1、行業研究行業研究 行業深度行業深度 電力設備電力設備 證券研究報告證券研究報告 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 Table_Reportdate 2023年年10月月12日日 table_invest 標配標配 Table_NewTitle 長時儲能東風起，釩電需求待騰飛長時儲能東風起，釩電需求待騰飛 電力設備與新能源行業深度報告 Table_Authors 證券分析師證券分析師 周嘯宇 S0630519030001 聯系人聯系人 趙敏敏 table_stockTrend table_product 相關研究相關研究 1.分時電價機制完善，儲能市場持續

2、景 氣 電 池 及 儲 能 行 業 周 報（20230925-20231001）2.光伏年末裝機高峰將至，風電新增裝機容量同比高增 新能源電力行業周報（2023/09/22-2023/09/24）3.電力現貨市場規則發布，獨立儲能將迎發展機遇期電池及儲能行業周報（2023/09/18-2023/09/24）table_main 投資要點：投資要點：市場定位市場定位：釩電池本征安全、擴容高度靈活、邊際成本隨儲能時長遞減的特點決定其充分釩電池本征安全、擴容高度靈活、邊際成本隨儲能時長遞減的特點決定其充分定位于大容量、長時儲能市場定位于大容量、長時儲能市場。1）性能：性能：與其他電化學儲能路線相比，

3、釩電池采用水基電解液，安全性能突出；電堆與反應物質相互獨立，擴容簡便且高度靈活；上游原材料高度自給，對外依存度低，無資源瓶頸。此外，由于釩電池一致性好、安全性高，其在大型儲能電站等實際應用領域溫控系統較鋰電更為簡單，占地面積與鋰電相當。2）成本：成本：釩電池循環壽命可達20000+次，遠高于鈉/鋰電池，且其上游原材料價格相對穩定，全生命周期成本優勢顯著，約0.220.30元/KWh；釩電池擴容（即增加儲能時長）僅需增加電解液端成本，電堆成本則相應攤薄，邊際成本隨儲能時長增加而遞減。長時儲能領域長時儲能領域：與其他長時儲能路線相比，釩電池儲能建設周期短與其他長時儲能路線相比，釩電池儲能建設周期短

4、，與風光裝機高增適配，與風光裝機高增適配性強，性強，兼具應用場景兼具應用場景、時間尺度及經濟性等多重優勢。、時間尺度及經濟性等多重優勢。1）需求端：）需求端：碳中和背景下，風光等可再生能源發電滲透率快速提升，2022年我國風光發電在總發電量中占比達14.2%，新型電力系統消納及調峰調頻需求相應增加。2）政策端：）政策端：國內儲能政策密集出臺，配儲比例普遍為1520%，配儲時長從2小時提升至4小時，儲能長時趨勢日益明確；海外主要通過政府注資支持長時儲能技術研發制造，財政扶持力度漸強。3）釩電池較釩電池較其他長時儲能其他長時儲能路線路線綜合優勢突出綜合優勢突出：釩儲能建設周期約0.5年，短于抽蓄（

5、710年）、壓縮空氣（1.5年）、熔融鹽儲熱（1.52.5年）、氫儲能（2年）等路線，與風光裝機增速適配性更強。與上述其他儲能路線相比，釩電池可靈活應用于源網荷各側，應用場景更為豐富；時間尺度更廣，既可用于平抑電力系統短時波動，又可用于平衡電量的長期供需錯配；此外，釩電池經濟性優勢已逐步顯現，初始投資已處下降通道，儲能電站LCOE約0.750.86元/KWh，僅次于抽蓄及壓縮空氣儲能。市場空間市場空間：截止2023年6月底，我國儲能項目累計裝機達70.2GW，其中新型儲能裝機占比達30.0%，液流電池在新型儲能中的裝機占比約0.8%。隨著政策導向重視安全、儲能規劃趨于長時，釩電池將加速滲透新型

6、儲能市場，我們預計我們預計2023/2024/2025年釩電池裝機需年釩電池裝機需求分別為求分別為1.6/5.0/13.1GWh。釩電池產業鏈已基本形成，電解液環節的一體化布局、商業模式創新以及電堆環節的國產釩電池產業鏈已基本形成，電解液環節的一體化布局、商業模式創新以及電堆環節的國產替代為釩電池降本的主要路徑。替代為釩電池降本的主要路徑。1）釩資源及電解液）釩資源及電解液環節環節：國內布局企業眾多，當前國內釩產品產能約17.84萬噸/年，隨著儲能領域用釩需求提升，釩供需或將趨緊；該環節降本主要包括一體化布局（上游釩企向下布局電解液或下游電解液企業向上謀求與釩企合作，降本空間約25.8%）、材

7、料優化（通過使用添加劑或改變支撐電解質來提升電解液濃度）、電解液租賃（可降低初始投資成本約34.5%）三大路徑。2）電堆）電堆環節：環節：電極與雙極板國產化進程較快，隔膜環節國產化率仍待提升，大連物化所開發的多孔離子隔膜可降低隔膜總成本約40%。投資建議：投資建議：儲能電站安全性要求提升疊加長時儲能發展趨勢，釩電池有望憑借優異的安全性能與全生命周期成本優勢在儲能市場中取得較快發展。目前釩電池產業鏈基本形成，市場需求亟待釋放，我們建議關注已經在釩電池領域率先布局擁有先發優勢的企業，建議關注：釩鈦股份、河鋼股份、永泰能源等。風險提示：風險提示：全釩液流電池產業化進程不及預期的風險；下游市場發展不及

8、預期的風險全釩液流電池產業化進程不及預期的風險；下游市場發展不及預期的風險。-31%-22%-13%-5%4%13%22%22-1023-0123-0423-07申萬行業指數:電力設備(0763)滬深300證券研究報告證券研究報告 2/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 正文目錄正文目錄 1.后來者居上，國內釩電池產業化進程加速后來者居上，國內釩電池產業化進程加速.5 1.1.釩電池行業已步入產業化推廣階段.5 1.2.技術日益成熟，國內釩電池項目加速落地.5 2.電化學儲能路線之爭：安全為核，釩電池電化學儲能路線之爭：安全為核，釩

9、電池“錯位競爭錯位競爭”優勢優勢顯著顯著.6 2.1.優勢：本征安全，邊際成本隨儲能時長遞減.7 2.2.劣勢：定位長時儲能市場，釩電池“避短揚長”.10 2.3.乘政策東風，高安全性的釩電池發展適逢其時.12 3.長時儲能路線之爭：靈活適用源網荷各側，綜合優勢突長時儲能路線之爭：靈活適用源網荷各側，綜合優勢突出出.12 3.1.可再生能源發展疊加政策推動，長時儲能大勢所趨.12 3.2.釩電池 vs 其他長時儲能路線：有望率先對抽蓄形成替代.16 3.3.滲透率加速提升，2025 年釩電池需求量預計達 13.1GWh.26 4.釩電池產業鏈：上游資源及電解液制釩電池產業鏈：上游資源及電解液制

10、造端布局企業眾多，電堆環節造端布局企業眾多，電堆環節國產替代加速國產替代加速.27 4.1.產業鏈基本形成，市場需求待釋放.27 4.1.1.釩礦及電解液：國內布局企業眾多，儲能用釩需求提升，釩供需將趨緊 28 4.1.2.電堆環節：國產替代進程加速.31 4.2.電解液和電堆的有效降本是釩電池實現大規模商業化運用的核心.34 4.2.1.電解液：一體化布局、材料優化、商業租賃新模式為三大降本路徑.34 4.2.2.電堆：國產替代為降本關鍵.35 5.釩電池產業鏈相關企業釩電池產業鏈相關企業.36 5.1.釩資源及電解液企業.37 5.1.1.釩鈦股份：世界主要釩制品供應商，業務拓展至釩電解液

11、制造.37 5.1.2.河鋼股份：釩電池產業布局涉及釩礦資源、電解液及電池模組制造.37 5.1.3.永泰能源：轉型儲能、布局全產業鏈，積極打造第二增長極.38 5.1.4.銀峰新能源：產業鏈布局完備，電解液產能領先.39 5.2.電堆及電池模組企業.40 5.2.1.大連融科：全球領先的釩電池儲能系統服務商.40 5.2.2.北京普能：國內最早布局商業化大容量儲能技術的釩電池儲能公司.40 6.投資建議投資建議.41 7.風險提示風險提示.41 0UgVgYkZcZlXrNtPsPaQaObRnPoOpNoNjMpOmMiNrQnO7NrRyRNZoMpMvPtOqM證券研究報告證券研究報告

12、 3/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖表目錄圖表目錄 圖 1 全釩液流電池發展歷史沿革.5 圖 2 全釩液流電池結構及反應原理.6 圖 3 融科儲能 VPower 系列釩電池產品.8 圖 4 寧德時代 EnerC 鋰電池儲能系統.8 圖 5 2022 年全球鋰資源分布（%）.8 圖 6 2022 年全球釩資源分布（%）.8 圖 7 2019-2023H1 我國碳酸鋰/五氧化二釩凈進口（萬噸）.9 圖 8 2020-2023.7 碳酸鋰/五氧化二釩價格走勢（萬元/噸）.9 圖 9 儲能系統空冷結構示意圖.11 圖 10 儲能系統

13、液冷結構示意圖.11 圖 11 2021 年底國內累計儲能項目裝機構成（%）.12 圖 12 2021 年底國內累計電化學儲能項目裝機構成（%）.12 圖 13 2015-2022 年全球發電量及構成（萬吉瓦時，%）.13 圖 14 2015-2022 年我國發電量及構成（萬吉瓦時，%）.13 圖 15 新能源出力特性下日凈負荷呈“鴨型曲線”.13 圖 16 逐月用電量、風光發電量在全年中占比情況.13 圖 17 最佳儲能時長與風光滲透率成正比.14 圖 18 抽水蓄能電站具體結構和工作流程示意圖.17 圖 19 2022 年全球儲能存量市場裝機構成（%）.17 圖 20 2022 年中國儲能

14、存量市場裝機構成（%）.17 圖 21 光熱發電系統組成示意.19 圖 22 典型太陽能熱發電系統各環節效率及能量損失情況.20 圖 23 全球太陽能熱發電累計裝機容量（GW）.20 圖 24 中國太陽能熱發電累計裝機容量（GW）.20 圖 25 壓縮空氣儲能技術工作原理.21 圖 26 不同儲氣庫建造成本與選址靈活性對比.22 圖 27 氫儲能在新型電力系統“源網荷”的應用場景.23 圖 28 全球制氫結構占比（%）.24 圖 29 2022 年全球氫能行業需求分布（%）.24 圖 30 2022 年底我國集中式光伏電站分布情況.25 圖 31 2022 年底我國風電累計裝機分布情況.25

15、圖 32 我國風光、抽蓄裝機規模及增速（GW，%）.25 圖 33 全球最大釩液流電池用戶側儲能電站.25 圖 34 各長時儲能路線全生命周期度電成本（元/KWh）.26 圖 35 國內釩儲能電站初始投資成本顯著下降（元/KW）.26 圖 36 2023 年 6 月底國內累計儲能項目裝機構成（%）.26 圖 37 2023 年 6 月底國內累計新型儲能項目裝機構成（%）.26 圖 38 釩電池產業鏈圖譜.28 圖 39 全球釩產品來源構成（%）.28 圖 40 中國釩產品來源構成（%）.28 圖 41 主要提釩工藝流程.29 圖 42 國內釩產品產能分布情況（以 V2O5計，萬噸/年）.30

16、圖 43 鉍催化釩電池氧化還原反應機理圖.32 圖 44 全釩液流電池用碳素復合雙極板制備工藝流程.33 圖 45 釩電池成本構成（%）.34 圖 46 釩電解液初始投資對比：購買 vs 租賃模式（萬元）.35 證券研究報告證券研究報告 4/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖 47 電解液端累計支出現值：購買 vs 租賃模式（萬元）.35 圖 48 液流電池隔膜國產化率（%）.35 圖 49 全釩液流電池多孔離子傳導膜結構.36 圖 50 國產替代下隔膜端降本空間較大（元/m2）.36 圖 51 2016-2022 年公司釩制品

17、銷量及增速（萬噸，%）.37 圖 52 2016-2023H1 公司營收及增速（億元，%）.37 圖 53 2011-2022 年公司釩制品產能（萬噸/年）.37 圖 54 公司與大連融科合作漸深.37 圖 55 2018-2023H1 公司釩產品營收及增速（億元，%）.38 圖 56 2018-2023H1 整體毛利率 vs 釩產品毛利率（%）.38 圖 57 2013-2023H1 公司營收及增速（億元，%）.38 圖 58 2013-2023H1 公司歸母凈利潤及增速（億元，%）.38 圖 59 永泰能源釩產業鏈布局.39 圖 60 湖南銀峰新能源歷史沿革.40 表 1 國內部分釩電池儲

18、能電站項目規劃情況.6 表 2 電化學儲能技術路線性能對比.7 表 3 釩、鋰電池電解液理化性質對比.7 表 4 30KW/150KWh 釩電池儲能系統成本拆分.9 表 5 100Ah 磷酸鐵鋰/石墨電芯成本拆分.10 表 6 100Ah 層狀氧化物鈉離子電芯成本拆分.10 表 7 單兆瓦時占地面積（釩電池 vs 磷酸鐵鋰電池）.11 表 8 國內部分地區新能源配儲政策.14 表 9 2023 年 1-7 月國內 4 小時以上簽約儲能項目.15 表 10 長時儲能路線性能及經濟性對比.16 表 11 抽水蓄能電站全生命周期度電成本測算（以 1200MW/6000MWh 抽水蓄能電站為例）.18

19、 表 12 光熱電站全生命周期度電成本測算（以 100MW/1200MWh 塔式光熱電站為例）.21 表 13 壓縮空氣儲能電站全生命周期度電成本測算（以 60MW/300MWh 壓縮空氣儲能項目為例）.22 表 14 氫儲能電站全生命周期度電成本測算（以 200MW/800MWh 氫儲能發電工程項目為例）24 表 15 2023-2025 年全球釩電池儲能裝機需求測算.27 表 16 國內釩電解液相關企業.30 表 17 國內釩供給及需求預測（萬噸）.31 表 18 主流廠商石墨氈電極性能對比.32 表 19 離子交換膜的比較.32 表 20 主流隔膜企業產品性能對比.33 表 21 V2O

20、5自供與外購情境下的釩電解液成本對比.34 表 22 釩電池產業鏈相關企業布局.36 表 23 河鋼股份釩電池產業布局涉及釩礦資源、電解液及電池模組制造.38 表 24 大連融科釩電池領域相關項目.40 表 25 北京普能釩電池領域相關項目.41 證券研究報告證券研究報告 5/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 1.后來者居上，后來者居上，國內國內釩電池產業化進程加速釩電池產業化進程加速 1.1.釩電池行業已步入產業化推廣階段釩電池行業已步入產業化推廣階段 全球釩電池全球釩電池產業產業發展脈絡發展脈絡可以總結為可以總結為：國外先行，

21、國內趕超。：國外先行，國內趕超。1）海外：）海外：1984 年新南威爾士大學（UNSW）首次提出全釩液流電池原理，釩電池技術正式問世；1997 年 UNSW 向 Pinnacle 出售釩電池專利，后者于 1999 年將相關專利授予Vanteck（VRB 前身），借此技術優勢 VRB 快速成長為當時全球最大的釩電池公司；2008年受經濟危機影響，VRB 停止其所有業務，海外釩電池發展由此陷入停滯。2）國內：）國內：我國釩電池基礎研究始于 20 世紀 80 年代末，1995 年中國工程物理研究院開啟釩電池研制，并于同年成功制出 500W、1KW 樣機；2009 年中國普能收購 VRB，獲得其核心技

22、術及研發團隊，我國釩電池發展正式進入快車道；2022 年我國首個國家級釩儲能示范項目“大連融科 100MW/400MWh 項目”正式投入商運，標志著我國釩電池行業正由我國釩電池行業正由大規模的商用示范階段向產業化推廣階段轉型。大規模的商用示范階段向產業化推廣階段轉型。圖圖1 全釩液流電池發展歷史沿革全釩液流電池發展歷史沿革 資料來源：公開資料整理，東海證券研究所 1.2.技術日益成熟，國內釩電池項目加速落地技術日益成熟，國內釩電池項目加速落地 技術日益成熟、產業鏈逐漸完備技術日益成熟、產業鏈逐漸完備，國內釩電池儲能項目加速落地。，國內釩電池儲能項目加速落地。目前釩電池核心技術掌握在中國、日本、

23、澳大利亞等少數國家手中，我國液流電池技術位居世界前列，代表企業包括上海電氣、大連融科、北京普能、武漢南瑞（國網英大旗下子公司）等，國外領先的釩電池企業主要包括日本住友電工、美國 UniEnergy Technologies、德國 Voltstorage、英國Invinity 等。隨著產業鏈各環節技術發展逐步成熟，我國釩電池儲能項目正加速落地。證券研究報告證券研究報告 6/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表1 國內部分釩電池儲能電站項目規劃情況國內部分釩電池儲能電站項目規劃情況 項目名稱項目名稱 投資額投資額（億元）（億元）省份

24、省份 規模規模 儲能時長儲能時長 規劃規劃時間時間 大連液流電池儲能調峰電站國家示范項目 38 遼寧省 200MW/800MWh 4 小時 2016.10 平凡瑞豐武漢百兆瓦級全釩液流儲能電站 60 湖北省 100MW/400MWh 4 小時 2018.12 東梁風電場豐寧森吉圖全釩液流電池風儲示范項目 9.69 河北省 3MW/12MWh 4 小時 2021.2 國電投襄陽 100MW/500MWh 全釩液流電池儲能項目 19 湖北省 100MW/500MWh 5 小時 2021.8 杭鍋集團崇賢廠區智慧儲能電站項目 0.16 浙江省 1MW/4MWh 4 小時 2021.11 中廣核 10

25、0MW/200MWh 全釩液流集中式儲能電站 10 湖北省 100MW/200MWh 2 小時 2021.12 大唐中寧共享儲能項目 11 寧夏 100MW/400MWh 4 小時 2022.3 上海電氣鹽城立鎧儲能電站項目 5 江蘇省 300MWh-2022.3 吉首 100MW/400MWh 長時全釩液流儲能電站項目一期 6.8 湖南省 50MW/200MWh 4 小時 2022.9 中核匯能法庫縣集中式新型儲能項目 32 遼寧省 200MW/800MWh 4 小時 2023.2 內江 2MW/12MWh 全釩液流儲能電站 0.43 四川省 2MW/12MWh 6 小時 2023.5 內江

26、 100MW/400MWh 全釩液流儲能示范電站項目 15 四川省 100MW/400MWh 4 小時 2023.7 榆中縣 300MW/1200MWh 全釩液流獨立共享儲能電站 16 甘肅省 300MW/1200MWh 4 小時 2023.7 攀枝花 100MW/500MWh 全釩液流儲能示范電站 16 四川省 100MW/500MWh 5 小時 2023.7 資料來源：北極星儲能網，東海證券研究所 2.電化學儲能路線之爭：安全為核，釩電池“錯位電化學儲能路線之爭：安全為核，釩電池“錯位競爭”優勢顯著競爭”優勢顯著 釩釩電池主要由電解液、電極、質子交換膜、雙極板和集流體構成，并通過質子交換膜

27、將電池主要由電解液、電極、質子交換膜、雙極板和集流體構成，并通過質子交換膜將電池分為正負兩個“半單元”。電池分為正負兩個“半單元”。在正、負半電池中，釩離子分別以+4/+5 價態、+2/+3 價態存在于正、負極電解液中，充放電時，電解液通過推送泵由外部儲液罐流經正、負極室，在電極表面發生氧化還原反應，產生電流。圖圖2 全釩液流電池結構及反應原理全釩液流電池結構及反應原理 資料來源：全釩液流電池技術研究進展，魏甲明等，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 7/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 釩電池本征安全釩電池本征安全、擴容具

28、備高度靈活性擴容具備高度靈活性且邊際成本隨儲能時長遞減且邊際成本隨儲能時長遞減的特點的特點決定其可充分決定其可充分定位于大容量、長時儲能市場定位于大容量、長時儲能市場。國內當前主流儲能方案包括抽水蓄能、壓縮空氣儲能和電化學儲能等，電化學儲能又具體分為鋰電池、液流電池、鈉電池及鉛酸電池等。與鋰電池相比，與鋰電池相比，釩電池安全性能突出、擴容簡便、無資源瓶頸釩電池安全性能突出、擴容簡便、無資源瓶頸。我們有別于市場的判斷：我們有別于市場的判斷：市場普遍認為釩電池存在能量密度低、運行溫度區間窄等性能短板，但由于釩電池一致性好、安全性高，在大型儲能電站等實際應用領域其溫控系統較鋰電反而更為簡單、占地面積

29、較鋰電也無明顯缺陷，我們認為源網側的大容量、長時儲能將成為其打開市場的重要突破口。表表2 電化學儲能技術路線性能對比電化學儲能技術路線性能對比 性能指標性能指標 鋰離子電池鋰離子電池 全釩液流電池全釩液流電池 鈉離子電池鈉離子電池 鉛蓄電池鉛蓄電池 安全性 一般 好 較好 好 循環次數 25005000 次 20000+次 30004000 次 20004000 次 資源可控度 對外依賴 自主可控 自主可控 自主可控 一致性 一般 好 較差 一般 工作溫度-2060 045-4080-2050 能量轉化率 90%70%75%95%80%能量密度 120160Wh/kg 1240Wh/kg 90

30、140Wh/kg 40Wh/kg 環保性 一般 好 較好 較差 產業化階段 商用 示范商用 示范商用 商用 資料來源：CNKI，東海證券研究所 2.1.優勢優勢：本征安全，邊際成本隨儲能時長遞減：本征安全，邊際成本隨儲能時長遞減 1）高高安全性：安全性：電池本體為儲能系統電池本體為儲能系統的的安全核心，釩電池采用水基電解液，具備本征安安全核心，釩電池采用水基電解液，具備本征安全性。全性。2011 年至今全球儲能電站事故頻發，政策端對儲能系統安全性的要求日益提升，與目前主流路線鋰電池相比，釩電池安全優勢突出。從材料從材料端端來看來看：鋰/鈉電池負極為碳材料、電解液分別為 LiPF6/NaPF6的

31、混合碳酸酯溶液，均為易燃物質，而釩電池/鉛蓄電池均采用水基電解液，無起火爆炸風險。從從電池結構電池結構來看來看：鋰電池正負極及電解液均共存于一個體系之中，當電池過充或處于低溫環境下時會出現析鋰現象，形成鋰枝晶，易造成短路、帶來熱失控風險；而釩電池電解液獨立儲存于電解罐中，充放電時反應物可通過循環泵從電極表面快速抽離，可有效避免濃差極化和熱積累效應，無熱失控風險。表表3 釩、鋰電池電解液理化性質對比釩、鋰電池電解液理化性質對比 電池路線電池路線 電解液溶劑電解液溶劑 凝固點凝固點 閃燃點閃燃點 沸點沸點 鋰/鈉電池 碳酸乙烯酯 36.4 160 246.7 碳酸丙烯酯 49.27 128 242

32、 釩電池/鉛蓄電池 硫酸 10 非可燃物，無閃點 330 資料來源：CNKI，東海證券研究所 2）長循環壽命）長循環壽命：所有電化學儲能技術之最。所有電化學儲能技術之最。釩電池正負極均為釩離子，在充放電過程中可避免因離子穿過隔膜交叉污染導致的容量衰減問題。其循環壽命達到 20000+次，使用年限可達 15 年以上，而鋰/鈉/鉛蓄電池循環次數普遍在 5000 次以下。3）高度靈活性高度靈活性：可根據負載需求靈活調節功率及容量大小可根據負載需求靈活調節功率及容量大小，擴容具備天然一致性，擴容具備天然一致性。首先，釩電池反應物質與電堆相分離的結構特性使得電池容量（由電解液的體積或濃度決定）證券研究報

33、告證券研究報告 8/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 與功率（由電堆數量或電極表面積決定）相互獨立，可通過單獨改變電堆數量或電解液體積實現功率或容量的調節。其次，與鋰電池相比，釩電池擴容具備天然一致性，更適合大規模、大容量、長時間的儲能場景。鋰電池系統功率與容量高度耦合，增加功率或提升容量須將數個電芯串聯或并聯，電芯數量的改變將降低電池模組的一致性，影響系統使用壽命及安全性；而釩電池由于活性反應物質均來自于同一儲液罐，改變容量只需直接增減電解液，故其擴容具備天然的一致性，更適合大規模、長時儲能場景。圖圖3 融科儲能融科儲能 VPo

34、wer 系列釩電池產品系列釩電池產品 圖圖4 寧德時代寧德時代 EnerC 鋰電池儲能系統鋰電池儲能系統 資料來源：融科儲能官網，東海證券研究所 資料來源：寧德時代官網，東海證券研究所 4）原材料高度自給，上游價格）原材料高度自給，上游價格較為穩定。較為穩定。鋰/鈉/釩電池三類電化學路線中，鋰電池存在嚴重的資源瓶頸，而鈉/釩電池的上游原材料可高度自給。從資源分布來看從資源分布來看：鋰資源地殼豐度為 0.0065%，主要集中于南美，2022 年我國鋰資源儲量占比僅為 6.9%，資源儲量相對較少；釩資源地殼豐度為 0.0136%，我國為釩儲量第一大國，2022 年釩資源儲量占比約 39.3%；鈉資

35、源地殼豐度為 2.75%，在全球范圍內均勻分布。圖圖5 2022 年全球鋰資源分布（年全球鋰資源分布（%）圖圖6 2022 年全球釩資源分布（年全球釩資源分布（%）資料來源：USGS，東海證券研究所 資料來源：USGS，東海證券研究所 從對外依存度來看從對外依存度來看：我國鋰資源對外依存度較高，2019 年以來碳酸鋰凈進口量持續增長，2022 年全年碳酸鋰凈進口量達 12.57 萬噸，同比+71.7%；供需關系失衡使得碳酸鋰價格劇烈波動，近三年最高價差達到 53 萬元/噸。與鋰資源相反，我國釩資源高度自給，2022年凈出口量達 0.33 萬噸，同比+166.6%；釩資源高度可控使得下游釩產品價

36、格相對穩定，2020 年至今 V2O5 價差未超過 7.5 萬元/噸。證券研究報告證券研究報告 9/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖7 2019-2023H1 我國碳酸鋰我國碳酸鋰/五氧化二釩凈進口（萬噸）五氧化二釩凈進口（萬噸）圖圖8 2020-2023.7 碳酸鋰碳酸鋰/五氧化五氧化二釩價格走勢（萬元二釩價格走勢（萬元/噸）噸）資料來源：國家海關總署，東海證券研究所 資料來源：WIND，東海證券研究所 5）邊際成本隨儲能時長遞減，全生命周期具備成本優勢。邊際成本隨儲能時長遞減，全生命周期具備成本優勢。目前國內已規劃的釩電

37、池儲能項目時長大部分在 4 小時以上，我們以湖北陽光鴻志 30KW/150KWh（5 小時）釩電池儲能系統為例對釩電池儲能時長的邊際成本及全生命周期度電成本進行測算：從儲能時長增加所帶來的邊際成本變動來看從儲能時長增加所帶來的邊際成本變動來看：該釩電池項目 1KWh 全系統成本約為4204 元，其中電解液成本約為 1561 元（占比約 37.1%）、電堆成本約為 2289 元（占比約為 54.4%）；考慮到釩電池增加儲能時長僅需增加電解液，故若將該儲能系統時長增加至 6小時，則每 KWh 電解液成本不變，電堆及控制系統成本攤薄至 1907 元/KWh、143 元/KWh，分別下降 16.7%、

38、3.1%，全系統成本攤薄至 3784 元/KWh，下降 10.0%?？梢娾C電池邊際成本隨儲能時長增加而有著較為明顯的遞減，而鋰/鈉電池增加儲能時長需相應增加電芯數量，其單位成本相對固定，釩電池較其他電化學路線在長時儲能領域具備成本優勢。表表4 30KW/150KWh 釩電池儲能系統成本拆分釩電池儲能系統成本拆分 原材料原材料 單位單位 總用量總用量 單價單價（元元）總價總價（元元）成本占比成本占比（%）五氧化二釩 t 1.94 120700 233555 37.0%濃硫酸 t 2.76 204 562 0.1%離子交換膜 m2 302.25 150 45338 7.2%隔膜 t 0.01 11

39、4000 1330 0.2%電子（碳氈）m2 727.63 350 254671 40.4%碳合物板 t 0.08 60000 4800 0.8%石墨板 t 0.32 12500 4000 0.6%硬質聚氯乙烯 PVC 板材 t 2.05 5990 12280 1.9%密封墊/線密 條 814.88 0.01 8 0.0%端板 個 60 0.1 6 0.0%集流板 個 60 13 780 0.1%雙極板 個 60 200 12000 1.9%端板接頭 個 63.98 0.55 35 0.0%端板墊圈 個 116.97 0.21 25 0.0%雙極板 O 型圈 個 2923.98 0.1 292

40、 0.0%雙極板絕緣紙 個 1469.83 0.2 294 0.0%巡檢接線端子 個 756.74 0.7 530 0.1%鋁合金板 t 0.54 15000 8100 1.3%高分子密封板 t 0.14 12000 1680 0.3%PVC 管 m 15 6.65 100 0.0%換熱器 個 2 30 60 0.0%儲液罐 個 2 9000 18000 2.9%證券研究報告證券研究報告 10/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 循環泵 個 2 2000 4000 0.6%電纜 m 1500 18.8 28200 4.5%合計合計

41、630644 100%全生命周期度電成本全生命周期度電成本 0.220.30 元元/KWh-資料來源：湖北陽光鴻志新能源釩電池儲能基地項目環評報告，東海證券研究所 而而從全生命周期成本來看：從全生命周期成本來看：假設釩電池循環壽命為 20000 次、能量轉換效率為 70%，則全生命周期成本約為 0.30 元/KWh；考慮釩電解液高度可回收（使用 15 年后回收率可達70%），電解液期末殘值約為1093元/KWh，則其全生命周期度電成本可以低至0.22元/KWh。當前階段，釩電池全生命周期成本接近鈉離子電池（0.19 元/KWh）、優于鋰電池（受原材料價格波動影響較大，約 0.270.33 元/

42、KWh）。表表5 100Ah 磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰/石墨電芯成本拆分石墨電芯成本拆分 原材料原材料 單位單位 總用量總用量 單價單價（元元）總價總價（元元）成本占比成本占比（%）磷酸鐵鋰 kg 0.714 108.5 77 49.3%炭黑（正極）kg 0.031 25 1 0.5%水系粘結劑（正極）kg 0.031 307.7 10 6.1%鋁箔 kg 0.129 17.79 2 1.5%隔膜 m2 5 1.70 8 5.4%電解液 kg 0.5 36.4 18 11.6%石墨 kg 0.333 38.8 13 8.2%炭黑（負極）kg 0.014 25 0.4 0.2%水系粘結劑（負極）kg 0

43、.014 307.7 4 2.7%銅箔 kg 0.213 106.33 23 14.4%合計合計 157 100%全生命周期度電成本全生命周期度電成本 0.270.33 元元/KWh-資料來源：室溫鈉離子電池技術經濟性分析，方錚等，東海證券研究所 表表6 100Ah 層狀氧化物鈉離子層狀氧化物鈉離子電芯成本拆分電芯成本拆分 原材料原材料 單位單位 總用量總用量 單價單價（元元）總價總價（元元）成本占比成本占比（%）Na-Cu-Fe-Mn-O 層狀正極 kg 1 29 29 24.8%炭黑（正極）kg 0.043 25 1 0.9%油系粘結劑（正極）kg 0.043 8.7 0.4 0.3%鋁箔

44、 kg 0.108 17.79 2 1.6%隔膜 m2 4.2 1.70 7 6.1%電解液 kg 0.5 50 25 21.4%硬碳 kg 0.44 100 44 37.7%炭黑（負極）kg 0.019 25 0.5 0.4%水系粘結劑（負極）kg 0.019 307.7 6 5.0%鋁箔（負極）kg 0.108 17.79 2 1.6%合計合計 117 100%全生命周期度電成本全生命周期度電成本 0.19 元元/KWh-資料來源：室溫鈉離子電池技術經濟性分析，方錚等，東海證券研究所 2.2.劣勢劣勢：定位長時儲能市場，釩電池“避短揚長”：定位長時儲能市場，釩電池“避短揚長”證券研究報告證

45、券研究報告 11/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 1）運行溫度區間較窄。）運行溫度區間較窄。釩電池最佳運行溫度為 045，窄于鋰電池（-2060）和鈉電池（-4080），當溫度過低時，電解液凝固會影響電池正常運轉；當溫度過高時，正極五價釩會析出為五氧化二釩沉淀，造成流道堵塞、電堆性能惡化。解決方式：解決方式：釩電池釩電池自帶“液冷系統”自帶“液冷系統”，熱管理難度較鋰，熱管理難度較鋰/鈉電池更低。鈉電池更低。釩電池充放電過程中電解液循環流動，電堆熱量可直接通過輸送管中的熱交換器散熱（類似自帶“液冷系統”），熱管理難度相對較低，可

46、通過風冷方式進行溫控。而鋰電池儲能系統涉及大量電芯（如寧德時代 EnerC-3.72MWh 儲能系統含 4160 個電芯），除需保障整個電池系統處于合適的溫度區間外，還需將單體電芯間的溫度差控制在合理水平，對熱管理要求更高，主流溫控路線為風冷或液冷（風冷較液冷散熱溫差仍然較高，液冷為趨勢）。相較于液冷，風冷結構簡單、成本低、更易維護。圖圖9 儲能系統儲能系統空冷結構示意圖空冷結構示意圖 圖圖10 儲能系統儲能系統液冷結構示意圖液冷結構示意圖 資料來源：集裝箱儲能系統熱管理系統的現狀及發展，朱信龍等，東海證券研究所 資料來源：集裝箱儲能系統熱管理系統的現狀及發展，朱信龍等，東海證券研究所 2）能

47、量）能量轉換率低。轉換率低。除 BMS、PCS 等之外，釩電池比鋰/鈉電池多兩個循環泵，產生額外的能量損耗，因此能量轉化率較鋰電池（90%）和鈉電池（95%）更低，約為 7075%；但考慮到釩電池循環壽命遠高于鈉/鋰電池，故能量轉換率偏低并不會顯著降低釩電池的經濟性。3）能量密度低）能量密度低，適用于靜態儲能領域，適用于靜態儲能領域。電解液/電堆相分離設計+電解液濃度限制使得釩電池的能量密度（先進產品能量密度約 40Wh/kg）遠低于鋰電池和鈉電池，相同容量下釩電池體積約為鋰電池的 35 倍、質量約為鋰電池的 23 倍。較低的能量密度使得釩電池更適用于對體積、質量要求不高的靜態儲能領域（如固定

48、儲能電站），難以應用于動力及移動電源領域。安全性彌補能量密度缺陷，兆瓦級以上安全性彌補能量密度缺陷，兆瓦級以上儲能儲能電站中占地面積與鋰電相當。電站中占地面積與鋰電相當。我們認為，我們認為，盡管釩電池能量密度低于鋰電池，但由于其安全性較高，在大型儲能電站中釩電池防火等級（丁級，足夠人通行即可）低于鋰電池（甲級，需保留 1020 米間隔距離），占地面積較鋰電池儲能電站無明顯差距，且釩電池可通過將電解液與電堆上下疊放形成立體結構，進一步節約占地面積，如融科儲能 10MW/40MWh 儲能系統，平鋪布置占地約 3850m2，上下疊層占地約 2250m2，節約面積 41.6%。表表7 單兆瓦時占地面積

49、（釩電池單兆瓦時占地面積（釩電池 vs 磷酸鐵鋰電池）磷酸鐵鋰電池）技術路線技術路線 項目名稱項目名稱 儲能規模儲能規模 占地面積（占地面積（mm2 2)平均占地面積（平均占地面積（mm2 2/MWh/MWh）釩電池 海螺集團釩電池用戶側儲能電站 7MW/42MWh 2700（雙層疊放）64 釩電池 攀枝花釩鈦高新區全釩液流儲能示范電站 100MW/500MWh 53334 107 證券研究報告證券研究報告 12/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 釩電池 中廣核 100MW/200MWh 全釩液流儲能電站項目 100MW/200M

50、Wh 33200 166 磷酸鐵鋰電池 清遠清城區白廟地塊獨立儲能電站項目 200MW/400MWh 38677 97 磷酸鐵鋰電池 重慶科學谷儲能電站 100MW/200MWh 20800 104 磷酸鐵鋰電池 平高集團江蘇昆山儲能電站 110.88MW/193.6MWh 20933 108 資料來源：北極星儲能網，東海證券研究所 2.3.乘政策東風，高安全性乘政策東風，高安全性的的釩電池釩電池發展適逢其時發展適逢其時 安全問題已成為儲能行業發展的關鍵因素安全問題已成為儲能行業發展的關鍵因素，釩電池發展適逢其時。，釩電池發展適逢其時。2022 年國家能源局發布防止電力生產事故的二十五項重點要

51、求（2022 年版）（征求意見稿），明確提出中大型電化學儲能電站不得選用三元鋰電池、鈉硫電池及不宜選用梯次利用動力電池，由此我們判斷：1）梯次利用電池裝機受限，鐵鋰裝機成本上升。）梯次利用電池裝機受限，鐵鋰裝機成本上升。梯次利用動力電池因一致性無法保證，安全性能較低，動力電池梯次利用受限將導致鐵鋰儲能裝機成本上升，在一定程度上會限制儲能領域中磷酸鐵鋰電池的應用比例。2）三元鋰電池、鈉硫電池被排除使用，二者所釋放的空間將成為釩電池發展的重要機）三元鋰電池、鈉硫電池被排除使用，二者所釋放的空間將成為釩電池發展的重要機遇。遇。截止政策頒布前的 2021 年，我國電化學儲能累計裝機達 5.12GW，其

52、中三元鋰電池、鈉硫電池裝機約 0.47/0.18GW，占比分別為 9.2%/3.6%，而液流電池累計裝機僅為 0.036GW、占比僅為 0.7%，具備較大的替代空間。圖圖11 2021 年底國內累計儲能項目裝機構成（年底國內累計儲能項目裝機構成（%）圖圖12 2021 年底國內累計電化學儲能項目裝機構成（年底國內累計電化學儲能項目裝機構成（%）資料來源：CNESA，東海證券研究所 資料來源：CNESA，東海證券研究所 3.長時儲能長時儲能路線之爭路線之爭：靈活適用源網荷各側，綜合靈活適用源網荷各側，綜合優勢突出優勢突出 3.1.可再生能源發展疊加政策推動，長時儲能大勢所趨可再生能源發展疊加政策

53、推動，長時儲能大勢所趨 風光等新能源發電占比持續提升，電力系統消納及調峰調頻等問題逐現風光等新能源發電占比持續提升，電力系統消納及調峰調頻等問題逐現。1）風光等新能源發電滲透率持續提升。）風光等新能源發電滲透率持續提升。碳中和背景之下，全球新能源發電量快速增長，2022年全球總發電量為28528.1TWh，其中風電、太陽能發電量分別為2139.2/1289.3 TWh，同比分別增長 15.7%/24.0%，在總發電量中的占比分別為 7.5%/4.5%。2020 年我國正式提出“雙碳”目標，可再生能源發電快速發展，風光發電占比由 2020 年的 9.8%提升至 2022 年的 14.2%。證券研

54、究報告證券研究報告 13/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖13 2015-2022 年全球發電量及構成（萬吉瓦時，年全球發電量及構成（萬吉瓦時，%）圖圖14 2015-2022 年我國發電量及構成（萬吉瓦時，年我國發電量及構成（萬吉瓦時，%）資料來源：WIND，東海證券研究所 資料來源：WIND，東海證券研究所 2）“時間“時間+空間錯配空間錯配”提升調峰調頻需求，大規模并網加大消納壓力提升調峰調頻需求，大規模并網加大消納壓力。風光等可再生能源出力波動大且伴有不確定性，使得電力系統日內、跨季及遠距離調峰調頻等需求提升。從日內

55、出力及負荷峰谷來看從日內出力及負荷峰谷來看，不考慮風光出力（視為新能源滲透率為 0 時的情形），用電負荷呈現早晚兩個高峰，但整體負荷波動相對較??；考慮新能源出力情形，風電日間出力低、夜晚出力高，光伏發電午間出力高、夜晚失去電力支撐作用，在此特征之下，日凈負荷（用電負荷-風光出力）呈典型“鴨型曲線”，即在風光出力峰值時期凈負荷高峰明顯減小，負荷波動性顯著增加，這種波動性將隨新能源滲透率提升而進一步加大；負荷波動日間的急負荷波動日間的急速變動對電力系統平速變動對電力系統平衡、調節的靈活性及快速爬坡能力提出衡、調節的靈活性及快速爬坡能力提出了了更高要求。更高要求。從季節性出力及負荷峰谷來看從季節性出

56、力及負荷峰谷來看，風電出力高峰為春、秋兩季，光伏發電高峰為夏、秋兩季，夏季負荷電量高而新能源發電量低，電力系統存在季節性電量平衡電力系統存在季節性電量平衡的的難題。難題。而而從新能源出力及負荷空間分布來看從新能源出力及負荷空間分布來看，我國風光資源稟賦與電力消費逆向分布，光伏資源及風能主要分布于三北地區而用電負荷高的地區主要為中東部地區，大規模遠距離傳輸對大規模遠距離傳輸對電網穩定性及調峰能力帶來巨大挑戰。電網穩定性及調峰能力帶來巨大挑戰。圖圖15 新能源出力特性下日新能源出力特性下日凈負荷呈“鴨型曲線”凈負荷呈“鴨型曲線”圖圖16 逐月用電量、風光發電量在全年中占比情況逐月用電量、風光發電量

57、在全年中占比情況 資料來源：新能源電力系統電力電量平衡問題研究，李明節等，東海證券研究所 資料來源：新能源電力系統電力電量平衡問題研究，李明節等，東海證券研究所 需求端：需求端：儲能具備儲能具備平滑新能源出力、輔助調峰調頻、提供容量備用等多種支撐平滑新能源出力、輔助調峰調頻、提供容量備用等多種支撐功能，功能，可可再生能源再生能源滲透率提升催生滲透率提升催生出出各時間尺度各時間尺度的的儲能需求儲能需求：1）秒秒-分級儲能需求分級儲能需求：風光發電輸出與風力、光照強度高度相關，受天氣因素影響（有風/無風、晴天/陰雨），風光出力會出現分鐘級變化，會對電力系統造成瞬時擾動，需要儲能通過頻繁充放電平滑分

58、鐘級波動。證券研究報告證券研究報告 14/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 2）小時小時-日級儲能需求日級儲能需求：如前文所述，新能源發電裝機增長使得電網日間凈負荷波動加劇，風光出力晝夜差距顯著，需要儲能進行小時級以上調峰。3）月月度度級級及以上及以上儲能需求儲能需求：新能源出力與負荷需求電量在季節性和空間上的差異，需要儲能進行大規模、長時間、遠距離的能量轉移。短時側重電網安全，長時短時側重電網安全，長時彌補峰谷供需錯配彌補峰谷供需錯配。與短時儲能相比，長時儲能兼具長時儲能兼具“快速響快速響應調節應調節擾動擾動”+“長期輸出長期輸

59、出平衡電力平衡電力”的的能力，在極端天氣下還可發揮應急保能力，在極端天氣下還可發揮應急保供供作用作用。風光等可再生能源的滲透率越高，對長時儲能的需求越高。目前業內對長時儲能暫無一致定義，國內一般將充放電循環時長在 4 小時以上的儲能統稱為長時儲能。圖圖17 最佳儲能時長與風光滲透率成正最佳儲能時長與風光滲透率成正比比 資料來源：Long-Duration Electricity Storage Applications,Economics,and Technologies，Paul A,et al.，東海證券研究所 政策端：政策端：海內外海內外長時儲能政策扶持力度持續加大長時儲能政策扶持力度持

60、續加大。1）國內：國內：政策頻出明確儲能長時趨勢政策頻出明確儲能長時趨勢，多地鼓勵，多地鼓勵 4 小時以上配儲。小時以上配儲。2022 年 1 月國家發改委、能源局印發 “十四五”新型儲能發展實施方案，提出到 2025 年實現氫儲能、熱（冷）儲能等長時間尺度儲能技術突破；加大液流電池、鈉離子電池等關鍵技術裝備研發力度。截止 2023 年 7 月底，我國已有三十多個地區明確新能源配儲要求，配儲比例由 10%20%逐步上升至 15%30%，配儲時長均已突破 2 小時，其中河北、西藏、內蒙古等多地規劃時長已突破 4 小時，政策頻出使得儲能長時化成確定趨勢。2）海外：）海外：政府注資支持長時儲能技術研

61、發制造政府注資支持長時儲能技術研發制造，財政扶持力度漸強財政扶持力度漸強。2022 年 11 月美國能源部宣布為儲能時長 1024 小時的儲能系統給予 3.49 億美元資金資助；2022 年 10 月澳大利亞可再生能源署宣布投入 0.45 億澳元建設一個 200MW/1600MWh 壓縮空氣儲能設施，儲能時長達 8 小時。表表8 國內部分地區新能源配儲政策國內部分地區新能源配儲政策 地區地區 發布時間發布時間 文件名稱文件名稱 配儲要求（比例配儲要求（比例*時長）時長）山東 2021/11/26 棗莊市分布式光伏建設規范（試行）（15%30%）*（24h）遼寧 2021/12/24 全省風電建

62、設規模增補方案 15%*4h 河北 2021/12/31 關于下達河北省 2021 年風電、光伏發電市場化并網項目計劃的通知 10%/15%/25%*4h 內蒙古 2022/1/1 內蒙古自治區人民政府辦公廳關于加快推動新型儲能發展的實施意見 15%*（2h4h）2022/7/27 內蒙古自治區源網荷儲一體化項目實施細則（2022 年版）15%*4h 2022/7/27 內蒙古自治區風光制氫一體化示范項目實施細則（2022 年版）15%*4h 上海 2022/1/11 關于公布金山海上風電場一期項目競爭配置工作方案的通知 20%*4h 2023/3/31 關于做好 2023 年風電、光伏發電開

63、發建設有關事項的通知 10%/15%/25%*4h 證券研究報告證券研究報告 15/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 西藏 2023/1/16 關于促進西藏自治區光伏產業高質量發展的意見 20%*4h 2023/5/18 2023 年風電、光伏發電等新能源項目開發建設方案 20%*4h 廣西 2023/1/29 廣西電力源網荷儲一體化發展試點建設實施意見（征求意見稿）15%*2h 2023/5/4 廣西新型儲能發展規劃（20232030 年）4h 資料來源：各地區政府官網，東海證券研究所 市場端：市場端：長時儲能項目密集簽約，最大

64、儲能時長已突破長時儲能項目密集簽約，最大儲能時長已突破 100 小時小時。2023 年 1-7 月國內簽約 4 小時以上儲能項目 22 個，包含壓縮空氣儲能、液流電池、重力儲能等多種技術路線；2023 年 7 月美國明尼蘇達州批準建造 10MW/1GWh 鐵-空氣長時儲能設施，儲能時長達 100小時；國內外國內外長時儲能長時儲能項目正項目正在在接連落地接連落地。表表9 2023 年年 1-7 月國內月國內 4 小時以上簽約儲能項目小時以上簽約儲能項目 項目項目 簽約時間簽約時間 地點地點 規模規模 時長時長 投資金額投資金額 參與單位參與單位 壓縮空氣儲能壓縮空氣儲能：永興縣七甲壓縮空氣儲能項

65、目 2023/1/5 湖南省 300MW/1800MWh 6 小時-中能建湖南電力設計院 望城區壓縮空氣儲能電站示范項目 2023/1/10 湖南省 300MW/1200MWh 4 小時 120 億元 中能建數科集團 中電建濰坊濱海區壓縮空氣儲能項目 2023/3/22 山東省 200MW/800MWh 4 小時 12 億元 中電建新能源集團 江都區壓縮空氣儲能源網荷儲一體化項目一期 2023/3/28 江蘇省 120MW/480MWh 4 小時 50 億元 中電建新能源集團華東分公司 敦煌壓縮空氣儲能示范項目 2023/4/19 甘肅省 500MW/2500MWh 5 小時 48.48 億元

66、 深儲國能 張掖市甘州區壓縮空氣儲能示范項目 2023/4/21 甘肅省 500MW/2500MWh 5 小時-深儲國能 嘉裕壓縮空氣儲能示范項目 2023/4/23 甘肅省 500MW/2500MWh 5 小時 50 億元 深儲國能 麻城新型壓縮空氣儲能一期電站示范項目 2023/5/10 湖南省 100MW/400MWh 4 小時-湖北能源集團新能源發展有限公司 湖北省恩施州利川壓縮空氣儲能電站試點示范項目 2023/5/10 湖北省 200MW/1000MWh 5 小時-國電投湖北分公司 中國能建湘鄉壓縮空氣儲能示范項目 2023/6/6 湖南省 4300MW/1800MWh 6 小時-

67、中能建湖南院、中能建數科集團、南方建投 全釩液流電池全釩液流電池：200MW/800MWh 全釩液流共享儲能電站項目 2023/2/15 內蒙古自治區 200MW/800MWh 4 小時-林源控股集團 通遼經開區液流電池共享儲能電站項目 2023/4/2 內蒙古自治區 100MW/400MWh 4 小時 12 億元 液流儲能科技有限公司 長陽土家族自治縣龍舟坪鎮全釩液流化學儲能項目 2023/5/10 湖南省 70MW/280MWh 4 小時-國電投湖北長原公司 內江經開區全釩液流儲能示范電站項目 2023/7/3 四川省 100MW/400MWh 4 小時 15 億元 國電投四川電力有限公司

68、 榆中縣全釩液流獨立共享儲能電站項目 2023/7/4 河南省 300MW/1200MWh 4 小時 16 億元 開封時代新能源 寰泰集團全釩液流共享儲能電站項目 2023/7/5 甘肅省 240MW/960MWh 4 小時-上海寰泰投資集團 攀枝花釩鈦高新區全釩液流儲能示范電站項目 2023/7/6 四川省 100MW/500MWh 5 小時 16 億元 國電投四川電力有限公司 鐵基液流電池鐵基液流電池：證券研究報告證券研究報告 16/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 廣東四會鐵鉻液流共享儲能電站項目 2023/3/18 廣東省

69、 100MW/600MWh 6 小時-中能融合智慧科技有限公司 中電建英山鐵基液流儲能電站試點示范項目 2023/5/10 湖南省 100MW/400MWh 4 小時-中水顧（英山）新能源有限公司 中廣核公安縣獅子口鎮鐵基液流儲能電站 2023/5/10 湖南省 200MW/800MWh 4 小時-中廣核新能源湖北分公司 中城大有鐵鉻液流電池獨立儲能電站項目 2023/6/25 廣東省 50MW/300MWh 6 小時 12 億元 中城大有產業集團 重力儲能：重力儲能：通遼市重力儲能項目、重力儲能裝備制造項目 2023/4/2 內蒙古自治區 150MW/600MWh 4 小時 32.6 億元

70、內蒙古天通能源有限公司 資料來源：ESPlaza 長時儲能網，東海證券研究所 3.2.釩電池釩電池 vs 其他其他長時儲能路線長時儲能路線：有望：有望率先率先對抽蓄形成替代對抽蓄形成替代 現階段長時儲能技術路線主要為抽水蓄能、熔鹽儲熱、液流儲能、壓縮空氣儲能、氫儲現階段長時儲能技術路線主要為抽水蓄能、熔鹽儲熱、液流儲能、壓縮空氣儲能、氫儲能五大類。能五大類。目前各路線中，抽水蓄能市場滲透率最高、經濟性最強，但受選址條件限制，預計未來成本將會上升；壓縮空氣儲能在一定程度上仍受自然資源限制，經濟性與選址靈活性不可兼得；熔鹽儲熱及氫儲能初始投資成本較高、系統轉化效率較低，度電成本仍處于相對高位；與其

71、他路線相比，釩電池在應用場景、儲能時間尺度及經濟性等方面綜合優勢突出。與其他路線相比，釩電池在應用場景、儲能時間尺度及經濟性等方面綜合優勢突出。表表10 長時儲能路線性能及經濟性對比長時儲能路線性能及經濟性對比 性能指標性能指標 抽水蓄能抽水蓄能 壓縮空氣儲能壓縮空氣儲能 熔融鹽儲熱熔融鹽儲熱 氫儲能氫儲能 全釩液流電池全釩液流電池 能量轉換效率 70%50%65%60%30%40%75%響應時間 分鐘小時 分鐘小時 分鐘小時 分鐘季節 毫秒秒 建設周期 710 年 1.5 年 1.52.5 年 2 年 0.5 年 適合儲能時間 小時級周級 520 小時 615 小時 小時級季度級 310 小

72、時 適合規模 100MW10GW 10MW300MW 1MW100MW 太瓦時級 100KW500MW 使用壽命 30 年 30 年 25 年左右 15 年左右 20 年 功率-容量靈活性 無 無 有 有 有 選址及限制 受限 相對受限 相對受限 不受限 不受限 技術進步空間 小 有 有 大 大 資料來源：中關村儲能產業技術聯盟，東海證券研究所 1）抽水蓄能：）抽水蓄能：已處大規模商用階段，技術最為成熟但發展空間有限，優質建站資源趨已處大規模商用階段，技術最為成熟但發展空間有限，優質建站資源趨于飽和，未來于飽和，未來或將面臨或將面臨度電成本上升、度電成本上升、裝機占比裝機占比降低。降低。工作原

73、理：電能與重力勢能的相互轉換。工作原理：電能與重力勢能的相互轉換。抽蓄電站建有上下兩個水庫，用電低谷時將水從下水庫抽送至上水庫實現能量存儲（電能重力勢能），用電高峰時將上水庫的水排放至下水庫實現放電（重力勢能電能），抽蓄電站容量與水庫間落差及水庫容積成正比。抽蓄電站容量與水庫間落差及水庫容積成正比。應用場景：應用場景：主要作為供電或調峰電源，受選址限制，與風光等可再生能源發電項目無法完全匹配（如我國西北地區）。證券研究報告證券研究報告 17/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖18 抽水蓄能電站具體結構和工作流程抽水蓄能電站具體

74、結構和工作流程示意圖示意圖 資料來源：文山電力，東海證券研究所 優勢：優勢：技術成熟度高：技術成熟度高：世界首座抽水蓄能電站早于 1882 年即在瑞士建成，技術發展至今已有百余年歷史，我國抽蓄技術研究始于 20 世紀 60 年代，目前已高度成熟。裝機裝機容量大容量大：普遍為 GW 級別。放電時間及使用壽命長：放電時間及使用壽命長：適宜儲能時間為小時級周級，使用壽命超 30 年。與其他機械儲能相比，能量轉換效率較高與其他機械儲能相比，能量轉換效率較高，約為 70%。劣勢：劣勢：選址受限，優質建站資源趨于飽和：選址受限，優質建站資源趨于飽和：抽水蓄能對建設選址要求極高，建壩應盡量靠近水源及電站、基

75、巖需無集中滲漏風險，同時為節約建設成本，上下水庫之間的距高比（水平距離與垂直高度比值）較小為宜；建設周期漫長建設周期漫長，或無法匹配風光裝機增速，或無法匹配風光裝機增速：抽水蓄能電站建設期約 710 年，無法匹配風光裝機快速增長所帶來的消納及調峰調頻等需求。儲能市場裝機占比儲能市場裝機占比：商業化成熟階商業化成熟階段段，存量市場占比下降，增量市場略高于存量市場占比下降，增量市場略高于新型儲能新型儲能。受制于新型儲能技術快速發展，抽水蓄能在存量裝機市場中的占比有所下降。2022 年底全球/中國儲能市場累計裝機規模分別為 237.2GW/59.8GW，抽水蓄能在全球及中國市場中的裝機占比分別為 7

76、9.3%/77.1%，與 2021 年相比分別下降 6.8/8.3pct。2022 年中國新增儲能裝機 16.5GW，其中抽水蓄能、新型儲能裝機分別為 9.1GW/7.3GW，占比分別為55.2%/44.2%。由于抽水蓄能技術進步空間相對有限、發展受自然資源約束較強，未來其在儲能市場中的滲透率或將進一步下降。圖圖19 2022 年全球儲能存量市場裝機構成年全球儲能存量市場裝機構成（%）圖圖20 2022 年中國儲能存量市場裝機構成年中國儲能存量市場裝機構成（%）資料來源：CNESA，東海證券研究所 資料來源：CNESA，東海證券研究所 經濟性經濟性：抽蓄電站初始投資較大，全生命周期度電成本抽蓄

77、電站初始投資較大，全生命周期度電成本隨優質選址資源趨于飽和而上升隨優質選址資源趨于飽和而上升。以 1200MW/6000MWh 抽水蓄能電站為例，其初始投資成本約為 60258780 元/KW，若使用壽命為 50 年，不考慮充電成本，其全生命周期度電成本約 0.310.40 元/KWh；未來隨著未來隨著證券研究報告證券研究報告 18/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 優質優質建站建站資源資源趨于飽和，趨于飽和，LCOE 將隨之上升將隨之上升；此外，抽；此外，抽水蓄能產業鏈已實現高度國產化，水蓄能產業鏈已實現高度國產化，與與其他儲能

78、路線其他儲能路線相比相比，其在設備端的降本空間相對有限，其在設備端的降本空間相對有限。表表11 抽水蓄能電站全生命周期度電成本測算抽水蓄能電站全生命周期度電成本測算（以（以 1200MW/6000MWh 抽水蓄能電站為例）抽水蓄能電站為例）評價指標評價指標 單位單位 值值 備注備注 項目壽命期項目壽命期 年 40/50/60 電機使用壽命一般為 40-60 年 建造成本建造成本：億元 72.3105.36 即初次投資成本，包括設計、設備安裝、土建施工、采購等項目總費用，對儲能項目來說即為土建成本、單位功率成本、單位容量成本 建筑物成本 萬元/MW 0.58 建筑物部分，包括人工費、材料費、機械

79、總裝費等 單位功率成本 萬元/MW 220 水輪機、汽輪機、控制設備等 額定功率 MW 1200-單位容量成本 萬元/MWh 120170 水庫建設部分，包括水庫、水閘等的建設，對抽蓄電站來說，土建成本包含于系統容量成本之中 額定容量 MWh 6000-運營成本運營成本 億元/年 2.173.16 考慮容量維護成本、功率維護成本、人工運營管理成本等，取初始投資的 3%計算 充電成本充電成本 元/KWh 0 假設使用棄光、棄風充電，電價為 0 元/KWh 年發電量年發電量 KWh 1575000000 等于放電深度DOD*365天*每天運行次數*年運行比例*系統能量效率*等效容量保持率；假設每天

80、充放電 1 次，年運行 350 天，無衰減問題 LCOE 元/KWh 運行壽命 40/50/60 年情況下，度電成本分別為 0.330.42 元/KWh、0.310.40 元/KWh、0.300.39 元/KWh。（計算公式：LCOE=建造成本+第年運營成本+第年充電成本（1+折現率）=1第年發電量（1+折現率）=1，下同）資料來源：抽水蓄能和電化學儲能平準化度電成本分析，羅皓等，東海證券研究所測算 2）熔融鹽儲熱：）熔融鹽儲熱：光熱發電與火電靈活性改造為主要應用領域光熱發電與火電靈活性改造為主要應用領域，其中光熱發電，其中光熱發電發儲一體發儲一體，可可在一定程素上在一定程素上克服傳統太陽能發

81、電固有的氣候限制，但初始投資成本高、全生命周期度電克服傳統太陽能發電固有的氣候限制，但初始投資成本高、全生命周期度電成本尚未達到規?；?。成本尚未達到規?；?。工作原理：工作原理：“熔鹽儲熱“熔鹽儲熱+熔鹽放熱”構成一次儲能循環熔鹽放熱”構成一次儲能循環。熔鹽儲熱時，熔鹽儲罐（冷鹽罐）中的低溫熔鹽進入熔鹽電加熱器，利用風電、光伏、夜間低谷電加熱，加熱后回到熔鹽儲罐（熱鹽罐）中存儲；熔鹽放熱時，高溫熔鹽進入換熱系統與水進行換熱用于供暖或生成蒸汽用作工業蒸汽或用于發電等。熔融鹽儲熱主要用于光熱發電、火電靈活性改造、清潔供熱、工業蒸汽等領域，其中光熱發電及火電靈活性改造為主要應用領域光熱發電及火

82、電靈活性改造為主要應用領域。光熱電站工作原理：光熱電站工作原理：太陽能熱能機械能電能。光熱發電原理為通過反射鏡將光照匯聚到太陽能收集裝置中，利用太陽能加熱收集裝置內的熔鹽，最后通過加熱后的熔鹽傳遞熱量加熱蒸汽，推動發電機發電。應用場景：光熱電站定位電源側配套儲能，存量市場單體光熱電站為主，增量市場“光應用場景：光熱電站定位電源側配套儲能，存量市場單體光熱電站為主，增量市場“光熱熱+光伏光伏/風電風電”模式占比提升模式占比提升。截止 2022 年底，國內已投運光熱項目 8 個，其中僅 1 個為風光熱儲調荷一體化項目，單體光熱電站占據主流；2022 年國家發改委、能源局印發“十四五”現代能源體系規

83、劃推動儲熱型光熱發電與光伏、風電等波動性電源配套發展，目前在建項目中“光熱+光伏/風電”發電模式已占主流（在建項目共計 32 個，其中 5 個為單體光熱電站，27 個為“光熱+”項目）。證券研究報告證券研究報告 19/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖21 光熱發電系統組成示意光熱發電系統組成示意 資料來源：太陽能光熱發電技術及其發展綜述，張金平等，東海證券研究所 優勢：優勢：裝機規模相對較大：裝機規模相對較大：普遍為兆瓦到百兆瓦級。放電時間及使用壽命長：放電時間及使用壽命長：適宜儲能時間為 6-15 小時，使用壽命在 25

84、年左右。受天氣影響相對較小、夜間仍可發電：受天氣影響相對較小、夜間仍可發電：與光伏發電相比，光熱發電可在夜間利用白天富余的熱鹽發電，受天氣影響相對較小。安全安全性高：性高：熔鹽存儲于儲鹽罐中，整個系統閉環運行，安全性高。響應速度快：響應速度快：升、降負荷平均調節速率分別約為 1.5%3%Pe/min、2.5%5%Pe/min，與常規燃煤機組水平相當。劣勢：劣勢：能量轉換效率較低：能量轉換效率較低：低于 60%。熔鹽具有腐蝕性、對蓄熱裝置材料要求較熔鹽具有腐蝕性、對蓄熱裝置材料要求較高：高：光熱熔鹽主要為硝酸鉀與硝酸鈉的二元混合物，其熱導率低、比熱容低、具備腐蝕性且相變過程中可能會發生液體泄露，

85、故對蓄熱裝置材料的抗腐蝕要求較高。光熱電站光熱電站選址高選址高度依賴太陽能資源度依賴太陽能資源：太陽能輻照量與光熱發電成本高度相關（直接輻射量越大，單位發電成本越低），我國西北地區光照資源豐富，但冬季氣溫較低影響電站啟動。占地面積大：占地面積大：光熱電站發電量與集熱（定日鏡等）面積及儲鹽罐容積成正比，占地面積較大，目前我國在建及投運太陽能熱發電項目單兆瓦時占地面積約 5001600m2，遠高于電化學儲能。建設周建設周期較長：期較長：光熱電站建設周期約 1.52.5 年，雖短于抽蓄電站但較電化學路線仍較長。證券研究報告證券研究報告 20/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正

86、文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖22 典型太陽能熱發電系統各環節效率及能量損失情況典型太陽能熱發電系統各環節效率及能量損失情況 資料來源：中國太陽能熱發電行業藍皮書 2022，東海證券研究所 儲能市場裝機占比儲能市場裝機占比：處處示范示范階段，階段，裝機占比裝機占比相對較低相對較低。光熱發電產業尚處示范階段，全球及國內滲透率相對較低，2022 年底全球太陽能熱發電累計裝機容量約 7.05GW，同比+3.7%，其中中國累計裝機 0.59GW，同比+9.3%。聚光集熱環節成本高、效率低為產業化應用主要難點，我國太陽能關鍵部件（玻璃鏡、吸熱管、聚光器等）生產環節技術發展相對緩慢。圖圖23

87、 全球太陽能熱發電累計裝機容量（全球太陽能熱發電累計裝機容量（GW）圖圖24 中國中國太陽能熱發電累計裝機容量（太陽能熱發電累計裝機容量（GW）資料來源：國家太陽能光熱產業技術創新戰略聯盟，東海證券研究所 資料來源：國家太陽能光熱產業技術創新戰略聯盟，東海證券研究所 經濟性：經濟性：初始投資規模過大，初始投資規模過大，LCOE 相對較高。相對較高。以 100MW/1200MWh 塔式光熱電站為例，其初始投資成本約為 2500030000 元/KW（其中集熱系統成本占比超 50%），若使用壽命為 25 年，不考慮充電成本，其全生命周期度電成本約 0.790.94 元/KWh。光熱電站增加儲能時長

88、需相應擴大聚光場面積，目前定日鏡等聚光設備價格較高（2022 年張家口太陽能塔式聚光系統中定日鏡單位成本達 888 元/m2），未來有望通過各細分環節（吸熱器、熔鹽泵等）國產替代實現降本。0%20%40%60%80%100%05001000150020002500年總法向直接輻射量KWh/能量轉化率%證券研究報告證券研究報告 21/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 表表12 光熱電站全生命周光熱電站全生命周期度電成本測算（期度電成本測算（以以 100MW/1200MWh 塔式光熱電站為例塔式光熱電站為例）評價指標評價指標 單位單位

89、 值值 備注備注 項目壽命期項目壽命期 年 25-初始投資成本初始投資成本：億元 2530 主要包括集熱系統、儲換熱系統、熱力系統、供水系統等成本 集熱系統 億元 14.7817.74 包括聚光系統（定日鏡、接收器、支架、跟蹤裝置等）、吸熱系統（熔鹽吸熱器、吸熱管等）儲換熱系統 億元 4.475.36 包括熔融鹽、熔鹽泵、熔鹽儲罐、熔鹽閥、化鹽設備、加熱器/電伴熱、保溫材料、換熱器等 熱力系統 億元 1.782.14-其他 億元 3.974.77 包括電氣系統、熱工控制系統、水處理系統、供水系統、廠址相關工程、附屬生產工程等 運營成本運營成本 億元/年 0.080.09 假設運維費為初始投資的

90、 0.3%充電成本充電成本 元/KWh 0 假設通過太陽能儲熱或僅利用棄光、棄風儲熱，電價為 0 年發電量年發電量 KWh 189000000 假設每天充放 1 次，年運行 350 天，能量轉換率 45%LCOE 元/KWh 約0.790.94 元/KWh，若參照首航高科敦煌 100MW 塔式光熱電站年發電量2.5億 KWh，則 LCOE 約為 0.590.71 元/KWh 資料來源：中國太陽能熱發電行業藍皮書 2022，東海證券研究所測算 3）壓縮空氣：）壓縮空氣：度電成本與抽蓄水平相當，選址靈活度電成本與抽蓄水平相當，選址靈活性性與經濟性不可兼得與經濟性不可兼得。工作原理：電能與空氣內能的

91、相互轉化。工作原理：電能與空氣內能的相互轉化。用電低谷時段使用電能將空氣壓縮存儲于洞穴或容器中實現能量存儲（電能空氣內能），用電高峰時段釋放高壓空氣、驅動渦輪機實現放電。圖圖25 壓縮空氣儲能技術工作原理壓縮空氣儲能技術工作原理 資料來源：壓縮空氣儲能技術研究進展及未來展望，萬明忠等，東海證券研究所 儲庫形式：儲庫形式：主要包括高壓氣罐、低溫儲罐、廢舊礦洞、新建洞穴、鹽穴等主要包括高壓氣罐、低溫儲罐、廢舊礦洞、新建洞穴、鹽穴等。其中：鹽穴儲氣庫容量大、單位投資低但選址局限強（我國主要分布于長江中下游、山東及廣東等地，與風光分布的匹配度較低），鹽巖具有極強的蠕變特性，鹽穴儲氣庫長期運行后體積可能

92、會減少；舊洞改造、新建洞穴選址較鹽穴靈活，但單位投資略高于鹽穴，且舊洞改造存在受礦井水、有毒有害氣體危害的風險；地上儲庫（高壓氣罐、低溫儲罐）可完全突破選址限制但價格昂貴，一般用于中小型電站，目前多處于試驗階段。應用場景：應用場景：主要用于削峰填谷、電源側可再生能源消納、電網輔助服務、用戶側（工業園區）服務場景等。證券研究報告證券研究報告 22/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖26 不同儲氣庫建造成本與選址靈活性對比不同儲氣庫建造成本與選址靈活性對比 資料來源：壓縮空氣儲能技術與發展，王富強等，esplaza，東海證券研究所

93、 優勢：優勢：單機容量大、儲能時間單機容量大、儲能時間及及使用壽命使用壽命長長。目前壓縮空氣電站單機容量普遍為 100MW（規劃項目單機容量已擴展至 500MW），儲能時長可達 4 小時以上，使用壽命超 30 年。劣勢：劣勢：壓縮過程放熱損失能量，膨脹過程需吸熱補充燃料，系統能量壓縮過程放熱損失能量，膨脹過程需吸熱補充燃料，系統能量轉化轉化效率較低：效率較低：補燃式約 42%55%、非補燃式提升至 60%65%，但仍然較低。選址靈活性與建造成本選址靈活性與建造成本不可兼得：不可兼得：壓縮空氣儲能選址相對受限，若擺脫對地理資源依賴，將導致建造成本大幅提升。建設周期短于抽蓄，但較建設周期短于抽蓄，

94、但較電化學路線仍較長：電化學路線仍較長：約 1.52 年。儲能市場裝機占比儲能市場裝機占比：目前壓縮空氣儲能處于示范應用階段向商業化階段過渡期，滲透率相對較低。據CNESA數據，截止2022年底壓縮空氣在全球新型儲能裝機中的占比僅為0.3%，在中國新型儲能裝機中的占比為 1.5%。經濟性：經濟性：轉化效率較低，經濟性隨充電成本上升而下降。轉化效率較低，經濟性隨充電成本上升而下降。壓縮空氣儲能項目單位建造成本因儲氣方式而異，初始投資約 300010000 元/KW。以 60MW/300MWh 壓縮空氣儲能項目為例，其單位建造成本約 7167 元/KW，假設使用壽命為 30 年、能量轉化效率為 6

95、0%，則在不考慮充電成本的情況下，其全生命周期度電成本約 0.38 元/KWh，與抽蓄電站水平相當；當考慮充電成本時，因其系統能量轉化率較低，經濟性將有所下降。目前設備環節中，300MW 級大規模壓縮機生產核心技術仍主要為外國企業掌握，擴大裝機規模須通過將現有壓縮機串聯或并聯，成本相應提升。表表13 壓縮空氣儲能電站全生命周期度電成本測算（壓縮空氣儲能電站全生命周期度電成本測算（以以 60MW/300MWh 壓縮空氣儲能項目為例壓縮空氣儲能項目為例）評價指標評價指標 單位單位 值值 備注備注 項目壽命期項目壽命期 年 30-建造成本建造成本 萬元 43000 儲能系統建設時投入的成本，包括設計

96、、硬件、軟件、工程、采購、施工等所產生的總費用 運營成本運營成本：萬元/年 450 包括容量維護成本、功率維護成本和人工運營成本等 單位容量維護成本 元/MWh 2000 儲氣室和儲熱系統等 額定容量 MWh 300-單位功率維護成本 元/MW 15000 壓縮機和膨脹機等 額定功率 MW 60-運營人工成本 萬元/年 300-充電成本充電成本 元/KWh 0 假設使用棄光、棄風充電，電價為 0 證券研究報告證券研究報告 23/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 年發電量年發電量 KWh 63000000 假設系統能量效率為 60%

97、、放電深度 100%、年運行 350 天 LCOE 元/KWh 若不考慮充電成本 LCOE 約 0.38 元/KWh，與抽蓄電站相當；若考慮充電成本，則因其轉換效率較低，經濟性將有所下降 資料來源：儲能技術全生命周期度電成本分析，文軍等，東海證券研究所測算 4）氫儲能：）氫儲能：應用場景豐富、響應速度快，可靈活適用于短時調頻與長時儲能等多領域，應用場景豐富、響應速度快，可靈活適用于短時調頻與長時儲能等多領域，但“電但“電-氫氫-電”場景下能量轉化率低、度電成本處于高位電”場景下能量轉化率低、度電成本處于高位，成本端暫不具備規?；瘧脳l件。，成本端暫不具備規?；瘧脳l件。工作原理：電能工作原理：

98、電能與氫能之間的相互轉化。與氫能之間的相互轉化。氫儲能利用風光等富余電力通過電解反應將水轉化為氫氣與氧氣，并將氫氣存儲于儲氫罐中，在需要用電時將氫能通過燃料電池轉化為電能輸出。目前制氫路線主要包括煤炭制氫（價格低廉，但設備成本高、碳排放量大）、天然氣制氫和可再生能源制氫，其中可再生能源制氫為發展重點。應用場景：應用場景：靈活適用于“源靈活適用于“源-網網-荷荷”各側各側。氫儲能在電源側可用于消納并網、提供慣量支撐，在電網側可用于調峰調頻、緩解輸電阻塞、平衡季節性電量等，在負荷側可通過構建氫能建筑/園區參與需求側響應、用作電力電量支撐等；此外氫能還可用于熱電聯供等領域。圖圖27 氫儲能在新型電力

99、系統氫儲能在新型電力系統“源網荷源網荷”的應用場景的應用場景 資料來源：氫儲能在我國新型電力系統中的應用價值、挑戰及展望，許傳博等，東海證券研究所 優勢優勢：長周期、跨季節、遠距離儲能：長周期、跨季節、遠距離儲能：氫儲能可以通過氫氣儲輸技術實現能量的跨季節、跨區域轉移，提升新能源電量外送能力。儲能容量大：儲能容量大：可達太瓦時級。劣勢：可再生能源耦合制氫存在動態適應性匹配難題：劣勢：可再生能源耦合制氫存在動態適應性匹配難題：制氫環節在瞬變工況下可能會出現氣體滲透現象，降低產氣質量。大規模長時儲氫技術尚待突破：大規模長時儲氫技術尚待突破：目前地下儲氫（主要為鹽穴）建設周期長、選址受限，管段/液態

100、/固態儲氫在材料等方面存在技術難點。全周全周期效率較低：期效率較低：“電-氫-電”全周期轉化效率僅 30%40%。市場市場發展階段發展階段：仍處仍處產業化發展初期產業化發展初期。目前全球制氫結構以化石能源為主，電解水制氫占比較低（僅為 0.04%），未來綠氫對灰氫存在較大替代空間；從應用領域來看，氫氣主要應用于化工行業，在電力能源等領域的應用程度有待提升。證券研究報告證券研究報告 24/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖28 全球制氫結構占比全球制氫結構占比（%）圖圖29 2022 年全球氫能行業需求分布年全球氫能行業需求分布

101、（%）資料來源：IEA，東海證券研究所 資料來源：觀研天下，東海證券研究所 經濟性：經濟性：系統轉化效率低，“電系統轉化效率低，“電-氫氫-電”場景下度電成本處于高位。電”場景下度電成本處于高位。以 200MW/800MWh氫儲能發電工程項目為例，其初始投資成本約 12200 元/KW，若使用壽命為 15 年，不考慮充電成本，其全生命周期度電成本約 1.851.92 元/KWh。氫儲能成本與技術路線高度相關，其中制氫系統中堿性制氫裝置技術成熟，成本低，若采用 PEM 電解水制氫裝置，則度電成本相應上升約 73%；儲氣系統方面，固態儲氫裝置成本較高，高壓氣態儲氫成本略低；未來 PEM 電解槽、P

102、EM 燃料電池用質交換膜等關鍵材料和核心部件的國產替代將成為氫儲能重要的降本路徑。表表14 氫氫儲能電站全生命周期度電成本測算（儲能電站全生命周期度電成本測算（以以 200MW/800MWh 氫儲能發電工程項目為例氫儲能發電工程項目為例）評價指標評價指標 單位單位 值值 備注備注 項目壽命期 年 15-建造成本 億元 24.4-堿性電解水制氫裝置 億元 0.4 80 套 1000Nm3/h 大型電解水制氫裝置 儲氫裝置 億元 8 96 套吸放氫金屬固態儲氫裝置 燃料電池發電裝置 億元 9.8312.29 384 臺 640kW 燃料電池模塊 其他設備、土建費用 億元 3.716.17-運營成本

103、 億元/年 0.060.14-運營人工成本 億元/年 0.020.04-年維修運營成本 億元/年 0.040.1-充電成本 元/KWh 0 假設使用棄光、棄風充電，電價為 0 年發電量 KWh 112000000 假設能量轉化效率為 40%，年運行 350 天 LCOE 元/KWh 若不考慮設備折舊、攤銷等，LCOE 約為 1.851.92 元/KWh 資料來源：氫儲能經濟性及應用前景研究，張真等，東海證券研究所測算 5）釩電池：）釩電池：與其他長時儲能路線相比，兼具應用場景、時間尺度及經濟性優勢，有望與其他長時儲能路線相比，兼具應用場景、時間尺度及經濟性優勢，有望在長時儲能領域對抽蓄形成有力

104、替代在長時儲能領域對抽蓄形成有力替代。應用場景優勢：應用場景優勢：選址靈活、占地面積較小選址靈活、占地面積較小、建設周期短可滿足風光裝機建設周期短可滿足風光裝機高增高增需求需求，在表，在表后儲能市場同樣具備應用潛力后儲能市場同樣具備應用潛力。國內：國內：新能源強制配儲背景下，大儲成新能源強制配儲背景下，大儲成為為儲能項目主要應用場景儲能項目主要應用場景。從與風光等項目的。從與風光等項目的適配度上來看適配度上來看，我國風光發電項目主要集中于新疆、內蒙古、甘肅、青海、寧夏、河北等地，該類地區主要以沙漠、戈壁為主，水資源及鹽穴分布較少，故抽蓄及壓縮空氣電站在該類地區的適配性較差（否則將提升投資成本、

105、加大輸電損耗），光熱及釩液流儲能電站適配度較光熱及釩液流儲能電站適配度較高，與光熱電站相比，釩液流儲能電站占地面積小、配置高，與光熱電站相比，釩液流儲能電站占地面積小、配置更加更加靈活。靈活。從建設周期來看，從建設周期來看，抽蓄、證券研究報告證券研究報告 25/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 壓縮空氣、光熱、地下儲氫項目建設周期較長，較難追趕風光裝機增速，而釩液流電站建設釩液流電站建設周期僅周期僅 36 個月個月，可滿足風光裝機高增需求。，可滿足風光裝機高增需求。海外：能源危機海外：能源危機之下之下用電成本增加，表后儲能快速增長

106、。用電成本增加，表后儲能快速增長。相較于抽蓄、光熱、壓縮空氣等儲能路線（多應用于表前市場），釩電池儲能在用戶側仍然具備較大應用潛力釩電池儲能在用戶側仍然具備較大應用潛力，2022 年12 月全球最大釩液流電池用戶側儲能電站順利并網，規模為 6MW/36MWh。圖圖30 2022 年底我國集中式光伏電站分布情況年底我國集中式光伏電站分布情況 圖圖31 2022 年底我國年底我國風電累計裝機風電累計裝機分布情況分布情況 資料來源：國家能源局，東海證券研究所 資料來源：風電頭條，東海證券研究所 圖圖32 我國風光、抽蓄裝機規模及增速（我國風光、抽蓄裝機規模及增速（GW，%）圖圖33 全球最大釩液流電

107、池用戶側儲能電站全球最大釩液流電池用戶側儲能電站 資料來源：CNESA，WIND，東海證券研究所 資料來源：海螺集團，東海證券研究所 時間尺度優勢：時間尺度優勢：兼兼具短時具短時波動波動平抑及長時平抑及長時電量電量平平移移功能。功能?？稍偕茉闯隽κ芴鞖庥绊懸壮霈F分鐘級波動，需儲能通過頻繁充放電進行平滑，與抽蓄、壓縮空氣、熔鹽儲熱、氫儲能（響應時間均為分鐘級，且氫儲能在瞬變工況下制氫系統穩定性將受到影響）相比，釩電池動態響應速度更快（百毫秒級）、效率更高。小時-日度-季度級長時儲能需具備大容量、低衰減特性，釩電池擴容靈活且循環過程中容量幾乎無衰減，可滿足長時間尺度儲能需求。經濟性優勢：經濟性優

108、勢：初始投資已處初始投資已處于于下降通道，下降通道，LCOE 優勢初現。優勢初現。從初始投資來看，從初始投資來看，釩儲能電站單位投資成本約 1400016000 元/KW，與氫儲能相當，優于光熱電站，較抽蓄及壓縮空氣儲能略高。從全生命周期度電成本來看，從全生命周期度電成本來看，釩電池 LCOE 約 0.750.86 元/KWh，僅次于抽蓄及壓縮空氣儲能（以上測算均未考慮充電成本，由于釩電池能量轉化效率優于其他各路線，故若考慮充電成本其經濟性較其他路線將進一步提升）。從降本空間來看，從降本空間來看，釩儲能電站初始投資已處于下降通道之中，由 2012 年的 90000 元/KW（龍源沈陽法庫臥牛石

109、風電場調增配套儲能釩電站）降至目前的 1400016000 元/KW（2023 年 7 月開封時代榆中縣300MW/1200MWh 全釩液流獨立共享儲能電站初始投資成本已低至 5333 元/KW），未來隨著電解液及電堆各環節商業模式創新及國產替代加速，初始投資與 LCOE 有望進一步下降。證券研究報告證券研究報告 26/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖34 各長時儲能路線全生命周期度電成本（元各長時儲能路線全生命周期度電成本（元/KWh）圖圖35 國內釩儲能電站初始投資成本國內釩儲能電站初始投資成本顯著顯著下降（元下降（元/

110、KW）資料來源：北極星儲能網，東海證券研究所 資料來源：北極星儲能網，東海證券研究所 3.3.滲透率加速提升，滲透率加速提升，2025 年釩電池需求量預計達年釩電池需求量預計達 13.1GWh 儲能規劃趨于長時，釩電池對儲能市場加速滲透中。儲能規劃趨于長時，釩電池對儲能市場加速滲透中。據 CNESA DataLink 數據，截止2023 年 6 月底，我國儲能項目累計裝機達 70.2GW，同比+44%；其中新型儲能裝機為21.06GW、占比達 30.0%，抽水蓄能裝機為 48.51GW、占比為 69.1%，同比下降約 10pct。新型儲能裝機中，鋰電池占據主流，占比達 95.9%，液流電池占比

111、為 0.8%。目前液流電池目前液流電池在儲能市場的滲透率仍然較低，隨著政策在儲能市場的滲透率仍然較低，隨著政策對儲能安全重視度提升及對儲能安全重視度提升及儲能規劃趨儲能規劃趨向向于長時，釩于長時，釩電池或將電池或將在在新型儲能市場新型儲能市場中中加速滲透。加速滲透。圖圖36 2023 年年 6 月底月底國內國內累計累計儲能項目裝機構成（儲能項目裝機構成（%）圖圖37 2023年年 6月底月底國內國內累計累計新型儲能項目裝機構成（新型儲能項目裝機構成（%）資料來源：CNESA，東海證券研究所 資料來源：CNESA，東海證券研究所 表前表后儲能市場同步受益，預計表前表后儲能市場同步受益，預計 20

112、23-2025 年釩電池儲能新增年釩電池儲能新增裝機裝機 1.6/5.0/13.1GWh。我們按照表前、表后儲能市場對釩電池裝機需求進行測算，核心假設如下：1）表前儲能市場：）表前儲能市場：主要為集中式光伏、風電側配儲及電網側儲能。碳中和背景下清潔能源需求提升，預計風光裝機量相應增長，2023/2024/2025 年集中式光伏及風電裝機合計將達260/312/370GW，同時根據相關配儲要求，我們假設儲能滲透率分別為10%/13%/15%，對應風光側儲能裝機需求為 26/41/56GW?？稍偕茉礉B透率提升加大電網側儲能調頻調峰需求，預計 2023/2024/2025 年電網側儲能新增裝機為

113、5/6/7GW。2）表后儲能市場：）表后儲能市場：主要為分布式光伏配儲。全球能源危機之下用電成本提升，預計分布式光伏呈快速增長趨勢，2023/2024/2025 年全球分布式光伏裝機將達 169/203/242GW；海外電價較國內高、用戶側儲能裝機積極性更高，假設 2023/2024/2025 年海內外用戶側儲能滲透率分別為 5%/8%/10%、10%/13%/15%，對應全球分布式儲能裝機增量約13/22/31GW。證券研究報告證券研究報告 27/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 3）釩電池滲透率：）釩電池滲透率：電化學儲能在電

114、網側（頻繁啟停需求）及用戶側儲能市場具備先發優勢，故假設 2023/2024/2025 年釩電池在風光側大儲、電網側、用戶側的裝機滲透率分別為 0.5%/1%/2%、1%/1.5%/3%和 0.8%/1.5%/2%，儲能時長假設為 4/5/6 小時，對應釩電池裝機需求約 1.6/5.0/13.1GWh。表表15 2023-2025 年全球釩電池儲能裝機需求測算年全球釩電池儲能裝機需求測算 單位單位 2023E 2024E 2025E 表前儲能表前儲能 全球集中式光伏裝機增量 GW 158 190 227 儲能滲透率%10%13%15%集中式光伏儲能裝機增量 GW 16 25 34 全球風電裝機

115、增量 GW 101 122 144 儲能滲透率%10%13%15%風電儲能裝機增量 GW 10 16 22 風光側釩儲能滲透率%0.5%1%2%風光側釩儲能裝機 GW 0.13 0.41 1.11 電網側儲能裝機增量 GW 5 6 7 電網側釩儲能滲透率%1%1.5%3%電網側釩儲能裝機 GW 0.05 0.09 0.21 表后儲能表后儲能 全球分布式光伏裝機增量 GW 169 203 242 其中：中國分布式光伏裝機增量 GW 80 96 114 儲能滲透率%5%8%10%其中：海外分布式光伏裝機增量 GW 89 107 128 儲能滲透率%10%13%15%全球分布式儲能裝機 GW 13

116、22 31 釩儲能滲透率%0.8%1.5%2%分布式釩儲能裝機 GW 0.10 0.32 0.61 其他表后儲能裝機需求 GW 5.9 6.2 6.2 釩儲能滲透率%2%3%4%其他表后釩儲能裝機 GW 0.12 0.18 0.25 全球儲能市場全球儲能市場 釩電池全球儲能裝機 GW 0.40 1.00 2.18 儲能時長 h 4 5 6 釩電池全球儲能裝機容量 GWh 1.6 5.0 13.1 資料來源：WIND，東海證券研究所測算 4.釩電池釩電池產業鏈產業鏈：上游資源及電解液制造上游資源及電解液制造端布局企端布局企業眾多業眾多，電堆，電堆環節環節國產替代國產替代加速加速 4.1.產業鏈基

117、本形成，市場需求待釋放產業鏈基本形成，市場需求待釋放 釩電池產業化進程加速，產業鏈已基本形成。釩電池產業鏈上游釩電池產業化進程加速，產業鏈已基本形成。釩電池產業鏈上游包括釩礦、含釩固廢等釩原料供給、電解液制備、離子交換膜/雙極板/電極等電堆材料生產；中游中游包括電池模組裝配及循環泵、儲液罐等控制系統；下游下游為用戶側、電網側、發電側等各類儲能應用市場。證券研究報告證券研究報告 28/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖38 釩電池產業鏈釩電池產業鏈圖譜圖譜 資料來源：公開資料整理，東海證券研究所 4.1.1.釩礦及電解液：釩礦及

118、電解液：國內布局企業眾多，國內布局企業眾多，儲能用釩需求提升，釩供需儲能用釩需求提升，釩供需將將趨緊趨緊 釩電解液為含釩離子的硫酸溶液，電解液的濃度和體積決定電池容量的大小、電解液的釩電解液為含釩離子的硫酸溶液，電解液的濃度和體積決定電池容量的大小、電解液的穩定性及溫度適應性決定電池的使用壽命和使用范圍。穩定性及溫度適應性決定電池的使用壽命和使用范圍。1）釩釩原料端原料端：以釩渣提釩為主，以釩渣提釩為主，國內產能國內產能約約 17.84 萬噸萬噸/年。年。釩來源：鋼鐵冶煉所形成的富釩鋼渣為釩制品主要來源。釩來源：鋼鐵冶煉所形成的富釩鋼渣為釩制品主要來源。釩極少以單一礦物存在，常伴生或共生于鈦磁

119、鐵礦、磷礦、煤矸石等礦物中，我國釩礦主要為釩鈦磁鐵礦和含釩石煤。當前含釩材料中，鋼鐵冶煉所形成的富釩鋼渣為釩的主要來源，全球約有 76.0%的釩來自于釩渣提釩（中國約 88.7%）。圖圖39 全球釩產品來源構成全球釩產品來源構成（%）圖圖40 中國釩產品來源構成（中國釩產品來源構成（%）資料來源：釩產業 2021 年年度評價，陳東輝，東海證券研究所 資料來源：釩產業 2021 年年度評價，陳東輝，東海證券研究所 提釩工藝：提釩工藝：目前仍以目前仍以釩渣提釩釩渣提釩為主，但產量擴張受限，石煤清潔提釩技術發展或將推動為主，但產量擴張受限，石煤清潔提釩技術發展或將推動釩制品突破產能瓶頸。釩制品突破產

120、能瓶頸。釩渣提釩：釩渣提釩：釩鈦磁鐵礦經過煉鐵工序進入鐵水中，通過轉爐吹煉方式得到釩渣，釩渣中釩渣中V2O5的含量為的含量為 10%25%；釩；釩渣提釩主要方式渣提釩主要方式根據焙燒時加鹽不同可以分為鈉化焙燒法鈉化焙燒法（最傳統、技術和裝備成熟）、鈣化焙燒法鈣化焙燒法（鈣鹽替代鈉鹽，可減少有害氣體的產生，攀鋼已在證券研究報告證券研究報告 29/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 西昌建設鈣化焙燒提釩產線）、亞熔鹽法亞熔鹽法（河鋼集團建成世界首條亞熔鹽提釩示范工程，并已投產）以及無鹽焙燒法無鹽焙燒法（屬于清潔提釩技術，有害氣體和廢水產

121、生量大幅減少，已進行半工業化放大試驗）等；受上游鋼鐵產能限制，釩渣提釩產量擴張較緩。石煤提釩：石煤提釩：含釩石煤為我國特有釩礦資源，傳統石煤提釩采用鈉鹽焙燒傳統石煤提釩采用鈉鹽焙燒-酸浸工藝酸浸工藝，將含釩粘土礦物、云母類礦物及氧化鐵礦物混合后，添加氯化鈉高溫焙燒，使含釩化合物轉化為水溶性釩酸鹽，進而實現提釩，該法設備簡單、成本低，但環境污染嚴重、回收率僅45%50%。新型石煤提釩采用濕法酸浸提釩工藝新型石煤提釩采用濕法酸浸提釩工藝，較傳統路線減少了焙燒環節，無廢無廢氣氣污污染染，且收率可提升至 75%左右。2023 年西部礦業建成國內首條綠色環保石煤清潔提釩生產線，未來隨著石煤清潔提釩工藝的

122、不斷成熟，石煤提釩產量有望增加。圖圖41 主要提釩工藝流程主要提釩工藝流程 資料來源：提釩工藝研究現狀及進展，王浩等，一種石煤釩礦酸浸提釩試驗研究，郝文彬等，東海證券研究所 主要企業：主要企業：目前國內釩產品產能合計約目前國內釩產品產能合計約 17.84 萬噸萬噸/年，年，布局企業布局企業主要為釩主要為釩鈦股份鈦股份、成成渝釩鈦、承德釩鈦（河鋼股份旗下）、承德建龍、四川德勝渝釩鈦、承德釩鈦（河鋼股份旗下）、承德建龍、四川德勝等等，其中釩鈦股份為國內最大的釩產品生產企業，其釩產品年產能達 4.3 萬噸（以 V2O5計），主要包含氧化釩、釩鐵、釩氮合金、釩鋁合金等。證券研究報告證券研究報告 30/

123、42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖42 國內釩產品產能分布情況國內釩產品產能分布情況（以（以 V2O5計，萬噸計，萬噸/年）年）資料來源：百川盈孚，公司公告，東海證券研究所 2）電解液制備端：）電解液制備端：釩離子濃度為性能關鍵指標釩離子濃度為性能關鍵指標，國內布局企業眾多，國內布局企業眾多。制備方法：制備方法：主要使用化學法和電解法主要使用化學法和電解法，短流程制備法在多數企業處于中試階段。，短流程制備法在多數企業處于中試階段。釩電解液制備方法主要有物理法（直接將高純度 VOSO4溶于硫酸，原料成本高，難以大規模制備）、化學

124、法（使用還原劑將高價釩氧化物或釩酸鹽還原為低價）、電解法（以純度較高的 V2O5為原料，操作工藝簡單，適于大規模生產）和萃取法（又稱短流程制備法，直接利用含釩鋼渣、廢水等含釩物質通過富集、有相萃取等方法生產電解液，該法跳過釩產品制造環節降低成本）。應用應用難點：釩離子濃度受限。難點：釩離子濃度受限。釩電解液濃度決定電池能量密度，高濃度、高溫環境下析高濃度、高溫環境下析晶及低溫環境下結晶將導致電解液濃度下降，當前多數商用釩電解液釩離子濃度低于晶及低溫環境下結晶將導致電解液濃度下降，當前多數商用釩電解液釩離子濃度低于2mol/L（約 1.7mol/L）。提高電解液濃度的方法主要有：通過更換電解質提

125、升高濃度條件下的釩離子穩定性，如使用甲基磺酸可以使釩離子濃度保持 4mol/L；通過使用含羧基和磺酸基團的添加劑來增加釩離子在高溫條件下的穩定性。主要企業：主要企業：大連融科、釩鈦股份、河鋼股份、星明能源、湖南銀峰、中核鈦白等大連融科、釩鈦股份、河鋼股份、星明能源、湖南銀峰、中核鈦白等，其中大連融科為全球最大釩電解液生產企業，全球市占率達 80%。表表16 國內釩電解液相關企業國內釩電解液相關企業 公司名稱公司名稱 相關布局相關布局 大連融科 2016 年建成全球最大釩電解液生產基地，目前為全球最大釩電解液生產企業，全球市占 80%。釩鈦股份 2022 年 10 月與大連融科合作成立合資公司，

126、共建電解液產能，目前已有產能 2000 立方/年，并另有 60000 立方/年產能處于規劃之中。河鋼股份 已建成 1000 噸/年釩電解液產線，并計劃于 2022-2025 年分三期建設 5 萬立/年電解液產線。星明能源 2011 年開始釩電解液研發，已建成 2000m3/年傳統流程釩電解液示范生產線，客戶包括東方電氣、武漢南瑞等。湖南銀峰 2020 年在江西宜春建設全球最大全釩液流電池電解液生產基地，年產 6.6 萬立方。中核鈦白 2022 年 7 月與四川偉力得達成合作，成立合資公司甘肅澤通偉力得，并規劃建設 100 萬立方米釩電解液產能，首期建設 30 萬立方米。資料來源：各公司公告，各

127、公司官網，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 31/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 3）釩供需：）釩供需：儲能領域用釩需求拉升，釩供需或將趨緊。儲能領域用釩需求拉升，釩供需或將趨緊。需求端需求端：2025 年我國釩需求量將達年我國釩需求量將達 16.5 萬噸，其中儲能領域釩需求量約為萬噸，其中儲能領域釩需求量約為 6.09 萬噸。萬噸。釩下游應用領域主要包括鋼鐵、鈦合金及化工、儲能等三大領域，根據前文測算，我們預計2023/2024/2025 年我國釩電池裝機需求分別為 0.69/2.25/6.23GWh，假設每 GWH

128、五氧化二釩消耗量為 0.98 萬噸，則對應儲能領域釩需求分別為 0.68/2.20/6.09 萬噸；假設鋼鐵、鈦合金和化工領域需求相對穩定、20232025 年需求增速均為 10%，則 2023/2024/2025年我國釩需求總量分別為 9.29/11.67/16.51 萬噸。供給端：產能小幅提升，供給端：產能小幅提升，2025 年我國釩產量預計約為年我國釩產量預計約為 15.70 萬噸。萬噸。目前我國釩產品主要來源于釩渣提釩，產能受上游鋼鐵限制擴張較緩，但考慮石煤清潔提釩技術的發展，我們預計 20232025 年釩產能小幅增長，假設增速為 5%；假設產能利用率穩步提升，2023/2024/2

129、025 年分別為 70%/75%/80%，對應釩產量分別為 12.46/14.02/15.70 萬噸。表表17 國內釩供給及需求預測國內釩供給及需求預測（萬噸）（萬噸）2023E 2024E 2025E 釩電池新增裝機量（GWh）0.69 2.25 6.23 釩消耗量（萬噸/GWh)0.98 0.98 0.98 儲能領域釩需求量（萬噸）0.68 2.20 6.09 鋼鐵領域釩需求量（萬噸）8.3 9.2 10.1 鈦合金及化工領域釩需求量（萬噸）0.3 0.3 0.3 釩需求合計（萬噸，未考慮出口）釩需求合計（萬噸，未考慮出口）9.29 11.67 16.51 釩產能（萬噸）17.8 18.7

130、 19.6 產能利用率（%）70%75%80%釩供給（萬噸釩供給（萬噸，未考慮進口，未考慮進口）12.46 14.02 15.70 資料來源：百川盈孚，東海證券研究所測算 4.1.2.電堆環節：電堆環節：國產替代進程加速國產替代進程加速 1）電極：）電極：基本可實現基本可實現國產化國產化，石墨氈為商用主流。石墨氈為商用主流。功能：功能：電極本身不參與反應，僅為釩離子提供氧化還原活性點位。商用主流：石墨氈等碳素類電極。商用主流：石墨氈等碳素類電極。釩電池電極主要包括金屬類電極和碳素類電極，其中金屬類電極導電性強、電阻低、機械強度高，但價格較貴、難以大規模商用；而碳素類電極碳素類電極（碳氈，石墨氈

131、等）表面不飽和碳原子多（碳氈，石墨氈等）表面不飽和碳原子多、表面活性大，表面活性大，可為釩離子提供給比金屬電極更多的活性位點，同時碳素材料耐腐蝕性強、導電性好、成本低，耐腐蝕性強、導電性好、成本低，已成為已成為釩電池電極商用主流。釩電池電極商用主流。技術技術進步空間：進步空間：盡管碳素類電極較金屬電極綜合優勢突出，但仍存在電化學活性較差、盡管碳素類電極較金屬電極綜合優勢突出，但仍存在電化學活性較差、對釩離子氧化還原反應催化效果不佳等問題，對釩離子氧化還原反應催化效果不佳等問題，需需通過對材料修飾改通過對材料修飾改性性來解決。來解決。目前研究熱點為使用鉍納米粒子對碳素材料進行改性，以抑制析氫反應

132、（釩電池負極析氫是導致電池電荷不平衡的主要原因），進而增強電池內氧化還原反應，提高電池能量效率。證券研究報告證券研究報告 32/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖43 鉍催化釩電池氧化還原反應機理圖鉍催化釩電池氧化還原反應機理圖 資料來源：鉍改性液流電池用碳材料電極的研究現狀，陳娜等，東海證券研究所 主要企業：主要企業：釩電池電極基本可實現國產化，主要布局企業包括釩電池電極基本可實現國產化，主要布局企業包括潤生石墨氈、嘉興納科、潤生石墨氈、嘉興納科、遼寧金遼寧金谷谷等等，其中潤生石墨氈為國內石墨氈生產領先企業，已建成國內首條儲

133、能石墨氈連續化產線，客戶包括國內幾乎所有液流電池企業，國內市占率達 50%。表表18 主流廠商石墨氈電極性能對比主流廠商石墨氈電極性能對比 廠商廠商 四川四川江油潤生油潤生 嘉興納科嘉興納科 遼寧金谷遼寧金谷 德國德國 SGL 厚度(mm)3.4-8.0 0.5-50 2.2-7 2.5 密度(g/cm)-0.13-0.18 0.08-0.11 0.09 抗拉強度（Mpa）0.06-0.12 0.41-0.43-線阻/m 0.0267-0.03-3 方阻（/cm）-0.3-1 0.15 99 99.4 資料來源：各公司官網，東海證券研究所 2）隔膜：）隔膜：決定電池充放率和使用壽命的關鍵決定電

134、池充放率和使用壽命的關鍵，國產替代進行中。，國產替代進行中。功能：功能：分離正負極電解液以防止電池短路，允許電荷載體（H+、HSO4-等）自由通過保證正負兩極電荷平衡，構成電池回路。性能要求：性能要求：釩離子與水分子滲透率需低，以降低交叉污染及電池自放電，提高能量效率。質子或硫酸根離子的透過率需高，以減小膜電阻、降低效率損失。具備一定機械強度，耐化學腐蝕、耐氧化，使用壽命長，價格低。分類：分類：分為陽離子分為陽離子/陰離子陰離子/兩性離子交換膜兩性離子交換膜，陽離子交換膜應用限制主要在于使用成本，陽離子交換膜應用限制主要在于使用成本，而陰離子交換膜則存在安全性短板而陰離子交換膜則存在安全性短板

135、。市場主流為全氟磺酸膜（屬陽離子交換膜），其穩定性強、導電性能好，但對釩離子的選擇性較弱，易造成電解液污染、影響電池使用壽命，增加使用成本。陰離子交換膜雖能較好阻隔釩離子滲透，但其電導率低、內阻大，存在熱安全隱患。表表19 離子交換膜的比較離子交換膜的比較 隔膜類型隔膜類型 優點優點 缺點缺點 代表膜材料代表膜材料 陽離子交換膜 化學穩定性好、質子傳輸能力強 離子選擇性較差 全氟磺酸膜 陰離子交換膜 離子選擇性強、防止釩離子的交叉污染 電導率較低、內阻大 季銨鹽功能化膜 兩性離子交換膜 離子傳輸能力和選擇性較好 膜制造工藝復雜、成本較高 磺化聚酰亞胺膜 資料來源：釩氧化還原流電池技術綜述，曲大

136、為等，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 33/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 主要企業：主要企業：科慕科慕化學、戈爾化學、戈爾、東岳、東岳未來未來、科潤新材料、大連融科等。、科潤新材料、大連融科等。目前市場主流產品為美國科慕的 Nafion 膜，其產品厚度極低、電阻較低，但價格較貴（NR212 約 20002700元/m2）。盡管低厚度隔膜（如科慕 N117、戈爾的 MX765.08）技術仍主要為國外企業所掌握，但國內企業在隔膜領域的國產替代已在加速進行中國內企業在隔膜領域的國產替代已在加速進行中，如東岳集團的 DMV8

137、50 膜產品厚度及性能已接近科慕 NR212，且具備明顯價格優勢（價格僅 10001500 元/m2）；蘇州科潤已實現全氟離子膜的批量化生產（液流電池質子膜年產能已達 500 萬 m2/年），其產品在國內市場占有率達 90%；大連化物所則在非氟膜方向上投入研究，其生產的可焊接多孔離子傳導膜也已投入大連融科的儲能系統中使用。表表20 主流隔膜企業產品性能對比主流隔膜企業產品性能對比 公司公司 科慕化學科慕化學 東岳未來東岳未來 戈爾戈爾 科潤新材料科潤新材料 產品型號 NR212 DMV850 Gore MX765.08 N-212 厚度（m）50.8 502 8 51 拉伸強度（Mpa）232

138、8 28 99110 28 斷裂伸長率（%）252311 150-120 電導率（S/cm)0.1-0.1 含水量（%水）5.03.0%5.0%-5.03.0%吸水率（%水）50.05.0%-50.05.0%價格（元/m2）20002700 10001500 29800-資料來源：各公司官網，ESPlaza，東海證券研究所 3）雙極板：雙極板：碳素復合雙極板為應用主流。碳素復合雙極板為應用主流。功能：功能：串聯相鄰單電池的正負極，導通內電路，阻隔兩側電解液，支撐正負極。性能要求：性能要求：需具備良好的導電性、一定的機械強度以及良好的耐腐蝕性。商用主流：商用主流：碳碳素素復合雙極板。復合雙極板。

139、釩電池雙極板根據材質主要分為石墨雙極板、金屬雙極板、復合材料雙極板（由 2 種或 2 種以上的材料構成）和一體化電極-雙極板（將電極壓入石墨板中，最小化接觸電阻，提高能量轉化效率）等。石墨質脆，金屬易腐蝕，目前最常用的雙石墨質脆，金屬易腐蝕，目前最常用的雙極板為碳極板為碳素素復合材料復合材料（以導電填料、熱塑性樹脂或熱固性樹脂為原料，通過注塑或模壓的方式制備得到，抗腐蝕性和阻液性能較好）。主要企業：嘉興納科、上海弘楓、主要企業：嘉興納科、上海弘楓、開封時代、開封時代、大連化物所等。大連化物所等。不同雙極板廠家的碳粉和其他聚合物的比例不同，碳含量越高，導電性能越強，但韌性變差，不利于電堆的壓緊組

140、裝。目前，大連化物所的可焊接碳素復合板已實現批量化生產。圖圖44 全釩液流電池用碳素復合雙極板制備工藝流程全釩液流電池用碳素復合雙極板制備工藝流程 資料來源：楊虹等液流電池雙極板材料研究進展，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 34/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 4.2.電解液和電堆的有效降本是釩電池實現大規模商業化運電解液和電堆的有效降本是釩電池實現大規模商業化運用的核心用的核心 電解液和電堆的有效降本是釩電池實現大規模商業化運用的核心電解液和電堆的有效降本是釩電池實現大規模商業化運用的核心：根據前文測算，釩電池中電解

141、液及電堆為其成本主要構成，成本占比分別為 37.1%和 54.4%。圖圖45 釩電池成本構成釩電池成本構成（%）資料來源：湖北陽光鴻志新能源釩電池儲能基地項目環評報告，東海證券研究所 4.2.1.電解液：一體化布局、電解液：一體化布局、材料優化材料優化、商業租賃新模式為三大降本路徑、商業租賃新模式為三大降本路徑 1）一體化布局：）一體化布局：釩電解液主要原料為氧化釩（在電解液成本中的占比達釩電解液主要原料為氧化釩（在電解液成本中的占比達 99.8%），釩企），釩企向下布局電解液成本優勢顯著。向下布局電解液成本優勢顯著。據釩鈦股份 2020 年年報問詢函，釩鈦股份向其關聯方攀鋼集團采購釩渣的成本

142、為 3019 元/噸，以釩渣含釩率 17%、釩收率 84.1%計，釩鈦股份單噸V2O5釩渣成本約 2.11 萬元/噸，考慮提釩工藝等制造費用，單噸 V2O5生產成本總計約 7.05萬元/噸，而市場同期 V2O5采購價格為 9.5 萬元/噸，故釩鈦股份向下布局電解液較其他電解液企業（V2O5外購企業）每 KWh 成本可減少 25.8%。目前國內多數電解液企業原材料仍需目前國內多數電解液企業原材料仍需外購，部分電解液企業已向上謀求與釩企合作外購，部分電解液企業已向上謀求與釩企合作（如大連融科與釩鈦股份于 2021 年達成戰略合作，釩鈦股份將向其優先供應釩產品），未來隨著電解液端一體化布局逐步打通，

143、電解液未來隨著電解液端一體化布局逐步打通，電解液制造端成本有望進一步下降。制造端成本有望進一步下降。表表21 V2O5自供與外購情境下的釩電解液成本對比自供與外購情境下的釩電解液成本對比 原材料原材料 單位單位 用量用量 單價單價/元元 五氧化二釩五氧化二釩 自供 t 0.013 70478 外購 t 0.013 95000 濃硫酸濃硫酸 t 0.018 159.14 電解液成本合計電解液成本合計 五氧化二釩自供情景下 0.09萬元/KWh 五氧化二釩外購情景下 0.12萬元/KWh 成本下降成本下降 -25.8%資料來源：關于攀鋼集團釩鈦資源股份有限公司 2020 年年報問詢函的回復，東海證

144、券研究所 2）材料優化材料優化：通過減少電解液用量、提升電解液回收率，間接降低釩電池成本。：通過減少電解液用量、提升電解液回收率，間接降低釩電池成本。電解液中釩離子濃度上限決定電池效率，提升五價釩離子在電解液中的濃度和穩定性可以拓寬電證券研究報告證券研究報告 35/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 解液應用的溫度范圍、提高電池效率，進而降低釩電池成本。優化方法主要包括：優化方法主要包括：加入加入添添加劑加劑以拓寬電解液應用溫度范圍以拓寬電解液應用溫度范圍，如 UNSW 發現通過添加磷酸和磷酸銨可以抑制高溫下五價釩離子水解以及增大低

145、溫下負極釩的溶解性。改變支撐電解質以提高濃度改變支撐電解質以提高濃度，如HCl/H2SO4混合支撐電解質可將電解液濃度穩定提升至 2.5mol/L，該類電解質開發相對成熟，目前已可實現商業化應用。3）商業租賃新模式：）商業租賃新模式：大幅度降低初始投資成本。大幅度降低初始投資成本。釩電解液高度可回收使得釩電解液租賃模式具備可行性，以 30KW/150KWh 釩電池儲能系統為例，其初始投資約為 63.06 萬元，其中電解液成本約為 23.41 萬元，若采用租賃模式（參考 redT 歐洲釩電解液租賃項目，該項目為20年只付息模式），假設年租金為電解液價值的7%，則電解液初始投資相應降至1.64萬元

146、，電池系統成本降至 41.29 萬元，降幅達 34.5%。圖圖46 釩電解液初始投資對比：購買釩電解液初始投資對比：購買 vs 租賃模式（萬元）租賃模式（萬元）圖圖47 電解液電解液端端累計支出現值：購買累計支出現值：購買 vs 租賃模式（萬元）租賃模式（萬元）資料來源：Greentech Media，東海證券研究所測算 資料來源：Greentech Media，東海證券研究所測算 4.2.2.電堆：國產替代為降本關鍵電堆：國產替代為降本關鍵 電極與雙極板國產化進程順利，隔膜國產化率有待提升。電極與雙極板國產化進程順利，隔膜國產化率有待提升。電堆端材料主要為電極、雙極板和隔膜，其中電極與雙極板

147、國產化進程較快，國內企業潤生石墨氈、遼寧金谷等產品已應用于國內下游企業釩電池系統之中，并成功實現出海。隔膜端國產滲透率仍然較低，國內市場主流產品仍為科慕 Nafion 膜，市場占有率達 75%，未來隨著低成本國產膜逐步推向市場，國產膜滲透率有望提升。圖圖48 液流電池隔膜國產化率（液流電池隔膜國產化率（%）資料來源：GGII，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 36/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 大連物化所多孔離子膜可從單位成本與單耗兩方面同時降低隔膜成本。大連物化所多孔離子膜可從單位成本與單耗兩方面同時降低隔膜成本。全

148、氟磺酸膜生產方法主要為熔融擠出法和流延法，美國和日本在熔融擠出法上具備先發優勢，國內企業如東岳、科潤等在流延法上嘗試國產替代；大連物化所大連物化所則開發了多多孔離子隔膜孔離子隔膜，該膜基于“孔道篩分”可同時實現高離子選擇性和高電導率，相較于 Nafion 膜，其克服了陽離子交換膜固有的釩離子滲透問題，且成本成本100 元元/平方米平方米，此外該膜還可使電堆膜材料使用面積下降膜材料使用面積下降 30%，隔膜使用面積減少隔膜使用面積減少+價格下降，使得釩電池隔膜總成本可下降約價格下降，使得釩電池隔膜總成本可下降約 40%。圖圖49 全釩液流電池多孔離子傳導膜結構全釩液流電池多孔離子傳導膜結構 圖圖

149、50 國產替代下隔膜國產替代下隔膜端端降本空間降本空間較大較大（元元/m2）資料來源：CNKI，東海證券研究所測算 資料來源：中國科學院，ESPlaza，東海證券研究所測算 5.釩電池產業鏈相關企業釩電池產業鏈相關企業 1）上游釩礦資源及電解液制造端：主要生產企業多為上市公司上游釩礦資源及電解液制造端：主要生產企業多為上市公司，包括釩鈦股份、河鋼股份、安寧股份、龍佰集團、西部礦業、中核鈦白、永泰能源等。2）電堆及電池模組端：電堆及電池模組端：非上市企業居多非上市企業居多，主要有大連融科、東岳集團、科潤新材料、潤生石墨氈、嘉興納科、偉力得、北京普能等。表表22 釩電池產業鏈相關企業布局釩電池產業

150、鏈相關企業布局 公司名稱公司名稱 釩釩產品產品 電解液電解液 隔膜隔膜 電極電極 雙極板雙極板 電池組電池組 是否上市是否上市 釩鈦股份 深證主板 河鋼股份 深證主板 安寧股份 深證主板 龍佰集團 深證主板 西部礦業 上證主板 中核鈦白 深證主板 永泰能源 上證主板 川威集團 未上市 銀峰新能源 未上市 北京普能 未上市 大連融科 未上市 東岳集團 港交所主板 科潤新材料 未上市 四川江油潤生 未上市 嘉興納科 未上市 易成新能 深證創業板 偉力得 未上市 資料來源：各公司官網，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 37/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有

151、說明和聲明 行業深度行業深度 5.1.釩資源及電解液企業釩資源及電解液企業 5.1.1.釩鈦股份：釩鈦股份：世界主要世界主要釩釩制品供應商制品供應商，業務拓展至釩電解液制造，業務拓展至釩電解液制造 釩鈦股份釩鈦股份為我國最大產釩企業，為我國最大產釩企業，釩產品銷量快速提升釩產品銷量快速提升。公司釩產品主要包括氧化釩、釩鐵、釩氮合金、釩鋁合金、釩電解液等，2019 年以來公司釩產品銷量快速增長，近三年 CAGR為 29.9%。2023H1 公司營收為 76.27 億元，同比-7.5%（主要系釩、鈦產品價格較去年同期下降所致），其中釩制品營收 28.44 億元，占比達 37.3%。圖圖51 201

152、6-2022 年公司釩制品銷量及增速（萬噸，年公司釩制品銷量及增速（萬噸，%）圖圖52 2016-2023H1 公司營收及增速（億元，公司營收及增速（億元，%）資料來源：WIND，東海證券研究所 資料來源：WIND，東海證券研究所 上游釩產品資源優勢疊加合作伙伴技術優勢，公司在釩電池領域布局漸深。上游釩產品資源優勢疊加合作伙伴技術優勢，公司在釩電池領域布局漸深。1）從從資源資源端端來看，來看，公司背靠控股股東攀鋼集團（處我國攀西地區、釩鈦資源豐富，擁有攀枝花、白馬兩大礦區），粗釩渣等原材料供應穩定；2021 年 10 月公司正式收購西昌釩制品，同年公司釩產品產能（以 V2O5計）提升至 4 萬

153、噸/年；2023 年 8 月收購陽潤科技 51%股權，陽潤科技擁有片狀 V2O5產能 4200 噸/年；截止 2023 年上半年公司釩制品年產能已達 4.3 萬噸。2）從技術端來看，從技術端來看，公司深度綁定大連融科（全球釩儲能介質領跑企業，自 2019 年達成合作關系），產業布局延伸至下游電解液環節，目前已有 2000m3/年電解液產能進入試生產階段；另規劃有 60000m3/年電解液產能將視行業發展情況于 2023-2024 年啟動建設。圖圖53 2011-2022 年公司釩制品年公司釩制品產能產能（萬噸（萬噸/年年）圖圖54 公司與大連融科合作漸深公司與大連融科合作漸深 資料來源：WIN

154、D，東海證券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 5.1.2.河鋼股份：釩電池產業布局涉及釩礦資源、電解液及電池模組制造河鋼股份：釩電池產業布局涉及釩礦資源、電解液及電池模組制造 釩產品產能全國第二，釩產品產能全國第二，盈利水平高于公司整體業務，隨釩電池產業化進程加速，盈利水平高于公司整體業務，隨釩電池產業化進程加速，公司公司釩釩產品營收有望快速放量。產品營收有望快速放量。截止 2023 年上半年公司已形成釩產品產能 2.2 萬噸/年，位居全國第二；已建成 1000 噸/年釩電解液產能，并計劃于 2025 年前分三期建設 5 萬立/年釩電解液證券研究報告證券研究報告 38/42 請務必仔

155、細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 產線和 300MW/年釩電池裝備產線；公司釩電池產業鏈布局涉及釩礦資源、電解液及電池模組制造等多個環節。2023H1 公司釩產品實現營收 6.88 億元，同比略有下降，但盈利水平維持較好，毛利率約 20.1%，釩產品端盈利能力領先其他各類業務，未來隨著釩電池產業化進程加速，公司釩產品營收有望快速放量。圖圖55 2018-2023H1 公司釩產品營收及增速（億元，公司釩產品營收及增速（億元，%）圖圖56 2018-2023H1 整體毛利率整體毛利率 vs 釩產品毛利率（釩產品毛利率（%）資料來源：WIND，東海證

156、券研究所 資料來源：公司公告，東海證券研究所 表表23 河鋼股份釩電池產業布局涉及釩礦資源、電解液及電池模組制造河鋼股份釩電池產業布局涉及釩礦資源、電解液及電池模組制造 布局環節布局環節 布局布局內容內容 釩產品 2009 年唐鋼股份吸收合并邯鄲鋼鐵及承德釩鈦，合并當年釩渣產量 13 萬噸；目前公司已建成 1000噸/年高純釩產線，釩產品年產能達 2.2 萬噸，居全國第二 電解液 已建成 1000 噸/年釩電解液產線，并計劃于 2022-2025 年分三期建設 5 萬立/年電解液產線 電池模組 計劃于 2022-2025 年建設 300MV/年釩電池裝備產線 資料來源：WIND，東海證券研究所

157、 5.1.3.永泰能源：永泰能源：轉型儲能、布局全產業鏈，積極打造第二增長極轉型儲能、布局全產業鏈，積極打造第二增長極 主營煤炭電力，布局儲能打造第二主營煤炭電力，布局儲能打造第二增長極增長極。永泰能源成立于 1992 年，并于 1998 年在上交所成功上市。公司主營煤炭、電力、石化等能源產業，煤炭產量多年維持在千萬噸級水平，目前擁有優質焦煤總產能規模 1100 萬噸/年；燃煤機組供電煤耗低于全國平均水平，性能先進。2020-2023 年公司營收由 221.44 億元增長至 355.56 億元，CAGR 達 26.7%。2022年公司牽手海德股份正式進軍儲能領域，未來儲能板塊業務有望成為公司第

158、二增長極。圖圖57 2013-2023H1 公司營收及增速（億元，公司營收及增速（億元，%）圖圖58 2013-2023H1 公司公司歸母凈利潤歸母凈利潤及增速（億元，及增速（億元，%）資料來源：WIND，東海證券研究所 資料來源：WIND，東海證券研究所 證券研究報告證券研究報告 39/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 并購礦企并購礦企+購買專利等，公司全面加快釩電池全產業鏈布局。購買專利等，公司全面加快釩電池全產業鏈布局。2022 年 9 月，公司（51%）和海德股份（49%）共同出資成立北京德泰儲能，并將其作為公司釩電池儲能

159、技術平臺；2022年 12 月公司與長沙理工大學簽訂技術轉讓合同，獲得十項電堆材料制備相關專利，同月公司以 1.9 億元收購匯宏礦業 65%股份，用以獲取上游優質釩礦以及高純度釩產品冶煉技術，匯宏礦業一期 3000 噸/年高純五氧化二釩已于 2023 年 6 月底開工，預計 2024 年下半年投產；2023 年 6 月，德泰儲能一期 300MW/年釩電池儲能模塊裝配及系統集成產線開工，預計 2024 年下半年投產，屆時將形成一期 300MWh/年釩電池產能。圖圖59 永泰能源釩產業鏈布局永泰能源釩產業鏈布局 資料來源：企查查，公司官網，東海證券研究所 5.1.4.銀峰新能源：銀峰新能源：產業鏈

160、布局完備，電解液產能領先產業鏈布局完備，電解液產能領先 建有全球最大電解液生產基地，全產業鏈技術完備。建有全球最大電解液生產基地，全產業鏈技術完備。湖南銀峰新能源成立于 2013 年，是致力于全釩液流電池關鍵材料及儲能系統的研發、制造與商業化應用的全產業鏈企業。2020 年公司在江西宜春建成全球最大釩電解液生產基地，年產能達 6.6 萬立方米，成功打通從釩礦冶煉、電解液生產到釩回收的釩資源產業鏈；2022 年公司引進電堆自動化生產線，年產能達 30MW；2023 年引進系統全自動化產線。截止目前公司已擁有電解液和電堆材料、光伏發電和供電系統等方向共計 40 項專利，全產業鏈技術完備。合作客戶優

161、質廣泛。合作客戶優質廣泛。公司全釩液流電池儲能方案已應用于風電/光伏發電、智能電網和離網供電系統等多個領域，合作客戶包括國家能源投資集團、中國電建集團、北京能源集團、上海電氣集團等。證券研究報告證券研究報告 40/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 圖圖60 湖南銀峰新能源歷史沿革湖南銀峰新能源歷史沿革 資料來源：公司官網，東海證券研究所 5.2.電堆及電池模組企業電堆及電池模組企業 5.2.1.大連融科：大連融科：全球領先的釩電池儲能系統服務商全球領先的釩電池儲能系統服務商 國內國內最大釩電池全產業鏈供應商，最大釩電池全產業鏈供應

162、商，背靠大連化物所，技術雄厚。背靠大連化物所，技術雄厚。大連融科成立于 2008年，背靠中國科學院大連化學物理研究所，技術實力雄厚，目前已在國內擁有三大生產基地，項目建設遍布國內外。2022 年 10 月全球最大規模的全釩液流電池儲能電站全球最大規模的全釩液流電池儲能電站大連100MW/400MWh 液流電池儲能調峰電站正式并網發電，其所使用的釩電池即為大連融科所所使用的釩電池即為大連融科所供。供。積極布局上游釩資源，積極布局上游釩資源，2021 年年 9 月其關聯企業大連博融月其關聯企業大連博融（現更名為大連融科儲能集團股份有限公司）與與釩鈦股份釩鈦股份達成戰略合作，達成戰略合作，釩鈦股份釩

163、鈦股份將為其優先供應釩產品。將為其優先供應釩產品。表表24 大連融科釩電池領域相關項目大連融科釩電池領域相關項目 時間時間 項目內容項目內容 2012 年 12 月 與國電龍源合作建成當時全球最大規模的 5MW/10MWh 釩電池儲能系統，成功并網投運 2014 年 4 月 啟動全釩液流電池儲能裝備產業化基地建設 2016 年 4 月 大連 200MW/800MWh 液流電池儲能調峰電站國家示范項目獲國家能源局立項批復 2016 年 11 月 全釩液流電池產業化基地（一期）建成投運，年產 300MW 2019 年 11 月 中標大連普蘭店樂甲鄉 100MW 網源友好型風電場示范項目 2020

164、年 3 月 中標大唐國際瓦房店鎮海網源友好型風電場示范項目 2021 年 3 月 大唐鎮海網源友好型風場 10MW/40MWh 儲能項目投運 2021 年 3 月 國電投駝山網源友好型風場 10MW/40MWh 儲能項目投運 2022 年 10 月 承建的全球最大 100MW/400MWh 級釩電池儲能電站并網發電 資料來源：公司官網，東海證券研究所 5.2.2.北京普能：國內最早布局商業化大容量儲能技術的釩電池儲能公司北京普能：國內最早布局商業化大容量儲能技術的釩電池儲能公司 收購收購 VRB 實現技術升級，實現技術升級，釩電池各環節成本優勢領先。釩電池各環節成本優勢領先。北京普能成立于 2

165、007 年，公司專注于開發長時、長壽命、本征安全的全釩氧化還原液流電池系統；2009 年收購當時全球最大釩電池公司加拿大 VRB Power，獲得其全部專利技術及生產設備，快速實現技術升級，公司現已在隔膜、電解液、雙極板、電堆等各環節形成成本優勢。截至目前，公司已安證券研究報告證券研究報告 41/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度 裝投運項目達 70 多個、總容量接近 100MWh，已完成和正在開發的國內儲能項目容量總計達 2GWh。表表25 北京普能北京普能釩電池領域相關項目釩電池領域相關項目 時間時間 項目內容項目內容 2009

166、 年 收購 VRB Power，獲得其在全釩液流電池領域的專利、設備和材料 2010 年 開發出國內首創 MW 級 200KW 釩液流電池儲能產品 2011 年 建設國家電網風光儲輸示范工程 2MW/8MWh、國內首個 MW 級大型液流電池儲能項目 2013 年 建設加州 600KW/3.6MWh 及其他國家和地區 5 個 MW 級儲能項目 2014 年 開發出第二代 250KW 釩電池產品 2017 年 開發湖北棗陽 10MW 光儲一體化示范項目 2018 年 與攀鋼集團達成戰略合作（重點布局電解液環節）2020 年 產業鏈垂直整合，投建低成本釩資源加工基地 2021 年 開發出第三代 MW

167、 級 500KW 釩電池產品，啟動 100MW 級大型儲能電站項目開發 2022 年 山東臺兒莊 100MW/200MWh 獨立儲能項目交付 資料來源：公司官網，東海證券研究所 6.投資建議投資建議 儲能領域日益強調安全問題、風光裝機高增催生長時間尺度儲能需求，我們認為在政策和市場需求的雙重驅動下，本征安全性能優異、全生命周期成本優勢突出的全釩液流電池有望在長時儲能市場中率先取得突破。據我們預測，隨著風光等可再生能源發電滲透率的不斷提升，到 2025 年全球釩電池裝機量將達 13.1GWh。目前釩電池行業正處產業化推廣階段，全球市場空間廣闊；產業鏈已基本形成，市場需求亟待釋放，我們建議關注已在

168、釩電池領域率先布局擁有先發優勢的企業，建議關注：釩鈦股份、河鋼股份、永泰能源等。建議關注：釩鈦股份、河鋼股份、永泰能源等。7.風險提示風險提示 全釩液流電池產業化進程不及預期全釩液流電池產業化進程不及預期。全釩液流電池尚處于產業化進程的初期，若未來無法順利實現規?；慨a，將導致生產成本偏高，產業化發展進程將受阻。下游市場發展不及預下游市場發展不及預期期。目前鋰離子電池在電化學儲能領域處于絕對主導地位，若未來市場仍然偏好鋰離子電池，全釩液流電池產業發展或將難以取得突破。證券研究報告證券研究報告 42/42 請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明請務必仔細閱讀正文后的所有說明和聲明 行業深度行業深度

169、 一、評級說明一、評級說明 評級評級 說明說明 市場指數評級 看多 未來 6 個月內滬深 300 指數上升幅度達到或超過 20%看平 未來 6 個月內滬深 300 指數波動幅度在-20%20%之間 看空 未來 6 個月內滬深 300 指數下跌幅度達到或超過 20%行業指數評級 超配 未來 6 個月內行業指數相對強于滬深 300 指數達到或超過 10%標配 未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 指數在-10%10%之間 低配 未來 6 個月內行業指數相對弱于滬深 300 指數達到或超過 10%公司股票評級 買入 未來 6 個月內股價相對強于滬深 300 指數達到或超過 15%增持 未來 6

170、個月內股價相對強于滬深 300 指數在 5%15%之間 中性 未來 6 個月內股價相對滬深 300 指數在-5%5%之間 減持 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數 5%15%之間 賣出 未來 6 個月內股價相對弱于滬深 300 指數達到或超過 15%二、分析師聲明：二、分析師聲明：本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，具備專業勝任能力，保證以專業嚴謹的研究方法和分析邏輯，采用合法合規的數據信息，審慎提出研究結論，獨立、客觀地出具本報告。本報告中準確反映了署名分析師的個人研究觀點和結論，不受任何第三方的授意或影響，其薪酬的任何組成部分無論是在

171、過去、現在及將來，均與其在本報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。署名分析師本人及直系親屬與本報告中涉及的內容不存在任何利益關系。三、免責聲明：三、免責聲明：本報告基于本公司研究所及研究人員認為合法合規的公開資料或實地調研的資料，但對這些信息的真實性、準確性和完整性不做任何保證。本報告僅反映研究人員個人出具本報告當時的分析和判斷，并不代表東海證券股份有限公司，或任何其附屬或聯營公司的立場，本公司可能發表其他與本報告所載資料不一致及有不同結論的報告。本報告可能因時間等因素的變化而變化從而導致與事實不完全一致，敬請關注本公司就同一主題所出具的相關后續研究報告及評論文章。在法律允許的情

172、況下，本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供多種金融服務。本報告僅供“東海證券股份有限公司”客戶、員工及經本公司許可的機構與個人閱讀和參考。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何機構和個人的投資建議，任何形式的保證證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本公司客戶如有任何疑問應當咨詢獨立財務顧問并獨自進行投資判斷。本報告版權歸“東海證券股份有限公司”所有，未經本公司書面授權，任何人不得對本報告進行任何形式的翻版、復制、刊登、發表或者引用

173、。四、資質聲明：四、資質聲明：東海證券股份有限公司是經中國證監會核準的合法證券經營機構，已經具備證券投資咨詢業務資格。我們歡迎社會監督并提醒廣大投資者，參與證券相關活動應當審慎選擇具有相當資質的證券經營機構，注意防范非法證券活動。上海上海 東海證券研究所東海證券研究所 北京北京 東海證券研究所東海證券研究所 地址：上海市浦東新區東方路1928號 東海證券大廈 地址：北京市西三環北路87號國際財經中心D座15F 網址：Http:/ 網址：Http:/ 座機：（8621）20333275 手機：18221959689 座機：（8610）59707105 手機：18221959689 傳真：（8621）50585608 傳真：（8610）59707100 郵編：200215 郵編：100089