【研報】銀行業理財產品專題研究之四：2020Q3銀行理財回顧及展望理財子產品發行加速凈利潤飄紅-20201030（20頁）.pdf

1、證券 證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 2020Q3 銀行銀行理財理財回顧回顧及展望及展望： 理財子理財子產品發產品發行加速行加速，凈利潤飄紅，凈利潤飄紅 銀行理財產品專題研究之四2020.10.30 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 劉方劉方 首席組合配置 分析師S1010513080004 趙文榮趙文榮 首席量化與配置 分析師 S1010512070002 顧晟曦顧晟曦 組合配置分析師 S1010517110001 唐棟國唐棟國 組合配置分析師 S1010520100002 聯系人：劉笑天聯系人：劉笑天 聯系人：陳朝棕聯系人：陳朝棕 截至截至 2020Q3，非保本理

2、財規模非保本理財規模 25.1 萬億，萬億，連續連續 3 個季度正增長；結構性存個季度正增長；結構性存款規模持續壓降； 凈值型產品數量占比近款規模持續壓降； 凈值型產品數量占比近 5 成，成， 理財產品收益率理財產品收益率下降趨勢放緩。下降趨勢放緩。累計累計 22 家理財子獲批，家理財子獲批，存續存續產品數量產品數量近近 3000 只只，估算理財子產品存續規模，估算理財子產品存續規模約約 56 萬億萬億。在資管新規過渡期和理財子發展初期，在資管新規過渡期和理財子發展初期，量化配置指數量化配置指數成為成為理財子理財子的的重點發力方向重點發力方向。 監管政策：監管政策：資管新規過渡期延長至資管新規

3、過渡期延長至 2021 年底年底。1）延期問題市場早有預期，7 月 31 日央行正式發布過渡期安排至 2021 年底。2）采取“過渡期適當延長+個案處理”的政策安排，助力整改工作在過渡期內平穩有序推進。 行業動態：累計行業動態：累計 22 家理財子獲批家理財子獲批，17 家成立開業。家成立開業。1）2020 年 3 季度，信銀理財、南銀理財、蘇銀理財、華夏理財開業，廣銀理財、浦銀理財獲批。2）已開業的 17 家理財子公司包括 6 家國有大型銀行、5 家股份制商業銀行以及 6 家城農商行，具體產品布局概覽詳見正文內容。 銀行理財產品跟蹤銀行理財產品跟蹤。1）規模：2020Q3 非保本理財規模 2

4、5.1 萬億，連續 3個季度實現正增長。2）趨勢：凈值化轉型進一步推進，產品數量占比近 5成。3）凈值型產品：城商行產品數量居多，占比超 4 成；固收類占比 91%，混合類占比延續上升趨勢，已達 7.8%；投資起點不斷降低，起點在 1 萬元以下的產品數量占比近 45%。4）預期收益型產品：新發產品投資期限延長趨勢基本穩定，3 個月以上產品占比約 7 成；收益率整體下降趨勢放緩，國有銀行產品收益延續下降趨勢， 股份行、 城農商行理財產品收益率基本穩定。 銀行銀行理財子理財子公司公司產品跟蹤產品跟蹤。1）理財子產品發行節奏加速，存續產品數量近3000 只，工銀理財、建信理財產品數量居前。2）固收類

5、為主，混合類占比 17%、權益類占比 3%；中低風險等級（PR2+PR3）產品合計占比 97%。3）相比于商業銀行理財產品，理財子產品的投資起點更低、投資期限更長。 熱點問題關注之一：熱點問題關注之一：理財子公司半年報出爐理財子公司半年報出爐。1）2020 年上半年，理財子產品規模實現快速增長，其中招銀理財產品規模已達 2.38 萬億，估算整體理財子產品存續規模約在 56 萬億左右。2）招銀理財上半年實現凈利潤15 億，凈利潤在 2 億以上的包括農銀理財、中郵理財、交銀理財、中銀理財及工銀理財。 熱點問題關注之熱點問題關注之二二：理財子混合類和權益類產品線跟蹤。理財子混合類和權益類產品線跟蹤。

6、1）理財子積極布局混合類及權益類產品，數量占比合計近 20%。2）權益類產品分為投資未上市企業股權和二級市場投資兩類，后者在投資策略、業績比較基準設計、費用結構等方面正逐步向公募基金看齊。 熱點問題關注之二熱點問題關注之二：銀行配置型指數的新進展銀行配置型指數的新進展。1）“資管新規”背景下，掛鉤量化配置指數的“窗口型”理財產品成為重點布局的方向，多家商業銀行、理財子公司發布量化配置指數。2）量化配置指數的長期表現較為穩健，夏普比率均在 0.75 以上，絕大部分指數的夏普比率在 1 以上。 風險因素：風險因素：1）相關政策制度的再調整；2）部分數據來源于第三方數據平臺，由于統計口徑的差異，可能

7、與后續官方披露結果存在差異；3）行業實際發展可能偏離主觀判斷。 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 監管政策：資管新規過渡期延長至監管政策：資管新規過渡期延長至 2021 年底年底 . 1 行業動態：股份行、城商行理財子加速成立，累計行業動態：股份行、城商行理財子加速成立，累計 22 家獲批家獲批 . 2 信銀理財、南銀理財、蘇銀理財、華夏理財開業；廣銀理財、浦銀理財獲批 . 2 銀行理財產品跟蹤銀行理財產品跟蹤 . 4 規模：2020Q3 非保本理財 25.1 萬億 . 4 趨勢：凈值化持續推進，數量占比近 5 成

8、 . 5 凈值型產品：混合類占比上升，投資起點降低. 5 預期收益型產品：投資期限延長趨勢基本穩定，收益率下降趨勢放緩 . 7 銀行理財子公司產品跟蹤銀行理財子公司產品跟蹤 . 8 理財子產品數量已近 3000 只 . 8 固收類、低投資起點、長投資期限產品為主 . 9 熱點問題關注之一：理財子公司熱點問題關注之一：理財子公司半年報出爐半年報出爐 . 10 熱點問題關注之二：理財子混合類和權益類產品線跟蹤熱點問題關注之二：理財子混合類和權益類產品線跟蹤 . 11 熱點問題關注之三：銀行配置型指數的新進展熱點問題關注之三：銀行配置型指數的新進展 . 13 結論與展望結論與展望 . 15 風險因素

9、風險因素 . 16 rQtOqRoOtOoPqPoMsPqQpQaQ9R6MnPqQtRnNjMqRoOiNnOrR7NmNsNxNtPrOxNtRsR 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄插圖目錄 圖 1：非保本理財存續規模及增速 . 4 圖 2：銀行理財存續規模及增速 . 5 圖 3：各類型銀行理財產品存續數量對比（凈值型 VS 預期收益型） . 5 圖 4：不同發行機構的凈值型理財產品存續數量對比 . 6 圖 5：不同投資類型的凈值型理財產品存續數量對比 . 6 圖 6：固定收益類/混合類凈值型理財產品的存續數量

10、占比 . 6 圖 7：凈值型理財產品的投資起點統計 . 7 圖 8：封閉式預期收益型理財產品的投資期限統計 . 7 圖 9：國有銀行不同期限理財產品的平均收益率 . 8 圖 10：股份制銀行不同期限理財產品的平均收益率 . 8 圖 11：城商行不同期限理財產品的平均收益率 . 8 圖 12：農商行不同期限理財產品的平均收益率 . 8 圖 13：理財子公司的存續產品統計 . 9 圖 14：理財子產品的投向類型. 9 圖 15：理財子產品的風險評級. 9 圖 16：理財子產品的投資起點. 10 圖 17：理財子產品的投資期限. 10 圖 18：理財子公司的資產及利潤情況統計 . 11 圖 19：理

11、財子公司產品類型統計（時間序列） . 11 圖 20：商業銀行/理財子公司發布的量化配置指數的凈值曲線 . 14 表格目錄表格目錄 表 1：資管新規過渡期安排的變動情況 . 1 表 2：獲批銀行理財子公司的基本信息（按獲批時間排序） . 2 表 3：已成立銀行理財子公司的基本情況（按開業時間排序） . 3 表 4：理財子公司的產品存續規模統計（按照開業時間排序） . 10 表 5：理財子公司在混合類、權益類產品方向的布局 . 12 表 6：代表性的權益類理財子產品概覽 . 12 表 7：商業銀行/理財子公司發布的量化配置指數概覽（按發布日期排序） . 13 表 8：代表性量化配置指數的編制原理

12、 . 15 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 監管政策監管政策：資管新規資管新規過渡期過渡期延長至延長至 2021 年底年底 考慮到新冠疫情對經濟金融的影響，考慮到新冠疫情對經濟金融的影響，資管新規過渡期資管新規過渡期延長延長至至 2021 年底。年底。按照先前既有的工作安排，資管新規過渡期將于 2020 年底結束?？紤]到新冠疫情對經濟金融帶來的沖擊，金融機構資產管理業務規范轉型面臨較大壓力，加之上半年相關機構的公開表態內容，對于資管新規延期問題市場早有預期。2020 年 7 月 31 日，中國人民銀行發布的優化資管新規

13、過渡期安排，引導資管業務平穩轉型指出，為平穩推動資管新規實施和資管業務規范轉型，經各部門審慎研究決定，資管新規過渡期延長至 2021 年底。 表 1：資管新規過渡期安排的變動情況 政策文件政策文件/公開表態公開表態 日期日期 主要內容主要內容 關于規范金融機構資產管理業務的指導意見 2018 年 4月 27 日 過渡期為本意見發布之日起至 2020 年底，對提前完成整改的機構，給予適當監管激勵。 銀保監會副主席曹宇就金融支持疫情防控和金融市場穩定答記者問 2020 年 2月 1 日 按照資管新規要求，穩妥有序完成存量資管業務規范整改工作，對到2020 年底確實難以完成處置的，允許適當延長過渡期

14、。 中國人民銀行辦公廳主任兼新聞發言人周學東回應資管新規相關問題 2020 年 7月 10 日 各界對資管新規延長的建議比較多，但是無論是延 1 年、2 年還是 3 年，對金融機構來說，關鍵是必須要轉型，關于資管新規延期，因為今年疫情沖擊，應該延期。但也有機構、學者建議不能延太長，可能延一年是比較合適的。 優化資管新規過渡期安排 引導資管業務平穩轉型 2020 年 7月 31 日 考慮到今年以來新冠肺炎疫情對經濟金融帶來的沖擊，金融機構資產管理業務規范轉型面臨較大壓力。為平穩推動資管新規實施和資管業務規范轉型，審慎研究決定將資管新規過渡期延長至 2021 年底。 資料來源：中國人民銀行，銀保監

15、會，中信證券研究部 “過渡期適當延長“過渡期適當延長+個案處理” 的政策安排， 助力整改工作在過渡期內平穩有序推進：個案處理” 的政策安排， 助力整改工作在過渡期內平穩有序推進： 允許金融機構自主調整整改計劃：允許金融機構自主調整整改計劃：鎖定待整改存量資產，自主調整整改計劃，編制整改資產臺賬，實行清單制管理。 對對難以完全整改到位的個別金融機構差異化監管：難以完全整改到位的個別金融機構差異化監管：金融機構說明原因并經金融管理部門同意后，進行個案處理，列明處置明細方案，逐月監測實施，并實施差異化監管措施。 健全獎懲并施的激勵約束機制：健全獎懲并施的激勵約束機制：對于提前完成整改的金融機構，在監

16、管評級、宏觀審慎評估、資本補充工具發行和開展創新業務等方面給予適當激勵；對于未按計劃如期完成整改的金融機構，除在監管評級、宏觀審慎評估、開展創新業務等方面采取懲罰措施外，視情采取監管談話、監管通報、下發監管函、暫停開展業務、提高存款保險費率等措施。 健全存量資產處置的配套支持措施健全存量資產處置的配套支持措施：鼓勵采取新產品承接、市場化轉讓、合同變更、回表等多種方式有序處置存量資產。允許類信貸資產在符合信貸條件的情況下回表，并適當提高監管容忍度。鼓勵通過市場化轉讓等多種方式處置股權類資產。 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分

17、2 過渡期延長安排，不改資管業務改革的方向與過渡期延長安排，不改資管業務改革的方向與決心決心。此次過渡期延長的政策安排，一方面，有利于鞏固前期化解風險的成果，推進資管業務持續轉型升級。另一方面，有助于緩解新冠疫情的沖擊，穩定對實體經濟的融資供給，提高金融對實體經濟的支持力度。過渡期延期安排堅持了資管新規治理金融亂象、規范健康發展的初心和底線，不涉及資管業務監管標準的變動和調整，也并不意味著資管業務改革方向出現變化。資管新規的過渡期延長，或將放緩無風險利率的下行趨勢。 行業行業動態：動態：股份股份行行、城、城商行理財子加速商行理財子加速成立成立，累計累計 22 家家獲批獲批 信銀理財、信銀理財、

18、南南銀理財、銀理財、蘇蘇銀理財、銀理財、華夏華夏理財開業；理財開業；廣銀廣銀理財、理財、浦銀浦銀理財理財獲獲批批 截至截至 2020Q3，已有，已有 22 家銀行獲得建立理財子公司的行政批復，其中家銀行獲得建立理財子公司的行政批復，其中 17 家機構已經家機構已經成立開業成立開業。2020 年 3 季度，共有 4 家理財子公司開業：1）7 月 10 日，信銀理財開業，注冊資本 50 億；2）8 月 27 日，南銀理財開業，注冊資本 20 億；3）8 月 28 日，蘇銀理財開業，注冊資本 20 億；4）9 月 28 日，華夏理財開業，注冊資本 30 億。此外，平安理財和青銀理財也分別于 8 月

19、25 日和 9 月 16 日獲得準予開業的行政批復， 目前正處于開業籌備階段。另有 2 家理財子公司獲批：1）7 月 13 日， 廣銀理財獲批，注冊資本 50 億；2）8 月 4 日，浦銀理財獲批，注冊資本 50 億。 表 2：獲批銀行理財子公司的基本信息（按獲批時間排序） 名稱名稱 母行母行 注冊資本注冊資本（億元）（億元） 獲批時間獲批時間 開業時間開業時間 董事長董事長 總經理總經理 建信理財有限責任公司 建設銀行 150 2018/12/26 2019/6/3 劉興華 謝國旺 中銀理財有限責任公司 中國銀行 100 2018/12/26 2019/7/4 劉東海 王衛東 農銀理財有限責

20、任公司 農業銀行 120 2019/1/4 2019/8/8 馬曙光 段兵 交銀理財有限責任公司 交通銀行 80 2019/1/4 2019/6/13 涂宏 金旗 工銀理財有限責任公司 工商銀行 160 2019/2/15 2019/6/6 顧建綱 唐凌云 光大理財有限責任公司 光大銀行 50 2019/4/16 2019/9/26 張旭陽 潘東 招銀理財有限責任公司 招商銀行 50 2019/4/16 2019/11/4 劉輝 汪濤 中郵理財有限責任公司 郵儲銀行 80 2019/5/28 2019/12/5 吳姚東 步艷紅 興銀理財有限責任公司 興業銀行 50 2019/6/6 2019/

21、12/19 孫雄鵬 顧衛平 寧銀理財有限責任公司 寧波銀行 15 2019/6/26 2019/12/25 楊麗 周軼群 杭銀理財有限責任公司 杭州銀行 10 2019/6/24 2020/1/6 毛夏紅 王曉莉 徽銀理財有限責任公司 徽商銀行 20 2019/8/21 2020/4/28 夏敏 濮永晶 信銀理財有限責任公司 中信銀行 50 2019/12/4 2020/7/10 郭黨懷 谷凌云 南銀理財有限責任公司 南京銀行 20 2019/12/9 2020/8/27 童建 師波 蘇銀理財有限責任公司 江蘇銀行 20 2019/12/19 2020/8/28 高增銀 楊濤 匯華理財有限責任

22、公司 東方匯理(55%)，中銀理財(45%) 10 2019/12/20 平安理財有限責任公司 平安銀行 50 2019/12/27 胡躍飛 張東 青銀理財有限責任公司 青島銀行 10 2020/2/6 劉鵬 王茜 渝農商理財有限責任公司 重慶農商行 20 2020/2/11 2020/6/29 李思豆 張菲 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 名稱名稱 母行母行 注冊資本注冊資本（億元）（億元） 獲批時間獲批時間 開業時間開業時間 董事長董事長 總經理總經理 華夏理財有限責任公司 華夏銀行 30 2020/4/26 20

23、20/9/28 李岷 苑志宏 廣銀理財有限責任公司 廣發銀行 50 2020/7/13 浦銀理財有限責任公司 浦發銀行 50 2020/8/4 資料來源：中國銀行保險監督管理委員會網站，各理財子公司成立發布會，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3，標紅部分為 2020Q3 新獲批或新開業樣本。 目前階段已開業的 17 家銀行理財子公司中，包括 6 家國有大型銀行、5 家股份制商業銀行以及 6 家城農商行。注冊地方面，有 5 家在北京、2 家在深圳、2 家在上海、2 家在南京，其余 6 家注冊地分別在青島、福州、寧波、杭州、合肥以及重慶。注冊資本方面，理財子公司的注冊資本普遍在 10160

24、 億之間，工銀理財和建信理財的注冊資本較高，分別為 160 億和 150 億。 截至截至 2020 年年 2 季度，已開業的理財子公司的基本情況及產品布局總結如下。季度，已開業的理財子公司的基本情況及產品布局總結如下。 表 3：已成立銀行理財子公司的基本情況（按開業時間排序） 理財子公司名理財子公司名稱稱 開業日期開業日期 董事長董事長 總裁總裁 注冊注冊地地 注冊資本注冊資本(億億) 產品體系產品體系 建信理財有限責任公司 2019/6/3 劉興華 謝國旺 深圳 150 1. “乾元”建信理財粵港澳大灣區指數靈活配置、“乾元-睿鑫”科技創新類、“乾元-安鑫”固定收益類、“乾元-嘉鑫”固收增強

25、類等多款覆蓋權益、固定收益市場的系列理財產品。 工銀理財有限責任公司 2019/6/6 顧建綱 唐凌云 北京 160 1.形成了固定收益類、混合類、權益類、商品及金融衍生品類等多維產品布局； 2.率先推出了固定收益增強、資本市場混合、特色私募股權等三大系列共六款創新類理財產品。 交銀理財有限責任公司 2019/6/13 涂宏 金旗 上海 80 1.目前已經在商業養老、科創投資、長三角一體化、要素市場掛鉤等策略的特色主題上做好了儲備， 第一批產品也在籌備推出，大概有五六只。 中銀理財有限責任公司 2019/7/4 劉東海 王衛東 北京 100 1.“全球配置”系列外幣產品； 2.“智富”系列權益

26、產品； 3.“鼎富”系列未上市股權產品； 4.“穩富”系列養老產品； 5.指數系列產品。 農銀理財有限責任公司 2019/8/8 馬曙光 段兵 北京 120 1.“現金管理+固收+混合+權益”四大常規系列產品，特色系列產品包括惠農產品和綠色金融（ESG）產品。 光大理財有限責任公司 2019/9/26 張旭陽 潘東 青島 50 1.“陽光紅權益系列”、“陽光橙混合系列”、“陽光金固收系列”、“陽光碧現金管理系列”、“陽光青另類及衍生品系列”、 “陽光藍私募股權系列”、 “陽光紫結構化融資系列”。 招銀理財有限責任公司 2019/11/4 劉輝 汪濤 深圳 50 1.整體定位“固收+”，同時考慮

27、到多樣化需求，對權益、另類、商品做輔助布局； 2.全新產品命名體系“招贏睿智卓越”，五大系列產品包括現金管理產品、固定收益型產品、多資產型產品、股票型產品、另類產品。 中郵理財有限責任公司 2019/12/5 吳姚東 步艷紅 北京 80 1.“財富管理”設置了“養老”“抗通脹”“盛興”等分類品牌和“卓享”“尊享”等分層品牌； 2.“資產管理”推出純固收類“鴻運”、固收+“鴻錦”、偏固收混合類 “鴻元” 及私募產品 “鴻業遠圖” 等八大產品系列。 興銀理財有限責任公司 2019/12/19 孫雄鵬 顧衛平 福州 50 1.主要發力“固定收益+”及權益類產品； 2.產品框架為“八大核心、三大特色”

28、，“八大核心”涵蓋現金管理、純債投資、固收增強、項目投資、股債混合、權益投資、多資產策略、跨境投資等。 寧銀理財有限責任公司 2019/12/25 楊麗 周軼群 寧波 15 1.以中低風險固收類產品為基石，延續活期、定開、封閉式齊頭并進的布局思路； 2.主打中低風險產品，同時逐步推出固收增強、FOF、掛鉤型 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 理財子公司名理財子公司名稱稱 開業日期開業日期 董事長董事長 總裁總裁 注冊注冊地地 注冊資本注冊資本(億億) 產品體系產品體系 等投資收益、商品等不同市場的產品。 杭銀理財有限責任

29、公司 2020/1/6 毛夏紅 王曉莉 杭州 10 1.已構筑涵蓋現金管理、核心固收、機會發現、高端定制在內的產品體系，資產投向包括固收、混合、權益、商品及衍生品等。 徽銀理財有限責任公司 2020/4/28 夏敏 濮永晶 合肥 20 1.“徽?！?、“徽享”、“徽金”、“徽安”等多系列特色化凈值型理財產品。 渝農商理財有限責任公司 2020/6/29 李思豆 張菲 重慶 20 信銀理財有限責任公司 2020/7/10 郭黨懷 谷凌云 上海 50 1.涵蓋貨幣、純債、固收、權益、多資產、量化、指數、特定目標的本外幣全產品線。 南銀理財有限責任公司 2020/8/27 童建 師波 南京 20 1.

30、涵蓋 5 類核心框架：現金管理類、固定收益類、權益/商品及衍生品類、混合類、固收增強類。 蘇銀理財有限責任公司 2020/8/28 高增銀 楊濤 南京 20 1.“全品類、境內外、跨市場、輪板塊”的四大資產配置格局； 2.六大產品體系： “啟源”現金管理類、 “恒源”固定收益類、“聚源”混合類、 “睿源”權益類、 “卓源”商品及衍生品類、“康源”特色養老類。 華夏理財有限責任公司 2020/9/28 李岷 苑志宏 北京 30 1.積極布局固收、權益、商品及金融衍生品投資和另類投資等領域，覆蓋全市場全天候的投資策略； 2.單獨設置科技板塊和 ESG 板塊，聚焦 ESG 主題理財產品。 資料來源：

31、中國理財網，理財子公司成立及產品發布會，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3，標紅部分為 2020Q3 新增樣本。 銀行理財產品跟蹤銀行理財產品跟蹤 規模規模：2020Q3 非保本理財非保本理財 25.1 萬億萬億 2020Q3 非保本理財規模非保本理財規模 25.1 萬億，萬億，今年以來上漲今年以來上漲 7.2%。根據普益標準統計，截至2020 年 3 季度，全國非保本理財余額 25.08 萬億，相比于 2 季度末上漲 2%，相比于 19年底上漲 7.2%。從 2020 年前 3 個季度來看， 非保本理財規模已經連續 3 個季度實現正增長。 圖 1：非保本理財存續規模及增速 資料來源：

32、銀行業理財登記托管中心，普益標準，中信證券研究部；注：（1）2019 年及之前的非保本理財規模數據來源于銀行業理財登記托管中心的官方數據，2020Q1、2020Q2、2020Q3 的非保本理財規模數據來源于普益標準金融數據庫；（2）2019 年及之前的增速為年末值的同比增速，2020Q1、2020Q2、2020Q3 的增速為相比于上一季度末的環比增速。 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 結構性結構性存款規模存款規模進一步進一步壓縮。壓縮。2020 年以來，結構性存款規模呈現先上升后下降的趨勢：一季度，結構性存款規模上升至

33、 11.67 萬億，二季度下降至 10.83 萬億，三季度規模進一步壓降至 8.98 萬億。截至 2020Q3，考慮結構性存款后，推算銀行理財總體規模約34.1 萬億，連續兩個季度小幅下降。 圖 2：銀行理財存續規模及增速 資料來源：中國人民銀行，銀行業理財登記托管中心，普益標準，中信證券研究部；注：（1）2019 年及之前的非保本理財規模數據來源于銀行業理財登記托管中心的官方數據，2020Q1、2020Q2、2020Q3 的非保本理財規模數據來源于普益標準金融數據庫；（2）由于銀行業理財登記托管中心自 2018 年起只披露非保本理財規模，2018 年之后的銀行理財規模為考慮中國人民銀行披露的

34、結構性存款后的中信證券研究部估算數據；（3）2019年及之前的增速為年末值的同比增速，2020Q1、2020Q2、2020Q3 的增速為相比于上一季度末的環比增速。 趨勢：趨勢：凈值化持續推進，數量占比近凈值化持續推進，數量占比近 5 成成 凈值化轉型進一步推進，產品數量占比近凈值化轉型進一步推進，產品數量占比近 5 成。成。凈值型產品的發行力度正不斷加大，從產品數量占比上看， 2018年 1月僅為 1.8%， 2019年 1月已達 7.3%， 2019Q4達 23.1%，2020Q2 達 36.6%。截至 2020Q3，存續的凈值型產品共計 30309 只，預期收益型產品共計 25072 只

35、，凈值型產品數量占比達 45.3%。 圖 3：各類型銀行理財產品存續數量對比（凈值型 VS 預期收益型） 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3。 凈值型產品：凈值型產品：混合類占比上升混合類占比上升，投資，投資起點降低起點降低 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 凈值型產品中，凈值型產品中，城商行城商行存續產品數量較多，占比超存續產品數量較多，占比超 4 成成。截至 2020Q3：城商行產品存續數量最多，占比 41%；股份行產品存續數量次之，占比 24.9%；其次是農商行和國有行，產品數量占比分別

36、為 15.3%、13.4%。 圖 4：不同發行機構的凈值型理財產品存續數量對比 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：統計基于存續的凈值型產品，數據截至 2020Q3。 凈值型產品的凈值型產品的投資類型以固定收益類為主，占比投資類型以固定收益類為主，占比略高于略高于 9 成成；混合類產品占比延續上；混合類產品占比延續上升趨勢升趨勢。截至 2020Q3，存續的凈值型產品中：固定收益類產品 21003 只，占比 91%；混合類產品 1804 只，占比 7.8%；權益類產品 277 只，占比 1.2%；商品及衍生品類產品僅有 3 只。2019 年以來，固定收益類產品數量占比不斷降低，從 2019

37、年初的近 98%下降至 2020Q3 的 91%； 而混合類產品的數量占比快速增長， 從 2019 年初的 0.4%增長到 2019年末的 4.7%，進一步增長到 2020Q3 的 7.8%。 圖 5：不同投資類型的凈值型理財產品存續數量對比 圖 6：固定收益類/混合類凈值型理財產品的存續數量占比 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：統計基于凈值型產品，數據截至 2020Q3。 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：統計基于凈值型產品，數據截至 2020Q3。 凈值型凈值型產品產品的的投資起點進一步降低投資起點進一步降低，投資起點在，投資起點在 1 萬元以下的產品數量占比近萬元以下的產品

38、數量占比近 45%。截至 2020Q3，存續的凈值型產品中：投資起點在 1 萬元以下的產品共計 11046 只，占比44.1%；投資起點在 1 萬5 萬的產品共計 2745 只，占比 10.9%；投資起點在 550 萬的產品共計 3730 只，占比 14.9%。2018 年以來，理財產品的投資起點不斷降低，投資起點 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 在 1 萬元以下的產品數量占比不斷提升，從 5.3%提升至 19 年底的 37.4%，2020 年中達42.6%，2020Q3 進一步提升至 44.1%。 圖 7：凈值型理財

39、產品的投資起點統計 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：統計基于凈值型理財產品的存續數量，數據截至 2020Q3。 預期收益型產品：投資期限預期收益型產品：投資期限延長趨勢基本穩定延長趨勢基本穩定，收益率下降趨勢，收益率下降趨勢放緩放緩 新發產品的投資期限新發產品的投資期限延長趨勢基本穩定，延長趨勢基本穩定，3 個月以上產品占比個月以上產品占比在在 7 成左右成左右。以新發封閉式預期收益型產品為例，2018 年以來，投資期限在 3 個月以下的產品數量占比不斷降低，投資期限在 3 個月以上的產品數量不斷增加，2019 年以來這一趨勢保持穩定。截至2020Q3，投資期限在 3 個月以下的新發產

40、品數量占比 31.1%，投資期限在 3 個月以上的新發產品數量占比 68.9%。 圖 8：封閉式預期收益型理財產品的投資期限統計 資料來源： 普益標準， 中信證券研究部； 注： 統計基于當期新發的封閉式預期收益型理財產品， 數據截至 2020Q3。 預期收益型預期收益型產品產品的的收益率收益率下降趨勢下降趨勢放緩放緩。2019 年以來，理財產品收益率持續走低。2020 年初至 2020Q2 期間，理財產品收益進一步下探。2020Q3 期間，國有銀行產品收益延續下降趨勢，股份行、城農商行理財產品收益率基本穩定。以 3 個月期理財產品為例，截至 2020Q3，國有銀行理財產品收益率 2.82%；股

41、份行理財產品收益率 3.67%；城商行理財產品收益率 3.94%；農商行理財產品收益率 3.69%。 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖 9：國有銀行不同期限理財產品的平均收益率 圖 10：股份制銀行不同期限理財產品的平均收益率 資料來源：普益標準，中信證券研究部 資料來源：普益標準，中信證券研究部 圖 11：城商行不同期限理財產品的平均收益率 圖 12：農商行不同期限理財產品的平均收益率 資料來源：普益標準，中信證券研究部 資料來源：普益標準，中信證券研究部 銀行銀行理財子理財子公司公司產品跟蹤產品跟蹤 理財子產品理

42、財子產品數量已近數量已近 3000 只只 截至截至 2020Q3，14 家理財子公司的存續產品數量合計家理財子公司的存續產品數量合計 2959 只。只。其中，工銀理財產品數量最多，達 935 只，占比 31.6%；建信理財次之，產品數量共 511 只，占比 17.3%；其次是交銀理財、中銀理財以及興銀理財，產品數量占比分別為 13.8%、11.2%及 6.3%。存存續產品數量的增長，一方面來自于理財子新發產品加速，另一方面續產品數量的增長，一方面來自于理財子新發產品加速，另一方面也也來自于母行的產品平來自于母行的產品平移移，其中母行平移的產品數量約 579 只。 銀行理財產品專題研究之銀行理財

43、產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 圖 13：理財子公司的存續產品統計 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3，由于部分理財子產品存在延遲披露問題，統計結果與真實情況可能存在一定差異。 固收類固收類、低投資起點、長低投資起點、長投資投資期限產品為主期限產品為主 理財子產品以固定收益類理財子產品以固定收益類、中、中等等風險等級風險等級為主為主。截至 2020Q3：1）投資類型方面，固定收益類產品共 2377 只，占比 80.4%；混合類產品共 503 只，占比 17%；權益類產品78 只，占比 2.6%，相比于相比于傳統商業銀行理

44、財產品傳統商業銀行理財產品，理財子產品的混合類及權益類產品數理財子產品的混合類及權益類產品數量占比較高。量占比較高。2）風險評級方面，PR1 產品共 36 只，占比 1.2%；PR2 產品共 1312 只，占比 44.3%；PR3 產品共 1543 只，占比 52.1%；PR4 產品共 61 只，占比 2.1%；PR5產品 7 只，占比 0.2%。中低風險等級的產品（中低風險等級的產品（PR2+PR3）合計占比）合計占比 96.5%。 圖 14：理財子產品的投向類型 圖 15：理財子產品的風險評級 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3。 資料來源：普益標準，中信證券研

45、究部；注：數據截至 2020Q3。 相比于商業銀行理財產品，相比于商業銀行理財產品，理財子產品理財子產品的的起點起點更更低、低、投資期限投資期限更更長。長。截至 2020Q3：1）投資起點方面，投資起點在 1 萬元及 1 萬元下的產品數量合計 1597 只，占比 70.6%；對比凈值型銀行理財產品，其投資起點在 1 萬元以下的產品數量占比 44.1%，理財子產品在投資起點方面的設置門檻更低。特別地， “1 元起投”是理財子產品的一大特色，投資起點為 1 元的產品共計 854 只，占比 37.8%。2）投資期限方面，投資期限在 612 個月的產品數量合計 339 只，占比 12.5%；投資期限在

46、 1 年以上的共有 2209 只，占比 81.3%。對比封閉式預期收益型理財產品，其投資期限在 612 個月的占比 13.6%，投資期限在 1 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 年以上的占比僅 0.8%，理財子在產品投資期限方面明顯延長。 圖 16：理財子產品的投資起點 圖 17：理財子產品的投資期限 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3。 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3。 熱點問題關注之一：理財子公司半年報出爐熱點問題關注之一：理財子公司半年報出爐 參考上市銀

47、行的年報、半年報披露結果，參考上市銀行的年報、半年報披露結果，2020 年上半年，理財子產品規模實現快速年上半年，理財子產品規模實現快速增長增長：1）建信理財產品規模從 838 億增長到 2238 億，增長約 1.7 倍；2）交銀理財產品規模從 1102 億增長到 2704 億， 增長約 1.5 倍； 3） 中銀理財產品規模從 745 億增長到 4239億，增長約 4.7 倍。此外，招銀理財產品規模已達 2.38 萬億，興銀理財產品規模達 2604億。 根據中國銀行業理財市場報告（2019 年） 的統計數據，截至 2019 年底，5 家理財子公司的產品存續規模合計8000億。 考慮到2020年

48、上半年期間理財子公司的密集成立、新發產品數量的快速增長、以及母行理財產品的平移，估算估算理財子公司的產品規模約理財子公司的產品規模約 56萬億的水平。萬億的水平。 表 4：理財子公司的產品存續規模統計（按照開業時間排序） 理財子公司理財子公司 注冊資本（億元）注冊資本（億元） 獲批時間獲批時間 開業時間開業時間 理財產品規模理財產品規模（2020Q2，億元），億元） 理財產品規模理財產品規模（2019Q4，億元），億元） 建信理財 150 2018/12/26 2019/6/3 2,238.23 838.26 工銀理財 160 2019/2/15 2019/6/6 交銀理財 80 2019/1

49、/4 2019/6/13 2703.83 1102.05 中銀理財 100 2018/12/26 2019/7/4 4,238.89 744.92 農銀理財 120 2019/1/4 2019/8/8 光大理財 50 2019/4/16 2019/9/26 招銀理財 50 2019/4/16 2019/11/4 23800 中郵理財 80 2019/5/28 2019/12/5 興銀理財 50 2019/6/6 2019/12/19 2,603.82 寧銀理財 15 2019/6/26 2019/12/25 杭銀理財 10 2019/6/24 2020/1/6 資料來源：Wind，中信證券研究

50、部 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 工銀理財、建信理財的凈資產規模最高，招銀理財上半年凈利潤達工銀理財、建信理財的凈資產規模最高，招銀理財上半年凈利潤達 15 億。億。根據上市銀行的半年報披露數據：1）在資產規模方面，工銀理財、建信理財、農銀理財、中銀理財的凈資產規模超百億，分別為 166 億、152 億、128 億及 105 億。2）在凈利潤方面，招銀理財上半年實現凈利潤 15 億，遠超其他理財子公司。農銀理財的凈利潤排名第二，達 4.8 億；凈利潤在 2 億元以上的還有中郵理財、交銀理財、中銀理財及工銀理財，分別

51、為 3.1 億、3 億、2.8 億及 2.6 億。 圖 18：理財子公司的資產及利潤情況統計 資料來源：Wind，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q2，單位為億元。 熱點問題熱點問題關注之關注之二二：理財理財子子混合混合類和類和權益權益類類產品產品線線跟跟蹤蹤 理財子理財子公司積極布局混合類及權益類產品。公司積極布局混合類及權益類產品。截至 2020Q3，理財子產品中，混合類和權益類的占比合計 19.6%，遠高于傳統商業銀行理財產品（約 9%） 。時間序列上來看，2019Q4 到 2020Q3 期間，混合類及權益類產品的合計占比約在 20%左右，其中混合類產品的占比有一定程度的下降，而權

52、益類產品的占比呈現上升趨勢。 圖 19：理財子公司產品類型統計（時間序列） 資料來源：普益標準，中信證券研究部 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 截至 2020Q3，理財子存續的混合類產品共 503 只，其中工銀理財、中銀理財、農銀理財的混合類產品數量較多；權益類產品共 78 只，其中工銀理財、建信理財、招銀理財的權益類產品數量較多。 我們梳理了各家機構在混合類、 權益類的代表性產品線布局情況，具體結果如下表所示。 表 5：理財子公司在混合類、權益類產品方向的布局 機構名稱機構名稱 代表性的混合類產品線代表性的混合類產

53、品線 混合類產混合類產品數量品數量 代表性的權益類產品線代表性的權益類產品線 權益類產權益類產品數量品數量 工銀理財 “全鑫權益”兩權其美系列；“全鑫權益”靈活配置系列；“鑫得利”智合 FOF 系列 302 “博股通利”私募股權系列；“博股通利”科創主題系列；恒睿進取系列 49 中銀理財 智富系列（打新增強、定增優選、藍籌精選等）；養老“祿”系列 52 0 農銀理財 “農銀進取”科技創新系列；“農銀進取”價值精選系列；“農銀同心”ESG 主題系列 52 0 交銀理財 博享均衡配置系列；博享長三角價值投資系列 41 0 建信理財 “誠鑫”多元配置系列；“創鑫”科創板打新增強系列； 19 “鵬鑫”

54、系列 14 興銀理財 天天萬利寶穩利系列；安愉樂享系列；睿盈優選平衡系列 14 0 中郵理財 財富鴻元系列； 11 財富鴻業遠圖系列 1 光大理財 陽光橙安盈系列；陽光橙優選 FOF 系列； 6 陽光紅系列（300 紅利增強、ESG 行業精選、衛生安全主題精選） 3 招銀理財 睿遠平衡系列；招智 FOF 系列；招智紅利偏債混合系列 6 招卓臻選泓瑞系列、招卓滬港深精選系列 6 杭銀理財 0 “幸福 99”系列 4 信銀理財 0 超享象 VC 專項系列 1 資料來源：普益標準，中信證券研究部；注：數據截至 2020Q3。 我們選擇了 4 只理財子發行的權益類理財產品為代表，梳理的相關產品要素見下

55、表。當前階段，權益類理財產品主要分為兩大類：一類主要投資于未上市企業股權，另一類主權益類理財產品主要分為兩大類：一類主要投資于未上市企業股權，另一類主要投資于要投資于二級二級市場。市場。后者在投資策略、業績比較基準設計、費用結構等方面正逐步向公募基金看齊。 表 6：代表性的權益類理財子產品概覽 “工銀理財博股通利”私募“工銀理財博股通利”私募股權專項產品股權專項產品 建信理財私行專享“鵬鑫”封建信理財私行專享“鵬鑫”封閉式理財產品閉式理財產品 招銀理財招卓滬港深精選招銀理財招卓滬港深精選 光大理財 “陽光紅光大理財 “陽光紅 ESG 行行業精選”業精選” 登記編碼 Z7000819A00008

56、8 Z7000720A000066 Z7001620000028 Z7001420000042 產品管理人 工銀理財 建信理財 招銀理財 光大理財 募集方式 私募 私募 公募 公募 產品類型 權益類 權益類 權益類 權益類 運作模式 封閉式凈值型 封閉式凈值型 定期開放式凈值型 開放式凈值型 產品期限 6 年 731 天 20 年 2 年 風險等級 PR4 PR3 PR5 PR4 投資起點 100 萬 300 萬 100 元 100 元 業績比較基準 7% 5.5% 滬深 300 指數收益率*40%+恒生綜合指數收益率*40%+上證國債指數收益率*20% 中證 800 指數收益率*70%+中債

57、綜合財富指數收益率*20%+恒生指數收益率*10% 產品費率 管理費：0.5%；銷售服務費：管理費： 0.26%； 銷售服務費：管理費：1.5%；托管費：管理費：0.8%；托管費： 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 13 “工銀理財博股通利”私募“工銀理財博股通利”私募股權專項產品股權專項產品 建信理財私行專享“鵬鑫”封建信理財私行專享“鵬鑫”封閉式理財產品閉式理財產品 招銀理財招卓滬港深精選招銀理財招卓滬港深精選 光大理財 “陽光紅光大理財 “陽光紅 ESG 行行業精選”業精選” 1.5%；托管費：0.02% 0.5%；托

58、管費：0.02% 0.08%；申購費及贖回費根據申購資金、持有期限不同有差異，最高各 1.5%。 0.05%；申購費及贖回費根據申購資金、持有期限不同有差異，最高各 0.3%。 業績報酬 超出業績門檻收益的 20%收取超額業績報酬 超出業績比較基準部分的70%收取超額業績報酬 無 無 投資策略 主要投資于以下符合監管要求的權益類資產，包括但不限于未上市企業股權和受（收）益權、股權母基金或其他符合監管要求的權益類資產等。圍繞國家重點支持和大力推進的新興產業，積極布局裝備制造、消費升級、綠色低碳、健康醫療、現代供應鏈等領域，優先儲備一批盈利前景好、風險相對可控的市場化股權直投項目。 本產品主要投資

59、于未上市公司股權及其他符合監管要求的權益類資產，考慮到流動性要求也投資部分現金類資產。 本產品策略核心是“合理價格買入長期優質的公司”，在嚴格控制風險的前提下，力爭實現產品資產長期、持續、穩定的超額收益。 采取 ESG 行業精選的投資策略進行投資， 通過對行業景氣、 行業周期判斷、 估值比較、 社會公益貢獻、 環保方面、 企業核心競爭力、 公司治理、 未來業務空間等因素分析， 對股票市場上的眾多子行業進行分析比較， 選取光伏、 電動車、 汽車電子等未來成長空間較大、 估值合理行業進行重點配置。 投資比例 權益類： 80%100%； 債權類：0%20%。 權益類：80%100%；其他：0%20%

60、。 權益類：80%95%；商品及衍生品類：0%15%；固定收益類：不低于 5% 權益類不低于 80%， 固收類不高于 20%， 衍生品不高于20%，現金類不低于 5% 投資限制 債券投資評級限制 投資集中度限制；杠桿比例限制 投資集中度限制；債券投資評級限制；杠桿比例限制 資料來源：普益標準，理財子公司官網，中信證券研究部 熱點問題關注之熱點問題關注之三三：銀行銀行配置型指數配置型指數的的新進展新進展 配置型指數即在量化資產配置模型的基礎上，將底層標的替換成可投資性較高的資產（或指數） ，并實時更新組合配置效果的指數化產品。 “資管新規”背景下，傳統銀行理財業務所能提供的穩健收益型理財產品面臨

61、供需失衡問題， “資產改造”或將成為解決該問題的最佳途徑，掛鉤量化配置指數的“窗口型”掛鉤量化配置指數的“窗口型”理財產品成為商業銀行、理財子公司重點布局的方向之一。理財產品成為商業銀行、理財子公司重點布局的方向之一。掛鉤量化配置指數的理財產品不僅能夠通過調整掛鉤比例來滿足不同風險偏好類型的投資者需求，而且能夠彰顯自身的市場研究能力與資產配置能力，起到更好的投資者教育作用和品牌建設作用。 自 2018 年 4 月民生銀行發布全球資產輪動指數 （MSTAR.WI） 以來， 多家商業銀行、多家商業銀行、理財子公司發布量化配置指數。理財子公司發布量化配置指數。從長期來看，量化配置指數的業績表現較為穩

62、健，全部配全部配置指數的夏普比率均在置指數的夏普比率均在 0.75 以上，絕大部分指數的夏普比率在以上，絕大部分指數的夏普比率在 1 以上。以上。 表 7：商業銀行/理財子公司發布的量化配置指數概覽（按發布日期排序） 指數代碼指數代碼 指數簡稱指數簡稱 發布機構發布機構 發布日期發布日期 指數起始指數起始日日 基期基期以來以來的年的年化收化收益率益率 基期基期以來以來的年的年化波化波動率動率 基期以基期以來的最來的最大回撤大回撤 夏普夏普比率比率 MSTAR.WI 民生銀行全球資產輪動指數 民生銀行 2018/4/23 2014/1/1 4.2% 5.5% -9.9% 0.78 MSTARPL

63、US.WI 民生銀行全球資產輪動民生銀行 2018/10/9 2007/1/1 4.9% 3.2% -5.0% 1.57 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 14 指數代碼指數代碼 指數簡稱指數簡稱 發布機構發布機構 發布日期發布日期 指數起始指數起始日日 基期基期以來以來的年的年化收化收益率益率 基期基期以來以來的年的年化波化波動率動率 基期以基期以來的最來的最大回撤大回撤 夏普夏普比率比率 指數多策略版 MACRO.WI 民生銀行 MACRO 周期輪動組合 中國民生銀行資產管理部 2018/11/23 2017/12/28

64、 4.8% 5.5% -11.8% 0.88 MAXT.WI 信銀全球多資產動量指數 信銀理財有限責任公司 2019/3/1 2010/12/31 7.2% 5.3% -11.8% 1.36 ICSBRNP.WI 工銀股債輪動凈價版 中國工商銀行資產管理部 2019/4/2 2006/12/29 13.4% 15.9% -21.9% 0.84 ICSBR.WI 工銀量化股債輪動 中國工商銀行資產管理部 2019/4/2 2006/12/29 17.4% 15.9% -19.3% 1.10 PSBCARCH.WI 郵銀理財境內大類資產輪動 中國郵政儲蓄銀行資產管理部 2019/8/8 2007/

65、12/28 4.8% 4.8% -9.0% 0.99 MMA.WI 招銀理財全球資產動量 招商銀行 2019/12/3 2007/12/31 6.7% 4.9% -8.5% 1.37 SMART.WI 浦銀理財全球靈動 浦發銀行資產管理部 2020/1/8 2015/1/1 5.4% 5.3% -11.2% 1.01 SPDBGCS1.WI 浦銀周期 上海浦東發展銀行 2020/2/11 2006/10/27 6.2% 4.7% -6.8% 1.32 CI019H01.WI 杭銀理財三潭映月策略 杭銀理財有限責任公司 2020/6/18 2010/12/31 13.4% 10.2% -11.2

66、% 1.32 GMX.WI 中信理財全球匯率綜合策略 信銀理財有限責任公司 2020/7/1 2007/1/31 5.4% 4.4% -6.0% 1.22 MAXT2.WI 中信理財全球多資產動量 2.0 信銀理財有限責任公司 2020/8/18 2007/12/31 6.7% 3.9% -4.8% 1.73 資料來源：Wind，中信證券研究部；注：數據統計使用各個指數基期至 2020Q3 的價格點位計算，由于不同配置指數的底層資產不同、基期設定不同、經歷的市場環境也存在差異，各指數之間不具備橫向可比性。 圖 20：商業銀行/理財子公司發布的量化配置指數的凈值曲線 資料來源：Wind，中信證券

67、研究部；注：數據截至 2020 年 9 月 30 日，指數基期點位初始化為 1。 在編制原理方面，主要包括標的選擇與組合優化兩個步驟：1）在標的選擇方面，大部分指數使用動量指標篩選歷史趨勢較強的資產， 其他指數使用股債性價比指標、 周期因子指標等進行投資標的篩選；2）在組合優化方面，大部分指數使用風險平價模型構建組合，也有部分指數使用夏普比率進行權重優化。 此外， 除大類資產配置指數外， 信銀理財也開發了基于外匯的量化配置指數中信理財全球匯率綜合策略指數。 該指數通過量化模型構建策略， 以 “套利” 、 “動量” 、 “反轉” 、 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10

68、.30 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 15 “價值”四大類策略系統化構成：1）套利策略主要是尋求收集貨幣之間的隱含息差；2）動量策略基于過往 12 個月的動量信號尋找在不同貨幣對之間可能存在的趨勢；3）反轉策略致力于系統性地就近期價格變動進行逆向交易；4）價值策略在購買力平價理論的基礎上投資相對低估值的貨幣。通過四大類策略間的協調配合，在一定的風險約束條件下，最終構建了信銀理財全球匯率綜合策略指數。 表 8：部分量化配置指數的編制原理 指數代碼指數代碼 指數簡稱指數簡稱 發布機構發布機構 策略原理策略原理 MSTAR.WI 民生銀行全球資產輪動指數 民生銀行 基于固定規則制訂動量交易策略，

69、將 8 類股債資產按國別分組，通過高配各個國家中相對表現較好的標的、低配另一個標的來獲取超額回報；為保證指數總體風險可控，指數的最終頭寸構成由風險平價模型計算得出。 MACRO.WI 民生銀行MACRO 周期輪動組合 中國民生銀行資產管理部 基于周期輪動理論進行資產配置，運用機器學習、信號處理等量化手段測度基欽周期、朱格拉周期以及庫茲涅茨周期的時間跨度，根據周期輪動規律在權益類組合、債券類組合以及商品類組合中選擇合適的資產進行配置。 MAXT.WI 信銀全球多資產動量指數 信銀理財有限責任公司 基于動量因子模型和風險平價模型對全球大類資產標的進行動態配置，投資標的包含中國大陸、美國、德國、日本

70、和英國 5 個重要市場的權益和債券、全球主要的大宗商品以及美國和中國香港的 REITs，涵蓋 4 大資產類別，共計 18 種大類資產。 ICSBR.WI 工銀量化股債輪動 中國工商銀行資產管理部 使用股息率作為衡量權益類資產投資價值的有效指標，使用債券到期收益率作為衡量固收類資產投資價值的有效指標，根據量化模型在不同時期配置相對投資價值更高的資產。 PSBCARCH.WI 郵銀理財境內大類資產輪動 中國郵政儲蓄銀行資產管理部 涵蓋境內股票類、債券類和商品類共計 11 種資產，基于跨資產趨勢交易策略和風險平價資產配置策略開發量化模型。 MMA.WI 招銀理財全球資產動量 招商銀行 主要基于動量模

71、型，并采用風險收益比加權的方式對全球大類資產進行動態配置。 SPDBGCS1.WI 浦銀周期 上海浦東發展銀行 以周期多因子模型為理論基礎，在全球范圍內的股指、債券和商品等大類資產中精選周期狀態向上的標的，通過組合配置理念實現動態且分散化的配置。 CI019H01.WI 杭銀理財三潭映月策略 杭銀理財有限責任公司 從大類資產配置的角度，在股票和債券之間進行科學倉位管理，在利用股債擇時降低波動的同時，充分把握不同市場風格的股票的投資機會。 GMX.WI 中信理財全球匯率綜合策略 信銀理財有限責任公司 通過“套利”、“動量”、“反轉”、“價值”四大類策略間的協調配合，在一定的風險約束條件下，構建綜

72、合策略指數。 資料來源：相關銀行官方網站，Wind，中信證券研究部 結論與展望結論與展望 1） 政策方面， 考慮到新冠疫情對經濟金融的影響， 資管新規過渡期延長至 2021 年底。 2）行業動態方面，累計 22 家理財子公司獲批，其中 17 家正式開業成立。 3）非保本理財規模延續上升趨勢，達 25.08 萬億；結構性存款規模持續壓降，為 8.98萬億。理財子公司存續產品數量加速增長，合計 2959 只。 4）凈值化、長周期、低起點成為理財產品的發展趨勢，收益率下降趨勢放緩，Q3 期間理財產品收益率基本穩定。 銀行理財產品專題研究之銀行理財產品專題研究之四四2020.10.30 請務必閱讀正文

73、之后的免責條款部分 16 5）理財子半年報出爐，規模增長、凈利潤飄紅，估算理財子產品存續規模約 56 萬億。 6） 理財子積極布局混合類、 權益類產品線； 多家銀行/理財子布局發布量化配置指數，掛鉤配置指數型的理財產品成為理財子發展初期的重要布局方向。 展望來看展望來看：1）預計非保本理財規模穩中有升，結構性存款規模將繼續壓降，理財產品凈值化程度將進一步提升；2）考慮到國有行及主要股份行、城商行的理財子公司均已獲批，預計未來一段時間內理財子的成立速度將有所放緩，而已開業的理財子將積極布局各類產品體系，特別是混合類及權益類產品。3）預計量化配置指數將成為理財子近階段的重點布局方向， 形式也將從大

74、類資產配置指數拓寬到多策略配置指數、 外匯指數等方面。 風險因素風險因素 1）相關政策制度的再調整；2）部分數據來源于第三方數據平臺，由于統計口徑的差異，可能與后續官方披露結果存在差異；3）行業實際發展可能偏離主觀判斷。 相關研究相關研究 銀行理財產品專題研究之三2020Q2 銀行理財回顧及展望：FOF、ESG 創新型產品陸續布局（2020.7.28） 銀行理財產品專題研究之二2020Q1 銀行理財回顧及展望：凈值化進程中的新探索（2020.4.29） 銀行理財產品專題研究之一2019 年銀行理財回顧及展望：革故鼎新，回歸本源（2020.1.13） 2020Q3 股票期權市場盤點與展望活躍度達

75、歷史新高，期權賣方高點后持續受益（2020.10.22） 2020Q3 股票指數基金盤點與展望（上篇）證券和半導體 ETF 規模增量超百億，軍工ETF 則普漲 30%以上（2020.10.23） 2020Q3 私募證券基金行業回顧與展望業績上漲發行井噴，主觀量化齊頭并進（2020.10.27） 2020Q3 融資融券盤點與展望轉融券業務方興未艾， 融券余額有望持續增長 （2020.10.28） 2020Q3 股指期貨市場盤點-上漲行情下貼水縮窄，持倉量加速上升（2020.10.28） 資產管理業專題系列之七銀行理財子公司的產品布局探討（2019.10.30） 資產配置專題系列之六配置型產品布局

76、與展望：以銀行理財產品為例 (2019.8.16） 分析師聲明分析師聲明 主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明： （i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發行人的看法； （ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯系。 評級說明評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即：以報告發布日后的 6 到 12 個月內的公司股

77、價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準；韓國市場以科斯達克指數或韓國綜合股價指數為基準。 股票評級股票評級 買入 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 20%以上 增持 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于 5%20%之間 持有 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%5%之間 賣出 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 行業評級行業評級 強于

78、大市 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅 10%以上 中性 相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%10%之間 弱于大市 相對同期相關證券市場代表性指數跌幅 10%以上 其他聲明其他聲明 本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含 CLSA group of companies） ，統稱為“中信證券” 。 法律主體聲明法律主體聲明 本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監督管理委員會監管，經營證券業務許可證編號：Z20374000）分發。本研究

79、報告由下列機構代表中信證券在相應地區分發：在中國香港由 CLSA Limited 分發；在中國臺灣由 CL Securities Taiwan Co., Ltd.分發；在澳大利亞由 CLSA Australia Pty Ltd.（金融服務牌照編號：350159）分發；在美國由 CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下稱“CLSA Americas” ）除外）分發；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發；在歐盟與英國由 CLSA Europe BV或 CLSA （UK）分發；在印度由 C

80、LSA India Private Limited 分發（地址：孟買（400021）Nariman Point 的 Dalamal House 8 層；電話號碼：+91-22-66505050；傳真號碼：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118；印度證券交易委員會注冊編號：作為證券經紀商的INZ000001735，作為商人銀行的 INM000010619，作為研究分析商的 INH000001113） ；在印度尼西亞由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分發；在日本由 CLSA Securities Japan Co., Ltd

81、.分發；在韓國由 CLSA Securities Korea Ltd.分發；在馬來西亞由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分發；在菲律賓由 CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發；在泰國由 CLSA Securities (Thailand) Limited 分發。 針對不同司法管轄區的聲明針對不同司法管轄區的聲明 中國：中國：根據中國證券監督管理委員會核發的經營證券業務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。 美國：美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由 CLSA group

82、of companies（CLSA Americas 除外）僅向符合美國1934 年證券交易法下15a-6 規則定義且 CLSA Americas 提供服務的“主要美國機構投資者”分發。對身在美國的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。任何從中信證券與 CLSA group of companies 獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯系 CLSA Americas。 新加坡：新加坡：本研究報告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（資本市場經營許可持有人及受豁免的財務顧問） ，僅

83、向新加坡證券及期貨法s.4A（1）定義下的“機構投資者、認可投資者及專業投資者”分發。根據新加坡財務顧問法下財務顧問（修正）規例（2005） 中關于機構投資者、認可投資者、專業投資者及海外投資者的第 33、34 及 35 條的規定， 財務顧問法第 25、27 及 36 條不適用于 CLSA Singapore Pte Ltd.。如對本報告存有疑問，還請聯系 CLSA Singapore Pte Ltd.（電話：+65 6416 7888） 。MCI (P) 086/12/2019。 加拿大：加拿大：本研究報告由中信證券制作。對身在加拿大的任何人士發送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進

84、行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。 歐盟與歐盟與英國：英國：本研究報告在歐盟與英國歸屬于營銷文件，其不是按照旨在提升研究報告獨立性的法律要件而撰寫，亦不受任何禁止在投資研究報告發布前進行交易的限制。本研究報告在歐盟與英國由 CLSA （UK）或 CLSA Europe BV 發布。CLSA （UK）由（英國）金融行為管理局授權并接受其管理，CLSA Europe BV 由荷蘭金融市場管理局授權并接受其管理，本研究報告針對由相應本地監管規定所界定的在投資方面具有專業經驗的人士，且涉及到的任何投資活動僅針對此類人士。若您不具備投資的專業經驗，請勿依賴本研究報告。對于由英國分析員編纂的研究

85、資料，其由 CLSA （UK）與 CLSA Europe BV 制作并發布。就英國的金融行業準則與歐洲其他轄區的金融工具市場指令 II ，本研究報告被制作并意圖作為實質性研究資料。 澳大利亞：澳大利亞：CLSA Australia Pty Ltd (“CAPL”) (商業編號：53 139 992 331/金融服務牌照編號：350159) 受澳大利亞證券與投資委員會監管，且為澳大利亞證券交易所及 CHI-X 的市場參與主體。 本研究報告在澳大利亞由 CAPL 僅向 “批發客戶” 發布及分發。 本研究報告未考慮收件人的具體投資目標、財務狀況或特定需求。未經 CAPL 事先書面同意，本研究報告的收

86、件人不得將其分發給任何第三方。本段所稱的“批發客戶”適用于公司法（2001） 第 761G 條的規定。CAPL 研究覆蓋范圍包括研究部門管理層不時認為與投資者相關的 ASX All Ordinaries 指數成分股、離岸市場上市證券、未上市發行人及投資產品。CAPL 尋求覆蓋各個行業中與其國內及國際投資者相關的公司。 一般性聲明一般性聲明 本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發送、發布給在當地法律或監管規則下不允許向其發送、發布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本

87、報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報告的收件人須保持自身的獨立判斷。 本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可能不易變賣以及不適合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可能會受匯率影響而波動。過往的業績并不能代表未來的表現。 本報告所載的資料、觀點

88、及預測均反映了中信證券在最初發布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研究部門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業務。 若中信證券以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構為此發送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中信證券的各個高級職員、董事和員工亦不為（前述金融機構之客戶）因使用本報告或報告載明的內容產生的直接或間接損失承擔任何責任。 未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。未經中信證券事先書面授權，任何人不得以任何目的復制、發送或銷售本報告。 中信證券中信證券 2020 版權所有。保留一切權利。版權所有。保留一切權利。