【公司研究】2020年品渥食品線上線下銷售全布局企業深度研究報告（34頁）.pdf

1、 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 2 內容目錄內容目錄 1. 公司簡介及歷史沿革公司簡介及歷史沿革 . 5 1.1. 發展歷程：產自國外，服務國內 . 5 1.2. 產品以乳品、啤酒為主，線上線下齊發力 . 6 1.3. 股權結構集中，綁定管理人員與公司利益一致 . 8 2. 消費升級激發進口食品潛力，新零售渠道模式帶動行業發展消費升級激發進口食品潛力，新零售渠道模式帶動行業發展 . 9 2.1. 國產液態奶規模穩定，進口液態奶行業上升空間足 . 11 2.2. 國內啤酒市場產量下滑，差異化、高品質啤酒將成為啤酒消費主流選擇 . 14

2、 2.3. 國內橄欖油消費量逐年增加，進口橄欖油發展空間廣闊 . 17 2.4. 網購日趨普及，新零售推動消費升級 . 19 3. 產品更新及時、渠道優質穩定、運營推廣日趨成熟產品更新及時、渠道優質穩定、運營推廣日趨成熟 . 20 3.1. 自有品牌產品迭代及時，標準化產品開發 . 20 3.2. 打造優質品牌，推廣覆蓋面足 . 22 3.3. 國外進口渠道穩定優質，線上線下銷售全布局 . 23 3.4. 高效運營管理，保障持續創新力 . 25 4. 財務分析：借力新零售營收穩步提升，盈利能力良好財務分析：借力新零售營收穩步提升，盈利能力良好 . 26 4.1. 營業收入穩步上升，逐步發力線上

3、銷售模式 . 26 4.2. 毛利率維持穩定，自有品牌毛利逐年增加 . 27 4.3. 盈利能力顯著提升 . 30 4.4. 線上銷售比例提升帶動費用下降，銷售模式逐步優化 . 31 4.5. 現金流不斷改善. 32 4.6. 資本結構逐步優化，短期償債壓力小 . 32 5. 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 . 33 6. 風險提升風險提升 . 34 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司重點經營進口食品 9 個品牌 . 5 圖 2：公司 2019 年各品牌業務營收占比 . 5 圖 3：公司發展歷程 . 6 圖 4：公司總營業收入及變動情況 . 6 圖 5：公司營收按品牌分類（萬元） . 6 圖

4、 6：公司主營業務收入按各類型產品分類 . 7 圖 7：公司主營業務收入構成按銷售模式分類 . 7 圖 8：公司股權結構 . 8 圖 9：截至 2020 年三季度末公司募集資金金額及用途（萬元） . 9 圖 10：2009-2019 居民消費支出（億元）及增長率. 9 圖 11：2009-2019 進口食品規模（百萬美元） . 9 圖 12：2009-2019 各國人均進口食品金額（美元）. 10 oPoRpPqOoPrNoPpNrMtMsP9P8Q8OmOoOmOrRjMpOqRiNtRoN9PrQtQwMrMrOMYmQyR 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正

5、文之后的信息披露和免責申明 3 圖 13：2020 年 1-9 月各類型進口食品金額（萬元）及占比 圖 14： 2007-2017 年中國奶牛存 . 圖 15： 2019-2023 年我國牛奶產品市場規模變化趨勢預測（億元） . 11 圖 16：中國液體奶產量（萬噸） . 12 圖 17：2015.1-2020.10 中國牛奶及酸奶零售價 . 12 圖 18： 2013-2019 液態奶進口量（左軸）及進口額（右軸）變化 . 12 圖 19： 各國液態奶人均消費量 . 12 圖 20：城鎮及農村居民人均液態奶消費量（千克） . 12 圖 21： 城市及農村居民液態奶滲透率 . 12 圖 22：

6、1999-2019 啤酒產量（萬千升） . 14 圖 23： 2009-2019 各國人均啤酒產量（升/人）長期穩定 . 14 圖 24：2012-2019 中國啤酒消費量（千萬升） . 14 圖 25：2017 各國人均啤酒消費量（升/年） . 14 圖 26：各國人均啤酒消費支出（美元）/人均可支配收入 . 15 圖 27： 2016-2020 啤酒平均價格（元） . 15 圖 28：2013-2019 啤酒進口量（萬升）及進口金額（萬美元） . 15 圖 29： 中國高端啤酒消費量及消費額 . 15 圖 30：中國各類型啤酒品牌 . 16 圖 31：中國啤酒消費量各企業市占率 . 16

7、圖 32： 中國高端啤酒各企業市占率 . 16 圖 33：品利橄欖油各類型產品 . 17 圖 34：2017-2020E 全球橄欖油產量（百萬噸） . 17 圖 35： 中國橄欖油消費量（萬噸） . 17 圖 36：中國歷年橄欖油出口量、進口量（噸） 及變動情況 . 18 圖 37： 中國歷年橄欖油出口金額（萬美元） . 18 圖 38：2019 包裝食用油各品類零售均價（元/噸）. 18 圖 39： 各類食用油營養成分比例 . 18 圖 40：2019 各品牌橄欖油競爭格局 . 19 圖 41：2015-2019 實物商品網上零售額（億元）及 YOY、滲透率 . 20 圖 42：網絡購物及手

8、機網絡購物的網民使用率 . 20 圖 43： 2019H1、2020H1 液態奶各銷售渠道銷售同比增速. 20 圖 44：2018H1-2020H1 液態奶銷售渠道占比 （%） . 20 圖 45：公司“德亞”乳品產品線發展歷程 . 21 圖 46： “瓦倫丁”啤酒產品線 . 21 圖 47： “亨利”谷物產品線 . 21 圖 48：公司新產品開發流程一 . 22 圖 49：公司新產品開發流程二 . 22 圖 50： 2017-2019 公司廣告設計費用（萬元）及其 YOY . 23 圖 51： 公司 2017 年來加強品牌推廣 . 23 圖 52： 2017-2019 各典型渠道銷售金額（萬

9、元） . 25 圖 53： 2017-2019 各典型渠道銷售營收金額占主營業務收入比例 . 25 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 4 圖 54： 公司國外采購具體流程 . 圖 55：公司 2015-2020M9 營業收入 . 圖 56： 2017-2019 主營業務收入構成按銷售模式劃分. 26 圖 57：主營業務收入構成按季度劃分 . 27 圖 58： 主營業務收入構成按產品品牌劃分（億元） . 27 圖 59： 2017-2019 公司毛利潤（萬元） . 27 圖 60： 2017-2019 公司主營業務毛利按品牌類型分類（萬元

10、） . 27 圖 61： 2017-2019 公司各業務毛利率 . 28 圖 62： 2017-2019 公司各品牌業務毛利率 . 28 圖 63： 2017-2019 可比公司毛利率對比 . 29 圖 64： 2019 乳品類可比公司毛利率對比 . 29 圖 65： 2019 啤酒類可比公司毛利率對比 . 29 圖 66： 2017-2019 年糧油類可比公司毛利率對比 . 29 圖 67： 2017-2019 餅干點心類可比公司毛利率對比 . 30 圖 68： 2017-2019 谷物類可比公司毛利率對比 . 30 圖 69：2015-2020m9 公司歸母凈利潤（萬元）及 YOY . 3

11、0 圖 70：2015-2019 歸母凈利率：逐年提升 . 30 圖 71：公司各項費用（萬元）及期間費用 YOY . 31 圖 72：公司各類費用率 . 31 圖 73：各公司期間費用率 . 32 圖 74：2016-2020 前三季度公司各類現金流凈額（萬元） . 32 圖 75：2016-2020M9 公司自由現金流金額（萬元） . 32 圖 76：2015-2020 前三季度公司資產負債率（萬元） . 33 圖 77：2015-2020 前三季度公司流動比率和速動比率 . 33 表 1：公司三類線上銷售模式介紹 . 7 表 2：截至 2020 第三季度公司管理人員通過熹利投資間接持股情

12、況. 9 表 3：乳制品行業各公司 2019 年收入情況（萬元） . 13 表 4：2020 年 5-6 月各類型牛奶單價 . 13 表 5：2020 年 11 月各品牌啤酒價格 . 17 表 6：各品牌橄欖油價格 . 19 表 7：2017-2019 公司”德亞”酸奶銷售收入（萬元） . 22 表 8：公司進口食品供應商 . 24 表 9：2017-2019 各品牌產品毛利率變動 . 28 表 10：ROE 及杜邦分析 . 31 表 11：品渥食品估值表 . 33 表 12：可比公司估值表 . 34 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明

13、5 1. 公司簡介及歷史沿革公司簡介及歷史沿革 1.1. 發展歷程發展歷程：產自國外，服務國內產自國外，服務國內 品渥食品 (300892.SZ)是一家從事自有品牌食品開發、進口、銷售及國外食品的合作代理 業務的公司， 是國內較早實現進口食品自有品牌運營的企業。 公司產品分為自有品牌產品、公司產品分為自有品牌產品、 合作品牌產品和代理品牌產品：合作品牌產品和代理品牌產品：1）自有品牌是指公司對消費者需求及偏好研究后，自主 進行品牌開發與推廣的相關產品，該類產品品牌的中英文商標均為公司所有，產品由國外 優質供應商根據公司的要求生產，并由公司在中國大陸境內進行最終銷售；2）合作品牌 產品是指公司與

14、國外品牌商進行品牌合作的相關產品，該類產品品牌的中文商標為公司所 有，英文商標為國外品牌商持有，產品由國外品牌商根據約定生產，并由公司在中國大陸 境內進行最終銷售；3）代理品牌產品是指公司經國外品牌商授權在中國大陸境內銷售的 相關產品，該類型品牌的商標為國外品牌商所有，產品由國外品牌商生產，由公司在中國 大陸境內進行最終銷售。 目前，公司產品以目前，公司產品以德亞乳品、瓦倫丁啤酒、亨利谷物德亞乳品、瓦倫丁啤酒、亨利谷物等等自有品牌和自有品牌和品利橄欖油等品利橄欖油等合作品牌合作品牌 進口食品為主，主要聚焦于乳品、啤酒、糧油、谷物等進口食品為主，主要聚焦于乳品、啤酒、糧油、谷物等幾幾大食品品類。

15、大食品品類。通過整合全球優質 食品資源，公司全力打造“進口食品自有品牌”的品牌發展戰略，致力于將中國美食品牌 與全球生產體系嫁接。2019 年，公司營收 13.8 億元，其中自有品牌德亞乳品占比 70.2%、 瓦倫丁啤酒占比 11.5%、亨利谷物占比 1.5%；合作品牌品利橄欖油占比 5.5%、谷優餅干占 比 4.3%。 圖圖 1：公司公司重點經營重點經營進口食品進口食品 9 個品牌個品牌 圖圖 2：公司：公司 2019 年年各品牌業務營收占比各品牌業務營收占比 資料來源：招股說明書，天風證券研究所 資料來源：招股說明書，天風證券研究所 2000 年， 公司引入品利橄欖油進入中國， 是國內較早

16、的進口食品運營企業。 2012 年以來， 公司對國內消費者需求及偏好研究后，不斷推出自主研發的品牌，并在品牌基礎上不斷推 出新口味、新品類產品，逐步覆蓋更廣泛人群： 在 2012 年公司推出“德亞”純牛奶后，2015 年，公司推出德亞酸奶；2016 年，公司推出 黃桃、藍莓等多種口味德亞酸奶以及澳大利亞奶源地純牛奶；2018 年，公司推出德亞兒童 酸奶；2019 年，公司推出德亞兒童牛奶系列及德亞成人乳粉系列；2020 年，公司推出法 國進口有機低脂高鈣牛奶系列。 “瓦倫丁”品牌進口啤酒于 2013 年推出。2018 年，瓦倫丁荷拉斯啤酒榮獲中國國際啤酒 挑戰賽金獎；2017 年，瓦倫丁被京東

17、超市認定為用戶摯愛品牌；根據京東聯合 21 世紀經 濟研究院發布的2017 年線上酒業消費報告 ，瓦倫丁銷售額位列行業線上第五。 2016 年公司將“亨利”品牌自有化，2018 年，公司對亨利現有品牌形象和產品線進一步 創新升級， 在口味選擇、 包裝設計上， 更加契合現代年輕消費群體對于健康早餐的新選擇。 公司報告公司報告 | | 首次覆蓋報告首次覆蓋報告 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明 6 合作品牌方面，公司 2000 年引入品利橄欖油后， 為品利橄欖油的產品定位，品利橄欖油 2016 障產品” 。 圖圖 3：公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網、招股說明書，天風證券研究所

18、1.2. 產品以乳品、啤酒為主，線上線下齊發力產品以乳品、啤酒為主，線上線下齊發力 營收穩步增長， 公司業務不斷向自有品牌產品聚焦， 逐步減少代理品牌產品銷售業務。營收穩步增長， 公司業務不斷向自有品牌產品聚焦， 逐步減少代理品牌產品銷售業務。 2019 年公司營收達 13.8 億人民幣，同比變動+10.36%，2020 年以來，公司錄得營收 10.9 億元， 同比變動+13.51%。按品牌分類，公司近年來不斷向自有品牌產品聚焦，逐步減少代理品 牌產品銷售業務，2019 年公司自有品牌營收 11.66 億元，占營收比例 84.61%，較 2017 年 的 65.89%提升近 20 個百分點。相比之下，合作品牌和代理品牌的營收逐年遞減，合作品 牌 2019 年營收 1.98 億元，占比 14.37%，較 2017 年的 28.97%下降了 14.6 個百分點。 相對于品牌合作以及品牌代理，自營品牌的模式有兩個優點： 一方面可以充分利用國外 優質的原材料資源、供應商加工能力，滿足消費者對優質進口食品