1、 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 Table_Info1 松原股份松原股份(300893)汽車汽車 Table_Date 發布時間：發布時間：2024-07-07 Table_Invest 買入買入 首次覆蓋 股票數據 2024/07/05 6 個月目標價（元）收盤價（元）30.28 12 個月股價區間（元）21.2931.93 總市值（百萬元）6,848.99 總股本（百萬股）226 A 股（百萬股）226 B 股/H 股（百萬股）0/0 日均成交量（百萬股）2 Table_PicQuote 歷史收益率曲線 Table_Trend 漲跌幅（%）1M 3M 12M 絕

2、對收益 3%4%22%相對收益 7%8%34%相關報告 重卡行業深度報告：重卡銷量重回增長 出口爆發帶來增量-20240603 從場景出發展望 eVTOL 動力方案，純電為主，混動為輔-20240527 Table_Author 證券分析師：李恒光證券分析師：李恒光 執業證書編號：S0550518060001 021-61001510 證券分析師：何曉航證券分析師：何曉航 執業證書編號：S0550523050003 021-61001519 he_ Table_Title 證券研究報告/公司深度報告 安全帶安全帶量價齊升量價齊升，安全氣囊，安全氣囊、方向盤開拓第二曲線、方向盤開拓第二曲線 報告

3、摘要：報告摘要：Table_Summary 松原股份松原股份是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一。是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一。公司專業從事汽車安全帶總成、安全氣囊、方向盤等汽車被動安全系統產品及特殊座椅安全裝置的研發、設計、生產、銷售及服務。公司的安全帶業務增長邏輯為量價齊升。公司的安全帶業務增長邏輯為量價齊升。1）從量來看，）從量來看，松原股份在自主品牌出貨量穩定，近年加快國產替代。公司依次通過自主品牌商用車、自主品牌乘用車、新勢力+新品牌、合資+外資、global 平臺項目的路徑開拓客戶，擁有穩定的自主品牌客戶基礎，近年在新勢力、合資、外資客戶中屢獲定點，提升公司安全

4、帶總出貨量；2）從價來看，）從價來看，安全帶產品功能不斷升級，技術含量逐漸提高，帶動平均單車價值提升。此前，安全帶產品不斷優化升級，中高端安全帶陸續搭載緊急鎖止、限力、預張緊等功能；如今，安全帶正在從傳統機械構件向電控方向轉變，從被動向主動發展，安全帶行業 ECU 芯片及電機部件的應用也逐漸普及。松原股份的各款汽車安全帶總成產品種類豐富，覆蓋了高中低端各類需求。公司的預張緊限力式安全帶的較傳統產品的價格更高，而電機式預緊限力式安全帶則進一步增加，后續的出貨量占比有望提升，帶動公司安全帶單價向上。松原股份自松原股份自 2021 年開始銷售安全氣囊和方向盤產品，安全氣囊和方向年開始銷售安全氣囊和方

5、向盤產品，安全氣囊和方向盤成為公司增長的第二曲線。盤成為公司增長的第二曲線。安全氣囊和方向盤產品與公司的安全帶產品同屬于被動安全系統，因此具有較強的產品協同作用，幫助公司實現產品種類點向面的突破。由于安全氣囊和方向盤與安全帶均為汽車被動安全系統產品，而且各類產品在開發試驗中有著相互關聯的作用，因此公司現有部分客戶也希望公司能夠同時承接其安全氣囊和方向盤業務，提供更為綜合和豐富的汽車被動安全系統產品。我們認為公司憑借安全帶業務現有客戶的基礎，能快速推進安全氣囊與方向盤產品的客戶獲取進度。盈利預測及評級：盈利預測及評級：預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 2.86 億、4.06億、5

6、.14 億，EPS 分別為 1.27 元、1.79 元、2.27 元，PE 分別為 23.91 倍、16.88 倍、13.33 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：安全氣囊、方向盤開拓不及預期；安全帶價升速度不及預期。Table_Finance 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 992 1,280 1,710 2,360 2,906(+/-)%33.12%29.09%33.57%38.00%23.12%歸屬母公司歸屬母公司凈利潤凈利潤 118 198 286 406 514(+/-)%6.09%67

7、.56%44.84%41.64%26.58%每股收益（元）每股收益（元）0.52 0.88 1.27 1.79 2.27 市盈率市盈率 51.73 33.22 23.91 16.88 13.33 市凈率市凈率 6.93 6.19 5.06 3.89 3.01 凈資產收益率凈資產收益率(%)13.78%20.45%21.16%23.06%22.59%股息收益率股息收益率(%)0.33%0.66%0.00%0.00%0.00%總股本總股本(百萬股百萬股)225 226 226 226 226-20%-10%0%10%20%30%40%2023/7 2023/10 2024/12024/4松原股份滬

8、深300 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 2/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 目目 錄錄 1.公司簡介：安全帶先行者，發力安全氣囊、方向盤公司簡介：安全帶先行者，發力安全氣囊、方向盤.4 2.汽車安全帶：量價齊升，帶動收入增長汽車安全帶：量價齊升，帶動收入增長.15 2.1.量：客戶開拓進展順利，國產替代趨勢延續.19 2.2.價：產品功能升級，帶動安全帶單價提升.20 3.安全氣囊和方向盤：依托安全帶客戶基礎，形成產品協同安全氣囊和方向盤：依托安全帶客戶基礎，形成產品協同.21 3.1.安全氣囊：單車搭載數量提升，促進市場空間擴容.22 3.2.方向盤：產

9、品功能升級，價值量有望提升.26 4.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級.27 5.風險提示風險提示.28 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：松原股份歷史沿革：松原股份歷史沿革.4 圖圖 2：公司營業總收入：公司營業總收入.5 圖圖 3：公司歸母凈利潤：公司歸母凈利潤.5 圖圖 4：公司毛利率與凈利率：公司毛利率與凈利率.6 圖圖 5：汽車被動安全產品示意圖：汽車被動安全產品示意圖.6 圖圖 6：公司汽車安全帶總成產品：公司汽車安全帶總成產品.7 圖圖 7：汽車安全帶總成主要部件安裝位置：汽車安全帶總成主要部件安裝位置.7 圖圖 8：安全氣囊示意圖：安全氣囊示意圖.8 圖圖 9：松原股份方向盤：松

10、原股份方向盤.9 圖圖 10：奧托立夫方向盤：奧托立夫方向盤.9 圖圖 11：公司車載輪椅及乘客安全固定裝置產品：公司車載輪椅及乘客安全固定裝置產品.10 圖圖 12：緊急鎖止功能：緊急鎖止功能.16 圖圖 13：限力功能：限力功能.17 圖圖 14：預張緊功能：預張緊功能.18 圖圖 15：預張緊結構：預張緊結構.18 圖圖 16：奧托立夫卷收器示意圖：奧托立夫卷收器示意圖.19 圖圖 17：奧托立夫預緊安全帶（：奧托立夫預緊安全帶（Pre-pretensioner mechatronic integration）.19 圖圖 18：松原股份電機式預緊限力式安全帶結構示意：松原股份電機式預緊

11、限力式安全帶結構示意.21 圖圖 19：安全氣囊生效示意圖：安全氣囊生效示意圖.23 圖圖 20：前排安全氣囊：前排安全氣囊.24 圖圖 21：側面安全氣囊：側面安全氣囊.24 圖圖 22：簾式安全氣囊：簾式安全氣囊.24 圖圖 23：膝部安全氣囊：膝部安全氣囊.24 圖圖 24：安裝六個安全氣囊：安裝六個安全氣囊.26 圖圖 25：安裝八個安全氣囊：安裝八個安全氣囊.26 表表 1：公司主要產品產量、銷量、產銷率：公司主要產品產量、銷量、產銷率.10 表表 2：公司三類主要產品：公司三類主要產品 2022 年市占率情況年市占率情況.11 表表 3：公司主要產品：公司主要產品 2029 年市占

12、率假設情況年市占率假設情況.11 表表 4：公司部分自主研發核心技術：公司部分自主研發核心技術.12 表表 5：公司前五大客戶：公司前五大客戶.14 表表 6：公司主要安全帶產品：公司主要安全帶產品.15 表表 7：公司主要產品通過供應商認證的部分客戶：公司主要產品通過供應商認證的部分客戶.21 表表 8：可轉債募集資金用途（單位：萬元）：可轉債募集資金用途（單位：萬元）.22 eZaVdXaY9W9WbZaYbR8Q6MsQnNtRqMjMnNqPjMmMuN7NrRwONZrNrMNZsOoQ 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 3/31 松原股份松原股份/公司深度公

13、司深度 表表 9：可轉債效益測算主要經營指標情況：可轉債效益測算主要經營指標情況.22 表表 10：公司主要安全氣囊產品：公司主要安全氣囊產品.25 表表 11：公司主要方向盤產品：公司主要方向盤產品.27 表表 12：松原股份主營業務分產品拆分：松原股份主營業務分產品拆分.27 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 4/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 1.公司簡介公司簡介：安全帶先行者，發力安全氣囊、方向盤：安全帶先行者，發力安全氣囊、方向盤 松原股份松原股份是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一，致力于國內汽車被動

14、安全系統自主品牌的發展，堅持“舒適、安全、可靠、環?！钡慕洜I理念，為交通出行提供滿足安全創想的汽車被動安全系統解決方案。公司專業從事汽車安全帶總成、安全氣囊、方向盤等汽車被動安全系統產品及特殊座椅安全裝置的研發、設計、生產、銷售及服務。圖圖 1：松原股份歷史沿革：松原股份歷史沿革 數據來源：公司官網，東北證券 松原股份 2023 年實現營收 12.80 億元，同比+29.09%，實現歸母凈利潤 1.98 億元，同比+67.56%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 5/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 2：公司營業總收入：公司營業總收入 數據來源：Wind，

15、東北證券 圖圖 3：公司歸母凈利潤：公司歸母凈利潤 數據來源：Wind，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 6/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 4：公司毛利率與凈利率：公司毛利率與凈利率 數據來源：Wind，東北證券 公司主要產品包括汽車安全帶總成、安全氣囊、方向盤等汽車被動安全系統產品及特殊座椅安全裝置。圖圖 5：汽車被動安全產品示意圖：汽車被動安全產品示意圖 數據來源：奧托立夫官網，東北證券 汽車安全帶總成主要由卷收器、帶（鎖）扣組件、高度調節器、織帶（包括肩帶及腰帶）和其他部件等組成。卷收器作為汽車安全帶總成的核心部件，緊急鎖止、預卷收器作

16、為汽車安全帶總成的核心部件，緊急鎖止、預張緊、限力、噪音抑制、兒童鎖、防反鎖等各項汽車安全帶總成主要功能均由卷收張緊、限力、噪音抑制、兒童鎖、防反鎖等各項汽車安全帶總成主要功能均由卷收器提供；器提供；鎖扣起到了固定和解除固定安全帶的作用；高度調節器起到了調節安全帶高度的作用；織帶起到對乘員主要軀干進行約束的作用。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 7/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 6：公司汽車安全帶總成產品：公司汽車安全帶總成產品 數據來源：招股說明書，東北證券 圖圖 7：汽車安全帶總成主要部件安裝位置：汽車安全帶總成主要部件安裝位置 數據來源：招股說明

17、書，東北證券 安全氣囊是一種能夠有效保護司乘人員安全的被動防護裝置，是汽車被動安全中一安全氣囊是一種能夠有效保護司乘人員安全的被動防護裝置，是汽車被動安全中一項技術含量很高的產品。項技術含量很高的產品。測試表明，安全氣囊在汽車被動安全性方面的作用非常明顯，它能夠在汽車碰撞時大大減輕乘員受到的傷害，其單獨使用可以減少 18%的死亡率，而與安全帶配合使用時可以減少 47%的死亡率。安全氣囊的保護效果已被人們普遍認識。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 8/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 8：安全氣囊示意圖：安全氣囊示意圖 數據來源：華懋科技招股說明書，東北證券

18、 方向盤是汽車被動安全系統不可或缺的一部分，因為駕駛員安全氣囊位于方向盤的輪轂中，安全氣囊在碰撞中的性能將取決于方向盤的設計。汽車方向盤由骨架、發泡、真皮、喇叭、安全氣囊等構成，汽車通過轉動方向盤，將扭矩傳遞給齒輪齒條機構，從而推動車輪實現轉動，齒條推動距離越長，輪胎轉動的角度就越大。除控制方向以外，方向盤還具有感知輪胎氣壓、危險預警、音響控制等功能，在車輛行駛中起到十分重要的作用。方向盤除了需要具有一定強度、硬度，并能承受一定扭轉力及彎曲應力外，還需要具有一定的柔韌性，按表面材質可分為塑料、純皮或仿皮質、木皮相配、真皮翻毛以及炭纖維等幾種。方向盤必須在安全性和造型方面滿足各種要求。內飾造型作

19、為汽車的賣點變得越來越重要。方向盤的底座由骨架組成，骨架由鎂、鋁或鋼等強金屬制成。骨架上覆蓋著高度耐用、柔軟的泡沫材料，通常是聚氨酯（PU）。為了改善方向盤的外觀和感覺，可以用皮革或木材覆蓋。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 9/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 9：松原股份方向盤：松原股份方向盤 圖圖 10：奧托立夫方向盤：奧托立夫方向盤 數據來源：公司官網，東北證券 數據來源：奧托立夫官網，東北證券 公司特殊座椅安全裝置產品與安全帶總成產品工藝、技術、結構類似，但其主要應用于特殊座椅的行駛安全，包括車載輪椅、兒童座椅、農用機械座椅等。根據不同座椅的使用

20、場景，按照客戶要求定制化設計和制造安全裝置產品。公司特殊座椅安全裝置產品主要應用于特殊座椅的行駛安全，包括車載輪椅、兒童座椅、農用機械座椅等。根據不同座椅的使用場景，按照客戶要求定制化設計和制造安全裝置產品。1)車載輪椅及乘客安全固定裝置 車載輪椅及乘客安全固定裝置主要由卷收器、帶（鎖）扣組件、織帶（包括肩帶與腰帶）等其它部件組成。卷收器作為車載輪椅及乘客安全固定裝置的核心部件，自動鎖止、非自動鎖止、手動調節、自動調節等主要功能均由卷收器提供；帶（鎖）扣起到了固定和解除座椅安全裝置的作用；織帶起到對座椅安全裝置輪椅腳與乘員軀干進行約束的作用。車載輪椅及乘客安全固定裝置作為行動障礙人士乘車安全必

21、不可少的裝置，是固定在機動車輛車廂內，保證輪椅及其乘客安全的限位系統，四個軌道固定在車輛地板上，同時四個卷收器分別卡在軌道和輪椅相應的框架上，從而保證輪椅及其乘客在車輛行駛過程中的安全。近幾年來，對行動障礙人士的大力扶持使行動障礙人士福利事業得到快速的發展，使得車載輪椅及乘客安全固定裝置的市場穩步增長。國外市場特別是歐美市場有著較大的需求量，使得國際上對輪椅固定卷收器的要求越來越高，對制造商也提出了更高的技術要求。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 10/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 11：公司車載輪椅及乘客安全固定裝置產品：公司車載輪椅及乘客安全固定裝

22、置產品 數據來源：招股說明書，東北證券 2)專用車座椅和兒童座椅安全裝置 除車載輪椅及乘客安全固定裝置外，公司特殊座椅安全帶裝置還應用于專用車和兒童座椅，其中專用車安全裝置主要包括建筑、農用安全約束系統。其由一個自鎖卷收器和一個報警鎖扣組成，防止車輛在側翻時司機墜地受傷，且鎖扣報警系統防水，能在戶外不受天氣的影響進行長時間的工作，適用于非公路車輛如挖掘機、叉車、收割機、推土機、裝載機等。兒童座椅是專門為兒童設計、安裝在汽車中，能夠有效提高兒童乘車安全性的座椅。其可以在汽車發生碰撞或突然減速情況下，減緩對兒童沖擊力和限制兒童身體移動。由于使用場景和使用對象的特殊性，因此兒童座椅的安全帶產品較普通

23、安全帶對制造商提出了更高的設計和制造要求。設計上兒童座椅安全裝置尺寸需要適合兒童的身體結構，制造上通常需要采用特殊的研磨及表面處理工藝以達到產品在表面光潔度及耐腐蝕性上的要求。表表 1：公司主要產品產量、銷量、產銷率公司主要產品產量、銷量、產銷率 產品類別產品類別 項目項目 2023 年年 2022 年年 2021 年年 2020 年年 汽車安全帶汽車安全帶 銷售量（萬套）1631.18 1470.94 1366.03 1064.76 生產量（萬套）1670.34 1492.91 1378.26 1044.73 產銷率 97.66%98.53%99.11%101.92%汽車安全氣汽車安全氣囊囊

24、 銷售量（萬套）119.46 54.42 1.16-生產量（萬套）118.34 61.66 5.85-產銷率 100.95%88.27%19.79%-汽車方向盤汽車方向盤 銷售量（萬套）50.45 34.94 1.71-生產量（萬套）46.5 37.99 5.50-產銷率 108.49%91.98%31.10%-數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 11/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 注 1：安全帶總成和特殊座椅安全裝置總成均圍繞著卷收器/帶（鎖）扣進行設計安裝及使用，二者生產工藝、產品結構、功能用途相近，因此在統計銷量時，以卷收器

25、作為一套安全帶總成或者特殊座椅安全裝置的計算口徑。上述汽車安全帶產品銷量僅統計成套產品，未包含安全帶零部件及特殊座椅安全裝置的兒童座椅鎖舌件。注 2：汽車安全氣囊產品包括公司自行生產的氣囊總成與外采后直接對外銷售的氣囊控制器，此處銷量為公司自行生產的氣囊總成銷售數量。公司三類主要產品當中，公司三類主要產品當中，2022 年公司的安全帶在國內市場的市占率約為年公司的安全帶在國內市場的市占率約為 12.58%，后續依靠國產化替代有望進一步增長，安全氣囊和方向盤作為公司新的增長曲線，后續依靠國產化替代有望進一步增長，安全氣囊和方向盤作為公司新的增長曲線，2022 年的國內市占率在年的國內市占率在 1

26、-2%之間，預計隨著后續募投項目產能的釋放，有望快速之間，預計隨著后續募投項目產能的釋放，有望快速提升市占率。提升市占率。表表 2：公司三類主要產品公司三類主要產品 2022 年市占率情況年市占率情況 產品類別產品類別 2022 年銷量（萬年銷量（萬套）套）2022 年全球市年全球市場規模（萬套）場規模（萬套）2022 年全球市年全球市場占有率場占有率 2022 年國內市年國內市場規模（萬套）場規模（萬套）2022 年國內市年國內市場占有率場占有率 安全帶安全帶 1470.94 30799.33 4.78%11693.03 12.58%安全氣囊安全氣囊 54.42 12319.73 0.44%

27、4677.21 1.16%方向盤方向盤 34.94 6159.87 0.57%2338.61 1.49%數據來源：可轉債說明書，東北證券 注：市場規模數據按照每車 5 條安全帶、2 個安全氣囊和 1 個方向盤計算。全球市場規模對應的 2022 年乘用車產量為 6,159.87 萬輛（根據 OICA 數據），國內市場規模對應的 2022 年乘用車產量為 2,338.61 萬輛（根據乘聯會發布的2022 年 12 月份全國乘用車市場深度分析報告）。根據公司公告披露，為分析全部產能投產對公司未來經營業績及市場占有率的影響，假設在公司產能按照規劃投產，產能利用率和產銷率均達到 100%，且未增加新產能

28、投資的前提下，按照 2010-2019 年全球和我國乘用車產量復合增長率對市場規模進行測算，公司測算后續發布的可轉債募投項目達產時（假設 2023 年 1 月 1 日開始建設，根據建設及生產計劃，將于 2029 年達產）的市場占有率情況如下：表表 3：公司主要產品：公司主要產品 2029 年市占率假設情況年市占率假設情況 產品類別產品類別 考慮本次募投項考慮本次募投項目新增產能及在目新增產能及在建、擬建后的產建、擬建后的產能（萬套）能（萬套）2029 年全球市年全球市場規模（萬套）場規模（萬套）2029 年全球市年全球市場占有率場占有率 2029 年國內市年國內市場規模（萬套）場規模（萬套）2

29、029 年國內市年國內市場占有率場占有率 安全氣囊安全氣囊 550 13758.08 4.00%7475.56 7.36%方向盤方向盤 330 6879.04 4.80%3737.78 8.83%數據來源：可轉債說明書，東北證券 注 1：根據 OICA 數據，2010-2019 年全球乘用車產量復合增長率為 1.59%，2029 年全球市場規模按照該增長率以 2022 年產量為基數進行計算（每車 2 個安全氣囊）。注 2：根據中汽協數據，2010-2019 年我國乘用車產量復合增長率為 6.93%，2029 年我國市場規模按照該增長率以 2022 年產量為基數進行計算（每車 1 個方向盤）。松

30、原股份重視核心技術研發工作。松原股份重視核心技術研發工作。公司作為汽車被動安全系統行業中的先行者，2016 年榮獲高新技術企業稱號，并在 2019 年和 2022 年重新申請取得高新技術企業資格，具備汽車被動安全系統的自主開發能力，多項核心技術已取得國家發明專利。公司通過多年不斷的自主研發，較早地突破了預張緊安全帶技術，并且搭載多種車型在 C-NCAP 測試中取得 5 星安 全評價。除了緊急鎖止、預張緊、限力技術的開發以外，為進一步加強被動安全系統的保護能力，公司陸續開發了雙邊預張緊限力、髖部鎖定等功能；為加強安全帶適用性，公司針對性開發了兒童鎖、防反鎖等功能；為提高駕乘人員的安全帶佩戴體驗，

31、公司持續開發了噪音抑制、可調傾角、低敏觸發等功能。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 12/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 在安全氣囊和方向盤研發上，公司擁有行業內多名資深領軍人，公司設有產品設計開發部門、CAE 仿真和系統集成以確保產品開發滿足客戶需求，同時引進國際先進的裝配設備，以提升安全氣囊和方向盤的裝配線的自動化率及保證產品質量的一致性。公司在堅持自主研發和創新的基礎上，不斷對研發試驗室進行升級改造，通過積極引進價值千萬的伺服臺車測試系統等國內外先進設備和專利技術授權，實現公司被動汽車安全系統產品的技術升級?？邕^被動安全系統的范疇，公司將進一步布局 EC

32、U 芯片及電機部件在被動安全系統領域的應用，促進及開發被動及主動安全系統的融合發展，完成“碰撞前提前預張緊”、“提前矯正坐姿”、“周期曲線限力”等技術的創新及開發，進一步保護駕乘人員安全。表表 4：公司部分自主研發核心技術公司部分自主研發核心技術 序號序號 核心技術核心技術 技術簡介技術簡介 技術先進性技術先進性 1 緊急鎖止安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車座椅的安全帶產品上，為乘員乘駕起到更好的安全保護作用。創新設計卷收器芯軸上的合金軸套，以及織帶上增加第二織帶層，在緊急鎖止的過程中更好地來保護安全帶總成本體 1、在卷收器支架與芯軸之間增加合金套環，避免受力過大時芯軸從卷收器支架中的脫落情

33、況，提高產品的安全性；2、安全帶總成通過第二織帶層、固定殼體支架的作用，降低在緊急鎖止狀態下產品自身質量的損壞 2 單邊預緊限力式安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車座椅的安全帶產品上，為乘員乘駕起到更好的安全保護作用。創新設計的單邊預緊限力式，提高安全帶總成的性能 1、采用獨特的單邊限力技術，在乘員收到碰撞時，限力桿會使卷收器上固定受力點降低，并降低人體胸部的壓力值，起到保護乘員的作用；2、同時單邊預緊發生時，裝置會將織帶回收，起到緩沖的作用，保護乘員的安全 3 有效限制髖部位移的安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，有效的解決了乘客在使用過程中出現松垮的現象，讓自己的身體有效貼緊

34、在座椅上，讓駕駛員和乘客更愿意去使用安全帶，讓駕駛員和乘客的安全得到進一步的保護 1、有效限制髖部位移的安全帶總成的結構設計；2、汽車安全帶自動回卷結構 4 帶有自動回彈功能可調式高調器總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，有效的解決了前排乘客在使用高度調節器的時候上下調節力不平衡的缺陷，讓乘客更便捷的使用高度調節力，從而提交安全帶的使用率，更好的保護乘員的安全 1、帶有自動回彈功能可調式高調器總成的防錯結構設計；2、汽車高度調節器回彈結構設計 5 帶有消音功能的可調試高調器總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，有效的解決了前排乘客在使用過程中調節安全帶高度的問題，更好的保護乘員的

35、安全，以及讓前排乘員及駕駛員帶來更舒適的安全感體驗 1、帶有消音功能的可調試高調器總成的消音結構設計；2、汽車高調器滑動結構 6 輪椅用重椅非自鎖型卷收器總成 主要應用在汽車輪椅固定安全系統上。為了更好的固定輪椅，為輪椅提供一套自動調節，自動收緊，給輪椅使用者提供有效的，有保障的安全限位系統 采用重型連板與支架螺栓的對接，提高了產品的承載受力程度 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 13/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 松原股份的客戶開拓路徑依次為：自主品牌商用車、自主品牌乘用車、新勢力松原股份的客戶開拓路徑依次為：自主品牌商用車、自主品牌乘用車、新勢力+新新品

36、牌、合資品牌、合資+外資、外資、global 平臺項目。平臺項目。目前來看，公司營收占比靠前的客戶包括奇瑞汽車、吉利汽車、上汽通用五菱、長城汽車、宇通客車等，根據公司公告，近年定點的理想的平臺項目正處于放量階段，在VW等合資主機廠公司也有若干項目定點，此外，2024 年公司實質性獲得了外資主機廠 S 客戶的 global 平臺項目定點，標志著公司的業務規模擴張進入新階段。7 具有自動切換鎖止功能安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，帶兒童鎖功能的卷收器的技術創新，有效的解決了兒童在使用過程中好動及身體過小造成不能進行正常的鎖止的問題，讓駕駛員更安心的駕車，也使乘客的安全得到 進一步

37、的保護 1、兒童鎖解鎖及鎖止結構設計；2、汽車安全帶自動回卷結構 8 大角度防反轉可傾斜式安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，當座椅靠背前后進行調節時，（調節范圍在 85-125），有效解決了汽車駕駛員和乘客由于安全帶的角度不適應自己身體結構的時候不去系安全帶的現狀，提高了安全帶的使用率，讓駕駛員和乘客的安全得到進一步的保護 1、可調節角度的結構設計；2、汽車安全帶自動收縮結構 9 電機式預緊限力式安全帶總成 主要用于智能駕駛和新能源車，以及一些中高端車輛上，主要目的是通過控制器對車輛傳感器上的信號進行計算和邏輯處理，控制電機輔助回收安全帶，從而達到輔助回收，主動提醒，碰撞前收緊

38、等動作，提升佩戴的舒適性以及安全保護性能 1、電機傳動系統；2、離合結構；3、電控系統和邏輯 10 下端片大預緊腰部約束裝置總成 主要用于前排安全帶下固定點約束系統；通過火藥點爆，通過拉動鋼絲繩收緊織帶，從而達到約束乘員胯部的目的，有效地防止碰撞過程中乘員下潛的現象，提升乘員保護性 1、氣體密封結構 2、鋼絲導向和保護結構 11 高預緊性能限力式安全帶總成 主要用于汽車前后排安全帶，為駕乘者發生意外時起到更好的安全保護作用。創新設計是預緊結構與鎖止結構為同一側，有效解決過沖問題，同時提升限力平穩性，為駕乘者提 供更舒適更安全的性能 1、預緊結構：有效約束乘員，防止快速往前撞擊；2、預緊與鎖止切

39、換結構：有效解決過沖峰值過高問題，減少乘員傷害；3：限力平穩性：為駕乘者提供平穩有效的限力值，更加舒適安全的保護乘員 12 電動汽車安全氣囊系統 車輛行駛過程中發生碰撞后，氣囊控制器會輸出信號將氣囊點爆展開，從而避免乘員在車輛碰撞后向前傾斜時撞擊其他零件而導致損傷 氣囊控制器的參數標定，氣囊的結構設計 13 絕緣降噪的安全氣囊總成研發 將氣囊殼體進行包塑，對零件真正做到絕緣，避免卡簧塑料破裂后導致的喇叭長鳴，從而減少殼體壓板，降低零件成本 異響改善，成本優化 數據來源：公司公告，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 14/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度

40、從從汽車安全領域汽車安全領域的競爭格局來看的競爭格局來看，公司主要對手為奧托立夫、均勝電子、采埃孚、沈陽金杯錦恒、重慶光大等。奧托立夫、均勝電子、采埃孚在國內外市場均有較高市占率。國內的其他對手主要為沈陽金杯錦恒、重慶光大等，國際市場來看，被動安全領域的其他對手也包括日本的 Nihon Plast、Ashimori，韓國的 Samsong，南美的 Chris Cintos de Seguranca 等。根據公司公告以及華經產業研究院的數據，2021 年奧托立夫市場占有率約 40%（根據奧托立夫年報披露，奧托立夫 2023 年在全球安全帶市場占有約 45%份額）；均勝電子收購美國 KSS 公司和

41、日本高田公司資產之后成為汽車安全領域第二大供應商，市場占有率約 30%；采埃孚市場占有率約 17%，前三大供應商合計占據 87%以上市場份額。瑞典奧托里夫公司（AUTOLIV）是在瑞典設立的一家國際跨國公司，成立于 1956 年，1997 年于美國紐約證券交易所上市，股票代碼“ALV.N”。公司主要產品為汽車 電子安全系統，座椅安全帶系統以及電子控制單元，汽車方向盤系統等，是全世界 最大的汽車安全系統供應商。由于國外汽車安全系統行業起步較早，奧托立夫等企表表 5：公司前五大客戶：公司前五大客戶 年度年度 序號序號 客戶（按同一控制人）客戶（按同一控制人）營業收入（萬元）營業收入（萬元）占比占比

42、 2022 年年 1 上汽通用五菱汽車股份有限公司 18420.09 18.57%2 奇瑞控股集團有限公司 18199.86 18.35%3 吉利汽車控股有限公司 16257.79 16.39%4 長城汽車股份有限公司 11499.26 11.59%5 鄭州宇通客車股份有限公司 2850.37 2.88%合計 67227.37 67.78%2021 年年 1 吉利汽車控股有限公司 13036.27 17.50%2 長城汽車股份有限公司 11777.32 15.81%3 上汽通用五菱汽車股份有限公司 11544.13 15.49%4 奇瑞控股集團有限公司 5398.51 7.25%5 鄭州宇通客

43、車股份有限公司 4711.80 6.32%合計 46468.04 62.37%2020 年年 1 吉利汽車控股有限公司 11746.16 21.92%2 上汽通用五菱汽車股份有限公司 7858.92 14.66%3 長城汽車股份有限公司 4618.75 8.62%4 奇瑞控股集團有限公司 3735.64 6.97%5 鄭州宇通客車股份有限公司 3488.10 6.51%合計 31447.57 58.68%數據來源：公司公告，東北證券 注：對于受同一實際控制人控制的銷售客戶，合并計算其銷售額，其中，吉利汽車控股有限公司銷售收入主要包括貴州吉利汽車制造有限公司、寧波吉潤汽車部件有限公司、長興吉利汽

44、車部件有限公司、湖南吉利汽車部件有限公司、浙江吉利汽車有限公司、寧波杭州灣工廠和浙江遠景汽配有限公司銷售收入；上汽通用五菱汽車股份有限公司銷售收入主要包括上汽通用 五菱汽車股份有限公司和上汽通用五菱汽車股份有限公司青島分公司銷售收入；長城汽車股份有限公司銷售收入主要包括重慶市永川區長城汽車零部件有限公司和諾博汽車系統有限公司銷售收入；奇瑞控股集團有限公司銷售收入主要包括奇瑞汽車股份有限公司、奇瑞新能源汽車股 份有限公司和奇瑞商用車（安徽）有限公司銷售收入；中國第一汽車集團有限公司銷售收入主要包括一汽奔騰轎車有限公司和長春富維安道拓汽車飾件系統有限公司銷售收入；鄭州宇通客車股份有限公司銷售收入由

45、鄭州宇通客車股份有限公司、鄭州宇通客車股份有限公司新能源客車分公司銷售收入合計統計得出。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 15/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 業憑借其高技術含量、高附加值的產品賺取較高利潤，在全球汽車安全系統行業占據著主要地位。均勝電子的均勝安全是將 KSS 公司和高田公司除 PSAN 業務以外的主要資產整合而來。收購完成后均勝電子成為汽車安全領域第二大供應商。松原股份作為汽車安全帶總成行業中的先行者，能夠有效利用公司在安全帶產品上的市場資源為安全氣囊和方向盤產品提供支持，助力公司在安全氣囊和方向盤產品方面拓展市場份額，完善公司以汽車安全氣囊

46、、方向盤和安全帶為核心的安全系統產品布局，進一步鞏固、擴大和提升公司在汽車被動安全系統行業的知名度及行業地位。2.汽車汽車安全帶安全帶：量價齊升：量價齊升，帶動收入增長，帶動收入增長 公司主要產品為汽車安全帶總成，由卷收器、帶（鎖）扣組件、高度調節器、織帶（包括肩帶及腰帶）等其他部件組成。汽車被動安全系統通常包含汽車車身結構、汽車安全帶總成、安全氣囊、轉向柱能量吸收裝置、安全玻璃、方向盤等組成。汽車安全帶總成屬于汽車被動安全系統重要組成部分，在車輛發生碰撞事故時，可對乘員進行約束，避免碰撞時乘員在車廂內移動與方向盤及儀表板等發生碰撞或避免碰撞時甩出車外，是起到保護駕乘人員作用的必要安全裝置。公

47、司各款汽車安全帶總成以功能進行區分，主要產品包括普通緊急鎖止式安全帶、公司各款汽車安全帶總成以功能進行區分，主要產品包括普通緊急鎖止式安全帶、緊急鎖止限力式安全帶、預張緊限力鎖止式安全帶和雙邊預張緊雙極限力式安全帶。緊急鎖止限力式安全帶、預張緊限力鎖止式安全帶和雙邊預張緊雙極限力式安全帶。部分高端型號具備單雙邊預張緊、單雙邊限力、噪音抑制、兒童鎖、防反鎖等附加功能，以提供更高效的安全防護功能并增強佩戴及駕乘的舒適性。表表 6：公司主要安全帶產品公司主要安全帶產品 產品名稱產品名稱 平臺型號平臺型號 產品功能產品功能 產品圖示產品圖示 雙邊預張緊雙極限力式安全帶 P13 雙邊預張緊、雙邊限力、雙

48、極限力、緊急鎖止 預張緊限力鎖止式安全帶 HA308.2 單邊預張緊、單極限力、雙極限力、緊急鎖止 預張緊限力鎖止式安全帶 HA305、HA308 單邊預張緊、單極限力、緊急鎖止 緊急鎖止限力式安全帶 HA304.2、HA309.2 單極限力、緊急鎖止 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 16/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 汽車安全帶總成提供包括緊急鎖止、預張緊、限力三大主要保護功能，上述功能主要通過卷收器提供，主要功能及原理如下：緊急鎖止功能緊急鎖止功能：卷收器鎖止原理是通過卷軸內部離心式離合器的作用，利用卷軸本身的旋轉提供動力，直接鎖死卷軸的旋轉。當車輛發

49、生緊急情況時，安全織帶被瞬間快速拉出，加速度達到危險設定值，會帶動慣性塊轉動，使棘爪甩出,棘爪同機械板齒尖鎖止并停止運轉（棘輪旋轉繼續），此時鎖止塊通過棘輪上的凸輪孔向外引導并與框架齒嚙合，能夠自然阻止卷收器繼續轉動，同時鎖止安全帶。通過鎖止裝置，可在車輛發生緊急情況時，安全帶產生鎖止效果，將駕乘人員固定于座椅上，保證車內人員的安全。圖圖 12：緊急鎖止功能：緊急鎖止功能 數據來源：招股說明書，東北證券 限力功能限力功能：卷收器限力原理是利用扭力桿的變形達到限力作用。當車輛發生碰撞時，安全帶產生鎖止效果，此時鎖止塊與支架齒型鎖止后，軸頭鎖止不動，但安全織帶繼續拉出，使芯軸本體繼續轉動，同時帶動

50、扭力桿轉動，扭力桿發生變形，達到限力作用。通過限力裝置，可在車輛發生碰撞時，將人體束縛的肩帶力瞬間控制在一定力量范圍內，緩解對駕乘者胸部帶來的沖擊力，使肩帶力在一個力值上波動，以避免因安全帶力量過大造成對駕乘者的傷害，增加對駕乘者的保護。雙邊限力采用兩級遞減限力創新設計，能夠充分利用轉向管柱壓潰吸能，更好地平衡安全帶和安全氣囊對胸部的載荷。普通緊急鎖止式安全帶 HA203、HA301、HA302、HA304.1、HA304.7、HA309.1 緊急鎖止 數據來源：可轉債募集說明書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 17/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度

51、 圖圖 13：限力功能：限力功能 數據來源：招股說明書，東北證券 預張緊功能預張緊功能：卷收器預張緊原理是通過由電子控制單元（ECU）檢測到車輛加速度的不正常變化后，發出預張緊點火信號，引爆氣體發生器，產生高壓氣體作為卷曲動力，推動管內的預張緊單元，嚙合齒輪反向旋轉，提前拉緊安全帶。在車輛正常行駛的過程中，為防止安全帶卷束力過大會造成駕乘體感不適，安全帶和人體之間存在一定量的間隙。通過預張緊裝置，可在車輛發生碰撞時，最快時間內為駕乘者消除安全帶與人體之間的間隙，減少人體胸部向前的位移量，并拉開與前方安全氣囊的距離。因此，預張緊裝置也通常與安全氣囊組合使用。雙邊預張緊采用雙邊柔性齒條，可與芯軸傳

52、動輪嚙合更穩定可靠；雙邊傳動輪可使芯軸承受更大的預張緊力量，進一步提高安全性能。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 18/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 14：預張緊功能：預張緊功能 數據來源：招股說明書，東北證券 圖圖 15：預張緊結構：預張緊結構 數據來源：招股說明書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 19/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 16：奧托立夫卷收器示意圖：奧托立夫卷收器示意圖 圖圖 17：奧托立夫預緊安全帶（：奧托立夫預緊安全帶（Pre-pretensioner mechatronic in

53、tegration）數據來源：奧托立夫官網，東北證券 數據來源：奧托立夫官網，東北證券 公司的安全帶業務增長邏輯為量價齊升公司的安全帶業務增長邏輯為量價齊升：1）從量來看，）從量來看，松原股份在自主品牌出貨量穩定，近年加快國產替代。公司依次通過自主品牌商用車、自主品牌乘用車、新勢力+新品牌、合資+外資、global 平臺項目的路徑開拓客戶，擁有穩定的自主品牌客戶基礎，近年在新勢力、合資、外資客戶中屢獲定點，提升公司安全帶總出貨量；2）從價來看，）從價來看，安全帶產品功能不斷升級，技術含量逐漸提高，帶動平均單車價值提升。此前，安全帶產品不斷優化升級，中高端安全帶陸續搭載緊急鎖止、限力、預張緊等功

54、能；如今，安全帶正在從傳統機械構件向電控方向轉變，從被動向主動發展，安全帶行業 ECU 芯片及電機部件的應用也逐漸普及。松原股份的各款汽車安全帶總成產品種類豐富，覆蓋了高中低端各類需求。公司的預張緊限力式安全帶的較傳統產品的價格更高，而電機式預緊限力式安全帶則進一步增加，后續的出貨量占比有望提升，帶動公司安全帶單價向上。2.1.量：客戶開拓進展順利，國產替代趨勢延續 松原股份的客戶開拓路徑依次為：自主品牌商用車、自主品牌乘用車、新勢力松原股份的客戶開拓路徑依次為：自主品牌商用車、自主品牌乘用車、新勢力+新新品牌、合資品牌、合資+外資、外資、global 平臺項目。平臺項目。公司在自主品牌乘用車

55、市場出貨量穩定，奇瑞汽車、吉利汽車、長城汽車等客戶為公司主要收入來源；公司在新勢力客戶的突破順利，根據公司公告，松原股份取得了理想、蔚來、零跑、合眾等新勢力的定點，其中近年定點的理想的平臺項目正處于放量階段，在新勢力之外的新能源品牌方面，公司也成功獲得比亞迪、上汽通用五菱新能源、長城新能源、吉利新能源、奇瑞新能源的定點；近年公司在合資、外資客戶端也取得進展，在 VW 等合資主機廠公司也有若干項目定點。2024 年公司進一步加速了國產替代的趨勢，實質性獲得了外資主機廠 S 客戶的global 平臺項目定點，這標志著公司的業務規模擴張進入新階段。根據公司公告，請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀

56、正文后的聲明及說明 20/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 松原股份收到了歐洲知名汽車制造商 S 客戶的定點通知書，S 客戶全球銷量排名前五，公司獲得該客戶 F 平臺的項目定點。公司作為 S 客戶合格供應商，將為該平臺車型提供整車安全帶產品。本次定點為公司首次獲得外資企業的項目定點，是客戶對松原股份在被動安全系統方面的項目研發、生產制造、質量管理等方面的認可。根據客戶預測，預計將于 2027 年開始批量供貨，該平臺車型生命周期 6 年，生命周期內產量總計約 55 萬臺，銷售額約 4,156 萬歐元。公司公司重視技術研發，成本控制能力強，安全帶業務有望延續國產替代趨勢，重視技術研發，成本

57、控制能力強，安全帶業務有望延續國產替代趨勢，豐富客豐富客戶資源，不斷提升配套銷量戶資源，不斷提升配套銷量。公司自設立以來，始終致力于汽車被動安全系統產品的研發、生產與銷售，保持與國內外主流整車廠開展技術和業務合作，并從中積累了豐富的汽車安全帶總成研發和生產經驗，較早地突破了預張緊安全帶技術，并且搭載多種車型在 C-NCAP 測試中取得 5 星安全評價。目前，公司在零部件的自制化水平和自制率已經處于行業較高水平，未來公司將加大場地、設備等投入，在原有自制零部件基礎上，進一步延伸上游產業鏈，打通公司產品的配套流程，有助于控制成本、提高效率、加快市場響應速度，使公司的核心競爭力得到進一步體現。近一年

58、來，公司對標奧托里夫等行業龍頭企業，積極通過人才引進及管理模式改善等方式，提升效率，進一步縮小與國際行業巨頭的差距。2.2.價：產品功能升級，帶動安全帶單價提升 安全帶雖然屬于成熟的汽車零部件產品，但是行業升級優化的趨勢沒有停止。從行從行業趨勢來看，安全帶產品業趨勢來看，安全帶產品功能不斷升級，功能不斷升級，技術含量逐漸提高技術含量逐漸提高，帶動平均單車價值提帶動平均單車價值提升。升。安全帶行業受益于汽車行業持續增長帶來的數量增長和產品矩陣優化帶來的單價提升，未來市場規模增長空間較大。此前，安全帶此前，安全帶行業發展過程中，產品不斷優化升級行業發展過程中，產品不斷優化升級，中高端安全帶陸續搭載

59、，中高端安全帶陸續搭載緊急鎖緊急鎖止、限力、預張緊等功能止、限力、預張緊等功能。目前來看，不同價格帶的車型仍然會依據成本來選擇普通緊急鎖止式安全帶、緊急鎖止限力式安全帶、單邊預張緊限力式安全帶和雙邊預張緊限力式安全帶等產品?，F階段，一般乘用車前排主副駕駛會配備預緊限力安全帶，后排根據車座搭配相應數量的緊急鎖止限力安全帶或普通緊急鎖止安全帶，安全帶平均單車價值在 350-400 元。如今如今，安全帶安全帶正在從傳統機械構件向電控方向轉變，從被動向主動發展。正在從傳統機械構件向電控方向轉變，從被動向主動發展?？邕^被動跨過被動安全系統的范疇，安全帶行業安全系統的范疇，安全帶行業 ECU 芯片及電機部

60、件的應用也逐漸普及，被動及主芯片及電機部件的應用也逐漸普及，被動及主動安全系統融合發展，有利于進一步推升安全帶單車價值量。動安全系統融合發展，有利于進一步推升安全帶單車價值量。除了緊急鎖止、預張緊、限力技術的應用之外，為進一步加強被動安全系統的保護能力，安全帶制造企業也陸續開發了雙邊預張緊限力、髖部鎖定等功能；為加強安全帶適用性，安全帶制造企業針對性開發了兒童鎖、防反鎖等功能；為提高駕乘人員的安全帶佩戴體驗，安全帶制造企業持續開發了噪音抑制、可調傾角、低敏觸發等功能。松原股份的各款汽車安全帶總成產品種類豐富，覆蓋了高中低端各類需求。以功能進行區分，主要產品可分為簡易式安全帶、普通緊急鎖止式安全

61、帶、緊急鎖止限力式安全帶、單邊預張緊限力式安全帶和雙邊預張緊限力式安全帶。部分高端型號具備單雙邊預張緊、單雙邊限力、噪音抑制、兒童鎖、防反鎖等附加功能，以提供更高效的安全防護功能并增強佩戴及駕乘的舒適性。從單價來看，簡易式安全帶、普通緊急鎖止式安全帶單價相對較低，包含限力功能的安全帶價格有所提升，預張緊限力式安全帶的價格更高，而電機式預緊限力式安全帶則進一步增加，后續的出貨量占比有望提升，帶動公司安全帶單價向上。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 21/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 18：松原股份電機式預緊限力式安全帶結構示意：松原股份電機式預緊限力式安

62、全帶結構示意 數據來源：公司官網，東北證券 3.安全氣囊安全氣囊和方向盤和方向盤：依托安全帶客戶基礎，形成產品協同：依托安全帶客戶基礎，形成產品協同 松原股份松原股份自自 2021 年開始銷售安全氣囊和方向盤產品，安全氣囊和方向盤成為公司年開始銷售安全氣囊和方向盤產品，安全氣囊和方向盤成為公司增長的第二曲線。增長的第二曲線。安全氣囊和方向盤產品與公司的安全帶產品同屬于被動安全系統，因此具有較強的產品協同作用，幫助公司實現產品種類點向面的突破。由于安全氣囊和方向盤與安全帶均為汽車被動安全系統產品，而且各類產品在開發試驗中有著相互關聯的作用，因此公司現有部分客戶也希望公司能夠同時承接其安全氣囊和方

63、向盤業務，提供更為綜合和豐富的汽車被動安全系統產品。我們認為公司憑借安全帶業務現有客戶的基礎，能快速推進安全氣囊與方向盤產品的客戶獲取進度。目前公司已與吉利汽車、上汽通用五菱、奇瑞汽車、北汽福田、合眾汽車等客戶進行項目開發合作，其中已為五菱宏光 MINI、奇瑞 QQ 冰淇淋、合眾哪吒 V 車型配套供貨。表表 7：公司主要產品通過供應商認證的部分客戶：公司主要產品通過供應商認證的部分客戶 產品類別產品類別 通過供應商認證的部分客戶通過供應商認證的部分客戶 汽車安全帶 上汽通用五菱、奇瑞汽車、吉利汽車、長城汽車、一汽轎車、長安汽車、東風乘用車、宇通客車、北汽福田、AMF、IMMI、VALEDA、合

64、眾汽車 汽車安全氣囊 上汽通用五菱、奇瑞汽車、吉利汽車、一汽轎車、合眾汽車、北汽福田 汽車方向盤 上汽通用五菱、奇瑞汽車、吉利汽車、一汽轎車、合眾汽車、北汽福田 數據來源：可轉債募集說明書，東北證券 請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 22/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 松原股份擬發行可轉債，在考慮募投項目新增產能規模后，公司仍具有較高的市場占有率提升空間。公司規劃可轉債募投項目年產 1,330 萬套汽車安全系統及配套零部件項目（一期工程），本次募投項目產品為汽車方向盤總成和安全氣囊總成本次募投項目產品為汽車方向盤總成和安全氣囊總成，計劃新增方向盤總成產能 1

65、30 萬套及氣囊總成產能 400 萬套。公司的可轉債擬募集資金總額不超過 41,000.00 萬元（含 41,000.00 萬元），扣除發行費用后的募集資金凈額，擬用于以下項目：表表 8：可轉債募集資金用途（單位：萬元）：可轉債募集資金用途（單位：萬元）序號序號 項目名稱項目名稱 投資總額投資總額 擬投入募集資金擬投入募集資金金額金額 1 年產 1330 萬套汽車安全系統及配套零部件項目（一期工程）35447.59 28700.00 2 補充流動資金及償還銀行借款 12300.00 12300.00 合計 47747.59 41000.00 數據來源：可轉債募集說明書，東北證券 表表 9：可轉

66、債效益測算主要經營指標情況：可轉債效益測算主要經營指標情況 主要經營指標主要經營指標 指標值指標值 達產年份銷售收入（萬元）74682.00 萬元 其中：安全氣囊其中：安全氣囊 50476.00 萬元 方向盤方向盤 24206.00 萬元 達產年份利潤總額（萬元）9792.05 萬元 達產年份毛利率 18.42%其中：安全氣囊其中：安全氣囊 21.24%方向盤方向盤 12.53%稅后內部收益率 18.71%稅后靜態投資回收期 7.33 年 數據來源：可轉債募集說明書，東北證券 3.1.安全氣囊：單車搭載數量提升，促進市場空間擴容 汽車被動安全系統除了包含安全帶總成以外，還包括安全氣囊、轉向柱能

67、量吸收裝置、安全玻璃等，其中安全氣囊主要由指示燈、氣囊、傳感器和充氣系統等部分組成。安全氣囊主要是為了防止汽車碰撞時車內乘員和車內部件間發生碰撞而造成的傷害，它通常是作為安全帶的輔助安全裝置出現，二者共同作用。當汽車遭受一定碰撞力量以后，隱藏在車內的安全氣囊瞬間充氣彈出，在乘員的身體與車內零部件碰撞之前及時到位，從而減輕身體所受沖擊力，最終達到減輕乘員傷害的效果，在保護乘員安全中起到極為重要作用。安全氣囊的使用非常嚴格，安全氣囊一般在汽車內部有限空間內發揮作用，必須在幾分之一秒的時間內完成使命。傳感器感受汽車碰撞強度，并將感受到的信號傳送到控制器，控制器接收傳感器的信號并進行處理，當它判斷有必

68、要打開氣囊時，立即發出點火信號以觸發充氣系統，充氣系統接收到點火信號后，迅速點燃主炸藥（主推進劑），產生大量氮氣給氣囊充氣。氣囊充氣系統與固體火箭助推器的原理相同，安全氣囊系統點燃的是“固體推進劑”，后者的燃燒極為迅速，可產生大量氣體為氣囊充氣；隨后氣囊爆炸般地沖出原始安裝位置，時速高達 322 公里；1 秒之后氣體通過氣囊上的小孔迅速消散，氣囊收縮，以使乘客又可以自由移動。安全氣囊系統的工作原理及特殊工作環境對安全氣囊面料提出了很高的性能要求。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 23/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 19：安全氣囊生效示意圖：安全氣囊生效

69、示意圖 數據來源：華懋科技招股說明書，東北證券 有關安全氣囊的第一個專利始于 1958 年，1970 年就有廠家開始研制可以減輕碰撞事故中乘員傷害程度的安全氣囊，20 世紀 80 年代汽車生產廠家開始逐漸裝用安全氣囊，進入 90 年代安全氣囊的裝用量急劇上升。發達國家首先以立法形式強制推廣安全氣囊的使用，以美國為例，法律規定自 1997 年 12 月 1 日開始所有新型小轎車都必須安裝安全氣囊，自 1998 年 9 月開始所有新卡車也必須安裝安全氣囊。我國從事汽車碰撞安全和軍工研究的專家與學者自 20 世紀 80 年代末開始就在關注汽車安全氣囊的研究與發展；1995 年前后，我國汽車安全氣囊制

70、造業尚屬空白，安全氣囊只是在高檔進口轎車上才有配備；1999 年，我國頒布了第一項汽車被動安全技術法規關于正面碰撞乘員保護的設計規則；進入 21 世紀，隨著我國汽車保有量的快速提高，由此帶來的汽車行駛安全問題也越來越受到交通主管部門、汽車制造廠商和司乘人員的關注，安全氣囊需求量快速增長，國外主要安全氣囊總成廠商紛紛進入中國投資設廠（2001 年奧托立夫率先在上海投資生產安全氣囊，2002 年日本高田在上海投資設廠，2003 年日本 Nihon Plast 在中山投資設廠，2004 年延鋒百利得在上海建廠），同時國內企業開始進入汽車安全氣囊生產領域。法規推動安全氣囊市場擴容。繼 1999 年頒布

71、了第一項汽車被動安全技術法規 關于正面碰撞乘員保護的設計規則之后，我國政府有關部門已于 2003 年推出了乘用車正面碰撞的乘員保護，將實車正面碰撞試驗內容列入汽車新產品強制性檢驗項目中。2006 年有關汽車安全的國家強制性標準汽車側面碰撞的乘員保護和乘用車后碰撞燃油系統安全要求正式實施，標準規定在 2006 年 7 月 1 日后上市的新車型必須要通過相應的側面和后部碰撞測試才能給予申報審批。在國家法規政策的引導下，汽車安全氣囊將會成為中國小型、大型車的標配，主、側部都會安裝，對我國汽車安全氣囊產業的發展起到了積極的推動作用。安全氣囊如果按照安裝位置來分，主要可分成前排（正副駕駛位）、側面（車內

72、前排安全氣囊如果按照安裝位置來分，主要可分成前排（正副駕駛位）、側面（車內前排和后排）、簾式和膝部安全氣囊四大類，其中前三類是常用的安全氣囊，膝部安全氣和后排）、簾式和膝部安全氣囊四大類，其中前三類是常用的安全氣囊，膝部安全氣囊則是最近幾年出現的新產品，主要是對車內乘員的腿部進行保護。囊則是最近幾年出現的新產品，主要是對車內乘員的腿部進行保護。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 24/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 20：前排安全氣囊：前排安全氣囊 圖圖 21：側面安全氣囊：側面安全氣囊 數據來源：奧托立夫官網，東北證券 數據來源：奧托立夫官網，東北證券

73、圖圖 22：簾式安全氣囊：簾式安全氣囊 圖圖 23：膝部安全氣囊：膝部安全氣囊 數據來源：奧托立夫官網，東北證券 數據來源：奧托立夫官網，東北證券 松原股份松原股份的安全氣囊產品的安全氣囊產品根據所在位置的不同分為駕駛座氣囊（根據所在位置的不同分為駕駛座氣囊（DAB）、乘員座氣）、乘員座氣囊（囊（PAB）、側氣囊（）、側氣囊（SAB）、側氣簾（）、側氣簾（CAB）和膝部氣囊（）和膝部氣囊（KAB）等類型。）等類型。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 25/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 表表 10：公司主要安全氣囊產品：公司主要安全氣囊產品 產品名稱產品名稱 產

74、品功能產品功能 產品圖示產品圖示 駕駛座氣囊（DAB）安 裝 在 方 向 盤 的中間位置，保護駕駛員的頭部和胸部 乘員座氣囊（PAB）安 裝 在 儀 表 盤 上，保護乘員的頭部和胸部 側氣囊（SAB）安 裝 在 座 椅 外 側，減緩側面撞擊造成的傷害 側氣簾（CAB）安裝在汽車B柱上，減緩側面撞擊造成的傷害 數據來源：可轉債募集說明書，東北證券 根據奧托立夫 2021 年年報，在發達市場，例如西歐、北美、日本和韓國等地，汽車安全系統安全系統的單車價值量約為 310 美元，其增長主要來自新的汽車安全配置，例如膝部安全氣囊和前排中央安全氣囊等。而在新興市場，汽車安全系統汽車安全系統的單車價值量約為

75、 200 美元，其中安全氣囊的單車價值提升空間較大。目前國內主要乘用車配備目前國內主要乘用車配備 1-2 個安全氣囊，平均單車價值量在個安全氣囊，平均單車價值量在 150-400 元。元。根據公司公告披露，根據公司公告披露，按照每車搭載按照每車搭載 2 個安全氣囊計算，個安全氣囊計算，2022 年全球乘用車領域安全年全球乘用車領域安全氣囊市場容量約為氣囊市場容量約為 1.23 億套億套；國內市場方面，國內市場方面，2022 年對應的安全氣囊市場容量約年對應的安全氣囊市場容量約為為 4,677.21 萬套萬套，安全氣囊市場規模安全氣囊市場規模約為約為 35.72-95.25 億元。億元。隨著市場

76、對汽車安全愈發重視及消費升級推動，未來單車安全氣囊個數將會逐步增隨著市場對汽車安全愈發重視及消費升級推動，未來單車安全氣囊個數將會逐步增加加。目前低端車型主要配置駕駛員氣囊、副駕駛氣囊，中端車型增加了側氣囊，高端車在中端車基礎上，不但增配了側氣簾、安全帶氣囊、后排氣囊、外部氣囊等，還可以根據乘員特征進行智能識別、分析，動態改變安全氣囊起爆條件參數，從而達到最優保護效果。根據公司公告披露，銷量排行前十的價格在 30 萬元以上的車型大都配置了至少 3 個安全氣囊，其中奔馳、奧迪和理想部分車型配置了 4 個或 5 個安全氣囊，價格越高的車型配置安全氣囊數量也相對更多，安全氣囊單車價值量更高。隨著市場

77、對汽車安全愈發重視，未來汽車安全氣囊個數將會逐步增加，市場規模增長趨勢明顯。隨著各國對于汽車安全系統的法規愈加嚴格化及汽車安全評級標準的升級，汽車安全系統單車價值增加，市場規模不斷擴大。以歐盟為例，其要求在 2021 年之前，所有在歐洲銷售的新車必須強制安裝包括緊急剎車系統、緊急停止信號、智能車速輔助系統及車道保持輔助系統等在內的 12 項汽車安全配置，該規定不僅是針對歐洲的車廠，還包括其他國家的汽車廠商出口到歐盟的車輛。在我國，C-NCAP 管理規則（2018 年版）增加了關于側氣簾加分的技術要求，引導新車加強安全配置。隨著汽車乘員保護要求的不斷提升，各類安全氣囊（駕駛座氣囊（DAB）、乘員

78、座氣囊（PAB）、側氣囊（SAB）、側氣簾（CAB）和膝部氣囊（KAB）將逐步發展成為我國汽車生產的標配。與此同時，隨著我國新能源汽車的快速發展，部分新能源汽車品牌對安全氣囊的配置明顯高于傳統燃油車。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 26/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 圖圖 24：安裝六個安全氣囊：安裝六個安全氣囊 圖圖 25：安裝八個安全氣囊：安裝八個安全氣囊 數據來源：華懋科技招股說明書，東北證券 數據來源：華懋科技招股說明書，東北證券 安全氣囊市場的主要參與者與安全帶市場類似。安全氣囊市場的主要參與者與安全帶市場類似。根據奧托立夫年報披露，奧托立夫20

79、23 年在全球安全氣囊市場占有約 47%份額，同比提升 3 個百分點。根據松原股份公告披露，松原股份 2022 在全球安全氣囊市場市占率為 0.44%，國內安全氣囊市場的市占率為 1.16%。目前我國安全氣囊產業已經擺脫了完全由國外廠商壟斷的態勢，安全氣囊從進口組裝逐漸向本土化生產和采購發展，安全氣囊組件國內配套生產的能力逐步增強。伴隨著國內自主品牌汽車市場的發展，安全氣囊國產化率將進一步提升。3.2.方向盤：產品功能升級，價值量有望提升 方向盤是汽車操縱行駛方向的輪狀裝置，作為汽車上最重要的安全部件之一，是確保汽車沿正確路線行駛的關鍵。汽車方向盤市場規模同樣隨著汽車產量和保有量的提高而持續增

80、加，汽車方向盤的單車價值在 80-200 元左右，2022 年我國乘用車產量為 2,381.35 萬輛，則測算的安全帶市場規模約為 19.05-47.63 億元。方向盤市場的主要參與者與安全帶市場類似。方向盤市場的主要參與者與安全帶市場類似。根據奧托立夫年報披露，奧托立夫2023 年在全球方向盤市場占有約 40%份額，同比提升 3 個百分點。根據松原股份公告披露，松原股份 2022 在全球方向盤市場市占率為 0.57%，國內方向盤市場的市占率為 1.49%。隨著智能駕駛技術普及，方向盤產品逐漸向自動化和多功能化趨勢發展。通過集合馬達震動、輔助預熱等功能，自主根據汽車行駛狀況，導致汽車方向盤技術

81、含量和行業進入門檻更高，單車價值有望提升。因此量價齊升將打開方向盤行業未來業績空間。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 27/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 表表 11：公司主要方向盤產品：公司主要方向盤產品 產品名稱產品名稱 產品功能產品功能 產品圖示產品圖示 方向盤（PU）控制汽車轉向，塑料材質 方向盤（牛皮）控制汽車轉向，牛皮材質 數據來源：可轉債募集說明書，東北證券 4.盈利預測與投資評級盈利預測與投資評級 汽車安全帶總成汽車安全帶總成：公司的主要業務，客戶資源豐富，擁有量價齊升的增長邏輯，從量來看，公司產品加快實現國產替代，從價來看，安全帶產品功能不斷

82、升級，技術含量逐漸提高，帶動平均單車價值提升。預測 2024-2026 年營收為 11.00/15.00/17.00億元。特殊座椅安全裝置特殊座椅安全裝置：我們預測此業務維持穩定。預測 2024-2026 年營收為表表 12：松原股份主營業務分產品拆分：松原股份主營業務分產品拆分 2023A 2024E 2025E 2026E 汽車安全帶總成汽車安全帶總成 營業收入（萬元）90382.99 110000 150000 170000 毛利率 32.87%33%33%33%特殊座椅安全裝置特殊座椅安全裝置 營業收入（萬元）5882.28 6000 6500 7000 毛利率 41.15%42%42

83、%42%汽車安全氣囊汽車安全氣囊 營業收入（萬元）18856.90 36000 50000 72000 毛利率 19.65%20%21%22%汽車方向盤汽車方向盤 營業收入（萬元）7650.45 15000 25000 35000 毛利率 13.59%15%16%17%其他其他 營業收入（萬元）3105.22 2024.31 2514.54 4586.54 毛利率-廢料銷售廢料銷售 營業收入（萬元）2160.36 2000 2000 2000 毛利率-合計（萬元）合計（萬元）128038.20 171024.31 236014.54 290586.54 數據來源：Wind，東北證券 請務必閱讀

84、正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 28/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 0.60/0.65/0.70 億元。汽車安全氣囊汽車安全氣囊：屬于公司的第二增長曲線業務。公司現有部分客戶也希望公司能夠同時承接其安全氣囊和方向盤業務，提供更為綜合和豐富的汽車被動安全系統產品。我們認為公司憑借安全帶業務現有客戶的基礎，能快速推進安全氣囊與方向盤產品的客戶獲取進度。我們預測此業務增速較快，預測 2024-2026 年營收為 3.60/5.00/7.20億元。汽車方向盤汽車方向盤：屬于公司的第二增長曲線業務。公司現有部分客戶也希望公司能夠同時承接其安全氣囊和方向盤業務，提供更為綜合和豐

85、富的汽車被動安全系統產品。我們認為公司憑借安全帶業務現有客戶的基礎，能快速推進安全氣囊與方向盤產品的客戶獲取進度。我們預測此業務增速較快，預測 2024-2026 年營收為 1.50/2.50/3.50億元。其他其他：預測 2024-2026 年營收為 0.20/0.25/0.46 億元。廢料銷售廢料銷售：預測 2024-2026 年營收為 0.20/0.20/0.20 億元。盈利預測及評級：盈利預測及評級：預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 2.86 億、4.06 億、5.14億，EPS 分別為 1.27 元、1.79 元、2.27 元，PE 分別為 23.91 倍、16.88

86、 倍、13.33 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。5.風險提示風險提示 1、安全氣囊與方向盤的市場開拓不及預期 若公司對于第二增長曲線的兩個新產品的開拓較慢，或影響公司營收、利潤的增速。2、安全帶單價提升的速度不及預期 若下游車市價格戰激烈，車企或許延緩搭載功能升級的更高價格的安全帶，或影響公司營收、利潤的增速。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 29/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 附表：財務報表預測摘要及指標附表：財務報表預測摘要及指標 Table_Forcast 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 現金流

87、量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 109 208 462 851 凈利潤凈利潤 198 286 406 514 交易性金融資產 1 0 0 0 資產減值準備 22 0 0 0 應收款項 653 715 757 771 折舊及攤銷 71 89 107 125 存貨 249 291 312 328 公允價值變動損失 0 0 0 0 其他流動資產 12 22 32 42 財務費用 11 22 22 22 流動資產合計流動資產合計 1,095 1,328 1,689 2,146 投資損失 0 2 2 3 可供出售金融資產 運營資本變動-146-

88、90-56-46 長期投資凈額 0 0 0 0 其他 7 0 0 0 固定資產 595 707 800 875 經營活動經營活動凈凈現金流現金流量量 163 309 481 618 無形資產 95 95 95 95 投資活動投資活動凈凈現金流現金流量量-300-220-206-206 商譽 0 0 0 0 融資活動融資活動凈凈現金流現金流量量 107 11-22-22 非非流動資產合計流動資產合計 887 1,016 1,112 1,191 企業自由現金流企業自由現金流-100 134 275 410 資產總計資產總計 1,982 2,344 2,801 3,337 短期借款 74 74 74

89、 74 應付款項 370 404 446 464 財務與估值指標財務與估值指標 2023A 2024E 2025E 2026E 預收款項 0 0 0 0 每股指標每股指標 一年內到期的非流動負債 41 71 71 71 每股收益（元）0.88 1.27 1.79 2.27 流動負債合計流動負債合計 524 597 649 670 每股凈資產（元）4.72 5.99 7.78 10.05 長期借款 353 353 353 353 每股經營性現金流量（元）0.72 1.36 2.13 2.73 其他長期負債 40 40 40 40 成長性指標成長性指標 長期負債合計長期負債合計 393 393 3

90、93 393 營業收入增長率 29.1%33.6%38.0%23.1%負債合計負債合計 917 990 1,042 1,063 凈利潤增長率 67.6%44.8%41.6%26.6%歸屬于母公司股東權益合計 1,065 1,354 1,760 2,273 盈利能力指標盈利能力指標 少數股東權益 0 0 0 0 毛利率 31.5%31.9%32.0%32.4%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 1,982 2,344 2,801 3,337 凈利潤率 15.4%16.8%17.2%17.7%運營效率指標運營效率指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023A 2024E 2025E 2026E

91、 應收賬款周轉天數 149.20 143.46 111.85 94.20 營業收入營業收入 1,280 1,710 2,360 2,906 存貨周轉天數 99.89 83.45 67.66 58.56 營業成本 877 1,164 1,604 1,966 償債能力指標償債能力指標 營業稅金及附加 8 7 10 12 資產負債率 46.3%42.2%37.2%31.9%資產減值損失-8 0 0 0 流動比率 2.09 2.22 2.60 3.20 銷售費用 27 38 52 64 速動比率 1.53 1.64 2.00 2.56 管理費用 56 77 106 131 費用率指標費用率指標 財務費

92、用 9 22 21 20 銷售費用率 2.1%2.2%2.2%2.2%公允價值變動凈收益 0 0 0 0 管理費用率 4.4%4.5%4.5%4.5%投資凈收益-3-2-2-3 財務費用率 0.7%1.3%0.9%0.7%營業利潤營業利潤 224 319 452 571 分紅指標分紅指標 營業外收支凈額-2-1-1-1 股息收益率 0.7%0.0%0.0%0.0%利潤總額利潤總額 222 318 451 571 估值指標估值指標 所得稅 24 32 45 57 P/E（倍）33.22 23.91 16.88 13.33 凈利潤 198 286 406 514 P/B（倍）6.19 5.06 3

93、.89 3.01 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 198 286 406 514 P/S（倍）5.15 4.00 2.90 2.36 少數股東損益 0 0 0 0 凈資產收益率 20.5%21.2%23.1%22.6%資料來源：東北證券 股息收益率=（除權后年度每股現金紅利總和/報告首頁收盤價）*100%。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 30/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 研究團隊簡介：研究團隊簡介：Table_Introduction 李恒光：上海理工大學數量經濟學碩士，2016 年加入東北證券中小盤負責新能車產業鏈研究，2017 年至今擔任汽車組

94、組長，重點覆蓋整車、零部件和新能車等方向。何曉航：哥倫比亞大學商業分析碩士，浙江大學信息工程本科，2021 年加入東北證券，現任東北證券汽車組分析師。分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。本報告遵循合規、客觀、專業、審慎的制作原則，所采用數據、資料的來源合法合規，文字闡述反映了作者的真實觀點，報告結論未受任何第三方的授意或影響，特此聲明。投資投資評級說明評級說明 股票 投資 評級 說明 買入 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 15%以上。投資評級中所涉及的市場基準：A 股市場以滬深 300 指數為市場基準，新三板市

95、場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為市場基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為市場基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500指數為市場基準。增持 未來 6 個月內，股價漲幅超越市場基準 5%至 15%之間。中性 未來 6 個月內，股價漲幅介于市場基準-5%至 5%之間。減持 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 5%至 15%之間。賣出 未來 6 個月內，股價漲幅落后市場基準 15%以上。行業 投資 評級 說明 優于大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益超越市場基準。同步大勢 未來 6 個月內，行業指數的收益與市場基準持平。落后大勢 未來 6 個月內，行業指

96、數的收益落后于市場基準。請務必閱讀正文后的聲明及說明請務必閱讀正文后的聲明及說明 31/31 松原股份松原股份/公司深度公司深度 重要聲明重要聲明 本報告由東北證券股份有限公司（以下稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本公司具有中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，不保證所包含的內容和意見不發生變化。本報告僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價或征價。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不

97、構成對任何人的證券買賣建議。本公司及其雇員不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，在任何情況下，我公司及其雇員對任何人使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或其關聯機構可能會持有本報告中涉及到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，并在法律許可的情況下不進行披露；可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務、財務顧問等相關服務。本報告版權歸本公司所有。未經本公司書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表或引用。如征得本公司同意進行引用、刊發的，須在本公司允許的范圍內使用，并注明本報告的發布人和發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為此發送行為負責。提醒通過此途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過此種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。地址地址 郵編郵編 中國吉林省長春市生態大街 6666 號 130119 中國北京市西城區錦什坊街 28 號恒奧中心 D 座 100033 中國上海市浦東新區楊高南路 799 號 200127 中國深圳市福田區福中三路 1006 號諾德中心 34D 518038 中國廣東省廣州市天河區冼村街道黃埔大道西 122 號之二星輝中心 15 樓 510630