【研報】電力設備行業動態跟蹤報告：多晶硅料競爭格局優化進口替代有望加速-20200225[18頁].pdf

1、 行業動態跟蹤報告 多晶硅料：競爭格局優化，進口替代有望加速 行 業 動 態 跟 蹤 報 告 行 業 報 告 電力設備電力設備 2020 年 02 月 25 日 強于大市強于大市（維持維持） 行情走勢圖行情走勢圖 證券分析師證券分析師 皮秀皮秀 投資咨詢資格編號 S1060517070004 010-56800184 PIXIU809PINGAN.COM.CN 朱棟朱棟 投資咨詢資格編號 S1060516080002 021-20661645 ZHUDONG615PINGAN.COM.CN 請通過合法途徑獲取本公司研究報請通過合法途徑獲取本公司研究報 告，如經由未經許可的渠道獲得研告，如經由未

2、經許可的渠道獲得研 究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告，請慎重使用并注意閱讀研 究報告尾頁的聲明內容。究報告尾頁的聲明內容。 投資要點 低成本硅料產能大擴張，國內競爭格局優化。低成本硅料產能大擴張，國內競爭格局優化。據統計，2019 年陸續有 6 家多晶硅企業停產檢修，國內在產多晶硅企業數量由 2018 年初的 24 家，減少至 2019 年初的 18 家，再縮減至 2019 年底的 12 家。2019 年全年，前五家硅料企業產量占比達到 77.8%，較 2018 年的 60.5%明 顯提升。截至 2019 年底，協鑫、通威、大全、特變、東方希望五家企 業合計產能占比達到 77%，預計后續還

3、將進一步提升。 海外巨頭陷困境，國產替代有望加速海外巨頭陷困境，國產替代有望加速。瓦克和 OCI 是海外兩家最大的 硅料企業，在 2019 年硅料價格同比大幅下降的情況下，兩家企業的多 晶硅業務盈利情況均呈現明顯下滑。整體看，國內硅料企業與海外巨頭 相比，技術和產品品質方面的差距不斷縮小，成本優勢明顯。在 OCI 明確將韓國基地太陽能級多晶硅料生產最小化之后， 預計未來進口硅料 占比將進一步減小。 短期供需緊平衡，短期供需緊平衡，行業行業集中度或再提升。集中度或再提升。以 2020 年全球新增裝機 140GW 作為估算基礎，國內硅片產量有望達到 155GW，對應國內硅 料需求約 50.5 萬噸

4、?？紤]截至 2019 年底國內硅料產能情況以及 OCI 減產后導致的海外硅料進口規模減少，預計 2020 年國內硅料供需整體 處于緊平衡狀態，硅料價格有較強支撐，后續存在漲價可能。在短期供 需緊平衡以及光伏行業巨大發展潛力的背景下，新一輪擴產或將涌現， 中長期看硅料的競爭格局有待進一步優化。 投資建議。投資建議。受益于國內新產能釋放節奏放緩、海外硅料巨頭 OCI 減產， 以及終端需求的持續增長，多晶硅料的供需格局有望明顯改善，短期來 看硅料可能處于供需的緊平衡狀態，硅料價格具有較強的支撐，后續有 望價格回暖。 中長期看國內硅料巨頭之間的競爭有望加劇， 在融資能力、 能源成本、精細化管理等方面具

5、備優勢的企業有望脫穎而出。建議關注 技術、成本領先，產能規模有望進一步大幅擴張的通威股份通威股份，以及美股 上市公司大全新能源大全新能源等。 風險提示。風險提示。1、國內及海外的光伏裝機受政策等多重因素影響，新型冠 狀病毒疫情在短期內帶來新的不確定性， 全球新增光伏裝機規模存在低 于預期的可能。2、多晶硅料的競爭格局尚未完全企穩，未來行業競爭 可能進一步加劇。3、如果下游硅片、電池片技術進步超預期，可能導 致單瓦硅耗進一步大幅下降。 -20% -10% 0% 10% 20% Feb-19 May-19 Aug-19 Nov-19 滬深300電力設備 證 券 研 究 報 告 電力設備行業動態跟蹤

6、報告 2 / 18 正文目錄正文目錄 一、一、 低成本硅料產能大擴張，國內競爭格局優化低成本硅料產能大擴張，國內競爭格局優化 . 4 1.1 2018-2019 年低成本、優質產能大幅擴張 . 4 1.2 落后產能逐步退出，行業競爭格局優化 . 5 二、二、 海外巨頭陷困境，國海外巨頭陷困境，國產替代有望加速產替代有望加速 . 7 2.1 OCI：硅料業務戰略調整，重心轉向馬來西亞 . 7 2.2 瓦克：多晶硅業務盈利水平大幅下滑 . 9 2.3 本土勢力的進擊與海外巨頭的退守 . 10 三、三、 短期供需緊平衡，行業集中度或再提升短期供需緊平衡，行業集中度或再提升. 13 3.1 終端需求持

7、續增長，單瓦硅耗下降趨緩 . 13 3.2 短期：供需緊平衡，硅料價格或有支撐 . 15 3.3 中長期：行業集中度或再提升 . 15 四、四、 投資建議投資建議 . 17 五、五、 風險提示風險提示 . 17 mNsNoOmQnQtNmOpOrOxOsN7N8QaQoMpPoMpPiNmMsQjMpNsM6MrRwOxNrMsNMYqRsO 電力設備行業動態跟蹤報告 3 / 18 圖表圖表目錄目錄 圖表 1 各公司近年年底的產能情況（萬噸） . 4 圖表 2 近年新投項目每萬噸投資明顯下降 . 4 圖表 3 硅料價格走勢圖 . 5 圖表 4 2019 下半年國內硅料月度產量明顯提升 . 6

8、圖表 5 歷年年底國內在產硅料企業數量 . 6 圖表 6 通威 2019Q4 硅料產銷情況（噸） . 6 圖表 7 國內主要硅料企業產能變化（萬噸） . 6 圖表 8 全球歷年前十大多晶硅企業 . 7 圖表 9 OCI 多晶硅料產能擴張歷程 . 7 圖表 10 OCI 韓國群山工廠多晶硅料生產成本與銷售價格的走勢 . 8 圖表 11 OCI 的 Basic Chemical 部門近年的財務情況 . 8 圖表 12 OCI 馬來西亞工廠預期的成本下降幅度及路徑 . 9 圖表 13 瓦克多晶硅業務（含電子級）歷年出貨量情況 . 9 圖表 14 瓦克多晶硅業務的財務情況 . 9 圖表 15 國內多晶

9、硅生產與進口情況（萬噸） . 10 圖表 16 2019 前三季度硅料進口區域分布 . 11 圖表 17 歷年硅料進口區域分布 . 11 圖表 18 瓦克多晶硅業務歷年的資本開支情況（億歐元） . 11 圖表 19 歷年全球前十大硅片生產企業 . 12 圖表 20 國內硅料生產的單位能耗變化情況 . 12 圖表 21 隆基與多晶硅料企業簽訂的采購協議 . 12 圖表 22 瓦克和通威人力支出情況對比 . 13 圖表 23 典型的國內多晶硅料成本結構 . 13 圖表 24 2009-2018 年光伏度電成本快速下降 . 14 圖表 25 2019 年以來組件價格明顯下降（元/W） . 14 圖表

10、 26 中國光伏協會對中國及全球光伏裝機預測（GW） . 14 圖表 27 國內硅料供給與硅片產量情況 . 14 圖表 28 全球硅片產量一般高于全球新增光伏裝機規模 . 15 圖表 29 通威、特變、大全近年多晶硅業務毛利率水平基本相當 . 15 圖表 30 通威多晶硅業務的擴張計劃 . 16 電力設備行業動態跟蹤報告 4 / 18 一、一、 低低成本成本硅料硅料產能大擴張，國內產能大擴張，國內競爭格局優化競爭格局優化 1.1 2018-2019 年低成本、優質產能年低成本、優質產能大幅擴張大幅擴張 2018-2019 年，國內硅料產能呈現大規模的擴張，擴張的主體主要集中在通威、大全、特變、

11、協鑫 和東方希望等五家企業，使得國內硅料格局呈現較大的變化。 通威：2018 年四季度，樂山和包頭一期各 2.5 萬噸多晶硅生產線（實際產能達 3 萬噸）投產， 推動總的多晶硅產能達到 8 萬噸。 大全新能源：隨著 2018-2019 年新疆 Phase 3B 和 Phase 4A 等項目的陸續投產，公司產能規 模大幅擴張，到 2019 年底預計達到 7 萬噸。 新特能源：2019 年 5 月，公司新建的 3.6 萬噸多晶硅項目投產，使得總產能達到 7.2 萬噸，實 際產能可能能達到 8 萬噸。 東方希望：根據環評資料披露情況，一期工程 3 萬噸生產線于 2017 年和 2018 年陸續投產；

12、據 報道，2019 年 12 月，新疆東方希望新能源有限公司二期工程年產 12 萬噸多晶硅項目（一階 段 3 萬噸）實現全流程貫通，有望較快投運。 新疆協鑫： 項目首期于 2018 年 10 月投產， 到 2019 年年中， 新疆協鑫產能規模達到 4.8 萬噸； 2019 年江蘇中能和中環股份對新疆協鑫進一步增資，以使新疆協鑫產能達到 6 萬噸。 圖表圖表1 各公司近年年底的產能情況（萬噸）各公司近年年底的產能情況（萬噸） 2017 2018 2019 通威 2 8 8 新特 3 3.6 7.2 大全 1.8 3 7 新疆協鑫 0 4 4 東方希望 1.5 3 4 資料來源：各公司財報，平安證

13、券研究所 本輪擴張是在技術趨于成熟、投資成本大幅下降、行業前景更趨明朗（本輪擴產的投資計劃基本都 在 2018 年“531”新政之前制定）的背景下實施的，由國內規模和技術水平靠前的硅料企業主導， 新投產能具有產品品質高、單位投資強度低、電費成本低等顯著優點。 產品品質產品品質方面，基于先進的設備和工藝，本輪新投產能基本都能實現較高比例的單晶料生產， 根據大全披露數據，2019Q3，其單晶級硅料的銷售占比達到 86%，4A 項目 3.5 萬噸產能滿產 后， 單晶級硅料占比有望進一步提升至 90%； 通威新投產能單晶級硅料占比也達到 85%及以上。 投資規模投資規模方面，披露數據顯示，近期新投產能

14、每萬噸的投資規模約 10 億元，明顯低于此前的 投資強度。 圖表圖表2 近年新投項目每萬噸投資明顯下降近年新投項目每萬噸投資明顯下降 項目名稱 投運時間 產能（萬噸） 投資估算 每萬噸投資 亞洲硅業二期 2011 0.3 約 10 億元 33 億元 OCI 韓國 P3 工廠 2010-2015 3.5 14.36 億美元 4.1 億美元 瓦克美國基地 2016 2 約 25 億美元 12.5 億美元 東方希望一期 2017 3 59.2 億元 19.7 億元 通威包頭一期 2018 3 31 億元 10.3 億元 通威樂山一期 2018 3 30.6 億元 10.2 億元 電力設備行業動態跟蹤

15、報告 5 / 18 新疆協鑫一期 2018 6 60 億元 10.0 億元 新特能源 3.6 萬噸 2019 4 40.7 億元 10.2 億元 資料來源：各公司官網、財報，平安證券研究所 電價電價方面，近年新投產能集中在新疆、內蒙和四川樂山等地，電價水平明顯低于中東部地區， 部分新建產能配套自備電廠，進一步降低電價水平。根據光伏協會統計，2018 年全國多晶硅平 均綜合電耗已降至 71kWh/kg，骨干企業的指標甚至降至 63kWh/kg 以下；以 63kWh/kg 的綜 合電耗水平測算，電價每降低 1 毛錢，每公斤的生產成本和現金成本將降低約 5.6 元。根據通 威披露數據，樂山和包頭新產

16、能電價分別約 0.325 元/ kWh 和 0.23 元/kWh；新疆地區硅料企業 電價約 0.2-0.25 元/kWh（自備電廠的電力成本更低） 。整體看，新建產能所在地區的電價水平 相對江蘇、河南、江西、陜西等傳統硅料企業所在地的工業電價水平明顯更低。 綜合來看，近期新投產能生產成本明顯更低。截至目前，通威樂山和包頭新產能生產成本均在 4 萬 元/噸以下；大全 2019Q3 的生產成本約 7 美元/公斤，4A 項目滿產后，總的生產成本有望降至 6.5 美元/公斤左右。 上述五家企業產能大擴張影響到了全球多晶硅產業的供需格局。在大規模、低成本的硅料產能沖擊 之下，2019 年，盡管全球新增光

17、伏裝機較快增長，多晶硅價格持續下行。由于需求端單晶占比的提 升，致密料的價格下滑幅度相對疏松料明顯更小。 圖表圖表3 硅料價格走勢圖硅料價格走勢圖 資料來源:PVInfolink，平安證券研究所 1.2 落后產能落后產能逐步退出，逐步退出，行業行業競爭格局優化競爭格局優化 價格的持續走低導致相對落后產能的陸續退出。據統計，2019 年全年陸續有 6 家多晶硅企業停產檢 修，國內在產多晶硅企業數量由 2018 年初的 24 家，減少至 2019 年初的 18 家，再縮減至 2019 年 底的 12 家。 50 70 90 110 130 150 170 21-Feb-18 14-Mar-18 4

18、-Apr-18 25-Apr-18 16-May-18 6-Jun-18 27-Jun-18 18-Jul-18 8-Aug-18 29-Aug-18 19-Sep-18 10-Oct-18 31-Oct-18 21-Nov-18 12-Dec-18 2-Jan-19 23-Jan-19 13-Feb-19 6-Mar-19 27-Mar-19 17-Apr-19 8-May-19 29-May-19 19-Jun-19 10-Jul-19 31-Jul-19 21-Aug-19 11-Sep-19 2-Oct-19 23-Oct-19 13-Nov-19 4-Dec-19 25-Dec-19

19、 15-Jan-20 5-Feb-20 致密料（元/kg）菜花料（元/kg） 電力設備行業動態跟蹤報告 6 / 18 圖表圖表4 2019 下半年國內硅料月度產量明顯提升下半年國內硅料月度產量明顯提升 圖表圖表5 歷年年底國內在產硅料企業數量歷年年底國內在產硅料企業數量 資料來源:硅業分會，平安證券研究所 資料來源: 硅業分會，平安證券研究所 2019 年下半年以來，國內硅料月度產量呈現明顯的增長，其主要的增量來自新投產能的釋放。根據 大全新能源的預測，2019Q4 的產量有望達到 1.4-1.5 萬噸，接近 2019 上半年的產量規模；通威 2019Q4 產量達到 2.31 萬噸，超過 20

20、19 上半年的產量規模，且處于滿產滿銷的狀態。 圖表圖表6 通威通威 2019Q4 硅料產銷情況（噸）硅料產銷情況（噸） 2019 年 10 月 2019 年 11 月 2019 年 12 月 月產能 6666.7 6666.7 6666.7 月產量 7530.7 7755.1 7765.4 月銷量 7168.4 7701.9 8355.2 資料來源：公司公告，平安證券研究所 根據硅業分會披露數據，2019 年全年，前五家硅料企業產量占比達到 77.8%，較 2018 年的 60.5% 明顯提升。2019 年 10 月和 11 月，通威、保利協鑫、大全、新特、東方希望、亞洲硅業等前 6 家企

21、業產量占比均在 88%以上，隨著后續產能的繼續釋放，預計上述 6 家的市占份額有望進一步提升。 產能方面，截至 2019 年底，協鑫、通威、大全、特變、東方希望五家企業合計產能占比達到 77%， 預計 2020 年部分相對落后的產能還將進一步退出，前五家的產能占比有望達到 84%。 圖表圖表7 國內主要硅料企業產能變化（萬噸）國內主要硅料企業產能變化（萬噸） 資料來源:硅業分會，平安證券研究所 2 2.2 2.4 2.6 2.8 3 3.2 3.4 3.6 3.8 2019.1 2019.2 2019.3 2019.4 2019.5 2019.6 2019.7 2019.8 2019.9 20

22、19.10 2019.11 2019.12 2020.1 國內硅料月度產量（萬噸） 0 5 10 15 20 25 30 2013201420152016201720182019 在產硅料企業數量 0 2 4 6 8 10 12 14 保利協鑫通威大全特變東方希望其他 201820192020E 電力設備行業動態跟蹤報告 7 / 18 二、二、 海外海外巨頭巨頭陷困境陷困境，國產替代有望加速，國產替代有望加速 據統計，2019 年全年國內單晶致密料均價為 7.6 萬元/噸，同比大幅下滑 31.2%，多晶疏松料全年均 價為 6.09 萬元/噸，同比大幅下跌 39.8%。瓦克和 OCI 是海外兩家

23、最大的硅企，在價格大跌的情況 下，兩家企業的多晶硅業務盈利情況均呈現明顯下滑。我們認為，在國內落后產能基本替代完成的 情況下，海外進口替代有望加快到來。 圖表圖表8 全球歷年前十大多晶硅企業全球歷年前十大多晶硅企業 20112011 20122012 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 Wacker Wacker 江蘇中能 江蘇中能 江蘇中能 江蘇中能 江蘇中能 江蘇中能 Hemlock 江蘇中能 Wacker Wacker Wacker Wacker Wacker Wacker 江蘇中能 OCI OCI OCI OCI

24、OCI OCI OCI OCI Hemlock Hemlock Hemlock Hemlock Hemlock 新特能源 新特能源 REC REC REC REC 新特能源 新特能源 大全 大全 LDK Tokuyama 新特能源 新特能源 REC 洛陽中硅 洛陽中硅 東方希望 MEMC MEMC Tokuyama Hksilicon Tokuyama Hksilicon Hemlock Hemlock 洛陽中硅 大全 MEMC Tokuyama 洛陽中硅 亞洲硅業 通威 通威 Tokuyama 亞洲硅業 大全 洛陽中硅 大全 大全 Hksilicon 洛陽中硅 大全 洛陽中硅 亞洲硅業 大全

25、 Hksilicon 通威 亞洲硅業 亞洲硅業 資料來源：CPIA，平安證券研究所 2.1 OCI：硅料業務戰略調整，重心轉向馬來西亞：硅料業務戰略調整，重心轉向馬來西亞 OCI 是韓國大型化工集團，也是韓國最大的多晶硅生產企業，從 2008 年首個項目投產以來，OCI 的多晶硅業務產能規模持續擴張，到 2015 年，韓國本土的多晶硅產能達到 5.2 萬噸。 2017 年，OCI 收購日本 Tokuyama 在馬來西亞的多晶硅公司，開辟了韓國本土以外的多晶硅產業布 局。到 2019 年，馬來西亞生產基地的產能達到 2.7 萬噸，OCI 總的多晶硅產能達到 7.9 萬噸。 圖表圖表9 OCI 多

26、晶硅料產能擴張歷程多晶硅料產能擴張歷程 地點地點 項目名稱項目名稱 完工時間完工時間 有效產能（噸）有效產能（噸） 總投資 （百萬美總投資 （百萬美 元）元） 單位投資（美元單位投資（美元/ / 公斤）公斤） 韓國 GEN1 P1 Q1 2008 6,500 545 83.8 GEN2 P2 Q3 2009 10,500 895 85.2 P3 Q4 2010 10,000 761 76.1 Debottlenecking P3.5 Q3 2011 8,000 320 40 P3.7 Q4 2011 7,000 245 35 P3.9 Q1 2015 10,000 110 11 馬來西亞 Ac

27、quisition of OCIMSB Q2 2017 13,800 173 12.5 Revamping PS2 Q3 2018 3,200 33 10.3 PS1 Q1 2019 10,000 78.7 7.9 合計 79,000 3161 40 資料來源：公司財報，平安證券研究所 電力設備行業動態跟蹤報告 8 / 18 2018-2019 年，硅料價格大幅下降，由于生產成本未能同步下降，OCI 韓國工廠的盈利能力明顯下 滑。 受此影響， 多晶硅業務所在的 Basic Chemical 部門的盈利水平達到組建以來的最低，2019 年， Basic Chemical 部門的 EBITDA 轉

28、負，對公司整體經營情況起到明顯拖累效應。 圖表圖表10 OCI 韓國群山工廠多晶硅料生產成本與銷售韓國群山工廠多晶硅料生產成本與銷售價格價格的走勢的走勢 資料來源:公司財報，平安證券研究所 注：定義2009年的生產成本和銷售價格均為100，各數據為相對值，反映變化趨勢 圖表圖表11 OCI 的的 Basic ChemicalBasic Chemical 部門近年的財務情況部門近年的財務情況 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 收入（萬億韓元） 1.99 2.11 1.51 1.57 1.68 1.40 1

29、.21 營業利潤（億韓元） -1560 370 -570 290 1090 -650 -2290 EBITDA（億韓元） 3090 4900 1530 2420 3250 1510 -99 資料來源：公司財報，平安證券研究所 注：當前匯率為1韓元=0.005908人民幣 在此背景下，OCI 宣稱對硅料業務進行戰略調整： （1）自 2020 年二季度，韓國 P1 工廠將用于生產電子級的多晶硅料； （2）將韓國本土的太陽能級多晶硅料生產規模最小化； （3）馬來西亞工廠繼續聚焦太陽能級多晶硅料，通過降本、增產提升市場競爭力。 OCI 預測， 盡管馬來西亞工廠 2019 年生產成本同比下降約 33%，

30、 2020 年依然有望實現 16%的成本 下降，同時，通過優化設備運行，2020 年產量有望提升 10%。 100 88 8376 73 68 50 43 44 47 42 100 92 87 35 27 32 25 23 24 20 13 0 20 40 60 80 100 120 20092010201120122013201420152016201720182019 生產成本銷售價格 電力設備行業動態跟蹤報告 9 / 18 圖表圖表12 OCI 馬來西亞工廠預期的成本下降幅度及路徑馬來西亞工廠預期的成本下降幅度及路徑 資料來源:公司財報，平安證券研究所 2.2 瓦克瓦克：多晶硅業務盈利多

31、晶硅業務盈利水平大幅下滑水平大幅下滑 德國瓦克是老牌的多晶硅生產企業，早期主要生產電子級多晶硅，自 2000 年起，受光伏市場興起以 及太陽能級多晶硅需求快速擴大的影響， 瓦克開始進軍光伏市場， 研發低成本多晶硅生產技術。 2016 年，瓦克在美國田納西州查爾斯頓新建的超純多晶硅生產基地投入運營，該工程耗時 5 年，耗資約 25 億美元，產能規模約 2 萬噸；至此，瓦克多晶硅業務形成德國博格豪森、農特里茨以及美國查爾 斯頓三大生產基地，總的產能約 8 萬噸。 隨著美國查爾斯頓基地自 2017 年氫氣爆炸事故后設備修復以及恢復滿產，2019 年，瓦克三大多晶 硅生產基地處于滿產或最大產能生產狀態

32、，預計 2019 年瓦克多晶硅出貨量有望創歷史新高。 圖表圖表13 瓦克多晶硅業務瓦克多晶硅業務（含電子級）（含電子級）歷年出貨量情況歷年出貨量情況 20112011 20122012 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019E E 出貨量 （萬噸） 3.2 3.8 4.9 5.1 5.5 6.6 7 同比下 滑 銷售規模增長顯著， 預計出貨量 創歷史新高 資料來源：公司財報，平安證券研究所 受硅料價格下跌影響，盡管銷售規模大幅增長，2019 年瓦克多晶硅業務盈利水平進一步下降。據瓦 克初步估算，瓦克多晶硅業務

33、部門 2019 財年實現的銷售額為 7.8 億歐元，同比下滑約 5%，實現的 EBITDA 為 5500 萬歐元，同比減少 24%。瓦克在 2019 年第三季度因美國查爾斯頓生產基地 2017 年發生事故而獲得的保險賠償， 使 EBITDA 增加了 1.125 億歐元， 如果不把這項特殊收益考慮在內， 瓦克多晶硅業務部門 2019 年的 EBITDA 約為-5500 萬歐元。 據公司初步估算，2019 年四季度，多晶硅業務的收入規模 1.95 億歐元，當季實現 EBITDA 為 0，估 計多晶硅業務處于現金流虧損的邊緣。 由于 2019 年硅料價格未如瓦克預期出現回暖， 且在中國多晶 硅企業大

34、幅擴產的背景下市場趨勢難以預測， 瓦克在 2019 年四季度對多晶硅生產設施的賬面價值計 提金額為 7.5 億歐元的計劃外折舊。 圖表圖表14 瓦克多晶硅業務的財務情況瓦克多晶硅業務的財務情況 20102010 20112011 20122012 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 2019E2019E 銷售收入（億歐元） 13.7 14.5 11.4 9.2 10.5 10.6 11.0 11.2 8.2 7.8 EBITDA（億歐元） 7.33 7.47 4.28 2.34 5.37 4.02 2.86 2.90 0.

35、72 0.55 電力設備行業動態跟蹤報告 10 / 18 EBITDA Margin 53.6% 51.6% 37.6% 25.3% 51.2% 37.8% 26.1% 25.8% 8.8% 7.1% 資料來源：公司財報，平安證券研究所 根據公司披露數據，2015 年電子級硅料的出貨量占比達到 10%，2015-2018 年，公司電子級硅料 的出貨量復合增速約 25%，估計 2018 年半導體用多晶硅的出貨量超過 1 萬噸?？紤]電子級多晶硅 相對更好的盈利水平， 公司 2019 年太陽能級多晶硅業務的實際盈利水平將低于多晶硅業務報表體現 的盈利水平。 瓦克宣稱，公司多晶硅業務的戰略將保持不變，

36、未來將進一步降低成本，并將業務重點放在半導體 用多晶硅以及單晶太陽能電池用高品質材料上（2018 年單晶用太陽能多晶硅料占比達 80%） 。公司 預測，2021 年硅料現金成本將在 2017 年基礎上下降超過 30%，降本措施包括降低能耗、優化原材 料結構及資源效率、提升勞動生產效率等。 同時，瓦克公布了其“共塑未來”精簡計劃的初步目標，計劃到 2022 年底在集團行政管理部門和業 務部門下屬非經營性部門裁減 1000 個工作崗位， 通過降低非人事費用、 縮減內部服務范圍和精簡組 織架構將每年的開支減少 2.5 億歐元，為多晶硅業務以及化學業務應對更為嚴峻的競爭做準備。 2.3 本土本土勢力的

37、進擊與海外巨頭的退守勢力的進擊與海外巨頭的退守 根據光伏協會披露數據，2019 年國內多晶硅產量約 34.2 萬噸，2019 全年進口硅料規模約 14.4 萬 噸，進口規模占國內生產與進口總量的比重降至 30%左右，為近年的最低水平。 我國當前多晶硅料的進口主要來自德國、 韓國和馬來西亞， 基本對應瓦克和 OCI 生產基地所在區域。 根據硅業分會統計， 2019 年前三季度， 德國、 韓國、 馬來西亞進口的多晶硅料約占進口總量的 84%。 圖表圖表15 國內多晶硅生產與進口情況（萬噸）國內多晶硅生產與進口情況（萬噸） 國內產量國內產量 進口量進口量 進口量比重進口量比重 2012 7.1 8.

38、3 53.8% 2013 8.5 8.1 48.7% 2014 13.6 10.2 42.9% 2015 16.5 11.2 40.5% 2016 19.4 14.1 42.1% 2017 24.2 15.9 39.6% 2018 25.9 14.0 35.0% 2019E 34.2 14.4 29.6% 資料來源：CPIA、WIND、海關，平安證券研究所 電力設備行業動態跟蹤報告 11 / 18 圖表圖表16 2019 前三季度硅料進口區域分布前三季度硅料進口區域分布 圖表圖表17 歷年硅料進口區域分布歷年硅料進口區域分布 資料來源:硅業分會，平安證券研究所 資料來源:WIND、海關，平安證券研究所 近年國內硅料進口占比的不斷降低的背后，是國內硅料企業的堅定擴產和海外硅料企業資本開支大 幅下降。以瓦克為例，自 2016 年美國多晶硅生產基地投產之后，其多晶硅業務資本開支明顯收縮， 在當前規模龐大的存量產能處于現金流虧損邊緣的情況下，企業未來的著眼點大概率在于存量資產 的降