穩定的水平。但是自下半年以來，發行的利率范圍逐漸拉大并且波動，尤其是到了第四季度，不同主體發行的公司債利率

59、明顯差異顯現。從整體利率情況來看，公司債發行的利率差異水平與整體融資成本的變化幅度高度一致。 圖表 22 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企公司債融資成本范圍（單位：%） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 第三節 中期票據融資情況 中期票據是非金融企業按照計劃分期發行的，約定在一定期限還本付息的債務融資工具，是房企自籌融資中的另一重要渠道。據同策研究院監測數據顯示，2018 年度 40 家典型上市房企中，有 14 家企業成功發行了共計 35 筆中期票據，發行總額折合人民幣共計 856.51 億元，同比2017 年的 695.04 億元增長了 23.25%.

60、。在發行的 35 筆中期票據中，有 23 期在境內發行，共計發行金額為 440.8億元、12 期在境外發行，共計發行金額為415.81 億元。與更傾向于在海外發行的公司債相比，中期票據在境內外發行的比例較為平衡。 2%6%10%14%18%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月最高利率最低利率同策研究院 圖表 23 - 2018 年 40 家典型上市房企中期票據、公司債本外幣金額及占比（單位：億元，%） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 2018 年中期票據發行規模最大的兩個房企分別為綠地控股/綠地香港（600606.SH/ 0337.HK）和萬科 A（00

61、0002.SZ），企業發行的中期票據總規模折合人民幣分別為 237.28 億元和 196.87 億元。全年度發行單期規模最大的中期票據為綠地集團在 3 月發行的為期 3 年的 15 億美元中期票據，利率為 7.125%，這是該中期票據計劃下的第十次發行。此外，全年度發行單期利率最高的中期票據同樣來自于綠地控股在 11 月發行的一筆 2020 年到期的利率為 9.125%的 2.8億美元的定息債券，并于 12 月在已發行的 2.8 億美元基礎上，按該債券相同的條款及條件，增加發行了 1.5 億美元規模。反觀全年度發行單期利率最低的中期票據來自于首創置業（2868.HK）在2018 年 1 月為境

62、外子公司擔保發行的為期三年、規模為 5 億美元中期票據，利率為 3.88%。從利率差別來看，企業之間發行中期票據的成本整體來說集中度較高，平均水平約為 5%；雖然在下半年同樣出現了分化的現象，相對于公司債來說，差異和波動都較小。 圖表 24 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企中期票據融資成本范圍（單位：%） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 人民幣, 440.8, 51%外幣, 415.81, 49%中期票據人民幣, 1194.3, 43%外幣, 1585.57, 57%公司債2%6%10%14%18%1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

63、最高利率最低利率 第四章 2018 年 40 家典型上市房企債權融資情況 第四節 其他債權融資情況 由于金融市場不斷發展與創新，債權融資方式變化較快。因此，在歸類方式上，同策研究院將監測數據范圍中不屬于信托貸款、委托貸款、公司債以及中期票據分類的債權融資歸類為其他債權融資情況并進行跟蹤。實際上，市場上使用的其他債權融資方式包括不同發行方式、在不同場所流通的各類非標準化及標準化金融產品。根據監測情況，2018 年度 40 家典型上市房企其他債權融資項目內常見的融資手段包括但不局限于金融機構借款、金融機構債權加股權、定向工具（PPN）、短期融資券（CP）、超短期融資券（SCP）、永續債、永續中票、

64、可轉債等方式10。 圖表 25 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企其他債權融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 據同策研究院監測數據顯示，2018 年度 40 家典型上市房企中，有 19 家企業使用其他債權融資方式共進行 109 筆融資，融資總額折合人民幣共計 1246.16 億元，同比 2017 年折合人民幣的 1874.80 億元下降了 33.53%。其中，使用其他債權融資方式融資規模最大的企業是泰禾集團（000732.SZ），全年融資總額折合人民幣共計 253.20 億元。全年單筆融資規模最大來自于碧桂園（2007.HK）全資附屬公司

65、卓見國際有限公司在 2018 年 12 月發行的金額為 78.3 億港元（68.70 億元人民幣）的有抵押擔?？赊D股債券，利率為 4.50%。 10 注：由于監測口徑不全面，創新型債權融資方式產品資產支持證券（ABS）以及資產支持票據（ABN）等資產證券化融資數據嚴重缺失，在此不做討論。 1874.80 1246.16 050010001500200025002017年2018年其他債權融資同策研究院 據同策研究院監測數據顯示，房企其他債權融資方式中最為常見的融資手段是金融機構借款。由于借款利率在實際借款合同簽訂時由雙方達成一致，所以對這部分的融資成本監測難度較大，根據行業平均水平，目前金融機

66、構借款的利率大約為 15%-18%。除此之外，2018 年其他債權融資事件中出現的另一現象是可轉換債券的發行事件明顯增加，并且不同主體發行的債券由于受到發行期限、主體資質等影響，融資利率差異較大。 第四章 2018 年 40 家典型上市房企股權融資情況 第五章 2018 年 40 家典型上市房企股權融資情況 同策研究院通過監測上市公司公告以及其他公開資料數據口徑，對40家典型上市房企完成的股權融資按照分為境內股權融資以及海外股權融資兩類方式進行持續追蹤與統計分析。具體來看，房地產企業的股權融資主要手段可分為股票期權計劃、集團層面股票增發、以及項目層面股權出讓。 第一節 股權融資整體情況 據同策

67、研究院監測數據顯示，2018 年全年度監測的 40 家典型上市房企實現的股權融資總額折合人民幣共計 170.87 億元 ，股權融資占總融資金額比重僅為 2.83%，相比 2017 年實現的股權融資折合人民幣總額 1769.82 億元絕對值及占比雙大幅度降低。細分到具體股權融資歸類來看，2018 年 40 家典型上市房企主要的股權融資方式為海外股權融資，其與境內股權融資僅占到股權融資總額的比例約為 38.2%與 61.8%。 圖表 26 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企其他債權融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 境內再融資, 1665.4

68、0境內再融資, 65.23海外配股融資, 104.42海外配股融資, 105.6404008001200160020002017年2018年 第二節 境內股權融資情況 2018 年房企在境內主要通過子公司以及項目公司層面進行股權融資，與 2017 年部分房企選擇出售地產業務整體的股權獲取融資的方式形成鮮明對比。2018 年監測口徑披露的境內股權融資由 4 房企共 11 筆公司股權轉讓完成， 總共完成融資 65.23 億元，相對 2017 年完成的 1769.82億元的境內股權融資規模， 40 家典型上市房企 2018 年境內股權融資規模大幅縮減。 具體來看，華夏幸福（600340.SZ）分別于

69、 3 月與 6 月完成 3 筆境內子公司股權融資，共計融資金額 13 億元；泰禾集團（000732.SZ）于 4 月及 12 月完成 5 筆共計 26.353 億元的境內子公司股權融資；中南建設（000961.SZ）在 9 月完成的 2 筆共計 1.7 億元的境內子公司股權融資；此外，還有越秀地產（0123.HK）在 12 月完成的 1 筆境內子公司股權轉讓，融資金額為24.175 億元。 圖表 27 - 2018 年 40 家典型上市房企境內股權融資情況 房企 時間 事件 融資金額 企業融資 總金額 華夏幸福 2018 年 3 月 全資子公司與金融機構簽署增資協議 4 億元 13 億元 20

70、18 年 3 月 全資子公司與金融機構簽署增資協議 4 億元 2018 年 6 月 間接全資子公司與金融機構簽署增資協議 5 億元 泰禾集團 2018 年 4 月 全資子公司與金融機構簽署增資合同 5.3 億元 26.353 億元 2018 年 4 月 全資子公司與金融機構簽署增資合同 4.7 億元 2018 年 4 月 全資子公司與金融機構簽署增資合同 5 億元 2018 年 4 月 全資子公司與金融機構簽署增資合同 5 億元 2018 年 12 月 全資子公司與金融機構簽署股權轉讓協議 6.353 億元 中南建設 2018 年 9 月 全資子公司與金融機構簽署股權轉讓協議并約定到期回購相應

71、股權 8000 萬元 1.7 億元 2018 年 9 月 信托計劃受讓公司全資子公司 40%股權 9000 萬元 越秀地產 2018 年 12 月 出售公司下屬子公司 77.79%股權 24.175 億元 24.175 億元 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 第四章 2018 年 40 家典型上市房企股權融資情況 第三節 海外股權融資情況 2018 年同策研究院監測的 40 家典型上市房企通過海外股權融資總共完成 105.64 億元融資，同比 2017 年的 104.42 億元增加了 1.17%。具體來看，監測的 40 家典型上市房企主要通過股票配售以及股票期權計劃兩種方式

72、進行融資。其中，股票配售全年共完成融資90.80億元，占比約 86%，股票期權計劃全年共完成融資 14.84 億元，占比約 14%。 圖表 28 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企其他債權融資情況（單位：億元） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 股票期權計劃是一種常見的激勵公司高級管理人員的機制，在監測的 40 家典型上市房企中，通過上市公司公告口徑披露的發行股票期權計劃的企業共有 16 家11，合計發行股票期權計劃融資金額折合人民幣 14.84 億元。其中，發行股票期權計劃金額最高的企業分別為旭輝控股集團（0884.HK）和中國恒大（3333.HK），全年度

73、股票期權計劃融資金額分別折合人民幣為 3.8097億元以及 3.1840 億元。 圖表 29 - 2018 年 40 家典型上市房企股票期權計劃融資情況 房企 融資金額（億元） 房企 融資金額（億元） 旭輝控股集團 3.8097 融信中國 0.1331 中國恒大 3.1840 中國金茂 0.0993 11 實際發行股票期權計劃的企業不止 16 家，這里僅統計月度監控口徑披露數據。 股票配售, 90.80, 86%股票期權計劃, 14.84 , 14% 龍湖地產 2.7629 碧桂園 0.09 九龍倉集團 2.0348 金地集團/金地商置 0.0609 遠洋集團 1.7538 瑞安房地產 0.0

74、153 龍光地產 0.4033 綠城中國 0.0146 融創中國 0.3247 花樣年控股 0.0062 當代置業 0.1425 建業地產 0.0054 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 據同策研究院監測數據顯示，2018年共有2家香港上市房企各完成了1筆股票配售，且均發生在 1 月。其中，中國金茂（0817.HK）于 2018 年 1 月 13 日訂立配售協議，配售的股份數目為 9 億股現有股份，占中國金茂有關股份發行前的現有已發行股本約 8.43%及經認購事項擴大的已發行股本約 7.78%，每股發行價 3.7 港元，共計融資折合人民幣 26.97 億元（33.30 億港

75、元）；碧桂園（2007.HK）于 2018 年 1 月 30 日完成配售現有股份及根據一般授權認購新股配發及發行股份 4.6 億股，占有關股份發行前的現有已發行股份 2.16%，每股發行價 17.13 港元，共計融資折合人民幣 63.83 億元（78.80 億港元）。 圖表 30 - 2018 年 40 家典型上市房企股票配售融資情況 房企 時間 事件 融資金額 總金額 碧桂園 2018 年 1 月 股票配售已發行股本的 2.16% 63.83 億元 90.80 億元 中國金茂 2018 年 1 月 股票配售已發行股本的 8.43% 26.97 億元 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策

76、研究院整理 第六章 2018 年 40 家典型上市房企融資特征分析及 2019 年趨勢判斷 第六章 2018 年 40 家典型上市房企融資特征分析及 2019 年趨勢判斷 本章將根據三、四、五章對監測數據的整理及分析，總結出 2018 年 40 家典型上市房企相對于往年的整體融資變化特征以及對出現的變化作關鍵性分析并對 2019 年融資變化趨勢進行預判。 總的來說，2018 年房地產行業的融資環境為穩中收緊、穩中有變。穩是因為雖然監測房企的融資總量下降，但是收緊的部分主要來源由于股權融資的減少，反觀債權融資規模呈現出平穩態勢的同時還伴隨著略微上漲。一般來說，股權融資是企業戰略發展的主動調控手段

77、或者是艱難生存環境中獲取資金的被動手段，而債權融資則可以體現市場對于行業或企業的態度。從國家以及資本市場對房地產行業穩定的資金供應量可以看出房地產在整體經濟中仍然穩定發展的地位。 2019 年，國內外宏觀經濟環境預期出現分化差異，具體表現在美聯儲公布了 2019 年一季度利率決議，在美國經濟增長符合預期的情況下，利率維持在 2.25-2.50 不變，美聯儲強調，未來的政策取決于經濟數據，需要保持耐心，短期內整體采取觀望的態勢。然而，反觀國內，在穩健的貨幣政策環境下，宏觀資金環境定向放松，整體利率水平穩定并緩慢下降。然而，在市場資金供應量整體穩定的同時，房企融資細節又預期出現新的特征。在本章后面

78、的內容中，將分別針對債權融資以及股權融資兩種方式，對出現的結構性變化及潛在原因作詳細分析。 第一節 2018 2019 年房地產行業債權融資趨勢分析 2018 年，我國房地產市場與金融市場都經歷了復雜而深刻的調整和變化，資金環境也相應地出現了特征變化。據監測數據顯示，2018 年 40 家典型上市房企債權融資規模同比上年小幅增長了 2.25%，融資規模平穩且伴隨著小幅增長并不能直接代表房地產行業的整體融資趨勢，從細節來看，具體債權融資方式的結構已經發生了明顯的變化。結合國內外市場資金環境以及國內 政策導向，預計部分境內融資渠道將退出市場舞臺，但多種創新型債權融資方式也將步入市場；與此同時，境外

79、資金在房地產企業融資歷程中扮演越來越重要的角色。 1.1 政策效果立竿見影并將持續作用 近年來，為了進一步規范房地產市場以及金融市場，國家針對市場中潛在的高風險、不規范的業務和資金來源陸續出臺了一系列的監管性政策。從 2018 年債權融資結構的變化來看，政策效果十分及時與顯著，其中最明顯的變化有以下兩點：1、委托貸款事件自 2018 年 2 月起再無出現。其最主要的原因是受到 2018 年 1 月出臺的商業銀行委托貸款管理辦法（以下簡稱辦法）的直接限制。雖然委托貸款在 2017 年所有的債權融資中僅占了 5.84%，然而，到了 2018年委托貸款方式貢獻額占債權融資方式總額下降到僅 0.30%

80、，并且總共 4 筆委托貸款融資均發生在辦法正式實施前的 2018 年 1 月。2、同樣受到政策直接影響的還有非標準化債務融資工具和通道業務。自 2016 年起，國家陸續出臺了一系列的監管政策來約束和規范非標資產的資金來源和整頓清理非標通道來限制不規范的業務。對應同策研究院 40 家典型上市房企的監測數據，2018年信托貸款、其他債權融資金額均同比 2017 年下降。 國家在為規范房地產市場和金融市場而陸續出臺監管性政策的同時，也在進一步完善金融體系，持續推進融資渠道和產品品種創新。比如在由中央結算公司主辦的 2018 年債券年會上，國家發展改革委財金司副巡視員田原表示，持續推進企業債券品種創新

81、?！皠撔缕贩N企業債券已成為企業債券的主要組成部分，下一步，將在繼續推進創新品種企業債券申報發行的同時，在工作中繼續探索，在住房租賃、軍民融合發展等領域，繼續推出新的債券品種?！睆氖袌鰧嶋H情況來看，伴隨著永續中票逐漸市場化，對于開發周期較長的房地產而言，采用短期借款容易造成資金周轉壓力大等問題，因此，這種無限期的創新型債券在房地產行業中逐漸升溫。2018 年監測的 40家典型上市房企中有不少企業成功發行永續中票。 房地產企業的融資渠道趨向多元化，企業不斷探索新的融資模式。國家不僅在企業債權品種上發展創新，與此同時，也為開發周期較長的房地產行業提供了金融工具創新的指導方向。具體來看，在房地產行業轉

82、型與市場化金融產品發展下，房地產資產證券化（ABS）迎來爆發式發展。 第六章 2018 年 40 家典型上市房企融資特征分析及 2019 年趨勢判斷 隨著資產證券化支持政策的不斷完善， 房地產企業利用自身特色與優勢，在利用購房尾款、供應鏈等傳統 ABS 的同時，也發展以未來收益權作為底層資產的資產支持票據（ABN）、商業房地產抵押貸款支持證券（CMBS）以及權益型資產證券化產品（類 REITs）。 1.2 境外資金扮演房企融資重要角色 2018 年監測的 40 家典型上市房企發行的共 147 筆公司債中，有 79 筆來自海外發行，同比上年 43 筆中的 25 筆海外發行，比例仍然過半。從發行規

83、模絕對值上來看，2018 年監測房企利用外幣發行公司債折合人民幣約 1585.56 億元，占公司債發行總規模的 57.04%，同比 2017 年的利用外幣發行公司債折合人民幣的 705.69 億元在絕對值上增長一倍有余。外幣發行的公司債規模增長主要來自于以下幾個原因：1、全年發行公司債成為房地產企業普遍使用的融資方式；2、H股上市房企已經通過審批發行的公司債持續分期發行；3、部分 A 股上市房企繞道選擇海外發債。 隨著我國日益開放的全球化經濟格局，房地產行業的國際化程度也越來越高，使得房企在全球資本市場中尋求資金成為可能，也成為融資的重要途徑。此外，內部收緊的監管政策階段性導致了房地產企業出現

84、融資困難的現象，導致房企繞道海外尋求融資。從另一角度來看，境內穩定的市場環境以及夯實的經濟發展預期吸引境外投資者投資意愿不斷加強。綜上所述，2019 年預期房地產企業通過境外資金獲得的融資額度將進一步提升。 1.3 融資成本受多個市場影響 據監測數據顯示，2018 年 40 家典型上市房企的融資成本可以概括為整體平穩，但愈漸分化。對比同期 SHIBOR（上海銀行間同業拆放利率）和 LIBOR-USD（倫敦銀行間同業美元拆借利率）的走勢，可以看出 2017 年全年至 2018 年上半年，監測房企的融資成本走勢與 SHIBOR 走勢基本保持一致；隨著 2018 年下半年松緊適度的穩健貨幣政策以及更

85、加積極的財政政策定調，SHIBOR 走勢快速反應開始下行。然而，監測房企的融資成本卻與 SHIBOR 走勢開始出現較為明顯的差異，并且逐漸分化。反觀同期國際市場 LIBOR-USD 的走勢，在美聯儲在 2017 年 10 月宣布縮表后，2018 年全年均呈現平穩上升的趨勢。 圖表 31 - 2017 年 1 月 2018 年 12 月 40 家典型上市房企部分融資成本情況（單位： %） 信息來源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 圖表 32 - 2017 年 1 月 2019 年 3 月 SHIBOR-1Y-20 日均值走勢（單位： %） 信息來源：中國人民銀行， 同策研究院整理 圖

86、表 33 - 2017 年 1 月 2019 年 3 月 LIBOR-USD-1Y 走勢（單位： %） 0%4%8%12%16%20%2017年1月2017年2月2017年3月2017年4月2017年5月2017年6月2017年7月2017年8月2017年9月2017年10月2017年11月2017年12月2018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2.00%3.00%4.00%5.00%2017/1/32017/2/32017/3/32017/4/32017/5/

87、32017/6/32017/7/32017/8/32017/9/32017/10/32017/11/32017/12/32018/1/32018/2/32018/3/32018/4/32018/5/32018/6/32018/7/32018/8/32018/9/32018/10/32018/11/32018/12/32019/1/32019/2/32019/3/3 第六章 2018 年 40 家典型上市房企融資特征分析及 2019 年趨勢判斷 信息來源：global-， 同策研究院整理 綜合國際資金環境與房企融資情況來分析，房企“整體平穩，但愈漸分化”的融資成本預期將貫穿整個 2019 年。具

88、體來看，以境內融資為主的監測房企的融資成本將基本遵循國內市場的利率走勢，呈現出較為平穩的態勢；以境外融資為主或因國內政策影響而繞道境外融資的房企的融資成本短期內仍處于美元加息通道中?？偟膩砜?，由于受到不用市場利息的影響，融資成本將出現越來越大的差異性。 第二節 2018 2019 年房地產行業股權融資趨勢分析 回顧 2017、2018 年 40 家典型上市房企的股權融資細節，可以看出兩年間海外股權融資金額基本持平（2017 年折合人民幣共計 104.42 億元、2018 年折合人民幣共計 105.64 億元），最大的差異來自于境內股權融資的減少。2017 年全年共發生 30 筆境內股權融資，融

89、資總金額折合人民幣 1665.40 億元；而到了 2018 年這個數字大幅減少，全年共發生 11 筆境內融資事件，融資總金額折合人民幣 65.23 億元。這主要是由于在 2017 年發生了幾筆規模較大的主營業務層面股權融資，雖然筆數占境內股權融資總筆數少，但是單筆融資規模都較大。此外，海外股權融資基本平穩，而且通常以激勵型的股票期權計劃為主，所以接下來主要分析境內股權融資的變化特征和發展趨勢。 圖表 34 - 2017 年部分典型境內股權融資事件 1.00%2.00%3.00%4.00%2017年1月2017年2月2017年3月2017年4月2017年5月2017年6月2017年7月2017年

90、8月2017年9月2017年10月2017年11月2017年12月2018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月2019年1月2019年2月2019年3月 房企 時間 事件 融資金額 中國恒大 2017 年 6 月 第一、二輪投資者向恒大地產增資人民幣395 億元資本金，占恒大地產經擴大股權約26.12%權益 395 億元 中國恒大 2017 年 11 月 第三輪投資者向恒大地產增資人民幣 600億元資本金，占恒大地產經擴大股權約14.11%權益 600 億元 信息來

91、源：WIND， 上市公司公告， 同策研究院整理 通?？磥?，房企境內股權融資主要通過集團、主營業務（主體）層面以及項目、子公司兩個不同維度進行。2018 年發生的境內股權融資均為房企項目、子公司層面融資，未出現房企集團、主營業務層面的股權融資事件。但由于企業進行集團、主營業務層面股權融資通常是處于戰略發展的考量，事件發生具有偶然性，所以在此不做進一步討論。 與偶然發生的集團、主營業務層面股權融資相反的是，項目、子公司層面的境內股權融資經常且持續發生。該種融資方式、筆數均占境內股權融資總筆數的主要部分。一般來說，項目、子公司層面股權融資的成本是所有股權融資中最高者之一，然而，目前在房地產行業中，該

92、層面的融資發展成為了一種經常性的現象，并且預期 2019 年該種融資方式將持續出現，并且集中在少數重點企業。 結合房地產行業各種融資方式來看，在項目、子公司層面股權融資成本高企的現實情況下，重點企業持續通過此種方式進行融資說明了企業其他融資渠道受阻、自有資金不足。從行業整體來看，頻繁出現該種現象是一種融資不暢的信號。 第三節 小結 通過進一步分析房地產企業 2018 年的融資變化以及特征，可以看出目前我國房地產行業面對的資金環境與宏觀貨幣供應環境有細微的差別。2018 年全年，中國始終維持穩健中性貨幣政策，加強對民營企業、小微企業的支持力度。具體來看，一季度央行為引導金融機構對小微企業的支持力

93、度，實施普惠金融定向降準，運用信貸政策支持再貸款、再貼現和抵押補充貸款等工具，引導金融機構加大對國民經濟重點領域和薄弱環節的支持力度，釋放長期流動性約 4500 億 第六章 2018 年 40 家典型上市房企融資特征分析及 2019 年趨勢判斷 元；隨后二季度、三季度分別下調人民幣存款準備金率 1 個百分點進一步支持小微企業、民營企業和創新型企業。這些措施并沒有簡單地“大水漫灌”，而是在穩增長的同時注重了平衡好調結構、促改革、防風險等方面的關系，發揮先行引導支持作用，為供給側結構性改革和高質量發展營造了良好的貨幣金融環境。反觀房地產行業，在直面宏觀資金環境定向放松的同時，也遇到了融資渠道被規范

94、與監督的限制。 從國際市場的角度來看，開放型的全球化經濟格局為上市房地產企業提供了更寬廣的融資渠道。但不可忽視的是，從國際市場融資對于房企來說一把雙刃劍，因為房企在拓寬融資渠道和資金面的同時，也暴露于匯率與利率的雙重波動下。比如說受到美元兌人民幣浮動匯率的影響，部分房企在 2018 年 1 4 月人民幣升值、美元兌人民幣購買力下降時在境外發行的美元公司債一定程度上更容易讓房地產企業暴露在未來匯率波動的風險下。 圖表 35 - 2017 2018 年美元兌人民幣月度平均匯率走勢（單位： 人民幣/美元） 信息來源：WIND， 中國人民銀行， 同策研究院整理 在房地產行業市場化發展的同時，政策的出臺

95、也會直接對房企融資造成影響?？偟膩碚f，政策會帶來監管，也帶來機遇。中國金融市場制定政策的基調是防范系統性金融風險，由于房地產行業資金密集，具有能夠承載大體量資金的特性，所以規范和監督資金的來源和用途是穩定金融風險以及建立房地產長效機制的重中之重。在此指導下，以打擊多重嵌套為核心，針對資管計劃、理財產品、委托貸款等資金的監管可以進一步規范房地產市場資金與融資行為。 與此同時，國家也在進一步開放金融市場，完善產品種類，對包括永續債、ABS 在內的創新型企業債券以及創新型金融工具制定相應的法律法規，并且取得了重大成效?；仡?2017 6.00006.20006.40006.60006.80007.0

96、0002017年1月2017年2月2017年3月2017年4月2017年5月2017年6月2017年7月2017年8月2017年9月2017年10月2017年11月2017年12月2018年1月2018年2月2018年3月2018年4月2018年5月2018年6月2018年7月2018年8月2018年9月2018年10月2018年11月2018年12月 2018 年，租賃住宅市場大力發展，以未來收益權作為底層資產的創新 ABS 也開啟綠燈，如雨后春筍般發行；此外，上海證券交易所和深圳證券交易所分別發布了上海證券交易所公司債券預審核指南(四)特定品種可續期公司債券和深圳證券交易所公司債券業務辦理

97、指南第 3 號可續期公司債券業務，明確規定累計計入權益的債券余額的計算范圍包括公開發行的可續期公司債券、可續期企業債券，給了更多企業發行永續債券的可能。 第七章 2018 年房地產企業角度融資分析及 2019 年趨勢判斷 第七章 2018 年房地產企業角度融資分析及 2019 年趨勢判斷 企業是房地產行業組成的基本單位。房地產企業的行為合集形成了行業整體的趨勢變化的共性。而在個體的維度中，不同的房企又表現出其獨特的個性和特征。本章將利用同策研究院兩年以來收集整理的房地產企業融資數據與信息，結合房地產行業整體資金背景情況、房地產企業的自身背景以及前文中所論述的行業變化趨勢，綜合分析宏觀經濟環境與

98、房地產市場環境的動態變化對于不同房地產企業的不同影響。 第一節 2018 2019 年 40 家典型上市房企資金背景趨勢分析 盡管房地產企業面對著同樣的行業資金環境，但是由于房地產企業間仍然存在著不可忽視的差異，所以在具體分析房地產企業的融資特征之前，本節主要從金融機構人民幣房地產貸款水平、房地產行業及企業存量債務到期情況、房地產企業背景以及房地產企業財務狀況四個方面描述房地產企業面臨的相同或不同的資金背景。 1.1 金融機構人民幣房地產貸款水平 據中國人民銀行統計，2018 年末，金融機構人民幣各項貸款余額 136.3 萬億元。其中，人民幣房地產貸款余額 38.7 萬億元，占金融機構人民幣各

99、項貸款總量的 28.4%。從另一方面來看， 2018 年末金融機構人民幣各項貸款全年增加 16.17 萬億元，同比多增 2.64 萬億元。其中，人民幣房地產貸款全年增加 6.45 萬億元，占同期各項貸款增量的 39.9%，比上年水平低 1.2 個百分點。綜合數據，從金融機構發放的人民幣貸款角度來看，一方面，在金融機構貸款余額存量中，房地產行業規模較大且占比高；另一方面，在金融機構新增的貸款中，接近四成的貸款規模仍然流入了房地產行業。 雖然金融機構向房地產行業發放的人民幣貸款在規模和占比上仍然龐大，但是從細節來看，貸款的流向出現了結構性變化。人民幣房地產貸款余額的主要組成部分為開發貸款余額和個人

100、住 房貸款余額兩個部分。具體來看，房地產開發貸款余額 10.19 萬億元，同比增長 22.6%，增速比上年末高 5.5 個百分點，其中，保障性住房開發貸款余額 4.32 萬億元，同比增長 29.5%，增速比上年末低 3.1 個百分點。個人住房貸款余額 25.75 萬億元，同比增長 17.8%， 增速比上年末低 4.4 個百分點。從數據上可以看出，雖然開發貸款余額增速依舊高，但是主要是由于保障性住房部分開發貸款余額增長的貢獻。此外，個人住房貸款余額雖然在規模上增長，但是增速卻在放緩。綜合看來，金融機構向房地產行業商品房開發發放的資金逐漸收緊。 1.2 房地產行業及企業存量債務到期情況 由于目前房

101、地產行業及企業的融資背景較為復雜，具體體現在融資市場（境內外）、融資場所（滬深交所、港交所）以及融資主體（集團、項目/子公司）的不同，同策研究院通過 WIND數據庫獲取滬深交易所上市的房地產企業的存量債券到期情況代表行業基本情況12。債權類型包括企業債、公司債、短期融資券、中期票據等所有可追蹤的債券產品。在假設沒有新增債券發行的情況下13，2019年起，到期債券規模已經出現同比翻倍的情況，達到3783.13億元。到2021年，到期債券達到近年來峰值 6901.68 億元。由此可見，未來三年內，房地產企業的還款壓力將逐漸加大。 圖表 36 A 股上市房地產企業債券到期情況（單位：億元） 數據來源

102、：WIND， 同策研究院整理 12 由于 WIND 數據庫和證監會對于行業的分類差別，數字存在細微差距，但是不影響行業趨勢判斷。 13 由于不能排除 2019 年企業發行 3 年以內的債券產品的可能性，所以實際債券到期規?？赡芨?。 705.921856.143783.134250.216901.68020004000600080002017年2018年2019年2020年2021年 第七章 2018 年房地產企業角度融資分析及 2019 年趨勢判斷 1.3 房地產企業背景 房地產行業的企業背景大體可以分為國企/央企以及民企兩個類別。此外，由于多年以來的行業發展，頭部聚集效應，民企在規模上又分

103、化出了大型民企與中小型民企的區別。另一方面，從證券交易市場的角度來衡量，上交所與深交所同屬于境內證券交易所，而港交所則更加直接的面對國際化的市場環境。最后，從房企主要業務方向角度來看，住宅開發、商業物業開發與產業類項目開發也屬于不同的細分領域。 不同企業背景及規模意味著融資主體實力和信用等級的不同；不同的證券交易市場面對著不同的金融市場以及相應產品；而主要業務方向的區別代表著不同的運營模式以及對資金的需求，三者相互作用，影響疊加于微觀的房企層面使之出現分化。 圖表 37 40 家典型上市房地產企業背景及規模、證券交易市場、主要產品分類情況 企業背景及規模 證券交易市場 主要業務方向 國企/央企

104、 上交所 住宅開發 大型民企 深交所 商業物業開發及運營 中型民企 香港聯合交易所 產業類項目開發及運營 數據來源：WIND， 同策研究院整理 1.4 房地產企業財務狀況 如果說企業的背景是其天生的基因，那么后天直接影響融資動機、額度和方式的則是企業資金面狀況。近年來，我國房地產市場的集中度進一步提高，市場占有率、資源不斷向頭部企業傾斜，以至于在監測的 40 家典型上市房企中都分化出了不同的梯隊。 企業債務水平區別：債務額度水平以及組成結構直接影響企業的融資意愿與融資壓力。根據 2018 年中報的公開數據，監測的 40 家典型上市房企中，部分負債壓力大的企業凈負債率14突破 190%，速動比例

105、低至 0.425，中期報告時賬面現金無法覆蓋一年以及一年之內到期的短期負債。 14 凈負債率 = 凈債務/凈資產。 凈債務 = 有息債務 貨幣資金 + 永續債。 與此同時，財務穩健、資金管理能力較強的部分樣本房企在2018年三季度將速動比例拉升至1.00左右。 圖表 38 2015 年 2018 年三季度 A 股上市典型房企以及房地產行業平均速動比率（單位：倍） 數據來源：WIND， 同策研究院整理 企業利潤水平區別： 利潤水平直觀的代表了房地產企業整體運營的結果，是集戰略、投資、運營、管理等一系列決策的綜合體現。根據公開數據顯示，監測的 40 家典型上市房企利潤率水平分化十分顯著。截止201

106、8年三季度，樣本企業中銷售毛利率的差別可達20%，同時銷售凈利潤率的差異更是在 20%以上。此外，雖然大部分樣本企業的銷售毛利率高于行業平均水平，但是只有大約一半的企業的銷售凈利率比行業平均水平高。 圖表 39 - 2018 年三季度 A 股上市典型房企以及房地產行業平均銷售毛利率、銷售凈利率（單位：%）15 數據來源：WIND， 同策研究院整理 15 2018 年三季度中天金融發生了重大主營業務轉型以及資產重組事件，在此數據不作重要參考。 世茂股份, 1.00 中天金融, 1.01平均值, 1.0200.30.60.91.22015年報2016年報2017年報2018三季報25.2815.4

107、0204060銷售毛利率銷售凈利率 第七章 2018 年房地產企業角度融資分析及 2019 年趨勢判斷 1.5 小結 背景是房企先天攜帶的基因，財務狀況是其后天積累的表現，二者相互組合產生的差異性體現了各個房企的獨特風格，但是不存在絕對的優劣之分。同策研究院持續關注的 40 家典型上市房企均為行業中的佼佼者。然而細分來看，企業間的差異直接或間接地影響著企業發展戰略、運營方式、投資風格，形成了個體獨特的特征同時也讓不同的企業暴露在不同的風險之下。 盡管房地產企業都面對著來自行業整體資金環境逐漸加大的壓力，然而房企的不同個性決定了其受到影響程度的不同。因此，在后文中將重點結合企業的背景以及財務狀況

108、，從事件的角度來描述不同企業的融資行為和特征。 第二節 2018 2019 年 40 家典型上市房企融資特點趨勢分析 由于企業背景以及財務狀況的差異，在微觀層面，房地產開發企業的個體間存在著復雜的特殊性。同樣是融資需求，部分樣本企業可能是為了生存所迫，部分樣本企業則可能是因為業務發展需求。因此，在同策研究院的監測口徑下，2018 年出現了不同房企融資額度懸殊、方式多樣、事件形態迥異的現象。 2.1 融資額度的辯證分析 過去兩年來，同策研究院持續監測40家典型上市房企的融資方式、成本以及額度。然而，由于監測口徑僅限于上市公司披露的月度公告，較為單一，同時，由于不同交易所的會計準則、披露準則與企業

109、自身的披露意愿不同，統計出來的融資額度受到上述多方面的影響，存在一定的偏差。雖然企業的融資方式、成本可以作用于趨勢判斷，但是企業的監測融資額度不同于前兩者，需要辯證的對待與分析。 同策研究院監測到的單一房地產企業融資總量與披露公告的次數高度相關，因此，統計口徑的個體企業融資總量并不直接等同于企業年度真實融資總量與負債水平。據同策研究院監測數據顯示，在監測的 40 家典型上市房企整體披露次數較少、融資總額較為穩定的情況下，其中部分 房地產企業無論從融資總量還是披露筆數來看，均高于樣本平均水平的 3 8 倍。與此同時，還有一部分樣本企業表現出更加值得關注的特征，該特征可以概括為雖然融資事件披露頻繁

110、，但是融資總規模較低。 圖表 40 - 2018 年 40 家典型上市房企公告披露口徑融資額度及筆數（單位：億元，筆） 數據來源：WIND， 同策研究院整理 展望 2019 年，40 家典型上市房企在披露程度和融資規模的相對關系上分化為三個梯隊。A 組是行業平均水平，可以代表大部分房地產企業的融資披露與規模關系。比較值得關注的是 B組與 C 組。其中，B 組無論融資規模還是披露筆數均遠高于行業平均水平，可以看出這些企業對資金的需求較大，但是由于單筆融資規模較低，所以融資事件發生頻繁，并且多數集中在項目、子公司層面融資。C 組是 40 家典型上市房企中最危險的企業，因為盡管這些企業融資頻繁，但融

111、到的規模卻十分有限?？偠灾?，監測的頭部房地產企業融資分化程度將進一步擴大，行業內所有企業的分化差異更是明顯。由此可見，部分企業確實承受著巨大的融資壓力與風險，融資公告披露頻繁但融得資金規模有限的企業處在危險的邊緣。 2.2 融資方式的共性與個性 據同策研究院監測數據統計，2018 年監測房企通過發行公司債融資金額折合人民幣共計2779.87億元。除了融資規模成為監測融資方式中的第一名，公司債同樣成為全年最受房企歡迎的融資方式，具體來看，在監測的 40 家典型上市房企中，有 33 家房企在上市公司公告中披露成功發行公司債。但由于公司債的發行主體多樣，通過中國債券信息網復核，40 家典型上市房企

112、中，0204060801000100200300400500600B C A 第七章 2018 年房地產企業角度融資分析及 2019 年趨勢判斷 實際上共有 36 家房企及附屬公司成功發行公司債?？偟膩碚f，通過發行公司債融資成為 2018 年大多數房企的共同選擇。 監測房企反映出相同融資特征的同時，也出現了個體融資的差異性。其中，最明顯的現象是不同房企使用的融資方式種類差異。由于自身背景和財務狀況等因素的影響，房企在選擇8種融資方式16的過程中出現分化。具體來看，監測的 40 家典型上市房企中，選擇 3 種不同融資方式來獲取資金的企業占比最多，共有 12 家，達到監測房企總數的 30%；此外，

113、監測房企中全年選擇了5 種不同方式、也是最多的方式進行融資的有華夏幸福（600340.SH）和泰禾集團（000732.SZ）兩家企業。值得關注的是，使用融資方式最多的企業公告披露次數也名列前茅。 圖表 41 - 2018 年 40 家典型上市房企使用融資方式（單位：種） 數據來源：WIND， 上市公司公告，同策研究院整理 展望 2019 年，公司債仍預期為房地產企業最主流的融資方式。與此同時，多樣化的融資方式并不是所有企業的共同選擇，這與上文中分析的企業自身背景以及財務狀況密切相關。 16監測的 8 種融資方式為：信托貸款、委托貸款、公司債、中期票據、海外銀團貸款、其他債權融資、境內股權融資、

114、境外股權融資。 012345華夏幸福泰禾集團招商蛇口陽光城中南建設濱江集團中國金茂碧桂園萬科A金科股份遠洋集團越秀地產龍湖地產融信中國綠城中國綠地控股/綠地香港保利地產/保利置業集團金地集團/金地商置世茂股份/世茂房地產首開股份榮盛發展首創置業中國恒大融創中國富力地產旭輝控股集團瑞安房地產龍光地產花樣年控股建業地產當代置業華僑城A/華僑城(亞洲)中國海外發展華潤置地雅居樂集團寶龍地產九龍倉集團新城控股京投發展中天金融012345 2.3 融資成本的逐步分化 隨著房企在全球資本市場中尋求資金成為融資的重要途徑，不同市場資金情況走勢的分化帶來了融資成本的分化。然而，除了外部因素的刺激，房企內在資質

115、的差異也對融資成本的分化起到至關重要的影響。 據同策研究院監測數據顯示，2018年同期發生的由不同主體完成的相似融資事件面臨著劇烈的融資成本差異。比如說，保利地產（600084.SH）全資子公司在 9 月境外發行的一筆規模為 5億美元、期限為 5 年的公司債票面利率為 4.75%，而中國恒大（3333.HK）全資附屬公司在 10 月境外發行的一筆規模為 5.9 億美元、期限為 5 年的公司債票面利率高達 13.75%。雖然上述兩筆境外發行的美元公司債無論從發行時間、債券規模、債券期限來比較都十分相似，但是兩者的融資利率差別卻高達9個百分點。追溯更深層次的原因，是由于房企自身背景以及財務狀況而導

116、致的融資成本的巨大差別，并且預期 2019 年，融資成本的差別還將進一步擴大。 圖表 42 - 2018 年典型相似融資事件對比 企業名稱 保利地產 （600084.SH） 中國恒大 （3333.HK） 企業背景及規模 國企/央企 大型民企 發行主體 全資附屬公司 融資類型 境外美元公司債 債券發行時間 2018 年 9 月 2018 年 10 11 月 債券規模 5 億美元 5.9 億美元 債券期限 5 年 債券利率 4.75% 13.75% 同期 LIBOR-USD17 2.8390 3.0960% 數據來源：WIND， 上市公司公告， global- 同策研究院整理 2.4 綜述 由于企

117、業背景的先天差異以及財務狀況的后天積累組合出房地產行業內企業的不同特征，房企在獲取資金的過程中產生了巨大的差異性，從而導致了行業整體融資情況出現分化的現象。 17 同期 LIBOR-USD 為 LIBOR-USD 1Y2018 年 9、10、11 月的數據。 第七章 2018 年房地產企業角度融資分析及 2019 年趨勢判斷 2019 年，隨著房地產行業發展較為成熟并開始逐漸轉型，融資情況的分化具體體現在融資壓力、融資方式選擇、融資成本三個方面。 第八章 總結 在過去兩年的時間里，同策研究院持續通過上市公司公告的口徑監測 40 家典型上市房企的月度融資情況變化。由于房地產行業的發展特征，資金的

118、籌措一直以來都是房地產企業的核心能力之一。然而，盡管融資直接關系到房企的生命線，然而融資渠道、額度與成本卻混合了金融市場、宏觀政策的意志，并不能由房地產主動掌控。因此，同策研究院通過 40 家典型上市房企融資月報觀察行業的融資趨勢，捕捉細微的變化。 相較于企業年報、統計局口徑的融資額度和加權平均資本成本，通過追蹤融資事件窗口形成的同策研究院 40 家典型上市房企融資月報/年報中充滿了各種細節：不僅披露融資方式以及額度，還披露部分單筆融資成本、資金投向以及融資事件細節?？陀^來說，月度統計最明顯的優勢是事件發生的及時性以及融資信息的豐富程度，而缺點則是因為觀測口徑受限等原因而導致的數據不全，從而導

119、致的樣本整體的偏差?；诂F有的數據條件，本文通過分析與總結房地產市場融資環境以及企業融資特征為判斷未來行業資金面變化趨勢和企業融資環境提供參考依據。 展望 2019 年國內外宏觀經濟環境，正如央行貨幣司司長孫國峰所述，我國“內外部形勢穩中有變、變中有憂，但經濟保持平穩發展的有利因素仍然較多。主要發達經濟體貨幣政策正?；泊嬖诓淮_定性。從國內看，從實體經濟需求端看，受經濟下行壓力加大等因素影響，有效的融資需求有所下降。從金融機構資金供給端看，銀行的風險偏好下降，自身還受到資本、流動性、利率等多重約束?！?在房地產市場的持續調整以及行業的逐漸轉型環境下，我國房地產行業面對的資金環境與宏觀貨幣供應

120、環境存在細微的差別。與此同時，自“十九大”起，“房住不炒”的定調直接影響著行業整體的發展預期和方向。因此，房地產行業發展對資金的需求在保持著絕對量增長的同時增速預期放緩。長期以來，房地產市場與金融市場共同為行業發展提供重要資金支撐。由于兩個市場均持續受到監管部門的高度關注，“穩”是兩個市場 2019 年發展共同的關鍵詞，具體體現在“穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期”以及“要穩妥實施房地產市場平穩健康發展長效機制方案”。 第八章 然而， 2019 年， “穩”對于房地產行業來說是比較難實現的關鍵詞。一方面，結合宏觀市場環境與房地產行業來看，境內外資金環境出現了明顯的特征差異，對于房

121、地產行業都產生了深刻的影響：1、雖然境內資金環境逐漸定向寬松，但是對于金融、房地產市場及行業的監管政策持續收緊；2、雖然境外市場對于我國房地產行業比較友好，但是境外利率不確定性強，并且需要承受匯率風險。另一方面，從房地產行業及企業的角度來看，行業整體壓力大而且內部企業分化嚴重：1、到期債券同比翻倍，房地產企業三年內還款壓力加大；2、房地產企業分化嚴重，具體體現在企業的盈利能力以及信用與資質等方面。綜合上述情況，房地產企業選擇融資或者不融資都進退兩難。具體來看，房地產企業如果為規避風險而選擇不進行融資，可能會面臨資金過緊的情況，從而引發流動性風險。所以，為了獲取資金穩定自身發展節奏，企業要將戰略

122、重心放在銷售現有商品房上。另一方面，房地產企業如果選擇融資來發展業務，要警惕過度融資進一步積累的不確定性風險，平衡好債務總額和結構之間的關系。此外，由于受到不同宏觀市場的影響較大，企業還要在保持流動性合理的基礎上維持融資資金成本水平合理穩定。 展望 2019 年房地產行業融資情況趨勢，債權方式融資將進一步面向國際市場，外債融資將持續受到行業歡迎。股權方式融資預期項目、子公司層面的股權融資將持續出現，并且集中在少數重點企業。融資成本受到不同市場資金走勢的影響以及房企背景與資質的差異將持續分化，并且承受更多匯率風險。 與此同時，2019 年房地產企業融資情況預期體現在三個不同的方面：1、2019

123、年房地產企業到期債券的規模同比翻倍，由于不同企業的資質與盈利能力差異較大，可能存在無法正常兌付債券的情況，將出現以債還債的現象；2、在所有的融資方式中，發行公司債是最受房地產企業歡迎的手段。然而，實際的融資額度與采取的融資方式并沒有直接的關系；3、由于行業資金密集的特性，房地產企業實際的融資額度、方式與企業主體、項目資質息息相關。在頭部 40 家典型上市房企中，已經出現部分企業出現在危險的邊緣，尤其是使用融資方式、披露融資公告次數都遠高于行業平均水平，但是融資額度卻遠低于行業平均水平的重點企業。 延續之前政策定調的一致性，最新 2019 年 2 月 26 日結束的人民銀行金融市場工作會議提出：

124、我國經濟金融發展進入新的階段，經濟面臨下行壓力，防范化解金融風險等重大風險任務艱巨。特別強調了加強房地產金融審慎管理，落實房地產市場平穩健康發展長效機制。 圖表目錄 圖表目錄 圖表 1 - 2016 2018 年全國房地產開發投資完成額（累計額）及增速（累計同比）（單位：億元，%） . 5 圖表 2 - 全國房地產開發企業到位資金規模增速情況（單位：%） . 5 圖表 3 - 2018 年全國房地產開發企業資金構成情況（單位：億元）. 6 圖表 4 - 2016 年“930“ 2017 年機構關于房地產融資政策一覽 . 8 圖表 5 - 2018 年房地產企業融資相關典型政策、事件. 9 圖表

125、 6 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企總體融資情況（單位：億元） .14 圖表 7 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企融資方式占比（單位：%） .15 圖表 8 - 2017 年 1 12 月 40 家典型上市房企總體融資情況（單位：億元） .16 圖表 9 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企總體融資情況（單位：億元） .16 圖表 10 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企債權融資情況（單位：億元）.17 圖表 11 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企債權融資情況（單位：億元） .18 圖表 12 - 2017、2

126、018 年 40 家典型上市房企股權融資情況（單位：億元）.18 圖表 13 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企股權融資情況（單位：億元） .19 圖表 14 - 2018 年 40 家典型上市房企融資幣種占比（單位：%） .19 圖表 15 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企人民幣融資情況（單位：億元） .20 圖表 16 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企外幣融資情況（單位：億元）.20 圖表 17 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企部分融資成本情況（單位： %） .22 圖表 18 - 2017 年 1 月 2018 年 1

127、2 月 40 家典型上市房企部分融資成本情況（單位： %） .22 圖表 19 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企分類債權融資金額占比情況（單位： %） .23 圖表 20 - 2018 年 40 家典型上市房企分類債權融資筆數及占比情況（單位：筆，%） .24 圖表 21 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企公司債融資情況（單位：億元） .25 圖表 22 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企公司債融資成本范圍（單位：%） .26 圖表 23 - 2018 年 40 家典型上市房企中期票據、公司債本外幣金額及占比（單位：億元，%） .27 圖表 24

128、 - 2018 年 1 12 月 40 家典型上市房企中期票據融資成本范圍（單位：%） .27 圖表 25 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企其他債權融資情況（單位：億元） .28 圖表 26 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企其他債權融資情況（單位：億元） .30 圖表 27 - 2018 年 40 家典型上市房企境內股權融資情況 .31 圖表 28 - 2017、2018 年 40 家典型上市房企其他債權融資情況（單位：億元） .32 圖表 29 - 2018 年 40 家典型上市房企股票期權計劃融資情況 .32 圖表 30 - 2018 年 40 家典型上市房

129、企股票配售融資情況 .33 圖表 31 - 2017 年 1 月 2018 年 12 月 40 家典型上市房企部分融資成本情況（單位： %） .37 圖表 32 - 2017 年 1 月 2019 年 3 月 SHIBOR-1Y-20 日均值走勢（單位： %） .37 圖表 33 - 2017 年 1 月 2019 年 3 月 LIBOR-USD-1Y 走勢（單位： %） .37 圖表 34 - 2017 年部分典型境內股權融資事件 .38 圖表 35 - 2017 2018 年美元兌人民幣月度平均匯率走勢（單位： 人民幣/美元） .40 圖表 36 A 股上市房地產企業債券到期情況（單位：億

130、元） .43 圖表 37 40 家典型上市房地產企業背景及規模、證券交易市場、主要產品分類情況 .44 圖表 38 2015 年 2018 年三季度 A 股上市典型房企以及房地產行業平均速動比率（單位：倍） .45 圖表 39 - 2018 年三季度 A 股上市典型房企以及房地產行業平均銷售毛利率、銷售凈利率（單位：%） .45 圖表 40 - 2018 年 40 家典型上市房企公告披露口徑融資額度及筆數（單位：億元，筆） .47 圖表 41 - 2018 年 40 家典型上市房企使用融資方式（單位：種） .48 圖表 42 - 2018 年典型相似融資事件對比 .49 附錄 附錄：40 家典

131、型上市房企名單 股票代碼 房地產企業名稱 股票代碼 房地產企業名稱 000002.SZ 萬科 A 2777.HK 富力地產 001979.SZ 招商蛇口 3301.HK 融信中國 000671.SZ 陽光城 3383.HK 雅居樂集團 000732.SZ 泰禾集團 0884.HK 旭輝控股集團 002146.SZ 榮盛發展 0272.HK 瑞安房地產 000961.SZ 中南建設 3380.HK 龍光地產 000656.SZ 金科股份 1238.HK 寶龍地產 000540.SZ 中天金融 1777.HK 花樣年控股 002244.SZ 濱江集團 0832.HK 建業地產 000069.SZ

132、3366.HK 華僑城 A 華僑城(亞洲) 600048.SH 0119.HK 金地集團 金地商置 0688.HK 中國海外發展 3900.HK 綠城中國 1109.HK 華潤置地 0004.HK 九龍倉集團 0817.HK 中國金茂 2868.HK 首創置業 3377.HK 遠洋集團 1107.HK 當代置業 600606.SH 0337.HK 綠地控股 綠地香港 600383.SH 0535.HK 金地集團 金地商置 0123.HK 越秀地產 600823.SH 0813.HK 世茂股份 世茂房地產 3333.HK 中國恒大 600340.SH 華夏幸福 2007.HK 碧桂園 60037

133、6.SH 首開股份 1918.HK 融創中國 601155.SH 新城控股 0960.HK 龍湖地產 600683.SH 京投發展 注：排名不分先后 重要聲明 重要聲明 重要聲明：本報告依據月度報告總結并撰寫，內容及觀點僅供參考，不構成任何投資建議。報告中所引用信息均來自于市場公開資料，我公司對所引用信息的準確性和完整性不作任何保證。 58 同策研究院業務介紹 同策房產咨詢股份有限公司 1998 年成立于上海，專注深耕房地產行業 20 年。作為中國領先的房地產服務企業之一，同策多年秉承“專業至上，服務至誠”的經營理念，經營規模、服務能力、盈利能力始終穩居行業前列。同策研究院為同策咨詢旗下專業的

134、房地產研究部門，定位于智力密集的應用性專業團隊。我們依托定量與定性的專業研究能力，利用自主研發的大數據資源，圍繞房地產“大交易、大資管”領域進行深度研究，在宏觀經濟、樓市政策、房地產市場、房企戰略、房企營銷、地產金融、資產管理、特色小鎮、房地產服務行業等研究方面擁有雄厚的專業實力，研究成果具有良好的專業性、實戰性、權威性和前沿性。 咨詢服務八大產品矩陣：同策研究院在多年研究沉淀的基礎上，對外承接房地產研究與咨詢服務，為客戶量身定制專業精準前瞻性應用型的研究服務，包括市場監測類（周月報）、城市投資價值研究系列、標桿房企研究系列、特色小鎮研究與咨詢、長租公寓研究與咨詢、產城融合研究與咨詢、舊城改造

135、咨詢。 市場監測類服務把握市場脈絡，洞悉樓市趨勢 密切關注國家及城市重大政策發布，及時分析對市場影響。高頻無漏點監控市場熱點及企業重大事件，洞悉市場發展特征及未來走勢，為企業制定經營、投資策略提供依據。服務內容包括：政策資訊 、典型城市細分政策監測、土地市場監測、房地產熱點事件專題分析、新房及二手房走勢、對標企業重大事件。 政府策略研究與咨詢幫助政府提供策略制定的市場依據 房地產行業在經濟社會中牽扯面廣、資金積累大，其發展變化備受政府相關部門關注?；谖覀冊诤暧^經濟與房地產市場方面的研究積累，同策研究院為政府相關部門提供研究及咨詢服務。服務內容包括：宏觀經濟與樓市發展周期判斷、不同城市房地產市

136、場風險判斷、人口變化與房地產關系判斷、政府土地供應計劃。 城市投資價值研究與咨詢為房企戰略發展提供技術支持 投資價值研究立足于為房企提供戰略咨詢，通過專業、精準、前瞻性的研究，協助房企選擇適合進入的經濟圈（都市圈），經濟圈中的黑馬城市，并判斷投資時點，同時，提出進入合理的資金分配同策研究院 59 注：詳情請聯系同策研究院首席分析師張宏偉，電話：150 2678 4295 建議。服務內容包括：八大核心經濟圈研究、都市圈投資時點判斷、都市圈外溢城市判斷、都市圈投資價值判斷、都市圈投資資金分配。 城市投資價值研究與咨詢為房企戰略發展提供技術支持 不同類型房企不同發展階段的戰略、發展路徑不一，同策研究

137、院可針對不同類型房企進行對標研究，為房企業績增長、轉型等方面提供決策依據。服務內容包括：、市場發展特征及房企機會點、對標企業的選擇、對標企業案例研究、對標企業策略對比研究、目標房企策略建議。 特色小鎮研究與咨詢打造城市品牌與地產雙贏的模式 在全國開展特色小鎮培育工作的大背景下，同策研究院立足特色小鎮的房地產開發需求，為房企提供特色小鎮研究及咨詢服務。服務內容包括：項目認識、背景研究、行業邏輯、項目定位、項目規劃、經濟測算。 長租公寓研究與咨詢為房企度身定制長租公寓發展模式 伴隨著存量房時代到來，住房租賃政策利好頻出，市場潛在需求有待激活，同策研究院為布局長租公寓領域的房企提供研究及咨詢服務。服

138、務內容包括：長租公寓市場發展剖析、開發運營模式及品牌研究、典型長租公寓案例研究、長租公寓城市布局研究、長租公寓城市選擇、商業模式及產品定位。 產城融合研究與咨詢助力房企打造地產與產業協同模式 近年來，經濟環境進入新周期，房地產市場在緊調控的背景下市場形勢日趨緊迫，與之相對的是中國新型城鎮化帶來的時代機遇，轉型產業地產成了眾多企業的選擇?；谠谠擃I域的研究積累，同策研究院為布局產業地產領域的房企提供研究及咨詢服務。服務內容包括：基礎研究和總體定位、功能定位、空間布局、產品規劃、開發運營策略、財務測算。 舊城改造研究與咨詢助力房企多元化投資模式 隨著中國城鎮化的不斷推進，城市建設快速發展，很多一線

139、城市、重點二線城市建成區域較早，但一些城中村、棚戶區的存在與城市發展不相協調，因此政府大力推進舊城改造工程，這為房企提供了業務機會?；谠谠擃I域的研究積累，同策研究院為涉及舊城改造的房企提供研究及咨詢服務。服務內容包括：舊城改造定義與模式、對標房企研究、房企參與模式與策略。 注：詳情請聯系 同策研究院首席分析師 張宏偉，電話：150 2678 4295 同 策 研 究 院 微 信 公 眾 號 同策研究院 同策資管 老張宏論 同策研究院 部門微信公眾號：同策研究院、同策資管、老張宏論。同策研究院完成的固定周期的周月報告、各個研究方向的專題報告會定期在同策研究院公眾號上發布；同策資管聚焦中國資本市場，提供國內外前沿資管資訊，專業視角解讀典型資管業務；針對樓市政策、市場、房企等的相關話題的看法，張宏偉會在老張宏論上與各位交流 同 策 研 究 院 2018-2019 年 房企融資白皮書 同策研究院 同策資管 老張宏論 地址：上海市普陀區丹巴路 99 號 A1 棟 6 樓 同策研究院 A: 6F, A1, 99 Danba Road, Putuo District, Shanghai T: 15026784295 （同策研究院首席分析師 張宏偉） W:http:/