【公司研究】杰克股份-杰而不凡克難上行-20200817（33頁）.pdf

1、敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 -50% 0% 50% 100% 杰克股份滬深300 杰克股份杰克股份（606033373337） 公司研究/首次覆蓋報告 主要觀點： 杰克股份是全球領先的縫制機械制造商， 也是目前全球唯一一家同時布 局縫前與縫中設備的縫機供應商。 工業縫紉機是公司的核心業務， 未來 公司有望打通產業鏈， 將智能裁床、 智能縫紉設備以及智能生產管理系 統（IPMS）無縫連接，實現服裝智能制造成套解決方案。我們認為，投我們認為，投 資杰克股份，資杰克股份，核心核心的關注點的關注點乃是：乃是： 正視杰克股份縫機業務以及智能縫制解決方案是解決下游服裝廠行正視杰克股份縫機

2、業務以及智能縫制解決方案是解決下游服裝廠行 業痛點的治本之道，而非拖累服裝廠經營的負擔。業痛點的治本之道，而非拖累服裝廠經營的負擔。 部分市場人士認為， 下游服裝行業不景氣， 其上游縫制設備是日薄西山 的夕陽行業。而我們認為，服裝消費作為必須消費長期具備剛性，縫制 設備行業的發展與改進正是解決服裝廠如何實現 “降低人工成本” 、 “擺 脫熟練工” 、 “節省原材料”及“提高生產效率”等關鍵問題的良方。而 杰克股份作為全球縫制設備的龍頭企業更是推動整個服裝行業向智能 化方向轉型升級的先行者，排頭兵。 行業下行周期優化競爭格局，疫情加速探底拐點臨近，設備彈性大。行業下行周期優化競爭格局，疫情加速探

3、底拐點臨近，設備彈性大。 無論行業上行周期與下行周期， 杰克股份表現均明顯優于行業及競爭對 手，彰顯公司發展韌性。疫情催化行業加速探底，進一步出清中小競爭 對手， 為杰克未來發展鋪平道路。 杰克加大智能生產線投入及產能準備， 未來配合行業上行周期集中釋放競爭優勢。 我們判斷， 行業上行拐點大 概率出現于 21 年 Q1。 而縫機單價并不昂貴， 以申洲國際為例資本開支 設備占總營收比重約為 4%左右，服裝廠有能力承擔設備投入，行業回 暖設備彈性大。 市場擴容及公司市占率朝壟斷方向邁進是公司長期成長性的保證。市場擴容及公司市占率朝壟斷方向邁進是公司長期成長性的保證。 服裝“快銷化”疊加服裝廠“去技

4、能化”帶動智能設備需求。傳統縫制 設備單價 2000-3000 元/臺，對應全球縫制設備市場空間 300 億人民幣 左右市場空間。 隨著智能縫制設備滲透率提升， 縫制設備未來擴容至千 億級市場是大勢所趨。 測算 19 年杰克全球市占率約 11%， CR230%， 國內大部分產能落后， 存在極大的整合空間。 海外主要競爭對手日系品 牌日本重機及日本兄弟縫機業務均屬于衰退期， 逐步喪失產品迭代、 產 能爬坡、及銷售建設的能力。彼退我進，助力杰克未來市占率朝壟斷方 向邁進。 投資建議投資建議：預計 2020-2022 年公司 EPS 分別為 0.65/1.19/1.45 元，對應 PE 36.91/

5、20.21/16.59X。首次覆蓋，給予“買入”評級。 杰克股份：杰而不凡，克難上行杰克股份：杰而不凡，克難上行 投資投資評級：買入評級：買入（首次首次） 報告報告日期日期： 2020-08-17 收盤價（元） 24.19 近 12 個月最高/最低（元） 26.50/15.40 總股本（百萬股） 444.49 流通股本（百萬股） 444.49 流通股比例（%） 100.00 總市值（億元） 107.52 流通市值（億元) 107.52 公司價格與滬深公司價格與滬深 300300 走勢比較走勢比較 分析師分析師：李疆：李疆 執業證書號： S0010520060005 電話：0551-651618

6、35 郵箱： 分析師分析師：范云浩范云浩 執業證書號：S0010520070002 電話：0551-65161835 郵箱： 杰克股份杰克股份（6 60 033373337） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 33 證券研究報告 風險提示風險提示： 行業復蘇力度不及預期，疫情反復影響縫制設備需求，服裝廠智能化升 級邏輯被證偽、縫前設備及自動化縫制設備滲透率不及預期。 Table_ProfitDetail 重要財務指標重要財務指標 單位單位: :百萬元百萬元 主要財務指標主要財務指標 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 3608.06 3600.62 5381.72 6

7、360.59 收入同比(%) -13.09% -0.21% 49.47% 18.19% 歸屬母公司凈利潤 301.44 291.31 531.91 648.25 凈利潤同比(%) -33.64% -3.36% 82.59% 21.87% 毛利率(%) 29.05% 26.71% 25.19% 21.56% ROE(%) 11.34% 9.88% 15.28% 15.70% 每股收益(元) 0.68 0.65 1.19 1.45 P/E 35.55 36.91 20.21 16.59 P/B 4.03 3.63 3.08 2.60 EV/EBITDA 22.29 -1.60 -0.94 -1.3

8、2 資料來源：wind，華安證券研究所 rQnOtOmRmOrQqMqNvNyRmP6MaObRmOqQnPrRiNmMvNkPnMxP6MmMyRMYsQqNuOnQpP 杰克股份杰克股份（6 60 033373337） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 / 33 證券研究報告 正文正文目錄目錄 1 1 公司介紹：縫機之王，民企典范公司介紹：縫機之王，民企典范 . 6 6 1.1 主營縫制設備，致力于打造服裝智能制造成套解決方案供應商 . 6 1.2 內生外延雙管齊下，鑄就公司輝煌成長史 . 6 1.3 家族式企業，實控人持股超 70% . 7 1.4 業績短期承壓，靜待行業復蘇 . 8

9、1.4.1 業績短期內受制于全球貿易不確定性及紡織服裝行業景氣度壓制 . 8 1.4.2 工業縫紉機業務是公司主要營收和利潤來源，裁床、自動化縫制設備逆周期穩定增長 . 8 1.4.3 公司產品遠銷海外，2019 年海外業務占比過半 . 9 2. 2.業務布局：人無我有，人有我優業務布局：人無我有，人有我優. 1010 2.1 杰克股份是全市場唯一同時布局縫前和縫中設備的供應商 . 10 2.2 工業縫紉機業務 . 11 2.2.1 公司工業縫紉機品類齊全 . 11 2.2.2 預計全球工業縫紉機市場空間約 300 億人民幣左右 . 13 2.2.3 杰克股份穩居全球工業縫紉機領域第一梯隊 .

10、 14 2.3 裁床（含鋪布機）業務 . 15 2.3.1 收購德國奔馬進軍裁床業務 . 15 2.3.2 國內裁床滲透率提升，市場逐步擴容. 16 2.3.3 公司裁床業務成長性強，潛力巨大 . 17 2.4 自動縫制設備業務 . 18 3 3 競爭優勢：內修管理，外拓渠道競爭優勢：內修管理，外拓渠道 . 1919 3.1 難以復制的成套管理制度 . 19 3.2 股權激勵深度綁定核心骨干 . 21 3.3 風雨同舟，與供應商、經銷商建立深度合作伙伴關系 . 21 3.4 渠道下沉，因地制宜布局海外 . 22 4 4 拐點判斷：加速探底，復蘇強勁拐點判斷：加速探底，復蘇強勁 . 2424 4

11、.1 明年年初公司有望迎來向上拐點 . 24 4.2 服裝廠兩極化方向發展，行業上行設備需求彈性較大 . 24 4.3 彼退我進，杰克股份市占率朝壟斷方向邁進 . 26 5 5 投資建議：逢低布局，靜待騰飛投資建議：逢低布局，靜待騰飛 . 2929 5.1 投資要點. 29 5.2 分產品營收預測及可比公司 . 30 5.3 盈利預測. 31 5.4 風險提示. 31 財務報表與盈利預測財務報表與盈利預測 . 3232 杰克股份杰克股份（6 60 033373337） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 33 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 公司產品主要包括縫制機械板塊、

12、裁剪板塊、自動化業務板塊三大類公司產品主要包括縫制機械板塊、裁剪板塊、自動化業務板塊三大類 . 6 圖表圖表 2 2 杰克股份：內生外延雙管齊下，加速向杰克股份：內生外延雙管齊下，加速向“服裝智能制造成套解決方案供應商服裝智能制造成套解決方案供應商”轉型升級轉型升級 . 7 圖表圖表 3 3 杰克股份是典型的家族式企業，大股東是阮積祥、胡彩芳夫婦杰克股份是典型的家族式企業，大股東是阮積祥、胡彩芳夫婦. 7 圖表圖表 4 4 杰克股份歷年營業收入及同比杰克股份歷年營業收入及同比 . 8 圖表圖表 5 5 杰克股份歷年歸母凈利潤及同比杰克股份歷年歸母凈利潤及同比 . 8 圖表圖表 6 6 2019

13、2019 年公司毛利率略微提高年公司毛利率略微提高 . 8 圖表圖表 7 7 20192019 年公司期間年公司期間費用率較費用率較 20182018 年高出年高出 2.72.7PCTPCT . 8 圖表圖表 8 8 工業縫紉機業務為公司第一大收入來源工業縫紉機業務為公司第一大收入來源 . 9 圖表圖表 9 9 20192019 年公司年公司營業收入構成營業收入構成 . 9 圖表圖表 1010 20192019 年，公司海外營收占比過半年，公司海外營收占比過半 . 9 圖表圖表 1111 20182018 年國內行業景氣，海外收入占比略微下降年國內行業景氣，海外收入占比略微下降 . 9 圖表圖

14、表 1212 杰杰克股份歷年海外營收及同比克股份歷年海外營收及同比 . 10 圖表圖表 1313 杰克股份歷年匯兌損益杰克股份歷年匯兌損益 . 10 圖表圖表 1414 縫制設備可分為縫前設備、縫中設備、縫后設備縫制設備可分為縫前設備、縫中設備、縫后設備 . 10 圖表圖表 1515 公公司是目前全市場唯一同時布局縫前與縫中設備的供應商司是目前全市場唯一同時布局縫前與縫中設備的供應商 . 11 圖表圖表 1616 杰克股份工業縫紉機代表性產品杰克股份工業縫紉機代表性產品 . 12 圖表圖表 1717 與海外競對手相比公司定價優勢明顯與海外競對手相比公司定價優勢明顯 . 13 圖表圖表 1818

15、 中國百家整機企中國百家整機企業與海外主流整機廠工業縫紉機業務收入合計業與海外主流整機廠工業縫紉機業務收入合計 . 13 圖表圖表 1919 公司工業縫紉機業務增長迅猛，是公司目前核心業務公司工業縫紉機業務增長迅猛，是公司目前核心業務 . 14 圖表圖表 2020 20192019 年杰克股份工業縫紉機全球市占率約為年杰克股份工業縫紉機全球市占率約為 11%11% . 14 圖表圖表 2121 20192019 年杰克股份在頭部縫機廠商的市占率為年杰克股份在頭部縫機廠商的市占率為 22.23%22.23% . 15 圖表圖表 2222 20192019 年杰克股份工業縫紉機收入全球排名第二年杰

16、克股份工業縫紉機收入全球排名第二 . 15 圖表圖表 2323 杰克股份鋪布機（含裁床）代表性產品杰克股份鋪布機（含裁床）代表性產品 . 16 圖表圖表 2424 裁床設備效裁床設備效益分析益分析 . 16 圖表圖表 2525 國內裁床銷量逐年升高國內裁床銷量逐年升高 . 17 圖表圖表 2626 國內裁床銷量增速高于縫機，國內裁床銷量增速高于縫機，正加速滲透正加速滲透 . 17 圖表圖表 2727 國內裁床需求量約國內裁床需求量約 4.564.56 萬臺，預測萬臺，預測 3 3 年內市場最高可達年內市場最高可達 200270200270 億億 RMBRMB . 17 圖表圖表 2828 裁床業務裁床業務 20132013- -20182018 年一直保持正增長年一直保持正增長 . 18 圖表圖表 2929 裁裁床業務毛利較公司綜合毛利率高床業務毛利較公司綜合毛利率高 1515PCTPCT左右左右.