【公司研究】科拓生物-公司深度報告：打造中國益生菌行業領軍者實現高增長動力引擎-20200907（31頁）.pdf

1、 科拓生物（300858）公司深度報告 2020 年 09 月 07 日 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 投資評級：投資評級：推薦推薦（首次首次） 報告日期：報告日期：2020 年年 09 月月 07 日日 目前股價 71.12 總市值（億元） 58.69 流通市值（億元） 14.67 總股本（萬股） 8,252 流通股本（萬股） 2,063 12 個月最高/最低 103.14/31.28 分析師：劉鵬 S1070520030002 021-31829686 聯系人 （研究助理） ： 陳姝 S1070120070051 0755-83516207 數據來源：貝格數據 打造打造中國中國益生菌益

2、生菌行業領軍者行業領軍者，實現高增，實現高增 長動力引擎長動力引擎 科拓生物科拓生物（300858）公司深度報告公司深度報告 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 318 308 333 430 563 (+/-%) 12.0% -3.1% 8.0% 29.2% 30.9% 凈利潤（百萬元） 92 93 98 134 185 (+/-%) 28.8% 1.5% 5.3% 36.8% 37.8% 攤薄 EPS（元/股） 1.11 1.13 1.19 1.63 2.24 PE 69 68 64 47 34 資料來源：長城證券研究所 核心競爭力：核心競爭力：

3、明星菌株明星菌株干酪“張”干酪“張”+從基礎到產業化研究從基礎到產業化研究，鑄造科研核心，鑄造科研核心 護城河，為益生菌業務奠定堅實基礎。護城河，為益生菌業務奠定堅實基礎。目前，公司擁有明星菌株干酪張， 系中國第一株完成全基因組測序的乳酸菌， 且已分離鑒定和保藏乳酸菌和 雙歧桿菌 10000 余株，致力于打造世界級菌種庫。根據歐睿數據，2017 年全球益生菌產品，涵蓋益生菌補充劑、益生菌飲料、益生菌酸奶等市場 規模約為 360 億美元。2017 年，中國益生菌產品涵蓋益生菌補充劑、益 生菌飲料、 益生菌酸奶等市場規模約為 455 億元， 預計到 2022 年或到 896 億元。公司有望抓準復配

4、添加劑客戶資源優勢，增強協同銷售效果，并積 極拓展新客戶，加大終端宣傳力度，實現益生菌業務高速增長。 步履不停探索創新，步履不停探索創新，16 年公司駛入益生菌賽道年公司駛入益生菌賽道，動植物微生態制劑業務，動植物微生態制劑業務 不斷高速發展不斷高速發展，形成“兩個基礎，三大業務”良好格局。，形成“兩個基礎，三大業務”良好格局。公司主營業務 復配食品添加劑， 營收增長穩??； 益生菌制品與動植物微生態制劑增長迅 猛，是引擎雙動力。15-19 年公司營業收入 1.85、2.61、2.84、3.18、3.08 億元，歸母凈利潤分別為 0.35、0.12、0.71、0.92、0.93 億元。1Q20

5、年公 司營業收入 0.59 億元，同比增長 13.18%，歸母凈利潤為 0.15 億元，同比 增長 16.17%。1H20 年公司營業收入為 1.40 億元，同比增長 3.26%，歸母 凈利潤為 0.39 億元，同比下降 4.33%。食用益生菌制品：食用益生菌制品：食用益生菌業 務增長迅速，16-19 年業務收入 CAGR 為 35.72%，18 年、19 年該項業務 收入同比增長分別為 352.90%、43.08%，拉動營收占比提升至 6.46%。動動 植物微生物制劑：植物微生物制劑：公司動植物微生態制劑業務增速迅猛，2015-2019 年 CAGR 為 79.29%，營收占比由 1.68%

6、提升至 10.12%。 復配添加劑下游需求復配添加劑下游需求多元化，培育持久動能多元化，培育持久動能，公司公司對對上游原材料上游原材料議價能議價能 力較強力較強， 成本優勢明顯成本優勢明顯。 1.酸奶酸奶： 我國 2019 年人均酸奶消費金額僅為 15.8 美元，僅是日本人均消費金額的 22.4%，是瑞士人均消費金額的 17.19%， 是芬蘭人均消費金額的 17.06%，潛在增量空間廣闊。2.烘焙市場：烘焙市場：2012 至 2018 年六年間， 我國烘焙谷物市場從 241.22 億美元提升至 406.58 億美 元，15-18 年 CAGR 達到 8.9%。3.植物蛋白飲料：植物蛋白飲料：我

7、國植物蛋白飲料市場 0% 500% 20-0720-08 滬深300科拓生物 食品飲料 核心觀點核心觀點 盈利預測盈利預測 股價表現股價表現 相關報告相關報告 分析師分析師 公公 司司 深深 度度 報報 告告 公 司 報 告 食食 品品 飲飲 料料 證券研究報告證券研究報告 市場數據市場數據 公司深度報告 長城證券2 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 增速穩健，2014-2019 年我國植物蛋白飲料市場規模分別為 1039、1093、 1166、1141、1200、1266 億元，CAGR 為 4.03%。相比小的復配添加劑企 業和區域性乳制品，公司采購變性淀粉、瓊脂和果膠的規模更大，議價能

8、力更強，能夠獲得較為優惠的采購價格，提升成本優勢。 投資建議及盈利預測：投資建議及盈利預測： 公司三大主營業務， 其中復配添加劑在保持現有客 戶的基礎上，將不斷拓展新客戶；益生菌業務搭載行業趨勢，有望延續高 增長趨勢；動植物微生物將延續高增長。1）從復配食品添加劑向食品配 料領域擴張。公司將以植物蛋白飲料和烘焙食品為重點開拓市場。2）用 中國人的本土益生菌替代外來菌種。公司將繼續圍繞干酪乳桿菌 Zhang、 乳雙歧桿菌 V9 等核心菌株展開功能性研究和新產品開發。3）從奶牛到 生豬、水產、家禽等集中度較高的養殖業擴張。公司將圍繞生豬、水產、 家禽等集中度較高的養殖業為目標開發符合其生長特性的產

9、品并進行市 場培育。我們預計 20-22 年公司營業收入分別為 3.33、4.30、5.63 億元， 凈利潤分別為 0.98、1.34、1.85 億元，EPS 分別為 1.19、1.63、2.24 元/ 股，對應 PE 分別為 64X、47X、34X。 風險提示：風險提示：下游乳業、植物奶、烘焙等行業增長需求不及預期，終端益生 菌產品新品拓展不及預期，行業競爭加劇，客戶集中度較高，部分經營場 所搬遷，疫情帶來的不確定性因素，大客戶集中問題，食品安全事件。 oPsRrMnQtRmNtPmRyQvMnO6M8Q6MoMpPmOoOlOqQzQiNoPpP6MrRwPuOpNsRwMmPnN 公司深

10、度報告 長城證券3 請參考最后一頁評級說明及重要聲明 目錄目錄 1. 步履不停，銳意進取 . 6 1.1 立足復配添加劑領域，探索益生菌賽道 . 6 1.2 “兩個基礎，三大業務”構建清晰業務架構 . 6 2. 核心競爭優勢：明星菌株+從基礎到產業化研究，守護高護城河 . 9 2.1 櫛風沐雨，打造中國第一株完成全基因組測序的乳酸菌“干酪張” . 9 2.2 研發中心鞏固對外合作，產學研一體保證科研水準 . 10 3. 復配食品添加劑：下游需求增長強勁，多年積累豐富優勢 . 11 3.1 復配食品添加劑相較單體具備優勢，公司主打復配增稠劑以及復配乳化劑 . 11 3.2 下游產業多元，強勁增長

11、提供持久動能 . 12 3.2.1 酸奶市場增速迅猛、人均消費額仍有大幅成長空間 . 12 3.2.2 烘焙 推薦預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于 5%15%之間; 中性預期未來 6 個月內股價相對行業指數漲幅介于-5%5%之間; 回避預期未來 6 個月內股價相對行業指數跌幅 5%以上. 行業評級：行業評級： 推薦預期未來 6 個月內行業整體表現戰勝市場; 中性預期未來 6 個月內行業整體表現與市場同步; 回避預期未來 6 個月內行業整體表現弱于市場. 長城證券研究所長城證券研究所 深圳辦公地址：深圳市福田區福田街道金田路 2026 號能源大廈南塔樓 16 層 郵編：518033 傳真：86-755-83516207 北京辦公地址：北京市西城區西直門外大街 112 號陽光大廈 8 層 郵編：100044 傳真：86-10-88366686 上海辦公地址：上海市浦東新區世博館路 200 號 A 座 8 層 郵編：200126 傳真：021-31829681 網址：