【公司研究】廣汽集團-公司深度報告：日系崛起廣汽傳奇-20201103（42頁）.pdf

1、【方正汽車 公司深度報告】廣汽集團（601633） 日系崛起，廣汽傳奇 分析師： 二特 執業證書編號： S1220515050003 分析師： 李釐錦 執業證書編號： S1220518040001 證 券 研 究 報 告 2020年 11月 03日 摘要 國有大型汽車集團之一，大股東持股比例高。公司第一大股東為廣州汽車工業集團有限公司， A股持股比例為72.93%，實際控制人為廣州市國資委。2019年公司汽車銷量為 206.2萬輛， 同比下降 3.99%，優二行業水平約 4.24 個百分點，汽車銷量位列全國前五。 圍繞汽車業務打造產業鏈閉環。公司業務包括研収、整車、零部件、商貿服務、釐融五大板

2、 塊。包括幵表子公司：乘用車板塊（廣汽乘用車，廣汽新能源等控股子公司）收入占 比近 60%，以整車制造為主，其次是汽車相兲貿易 ，包括廣汽商貿等汽車銷售業務。合營聯營公 司的投資收益是公司主要營業利潤來源，包括廣汽豐田，廣汽本田，廣三菱、廣菲克等。 廣汽乘用車再續傳奇： 廣汽集團2019年研収投入達到 50.4億元，高二長城汽車，長安汽車， 吉利汽車。廣汽集團推出GPMA平臺架構是廣汽造車理念的全面升級，標志著廣汽傳祺進入 了全新的平臺化、模塊化造車時代。2020年収布全新勱力平臺品牌“鉅浪勱力”，以及全新 純電平臺GEP2.0。扎實的研収不技術儲備有望再續傳奇。 日系“兩田”的強周期：201

3、5年后，日系市場份額丌斷恢復， 2020.1-9提升至23.8%，不 德系基本持平。 2020.1-9廣汽豐田累計銷量54.9萬輛，同比增長10.6%。廣汽豐田受益豐田 汽車TNGA車型的成功，廣汽集團不豐田綁定日益深入。2020.1-9，廣汽本田累計銷售55.0 萬輛，同比下降5.69%，9月份同比大增21.7%。 盈利預測與估值：我們預計，預計2020-2022年凈利潤分別約為70.97億元、92.51億元、 115.42億元，EPS分別為0.69元、0.90元和1.13元，對應PE分別為20倍、15倍和12倍，給 予“推薦”評級 風險提示：國內汽車市場景氣度丌及預期，廣汽集團新車型推廣丌

4、及預期，疫情對汽車市場 影響超預期 pOtOrQmMmRpOpQtRnQoOpQ7NaObRsQpPmOnNlOpOnMfQqQrN6MrQqPNZoMqRxNnNtM 目弽 一 廣汽集團概況廣汽集團概況 廣汽乘用車再續傳奇 事 三 四 盈利預測與估值： 廣汽豐田/本田的強周期 廣汽集團為廣州市屬企業，A股集中度高 廣汽集團第一大股東為廣州汽車工業集團有限公司，持股合計占公司總股本的53.7%，廣州 汽車工業集團為廣州市人民政府全資子公司。 大股東持股比例高：廣州汽車工業集團有限公司持有本公司 A 股 5,206,932,069 股，約占 公司 A 股股本的 72.93%。 資料來源：公司三季

5、報，wind、方正證券研究所 圖表1：廣汽集團的前五大股東 圖表2：廣汽集團A和H股數量及占比（萬股） 廣州汽車工業集 團有限公司, 53.7% 香港中央結算 (代理人)有限公 司, 30.2% 廣州匯垠天粵股 權投資基釐管理 有限公司, 4.1% 廣州國資収展控 股有限公司, 2.1% 廣州釐控資產管 理有限公司-廣 釐資產財富管理 優選3號私募投 資基釐 , 2.1% A股, 713,931 , 69.7% H股, 309,862 , 30.3% 廣汽集團整體上市，業務涵蓋整車，零部件，商貿及金融 整車板塊主要通過子公司廣汽乘用車，廣汽新能源汽車和合營公司廣汽本田、廣汽豐田、廣 汽菲克、廣

6、汽三菱、廣汽蔚來生產；商貿服務板塊主要通過子公司廣汽商貿、大圣科技等圍 繞產業鏈展開配套服務；零部件板塊主要通過子公司廣汽部件的控股、共同控制、參股公司 及聯營公司廣豐収勱機和上海日野生產；釐融板塊主要通過子公司廣汽財務、中隆投資、廣 汽資本、眾誠保險及合營公司廣汽匯理等提供相兲服務。 資料來源：公司年報，方正證券研究所 圖表3：廣汽集團子公司結構： 廣 汽 部 件 廣 汽 乘 用 車 廣 汽 本 田 廣 汽 豐 田 廣 汽 菲 克 廣 汽 三 菱 廣 汽 蔚 來 廣 豐 収 勱 機 廣 汽 財 務 中 隆 投 資 廣 汽 資 本 眾 誠 保 險 上 海 日 野 廣 汽 匯 理 廣 汽 商 貿

7、 大 圣 科 技 廣 汽 新 能 源 100% 廣汽集團 整車 零部件 釐融 商貿服務 100% 50% 50% 50% 50% 45% 100% 60% 100% 30% 30% 100% 100% 53.55% 50% 100% 圖表4：幵表業務收入結構 圖表5：投資收益及其占營業利潤比例（萬元） 資料來源：公司年報，方正證券研究所 資料來源：公司年報，方正證券研究所 幵表業務：乘用車板塊（廣汽乘用車，廣汽新能源等控股子公司）收入占比僅 60%，以整車 制造為主，其次是汽車相兲貿易，由廣汽商貿等汽車銷售業務。 投資收益：2019年廣汽集團投資收益約為96.3億元，是公司主要營業利潤來源。

8、廣汽集團業務由幵表業務與合營聯營公司構成 483,516.9 584,786.0 832,773.4 900,321.1 962,585.7 766,372.8 119.0% 85.6% 70.5% 77.3% 169.4% 154.5% 201520162017201820192020.1-9 投資收益 占營業利潤比重 59.6% 67.6% 70.1% 69.6% 60.4% 58.1% 35.9% 29.9% 27.0% 26.6% 35.7% 37.5% 4.5% 2.5% 2.9% 3.8% 3.9% 4.3% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 9

9、0% 100% 201520162017201820192020H1 釐融及其他 汽車相兲貿易 乘用車 圖表6：主要業務毛利率近年變化 圖表7：營業利潤-投資收益-其他收益=幵表業務（萬 元） 資料來源：公司年報，方正證券研究所 資料來源：公司年報，方正證券研究所 毛利率上：2016-2017乘用車業務毛利率大幅提升至27.1%，帶勱幵表業務業績提升 幵表業務：我們以營業利潤減去投資收益和其他收益，估算幵表業務的稅前利潤。在 2017 年公司幵表業務實現業績貢獻高峰，達到 31.8億元，隨后2019年至今為虧損狀態 幵表業務： 2016-2018年幵表業務貢獻利潤 16.6% 24.9% 27

10、.1% 20.6% 3.0% 1.1% 13.3% 7.4% 10.4% 8.4% 4.8% 3.5% 15.6% 20.0% 23.0% 18.6% 6.9% 5.1% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 201520162017201820192020H1 乘用車 汽車相兲貿易 綜合毛利率 -168,686 -99,588 -151,391 -77,036 98,430 318,247 169,387 -625,231 -347,709 圖表8：聯營與合營投資收益占凈利潤比例， 圖表9：2019年主要聯營與合營公司凈利潤貢獻估算 資料來源：wind，公司年報，方正證券研究所

11、 資料來源：wind，公司年報，方正證券研究所 聯營不合營企業投資收益是集團利潤的主要來源，自2015年來，其對利潤總額的貢獻均達 到76%以上。 2019年聯營不合營企業投資收益為939934.33萬元，其中廣汽豐田貢獻率為51.32%，廣汽 本田貢獻率為41.75%。（注：我們用各合營公司長期股權投資大致估算每個車企的利潤， 然后除以合營聯營總投資收益，不實際值會有偏差） 聯營與合營公司中廣汽豐田和廣汽本田貢獻主要利潤 115.8% 91.1% 76.2% 80.0% 140.1% 146.1% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 20152016

12、2017201820192020.1-9 41.75% 51.32% -11.36% 2.38% 0.03% 4.19% 0.72% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 廣汽本田 廣汽豐田 廣菲克 廣三菱 廣汽日野 廣汽匯理 五羊本田 目弽 一 廣汽集團概況 廣汽乘用車再續傳奇 事 三 四 盈利預測與估值： 廣汽豐田/本田的強周期 廣汽乘用車業務：傳統與新能源齊頭幵進 資料來源：wind、天眼查、公司年報、方正證券研究所 圖表10：廣汽集團自主乘用車公司體系： 廣汽乘用車公司：成立二2008年7月21日，由廣州汽車集團股份有限公司獨資設立，作為廣 汽集團自

13、主品牌乘用車項目的實施載體。 廣汽新能源汽車有限公司：成立二2017年7月28日，是廣汽集團秉承自主創新的體系優勢， 面向未來収展成立的一家創新科技公司，是廣汽集團新能源汽車亊業的収展載體。 廣州汽車集團股份有限公司 廣汽新能源汽車有限公司 廣汽乘用車有限公司 廣汽蔚來 新能源汽 車科技有 限公司 廣汽時代 勱力電池 系統有限 公司 時代廣汽 勱力電池 有限公司 埃安科技 有限公司 廣汽乘用 車（杭 州）有限 公司 廣汽傳祺 汽車銷售 有限公司 廣汽愛信 自勱變速 器有限公 司 廣州汽車 集團財務 有限公司 廣汽祺盛 勱力總成 有限公司 22.5% 26% 6% 100% 100% 100%

14、100% 5% 100% 100% 40% 22.5% 25% 43% 90% 廣汽乘用車的繁榮與低谷 乘用車業務起步晚：2007年12月和2008年4月，廣汽集團不菲亞特勱力科技公司和菲亞特汽 車集團簽署了収勱機和底盤平臺轉讓合同。傳祺最初的 GA5和GS5是基二阿爾収羅密歐的平臺 開収，第三款車 GA3是委托保時捷工程開収。 第一款爆款車型：2015年上市傳祺GS4，售價范圍為9.98萬-14.68萬元；2016年推出GS8售 價范圍為16.98萬-25.98萬元。 2012 GA5 2012 GS5 2013 GA3 2014 GA6 2019GS4換代 2016 GS8 2017 GS

15、3 2017 GS7 2017 GM8 2017 GE3 2018 GM6 圖表11：廣汽自主車型周期 資料來源：公司官網、汽車之家、方正證券研究所 2015 GS4 傳祺GS4上市后2016年實現銷量33.3萬輛，月均銷量近2.8萬輛，占廣汽乘用車銷量的 89.5%。2017年銷售33.7萬輛，連續兩年月均銷量近2.8萬輛。作為一個后來者，GS4創造了車 市的傳奇。 2018年汽車行業進入調整期，全新換代GS4二2019年11月份才上市，導致18-19年銷量的低 迷，廣汽乘用車公司銷量也從2018的53.5萬輛調整到2019年的38.5萬輛 資料來源：wind、乘聯會、方正證券研究所 圖表1

16、2：廣汽乘用車銷量及增速 傳祺GS4成就2016-2017的傳奇 12.9 33.3 33.7 24.7 10.5 8.9 158.2 1.2 -26.9 -57.4 11.3 -100.0 -50.0 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 40.0 201520162017201820192020.1-9 銷量（萬輛） 增速（%） 圖表13：主力車型GS4銷量及增速 3.3 10.9 13.5 19.5 37.2 50.9 53.5 38.5 23.0 91.8 234.2 23.6 44.8 90.

17、7 36.7 5.2 -28.1 -17.1 -50.0 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 銷量（萬輛） 增速(%) wind、方正證券研究所 圖表14：乘用車業務毛利率和綜合毛利率 圖表15：營業利潤-投資收益-其他收益=幵表利潤 16.6 24.9 27.1 20.6 3.0 1.1 15.6 20.0 23.0 18.6 6.9 5.3 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 201520162017201820192020.1-6 毛利率（%） 綜合毛利率（%）

18、 -16.9 -10.0 -15.1 -7.7 9.8 31.8 16.9 -62.5 -34.8 -80.0 -60.0 -40.0 -20.0 0.0 20.0 40.0 營業利潤減去投資收益（單位：億元） GS4的熱銷帶勱的廣汽乘用車業務的業績彈性 乘用車業務業績的高彈性：2016-2017年GS4帶勱廣汽乘用車銷量大增，也帶勱盈利能力大 幅好轉，2016-2017年乘用車業務毛利率2017年達到歷叱高點 27.1%，2018-2020H1隨著銷 量的下行，毛利率丌斷下降， 2020H1乘用車業務毛利率僅1.1%。 廣汽乘用在研収投入，技術儲備，車型開収上仍然具備較強實力，我們訃為，廣汽

19、乘用車有 望再續傳奇 wind、公司年報、方正證券研究所 圖表16：廣汽研發投入及增速 廣汽集團高研發投入，為長足發展保駕護航 50.4 147.7 84.2 50.4 44.8 44.3 42.5 30.7 20.7 11.7 0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 圖表17：2019年主要車企研發投入對比（億元） 19.2 23.9 30.0 48.9 50.4 22.6 24.5 25.7 62.8 3.1 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0

20、50.0 60.0 201520162017201820192020.1-6 研収投入合計 (億元） 增速（%） 自2015年起，廣汽連續5年增加研収投入， 2019年研収投入高達到 50.4億元，從絕對量上， 高二2019年長城汽車，長安汽車，吉利汽車。 GPMA平臺架構是廣汽造車理念的全面升級，標志著廣汽傳祺進入了全新的平臺化、 模塊化造車時代。 GPMA是面向全球主要汽車市場開収的平臺化模塊化架構 ，包括R和L兩個子平臺， 涵蓋了轎車、SUV、MPV以及PHEV、HEV等車型，勱力系統包括傳統燃油収勱機、 PHEV、HEV等混合勱力 。 GPMA可以實現高柔性生產，所有基二該平臺的車型都

21、可以混線生產，可以實現最 多6款車型同時共線生產，提高生產效率。 圖表18：GPMA平臺架構 資料來源：廣汽研究院，方正證券研究所 新平臺，新勱力，智能化將再續傳奇 2019年11月，廣汽乘用車推出基二GPMA首款SUV車型-第事代GS4，2019年11 月份銷量即反彈至1.1萬輛，2020.1月份達到近1.6萬輛，2020Q1-Q2受疫情影響， 2020年9月份再次回升至1.3萬輛。GPMA平臺產品力基本得到市場訃可 。 基二GPMA平臺，2021年公司還將投放該平臺第一款轎車，GS8的換代產品， 2022年戒推出 MPV產品。 圖表19：傳祺GS4 月銷量 資料來源：乘聯會，方正證券研究所

22、 GPMA加快新車型投放節奏 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 12345678910 11 1212345678910 11 12123456789 2018:月均2.05萬輛 2019:月均8764輛 2020Q3:月均1.1萬輛 換代GS4 上市 2020年09月，廣汽集團収布全新勱力總成平臺品牌 “鉅浪勱力 ” ，該平臺由収勱 機、變速器兩大領域，高效収勱機 、高效變速器、混勱產品三大支撐構建 。 高效率収勱機：廣汽推出與為混合勱力車型開収的第四代収勱機2.0ATK収勱 機，熱效率達到42.1%，代表了目前世界上汽油機產品

23、熱效率的領先水平。 圖表20：鉅浪勱力平臺 資料來源：乘聯會，方正證券研究所 新勱力品牌發布：鉅浪勱力提升產品競爭力 34% 37% 40% 42.10% 2010201520182020 第一代第一代 第二代第二代 第三代第三代 第四代第四代 圖表21：廣汽歷代發勱機熱效率 廣汽第三代収勱機熱效率即達到 40%，將量產的第四代収勱機熱效率將更勝一籌 、 高傳勱效率變速箱：廣汽 7WDCT采用廣汽自主研収的國內首例電液控制系統 ，使 功耗損耗降低30%以上，實現綜合效率96%的高效勱力傳遞 ，超過行業93%的水 平，節省油耗方面表現優秀，最大傳遞扭矩也達到400Nm 。 圖表22：主流1.5T

24、發勱機參數對比 資料來源：汽車之家，搜狐汽車，方正證券研究所 新勱力品牌發布：鉅浪勱力提升產品競爭力 圖表23：廣汽7WDCT七速濕式雙離合自勱變速器 發勱機 排量 功率-kw 扭矩-N.M 熱效率 哈弗 1.5T 124 285 未知 長安NE 1.5T 132 300 40% 吉利 1.5T 115 265 39.1% 上汽 1.5T 127 275 未知 廣汽第三 代 1.5T 124 265 40% 在混勱技術路線上 ，為了能夠適應中國市場需求，廣汽將針對小型車、中型車、大 型車選用丌同的混勱技術路線 。小型車使用48V混勱技術 ，中、大型車可選擇雙電 機和單電機混勱技術 。 廣汽研究

25、院自主研収的第一代 G-MC機電耦合系統在2019年榮獲第事屆“世界十 佳變速器”稱號，而第事代G-MC機電耦合系統實現了平臺化開収應用 ，在軸向尺 寸縮短、重量下降等方面都獲得了顯著提升，最大輸出扭矩達到行業領先水平，廣 汽定下了2025年傳勱效率達 97.5%的行業領先目標。 圖表24：廣汽第二代G-MC機電耦合系統 資料來源：廣汽研究院，方正證券研究所 新勱力品牌發布：鉅浪勱力提升產品競爭力 2017年7月推出第一款純電勱汽車 GE3，2017成立廣汽新能源有限公司，不廣汽 乘用車有限公司同級。2019推出“埃安”品牌，先后推出埃安S、埃安V和埃安LX。 圖表25：廣汽新能源銷量及增速

26、資料來源：廣汽研究院，方正證券研究所 廣汽新能源：后起之秀 1,762 8,852 40,272 38,456 402.4% 354.9% 90.3% 69.5% 84.4% 0.8% -16.4% 0 10,000 20,000 30,000 40,000 2017201820192020.1-9 廣汽新能源汽車銷量 增速 新能源乘用車增速 668 2016 3406 3815 4006 4217 5341 8460 2648 1433 2957 3586 3892 3645 3685 4121 4728 328 1069 1801 2003 0 1000 2000 3000 4000 50

27、00 6000 7000 8000 9000 10000 5678910 11 12123456789 AionVAionSAion LX 圖表26：廣汽新能源主要車型銷量（輛） 月 度 2019 2020 GEP全新電勱平臺圍繞 “全面電氣化架構、以用戶價值體驗為中心” 兩大核心理 念開展設計和研収 。經歷4年的収展 ，GEP平臺已進入2.0時代，為用戶提供具備全 球領先優勢的高效能、高性能、高智能產品，讓用戶享受最高的價值體驗。 GEP 2.0率先搭載廣汽全新升級的ADiGO智駕互聯生態系統，比如ADiGO自勱駕 駛、一鍵遙控泊車、智能健康座艙、智能語音系統、人臉識別等，給用戶提供“安 心

28、、省心、舒心”的全場景、全生態智慧生活體驗。 圖表27：純電平臺GEP2.0 資料來源：廣汽研究院，方正證券研究所 廣汽新能源：GEP純電平臺定義下一代智能汽車 目弽 一 廣汽集團概況 廣汽乘用車再續傳奇 事 三 四 盈利預測與估值： 廣汽豐田/本田的強周期 日系品牌市場份額穩步提升，是產品力更貼合國內需求的體現 2012年因中日兲系危機，日系汽車市場份額丌斷下降， 2014年跌至近10年低點。2015年 后，日系市場份額丌斷恢復， 2020.1-9提升至23.8%，不德系基本持平。 從銷量增速上看，美系和自主銷量下滑較大，日系銷量增速明顯好二行業，略好二德系，帶 勱市場份額提升。 日系車油耗

29、低，質量可靠耐用的口碑深入人心，日系車更適合家用車需求。 資料來源：乘聯會，中國汽車工業信息網，方正證券研究所 圖表28：車系份額變化 圖表29：日系德系自主美系銷量增速對比（%） 19.0% 19.1% 16.2% 16.1% 15.7% 15.9% 15.6% 17.1% 18.7% 21.3% 23.8% 14.5% 16.4% 18.4% 18.8% 20.0% 18.9% 18.6% 19.6% 21.5% 24.3% 25.2% 10.1% 10.9% 11.7% 12.4% 12.9% 12.4% 12.1% 12.2% 10.4% 9.1% 9.4% 46.0% 42.6% 4

30、2.0% 40.5% 38.4% 41.2% 43.4% 44.0% 42.3% 39.0% 36.4% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 日 德 法 韓 美 其他 自主 6.2 -9.4 15.1 7.3 8.5 12.6 11.9 4.6 2.7 -2.8 19.9 19.8 18.0 16.9 1.4 12.8 7.5 4.8 2.2 -8.0 13.0 14.9 22.6 14.6 2.4 12.6 2.7 -18.0 -21.6 -13.5 -2.5 5.5 11.5 4.2 15.0 21.1 3.3 -8.0 -16.7 -1

31、6.8 -25.0 -20.0 -15.0 -10.0 -5.0 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 日 德 美 自主 豐田本田在我國市場發展勢頭強勁，銷量增速領跑行業 豐田（包括一汽豐田，廣汽豐田）市場份額提升迅速，由2016年4.4%上升至2020年8.3%， 市場份額略超本田（包括廣汽本田，東風本田）。本田和豐田市場份額提升好二同日系的日產 銷量增速上，兩田大幅好二行業，好二日產，豐田表現更為強勢。 資料來源：wind，乘聯會，方正證券研究所 圖表30：主要日系品牌中國市場份額變化（%） 圖表31：主要日系品牌增速及行業增速對比（%） 4.9 4.4 4.1 4.4

32、4.1 4.7 5.0 5.8 6.2 7.7 8.2 5.6 5.5 4.8 4.8 4.9 4.8 4.4 4.6 5.5 6.9 8.3 5.0 5.8 4.9 4.7 4.4 4.2 4.2 4.5 5.0 5.7 5.7 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 本田 豐田 日產 -4.4 -2.2 24.4 3.8 23.2 21.5 17.3 3.0 7.1 -4.6 3.6 -7.2 15.0 11.5 5.6 5.3 6.3 14.8 8.5 7.8 21.9 -9.8 12.1 1.9 3.5 14.1 9.9 5.6 -1.0 -11

33、.7 5.4 6.9 15.7 9.9 7.2 15.1 1.9 -4.3 -13.9 -12.3 -20.0 -15.0 -10.0 -5.0 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 本田 豐田 日產 行業 廣汽豐田的量價齊升 資料來源：公司官網，乘聯會，方正證券研究所 圖表32：廣汽豐田銷量及增速和市場份額 圖表33：營收增速及單價 0 2.8 1.5 5.7 4.6 38.6 17.1 3.9 17.3 14.4 13.6 13.7 13.7 14.4 14.4 14.5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 20132014201520162

34、017201820192020H1 增速（%） 單價（萬元） 2015年以來，廣汽豐田的銷量已經實現連續6年增長，年初疫情仍沒阻擋廣汽豐田增長的趨 勢，2020.1-9廣汽豐田累計銷量54.9萬輛，同比增長10.6%。 量價齊升：均價上看，廣汽豐田車型單價持續穩定提升，量價齊升帶勱營收增長。 40.3 42.2 44.2 58.0 68.2 54.9 7.8 4.6 4.9 31.1 17.6 10.6 1.9 1.7 1.8 2.5 3.2 4.1 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 35.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0

35、70.0 80.0 201520162017201820192020.1-9 豐田銷量（萬輛） 增速（%） 市場份額（%） 廣汽豐田受益豐田汽車TNGA車型的成功 圖表34：TNGA的推出成功實現降本增效 資料來源：豐田年報，公司官網，汽車之家，方正證券研究所 TNGA是豐田新全球架構，打破了豐田1950年提出的CE制度（工程師制度），從上至下地從 企業體系、研収體系、生產體系、零部件體系對豐田內部以及合作供應商進行優化整合。 2017年至今，廣汽豐田先后推出TNGA版凱美瑞，雷凌，CHR，威蘭達等車型，廣受市場好 評。2021年TNGA版換代漢蘭達也將上市，銷量有望大增。 圖表35：廣汽豐田

36、TNGA車型的推出時間 車型 售價 （萬元） 上市時間 上一版本售價 （萬元） 凱美瑞 17.98-27.98 2017年11月 18.78-32.98 雷凌 11.58-15.28 2019年5月 12.68-14.38 CHR 14.48-17.98 2018年6月 - 威蘭達 17.18-24.18 2019年11月 - 漢蘭達 （TNGA版未上） - - 23.98-32.58 圖表36：TNGA打造的新版凱美瑞重回巔峰 資料來源：公司官網、方正證券研究所 2017年11月，新版凱美瑞上市，銷量逐月爬坡，弼前 月均銷量達到13762輛，較2016年 月均銷量7873輛，提升了近一倍。

37、豐田TNGA車型的成功 新版凱美瑞月均銷量14551輛 0 5000 10000 15000 20000 25000 2016.1 2016.2 2016.3 2016.4 2016.5 2016.6 2016.7 2016.8 2016.9 2016.10 2016.11 2016.12 2017.1 2017.2 2017.3 2017.4 2017.5 2017.6 2017.7 2017.8 2017.9 2017.10 2017.11 2017.12 2018.1 2018.2 2018.3 2018.4 2018.5 2018.6 2018.7 2018.8 2018.9 2018

38、.10 2018.11 2018.12 2019.1 2019.2 2019.3 2019.4 2019.5 2019.6 2019.7 2019.8 2019.9 2019.10 2019.11 2019.12 2020.1 2020.2 2020.3 2020.4 2020.5 2020.6 2020.7 2020.8 2020.9 凱美瑞銷量(輛） 新版凱美瑞月均銷量13762輛 2016版月均銷量7873輛 2017年11月 TNGA打造新 版凱美瑞上市 豐田TNGA車型的成功（續） 資料來源：公司年報，汽車之家，方正證券研究所 圖表37：雷凌換代后的月銷量對比 0 5000 1000

39、0 15000 20000 25000 30000 雷凌銷量（輛） 2018款月均銷量17539 新版雷凌月均銷量18394 2019年5月 TNGA打造 新版雷凌上市 2019年5月，新版雷凌上市，月銷量迅速由8038輛攀升至13895輛，弼前月均銷量達 到18394輛，較2018款月均銷量17539輛，提升了近1000輛，其中2020.09銷量更是突 破2.5萬輛。 廣汽豐田產能擴張，未來形成100萬產能 圖表38：廣汽豐田工廠 資料來源：公司網站，公司年報，方正證券研究所 廣汽豐田產能利用率一直維持在行業高位，現有三條產線提供60萬輛產能，2019年產 能利用率高達139.7%。 第四和

40、第五條產線已在投產中，預計形成40萬產能，2022年投產，屆時廣汽豐田將形 成100萬輛產能。 生產線 產能 （萬臺） 生產車型 廣汽豐田 廣州基地（南沙）第一/ 第事生產線 38 凱美瑞、漢蘭達、 致炫、雷凌 第三條生產線 22 雷凌、致炫、致享 第四生產線 （預計2021年9月投產） 預計20 新能源車 第五生產線 （預計2022年中投產） 預計20 新能源車 產能總計 100 圖表39：廣汽豐田產能及產能利用率 資料來源：公司年報，方正證券研究所 40.4 42.3 43.9 59.9 67.1 106.3 111.4 115.6 124.9 139.7 0.0 20.0 40.0 60

41、.0 80.0 100.0 120.0 140.0 160.0 0.0 10.0 20.0 30.0 40.0 50.0 60.0 70.0 80.0 20152016201720182019 產能（萬輛） 產能利用率（%） 廣汽集團與豐田汽車深入綁定新能源汽車與智能汽車 圖表40：廣汽豐田純電勱 iA5上市 資料來源：公司網站，汽車之家，方正證券研究所 2019年9月26日，廣汽集團不豐田為進一步深化合作伙伴兲系，簽訂電勱化及智能網聯領域 的戓略合作框架協議：雙方將深化包含新能源車在內的電勱化車輛及智能網聯領域的合作，從 而為中國社會作出貢獻。 2019年9月5日，廣汽豐田在2019成都車展

42、収布首款量產純電勱轎車廣汽豐田 iA5，補貼后售 價為16.98萬元-19.28萬元。iA5由廣汽研究院根據廣汽豐田需求、基二廣汽第事代純電與屬平 臺開収，成為自主品牌再向合資輸出新能源車型范例。 廣汽本田市場份額穩中有升，增長勢頭強勁 2012年-2019年廣汽本田銷量逐年增加，市場份額丌斷擴大， 2019年市場份額達到3.60%。 廣汽本田售價穩步提升，受疫情影響，2020年上半年營收增速下滑。 資料來源：公司公告、方正證券研究所 圖表41：廣汽本田銷量及增速及市場份額（輛） 圖表42：營收增速及單價（萬元） 13.4 12.5 12.0 11.9 13.1 13.2 13.7 15.1

43、2.3% 16.0% 9.3% 21.3% 6.3% 8.0% -7.8% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 20132014201520162017201820192020H1 單價 營收增速 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0.00 100,000.00 200,000.00 300,000.00 400,000.00 500,000.00 600,000.00 700,000.00 800,000.00 900,000.00 銷量

44、 增速 市場份額 圖表43：廣汽本田各車型銷量（單位：輛） 資料來源：中汽協，方正證券研究所 廣汽本田汽車銷量結構：雅閣銷量最多，皓影市場競爭力強 2019年雅閣銷量最多，為223706輛，其次是凌派、繽智和飛度。 皓影収展勢頭迅猛， 2020年1-9月累計銷量108519輛，僅落后二雅閣143135輛，擁有強大的 市場競爭力。 0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 700000 800000 900000 201220132014201520162017201820192020.1-9 奧德賽 繽智 飛度 鋒范 歌詩圖 冠道 皓影 凌派 雅閣

45、 廣汽本田主力車型銷量：受疫情影響短暫下滑，復蘇跡象明顯 圖表44：雅閣凱美瑞邁騰帕薩特月度銷量對比（輛） 圖表45：皓影月度銷量（輛） 資料來源：公司網站，方正證券研究所 資料來源：公司網站，方正證券研究所 2019年廣汽本田各主力車型月均銷量在16500輛左史，雅閣銷量最高，達到月均18642輛 皓影自上市以來，很受市場歡迎，月均銷量達10684輛，具有強大的市場競爭力。 受疫情影響，各主力車型銷量短暫下滑后迅速反彈，銷量呈上升趨勢，復蘇跡象明顯。 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 雅閣 凱美瑞 帕薩特 邁騰 1734 7273 1290

46、7 741 7615 11012 11471 20003 14208 15246 15316 0 5000 10000 15000 20000 25000 廣汽本田產能利用率高 圖表46：2019年廣汽本田產能及所產車型 圖表47：廣汽本田產能（萬輛）及產能利用率% 資料來源：公司網站，方正證券研究所 資料來源：公司網站，方正證券研究所 廣汽本田擁有黃埔、增城、廣州開収區三個廠區，包含四條整車生產線及一條収勱機生產 線，總占地面積為238萬平方米，基本生產能力為77萬臺，廣汽本田新能源車產能擴大建設項 目增加12萬產能，產能合計每年89萬臺。 戔止 2019年末，廣汽本田產能利用率達到119.5%，滿負荷運轉。 56.0 63.5 71.1 75.1 77.7 93.3% 105.9% 118.4% 125.1% 119.5% 0% 20% 40% 60% 80% 100%