1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 Table_IndNameRptType 農林牧漁農林牧漁 行業專題 產能去化影響逐步顯現，產能恢復明顯偏弱 行業評級：增持行業評級：增持 報告日期：2024-08-19 Table_Chart 行業指數與滬深行業指數與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Author 分析師：王鶯分析師：王鶯 執業證書號：S0010520070003 郵箱： Table_Report 相關報告相關報告 1、生豬養殖行業系列報告六：仔豬價格或呈回落態勢，靜待生豬產能加速去化20240223 2、生豬養殖行業系列報告七：豬企成本震蕩下行，豬價高點值得期待 2

2、0240515 3、生豬養殖行業系列報告八：豬價高點值 得 期 待，產 能 恢 復 或 明 顯 偏 弱20240616 主要觀點：主要觀點：Table_Summary 行業集中度持續提升，養豬業整體水平提升空間大行業集中度持續提升，養豬業整體水平提升空間大 我國生豬養殖行業規?；潭炔粩嗵嵘簭奈覈B豬場（戶）數量變化看，增速最快的是年出欄 5 萬頭以上養豬場數量，2007-2022 年、2018-2022 年的年復合增長率均達到 22%，年出欄 10,000-49,999 頭的養豬場增速次之，年出欄 1-99 頭的養豬場數量自 2008 年以來持續下降；從生豬飼養規模占比變化看，年出欄 1-

3、49 頭生豬飼養規模占比從 2012 年 31.9%降至 2022 年 14.7%，年出欄 500 頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 38.5%上升至 2022 年 65.1%，年出欄 3000 頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 17.5%上升至 2022 年 42.1%，年出欄 1 萬頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 8.1%上升至 2022 年25.7%，年出欄 5 萬頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 1.4%上升至2022 年 12%。我國養豬業務整體水平提升空間很大，與世界先進水平的差距，主要體現在生產效率和成本控制方面。產能去化影響逐步顯現，產能恢復明顯偏弱產

4、能去化影響逐步顯現，產能恢復明顯偏弱 今年今年 3 月以來，生豬價格持續超市場預期，產能去化的影響不斷顯現。月以來，生豬價格持續超市場預期，產能去化的影響不斷顯現。1H2024，全國豬飼料產量同比下降 7.3%，其中，仔豬、母豬、育肥豬飼料產量同比分別降 13.5%、9.4%、5.0%；1H2024 全國生豬定點屠宰企業屠宰量同比下降 0.7%，1-6 月同比增長 29%、-7%、-5%、-10%、-5%、-8%。8 月 16 日，全國生豬均價已漲至 21.1 元/公斤。本輪周期生豬產能本輪周期生豬產能恢復恢復明顯偏慢。明顯偏慢。從官方數據看，2024 年 2 季末能繁母豬存欄量 4038 萬

5、頭，環比 1 季末僅小幅上升 1.2%。從行業數據看，2024 年 2-7 月，涌益咨詢能繁母豬存欄量環比分別上升 0.28%、1.57%、0.96%、0.73%、0.61%、1.79%；2024 年 3-7 月，上海鋼聯能繁母豬存欄量環比分別上升 0.22%、0.94%、0.43%、0.37%、1.11%，2024 年以來，生豬產能恢復明顯弱于 2022 年。我們認為，2024 年生豬產能回升速度偏慢，與虧損期較長、維持數年的高資產負債率、偏好壓欄和二育等多重因素相關，恢復速度需持續跟蹤。豬價仍處上行周期，豬價仍處上行周期，2H24 豬價有望維持高位豬價有望維持高位 本輪周期 2022 年

6、12 月-2024 年 3 月累計去化 9.1%，2024 年 4 月農業部能繁母豬存欄量環比再降 0.1%，整體去化已超過 2021-2022 年，較 2021 年 6 月能繁母豬存欄量更是下降了 12.5%，2024 年豬價步入上行周期。今年上半年，全國新生仔豬數量同比下降 7%，對應下半年育肥豬出欄同比下降約 7%；二季末全國生豬存欄同比下降 4.6%，對應 7-9 月育肥豬出欄同比下降，下半年豬價有望維持高位。從農業部數據看，2024 年 5 月能繁母豬存欄量開始環比上升，從統計局數據看，2024 年二季末能繁母豬存欄量環比 1 季末上升 1.2%。由此推算 10-12 月之后，即對應

7、 2025 年 3-5 月生豬價格將步入下行通道，考慮到季節性因素影響，春節后是豬肉傳統消費淡季，不排除豬價提前至 2025 年 2 月步入下行周期。-28%-20%-12%-4%4%12%8/2311/232/245/24農林牧漁滬深300Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2/20 證券研究報告 生豬出欄均重處近年偏高水平，生豬出欄均重處近年偏高水平，2024 年二育整體偏理性年二育整體偏理性 生豬出欄均重處于近年偏高水平，但相對可控。生豬出欄均重處于近年偏高水平，但相對可控。涌益咨詢（8.9-8.15）全國出欄生豬均重 126.17

8、 公斤，較 2022 年同期低 0.28 公斤，較 2023年同期高 5.81 公斤；中國農業信息網，7 月全國 16 省生豬宰后均重91.43 公斤，處于 2021 年以來同期偏高水平。2024 年 7 月，溫氏生豬出欄均重 121.4 公斤，處于 2020 年以來同期偏高水平；7 月大北農的控股、參股公司育肥豬出欄均重分別為 126.36 公斤、123.7 公斤，均處于 2022 年以來偏高水平。今年以來，二育整體偏理性。今年以來，二育整體偏理性。首先，涌益咨詢數據顯示，2024 年 5 月11 日-5 月 20 日二育出欄占比達到峰值 7.26%，較 2023 年 10 月 11 日-1

9、0 月 20 日峰值的 9.61%仍有差距，2024 年 8 月 1 日-8 月 10 日二育出欄占比僅為 2.32%；其次，2022 年以來，150 公斤以上生豬出欄占比的彈性已顯著弱于生豬出欄均重的彈性，我們認為，生豬養殖行業趨勢性地增加了出欄均重，在經歷了 2021-2022 年行情大起大落后，二育更多轉向短、頻、快的操作模式。再次，生豬期貨價格走勢偏謹慎。需要注意的是，標肥價差的存在會提升壓欄或二育短期積極性。上市豬企整體出欄微增，養殖成本處下降通道上市豬企整體出欄微增，養殖成本處下降通道 2024 年年 1-7 月，月，18 家上市豬企合計出欄家上市豬企合計出欄 8725.2 萬頭，

10、同比增長萬頭，同比增長 2.2%，上市豬企出欄量（萬頭）從高到低依次為，牧原股份 3855、溫氏股份1670、新希望 995、天邦食品 355、大北農 331、唐人神 217、中糧家佳康 190、正邦 182、天康生物 162、華統股份 154、傲農生物 151、神農集團 129、京基智農 121、金新農 69、立華股份 56、羅牛山 44、東瑞股份 42、正虹科技 4.1；出欄量同比增速從高到低依次為，神農集團 70%、立華股份 25%、京基智農 20%、溫氏股份 20%、華統股份15%、金新農 12%、唐人神 10%、牧原股份 7%、天康生物 4%、大北農 3%、東瑞股份 2%、天邦食品-

11、1%、羅牛山-2%、新希望-4%、中糧家佳康-34%、正邦-45%、傲農生物-55%、正虹科技-68%。上市豬企生豬養殖成本處于下行通道。上市豬企生豬養殖成本處于下行通道。2024 年 1 月以來，神農集團、牧原股份、溫氏股份的完全成本處于第一梯隊。估值及投資建議估值及投資建議 一、二線龍頭豬企估值多數處歷史低位。從頭均市值角度看，根據 2024年預測生豬出欄量，溫氏頭均市值 3027 元、牧原 3354 元、巨星農牧3125 元、華統 2406 元、新希望 2867 元、天康生物 1538 元、唐人神1667 元。從豬價高點年化 PE 角度看，按照豬價高點 21 元/公斤估算，溫氏 5.0

12、倍、牧原 4.3 倍、巨星農牧 4.4 倍、華統 4.4 倍、新希望 4.8倍、天康生物 3.9 倍、唐人神 2.9 倍。我們繼續推薦生豬養殖板塊，重點推薦溫氏股份、牧原股份、神農集團、巨星農牧。風險提示風險提示 疫情；豬價維持高位時間低于預期。9WfYbZfVeZeZdXbZ8O8Q7NmOnNmOnRkPnNxPjMnPpP8OpPuNxNtPqMvPtRmNTable_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3/20 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 行業集中度持續提升，養豬業水平提升空間大行業集中度持續提升，養豬業水平提升空間大.5 1.1 中

13、國生豬養殖業集中度快速提升中國生豬養殖業集中度快速提升.5 1.2 2023 年上市豬企市占率超過年上市豬企市占率超過 20%.7 1.3 中國養豬業整體水平提升空間大中國養豬業整體水平提升空間大.8 2 產能去化影響逐步顯現，產能恢復明顯偏弱產能去化影響逐步顯現，產能恢復明顯偏弱.9 2.1 產能去化影響逐步顯現，產能去化影響逐步顯現，3 月以來豬價持續超預期月以來豬價持續超預期.9 2.2 本輪周期生豬產能本輪周期生豬產能恢復恢復明顯偏慢明顯偏慢.9 3 2H24 豬價有望維持高位，二育整體偏理性豬價有望維持高位，二育整體偏理性.11 3.1 2H24 豬價有望維持高位豬價有望維持高位.1

14、1 3.2 2024 年以來二育整體偏理性年以來二育整體偏理性.12 4 上市豬企整體出欄微增，養殖成本處下降通道上市豬企整體出欄微增，養殖成本處下降通道.14 4.1 2024 年年 1-7 月上市豬企出欄同比增長月上市豬企出欄同比增長 2.2%.14 4.2 上市豬企養殖成本處于下行通道上市豬企養殖成本處于下行通道.17 4.3 估值及投資建議估值及投資建議.18 風險提示：風險提示：.19 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4/20 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 我國養豬場（戶）數量變化，個.5 圖表 2 2012-2

15、022 年生豬飼養規模比例變化，%.6 圖表 3 2012-2022 年生豬飼養規模變化，億頭.7 圖表 4 主要上市豬企合計出欄量及市占率走勢圖，萬頭、%.7 圖表 5 2022 年各國平均 PSY 對照圖.8 圖表 6 2022 年各國平均 MSY 對照圖.8 圖表 7 2022 年各國生長育肥飼料轉化率.8 圖表 8 中國生產效率對照圖，頭.8 圖表 9 全國豬料銷量對照圖，萬噸.9 圖表 10 生豬定點屠宰企業屠宰量對照圖，萬頭.9 圖表 11 全國生豬存欄量及同比變化對照圖.9 圖表 12 全國生豬價格走勢圖，元/公斤.9 圖表 13 全國能繁母豬存欄量及環比變化走勢圖-統計局，萬頭

16、、%.10 圖表 14 2024 年 2-7 月涌益咨詢能繁母豬存欄環比變化.10 圖表 15 2022 年 5-10 月涌益咨詢能繁母豬存欄環比變化.10 圖表 16 2024 年 3-7 月上海鋼聯能繁母豬存欄環比變化.11 圖表 17 2022 年 5-12 月上海鋼聯能繁母豬存欄環比變化.11 圖表 18 統計局能繁母豬存欄量累計變化與豬價最高點（最低點）對照表.11 圖表 19 2010-2024 年生豬月度價格對照表，元/公斤.12 圖表 20 2020-2024 年涌益咨詢生豬出欄均重，公斤.13 圖表 21 2020-2024 年 16 省份生豬宰后均重圖，公斤.13 圖表 2

17、2 溫氏股份生豬出欄均重，公斤.13 圖表 23 大北農育肥豬出欄均重，公斤.13 圖表 24 生豬出欄均重 150 公斤以上出欄占比.13 圖表 25 二育出欄占比.13 圖表 26 出欄均重與 150 公斤以上出欄占比對照圖.14 圖表 27 175 公斤肥豬與標豬出欄價差，元/斤.14 圖表 28 主要上市豬企 2024 年月度出欄量列表，萬頭、%.15 圖表 29 主要上市豬企 2024 年累計出欄量列表，萬頭、%.16 圖表 30 主要上市豬企 2024 生豬成本對照表，元/公斤.17 圖表 31 主要上市豬企頭均市值對照表.18 圖表 32 豬價高點年化 PE 敏感性分析.19 T

18、able_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5/20 證券研究報告 1 行業集中度持續提升，養豬業水平提升空間大行業集中度持續提升，養豬業水平提升空間大 1.1 中國生豬養殖業集中度快速提升中國生豬養殖業集中度快速提升 我國生豬養殖行業規?；潭炔粩嗵嵘?。從我國養豬場（戶）數量變化看，增速最快的是年出欄 5 萬頭以上養豬場數量，2007-2022 年、2018-2022 年的年復合增長率均達到 22%；年出欄 10,000-49,999 頭的養豬場增速次之，年出欄 1-99 頭的養豬場數量自 2008 年以來持續下降。圖表圖表 1 我國養豬場（戶）

19、數量變化，個我國養豬場（戶）數量變化，個 年出欄數年出欄數 1 1-4949 頭頭 年出欄數年出欄數 5050-9999 頭頭 年出欄數年出欄數 100100-499499 頭頭 年出欄數年出欄數 500500-999999 頭頭 年出欄數年出欄數10001000-29992999 頭頭 年出欄數年出欄數30003000-49994999 頭頭 年出欄數年出欄數50005000-99999999 頭頭 年出欄數年出欄數1000010000-4999949999頭頭 年出欄數年出欄數 5 5 萬頭以上萬頭以上 20072007 80,104,750 1,577,645 542,014 83,73

20、1 30,053 6,164 2,840 1,803 50 20082008 69,960,452 1,623,484 633,791 108,676 40,010 8,744 4,172 2,432 69 20092009 64,599,143 1,653,865 689,739 129,369 46,429 10,342 5,117 3,083 96 20102010 59,086,923 1,685,279 742,772 145,175 53,876 11,721 5,915 3,558 121 20112011 55,129,498 1,724,703 782,338 157,036

21、 58,180 12,173 6,315 3,937 162 20122012 51,898,933 1,726,108 817,834 167,762 63,509 12,880 6,855 4,364 187 20132013 49,402,542 1,619,877 827,262 175,652 65,369 13,355 7,137 4,567 202 20142014 46,889,657 1,571,123 810,448 175,213 66,466 13,672 7,304 4,526 226 20152015 44,055,927 1,479,624 758,834 174

22、,075 65,171 13,404 7,281 4,388 261 20162016 40,205,599 1,428,631 718,590 167,224 64,436 13,301 7,079 4,261 311 20172017 35,718,766 1,209,265 603,091 133,486 58,487 12,095 6,893 4,134 407 20182018 29,862,082 982,969 527,708 112,628 52,770 10,990 6,228 3,630 443 20192019 21,445,792 733,678 404,688 90,

23、508 44,360 9,849 5,373 3,101 373 20202020 19,489,215 710,439 415,613 92,176 47,346 11,804 6,507 3,729 554 20212021 18,792,785 706,476 423,810 95,304 53,276 14,508 8,072 4,854 849 20222022 17,982,140 692,220 408,871 95,893 54,123 15,669 8,568 5,247 993 YOYYOY 年出欄數年出欄數 1 1-4949 頭頭 年出欄數年出欄數 5050-9999 頭

24、頭 年出欄數年出欄數 100100-499499 頭頭 年出欄數年出欄數 500500-999999 頭頭 年出欄數年出欄數10001000-29992999 頭頭 年出欄數年出欄數30003000-49994999 頭頭 年出欄數年出欄數50005000-99999999 頭頭 年出欄數年出欄數1000010000-4999949999頭頭 年出欄數年出欄數 5 5 萬頭以上萬頭以上 20082008 -13%3%17%30%33%42%47%35%38%20092009 -8%2%9%19%16%18%23%27%39%20102010 -9%2%8%12%16%13%16%15%26%2

25、0112011 -7%2%5%8%8%4%7%11%34%20122012 -6%0%5%7%9%6%9%11%15%20132013 -5%-6%1%5%3%4%4%5%8%20142014 -5%-3%-2%0%2%2%2%-1%12%20152015 -6%-6%-6%-1%-2%-2%0%-3%15%20162016 -9%-3%-5%-4%-1%-1%-3%-3%19%Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6/20 證券研究報告 20172017 -11%-15%-16%-20%-9%-9%-3%-3%31%20182018 -1

26、6%-19%-12%-16%-10%-9%-10%-12%9%20192019 -28%-25%-23%-20%-16%-10%-14%-15%-16%20202020 -9%-3%3%2%7%20%21%20%49%20212021 -4%-1%2%3%13%23%24%30%53%20222022 -4%-2%-4%1%2%8%6%8%17%20072007-20222022 年年復合增長率復合增長率 -9%9%-5%5%-2%2%1%1%4%4%6%6%8%8%7%7%22%22%20182018-20222022 年年復合增長率復合增長率 -12%12%-8%8%-6%6%-4%4%1

27、%1%9%9%8%8%10%10%22%22%資料來源：wind，華安證券研究所 從生豬飼養規模占比變化看，年出欄 1-49 頭生豬飼養規模占比從 2012 年 31.9%降至 2022 年 14.7%，年出欄 500 頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 38.5%上升至 2022年 65.1%，年出欄 3000 頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 17.5%上升至 2022 年42.1%，年出欄 1 萬頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 8.1%上升至 2022 年 25.7%，年出欄 5 萬頭以上生豬飼養規模占比從 2012 年 1.4%上升至 2022 年 12%。從生豬飼養

28、規模變化看，年出欄 1-49 頭生豬飼養規模從 2012 年 2.2 億頭降至 2022年 1.0 億頭，年出欄 500 頭以上生豬飼養規模從 2012 年 2.7 億頭上升至 2022 年 4.6 億頭，年出欄 3000 頭以上生豬飼養規模從 2012 年 1.2 億頭上升至 2022 年 2.9 億頭，年出欄 1 萬頭以上生豬飼養規模從 2012 年 0.6 億頭上升至 2022 年 1.8 億頭，年出欄 5 萬頭以上生豬飼養規模從 2012 年 0.1 億頭上升至 2022 年 0.8 億頭。圖表圖表 2 2012-2022 年生豬飼養規模比例變化，年生豬飼養規模比例變化，%資料來源：農

29、業農村部，華安證券研究所 31.930.129.22826.225.223.72118.11614.738.540.841.843.344.946.949.15357.16265.117.518.619.12021.224.12628.432.838.742.18.18.89.19.810.713.114.515.418.122.725.71.41.722.434.35.45.47.19.71201020304050607001020304050607020122013201420152016201720182019202020212022%出欄1-49頭出欄500頭以上出欄3000頭以上出欄

30、10000頭以上出欄50000頭以上Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7/20 證券研究報告 圖表圖表 3 2012-2022 年生豬飼養規模變化，億頭年生豬飼養規模變化，億頭 資料來源：農業農村部，華安證券研究所 1.2 2023 年上市豬企市占率超過年上市豬企市占率超過 20%2015-2023 年，上市豬企出欄量從 2,028 萬頭大幅攀升至 15,318 萬頭，年復合增長率高達 28.8%，上市豬企出欄量占全國生豬出欄量的比重從 2.9%大幅提升至 21.1%。尤其是非瘟疫情爆發后，上市豬企市占率提升明顯加速，從 2018 年

31、7.3%迅速攀升至2023 年 21.1%。圖表圖表 4 主要上市豬企合計出欄量及市占率走勢圖，萬頭、主要上市豬企合計出欄量及市占率走勢圖，萬頭、%資料來源：農業農村部，華安證券研究所 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020122013201420152016201720182019202020212022出欄1-49頭出欄500頭以上出欄3000頭以上出欄10000頭以上出欄50000頭以上2.9%3.6%4.8%7.3%8.8%11.0%14.9%18.7%21.1%0%3%6%9%12%15%18%21%24%02,0004,0006,0008,00010

32、,00012,00014,00016,00018,000201520162017201820192020202120222023上市豬企出欄量（萬頭）-做粥上市豬企生豬出欄占比-右軸Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8/20 證券研究報告 1.3 中國養豬業整體水平提升空間大中國養豬業整體水平提升空間大 我國養豬業務整體水平提升空間很大，與世界先進水平的差距，主要體現在生產效率和成本控制方面。對照 PSY 指標，2022 年從高到低依次為，丹麥 34.1 頭、荷蘭 32.5 頭、比利時 31.4頭、德國 31.2 頭、法國 30.4 頭

33、、歐盟 30.2 頭、意大利 29.7 頭、愛爾蘭 29.5 頭、美國27.8 頭、英國 27.7 頭，中國行業協會監測的規模養豬場 2022 年 PSY24.2 頭，較 2021年雖提升 2.2 頭，但仍低于發達國家水平。對照 MSY 指標，2022 年從高到低依次為，丹麥 31.53 頭、荷蘭 30.93 頭、匈牙利29.71 頭、德國 29.61 頭、比利時 28.96 頭、法國 28.11 頭、歐盟 28.19 頭、美國 25.31頭；2022-2023 年中國平均 MSY 分別為 16.2 頭、16.6 頭（按照統計局當前出欄除以上一年末能繁母豬存欄量），明顯低于發達國家水平。對照生

34、長育肥期飼料轉化率，2022 年從低到高依次為，巴西（圣卡特琳娜州）2.34、丹麥 2.52、荷蘭 2.54、芬蘭 2.70、法國 2.70、美國 2.79、歐盟 2.79、德國 2.80，而中國即使是生產水平較高的定點監測規模豬場 2022 年的飼料轉化率仍超過 3.0。圖表圖表 5 2022 年各國平均年各國平均 PSY 對照圖對照圖 圖表圖表 6 2022 年各國平均年各國平均 MSY 對照圖對照圖 資料來源：中國豬業發展報告（2023），華安證券研究所 資料來源：中國豬業發展報告（2023），華安證券研究所 圖表圖表 7 2022 年各國生長育肥飼料轉化率年各國生長育肥飼料轉化率 圖表

35、圖表 8 中國生產效率對照圖，頭中國生產效率對照圖，頭 資料來源：中國豬業發展報告（2023），華安證券研究所 資料來源：中國豬業發展報告（2023、2021），華安證券研究所 24.2 27.7 27.8 29.5 29.7 30.2 30.4 31.2 31.4 32.5 34.1 0510152025303540中國英國美國愛爾蘭意大利歐盟法國德國比利時荷蘭丹麥16.2 25.1 28.2 28.1 29.0 29.6 29.7 30.9 31.5 05101520253035中國美國歐盟法國比利時德國匈牙利荷蘭丹麥2.342.522.542.72.72.792.792.82.12.22

36、.32.42.52.62.72.82.9巴西丹麥荷蘭芬蘭法國歐盟美國德國2224.217.11616.216.60510152025302020202120222023中國行業協會定點監測規模豬場平均PSY中國平均MSYTable_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9/20 證券研究報告 2 產能去化影響逐步顯現，產能恢復明顯偏弱產能去化影響逐步顯現，產能恢復明顯偏弱 2.1 產能去化影響逐步顯現，產能去化影響逐步顯現，3 月以來豬價持續超預期月以來豬價持續超預期 今年 3 月以來，生豬價格持續超市場預期，產能去化的影響正在不斷顯現。1H2024，

37、全國豬飼料產量 6,630 萬噸，同比降 7.3%。其中，仔豬、母豬、育肥豬飼料產量同比分別降 13.5%、9.4%、5.0%；1H2024 全國生豬定點屠宰企業屠宰量16,034 萬頭，同比下降 0.7%，1-6 月同比增長 29%、-7%、-5%、-10%、-5%、-8%。2024 年 8 月 16 日，全國生豬均價已漲至 21.1 元/公斤。圖表圖表 9 全國豬料銷量對照圖，萬噸全國豬料銷量對照圖，萬噸 圖表圖表 10 生豬定點屠宰企業屠宰量對照圖，萬頭生豬定點屠宰企業屠宰量對照圖，萬頭 資料來源：中國飼料工業協會，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 11 全國

38、生豬存欄量及同比變化對照圖全國生豬存欄量及同比變化對照圖 圖表圖表 12 全國全國生豬價格走勢圖，元生豬價格走勢圖，元/公斤公斤 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：豬易通，華安證券研究所 2.2 本輪周期生豬產能本輪周期生豬產能恢復恢復明顯偏慢明顯偏慢 從官方數據看，2024 年 2 季末，能繁母豬存欄量 4038 萬頭，環比 1 季末僅小幅上升 1.2%。從行業數據看，2024年2-7月，涌益咨詢能繁母豬存欄量環比分別上升0.28%、1.57%、0.96%、0.73%、0.61%、1.79%；2024 年 3-7 月，上海鋼聯能繁母豬存欄5001,5002,5003,5004,5

39、001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月201820192020202120222023202420.7%31.0%29.5%29.2%18.2%10.5%1.6%-1.9%1.4%0.7%2.0%1.1%-0.4%-4.1%-5.2%-4.6%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-

40、032024-06生豬存欄量（億頭）生豬存欄量（億頭）yoy101520253035402021年1月2021年7月2022年1月2022年7月2023年1月2023年7月2024年1月2024年7月Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10/20 證券研究報告 量環比分別上升 0.22%、0.94%、0.43%、0.37%、1.11%。對照 2022 年產能恢復期，5-10 月涌益咨詢能繁母豬存欄量環比分別上升 1.23%、0.71%、1.79%、1.63%、1.39%、1.73%；5-12 月，上海鋼聯能繁母豬存欄量環比分別上升 1.8

41、6%、1.99%、1.19%、1.73%、1.27%、2.87%、1.17%、0.64%。2024 年以來，生豬產能恢復明顯弱于 2022 年。我們曾在生豬養殖行業系列報告八：豬價高點值得期待，產能恢復或明顯偏弱中探討過，2024 年生豬產能回升速度偏慢，與虧損期較長、維持數年的高資產負債率、偏好壓欄和二育等多重因素相關，恢復速度需持續跟蹤。圖表圖表 13 全國能繁母豬存欄量及環比變化走勢圖全國能繁母豬存欄量及環比變化走勢圖-統計局，萬頭、統計局，萬頭、%資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 14 2024 年年 2-7 月涌益咨詢能繁母豬存欄環比變化月涌益咨詢能繁母豬存欄環比變化 圖

42、表圖表 15 2022 年年 5-10 月涌益咨詢能繁母豬存欄環比變化月涌益咨詢能繁母豬存欄環比變化 資料來源：涌益咨詢，華安證券研究所 資料來源：涌益咨詢，華安證券研究所 -0.6%2.0%2.9%-4.5%-1.9%0.9%0.8%-10.8%-9.4%-12.8%2.7%9.8%7.3%5.3%8.9%3.8%5.7%-2.3%-2.9%-3.3%2.2%2.0%0.6%-1.9%-0.2%-1.3%-2.3%-3.6%1.2%-15%-10%-5%0%5%10%15%05001000150020002500300035004000450050002017年1季度2017年2季度2017

43、年3季度2017年4季度2018年1季度2018年2季度2018年3季度2018年4季度2019年1季度2019年2季度2019年3季度2019年4季度2020年1季度2020年2季度2020年3季度2020年4季度2021年1季度2021年2季度2021年3季度2021年4季度2022年1季度2022年2季度2022年3季度2022年4季度2023年1季度2023年2季度2023年3季度2023年4季度2024年1季度2024年2季度能繁母豬存欄（萬頭）-左軸環比變化-右軸0.28%1.57%0.96%0.73%0.61%1.79%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.

44、4%1.6%1.8%2.0%2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月1.23%0.71%1.79%1.63%1.39%1.73%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11/20 證券研究報告 圖表圖表 16 2024 年年 3-7 月上海鋼聯能繁母豬存欄環比變化月上海鋼聯能繁母豬存欄環比變化 圖表圖表 17 2022 年年 5

45、-12 月上海鋼聯能繁母豬存欄環比變化月上海鋼聯能繁母豬存欄環比變化 資料來源：上海鋼聯，華安證券研究所 資料來源：上海鋼聯，華安證券研究所 3 2H24 豬價有望維持高位，二育整體偏理性豬價有望維持高位，二育整體偏理性 3.1 2H24 豬價有望維持高位豬價有望維持高位 回顧2021年6月-2022年3月，統計局公布的能繁母豬存欄量累計下降8.3%，受產能去化、延遲配種、二育等多重因素影響，豬價于 2022 年 10 月 26 日達到峰值 27.66 元/公斤。本輪周期 2022 年 12 月-2024 年 3 月累計去化 9.1%，2024 年 4月農業部能繁母豬存欄量環比再降 0.1%，

46、整體去化已超過 2021-2022 年，較 2021年 6 月能繁母豬存欄量更是下降了 12.5%，2024 年豬價步入上行周期。今年上半年，全國新生仔豬數量同比下降 7%，對應下半年育肥豬出欄量同比下降 7%左右；二季末全國生豬存欄同比下降 4.6%，對應 7-9 月育肥豬出欄量同比下降，2024 年下半年豬價有望維持高位。圖表圖表 18 統計局能繁母豬存欄量累計變化與豬價最高點（最低點）對照表統計局能繁母豬存欄量累計變化與豬價最高點（最低點）對照表 階段階段 產能變化時間段產能變化時間段 統計局統計局-能繁母豬存欄量累計變化能繁母豬存欄量累計變化 生豬價格最高點生豬價格最高點/最低點（元最

47、低點（元/公斤）公斤）-周度均價周度均價 階段一階段一 2017.12-2019.9-32.9%38.71(2019 年 10 月 30 日)階段二階段二 2019.9-2021.6 52.1%11.54（2021 年 10 月 8 日)階段三階段三 2021.6-2022.3-8.3%27.66(2022 年 10 月 26 日)階段四階段四 2022.3-2022.12 4.9%14.19（2023 年 7 月 12 日)階段五階段五 2022.12-2024.3-9.1%19.43+（2024 年 8 月 1 日已達到 19.43 元/公斤，價格仍處于上漲階段）階段六階段六 2024.3

48、-資料來源：wind，華安證券研究所 從農業部數據看，2024 年 5 月季能繁母豬存欄量開始環比上升，從統計局數據看，2024 年二季末能繁母豬存欄量環比 1 季末上升 1.2%。由此推算 10-12 月之后，即對應 2025 年 3-5 月生豬價格將步入下行通道，考慮到季節性因素影響，春節后是豬肉傳統消費淡季，不排除豬價提前至 2025 年 2 月步入下行周期。0.22%0.94%0.43%0.37%1.11%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%2024年3月2024年5月2024年7月1.86%1.99%1.19%1.73%1.27%2.87%1.17%0.64%0.

49、0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12/20 證券研究報告 圖表圖表 19 2010-2024 年生豬月度價格對照表，元年生豬月度價格對照表，元/公斤公斤 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1 1 月月 12.1 13.9 17.7 17.0 14

50、.5 13.5 17.6 18.2 15.3 13.1 35.4 35.8 15.6 16.3 14.5 2 2 月月 11.1 14.4 17.1 16.1 13.1 13.2 18.4 17.8 14.1 12.6 37.1 31.7 14.1 15.2 15.2 3 3 月月 10.1 14.8 15.8 14.1 12.1 12.9 18.9 16.7 11.9 14.4 36.2 28.2 12.8 15.6 15.0 4 4 月月 9.5 15.1 14.8 12.8 11.1 12.9 19.8 16.0 10.9 15.0 33.7 23.9 13.4 14.7 15.3 5

51、5 月月 9.6 15.5 14.3 12.8 12.8 13.9 20.5 14.6 10.6 15.0 29.8 20.0 15.3 14.5 15.6 6 6 月月 9.6 17.5 14.1 14.1 13.1 14.6 20.4 13.8 11.3 15.9 31.5 15.6 16.6 14.4 18.1 7 7 月月 11.1 19.0 14.0 14.6 13.3 16.6 19.0 13.9 12.0 17.7 36.3 15.9 22.2 14.3 18.7 8 8 月月 12.2 19.3 14.3 15.7 14.6 18.1 18.6 14.4 13.4 21.9 3

52、7.1 15.3 21.9 17.0 9 9 月月 12.6 19.7 14.9 16.0 14.9 17.9 18.4 14.8 14.1 26.8 36.2 13.4 23.7 16.8 1010 月月 12.8 18.9 14.9 15.9 14.4 17.1 17.1 14.5 14.1 33.3 31.4 13.1 26.6 15.9 1111 月月 13.6 17.3 14.8 15.8 14.1 16.4 17.0 14.5 13.9 34.9 29.7 17.3 25.4 15.1 1212 月月 13.8 17.1 15.8 15.9 13.8 16.7 17.5 15.1

53、14.0 33.3 33.1 17.6 20.6 14.8 資料來源：wind，華安證券研究所 3.2 2024 年以來二育整體偏理性年以來二育整體偏理性 目前，生豬出欄均重處于近年偏高水平，但相對可控。涌益咨詢數據（8.9-8.15），全國出欄生豬均重 126.17 公斤，周環比上升 0.34 公斤，較 2022 年同期低 0.28 公斤，較 2023 年同期高 5.81 公斤；中國農業信息網，7 月全國 16 省生豬宰后均重 91.43 公斤，處于 2021 年以來同期偏高水平。2024 年 7 月，溫氏股份生豬出欄均重 121.4公斤，月環比下降 1.8 公斤，處于 2020 年以來同期

54、偏高水平；7 月大北農的控股、參股公司育肥豬出欄均重分別為 126.36 公斤、123.7 公斤，均處于 2022 年以來偏高水平。今年以來，二育整體偏理性。首先，涌益咨詢數據顯示，2024 年 5 月 11 日-5 月20 日二育出欄占比達到峰值 7.26%，較 2023 年 10 月 11 日-10 月 20 日峰值的 9.61%仍有差距，2024 年 8 月 1 日-8 月 10 日二育出欄占比僅為 2.32%。其次，2022 年以來，150 公斤以上生豬出欄占比的彈性已顯著弱于生豬出欄均重的彈性，我們認為，生豬養殖行業趨勢性地增加了出欄均重，在經歷了 2021-2022 年行情大起大落

55、后，二育更多轉向短、頻、快的操作模式。再次，生豬期貨價格走勢表現得很謹慎，近日生豬現貨價格已經突破 21 元/公斤，但 8 月 16 日生豬 2409 合約、2411 合約收盤價分別為 19690 元/噸、18590 元/噸。標肥價差的存在會提升壓欄或二育的積極性。涌益咨詢數據（8.9-8.15），全國175 公斤肥豬與標豬價差為 0.28 元/斤，四川市場 175 公斤肥豬與標豬價差為 0.65 元/斤。我們將持續關注生豬均重變化可能對豬價波動帶來的影響。Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13/20 證券研究報告 圖表圖表 20 20

56、20-2024 年涌益咨詢生豬出欄均重，公斤年涌益咨詢生豬出欄均重，公斤 圖表圖表 21 2020-2024 年年 16 省份生豬宰后均重圖，公斤省份生豬宰后均重圖，公斤 資料來源：涌益咨詢，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 22 溫氏股份生豬出欄均重，公斤溫氏股份生豬出欄均重，公斤 圖表圖表 23 大北農育肥豬出欄均重，公斤大北農育肥豬出欄均重，公斤 資料來源：公司公告，華安證券研究所 資料來源：公司公告，華安證券研究所 圖表圖表 24 生豬出欄均重生豬出欄均重 150 公斤以上出欄占比公斤以上出欄占比 圖表圖表 25 二育出欄占比二育出欄占比 資料來源：涌益咨詢

57、，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 1151201251301351401月1日1月29日2月26日3月26日4月23日5月21日6月18日7月16日8月13日9月10日10月8日11月5日12月3日12月31日2020年2021年2022年81838587899193951月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月20182019202020211001051101151201251301351401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月202020212022202320241051101151201251301

58、352022.82022.92022.12022.112022.122023.12023.22023.32023.42023.52023.62023.72023.82023.92023.12023.112023.122024.12024.22024.32024.42024.52024.62024.7育肥豬出欄均重-控股公司育肥豬出欄均重-參股公司0%5%10%15%20%25%30%2020/12/102021/12/102022/12/102023/12/100%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%2023年6月1-10日2023年6月21-30日2023年7月11-20日2023年8

59、月1-10日2023年8月21-31日2023年9月11-20日2023年10月1-10日2023年10月21-31日2023年11月11-20日2023年12月1-10日2023年12月21-31日2024年1月11-20日2024年2月10-20日2024年3月1-10日2024年3月21-31日2024年4月11-20日2024年5月1-10日2024年5月21-31日2024年6月11-20日2024年7月1-10日2024年7月21-31日Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14/20 證券研究報告 圖表圖表 26 出欄均重與出

60、欄均重與 150 公斤以上出欄占比對照圖公斤以上出欄占比對照圖 圖表圖表 27 175 公斤肥豬與標豬出欄價差，元公斤肥豬與標豬出欄價差，元/斤斤 資料來源：涌益咨詢，華安證券研究所 資料來源：涌益咨詢，華安證券研究所 4 上市豬企整體出欄微增，養殖成本處下降通道上市豬企整體出欄微增，養殖成本處下降通道 4.1 2024 年年 1-7 月上市豬企出欄同比增長月上市豬企出欄同比增長 2.2%2024 年 1-7 月，18 家上市豬企合計出欄 8725.2 萬頭，同比增長 2.2%，上市豬企出欄量（萬頭）從高到低依次為，牧原股份 3855、溫氏股份 1670、新希望 995、天邦食品 355、大北

61、農 331、唐人神 217、中糧家佳康 190、正邦 182、天康生物 162、華統股份 154、傲農生物 151、神農集團 129、京基智農 121、金新農 69、立華股份56、羅牛山 44、東瑞股份 42、正虹科技 4.1；出欄量同比增速從高到低依次為，神農集團 70%、立華股份 25%、京基智農 20%、溫氏股份 20%、華統股份 15%、金新農 12%、唐人神 10%、牧原股份 7%、天康生物 4%、大北農 3%、東瑞股份 2%、天邦食品-1%、羅牛山-2%、新希望-4%、中糧家佳康-34%、正邦-45%、傲農生物-55%、正虹科技-68%。2024 年 7 月，18 家上市豬企合計出

62、欄 1282 萬頭，同比上漲 0.9%，環比上升10.6%。出欄量（萬頭）從高到低依次為，牧原股份 615.8、溫氏股份 232.3、新希望126.2、天邦食品 52.94、大北農 46.6、中糧家佳康 31.3、唐人神 28.5、正邦 23.0、天康生物 22.1、華統股份 20.2、神農集團 19.9、京基智農 16.2、傲農生物 12.6、立華股份 12.4、金新農 9.3、東瑞股份 6.6、羅牛山 5.6、正虹科技 0.4；出欄量同比增速從高到低依次為，立華股份 52%、東瑞股份 50.8%、神農集團 47%、金新農 31.7%、溫氏股份 9.0%、牧原股份 8.0%、華統股份 6.2

63、%、天邦食品 3.6%、京基智農 1%、大北農 0.7%、新希望-8.6%、唐人神-10.6%、羅牛山-12%、天康生物-13%、中糧家佳康-28.5%、正邦-29.3%、傲農生物-72%、正虹科技-76.2%。0%6%12%18%24%30%1151201251301351402020/12/102021/4/102021/8/102021/12/102022/4/102022/8/102022/12/102023/4/102023/8/102023/12/102024/4/10出欄均重（公斤）-左軸150公斤以上出欄占比-右軸-0.4-0.20.10.40.60.92022/2/15202

64、2/5/152022/8/152022/11/152023/2/152023/5/152023/8/152023/11/152024/2/152024/5/152024/8/15全國平均四川Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15/20 證券研究報告 圖表圖表 28 主要上市豬企主要上市豬企 2024 年月度出欄量列表，萬頭、年月度出欄量列表，萬頭、%單月銷量（萬頭）單月銷量（萬頭）牧牧原原 溫溫氏氏 天邦天邦 正邦正邦 天康天康 金新金新農農 新希新希望望 唐人唐人神神 傲農傲農 大北大北農農 家佳家佳康康 東瑞東瑞 正虹正虹 華統華統

65、 羅牛羅牛山山 神農神農 京基京基 立華立華 2023.12023.1 884 159 38 57 16 5 129 23 42 49 39 5 3 16 4 9 13 7 2023.22023.2 194 40 67 20 14 173 29 50 49 47 7 2 18 6 14 13 9 2023.32023.3 500 207 54 49 21 9 169 27 47 45 41 8 2 19 7 12 14 8 2023.42023.4 534 211 46 57 25 8 157 27 43 50 38 6 3 20 7 10 13 4 2023.52023.5 576 209

66、66 42 26 11 144 30 50 45 37 5 2 20 7 11 15 3 2023.62023.6 531 199 62 28 24 8 126 31 61 39 42 4 1 22 6 11 15 6 2023.72023.7 570 213 51 33 26 7 138 32 45 43 44 4 2 19 6 14 16 8 2023.82023.8 567 214 53 49 26 10 131 28 46 45 37 5 2 16 6 14 18 6 2023.92023.9 537 226 49 33 24 6 137 38 61 50 39 5 2 17 6 16

67、 17 8 2023.10 2023.10 488 240 79 48 23 8 147 38 46 47 38 4 2 18 7 12 16 9 2023.11 2023.11 530 257 89 40 25 9 168 34 43 69 42 4 1 21 8 16 15 8 2023.12 2023.12 663 297 84 46 28 10 147 36 53 72 75 3 1 23 7 13 18 10 2024.1 2024.1 1,054 264 70 43 23 13 172 33 75 64 35 6 0 24 8 20 17 8 2024.2 2024.2 192 4

68、0 22 16 8 131 27 33 20 5 0 18 4 13 14 4 2024.3 2024.3 547 262 41 27 26 12 153 35 21 49 26 6 0 24 7 17 15 8 2024.4 2024.4 545 248 46 18 24 11 148 32 16 52 24 5 1 20 7 17 19 7 2024.5 2024.5 586 238 56 25 25 10 137 33 14 52 27 7 1 27 6 19 23 9 2024.6 2024.6 507 233 50 24 26 7 129 29 12 36 26 6 1 21 5 2

69、4 17 8 2024.7 2024.7 616 232 53 23 22 9 126 29 13 47 31 7 0 20 6 20 16 12 單月銷量單月銷量 yoy，%牧牧原原 溫溫氏氏 天天邦邦 正邦正邦 天康天康 金新金新農農 新希新希望望 唐人唐人神神 傲農傲農 大北大北農農 家佳家佳康康 東瑞東瑞 正虹正虹 華統華統 羅牛羅牛山山 神農神農 京基京基 立華立華 2023.12023.1 13 5 0 -41 25 -29 0 78 10 19 -2 14 72 644 -9 11 47 2023.22023.2 81 40 35 148 105 77 134 64 75 31

70、146 126 215 133 169 216 2023.32023.3 -16 43 61 -50 25 -55 19 104 29 21 3 68 24 130 102 35 379 2023.42023.4 -15 48 20 -38 55 -6 40 62 11 44 4 44 34 118 42 37 43 2023.52023.5 -2 58 72 -44 36 -7 38 96 18 62 -14 40 7 72 90 30 -21 2023.62023.6 1 62 99 -63 15 -40 29 91 25 37 38 13 -30 89 48 74 54 2023.720

71、23.7 24 61 56 -63 54 -28 47 75 4 60 77 4 39 102 41 133 76 150 2023.82023.8 16 43 68 -20 25 7 39 60 -5 32 42 35 98 27 63 77 67 5 2023.92023.9 20 43 32 -51 17 -35 18 83 31 21 57 6 7 33 28 169 -8 30 2023.10 2023.10 2 45 105 -25 60 -42 1 84 -9 25 14 -20 179 54 69 57 46 80 2023.11 2023.11 2 31 93 37 39 -

72、28 -1 42 -5 40 25 -22 -21 77 89 66 36 2 2023.12 2023.12 10 58 75 -6 41 154 -6 24 13 30 84 -28 -38 80 33 13 20 8 2024.1 2024.1 19 66 83 -24 46 166 34 41 -18 28 -11 9 -86 46 89 112 28 15 2024.2 2024.2 -1 0 -67 -22 -44 -24 -5 -33 -56 -38 -78 0 -30 -7 2 -58 2024.3 2024.3 9 26 -25 -44 23 37 -10 30 -55 8

73、-37 -24 -80 26 7 42 5 -6 2024.4 2024.4 2 18 0 -68 -2 32 -6 18 -64 4 -36 -17 -81 0 -6 70 43 84 2024.5 2024.5 2 14 -16 -41 -1 -12 -5 11 -71 15 -29 29 -39 39 -13 77 53 225 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16/20 證券研究報告 2024.6 2024.6 -5 17 -20 -14 8 -17 2 -6 -81 -9 -38 70 -33 -7 -15 112 13 2

74、6 2024.7 2024.7 8 9 4 -29 -13 32 -9 -11 -72 1 -29 51 -76 6 -12 47 1 52 銷量環比，銷量環比，%牧牧原原 溫溫氏氏 天天邦邦 正邦正邦 天康天康 金新金新農農 新希新希望望 唐人唐人神神 傲農傲農 大北大北農農 家佳家佳康康 東瑞東瑞 正虹正虹 華統華統 羅牛羅牛山山 神農神農 京基京基 立華立華 2023.12023.1 -15 -21 16 -20 28 -18 -19 -19 -11 -4 11 111 26 -23 -20 -9 -25 2023.22023.2 22 5 19 25 176 34 23 -1 19 3

75、9 -39 14 37 53 -1 24 2023.32023.3 7 35 -28 6 -36 -2 -7 -7 -8 -13 12 11 2 23 -14 8 -2 2023.42023.4 7 2 -16 17 16 -10 -7 1 -8 10 -6 -22 54 7 4 -16 -7 -54 2023.52023.5 8 -1 45 -26 4 36 -8 10 17 -9 -2 -16 -23 -3 2 6 11 -25 2023.62023.6 -8 -5 -7 -34 -7 -27 -13 6 22 -13 13 -31 -46 13 -14 5 -1 115 2023.720

76、23.7 7 7 -17 18 7 -11 9 2 -27 10 4 17 54 -14 0 21 9 32 2023.82023.8 0 1 4 51 0 47 -5 -14 2 4 -15 9 -6 -14 -2 5 10 -25 2023.92023.9 -5 6 -9 -32 -8 -44 4 37 33 10 5 -2 30 5 -8 15 -2 26 2023.10 2023.10 -9 6 62 44 -2 31 7 2 -25 -5 -2 -8 -21 6 14 -29 -6 22 2023.11 2023.11 9 7 13 -16 6 22 14 -12 -7 47 10

77、0 -37 12 21 39 -7 -16 2023.12 2023.12 25 15 -5 13 14 6 -12 6 24 4 79 -20 -28 11 -10 -20 17 24 2024.1 2024.1 19 -11 -17 -6 -17 34 17 -9 -22 -12 -54 68 -52 2 8 51 -3 -19 2024.2 2024.2 -27 -43 -49 -33 -42 -24 -17 -49 -42 -21 -3 -22 -49 -33 -21 -55 2024.3 2024.3 0 36 2 23 66 57 17 28 0 50 26 37 -3 28 86

78、 30 11 121 2024.4 2024.4 0 -5 11 -33 -7 -13 -3 -9 -27 6 -5 -14 51 -15 -8 0 26 -11 2024.5 2024.5 8 -4 22 36 6 -10 -7 4 -8 0 9 29 145 35 -5 10 19 34 2024.6 2024.6 -14 -2 -11 -4 2 -31 -6 -10 -17 -31 -1 -9 -41 -24 -16 26 -27 -17 2024.7 2024.7 22 0 7 -3 -15 42 -2 -3 6 30 19 4 -45 -2 4 -16 -2 59 資料來源：公司公告

79、，華安證券研究所 圖表圖表 29 主要上市豬企主要上市豬企 2024 年累計出欄量列表，萬頭、年累計出欄量列表，萬頭、%累計銷量（萬頭）累計銷量（萬頭）牧原牧原 溫氏溫氏 天天邦邦 正正邦邦 天天康康 金金新新農農 新希新希望望 唐唐人人神神 傲傲農農 大大北北農農 家家佳佳康康 東東瑞瑞 正正虹虹 華華統統 羅羅牛牛山山 神神農農 京京基基 立華立華 2023.12023.1 884 159 38 57 16 5 129 23 42 49 39 5 2.6 16 4 9 13 7 2023.12023.1-2 2 352 79 124 36 19 302 52 92 98 86 13 4.2

80、 35 10 23 27 15 2023.12023.1-3 3 1,385 560 133 173 57 28 472 78 139 144 127 21 6.0 53 17 35 41 24 2023.12023.1-4 4 1,919 770 178 229 81 36 629 105 181 193 165 27 8.8 74 24 45 55 28 2023.12023.1-5 5 2,495 980 245 271 107 47 773 135 231 239 203 33 10.9 93 31 56 70 30 2023.12023.1-6 6 3,027 1,179 306 2

81、99 131 54 899 166 292 278 245 37 12.1 115 38 67 84 37 2023.12023.1-7 7 3,596 1,392 357 331 157 62 1,037 198 337 321 289 41 12.9 134 44 81 100 45 2023.12023.1-8 8 4,164 1,606 411 380 182 72 1,169 225 383 366 326 46 15.5 151 50 95 118 51 2023.12023.1-9 9 4,701 1,833 459 414 206 78 1,306 263 444 416 36

82、4 50 17.6 168 56 111 135 58 2023.12023.1-1010 5,189 2,072 539 462 229 85 1,453 302 490 463 403 55 19.3 187 63 123 152 68 2023.12023.1-1111 5,718 2,330 628 502 254 95 1,621 335 533 533 445 59 20.3 207 71 139 167 76 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 17/20 證券研究報告 2023.12023.1-1212 6,382 2,6

83、26 712 548 282 105 1,768 371 586 605 520 62 21.1 230 78 152 185 86 2024.12024.1 1,054 264 70 43 23 13 192 33 75 64 35 6 0 24 8 20 17 8 2024.12024.1-2 2 456 110 65 39 21 323 60 96 55 10 1 42 12 33 31 11 2024.12024.1-3 3 1,601 718 151 92 65 33 456 95 96 145 81 17 1.1 66 19 50 46 19 2024.12024.1-4 4 2,

84、146 966 197 110 89 44 604 126 112 197 106 22 1.6 86 26 67 65 26 2024.12024.1-5 5 2,732 1,204 252 135 114 53 740 159 126 249 132 29 2.9 113 32 86 88 36 2024.12024.1-6 6 3,239 1,437 302 159 140 60 869 188 138 285 158 35 3.7 134 38 109 105 43 2024.12024.1-7 7 3,855 1,670 355 182 162 69 995 217 151 331

85、190 42 4.1 154 44 129 121 56 累計銷量累計銷量 yoy，%牧牧原原 溫溫氏氏 天邦天邦 正邦正邦 天康天康 金新金新農農 新希新希望望 唐人唐人神神 傲農傲農 大北大北農農 家佳家佳康康 東瑞東瑞 正虹正虹 華統華統 羅牛羅牛山山 神農神農 京基京基 立華立華 2023.12023.1 13 5 0-41 25-29 0 78 10 19-2 14 72.2 644 9 23 47 2023.12023.1-2 2 37 18-15 73 37 33 105 34 41 13 66 89.4 331 41 99 109 2023.12023.1-3 3 0 39 3

86、2-29 51-17 28 105 32 34 9 67 63.6 229 61 88 160 2023.12023.1-4 4 -5 41 29-31 52-15 30 92 27 36 8 61 53.2 189 55 79 134 2023.12023.1-5 5 -4 45 38-34 48-13 32 93 25 41 3 57 41.5 153 62 63 97 2023.12023.1-6 6 -3 47 47-38 41-19 31 92 25 40 8 51 29.1 137 60 59 66 88 2023.12023.1-7 7 0 49 49-42 43-20 33 8

87、9 22 43 15 44 21.7 131 57 57 67 97 2023.12023.1-8 8 2 48 51-40 40-17 34 85 18 41 17 43 35.1 112 57 52 67 78 2023.12023.1-9 9 4 48 49-41 37-19 32 85 19 38 20 38 31.0 100 54 54 51 70 2023.12023.1-1010 4 47 55-40 39-22 28 85 16 37 20 31 37.4 94 55 41 51 71 2023.12023.1-1111 4 45 59-37 39-22 24 79 14 37

88、 20 25 32.2 92 58 33 49 60 2023.12023.1-1212 4 47 61-35 39-17 21 72 13 37 28 20 27.0 91 56 26 46 52 2024.12024.1 19 66 83 -24 46 166 49 41 -18 28 -11 9 -86 46 89 98 28 15 2024.12024.1-2 2 29 40 -47 8 12 7 16 -2 -36 -19 -83 21 20 29 15 -26 2024.12024.1-3 3 16 28 14 -47 14 20 -3 21 -30 1 -36 -21 -82 2

89、3 15 29 12 -19 2024.12024.1-4 4 12 25 10 -52 9 23 -4 20 -38 2 -36 -20 -82 17 8 40 19 -4 2024.12024.1-5 5 9 23 3 -50 7 15 -4 18 -45 4 -35 -12 -73 21 3 50 26 17 2024.12024.1-6 6 7 22 -1 -47 7 10 -3 13 -53 2 -35 -3 -69 16 0 68 24 19 2024.12024.1-7 7 7 20 -1 -45 4 12 -4 10 -55 3 -34 2 -68 15 -2 70 20 25

90、 資料來源：公司公告，華安證券研究所 4.2 上市豬企養殖成本處于下行通道上市豬企養殖成本處于下行通道 主要上市豬企生豬養殖成本處于下行通道。2024 年 1 月以來，神農集團、牧原股份、溫氏股份的完全成本始終處于第一梯隊。圖表圖表 30 主要上市豬企主要上市豬企 2024 生豬成本對照表，元生豬成本對照表，元/公斤公斤 成本類型成本類型 2024Q2 2024 年年 6 月月 2024 年年 5 月月 2024 年年 4 月月 2024 年年 3 月月 2024Q1 神農集團神農集團 育肥豬完全成本育肥豬完全成本 13.7 14.2 14.5+牧原牧原 生豬養殖完全成本生豬養殖完全成本 14

91、 14.3 14.8 15.1 1-2 月 15.8 溫氏溫氏 肉豬養殖綜合成本肉豬養殖綜合成本 14.2 14.4 14.8 15.2 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 18/20 證券研究報告 天康天康 生豬養殖完全成本生豬養殖完全成本 15.15 14.88 15.33 15.99 新希望新希望 運營場線出欄肥豬運營場線出欄肥豬成本成本 14.7 14.7 15.3 1 月 15.8、2 月16 左右 大北農大北農 養殖成本養殖成本 較 5 月略上升 14.7 約 15.1 家佳康家佳康 育肥豬完全成本育肥豬完全成本 16+16+

92、東瑞東瑞 運營場線完全成本運營場線完全成本 16.8 17.4 16.7 17.2 華統華統 育肥豬完全成本育肥豬完全成本 16-16+巨星巨星 育肥豬完全成本育肥豬完全成本 12.88（養殖成本）、14-（完全成本）13.7（養殖成本）16.1(含德昌)、15.46（不含德昌）金新農金新農 商品豬銷售成本商品豬銷售成本 15.68 京基智農京基智農 育肥豬完全成本育肥豬完全成本 14.4 14.1 14.6 15.36 15.5 立華立華 育肥豬完全成本育肥豬完全成本 14.8 16-17.6 資料來源：公司公告，華安證券研究所 4.3 估值及投資建議估值及投資建議 一、二線龍頭豬企估值多數

93、處歷史低位。從頭均市值角度看，根據 2024 年預測生豬出欄量，溫氏頭均市值 3027 元、牧原 3354 元、巨星農牧 3125 元、華統 2406元、新希望 2867 元、天康生物 1538 元、唐人神 1667 元。從豬價高點年化 PE 角度看，按照豬價高點 21 元/公斤估算，溫氏 5.0 倍、牧原 4.3 倍、巨星農牧 4.4 倍、華統 4.4 倍、新希望 4.8 倍、天康生物 3.9 倍、唐人神 2.9 倍。我們繼續推薦生豬養殖板塊，重點推薦溫氏股份、牧原股份、神農集團、巨星農牧。圖表圖表 31 主要上市豬企頭均市值對照表主要上市豬企頭均市值對照表 牧原牧原 溫氏溫氏 天康天康 新

94、希望新希望 大北農大北農 家佳康家佳康 東瑞東瑞 華統華統 巨星巨星 新五豐新五豐 唐人神唐人神 神農神農 出欄量出欄量（萬（萬頭）頭）2022 6,120 1,791 203 1,461 443 407 52 121 150 179 216 93 2023 6,382 2,626 282 1,768 605 520 62 230 267 312 371 152 2024e 7,000 3,300 325 1,500 600 425 80 320 320 400 450 250 頭均市值頭均市值（2024 年出欄年出欄量）量）3,3543,354 3,0273,027 1,5381,538 2

95、,8672,867 1,6331,633 1,5541,554 5,1255,125 2,4062,406 3,1253,125 1,9001,900 1,6671,667 6,2006,200 總市值（億元）總市值（億元）2,348 1,299 90 430 173 66 41 77 100 76 75 155 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 19/20 證券研究報告 資料來源：wind，華安證券研究所（收盤價：2024 年 8 月 16 日）圖表圖表 32 豬價高點年化豬價高點年化 PE 敏感性分析敏感性分析 2024 出欄量出欄

96、量預測預測（萬頭）（萬頭）完全成本假完全成本假設設（元（元/公斤）公斤）生豬價格高點（元生豬價格高點（元/公斤）公斤）-對應業績（億對應業績（億元）元）市值市值（億（億元）元）生豬價格高點（元生豬價格高點（元/公斤）公斤）-PE 19 20 21 22 23 24 25 19 20 21 22 23 24 25 牧原牧原 7,000 14.5 378 462 546 630 714 798 882 2,370 6.3 5.1 4.3 3.8 3.3 3.0 2.7 溫氏溫氏 3,300 14.4 182 222 261 301 341 380 420 1,319 7.2 5.9 5.0 4.4

97、 3.9 3.5 3.1 天康天康 325 15.0 16 20 23 27 31 35 39 91 5.8 4.7 3.9 3.3 2.9 2.6 2.3 新希望新希望 1,500 16.0 54 72 90 108 126 144 162 435 8.1 6.0 4.8 4.0 3.5 3.0 2.7 大北農大北農 600 15.1 28 35 42 50 57 64 71 168 6.0 4.8 4.0 3.4 3.0 2.6 2.4 家佳康家佳康 425 16.0 15 20 26 31 36 41 46 72 4.7 3.5 2.8 2.4 2.0 1.8 1.6 東瑞東瑞 80 1

98、7.5 1 4 5 6 7 8 9 42 29.2 10.9 8.8 7.3 6.3 5.5 4.9 華統華統 320 16.0 12 15 19 23 27 31 35 85 7.4 5.5 4.4 3.7 3.2 2.8 2.5 巨星巨星 320 14.5 17 21 25 29 33 36 40 110 6.4 5.2 4.4 3.8 3.4 3.0 2.7 新五豐新五豐 400 16.0 14 19 24 29 34 38 43 79 5.5 4.1 3.3 2.7 2.4 2.1 1.8 唐人神唐人神 450 16.0 16 22 27 32 38 43 49 77 4.8 3.6

99、2.9 2.4 2.0 1.8 1.6 金新農金新農 110 15.7 4 6 7 8 10 11 12 31 7.1 5.4 4.4 3.7 3.2 2.8 2.5 京基智農京基智農 250 14.5 14 17 20 23 26 29 32 79 5.9 4.8 4.1 3.5 3.1 2.8 2.5 神農集團神農集團 230 14.3 13 16 18 21 24 27 30 174 13.4 11.1 9.4 8.2 7.2 6.5 5.9 資料來源：wind，華安證券研究所（收盤價：2024 年 8 月 16 日）風險提示：風險提示：疫情；豬價維持高位時間低于預期。Table_Com

100、panyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 20/20 證券研究報告 Table_Introduction 分析師與研究助理簡介分析師與研究助理簡介 分析師：分析師：王鶯，華安證券農業首席分析師，2012 年水晶球賣方分析師第五名，2013 年金牛獎評選農業行業入圍，2018 年天眼農業最佳分析師，2019 年上半年東方財富最佳分析師第二名，農林牧漁行業 2019 年金牛獎最佳行業分析團隊獎，2021 年 WIND 金牌分析師農林牧漁行業第二名，2022 年 WIND 金牌分析師農林牧漁行業第二名，2023 年 WIND 金牌分析師農林牧漁行業第五名。Table_

101、Reputation 重要聲明重要聲明 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明 華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務

102、資格。本報告由華安證券股份有限公司在中華人民共和國（不包括香港、澳門、臺灣）提供。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證。在任何情況下，本報告中的信息或表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他

103、服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。Table_RankIntroduction 投資評級說明投資評級說明 以本報告發布之日起 6 個月內，證券（或行業指數）相對于同期相關證券市場代表性指數的

104、漲跌幅作為基準，A 股以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克指數或標普 500 指數為基準。定義如下：行業評級體系行業評級體系 增持未來 6 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%以上;中性未來 6 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持未來 6 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系 買入未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 15%以上；增持未來 6-12 個月的投資收益率領先市場基準指數 5%至 15%；中性未來 6-12 個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至 5%；減持未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 5%至 15%；賣出未來 6-12 個月的投資收益率落后市場基準指數 15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。