1、北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 1/31 秋樂種業秋樂種業（831087.BJ）2024 年 02 月 28 日 投資評級：投資評級：增持增持（首次首次）日期 2024/2/28 當前股價(元)10.16 一年最高最低(元)15.29/5.64 總市值(億元)16.78 流通市值(億元)7.24 總股本(億股)1.65 流通股本(億股)0.71 近 3 個月換手率(%)684.86 核心核心玉米玉米種子量價齊升，深化轉基因玉米種子業務布局種子量價齊升，深化轉基因玉米種子業務布局 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 諸海濱（分析師）諸海濱（分析師）

2、 證書編號：S0790522080007 農業產業化省龍頭企業，首批“育繁推一體化”企業之一農業產業化省龍頭企業，首批“育繁推一體化”企業之一 秋樂種業是農業部首批農業部首批 32 家“育繁推一體化”企業之一家“育繁推一體化”企業之一，是中國種子協會于 2019年認定的中國種業信用骨干企業之一中國種業信用骨干企業之一。玉米種子為主要營收來源，秋樂 368 自審定推廣以來，以產量高、抗性好的優異表現逐步擴大市場份額，并入選 2022 年度玉米“全國推廣面積前 10 大品種”。截至 2022 年 11 月 23 日，秋樂種業自主培育并通過審定或登記植物新品種18項。2023Q1-Q3實現收入2.2

3、9億元（+23%）、歸母凈利潤 1802.81 萬元（+112%），銷量和價格雙重驅動抬升營收，并帶動公司利潤增長。我們預計公司 2023-2025 年的歸母凈利潤分別為 0.78/0.89/1.03 億元，對應 EPS 分別 0.47/0.54/0.62 元/股，對應當前股價的 PE 分別為19.6/17.1/14.9 倍，看好轉基因玉米種子發展方向，首次覆蓋給予“增持”評級。玉米市場供需緊平衡，種子價格有望持續居于高位玉米市場供需緊平衡，種子價格有望持續居于高位 擴大玉米種植面積為當前政策導向，但耕地面積提升空間有限，優質種子為實擴大玉米種植面積為當前政策導向，但耕地面積提升空間有限，優質

4、種子為實現糧食增產的根基?，F糧食增產的根基。2021 年，農業農村部發布 關于落實好黨中央、國務院 2021年農業農村重點工作部署的實施意見，明確要求東北和黃淮海地區增加玉米種植面積 1,000 萬畝以上，黑龍江省明確擴大種植面積，目標 9,000 萬畝以上。隨著玉米種植熱度回升，玉米種子需求旺盛。根據國家統計局數據，2021 年全國玉米種植面積回升至 6.50 億畝。玉米市場供需緊平衡，玉米種子價格有望維持玉米市場供需緊平衡，玉米種子價格有望維持高位。高位。2013-2021 年期間，我國雜交玉米制種量連年低于需種量，我國的玉米種子市場零售價從 22.33 元/千克升至 27.11 元/千克

5、。合作大北農等合作大北農等深化轉基因布局深化轉基因布局，主推品種秋樂，主推品種秋樂 368 有望于有望于 2024 年通過審定年通過審定 秋樂種業主推品種秋樂 368 目前已完成國家轉基因黃淮海夏玉米組生產試驗，根據國家相關政策，2024 年有望通過審定。2 個玉米品種目前已完成轉基因相關性狀轉化，2024 年計劃參加國家轉基因試驗。還有 14 個玉米品種處在轉基因相關性狀不同轉化階段，合作方包括杭州瑞豐、大北農和先正達等性狀轉化公司。風險提示：風險提示：自然災害及病蟲害風險、產業政策風險、新品種研發與推廣風險 財務摘要和估值指標財務摘要和估值指標 指標指標 2021A 2022A 2023E

6、 2024E 2025E 營業收入(百萬元)339 438 533 612 707 YOY(%)24.6 29.2 21.8 14.8 15.5 歸母凈利潤(百萬元)40 62 78 89 103 YOY(%)94.1 54.0 26.8 14.1 15.4 毛利率(%)31.7 32.8 33.1 33.0 33.2 凈利率(%)11.8 14.1 14.7 14.6 14.6 ROE(%)15.3 12.6 14.4 14.6 14.9 EPS(攤薄/元)0.24 0.37 0.47 0.54 0.62 P/E(倍)38.2 24.8 19.6 17.1 14.9 P/B(倍)5.9 3.

7、1 2.8 2.5 2.2 數據來源：聚源、開源證券研究所 北交所研究北交所研究團隊團隊 北交所研究北交所研究 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 開源證券證券研究報告開源證券證券研究報告 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 2/31 目目 錄錄 1、業務：首批育繁推一體化企業，農業產業化省龍頭企業.4 1.1、發展歷程：玉米種子業務起家，農業產業化省重點龍頭企業.4 1.2、產品：玉米種子為營收主要來源，小麥種子營收逐漸增量.5 1.3、模式：商品種子的銷售以經銷為主，客戶集中度較低.8 1.4、財務：2023 前三季度玉米種子銷量良好帶動業績增長

8、.10 2、行業：玉米為我國種植面積最大的農作物品種.13 2.1、種業：我國種業市場規模大集中度小，生物育種或提高集中度.13 2.2、玉米種子：2021 年我國雜交玉米種子市場規模為 312 億元.20 2.3、小麥種子：我國規模第三大農作物種子，小麥糧食產不足需.23 3、看點：深化布局轉基因種業，募投增強商業化育種能力.24 3.1、市場地位：首批“育繁推一體化”企業之一，2022 年玉米種子市占率排名行業 13 位.24 3.2、研發：深化轉基因種業布局，通過審定或登記植物品種 18 項.24 3.3、募投：基因工程、分子育種與傳統技術結合，增強商業化育種能力.26 4、盈利預測及投

9、資建議.28 5、風險提示.28 附：財務預測摘要.29 圖表目錄圖表目錄 圖 1：經過多年的發展，公司已建立完整的“育繁推一體化”產業體系.4 圖 2：秋樂種業控股股東為河南農業高新技術集團有限公司，實際控制人為河南省農業科學院.5 圖 3：2022 年玉米種子實現營收 2.72 億元（萬元）.7 圖 4：玉米種子是公司主營業務收入的最主要來源.7 圖 5：公司玉米種子的制種采用“公司+制種單位（或農戶）”的代繁模式.8 圖 6：小麥種子、花生種子等的制種則由種子供應商安排的制種單位（或農戶）進行.9 圖 7：2023Q1-Q3 營收同比增長 22.83%（萬元）.11 圖 8：2023Q1

10、-Q3 歸母凈利潤同比增長 112%（萬元）.11 圖 9：2023Q1-Q3 玉米種子營收增長 55.31%.11 圖 10：玉米種子毛利率較高.11 圖 11：公司三大費用率整體基本穩定（%）.12 圖 12：公司重視研發，研發費用率整體穩定（萬元）.12 圖 13：種子的培育是上游端最重要的一環.13 圖 14：預計 2025 年全球種業行業市場規模增至 527 億美元.14 圖 15：2020 年全球種子市場份額分布.15 圖 16：2020 年全球種子企業市場份額分布.15 圖 17：2021 年我國種子市值達 1,281 億元.15 圖 18：2021 年我國全年糧食種植面積 17

11、.64 億畝.16 圖 19：玉米是我國種植面積最大的農作物品種（億畝）.16 圖 20：我國種業市場行業集中度較低.16 圖 21：2020 年我國前五大種企市場占有率 13.80%.16 圖 22：2021 年我國審定品種為 6422 個.17 圖 23：2017-2021 年，中國農業數字經濟滲透率從 6.5%上升至 9.7%.19 圖 24：2021 年我國雜交玉米種子市場規模為 312 億元.20 YZmWkZrZkZ9UnOaQ9R9PmOpPoMqMkPqQpNjMsQzQ7NrRxOxNrNmPxNmRrQ北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律

12、聲明 3/31 圖 25：2021 年全國玉米種植面積回升至 6.50 億畝.21 圖 26：2013-2021 年，我國的玉米種子市場零售價從 22.33 元/千克升至 27.11 元/千克.22 圖 27：2021 年我國玉米品種前五名集中度為 16.39%（%）.22 圖 28：2020 年我國小麥種子市值為 159.44 億元.23 表 1：截至 2023Q3，公司擁有 5 家全資子公司.5 表 2：秋樂種業銷售的農作物種子主要包括玉米種、小麥種及花生種.5 表 3：2019-2022H1，玉米種子、花生種子的產能利用率較低（萬斤）.7 表 4：玉米種子銷售均價與我國玉米種子市場零售價

13、變動趨勢一致（元/斤）.8 表 5：商品種子的銷售以經銷為主，兼有直供、直銷.9 表 6：公司不同產品的種子經營季存在差異.9 表 7：2022 年前五大客戶銷售額占比營收 7.93%.10 表 8：2020 年公司玉米種子市占率 0.65%，排名位列行業 13 名.24 表 9：秋樂 368 號玉米種子推廣面積 142 萬畝，市占率行業排名 42 位.24 表 10：秋樂種業自主形成并掌握了玉米單倍體育種等核心技術.25 表 11：秋樂種業參與、完成了多項國家、省、市的科研課題.25 表 12：秋樂種業自主培育并通過審定或登記植物新品種 18 項,具有較強品種先進性.25 表 13：“生物育

14、種研發能力提升項目”總投資規模 2.58 億元.27 表 14：“生物育種研發能力提升項目”新建基因工程實驗室等.27 表 15：秋樂種業可比公司 PE 2023 中值為 41.8X.28 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 4/31 1、業務：業務：首批育繁推一體化企業首批育繁推一體化企業，農業產業化省龍頭企業農業產業化省龍頭企業 1.1、發展歷程：發展歷程：玉米種子業務起家，玉米種子業務起家，農業產業化省重點龍頭企業農業產業化省重點龍頭企業 秋樂種業是一家集玉米種子、小麥種子、花生種子等農作物種子的育種、擴繁、加工、推廣、銷售和技術服務于一體的生物

15、育種創新企業和高新技術企業。擁有完擁有完備的“育繁推一體化”產業體系，是農業部備的“育繁推一體化”產業體系，是農業部首批首批 32 家“育繁推一體化”企業之一家“育繁推一體化”企業之一。2013 年，“秋樂 QIULE”商標被國家工商行政管理總局認定為中國馳名商標。秋樂種業憑借自主掌握的玉米單倍體育種技術、利用矮敗小麥進行輪回選擇的高效小麥育種技術、優質高產高效種子繁育技術、“滿天星”優化種植技術、隔離區創新設置技術、錯期種植優化技術、種子綜合加工技術等核心技術及在植物新品種研發、高產高效栽培等領域積累的專業經驗和種質資源，自主培育了秋樂 368 玉米種、秋樂 618 玉米種、豫研 1501

16、玉米種等一批優質植物新品種，并獲得了市場的較高認可。2000 年 7 月，中華人民共和國種子法施行，我國種業真正走向市場化，各類種子企業成立。2000 年 12 月，為了推動科研院所種子科技成果的商業化轉化，搭建種子市場化推廣、銷售平臺，秋樂種業由河南省農業科學院、河南省農業科學院小麥研究所、河南省農業科學院糧食作物研究所等 38 家事業單位和河南省農業科學技術開發公司共同出資成立。秋樂種業成立初期，主營業務收入主要來源于鄭單 958玉米種等受讓品種。秋樂種業成立之后，積極展開對于高產、穩產、綜合抗性好的玉米種子、小麥種子、花生種子等農作物種子的研發與改良。經過多年的發展，已建立完整的“育繁推

17、一體化”產業體系，2012 年，被我國農業部認定為我國首批 32 家“育繁推一體化”企業之一。目前，自主研發的秋樂 368 玉米種、秋樂 618 玉米種、豫研 1501 玉米種等已成為公司主要的收入和利潤來源。2022 年 6 月，入選河南省專精特新中小企業；2022 年 7 月，入選國家農作物種業陣型企業。2022 年 12 月，被評為農業產業化省重點龍頭企業。2022 年 12 月，被中國種子協會認定為中國種業信用骨干企業。圖圖1：經過多年的發展，經過多年的發展，公司公司已建立完整的“育繁推一體化”產業體系已建立完整的“育繁推一體化”產業體系 資料來源：公司官網、開源證券研究所 北交所首次

18、覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 5/31 秋樂種業控股股東為河南農業高新技術集團有限公司，實際控制人為河南省農業科學院，占公司股本比例 26.73%，為公司的實控人。圖圖2：秋樂種業控股股東為河南農業高新技術集團有限公司，實際控制人為河南省農業科學院秋樂種業控股股東為河南農業高新技術集團有限公司，實際控制人為河南省農業科學院 數據來源：Wind、開源證券研究所注：數據截至 2023 年三季報 截至 2023Q3，公司擁有 5 家全資子公司。表表1：截至截至 2023Q3，公司擁有，公司擁有 5 家全資子公司家全資子公司 子公司子公司 成立時間成立時間 主要生

19、產經營地主要生產經營地 主營業務主營業務 河南金娃娃種業有限公司 2001 年 10 月 19日 河南省鄭州高新技術產業開發區 農作物種子的銷售 甘肅秋樂種業有限公司 2010 年 4 月 28 日 甘肅省張掖市甘州區 玉米雜交種生產 河南豫研種子科技有限公司 2001 年 9 月 13 日 河南省鄭州市高新技術產業開發區 農作物種子的銷售 河南維特種子有限公司 2001 年 7 月 15 日 鄭州市 農作物種子的銷售 河南秋樂聚豐農業科技有限公司 2018 年 6 月 12 日 鄭州市金水區 農作物種子的銷售 資料來源：公司招股書、開源證券研究所 1.2、產品：產品：玉米種子為營收主要來源，

20、小麥種子營收逐漸增量玉米種子為營收主要來源，小麥種子營收逐漸增量 秋樂種業銷售的農作物種子主要包括玉米種、小麥種及花生種等。玉米種主要包括秋樂 368 玉米種、秋樂 618 玉米種、豫研 1501 玉米種、鄭單 958 玉米種等；小麥種主要包括百農 307 小麥種、秋樂 168 小麥種等；花生種主要包括遠雜 9102 花生種、豫花系列花生種等。表表2：秋樂種業銷售的農作物種子主要包括玉米種、小麥種及花生種秋樂種業銷售的農作物種子主要包括玉米種、小麥種及花生種 產品分類產品分類 品種名稱品種名稱 品種圖式品種圖式 品種來源品種來源 產品特點產品特點 玉米種子 秋樂 368 自主研發 于 2017

21、 年 6 月通過國家審定，2020 年 7 月獲得植物新品種權。參加 2016 年綠色通道生產試驗，秋樂 368 平均畝產 674.00 千克，比對照鄭單 958 增產9.88%;中抗鐮孢莖腐病，抗鐮孢穗腐病。秋樂 618 自主研發 于 2019 年 8 月通過河南省級農作物審定。2018 年河南省生產試驗平均畝產654.90 千克，比對照鄭單 958 增產 7.20%;抗南方銹病，中抗小斑病，彎孢葉斑病和瘤黑粉病。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 6/31 產品分類產品分類 品種名稱品種名稱 品種圖式品種圖式 品種來源品種來源 產品特點產品特點 豫

22、研 1501 自主研發 于2017年6月通過國家審定。2016年參加綠色通道生產試驗，平均畝產589.00千克，比對照鄭單 958 增產 4.20%;中抗穗腐病、莖腐病。鄭單 958 受讓取得 于 2000 年 9 月通過國家審定，2002 年 1 月獲得植物新品種權，2017 年 1 月植物新品種權保護期已到期。1999 年參加國家黃淮海組生產試驗，平均畝產587.10 千克，居首位，29 個試點中有 27 個試點增產，有 19 個試點位居第一位，在各省均比當地對照品種增產 7%以上。結實性好禿尖輕，雄穗花粉量大?？勾蟀卟?、小斑病和黑粉病，高抗矮花葉病，抗倒伏，較耐旱。小麥種子 百農 307

23、 授權經營 于 2020 年 5 月通過河南省級農作物審定，2021 年 6 月獲得植物新品種權。20182019 年度大區試驗，15 點匯總，增產點率 93.3%,平均畝產 638.9 公斤，比對照品種周麥 18 增產 6.1%;中抗白粉病。秋樂 168 自主研發 于 2019 年 4 月通過河南省級農作物審定。20172018 年度生產試驗，13 點匯總，達標點率 92.3%,平均畝產 452.10 千克，比對照品種周麥 18 增產 3.70%;中抗條銹病和白粉病?；ㄉN子 遠雜 9102 受讓取得 于 2002 年通過河南省非主要農作物審定，于 2018 年 5 月通過登記，2003 年

24、3 月獲得植物新品種權，植物新品種權保護期已到期。19992000 年參加全國花生區試，1999 年平均畝產莢果 247.80 千克，籽仁 191.50 千克，分別比對照品種中花 4 號增產 6.90%和 14.50%。2000 年 11 點平均畝產莢果 271.06千克，籽仁 209.50 千克，分別比對照中花 4 號增產 4.55%和 12.10%。兩年平均畝產莢果 263.70 千克，籽仁 203.84 千克，分別比對照中花 4 號增產 7.17%和 14.90%。籽仁粉紅色，桃形，有光澤，高抗花生青枯病、抗葉斑病、銹病、網斑病和病毒病。豫花 22 號 授權經營 于 2012 年通過河南

25、省非主要農作物審定，2017 年 9 月獲得植物新品種權。莢果第 1生長周期畝產 329.81千克,比對照豫花 14號增產16.84%;第 2生長周期畝產 304.12 千克,比對照豫花 14 號增產 15.18%。籽仁第 1 生長周期畝產240.31 千克，比對照豫花 14 號增產 13.95%;第 2 生長周期畝產 216.48 千克,比對照豫花 14 號增產 8.68%;中抗葉斑病，中抗銹病。數據來源：公司招股書、開源證券研究所 收入端：收入端：玉米種子為主要營收來源，小麥種子營收逐漸增量玉米種子為主要營收來源，小麥種子營收逐漸增量 2020-2022 年，主營業務收入的構成保持穩定，玉

26、米種子是主營業務收入的最主要來源，也是最核心的產品。2019-2023H1 秋樂種業銷售的主要玉米種子品種包括秋樂 368 玉米種、秋樂 618玉米種和鄭單 958 玉米種等。玉米種子的收入結構有所變化，主要體現為自主研發品種對引入品種的替代、高毛利品種對低毛利品種的替代。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 7/31 圖圖3：2022 年玉米種子實現營收年玉米種子實現營收 2.72 億元（萬元）億元（萬元）圖圖4：玉米種子是玉米種子是公司公司主營業務收入的最主要來源主營業務收入的最主要來源 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證

27、券研究所 產能產能&產銷端：玉米種子、花生種子的產能利用率較低產銷端：玉米種子、花生種子的產能利用率較低 2019-2022H1，玉米種子、花生種子的產能利用率較低，主要原因為玉米種子、花生種子等制種與銷售的季節性特征導致毛種的加工也存在典型的季節性特征。玉米毛種和花生毛種主要集中在 11 月至次年 2 月進行加工，11 月和 12 月是最集中的加工期間。加工的季節性導致公司產能全年分布不均勻，加工旺季時產能利用率較高，而加工淡季時產能利用率則較低。表表3：2019-2022H1，玉米種子、花生種子的產能利用率較低，玉米種子、花生種子的產能利用率較低（萬斤）（萬斤）年份年份 玉米種子玉米種子

28、產能 自產產量 總產量 銷售量 產銷率 產能利用率 2022 年 1-6 月 10,549.44 355.23 355.23 635.20 178.81%3.37%2021 年度 15,824.16 3,419.22 3,419.22 3,312.06 96.87%21.61%2020 年度 15,824.16 3,666.14 3,666.14 2,992.17 81.62%23.17 2019 年度 15,824.16 3,876.64 3,876.64 3,799.61 98.01%24.50 年份年份 小麥種子小麥種子 產能 自產產量 總產量 銷售量 產銷率 產能利用率 2022 年

29、1-6 月 2,880.00 2021 年度 12,960.0 280.80 2,790.23 2,829.29 101.40%2.17%2020 年度 12,960.00 617.86 2,483.79 2,457.47 98.94%4.77%2019 年度 12,960.00 881.04 2,156.60 2,123.20 98.45%6.80%年份年份 花生種子花生種子 產能 自產產量 總產量 銷售量 產銷率 產能利用率 2022 年 1-6 月 1,728.00 562.62 562.62 614.6 109.24%32.56%2021 年度 3,456.00 997.94 997.

30、94 915.96 91.79%28.88%2020 年度 2.304.00 753.44 753.44 667.88 88.64%32.70%2019 年度 2,304.00 853.78 853.78 793.80 92.98%37.06%數據來源：公司招股書、開源證券研究所 單價端：單價端：玉米種子銷售均價與我國玉米種子市場零售價的變動趨勢一致玉米種子銷售均價與我國玉米種子市場零售價的變動趨勢一致 目前，我國無玉米種子出廠價的權威數據，也無具體品種市場零售價的權威數據，故僅能與我國玉米種子市場零售價進行比對。2020-2022H1，秋樂種業玉米種子05000100001500020000

31、250003000020192020202120222023H1玉米種小麥種花生種其他主營業務0%20%40%60%80%100%20192020202120222023H1玉米種小麥種花生種其他主營業務北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 8/31 銷售均價與我國玉米種子市場零售價的變動趨勢一致；主要玉米品種銷售均價的變動趨勢與我國玉米種子市場零售價的變動趨勢也是一致的。表表4：玉米種子銷售均價與我國玉米種子市場零售價變動趨勢一致玉米種子銷售均價與我國玉米種子市場零售價變動趨勢一致（元（元/斤）斤）項目項目 2019 年度年度 2020 年度年度 20

32、21 年度年度 2022 年年 1-6 月月 秋樂 368 8.19 7.28 7.66 13.18 秋樂 618 7.96 7.31 8.05 9.16 鄭單 958 5.12 4.61 4.84 4.92 豫研 1501 8.24 7.29 8.01 8.59 公司玉米種子銷售均價 5.89 5.99 6.49 5.36 我國玉米種子市場零售價 13.34 12.75 14.40 未知 數據來源：公司招股書、開源證券研究所 1.3、模式：模式：商品種子的銷售以經銷為主商品種子的銷售以經銷為主，客戶集中度較低，客戶集中度較低 生產模式生產模式：制種采用“公司制種采用“公司+制種單位（或農戶）

33、”的代繁模式制種單位（或農戶）”的代繁模式 種子的生產一般需經過制種、加工兩個環節。秋樂種業玉米種子的制種基地主要位于甘肅省張掖市。玉米種子的制種采用“公司+制種單位（或農戶）”的代繁模式，公司向制種單位（或農戶）發放親本種子，制種單位（或農戶）根據公司的種子生產技術操作流程及公司技術人員的生產技術指導組織生產，制種單位（或農戶）制成雜交種后由公司全部回收。圖圖5：公司公司玉米種子的制種采用“公司玉米種子的制種采用“公司+制種單位（或農戶）”的代繁模式制種單位（或農戶）”的代繁模式 資料來源：公司招股書 秋樂種業小麥種子、花生種子等的制種主要集中在河南等區域。小麥種子、花生種子等的制種則由種子

34、供應商安排的制種單位（或農戶）進行。提前向種子供應商下達意向訂單并提供繁種規程，制種期間，跟蹤種植情況，制種完成后，向種子供應商采購毛種或成品。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 9/31 圖圖6：小麥種子、花生種子等的制種則由種子供應商安排的制種單位（或農戶）進行小麥種子、花生種子等的制種則由種子供應商安排的制種單位（或農戶）進行 資料來源：公司招股書 采購模式：實行“以銷定產、以產定采”的采購模式采購模式：實行“以銷定產、以產定采”的采購模式 秋樂種業秋樂種業的采購主要包括小麥種子、花生種子等農作物種子以及種衣劑、包裝的采購主要包括小麥種子、花生種

35、子等農作物種子以及種衣劑、包裝物等輔助材料物等輔助材料。按年制定采購計劃并根據采購計劃細分各小麥種子品種、各花生種子品種等的采購數量，后與種子供應商簽訂合同，挑選合格、優質的毛種或成品進行采購，采購的毛種運送至加工中心進行加工后進行銷售，采購的成品則直接對外銷售。銷售模式：商品種子的銷售以經銷為主，兼有直供、直銷銷售模式：商品種子的銷售以經銷為主，兼有直供、直銷 秋樂種業每年與經銷商客戶簽訂經銷合同，并制定各品種的銷售政策，約定經銷品種、經銷區域、經銷期限、結算方式、運費承擔、退貨政策等條款。銷售季節結束后，允許經銷商客戶根據公司銷售退貨政策退回包裝未曾開啟、未破損、無霉爛、變質等的種子，退貨

36、超過一定比例的退貨量向經銷商收取折損費，以有效降低經銷商盲目提貨導致的大比例退貨風險，同時根據公司銷售政策與經銷商客戶最終結算該銷售季節的貨款。表表5：商品種子的銷售以經銷為主，兼有直供、直銷商品種子的銷售以經銷為主，兼有直供、直銷 項目項目 2019 年度年度 2020 年度年度 2021 年度年度 2022 年年 1-6 月月 金額（萬元）比例 金額（萬元）比例 金額（萬元）比例 金額（萬元）比例 經銷模式 27,042.45 84.77%24,245.57 90.65%29,467.31 88.38%5.859.85 67.94%直銷模式 4,857.98 15.23%2,501.41

37、9.35%3,873.29 11.62%2,764.69 32.06%合計 31,900.42 100.00%26,746.98 100.00%33,340.61 100.00%8,624.54 100.00%數據來源：公司招股書、開源證券研究所 經銷模式：經銷模式是種子企業銷售普遍采用的銷售模式。種子企業的終端客戶為種植農戶，客戶呈現數量多，區域分布廣，單次采購額低等特點，采用經銷模式更有利于簡化公司管理架構，降低銷售管理難度，并充分發揮經銷商覆蓋面更廣和就近服務消費者的優勢，增強公司的市場開發和滲透能力。由于不同產品的種子播種季節存在差異，秋樂種業不同產品的種子經營季也存在差異。表表6：公

38、司不同產品的種子經營季存在差異公司不同產品的種子經營季存在差異 品種品種 回收或采購時間回收或采購時間 發貨時間發貨時間 客戶退貨時間客戶退貨時間 銷售結算時間銷售結算時間 玉米種子 9 月-11 月 10 月-次年 6 月 次年 6 月-8 月 次年 8 月-9 月 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 10/31 品種品種 回收或采購時間回收或采購時間 發貨時間發貨時間 客戶退貨時間客戶退貨時間 銷售結算時間銷售結算時間 小麥種子 7 月-10 月 7 月-10 月 10 月-11 月 11 月-12 月 花生種子 10 月-次年 6 月 10 月-

39、次年 6 月 非因質量等問題，夏播地區客戶一般不允許退貨 次年 6 月-8 月 資料來源：公司招股書、開源證券研究所 直銷模式：直銷主要是對各政府部門（以各地農業農村局為主）、科研院所等的銷售，產品主要為花生種子。除此之外，公司在鄭州等地設立了門市部進行直銷。直銷模式下，非因質量等問題一般不允許退貨，也無銷售折扣。公司對各政府部門采用“賒銷”的結算方式，對科研院所采用“先款后貨”或“賒銷”的結算方式，對門市部的客戶采用“錢貨兩清”的結算方式。研發模式：研發模式：自主原始創新為主，兼有合作研發自主原始創新為主，兼有合作研發 秋樂種業研發模式以自主原始創新為主，兼有合作研發。公司設立了研發中心主導

40、研發工作，自主培育的秋樂 368、秋樂 618、豫研 1501 等代表的作物新品種的科技成果轉化顯著，具有較強的市場競爭力和較高的客戶認可度，成為公司近年來主要收入和利潤來源。主要客戶主要客戶 2022 年前五大客戶銷售額占比營收 7.93%，集中度較低，經銷商客戶以自然人為主。表表7：2022 年前五大客戶銷售額占比營收年前五大客戶銷售額占比營收 7.93%序號序號 單位名稱單位名稱 銷售金額銷售金額(萬元萬元)銷售占比銷售占比(%)2022 年度年度 1 宿州市優品農資有限公司 862.16 1.97 2 李險峰 695.03 1.59 3 徐艷 687.37 1.57 4 周成 620.

41、67 1.42 5 河南三唐農業發展有限公司 603.27 1.38 合計合計 3468.51 7.93 2021 年度年度 1 宿州市優品農資有限公司 809.94 2.43 2 李險峰 700.34 2.10 3 周成 620.82 1.86 4 徐艷 464.35 1.39 5 漯河市金秋種業有限公司 458.92 1.38 合計合計 3054.36 9.16 數據來源：Wind、開源證券研究所 1.4、財務：財務：2023 前三季度玉米種子銷量良好帶動業績增長前三季度玉米種子銷量良好帶動業績增長 2022 年公司實現營業收入 4.37 億元，較 2021 年同期增長 29.23%；歸屬

42、于上市公司股東的凈利潤 6171.93 萬元，較 2021 年同期增長 54.01%?？鄢墙洺Ｐ該p益以北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 11/31 后的凈利潤為 5768.97 萬元，較 2021 年同期增長 71.03%。業績增長的主要原因是：公司進一步優化品種結構，熱銷玉米、小麥品種產量充足，市場表現優良，訂單充裕，熱銷品種的銷售量及銷售價格均有顯著提升。此外，2023Q1-Q3 實現收入 2.29億元，比 2022 年同期 1.87 億元增長約 22.83%，歸母凈利潤 1802.81 萬元，同比增長111.61%，收入的增長受銷量和價格抬升

43、的雙重驅動，并帶動公司利潤增長。圖圖7：2023Q1-Q3 營收同比增長營收同比增長 22.83%（萬元）（萬元）圖圖8：2023Q1-Q3 歸母凈利潤同比增長歸母凈利潤同比增長 112%（萬元）（萬元）數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 分板塊來看，2023H1 玉米種子銷量較 2022H1 有增長，且由于公司自主研發品種的優良田間表現，結算價格較 2022 同期有抬升，玉米種子營收較 2022 同期增長約 55.31%。其次，公司取得了新的大豆種子品種權，為營業收入提供了新的增長點，且毛利率較高。圖圖9：2023Q1-Q3 玉米種子營收增長玉米種子營收增

44、長 55.31%圖圖10：玉米種子毛利率較高玉米種子毛利率較高 數據來源：Wind、開源證券研究所 數據來源：Wind、開源證券研究所 公司費用管控良好，三大費用率穩定。2020-2022 年公司管理費用率分別為 8.04%、5.55%和 5.95%，管理費用率總體穩定；銷售費用率為 11.07%、9.65%和 7.51%，呈現穩步下滑趨勢，2023Q1-Q3 銷售費用率上漲是因為營銷人員工資及社保比 2022年同期上漲；以及公司加大營銷推廣力度，營銷人員差旅費、廣告宣傳及營銷會議費都顯著增加導致。-20%-10%0%10%20%30%40%010,00020,00030,00040,0005

45、0,000營業收入yoy（右軸）-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000歸母凈利潤yoy（右軸）-40%-20%0%20%40%60%80%100%2020202120222023H1玉米種小麥種花生種0%10%20%30%40%50%20192020202120222023H1玉米種小麥種花生種北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 12/31 圖圖11：公司三大費用率公司三大費用率整體基本整體基本穩定（穩定（%）數據來源：Wind、開源證券研究所 公司重

46、視研發，研發費用率穩定。2020-2022 年公司研發費用為 938.97 萬元、1097.89 萬元、1315.31 萬元，研發費用穩步增長。此外，2023Q1-Q3 研發費用率為681.96 萬元，同比增長 42.31%。并且研發費用率整體穩定，2019 年至 2023Q1-Q3研發費用率在 2.98-3.46%之間 圖圖12：公司重視研發，研發費用率公司重視研發，研發費用率整體整體穩定（萬元）穩定（萬元）數據來源：Wind、開源證券研究所 (4)(2)0246810121420192020202120222023Q1-Q3管理費用率財務費用率銷售費用率2.70%2.80%2.90%3.0

47、0%3.10%3.20%3.30%3.40%3.50%02004006008001,0001,2001,40020192020202120222023Q1-Q3研發費用研發費用率（右軸）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 13/31 2、行業：行業：玉米玉米為為我國種植面積最大的農作物品種我國種植面積最大的農作物品種 2.1、種業：我國種業市場規模大集中度小，生物育種或提高集中度種業：我國種業市場規模大集中度小，生物育種或提高集中度“國以農為本，農以種為先”。種子是農業中最基本、最重要的生產資料，是農業生產的重要起點、農業技術進步的發展載體，是決定農產

48、品產量及質量的重要內因。保證農產品有效供給、保障糧食安全是我國農業在相當長時期內的首要任務，培育出高產、穩產新品種是保障糧食安全的必然選擇，而新品種的培育依賴于優異種質資源的深度發掘和有效利用。因此，農作物種質資源是農業科技原始創新與種業發展的核心“芯片”。種子行業是以作物種子為對象，為農業生產提供優良商品化種子為目的，現代農業科技成果和管理技術為手段，集種子科研、生產、加工、銷售和管理于一體的行業。種子行業處于農業生產的上游，種子的培育是上游端最重要的一環。此外，農業產業上游還包括農藥、化肥、農業機械等。農業生產活動產業鏈的中游端涉及各種農作物的種植和生產。下游主要是農產品收割完成的后續應用

49、，包括食用用途，工業加工，畜禽飼料等。圖圖13：種子的培育是上游端最重要的一環種子的培育是上游端最重要的一環 資料來源：康農種業公司招股書 現代種業利用生物技術開發種質資源，利用種質資源研發出作物新品種，即利用遺傳學、細胞生物學、現代生物工程技術等方法原理培育生物新品種。在現代農業領域發揮著“芯片”的作用，體現著國家農業發展和農業企業經營的核心競爭力。生物育種發展階段劃分為四個階段：原始馴化選育 1.0 階段、雜交育種 2.0 階段、分子育種 3.0 階段、智能分子設計育種 4.0 階段。當前種業發達國家已進入育種 4.0 階段，而中國則處于由雜交育種 2.0 階段向分子育種 3.0 階段過渡

50、時期。種子產業鏈可分為“育種-制種-推廣”三大環節，其中育種是產業鏈的核心和關鍵，制種為中游環節，是種子從研發到產成品的過程，銷售則主要通過經銷商和零售商完成。隨著“育繁推一體化”的提出及進一步推行，未來我國將出現越來越多的集育種、制種及銷售推廣為一體的大型種業集團公司，憑借其較高的行業地位和先發優勢進一步做大做強，引領產業整合規范，提高行業集中度，形成頭部聚集和北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 14/31 規模效應。隨著全球人口預計在 2050 年達到 98 億，氣候的變化和可用耕地面積的限制，以轉基因性狀、新的育種技術、新的非轉基因技術等新興技術

51、為突破口，提升種子產量、營養價值、抗旱和抗逆性等優良性狀成為實現種業和社會經濟可持續發展的關鍵。國際市場 現代種業始于 19 世紀，興盛于 20 世紀中期，在歷經了政府主導、立法經營、壟斷經營三個階段后，現已進入種業全球化階段。生物科技的引入改變了傳統種子產業，發達國家育種已進入“生物技術+人工智能+大數據信息技術”為特征的育種4.0 時代，隨著谷物在飼料、食品以及生物燃料行業的應用日益增加以及分子標記、轉基因、基因編輯育種等先進技術的持續發展，國際種業實現了快速增長。大型育種公司憑借其雄厚的科研和資金實力，以市場為導向，形成的集科研、生產、推廣、銷售于一體的模式，即“育繁推一體化”模式。隨著

52、生物育種種子市場滲透率的大幅提升，全球種子市場規模迅速擴大。同時，全球糧食產量和需求量同比增長，供需平衡較為穩定，為種業發展提供了良好的需求環境。根據全球農業市場調研公司 Kynetec 統計數據，全球種業的市場規模由 2014年的 423 億美元增長至 2020 年 463 億美元，年均復合增長率為 1.5%，近年來保持穩定。隨著未來生物育種種子滲透率的不斷提高、消費者對于植物蛋白質和蔬菜的需求不斷增加以及雜交小麥的推廣，全球種業的市場規模將長期保持穩中有增，預計2025 年整體市場規模將增至 527 億美元。圖圖14：預計預計 2025 年全球種業行年全球種業行業市場規模增至業市場規模增至

53、 527 億美元億美元 數據來源：Kynetec、康農種業公司招股書、開源證券研究所 根據世界農化網數據統計，全球種業的區域分布集中，美國長期占據全球第一大種子市場的位置，占比達到 35%以上，中國種子行業市場規模僅次于美國，占比約 23%。當前，全球種業市場呈現由中、美構成的雙寡頭局面。目前世界發達國家的種業已發展成集科研、生產、加工、銷售、技術服務于一體、具備完善的可持續發展產業體系。全球種業市場集中度高，根據 Kynetec 統計數據，2020 年全球種業市場前五大公司市場份額占比 52%，市場份額主要集中在拜耳、科迪華、先正達、巴斯夫和利馬格蘭等國際種業巨頭，其憑借領先的研發能力、研發

54、投入、專利保護機制等建立了極高的競爭壁壘。同時，為了減少競爭，國際種業集團正通過并購進入資源整合時代，不斷提高集中度，種業規模呈上升趨勢，種業產業鏈一體化態勢明顯。010020030040050060020142015201620172018201920202025E全球種業行業市場規模（億美元）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 15/31 圖圖15：2020 年全球種子市場份額分布年全球種子市場份額分布 圖圖16：2020 年全球種子企業市場份額分布年全球種子企業市場份額分布 數據來源：世界農化網、康農種業公司招股書、開源證券研究所 數據來源：Ky

55、netec、康農種業公司招股書、開源證券研究所 我國市場 2021 年我國種子市值達 1,281 億元，市場規模僅次于美國居全球第二。相比海外市場，國內市場孕育著較大的發展機遇，隨著生物育種產品的持續推廣，我國玉米、大豆等農作物種子市場規模有望持續擴張；同時我國消費者的消費水平不斷提高、飲食結構不斷優化，高端蔬菜種子需求也將快速提升。圖圖17：2021 年我國種子市值達年我國種子市值達 1,281 億元億元 數據來源：2022 年中國農作物種業發展報告、康農種業公司招股書、開源證券研究所 我國種業市場現狀如下：1）玉米、水稻、小麥是我國農作物種子最主要的三大細分板塊）玉米、水稻、小麥是我國農作

56、物種子最主要的三大細分板塊 2021 年，各地層層壓實糧食生產責任，落實最嚴格的耕地保護制度，堅決遏制耕地“非農化”、防止“非糧化”，進一步加大糧食生產扶持力度，支持復墾撂荒地，開發冬閑田，提高農民種糧積極性。根據國家統計局發布的 2022 年中國統計年鑒，2021 年全年糧食種植面積 17.64 億畝，比 2020 年增加 0.12 億畝，增長 0.68%，連續兩年實現增長。玉米、水稻、小麥是我國三大糧食作物。2021 年，全國玉米、水稻、小麥的用種面積分別為6.50億畝、4.49億畝和3.54億畝，分別占糧食作物播種面積的36.52%、25.22%和 19.87%。其中，玉米是我國種植面積

57、最大的農作物品種。美國,35%中國,23%法國,6%巴西,6%加拿大,5%印度,4%日本,3%德國,2%其他,16%美國中國法國巴西加拿大印度日本德國其他拜耳,22.86%科迪華,16.80%先正達,6.52%巴斯,3.26%利馬格蘭,2.98%其他,47.58%拜耳科迪華先正達巴斯利馬格蘭其他02004006008001000120014001999200620112012201320142015201620172018201920202021我國農作物種子市值（億元）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 16/31 圖圖18：2021 年年我國我國全

58、年糧食種植面積全年糧食種植面積 17.64 億畝億畝 圖圖19：玉米是我國種植面積最大的農作物品種玉米是我國種植面積最大的農作物品種（億畝）（億畝）數據來源：國家統計局2022 年中國統計年鑒、康農種業公司招股書、開源證券研究所 數據來源：2022 年中國農作物種業發展報告、康農種業公司招股書、開源證券研究所 2）我國種業市場行業集中度仍然較低）我國種業市場行業集中度仍然較低 我國種業深受計劃經濟時代種業制度影響，企業數量較多，且以中小企業為主體。截至 2021 年，全國實際開展經營活動且納入農作物種業統計的持有效種子生產經營許可證的企業有 7,668 家，其中經營玉米種子持證企業 1,920

59、 家，呈現出行業過于分散且企業規模普遍較小的行業競爭格局。根據 Kynetec 數據，2020 年，我國前五大種企市場占有率 13.80%，相較于全球的企業競爭格局來看，我國種子行業集中度不高。圖圖20：我國種業市場行業集中度較低我國種業市場行業集中度較低 圖圖21：2020 年我國前五大種企市場占有率年我國前五大種企市場占有率 13.80%數據來源：2022 年中國農作物種業發展報告、康農種業公司招股書、開源證券研究所 數據來源：Kynetec、康農種業公司招股書、開源證券研究所 3）我國種子行業起步較晚，研發實力與全球領先種企相比存在距離）我國種子行業起步較晚，研發實力與全球領先種企相比存

60、在距離 相比于海外市場，我國種業起步較晚，先進性狀種子存在明顯的進口依賴性，尤其是具有先進性狀的玉米種子、部分高端麥種以及優質蔬菜種子嚴重依賴進口。我國種業自主創新水平與發達國家相比仍有差距，特別是核心技術創新不足，育種同質化較為嚴重，派生品種占比較高，原始創新品種不夠。我國種子企業研發投入相較發達國家仍有差距，國內育種資源、人才仍集中在科研院所，科研技術向-1.50%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%15.0015.5016.0016.5017.0017.5018.0018.50200820092010201120122013201

61、42015201620172018201920202021我國糧食作物播種面積（億畝）yoy玉米,6.50,36.52%雜交稻,2.20,12.39%常規稻,2.28,12.83%小麥,3.54,19.87%大豆,1.22,6.85%馬鈴薯,0.69,3.89%其他,1.36,7.65%玉米雜交稻常規稻小麥大豆馬鈴薯其他01000200030004000500060007000800090002012201320142015201620172018201920202021企業家數（家）隆平高科,5.0%墾豐種業,2.4%蘇墾農發,2.4%荃銀高科,2.1%鮮美種苗,1.9%其他,86.2%隆平

62、高科墾豐種業蘇墾農發荃銀高科鮮美種苗其他北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 17/31 育種成果的轉化率較低，研究與商業化分離。我國種業在主流的生物育種領域中尚處于商業化的起步階段，相比于全球市場的成熟度還有很大差距。4）我國種質資源豐富，但種質遺傳多樣性不夠廣泛，種質資源精準鑒定不足）我國種質資源豐富，但種質遺傳多樣性不夠廣泛，種質資源精準鑒定不足 發達國家將“在全球收集遺傳資源”作為國家戰略，一方面嚴控核心遺傳資源的輸出，另一方面注重對國外種質資源的收集。美國在一戰和二戰期間，搜集了世界多國不同生態條件下的種質資源，成為世界種質資源保存量和保存種類

63、最多的國家，起源于國外的種質資源數量約占美國種質資源庫庫存的 72%。相比之下，我國雖然種質資源豐富，但以國內資源為主，起源于國外的資源僅占庫存的 24%，致使種質的遺傳多樣性不夠廣泛，優異且有特色的資源不足，在種業源頭上處于不利地位。此外，我國精準鑒定的資源比例非常低，在保存的 5.2105份種質資源中，完成精準鑒定的不到 1.5104份，尤其缺乏對資源農藝性狀、抗性基因等的精準鑒定。在一定程度上影響了后續種質資源的挖掘和利用；我國作物種質資源利用率僅為 3.0%-5.0%，有效利用率僅 2.5%-3.0%，亟待形成種質資源利用、基因挖掘、品種研發、產品開發、產業化應用的全鏈條組織體系。我國

64、種業市場發展趨勢如下：1）品種審定標準提升，優質種企優勢凸顯）品種審定標準提升，優質種企優勢凸顯 我國農作物從選育成功到應用推廣需要通過品種審定以進入市場，申請審定的品種需要經過品種試驗，早期品種試驗主要由國家和省兩級種子管理機構組織實施，但隨著育種主體逐漸增加，企業育種能力的上升，申請審定參加品種試驗的農作物品種數量呈較大增加，國家和省兩級試驗渠道已難以滿足試驗需求。自 2014 年起，原農業部深化“放管服”改革，拓寬試驗渠道，額外增設綠色通道、良種攻關、聯合試驗體、特殊品種試驗，以擴大試驗容量，縮短試驗周期。同時，允許自主試驗等方式減少排隊時間和簡化程序。自此，品種審定步入快車道，過審品種

65、數量井噴。但伴隨而來的是行業進入低質化競爭，產品同質化情況嚴重。2017 年，國家農作物品種審定委員會修改 主要農作物品種審定標準（國家級），改變過去“唯高產論”的品種評判標準，以品種種性安全為核心。2021 年，國家農作物品種審定委員會發布國家級稻品種審定標準（2021 年修訂）國家級玉米品種審定標準（2021 年修訂），提高稻和玉米品種審定門檻，強化種業知識產權保護，激勵育種原始創新，引導培育突破性品種。圖圖22：2021 年我國審定品種為年我國審定品種為 6422 個個 數據來源：2022 年中國農作物種業發展報告、康農種業公司招股書、開源證券研究所 010002000300040005

66、00060007000201320142015201620172018201920202021全國審定品種數量（個）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 18/31 審定標準的提升，有利于市場回歸品種良性競爭，審定品種的增多將豐富種企的產品矩陣，為種企擴大優勢區域、豐富產品線提供強有力支持，進一步提升種企的產品競爭能力。伴隨著政策對自主試驗的資格進行限定，審定渠道資源將向龍頭企業聚集。品種同質化、結構單一的企業將隨著經營風險的加大和利潤空間變薄逐步被擠壓。2）全球糧食供需關系緊張背景下，糧食安全重要性凸顯，生物育種產業化可期）全球糧食供需關系緊張背景下，

67、糧食安全重要性凸顯，生物育種產業化可期 聯合國糧農組織報告稱，全球約三分之一土壤退化，導致土壤肥力流失、作物營養質量下降。與此同時，地緣政治風險上升也為全球糧食供應帶來了短期沖擊，俄烏沖突升級擾亂了全球供應鏈。據國際食物政策研究所（IFPRI）統計，在俄烏沖突、新冠肺炎疫情等沖擊之下，當前全球超過 20 個國家實施了糧食出口限制政策，疊加極端天氣造成的糧食減產、糧食貿易保護主義等因素，全球糧食安全問題愈發凸顯。供給減少而需求上升，正導致全球糧食價格進一步上漲，而糧食進口成本的增加也將加劇糧食風險。種源安全事關國家安全，保障糧食安全，著力提高糧食作物單產水平、培育高品質糧食作物新品種是關鍵。黨的

68、二十大報告提出要全方位夯實糧食安全根基，全面落實糧食安全黨政同責，牢牢守住十八億畝耕地紅線，逐步把永久基本農田全部建成高標準農田，深入實施種業振興行動，強化農業科技和裝備支撐，健全種糧農民收益保障機制和主產區利益補償機制，確保中國人的飯碗牢牢端在自己手中。國際農產品價格的大幅上漲、國內飼料原料供需的缺口擴大、以及病蟲害等不利因素均加強了技術滲透、提升生產效率的訴求，生物育種技術，諸如轉基因技術等的加速推廣已迫在眉睫。根據農業農村部的數據統計，2021 年我國農作物種子貿易額達到 10.1 億美元，但是進口額高達 6.8 億美元，出口只有 3.3 億美元，貿易逆差達到 3.5 億美元。生物育種技

69、術的發展，是帶動種業發展的新引擎，是提升種業競爭力的利器。轉基因技術作為“打好種業翻身仗”的重要一環，對單產的提升可以有效彌補我國耕地面積不足的劣勢，降低由于玉米等農產品進口依存度高帶來的糧食安全風險。3）科技支撐育種技術不斷突破，為我國種業帶來可觀增量空間）科技支撐育種技術不斷突破，為我國種業帶來可觀增量空間 育種技術方面，我國種子育種以常規雜交育種技術為主，對于目前國際種業研發中心的分子育種技術、轉基因技術、基因編輯技術等主流前沿生物育種技術，我國目前尚處于積極探索階段，大規模商業化仍需時日，但市場空間較大。近年我國政府對生物育種，尤其是轉基因技術育種的政策支持力度增強。2019年底，我國

70、轉基因政策持續出臺，在“驗證轉入基因安全有效”、“驗證轉基因品種增產增收”、“管理標準明確細化”、“法規保護原始創新”等方面持續推進，為我國轉基因種子放開創造良好的技術和制度基礎。2022 年 1 月頒布實施主要農業品種審定辦法等部門規章，2022 年 6 月，國家農作物品種審定委員會制定并發布了國家轉基因大豆、玉米品種審定標準，標志著生物育種產業化逐漸被打通。目前轉基因育種技術主要應用于玉米、棉花和大豆等作物，常用的目的基因性狀主要有抗蟲特性和抗除草劑特性良種。轉基因能實現蟲害控制、減少農藥投入、減少損失、提升品質，轉基因作物能顯著提升生產效益。轉基因種子附加值較高，種植收益顯著高于普通雜交

71、種，轉基因種子銷售價格抬升將推動行業擴容。國內棉花轉基因已商用多年，大豆以進口為主，玉米成為轉基因推廣的主要突破口，從當北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 19/31 前國內的轉基因技術來看，轉基因抗蟲玉米有望帶來約 10%的畝產提升，能夠在一定程度上減少國家對于糧食進口的依賴，為我國種業帶來可觀增量空間。4）生物育種將提升我國種業的門檻和集中度，優質種業龍頭企業迎布局良機）生物育種將提升我國種業的門檻和集中度，優質種業龍頭企業迎布局良機 生物育種商業化將提高我國種子行業門檻，從而提升行業的集中度。國內種子企業主要集中于制種環節，生物育種企業較少。國內

72、大部分種業公司在做小規模的分子輔助育種，大部分基層農科院、科研院所仍以傳統育種為主；部分領先“育繁推一體化”種業上市公司現處于育種 3.0-4.0 時代，其中，分子育種技術已廣泛用于水稻種質資源創新與品種培育。在轉基因等生物育種商業化的預期增強的情況下，科研實力行業領先、性狀儲備豐富、品種實力強勁、渠道布局完善、資金實力雄厚的種企積極向上探索生物育種，將憑借其先發優勢在行業中獲得更高的市占率?！芭嘤哂袊H競爭力的種業龍頭企業”亦被列入“十四五規劃”農業發展目標，我國將持續強調保護種質資源基礎、加快實施農業生物育種重大科技項目、加大種業知識產權保護力度，為優質育種企業提供更好的成長環境。在政策

73、支持、市場需求引導與跨學科技術交叉融合等因素驅動下，中國種業行業集中度將持續提升，市場規模將迎來較大增長。5）農業數字化具有較大的發展空間）農業數字化具有較大的發展空間 目前中國農業面臨土地資源緊缺、生態環境壓力增加、勞動力缺乏與老齡化等痛點，以農業 4.0 為發展方向的農業數字化升級與轉型成為當務之急。農業 4.0 運用物聯網、云計算、大數據、人工智能等技術，構建高度智能、高度協同、高度精準的農業生態體系，使農業實現更低的生產成本、更合理的資源結構、更高效的流通渠道，同時兼具環保與可持續發展的重任。2017 年至 2021 年，中國農業數字經濟滲透率從 6.5%上升至 9.7%，實現穩步增長

74、，但相較于工業與服務業，仍處于較為落后的水平。2021 年 2 月，中共中央關于全面推進鄉村振興加快農業農村現代化的意見出臺，為中國鄉村振興戰略加速實施奠定了政策基礎，農業數字化的推進將呈現加速的趨勢?！笆奈濉睍r期是我國農業數字化轉型的關鍵期，諸多關鍵數字技術將走向成熟，農業數字技術的適農性將不斷強化，應用手段更加豐富、范圍更加廣闊，產業化和市場化水平穩步提升。在農業 4.0 的發展背景下，未來十年中國農業將重點推進數字化、產業化技術在生產、加工、流動等環節的應用。圖圖23：2017-2021 年年，中國農業數字經濟滲透率從中國農業數字經濟滲透率從 6.5%上升至上升至 9.7%數據來源：中

75、國信通院、康農種業公司招股書、開源證券研究所 0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%20172018201920202021中國農業數字經濟滲透率北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 20/31 我國是種質資源大國，雖然總體上我國農業生產用種安全有保障、風險可控，但在一些品種、環節和領域還存在短板，建設先進的數字化種質資源平臺是夯實種質資源基礎的關鍵。統一、完善的數字化種子基因資源平臺是加速新品種培育的核心。作物基因組數據龐大，傳統的新品種培育都是通過雜交把不同品種的優良基因組合在一起，為此，育種專家往往需要進行大量組配組合，通過人

76、工選擇的方式耗時較長。作物種質資源是改良品種的基因來源，也是培育優質高產作物的物質基礎。世界各國政府和國際組織都從戰略高度重視作物遺傳資源多樣性的收集保存工作。引入數字化基因數據庫，結合超級計算機綜合基因型、表型和環境等因素建立模型，并利用人工智能 AI 技術等可幫助育種專家快速找到最佳的組配方式。將作物的基因變成數據存儲起來，可以讓生物育種更精準、更高效。為解決我國優異種質資源精準鑒定挖掘不夠等短板，縮短與國際先進水平差距，建立完備的數字化種質資源、基因資源平臺，利用好人工智能、大數據、基因工程等先進技術，將助力良種培育，打贏種業翻身仗。2.2、玉米種子：玉米種子：2021 年我國雜交玉米種

77、子市場規模為年我國雜交玉米種子市場規模為 312 億元億元 玉米是我國重要的糧食作物、飼料作物，是食品、化工、燃料、醫藥等行業的重要原料，其生產關系到國家糧食安全，對國民經濟具有重要意義。我國已由玉米凈進口逐步轉為供求平衡或略有結余，優良玉米品種的選育與推廣應用對產量的提高發揮了重要作用。玉米種子是我國用種面積、市場規模最大的農作物種子。玉米種業的健康發展對保障國家糧食安全和農產品有效供給具有重要意義。種子市場規模約等于農作物用種面積、每畝用種量、種子商品化率和種子價格的積數。我國玉米種子基本為雜交種，雜交種繼承父母本的優良性狀，且產量一般遠高于父母本，但雜交優勢只限一代，后代會出現性狀分離，

78、故需每年制種，目前我國玉米種子商品化率接近 100%。圖圖24：2021 年我國雜交玉米種子市場規模為年我國雜交玉米種子市場規模為 312 億元億元 數據來源：2022 年中國農作物種業發展報告、康農種業公司招股書、開源證券研究所 我國玉米種子行業現狀如下：1）擴大玉米種植面積為當前政策導向，但耕地面積提升空間有限，優質種子為）擴大玉米種植面積為當前政策導向，但耕地面積提升空間有限，優質種子為050100150200250300350201320142015201620172018201920202021我國雜交玉米種子市值情況（億元）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的

79、信息披露和法律聲明 21/31 實現糧食增產的根基實現糧食增產的根基 我國玉米種子商品化率接近 100%。故玉米種植面積的增加對種子需求有直接的拉動作用。玉米是我國生產面積最大的糧食作物，在糧食安全中具有重要戰略地位。我國玉米種植分布廣泛，優勢區域主要分布在東北經黃淮海向西南西北延伸的廣闊地區，主要包括東華北春播區、黃淮海夏播區、西南山地玉米區和西北旱地玉米區。2008 年，為了提高農戶玉米生產積極性，我國在東北三省和內蒙古自治區實施玉米臨時收儲政策，每年按一定的收購價格向農戶收購玉米，并逐年提高玉米的臨儲收購價。臨時收儲政策提升了農民種植玉米的積極性。據國家統計局數據，2008年至 2015

80、 年，我國玉米播種面積不斷增加，從 4.65 億畝增至 6.75 億畝。因玉米播種面積的持續擴張，我國玉米出現了供過于求的情況。為解決這一現象，2015 年 9 月起，國家首次下調玉米的臨儲收購價，釋放玉米收儲改革信號。同年 11 月，原農業部下發關于“鐮刀灣”地區玉米結構調整的指導意見，提出力爭“鐮刀灣”地區減產 5,000 萬畝以上，以優化種植結構和區域布局。2016 年，我國出臺了一系列優化玉米供需結構的政策，取消了臨時收儲政策，實施“市場化收購加補貼”的新模式，玉米供給側改革正式開始，玉米價格開始回落，播種面積持續下降，于 2020 年降至 6.19 億畝。2021 年，農業農村部發布

81、關于落實好黨中央、國務院 2021 年農業農村重點工作部署的實施意見，明確要求東北和黃淮海地區增加玉米種植面積 1,000 萬畝以上，黑龍江省明確擴大種植面積，目標 9,000 萬畝以上。隨著玉米種植熱度回升，玉米種子需求旺盛。根據國家統計局數據，2021 年全國玉米種植面積回升至 6.50 億畝。圖圖25：2021 年全國玉米種植面積回升至年全國玉米種植面積回升至 6.50 億畝億畝 數據來源：國家統計局2022 年中國統計年鑒、康農種業公司招股書、開源證券研究所 在耕地面積有限的背景下，新一輪糧食產能提升行動中優質種子為實現糧食增產的根基，疊加糧食最低收購價提高、生產者補貼等措施逐步落地，

82、將提升農民種糧收益和種植積極性，優質種子需求有望提振。2）玉米市場供需緊平衡，玉米種子價格有望提升）玉米市場供需緊平衡，玉米種子價格有望提升 近年來，我國的玉米種子市場零售價穩中有升。2013-2021 年期間，我國雜交玉米制種量連年低于需種量，我國的玉米種子市場零售價從 22.33 元/千克升至 27.11元/千克。0123456782008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021我國玉米種植面積（億畝）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 22/31 圖圖26：

83、2013-2021 年，我國的玉米種子市場零售價從年，我國的玉米種子市場零售價從 22.33 元元/千克升至千克升至 27.11 元元/千克千克 數據來源：2022 年中國農作物種業發展報告、康農種業公司招股書、開源證券研究所 2021 年 7 月，種業振興行動方案頒布，糧食大宗價格持續高位，農民種糧意愿上升，玉米種子的庫存和供需關系有所優化，推動玉米種業景氣。據全國農技中心預測，2022 年雜交玉米種子需種量達 11.5 億公斤，2022 年玉米種子期末庫存僅3.5 億公斤。玉米種子整體供需格局持續偏緊，國內玉米價格有望維持高位。3）玉米品種集中度呈現顯著階段性特征）玉米品種集中度呈現顯著階

84、段性特征 我國玉米品種前五名呈現顯著的階段性特征。2000 年到 2010 年連續波動上升；從 2010 年的 36.24%逐年下降至 2021 年的 16.39%，為近 20 年最低點。圖圖27：2021 年我國玉米品種前五名集中度為年我國玉米品種前五名集中度為 16.39%（%）數據來源：2022 年中國農作物種業發展報告、康農種業公司招股書、開源證券研究所 4）優良品種稀缺，種企創新動力不足）優良品種稀缺，種企創新動力不足 盡管玉米品種繁多，但能廣泛應用推廣的品種數量十分有限。在政策鼓勵下，通過相關部門審定后的玉米品種增速很快。在省級審定中同一品種的審定次數越多，可以推廣的省份就越多，說

85、明該品種的適應區域廣。截至 2020 年，通過審定的 14,121個玉米品種中，86%的品種只獲得一次審定，僅有不足 0.72%的品種獲得了 5 次以上的審定，表明僅有極少數玉米品種在多地獲得推廣應用。同時，獲得大面積種植的品種類目依然稀缺。另一方面，由于我國在品種權保護方面的制度探索起步較晚，相關法制保障尚不健全，假冒套牌現象時有出現，種子企業創新意愿嚴重受損，使得市場缺乏突破性品種。鄭單 958 已連續 5 年排名全國推廣面積第一，其余領先品種先玉 335、京科968、登海 605 等 5 年間也未出現被替代的趨勢，核心玉米品種更新換代幾乎停滯。0510152025302013201420

86、15201620172018201920202021雜交玉米種子市場零售價（元/千克）0510152025303540玉米品種的種植集中度（CR5）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 23/31 轉基因技術能解決當前玉米品種瓶頸問題，是下一代玉米創新育種的重要發展方向。2.3、小麥種子：小麥種子：我國規模第三大農作物種子，小麥糧食產不足需我國規模第三大農作物種子，小麥糧食產不足需 小麥種子是目前我國用種面積、市場規模第三大的農作物種子。小麥種子是目前我國用種面積、市場規模第三大的農作物種子。小麥種子為自交種，因不是雜交種，種植農戶可以自留種再次用于擴繁

87、，導致小麥種子商品化率較低且近年來持續降低。2020 年，我國小麥種子商品化率為 73.28%。小麥種子生產方面，我國小麥種子主產區為河南、安徽、山東等黃淮海地區。根據 2019 年至 2021 年中國農作物種業發展報告統計數據，2018 年至 2020 年我國冬小麥種子收獲面積約為 1,127.81 萬畝、1,117.22 萬畝、1,073.17 萬畝，總產量為41.00 億千克、49.51 億千克、50.25 億千克。小麥種子銷售方面，自2018年以來，由于小麥最低收購價逐年降低及種植結構、2018 年收購政策調整，2018 年至 2020 年，我國小麥種子的市值有所下降。根據 2021年

88、中國農作物種業發展報告 統計數據，我國小麥種子市值由 2018 年的 170.69 億元下降至 159.44 億元，小麥種子市值前五的省份為河南、安徽、山東、河北、江蘇。圖圖28：2020 年我國小麥種子市值為年我國小麥種子市值為 159.44 億元億元 數據來源：2021 年中國農作物種業發展報告、公司招股書、開源證券研究所 隨著 2020 年中玉米糧價持續、快速上漲，飼料企業的成本也相應提高，凸顯了小麥作為飼料原料的性價比。自 2020 年開始，小麥在飼料領域的需求量上升。2021年，我國小麥糧食產不足需。根據糧油市場報發表的2021 年中國小麥市場分析，鄭州糧食批發市場根據多個機構整理的

89、數據及市場調研情況，2021 年我國小麥的總年我國小麥的總體需求量已經超過當年產量體需求量已經超過當年產量。2021 年，小麥糧食消費總量約 14,880 萬噸，同比增加 2320 萬噸，增幅 18.5%。其中，制粉消費 8,800 萬噸，同比增加 100 萬噸，增幅 1.1%，因為新冠肺炎疫情在國內得以全面防控，終端消費呈恢復性增長。飼用消費約 4,500 萬噸，同比增加 2200萬噸，增幅 95.7%，小麥和玉米之間較大的價差導致小麥大量替代玉米被用作飼料主糧，加之生豬存欄繼續擴張也導致飼料加工消費穩步提升。小麥工業消費和種用量分別為 970 萬噸和 610 萬噸，同比略增 10 萬噸，因

90、為工業用粉增加以及小麥播種面積增加。根據國家統計局關于 2021 年糧食產量數據的公告，2021 年，我國小麥糧食產量為 13,694.6 萬噸，低于當年的小麥糧食消費總量約 14,880 萬噸。050100150200201220132014201520162017201820192020小麥種子市值（億元）北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 24/31 3、看點：看點：深化布局轉基因種業深化布局轉基因種業，募投增強商業化育種能力，募投增強商業化育種能力 3.1、市場地位：市場地位：首批首批“育繁推一體化”企業之一“育繁推一體化”企業之一，2022

91、年玉米種子市占年玉米種子市占率排名行業率排名行業 13 位位 秋樂種業是農業部首批首批 32 家“育繁推一體化”企業之一，家“育繁推一體化”企業之一，是中國種子協會于 2019年認定的中國種業信用骨干企業之一。根據全國農業技術推廣服務中心提供的種子企業銷售收入排名，2020 年玉米種子銷售收入排名位列行業 13 名，2020 年小麥種子銷售收入排名位列行業 62 名。2021 年，商品種子銷售收入排名位列行業 15 名，玉米種子銷售收入排名位列 12 名。表表8：2020 年公司玉米種子市占率年公司玉米種子市占率 0.65%，排名位列行業，排名位列行業 13 名名 年份年份 全國玉米種子市值（

92、萬元）全國玉米種子市值（萬元）公司玉米種子銷售收入（萬元）公司玉米種子銷售收入（萬元）市場占有率市場占有率 2020 年 2,743,800.00 17.916.61 0.65%2019 年 2,850,600.00 22,384.51 0.79%年份年份 全國小麥種子市值（萬元）全國小麥種子市值（萬元）公司小麥種子銷售收入（萬元）公司小麥種子銷售收入（萬元）市場占有率市場占有率 2020 年 1,594,400.00 4.397.16 0.28%2019 年 1,646,700.00 3,621.25 0.22%數據來源：公司招股書、開源證券研究所 秋樂種業 2020 年鄭單 958 銷售量

93、為 1,091.53 萬斤，占 2021 年中國農作物種業發展報告統計的 2020 年種子使用總量 107,635 萬千克的 0.51%。表表9：秋樂秋樂 368 號玉米種子推廣面積號玉米種子推廣面積 142 萬畝，市占率行業排名萬畝，市占率行業排名 42 位位 品種名稱品種名稱 推廣推廣面積面積(萬畝萬畝)市場占比市場占比(推廣面積推廣面積/用種面積用種面積)排名排名 秋樂 368 142.00 0.23%42 秋樂 618 31.00 0.05%261 鄭單 958(非獨家)2,798.00 4.52%1 數據來源：公司招股書、開源證券研究所 3.2、研發研發：深化轉基因種業布局，深化轉基

94、因種業布局，通過審定或登記植物品種通過審定或登記植物品種 18 項項 秋樂種業主推品種秋樂 368 目前已完成國家轉基因黃淮海夏玉米組生產試驗已完成國家轉基因黃淮海夏玉米組生產試驗，根據國家相關政策，2024 年有望通過審定年有望通過審定。2 個玉米品種目前已完成轉基因相關性個玉米品種目前已完成轉基因相關性狀轉化，狀轉化，2024 年計劃參加國家轉基因試驗。還有年計劃參加國家轉基因試驗。還有 14 個玉米品種處在轉基因相關性個玉米品種處在轉基因相關性狀不同轉化階段，合作方包括杭州瑞豐、大北農和先正達等性狀轉化公司。狀不同轉化階段，合作方包括杭州瑞豐、大北農和先正達等性狀轉化公司。秋樂種業多年前

95、就已開始籌備轉基因玉米品種，并與性狀公司達成合作。秋樂368 于 2017 年同時通過國家、河南省和內蒙古自治區審定，2021 年通過寧夏回族自治區引種，2023 年通過湖北省引種。秋樂 368 自審定推廣以來，以產量高、抗性好的優異表現逐步擴大市場份額，并入選2022 年度玉米“全國推廣面積前 10 大品種”。秋樂種業自主形成并掌握了玉米單倍體育種技術、利用矮敗小麥進行輪回選擇的高效小麥育種技術、優質高產高效種子繁育技術、“滿天星”優化種植技術、隔離區創新設置技術、錯期種植優化技術、種子綜合加工技術等從種子育種、種子擴繁至種子加工完整環節的核心技術，并在植物新品種研發、高產高效栽培等領域積累

96、了豐富的專業經驗和種質資源，具備了較好的技術創新能力和水平。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 25/31 表表10：秋樂種業自主形成并掌握了玉米單倍體育種等核心技術秋樂種業自主形成并掌握了玉米單倍體育種等核心技術 序號序號 核心技術核心技術 基礎技術來源基礎技術來源 技術特點技術特點 自主品種運用自主品種運用 1 玉米單倍體育種技術 玉米單倍體育種技術的自主改良 在真空狀態下處理獲得的單倍體材料，提升加倍效率。玉米自交系選育 2 利用矮敗小麥進行輪回選擇的高效小麥育種技術 矮敗小麥育種技術的自主改良 利用控制授粉向群體引進目標優良基因，并通過開花前不

97、良可育株的淘汰提高優良基因頻率。小麥新品種研發 3 優質高產高效種子繁育技術 種子栽培技術的自主改良 結合不同品種特性，綜合運用配方施肥、氮肥后移、防災減災、人工輔助授粉等技術措施。所有自主品種 4“滿天星”優化種植技術 種子種植技術的自主改良 在土地的溝槽內全部種植母本，僅在溝槽之間種植父本。秋樂 368、秋樂 618等玉米品種 5 隔離區創新設置技術 玉米雜交制種技術的自主改良 公司嚴控隔離區設置，增加了公司種子繁育的收獲數量。秋樂 368、秋樂 618等玉米品種 6 錯期種植優化技術 玉米雜交制種技術的自主改良 部分雄穗比其他雄穗和雌穗晚種植，從而使得親本花期能夠相匹配。秋樂 368、秋

98、樂 618等玉米品種 7 種子綜合加工技術 公司加工經驗積累所形成 在國家標準的基礎上，增加種子活力檢測；針對不同種植區域病蟲害發生規律及生態環境特點，量身定制，研究確定種衣劑的類別和配比，達到包衣質量最優和效果最好。所有自主品種 資料來源：公司招股書、開源證券研究所 依靠自身較好的技術創新能力和水平，秋樂種業參與、完成了多項國家、省、市的科研課題。表表11：秋樂種業參與、完成了多項國家、省、市的科研課題秋樂種業參與、完成了多項國家、省、市的科研課題 序號序號 科研課題名稱科研課題名稱 所屬計劃所屬計劃 項目進展項目進展 1 黃淮海耐密抗逆適宜機械化夏玉米新品種培育 國家重點研發計劃 已完成

99、2 高抗鱗翅目主要害蟲具有自主知識產權重要基因 CrylAbt 及轉基因玉米產業化研究 國家科技重大專項 已完成 3 抗蟲轉基因玉米 CM8101 產業化研究 國家轉基因生物新品種培育重大專項 已完成 4 機收玉米新品種選育及配套生產技術研究 河南省重大公益專項 執行中 5 高產多抗優質小麥新品種選育與應用 河南省農業良種聯合攻關 執行中 6 黃淮?？鼓婺兔苓m宜機械化夏玉米新品種選育、示范與推廣 鄭州市重大科技創新專項 已完成 7 抗南方銹病高產玉米新品種秋樂 618示范與推廣 鄭州市科技惠民計劃 執行中 資料來源：公司招股書、開源證券研究所 秋樂種業秋樂種業自主研發的植物新品種具有較強的品種

100、先進性自主研發的植物新品種具有較強的品種先進性。截至 2022 年 11 月 23日，自主培育并通過審定或登記植物新品種 18 項。公司自主研發出的秋樂 368 玉米種、秋樂 618 玉米種、豫研 1501 玉米種等植物新品種具有較強的品種先進性，表表12：秋樂種業自主培育并通過審定或登記植物新品種秋樂種業自主培育并通過審定或登記植物新品種 18 項項,具有較強品種先進性具有較強品種先進性 序號序號 品種品種 品種先進性及具體表征品種先進性及具體表征 1 秋樂 368 玉米種 參加 2016 年綠色通道生產試驗，秋樂 368 平均畝產 674.00 千克，比對照鄭單 958 增產 9.88%;

101、中抗鐮孢莖腐病，抗鐮孢穗腐病。2 秋樂 618 玉米種 2018 年河南省生產試驗平均畝產 654.90 千克，比對照鄭單 958 增產 7.20%;抗南方銹病，中抗小斑病，彎孢葉斑病和瘤黑粉病。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 26/31 序號序號 品種品種 品種先進性及具體表征品種先進性及具體表征 3 秋樂 818 玉米種 2017 年生產試驗，平均畝產 806.80 千克，比對照鄭單 958 增產5.85%;抗莖腐病。4 豫研 1501 玉米種 2016 年參加綠色通道生產試驗，平均畝產 589.00 千克，比對照鄭單 958 增產 4.20%

102、;中抗穗腐病、莖腐病。5 秋樂 218 玉米種 20132014 年生產試驗，平均畝產 643.90 千克，比鄭單 958 增產6.77%;抗彎孢霉葉斑病，中抗小斑病和腐霉莖腐病。6 秋樂 138 玉米種 2017 年生產試驗，平均畝產 1,019.60 千克，比對照鄭單 958 增產4.66%;中抗絲黑穗病。7 金娃娃 635 玉米種 2020 年生產試驗，平均畝產 612.50 千克，比對照鄭單 958 增產4.10%;中抗莖腐病，中抗小斑病，中抗彎孢葉斑病。8 秋樂 821 玉米種 2020 年生產試驗，平均畝產 607.60 千克，比對照鄭單 958 增產3.20%;中抗穗腐病，抗小斑

103、病。9 大平原 113 玉米種 2018 年生產試驗，平均畝產 650.10 千克，比對照鄭單 958 增產5.36%。10 秋樂 2122 小麥種 20132014 年河南省冬水 A 組生產試驗，16 點匯總，16 點增產，平均畝產 568.50 千克，比對照品種周麥 18 增產 7.00%11 秋樂 168 小麥種 20172018 年度生產試驗，13 點匯總，達標點率 92.3%,平均畝產452.10千克，比對照品種周麥18增產3.70%;中抗條銹病和白粉病。12 秋樂 6 號小麥種 20182019 年生產試驗，平均畝產 605.50 千克，比對照周麥 18增產 7.15%;中抗條銹病

104、。13 豫研花 168 花生種 籽仁第 1 生長周期畝產 178.26 千克，比對照豫花 15 號增產 9.58%;第 2 生長周期畝產 172.46 千克，比對照豫花 15 號增產 10.71%;中抗青枯病，中抗葉斑病，中抗銹病。14 豫研花 188 花生種 籽仁第 1 生長周期畝產 176.56 千克，比對照白沙 1016 增產 9.94%;第 2 生長周期畝產 169.98 千克，比對照白沙 1016 增產 10.63%;中抗青枯病，中抗葉斑病，中抗銹病。15 秋樂花 177 花生種 籽仁第1生長周期畝產178.67千克，比對照豫花15號增產10.19%;第 2 生長周期畝產 172.8

105、6 千克，比對照豫花 15 號增產 9.78%;中抗青枯病，中抗葉斑病，中抗銹病。16 秋樂 151 玉米種 2008 年省生產試驗(3,500 株/畝),平均畝產 590.20 千克，比對照浚單 18 增產 6.50%;高抗莖腐病、瘤黑粉病、矮花葉病，中抗小斑病、玉米螟。17 秋樂雜 8 號棉花種 2009 年參加山西省南部中熟棉區引種試驗，平均畝產皮棉118.30kg 比對照中棉 41 增產 9.90%;抗枯萎病。18 豫研油 199 油菜種 第 1 生長周期畝產 219.68 千克，比對照雜 98033 增產 9.73%;第 2生長周期畝產 207.92 千克，比對照雜 98033 增產

106、 14.57%;低抗菌核病，中抗病毒病，田間未見霜霉病發生，抗寒性、抗倒性好。數據來源：公司招股書、開源證券研究所 3.3、募投募投：基因工程、分子育種與傳統技術結合，增強商業化育種能力：基因工程、分子育種與傳統技術結合，增強商業化育種能力 秋樂種業生物育種研發能力提升項目建設的主要目的是全面提升公司自主科研創新能力，圍繞高產、穩產、綜合抗性好的育種目標，開展種質資源改良創新、先北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 27/31 進育種技術的利用與創新研究及優良品種的選育工作，通過基因工程技術、分子育種技術和傳統育種技術的充分結合，進一步完善自身的商業化育

107、種體系，進一步增強公司商業化育種能力，培育一批符合產業發展和市場需求的優質植物新品種，提升核心競爭力。表表13：“生物育種研發能力提升項目生物育種研發能力提升項目”總投資規?！笨偼顿Y規模 2.58 億元億元 序號序號 項目名稱項目名稱 總投資規?？偼顿Y規模（萬元）（萬元）擬使用募集資金擬使用募集資金金額金額（萬元）（萬元）建設期建設期 1 生物育種研發能力提升項目 25,779.22 22,200.00 2 年 2 補充營運資金項目 800.00 800.00 不適用 合計合計 26,579.22 23,000.00 數據來源：公司招股書、開源證券研究所 表表14：“生物育種研發能力提升項目生

108、物育種研發能力提升項目”新建基因工程實驗室等”新建基因工程實驗室等 序號序號 名稱名稱 主要內容主要內容 建設地點建設地點 1 生物育種研發中心 新建建筑面積 9,000 平方米、包含基因工程實驗室、分子育種實驗室、種質資源實驗室、生理栽培實驗室和品質檢測實驗室等的研發大樓，并配備相應設備。河南省新鄉市平原示范區 2 種質資源庫 新建溫度分別為 4 度的種子儲藏庫和零下 20 度的種質資源庫 500 平方米，并配備相應設備。3 新品種選育基地 新建高標準試驗田 1,000 畝，配備智能溫室、考種間、備播間、掛藏室、農機庫、曬場等各工作間、并配備相應設備。4 信息化管理系統 建設內容包括 ERP

109、、企業中臺、銷售與服務網絡、企業門戶、企業云服務平臺、第三方服務在內的六大板塊。實現公司信息化、精細化、高效化管理，提升管理和生產效率，加強“育繁推”產業鏈結合，促進公司研發、生產、銷售更貼合市場需求。資料來源：公司招股書、開源證券研究所 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 28/31 4、盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 秋樂種業作為農業部首批 32 家“育繁推一體化”企業之一、中國種業信用骨干企業之一，以玉米種子及小麥種子為主要產品，隨著募投項目加深基因工程技術、分子育種技術和傳統育種技術的結合，進一步完善自身的商業化育種體系，業務具備發展空間

110、。我們預計公司 2023-2025 年的歸母凈利潤分別為 0.78/0.89/1.03 億元，對應 EPS分別 0.47/0.54/0.62 元/股，對應當前股價的 PE 分別為 19.6/17.1/14.9 倍，看好公司轉基因玉米種子發展方向，首次覆蓋給予“增持”評級。表表15：秋樂種業可比公司秋樂種業可比公司 PE 2023 中值為中值為 41.8X 公司名稱公司名稱 股票代碼股票代碼 收盤價收盤價（元（元/股）股）總市值總市值（億元）（億元）EPS PE 2022 2023E 2024E 2025E 2022 2023E 2024E 2025E 隆平高科 000998.SZ 13.63

111、179.50-0.67 0.16 0.31 0.36-20.5 86.3 44.1 38.1 登海種業 002041.SZ 10.82 95.22 0.29 0.26 0.34 0.44 37.6 41.8 32.3 24.5 荃銀高科 300087.SZ 7.95 75.31 0.25 0.29 0.37 0.47 32.3 27.4 21.4 16.9 均值均值 0.27 0.24 0.34 0.42 35.0 51.8 32.6 26.5 中值中值 0.27 0.26 0.34 0.44 35.0 41.8 32.3 24.5 秋樂種業 831087.BJ 9.27 15.31 0.37

112、 0.47 0.54 0.62 24.8 19.6 17.1 14.9 數據來源：Wind、開源證券研究所 注：隆平高科、登海種業、秋樂種業盈利預測來自開源證券研究所，其余來自 Wind 一致預期;數據截至 20240225 5、風險提示風險提示 自然災害及病蟲害風險、產業政策變動風險、新品種研發與推廣風險 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 29/31 附：財務預測摘要附：財務預測摘要 資產負債表資產負債表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表利潤表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 202

113、4E 2025E 流動資產流動資產 310 587 628 813 1107 營業收入營業收入 339 438 533 612 707 現金 156 418 362 602 794 營業成本 231 294 357 410 472 應收票據及應收賬款 43 47 66 62 86 營業稅金及附加 1 1 2 2 2 其他應收款 15 15 0 27 3 營業費用 33 33 50 54 61 預付賬款 2 2 3 3 4 管理費用 19 26 32 37 45 存貨 64 94 176 99 204 研發費用 11 13 19 28 35 其他流動資產 29 11 21 20 18 財務費用

114、0-2 0-0-3 非流動資產非流動資產 129 127 231 341 318 資產減值損失-5-8-8-10-12 長期投資 3 3 3 3 3 其他收益 2 3 3 3 3 固定資產 74 72 120 199 226 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 無形資產 40 46 42 39 36 投資凈收益 1 0 0 0 0 其他非流動資產 11 6 66 100 53 資產處置收益 0 0 0 0 0 資產總計資產總計 439 713 859 1154 1425 營業利潤營業利潤 37 60 90 102 119 流動負債流動負債 164 208 301 527 718 營業外收入

115、4 1 2 2 2 短期借款 20 0 13 11 8 營業外支出 0 0 0 0 0 應付票據及應付賬款 33 40 164 383 562 利潤總額利潤總額 40 61 91 104 120 其他流動負債 111 168 124 133 148 所得稅 0-1 13 15 17 非流動負債非流動負債 13 16 15 15 15 凈利潤凈利潤 40 62 78 89 103 長期借款 0 0 0 0 0 少數股東損益 0 0-0-0-0 其他非流動負債 13 16 15 15 15 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 40 62 78 89 103 負債合計負債合計 177 224 316

116、542 733 EBITDA 52 67 102 119 136 少數股東權益 0 0-0-0-0 EPS(元)0.24 0.37 0.47 0.54 0.62 股本 131 165 165 165 165 資本公積 30 182 182 182 182 主要財務比率主要財務比率 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 留存收益 105 147 192 242 302 成長能力成長能力 歸屬母公司股東權益歸屬母公司股東權益 262 489 542 612 692 營業收入(%)24.6 29.2 21.8 14.8 15.5 負債和股東權益負債和股東權益 439 713 8

117、59 1154 1425 營業利潤(%)79.3 63.6 48.8 13.9 16.1 歸屬于母公司凈利潤(%)94.1 54.0 26.8 14.1 15.4 獲利能力獲利能力 毛利率(%)31.7 32.8 33.1 33.0 33.2 凈利率(%)11.8 14.1 14.7 14.6 14.6 現金流量表現金流量表(百萬元百萬元)2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%)15.3 12.6 14.4 14.6 14.9 經營活動現金流經營活動現金流 132 124 88 391 213 ROIC(%)13.0 10.8 13.2 13.3 13.4 凈利

118、潤 40 62 78 89 103 償債能力償債能力 折舊攤銷 13 13 14 20 26 資產負債率(%)40.4 31.5 36.8 47.0 51.5 財務費用 0-2 0-0-3 凈負債比率(%)-47.3-82.4-61.8-94.4-111.5 投資損失-1-0-0-0-0 流動比率 1.9 2.8 2.1 1.5 1.5 營運資金變動 68 35-0 290 96 速動比率 1.4 2.3 1.5 1.3 1.2 其他經營現金流 11 17-4-8-9 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-27-8-131-129 1 總資產周轉率 0.8 0.8 0.7 0.6 0

119、.5 資本支出 8 14 114 132 3 應收賬款周轉率 9.6 9.7 9.4 9.6 9.6 長期投資-5 20 0 0 0 應付賬款周轉率 8.0 8.0 3.5 1.5 1.0 其他投資現金流-14-15-16 3 4 每股指標（元）每股指標（元）籌資活動現金流籌資活動現金流-10 146-13-22-23 每股收益(最新攤薄)0.24 0.37 0.47 0.54 0.62 短期借款-0-20 13-2-3 每股經營現金流(最新攤薄)0.80 0.75 0.53 2.37 1.29 長期借款 0 0 0 0 0 每股凈資產(最新攤薄)1.58 2.96 3.28 3.70 4.1

120、9 普通股增加 0 34 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加-0 152 0 0 0 P/E 38.2 24.8 19.6 17.1 14.9 其他籌資現金流-10-20-27-20-20 P/B 5.9 3.1 2.8 2.5 2.2 現金凈增加額現金凈增加額 95 262-56 240 192 EV/EBITDA 26.9 16.9 11.7 7.9 5.5 數據來源：聚源、開源證券研究所 北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 30/31 特別特別聲明聲明 證券期貨投資者適當性管理辦法、證券經營機構投資者適當性管理實施指引（試行）已于2017

121、年7月1日起正式實施。根據上述規定，開源證券評定此研報的風險等級為R4（中高風險），因此通過公共平臺推送的研報其適用的投資者類別僅限定為專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者。若您并非專業投資者及風險承受能力為C4、C5的普通投資者，請取消閱讀，請勿收藏、接收或使用本研報中的任何信息。因此受限于訪問權限的設置，若給您造成不便，煩請見諒！感謝您給予的理解與配合。分析師承諾分析師承諾 負責準備本報告以及撰寫本報告的所有研究分析師或工作人員在此保證，本研究報告中關于任何發行商或證券所發表的觀點均如實反映分析人員的個人觀點。負責準備本報告的分析師獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶

122、的反饋、競爭性因素以及開源證券股份有限公司的整體收益。所有研究分析師或工作人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。股票投資評級說明股票投資評級說明 評級評級 說明說明 證券評級證券評級 買入（Buy）預計相對強于市場表現 20%以上；增持（outperform）預計相對強于市場表現 5%20%；中性（Neutral）預計相對市場表現在5%5%之間波動；減持underperform 預計相對弱于市場表現 5%以下。行業評級行業評級 看好（overweight）預計行業超越整體市場表現；中性（Neutral）預計行業與整體市場表現基本持平

123、；看淡underperform 預計行業弱于整體市場表現。備注：評級標準為以報告日后的 612 個月內，證券相對于市場基準指數的漲跌幅表現，其中 A 股基準指數為滬深 300 指數、港股基準指數為恒生指數、新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）、美股基準指數為標普 500 或納斯達克綜合指數。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當前的持倉結構以及其他需要考慮的因素。投資者應閱讀整篇報告，以獲取比較完整的觀點與信息，不應僅僅依靠

124、投資評級來推斷結論。分析、估值方法的局限性說明分析、估值方法的局限性說明 本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。本報告采用的各種估值方法及模型均有其局限性，估值結果不保證所涉及證券能夠在該價格交易。北交所首次覆蓋報告北交所首次覆蓋報告 請務必參閱正文后面的信息披露和法律聲明 31/31 法律聲明法律聲明 開源證券股份有限公司是經中國證監會批準設立的證券經營機構，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機構或個人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告是發送給開源證券客戶的，屬于商業秘

125、密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時退回并刪除。本報告是基于本公司認為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。本報告中所指的投資及服務

126、可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。本公司未確保本報告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。本公司建議客戶應考慮本報告的任何意見或建議是否符合其特定狀況，以及（若有必要）咨詢獨立投資顧問。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。若本報告的接收人非本公司的客戶，應在基于本報告做出任何投資決定或就本報告要求任何解釋前咨詢獨立投資顧問。本報告可能附帶其它網站的地址或超級鏈接，對于可能涉及的開源證券網站以外的地址或超級鏈接，開源證券不對其內容負責。本報告提供這些地址或超級

127、鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網站的內容不構成本報告的任何部分，客戶需自行承擔瀏覽這些網站的費用或風險。開源證券在法律允許的情況下可參與、投資或持有本報告涉及的證券或進行證券交易，或向本報告涉及的公司提供或爭取提供包括投資銀行業務在內的服務或業務支持。開源證券可能與本報告涉及的公司之間存在業務關系，并無需事先或在獲得業務關系后通知客戶。本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。開開源證券源證券研究所研究所 上海上海 深圳深圳 地址：上海市浦東新區世紀大道1788號陸家嘴金控廣場1號 樓10層 郵編：200120 郵箱： 地址：深圳市福田區金田路2030號卓越世紀中心1號 樓45層 郵編：518000 郵箱： 北京北京 西安西安 地址：北京市西城區西直門外大街18號金貿大廈C2座9層 郵編：100044 郵箱： 地址：西安市高新區錦業路1號都市之門B座5層 郵編：710065 郵箱：