【研報】鎳行業全景圖：中國鎳資源較緊缺新能源汽車是未來增長動力-20200806[36頁].pdf

1、平安證券股份有限公司平安證券股份有限公司 平安證券研究所平安證券研究所 20202020年年8 8月月6 6日日 證券研究報告證券研究報告 證券分析師證券分析師 陳建文陳建文投資咨詢資格編號：投資咨詢資格編號：S1060511020001S1060511020001 聯系電話：聯系電話：07550755- -2262547622625476 電子郵件：電子郵件：CHENJAINWEN002PINGAN.COM.CNCHENJAINWEN002PINGAN.COM.CN 鎳行業全景圖鎳行業全景圖 中國鎳資源較緊缺，新能源汽車是未來增長動力中國鎳資源較緊缺，新能源汽車是未來增長動力 2 導讀： 全

2、球鎳資源較豐富全球鎳資源較豐富，區域分布集中：區域分布集中：鎳在地殼中含量為0.018%，資源較為豐富，根據USGS數據，2019 年全球鎳的儲量為8900萬噸，按目前消費量，可開采年限約為37年；且鎳資源區域分布集中，印度尼西 亞、澳大利亞、巴西三國約占全球鎳儲量的60%。全球鎳礦生產區域集中度也較高，印度尼西亞、菲律 賓和俄羅斯三者約占全球鎳礦產量的56%。分類別看，隨著硫化鎳礦的開發和貧化，紅土鎳礦成為全球 鎳資源主體，分別約占全球鎳資源和鎳礦產量的60%和70%。 中國鎳資源緊缺中國鎳資源緊缺，受禁礦事件影響受禁礦事件影響，預計部分鎳鐵產能向印尼轉移：預計部分鎳鐵產能向印尼轉移：201

3、8年中國鎳儲量和資源量僅分別 約為全球的3%和9%，屬于資源較欠缺的國家。中國鎳資源區域分布也較集中，位居第一的甘肅省的占有 率高達62%，且90%鎳礦為硫化鎳礦。同時，中國是全球鎳冶煉大國，約占全球鎳冶煉產品產量的35%， 冶煉所需的鎳礦90%依賴進口，且大部分來自印度尼西亞和菲律賓。2020年起印尼禁止鎳礦石出口，對 中國鎳產業影響不可忽視，因包括中資企業在內資本加大了對印尼鎳冶煉設施投資，預計和不銹鋼相關 的鎳鐵產業部分從中國向印尼轉移。 鎳需求：不銹鋼是主要下游鎳需求：不銹鋼是主要下游，未來增長來自新能源汽車領域：未來增長來自新能源汽車領域：分領域看，鎳下游包括不銹鋼、電池、合 金等，

4、且不銹鋼是主導下游，分別占全球及中國鎳需求的68%和80%。預計2020年受疫情影響，不銹鋼 需求有所下降，中長期全球不銹鋼有望維持1%3%增長，不銹鋼對鎳需求相對穩定。我們預計盡管電池 尤其是動力電池目前在鎳的消費占比較低，但受益動力電池高鎳化以及新能源汽車較快發展， 20192025年全球及中國鎳需求將以4.0%和4.3%復合增速增長，其中中國動力電池鎳消費占比將從2019 年的2.0%提高到2025年的11.2%，而全球動力電池消費占比有望從2019年的2.3%提高到2025年的12.8%。 鎳價格：短期震蕩鎳價格：短期震蕩，中長期看漲：中長期看漲：短期盡管鎳的需求有所回暖，但總體仍顯低

5、迷，對價格有一定壓制， 但鎳庫存不高，且寬松貨幣政策下，流動性充裕，鎳價格預計維持震蕩。中長期看，在新能源汽車推動 下，鎳需求持續增長，資源價值將得以體現，鎳價格有望逐步上漲。 投資建議：投資建議：我們認為中國鎳資源較缺少，率先在海外尤其是印度尼西亞布局的企業資源以及成本優勢將 更為突出，有望受益新能源汽車帶來行業發展機遇，建議關注華友鈷業。 風險提示：風險提示：需求低迷的風險、供給受沖擊的風險、鎳被替代的風險、新能源汽車發展不及預期的風險。 oPtMqQtMrOsQxPpQtPtMpM9PdN7NsQoOsQoOfQrRwOiNqQxObRqRpQvPqNqQxNtOqR 紅土鎳礦 硫化鎳礦

6、 鎳鐵&鎳生鐵 鎳行業上下游 機械設備 金屬制品 交通運輸 建筑 電子 其他 上上 游游中游中游下游下游終端終端 鎳 板 鎳 豆 鎳鹽 （硫酸鎳、氯 化鎳、氧化亞 鎳等） 不銹鋼 合金 合金鋼&鍛件 電池 其他 （冶煉）（直接下游）（終端應用） Contents 02 鎳資源：分布集中，中國較緊缺 01 鎳的概況 03 鎳需求：未來增長受新能源汽車驅動 04 鎳價格：短期震蕩，中長期看漲 05 行業發展趨勢及主要公司 06 投資建議及風險提示 5 1.1 鎳是具有優異物理化學性能銀白色金屬鎳是具有優異物理化學性能銀白色金屬 鎳的原子系數28，化學符號Ni,是一種有光澤的銀白色金屬。在古代的中國

7、、埃及和巴比倫已開始使用含鎳礦物，但鎳金屬 直到1751年才被瑞典人Alex Fredrik Cronsted 提取。 鎳具有突出的物理和化學性能，熔點高達1453，有較好的導熱和導電性；且化學性質穩定，抗腐蝕性和氧化性能良好， 在高溫下保持較高的強度；此外，鎳還具有能被磁化，可塑性強特點。 數據來源：國際鎳業協會，平安證券研究所 一、鎳的概況 鎳的性能鎳的性能 6 1.2 鎳的分類以及用途鎳的分類以及用途 鎳及制品分類主要有兩種，按照形態分為鎳板、鎳球、鎳合金、鎳鹽等；按照鎳含量高低，又可分為一級鎳和二級鎳，其 中一級鎳產品鎳的含量在99.8%以上，包括電鎳、鎳球等，而二級鎳鎳含量通常在98

8、%以下，包括了鎳含量較低的鎳鐵、鎳 生鐵等。 目前鎳被廣泛應用在鋼鐵、鎳基合金、電鍍、電池等領域，其中不銹鋼是第一大領域，約占全球鎳消費的70%。 數據來源：VALE,平安證券研究所 一、鎳的概況 鎳產品分類鎳產品分類 分類標準分類標準 產品種類產品種類 鎳含量 鎳生鐵：1.5%15%；鎳鐵：1540%；精煉鎳：低于99.8%；LME上市標準鎳：99.8%； 高純鎳：大于99.9%；鎳中間品：鎳含量不等 形狀鎳粉、鎳球、鎳板、鎳塊、鎳條 尺寸微米級鎳到大尺寸鎳極板 7 1.3 鎳冶煉工藝鎳冶煉工藝 鎳的冶煉工藝包括了火法和濕法，且和原材料有較大的關系。硫化鎳礦通常采用火法冶煉工藝，生產產品以精

9、煉鎳為代表； 而紅土鎳礦（氧化鎳礦）生產工藝有火法和濕法，其中火法用于生產不銹鋼使用的鎳鐵合金，是目前紅土鎳礦的主流工藝， 而濕法工藝產品包括鎳中間品、精煉鎳等，是發展較快的工藝路線。 鎳冶煉的主要工藝路線圖鎳冶煉的主要工藝路線圖 數據來源：CNKI，平安證券研究所 一、鎳的概況 紅土鎳礦 硫化鎳礦低冰鎳 鼓風爐熔煉 高冰鎳 轉爐熔煉 粗鎳 電爐還原 精鎳 電解 焙燒砂 破碎干燥 制漿 預還原焙燒 礦熱爐熔煉 粗鎳鐵母液鎳鐵合金 AOD爐精煉 破碎磨細 浸出液 還原中和 鎳硫化物 加壓酸浸 硫化沉淀 精鎳 精煉 火法路線： 濕法路線： 8 1.4 中國鎳的產業政策：資源和鎳新材料是關注重點中國

10、鎳的產業政策：資源和鎳新材料是關注重點 工信部2016年10月發布的有色金屬工業發展規劃（2016-2020年）對我國鎳的規劃和產業政策做了較為詳細的介紹，其中，鎳 資源以及鎳新材料是重點。鎳資源方面，著重提高資源保障能力，加快國內資源勘探、開發，推進海外資源開發投資合作。鎳新材 料方面，重點發展高鎳正極材料、鎳基高溫耐腐蝕合金、羰基鎳，羰基鎳鐵粉等新材料。 鎳產業政策的主要內容鎳產業政策的主要內容 數據來源：政府文件，平安證券研究所 一、鎳的概述 項目項目 政策內容政策內容 資源 推進鎳重點成礦區帶礦產遠景調查與找礦預測，加快勘探開發。統籌利用國內外兩種資源，支持有 實力的企業集團或聯合體有

11、序開展境內外資源勘探、開發和合作，構建多元化的礦產資源供應體系。 鼓勵企業通過綠地投資、并購投資、股權投資等方式，與相關國家和地區開展互利共贏的產業開發 投資合作，穩步推進境外鎳礦產資源生產基地建設 冶煉及加工 鼓勵發展低成本紅土鎳礦冶煉技術；充分利用“互聯網+”，鼓勵鎳加工企業建立高效協同的研發 設計平臺，通過電子商務、大數據、云平臺等，響應下游用戶個性化定制、加工配送、產品租賃、 維修服務等需求 鎳新材料 圍繞儲能與新能源汽車等領域需求，重點發展高比容量及長循環壽命鋰離子電池用層狀高鎳正極材 料；大力發展鎳基高溫耐蝕合金、羰基鎳、羰基鎳鐵粉滿足國內需求 環保 推進重金屬污染區域聯防聯控，以

12、國家重點防控區及鉛鋅、銅、鎳、二次有色金屬資源冶煉等企業 為核心，以鉛、砷、鎘、汞和鉻等類重金屬污染物綜合防治為重點，嚴格執行國家約束性減排指 標 Contents 02 鎳資源：分布集中，中國較緊缺 01 鎳的概況 03 鎳需求：未來增長受新能源汽車驅動 04 鎳價格：短期震蕩，中長期看漲 05 行業發展趨勢及主要公司 06 投資建議及風險提示 10 2.1 全球鎳資源：較豐富全球鎳資源：較豐富，區域分布集中區域分布集中 鎳的資源較為豐富，在地殼中的含量約為0.018%。根據USGS（美國地質調查局）數據，2019年全球鎳的儲量為8900萬噸，按 目前開采量，可開采年限約37年。全球鎳的儲量

13、區域分布較為集中，前三大國家印度尼西亞、澳大利亞、巴西占比均超10%，合 計約占全球鎳儲量的60%，中國鎳的儲量較少，僅占全球儲量的3%。 從包含范圍更大資源口徑看，陸地上鎳含量不小于1%鎳資源量超過1.3億噸。此外，在海底的鐵錳結核中也存在大量的鎳資源， 目前由于開采難度高，處于未開發狀態。 全球鎳的儲量（萬噸金屬鎳）全球鎳的儲量（萬噸金屬鎳） 數據來源：Wind，USGS，平安證券研究所 二、 鎳資源：區域集中，中國較緊缺 全球鎳儲量區域分布全球鎳儲量區域分布 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 10000 200020022004

14、2006200820102012201420162018 印度尼西亞, 23.6% 澳大利亞, 22.5% 巴西, 12.4% 俄羅斯, 7.8% 古巴, 6.2% 菲律賓, 5.4% 中國, 3.1% 加拿大, 2.9% 美國, 0.1% 其他, 16.1% 11 2.1 全球鎳資源：紅土鎳礦是主體全球鎳資源：紅土鎳礦是主體 根據礦石成分，鎳礦可分為硫化鎳礦和紅土鎳礦，其中硫化鎳礦通常包含鎳、硫、鐵等元素，相比紅土鎳礦，鎳的含量相對較 高，成分組成較為簡單，分離難度較小，分布在加拿大、俄羅斯、澳大利亞、中國、南非等國家；而紅土鎳礦包含鎳、硅、鐵、 鎂、鈷等元素，成為組成較為復雜多變，鎳品位較

15、低，冶煉難度相對較高。由于礦石中含有三價氧化鐵呈紅色，故名紅土鎳礦， 它主要分布在環太平洋的熱帶區域、亞熱帶區域以及赤道線南北30內的熱帶國家。 隨著硫化鎳礦資源的開發以及貧化，目前紅土鎳礦已成為了鎳資源的主體，約占全球陸地鎳資源的60%，在全球鎳礦（鎳金屬 計）產量占比約70%。 硫化鎳礦和紅土鎳礦的對比硫化鎳礦和紅土鎳礦的對比 二、鎳資源：區域集中，中國較緊缺 項目項目 硫化鎳礦硫化鎳礦紅土鎳礦紅土鎳礦 代表性品種 鎳黃鐵礦(Fe,Ni)9S8、 紫硫鎳鐵礦(Ni2FeS4)、 針鎳礦(NiS) 褐鐵礦型（鎳含量 0.8%1.5%）、中間過渡型 （黏土型，1.5%2.0%）和腐 殖土型（硅

16、鎂鎳礦， 1.5%3.0%） 分布 加拿大、俄羅斯、澳大 利亞、中國和南非 環太平洋的熱帶區域、亞熱帶 區域以及赤道線南北30內的熱 帶國家 特點 品位較高，成分相對簡 單，工藝成熟，但資源 較少 資源豐富，易開采，但化學元 素含量差異大、礦物組成和含 鎳物相復雜多變，提取分離難 度較高 工藝火法為主火法和濕法并存 紅土鎳礦占全球鎳資源的比重超過硫化鎳礦紅土鎳礦占全球鎳資源的比重超過硫化鎳礦 紅土鎳礦, 60% 硫化鎳礦, 40% 12 2.1 全球鎳資源：全球鎳資源：鎳礦生產區域集中度較高鎳礦生產區域集中度較高 盡管有一定波動，全球鎳礦生產總體上保持增長的態勢，根據 USGS，2019年全球

17、鎳礦的產量達到270萬噸金屬鎳。全球鎳礦 生產集中度也較高，其中印度尼西亞、菲律賓、俄羅斯三個國家 約占全球鎳礦產量的56%，而中國鎳礦產量僅約占全球的4%。 從企業主體看，全球鎳礦企業市占率較低，僅俄羅斯鎳業和淡水 河谷的份額超過5%。 全球鎳礦產量（萬噸鎳金屬噸）全球鎳礦產量（萬噸鎳金屬噸） 二、鎳資源：區域集中，中國較緊缺 全球鎳礦產量的區域構成（全球鎳礦產量的區域構成（2019年）年） 0 50 100 150 200 250 300 2010201120122013201420152016201720182019 印度尼西亞, 29.8% 菲律賓, 15.7% 俄羅斯, 10.1%

18、新喀里多尼亞, 8.2% 澳大利亞, 6.7% 加拿大, 6.7% 中國, 4.1% 巴西, 2.5% 古巴, 1.9% 美國, 0.5% 其他, 13.8% 全球主要鎳企市占率較低（全球主要鎳企市占率較低（2019年）年） 俄羅斯鎳業, 8.5% 淡水河谷, 7.7% 嘉能可, 4.5% 必和必拓, 3.1% 謝里特, 2.5% 英美資源, 1.6% South32, 1.5% Lundin mining, 0.5% 其他, 70.2% 13 2.2 中國鎳資源：資源較緊缺中國鎳資源：資源較緊缺，硫化鎳礦是主體硫化鎳礦是主體 近年來，中國鎳資源擁有量基本穩定，2018年儲量和資源量分 別為2

19、80萬噸（約占全球的3%）和1188萬噸（約占全球的9%）， 因此，中國屬于鎳資源較為欠缺的國家，全國礦產資源規劃 （20162020年將鎳等24種礦產列入戰略性礦產目錄。 分省份看，中國鎳資源主要集中在甘肅省，其約占全國鎳資源的 62%，新疆和云南位居第二和第三，分別約占全國鎳資源的12% 和9%。此外，中國鎳資源以硫化鎳礦為主（約占全國鎳資源的 90%），而硫化鎳又主要由硫化銅鎳礦構成。 中國鎳儲量和資源量（萬噸鎳金屬）中國鎳儲量和資源量（萬噸鎳金屬） 二、鎳資源：區域集中，中國較緊缺 中國鎳資源分布中國鎳資源分布 中國鎳資源中硫化鎳礦是主體中國鎳資源中硫化鎳礦是主體 0 200 400

20、600 800 1000 1200 1400 201020112012201320142015201620172018 基礎儲量探明儲量 甘肅, 62.0%新疆, 11.6% 云南, 8.9% 吉林, 4.4% 湖北, 3.4% 四川, 3.3%其他, 6.4% 硫化銅鎳礦, 87.5% 其他硫化鎳 礦, 2.9% 紅土鎳礦, 9.6% 14 2.2 中國鎳資源：原料進口依賴度高中國鎳資源：原料進口依賴度高 中國是全球鎳冶煉產品生產大國，2019年鎳冶煉產品產量約86萬 噸（折合鎳金屬量），約占全球鎳冶煉產品產量的35%。但中國 鎳資源不足，冶煉所需的上游原材料依賴進口，根據我們估算， 中國近

21、90%鎳原材料依賴進口。 從原材料來源地看，2019年中國進口鎳礦砂以及精礦的數量高達 5613萬噸，并且大部分來自菲律賓和印度尼西亞，其中前者約占 中國鎳原料進口的53%，后者約占中國鎳原料進口的43%。 中國進口大量的鎳礦砂及精礦（萬噸）中國進口大量的鎳礦砂及精礦（萬噸） 二、鎳資源：區域集中，中國較緊缺 中國鎳礦砂及精礦進口來源中國鎳礦砂及精礦進口來源 中國鎳礦產量（萬噸金屬量）中國鎳礦產量（萬噸金屬量） 菲律賓, 53.4% 印度尼西亞, 42.5% 其他, 4.1% 0 2 4 6 8 10 12 2010201120122013201420152016201720182019 0

22、1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 8000 2010201120122013201420152016201720182019 15 2.2 中國鎳資源：印尼禁鎳礦出口中國鎳資源：印尼禁鎳礦出口，鎳生鐵部分向印尼轉移鎳生鐵部分向印尼轉移 作為全球主要的鎳礦生產國印度尼西亞，2014年曾經禁止鎳礦的出 口，造成20142016年鎳礦產量下降；2017年又放松了鎳礦出口禁 令，允許有條件出口；但2019年8月宣布從2020年1月1日起，再次 禁止鎳礦出口。 對中國而言，由于印尼在進口鎳礦所占比重較大，印尼的禁礦令影 響不可忽視。因對該禁礦令已經有所預期，包括中資企

23、業在內資本 加大了對印尼鎳冶煉設施投資，預計和不銹鋼相關的鎳生鐵產業部 分從中國向印尼轉移。根據上海有色網，2020年印尼鎳生鐵產能和 產量將超過中國，全球范圍內，鎳生鐵供給仍略顯寬松。 印度尼西亞和菲律賓鎳礦產量（萬噸）印度尼西亞和菲律賓鎳礦產量（萬噸） ，上海有色網，平安證券研究所 二、鎳資源：區域集中，中國較緊缺 中國鎳生鐵產能和產量（萬噸）中國鎳生鐵產能和產量（萬噸） 印度尼西亞鎳生鐵產能和產量（萬噸）印度尼西亞鎳生鐵產能和產量（萬噸） 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2010201120122013201420152016201720182019 印度尼西亞

24、菲律賓 0 20 40 60 80 100 120 201520162017201820192020E 產能產量 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 201520162017201820192020E 產能產量 Contents 02 鎳資源：分布集中，中國較緊缺 01 鎳的概況 03 鎳需求：未來增長受新能源汽車驅動 04 鎳價格：短期震蕩，中長期看漲 05 行業發展趨勢及主要公司 06 投資建議及風險提示 17 3.1 鎳需求：穩步增長鎳需求：穩步增長，不銹鋼是主要下游不銹鋼是主要下游 近年來，鎳的需求總體保持增長，2019年全球及中國鎳的消費量分 別為243

25、萬噸和130萬噸，其中中國是全球最大的鎳消費國，約占全 球鎳消費量的54%，另外韓國、日本等不銹鋼生產大國，在全球鎳 消費的比重也較大。 從下游領域看，不銹鋼是鎳的最大下游，在全球及中國鎳的消費占 比分別達到68%和80%；合金及鑄造是全球第二大鎳的下游，消費 占比為18%，但在我國僅4%。目前電池日益受到關注，包括鎳氫、 鎳鎘電池、動力鋰離子電池在內，電池在中國及全球鎳的消費占比 分別為8%和7%。 全球鎳的消費結構（全球鎳的消費結構（2019） 全球及中國鎳的消費量（萬噸）全球及中國鎳的消費量（萬噸） 數據來源：Wind，VALE，SMM，平安證券研究所 備注：下游領域電池包括鎳氫電池、鎳

26、鎘電池和三元正極動力電池 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 中國鎳的消費結構（中國鎳的消費結構（2019） 不銹鋼, 68.0% 合金和鑄 造, 18.0% 電鍍, 7.0% 電池, 7.0% 不銹鋼, 80.0% 電池, 8.0% 電鍍, 5.0% 合金及鑄 造, 4.0% 其他, 3.0% 0 50 100 150 200 250 300 2010201120122013201420152016201720182019 全球中國 18 3.2 不銹鋼領域：全球需求相對平穩不銹鋼領域：全球需求相對平穩 根據中國特鋼協會不銹鋼分會，將在大氣、淡水等弱腐蝕性介質中不生鐵銹的鋼以及將在酸、堿、

27、鹽、海水等苛刻腐蝕性介質中 耐腐蝕的耐酸鋼統稱為不銹鋼。不銹鋼的耐蝕性取決于鋼中所含的合金元素,而鉻是使不銹鋼獲得耐蝕性的基本元素。除鉻外， 常用的合金元素還有鎳、鉬、鈦、鈮、銅、氮等，以滿足各種用途對不銹鋼組織和性能的要求。 通常不銹鋼可分為300系、400系和200系產品，其中300系不銹鋼包含金屬鎳，也是不銹鋼的主導產品，份額約為50%。 不銹鋼主要合金元素以及作用不銹鋼主要合金元素以及作用 數據來源：中國特鋼協會不銹鋼分會，ISSF，智研咨詢，平安證券研究所 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 合金元素合金元素 作用作用 鉻 是主要鐵素體形成元素，鉻與氧結合能生成耐腐蝕的 Cr2O3

28、鈍化膜，是不銹鋼保持耐蝕性的基本元素之 一，鉻含量增加可提高鋼的鈍化膜修復能力，一般不 銹鋼中的鉻含量必須在12%以上 碳 是強奧氏體形成元素，可顯著提高鋼的強度，另外碳 對耐腐蝕性也有不利的影響 鎳 是主要奧氏體形成元素，能減緩鋼的腐蝕現象及在加 熱時晶粒的長大 鉬 是碳化物形成元素，所形成的碳化物極為穩定，能阻 止奧氏體加熱時的晶粒長大，減小鋼的過熱敏感性， 另外鉬元素能使鈍化膜更致密牢固，從而有效提高不 銹鋼的耐Cl-腐蝕性 鈮、鈦 強碳化物形成元素，能提高鋼的耐晶間腐蝕能力。但 碳化鈦對不銹鋼的表面質量有不利影響，因此在表面 要求較高的不銹鋼中一般通過添加鈮來改善性能。 系列系列 主要

29、元素主要元素晶相組織晶相組織代表品種代表品種 300系 鉻、鎳、鐵、 碳 奧氏體304、316 400系鉻、鐵、碳 馬氏體和鐵素 體 430 、410 200系 鉻、錳、鐵、 碳 奧氏體201 不銹鋼種類不銹鋼種類 19 3.2 不銹鋼領域：全球需求相對穩定不銹鋼領域：全球需求相對穩定 全球不銹鋼的下游主要包括金屬制品、機械、建筑、電力、交運等， 和宏觀經濟發展有一定的關系。根據ISSF（國際不銹鋼論壇），全 球不銹鋼產量總體保持穩步增長，2019年達到5222萬噸，同比增長 2.9%。并且中國是全球最大的不銹鋼生產國，2019年約占全球不銹 鋼產量的56%。 根據ISSF預計，2019年全球

30、不銹鋼的消費量4472萬噸，但2020年受 疫情影響，消費或下降，為4124萬噸。從中期看，我們預計隨著不 銹鋼行業成熟度提高，全球不銹鋼消費增速將保持在1%3%左右水 平。 全球不銹鋼產量的區域構成全球不銹鋼產量的區域構成 全球不銹鋼產量（萬噸）全球不銹鋼產量（萬噸） 數據來源：ISSF,平安證券研究所 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 -4.0% -2.0% 0.0% 2.0% 4.0% 6.0% 8.0% 10.0% 12.0% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2010201120122013201420152016201720182019 產量(左軸

31、，萬噸）YOY（右軸，%） 中國, 56.3% 亞洲, 15.1% 歐洲, 13.0% 美國, 5.0% 其它, 10.6% 金屬制品, 37.5% 機械工程, 29.1% 建設, 12.2% 機動車輛及 部件, 8.5% 電力機械, 7.7% 其他交通, 4.9% 全球不銹鋼下游構成全球不銹鋼下游構成 20 3.2 不銹鋼領域：預計未來中國不銹鋼需求放緩不銹鋼領域：預計未來中國不銹鋼需求放緩 中國不銹鋼的下游分布與全球相似，同時也是全球主要的不銹鋼 消費國，近年來，需求增速保持在5%以上，2019年不銹鋼表觀消 費量為2405萬噸，約占全球消費量的46%。中國不銹鋼產量大于 消費量，是不銹鋼

32、的凈出口國，2019年凈出口量255萬噸，約占 中國當年不銹鋼產量的9%。 從人均消費量看，中國不銹鋼人均消費量在16公斤左右，已經接 近發達國家1525公斤水平，我們預計未來中國不銹鋼消費增速 將降低到5%以下。 中國是不銹鋼凈出口國（萬噸）中國是不銹鋼凈出口國（萬噸） 中國不銹鋼的產量和表觀消費量（萬中國不銹鋼的產量和表觀消費量（萬 噸）噸） 數據來源：ISSF, Wind,平安證券研究所 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 中國不銹鋼下游構成中國不銹鋼下游構成 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 201020112012201320142015201

33、6201720182019 產量表觀消費量 金屬制品, 27.8% 建筑, 23.1% 工程機械, 19.4% 電力機械, 11.0% 機動車輛和 部件, 7.2% 其他交通設 施, 11.4% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2010201120122013201420152016201720182019 進口出口 21 3.3 新能源汽車領域：硫酸鎳是需求主要產品形態新能源汽車領域：硫酸鎳是需求主要產品形態 與新能源汽車動力電池相關的鎳產品主要是硫酸鎳，硫酸鎳有無水、六水和七水硫酸鎳，其中工業使用大多為六水硫酸鎳。根 據成分含量不同硫酸鎳又可分為電

34、鍍級（Ni 質量分數 21%，Co 質量分數 0.05%）和電池級硫酸鎳（Ni 質量分數 22%， Co 質量分數0.4%），其中電池級硫酸鎳是生產三元前驅體的主要原材料之一。 在國外，硫酸鎳主要以電解鎳為原材料；而中國硫酸鎳原料來源較為多樣化，包括高冰鎳、鎳中間品、電解鎳和鎳回收料等， 其中鎳中間品占比最高，為56%，金屬鎳約為16%，其他來自鎳回收料。 數據來源：CNKI，平安證券研究所 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 硫酸鎳工藝圖硫酸鎳工藝圖 鎳中間品, 56% 金屬鎳, 16% 其他, 28% 中國硫酸鎳的原料來源構成中國硫酸鎳的原料來源構成 22 3.3 新能源汽車領域驅動力一

35、：動力電池高鎳化新能源汽車領域驅動力一：動力電池高鎳化 目前動力電池主要包括磷酸鐵鋰、三元、錳酸鋰等，其中三元 動力電池盡管安全性相對較差，但能量密度高，是未來動力電 池發展的主要方向之一。近年來，隨著三元動力電池技術進步 和市場認可度提高，三元正極材料在中國正極材料銷量的占比 持續提升，2019年已達到47.6%，成為市場份額最高的正極材 料。與此同時，三元材料隨著鎳含量提高，能量密度提升，因 此，三元材料正極又向高鎳化方向發展。 2014年中國三元正極材料銷量占比不斷提升年中國三元正極材料銷量占比不斷提升 數據來源：GGII，平安證券研究所 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 三元體系主

36、要元素含量（重量含量）三元體系主要元素含量（重量含量） 型號型號 LiLiNiNiMnMnCoCo NMC1117.2%20.3%19.0%20.4% NMC4337.2%24.3%17.1%18.3% NMC5327.2%30.4%17.1%12.2% NMC6227.2%36.3%11.3%12.2% NMC8117.1%48.3%5.6%6.1% NCA7.2%48.9%0.0%9.2% 中國中國2019年各三元正極材料產品市占率情況年各三元正極材料產品市占率情況 5系列, 64.0% 6系列, 16.6% 其他, 19.4% 23 3.3 新能源汽車領域驅動力二：新能源汽車較快增長新能

37、源汽車領域驅動力二：新能源汽車較快增長 2019年由于補貼滑坡，中國新能源汽車銷量有所下滑。2020年4月我國出臺關于完善新能源汽車推廣應用財政補貼政策的通 知，明確新能源汽車補貼政策實施期限將延長至2022年，且2020年電池能量密度等指標不做調整。2019年12月3日，工信部 裝備工業司發布新能源汽車產業發展規劃（2021 2035年）（征求意見稿），提出了到2025年新能源汽車新車銷量占比 達到25%左右。從中長期看，“雙積分制”將代替補貼成為新能源汽車發展新動力，2020年6月22日，工業和信息化部正式發 布修訂版的雙積分制，明確了2021-2023年新能源汽車積分比例要求。在海外（特

38、別是部分歐洲國家）燃油車禁售為新能源汽 車發展奠定基礎，此外未來電池成本持續降低，新能源汽車性價比不斷提升。 盡管2020年上半年受疫情影響，新能源汽車產銷受到一定影響，但并沒有改變中長期增長趨勢，未來增長空間廣闊。 中國及全球新能源汽車的產量（萬輛）中國及全球新能源汽車的產量（萬輛） 數據來源：Wind，GGII,平安證券研究所 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 中國動力電池成本持續下降中國動力電池成本持續下降 0 50 100 150 200 250 20122013201420152016201720182019 全球中國 24 3.3 新能源汽車領域：預計新能源汽車領域：預計201

39、92025年全球及中國鎳需求復合增速約為年全球及中國鎳需求復合增速約為4% 我們認為鎳傳統領域較為成熟，需求較為平穩；而新能源汽車領域隨著新能源汽車的較快增長以及高鎳動力電池占比提升， 需求增長較快。 根據我們測算，20192025年中國及全球新能源汽車領域鎳需求復合增速超30%，并帶動鎳需求增長。其中，中國鎳的需求 將由2019年的130萬噸提高到165萬噸，復合增速4.0%，動力電池在中國鎳消費占比由2019年的2.0%提高到11.2%；全球鎳 的需求將由2019年的243萬噸提高到313萬噸，年復合增速4.3%，動力電池在全球鎳消費占比由2019年的2.3%提高到2025年 的12.8%

40、。 三元動力電池單位電量金屬用量（三元動力電池單位電量金屬用量（kg/(kW h)） 數據來源：CNKI，平安證券研究所 三、鎳需求：未來需求受新能源汽車驅動 型號型號 LiLiNiNiMnMnCoCo NMC1110.150.400.370.40 NMC4330.140.470.350.35 NMC5320.140.590.350.23 NMC6220.130.610.200.19 NMC8110.110.750.090.09 NCA0.100.670.000.13 0 50 100 150 200 250 300 350 20192020E2021E2022E2023E2024E2025E

41、 中國全球 全球及中國鎳需求預測（萬噸）全球及中國鎳需求預測（萬噸） Contents 02 鎳資源：分布集中，中國較緊缺 01 鎳的概況 03 鎳需求：未來增長受新能源汽車驅動 04 鎳價格：短期震蕩，中長期看漲 05 行業發展趨勢及主要公司 06 投資建議及風險提示 26 4.1 需求仍顯低迷需求仍顯低迷，庫存壓力較小庫存壓力較小 我們認為盡管隨著中國疫情以及海外復工復產的推進 預計鎳的需求邊際好轉，2020年鎳總體需求顯低迷。 而庫存方面，目前無論是中國鎳礦的港口庫存還是鎳 的期貨庫存處于歷史平均水平，總體庫存壓力較小。 全球主要經濟體全球主要經濟體PMI 數據來源：Wind，平安證券研

42、究所 四、鎳價格：短期震蕩，中長期看漲 中國港口鎳礦的庫存（萬噸）中國港口鎳礦的庫存（萬噸） 30 35 40 45 50 55 60 65 日本:制造業PMI歐元區:制造業PMI 美國制造業PMI中國制造業PMI 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 庫存:鎳礦:港口合計(10港口) 庫存:鎳礦:港口合計(10港口) 鎳的期貨庫存（噸）鎳的期貨庫存（噸） 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 LME鎳SHFE鎳 27 4.2 價格判斷：價格判斷：預計短期價格偏震蕩預計短期價格偏震蕩，中

43、長期價格看漲中長期價格看漲 總體看，目前需求對鎳的價格有一定壓力，但較好庫存水平以及較寬松的流動性對鎳價格構成支撐，我們認為短期鎳的價格 繼續大幅上行的可能性較小，但回調空間也有限，未來價格或呈震蕩態勢。 中長期看，隨著新能源汽車的發展，鎳的需求持續增長，資源價值將得以體現，鎳價格有望逐步上漲。 上海期貨交易所鎳的價格（元上海期貨交易所鎳的價格（元/噸）噸） 數據來源：Wind，平安證券研究所 四、短期震蕩，中長期看漲 LME鎳的價格（美元鎳的價格（美元/噸）噸） 0 30000 60000 90000 120000 150000 180000 SHFE:鎳結算價(活躍合約) 6000 900

44、0 12000 15000 18000 21000 期貨收盤價(電子盤):LME3個月鎳 Contents 02 鎳資源：分布集中，中國較緊缺 01 鎳的概況 03 鎳需求：未來增長受新能源汽車驅動 04 鎳價格：短期震蕩，中長期看漲 05 行業發展趨勢及主要公司 06 投資建議及風險提示 29 5.1 鎳行業發展趨勢判斷鎳行業發展趨勢判斷 結合鎳產業鏈特點，我們認為未來鎳的行業發展趨勢主要有以下幾點： （1）海外鎳資源投資開發將成為必然趨勢海外鎳資源投資開發將成為必然趨勢 中國鎳資源緊缺，對外依賴程度高，資源保障能力較弱，目前海外資源投資開發力度較小。未來在借鑒紫金礦業、洛陽鉬業等礦 企海外

45、業務運營成功經驗的基礎上，中國鎳企業走出國門，進行海外鎳資源投資開發將大勢所趨。 （2）產業一體化加強產業一體化加強，龍頭企業獲得更大發展機遇龍頭企業獲得更大發展機遇 鎳的產業涉及資源開發、中游冶煉以及下游制品生產，為了適應市場競爭環境，要求從業企業有較強的產業鏈整合能力，形成一 體化的產業布局。此外，隨著環保約束的增強、項目投資額以及客戶要求提升，中小型鎳公司將逐步退出市場，龍頭企業市場份 額有望進一步提升。 （3）高鎳正極材料將成為行業爭奪的熱點高鎳正極材料將成為行業爭奪的熱點 高鎳化是動力電池未來重要發展方向，也是鎳行業增長的主要動力。目前鎳龍頭企業紛紛向下游產業鏈延伸，涉足高鎳三元正極

46、 前驅體的研發、生產和銷售，預計未來鎳企業在三元正極材料的介入廣度和深度將不斷加強。 五、行業發展趨勢及主要公司 30 5.2 國內主要公司國內主要公司 國內鎳的主要企業包括未上市的金川集團以及上市公司中的華友鈷業、格林美和盛屯礦業。 （1）金川集團：國內規模最大的鎳企金川集團：國內規模最大的鎳企，印尼鎳項目開花結果印尼鎳項目開花結果 公司是特大型采、選、冶、化、深加工綜合性國有集團企業，主要生產鎳、銅、鈷、鉑族貴金屬及有色金屬壓延加工產品、化工產 品、有色金屬化學品、有色金屬新材料等。2019年入圍“世界500強”，估計2019年生產有色金屬及深加工產品167.9萬噸，化工 產品439萬噸，

47、實現營業收入2480億元，利稅總額65億元。 國內產銷規模最大的鎳生產企業。公司擁有世界第三大硫化銅鎳礦床，是中國最大、世界領先的鎳鈷生產基地，具備20萬噸鎳的 生產能力。此外，公司還擁有世界第五座、亞洲第一座鎳閃速熔煉爐。 印尼紅土鎳礦開花結果。2016年公司印尼金川WP紅土鎳礦項目在奧比島上開工建設，項目設計鎳礦的年處理量170萬噸，鎳鐵產 能20萬噸。2019年，印尼金川WP公司打通全部生產流程，產出合格鎳鐵產品，正式投產。 （2）華友鈷業：加快印尼鎳產業布局華友鈷業：加快印尼鎳產業布局，高鎳正極前驅體進展顯著高鎳正極前驅體進展顯著 公司主要從事新能源鋰電材料和鈷新材料產品的研發制造業務

48、，擁有從鈷鎳資源開發到鋰電材料制造一體化產業鏈。目前公司完成 了總部在桐鄉、資源保障在境外、制造基地在中國、市場在全球的空間布局，形成了資源、有色、新能源三大業務板塊一體化協同 發展的產業格局。 鎳產業加快海外布局。2018年，公司啟動與青山集團合作的印尼年產6萬噸鎳金屬量氫氧化鎳鈷濕法冶煉項目，為公司向新能源鋰 電材料轉型升級奠定鎳原料供應基礎。到2019年底，該項目完成1400多畝山地平整、水電通訊三通、施工臨建設施等建設，開展 了關鍵設備采購、技術方案論證和主要基礎施工圖設計，具備大規模開工建設條件。2020年5月，公司發布非公開發行預案，擬在 印尼的緯達貝工業園投資建設4.5萬噸鎳金屬

49、高冰鎳項目。 高鎳正極前驅體取得顯著進展。公司已投產和在建三元前驅體產能合計10萬噸/年，其中全資擁有的三元前驅體產能5.5萬噸/年，與 LG化學和POSCO合資建設的三元前驅體產能合計4.5萬噸/年，是國內鋰電三元前驅體產品主要供應商之一。公司高鎳系列新產品 已分別進入LGC、CATL、比亞迪等重要客戶及汽車產業鏈。 五、行業發展趨勢及主要公司 31 （3）格林美：提升鎳保障能力格林美：提升鎳保障能力，三元前驅體行業領先三元前驅體行業領先 公司業務包括廢舊電池與鈷鎳鎢稀有金屬廢棄物循環利用、電子廢棄物循環利用和報廢汽車循環利用三大循環產業群以及鋰電池正 極材料。目前公司擁有十六大循環產業園，年處理廢棄物總量四百萬噸以上，循環再造鈷、鎳、銅、鎢、金、銀、鈀、銠、鍺、稀 土等37種稀缺資源以及超細粉體材料、新能源汽車用動力電池原料和電池材料等多種產品，形成了完整的稀有金屬資源化循環產 業鏈。公司同時也是我國三元正極材料主要參與者，規模位居行業領先。 緩解鎳資源回收不足，進軍印尼鎳產業。2019年1月，公司與青山實業、CATL、IMIP、日本阪和興業共同投資印尼紅土鎳礦項目，