《松原股份-公司研究報告-深耕被動安全領域氣囊方向盤業務成長提速-231222（21頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《松原股份-公司研究報告-深耕被動安全領域氣囊方向盤業務成長提速-231222（21頁）.pdf（21頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 證券研究報告|公司深度報告 2023 年 12 月 22 日 增持增持（首次）（首次）深耕深耕被動安全領域，被動安全領域，氣囊氣囊+方向盤業務成長提速方向盤業務成長提速 中游制造/汽車 目標估值：NA 當前股價：27.39 元 公司是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一，以安全帶總成產品為主，公司是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一，以安全帶總成產品為主，方向盤和安全氣囊產品構筑業務第二增長極。方向盤和安全氣囊產品構筑業務第二增長極。公司深度公司深度合作主流整車廠客戶合作主流整車廠客戶，研發和產能布局完善研發和產能布局完善，隨著自主品牌銷量增長與國產替代進程加快，隨著自主品牌銷量增

2、長與國產替代進程加快，公司有望公司有望率先受益率先受益。首次覆蓋給予“首次覆蓋給予“增持增持”投資評級?！蓖顿Y評級。深耕汽車被動安全系統領域，深耕汽車被動安全系統領域，受益于自主品牌銷量增長受益于自主品牌銷量增長。公司 2009 年開始與國內主流汽車廠配套，目前已實現了從單一安全帶總成產品供應商轉型為集氣囊、方向盤、安全帶總成為一體的汽車被動安全系統模塊集成供應商。公司安全系統產品全面覆蓋主流整車廠，與吉利汽車、上汽通用五菱、奇瑞汽車、神龍汽車、北汽福田、合眾汽車、悠跑汽車以及智米等客戶建立良好合作。未來憑借著被動安全領域的先發優勢、優秀的配套能力和豐富的客戶資源，公司有望在自主品牌快速發展契

3、機下進一步提升市場份額。單車配套量增加，單車配套量增加，產品多功能化發展，未來產品多功能化發展，未來量價齊升可期。量價齊升可期。公司以安全帶總成產品為主，方向盤和安全氣囊產品構筑業務第二增長極。1H23 公司營收結構中，安全帶及零部件占比 78%，安全氣囊占比 9%，方向盤占比 4%。安全帶總成產品矩陣不斷豐富，高價值量產品增加，結構優化升級；安全氣囊需求朝多樣化發展，安全需求提升與消費升級助力安全氣囊單車配套數增加；智能駕駛驅動汽車方向盤智能化、多功能化發展，功能性提升帶動方向盤單車價值量提升，量價齊升有望打開安全氣囊與方向盤行業未來業績空間。研發和產能優勢筑牢競爭基礎，搶占國產替代先機。研

4、發和產能優勢筑牢競爭基礎，搶占國產替代先機。公司自研核心技術，重視技術創新制度規范，持續加大研發投入以不斷提升研發能力，上海、寧波兩大研發中心筑牢技術創新基礎。公司積極進行產能儲備，通過可轉債項目擴充方向盤總成和安全氣囊總成產能，進一步提高公司產品對整車廠生產配套的能力和快速響應能力。得益于產能規劃布局優勢及強大的產品研發自制能力，公司有望搶占“國產替代”高地。首次覆蓋給予首次覆蓋給予“增持增持”投資評級投資評級。隨著國內自主品牌汽車，特別是新能源自主品牌的快速發展，公司安全帶總成及零部件保持較大幅度增長，安全氣囊和方向盤產品快速放量，特殊座椅安全裝置穩中有進，預計 23-25 年公司實現歸母

5、凈利潤 1.92、2.72、3.75 億元，首次覆蓋給予“增持”投資評級。風險提示：風險提示：行業與市場風險、技術風險、原材料價格波動風險、規模擴張導行業與市場風險、技術風險、原材料價格波動風險、規模擴張導致的管理風險、客戶集中度較高致的管理風險、客戶集中度較高的的風險風險等等。財務財務數據數據與與估值估值 會計年度會計年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入(百萬元)745 992 1270 1777 2400 同比增長 39%33%28%40%35%營業利潤(百萬元)126 122 197 280 386 同比增長 23%-4%62%42%38%歸母凈利潤(

6、百萬元)111 118 192 272 375 同比增長 24%6%62%42%38%每股收益(元)0.49 0.52 0.85 1.21 1.66 PE 55.5 52.3 32.3 22.7 16.5 PB 8.0 7.1 5.9 4.9 4.0 資料來源：公司數據、招商證券 基礎數據基礎數據 總股本（百萬股）226 已上市流通股（百萬股）113 總市值（十億元）6.2 流通市值（十億元）3.1 每股凈資產（MRQ）4.3 ROE（TTM）16.0 資產負債率 42.2%主要股東 胡鏟明 主要股東持股比例 46.75%股價表現股價表現%1m 6m 12m 絕對表現-9 6-5 相對表現-2

7、 20 8 資料來源：公司數據、招商證券 相關相關報告報告 汪劉勝汪劉勝 S1090511040037 楊獻宇楊獻宇 S1090519030001 -30-20-1001020Dec/22Apr/23Aug/23Nov/23(%)松原股份滬深300松原股份松原股份（300893.SZ）敬請閱讀末頁的重要說明 2 公司深度報告 正文正文目錄目錄 一、深耕被動安全領域，受益于自主品牌銷量增長.4 1、被動安全系統領域龍頭，轉型模塊集成供應商.4 2、安全帶基本盤穩固，方向盤和安全氣囊打開新增長空間.5 二、存量產品高端化升級，新產品打開第二增長曲線.8 1、安全帶：技術創新筑牢核心競爭力，產品高端

8、化升級.8 2、安全氣囊：單車配套量增加，氣囊產品量利齊升可期.9 3、方向盤：規模效應+自制率提升，毛利率有望上行.10 4、特殊座椅安全裝置：出口直銷為主，產品結構不斷豐富.10 三、研發和產能布局完善，搶占國產替代先機.11 1、被動安全系統排頭兵，技術優勢筑牢競爭基礎.11 2、積極進行新產品產能儲備，搶占國產替代先機.14 3、深度合作主流整車廠客戶，客戶結構不斷優化.15 4、經營業績穩步增長，毛利率維持穩定在 30%上下.16 四、盈利預測.17 五、風險提示.19 圖表圖表目錄目錄 圖 1：公司發展歷程.4 圖 2：公司股權結構（截至 2023 年三季度報）.5 圖 3：公司主

9、要業務營收情況（億元）.7 圖 4：公司主要業務營收占比（%）.7 圖 5：各主營業務毛利率對比（%）.7 圖 6：公司國內外業務營收情況（億元）.8 圖 7：公司國內外業務毛利率（%）.8 圖 8：公司安全帶總成營收（億元）及增速（%）.9 圖 9：公司安全帶總成銷量（萬套）及平均單價（元）.9 圖 10：公司安全氣囊營收（億元）及毛利率（%）.9 圖 11：公司安全氣囊產銷量（萬套）及產銷率（%）.9 圖 12：公司方向盤營收（億元）及毛利率（%）.10 xXfXfUbW9XeZpNrRoPpRnNaQcM7NnPnNtRtQeRpOpNjMsQmR9PrRvMNZqMrMvPrMqQ 敬

10、請閱讀末頁的重要說明 3 公司深度報告 圖 13：公司方向盤產銷量（萬套）及產銷率（%）.10 圖 14：公司特殊座椅安全裝置營收（億元）及增速（%）.11 圖 15：公司特殊座椅安全裝置總成單價（元）.11 圖 16：公司研發費用情況（億元、%）.13 圖 17：公司研發人員數量（人）及占比（%）.13 圖 18：公司研發部門設置及研發模式.14 圖 19：公司汽車安全氣囊產能（萬套）.14 圖 20：公司汽車方向盤產能（萬套）.14 圖 21：公司汽車安全氣囊訂單情況（億元、萬套/件）.15 圖 22：公司汽車方向盤訂單情況（萬元、萬套/件）.15 圖 23：公司主要客戶情況.15 圖 2

11、4：公司前五大客戶銷售收入（億元）.16 圖 25：公司前五大客戶銷售占比（%）.16 圖 26：公司營業收入（億元）與增速（%）.17 圖 27：公司歸母凈利潤（億元）與增速（%）.17 圖 28：公司毛利率與凈利率（%）.17 圖 29：公司費用率情況（%）.17 表 1：公司主要產品.5 表 2：公司核心技術一覽.11 表 3：公司主要產品通過供應商情況認證情況.16 表 4：公司分業務盈利預測拆分（百萬元、%）.18 附：財務預測表.20 敬請閱讀末頁的重要說明 4 公司深度報告 一、一、深耕深耕被動安全領域被動安全領域，受益于受益于自主品牌自主品牌銷量增長銷量增長 1、被動安全系統領

12、域龍頭被動安全系統領域龍頭，轉型，轉型模塊集成供應商模塊集成供應商 公司公司深耕汽車被動安全系統領域深耕汽車被動安全系統領域，產品矩陣，產品矩陣不斷豐富不斷豐富。公司目前已形成了以安全帶、安全氣囊、方向盤為一體的汽車被動安全產品矩陣，實現了從單一安全帶總成產品供應商轉型為氣囊、方向盤、安全帶總成為一體的汽車被動安全系統模塊集成供應商。2009 年公司開始與國內主流汽車廠配套，憑借多年積累的綜合競爭優勢，公司在多家國內主流內資整車廠中確立了良好的品牌形象，并獲得多項客戶授予的供應商榮譽。近年來，隨著中國自主品牌整車廠的發展以及中國汽車產業零部件的自主化，公司通過多年不斷的自主研發以及與整車廠長期

13、合作，突破了外資品牌的長期技術壟斷，實現了汽車安全系統產品的自主化生產，與吉利汽車、上汽通用五菱、奇瑞汽車、神龍汽車、北汽福田、合眾汽車、悠跑汽車以及智米等客戶進行項目開發合作。2020 年公司成功在創業板上市。2021 年公司安全氣囊、方向盤等新產品實現批量生產。未來公司將憑借產品成本優勢、先發優勢及整體配套優勢，沿著“自主品牌低端-自主品牌高端-合資品牌-外資品牌”戰略方向，進一步鞏固、擴大和提升公司在汽車被動安全系統行業的知名度及行業地位。圖圖 1：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：公司公告、公司官網、招商證券 公司股權結構集中穩定，實控人直間接合計持有公司公司股權結構集中穩定，實控

14、人直間接合計持有公司 73.673.6%股權。股權。公司實際控制人為胡鏟明、沈燕燕和胡凱納三名自然人，胡鏟明、沈燕燕為夫妻關系，胡凱納是胡鏟明和沈燕燕之子。胡鏟明直接持有公司 46.8%的股權，并與胡凱納通過明凱投資間接持有公司 6.8%的股權，沈燕燕直接持有公司 20.0%的股權。胡鏟明、沈燕燕和胡凱納三人直接和間接合計持有公司 73.6%的股份。明凱投資是公司的員工持股平臺。澳門金融管理局、科威特、香港中央結算公司、中國工商銀行和前海聚諾是公司現有主要流通股股東。敬請閱讀末頁的重要說明 5 公司深度報告 圖圖 2：公司股權結構（截至：公司股權結構（截至 2023 年三季度報）年三季度報）資

15、料來源：公司公告、招商證券 2、安全帶基本盤穩固，方向盤和安全氣囊打開新安全帶基本盤穩固，方向盤和安全氣囊打開新增長增長空間空間 公司公司以安全帶總成產品為主，以安全帶總成產品為主，方向盤和安全氣囊產品構筑方向盤和安全氣囊產品構筑業務業務第二增長極。第二增長極。公司是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一，專業從事汽車安全帶總成、安全氣囊、方向盤等汽車被動安全系統產品及特殊座椅安全裝置的研發、設計、生產、銷售及服務。公司汽車安全帶總成以功能進行區分，具有緊急鎖止、單邊和雙邊預張緊、單邊和雙邊限力、噪音抑制、兒童鎖、防反鎖等多重先進功能，廣泛應用于緊湊型車、中型車、運動型多用途汽車（SUV）、

16、多用途汽車（MPV）、客車、卡車等眾多主流車型。在同屬被動安全系統模塊的安全氣囊、方向盤等產品方面，公司于 2021 年實現相關產品量產，并在現有安全帶總成客戶的基礎上，依托于質量、成本、整體配套優勢實現點向面的突破。公司的特殊座椅安全裝置產品主要以出口直銷為主，主要根據不同座椅的使用場景，按照客戶要求定制化設計和制造安全裝置產品。表表 1：公司主要產品：公司主要產品 產品產品 分類分類 產品名稱產品名稱 產品產品功能功能 圖片示例圖片示例 汽車安全帶總成產品 雙邊預張緊雙極限力式安全帶 雙邊預張緊、雙邊限力、雙極限力、緊急鎖止 預張緊限力鎖止式安全帶 單邊預張緊、單極限力、雙極限力、緊急鎖止

17、 敬請閱讀末頁的重要說明 6 公司深度報告 預張緊限力鎖止式安全帶 單邊預張緊、單極限力、緊急鎖止 緊急鎖止限力式安全帶 單極限力、緊急鎖止 普通緊急鎖止式安全帶 緊急鎖止 汽車安全氣囊產品 駕駛座氣囊（DAB）安裝在方向盤的中間位置，保護駕駛員的頭部和胸部 乘員座氣囊（PAB）安裝在儀表盤上，保護乘員的頭部和胸部 側氣囊（SAB）安裝在座椅外側，減緩側面撞擊造成的傷害 側氣簾（CAB）安裝在汽車 B 柱上，減緩側面撞擊造成的傷害 汽車方向盤產品 方向盤（PU）控制汽車轉向，塑料材質 方向盤（牛皮）控制汽車轉向，牛皮材質 特殊座椅安全裝置 車載輪椅及乘客安全固定裝置 固定在機動車輛車廂內，保證

18、輪椅及其乘客安全的限位系統 專用車座椅安全裝置 防止車輛在側翻時司機墜地受傷-兒童座椅安全裝置 減緩對兒童沖擊力和限制兒童身體移動-資料來源：公司公告、招商證券 安全帶總成產品安全帶總成產品是公司收入最主要的來源是公司收入最主要的來源，近兩年方向盤和安全氣囊產品，近兩年方向盤和安全氣囊產品隨著量隨著量產爬坡產爬坡不斷放量不斷放量。公司主營業務為汽車安全帶總成、安全氣囊、方向盤、特殊座 敬請閱讀末頁的重要說明 7 公司深度報告 椅安全裝置等。1H23 公司安全帶及零部件營收占總營收比重達 78%，安全氣囊營收占比達 9%，方向盤營收占比約 4%。其中安全帶及零部件是公司收入最主要的來源，2020

19、 年、2021 年和 2022 年，公司安全帶及零部件相關收入分別為 4.6 億元、6.4 億元和 7.4 億元，占主營業務收入比重逐年下降，主要是公司產品矩陣不斷豐富，安全氣囊和方向盤新產線陸續建成，產品生產處于爬坡生產階段所致。汽車安全氣囊和汽車方向盤產品是公司新開發業務模塊，于 2021年度實現批量生產，2022 年相關收入同比大幅上升。1H23，公司汽車安全氣囊和方向盤分別實現營收 0.4 億元和 0.2 億元，未來隨著產品逐步放量，公司安全氣囊和方向盤營收有望持續增長。圖圖 3：公司公司主要業務主要業務營收情況（億元）營收情況（億元）圖圖 4：公司公司主要業務主要業務營收占比（營收占

20、比（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 安全帶總成產品毛利率安全帶總成產品毛利率穩定穩定維持維持在在 30%上下上下，未來未來產品放量驅動安全氣囊和方產品放量驅動安全氣囊和方向盤毛利率上升。向盤毛利率上升。汽車安全帶總成產品毛利率較為穩定，不存在較大幅度的波動，基本維持在 30%的水平。特殊座椅安全裝置的毛利率在 2021 年和 2022 年出現持續下降，主要是美元和歐元兌人民幣匯率大幅下跌導致該類產品以人民幣計價的銷售收入減少以及受原材料價格上漲影響產品單位成本持續上漲所致。公司汽車安全氣囊和汽車方向盤于 2021 年開始批量生產交貨，汽車安全氣囊產品 2022

21、年毛利率下降主要是外采的氣囊控制器價格上升導致公司安全氣囊單位成本上漲的同時，低價的安全氣囊銷售量增加導致單位售價下降所致。汽車方向盤產品1H23毛利率下降主要原因是縫皮方向盤生產占比提升以及生產線產能利用率的下降導致單位成本的增長幅度較大。公司汽車安全氣囊和汽車方向盤毛利率相對較低是因為其目前產能利用率相對較低，未來隨著產品不斷放量，安全氣囊和方向盤產品毛利率有望逐步提升。圖圖 5：各主營業務：各主營業務毛利率毛利率對比（對比（%）資料來源：公司公告、招商證券 3.4 3.7 4.6 6.4 7.4 3.6 024681012201820192020202120221H23安全帶及零部件特殊

22、座椅安全裝置安全氣囊方向盤其他業務81%80%87%86%75%78%17%17%11%9%7%4%9%9%5%4%0%20%40%60%80%100%120%201820192020202120221H23安全帶及零部件特殊座椅安全裝置安全氣囊方向盤其他業務0%10%20%30%40%50%60%201820192020202120221H23安全帶及零部件特殊座椅安全裝置安全氣囊方向盤 敬請閱讀末頁的重要說明 8 公司深度報告 公司以國內銷售為主，公司以國內銷售為主，國外銷售占比波動下降。國外銷售占比波動下降。1H23，公司實現國外營收 0.5億元，占總營業收入的比重為 10.6%。近年公

23、司國外收入小幅增長，但占比呈逐年下降趨勢，主要原因是國外安全帶等產品收入增長幅度低于國內安全帶、安全氣囊、方向盤的收入增長幅度。其中 2020 年公司國外銷售占比大幅下滑主要是公司主要出口客戶的需求量下降所致。公司國外銷售毛利率維持高位，1H23 國外銷售毛利率為 43.8%。圖圖 6：公司公司國內外國內外業務業務營收情況（億元）營收情況（億元）圖圖 7：公司公司國內外國內外業務業務毛利率（毛利率（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 二、二、存量存量產品高端產品高端化化升級升級，新產品新產品打開第二增長打開第二增長曲線曲線 1、安全帶安全帶：技術創新筑牢核心競爭力，

24、技術創新筑牢核心競爭力，產品高端化產品高端化升級升級 深耕深耕行業二十余年，行業二十余年，持續持續技術技術創新創新筑牢核心競爭力。筑牢核心競爭力。汽車安全帶總成屬于汽車被動安全系統重要組件之一，由卷收器、帶（鎖）扣、高度調節器、織帶、導向環、預張緊器和鎖緊裝置等組成，可對乘員進行約束，是起到保護乘員作用的必要安全裝置。公司自設立以來一直保持與國內外主流整車廠開展技術和業務合作，并從中積累了豐富的汽車安全帶總成研發和生產經驗，較早地突破了預張緊安全帶技術，并且搭載多種車型在 C-NCAP 測試中取得 5 星安全評價，目前已在國內主流品牌整車廠中確立了良好的品牌形象，2022 年公司安全帶產品國內

25、市占率 12.58%。未來公司以現有安全帶產品為基礎，不斷加大新產品的研制和開發力度，繼續圍繞汽車整車安全性和輕量化的發展主題，引導整車廠使用公司技術領先產品，實現與整車廠同步研發，全面提升產品質量和性能。同時，公司將致力于加大高端機械式預緊安全帶、電子控制安全帶（MSB）等新一代產品的試制研發，縮小與行業龍頭在核心技術領域的差距。安全帶總成量價齊升，安全帶總成量價齊升，產品結構高端化演進產品結構高端化演進。近年來公司汽車安全帶總成產品的收入保持穩定增長態勢，2020 年、2021 年、2022 年分別實現銷售收入 4.6 億元、6.4 億元和 7.4 億元，其中 2021 年收入較 2020

26、 年大幅增長，主要受益于長城汽車供貨上量以及上汽通用五菱等公司新上市車型銷量大幅增長。2022 年汽車安全帶總成業務繼續保持增長，主要是因為公司對奇瑞汽車、吉利汽車、上汽通用五菱等客戶收入持續增長。1H23 公司安全帶總成實現銷售收入 3.6 億元，同比+24.1%。同時，公司重視精進技術，不斷加大新產品的研制和開發力度，安全帶總成產品矩陣不斷豐富，高價值量產品增加，結構優化升級，銷量與銷售均價穩步上升，銷量從 2018 年的 821 萬套上升至 2022 年的 1471 萬套；銷售0%5%10%15%20%25%02468101220162017201820192020202120221H2

27、3國內國外其他國外占比0%10%20%30%40%50%60%2020202120221H23國內國外 敬請閱讀末頁的重要說明 9 公司深度報告 均價從 2018 年的 41.1 元上升至 2022 年的 50.3 元。圖圖 8：公司公司安全帶總成安全帶總成營收（億元）營收（億元）及增速（及增速（%）圖圖 9：公司公司安全帶總成安全帶總成銷量（萬套）及平均單價（元）銷量（萬套）及平均單價（元）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 2、安全氣囊安全氣囊：單車配套量增加，氣囊產品量利齊升可期：單車配套量增加，氣囊產品量利齊升可期 安全氣囊產品重要性突出，安全氣囊產品重要性突出

28、，需求需求朝朝多樣化發展。多樣化發展。安全氣囊主要由指示燈、氣囊、傳感器和充氣系統等部分組成，并根據所在位置的不同分為駕駛座氣囊（DAB）、乘員座氣囊（PAB）、側氣囊（SAB）、側氣簾（CAB）和膝部氣囊（KAB）等類型，用于在汽車遭受一定碰撞力量以后減輕乘員身體所受沖擊力，在保護乘員安全中起到極為重要作用。公司汽車安全氣囊產品于2021年實現批量生產，2022年相關收入同比大幅上升。未來公司將在做好已配套客戶項目產品的基礎上，進一步擴大產品的生產能力，確保產品的質量和穩定性，并且加大新產品的研制和開發力度，豐富安全氣囊產品類型，如四氣囊/多氣囊、側氣囊/膝部氣囊/頭部氣囊等，滿足不同客戶的

29、需求。公司安全氣囊快速公司安全氣囊快速放量，放量，未來有望受益于產品未來有望受益于產品量利量利提升。提升。公司安全氣囊產品 2021年實現量產后迅速放量增長，2022 年實現營業收入 0.9 億元，產銷量均較 21 年實現大幅上漲，產銷率也由 2021 年的 19.8%上升至 2022 年的 88.3%。23 年以來，公司安全氣囊產品陸續擺脫此前的自制率較低、毛利率波動較大、對單一項目依賴過重等局面；未來伴隨著量的增長和規模效應的發揮，公司安全氣囊毛利率有望穩步提升。隨著市場對汽車安全愈發重視及消費升級推動，未來單車安全氣囊個數將會逐步增加，公司有望憑借產能規劃布局優勢及強大的產品研發自制能力

30、受益于安全氣囊量利齊升。圖圖 10：公司公司安全氣囊安全氣囊營收（億元）及營收（億元）及毛利率毛利率（%）圖圖 11：公司公司安全氣囊產安全氣囊產銷量（萬套）及銷量（萬套）及產銷率產銷率（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券-10%0%10%20%30%40%50%0.01.02.03.04.05.06.07.08.0201820192020202120221H23安全帶及零部件同比41.141.743.647.150.3010203040506002004006008001,0001,2001,4001,60020182019202020212022銷售量銷售均價0

31、%5%10%15%20%0.00.20.40.60.81.020221H23營業收入毛利率0%20%40%60%80%100%01020304050607020212022銷售量生產量產銷率 敬請閱讀末頁的重要說明 10 公司深度報告 3、方向盤方向盤：規模效應規模效應+自制率自制率提升，提升，毛利率毛利率有望上行有望上行 智能駕駛驅動汽車方向盤智能化、多功能化發展。智能駕駛驅動汽車方向盤智能化、多功能化發展。汽車方向盤由骨架、發泡、真皮、喇叭、安全氣囊等構成，除控制方向以外，方向盤還具有感知輪胎氣壓、危險預警、音響控制等功能，在車輛行駛中起到十分重要的作用。方向盤除了需要具有一定強度、硬度，

32、并能承受一定扭轉力及彎曲應力外，還需要具有一定的柔韌性，按表面材質可分為塑料、純皮或仿皮質、木皮相配、真皮翻毛以及炭纖維等幾種。未來隨著智能駕駛技術普及，方向盤產品逐漸向智能化和多功能化發展。通過集合馬達震動、輔助預熱等功能，汽車方向盤技術含量和行業進入門檻更高，單車價值有望提升。未來隨著國內自主品牌車企銷量增長，量價齊升將打開方向盤行業未來業績空間。公司公司方向盤逐漸方向盤逐漸放量，放量，后續隨著后續隨著規模效應規模效應和和自制率自制率提升，提升，毛利率毛利率有望向上有望向上。公司方向盤產品 2021 年實現量產后迅速放量增長，2022 年實現營業收入 0.5 億元，產銷量均較去年實現大幅上

33、漲，產銷率也由 2021 年的 31.1%上升至 2022 年的92.0%。今年以來，由于公司方向盤產品仍在起步階段，自制率較低、對單一項目依賴過重，出現毛利率波動較大等局面。未來伴隨著新規劃產能逐步落地和規模效應的發揮，公司方向盤產品陸續擺脫此前的低自制率，毛利率將進一步提升。公司目前銷售的方向盤以售價較低的 PU 方向盤為主，未來隨著縫皮方向盤銷售占比提升，公司方向盤單價也有望進一步上升。圖圖 12：公司公司方向盤方向盤營收（億元）及毛利率（營收（億元）及毛利率（%）圖圖 13：公司公司方向盤產銷量（萬套）及產銷率（方向盤產銷量（萬套）及產銷率（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：

34、公司公告、招商證券 4、特殊座椅安全裝置特殊座椅安全裝置：出口直銷為主，產品結構不斷豐富：出口直銷為主，產品結構不斷豐富 特殊座椅安全裝置總成單價特殊座椅安全裝置總成單價穩步提升，穩步提升，產品結構不斷豐富。產品結構不斷豐富。特殊座椅安全裝置是應用于不同特殊場景的座椅安全裝置，由于特殊座椅應用場景的特殊性，通常對安全裝置有個性化的設計和制造要求，如車載輪椅、兒童座椅、農用機械座椅等，公司特殊座椅安全裝置產品與安全帶總成產品工藝、技術、結構類似。公司的特殊座椅安全裝置產品以出口直銷為主，根據不同座椅的使用場景，按照客戶要求定制化設計和制造安全裝置產品，以此保證座椅及其乘客在車輛行駛過程中的安全。

35、2020 年、2021 年、2022 年公司特殊座椅安全裝置產品的收入分別為 0.6 億元、0.7 億元和 0.7 億元，整體比較穩定，不存在較大波動。其中 2021 年小幅增長主要是海外市場的需求逐步回升所致。近年來，公司特殊座椅安全裝置總成單價保持上升趨勢，從 2018 年的 56.2 元/件上升至 2022 年的 72.3 元/件。未來0%5%10%15%20%0.00.10.20.30.40.50.620221H23營業收入毛利率0%20%40%60%80%100%051015202530354020212022銷售量生產量產銷率 敬請閱讀末頁的重要說明 11 公司深度報告 公司將在現

36、有特殊座椅安全裝置產品的基礎上加大研發投入，進一步拓展特殊座椅安全裝置產品的應用場景，開發適合不同場合、不同人群的產品，不斷優化和豐富產品結構，以滿足不同客戶對不同特殊座椅安全裝置的需求。圖圖 14：公司公司特殊座椅安全裝置特殊座椅安全裝置營收（億元）及增速（營收（億元）及增速（%）圖圖 15：公司公司特殊座椅安全裝置總成特殊座椅安全裝置總成單價（元）單價（元）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 三、三、研發研發和產能布局完善和產能布局完善，搶占搶占國產替代國產替代先機先機 1、被動安全系統排頭兵，被動安全系統排頭兵，技術優勢技術優勢筑牢競爭基礎筑牢競爭基礎 公司公司自

37、研核心技術，自研核心技術，重視技術創新制度重視技術創新制度規范規范。公司是國內領先的汽車被動安全系統一級供應商之一，專業從事汽車安全帶總成及零部件等汽車被動安全系統產品及特殊座椅安全裝置的研發、設計、生產、銷售及服務。通過多年的持續自主研發，公司已擁有一系列關于產品開發及生產的核心技術。與此同時，公司重視技術創新制度的制定，公司技術中心根據國家級企業技術中心的運作要求，結合自身的實際情況制定了科技研發項目立項管理制度技術中心管理制度知識產權獎懲制度開發式創新創業平臺管理制度等一系列管理制度和方法，詳細規定了研發項目管理、新產品試制、知識產權管理、技術保密等方面的內容。表表 2：公司核心技術一覽

38、公司核心技術一覽 序號序號 核心技術核心技術 技術簡介技術簡介 技術先進性技術先進性 技術技術來源來源 1 緊急鎖止安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車座椅的安全帶產品上，為乘員乘駕起到更好的安全保護作用。創新設計卷收器芯軸上的合金軸套，以及織帶上增加第二織帶層，在緊急鎖止的過程中更好地來保護安全帶總成本體 1、在卷收器支架與芯軸之間增加合金套環，避免受力過大時芯軸從卷收器支架中的脫落情況，提高產品的安全性；2、安全帶總成通過第二織帶層、固定殼體支架的作用，降低在緊急鎖止狀態下產品自身質量的損壞 自主研發 2 單邊預緊限力式安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車座椅的安全帶產品上，為乘員乘駕起到更好

39、的安全保護作用。創新設計的單邊預緊限力式，提高安全帶總成的性能 1、采用獨特的單邊限力技術，在乘員收到碰撞時，限力桿會使卷收器上固定受力點降低，并降低人體胸部的壓力值，起到保護乘員的作用；2、同時單邊預緊發生時，裝置會將織帶回收，起到緩沖的作用，保護乘員的安全 自主研發 3 有效限制髖部位移的安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，有效的解決了乘客在使用過程中出現松垮的現象，讓自己的身體有效貼1、有效限制髖部位移的安全帶總成的結構設計；2、汽車安全帶自動回卷結構 自主研發-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0.00.10.20.30.40.50.60

40、.70.80.9201820192020202120221H23特殊座椅安全裝置同比56.2 65.1 63.5 61.6 72.3 0102030405060708020182019202020212022特殊座椅安全裝置總成單價 敬請閱讀末頁的重要說明 12 公司深度報告 序號序號 核心技術核心技術 技術簡介技術簡介 技術先進性技術先進性 技術技術來源來源 緊在座椅上，讓駕駛員和乘客更愿意去使用安全帶，讓駕駛員和乘客的安全得到進一步的保護 4 帶有自動回彈功能可調式高調器總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，有效的解決了前排乘客在使用高度調節器的時候上下調節力不平衡的缺陷，讓乘客更便

41、捷的使用高度調節力，從而提交安全帶的使用率，更好的保護乘員的安全 1、帶有自動回彈功能可調式高調器總成的防錯結構設計；2、汽車高度調節器回彈結構設計 自主研發 5 帶有消音功能的可調試高調器總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，有效的解決了前排乘客在使用過程中調節安全帶高度的問題，更好的保護乘員的安全，以及讓前排乘員及駕駛員帶來更舒適的安全感體驗 1、帶有消音功能的可調試高調器總成的消音結構設計；2、汽車高調器滑動結構 自主研發 6 輪椅用重椅非自鎖型卷收器總成 主要應用在汽車輪椅固定安全系統上。為了更好的固定輪椅，為輪椅提供一套自動調節，自動收緊，給輪椅使用者提供有效的，有保障的安全限

42、位系統 采用重型連板與支架螺栓的對接，提高了產品的承載受力程度 自主研發 7 具有自動切換鎖止功能安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，帶兒童鎖功能的卷收器的技術創新，有效的解決了兒童在使用過程中好動及身體過小造成不能進行正常的鎖止的問題，讓駕駛員更安心的駕車，也使乘客的安全得到進一步的保護 1、兒童鎖解鎖及鎖止結構設計；2、汽車安全帶自動回卷結構 自主研發 8 大角度防反轉可傾斜式安全帶總成 主要應用于商務乘用汽車的安全帶產品上，當座椅靠背前后進行調節時，（調節范圍在 85-125），有效解決了汽車駕駛員和乘客由于安全帶的角度不適應自己身體結構的時候不去系安全帶的現狀，提高了安全

43、帶的使用率，讓駕駛員和乘客的安全得到進一步的保護 1、可調節角度的結構設計；2、汽車安全帶自動收縮結構 自主研發 9 電機式預緊限力式安全帶總成 主要用于智能駕駛和新能源車，以及一些中高端車輛上，主要目的是通過控制器對車輛傳感器上的信號進行計算和邏輯處理，控制電機輔助回收安全帶，從而達到輔助回收，主動提醒，碰撞前收緊等動作，提升佩戴的舒適性以及安全保護性能 1、電機傳動系統；2、離合結構；3、電控系統和邏輯 自主研發 10 下端片大預緊腰部約束裝置總成 主要用于前排安全帶下固定點約束系統；通過火藥點爆，通過拉動鋼絲繩收緊織帶，從而達到約束乘員胯部的目的，有效地防止碰撞過程中乘員下潛的現象，提升

44、乘員保護性 1、氣體密封結構 2、鋼絲導向和保護結構 自主研發 11 高預緊性能限力式安全帶總成 主要用于汽車前后排安全帶，為駕乘者發生意外時起到更好的安全保護作用。創新設計是預緊結構與鎖止結構為同一側，有效解決過沖問題，同時提升限力平穩性，為駕乘者提供更舒適更安全的性能 1、預緊結構：有效約束乘員，防止快速往前撞擊；2、預緊與鎖止切換結構：有效解決過沖峰值過高問題，減少乘員傷害；3：限力平穩性：為駕乘者提供平穩有效的限力值，更加舒適安全的保護乘員 自主研發 12 電動汽車安全氣囊系統 車輛行駛過程中發生碰撞后，氣囊控制器會輸出信號將氣囊點爆展開，從而避免乘員在車輛碰撞后向前傾斜時撞擊氣囊控制

45、器的參數標定，氣囊的結構設計 自主研發 敬請閱讀末頁的重要說明 13 公司深度報告 序號序號 核心技術核心技術 技術簡介技術簡介 技術先進性技術先進性 技術技術來源來源 其他零件而導致損傷 13 絕緣降噪的安全氣囊總成研發 將氣囊殼體進行包塑，對零件真正做到絕緣，避免卡簧塑料破裂后導致的喇叭長鳴，從而減少殼體壓板，降低零件成本 異響改善，成本優化 自主研發 資料來源：公司公告、招商證券 公司公司加大研發投入，加大研發投入，持續提升研發能力。持續提升研發能力。公司加強自主研發，堅持創新驅動，持續提升公司的研發創新能力。2020 年、2021 年和 2022 年，公司研發費用總額分別為 2,642

46、.9 萬元、3,983.3 萬元和 5,606.8 萬元，呈現逐年上升的趨勢，研發費用率也保持穩步上升。與此同時，公司研發人員數量逐年增加，占比亦不斷提升，公司重視落實針對研發人員的激勵措施，制定了 人才績效評價獎勵制度優秀人才引進制度科技人員培訓進修制度等人力資源管理制度，對在技術創新和科技進步工作中做出成績、取得技術成果的部門和個人，根據其經濟效益和項目的難易程度，給予不同程度的表彰和獎勵。圖圖 16：公司公司研發費用情況研發費用情況（億元（億元、%）圖圖 17：公司公司研發人員數量（人）及占比（研發人員數量（人）及占比（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 公司

47、加強自主研發，堅持創新驅動。公司加強自主研發，堅持創新驅動。目前公司在上海和寧波兩地分設了研發中心。內部組織架構按照產品進行分類，包括安全帶、安全氣囊和方向盤三個產品開發部門。研發中心還設置了前瞻技術研究部門、項目管理部門、試驗中心等部門，主要承擔新產品和新技術的研發工作。此外，公司各事業部下屬設置了研發科，主要負責現有產品的設計開發。公司研發模式主要包括三種，第一種模式是以對標市場新發布車型的配置以及下游客戶提出的要求作為研發導向的開發模式；第二種模式是通過和高校合作研發，主要是基礎材料的前沿技術開發；第三種是通過調研國外的德國大眾、美國福特等車企的最新專利、未來技術路線，衍生出相應的開發需

48、求和產品技術。0%1%2%3%4%5%6%01,0002,0003,0004,0005,0006,00020182019202020212022研發費用研發費用率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%02040608010012014020182019202020212022研發人員數量研發人員占比 敬請閱讀末頁的重要說明 14 公司深度報告 圖圖 18：公司研發：公司研發部門設置及研發模式部門設置及研發模式 資料來源：公司公告、招商證券 2、積極進行新產積極進行新產品產能儲備，搶占國產替代先機品產能儲備，搶占國產替代先機 公司公司積極進行積極進行產能儲備產能儲備，通過可轉債項目擴

49、充通過可轉債項目擴充方向盤總成和安全氣囊總成方向盤總成和安全氣囊總成產能。產能。公司在產能擴建和人員擴充方面相比國內行業自主品牌擁有更強的資金實力，作為汽車被動安全國內自主品牌中唯一一家上市公司，公司積極借助資本市場的力量擴大產能布局。2023 年公司發行可轉債用于年產 1,330 萬套汽車安全系統及配套零部件項目（一期工程）建設，項目建成后公司將新增方向盤總成產能 130 萬套和氣囊總成產能 400 萬套，進一步提高公司產品對整車廠生產配套的能力和快速響應能力，并占據更多汽車安全系統產品市場份額，保證公司供貨能力。圖圖 19：公司公司汽車汽車安全氣囊產能（萬套）安全氣囊產能（萬套）圖圖 20

50、：公司公司汽車汽車方向盤產能（萬套）方向盤產能（萬套）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 公司積極布局新業務、拓展新客戶，提升行業的知名度及行業地位。公司積極布局新業務、拓展新客戶，提升行業的知名度及行業地位。公司作為汽車被動安全領域的國產知名汽車零部件供應商，有效利用公司在安全帶產品上的市場資源為安全氣囊和方向盤產品提供支持，助力公司在安全氣囊和方向盤產品方面拓展市場份額。目前公司已與吉利汽車、奇瑞汽車、上汽通用五菱等國產主流整車廠就安全氣囊和方向盤產品的搭載建立了穩定合作關系，通過了眾多優質客戶群體的認證，并已取得大部分客戶的定點合作項目。公司已取得的 SOP 訂單

51、及定點項目意向性訂單充足，公司已 SOP 訂單及預計 2023 年內 SOP 訂單預計給 2023 年 7-12 月帶來安全氣囊訂單金額約 1.7 億元，方向盤訂單金額約 0.6億元。結合長期合作客戶情況預測，截至 2023 年 6 月 25 日，公司已定點意向性合同訂單在生命周期內預計平均每年帶來安全氣囊訂單金額約 5.5 億元，方向盤訂單金額約 2.3 億元。敬請閱讀末頁的重要說明 15 公司深度報告 圖圖 21：公司汽車公司汽車安全氣囊安全氣囊訂單情況訂單情況（億億元、元、萬套萬套/件件）圖圖 22：公司汽車公司汽車方向盤方向盤訂單情況訂單情況（萬元、萬元、萬套萬套/件件）資料來源：公司

52、公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 3、深度合作主流整車廠客戶，深度合作主流整車廠客戶，客戶客戶結構不斷優化結構不斷優化 公司安全系統產品已全面覆蓋主流公司安全系統產品已全面覆蓋主流整車廠整車廠，客戶，客戶結構不斷優化結構不斷優化。針對現有客戶，公司不斷挖掘市場深度，維護鞏固合作關系，擴大公司產品份額。經過二十余年的發展公司已積累一批知名整車廠客戶，包括吉利汽車、長城汽車、上汽通用五菱、奇瑞汽車等，公司將在維持現有安全帶業務規模穩定增長的同時，將公司安全氣囊和方向盤業務推廣到現有客戶群體中，利用先發優勢實現產品由點向面的突破，豐富公司被動安全系統產品矩陣。隨著新能源汽車的快速發展，公

53、司積極研發適配新能源車型的產品，并已得到現有部分客戶的認可，部分客戶的新能源車型已搭載公司的安全氣囊和方向盤產品，如五菱宏光 MINI、奇瑞 QQ 冰淇淋、合眾哪吒 V 車型等。在繼續推進拓展自主品牌客戶的基礎上，公司也將逐步開始向合資及外資品牌拓展，部分安全帶產品已在大眾德國總部完成了認可試驗，并已得到正式認可報告，這也標志著公司由國內主流整車廠向合資、外資整車廠的布局。未來，隨著公司安全氣囊和方向盤產品的性能優化提升，公司安全氣囊產品和方向盤產品預計亦將爭取完成合資及外資品牌的產品認證，進入其供應商名錄?？傮w而言，公司將沿著“自主品牌低端-自主品牌高端-合資品牌-外資品牌”戰略方向不斷優化

54、客戶結構。圖圖 23：公司主要客戶情況：公司主要客戶情況 資料來源：公司公告、招商證券 公司安全公司安全帶總成帶總成客戶客戶合作合作穩中有升，穩中有升，安全氣囊和方向盤客戶安全氣囊和方向盤客戶認證有序推進認證有序推進。公司依靠自身技術、產品和服務等優勢，經過多年的培育和深耕，目前已與吉利汽車、1.7 5.5 0501001502002503003504000123456SOP訂單預計給23年下半年帶來的訂單情況已定點意向性合同訂單生命周期內年均訂單情況金額（億元）-左軸數量（萬套/件）-右軸0.6 2.3 0102030405060708090011223SOP訂單預計給23年下半年帶來的訂單

55、情況已定點意向性合同訂單生命周期內年均訂單情況金額（億元）-左軸數量（萬套/件）-右軸 敬請閱讀末頁的重要說明 16 公司深度報告 上汽通用五菱、奇瑞汽車、神龍汽車、北汽福田、合眾汽車、悠跑汽車以及智米等客戶進行項目開發合作，其中已為第四代帝豪、吉利熊貓 Mini、睿藍 7、五菱星馳、五菱 MINI、五菱繽果、奇瑞 QQ 冰淇淋、奇瑞大圣，奇瑞旅行者、合眾哪吒 V、合眾 AYA 車型配套供貨。此外，公司研發的汽車安全氣囊和汽車方向盤已通過上汽通用五菱、奇瑞汽車、吉利汽車、一汽轎車、合眾汽車、北汽福田、悠跑汽車、神龍汽車、國金汽車和江鈴汽車等客戶認證。在已取得認證客戶中，公司已與大部分客戶開展定

56、點項目合作，其中安全氣囊的合作項目共 42 個，方向盤的合作項目共有 38 個。表表 3：公司主要產品通過供應商情況認證情況：公司主要產品通過供應商情況認證情況 產品類別產品類別 通過認證家數通過認證家數 通過認證的主要客戶通過認證的主要客戶 汽車安全帶 13 上汽通用五菱、奇瑞汽車、吉利汽車、長城汽車、一汽轎車、長安汽車、東風乘用車、宇通客車、北汽福田、AMF、IMMI、VALEDA、合眾汽車 汽車安全氣囊 6 上汽通用五菱、奇瑞汽車、吉利汽車、一汽轎車、合眾汽車、北汽福田 汽車方向盤 6 上汽通用五菱、奇瑞汽車、吉利汽車、一汽轎車、合眾汽車、北汽福田 資料來源：公司公告、招商證券 公司公司

57、深度綁定深度綁定主流整車廠主流整車廠，客戶集中度保持較高水平客戶集中度保持較高水平。近年來，公司前五大客戶結構相對穩定，以整車廠客戶為主，其中上汽通用五菱、奇瑞和吉利為主要的大客戶，公司對其收入持續增長，2022 年公司對上汽通用五菱和奇瑞銷售收入均約 1.8 億元，對吉利的銷售收入約 1.6 億元。2023Q1 中國第一汽車集團有限公司成為公司第五大客戶。公司的客戶集中度一直保持較高水平，公司向前五大客戶銷售金額占營業收入的比重超過 50%，主要是汽車零部件行業準入門檻較高，新整車廠客戶的開發審核認證過程長所致。圖圖 24：公司公司前五大客戶銷售收入前五大客戶銷售收入（億元億元）圖圖 25：

58、公司公司前五大客戶銷售占比前五大客戶銷售占比（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 4、經營業績穩步增長，毛利率維持經營業績穩步增長，毛利率維持穩定在穩定在 30%上下上下 得益于自主品牌市場占有率得益于自主品牌市場占有率提升，公司經營業績穩步增長。提升，公司經營業績穩步增長。公司作為國內自主品牌汽車被動安全系統的上市公司，持續受益于自主品牌市場占有率的提升。公司主要客戶奇瑞汽車、吉利汽車、長城汽車和上汽通用五菱銷量良好，為公司營收提供穩定支撐。公司持續拓展新客戶、新車型，開發新產品實現收入持續增長。2020-2022 年，隨著生產經營規模的擴大，公司營業收入穩步提升

59、，其中 2021年收入上升主要受益于長城汽車上量、上汽通用五菱等公司新上市車型銷量大幅1.3 0.8 0.8 1.2 1.8 0.2 0.3 0.4 0.5 1.8 1.2 1.3 1.6 0123456720182019202020212022上汽通用五菱奇瑞吉利長城宇通遠景汽配INDIANA北汽福田31.0%17.0%14.8%16.0%18.2%4.8%6.4%7.4%6.7%18.2%22.2%17.3%16.2%0%20%40%60%80%100%120%20182019202020212022上汽通用五菱奇瑞吉利長城宇通遠景汽配INDIANA北汽福田其他 敬請閱讀末頁的重要說明 1

60、7 公司深度報告 增長以及外銷客戶需求回暖，2022 年收入上升主要是公司安全帶總成業務保持持續增長以及新產品汽車安全氣囊、汽車方向盤放量增長所致。13Q23 公司實現營業收入 8.2 億元，同比+17.1%。公司凈利潤整體呈增長趨勢，主要是公司積極開拓客戶，深化與整車廠商的合作，推進研發創新和精益化管理，提高核心競爭力，主營業務收入不斷增長的結果。圖圖 26：公司營業收入（億元）與增速（公司營業收入（億元）與增速（%）圖圖 27：公司歸母凈利潤（億元）與增速（公司歸母凈利潤（億元）與增速（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 核心部件自制提供強勁支撐，毛利率維持高位

61、運行。核心部件自制提供強勁支撐，毛利率維持高位運行。（1）毛利率與凈利率情況）毛利率與凈利率情況：2020 年，2021 年，2022 年，公司綜合毛利率分別為 34.4%、33.1%、28.4%，整體呈下降趨勢，主要是公司汽車安全氣囊和汽車方向盤于 2021 年開始批量生產交貨，產能利用率相對較低，導致產品毛利率較低所致。13Q23 隨著營收規模的增長、規模效應的發揮，以及核心部件自制后工藝工序逐漸趨于穩定，公司毛利率及凈利率較同期有明顯增長。（2）期間費用率情況：）期間費用率情況：2021 年公司管理費用率大幅上升主要是隨著公司生產經營規模的擴大，職工薪酬、折舊與攤銷、檢測認證費等支出相應

62、增加所致；近年來，公司研發費用金額逐年增加，研發費用率逐年上升，主要是公司重視科技創新，持續加大研發投入所致；2019 年以來公司銷售費用率呈下降趨勢，主要是銷售費用增幅較營業收入增幅小所致；公司財務費用占營業收入的比例較小，財務費用率整體保持平穩。圖圖 28：公司毛利率與凈利率（公司毛利率與凈利率（%）圖圖 29：公司費用率情況（公司費用率情況（%）資料來源：公司公告、招商證券 資料來源：公司公告、招商證券 四、四、盈利預盈利預測測 安全帶總成及零部件：安全帶總成及零部件：安全帶總成及零部件是公司收入的最主要來源。隨著國內自主品牌汽車，特別是新能源自主品牌的快速發展，公司安全帶總成高價值量產

63、-10%0%10%20%30%40%50%0.02.04.06.08.010.012.02018201920202021202213Q23營業收入同比0%10%20%30%40%50%60%0.00.20.40.60.81.01.21.42018201920202021202213Q23歸母凈利潤同比0%5%10%15%20%25%30%35%40%20172018201920202021202213Q23毛利率凈利率0%2%4%6%8%20172018201920202021202213Q23銷售費用率管理費用率研發費用率財務費用率 敬請閱讀末頁的重要說明 18 公司深度報告 品增加，結構優

64、化升級，營收持續高速增長，我們預計公司安全帶總成及零部件23-25 年營收增速分別為 25.0%、28.0%、30.0%；在盈利能力方面，公司安全帶總成產品量價齊升，具備較強的市場地位，可以保持穩定盈利水平，預計 23-25年毛利率分別為 31.5%、31.8%、32.0%。特殊座椅安全裝置：特殊座椅安全裝置：特殊座椅安全裝置是公司主要的出口業務，近年來，公司特殊座椅安全裝置總成產品收入保持穩定，單價呈現上升趨勢，產品矩陣不斷完善。我們預計公司特殊座椅安全裝置 23-25 年營收增速保持在 5.0%的水平；在盈利能力方面，保持 38.6%的毛利率水平。安全氣囊：安全氣囊：隨著市場對汽車安全重視

65、度提升以及消費升級的推動，未來汽車單車安全氣囊數量提升。公司圍繞現有安全帶的客戶拓展，安全氣囊產品快速放量，未來有望受益于產品量利提升，營收持續高速增長，我們預計公司安全氣囊23-25年營收增速分別為 75.0%、105.0%、60.0%，盈利能力逐步提升，預計 23-25年毛利率分別達到 20.0%、23.0%、25.0%。方向盤：方向盤：智能駕駛驅動汽車方向盤智能化、多功能化發展，方向盤功能性提升帶動單車價值量提升，公司圍繞現有客戶拓展，方向盤產品逐漸放量，營收有望快速增長，我們預計公司方向盤 23-25 年營收增速分別為 60.0%、80.0%、40.0%；未來伴隨著新規劃產能逐步落地和

66、規模效應的發揮，公司方向盤自制率提升，盈利能力逐步提升，我們預計 23-25 年毛利率分別為 15.0%、18.0%、22.0%。其他業務其他業務：公司其他業務以廢料銷售為主，我們預計其他業務 23-25 年營收增速分別為-33.3%、20.8%、3.3%，毛利率分別為 66.8%、88.4%、88.8%。表表 4：公司分業務盈利預測拆分（百萬元、公司分業務盈利預測拆分（百萬元、%）指標指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 安全帶安全帶總成及零部件總成及零部件 收入 644.0 739.6 924.5 1,183.3 1,538.3 YoY 38.7%14.8%25

67、.0%28.0%30.0%成本 449.4 522.8 633.3 807.0 1,046.1 毛利率 30.2%29.3%31.5%31.8%32.0%特殊座椅安全裝置特殊座椅安全裝置 收入 69.5 66.8 70.1 73.6 77.3 YoY 22.2%-4.0%5.0%5.0%5.0%成本 42.6 43.8 43.0 45.2 47.4 毛利率 38.8%34.3%38.6%38.6%38.6%安全氣囊安全氣囊 收入 2.5 92.8 162.3 332.8 532.5 YoY 3601.5%75.0%105.0%60.0%成本 1.9 75.9 129.9 256.2 399.3

68、 毛利率 24.8%18.2%20.0%23.0%25.0%方向盤方向盤 收入 2.2 54.5 87.1 156.8 219.6 YoY 2375.4%60.0%80.0%40.0%成本 1.9 45.0 74.1 128.6 171.3 毛利率 15.8%17.3%15.0%18.0%22.0%其他業務其他業務 收入 26.9 38.3 25.6 30.9 31.9 YoY 80.5%42.7%-33.3%20.8%3.3%成本 2.8 22.8 8.5 3.6 3.6 毛利率 89.6%40.4%66.8%88.4%88.8%敬請閱讀末頁的重要說明 19 公司深度報告 指標指標 2021

69、A 2022A 2023E 2024E 2025E 合計合計 收入 745.1 991.9 1,269.6 1,777.4 2,399.5 YoY 39.0%33.1%28.0%40.0%35.0%成本 498.5 710.3 888.7 1,240.6 1,667.7 毛利率 33.1%28.4%30.0%30.2%30.5%資料來源：公司公告、招商證券 如上文盈利預測，公司安全帶總成及零部件保持較大幅度增長，安全氣囊和方向盤產品快速放量，特殊座椅安全裝置穩中有進，預計 23-25 年公司實現營業收入 12.7、17.8、24.0 億元，分別同比增長 28.0%、40.0%和 35.0%。同

70、時，我們假設 23-25 年公司銷售、管理、研發費用率保持穩定，銷售費用率保持在 2.8%，管理費用率保持在 5.5%，研發費用率保持在 5.7%。盈利方面，預計 23-25 年公司實現歸母凈利潤 1.9、2.7、3.8 億元，分別同比增長 62.3%、42.2%和 37.8%，首次覆蓋給予“增持”投資評級。五、五、風險提示風險提示 行業與市場風險。行業與市場風險。公司屬于汽車行業上游的零部件行業，汽車行業受宏觀經濟和國家產業政策的影響較大，若未來全球經濟和國內宏觀經濟形勢惡化或者國家產業政策發生不利變化，則可能導致對公司生產經營和盈利能力造成不利影響。技術風險。技術風險。汽車零部件行業技術升

71、級較快，對相關核心技術人才的依賴越來越高。如果相關核心技術人員流失，將使公司面臨兩方面的風險：一是本公司相關技術或產品的研發進程會受到較大影響；二是相關技術可能面臨泄密風險。原材料價格波動風險。原材料價格波動風險。公司的主要原材料為鋼材、塑料、織帶、金屬鑄件、回位彈簧及氣體發生器。如果主要原材料價格未來持續大幅上漲，而公司產品售價調整不及時，將對公司業績產生不利影響。規模擴張導致的管理風險。規模擴張導致的管理風險。公司生產銷售規模不斷擴大，伴隨著未來募投項目新增產能的釋放，將延伸公司的管理維度和跨度。若公司無法在生產管理、質量控制、人力資源以及客戶服務等方面及時跟進相應的管理措施，可能增加公司

72、的管理成本和經營風險，對公司未來的業績帶來一定的不利影響?？蛻艏卸容^高的風險?？蛻艏卸容^高的風險。公司主要客戶營收占比較高，盡管公司與主要客戶建立了長期、穩定的戰略合作關系，且在積極開拓其他品牌廠商客戶，但如果主要客戶流失或客戶經營狀況發生不利變動，將對公司的主營業務造成不利影響。敬請閱讀末頁的重要說明 20 公司深度報告 附：財務預測表附：財務預測表 資產負債表資產負債表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 671 880 1055 1493 1987 現金 105 108 107 168 202 交易性投資 62 1 1 1 1 應收

73、票據 0 0 0 0 0 應收款項 278 411 502 702 948 其它應收款 2 5 7 9 13 存貨 148 238 288 402 540 其他 77 118 151 211 284 非流動資產非流動資產 415 666 856 1029 1187 長期股權投資 0 0 0 0 0 固定資產 212 431 632 815 982 無形資產商譽 68 75 68 61 55 其他 135 160 156 153 151 資產總計資產總計 1086 1546 1911 2522 3174 流動負債流動負債 297 537 732 1128 1487 短期借款 102 210 32

74、9 577 755 應付賬款 160 299 374 522 702 預收賬款 1 1 2 3 3 其他 33 27 27 27 27 長期負債長期負債 17 136 136 136 136 長期借款 0 102 102 102 102 其他 17 33 33 33 33 負債合計負債合計 314 673 867 1264 1623 股本 150 225 226 226 226 資本公積金 339 277 277 277 277 留存收益 283 371 540 755 1049 少數股東權益 0 0 0 0 0 歸 屬 于 母 公 司 所 有 者 權 益 772 873 1043 1258

75、1552 負債及權益合計負債及權益合計 1086 1546 1911 2522 3174 現金流量表現金流量表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流經營活動現金流 105 61 153 121 188 凈利潤 111 118 192 272 375 折舊攤銷 28 39 52 70 86 財務費用 3 6 2 2 2 投資收益(4)(0)(1)(1)(1)營運資金變動(39)(117)(106)(242)(297)其它 5 15 14 21 23 投資活動現金流投資活動現金流(177)(224)(249)(249)(249)資本支出(212)(2

76、87)(250)(250)(250)其他投資 35 63 1 1 1 籌資活動現金流籌資活動現金流 44 115 95 188 94 借款變動 94 135 119 247 178 普通股增加 50 75 1 0 0 資本公積增加(50)(62)0 0 0 股利分配(50)(30)(23)(57)(82)其他(0)(3)(2)(2)(2)現金凈增加額現金凈增加額(28)(48)(1)61 34 利潤表利潤表 單位：百萬元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 營業總收入營業總收入 745 992 1270 1777 2400 營業成本 498 710 889 1241 166

77、8 營業稅金及附加 3 4 5 7 10 營業費用 25 28 36 50 68 管理費用 52 60 70 98 132 研發費用 40 56 72 100 136 財務費用 1 2 2 2 2 資產減值損失(5)(11)0 0 0 公 允 價 值 變 動 收 益 0(0)(0)(0)(0)其他收益 5 4 4 4 4 投資收益 1(2)(2)(2)(2)營業利潤營業利潤 126 122 197 280 386 營業外收入 0 0 0 0 0 營業外支出 2 1 1 1 1 利潤總額利潤總額 124 121 197 279 385 所得稅 13 3 5 7 10 少數股東損益 0 0 0 0

78、 0 歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤歸 屬 于 母 公 司 凈 利 潤 111 118 192 272 375 主要財務比率主要財務比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 年成長率年成長率 營業總收入 39%33%28%40%35%營業利潤 23%-4%62%42%38%歸母凈利潤 24%6%62%42%38%獲利能力獲利能力 毛利率 33.1%28.4%30.0%30.2%30.5%凈利率 14.9%11.9%15.1%15.3%15.6%ROE 15.0%14.3%20.0%23.7%26.7%ROIC 14.4%11.7%14.6%16.1%17.4%償債能力償

79、債能力 資產負債率 28.9%43.5%45.4%50.1%51.1%凈負債比率 9.5%20.2%22.6%26.9%27.0%流動比率 2.3 1.6 1.4 1.3 1.3 速動比率 1.8 1.2 1.0 1.0 1.0 營運能力營運能力 總資產周轉率 0.8 0.8 0.7 0.8 0.8 存貨周轉率 4.1 3.7 3.4 3.6 3.5 應收賬款周轉率 2.9 2.9 2.8 3.0 2.9 應付賬款周轉率 3.5 3.1 2.6 2.8 2.7 每股資料每股資料(元元)EPS 0.49 0.52 0.85 1.21 1.66 每股經營凈現金 0.46 0.27 0.68 0.5

80、4 0.83 每股凈資產 3.42 3.87 4.62 5.58 6.88 每股股利 0.13 0.10 0.25 0.36 0.50 估值比率估值比率 PE 55.5 52.3 32.3 22.7 16.5 PB 8.0 7.1 5.9 4.9 4.0 EV/EBITDA 46.4 44.8 27.6 19.7 14.7 資料來源：公司數據、招商證券 敬請閱讀末頁的重要說明 21 公司深度報告 分析師分析師承諾承諾 負責本研究報告的每一位證券分析師，在此申明，本報告清晰、準確地反映了分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接

81、相關。評級評級說明說明 報告中所涉及的投資評級采用相對評級體系，基于報告發布日后 6-12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期當地市場基準指數的市場表現預期。其中，A 股市場以滬深 300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。具體標準如下：股票股票評級評級 強烈推薦：預期公司股價漲幅超越基準指數 20%以上 增持：預期公司股價漲幅超越基準指數 5-20%之間 中性：預期公司股價變動幅度相對基準指數介于 5%之間 減持：預期公司股價表現弱于基準指數 5%以上 行業評級行業評級 推薦：行業基本面向好，預期行業指數超越基準指數 中性：行業基本面穩定，預期行業指

82、數跟隨基準指數 回避：行業基本面轉弱，預期行業指數弱于基準指數 重要重要聲明聲明 本報告由招商證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）編制。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告基于合法取得的信息，但本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。本報告所包含的分析基于各種假設，不同假設可能導致分析結果出現重大不同。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述證券買賣的出價，在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。除法律或規則規定必須承擔的責任外，本公司及其雇員不對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失負任何責任。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務?？蛻魬斂紤]到本公司可能存在可能影響本報告客觀性的利益沖突。本報告版權歸本公司所有。本公司保留所有權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載，否則，本公司將保留隨時追究其法律責任的權利。