【公司研究】科思股份-全球知名化學防曬劑制造商新品及新領域拓展助力公司持續發展-20201026（26頁）.pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 證 券 研 究 報 告 化工 2020 年 10 月 26 日 科思股份 (300856) 全球知名化學防曬劑制造商， 新品及新領域拓展助力 公司持續發展 報告原因：首次覆蓋 增持（首次評級） 投資要點： 專注防曬劑研發生產 10 余年，防曬劑銷量市占率近 30%。公司成立于 2000 年，2011 年引入戰略投資，形成以防曬劑為核心的化妝品活性成分及原料業務，主要防曬劑產品有 目前應用最廣泛的 UVA 防曬劑阿伏苯宗、UVB 防曬劑對甲氧基肉桂酸異辛酯、新型防曬 劑 P-S 等。近年來公司營收和凈利潤高速發展，15-19 年收入、凈

2、利 CAGR 分別為 24%、 64%。19 年公司防曬劑銷量市占率為 28%，較 17 年提升 7.23pcts，成為全球最主要的 化學防曬劑制造商之一。 防曬產品市場高景氣，助力公司防曬劑業務穩步增長。1）防曬產品規模增速有望高于整 體化妝品市場。防曬產品作為化妝品品類中功能性強、效果明顯的產品，20 年中國市場規 模預計 75 億元，維持約 9%的增速，未來有望超過整體化妝品市場 8%左右的增長。2） 公司作為防曬劑生產龍頭，受益于市場高景氣。2019 年以防曬劑為核心的化妝品活性成 分收入 8.1 億元，同比增長 18.1%，銷量同比增長 8.9%至 1.4 萬噸，高于全球防曬劑銷量

3、增速 4%。 其中公司為新型防曬劑 P-S 世界前三規?；钠髽I， P-S 收入從 17 年 2585 萬元迅速提升至 19 年 8859 萬元，未來有望持續快速增長。 香精香料產品眾多，市場廣闊，公司依托擴產品實現業績突破。1）全球香精香料市場規 模到 2022 年預計將達約 308 億美元，年均增速約為 3%左右。從銷售端看，香精香料公 司主要集中在歐洲、美國以及日本，壟斷高端市場，80%的銷售額集中在全球前五大公司， 分別為奇華頓、芬美意、IFF、德之馨、曼氏，其中奇華頓、芬美意、德之馨等為公司前十 大客戶。2）公司作為其上游原料供應端，依托產品擴張實現業績突破。2019 年公司合成

4、 香料收入 2.4 億元，同比增長 3.6%，其中鈴蘭醛為世界前三供應商，此外公司募投項目中 已拓展香豆素、水楊酸芐酯等新的合成原料品種，帶動合成香料業務持續發展。 公司擁有深厚研發底蘊，以及優質穩定的國內外客戶資源。1）公司專注防曬劑研發生產 10 余年，形成深厚研發底蘊。公司董事長、總經理均為化工專業出身，經驗豐富；另外， 公司自主研發能力強，9 項核心技術中有 8 項為自主研發。近三年研發費用率維持 3%左 右，且穩中有升。2）公司擁有穩固國際主流客戶資源。帝斯曼為公司第一大客戶，15 年 開始合作，19 年收入占比 40%。兩家合作研發新型防曬劑 P-S，并且帝斯曼簽訂獨家采 購協議（

5、17-19 年最低采購 630 噸） ，進行深度綁定。另外，公司為拜爾斯道夫、強生、 歐萊雅等跨國化妝品集團的第一大防曬劑供應商， 并且有 4 年以上的合作經驗， 關系穩固。 現有優勢產品擴產+新產品新品類拓展助力公司長期成長。公司募投項目中：1）計劃擴產 阿伏苯宗 2000 噸，預計 100%投產后可帶來收入約 1.5 億元，毛利潤超 5200 萬元。2） 合成香料拓展新產品，包含香豆素、水楊酸芐酯、水楊酸正己酯等，合計約 5000 噸產能， 100%達產后預計可帶來收入約 1.8 億元。3）公司計劃研發美白、保濕、清潔類產品，向 多種個護類原料產品拓展，進軍個護原料市場。 首次覆蓋給予“增

6、持”評級。公司為全球最主要的防曬劑供應商之一，中短期看好公司新 產品和新產能的釋放，長期看好公司在個護領域美白、清潔、保濕類原料的拓展。預計公 司 2020-2022 年歸母凈利潤為 1.7/2.0/2.4 億元，對應 PE 為 45/39/32 倍，通過可比公 司估值，給予公司 21 年 44 倍 PE，對應增長空間 13%左右，首次覆蓋給予“增持”評級。 風險提示：1）原材料價格波動；2）第一大客戶帝斯曼占比過高；3）外部環境影響公司 出口 市場數據： 2020 年 10 月 23 日 收盤價（元） 68.73 一年內最高/最低（元） 107.7/36.67 市凈率 5.4 息率（分紅/股

7、價） - 流通 A 股市值（百萬元） 1940 上證指數/深證成指 3278.00/13128.46 注： “息率”以最近一年已公布分紅計算 基礎數據: 2020 年 09 月 30 日 每股凈資產（元） 12.67 資產負債率% 12.66 總股本/流通 A 股 （百萬） 113/28 流通 B 股/H 股（百萬） -/- 一年內股價與大盤對比走勢： 相關研究 證券分析師 馬昕曄 A0230511090002 任慕華 A0230517070002 聯系人 馬昕曄 (8621)232978187433 財務數據及盈利預測 2019 20Q1-Q 3 2020E 2021E 2022E 營業總收

8、入（百萬元） 1,100 762 1,119 1,282 1,461 同比增長率（%） 13.2 -4.3 1.7 14.5 14.0 歸母凈利潤（百萬元） 154 119 171 200 241 同比增長率（%） 77.2 16.9 11.1 17.1 20.6 每股收益（元/股） 1.82 1.05 1.52 1.78 2.14 毛利率（%） 30.8 35.2 33.5 32.9 33.3 ROE（%） 28.2 8.3 10.9 11.3 12.0 市盈率 38 45 39 32 注： “市盈率”是指目前股價除以各年每股收益;“凈資產收益率”是指攤薄后歸屬于母公司所有者的 ROE 請務

9、必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 07-22 07-29 08-05 08-12 08-19 08-26 09-02 09-09 09-16 09-23 09-30 10-07 10-14 10-21 0% 50% 100% 150% （收益率）科思股份滬深300指數 2 2 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件 投資評級與估值 公司為全球最主要的防曬劑供應商之一， 我們中短期看好公司新產品和新產能的銷 售及釋放， 以及國內市場的拓展和配方工藝的成熟， 長期看好公司在個護市場中的美白、 清潔、保濕類原料的拓展。預計公

10、司 2020-2022 年歸母凈利潤為 1.7/2.0/2.4 億元，對 應 PE 為 45/39/32 倍，通過可比公司估值，給予公司 21 年 44 倍 PE，對應增長空間 13%左右，首次覆蓋，給予“增持”評級。 關鍵假設點 1、 公司募投項目預計達產期 4 年： 1） 阿伏苯宗達產率 20-23 年分別為 30%、 60%、 80%、100%；2）香料類產品產能達產率 21-24 年分別為 40%、60%、80%、100%。 2、分業務看：1）公司防曬劑類市占率超過 25%，預計未來銷量增速放緩，價格 微升。今年受海外疫情影響，公司出口受限。預計化妝品活性成分及其原料 20-22 年

11、收入增速為 2.4%、13.5%、13.1%。2）合成香料類產品隨著新產品的推出和產能的釋 放，預計 20-22 年收入增速分別為 5.9%、21.2%、19.0%。 有別于大眾的認識 1、市場認為公司因與巴斯夫等海外大廠競爭，市占率很難提升。我們認為公司與 海外大廠相比，雖較晚進入防曬劑原料市場，但仍在較短時間內將市占率提升至 28%， 證明公司擁有不輸海外大廠的強大研發實力， 并且能在較短時間內獲得化妝品集團客戶 的長期認可。公司未來提升市占率的策略主要為拓品類和擴產能，比如目前正在布局的 美白劑等其他品類。 2、市場認為公司向下游個護市場布局，會與客戶產生競爭關系，從而影響客戶粘 性。實

12、際上，公司目前業務拓展計劃仍是通過拓產品，以解決消費者痛點為主，中短期 內沒有建立品牌類產品的計劃，因此與下游化妝品集團客戶暫不構成競爭。并且由于跨 國化妝品集團客戶對供應商的嚴格篩選， 公司一旦進入其供應體系， 便能維持長期合作。 另外，公司與第一大客戶帝斯曼合作 5 年左右，兩家除了供應關系外，還上升至共同研 發產品，粘性不斷提升。 股價表現的催化劑 1）募投項目的順利投產。如阿伏苯宗預計擴產 2000 噸，可帶來新增收入 1.5 億 元，毛利潤超 5200 萬元；2）新型防曬劑的上量，比如 P-S，目前只有公司、巴斯夫 可以規?；a，而且 P-S 產品正在快速上量，從 17 年 70

13、噸到 19 年 250 多噸，預 計未來可達 500 噸的年銷量。3）拓展較高盈利能力的新產品，目前美白劑和少量保濕 劑在募投項目中，按照公司已研發生產的美白劑（C-50）產品來看，毛利率高于防曬 劑產品。 核心假設風險 1）原材料價格波動。公司產品原材料大都和大宗商品價格相關，原材料價格波動 會一定程度影響產品價格。2）第一大客戶帝斯曼收入占比過高。帝斯曼收入占比接近 40%，如果帝斯曼與公司合作關系減弱，公司收入會受比較明顯的影響。3）公司 90% 產品為出口，會受到海外政策等環境因素影響。 rQsPqRmMtOoPqPmOrMmMoRbR8Q6MnPnNoMmMlOrQpPeRpNqO9

14、PmNqPvPpNwOvPrRpP 3 3 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 1. 中國化學防曬劑龍頭 . 6 1.1 專注防曬劑研發生產 10 余年，市占率近 30%.6 1.2 股權較為集中，高管經驗豐富 .7 1.3 產品結構較為完善，盈利能力不斷提升 .8 2. 防曬產品景氣度高，香精香料市場廣闊 . 10 2.1 防曬劑市場穩步增長，公司競爭優勢明顯 . 10 2.2 防曬產品市場高景氣，助力公司防曬劑業務穩步增長 . 13 2.3 香精香料市場廣闊，公司依托新品擴張實現業績突破 . 14 3. 擁有深厚研發底蘊、優質

15、穩定的國內外客戶資源 . 16 3.1 公司持續研發投入，自主研發能力強 . 16 3.2 優質豐富的產品結構穩固國際主流客戶資源 . 17 4. 募投項目助力業績增長 . 18 4.1 阿伏苯宗擴產 2000 噸，預計全部投產后新增收入 1.5 億元. 19 4.2 合成香料業務新品拓展，業績增長具有確定性 . 20 4.3 研發拓展，計劃布局美白+清潔+保濕產品 . 21 5盈利預測和投資評級 . 22 目錄 4 4 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程 . 6 圖 2：公司防曬劑市占率不斷提升

16、. 6 圖 3：公司主要防曬劑產品 . 6 圖 4：公司股權結構 . 7 圖 5：公司 19 年收入 11 億元（+13.2%） . 9 圖 6：化妝品活性成分及其原料 19 年收入占比 74% . 9 圖 7：公司 19 年凈利潤 1.5 億元（+77.2%）. 9 圖 8：近年來公司毛利率、凈利率明顯提升 . 9 圖 9：19 年 ROE 明顯提升 . 10 圖 10：經營性現金流凈額 17 年觸底回升 . 10 圖 11：公司各類產品收入、單價、毛利率情況. 10 圖 12：公司產品屬于精細化學品. 11 圖 13：中國化學原料及化學制品制造業主營收. 11 圖 14：全球防曬劑消耗量復

17、合增速約 4% . 11 圖 15：亞太地區為防曬劑消耗的主力軍（按區域劃分的市場規模）. 11 圖 16：UVA 對皮膚的傷害程度高于 UVB. 13 圖 17：基礎護理產品中也添加防曬劑 . 13 圖 18：中國化妝品市場規模增速有所放緩 . 14 圖 19：中國防曬產品市場規模預計保持 9%的增速. 14 圖 20：2019 年 8 月 MAT 防曬品類全網交易額排名. 14 圖 21：全球香精香料市場規模預計未來增速 3%左右 . 15 圖 22：中國香精香料市場規模超過 600 億 . 15 圖 23：香精香料市場份額集中在海外公司 . 15 圖 24：亞洲地區香精香料消耗增速高于整

18、體 . 15 圖 25：公司在合成香料的產品拓展 . 16 圖 26：公司研發費用率穩定 3%左右. 16 圖 27：公司研發人員占比不斷提升 . 16 圖 28：P-S 銷量從 17 年 70 噸上升到 19 年 254 噸 . 17 圖 29：鈴蘭醛收入增長主要依靠價格提升帶動. 17 5 5 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 圖 30：阿伏苯宗產能利用率接近 100% . 19 圖 31：應用阿伏苯宗的品牌 . 19 圖 32：阿伏苯宗 19 年收入 1.9 億元，毛利率 37% . 20 圖 33：阿伏苯宗 19 年價格

19、為 7.4 萬元/噸 . 20 圖 34：19 年德之馨各業務收入占比. 23 圖 35：19 年巴斯夫各業務收入(左)EBIT(右)占比 . 23 表 1：公司高管信息. 8 表 2：公司主要防曬劑產品. 9 表 3：巴斯夫防曬劑產品 . 12 表 4：德之馨防曬劑產品 . 12 表 5：公司擁有 9 項核心技術，其中 8 項為自主研發，涉及 18 個專利技術 . 17 表 6：2019 年公司前五大客戶及供應的產品 . 18 表 7：2019 年公司前五大客戶及供應的產品 . 18 表 8：公司募投項目建設馬鞍山科思化學 2.5 萬噸香料及防曬劑產能. 19 表 9：一期項目主要建設的產品

20、和產能 . 19 表 10：募投的一期項目中，合成香料的新產能情況. 20 表 11：公司合成香料新產品產能及估計價格. 20 表 12：公司合成香料新產品預計 100%達產后帶來收入 1.8 億元* . 21 表 13：安徽圣諾貝化學科技研發建設項目布局美白劑等產品 . 21 表 14：公司目前美白劑產品維生素 C 磷酸酯鈉（C-50）上量較快，且毛利率較高 22 表 15：各業務類型盈利預測 . 22 表 16：巴斯夫、德之馨歷史收入、利潤、PE 情況 . 23 表 17：可比公司估值 . 24 表 18：公司利潤表 . 25 6 6 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明

21、第 6 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 1. 中國化學防曬劑龍頭 1.1 專注防曬劑研發生產 10 余年，市占率近 30% 公司成立于 2000 年， 早先從事醫藥中間體的定制加工及部分農藥生產，之后先后涉足 合成香料和防曬劑領域。2008 年前后在海外注意到藥妝市場，發現防曬產品的良好前景， 同時由于公司產品涵蓋防曬劑原料，因此決定引入戰略投資，形成以化學防曬劑和合成香 料為核心的業務板塊。 科思股份現擁有兩大生產基地，分別位于江蘇省宿遷市和安徽省馬鞍山市，其中宿遷 科思化學于 2008 年建成投產； 馬鞍山工廠安徽圣諾貝于 2012 年建成投產，并按照原料 藥 GMP 標準體系建設，

22、且通過美國 FDA 現場審核；2017 年馬鞍山科思成立，公司募投 計劃投資馬鞍山科思 25000t/a 高端日用香原料及防曬劑配套項目（一期工程），實現產能 突破。 圖 1：公司發展歷程 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 公司為全球最主要的化學防曬劑制造商之一，也是鈴蘭醛、2-萘乙酮、合成茴腦等合 成香料的主要生產商之一。近年來公司在防曬劑市場的份額不斷提升，從 2017 年 20.65% 提升至 2019 年 27.88%， 為全球化學防曬劑龍頭。 據 Euromonitor 預計， 2016 年至 2021 年，全球防曬劑消耗量將由約 4.4 萬噸增長至約 5.2 萬噸，年均復合增長率約

23、 4%。 圖 2：公司防曬劑市占率不斷提升 圖 3：公司主要防曬劑產品 資料來源：招股說明書，申萬宏源研究 資料來源：公司官網，申萬宏源研究 20.65% 25.67% 27.88% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 201720182019 噸 銷量全球消耗量市場份額 7 7 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 1.2 股權較為集中，高管經驗豐富 科思投資為公司控股股東，截至三季度末，持股比例為 52.18%。周旭明和周久京為 公司實際

24、控制人，合計控制公司近 62%股權，其中周旭明通過持有科思投資 100%股權， 控股上市公司 52.18%股權，同時直接持有 4.43%股權。另外周旭明為南京科投的執行事 務合伙人委派代表，科思投資為南京科投的實際控制人，出資比例為 0.12%，南京科投持 有上市公司 2.36%股權，其父親周久京直接持有 4.87%股權。 科思股份擁有 4 家全資子公司和 1 家全資孫公司，其中安徽圣諾貝主營化妝品活性成 分的生產和銷售，成立于 2010 年，19 年凈利潤 9124 萬元；宿遷科思主營化妝品活性成 分及原料、合成香料的生產銷售，2007 年成立，19 年凈利潤 5678 萬元；馬鞍山科思成

25、立于 2017 年，20 年上半年穩步推進馬鞍山科思化學募投項目 25000t/a 高端日用香原料 及防曬劑配套項目（一期項目）建設，目前基本完成阿伏苯宗（AVB）生產線及配套基礎 設施的主體設備安裝工作。宿遷杰科成立于 2006 年，主營化妝品活性成分的生產和銷售， 19 年凈利潤 590 萬元。 整體來看，宿遷科思、宿遷杰科及安徽圣諾貝主要進行化妝品活性成分及其原料、合 成香料的生產，上市公司與境外子公司科思香港進行產品的對外銷售。為拓展公司業務范 圍及新業績增長點、增強公司在防曬劑和香原料市場的競爭力，公司于 17 年 8 月設立馬鞍 山科思以實施 25000t/a 高端日用香原料及防曬

26、劑配套項目，涉及產品主要包括香豆素、 阿 伏苯宗、水楊酸芐酯、水楊酸正己酯和水楊酸甲酯等。 圖 4：公司股權結構 資料來源：Wind，公司公告，申萬宏源研究 8 8 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 公司董事長周旭明及總經理楊軍都是化學相關專業出身，且伴隨公司一路成長，經驗 豐富。 表 1：公司高管信息 高管姓名 職位 經歷 周旭明 董事長/董事 化學相關專業出身。01 年 4 月至 09 年 3 月就職于南京科思工貿任執行董事，11 年 12 月起擔任董事長、 總經理；06 年 5 月至 11 年 12 月擔任宿遷杰科董事、總

27、經理，之后到 15 年 5 月擔任執行董事；07 年 10 月至 11 年 12 月擔任宿遷科思董事，到 15 年 5 月擔任執行董事；11 年11 月起擔任科思投資的董事；11 年 12 月起擔任上市公司董事；12 年 9 月起擔任科思香港董事、總經理。 朱江聲 副董事長 /董事 經濟社會學專業，法學碩士，律師資格。歷任于江蘇鼎信咨詢公司、上海泛亞策略投資公司、上海亞創 控股有限公司，鴻元控股集團有限公司總裁。16 年 5 月至今擔任sha 上市公司董事和副董事長、上海盛 宇總裁和資深合伙人。 楊軍 總經理 /董事 化工相關專業出身。03 年 8 月起先后任南京科思工貿業務經理、營銷總監、副

28、總經理，12 年 7 月起任職 董事。16 年 5 月至今任上市公司董事，16 年 5 月至 19 年 3 月任副總經理，19 年 3月至今任總經理。 楊東升 副總經理 /董事 01 年 4 月至 11 年12 月擔任上市公司董事、副總經理；00 年 4 月至 11 年 12 月擔任南京科思工貿監事， 之后 12 年 7 月和 11 月起分別擔任董事、副總經理；07 年 10 月至 11 年 11 月擔任宿遷科思董事長、副 總經理；10 年 12 月起擔任安徽圣諾貝董事長、總經理。16 年 5 月至今擔任上市公司副總經理、董事。 曹曉如 董事會秘書 /董事 13 年 6 月至 15 年 4 月

29、擔任 da 丹化化工職工監事；14 年 10 月起任南京科思工貿董事會秘書；16 年 5 月至今擔任上市公司董事會秘書，19 年 3 月至今擔任上市公司董事。 陶龍明 副總經理 高分子材料專業。94 年 7 月至 19 年 2 月任東莞新科磁電制品廠科長；99 年 3 月至 18 年 3 月任南京三 隆包裝副總經理；18 年 6 月起任上市公司副總裁。 孟海斌 財務總監 會計專業出身。00 年 7 月至 07 年9 月任南京三隆包裝財務主管；07 年 9 月至18 年 4 月任深圳市東冠 包裝印刷紙品副總經理；18 年 6 月起，擔任上市公司財務總監。 資料來源：Wind，公司公告，申萬宏源研

30、究 1.3 產品結構較為完善，盈利能力不斷提升 公司近 5 年來營收和利潤同步快速提升， 15-19 年收入和凈利潤復合增速分別為 24.3% 和 64.3%。公司 19 年實現收入 11 億元，同比增加 13.2%，歸母凈利潤 1.5 億元，同比增 長 77.2%。 產品結構較為完善，防曬劑預防全波段紫外線?；瘖y品活性成分及其原料占比總收入 74%，為公司主要業務板塊，涵蓋全波段（UVA+UVB）化學防曬劑。比如目前廣泛存在 于防曬產品中的成分阿伏苯宗（AVB），主要預防波長為 320400nm 的 UVA，19 年收 入近 1.9 億元，占比總營收 17.1%；對甲氧基肉桂酸異辛酯（OMC

31、）主要預防波長為 290320nm 的 UVB，19 年收入 1.6 億元，占比總營收 13.7%；奧克立林是美國 FDA 批 準的 I 類防曬劑，在美國和歐洲使用頻率很高，也經常與其他防曬劑搭配使用，比如與阿伏 苯宗一起使用可以增加阿伏苯宗的穩定性。另外，公司與客戶帝斯曼合作研發生產新型化 學防曬劑 P-S，具有較高的光穩定性，銷量從 17 年 60 多噸迅速攀升至 19 年 260 多噸。 9 9 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 26 頁 簡單金融 成就夢想 表 2：公司主要防曬劑產品 產品名稱 防紫外線類型 物理/化學 防曬波段 產品主要原材料 19

32、 年收入 （百萬元） 阿芙苯宗（AVB） UVA 化學防曬劑 UVA320400nm 甲苯、苯甲醚、三氯化鋁、異丁烯 188(占比 17%) 奧克立林（OCT） UVA、UVB 新型防曬劑 全波段 二苯甲酮、異辛醇 106(占比 9.6%) 對甲氧基肉桂酸異辛酯（OMC） UVB 化學防曬劑 UVB290320nm 對甲氧基苯甲醛、異辛醇 156(占比 14%) 原膜散酯（HMS） UVB 化學防曬劑 UVB295315nm 水楊酸甲酯、異佛爾酮 142(占比 13%) 水楊酸異辛酯（OS） UVB 化學防曬劑 UVB280320nm 水楊酸甲酯、異辛醇 81(占比 7.4%) 雙-乙基己氧苯

33、酚甲氧苯基三嗪（P-S） UVA、UVB 化學防曬劑 全波段 89(占比 8.1%) 資料來源：招股說明書，申萬宏源研究 圖 5：公司 19 年收入 11 億元（+13.2%） 圖 6： 化妝品活性成分及其原料 19 年收入占比 74% 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 收入占比主營收為 74%，占比總收入近 70% 公司近年來盈利能力迅速提升，主要由于產品毛利率提升。公司 2019 年毛利率為 30.8%，同比提升 5.91pcts，帶動凈利潤率同比提升 5.04pcts 至 14.0%。分產品來看，化 妝品活性成分及其原料（大多為防曬劑成分）毛利率同比提升

34、 6.2pcts 至 32.0%，主要由 于多種防曬劑的量價齊升，并且原材料成本有所下滑；合成香料業務毛利率同比提升 6.2pcts 至 29.9%，主要由于各成分價格的上行。 圖 7：公司 19 年凈利潤 1.5 億元（+77.2%） 圖 8：近年來公司毛利率、凈利率明顯提升 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 4.6 6.1 7.1 9.7 11.0 0% 10% 20% 30% 40% 0 2 4 6 8 10 12 20152016201720182019 億元 總收入YoY 74.22% 22.26% 3.52% 化妝品活性成分 及其原料中的 防曬劑收

35、入占比 整體收入近70% 化妝品活性成分及其原料合成香料其他業務 21 43 43 87 154 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 50 100 150 200 20152016201720182019 百萬元 歸母凈利潤YoY 24.64% 25.48% 23.04% 24.85% 30.76% 4.58% 7.14% 6.02% 8.93% 13.97% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 20152016201720182019 毛利率凈利率 1010 公司深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 2

36、6 頁 簡單金融 成就夢想 圖 9：19 年 ROE 明顯提升 圖 10：經營性現金流凈額 17 年觸底回升 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，申萬宏源研究 圖 11：公司各類產品收入、單價、毛利率情況 資料來源：招股說明書，申萬宏源研究 2. 防曬產品景氣度高，香精香料市場廣闊 2.1 防曬劑市場穩步增長，公司競爭優勢明顯 公司以防曬劑為核心的化妝品活性成分及其原料和合成香料屬于精細化學品。在過去 的 20 多年，隨著石化產業向深加工方向發展和高新技術的蓬勃興起，精細化工產業得到 前所未有的發展， 規模年均增長約 5%6%， 明顯高于整個化學工業 2%3%的發展速度， 并且美、歐、日等發達國家的精細化工產業得到了快速發展。 根據 Wind 數據及公司招股書顯示，18 年中國化學原料及化學制品制造業主營業務收 入超 7 萬億元，增速有所放緩，但精細化工作為化學原料和化學制品制造業的一部分，近 年來，在我國得到了快速發展。 目前，精細化工產業已成為我國化學工業新的經濟增長點， 部分精細化工產品憑借優異的產品質量，已經開始在國際市場擁有更多的競爭力，并占據 7.76% 15.56% 13.99% 23.29% 32.08% 0% 5% 10% 15