【公司研究】深圳新星-公司研究報告：鋁晶粒細化劑龍頭研發KAlF4節能材料未來前景廣闊-190802（19頁）.pdf

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 公司研究/化工/基礎化工材料制品 證券研究報告 深圳新星深圳新星（603978）公司研究報告公司研究報告 2019 年 08 月 02 日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市 優于大市 首次首次 覆蓋覆蓋 股票數據股票數據 Table_StockInfo 08 月 01 日收盤價 （元） 32.39 52 周股價波動（元） 16.40-33.70 總股本/流通 A 股（百萬股） 160/76 總市值/流通市值（百萬元） 5182/2466 相關研究相關研究 Table_ReportInfo 市場表現市場表現

2、 Table_QuoteInfo -48.11% -37.11% -26.11% -15.11% -4.11% 2018/7 2018/10 2019/1 2019/4 深圳新星海通綜指 滬深 300 對比 1M 2M 3M 絕對漲幅（%） 32.6 52.7 61.6 相對漲幅（%） 31.8 47.5 62.8 資料來源：海通證券研究所 Table_AuthorInfo 分析師:劉威 Tel:(0755)82764281 Email: 證書:S0850515040001 分析師:施毅 Tel:(021)23219480 Email: 證書:S0850512070008 聯系人:李智 Tel

3、:(021)23219392 Email: 聯系人:陳曉航 Tel:(021)23154392 Email: 鋁晶粒細化劑龍頭，研發鋁晶粒細化劑龍頭，研發 KAlF4 節能材節能材 料未來前景廣闊料未來前景廣闊 Table_Summary 投資要點：投資要點： 深圳新星：深圳新星：全球最大的鋁晶粒細化劑制造商全球最大的鋁晶粒細化劑制造商。公司主要從事鋁晶粒細化劑的 研發、生產和銷售，是行業內唯一一家擁有完整產業鏈的鋁晶粒細化劑專業 制造商，其業務涵蓋螢石礦采掘、氟鹽制造、鋁晶粒細化劑生產。公司是全 球最大的鋁晶粒細化劑制造商，產品技術指標已經處于國際領先水平，同時 也是行業內唯一一家自主研發制

4、造關鍵生產設備電磁感應爐、 連軋機的企業， 其自主研發的電磁感應爐、連軋機獲得多項國內外發明專利。 鋁加工業重要添加劑，市場需求快速增長。鋁加工業重要添加劑，市場需求快速增長。鋁晶粒細化劑使加工后鋁材的強 度、韌性和塑性大幅提升，減少裂紋等缺陷發生，獲得高性能鋁材。2018 年 國內鋁材產量達到 4554.6 萬噸，較 2010 年增長了 103.56%，鋁晶粒細化劑 消費量也從 2010 年的 4.66 萬噸增長到 2018 年的 10.59 萬噸，增長率 127.25%。 隨著下游應用領域對鋁產品性能要求不斷提高， 預計到 2020 年我 國鋁晶粒細化劑消費量將達 13.81 萬噸，比 2

5、018 年增長 30.4%。 高端鋁材需求擴張，行業集中度提升。高端鋁材需求擴張，行業集中度提升。2017 年，我國有約 50-60 家晶粒細化 劑生產企業，但成規模企業較少，行業集中度較低，產品工藝簡單。深圳新 星基本代表了目前行業內領先技術水平，隨著下游應用領域對鋁產品性能要 求不斷提高，軍工、航空航天、軌道交通等行業基于強度和減重要求對鋁產 品使用規模不斷擴大，高端鋁材將成為未來主要增長市場，高性能晶粒細化 劑使用比例也將隨之提高，擁有技術、規模優勢的行業龍頭企業迎來行業整 合良機。 全產業鏈布局，打造一體化核心優勢全產業鏈布局，打造一體化核心優勢。公司從事鋁晶粒細化劑業務已超過 20

6、年， 自成立以來一直延著鋁加工產業鏈進行拓展， 逐步收購上游螢石礦 （2010 年，綿江螢礦） 、投資建設氟鹽生產基地（2011 年，松巖冶金）、參股氫氟酸 企業（2018 年，匯凱化工 30%） ，打造“螢石礦采掘、氟鹽制造、鋁晶粒細 化劑生產”的一體化產業鏈。 自主研發自主研發 KAlF4 節能材料，市場前景廣闊節能材料，市場前景廣闊。2014 年年底，公司研究發現一 種低分子比四氟鋁酸鉀，可替代鋁電解生產過程中添加的助熔劑氟化鋁，使 鋁電解過程中的工作溫度下降， 導致電流效率至少提高 2%左右， 噸鋁實現節 電 500 度，且銷售價格與氟化鋁接近。按照 2018 年中國電解鋁年產 358

7、0 萬 噸計算，該產品的市場空間為 28.6 萬噸左右，市場前景非常廣闊。 盈利預測與投資評級。盈利預測與投資評級。 我們預計公司 2019-2021 年凈利潤為 1.90 億元、 2.50 億元、3.22 億元，對應 EPS 分別可達 1.19 元、1.56 元和 2.01 元，給予公 司 2019 年 30-35 倍 PE，對應合理價值區間為 35.70-41.65 元，首次覆蓋給 予優于大市評級。 風險提示：風險提示：項目投產情況不如預期；鋁錠價格波動風險。 主要財務數據及預測主要財務數據及預測 Table_FinanceInfo 2017 2018 2019E 2020E 2021E

8、營業收入(百萬元) 1009 1100 1368 1706 2089 (+/-)YoY(%) 27.1% 9.0% 24.4% 24.7% 22.5% 凈利潤(百萬元) 105 125 190 250 322 (+/-)YoY(%) -21.3% 19.7% 51.7% 31.5% 29.0% 全面攤薄 EPS(元) 0.65 0.78 1.19 1.56 2.01 毛利率(%) 21.5% 20.6% 23.8% 24.8% 25.9% (%) 7.9% 8.9% 11.9% 13.5% 14.8% 公司年報（2017-2018） ，海通證券研究所 公司研究深圳新星（603978）2 請務必

9、閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 目目 錄錄 1. 深圳新星：行業領先的鋁晶粒細化劑供應商 . 5 2. 下游應用領域廣闊，行業整合加速 . 6 2.1 鋁晶粒細化劑在鋁工業發展中具有重要地位 . 6 2.2 鋁材下游應用廣泛，高端需求不斷擴張 . 7 2.3 高端產品需求比例提升，行業整合加速 . 9 3. 產業鏈一體化布局，新業務前景廣闊 . 10 3.1 全產業鏈布局，打造一體化核心優勢 . 10 3.2 鋁晶粒細化劑擴產，提升市場份額 . 11 3.3 自主研發 KAlF4 節能材料，市場前景廣闊 . 12 4. 盈利預測與投資評級 . 13 5. 風險提示 . 14 財務報表分析和預

10、測 . 15 公司研究深圳新星（603978）3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖目錄圖目錄 圖 1 2014-2019Q1 營業收入、歸母凈利潤情況 . 5 圖 2 2014-2018 年鋁晶粒細化劑和氟鋁酸鉀銷售量 . 5 圖 3 2014-2019Q1 銷售毛利率、凈利率情況 . 6 圖 4 2014-2019Q2 鋁錠和氫氟酸價格走勢 . 6 圖 5 公司股權結構情況（截至 2018 年底） . 6 圖 6 鋁晶粒細化劑應用領域 . 7 圖 7 鋁晶粒細化劑行業上下游產業鏈 . 7 圖 8 中國鋁材應用領域（2016 年） . 8 圖 9 2010-2035 年我國汽車產量及

11、預測 . 8 圖 10 2010-2017 年全球通航飛機交付量 . 8 圖 11 2010-2018 年我國鋁材產量 . 9 圖 12 2010-2020 年我國鋁晶粒細化劑消費量及預測 . 9 圖 13 深圳新星發展路線圖 . 10 圖 14 公司產業鏈布局 . 11 圖 15 2017 年公司產品營收占比情況 . 11 圖 16 2017 年公司產品毛利占比情況 . 11 圖 17 氟鋁酸鉀的生產工藝流程圖 . 13 圖 18 2009-2018 年我國原鋁（電解鋁）產量 . 13 公司研究深圳新星（603978）4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表目錄表目錄 表 1 公司主要

12、產品情況. 5 表 2 鋁晶粒細化劑分類. 9 表 3 深圳新星與競爭對手技術指標對比（2017 年） . 10 表 4 2013-2015 年公司產品銷量和市場占有率 . 10 表 5 募投項目概況 . 12 表 6 公司主要產品盈利預測（萬元） . 14 表 7 同行業市盈率相對估值比較 . 14 公司研究深圳新星（603978）5 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1. 深圳新星：行業領先的鋁晶粒細化劑供應商深圳新星：行業領先的鋁晶粒細化劑供應商 深圳新星主要從事鋁晶粒細化劑的研發、生產和銷售，深圳新星主要從事鋁晶粒細化劑的研發、生產和銷售，是行業內唯一一家擁有完整是行業內唯一一家

13、擁有完整 產業鏈的鋁晶粒細化劑專業制造商，其業務涵蓋螢石礦采掘、氟鹽制造、鋁晶粒細化劑產業鏈的鋁晶粒細化劑專業制造商，其業務涵蓋螢石礦采掘、氟鹽制造、鋁晶粒細化劑 生產生產。2018 年，公司是全球最大的鋁晶粒細化劑制造商，產品技術指標已經處于國際領 先水平。根據中國有色金屬加工工業協會 2015 年出具的證明，公司是行業內唯一一家 自主研發制造關鍵生產設備電磁感應爐、連軋機的企業，其自主研發的電磁感應爐、連 軋機獲得多項國內外發明專利。從收入/利潤構成來看，鋁晶粒細化劑收入占總收入比重 穩定在 80%以上（2012-2018 年） ，是公司最主要的盈利來源。 表表 1 公司主要產品情況公司主

14、要產品情況 產品分類產品分類 具體產品具體產品 主要用途主要用途 備注備注 鋁 晶 粒 細鋁 晶 粒 細 化劑化劑 鋁 鈦 硼 合 金、鋁鈦碳 合金、鋁鈦 合金 應用于鋁材的制造加工過程，使加工后鋁材 的強度、韌性和塑性大幅提升，減少裂紋等 缺陷發生的一種母鋁合金材料。 主營產品， 收入占總收入比重穩 定在 80%以上 （2012-2018 年） 。 氟鋁酸鉀氟鋁酸鉀 氟鋁酸鉀 主要用于制作釬焊劑，絕大多數釬焊劑用于 鋁及鋁合金器件的焊接；還可用作磨料的填 料及用于生產陶瓷、玻璃（助熔劑） ，以及鋁 加工過程中添加各類合金元素的助熔劑。 生產鋁晶粒細化劑過程中的副 產品。 自主研發的低分子比四

15、氟 鋁酸鉀可替代氟化鋁作為鋁電 解過程中的助熔劑， 實現噸鋁節 電 500 度左右。 螢石螢石 螢石精粉 螢石精粉用途廣泛，主要用于冶金、化工和 建材三大行業，其次用于輕工、光學、雕刻 等。 冶金級螢石主要用于煉鋼、 化鐵和鑄造。 酸級螢石主要用于生產氟化氫。 螢石是鋁晶粒細化劑的最終原 材料， 全資子公司綿江螢礦持有 螢石采礦許可證， 儲量在全國位 列前茅。 其他產品其他產品 鋁鋯合金、 鋁硼合金、 70 高鈦鐵 合金等 其他鋁合金產品主要用于調節或調整待加工 鋁材的化學成分和物理性能，使待加工鋁材 獲得準確含量的、與鋁基能形成完全合金化 相的一種鋁合金功能元素添加劑。 70 高鈦鐵 合金系

16、特種鋼用除氧晶粒細化劑。 公司研發的高鈦鐵合金產品技 術先進，達到國外進口產品級 別，未來將全面替代進口。 資料來源：深圳新星招股說明書、公司 2018 年度報告，海通證券研究所 營收營收規模規模穩步增長，穩步增長，受原料價格影響利潤率有所波動受原料價格影響利潤率有所波動。公司營業規模呈現穩定增長 態勢，2016-2018 年總營收同比分別增長 13.3%、27.1%、9.0%，營收增長主要來自于 產品銷售數量增加：2016-2018 年公司鋁晶粒細化劑和氟鋁酸鉀銷量同比分別增長 14.0%、18.1%、3.2%和 8.3%、41.0%、0.5%。 圖圖1 2014-2019Q1 營業收入、歸

17、母凈利潤情況營業收入、歸母凈利潤情況 資料來源：深圳新星招股說明書、公司 2017 年度報告、2018 年度報告、 2019 年第一季度報告，WIND，海通證券研究所 圖圖2 2014-2018 年年鋁晶粒細化劑和氟鋁酸鉀鋁晶粒細化劑和氟鋁酸鉀銷售量銷售量 資料來源：深圳新星招股說明書、公司 2017 年度報告、2018 年度報告， 海通證券研究所 2016-2018 年公司歸母凈利潤同比變動分別為 61.5%、-21.3%、19.7%。2016 年 凈利潤大幅增長， 主要存在 2865.92 萬元的非經常性損益， 扣非后凈利潤增幅為 30.2%， 系銷量和毛利率增長所致。2017-2018

18、年，受原材料價格上漲的影響，公司毛利率略有 下降。公司定價模式為“訂單日鋁錠采購價+加工費” ，主要原材料為鋁錠，其成本占主 營業務成本比重較高。根據中國報告網、鋁道網援引中國有色金屬報，2017 年，隨著大 公司研究深圳新星（603978）6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 宗品價格回升以及環保趨嚴，加之供給側結構性改革的影響，鋁價呈上升趨勢，雖然鋁 價波動可以轉移至下游顧客， 但從簽訂合同到采購原材料組織生產仍存在一定時間跨度， 在此期間鋁錠價格出現的波動，將由公司內部消化承擔。 此外，公司另一主要原材料為氟鹽（氟鈦酸鉀、氟硼酸鉀）用氫氟酸，氫氟酸屬于 ?；?，其生產工藝對環保、安

19、全等要求很高。2017 年以來，受國內環保政策的影響， 氫氟酸價格持續大幅上漲。根據卓創資訊，氫氟酸價格由 2017 年初約 7000 元/噸，最 高上漲至 2018 年 2 月的約 15000 元/噸，增幅達到 114%。2018 年 12 月，公司向匯凱 化工增資，現持有匯凱化工 30%的股權。匯凱化工是一家主要以氫氟酸的研發、生產和 銷售為主營業務的企業。此舉將提高公司抵抗原材料價格波動風險的能力。 圖圖3 2014-2019Q1 銷售毛利率、銷售毛利率、凈利率凈利率情況情況 資料來源：深圳新星招股說明書、公司 2017 年度報告、2018 年度報告、 2019 年第一季度報告，WIND

20、，海通證券研究所 圖圖4 2014-2019Q2 鋁錠和氫氟酸價格走勢鋁錠和氫氟酸價格走勢 資料來源：WIND，卓創資訊，海通證券研究所 控股股東與實際控制人為陳學敏先生?？毓晒蓶|與實際控制人為陳學敏先生。截至 2018 年底，陳學敏先生直接持有公司 27.13%的股權，間接持有公司 20.64%的股權，是公司實際控制人。深圳新星有全資子 公司綿江螢礦、松巖冶金、中南研發、惠州新星、鋁鎂鈦研究院、新星輕合（洛陽） 、杜 剛氟化學材料。其中，綿江螢礦主要業務為螢石開采，松巖冶金主要業務為氟鹽生產與 銷售，兩者為深圳新星提供原材料，實現產業鏈一體化布局。 圖圖5 公司股權結構情況（截至公司股權結構

21、情況（截至 2018 年底）年底） 資料來源：公司 2018 年度報告，海通證券研究所 2. 下游下游應用領域廣闊應用領域廣闊，行業整合行業整合加速加速 2.1 鋁晶粒細化劑在鋁工業發展中具有重要地位鋁晶粒細化劑在鋁工業發展中具有重要地位 鋁晶粒細化劑應用于鋁材生產加工過程，是鋁加工業重要添加劑鋁晶粒細化劑應用于鋁材生產加工過程，是鋁加工業重要添加劑，其產品質量直接其產品質量直接 影響成型后鋁材性能影響成型后鋁材性能。鋁晶粒細化劑是指鋁鈦硼合金、鋁鈦碳合金或鋁鈦合金中的硼化 鈦顆粒團或碳化鈦顆粒團以及鋁鈦化合物， 其用途是在待澆鑄的鋁液中形成數量眾多的 異質核心，提高鋁在凝固過程中的形核率，細

22、化鋁的結晶顆粒；晶粒細化能防止鋁在凝 公司研究深圳新星（603978）7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 固過程中出現裂紋，減少凝固收縮時的孔隙率，并提高鑄造速度。除少數類型鋁及鋁合 金外，大部分鋁材（板、帶、箔、管、棒、型、線、鍛件等）的加工成型過程需加入鋁 晶粒細化劑，以控制待加工坯（錠）的組織結構，細化其結晶顆粒，使加工后鋁材的強 度、韌性和塑性大幅提升，減少裂紋等缺陷發生，獲得高性能鋁材。 圖圖6 鋁晶粒細化劑應用領域鋁晶粒細化劑應用領域 資料來源：深圳新星招股說明書，海通證券研究所 鋁晶粒細化劑屬于鋁中間合金，處于產業鏈中游，其上游原材料主要包括鋁錠和氟 鹽；下游主要為經過擠

23、壓、平軋、鍛造等各種加工方式得到的鋁材，如鋁板、鋁帶、鋁 箔、鋁型材等。行業上下游圖示如下： 圖圖7 鋁晶粒細化劑行業上下游產業鏈鋁晶粒細化劑行業上下游產業鏈 資料來源：深圳新星招股說明書，海通證券研究所 鋁晶粒細化劑的主要原料為鋁錠。 我國是世界第一大鋁生產國， 根據國家統計數據， 2010 年中國原鋁（電解鋁）產量約 1577.13 萬噸，2018 年達到 3580.19 萬噸，年均 復合增長率達 10.79%，電解鋁供應充足且穩定增長。近年來，國家限制原鋁出口，鼓 勵高附加值的鋁深加工產品出口，為鋁晶粒細化劑行業的發展創造了良好的市場環境。 鋁晶粒細化劑的另一主要原料為螢石。根據前瞻產業

24、研究院，2017 年，中國螢石儲 量與南非并列第一，均達到 4100 萬噸，占世界總儲量 15.19%。深圳新星的全資子公司 綿江螢礦持有螢石采礦許可證，該螢石礦儲量 85 萬噸以上，平均品位達到 65%。 2.2 鋁材下游應用廣泛，高端鋁材下游應用廣泛，高端需求不斷擴張需求不斷擴張 公司的直接下游行業是鋁公司的直接下游行業是鋁加工加工業，業，鋁的應用領域十分鋁的應用領域十分廣泛。廣泛。鋁具有重量輕、耐腐蝕、 延展性好、無磁性、導熱導電性能好等特點，合金化后具有較好機械性能，因此在國民 經濟各部門和國防工業中廣泛應用，涵蓋了航天軍工、軌道交通、化學工業、建筑、機 械制造等領域，近年來鋁更成為電

25、腦、手機等電子品主要選用的材料。 公司研究深圳新星（603978）8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖8 中國鋁材應用領域（中國鋁材應用領域（2016 年）年） 資料來源：中國產業信息網，海通證券研究所 近年來，隨著國民經濟發展以及國家政策大力支持，鋁加工業發展前景看好，鋁材近年來，隨著國民經濟發展以及國家政策大力支持，鋁加工業發展前景看好，鋁材 需求量將持續需求量將持續擴大。擴大。根據中國產業信息網援引“十三五”有色金屬工業規劃，到 2020 年我國鋁消費總量將達到 4300 萬噸， 2016-2020 年期間的年均復合增長率將達 7.24%。 以汽車產業為例，汽車的鍛件、壓鑄件

26、、平扎材、擠壓件等部件都需要用到鋁合金。 鋁合金因其密度低，單位質量的能量吸收能力強等特性是汽車輕量化的首選材料。根據 中國汽車工程學會發布的節能與新能源汽車技術路線圖 ，2020 年、2025 年和 2035 年，汽車年產銷規模將分別達到 3000 萬輛、3500 萬輛、3800 萬輛，單車用鋁量達到 190kg、250kg、350kg。以此估算 2020 年汽車用鋁將達到 570 萬噸，較 2017 年我國 汽車用鋁量的 371.1 萬噸增長 53.6%。 又如航空領域，高強鋁合金具有密度低、強度高、熱加工性能好等優點，其制成的 板材、擠壓型材、轂件等在航空航天構件上有廣泛的應用前景。根據

27、搜狐網援引新華社、 中國航空新聞網，波音預計未來 20 年間全球需要新增 41030 架飛機，近 20%將來自于 中國航空公司。根據中國產業信息網，2016 年全年全球航空用鋁增長 8%-9%，航空產 品用鋁量 30 余萬噸。按照飛機交付量以及單機鋁消費量計算，2016-2020 年全球航空 用鋁需求將超過 200 萬噸，年均 40 余萬噸。 圖圖9 2010-2035 年我國汽車產量及預測年我國汽車產量及預測 資料來源：國家統計局， 節能與新能源汽車技術路線圖 ，通證券研究所 圖圖10 2010-2017 年全球通航飛機交付量年全球通航飛機交付量 資料來源：GAMA，前瞻產業研究院，海通證券

28、研究所 國家統計局數據顯示， 2010 年中國鋁材產量 2237.5 萬噸， 2018 年國內鋁材產量達 到 4554.6 萬噸，較 2010 年增長了 103.56%。作為鋁材生產重要添加劑，鋁晶粒細化劑 消費量也從 2010 年的 4.66 萬噸增長到 2018 年的 10.59 萬噸，增長率 127.25%。公司 預計到 2020 年，我國鋁晶粒細化劑消費量將達 13.81 萬噸，比 2018 年增長 30.4%。 隨著下游應用領域對鋁產品性能要求不斷提高，軍工、航空航天、軌道交通等行業基于 強度和減重要求對鋁產品使用規模不斷擴大，高端鋁材將成為未來主要增長市場，高性 能晶粒細化劑使用比

29、例也將隨之提高。 公司研究深圳新星（603978）9 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖11 2010-2018 年我國鋁材產量年我國鋁材產量 資料來源：國家統計局，海通證券研究所 圖圖12 2010-2020 年我國鋁晶粒細化劑消費量及預測年我國鋁晶粒細化劑消費量及預測 資料來源：中國有色金屬網援引尚輕時代，公司 2017 年度報告、2018 年 度報告，海通證券研究所 2.3 高端產品需求比例提升，行業整合加速高端產品需求比例提升，行業整合加速 2017 年年，我國有約，我國有約 50-60 家晶粒細化劑生產企業，但成規模企業較少，行業集中家晶粒細化劑生產企業，但成規模企業較少，

30、行業集中 度較低度較低。產品以簡單加工產品（塊狀和錠狀）為主，工藝設備相對落后，產品質量不夠 穩定。歐美主要鋁晶粒細化劑生產廠家如英國的 LSM、美國的 KBAlloys、荷蘭的 KBM， 以及深圳新星，基本代表了目前行業內領先技術水平。從鋁材最終應用領域來看，航空 航天用鋁板、PS 版、CTP 版、罐料、電子鋁箔對鋁材性能要求最高，軌道交通、普通 裝飾、普通包裝及汽車用鋁箔、鋁板的要求次之，而以上專用鋁材生產加工所需之鋁晶 粒細化劑基本由上述四家企業生產。 表表 2 鋁晶粒細化劑分類鋁晶粒細化劑分類 類別類別 應用領域應用領域 性能要求性能要求 第一類第一類 航空航天用鋁板、 PS 版、 C

31、TP 版、罐料、電子鋁箔的生產 該類鋁晶粒細化劑對晶核尺寸、熔體純凈程度、晶核形核 能力及擴散速度要求最高。 第二類第二類 軌道交通用鋁材、普通裝飾用 鋁板、普通包裝用鋁箔、汽車 鋁板類產品加工 性能要求略為降低。 第三類第三類 建筑鋁型材 性能要求大為降低。 第四類第四類 鑄造鋁材 該類鋁晶粒細化劑大多屬于塊狀合金，一般的市場要求只 是化學成分、雜質含量控制在行業標準范圍即可，其生產 裝備和工藝要求均較為簡單。 資料來源：深圳新星招股說明書，海通證券研究所 從技術上而言，提高鋁晶粒細化劑細化能力主要取決于生產裝備性能。從技術上而言，提高鋁晶粒細化劑細化能力主要取決于生產裝備性能。鋁晶粒細化

32、劑晶核尺寸和形核能力的控制技術取決于電磁感應爐性能及其制造技術；熔體凈化程度 取決于合金化過程的熔渣分離技術；晶核擴散速度取決于對合金實施變形的連軋機性能 和制造技術。 電磁感應爐和大型連軋機制備技術提升， 直接導致鋁晶粒細化劑質量提高， 未來鋁晶粒細化劑行業技術水平提升仍主要依賴于電磁感應爐和連軋機制備技術進步。 根據招股說明書援引國家有色金屬及電子材料分析測試中心檢測，公司與國外企業的技 術指標對比如下： 公司研究深圳新星（603978）10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 3 深圳新星與競爭對手技術指標對比（深圳新星與競爭對手技術指標對比（2017 年）年） 主要技術主要技

33、術 指標指標 技術參數名技術參數名 目及單位目及單位 技術指標的意義技術指標的意義 LSM KBAlloys KBM 新星新星 晶核平均晶核平均 尺尺寸寸 TiB2顆粒的 平 均尺寸 / m 其平均直徑越小、分布均勻彌散， 意味著可軋制的鋁材厚度越小、對 被加工鋁材的晶粒細化越均勻，鋁 晶粒細化劑質量越好。 1.3 1.2 1.4 0.7 亞晶核平亞晶核平 均尺寸均尺寸 TiAl3顆 粒 平 均尺寸 / m 其平均直徑越小，分布均勻彌散， 意味著可軋制的鋁材厚度越小、對 被加工鋁材的晶粒細化越均勻，鋁 晶粒細化劑質量越好。 33.7 26.8 22.3 21.5 熔體凈化熔體凈化 程程度度 母

34、鋁合金中 k含量/wt/% 鋁晶粒細化劑中的雜質會對最終成 型的鋁材造成污染甚至終端產品安 全隱患，雜質 含量越低，其凈化程 度越高，鋁晶粒細化劑質量越好。 0.066 0.06 0.058 0.01 晶核的形晶核的形 核能力核能力 AA 值（對 99.7%Al 的 細 化值） / m 形核能力是晶粒細化劑性能的最 終、主要體現，AA 值越小，形核能 力越強，鋁材結晶顆粒就越小，鋁 材強度、 塑性和抗蝕能力越好。 177.1 144.8 146.8 65.7 資料來源：深圳新星招股說明書，海通證券研究所 2013-2018 年， 公司的鋁晶粒細化劑產品的全球、 國內市場占有率分別保持在 20%

35、、 40%以上。我們認為，隨著軍工、航空航天、軌道交通、汽車、船舶等領域對高端鋁材 需求更加旺盛，高品質鋁晶粒細化劑需求也漸趨擴大，擁有技術、規模優勢的行業龍頭 企業迎來行業整合良機。 表表 4 2013-2015 年公司產品銷量和市場占有率年公司產品銷量和市場占有率 項目項目 2013 年年 2014 年年 2015 年年 全球鋁晶粒細化劑消費量（萬噸）全球鋁晶粒細化劑消費量（萬噸） 12.89 13.54 13.78 國內鋁晶粒細化劑消費量（國內鋁晶粒細化劑消費量（萬噸）萬噸） 6.57 7.04 7.52? 公司鋁晶粒細化劑銷售量（萬噸）公司鋁晶粒細化劑銷售量（萬噸） 2.89 3.24

36、 3.26 公司全球占比公司全球占比 22.42% 23.93% 23.66% 公司國內占比公司國內占比 43.99% 46.02% 43.35% 資料來源：深圳新星招股說明書，海通證券研究所 3. 產業鏈一體化布局，新業務前景廣闊產業鏈一體化布局，新業務前景廣闊 3.1 全產業鏈布局，打造一體化核心優勢全產業鏈布局，打造一體化核心優勢 公司從事鋁晶粒細化劑業務已超過 20 年，自成立以來一直延著鋁加工產業鏈進行 拓展，逐步收購上游螢石礦（2010 年，綿江螢礦） 、投資建設氟鹽生產基地（2011 年， 松巖冶金）、參股氫氟酸企業（2018 年，匯凱化工 30%） ，打造“螢石礦采掘、氟鹽制

37、造、鋁晶粒細化劑生產”的一體化產業鏈。 圖圖13 深圳新星深圳新星發展路線圖發展路線圖 資料來源：深圳新星招股說明書，海通證券研究所 公司研究深圳新星（603978）11 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司建成了全球唯一一條螢石開采、氟鹽材料（氟鈦酸鉀、氟硼酸鉀）制造、輕質 合金材料加工的產業鏈：全資子公司綿江螢礦供應螢石粉，參股公司匯凱化工生產無水 氟化氫，全資子公司松巖冶金使用氫氟酸生產氟鈦（硼）酸鉀，深圳新星和洛陽新星使 用原材料氟鈦（硼）酸鉀生產鋁晶粒細化劑、鋁中間合金、節能新材料、鈦基合金材料 等。我們認為，公司的全產業鏈一體化布局，有利于保障原料資源優勢，同時降低生產 成

38、本、提高終端產品盈利能力。 圖圖14 公司產業鏈布局公司產業鏈布局 資料來源：深圳新星關于參股公司年產 2 萬噸無水氟化氫項目投產公告，海通證券研究所 鋁晶粒細化劑是目前公司主要鋁晶粒細化劑是目前公司主要盈利盈利來源。來源。公司目前主要產品包括鋁晶粒細化劑、氟 鋁酸鉀、螢石精粉等。2015-2017 年，鋁晶粒細化劑銷售收入占總營收分別為 86.72%、 89.54%、91.57%。公司目前銷售的氟鋁酸鉀為生產鋁晶粒細化劑過程中的副產品：六 氟鋁酸鉀。2015-2017 年，氟鋁酸鉀銷售收入占總營收分別為 6.49%、6.18%、5.00%。 公司 2017 年的收入和毛利率構成如下圖所示：

39、圖圖15 2017 年公司產品營收占比情況年公司產品營收占比情況 注：公司 2018 年未披露氟鋁酸鉀單項產品收入及成本情況 資料來源：公司 2017 年度報告，WIND，海通證券研究所 圖圖16 2017 年公司產品毛利占比情況年公司產品毛利占比情況 注：公司 2018 年未披露氟鋁酸鉀單項產品收入及成本情況 資料來源：公司 2017 年度報告，WIND，海通證券研究所 3.2 鋁晶粒細化劑鋁晶粒細化劑擴產擴產，提升市場份額提升市場份額 2017 年，公司 IPO 募投“鋁鈦硼（碳）輕合金系列技改項目” ，項目設計規模為新 增鋁鈦硼（碳）合金 3 萬噸/年。截至 2018 年底該項目已按期完成，因公司利用原有廠 房改建、使用自主研發的機械設備等，項目節余募集資金 7151 萬元。2018