1、證券研究報告：電力設備|深度報告 2024 年 2 月 18 日 市場有風險，投資需謹慎 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 行業投資評級行業投資評級 強于大市強于大市|維持維持 行業基本情況行業基本情況 收盤點位 6018.71 52 周最高 9933.61 52 周最低 5387.54 行業相對指數表現行業相對指數表現（相對值）（相對值）資料來源：聚源，中郵證券研究所 研究所研究所 分析師:王磊 SAC 登記編號:S1340523010001 Email: 分析師:賈佳宇 SAC 登記編號:S1340523070002 Email: 近期研究報告近期研究報告 福建+海南海風項目密集啟動，寧德

2、時代業績超預期-2024.02.04 智能電表滲透率加速提升，國內廠商乘勢出海智能電表滲透率加速提升，國內廠商乘勢出海 投資要點投資要點 國內電表：智能電表進入替換周期，后續需求預期穩定，新標準國內電表：智能電表進入替換周期，后續需求預期穩定，新標準出臺有望提升龍頭份額出臺有望提升龍頭份額。我國智能電表發展周期始于 2009 年，并在2014-15 年達到招標高峰，2024 年國網將安排三批次電表采購，預期電網招標規模將有所提升，此外，考慮到國內已進入存量替換階段，預期后續需求相對穩定。廠商份額角度看，電網招標格局相對穩固，隨著后續電表新標準出臺，龍頭份額有望階段性提升。海外電表：智能電表滲透

3、快速提升，拉動海外電表出貨需求，國海外電表：智能電表滲透快速提升，拉動海外電表出貨需求，國內廠商出口規模持續增長。內廠商出口規模持續增長。當前除中國、日本、美國、歐洲部分國家外，智能電表滲透率相對較低，滲透率的持續提升將成為智能電表出貨增長的重要動力，包括東南亞、拉美、非洲等地將貢獻明顯的需求增量，此外在能源轉型背景下，用電側節點增多同時場景更加多元化，將進一步推動需求增長。國內廠商積極參與到全球的電表市場競爭中，方式包括：直接出口+海外建廠/收購海外表企+與海外龍頭表廠建立深入合作。根據海關總署的數據，近年來國內電表出口規模持續高增，出口額由 2015 年的 38 億增長至 2023 年的

4、103 億，CAGR 13%，2023 年對歐洲、亞洲、非洲出口額分別為 36、33、24 億，國內表廠海外收入比重快速提升，貢獻業績增長的主要動力。相關標的相關標的 建議關注海外渠道布局深入、海外訂單/收入領先的國內電表龍頭。三星醫療：三星醫療：近兩年國內電表份額蟬聯第一，電表營銷渠道遍布全球，同時已在巴西、印尼、波蘭等地設立生產基地，截至 2023Q3 末，海外在手訂單同比大增 46%至 45 億元，配電業務領域，公司網內中標份額領先，同時積極拓展新能源等網外客戶，此外近期成功中標中東市場環網柜項目，未來將依托電表出海的成熟經驗，加速配電產品出海進程；海興電力：海興電力：國內電表頭部廠商，

5、在非洲、拉美、東南亞等地布局深入，2023H1 海外營收 12 億元（+30%），占收入比重 65%，海外營收規模及收入比重行業領先；炬華科技：炬華科技：國網電表份額排名前五，海外電表業務拓展至非洲、中亞、南美、東南亞、巴基斯坦等區域，2022 年實現海外營收近 3 億（+101%），占比 19%，未來有望加速海外業務擴張；林洋能源：林洋能源：電表頭部廠商，與蘭吉爾在西歐、亞太進行深度合作，控股立陶宛 ELGAMA 完善中東歐市場布局，并在中東市場保持份額領先，2023H1 海外營收近 4 億，占電表收入比重超 30%，此外公司近年來拓展新能源電站開發運營、儲能等業務。風險提示：風險提示：海外

6、智能電表滲透率提升速度不及預期；原材料價格超預期波動；行業競爭加劇風險。-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2023-022023-052023-072023-092023-112024-02電力設備滬深300 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 重點公司盈利預測與投資評級重點公司盈利預測與投資評級 代碼代碼 簡稱簡稱 投資評級投資評級 收盤價收盤價 （元）（元）總市值總市值 （億元）（億元）EPSEPS（元）（元）PEPE（倍）（倍）2 2023023E E 2 2024E024E 2 2023E023E 2 2024E024E 601567.SH 三

7、星醫療 未評級 23.05 325.48 1.20 1.50 19.24 15.42 603556.SH 海興電力 未評級 32.01 156.43 1.69 2.06 18.95 15.55 300360.SZ 炬華科技 未評級 15.48 78.84 1.12 1.41 13.88 10.99 601222.SH 林洋能源 未評級 5.97 122.99 0.56 0.77 10.60 7.79 資料來源：iFinD，中郵證券研究所（注：未評級公司盈利預測來自 iFinD 機構的一致預測）OX2VYYAYSV5XTVbR8Q7NmOqQsQtPkPmMnPkPqRxO7NmNqRwMnNn

8、OuOpOuN 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 目錄 1 1 國內：智能電表進入替換周期，龍頭份額相對穩定國內：智能電表進入替換周期，龍頭份額相對穩定.6 6 1.1 1.1 智能電表開啟替換周期，后續需求預期穩定智能電表開啟替換周期，后續需求預期穩定 .6 6 1.2 1.2 電網統一招標，龍頭份額穩定電網統一招標，龍頭份額穩定 .9 9 2 2 海外：智能電表滲透率提升拉動出貨，國內電表出口持續高增海外：智能電表滲透率提升拉動出貨，國內電表出口持續高增 .1111 2.1 2.1 智能電表滲透快速提升，拉動海外電表出貨需求智能電表滲透快速提升，拉動海外電表出貨需求 .1111 2.2

9、 2.2 海外需求高增，國內電表出口持續增長海外需求高增，國內電表出口持續增長 .1414 3 3 相關標的相關標的 .1717 3.1 3.1 三星醫療三星醫療 .1717 3.2 3.2 海興電力海興電力 .2121 3.3 3.3 炬華科技炬華科技 .2323 3.4 3.4 林洋能源林洋能源 .2525 4 4 風險提示風險提示 .2727 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1：我國電表發展四大階段我國電表發展四大階段 .7 7 圖表圖表 2 2：20092009 年以來過國內智能電表市場招標情況：萬只年以來過國內智能電表市場招標情況：萬只 .8 8

10、 圖表圖表 3 3：20192019-20232023 國網電能表和用電信息采集項目招標情況：億元國網電能表和用電信息采集項目招標情況：億元 .8 8 圖表圖表 4 4：20222022 年國網電表中標數據及份額：億元年國網電表中標數據及份額：億元 .9 9 圖表圖表 5 5：20232023 年國網電表中標數據及份額：億元年國網電表中標數據及份額：億元 .1010 圖表圖表 6 6：20222022 年南網電表中標數據及份額：億元年南網電表中標數據及份額：億元 .1111 圖表圖表 7 7：20232023 年南網電表中標數據及份額：億元年南網電表中標數據及份額：億元 .1111 圖表圖表

11、8 8：歐洲地區智能電表（燃氣表）歐洲地區智能電表（燃氣表）20212021-20272027 年累計安裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）.1212 圖表圖表 9 9：亞太地區智能電表（燃氣表）亞太地區智能電表（燃氣表）20212021-20272027 年累計安裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）.1313 圖表圖表 1010：北美地區智能電表北美地區智能電表 20212021-20272027 年累計安裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）.1313 圖表圖表 1111：拉美地區智能電表拉美地區智能電表 20222022-20282028 年累計安裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）.14

12、14 圖表圖表 1212：20152015-20232023 年國內電表出口額（億元）年國內電表出口額（億元）.1515 圖表圖表 1313：20232023 年國內電表出口分布（億元）年國內電表出口分布（億元）.1515 圖表圖表 1414：國內廠商對亞洲國家電表出口（億元）國內廠商對亞洲國家電表出口（億元）.1515 圖表圖表 1515：20232023 年國內電表向亞洲出口分布（億元）年國內電表向亞洲出口分布（億元）.1515 圖表圖表 1616：國內廠商對歐洲國家電表出口（億元）國內廠商對歐洲國家電表出口（億元）.1616 圖表圖表 1717：20232023 年國內電表向歐洲出口分布

13、（億元）年國內電表向歐洲出口分布（億元）.1616 圖表圖表 1818：國內廠商對非洲國家電表出口（億元）國內廠商對非洲國家電表出口（億元）.1616 圖表圖表 1919：20232023 年國內電表向非洲出口分布（億元）年國內電表向非洲出口分布（億元）.1616 圖表圖表 2020：三星醫療收入拆分及增長情況（億元）三星醫療收入拆分及增長情況（億元）.1818 圖表圖表 2121：三星醫療營業收入情況及同比增長（三星醫療營業收入情況及同比增長（%）.1818 圖表圖表 2222：三星醫療歸母凈利潤情況及同比增長（三星醫療歸母凈利潤情況及同比增長（%）.1818 圖表圖表 2323：三星醫療海

14、外收入及增長情況（億元）三星醫療海外收入及增長情況（億元）.1919 圖表圖表 2424：三星醫療海外收入占比（億元）三星醫療海外收入占比（億元）.1919 圖表圖表 2525：20232023 年國網配網變壓器及臺成套設備中標數據及份額：億元年國網配網變壓器及臺成套設備中標數據及份額：億元 .2020 圖表圖表 2626：海興電力收入增長情況（億元）海興電力收入增長情況（億元）.2222 圖表圖表 2727：海興電力收入結構拆分（億元）海興電力收入結構拆分（億元）.2222 圖表圖表 2828：海興電力盈利能力變化情況海興電力盈利能力變化情況 .2222 圖表圖表 2929：海興電力歸母凈利

15、潤變化情況（億元）海興電力歸母凈利潤變化情況（億元）.2222 圖表圖表 3030：海興電力國內、海外收入情況（億元）海興電力國內、海外收入情況（億元）.2323 圖表圖表 3131：炬華科技收入結構拆分（億元）炬華科技收入結構拆分（億元）.2323 圖表圖表 3232：炬華科技盈利能力變化情況炬華科技盈利能力變化情況 .2424 圖表圖表 3333：炬華科技歸母凈利潤變化情況（億元）炬華科技歸母凈利潤變化情況（億元）.2424 圖表圖表 3434：炬華科技國內、海外收入情況（億元）炬華科技國內、海外收入情況（億元）.2424 圖表圖表 3535：林洋能源收入結構拆分（億元）林洋能源收入結構拆

16、分（億元）.2525 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖表圖表 3636：林洋能源盈利能力變化情況林洋能源盈利能力變化情況 .2626 圖表圖表 3737：林洋能源歸母凈利潤變化情況（億元）林洋能源歸母凈利潤變化情況（億元）.2626 圖表圖表 3838：林洋能源國內、海外收入情況（億元）林洋能源國內、海外收入情況（億元）.2626 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 1 1 國內：智能電表進入替換周期，國內：智能電表進入替換周期，龍頭份額相對穩定龍頭份額相對穩定 1.1 1.1 智能電表開啟替換周期，后續需求預期穩定智能電表開啟替換周期，后續需求預期穩定 電表的發展歷史從測量原理角度

17、可以分為四個階段，分別為感應式、機電一電表的發展歷史從測量原理角度可以分為四個階段，分別為感應式、機電一體式、電子式、智能電能表，其中智能電能表基于電子式電表發展而來：體式、電子式、智能電能表，其中智能電能表基于電子式電表發展而來：階段一：感應式電表：階段一：感應式電表：我國最初在上世紀 50 年代開始生產感應式電表，該類型電表利用電磁感應原理，將電流、電壓、相位轉變為磁力矩，推動鋁制圓盤轉動，圓盤帶動計數器走字，即為最初電表形式；階段二：機電一體式電表：階段二：機電一體式電表：80 年代末期開始電力電子技術快速發展，我國也正式進入電表發展的第二階段，機電一體式電表以感應表的電磁系統為工作元件

18、，通過光電傳感器完成電能-脈沖的轉換，然后經過脈沖信號處理，實現電能測量；階段三：電子式電表：階段三：電子式電表：前兩個階段，電能的計量仍主要依賴機械式的電磁感應，準確度及精度相對較差，而電子式電表基于電子電路測量方式，準確度高、功耗小、安全性好，1989 年 4 月，國家計量檢定規程 JJG596-89電子式電能表（試行）發布，90 年代初國內電子式電表正式研制成功；階段四：智能電表：階段四：智能電表：智能電表基于電子式電表的采集方式，但同時承擔電能數據的傳輸、處理任務，主要功能包括：支持預付費和遠程管理、支持遠程負荷控制、支持雙向通信、為未來家庭自動化網絡提供數據網關；2009 年國網（2

19、009版）智能電表系列企業標準發布，智能電表正式推向市場，并在電網招標中開始放量，截止目前，智能電表的覆蓋率接近 100%。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖表圖表1 1：我國電表發展四大階段我國電表發展四大階段 階段階段 時間周期時間周期 特征特征 圖示圖示 階段一：感應式電表 1950s1980s 利用電磁感應原理，將電流、電壓、相位轉變為磁力矩，推動鋁制圓盤轉動，圓盤帶動計數器走字 階段二：機電一體式電表 1980s1990s 以感應表的電磁系統為工作元件，通過光電傳感器完成電能-脈沖的轉換，然后經過脈沖信號處理，實現電能測量 階段三：電子式電表 1990s2009 電子式電表基于

20、電子電路測量方式，準確度高、功耗小、安全性好，90 年代初國內正式研制成功 階段四：智能電表 2009 年至今 2009 年國網（2009 版）智能電表系列企業標準發布，智能電表正式推向市場，目前國內覆蓋率接近 100%資料來源：三星醫療，威瀚信息，中郵證券研究所 智能電表是新一代智能電網進行終端數據采集的重要設備，承擔著原始電能數據采集、計量和傳輸的任務，是實現信息集成、分析優化和信息展現的基礎，從分類角度看，主要分為單相表（A 級）、三相表（BCD 級）兩大類，其中單相表主要用于家庭用戶，需求量最大，三相表則主要應用于工商業用戶。我國智能電表的快速發展起始于我國智能電表的快速發展起始于 2

21、0092009 年年，當年英國首次將具有網絡通信功能的電表應用到家庭用戶，帶來智能電表需求的釋放，同年國家電網公布“堅強智能電網”計劃，并在 2009 年下半年制定智能電表的統一標準，明確未來所有采購的電表均為智能電表，拉開國內智能電表發展的序幕。2009 年當年智能電表招標超過 200 萬只，2010 年提升 20 倍至約 4500 萬只。電表周期在 2014-15 年達到頂峰，國網年招標量超 9000 萬臺，后續階段性回落，2020 年由于各種因素導致電表施工安裝困難，招標規模收縮。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖表圖表2 2：2 2009009 年以來過國內智能電表市場招標情況：

22、萬只年以來過國內智能電表市場招標情況：萬只 資料來源：共研網，中郵證券研究所 國內電表國內電表需求需求主要為電網集采，主要為電網集采，國網、南網在每年會進行分批次的采購，以國網為例，2011-16 年采購批次分別為 5、4、4、4、3、3，此后每年采購批次均在 2 次，采購額會隨著電網預算及安裝安排進行調整，除 2020 年第一批受影響外，其他年度單批次的招標規模通常在 80-100 億，單批次規模的高點發生在 2023年二批，總金額超 140 億元。圖表圖表3 3：20192019-20232023 國網電能表和用電信息采集項目招標情況：億元國網電能表和用電信息采集項目招標情況：億元 資料來

23、源：中國儀器儀表行業協會，中郵證券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%02,0004,0006,0008,00010,0002009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022國網招標量（萬臺）同比增長825110113390.187782.299.5101.7142.6802040608010012014016020192020202120222023第一批第二批 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 針對針對 2 24 4 年電表需求預判：年電表需求預判：依據一：根據國網 2024 年度

24、總部集中采購批次安排，預計全年將進行三批次的電表采購，招標總額有望在 23 年基礎上實現進一步增長；依據二：電表替換周期在 8 年左右，14-15 年的高招標、安裝量，有望維持近兩年電表需求的高景氣；依據三：目前國網供電區域運行的智能電表總量為 5.7 億只，穩態下替換需求約為 7000-7500 萬只/年（2023 年招標量為 7470 萬只），此外考慮到分布式能源、充電樁等安裝量的快速提升，增量需求有望推動電表招標規模進一步增長。1.2 1.2 電網統一招標，龍頭份額穩定電網統一招標，龍頭份額穩定 國內電表需求主要源于電網公司，主要通過電網框招的方式確實份額歸屬，格局相對穩固，同時也會對龍

25、頭廠商的份額進行限制，一般在電表新標準出臺后，龍頭憑借更強的產品開發優勢和性能優勢，會實現階段性的份額提升。國網國網電表電表招標招標 電表新標準下，電表新標準下，2 2022022 年年 CR10CR10 市占率市占率達到達到 4 40%0%。2020 年國家電網基于 IR46標準推出 2020 版智能電表企業標準，新一代電表采用計量功能芯片與管理功能芯片分離的“雙芯”模組化設計，帶動招標集中度的提升，2022 年 CR10 市占率達到 40%，三星作為頭部廠商份額達到 5.6%，且頭部廠商之間同樣存在較大的份額差異。圖表圖表4 4：2 2022022 年國網電表中標數據及份額：億元年國網電表

26、中標數據及份額：億元 資料來源：中標之家，中郵證券研究所 14.28,5.58%12.52,4.89%10.9,4.26%10.56,4.13%10.4,4.06%9.09,3.55%8.56,3.34%8.5,3.32%8.24,3.22%8.05,3.14%154.9,60.51%三星東方華立炬華許繼南瑞林洋海興威勝萬勝其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 國網國網電表電表 2 2023023 年年 C CR10R10 降至降至 3 30%0%：在 2023 年的國網電表招標中，頭部廠商份額優勢有所收窄，CR10 市占率由 2022 年的 40%降至 30%，同時頭部廠商份額之間的

27、差異也在縮小，三星繼續領跑國網電表招標，中標金額為 7.73 億元，份額為 3.33%。圖表圖表5 5：2 2023023 年國網電表中標數據及份額：億元年國網電表中標數據及份額：億元 資料來源：中標之家，中郵證券研究所 南網電表招標南網電表招標 南南網網電表中標份額相對穩定，集中度高于國網招標。電表中標份額相對穩定，集中度高于國網招標。以南網計量產品招標測算，總體招標規模小于國網，但廠商集中度相較國網更高，近兩年 CR10 占比保持在 70%，頭部廠商份額約為 8%10%。近兩年，威勝始終領跑南網電表招標，份額分別為 10%、11%，華立、三星、鼎信、林洋保持南網中標前五名的位置。綜合國南網

28、招標數據來看，三星近兩年均為電表份額第一。7.73,3.33%7.68,3.31%7.43,3.20%7.02,3.03%6.95,3.00%6.66,2.87%6.36,2.74%6.26,2.70%6.23,2.69%6.08,2.62%163.6,70.52%三星許繼威思頓炬華南瑞鼎信海興林洋友訊達華立其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 圖表圖表6 6：2 202022 2 年南網電表中標數據及份額：億元年南網電表中標數據及份額：億元 資料來源：Data 電力，中郵證券研究所 圖表圖表7 7：2 2023023 年南網電表中標數據及份額：億元年南網電表中標數據及份額：億元 資料

29、來源：Data 電力，中郵證券研究所 2 2 海外：智能電表滲透率提升拉動出貨，國內電表出口持續海外：智能電表滲透率提升拉動出貨，國內電表出口持續高增高增 2.1 2.1 智能電表滲透智能電表滲透快速快速提升提升，拉動海外電表出貨需求，拉動海外電表出貨需求 歐洲：智能電表滲透率快速提升，帶動需求增長。歐洲：智能電表滲透率快速提升，帶動需求增長。根據 Berg Insight 的數據，截止 2022 年底，歐盟國家智能電表滲透率為 56%，相較 2021 年底的 53%實現明顯增長。預計 2022-2027 年歐盟將合計部署 1.06 億個智能電表，到 2027 年滲透率將提升至 74%。4.2

30、8,11%3.71,10%3.53,9%3.14,8%3.10,8%2.75,7%2.33,6%1.72,4%1.33,4%1.18,3%11.51,30%威勝華立三星林洋鼎信科陸炬華海興友訊達萬勝4.80,10%3.93,9%3.92,9%3.78,8%2.99,6%2.87,6%2.68,6%2.42,5%2.18,5%2.16,5%14.05,31%威勝鼎信三星華立林洋科陸隆基海興正泰炬華 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 各國家未來幾年智能電表的需求也將出現分化，英國、法國、德國、波蘭等國處在第一代智能電表的安裝周期中，而意大利、西班牙、瑞典等國已經進入第二代智能電表的安裝進程，

31、相關需求有望在 2024-25 年迎來明顯增長。針對第一代智能電表的替代需求約占歐洲總體出貨的 30-35%。圖表圖表8 8：歐洲地區智能電表（燃氣表）歐洲地區智能電表（燃氣表）2 2021021-20272027 年累計安裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）資料來源：Berg Insight，中郵證券研究所 亞太（含中國）：亞太（含中國）：中國、日本進入替換周期，東南亞滲透率將迎來快速提升中國、日本進入替換周期，東南亞滲透率將迎來快速提升。根據 Berg Insight 預測，亞太地區（含中國）智能電表安裝總量將由 2021 年的7.58 億臺提升至 2027 年的 11 億臺，滲透率也將由

32、 59%提升至 74%。2021-2027年，亞太地區的智能電表出貨量將達到 9 億臺（包含新增+替換）。從需求結構上看也會出現明顯分化，中國、日本等作為成熟的智能電表市場，未來幾年會進入一輪電表替換周期，預計將占到未來幾年累計出貨量的 60%；而南亞、東南亞等國將迎來智能電表滲透率的快速增長，尤其是印度，目標到 2026年實現安裝 2.5 億個智能電表，此外泰國、印尼、菲律賓等國也將迎來快速發展，預計年需求量將實現 65-80%的復合增速。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 圖表圖表9 9：亞太地區智能電表（燃氣表）亞太地區智能電表（燃氣表）2 2021021-20272027 年累計安

33、裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）資料來源：Berg Insight，中郵證券研究所 北美：北美：滲透率仍有提升空間，需求溫和增長滲透率仍有提升空間，需求溫和增長。根據 Berg Insight 的數據，2021 年北美智能電表的滲透率為 74%，預計到 2027 年滲透率將到 9394%，智能電表的年出貨量也將由 2021 年的 1070 萬臺快速成長至 2027 年的 1730 萬臺，CAGR 8%，其中 2024 年預計達到出貨量的峰值 1840 萬臺，此外隨著電動汽車、分布式能源的蓬勃發展，智能電表功能進一步擴展，產品技術也開始迭代，替換需求也在持續增長，替換需求占智能電表總出貨量的

34、比重將從 2021 年的 12%提升至 2027 年的 75%。圖表圖表1010：北美地區智能電表北美地區智能電表 2 2021021-20272027 年累計安裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）資料來源：Berg Insight，中郵證券研究所 拉美：拉美：滲透率快速增長，預計出貨將翻兩倍滲透率快速增長，預計出貨將翻兩倍。根據 Berg Insight 的數據，2022 年拉丁美洲智能電表的滲透率僅為 6.2%，預計未來幾年智能電表的安裝規 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 模將增加兩倍，從 2022 年的約 1170 萬臺提升至 3840 萬臺，其中巴西和墨西哥將是最重要的市場，占

35、據智能電表出貨量的 80%。巴西的部分電力/電網運營商已經開始提升在 AMI 設施領域的投資，尤其是Enel 提出到 2030 年實現 100%的智能電表覆蓋，巴西的智能電表滲透率也有望從2022 年的 5.7%提升至 2028 年的 21.5%。從年新增出貨角度看，拉丁美洲智能電表的年出貨量將從2022年的190萬臺提升至2028年的610萬臺以上，CAGR 21%。圖表圖表1111：拉美地區智能電表拉美地區智能電表 2 2022022-20282028 年累計安裝量（百萬臺）年累計安裝量（百萬臺）資料來源：Berg Insight，中郵證券研究所 非洲：非洲：用電需求快速增長+提升電網配電

36、端管理效率，拉動智能電表需求快速提升。從用電需求角度看，非洲持續快速增長，拉動對于電能計量設備的需求，此外，目前已建成的配電網絡，由于缺乏良好的監測與控制，導致電力損失嚴重，也要求當地電網運營企業加快智能電表的部署力度，降低非技術性損失。2.2 2.2 海外需求高增，海外需求高增，國內電表出口國內電表出口持續增長持續增長 國內電表出口額快速增長，國內電表出口額快速增長，2 2015015 年以年以來來 cagrcagr 13%13%。2015 年以來，國內電表出口快速增長，由 15 年的 38 億增長至 23 年的 103 億，CAGR 13%，其中 2020 年由于沙特電表更新集中采購，當年

37、國內向沙特電表出口規模超 30 億（常規年份約為 1 億），帶動全年電表出口同比增長 42%至 94 億元，達到電表出口的第一個 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 高峰，23 年伴隨全球智能電表滲透率的快速提升，出口額同比增長 23%，首次超過 100 億元。從出口區域分布來看，亞、非、歐三分天下，合計占總出口額的 90%。圖表圖表1212：2 2015015-20232023 年國內電表出口額（億元）年國內電表出口額（億元）圖表圖表1313：2 2023023 年國內電表出口分布（億元）年國內電表出口分布（億元）資料來源：海關總署，中郵證券研究所 資料來源：海關總署，中郵證券研究所 亞

38、洲：亞洲：2 23 3 年電表出口年電表出口 3 33 3 億元（億元（+30%+30%），），1 15 5-2323 年年 C CAGR 14%AGR 14%。過往幾年，國內廠商對亞洲國家電表出口快速增長，下游需求國主要集中在東南亞，2020 年則由于沙特集中進行電表改造導致出口規模驟增，其余年份增長相對平穩，預期依托東南亞智能電表滲透率提升趨勢，出口規模有望持續提升。圖表圖表1414：國內廠商對亞洲國家電表出口（億元）國內廠商對亞洲國家電表出口（億元）圖表圖表1515：2 2023023 年國內電表向亞洲出口分布（億元）年國內電表向亞洲出口分布（億元）資料來源：海關總署，中郵證券研究所 資

39、料來源：海關總署，中郵證券研究所 歐洲：歐洲：2 23 3 年電表出口年電表出口 3636 億元（億元（+6 6%），），1 15 5-2323 年年 C CAGR AGR 1818%。歐洲電表需求在過去幾年也迎來快速增長，疊加歐洲加速新能源裝機，尤其是分布式裝機規模持-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0204060801001202015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023出口金額：億元同比（%）36.3735%32.9832%24.1024%7.117%0.320%1.982%歐洲亞洲非洲南美北美大洋洲-80%-60%-4

40、0%-20%0%20%40%60%80%100%120%0102030405060702015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023出口金額：億元同比（%）4.09 12%3.3110%3.2810%2.91 9%2.27 7%2.12 6%1.64 5%1.51 5%1.41 4%1.17 4%0.99 3%8.28 25%泰國孟加拉國中國香港馬來西亞印度尼西亞以色列烏茲別克斯坦菲律賓韓國巴基斯坦沙特阿拉伯 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 16 續快速提升，電網面臨升級壓力，有望進一步拉動對于智能電表的需求。從國家分布來看，區域性特征不如亞洲國家明

41、顯，其中荷蘭、英國、德國、奧地利、瑞典位列前五。圖表圖表1616：國內廠商對歐洲國家電表出口（億元）國內廠商對歐洲國家電表出口（億元）圖表圖表1717：2 2023023 年國內電表向歐洲出口分布（億元）年國內電表向歐洲出口分布（億元）資料來源：海關總署，中郵證券研究所 資料來源：海關總署，中郵證券研究所 非洲：非洲：2 23 3 年電表出口年電表出口 2424 億元（億元（+6060%），），1 15 5-2323 年年 C CAGR AGR 1111%。非洲電表需求在 23 年迎來快速增長，其中增量主要源于肯尼亞、莫桑比克、烏干達、利比亞等，非洲各國電網建設潛力較大，終端電表需求有望持續提

42、升。圖表圖表1818：國內廠商對非洲國家電表出口（億元）國內廠商對非洲國家電表出口（億元）圖表圖表1919：2 2023023 年國內電表向非洲出口分布（億元）年國內電表向非洲出口分布（億元）資料來源：海關總署，中郵證券研究所 資料來源：海關總署，中郵證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%05101520253035402015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023出口金額：億元同比（%）4.32 12%4.11 11%3.93 11%2.36 6%2.19 6%2.09 6%2.03 6%1.91 5%1.82 5%1.78 5%1.6

43、9 5%1.60 4%1.48 4%5.04 14%荷蘭英國德國奧地利瑞典希臘立陶宛波蘭意大利俄羅斯葡萄牙芬蘭法國-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025302015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023出口金額：億元同比（%）3.27 13%2.61 11%2.19 9%2.17 9%2.17 9%1.27 5%1.12 5%1.09 4%0.91 4%0.87 4%6.44 27%肯尼亞莫桑比克烏干達利比亞坦桑尼亞科特迪瓦尼日利亞加納南非貝寧其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 17 北美（美國+加拿大）

44、主要由海外廠商占據市場份額，出口規模較??；大洋洲（澳大利亞）一方面市場容量較小，另一方面海外廠商份額較高，因而出口占比也相對較低；南美洲近年來加速智能電表部署，需求增速較快，當地業主也傾向于性價比優勢突出的國產品牌，部分國內廠商已實現在當地設廠供應，海關出口數據增幅有限。3 3 相關標的相關標的 3.1 3.1 三星醫療三星醫療 電表業務電表業務 國內電表龍頭，積極布局配電業務，同時拓展醫療服務作為第二主業。國內電表龍頭，積極布局配電業務，同時拓展醫療服務作為第二主業。三星醫療前身為 1986 年的龍觀鄉鐘表零件廠，1993 年成為電表龍頭并獲得出口資格，2001 年成立奧克斯高科技進軍配電領

45、域，2015 年收購了控股股東旗下的寧波明州醫院，拓展醫療服務業務。目前公司在國內電表、網內配電產品等領域份額領先，醫療業務聚焦康復醫療，已打造成為知名民營醫院品牌。智能配用電和醫療智能配用電和醫療業務近兩年均保持較快增長業務近兩年均保持較快增長。2015 年隨著醫療業務的并表以及配用電業務的增長，公司收入迎來第一個增長高峰，2022 年電表出口放量+配電業務增長+康復醫院并表數量提升，帶動收入端大幅增長 30%，2023 年上半年海外出口進一步放量，且配電業務伴隨國內新能源裝機高增實現快速增長，帶動收入端同比提升 26%。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 18 圖表圖表2020：三星醫療三星

46、醫療收入拆分及增長情況（億元）收入拆分及增長情況（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 伴隨收入增長，業績迎來快速擴張。伴隨收入增長，業績迎來快速擴張。過去幾年各項業務收入大幅提升，而業績端則是貢獻了更高的增速，根據公司發布的 2023 年年度業績預告，23 年歸母凈利潤中樞為 19.1 億元，同比實現翻倍增長，2015 年以來歸母凈利潤年化增速達到 16%，實現跨越式增長。圖表圖表2121：三星醫療三星醫療營業收入情況及同比增長（營業收入情況及同比增長（%）圖表圖表2222：三星醫療三星醫療歸母凈利潤情況及同比增長（歸母凈利潤情況及同比增長（%）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資

47、料來源：iFinD，中郵證券研究所 海外電表業務：拓展全球客戶，海外訂單海外電表業務：拓展全球客戶，海外訂單/收入高增。收入高增。公司 1993 年即獲得電表出口許可，在國內智能電表招標在 2015 年達到頂峰時，公司也積極布局海外-10%0%10%20%30%40%50%02040608010020132014201520162017201820192020202120222023H1智能配用電醫療業其他業務總收入增長率（%）-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0102030405060708090100營收（億元）同比增長（%）-60%-40%-20%0%20%40%60%8

48、0%100%120%140%0246810121416歸母凈利潤（億元）同比增長（%）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 19 出口業務，出口額在 2016 年同比大幅增長 143%，出口戰略進一步深化。2022 年公司出口業務實現收入 16.4 億元，其中預計主要由電表業務貢獻，同比增長 52%，占智能配用電業務營收的 24%，未來海外業務將貢獻顯著增量。圖表圖表2323：三星醫療三星醫療海外收入及增長情況（億元）海外收入及增長情況（億元）圖表圖表2424：三星醫療三星醫療海外收入占比（億元）海外收入占比（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 營銷渠

49、道全球布局營銷渠道全球布局+落地海外制造基地，加速海外業務擴張。落地海外制造基地，加速海外業務擴張。目前公司擁有歐洲、中東、亞太、非洲、美洲五大營銷渠道，在巴西、印尼、波蘭等地設立生產基地，在瑞典、哥倫比亞、墨西哥、尼泊爾、秘魯等國設立銷售公司，搭建完善國際化營銷網絡平臺。在歐洲高端市場，公司持續深耕 15 年，成為在歐洲市場覆蓋國家數量最多的中國廠家。2023 年上半年，公司用電業務實現營業收入22.16 億，同比增長 10.73%，截至 2023 年三季度末，公司海外在手訂單同比大增 46%至 45 億元，其中海外電表業務預計貢獻主要增長。配電業務配電業務 網內中標領先，網外業務加速擴張。

50、網內中標領先，網外業務加速擴張。三星醫療配電業務主體為奧克斯智能科技，成立于 2001 年，專業生產各類配電變壓器、箱式變電站、高低壓開關柜、智能電力計量箱、配電自動化設備等產品。2023 年上半年，三星醫療智能配電業務實現營業收入 20.45 億元，同比增長 38.18%。截至 2023 年三季度末累計在手訂單 114 億元，同比增長 30%，其中國內累計在手訂單 69 億元，同比增長 21%，網外業務（尤其是新能源相關）預計貢獻主要增長。-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%024681012141618201320142015201620172018

51、2019202020212022營業收入（億元）同比增長（%）0%5%10%15%20%25%30%35%010203040506070802013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022出口收入（億元）智能配用電（億元）海外收入占比（%）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 20 國網國網物資協議庫存（配網為主）中標物資協議庫存（配網為主）中標 12.7312.73 億，設備企業中名列第一億，設備企業中名列第一，在，在配配網變壓器及成套設備網變壓器及成套設備優勢顯著優勢顯著。根據配網觀點的統計，奧克斯智能科技在國網省公司 2023 年度物資協議庫

52、存招標中，合計中標 12.73 億元，在設備企業中排名第一，且是唯一一家中標金額突破 10 億的設備廠商。在 2023 年配網變壓器及臺成套設備招標中，奧克斯智能科技中標 7.12 億元，份額 5.4%，且明顯領先于其他競爭對手，配電側低壓變壓器領域優勢穩固。在南網配網設備招標中，奧克斯中標份額也名列前茅。圖表圖表2525：2 2023023 年國網年國網配網變壓器及臺成套設備配網變壓器及臺成套設備中標數據及份額：億元中標數據及份額：億元 資料來源：中標之家 online，中郵證券研究所 拓展國內央國企客戶，新能源變壓器拓展國內央國企客戶，新能源變壓器/變電站訂單持續高增。變電站訂單持續高增。

53、奧克斯目前已經推出光伏箱變、風電箱變、預裝式變電站等產品滿足光伏、風電電站對于配電設備的需求，2022 年以來加速拓展能源央國企客戶，2022 年即中標大唐、華電的變電站、變壓器大單，2023 年進一步拓展中國綠發、廣州發展等客戶，2024 年年初，奧克斯中標大唐 24-25 年風電光伏預裝式變電站框采，訂單規模達到 8.36億元，創下規模新高。依托電表出海的成熟經驗，以及復用電表海外銷售渠道，奧克斯配電產品出海進程有望加速；目前小型化環網柜已走出國門，中標中東市場項目，將實現大批量應用。7.12 5%5.84 4%5.17 4%4.43 3%3.54 3%3.49 3%3.44 3%3.43

54、 3%3.17 2%3.17 2%90.20 68%奧克斯置信中天伯樂達南瑞帕威爾錢江電氣吳江變壓器東方電子特銳德置信電氣宏源電氣其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 21 醫療服務業務醫療服務業務 政策傾斜，康復醫療市場蓬勃發展，公司成功探索單店模型，加速推動業務政策傾斜，康復醫療市場蓬勃發展，公司成功探索單店模型，加速推動業務擴張。擴張。我國康復醫療起步較晚，康復醫療資源供給相對滯后，2021 年以來相關政策文件陸續發布推動康復醫療市場增長。三星醫療 2015 年收購明州醫院后正式進軍醫療服務業，2021 年以來經營重心轉向康復醫療領域，基于高效的管理經驗，摸索出行之有效的單店模型，積累

55、了豐富的連鎖復制經驗，根據三星醫療第四期股權激勵計劃的目標值，要求23-24年每年新增項目醫院數量不低于10家，同時 23-24 年醫療服務收入不低于 22.38、27.98 億元，彰顯公司對醫療業務增長的信心。3.2 3.2 海興電力海興電力 公司成立于 1992 年，主要產品包括智能用電產品及系統（電表）、智能配電產品及系統（配電設備）、新能源產品及解決方案（逆變器、儲能等）。公司堅持國際化發展道路，形成了全球化營銷平臺、以及全球化生產布局，以亞洲、非洲、拉美、歐洲、中東五大區域為核心，尤其在非洲、拉美、東南亞等地布局深入，目前為海外市場營銷及售后服務網絡最廣的國內廠商之一?；陔姳順I務在

56、海外的深入布局，公司也積極推進配電設備以及新能源產品的海外銷售。公司收入結構中，智能用電業務占收入的主體，2021、2022 年收入分別為 23、29 億，占總收入的 86%、88%。此外，配電業務收入分別為 3.2、3.3 億，占收入比例為 12%、10%，新能源業務目前體量仍然較小，規模在 0.5 億以下，收入占比在 1%左右。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 22 圖表圖表2626：海興電力收入增長情況（億元）海興電力收入增長情況（億元）圖表圖表2727：海興電力收入結構拆分（億元）海興電力收入結構拆分（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 2

57、023 年受益供應鏈降本以及原材料價格下降，公司整體毛利率水平有所提升，2023 年前三季度公司實現毛利率、凈利率分別為 40%、23%，其中凈利率水平接近歷史高點，實現歸母凈利潤 6.69 億元，同比增長 42%。圖表圖表2828：海興電力盈利能力變化情況海興電力盈利能力變化情況 圖表圖表2929：海興電力歸母凈利潤變化情況（億元）海興電力歸母凈利潤變化情況（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 海外業務方面，2023 年上半年，公司實現海外營收 12.12 億元，同比增長30.13%，占收入比重達到 65%，也是國內海外收入體量、占比最高的電表廠

58、商之一。公司電表業務在巴西市場占有率保持排名第一，2022 年在印尼市場份額排名第一，并在歐洲市場中標金額創歷史新高，同時非洲也是公司傳統優勢海外市場。-20%-10%0%10%20%30%40%50%05101520253035營業收入（億元）同比增長（%）23.1229.013.153.270.310.420.330.400510152025303520212022用電配電新能源其他0%10%20%30%40%50%60%銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%012345678歸母凈利潤同比增長（%）請務必閱讀正文之后的免責條款

59、部分 23 圖表圖表3030：海興電力國內、海外收入情況（億元）海興電力國內、海外收入情況（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 3.3 3.3 炬華科技炬華科技 公司主要業務涵蓋智慧計量與采集系統、智能電力終端及系統、智能流量儀表及系統、智能配用電產品及系統、物聯網傳感器及配件等泛在物聯網產品及解決方案，其中核心產品為智能電表及相關解決辦法，近幾年來在國網招標中份額排名均在前五。從公司收入結構來看，智慧計量與采集系統（電表為主）占比在80%左右，是公司的收入主體。圖表圖表3131：炬華科技收入結構拆分（億元）炬華科技收入結構拆分（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 0%10%2

60、0%30%40%50%60%70%80%0510152025201520162017201820192020202120222023H1海外營業收入國內營業收入海外收入占比（%）02468101214162017201820192020202120222023H1智慧計量與采集系統智能電力終端及系統智能流量儀表及系統智能配用電產品及系統物聯網傳感器及配件其他業務 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 24 近年來，公司毛利率、凈利率持續修復，主要源于電表業務盈利能力的提升。2023 年前三季度受益原材料價格下降，整體盈利能力進一步改善，毛利率、凈利率達到 44%、36%，前三季度實現歸母凈利潤 4

61、.42 億元，同比增長 50%。圖表圖表3232：炬華科技盈利能力變化情況炬華科技盈利能力變化情況 圖表圖表3333：炬華科技歸母凈利潤變化情況（億元）炬華科技歸母凈利潤變化情況（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 公司近年來加大海外市場投入，目前業務已經拓展到非洲（盧旺達、埃及）、中亞（吉爾吉斯、哈薩克）、南美（哥倫比亞、厄瓜多爾）、東南亞（印尼、菲律賓）、巴基斯坦等，同時在捷克設有子公司，業務覆蓋捷克、德國、波蘭、匈牙利、保加利亞、烏克蘭等。2022 年實現海外營收 2.88 億元，同比翻倍增長，海外收入占比達到 19%。圖表圖表3434：炬華

62、科技國內、海外收入情況（億元）炬華科技國內、海外收入情況（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 0%10%20%30%40%50%銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%012345歸母凈利潤同比增長率(%)0%5%10%15%20%25%02468101214201520162017201820192020202120222023H1國內營業收入海外營業收入海外收入占比（%）請務必閱讀正文之后的免責條款部分 25 3.4 3.4 林洋能源林洋能源 公司 1995 年成立，2004 年電表首次出口南美走向國際市場，2015 年開始陸續與

63、蘭吉爾集團、法國 ENGIE 集團、沙特 ECC 公司簽訂合作協議，同時控股立陶宛 ELGAMA 公司完善海外布局。在推動電表主業快速發展的同時，公司積極拓展能源相關業務領域，2004 年投產第一條光伏電池產線，2015 年開始加快光伏電站及 EPC 業務布局，2021 年與億緯鋰能合作進入儲能領域，2022 年投資建設 20GW TOPCon 生產基地。公司業務主要分為智能電網、新能源、儲能三個板塊，智能電表業務以電表為主，新能源涵蓋電站的開發、建設、運營。2023 年上半年，公司實現營業收入32.11 億元，同比增長 38%，其中智能電表業務收入 10.29 億元，同比增長 7%，占比為

64、32%，第二大業務為儲能業務，收入 9.87 億元，占比為 31%。圖表圖表3535：林洋能源收入結構拆分（億元）林洋能源收入結構拆分（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 近年來伴隨業務結構的變化，公司表觀毛利率有所波動，但凈利率始終維持在較高水平。2023 年前三季度，公司實現歸母凈利潤 8.51 億，同比增長 16%，銷售毛利率、凈利率分別為 32%、18%。0102030405060201520162017201820192020202120222023H1智能電能表及系統類儲能業務光伏發電光伏EPC其他 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 26 圖表圖表3636：林洋能源盈利能力

65、變化情況林洋能源盈利能力變化情況 圖表圖表3737：林洋能源歸母凈利潤變化情況（億元）林洋能源歸母凈利潤變化情況（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所 目前公司已實現全球電表業務的布局，在西歐與亞太市場與蘭吉爾集團進行深入合作，在中東市場保持市占率的領先，在亞洲市場與合作伙伴深度合作累計交付智能電表約 100 萬臺，在中東歐市場，通過子公司 ELGAMA 深化本地化戰略，獲得波蘭最大電力局 PGE 單一合同 3.68 億的智能電表項目。公司海外收入以電表為主，2023 年上半年實現海外營收 3.95 億元，占總收入比重約為 12%，占電表業務比重超

66、30%，海外市場將成為公司電表業務重要的增長極。圖表圖表3838：林洋能源國內、海外收入情況（億元）林洋能源國內、海外收入情況（億元）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 0%10%20%30%40%50%銷售毛利率(%)銷售凈利率(%)-20%-10%0%10%20%30%40%50%024681012歸母凈利潤同比增長（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0102030405060201520162017201820192020202120222023H1國內營業收入海外營業收入海外收入占比 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 27 4 4 風險提示風險提示 海外智能電表滲

67、透率提升速度海外智能電表滲透率提升速度不及預期：不及預期：當前國內電表需求偏穩定，后續以替換為主，需求增量主要源于海外市場，若智能電表滲透率提升速度不及預期，或將導致電表出口競爭加劇。原材料價格超預期波動原材料價格超預期波動。電表產品原材料成本占比較高，尤其是芯片、電子元器件等，若上述原材料價格劇烈波動，將影響對于盈利能力的判斷。行業競爭加劇風險：行業競爭加劇風險：行業可能存在新進入者增加的情況，導致行業競爭加劇。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 28 中郵證券投資評級說明中郵證券投資評級說明 投資評級標準 類型 評級 說明 報告中投資建議的評級標準：報告發布日后的 6 個月內的相對市場表現，

68、即報告發布日后的 6 個月內的公司股價（或行業指數、可轉債價格）的漲跌幅相對同期相關證券市場基準指數的漲跌幅。市場基準指數的選?。篈 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指為基準；可轉債市場以中信標普可轉債指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普500 或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 預期個股相對同期基準指數漲幅在 20%以上 增持 預期個股相對同期基準指數漲幅在 10%與 20%之間 中性 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 回避 預期個股相對同期基準指數漲幅在-10%以下 行業評級 強于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在 10%以上

69、 中性 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%與 10%之間 弱于大市 預期行業相對同期基準指數漲幅在-10%以下 可轉債 評級 推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 10%以上 謹慎推薦 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在 5%與 10%之間 中性 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%與 5%之間 回避 預期可轉債相對同期基準指數漲幅在-5%以下 分析師聲明分析師聲明 撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構、本人以及財產利害關系人與所評價或推薦的證券無利害關系。本報告所采用的數據均來自我們認為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公平，報告結論不受本公司其他

70、部門和人員以及證券發行人、上市公司、基金公司、證券資產管理公司、特定客戶等利益相關方的干涉和影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 中郵證券有限責任公司（以下簡稱“中郵證券”）具備經中國證監會批準的開展證券投資咨詢業務的資格。本報告信息均來源于公開資料或者我們認為可靠的資料，我們力求但不保證這些信息的準確性和完整性。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價，中郵證券不對因使用本報告的內容而導致的損失承擔任何責任?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策。中郵證券可發出其它與本報告所載信息不一致或有不同結論的報告。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出

71、本報告當日的判斷，可隨時更改且不予通告。中郵證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者計劃提供投資銀行、財務顧問或者其他金融產品等相關服務。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供中郵證券客戶中的專業投資者使用，若您非中郵證券客戶中的專業投資者，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司不會因接收人收到、閱讀或關注本報告中的內容而視其為專業投資者。本報告版權歸中郵證券所有，未經書面許可，任何機構或個人不得存在對本報告以任何形式進行翻版、修改、節選、復制、發布，或對本報告進行改

72、編、匯編等侵犯知識產權的行為，亦不得存在其他有損中郵證券商業性權益的任何情形。如經中郵證券授權后引用發布，需注明出處為中郵證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節或修改。中郵證券對于本申明具有最終解釋權。請務必閱讀正文之后的免責條款部分 29 公司簡介公司簡介 中郵證券有限責任公司，2002 年 9 月經中國證券監督管理委員會批準設立，注冊資本 50.6 億元人民幣。中郵證券是中國郵政集團有限公司絕對控股的證券類金融子公司。公司經營范圍包括：證券經紀；證券自營；證券投資咨詢；證券資產管理；融資融券；證券投資基金銷售；證券承銷與保薦；代理銷售金融產品；與證券交易、證券投資活動有關的財務

73、顧問。此外，公司還具有：證券經紀人業務資格；企業債券主承銷資格；滬港通；深港通；利率互換；投資管理人受托管理保險資金；全國銀行間同業拆借；作為主辦券商在全國中小企業股份轉讓系統從事經紀、做市、推薦業務資格等業務資格。公司目前已經在北京、陜西、深圳、山東、江蘇、四川、江西、湖北、湖南、福建、遼寧、吉林、黑龍江、廣東、浙江、貴州、新疆、河南、山西、上海、云南、內蒙古、重慶、天津、河北等地設有分支機構，全國多家分支機構正在建設中。中郵證券緊緊依托中國郵政集團有限公司雄厚的實力，堅持誠信經營，踐行普惠服務，為社會大眾提供全方位專業化的證券投、融資服務，幫助客戶實現價值增長，努力成為客戶認同、社會尊重、股東滿意、員工自豪的優秀企業。中郵證券研究所 北京 郵箱： 地址：北京市東城區前門街道珠市口東大街 17 號 郵編：100050 上海 郵箱： 地址：上海市虹口區東大名路 1080 號郵儲銀行大廈 3樓 郵編：200000 深圳 郵箱： 地址：深圳市福田區濱河大道 9023 號國通大廈二樓 郵編：518048