【研報】減隔震行業專題四：行業正處于高速發展期立法只是“加速器”-20200622[22頁].pdf

1、行業正處于高速發展期，立法只是“加速器” 行業專題研究四 證券分析師：王介超 電話：18600570430 執業證號：S1190519100003 證券分析師：任菲菲 電話：13046033778 執業證號：S1190520010001 2020-6-22 證券研究報告證券研究報告 一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 二、行業正處于高速發展期，立法只是“加速器” 三、占據微笑曲線兩端，龍頭價值更顯著 四、投資建議 五、風險提示 目 錄 rQsNsMzRpPqPrRtMtNqOmP9PaO8OsQpPmOmMeRqQsMfQnPtP9PnNuMwMmQnRNZsOoQ 請務

2、必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 2 報告摘要 海外回顧海外回顧: :大震啟示與經濟實力共同促進減隔震行業發展大震啟示與經濟實力共同促進減隔震行業發展 從日本隔震發展史可知大震突發啟示大震突發啟示是隔震發展的重要驅動，建筑法的不斷修訂完善建筑法的不斷修訂完善為產業發展提供了明確指引作用，而經濟實力經濟實力是其產業得以順利推動的 先決因素。日本隔震發展首先建立在經濟水平相對較高同時產業結構升級的基礎之上，1981新抗震設計法實施后，隔震由于抗震性能強得到初步應用，1995 阪神大震后快速擴張，2011東日本大震加速了日本隔震“最后一公里” 進程，產業發展進度正與日本經濟發展、產

3、業進程相符合。 減隔震行業本就處于快速發展期，立法只是“加速器”減隔震行業本就處于快速發展期，立法只是“加速器” 在當前立法未落地的情景下，剔除2018年“去杠桿”以及基建低迷的特殊時期，2015年到2018年減隔震行業的復合增速高達30%，行業已經進入快速發展期， 考慮到龍頭優勢，龍頭增速或達50%以上，建設工程抗震管理條例只是行業滲透的“加速器”，在我國進入高質量發展階段，提升抗震減災能力，提高人 民群眾安全感的背景下，立法是十分必要和及時的，若立法落地后，近幾年行業將大幅增長，行業空間擴大至20倍。 參照日本的發展情況，經濟條件較好的背景下，產業當前滲透至成熟階段約為1995-2015年

4、，歷經20年時間。我國經濟增速雖然已過高速階段，步入常態化發 展，但建筑產業升級正式開端為近年十三五期間，同時隔震配套標準已于2018年更新發布，震安科技等行業龍頭已掌握與日本同等質量的技術儲備。日本 1995年大震后隔震步入上行通道，1995至今維持較長期持續增長，且將于2020-2025年實現全體耐震，假設我國2008年的時間節點對應日本的1995年，我國隔 震上行起始于2011年，當前正處于快速增長期，有望在未來10-15年依然維持長期較快增長，而“加速器”建設工程抗震管理條例的出臺有望將該周期縮 短數年。 龍頭占據“微笑曲線”兩端，價值更顯著龍頭占據“微笑曲線”兩端，價值更顯著 減隔震

5、行業龍頭優勢顯著，市占率與增速均相對較高減隔震行業龍頭優勢顯著，市占率與增速均相對較高。CR5/CR10分別為66%/87%，排名第一的震安科技占比超30%。從近年增速來看，震安科技收入增速多高 于其他企業增速，呈現強者恒強局面。龍頭不僅具有先發優勢，而且有力占據“微笑曲線”的兩端，擁有較高附加價值，因此能夠較好地穩定、甚至擴張自 身的收入和利潤。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 3 報告摘要 投資建議投資建議 在減隔震行業“當前滲透”以及“立法加速”兩條發展路徑中，龍頭邏輯均較為顯著，而不考慮立法預期的當前滲透情境下，龍頭對微笑曲線兩端的把握依 然較強，對自身高利潤率

6、形成支撐。因此我們推薦震安科技震安科技（行業龍頭）；建議關注天鐵股份天鐵股份（新發可轉債布局房屋隔震）、時代新材時代新材（擁有LNG隔震項目經 驗）。 風險提示風險提示 建設工程抗震管理條例落地不及預期，基建資金收緊。 資料來源：Wind,太平洋研究院整理 EPSEPSPEPE股價股價 代碼代碼名稱名稱最新評級最新評級2019A2019A2020E2020E2021E2021E2019A2019A2020E2020E2021E2021E2020/6/2020/6/1919 300767震安科技買入0.631.112.0996.0456.7330.0462.90 300587天鐵股份買入0.70

7、1.061.2422.7416.9314.4617.98 600458時代新材買入0.070.340.47105.0419.4613.926.57 圖表：重點推薦公司盈利預測表 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 4 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 我們通過復盤海外發達國家建筑隔震發展史，發現大震突發啟示大震突發啟示是隔震產業發展的重要驅動，建筑法的不斷修訂完善建筑法的不斷修訂完善為產業發展提供了明確指引作 用，而經濟實力經濟實力是其產業得以順利推動的先決因素。從日本隔震與減震整體發展趨勢來看，1995年大震后20多年大建筑隔震、減震處于長期持

8、續上 升態勢。日本日本的兩次隔震產業爆發節點分別在19951995年和年和20112011年前后年前后，分別是1995年阪神大地震和2011年東日本大地震突發期。1995年震后日本隔震 建筑從1994年的不到10棟迅速增加至1995年的70多棟，而1996年更是爆發增長至200多棟，兩年間實現兩年間實現2020多倍的擴張；多倍的擴張；2011年東日本大地震后新增 隔震建筑自當年的148棟一躍增至2012年的334棟，在建筑業開工面積已趨于穩定的背景下，實現超越翻倍的增長在建筑業開工面積已趨于穩定的背景下，實現超越翻倍的增長。 資料來源：隔震技術發展，太平洋證券研究院整理 1988-2017年日

9、本每年新增隔震建筑數與非住宅建筑開工情況對比（千平米，棟） 0 50 100 150 200 250 300 350 400 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 日本非住宅開工建筑隔震建筑數 阪神大地震阪神大地震 東日本大

10、地震東日本大地震 資料來源：日本免震構造協會，日本國土交通省，太平洋證券研究院整理 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 5 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 資料來源：JSSI，太平洋證券研究院整理 日本隔震大建筑、住宅、減震1999-2017年累計建成建筑數趨勢 -50% 0% 50% 100% 150% 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 日本隔震建筑增速與開工建筑面積增速對比日本隔震建筑增

11、速與開工建筑面積增速對比 大建筑隔震非住宅開工住宅開工 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 6 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 為什么大地震能夠驅動隔震應用的爆發？為什么大地震能夠驅動隔震應用的爆發？ 佇立在廢墟中的隔震樓是隔震技術有效性的最好印證佇立在廢墟中的隔震樓是隔震技術有效性的最好印證。1）1995年阪神大地震7.3級，震中采用隔震技術的“WEST大樓”充分發揮隔震效果，在大量 建筑受損嚴重的情況下，WEST大樓顯示出了優異的抗震性能，該項目采用了54個直徑1.2米鉛芯橡膠支座和66個1米及0.8米直徑的疊層橡膠支座， 44個環形鋼阻尼

12、器，在阪神地震中WEST大樓距離震中僅35km，大樓的損傷僅限于隔震層環形鋼阻尼器漆皮剝落。2）2011年東日本大地震達9級，位 于震災中心區的石卷紅十字醫院再次展現出其隔震設計的優異抗震效果，該項目為鋼結構+隔震設計，采用天然疊層橡膠支座、滑板支座和鋼阻尼 器混用方案，震后除了鋼阻尼器表面涂裝有剝落，以及室內書本散落等現象外，沒有任何人員受傷情況，因此該醫院成為救災中心，為災后救援提 供了最有效的應急作用。 資料來源：減隔震技術及應用?？?，太平洋證券研究院整理資料來源：減隔震技術及應用?？?，太平洋證券研究院整理 WEST大樓隔震設計石卷紅十字醫院隔震設計 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正

13、 出奇 寧靜 致遠 7 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 日本建筑法是如何為隔震技術應用保駕護航的？日本建筑法是如何為隔震技術應用保駕護航的？ 組織完善組織完善：日本早在十九世紀后半葉就成立“預防震災調查會”，日本免震協會1993年成立。 標準規范體系完善標準規范體系完善：日本的建筑抗震要求主要依據建筑基準法進行規范，建筑基準法是由日本國土交通省頒布與修訂。初版建筑設計基 準法自1950年頒布，覆蓋設計、施工、維護等全建筑生命周期，至今已歷經多次修訂。日本建筑抗震歷程中較為重大的時間節點包括1980年“新 耐震設計法”頒布和1996年“耐震改建計劃”：1） “新耐震

14、設計法”使得日本建筑抗震標準在原有基礎上邁進一大步（中震不壞大震不倒），正 式步入“抗震2.0時代”（開始應用） 。2）“加強抗震措施的政策” “耐震改建計劃”加速推廣新抗震技術（隔震減震），宣告“抗震3.0時代 ”（普及應用）。 資料來源：日本國土交通省，太平洋證券研究院整理資料來源：日本國土交通省，太平洋證券研究院整理 日本建筑法體系建筑基準法的抗震標準圖示 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 8 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 日本建筑法是如何為隔震技術應用保駕護航的？日本建筑法是如何為隔震技術應用保駕護航的？ 抗震抗震3.03.0時代，

15、隔震減震技術廣泛推廣：時代，隔震減震技術廣泛推廣：1995年大震后建筑基準法繼續修訂，要求高層建筑必須能夠抵御里氏7級以上的強烈地震，并規定建筑 工程項目在提交設計方案、施工圖等文件的同時，需向政府部門同時遞交建筑抗震報告書，方可獲取開工許可證。此后又多次針對該法中抗震相關 規定進行修訂，將標準提高為能經得住6-7級地震搖晃而不會坍塌，其中商務樓要求8級地震不倒，地震頻發區，住宅、樓房抗震標準則為9級。 1995年12月起施行建筑耐震改修促進法（1995年-2019年4次修訂），1996年起從政府相關組織為代表的公建開始入手，進一步加強建筑抗震性 能提升，發布官公庁施設地震防災機能在方関答申，

16、同時期望借此普及隔震及減震新技術。期望借此普及隔震及減震新技術。 據日本內閣設定的目標，到2020年公建抗震率要達到95%，到2025年基本解決住宅抗震性不足的問題。 資料來源：日本國土交通省，太平洋證券研究院整理 日本建筑抗震重大節點程回顧 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 9 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 資料來源：日本國土交通省，太平洋證券研究院整理 日本1996年起推廣隔震減震技術 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 10 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 日本經濟實力與產業結構處于何

17、種階段？日本經濟實力與產業結構處于何種階段？ 從人均GDP走勢來看，1983年起日本人均GDP就穩定突破1萬美元，而1995年為日本拐點，1995年之后就進入長期區間波動階段，呈現較為成熟穩定 的趨勢。從日本產業就業結構來看，第一產業占比自1982年后就下降至10%以下，穩定處于后工業化時代。從城市化率來看，日本自1975年后城市 化率就已高出75%，早已長期維持在高位水平。整體來看，日本經濟發展處于成熟階段，第一 /二 /三產業就業人數占比分別為3.42% /24.27% /72.31%，同時產業升級不斷完善。 資料來源：世界銀行，太平洋證券研究院整理資料來源：世界銀行，太平洋證券研究院整理

18、 日本人均GDP走勢（美元）日本產業就業結構（%） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 第一產業就業人數占比:日本第二產業就業人數占比:日本 第三產業就業人數占比:日本 0 20 40 60 80 100 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 200

19、0 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 日本:人均GDP城市化率:日本 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 11 一、一、海外回顧：大震、建筑法、經濟實力共同促進隔震行業發展 資料來源：世界銀行，太平洋證券研究院整理 日本隔震發展趨勢（每年棟數） 通過多維度復盤，我們發現日本隔震產業的發展首先是建立在經濟水平相對較高同時產業結構升級的基礎之上，同時兩次大震加速推動隔震應 用。1981日本新抗震設計法實施后，隔震由于其優異的抗震作用得到初步應用，1995阪神大震后快速擴張，2011東日本大震加速了日本隔震“ 最后一公里”

20、進程。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 12 二、行業本就處于高速發展期，立法只是“加速器” 隔震產業發展驅動可大致分為當前滲透與立法加速兩部分，因此產業升級的進度決定了當前滲透的節奏，而立法強制實施的作用正是一張 “加速器” ，起到加速滲透的作用。 參照錢納里和西蒙庫茲涅茨的工業化水平評價體系，我們認為工業化進程的推進正是產業升級的必要條件，而隔震技術的應用正是建筑產業升級的 重要體現，因此我們認為人均人均GDPGDP、三次產業結構、人口城市化水平、三次產業結構、人口城市化水平是影響國內隔震產業當前滲透的影響因素。 復盤可知，我國由于歷史農耕文明長久深遠，目前農業就業

21、人口比重仍然較高，2019年農業就業人口比重約為25.36%，城鎮化比例60.6%。我國 2008年汶川地震后增強建筑抗震性能的意識開始提升，2009年第一產業占比首年降至10%以下，2010年再次發生玉樹地震警醒社會，2012年第三產 業占比首年超過第二產業，國內產業結構不斷調整、升級，到十三五期間經濟環境對產業結構調整愈加支持。2019年國內人均GDP首次突破一萬美 元，若建設工程抗震管理條例順利出臺，2020年有望成為中國抗震3.0時代的開端之年。 資料來源：中國勘察設計協會，減震技術，太平洋證券研究院整理 剛性抗震剛性抗震柔性抗震柔性抗震滲透率滲透率時間區間時間區間剛性抗震剛性抗震柔性

22、抗震柔性抗震滲透率滲透率時間區間時間區間 抗震初代01980前01993前 抗震1.0低19811995極低2008前 抗震2.0高19952010低2008-2019 抗震3.0高 2011至今大幅提升預期2020后 定義定義 日本（首棟隔震1982年）日本（首棟隔震1982年）中國（首棟隔震1993年）中國（首棟隔震1993年） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 13 二、二、行業本就處于高速發展期，立法只是“加速器” 資料來源：中國勘察設計協會，減震技術，太平洋證券研究院整理 中國減隔震歷史趨勢（累計建成棟數） 參照日本的發展階段，經濟條件較好的背景下，產業當前滲透

23、至成熟階段約為1995-2015年，歷經20年時間。我國經濟增速雖然已過高速階段，步 入常態化發展，但建筑產業升級正式開端為近年十三五期間，同時隔震配套標準已于2018年更新發布，震安科技等行業龍頭已掌握與日本同等質量 的技術儲備。日本1995年大震后隔震步入上行通道，1995至今維持較長期持續增長，且將于2020-2025年實現全體耐震，假設我國2008年的時間節 點對應日本的1995年，我國隔震上行起始于2011年，當前正處于快速增長期，有望在未來10-15年依然維持長期較快增長。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 14 二、二、行業本就處于高速發展期，立法只是“加速

24、器” 資料來源：云南地震工程研究院專家,太平洋證券研究院整理 參照云南地震工程研究院專家（引用自知名專家曾德民）統計的行業發展情況，近年行業年均復合增速約30%左右，假設維持當前滲透提升趨勢， 未來十多年將維持該年均復合增速，而“加速器”建設工程抗震管理條例的出臺有望將該周期縮短數年。（立法內及立法外空間測算詳情參見 我們的系列專題報告）。 中國減隔震當前滲透提升趨勢預判（萬元） 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 15 三、占據微笑曲線兩端，龍頭價值更顯著 減隔震行業龍頭優勢較為顯著，

25、市占率與增速均相對較高減隔震行業龍頭優勢較為顯著，市占率與增速均相對較高。根據業內知名專家云南省地震工程研究院總工程師安曉文在2019年12月“粵港澳地區建 筑結構創新技術高峰論壇”上的介紹，隔震減震行業集中度較高，CR5/CR10分別為66%/87%，而排名第一的震安科技占比超30%。從近年增速來看， 震安科技收入增速多高于其他企業合同額增速，龍頭優勢表現較為顯著，逐年呈現強者恒強局面。（隔減震行業收入大多來源于當年銷售合同） 震安科技 31% 資料來源：云南地震工程研究院專家,太平洋證券研究院整理 2016年隔震建筑行業企業合同占比情況龍頭震安科技增速顯著高于其他企業 資料來源：云南地震工

26、程研究院專家,太平洋證券研究院整理 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 20142015201620172018 主要企業合同主要企業合同增速 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 16 三、占據微笑曲線兩端，龍頭價值更顯著 減隔震行業龍頭優勢為何顯著？減隔震行業龍頭優勢為何顯著？ 我們認為主要由于其產業龍頭較有力地占據了微笑曲線的兩端，擁有較高的附加價值，因此能夠較好地穩定自身的高利潤率。擁有較高的附加價值，因此能夠較好地穩定自身的高

27、利潤率。 1）從研發來看，龍頭企業不僅具備較強資金實力、專家資源，同時擁有一定歷史積累，在標準提高或變更的時候，更易率先實現突破，從已有企 業的研發角度來看，由9到10更比由5到10更快更強，回報率也相對更高。 2）從銷售來看，龍頭企業由于其前期具備較多優質項目經驗，獲單能力相對較強，加之下游建筑業同樣具備龍頭優勢顯著的特征，減隔震龍頭與 建筑龍頭長期緊密合作，為銷售端構筑了一道堅實壁壘。 資料來源：太平洋證券研究院整理 減隔震企業微笑曲線 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 17 四、投資建議 在減隔震行業“當前滲透”以及“立法加速”兩條發展路徑中，龍頭邏輯均較為顯著，而

28、不考慮立法預期的當前滲透情境下，龍頭對微笑曲線兩端 的把握依然較強，對自身高利潤率形成支撐。 因此我們推薦震安科技（排名第一的行業龍頭）震安科技（排名第一的行業龍頭）；建議關注天鐵股份（新發可轉債布局房屋隔震）、時代新材（擁有天鐵股份（新發可轉債布局房屋隔震）、時代新材（擁有LNGLNG隔震項目經驗）隔震項目經驗）。 資料來源：Wind,太平洋研究院整理 EPSEPSPEPE股價股價 代碼代碼名稱名稱最新評級最新評級2019A2019A2020E2020E2021E2021E2019A2019A2020E2020E2021E2021E2020/6/2020/6/1919 300767震安科技買

29、入0.631.112.0996.0456.7330.0462.90 300587天鐵股份買入0.701.061.2422.7416.9314.4617.98 600458時代新材買入0.070.340.47105.0419.4613.926.57 圖表：重點推薦公司盈利預測表 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 18 五、風險提示 建設工程抗震管理條例落地不及預期，基建資金收緊。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 19 分析師簡介 王介超（太平洋鋼鐵建筑首席分析師）王介超（太平洋鋼鐵建筑首席分析師）：S1190519100003，高級工程師，注冊一級建

30、造師，注冊咨詢師（投 資），鋼鐵行業及建筑行業工作8年，主編鋼鐵行業國標GB/T 18916.31，擁有多項專利（發明專利1項），先 后擔任主任，項目經理，并參與執行海外“一帶一路”工程項目，有較為豐富的鋼鐵行業經驗以及國內外項 目管理經驗。2017年5月加入民生證券，任大周期組組長，2019年9月加入太平洋證券研究院，從事建筑、鋼 鐵方向的研究工作。 任菲菲（建筑行業分析師）任菲菲（建筑行業分析師）：S1190520010001，英國南安普頓大學碩士，風險與金融專業，3年賣方研究經驗 ，2019年加入太平洋證券研究院，從事建筑方向研究工作。 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜

31、致遠 20 銷售團隊 請務必閱讀正文之后的免責條款部分守正 出奇 寧靜 致遠 21 投資評級說明及重要聲明 行業評級行業評級 看好：我們預計未來6個月內，行業整體回報高于市場整體水平5%以上； 中性：我們預計未來6個月內，行業整體回報介于市場整體水平5%與5%之間； 看淡：我們預計未來6個月內，行業整體回報低于市場整體水平5%以下 公司評級公司評級 買入：我們預計未來6個月內，個股相對大盤漲幅在15%以上； 增持：我們預計未來6個月內，個股相對大盤漲幅介于5%與15%之間； 持有：我們預計未來6個月內，個股相對大盤漲幅介于-5%與5%之間； 減持：我們預計未來6個月內，個股相對大盤漲幅介于-5

32、%與-15%之間 太平洋證券股份有限公司具有證券投資咨詢業務資格，經營證券業務許可證編號 13480000。 本報告信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。負責準備本報告以及撰寫本報告 的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個 人觀點。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或詢價。我公司及其雇員對使用本報告及其 內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。我公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并 進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。本報告版權歸太平洋證券股份有限公司所有，未經 書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、刊登。任何人使用本報告，視為同意以上聲明。