【研報】鋰行業分析：短期動蕩不改遠景發展-20200222[36頁].pdf

1、 證券研究報告 | 行業深度 2020 年 02 月 22 日 有色金屬有色金屬 鋰鋰行業分析行業分析：短期動蕩不改遠景發展短期動蕩不改遠景發展 2020 年年鋰消費有望重回高景氣時代鋰消費有望重回高景氣時代。19 年受新能源汽車景氣下滑影響， 新增需求乏力，同比增速下滑 9 個百分點。2020 年補貼退坡影響減弱，市 場轉入性價比驅動， 爆款車型推出帶動景氣回升， 鋰消費將重回高增速賽道， 至 2025 年全球供需規模有望超 80 萬噸，年復合增速達 18.6%。 長期看，鋰將步入“大金屬”行列，行業規模擴充至百萬長期看，鋰將步入“大金屬”行列，行業規模擴充至百萬量級量級。鋰元素特性 奠定其

2、在儲能材料上成為最優解；資源豐度與自然存在形式確保其進入“大 金屬”的產業基礎；伴隨鋰電池在性能、性價比、安全性上持續前進，替代 其他類電池應用場景已成大勢所趨，電動汽車、電網儲能及基站建設等應用 前景保障鋰電池消費增量，預計未來 5-10 年鋰行業供需格局將進入百萬量 級，倍數成長孕育投資機會。 下游應用風格切換，氫氧化鋰需求崛起之年下游應用風格切換，氫氧化鋰需求崛起之年。氫氧化鋰是高鎳化三元正極必 備原料。高鎳三元可實現更高能量密度，是提升電動車里程必備之選，當前 海外三元電池高鎳化滲透率已接近 80%，國內僅為 48%，新車型向高鎳化 轉換將帶動國內滲透率提升，鋰產品需求格局由碳酸鋰切換

3、至氫氧化鋰， 2020 年氫氧化鋰新增需求有望達到 4.3 萬噸，首次超越碳酸鋰增量。 鋰礦成本劣勢鋰礦成本劣勢地位有望地位有望逆轉，供需格局重塑逆轉，供需格局重塑。鋰礦產氫氧化鋰成本與碳酸鋰 相近（4.35 萬元/噸），鹽湖生產氫氧化鋰需采用兩步法（先制成碳酸鋰 再采用苛化法），成本上鹽湖產線不再具有成本優勢，氫氧化鋰需求崛起下 鋰礦地位有望抬升。產業趨勢上看，全球主要鋰礦廠商積極擴產氫氧化鋰產 線，規避具有劣勢的碳酸鋰生產，與鹽湖形成錯位競爭?？紤]到未來氫氧化 鋰成為核心增量，鋰礦價值有望迎來重估。 價格預測：價格預測：考慮到當前碳酸鋰供需過剩格局尚待打破，上游高庫存水平導致 價格上漲阻力

4、明顯， 預計 2020 年電池級碳酸鋰價格仍將維持在 5 萬元/噸附 近波動；氫氧化鋰需求迎來發力期，核心廠商供給增量料將難以滿足新增需 求，氫氧化鋰基本面有望改善，高端車企需求外溢下將抬升市場價格，電池 級氫氧化鋰有望升至 66.5 萬元/噸，與碳酸鋰價差回升至 11.5 萬元/噸。 投資投資建議建議：伴隨動力電池消費風格走向高鎳化，電池級氫氧化鋰有望貢獻新 一輪行情，一同帶動礦端資源產業地位提升，資源價值有望重估。此外，新 增需求動力核心來自中高端車型，對原料品質穩定性及一致性要求更高，市 場壁壘加厚，具備進入全球核心供應鏈資質企業有望展現超額收益?；谝?上兩點，我們推薦已成為全球鋰鹽核

5、心供應商的贛鋒鋰業贛鋒鋰業；上游資源優勢明 顯的天齊鋰業天齊鋰業；資源及產能同時發力的雅化集團雅化集團。 風險提示風險提示：3C 及新能源車等終端消費增速不及預期；氫能源、小型核電等 新型電池應用場景替代風險；鹽湖及鋰礦供給超預期風險。 增持增持（維持維持） 行業行業走勢走勢 作者作者 分析師分析師 黃詩濤黃詩濤 執業證書編號：S0680518030009 郵箱： 重點標的重點標的 股票股票 股票股票 投資投資 EPS （元）（元） P E 代碼代碼 名稱名稱 評級評級 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 002460 贛鋒鋰業 -

6、0.95 0.41 0.72 1.08 54.51 122.27 74.79 54.21 002497 雅化集團 - 0.19 0.07 0.21 0.31 54.58 148.14 64.81 32.92 002466 天齊鋰業 - 1.49 -0.10 0.50 1.04 17.93 - 45.86 27.67 資料來源：Wind 一致預期，國盛證券研究所 -16% 0% 16% 32% 2019-022019-062019-102020-02 有色金屬滬深300 2020 年 02 月 22 日 內容目錄內容目錄 1.鋰產業先天出眾，發展遠景指向“大金屬”市場 . 4 1.1 鋰的天然特

7、性奠定其被廣泛應用基礎 . 4 1.2 鋰資源在自然界開采具有顯著經濟價值 . 4 1.3 智能化發展推動鋰電產業鏈持續迭代 . 5 2.鋰產業鏈結構化特性明顯，產能周期是供需錯配核心要素 . 7 2.1 擴產周期差異明顯，上游供給滯后下游消費 . 7 2.2 供需錯配主導，鋰產業具有傳統周期特性 . 9 3.短期擾動不改遠期光景，鋰需求有望重回高速賽道 . 10 3.1 預計鋰消費將重回 19%復合增速，2025 年供需規模突破 80 萬噸 LCE. 10 3.2 動力電池消費是驅動鋰需求增長的核心動力 . 11 3.3 5G 換機潮有望帶動智能手機消費，3C 產業鋰電池需求進入平穩增長期

8、. 17 3.4 工業和儲能電池市場空間巨大，持續增長可期 . 19 3.5 傳統行業鋰需求預計維持平穩增長 . 19 4.鋰產業供給分析 . 20 4.1 資源稟賦與地區制度制約投產進度，鹽湖供給爬坡偏緩 . 20 4.2 礦石供給有望邊際優化，但產能出清阻力顯著 . 22 5.成本為錨，需求立桿，邊際供給敲定價位區間 . 25 6.氫氧化鋰需求起航，高鎳三元電池產能擴張帶動市場熱度 . 27 6.1 氫氧化鋰 VS 碳酸鋰，產品差異塑造供需特異性 . 27 6.2 氫氧化鋰需求放量來自高端車企，高端化需求塑造行業壁壘 . 29 7.投資策略 . 32 8.個股推薦 . 33 8.1 贛鋒鋰

9、業：打入全球鋰鹽核心供應體系，資源優勢有望逐步兌現 . 33 8.2 天齊鋰業：核心資源構筑產業地位，關注公司后續融資策略 . 33 8.3 雅化集團：順流而行，靜待新產能落地結果 . 34 9.風險提示 . 35 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：鋰是除氫以外最優儲能元素 . 4 圖表 2：全球鋰資源儲量主要集中于四個國家（單位：萬噸） . 5 圖表 3：全球已探明鋰資源主要以鹵水型鋰礦存在 . 5 圖表 4：全球鋰離子電池市場規?？焖偬嵘?. 6 圖表 5：2018 年鋰下游消費結構，電池消費是主要增長動力 . 6 圖表 6：各類蓄電池參數及價格 . 6 圖表 7：鋰電成本下行兌現新能源汽車更優

10、質性價比 . 7 圖表 8：鋰產業鏈可分為上中下游 . 8 圖表 9：Greenfield 鋰輝石項目 8 年建設周期 . 9 圖表 10：鋰消費新周期下價格走出一輪跌宕行情 . 10 圖表 11：碳酸鋰價格先于上游產品價格下跌，降價壓力由下至上傳遞 . 10 圖表 12：預計至 2025 年全球年碳酸鋰需求當量達 80 萬噸 . 11 圖表 13：2019 年鋰下游消費結構測算 . 11 圖表 14：2025 年鋰下游消費結構預測 . 11 圖表 15：汽車屬性正由移動工具箱智能移動終端轉變 . 12 圖表 16：各國乘用車能源標準變嚴 . 12 pOrOnNrNqNtNmOrQtMwPtM

11、7NdN9PoMqQmOnNjMnNpNeRtRsO9PmMwOMYmRtQNZqRrN 2020 年 02 月 22 日 圖表 17：雙積分政策要求提升，變相激勵車企轉型新能源 . 12 圖表 18：特斯拉 Model3 車型綜合性能及性價比出眾 . 13 圖表 19：高鎳三元車型上市推動市場高鎳化占比 . 13 圖表 20：新能源汽車估算碳酸鋰消耗當量方式 . 14 圖表 21：國內新能源汽車產量預測 . 15 圖表 22：預計國內三元電池將逐漸成為新能源汽車主流電池 . 15 圖表 23：國內新能源車消耗折算碳酸鋰當量預測 . 16 圖表 24：海外市場新能源汽車消耗碳酸鋰當量測算 .

12、16 圖表 25：5G 新型手機電池容量普遍高于 4000mAh . 17 圖表 26：2019 年國內 5G 手機出貨量滲透率持續提升 . 17 圖表 27：2019 年國內 5G 新型手機持續上市 . 17 圖表 28：預計至 2025 年手機鋰電池消耗碳酸鋰當量達到 1.81 萬噸. 18 圖表 29：預計至 2025 年智能手機外 3C 產品帶動鋰電池消費升至 5.91 萬噸 . 18 圖表 30：預計工業及儲能電池需求平穩增長 . 19 圖表 31：傳統行業消費鋰預計將維持平穩增長 . 20 圖表 32：海外四大鹽湖產能 2018 年底約為 15.5 萬噸 . 20 圖表 33：四大

13、鹽湖擴產規劃推延 . 21 圖表 34：未來鹽湖產能/產量增長預測 . 21 圖表 35：國內鹽湖資源情況 . 22 圖表 36：預計至 2025 年國內鋰資源供給量增至 10 萬噸 LCE . 22 圖表 37：澳洲主要鋰礦資源水平及經營情況 . 23 圖表 38：澳礦企業處于維持增產的囚徒困境 . 24 圖表 39：澳洲鋰礦未來產能/產量預測 . 25 圖表 40：預計至 2025 年供過于求行情仍存在 . 26 圖表 41：2020 年鹽湖提鋰現金成本及產量情況預測 . 26 圖表 42：2020 年澳洲鋰精礦現金成本及產量情況預測 . 26 圖表 43：預計 2020 年鋰精礦及碳酸鋰

14、價格仍處于底部窄幅波動 . 27 圖表 44：鋰產業核心鋰鹽工業品下游應用場景 . 27 圖表 45：鹽湖及礦石端生產氫氧化鋰工藝不同導致成本差異化 . 28 圖表 46：礦端及鹽湖端制取氫氧化鋰成本比較 . 29 圖表 47：氫氧化鋰消費結構逐漸由傳統行業轉至電池行業 . 29 圖表 48：氫氧化鋰全球消費量快速增長 . 29 圖表 49：多款新車型采用高鎳正極材料 . 30 圖表 50：電池級碳酸鋰與氫氧化鋰加工成本較為接近情況下氫氧化鋰利潤空間更高 . 30 圖表 51：高鎳三元滲透率提升加快氫氧化鋰需求成長 . 31 圖表 52：預計電池級氫氧化鋰邊際供需改善 . 31 2020 年

15、02 月 22 日 1.鋰鋰產業先天出眾，發展遠景指向“大金屬”市場產業先天出眾，發展遠景指向“大金屬”市場 1.1 鋰的天然特性奠定其被廣泛應用基礎鋰的天然特性奠定其被廣泛應用基礎 鋰鋰具備具備獨特物理及化學屬性，是最適合作為電池原料的材料之一。獨特物理及化學屬性，是最適合作為電池原料的材料之一。鋰是地球上最輕的堿 金屬元素，原子量為 6.941，同時鋰元素電化當量在金屬中最高（2.98Ah/g） ，并具有最 低標準電極電位-3.045V， 使鋰元素具備單位體積內電子轉移總量較高， 電子得失能力較 強的特性，對比于其他類輕質元素，鋰元素在作為能量載體方面具備天然優勢，是除氫 元素以為最好的能

16、量儲備元素。 圖表 1：鋰是除氫以外最優儲能元素 能量載體基本條能量載體基本條件件 鋰鋰元素特性元素特性 儲能優勢儲能優勢 原子相對質量低 元素表內位列第三 最輕的金屬，便于搬運存儲 得失電子能力強 標準電極電位-3.045V 元素擁有較強電化學活性，得失電子能力 強，易于與其他元素形成化合物 電子轉移比例高 電化學當量高 金屬中比容量最高，單位質量中儲能能力 最強 資料來源：巨大鋰電，與非網，國盛證券研究所 1.2 鋰資源在自然界開采具有顯著經濟價值鋰資源在自然界開采具有顯著經濟價值 自然資源被廣泛開發利用并形成全球性產業市場必然需要這類元素具有優異的開采開發 特性，具體可分為： （1）資源

17、在地球上擁有豐富存量，可實現長期利用； （2）資源集中 度較高，利于在區域內實現工業化開采并具有經濟價值； （3）資源在自然中存在形態易 于轉化或在具有經濟意義的成本范圍內實現轉化；（4） 資源開采及轉化對環境污染適中， 不易產生廣范圍不可逆污染。 鋰資源地球存量豐富且資源集中度高鋰資源地球存量豐富且資源集中度高使其具備廣泛開采應用條件使其具備廣泛開采應用條件： （1）鋰在地殼中豐度 約為 0.0065%（銅豐度為 0.005%） ，位居第二十七位，地球資源豐富，以目前需求量估 算足夠人類開采至少兩百年； （2）資源儲量主要位于智利、中國、澳大利亞等已具備資 源開采技術及經驗的國家地區，對資本

18、投資及海外市場進入呈現較為開放態度； （3）鋰 資源在自然界主要存在于鹽湖及礦石巖形式，而 66%鋰資源集中分布于鹽湖中，目前鹽 湖提鋰及礦石提鋰工藝成熟，已發展多類工藝技術對應不同資源環境，鋰元素提取成本 可控，一般鹽湖生產碳酸鋰成本可控制在 4,000 美元/噸水平，參照當前 5 萬元/噸價格 保留 45%毛利空間，具有極高經濟意義和開采價值； （4）鹽湖提鋰及礦石提鋰技術在經 歷數十年技術進步積累下持續向工藝簡化、能耗低、回收率高和綠色環保的技術方向發 展，鋰資源在自然界開采冶煉相較于其他類金屬提煉較為環保。 2020 年 02 月 22 日 圖表 2：全球鋰資源儲量主要集中于四個國家（

19、單位：萬噸） 圖表 3：全球已探明鋰資源主要以鹵水型鋰礦存在 資料來源：USGS，國盛證券研究所 資料來源：“一帶一路”地區能源金屬礦床分布規律及開發工藝，國盛 證券研究所 1.3 智能化發展推動鋰電產業鏈持續迭代智能化發展推動鋰電產業鏈持續迭代 隨著智能化發展持續推進，高性能、高安全性及成本低廉的儲能設備成為需求趨勢，鋰 電能源為儲能場景提供一種低污染源、高能量密度和高性價比解決方案。而在產業需求 上看，鋰產品在社會廣泛應用且需求持續提升搭建于兩方面基礎：1.消費類電子、電動 汽車、儲能設備及智能物聯等智能化社會需求不斷提升；2.以鋰離子為原料的二次電池 在儲能應用場景分裂式延伸，高儲能性價

20、比和優異性能鞏固市場地位難以替代。我們認 為在 10-15 年時間維度上，以上兩點有望長期成立。 智能化發展衍生鋰電新應用場景，新應用普及催化鋰電市場規模的智能化發展衍生鋰電新應用場景，新應用普及催化鋰電市場規模的倍數倍數增長增長： （1） 鋰電產業的第一輪消費熱度來自筆記本電腦、 手機以及平板電腦等消費電池市場。 1992 年索尼公司研發 18650 圓柱電池并將實現商業化正式開啟鋰電的應用時代， 而隨著藍牙音箱、智能穿戴設備興起，全球消費電子產品帶動鋰電池市場需求擴 增至 75GWh，1990 年以來復合增長率到達 40%，實現鋰電第一輪消費增長。 （2） 電動汽車消費的是鋰電市場擴張的第

21、二輪行情。1997 年日本制造出第一輛使用 圓柱鋰離子電池電動車 Prairie Joy EV，然而至 2008 年，特斯拉 Roadster 的面 世才宣告鋰電池在純電動汽車市場實現商用化。 隨后鋰離子電池在續航里程及穩 定性需求下快速開發迭代，得益于能量比的攀升及電池價格持續下降，電動汽車 相較于傳統燃料汽車具有市場競爭實力，至 2018 年全球新能源汽車帶動鋰電池 需求接近 90GWh，形成鋰電消費市場第二股浪潮。 （3） 電網儲能、物聯網及基站搭建將引燃鋰電第三輪供需熱度。電量儲能對于社會電 力資源錯峰供應，緩解電力設備投入具有深遠意義，儲能設備推廣也是可再生能 源發電并入電網系統的技

22、術基礎。 5G 基站建設、 電網輔助服務、 電網協調輸配、 分布式微網等功能為儲能設備賦能，儲能設備建設周期加速推進。當前儲能電池 優質選擇為磷酸鐵鋰電池，假設全球建設儲能設備容量占全球每日能源消耗 10%，則將催生 6122GWh 的鋰電池市場，折合 550 萬噸 LCE 消耗，約為當前 年消耗量 20 倍，未來廣闊消費空間當帶動鋰電消費步入新層次賽道。 750 320 200 270 64.83.82.3 800 320 200 270 6 5.4 3.57 0 200 400 600 800 1000 2017年2018年 鹵水型鋰礦 66% 硬巖型 26% 沉積巖型 8% 鹵水型鋰礦硬

23、巖型沉積巖型 2020 年 02 月 22 日 圖表 4：全球鋰離子電池市場規?？焖偬嵘?圖表 5：2018 年鋰下游消費結構，電池消費是主要增長動力 資料來源：GGll，真鋰研究，國盛證券研究所估算 資料來源：USGS，安泰科，國盛證券研究所 鋰離子電池更具性能優勢，替代其他類電池應用趨勢成風。鋰離子電池更具性能優勢，替代其他類電池應用趨勢成風。在鋰電產品研發推進下，磷 酸鐵鋰和三元電池在比能量與單位價格的同步優化，并仍具提升空間，目前已較其他類 二次電池形成明顯優勢。比能量方面，新型三元鋰電池已達到 200-300Wh/kg，是傳統 鉛酸蓄電池三倍以上，同時鋰電池具有更高額定電壓，單位時間

24、下充放電更為迅速。鋰 離子電池基本實現電動工具市場的全面占據，鎳氫電池在消費電子領域已基本退出，鋰 電池在電動汽車應用中也大幅代替鉛酸電池，逐漸占據各類市場。 圖表 6：各類蓄電池參數及價格 關鍵參關鍵參數數 單位單位 三元鎳鈷錳三元鎳鈷錳 磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池 錳酸鋰錳酸鋰 鈷酸鋰鈷酸鋰 鉛酸蓄電池鉛酸蓄電池 鎳氫蓄電池鎳氫蓄電池 鎳鎘電池鎳鎘電池 能量密度 Wh/kg 200-300 170-190 100-120 135-150 50-70 60-120 40-45 額定電壓 V 3.7 3.2 3.8 - 2 1.2 1.2 循環次數 次 2000 2000-6000 500-20

25、00 500-1000 300-350 500-1800 500 記憶效應 - 無 無 無 無 有 有 有 環保型 - 鎳鈷放射性 無毒 無毒 鈷放射性 重金屬污染 無 重金屬污染 回收成本 - 低 低 低 低 高 低 高 使用溫度 攝氏度 -2055 -2075 50 快速衰退 -2055 -2060 -2060 -4060 價格 元/Wh 0.95-1.05 0.8 0.57-0.95 1.65-1.91 0.6 - - 資料來源：GGII，中國粉體網，國盛證券研究所整理 鋰電降本增效的步伐未曾止步鋰電降本增效的步伐未曾止步。受益新類正負極材料研發及電動車市場需求帶動產業規 模效應化，鋰電

26、單位價格每年實現跨步式優化。2019 年全球鋰電池均價降至 156 美元 /Kwh，較 2020 年已累計降幅達 87%。國內磷酸鐵鋰電池價位已實現 0.6 元/Wh，三元 電池基本達到 0.85 元/Wh 水平， 高性價比助推鋰電池在多種應用場景持續替代。 根據彭 博新能源財經 BNEF 預測，至 2024 年鋰電池價格將跌破 100 美元/Kwh，動力電池帶來 單車成本降幅達到3360美元， 內燃車價格較成本持續下降的電動汽車將不再具有優勢， 市場消費快速傾向新能源汽車，滲透率提升再加速。 0.0 2.1 23.3 181.2 0 20 40 60 80 100 120 140 160 1

27、80 200 1990200020102018 鋰離子電池全球市場規模（GWh） CAGR:83% CAGR:27% CAGR:30% 56% 23% 6% 4% 3% 2% 6% 電池陶瓷和玻璃潤滑油脂聚合物生產 助熔劑粉末空氣處理其他用途 2020 年 02 月 22 日 長期看，鋰將邁入長期看，鋰將邁入“大金屬”行列，未來“大金屬”行列，未來 6 年有望跨入百萬噸級供需格局年有望跨入百萬噸級供需格局。鋰產業下游 需求蓬勃生長，應用場景分裂式擴散，遠景可期。資源供給具有天然優勢，采、選、加 工體系走向成熟化，產業格局逐漸清晰，市場規模大跨步前進確定性強。盡管短期由于 新能源汽車消費增速受挫導致行業供給錯配，但不改產業恢弘遠景，預計 2020 年重回 快速上行通