【研報】2020年空調產業鏈拓展雙寡頭格局形成空調行業分析研究報告（80頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 / 83 目 錄 1.全產業鏈競爭鑄就龍頭深厚壁壘 . 7 1.1 日本空調行業：產能外包格局分散，價格持續走低 . 7 1.2 我國空調行業：從產能壁壘到多元競爭，龍頭壁壘逐漸深厚 . 8 2.緊跟行業快速成長就是勝利（1990 年-2004 年） . 16 2.1 緊跟行業產能增長 . 16 2.1.1 產能策略不同，新老龍頭換代 . 18 2.1.2 產能助力龍頭價格戰勝出 . 24 2.2 行業快速擴張下空調廠商的渠道初次建立 . 28 2.3 隨著公司發展，內部治理逐漸提上議程 . 36 2.3.1 股權穩定鑄就發展基石 . 36 2.3.2

2、組織架構變革引分化 . 41 3 產業鏈拓展，雙寡頭格局形成（2005-2009 年） . 48 3.1 標準提升推動空調產品升級 . 48 3.2 產業鏈加深布局應對成本上漲 . 50 3.3 連鎖市場高速增長，龍頭渠道布局出現分化 . 56 4“家電下鄉”加速農村市場發展（2009-2012 年） . 61 4.1 龍頭渠道延展到三四線 . 61 4.2 龍頭產能策略產生分化 . 64 5 雙寡頭格局穩定，數字化帶來新機遇（2013-至今） . 69 5.1 線上渠道發展，行業格局出現變化 . 69 5.2 龍頭筑起核心零部件產能壁壘 . 74 5.3 能效提高聚焦研發競爭，龍頭利潤優勢明

3、顯 . 75 5.4 未來：多元競爭，多勞多得 . 78 6.投資建議 . 82 7.風險提示 . 82 圖表目錄 圖 1：日本空調價格在持續走低后逐漸企穩 . 7 圖 2：隨著我國空調崛起，日本空調產能逐漸外包. 8 圖 3：日本空調格局始終保持穩定，未能形成與我國類似格局 . 8 圖 4：四輪價格戰后，2019 冷年內銷 CR5 占有率達到 79.2% . 9 圖 5：隨著空調格局變化我國出現四次價格戰 . 10 圖 6：經過三十年發展，空調產量已逐漸集中在中國 . 11 圖 7：龍頭產能逐漸提升 . 11 圖 8：美芝與凌達逐漸成為壓縮機行業龍頭（08 年內環、17 年外環） . 13

4、圖 9：1993 年到 1998 年分體機占比大幅提升 . 13 圖 10：2010 年后變頻機占比持續提升 . 14 圖 11：產品的更新換代由研發能力提升作為支撐 . 14 rQsNrRpRrQnRpOnPrMrOrMaQaO9PoMqQnPrRlOoPmNfQtRrR6MmMxPNZnRnOxNmQmN 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 / 83 圖 12：行業龍頭由自建渠道向全渠道融合發展 . 15 圖 13：耐用品保有量變化圖 . 16 圖 14：居民可支配收入 . 17 圖 15：家電行業市場空間變化圖 . 17 圖 16：1990-2004 年空調行業產量急劇提升 . 18

5、圖 17：產能過剩刺激空調出口 . 18 圖 18：空調產能大幅擴張以及壓縮機產能不足使得進口壓縮機大幅提升 . 19 圖 19：回溯來看格力美的在此階段跟住行業增長 . 20 圖 20：格力產量增速跟隨行業產量增速 . 22 圖 21：格力美的在建工程投入高于海爾 . 24 圖 22：格力美的資產負債率高于春蘭海爾 . 24 圖 23：產能過剩，空調價格連年下降 . 25 圖 24：奧克斯空調制造成本白皮書 . 25 圖 25：產品由窗機變成分體機 . 26 圖 26：價格戰使得格力美的毛利率下降 . 27 圖 27：2002-2005 年品牌數大幅減少 . 28 圖 28：專業連鎖店和專賣

6、店逐漸興起 . 28 圖 29：蘇寧門店個數快速增長 . 29 圖 30：蘇寧其他利潤來源于向廠家收取費用 . 30 圖 31：蘇寧其他利潤占總利潤逐年升高 . 30 圖 32：春蘭采用雙體系運行的方式 . 31 圖 33：淡季返利使得公司營收波動更加平緩 . 32 圖 34：聯合代理模式下格力渠道結構 . 33 圖 35：20 世紀 90 年代公司渠道逐漸由個人模式向大戶制發展 . 34 圖 36：1999 年起公司開始全國營銷渠道“扁平化”以及市場“精耕細作” . 35 圖 37：海爾工貿公司渠道模式 . 36 圖 38：以空調為中心，橫縱擴張，逐步擴大產能 . 37 圖 39：格力集團減

7、持格力電器股權 . 37 圖 40：美的 1998 年 MBO 實現私有化，2013 年換股實現集團整體上市 . 38 圖 41：美的經過多輪股權轉讓成功實現私有化 . 39 圖 42：海爾股權結構演化 . 40 圖 43：收購華寶后，科龍空調收入并沒有增加 . 41 圖 44：內部控制體系逐步完善 . 42 圖 45：1993-1996 年公司增長 413.1%，1997 年出現負增長 . 43 圖 46：1993 年-1999 年公司品類逐漸多元化 . 43 圖 47：公司建立以市場為導向的事業部制 . 44 圖 48：公司事業部根據市場進行整合 . 44 圖 49：2002 年美的對總部

8、管理機構進行精簡 . 45 圖 50：海爾實行事業部制 . 45 圖 51：直線結構轉變為矩陣結構 . 46 圖 52：海爾超事業部制成立 . 46 圖 53：2005-2009 年空調龍頭嶄露頭角 . 48 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 / 83 圖 54：2008 年開始變頻機占比持續提升 . 49 圖 55：龍頭專利數持續領先 . 50 圖 56：2006 年格力生產成本較 2002 年起提升 50% . 51 圖 57：行業龍頭出廠價格增幅遠低于成本增幅 . 51 圖 58：龍頭毛利率水平持續提升 . 51 圖 59：格力美的持續增加空調產能投入 . 52 圖 60：格力、美的

9、產能持續提高 . 52 圖 61：2004-2010 年家電龍頭營收增長大幅高于同行業 . 53 圖 62：海爾在建工程/凈現金流不足 . 53 圖 63：海爾空調業務收入占比直線下降 . 54 圖 64：海爾海外毛利率低于美的海外毛利率 . 54 圖 65：格力零部件子公司在收歸上市公司后產能大幅增長 . 55 圖 66：凌達壓縮機份額逐漸提升 . 56 圖 67：格力單位空調毛利提高 159 元 . 56 圖 68：蘇寧 2004-2011 年店面數量從 84 家增長到 1724 家 . 57 圖 69：格力在國美的銷量占格力總銷量僅為 2% . 57 圖 70：廠商與渠道更強勢一方往往會

10、取得超額毛利率 . 58 圖 71：自建渠道使得格力返利模式逐漸形成 . 59 圖 72：格力季度營收更為平滑 . 59 圖 73：2000 年起公司逐漸嘗試多元化渠道布局 . 59 圖 74：2008 年后美的加快專賣店建設 . 60 圖 75：2010 年美的渠道以直營+經銷為主 . 60 圖 76：海爾國美部分采購金額（億元） . 60 圖 77：蘇寧 2006-2015 年不同市場級別門店數量增長 . 62 圖 78：在“國美事件”后，格力公司加速專賣店建設 . 62 圖 79：2008 年后美的加快專賣店建設 . 63 圖 80：2010 年美的渠道以直營+經銷為主 . 63 圖 8

11、1：海爾將其銷售體系分為日日順及銷售公司兩部分 . 63 圖 82：節能惠民政策使得節能空調比例大幅提升 . 64 圖 83：推測格力出廠價 . 65 圖 84：格力零售價穩定上升 . 65 圖 85：格力空調產能擴張 . 66 圖 86：壓縮機產能擴張 . 66 圖 87：2010 年公司地域銷售占總收入比例 . 66 圖 88：格力向消費地建立生產基地 . 67 圖 89：美的科技月累計獎金 2004-2010 年增長明顯. 68 圖 90：美的專利數大幅增加 . 68 圖 91：奧克斯市場份額持續提升 . 69 圖 92：二線品牌出貨量占行業出貨總量上升 . 70 圖 93：奧克斯空調電

12、商渠道銷售額及占比（%） . 71 圖 94：奧克斯 2013-2018 不同渠道占比變化 . 71 圖 95：主要品牌空調價格均價變化 . 71 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 / 83 圖 96：格力線上渠道建設滯后于美的 . 72 圖 97：格力空調銷量增長緩慢 . 73 圖 98：美的電商業務不斷拓展 . 74 圖 99：公司已初步實現渠道扁平化構建 . 74 圖 100：龍頭產能逐漸提升 . 75 圖 101：美芝與凌達逐漸成為壓縮機行業龍頭（08 年內環、17 年外環） . 75 圖 102：變頻空調零售份額占比(%） . 76 圖 103：產品的更新換代由研發能力提升作為支

13、撐 . 77 圖 104：奧克斯毛利率低于格力美的 . 77 圖 105：線上化進程使得此次渠道和廠商的競爭表現為對產業鏈職能的搶占 78 圖 106：隨著產業鏈職能細分，渠道向傳統生產業務滲透 . 78 圖 107：在全產業鏈布局下，廠商將承接經銷商部分職能 . 79 圖 108：美的集團通過數字化增強全產業鏈布局 . 79 圖 109：龍頭全產業鏈布局，使其資金優勢或形成新的壁壘 . 80 圖 110：格力向新能源以及全屋管理發展 . 80 圖 111：美的核心零部件向新能源汽車拓展 . 81 表 1：我國空調行業產能始終處于過剩狀態 . 10 表 2：空調能效比提升，龍頭競爭壁壘向核心零

14、部件延伸 . 10 表 3：產能的投資產生品牌分化 . 19 表 4：春蘭大量投資新領域 . 21 表 5：格力投資 10.9 億元擴產能 . 21 表 6：美的通過收購擴展空調業務 . 23 表 7：90 年代和 02 年暢銷機型對比（產品升級價格下降） . 26 表 8：格力終結價格戰 . 27 表 9：蘇寧單店投資額較高 . 29 表 10：各個品牌嘗試不同的渠道策略 . 30 表 11：個人推廣模式優缺點 . 31 表 12：大戶模式使公司迅速成長 . 32 表 13：專業代理模式使得廠商利益均衡 . 33 表 14：華寶經歷兩次轉制 . 40 表 15：空調國家標準持續提升 . 49

15、 表 16：2004 年海爾春蘭 LG 仍具有一定市場 2010 年格力美的海爾則成為空調 主流 . 50 表 17：行業龍頭逐漸布局核心零部件 . 55 表 18：格力進一步捆綁與經銷商利益 . 58 表 19：海爾與大型連鎖展開中后臺合作 . 60 表 20：家電下鄉為農村渠道建設鋪平道路 . 61 表 21：七大銷售區域比例相對穩定，華東略有提升. 67 表 22：美的投入 10.4 億于產能技術改造 . 67 表 23：主要品牌線上布局 . 70 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 6 / 83 表 24：奧克斯上市產品中大部分為變頻產品 . 72 表 25：直播帶貨已為格力帶來 273

16、 億元收入 . 73 表 26：空調能效比提升，龍頭競爭壁壘向核心零部件延伸 . 76 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 / 83 1.全產業鏈競爭鑄就龍頭深厚壁壘全產業鏈競爭鑄就龍頭深厚壁壘 上篇，我們從宏觀角度印證居民收入、空調價格、地產、天氣以及政策是影響空調天 花板的幾大因素。本篇我們對空調行業發展歷史梳理，發現行業起落的背后是企業本篇我們對空調行業發展歷史梳理，發現行業起落的背后是企業 間不同的公司戰略在產能、 產品、 渠道等各個方面的競爭， 以及在這個競爭下行業格間不同的公司戰略在產能、 產品、 渠道等各個方面的競爭， 以及在這個競爭下行業格 局的逐漸形成。局的逐漸形成。 對比

17、日本空調行業， 我國空調行業從單一產能競爭逐漸構筑產能、 產我國空調行業從單一產能競爭逐漸構筑產能、 產 品、 核心零部件、 渠道壁壘， 并在數字化時代逐步走向產業鏈一體化以及對數據的應品、 核心零部件、 渠道壁壘， 并在數字化時代逐步走向產業鏈一體化以及對數據的應 用的更為深厚的壁壘用的更為深厚的壁壘。 1.1 日本空調行業：產能外包格局分散，價格持續走低日本空調行業：產能外包格局分散，價格持續走低 與我國不同，日本在與我國不同，日本在 20 世紀世紀 80 年代隨著快速擴張期結束，日本空調價格隨之步入年代隨著快速擴張期結束，日本空調價格隨之步入 長達二十多年的下行期，直到長達二十多年的下行

18、期，直到 2006 年日本空調價格逐漸保持穩定。年日本空調價格逐漸保持穩定?；厮輥砜?，產能產能 外包下核心競爭力缺失以及行業格局持續分散外包下核心競爭力缺失以及行業格局持續分散是行業價格持續走低的重要原因。 圖圖 1：日本空調價格在持續走低后逐漸企穩：日本空調價格在持續走低后逐漸企穩 資料來源：JRAIA，日本統計局，國元證券研究中心 制造能力外包， 日本龍頭未能形成相對產能優勢。制造能力外包， 日本龍頭未能形成相對產能優勢。 由于日本空調行業空間較小， 20 世紀 90 年代我國空調行業發力后， 日本本土空調逐漸由自產轉為進口， 這使 得日本空調龍頭無法獲得產能優勢。 0 2 4 6 8 1

19、0 12 14 16 18 20 0 50 100 150 200 250 300 日本每百戶空調保有量（臺/百戶）日本空調價格（萬日元/臺，右軸） 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 / 83 圖圖 2：隨著我國空調崛起，日本空調產能逐漸外包：隨著我國空調崛起，日本空調產能逐漸外包 資料來源：JRAIA，日本經濟產業省，國元證券研究中心 相對完全競爭格局造成空調價格持續走低。相對完全競爭格局造成空調價格持續走低。從 20 世紀 80 年代起，日本空調行 業格局相對穩定，CR5 在 1985 年為 77%而到 2017 年 CR5 降低至 70%，市場 空間更加分散，這使得空調企業間相互制衡

20、，空調價格也隨著持續走低。 圖圖 3：日本空調格局始終保持穩定，未能形成與我國類似格局：日本空調格局始終保持穩定，未能形成與我國類似格局 資料來源： 日本空調現狀 ，Euromonitor，國元證券研究中心 1.2 我國空調行業：從產能壁壘到多元競爭，龍頭壁壘逐漸深厚我國空調行業：從產能壁壘到多元競爭，龍頭壁壘逐漸深厚 我國空調行業在粗放經營期過后，格局持續向龍頭集中。我國空調行業在粗放經營期過后，格局持續向龍頭集中。CR5 由 2003 冷年 55.1% 增加至 2019 冷年 79.2%；CR2 更是由 27.3%增長至 57.9%。 - 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2