1、 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20242024 年年 0303 月月 1212 日日 家電家電 行業專題行業專題 以舊換新政策以舊換新政策如何影響家電消費？如何影響家電消費？【算賬系列卷【算賬系列卷八八】以舊換新政策對家電銷售拉動測算以舊換新政策對家電銷售拉動測算 證券研究報告證券研究報告 投資評級投資評級 領先大市領先大市-A A 維持維持評級評級 首選股票首選股票 目標價（元）目標價（元）評級評級 000333 美的集團 71.70 買入-A 600690 海爾智家 26.70 買入-A 000651 格力電器 39.99 買入-A 000921 海信家

2、電 29.51 買入-A 600060 海信視像 30.90 買入-A 002508 老板電器 28.80 買入-A 行業表現行業表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 1.6 7.1 24.2 絕對收益絕對收益 8.5 12.1 14.9 李奕臻李奕臻 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450520020001 韓星雨韓星雨 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450522080002 余昆余昆 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450521070002 相關報告相關報告 國投證券消費一周看圖 2024-03-09 以舊換

3、新政策以舊換新政策有望推動有望推動家電銷量提升家電銷量提升和和產品結構升級產品結構升級：2024 年2 月中央財經委員會第四次會議鼓勵汽車、家電等傳統消費品以舊換新，3 月 1 日，國常會審議通過推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案。我們認為，近年來家電政策資金主要來自地方財政，資金規模較小，而本次以舊換新政策的推動主體層級更高，且會議指出“要堅持中央財政和地方政府聯動”，“加大財稅、金融等政策支持”，預計本輪政策會有中央財政參與，補貼規?；驅⑤^大，執行效果或將更好。另外，方案指出“堅持鼓勵先進、淘汰落后，堅持標準引領、有序提升”，“更好發揮能耗、排放、技術等標準的牽引作用”，預計本輪政

4、策對高能效等級、綠色節能家電產品的補貼力度更大，有望推動家電行業產品結構升級。本次政策補貼或向高能效產品傾斜，家電龍頭將更受益：本次政策補貼或向高能效產品傾斜，家電龍頭將更受益：從近幾年中央政策文件和消費升級趨勢來看，我們預計本次家電刺激政策將向高能效等級、綠色節能家電產品提供更大的補貼力度，有望推動家電行業產品結構升級，帶動家電均價提升?？紤]到家電龍頭的高能效產品銷量占比較高，且具有研發、生產和產品優勢，我們認為家電龍頭將更受益于補貼政策。另外，與上一輪家電刺激政策時期相比，白電行業集中度已明顯提升，白電龍頭有望更受益于家電刺激政策。據產業在線數據，2023 年空調、冰箱、洗衣機內銷量 CR

5、3 較 2008 年分別提升 2pct、13pct、25pct。上游零部件企業上游零部件企業有望明顯受益于以舊換新政策有望明顯受益于以舊換新政策：一方面，家電刺激政策有望提振家電產品銷量，增加上游零部件企業訂單。另一方面，政策對高能效產品補貼更大，有望帶動上游企業產品結構升級。電子膨脹閥具有更優的調節和節能性能，是提高空調能效的關鍵零部件。我們認為，本次家電刺激政策有望推動電子膨脹閥銷量快速提升，提振上游零部件企業銷量。潛在更新需求規模龐大，補貼政策有望加速需求釋放潛在更新需求規模龐大，補貼政策有望加速需求釋放：疫情三年家電積累了大量需更新而未更新的需求，同時，20242026 年又有更大規模

6、家電更新需求，補貼有望刺激需求加速釋放。若無以舊換新補貼政策，我們預計 2024 年空調/冰箱/洗衣機/彩電內銷量同比增速分別為-10%/-9%/+5%/-6%，四大品類合計銷量增速-6%。中性假設下，120 億元補貼資金有望拉動 2024 年空調/冰箱/洗衣機/彩電內銷量同比增速提升至-3%/+33%/+24%/+3%，較無補貼情景分別提升 7pct/42pct/19pct/9pct。四大品類合計內銷量增速有望提升至 10%，補貼政策拉動增速提升 16pct，以舊換新補貼政策有望明顯提振大家電銷量。-21%-11%-1%9%19%29%39%2023-032023-072023-112024

7、-03家電家電滬深滬深300300 999563339 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 行業專題行業專題/家電家電 投資建議：投資建議：根據國常會通過的方案描述，我們預計本次家電以舊換新政策會有中央財政參與，補貼規?；驅⑤^大，政策執行效果或將更好；本次政策或對高能效等級、綠色節能家電產品的補貼力度更大，有望推動家電行業產品結構升級。家電龍頭企業的高能效產品銷量占比更高，預計將更受益于政策，推薦家電龍頭美的集團、海爾智家、格力電器、海信視像、海信家電、老板電器、華帝股份。家電產品銷量提升有望帶動上游零部件訂單增長，且與高能效產品相關的電子膨脹閥等零部件將受益，推薦

8、家電零部件龍頭三花智控、盾安環境。風險提示：風險提示：政策落地方案不及預期，原材料價格大幅上漲，地產政策變化風險，人民幣大幅升值，測算及假設不及預期的風險 2VnXkZqYiXcZsR6MaOaQnPnNtRsOjMqQoNfQmNtQ7NoPqQMYnQnPMYrQsP行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。3 內容目錄內容目錄 1.2008-2013 年家電刺激政策成效顯著.4 1.1.2008-2013 年家電刺激政策復盤.4 1.2.政策期間家電指數獲得明顯超額收益.5 2.本次“以舊換新”政策有望獲得中央財政支持，推動產品結構升級.6

9、2.1.近年來家電刺激政策以地方為主，補貼規模較小.6 2.2.本次政策有望獲得中央財政支持，增加對高能效產品補貼力度.7 2.3.潛在更新需求規模龐大，補貼政策有望加速需求釋放.9 3.投資建議.13 4.風險提示.14 圖表目錄圖表目錄 圖 1.歷年中國家電市場（不含 3C）零售額及增速.5 圖 2.歷年白電內銷量及增速.5 圖 3.我國城鎮居民戶均家電保有量（臺/戶）.5 圖 4.我國農村居民戶均家電保有量（臺/戶）.5 圖 5.2008-2013 年家電刺激政策期間，家電指數持續跑贏市場.6 圖 6.2008-2013 年家電刺激政策期間，主要家電上市公司股價漲跌幅.6 圖 7.新一級

10、能效空調銷量占比逐年提升.8 圖 8.2008-2023 年白電內銷量 CR3 變化.9 圖 9.2022 年油煙機內銷量分品牌份額.9 圖 10.2012-2023 年電子膨脹閥內銷量及增速.9 圖 11.2021 年電子膨脹閥內銷量分品牌份額.9 表 1：2008-2013 年家電刺激政策內容梳理.4 表 2：2008-2013 年家電刺激政策補貼金額及拉動消費情況.5 表 3：2019 年以來家電刺激政策.7 表 4：家電更新需求測算（詳細測算過程見表 6）.10 表 5：不同家電品類獲得以舊換新補貼刺激的比例測算.10 表 6：中性假設下，空調、冰箱、洗衣機、彩電需求測算（單位：萬臺）

11、.11 表 7：以舊換新對 2024 年家電品類刺激作用的敏感性分析.12 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 1.1.2 200008 8-20132013 年家電刺激政策成效顯著年家電刺激政策成效顯著 1.1.1.1.20082008-20132013 年家電刺激政策復盤年家電刺激政策復盤 20082008-20132013 年家電政策年家電政策刺激刺激力度較大，持續時間較長。力度較大，持續時間較長?；仡櫄v史，上一次大規模的家電刺激政策是在 2008-2013 年期間推出，包括“家電下鄉”、“以舊換新”、“節能補貼”三大政策。我們總結

12、上一輪刺激政策主要特點：政策周期：政策周期：從 2007 年 12 月到 2013 年 5 月，持續五年半，三大政策全面推開的交集時間在 2009 年 6 月至 2011 年 12 月?！凹译娤锣l”政策是從 2007 年底開始在部分省市試點，在 2009 年 2 月推向全國；“以舊換新”政策是 2009 年 6 月在部分省市試點，在 2010年 6 月推向全國；“節能補貼”政策是從 2009 年 6 月開始全面推行。補貼比例：補貼比例：“家電下鄉”和“以舊換新”政策分別補貼產品售價的 13%、10%，“以舊換新”政策設有單臺補貼上限，并有運費補貼和拆解處理補貼?！肮澞苎a貼”按照產品能效等級設定

13、了不同的補貼標準。資金來源：資金來源：“家電下鄉”和“以舊換新”政策由中央財政負擔 80%，省級財政負擔 20%?！肮澞苎a貼”主要由中央財政負擔。政策規模：政策規模：根據財政部和商務部公布數據推算，三大政策合計補貼金額約 1358 億元，拉動家電消費額約 1.3 萬億元，平均補貼比例約 11%；年均補貼補貼金額約 247 億元，拉動家電消費約 2313 億元。表表1 1：2 200008 8-20132013 年家電刺激政策內容梳理年家電刺激政策內容梳理 政策政策 實施時間實施時間 推行地域推行地域 品類范圍品類范圍 補貼方法補貼方法 資金來源資金來源 家電下鄉家電下鄉 2007.12-201

14、1.11 山東、青島、河南、四川 彩電、冰箱（含冰柜）、手機、洗衣機、電腦、空調、熱水器（含儲水式電熱水器、燃氣熱水器、太陽能熱水器）、微波爐、電磁爐九類 每戶農民限購 2 臺（件），每件產品給予銷售價格 13%補貼。中 央 財 政 負 擔80%，省級財政負擔 20%2008.12-2012.12 內蒙古、遼寧、大連、等 10 省市 2009.02-2013.01 其余 12 個省 以舊換新以舊換新 2009.06-2010.05 北京、天津、上海、等 9 省市 電視機、電冰箱（含冰柜）、洗衣機、空調、電腦 1）家電補貼：按新家電銷售價格的 10%給予補貼，補貼上限為：電視機 400 元/臺，

15、冰箱（含冰柜）300 元/臺，洗衣機 250 元/臺，空調 350 元/臺，電腦 400 元/臺。2）運費補貼：按回收企業交售舊家電的數量定額補助。中 央 財 政 負 擔80%，省級財政負擔 20 2010.06-2011.12 全國 1）家電補貼、運費補貼方法與第一階段相同。2）拆解處理補貼：根據拆解處理企業實際完成的拆解處理以舊換新舊家電數量給予定額補貼。具體補貼標準為：電視機 15 元/臺、電冰箱（含冰柜）20 元/臺、洗衣機 5 元/臺、電腦 15 元/臺，空調不予補貼。節能補貼節能補貼 2009.06-2010.05 全國 能效等級 2 級及以上，制冷量在14000W 以下，氣候類型

16、為 T1 的分體式房間空氣調節器 每臺補貼 300-850 元。中央財政 2010.06-2011.05 全國 調整為額定制冷量 7500W（含）以下的分體式房間空調 每臺補貼 150-250 元。2012.06-2013.05 全國 滿足能效等級要求的空調、平板電視、冰箱、洗衣機、熱水器 定頻空調 180-330 元/臺，變頻空調 240-400 元/臺；液晶電視 100-400 元/臺，等離子電視 250-400 元/臺；冰箱70-400 元/臺；洗衣機70-260元/臺；燃氣熱水器 200-400 元/臺 資料來源：家電下鄉操作細則，家電以舊換新實施辦法，關于開展“節能產品惠民工程”的通

17、知，國投證券研究中心 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 表表2 2：2 200008 8-20132013 年家電刺激政策補貼金額及拉動消費情況年家電刺激政策補貼金額及拉動消費情況 政策政策 拉動銷量（萬臺）拉動銷量（萬臺）拉動銷售額（億元）拉動銷售額（億元）補貼金額（億元）補貼金額（億元）平均補貼比例平均補貼比例 家電下鄉 29800 7204 835 12%以舊換新 9248 3420 300 9%節能補貼 6500 2100 223 11%合計合計 4554845548 1272412724 13581358 11%11%資料來源

18、：財政部，商務部，國投證券研究中心 20082008-20132013 年家電政策年家電政策提振效果明顯。提振效果明顯。由于上一輪家電政策是三大政策組合拳效果疊加，且伴隨著國內家電滲透率快速提升期和 2009 年地產刺激期，所以政策刺激效果較為顯著。根據奧維云網數據，2008-2013 年中國家電（不含 3C）零售額 CAGR+7%，而三大政策拉動的家電消費額占整體零售額的38%。分品類來看，2008-2013年冰箱、空調、洗衣機內銷量CAGR+14%、+12%、+10%。在政策拉動下，農村地區迅速完成冰箱、洗衣機的普及，且空調保有量也得到快速提升。圖圖1.1.歷年中國家電市場（不含歷年中國家

19、電市場（不含 3C）零售額及增速）零售額及增速 圖圖2.2.歷年白電內銷量及增速歷年白電內銷量及增速 資料來源：奧維云網，國投證券研究中心 資料來源：產業在線，國投證券研究中心 圖圖3.3.我國城鎮居民戶均家電保有量（臺我國城鎮居民戶均家電保有量（臺/戶）戶）圖圖4.4.我國農村居民戶均家電保有量（臺我國農村居民戶均家電保有量（臺/戶）戶）資料來源：國家統計局，國投證券研究中心 注：2013 年數據異常，主要因為家電保有量統計口徑調整 資料來源：國家統計局，國投證券研究中心 1.2.1.2.政策期間家電指數獲得明顯超額收益政策期間家電指數獲得明顯超額收益 家電刺激政策持續期間，家電指數明顯跑贏

20、市場。家電刺激政策持續期間，家電指數明顯跑贏市場。2007 年底，“家電下鄉”政策開始在部分省市試點，家電指數開始逐步跑贏大盤。截至 2013 年 5 月底三大政策退出時，家電指數較滬深 300 的超額收益率 67%。從指數收益走勢來看，家電指數的超額收益前期主要由估值提升拉動；中期主要由業績提升拉動，估值有所下降；后期估值趨于穩定，超額收益主要由業績提升帶動。-15%-15%-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%0 02000200040004000600060008000800010000100002006200620072007200820082

21、009200920102010201120112012201220132013201420142015201520162016201720172018201820192019202020202021202120222022零售額（億元）零售額（億元）YoYYoY-20%-20%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%0 020002000400040006000600080008000100001000012000120002006200620072007200820082009200920102010201120112012201220

22、13201320142014201520152016201620172017201820182019201920202020202120212022202220232023空調內銷量空調內銷量冰箱內銷量冰箱內銷量洗衣機內銷量洗衣機內銷量空調空調YoYYoY冰箱冰箱YoYYoY洗衣機洗衣機YoYYoY單位：萬0.50.50.70.70.90.91.11.11.31.31.51.51.71.720062006200720072008200820092009201020102011201120122012201320132014201420152015201620162017201720182018

23、20192019202020202021202120222022空調空調冰箱冰箱洗衣機洗衣機彩電彩電0.00.00.20.20.40.40.60.60.80.81.01.01.21.21.41.42006200620072007200820082009200920102010201120112012201220132013201420142015201520162016201720172018201820192019202020202021202120222022空調空調冰箱冰箱洗衣機洗衣機彩電彩電 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 圖

24、圖5.5.2008-2013 年家電刺激政策期間，家電指數持續跑贏市場年家電刺激政策期間，家電指數持續跑贏市場 資料來源：wind，國投證券研究中心 注：家電指數選取申萬行業分類的家用電器 龍頭股價收益穩定增長。龍頭股價收益穩定增長。2008-2013 年家電刺激政策期間，家電主要上市公司的股價表現不一。格力電器、海爾智家、美的電器股價累計漲跌幅分別為+99%、+20%、-10%，格力電器受益于空調銷量大增股價表現較優，海爾智家股價收益增加較為穩健。海信視像、華帝股份受益于自身品類滲透率提升紅利，股價收益彈性更大。圖圖6.6.2008-2013 年家電刺激政策期間，主要家電上市公司股價漲跌幅年

25、家電刺激政策期間，主要家電上市公司股價漲跌幅 資料來源：wind，國投證券研究中心 2.2.本次“以舊換新”政策本次“以舊換新”政策有望獲得中央財政支持，推動產品結構升級有望獲得中央財政支持，推動產品結構升級 2.1.2.1.近年來家電刺激政策以地方為主，補貼規模較小近年來家電刺激政策以地方為主，補貼規模較小 近年來家電政策資金主要來自地方財政，資金規模較小。近年來家電政策資金主要來自地方財政，資金規模較小。2019 年以來，國家各部委多次推出促進家電消費、以舊換新等通知，但政策執行主體多為“有條件的地區”，并未出現全國范圍內的家電刺激政策。從各地推出的家電消費政策來看，補貼資金主要來自地方財

26、政，補貼資金規模也較小。例如，2022 年深圳市對消費者購買符合條件的消費電子和家用電器按照銷售價格的 15%給予補貼，其中家用電器補貼資金總額 3000 萬元。2022 年上海市對符合條件的家電給與 10%的補貼，補貼資金總額 2 億元。0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%0 01010202030304040505060602008/01/042008/01/042008/03/042008/03/042008/05/042008/05/042008/07/042008/07/042008/09/042008/09/042

27、008/11/042008/11/042009/01/042009/01/042009/03/042009/03/042009/05/042009/05/042009/07/042009/07/042009/09/042009/09/042009/11/042009/11/042010/01/042010/01/042010/03/042010/03/042010/05/042010/05/042010/07/042010/07/042010/09/042010/09/042010/11/042010/11/042011/01/042011/01/042011/03/042011/03/042

28、011/05/042011/05/042011/07/042011/07/042011/09/042011/09/042011/11/042011/11/042012/01/042012/01/042012/03/042012/03/042012/05/042012/05/042012/07/042012/07/042012/09/042012/09/042012/11/042012/11/042013/01/042013/01/042013/03/042013/03/042013/05/042013/05/04家電指數家電指數PEPE-TTMTTM家電指數家電指數-滬深滬深300300收益率

29、（右軸）收益率（右軸）-100%-100%-50%-50%0%0%50%50%100%100%150%150%200%200%2008/01/042008/01/042008/03/042008/03/042008/05/042008/05/042008/07/042008/07/042008/09/042008/09/042008/11/042008/11/042009/01/042009/01/042009/03/042009/03/042009/05/042009/05/042009/07/042009/07/042009/09/042009/09/042009/11/042009/11

30、/042010/01/042010/01/042010/03/042010/03/042010/05/042010/05/042010/07/042010/07/042010/09/042010/09/042010/11/042010/11/042011/01/042011/01/042011/03/042011/03/042011/05/042011/05/042011/07/042011/07/042011/09/042011/09/042011/11/042011/11/042012/01/042012/01/042012/03/042012/03/042012/05/042012/05

31、/042012/07/042012/07/042012/09/042012/09/042012/11/042012/11/042013/01/042013/01/042013/03/042013/03/042013/05/042013/05/04格力電器格力電器美的電器美的電器海爾智家海爾智家海信家電海信家電海信視像海信視像蘇泊爾蘇泊爾華帝股份華帝股份長虹美菱長虹美菱 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 表表3 3：20192019 年以來家電刺激政策年以來家電刺激政策 發布時間發布時間 會議會議/文件文件 實施地區實施地區 發布主體發布

32、主體 政策內容政策內容 2019.01.18 召開優化市場供給促進居民消費電視電話會議 全國 國家發改委、商務部、國家市場監管總局 著力擴大消費規模。因地制宜促進汽車、家電消費，有條件的地方要加大政策支持力度，滿足人民群眾對綠色智能新型汽車和家電的消費需求；推動農村消費提質擴容，支持優質工業品下鄉 2020.05.15 關于完善廢舊家電回收處理體系推動家電消費更新的實施方案 全國 國家發改委等 7 部門 堅持市場主導、協同聯動、典型引領、規范有序原則，聚焦廢舊家電回收處理體系的關鍵領域和薄弱環節，健全管理制度和支持政策，暢通家電生產、消費、回收、處理全鏈條，加快適應、引領、創造新需求，用 3

33、年左右時間，推動廢舊家電回收處理體系進一步完善，促進廢舊家電規范回收數量大幅提升，廢舊家電交售渠道更加便利順暢，家電更新消費支撐能力明顯增強。2021.07.27 關于鼓勵家電生產企業開展回收目標責任制行動的通知 全國 國家發改委、工信部、生態環境部 在電視機、電冰箱、洗衣機、空調器 4 類家電產品中，鼓勵生產企業（按總公司計算）實施回收目標責任制。參與實施回收目標責任制的企業（以下簡稱責任企業）要明確納入回收目標制的產品品類，并按年度確定回收目標，包括年度回收量、年度回收率（年度回收率=年度回收量/前三年度平均銷售量）等數量目標和年度回收行為等行動目標。2021.12.08 關于振作工業經濟

34、運行 推動工業高質量發展的實施方案的通知 全國 國家發改委、工信部 健全家電回收處理體系，實施家電生產者回收目標責任制。鼓勵有條件的地方在家電等領域推出新一輪以舊換新行動。鼓勵開展新能源汽車、智能家電、綠色建材下鄉行動。2022.04.12 關于實施促進綠色節能消費政策的通知 北京市 北京市商務局 面向在京消費者發放 6 張綠色節能消費券，總金額 900 元，可購買電視機、空調、電冰箱、洗衣機、熱水器等 20 類商品。2022.04.30 深圳市消費電子和家用電器購置補貼申請工作指引 深圳市 深圳市商務局 對消費者購買符合條件的消費電子和家用電器按照銷售價格的15%給予補貼，每人累計補貼金額最

35、高不超過 2000 元。消費電子補貼資金總額 7000 萬元，家用電器補貼資金總額 3000 萬元。2022.08.31 廣東省加大力度持續促進消費若干措施 廣東省 廣東省政府辦公廳 鼓勵各地市開展家電“以舊換新”活動，省對各地市活動實行獎補政策。省級財政對各市通過財政資金補貼電視機、空調、洗衣機、冰箱、電腦、手機、電飯煲、熱水器八大類家電“以舊換新”的實際支出部分（核銷金額）給予獎補。2022.09.29 上海市促進綠色智能家電消費補貼政策 上海市 上海市商務委、市發改委和市財政局 按照剔除所有折扣優惠后成交價格的 10%享受一次立減機會，可購買若干件符合條件的補貼產品，最高不超過 1000

36、 元。符合條件的補貼產品包括空調、電冰箱（含冰柜）、洗衣機（含干衣機）、電視機、熱水器（含壁掛爐）、吸油煙機、燃氣灶（含集成灶）、洗碗機 8 大類。補貼資金總額 2 億元。2023.03.02 關于實施重慶市2023年綠色智能家電消費補貼政策的公告 重慶市 重慶市商務委 剔除企業所有折扣優惠后實際消費滿 3000 元的，按照支付額10%、最高 1000 元標準給予一次性補貼。補貼資金總額 1000 萬元。符合條件的補貼產品包括空調、電冰箱（含冰柜）、洗衣機（含干洗衣機）、電視機、熱水器（含壁掛爐）、吸油煙機、燃氣灶（含集成灶）、洗碗機等 8 大類產品 2023.07.28 關于恢復和擴大消費措

37、施的通知 全國 國家發改委 促進家庭裝修消費，鼓勵室內全智能裝配一體化。推廣智能家電、集成家電、功能化家具等產品，提升家居智能化綠色化水平。有條件的地區可對綠色智能家電下鄉、家電以舊換新等予以適當補貼，按照產品能效、水效等予以差異化政策支持。2024.03.02 2024年新一輪汽車和綠色智能家電煥新補貼政策 上海市 上海市商務委 2024 年 3 月 30 日至 12 月 31 日，將對 16 大類一級能效家電產品進行補貼，包括空調、冰箱、洗衣機、電視機、吸油煙機、灶具、熱水器、洗碗機、計算機、打印機、空氣凈化器、電飯煲、微波爐、電磁爐、電風扇、凈水機等。消費者按照成交價格的 10%享受一次

38、立減補貼，補貼金額不超過 1000 元。資料來源：國家政府網，財政部，發改委，各地商務局，國投證券研究中心 2.2.2.2.本次政策有望獲得中央財政支持，增加對高能效產品補貼力度本次政策有望獲得中央財政支持，增加對高能效產品補貼力度 2024 年 2 月 23 日，中央財經委員會召開第四次會議。會議指出，要推動各類生產設備、服務設備更新和技術改造，鼓勵汽車、家電等傳統消費品以舊換新，推動耐用消費品以舊換新。推動大規?；厥昭h利用，加強“換新+回收”物流體系和新模式發展。對消費品以舊換新，要堅持中央財政和地方政府聯動，統籌支持全鏈條各環節，更多惠及消費者。2024 年 3 月 1 日，國務院總理

39、李強主持召開國務院常務會議，審議通過推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案。會議指出，推動新一輪大規模設備更新和消費品以舊換新，是黨中央著眼于我國高質量發展大局作出的重大決策。要堅持市場為主、政府引導，堅持鼓勵先進、淘汰落后，堅持標準引領、有序提升，抓緊完善方案，精心組織實施，推動先進產 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 能比重持續提升，高質量耐用消費品更多進入居民生活，讓這項工作更多惠及廣大企業和消費者。我們認為，與近幾年的家電刺激政策相比，本次以舊換新政策是由中央財經委首先提出，再由國常會通過 推動大規模設備更新和消費品以舊換新

40、行動方案，政策推動主體層級更高，且會議指出“要堅持中央財政和地方政府聯動要堅持中央財政和地方政府聯動”，“加大財稅、金融等政策支持加大財稅、金融等政策支持”，預計本輪政策會有中央財政參與，補貼規?；驅⑤^大，執行效果或將更好。另外，方案指出“堅持鼓勵先堅持鼓勵先進、淘汰落后，堅持標準引領、有序提升進、淘汰落后，堅持標準引領、有序提升”，“更好發揮能耗、排放、技術等標準的牽引作用更好發揮能耗、排放、技術等標準的牽引作用”，預計本輪政策對高能效等級、綠色節能家電產品的補貼力度更大，有望推動家電行業產品結構升級。本次政策補貼或向高能效產品傾斜，家電龍頭將本次政策補貼或向高能效產品傾斜，家電龍頭將更更受

41、益。受益。從近幾年中央政策文件和消費升級趨勢來看，我們預計本次家電刺激政策將向高能效等級、綠色節能家電產品提供更大的補貼力度，有望推動家電行業產品結構升級，帶動家電均價提升?？紤]到家電龍頭的高能效產品銷量占比較高，且具有研發、生產和產品優勢，我們認為家電龍頭將更受益于補貼政策。圖圖7.7.新一級能效空調銷量占比逐年提升新一級能效空調銷量占比逐年提升 資料來源：奧維云網，國投證券研究中心 我們預計白電龍頭、廚電企業、我們預計白電龍頭、廚電企業、低線市場低線市場收入占比高的企業將更受益于本次以舊換新政策。收入占比高的企業將更受益于本次以舊換新政策。主要因為：1）與上一輪家電刺激政策時期相比，白電行

42、業集中度已明顯提升，白電龍頭有望更受益于家電刺激政策。據產業在線數據，2023 年空調、冰箱、洗衣機內銷量 CR3 較 2008年分別提升 2pct、13pct、25pct。2）上一輪家電刺激政策涉及的家電品類主要為電視機、空調、冰箱、洗衣機、熱水器等（見表 1），從近幾年地方政府出臺的家電刺激政策（見表 3）和廚電普及度來看，我們預計本次以舊換新政策范圍將增加油煙機、燃氣灶等廚電品類，廚電企業將有望受益于補貼政策。3）上一輪“家電下鄉”政策帶動了農村地區家電保有量的迅速提升（見圖 4），根據商務部數據，截至 2012 年 12 月底，全國累計銷售家電下鄉產品 2.98億臺。根據家電安全使用年

43、限推斷，當前農村地區存在大量的家電更新需求，有望在本次以舊換新政策中得到釋放，低線市場收入占比高的家電企業將有所收益。0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%70%70%80%80%90%90%20202020202120212022202220232023線上線上線下線下 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 圖圖8.8.2008-2023 年白電內銷量年白電內銷量 CR3 變化變化 圖圖9.9.2022 年油煙機內銷量分品牌份額年油煙機內銷量分品牌份額 資料來源：產業在線，國投證券研究中心 資料來

44、源：產業在線，國投證券研究中心 家電產品銷量提升，產品結構升級，利好上游零部件企業。家電產品銷量提升，產品結構升級，利好上游零部件企業。一方面，家電刺激政策有望提振家電產品銷量，增加上游零部件企業訂單。另一方面，政策對高能效產品補貼更大，有望帶動上游企業產品結構升級。例如，電子膨脹閥具有更優的調節和節能性能，是提高空調能效的關鍵零部件。2020 年 7 月空調新國標開始執行，新國標提高了空調能效標準，推動變頻空調銷量占比持續提升，進而帶動電子膨脹閥銷量高速增長。我們認為，本次家電刺激政策亦有望推動電子膨脹閥銷量快速提升，有望提振上游零部件企業銷量。圖圖10.10.2012-2023 年電子膨脹

45、閥內銷量及增速年電子膨脹閥內銷量及增速 圖圖11.11.2021 年電子膨脹閥內銷量分品牌份額年電子膨脹閥內銷量分品牌份額 資料來源：產業在線，國投證券研究中心 資料來源：產業在線，國投證券研究中心 家電龍頭企業已建立較為完善的回收體系。家電龍頭企業已建立較為完善的回收體系。國常會通過推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案指出，“要落實全面節約戰略，抓緊建立健全回收利用體系，促進廢舊裝備再制造，提升資源循環利用水平”。家電龍頭企業積極響應政府號召，已建立較為完善的廢舊家電回收處理體系，有望實現綠色高質量發展。據國家發改委，2022 年，海爾、格力、TCL、長虹、美的、海信 6 家企業積極參

46、與“家電生產企業回收目標責任制行動”，共申報“四機”（冰箱、洗衣機、電視機、空調）規范回收目標近 1700 萬臺，并圍繞構建回收網絡、建設信息化平臺、提升拆解能力等方面開展了大量探索，形成了一批可復制、可推廣的模式和經驗。2.3.2.3.潛在更新需求規模龐大，補貼潛在更新需求規模龐大，補貼政策政策有望加速需求釋放有望加速需求釋放 我們測算空調、冰箱、洗衣機、彩電四大家電品類更新需求的空間，結論如下：疫情三年各疫情三年各家電家電品類均積累了大量因為達到安全使用年限需要更新而未更新的家電需求，同時，品類均積累了大量因為達到安全使用年限需要更新而未更新的家電需求，同時，202420262024202

47、6 年又有更大規模的家電達到安全使用年限而需要進行更新。家電潛在更新需求規年又有更大規模的家電達到安全使用年限而需要進行更新。家電潛在更新需求規模龐大模龐大，在財政補貼的刺激下，這部分需求有望加速釋放。在財政補貼的刺激下，這部分需求有望加速釋放。分品類看，2023 年末空調、冰箱、洗衣機、彩電達到安全使用年限需要更新而未更新的數量分別為 4999 萬臺/12438 萬臺/5197萬臺/2243 萬臺，在累積了大量更新需求的情況下，預計 20242026 年仍有大量家電即將達到安全使用年限需要更新，且20242026年年均新增更新需求預計比20192023年增加約9%。30%30%40%40%5

48、0%50%60%60%70%70%80%80%90%90%20082008200920092010201020112011201220122013201320142014201520152016201620172017201820182019201920202020202120212022202220232023空調空調冰箱冰箱洗衣機洗衣機19%17%9%11%6%5%34%老板老板方太方太華帝華帝美的美的海爾海爾萬和萬和其他其他-15%-15%-5%-5%5%5%15%15%25%25%35%35%45%45%55%55%0 020002000400040006000600080008000

49、10000100001200012000內銷量（萬套）內銷量（萬套）YoYYoY41.5%27.8%27.1%3.4%0.2%三花三花不二工機不二工機盾安盾安華鷺華鷺其他其他 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 表表4 4：家電更新需求測算（詳細測算過程見家電更新需求測算（詳細測算過程見表表 6 6）單位：萬臺單位：萬臺 20232023 年內銷出貨量年內銷出貨量 20232023 年末達到安全使用年限年末達到安全使用年限但未更新數量（累計值）但未更新數量（累計值）2019202320192023 年達到安全使用年限年達到安全使用年限需

50、要更新的數量（年化均值）需要更新的數量（年化均值）2024202620242026 年達到安全使用年限年達到安全使用年限需要更新的數量（年化均值）需要更新的數量（年化均值）YoYYoY 空調空調 9960 4999 5386 6444 20%冰箱冰箱 4348 12438 5213 4967-5%洗衣機洗衣機 4200 5197 3711 4354 17%彩電彩電 3867 2243 4944 5242 6%合計合計 22375 24877 19254 21007 9%資料來源：Wind，國家統計局，產業在線，國投證券研究中心 注：因為數據缺失，彩電 20192023 年達到安全使用年限需要更

51、新的數量（年化均值）使用 20222023 年數據計算 主要測算邏輯及核心假設如下：我們將家電需求分為新房需求、添置需求、更新需求。新房需求：1）新房需求根據地產銷售數據擬合，假設空冰洗彩電新房需求均發生在地產銷售5 個季度后。2）新房需求是拉動家電保有量提升的重要驅動因素，新房中家電產品戶均保有量的變化往往領先整體戶均保有量的變化，因此我們假設新房戶均需求量為 5 年后的城鎮家庭戶均保有量（若更換為更短或更長周期的假設，對于我們需要重點測算的更新需求的影響較?。?。3）假設 2018 年開始，新房戶均空調需求量每年提升 0.04 臺（近三年年均提升 0.05臺，預計隨著保有量基數的提升，增幅略

52、有下降），冰箱、洗衣機、彩電保持不變。添置需求：根據“年度間家電保有量的差值”減去“新房需求”計算。因為耐用消費品百戶保有量數據為統計局抽樣調查統計，為了減小統計誤差帶來的影響，我們取計算出的添置需求的五年均值作為更接近真實情況的添置需求。2023 年各品類添置需求為我們根據前序年份數值估算得出。更新需求：更新需求=內銷量-新房需求-添置需求。根據中國家用電器協會標準公告 2020年第 1 號，空調、冰箱、洗衣機的安全使用年限分別為 10 年/10 年/8 年，國家標準化管理委員會家用電器安全使用年限細則規定彩電使用壽命為 810 年。我們假設空調、冰箱、洗衣機、彩電銷售達到 10 年/10

53、年/8 年/10 年即進入需要更新序列，如果沒有及時更新，則計算為“累計未更新數量”。關于 2024 年行業需求的測算：新房需求根據上文的假設計算得出；2024 年添置需求假設保持 2023 年情況；因為以舊換新補貼，預計部分累計未更新的家電得到更新，更新需求受到刺激。參考 20092011 年以舊換新補貼金額 300 億元（年化補貼 120 億元），拉動銷售額 3420億元，中性情況下，我們假設本輪以舊換新補貼金額為 120 億元/年，補貼比例 10%，預計拉動行業年銷售額 1200 億元，各品類獲得的補貼金額根據 2023 年末累計未更新的市場規模的比例進行估算。表表5 5：不同家電品類獲

54、得以舊換新補貼刺激的比例測算不同家電品類獲得以舊換新補貼刺激的比例測算 2023 年末達到安全使用年限但未更新數量（累計值，萬臺）行業均價（元/臺）2023 年末達到安全使用年限但未更新市場規模（累計值，億元）市場規模占比 空調 4999 3479 1739 22%冰箱 12438 3480 4328 54%洗衣機 5197 2332 1212 15%彩電 2243 3495 784 10%合計 24877 8063 100%資料來源：Wind，國家統計局，產業在線，奧維云網，國投證券研究中心 若無以舊換新補貼政策，我們預計 2024 年空調/冰箱/洗衣機/彩電內銷量同比增速分別為-10%/-

55、9%/+5%/-6%，空冰洗彩電四大品類合計內銷量增速為-6%。中性假設下，120 億元補貼資金有望拉動 2024 年空調/冰箱/洗衣機/彩電內銷量同比增速提升至-3%/+33%/+24%/+3%，較無補貼情景分別提升 7pct/42pct/19pct/9pct?？毡床孰娝拇笃奉惡嫌媰蠕N量增速有望提升至 10%，補貼政策拉動增速提升 16pct，以舊換新補貼政策有望明顯提振大家電銷量。行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 表表6 6：中性假設下，中性假設下，空調、冰箱、洗衣機、彩電需求測算（單位：萬臺）空調、冰箱、洗衣機、彩電需求測算（

56、單位：萬臺）空調空調 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 20242024E E 20252025E E 20262026E E 內銷量 6235 7017 6269 6046 8875 9280 9216 8028 8796 8754 9960 9693 -新房數量（新銷售滯后5Q）916 1086 1032 1051 1256 1381 1399 1402 1390 1551 1144 904 700 600 新房戶均空調數量 1

57、.42 1.48 1.50 1.62 1.64 1.68 1.72 1.76 1.80 1.84 1.88 1.92 1.96 2.00 新房需求 1303 1610 1543 1699 2054 2314 2400 2460 2495 2845 2145 1730 1369 1197 更新+添置需求 4933 5407 4725 4346 6821 6966 6816 5568 6301 5909 7815-添置需求-1864 2736 4256 2043 6095 2555 212 4986-1461-添置需求（5 年平均）-3399 3537 3032 3178 2477 1531 15

58、31 1000 1000-更新需求-948 3284 3934 3638 3090 4770 4378 6815 6962 -新增需要更新空調數量（10 年）-2770 3193 2965 3767 5150 6060 5716 6235 7017 6269 6046 累計未更新數量-1822 1731 762 891 2950 4241 5579 49994999 -空調城鎮百戶保有量 102 107 115 124 129 142 148 150 162 164-空調城鎮保有量 25758 28341 31776 36038 39242 45246 49145 51500 56424 57

59、459-空調農村百戶保有量 30 34 39 48 53 65 71 74 89 92-空調農村保有量 6273 7163 8007 9701 10594 12999 14055 14373 16929 17279-空調保有量 32031 35504 39784 45739 49836 58245 63200 65872 73354 74738-空調百戶保有量 69 75 82 92 98 113 120 122 136 139-冰箱冰箱 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 20202020 202120

60、21 20222022 20232023 20242024E E 20252025E E 20262026E E 內銷量 5577 5277 4894 4731 4480 4310 4338 4270 4265 4123 4348 5787-新房數量（新銷售滯后5Q）916 1086 1032 1051 1256 1381 1399 1402 1390 1551 1144 904 700 600 新房戶均冰箱數量 1.01 1.03 1.03 1.04 1.04 1.04 1.04 1.04 1.04 1.04 1.04 1.04 1.04 1.04 新房需求 925 1113 1064 10

61、95 1312 1442 1461 1464 1451 1619 1194 943 731 626 更新+添置需求 4653 4164 3830 3636 3169 2867 2877 2806 2813 2504 3154-添置需求-1512 1595 2119 737 1399 738 107-389-1505-添置需求（5 年平均）-1472 1318 1020 519 70-596-596 0 0-更新需求-2163 1851 1847 2359 2736 3410 3101 3154 4844-新增需要更新冰箱數量（10 年）-1907 2476 2608 3930 5097 589

62、7 5567 5577 5277 4894 4731 累計未更新數量-256 369 1129 2701 5062 7549 10015 1243812438 -冰箱城鎮百戶保有量 89 92 94 96 98 101 103 103 104 104-冰箱城鎮保有量 22482 24198 26064 28085 29904 32116 33975 35512 36360 36689-冰箱農村百戶保有量 73 78 83 90 92 96 99 100 104 104-冰箱農村保有量 15345 16253 17047 18240 18469 19099 19440 19472 19687 1

63、9472-冰箱保有量 37827 40452 43111 46325 48373 51215 53414 54985 56047 56161-冰箱百戶保有量 82 85 89 94 95 99 101 102 104 104-洗衣機洗衣機 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 20242024E E 20252025E E 20262026E E 內銷量 3769 3763 3905 4115 4414 4533 4493 4291 4

64、453 4077 4200 5194 -新房數量（新銷售滯后5Q）916 1086 1032 1051 1256 1381 1399 1402 1390 1551 1144 904 700 600 新房戶均洗衣機數量 0.98 0.99 1.00 1.01 1.01 1.01 1.01 1.01 1.01 1.01 1.01 1.01 1.01 1.01 新房需求 895 1077 1029 1056 1264 1390 1408 1410 1398 1560 1151 909 704 604 更新+添置需求 2874 2686 2876 3059 3150 3143 3085 2880 30

65、55 2517 3049-添置需求-1257 1225 1651 757 754 788 37-421-1414-添置需求（5 年平均）-1129 1035 798 383-51-570-570 0 0-更新需求-1930 2115 2346 2702 2931 3625 3087 3049 4285-新增需要更新洗衣機數量（8 年）-2382 2646 3398 3636 3481 3769 3763 3905 4115 4414 4533 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 累計未更新數量-453 984 2036 2970 352

66、0 3665 4341 51975197 -洗衣機城鎮百戶保有量 88 91 92 94 96 98 99 100 101 101-洗衣機城鎮保有量 22280 23934 25593 27444 29203 31087 32877 34342 35069 35354-洗衣機農村百戶保有量 71 75 79 84 86 89 92 93 96 97-洗衣機農村保有量 14988 15667 16262 17119 17381 17641 18046 18029 18280 18141-洗衣機保有量 37268 39601 41855 44563 46584 48728 50923 52371

67、53349 53495-洗衣機百戶保有量 81 84 87 90 92 94 96 97 99 99-彩電彩電 20132013 20142014 20152015 20162016 20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 20242024E E 20252025E E 20262026E E 內銷量 5145 4992 5120 5615 5393 5392 5343 4882 4141 4102 3867 3983 -新房數量（新銷售滯后5Q）916 1086 1032 1051 1256 1381 13

68、99 1402 1390 1551 1144 904 700 600 新房戶均彩電數量 1.21 1.23 1.23 1.20 1.21 1.21 1.21 1.21 1.21 1.21 1.21 1.21 1.21 1.21 新房需求 1111 1334 1269 1264 1515 1666 1688 1691 1676 1870 1379 1090 844 724 更新+添置需求 4034 3658 3851 4351 3878 3726 3656 3191 2465 2232 2487-添置需求-1416 361 541 589-1796 379-301-2849-1755-添置需求（

69、5 年平均）-222 15-118-796-1264-1626-1626-1300-1300-更新需求-4128 3863 3844 4451 4456 4090 3857 3787 4193-新增需要更新彩電數量（10 年）-4743 5145 4992 5120 5615 累計未更新數量-886 22432243 -彩電城鎮百戶保有量 119 122 122 122 124 121 123 123 120 121-彩電城鎮保有量 29892 32194 33911 35631 37777 38591 40714 42346 41978 42382-彩電農村百戶保有量 113 116 117

70、 119 120 117 118 118 116 117-彩電農村保有量 23766 24213 24125 24211 24169 23225 23168 22926 22122 21833-彩電保有量 53657 56406 58037 59842 61946 61816 63883 65272 64100 64215-彩電百戶保有量 116 119 120 121 122 119 121 121 119 119-資料來源：Wind，國家統計局，產業在線，奧維云網，國投證券研究中心 注：上述數據保留整數，部分數據因四舍五入在尾數上略有差異 表表7 7：以舊換新對以舊換新對 20242024

71、 年家電品類刺激作用的敏感性分析年家電品類刺激作用的敏感性分析 悲觀情況悲觀情況 中性情況中性情況 樂觀情況樂觀情況 20242024 年年補貼金額（億元）補貼金額（億元）6060 20242024 年年補貼金額（億元）補貼金額（億元）120120 20242024 年年補貼金額（億元）補貼金額（億元）240240 空調內銷量（萬臺）空調內銷量（萬臺）93219321 空調內銷量（萬臺）空調內銷量（萬臺）96939693 空調內銷量（萬臺）空調內銷量（萬臺）1043710437 空調新房需求（萬臺）1730 空調新房需求（萬臺）1730 空調新房需求（萬臺）1730 空調添置需求（萬臺）100

72、0 空調添置需求（萬臺）1000 空調添置需求（萬臺）1000 空調更新需求（萬臺）6590 空調更新需求（萬臺）6962 空調更新需求（萬臺）7706 冰箱內銷量（萬臺）冰箱內銷量（萬臺）48624862 冰箱內銷量（萬臺）冰箱內銷量（萬臺）57875787 冰箱內銷量（萬臺）冰箱內銷量（萬臺）76397639 冰箱新房需求（萬臺）943 冰箱新房需求（萬臺）943 冰箱新房需求（萬臺）943 冰箱添置需求（萬臺）0 冰箱添置需求（萬臺）0 冰箱添置需求（萬臺）0 冰箱更新需求（萬臺）3919 冰箱更新需求（萬臺）4844 冰箱更新需求（萬臺）6695 洗衣機內銷量（萬臺）洗衣機內銷量（萬臺

73、）48074807 洗衣機內銷量（萬臺）洗衣機內銷量（萬臺）51945194 洗衣機內銷量（萬臺）洗衣機內銷量（萬臺）59685968 洗衣機新房需求（萬臺）909 洗衣機新房需求（萬臺）909 洗衣機新房需求（萬臺）909 洗衣機添置需求（萬臺）0 洗衣機添置需求（萬臺）0 洗衣機添置需求（萬臺）0 洗衣機更新需求（萬臺）3898 洗衣機更新需求（萬臺）4285 洗衣機更新需求（萬臺）5059 彩電內銷量（萬臺）彩電內銷量（萬臺）38163816 彩電內銷量（萬臺）彩電內銷量（萬臺）39833983 彩電內銷量（萬臺）彩電內銷量（萬臺）43164316 彩電新房需求（萬臺）1090 彩電新房

74、需求（萬臺）1090 彩電新房需求（萬臺）1090 彩電添置需求（萬臺）-1300 彩電添置需求（萬臺）-1300 彩電添置需求（萬臺）-1300 彩電更新需求（萬臺）4026 彩電更新需求（萬臺）4193 彩電更新需求（萬臺）4527 資料來源：Wind，國家統計局，產業在線，奧維云網，國投證券研究中心 注：上述數據保留整數，部分數據因四舍五入在尾數上略有差異 行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 3.3.投資建議投資建議 根據國常會通過的方案陳述，我們預計本次家電以舊換新政策會有中央財政參與，補貼規?；驅⑤^大，政策執行效果或將更好；本

75、次政策或對高能效等級、綠色節能家電產品的補貼力度更大，有望推動家電行業產品結構升級。家電龍頭企業的高能效產品銷量占比更高，預計將更受益于政策，推薦家電龍頭美的集團、海爾智家、格力電器、海信視像、海信家電、老板電器、華帝股份。家電產品銷量提升有望帶動上游零部件訂單增長，且與高能效產品相關的電子膨脹閥等零部件將受益，推薦家電零部件龍頭三花智控、盾安環境。行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 4.4.風險提示風險提示 1）政策落地方案不及預期 本次家電以舊換新政策還未出臺具體方案，如果最終方案的補貼力度較低，且中央財政支持金額較小，政策拉動的家

76、電消費將低于預期。2）原材料價格大幅上漲風險 家電產品最為主要的原材料為銅、鋁、塑料、五金等，其采購價格與大宗商品的價格波動密切相關。如果原材料價格出現超出預期的波動，將對企業的生產經營產生不利影響。3）地產政策變化風險 白電、廚電等品類的家電消費與住宅銷售的相關性較大。地產政策收緊將影響住宅商品房的銷售，進而影響家電銷售情況。4）人民幣大幅升值的風險 匯率波動將影響出口型企業的盈利能力。如果公司不能采取有效措施規避人民幣升值風險，則公司盈利能力將面臨匯率波動影響的風險。5）測算及假設不及預期的風險 我們對國內家電需求提出測算假設，若測算假設條件與實際背離較大，可能會對測算結果帶來較大的誤差。

77、行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 行業行業評級體系評級體系 收益評級：領先大市 未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 10%及以上；同步大市 未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-10%至 10%；落后大市 未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 10%及以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于滬深 300 指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于滬深 300 指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予

78、的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 國投證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，

79、制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。行業專題行業專題/家電家電 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。16 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但

80、不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的

81、意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國投證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結

82、論也存在局限性，請謹慎使用。國投證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。國投國投證券研究中心證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 1 11 19 9 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 樓樓 郵郵 編：編：51804518046 6 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區東大名路上海市虹口區東大名路 638638 號國投大廈號國投大廈 3 3 層層 郵郵 編：編：200080200080 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034