聯合評級：城投行業2019年半年報(12頁).pdf

1、城投行業半年報 1 聯合信用評級有限公司聯合信用評級有限公司 2019 年年上半年上半年城投行業報告城投行業報告 一、一、政策政策及融資環境及融資環境 2019 年上半年年上半年，宏觀宏觀政策政策延續了延續了 2018 年下半年以來寬松的態勢年下半年以來寬松的態勢，貨幣政策維持結構性貨幣政策維持結構性 寬松寬松、市場、市場流動性保持合理充裕流動性保持合理充裕，寬信用政策，寬信用政策帶動城投企業帶動城投企業融資融資政策邊際放松政策邊際放松；監管政策；監管政策 仍較嚴格，持續推進隱性債務化解工作和城投企業市場化改革仍較嚴格，持續推進隱性債務化解工作和城投企業市場化改革。 進入 2019 年，宏觀經

2、濟運行較為平穩，宏觀政策仍是在穩增長及防風險中尋求平衡， 基建投資增速較 2018 下半年企穩回升，但仍處于較低水平。2019 年上半年，貨幣政策環境 相對寬松，市場流動性合理充裕，為城投融資政策的放松提供了有利環境。 監管政策方面， “開前門、堵后門”的整體思路保持不變。 “開前門”力度加大，一是大 幅提升地方政府專項債券額度，并不斷豐富專項債品種，2019 年安排 2.15 萬億地方政府專 項債券為重點項目建設提供資金支持， 允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金， 同 時鼓勵金融機構積極參與地方政府債券募投項目配套融資， 有效為基建項目提供了資金保障 并緩解了城投企業的融資壓力； 二

3、地方政府隱性債務化解有了進一步發展， 以鎮江為試點的 化債方案將有效緩釋隱性債務風險， 顯著降低城投企業的債務成本； 三是滬深交易所針對以 置換六個月內到期債務為目的發行債券的城投企業放開了政府收入占比不超過 50%的限制， 大大降低了城投企業公司債的申報難度， 進一步放松了城投企業融資環境， 有利于改善城投 企業的再融資并緩解其債務周轉壓力。 “堵后門”方面，仍然嚴控新增隱性債務，堅決防控 風險，堅持結構性去杠桿的改革方向。一是對于專項債券項目，市場化轉型尚未完成、存量 隱性債務尚未化解完畢的融資平臺公司不得作為項目單位； 二是擔保政策收緊， 明確政府性 融資擔保、再擔保機構不得為政府債券發

4、行提供擔保，不得為政府融資平臺提供增信，中低 信用等級城投企業再融資受到不利影響；三是持續規范 PPP 項目，財金 10 號文明確不得出 現 “本級政府所屬的各類融資平臺公司、 融資平臺公司參股并能對其經營活動構成實質性影 響的國有企業作為社會資本方參與 PPP 項目” ，意味著城投企業將無法作為社會資本方參與 到 PPP 項目中，城投企業業務模式收窄，承建基建項目融資渠道也進一步收窄。 信用分化愈演愈烈，城投非標產品違約事件較上年同期明顯增加信用分化愈演愈烈，城投非標產品違約事件較上年同期明顯增加。 雖然 2019 年上半年城投融資環境有明顯改善，但城投企業信用水平分化趨勢也越來越 明顯，根

5、據不完全統計，城投企業非標產品違約事件較上年同期增長 1 倍之多，違約產品多 為信托計劃。城投非標產品違約仍延續了 2018 年的特點，違約主體集中在貴州、云南、湖 南、內蒙古、陜西等中西部地區，這些地區一方面經濟財政實力不強，另一方面政府債務負 擔較重；違約主體多為區縣級平臺，行政級別較低。城投非標違約事件對區域融資環境將造 成一定負面影響。 二、城投債市場分析二、城投債市場分析 1發行情況發行情況 城投債發行數量及規模較上年同期均大幅增長，凈融資明顯改善，公司債發行規模漲城投債發行數量及規模較上年同期均大幅增長，凈融資明顯改善，公司債發行規模漲 城投行業半年報 2 幅最大，短期限品種占比持

6、續上升；城投債發行地域格局未發生重大變化，區域之間分化幅最大，短期限品種占比持續上升；城投債發行地域格局未發生重大變化，區域之間分化 明顯明顯；從發行主體級別來看從發行主體級別來看，AA 級主體占比有所提高級主體占比有所提高，級別中樞略有下移級別中樞略有下移；地市級與區縣地市級與區縣 級城投主體發債占比提升。級城投主體發債占比提升。 根據 Wind 概念板塊城投債口徑，經聯合評級按全市場口徑統計并整理，2019 年上半年 共發行城投債 1,933 支，涉及 919 個發行主體，發行金額合計 15,877.90 億元。在政策利好 影響下，2019 年上半年城投債發行主體數量、發債數量及債券總體發

7、行規模較上年同期均 大幅增長。從凈融資來看，2019 年上半年各月城投債凈融資額均為正值，累計凈融資額 5,814.43 億元，較上年同期大幅增長 1.91 倍，城投債凈融資情況明顯改善。 圖 12019 年上半年城投債發行情況圖 22018 年以來城投債凈融資情況 資料來源：Wind，聯合評級整理 從債券品種來看，2019 年上半年，在發行規?？偭看蠓鲩L的帶動下，各債券品種發 行量較去年同期都有所上升。其中，受交易所放松借新還舊債券發行要求影響，公司債發行 規模漲幅最大，較上年同期增長 1.36 倍；此外，發改委要求排查企業債券風險保障到期債 券兌付、支持優質企業發債、提高企業債審核效率，

8、在一系列舉措影響下，企業債發行規模 漲幅高達 70.40%；定向融資工具發行規模較上年同期增長 63.71%，超短期融資券和短期融 資券發行規模增長幅度也較大， 分別為 18.69%和 29.31%， 中期票據較上年同期增長 6.46%， 漲幅最小。從債券品種結構來看，2019 年上半年城投企業主要通過公司債、超短融和中期 票據進行融資，占比分別為 23.80%、23.98%和 22.78%。 圖 32019 年上半年發行城投債品種分布圖 42019 年上半年發行城投債期限分布 資料來源：Wind，聯合評級整理。 從債券期限來看，2019 年 16 月新發行城投債期限結構較上年同期變動不大，長

9、期限 城投債占比仍較低，5 年以上城投債合計占總發行規模的 10.67%，與上年同期基本保持一 致；城投債發行仍以中短期為主，1 年及以下的占 29.60%，較上年同期下降 4.16 個百分點； 城投行業半年報 3 1 至 3 年 （含） 占 27.10%， 較上年同期提高 4.67 個百分點； 3 至 5 年 （含） 的城投債占 32.63%， 與上年同期基本保持一致。 從地區分布上看， 城投債發行的地域格局未發生較大變化， 區域間城投債發行規模分化 明顯。江蘇省作為發債大省，2019 年上半年共發行城投債 3,470.44 億元，較上年同期增長 49.37%，其發行規模占 2019 年上半

10、年發行規模的 21.86%，較上年同期上升 0.66 個百分點， 仍保持“一家獨大”之勢。浙江、四川、天津、北京為城投債發行“第二梯隊” ，發行規模 分別為 1,143.10 億元、926.70 億元、876.40 億元和 849.50 億元，占上半年總發行規模的比 例分別為 7.20%、5.84%、5.52%和 5.35%。西藏、黑龍江、青海、遼寧受限于經濟發展落后 或融資環境欠佳，城投債發行規模較小，占上半年總發行規模的比例均未超過 0.50%。 圖 52019 年上半年發行城投債地域分布 資料來源：Wind，聯合評級整理。 從主體級別分布來看，2019 年上半年發行的城投債的 919 家

11、主體中，僅有 6 家主體未 進行評級。具體來看，在發行時，主體級別為 AAA 的共 151 家，占比較上年同期小幅下降 0.84 個百分點至 16.43%；級別為 AA+的主體共 288 家，占比較上年同期下降 2.58 個百分點 至 31.34%；級別為 AA 的主體共 444 家，占比較上年同期提高 5.21 個百分點至 48.31%；級 別為 AA-的共 30 家，占比較上年同期下降 1.49 個百分點至 3.26%；主體級別分布整體情況 較 2018 年上半年未發生重大變化，但在寬松政策積極影響下，AA 主體融資難度下降，帶 動 AA 主體占比提高。從債券分布來看，2019 年上半年

12、AA 主體共發行債券 4,059.38 億元， 占 25.57%；AA+主體發行債券 5,619.82 億元，占 35.39%；AAA 主體發行債券 5,973.40 億 元，占 37.62%；AA-主體發行債券 32 億元，占 0.2%。城投債發行仍集中于 AA+和 AAA 的 高信用級別企業， 2018 年上半年受限于信用政策收緊 AA 主體發行債券規模大幅下降，2019 年上半年融資環境明顯改善，AA 主體發行債券規模較上年同期增長 71.97%。 城投行業半年報 4 圖 62019 年上半年發債城投企業主體級別分布情況 資料來源：Wind，聯合評級整理。 從城投企業的行政級別來看， 2

13、019 年上半年發行的 1,933 支債券中， 行政級別為省及省 會（單列市）的債券規模合計 8,819.91 億元，占比為 55.55%，較上年同期下降 7.59 個百分 點；行政級別為地級市的債券規模合計 5269.34 億元，占比為 33.19%，較上年同期提高 6.41 個百分點；行政級別為縣及縣級市的債券規模合計 1,788.65 億元，占比為 11.27%，較上年 同期提高 1.19 個百分點。近兩年，受一系列宏觀政策及監管政策影響，城投企業融資環境 變動較大，2018 年上半年信用政策收緊、信用風險事件頻發，地級市及縣級城投企業融資 環境趨緊， 發債規模占比明顯下降， 城投債發行

14、主體行政級別上行明顯， 省及省會 （單列市） 的城投公司發行債券數量最多、規模最大；2019 年上半年信用政策有所放松，地級市及縣 級城投主體發債占比有所回升。 圖 72019 年上半年發債城投企業所屬行政級別分布 資料來源：Wind，聯合評級整理。 城投行業半年報 5 2利率與利差利率與利差 市場流動性合理充裕，城投債發行利率回落，發行成本下行市場流動性合理充裕，城投債發行利率回落，發行成本下行；發行利差呈分化態勢，發行利差呈分化態勢， 中低級別城投債發行利差持續走擴，高級別城投債發行利差收窄，高級別城投債成本優勢中低級別城投債發行利差持續走擴，高級別城投債發行利差收窄，高級別城投債成本優勢

15、 進一步顯現。進一步顯現。 從利率發行區間來看，2019 年上半年受益于市場合理充裕的流動性和結構性寬松的貨 幣政策，城投債發行利率整體較上年同期有所回落，AAA 和 AA+的城投企業發行利率中位 數較上年同期明顯下行，AA-城投企業發行利率中位數較上年略有提高，但因樣本量少，對 城投債發行利率影響有限。 整體看， 高級別城投債發行成本下行幅度明顯高于中低級別城投 債。其中 AAA 城投企業發行利率區間為 2.10%7.50%，發行利率區間較大，但發行利率超 過 6.00%的債券僅 12 支，發行利率超過 7.00%的債券僅 2 支，發行利率主要集中在 2.10%4.99%，其中主體級別為 A

16、AA 的長春城投建設投資（集團）有限公司發行的“19 長 春城投 PPN001”發行利率為 7.50%，其發行的“19 長投 01”發行利率為 7.2%。 表 12018 年 16 月和 2019 年 16 月發行的城投債利率區間（%） 主體級別主體級別 2019 年年 16 月月2018 年年 16 月月 發行利率區間發行利率區間中位數中位數發行利率區間發行利率區間中位數中位數 AAA2.107.503.703.657.505.13 AA+3.188.004.794.507.955.99 AA3.508.506.505.008.506.88 AA-7.008.507.505.708.107.

17、40 資料來源：Wind，聯合評級整理 從各省份的發行利率來看，經濟欠發達及債務負擔較重地區發行利率普遍較高，2018 年上半年貴州、云南、湖南、陜西等地發行利率處于較高水平。其中，AAA 級別發行利率 區間整體差別不大，AA+及 AA 級別利率差別較為明顯。 表 22019 年 16 月主要省份發行的城投債利率區間（%） 地區地區 2019 年上半年年上半年 AA-AAAA+AAA 廣東廣東3.593.733.204.002.464.39 江蘇江蘇7.033.588.003.188.002.684.80 山東山東7.503.938.003.496.943.005.20 浙江浙江3.807.9

18、03.185.992.954.80 河南河南4.968.503.456.802.894.99 四川四川7.503.608.203.207.492.104.90 湖北湖北7.207.503.947.903.405.803.255.67 河北河北3.717.503.404.703.494.88 湖南湖南7.508.003.908.503.426.893.084.90 福建福建3.707.353.435.692.894.70 城投行業半年報 6 上海上海5.123.304.472.904.53 北京北京4.284.673.305.762.404.49 安徽安徽7.204.108.003.466.80

19、2.734.75 遼寧遼寧8.506.808.307.504.95 陜西陜西7.207.693.507.803.656.402.854.90 江西江西7.007.904.158.003.205.002.805.80 廣西廣西4.857.903.646.503.356.50 重慶重慶7.254.287.803.406.503.254.70 天津天津5.007.506.507.502.775.99 云南云南7.704.608.503.757.502.806.90 黑龍江黑龍江7.308.503.935.00 內蒙古內蒙古5.003.506.00 吉林吉林7.467.806.807.503.477.

20、50 山西山西7.504.607.503.406.00 貴州貴州7.508.507.308.503.578.003.385.00 新疆新疆3.967.503.335.994.705.98 甘肅甘肅5.477.803.365.284.436.30 寧夏寧夏3.934.003.503.653.054.07 資料來源：Wind，聯合評級整理 從發行利差來看，2019 年 16 月，城投債發行利差呈分化態勢，中低級別（AA、AA-） 城投債利差較上年同期持續走擴，高級別（AA+、AAA）城投債利差較上年同期有所收窄， 高信用等級的城投債備受市場青睞，發行成本優勢進一步顯現。其中，四川省交通投資集團 有

21、限責任公司發行的“19 川交投 SCP002”發行利率為 2.10%，與同期限同發行日的國債到 期收益率產生倒掛，導致發行利差出現負值。 表 32018 年 16 月和 2019 年 16 月份城投債利差分布情況（支、%、BP） 主體主體 級別級別 2019 年年 16 月發行利差月發行利差2018 年年 16 月發行利差月發行利差 發行數量發行數量利差區間利差區間 利差算數利差算數 平均數平均數 加權加權 利差利差 發行數量發行數量利差區間利差區間 利差算數利差算數 平均數平均數 加權加權 利差利差 AAA487-649611711633990397185183 AA+72079523208

22、212456140482256256 AA68892552335339406184517330325 AA-3237654443943832216447351343 無級別63235014234309308447381382 資料來源：Wind，聯合評級整理 注：每個級別城投債加權利差的計算方法為，用對應級別每只樣本債券的發行規模，除以該級別所有債券發行規模的合計數， 作 為 該 債 券 的 權 重 ， 再 用 每 只 債 券 的 權 重 乘 以 該 債 券 的 利 差 ， 加 總 求 和 。 即 ， 某 級 別 城 投 債 的 加 權 利 差 = （ 該級別單只債券的發行額度 該級別內所有樣

23、本債券發行額度的合計數） 每只債券的發行利差 ?。 3存量及到期存量及到期 截至截至 2019 年年 6 月底，存量城投債以中期票據、企業債和公司債為主，級別以月底，存量城投債以中期票據、企業債和公司債為主，級別以 AAA 為為 城投行業半年報 7 主主；城投債未來四年到期規模均處于高位城投債未來四年到期規模均處于高位，并將在并將在 2021 年迎來兌付高峰年迎來兌付高峰；江蘇省存量城投江蘇省存量城投 債仍遙遙領先，債仍遙遙領先，需關注重點區域城投債集中到期償付壓力需關注重點區域城投債集中到期償付壓力。 根據 Wind 概念板塊城投債口徑，截至 2019 年 6 月底，存量城投債余額為 80,

24、625.38 億 元。從品種分布來看，截至 2019 年 6 月底，存量城投債主要為中期票據、企業債和公司債， 占比分別為 29.53%、22.74%和 22.67%；從級別分布來看，AAA 級別占比（34.87%）最高； 從地域分布來看，江蘇省存量規模仍遙遙領先，浙江、湖南、天津、四川等地存量規模緊隨 其后，發債大省存量城投債仍保持較大規模。 圖 8截至 2019 年 6 月底存量城投債品種分布 圖 9截至 2019 年 6 月底存量城投債級別分布 資料來源：Wind，聯合評級整理。 圖 10截至 2019 年 6 月底存量城投債地域分布情況 資料來源：Wind，聯合評級整理 從存量城投債到

25、期情況來看，2019 年下半年，存量城投債到期規模為 8,741.08 億元， 20202023 年債券到期規模均超過 12,000 億元，2021 年為短期內存量城投債的兌付高峰， 目前來看到期規模達 17,727.80 億元。短期內仍有較大規模城投債到期，城投企業仍面臨較 大的債務周轉壓力，而 2019 年延續了 2018 年下半年以來寬松的信用政策，在此背景下，城 投企業非常有動力通過發行新債置換存量債務，債務周轉壓力或將減輕。 圖 11截至 2019 年 6 月底存量城投債到期分布情況（單位：億元） 城投行業半年報 8 資料來源：Wind，聯合評級整理 分地區來看，2019 年下半年至

26、 2022 年，江蘇省到期城投債規模達 10,987.99 億元，遠 高于其他省份，占江蘇省存量債券的 71.09%，江蘇省城投企業面臨極大的債務周轉壓力。 此外，天津、浙江、湖南、北京等地到期規模排名前列。 表 4截至 2019 年 6 月底主要區域存量城投債到期分布情況（單位：億元） 2019 年年 712 月月2020 年年2021 年年2022 年年 區域區域到期規模到期規模區域區域到期規模到期規模區域區域到期規模到期規模區域區域到期規模到期規模 江蘇省1,985.43江蘇省2,521.72江蘇省3,710.75江蘇省2,770.09 天津市604.50天津市981.22浙江省1,31

27、0.17湖南省965.25 廣東省528.39浙江省758.73天津市1,256.16浙江省959.45 浙江省502.50重慶市697.48北京市1,115.04四川省955.68 北京市494.05北京市608.87重慶市995.12河南省580.90 陜西省427.45廣東省588.34四川省933.88山東省573.15 四川省382.50云南省577.39湖南省863.11安徽省567.55 資料來源：Wind，聯合評級整理 重點區域方面， 貴州省存量城投債在 20212024 年到期規模相對均衡， 湖南省存量城投 債集中在 20212023 年到期， 廣西存量城投債到期在 2020

28、2023 年分布較為均衡， 云南省 存量城投債在 2019 年下半年至 2021 年集中到期，需關注這些地區城投債到期償付壓力。 圖 12截至 2019 年 6 月底主要區域存量城投債到期分布情況（單位：億元） 城投行業半年報 9 注：未包括債券行權回售情況 資料來源：Wind，聯合評級整理 從凈融資來看，為防范和化解地方政府債務風險，妥善處置存量債務，2018 年下半年 以來城投企業融資限制逐步放松，政策利好逐漸在 2019 年上半年顯現，主要區域城投債凈 融資額均為正，城投企業融資環境得到明顯改善。 表 5截至 2019 年 6 月底主要區域城投債凈融資情況（單位：億元） 省份省份到期規模

29、到期規模新發行規模新發行規模凈融資規模凈融資規模省份省份到期規模到期規模新發行規模新發行規模凈融資規模凈融資規模 江蘇省2,023.603,470.141,446.54云南省367.50533.40165.90 浙江省482.601,143.10660.50重慶467.50529.4161.91 四川省317.00926.70609.70福建省273.50514.30240.80 天津504.85876.40371.55安徽省314.50511.95197.45 北京573.00849.50276.50河南省373.90497.00123.10 山東省316.50760.23443.73廣西2

30、83.00380.5597.55 廣東省422.00693.30271.30陜西省315.00366.1051.10 江西省356.00687.40331.40貴州省101.00332.92231.92 湖南省295.30664.00368.70上海199.00317.20118.20 湖北省280.50629.10348.60吉林省136.00284.40148.40 資料來源：Wind，聯合評級整理 4級別遷徙級別遷徙 隨著城投融資環境改善，隨著城投融資環境改善，2019 年上半年城投企業級別以上調為主，城投行業整體信用年上半年城投企業級別以上調為主，城投行業整體信用 狀況穩定。狀況穩定。

31、 從級別遷徙情況來看，2019 年 16 月，城投企業主體信用級別整體呈上升趨勢，下調 情況較少，共有 66 家城投企業主體級別發生上調，相較 2018 年上半年的 60 家，上調數量 有所增長，城投公司由于外部環境顯著改善、獲得外部支持力度大、自身經營及財務狀況向 好等原因，主體級別上調情況較多。具體來看，18 家主體級別由 AA+調高至 AAA（上年同 期為 6 家） ，38 家主體級別由 AA 調高至 AA+（上年同期為 37 家） ，10 家主體由 AA-調高 至 AA（上年同期為 16 家） ，城投公司級別調整仍以調至 AAA 及 AA+為主。僅有 1 家城投 城投行業半年報 10

32、企業級別調低（2018 年上半年為 6 家） 。城投行業級別調整以調高為主，宏觀經濟進入“新 常態” 、產業債信用風險水平上升、民營企業持續爆發違約事件，城投債的信用質量仍具有 一定比較優勢。 級別上調方面，主要是經濟相對發達地區的城投公司，評級機構將其主體級別上調，主 要原因一方面是考慮到當地區域經濟實力較強， 且發展穩定， 對城投企業發展及再融資提供 了較為良好的環境； 另一方面是進一步肯定了上述企業的平臺地位， 并考慮到多數獲得了較 大力度的外部支持（如股權劃撥、資產或資金注入、債務置換） ，資本實力顯著提升。展望 上調方面，揚州市廣陵新城投資發展有限公司展望由“負面”調整為“穩定” ，

33、主要系資本 實力大幅增強， 政府支持力度提升等。 龍翔投資控股集團有限公司展望由 “負面” 調整為 “穩 定” ，主要系 2018 年長春新區一般公共預算收入回升，公司經營性現金流改善，資金壓力有 所緩解。 級別及展望下調方面，2019 年上半年，級別及展望下調企業各 1 家，此外列入評級觀 察企業 2 家， 信用水平惡化的主要原因均為發生了一定程度的風險事件， 暴露出較大的流動 性問題。 表 62019 年上半年信用水平調整企業情況 類別類別主體名稱主體名稱調整前調整前調整后調整后 調整原因調整原因 級別 下調 楚雄州開發投資有 限公司 AA- 負面 A+ 負面 對其營業收入占比較大的并表二

34、級子公司路橋股份控制 力弱；利潤總額持續為負；應收賬款金額仍較大，資金 回收時間依舊存在較大不確定性，由此導致的現金流不 足將對公司債務償付產生較大影響； 擔保規模大幅增長； 籌資活動現金流凈流出且授信使用完畢，公司面臨很大 短期償債壓力等。 展望 下調 都江堰興堰投資有 限公司 AA 穩定 AA 負面 資產流動性較差，20192020 年到期債務規模很大，集 中償付壓力高；對外擔保存在一定代償風險，且公司因 借款糾紛被列入失信被執行人。 列入 評級 觀察 南京新港開發總公 司 AA+AA+ 持有的南京高科股份有限公司全部股權被司法凍結，逾 期擔保貸款金額為 33.06 億元等。 韓城市城市投

35、資 （集團）有限公司 AAAA “方興 309 號韓城城投集合資金信托”產品本息逾期兌 付、資金流動性基金等。 資料來源：聯合評級整理 三、信用風險展望三、信用風險展望 1下半年經濟下行壓力不減下半年經濟下行壓力不減，持續加大基建補短板力度持續加大基建補短板力度，寬信用政策仍將延續寬信用政策仍將延續，城投城投 企業再融資環境保持相對寬松，城投債發行將持續放量。企業再融資環境保持相對寬松，城投債發行將持續放量。 2019 年一季度和二季度 GDP 增速分別為 6.4%和 6.2%，經濟增速進一步放緩， “L”型 走勢逐步顯現，經濟下行壓力不減。貿易方面，中美貿易摩擦對出口的沖擊效應逐步顯現， 貿

36、易戰短期內不可能有塵埃落定的結果；投資方面，雖然 2019 年以來基建投資增速企穩回 升，但增速仍保持低位；消費方面，2019 年以來國內消費低迷之勢未有改觀。綜合來看， 為提振經濟至合理運行區間，基建補短板力度仍有待持續加大。為此，宏觀經濟政策、貨幣 政策等仍延續 2018 年下半年以來的寬松態勢，下半年寬信用政策仍將延續。中共中央辦公 廳、國務院辦公廳印發關于做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知 （以 下簡稱“ 通知 ” ） ，允許將專項債券作為符合條件的重大項目資本金，進一步拓寬基建項目 城投行業半年報 11 資金來源，有利于加大基建補短板力度；此外， 通知指出積極鼓勵銀行、

37、保險公司等金 融機構提供配套融資支持， 并允許項目單位發行信用類債券融資， 對參與重大項目建設的城 投企業而言，是融資限制的進一步放松。加之交易所放松來自政府收入占比的限制，城投企 業迎來渴望已久的契機，城投債發行將持續放量。 2對地方政府債務管理堅守不增加隱性債務的紅線對地方政府債務管理堅守不增加隱性債務的紅線，推動存量隱性債務化解有助于城推動存量隱性債務化解有助于城 投企業債務壓力的緩解，有利于其信用水平保持穩定。投企業債務壓力的緩解，有利于其信用水平保持穩定。 對地方政府債務管理的基本原則仍是“疏堵結合” ，把“開大前門”和“嚴堵后門”協 調起來，嚴控地方政府隱性債務、堅決遏制隱形債務增

38、量、堅決不走無序舉債搞建設之路。 從防風險的長遠目光來看，不增加隱性債務的紅線仍要牢牢守住。2019 年以來，政府逐步 推進隱性債務化解，并逐步展開試點工作，以低息貸款置換高息債務，長期債務置換短期債 務，為城投企業緩解債務壓力、降低融資成本、推進市場化轉型等提供了很大空間。隨著存 量隱性債務化解工作的進一步開展， 城投企業的債務周轉壓力將進一步緩解， 有利于其信用 水平保持穩定。 3信用分化為必然趨勢信用分化為必然趨勢，需關注區域經濟財政實力下滑需關注區域經濟財政實力下滑、債務集中到期債務集中到期、非標債務及非標債務及 或有債務規模大等帶來的信用風險?；蛴袀鶆找幠４蟮葞淼男庞蔑L險。 201

39、9 年以來，從城投債發行利率、利差及非標違約可見，在利率市場化改革、信用債 逐步打破剛兌及城投企業與政府信用脫鉤的過程中， 城投企業信用水平分化是必然趨勢。 雖 然在當前背景下，城投行業發生系統性風險的概率仍不大，整體信用水平仍較穩定，但如貴 州、云南、內蒙古、天津等經濟財政實力弱或債務負擔偏重的地區，2018 年以來陸續出現 了國有平臺非標產品延期兌付、逾期等風險事件，表現出所屬地區償債能力的弱化，城投企 業從地方政府獲得流動性支持的難度加大，加劇了城投公司信用風險的分化。此外，江蘇、 天津、陜西、四川、湖南等債務負擔較重地區 2019 年下半年城投債到期規模仍較大，需關 注這些地區下半年城

40、投債融資情況， 是否能夠保證短期內到期債務順利周轉。 一般而言非標 融資成本更高， 部分資質較弱的城投企業在債券市場、 銀行等渠道融資受限往往會選擇非標 融資，導致非標債務占整體債務的比例較高，會加重企業財務成本和還本付息壓力，更容易 出現流動性風險并向債券市場蔓延。 區域內城投企業之間互?，F象仍十分常見， 并將在較長 時間內持續存在，2018 年暴露的風險事件中，不乏為其他企業提供擔保而受拖累的城投企 業，需加強關注對外擔保規模大、擔保比率高的城投企業面臨的或有債務風險，尤其是存在 大量對民營企業擔保的城投企業。在經濟下滑的背景下，中小型民營企業抗沖擊、抗風險能 力偏弱，更容易暴露風險，為中

41、小型民營企業提供擔保的城投企業受到拖累的風險更大。 城投行業半年報 12 研究報告聲明研究報告聲明 聯合信用評級有限公司（以下簡稱“聯合評級”）具有中國證券監督管理委員會核 準的證券市場資信評級業務資格。 聯合評級在自身所知情范圍內， 與本研究報告中可能所涉及的證券或證券發行方不 存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。 本研究報告中的信息均來源于公開資料，聯合評級對這些信息的準確性、完整性或 可靠性不作任何保證。本研究報告所載的資料、意見及推測僅反映聯合評級于發布本研 究報告當期的判斷， 僅供參考之用， 不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。 在任何情況下，本研究報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。使用者應 結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本研究報告所載內容和信息并自行 承擔風險， 聯合評級對使用本研究報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。 本研究報告版權為聯合評級所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式 翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“聯合信用評級有限公司”，且不得對本報告 進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本研究報告的，聯合評級將 保留向其追究法律責任的權利。