【公司研究】2020年中控技術成為流程自動化龍頭企業深度研究報告（22頁）.pdf

1、qRsNnNsMnMsOmNmOmRrOsP8OcMbRnPoOsQqQfQoPqRfQnPsM9PmNsOwMmQtNwMsQqR 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 3 內容目錄內容目錄 1、 專注流程工業，實現自主可控 . 5 1.1、 “紅帽子”校企到民營企業. 5 1.2、 流程行業智能制造解決方案供應商 . 7 2、 工業軟件成長性強，儀器儀表進口替代空間大 . 8 2.1、 我國自動化工業發展潛力大 . 8 2.2、 我國工業軟件行業市場規模保持較快速增長 . 9 2.3、 自動化儀表市場依然主要為外資占據 . 12 3、 DCS 市占率穩居龍頭，技術優勢筑高壁壘 . 1

2、3 3.1、 核心產品占有率國內常年領先 . 13 3.2、 “工業 4.0”業務占比持續提升 . 15 3.3、 募資加大自動化儀表產能投放 . 16 4、 財務分析 . 17 4.1、 營收規模及營業利潤快速增長 . 17 4.2、 銷售凈利率及權益乘數提升 ROE . 18 4.3、 公司負債率相對較高，短期償債能力有所提升. 18 4.4、 信貸政策寬松，應收賬款回款率上升 . 19 4.5、 實行銷售激勵政策，銷售費用率相對較高 . 19 4.6、 技術為先，研發投入保持高水平. 20 5、 盈利預測與估值 . 21 6、 風險提示 . 22 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部

3、分 4 圖表目錄圖表目錄 圖 1：中控技術沿革 . 5 圖 2：公司發行后股權結構 . 6 圖 3：中控技術產品路徑 . 7 圖 4：智能制造系統層級架構. 8 圖 5：2019 年公司各業務收入占比 . 8 圖 6：公司 2019 前五大客戶及銷售額（億元） . 8 圖 7：2004-2019 年我國自動化市場規模及同比增速（億元，%）. 9 圖 8：流程型制造行業劃分 . 9 圖 9：我國軟件業務收入與增速（億元，%）. 10 圖 10：2018 年工業軟件按銷售額細分結構. 10 圖 11： 2016-2018 年全球工業軟件市場規模與增長 . 10 圖 12： 2016-2018 年中

4、國工業軟件市場規模與增長 . 10 圖 13：工業軟件組成部分 .11 圖 14：生產控制軟件主要企業營收規模占比 .11 圖 15：生產控制軟件細分市場規模占比 .11 圖 16：國內 DCS 分行業市場規模（百萬） . 12 圖 17：2019 年國內 SIS 市場分行業占有率 . 12 圖 18：2019 年壓力變送器主要廠商市占率情況 . 13 圖 19：2018 年調節閥市場主要廠商市占率情況 . 13 圖 20：2011-2019 年中控技術國內 DCS 市場占有率 . 14 圖 21：2019 年國內 DCS 市場行業構成比重. 14 圖 22：2019 年國內 DCS 市場化工

5、行業份額. 14 圖 23：2019 年國內 DCS 市場石油行業份額. 14 圖 24：2019 年國內 SIS 市場格局. 15 圖 25：公司“工業 3.0”收入及增速（億元，%） . 15 圖 26：公司“工業 4.0”收入及增速（億元，%） . 15 圖 27：2017-2019 年公司“工業 3.0+4.0”收入及增速（億元，%） . 16 圖 28：資金募集投向情況 . 16 圖 29：公司營業收入及增速（億元，%）. 18 圖 30：公司歸母凈利潤及增速（億元，%） . 18 圖 31：2016-2019 凈資產收益率變化情況 . 18 圖 32：杜邦分析三分法分析 2019

6、年凈資產收益率. 18 圖 33：2017-2019 年流動比率與速動比率變化 . 19 圖 34：2017-2019 年資產負債率變化. 19 圖 35：公司應收賬款與營收（億元） . 19 圖 36：公司 2017-2019 年銷售費用率 . 20 圖 37：公司 2017-2019 年銷售人員工資及人數情況 . 20 圖 38：公司研發支出及占營收比重（億元，%）. 21 圖 39：公司 2019 年員工結構. 21 表 1：公司壓力變送器市占率預測 . 17 表 2：公司智能控制閥市占率預測 . 17 表 3：分項業務財務假設 . 21 表 4：公司盈利預測 . 22 證券研究報告 請

7、務必閱讀正文后免責條款部分 5 1、 專注流程工業，實現自主可控專注流程工業，實現自主可控 1.1、 “紅帽子”校企到民營企業“紅帽子”校企到民營企業 公司前身是浙江浙大中控技術有限公司，設立于 1999 年，由浙江中控軟件與金 建祥、裘峰共同出資設立，中控軟件出資 40%，兩位自然人各出資 30%。其中， 中控軟件前身可追溯到 1993 年由褚健創辦的浙江大學自動化公司，當時掛靠在 浙江大學工業自動化國家工程中心，為全民所有制，即“紅帽子”企業。2002 年， 褚健引入風險投資并與浙江大學達成股份轉讓協議， 成為中控技術的實際控 制人，中控技術由校企轉變為民企。2007 年公司變更為股份制公

8、司。 圖圖 1：中控技術中控技術沿革沿革 資料來源：招股說明書，國海證券研究所 2012 年褚健將股權名義轉讓給金建祥等人代持； 2017 年公司股東大會審議通過 關于提請確認褚健先生為浙江中控技術股份有限公司股東的議案 ，確認褚健 的股東身份，并確認金建祥等 8 名自然人持有的發行人 28.3%股份為褚健所 有。2018 年，褚健、金建祥等人通過仲裁解決的方式，進一步確定金建祥等 8 人對應股份實際由褚健持有， 同年就前述股權轉讓及代持還原過戶事宜完成工商 備案手續。 褚健目前任中控技術戰略顧問， 控制公司發行上市后 22.77%的股份。 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 6 圖圖

9、 2：公司發行后公司發行后股權結構股權結構 資料來源：招股說明書，國海證券研究所 公司以研發、生產和銷售集散控制系統（DCS）為業務起點，逐步由自動化產 品供應商發展成為服務于流程工業的智能制造整體解決方案提供商。 公司發展分 為三個階段，初期主要（1999-2006）服務于國內流程工業的中小型企業，研發 了 JX-300X、ECS-100 等重點產品，實現流程工業 DCS 系統的國產化替代。 隨后（2007-2015）拓寬業務，研發了現場儀表、安全柵、控制閥、先進控制和 優化軟件等自動化系列產品。其中，公司重點產品 JX-300XP、ECS-700、 GCSG3/G5 等進入中高端市場，服務

10、于中石化、中海油等大型國有企業，幫助 公司爭取到大型煉化一體化、煤制烯烴、乙烯等大項目，確保了化工、煉化行業 優勢地位，擴大冶金、造紙、建材領域市場占有率，全面實現對國外品牌的追趕 和超越。自 2016 年至今，公司致力于成為綜合性智能制造方案提供商。結合自 主研發的安全儀表系統（SIS） 、網絡化混合控制系統等產品多頭并行，公司的 主營業務實現迅速擴張。在此階段，公司研發了TCS-900 安全儀表系統，開發 完善了 ESP-iSYS 實時數據庫系統、APC-Suite 先進控制軟件、MES-Suite 制 造執行系統、VxOTS 仿真培訓軟件等工業軟件，使公司可以對工業企業提供較 為完整的智

11、能制造解決方案， 獲得神華寧煤、 東北制藥等國家級智能制造示范項 目。 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 7 圖圖 3：中控技術產品中控技術產品路徑路徑 資料來源：招股說明書，公司官網，百度文庫，國海證券研究所整理 1.2、 流程行業流程行業智能制造智能制造解決方案供應商解決方案供應商 公司提供以自動化控制系統為核心， 涵蓋工業軟件、 自動化儀表及運維服務的技 術和產品。 按智能制造系統層級架構分類， 其主要產品為單元層的集散控制系統 （DCS）和安全儀表系統（SIS） ；位于設備層的自動化儀表產品，主要包括控 制閥、壓力變送器、安全柵三類；位于車間層的工業軟件產品體系，可細分為以

12、網絡化混合控制系統及以實時數據庫（RTDB）為基礎、先進過程控制（APC） 、 制造執行系統（MES）和仿真培訓軟件（OTS）為主體的四大類；以及以上產 品的運維服務。公司 2019 年工業自動化及智能制造解決方案、自動化儀表、工 業軟件、運維服務和其他業務分別占總收入的 80.56%、8.54%、7.44%、2.37% 和 1.09%。 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 8 圖圖 4：智能制造系統層級架構智能制造系統層級架構 圖圖 5：2019 年公司各業務收入占比年公司各業務收入占比 資料來源：招股說明書，國海證券研究所 資料來源：招股說明書，國海證券研究所 公司主要客戶有中國石

13、油化工集團有限公司， 中國石油天然氣集團有限公司， 中 國化學工程集團有限公司， 中國核工業集團有限公司， 東北制藥集團股份有限公 司等。公司前五名客戶較為穩定，且多數為大型國有企業。其中中石化連續三年 為公司第一大客戶，中石油、中核連續三年為公司前五名客戶。 圖圖 6：公司公司 2019 前五大客戶前五大客戶及及銷售額銷售額（億元）（億元） 資料來源：招股說明書，國海證券研究所 2、 工業軟件成長性強工業軟件成長性強，儀器儀表進口替代空間大儀器儀表進口替代空間大 2.1、 我國我國自動化工業發展潛力自動化工業發展潛力大大 目前我國各區域、行業及企業的自動化水平差異明顯、數字化發展不平衡。據工

14、 信部統計， 2019 年度智能制造就緒率僅 7.9%， 未來產業升級需求所帶來的增長 潛力很大。根據工控網2020 中國工業自動化市場白皮書 ，我國自動化市場規 1.31 0.84 0.62 0.57 0.45 0 0.4 0.8 1.2 1.6 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 9 模從 2004 年的 652 億元增長至 2019 年的 1865 億元， 年復合增長率為 7.26%。 工控網預測，2020-2022 年我國自動化市場將保持 6%左右的年均復合增長率。 圖圖 7：2004-2019 年年我國我國自動化市場規模及同比增速自動化市場規模及同比增速（億元，（億元，%）

15、資料來源：工控網，前瞻產業研究院，國海證券研究所 流程行業是制造業的重要組成部分， 是經濟社會發展的支柱產業， 占全國規模以 上工業總產值的 47%左右，是我國實體經濟的基石。流程型制造是為制造業提 供原材料和能源的基礎工業，主要包括石化、化工、造紙、水泥、有色、鋼鐵、 制藥、食品飲料等行業。其行業特點體現為測量難、建模難、控制難和優化決策 難。 圖圖 8：流程型制造行業劃分流程型制造行業劃分 資料來源： 流程型智能制造白皮書 ，國海證券研究所 2.2、 我國工業軟件行業市場規模保持較快速增長我國工業軟件行業市場規模保持較快速增長 根據工信部2019 年軟件和信息技術服務業統計公報 ，2012

16、 年到 2019 年， 我國軟件市場整體業務收入保持較快增長，年復合增長率達 14.2%。2019 年， 全國軟件和信息技術服務業規模以上企業超 4 萬家，累計完成軟件業務收入 71768 億元，同比增長 15.4%。其中工業軟件產品實現收入 1720 億元，增長 14.6%，為支撐工業領域的自主可控發展發揮重要作用。 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 市場規模（億元） 同比增速 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 10 圖圖 9：我我國國軟件業務收入軟件

17、業務收入與增速（億元，與增速（億元，%） 圖圖 10：2018 年年工業工業軟件軟件按銷售額按銷售額細分結構細分結構 資料來源： 2019 年軟件和信息技術服務業統計公報 ，國海證 券研究所 資料來源： 中國工業軟件發展白皮書（2019） ，國海證券研 究所 全球工業軟件市場規模持續增長，2016-2018 年從 3531 億美元提升至 3893 億 美元；而同期中國工業軟件市場規模從 1247 億元提升至 1678 億元，CAGR 達 到 16%，遠高于全球 5%的增速水平，顯示我國工業軟件市場潛力正釋放。 圖圖 11： 2016-2018 年全球工業軟件市場規模與增長年全球工業軟件市場規模

18、與增長 圖圖 12： 2016-2018 年中國工業軟件市場規模與增長年中國工業軟件市場規模與增長 資料來源： 中國工業軟件發展白皮書（2019） ，國海證券 研究所 資料來源： 中國工業軟件發展白皮書（2019） ，國海證券研究所 工業軟件具體包括嵌入式軟件、研發設計類、生產控制類以及信息管理類。 31.5% 23.4% 21.1% 15.7% 12.6% 14.2% 12.4% 15.9% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 2012 2013 2014 2015 2

19、016 2017 2018 2019 軟件業務收入（億元） 增速 研發設計類 9% 生產控制類 17% 信息管理類 17% 嵌入式軟件 57% 3531 3701 3893 5.0% 4.8% 5.2% 4.6% 4.7% 4.8% 4.9% 5.0% 5.1% 5.2% 5.3% 3300 3400 3500 3600 3700 3800 3900 4000 201620172018 市場規模（億美元） 同比增長 1247 1447 1678 15.5% 16.0% 16.0% 15.2% 15.3% 15.4% 15.5% 15.6% 15.7% 15.8% 15.9% 16.0% 16.

20、1% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 201620172018 市場規模（億美元） 同比增長 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 11 圖圖 13：工業軟件工業軟件組成部分組成部分 資料來源： 中國工業軟件發展白皮書（2019） ，國海證券研究所 生產控制類軟件 2018 年銷售額占工業軟件總銷售額比重為 17%。 從生產控制軟 件國內市場競爭格局上看，Siemens 市占率最高為 11%；中控技術市占率排名 第四為 6%。 從生產控制軟件細分領域市場規?？?，主要可以劃分為 DCS、MES、SCADA 以及 EMS 等領域，2018

21、 年 MES 市場占比 29%，DCS 市場規模占比 23.1%。 圖圖 14：生產控制軟件生產控制軟件主要主要企業企業營收規模占比營收規模占比 圖圖 15：生產控制軟件生產控制軟件細分細分市場市場規模占比規模占比 資料來源： 中國工業軟件發展白皮書（2019） ，國海證券研究 所測算 資料來源： 中國工業軟件發展白皮書（2019） ，國海證券研 究所 Siemens 11% 國電南瑞 8% 寶信軟件 8% GE 5% Schneider 6% 和利時 6% honeywell 6% 石化盈科 5% ABB 5% Rockwell 2% 其他 32% 中控技術 6% MES 29.0% DCS

22、 23.1% SCADA 17.6% EMS 15.7% 其他 14.6% 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 12 據睿工業2019 年中國市場研究報告 ，國內 DCS 市場規模為 87.4 億元，同比 增長 7.2%。2020-2022 年市場仍會保持穩定增長；2022-2027 年，市場平均年 增長率將維持在 5-6%。 據 ARC過程安全系統中國市場研究報告（2019-2024） ，2019 年度國內 SIS 市場規模為 3.2 億美元，連續三年取得兩位數增長。ARC 預測 SIS 市場整體規 模未來將以8.3%的年均復合增長率快速增長,預計2024年市場規模將達4.76億 美

23、元。 圖圖 16：國內國內 DCS 分行業市場規模（百萬）分行業市場規模（百萬） 圖圖 17：2019 年國內年國內 SIS 市場分行業占有率市場分行業占有率 資料來源：招股說明書，國海證券研究所 資料來源：招股說明書，國海證券研究所 據工控網 2020 中國工業軟件市場研究 ， 2019 年國內 MES 市場規模達到 26.8 億元人民幣，同比增長 3.1%。工控網預計，未來 3 年國內 MES 市場將保持上 行態勢。 目前在國內工業自動化行業中， 跨國公司和國內的幾家大型企業占據了大部分市 場份額，且市場份額有進一步集中的趨勢。以 DCS 為例，國內市場前五企業占 有率從 2011 的 6

24、0%提升到了 2018 年的 72%。規模較小、研發實力較弱的工業 自動化企業將難以適應日益提升的工業自動化需求，行業將呈現顯著的馬太效 應。 2.3、 自動化儀表自動化儀表市場依然主要為外資占據市場依然主要為外資占據 據工控網2020 中國壓力變送器市場研究報告 ，國內壓力變送器市場規模為 40.2 億元，同比增長 9.2%。壓力變送器市場由國外廠商占據主導地位，橫河、 艾默生分別以 28.6%和 24.2%的市場占有率領跑，本土品牌廠商川儀股份占比 5.6%，排名第四。按中控技術 2019 年壓力變送器業務收入 4435 萬元測算，公 司壓力變送器市占率為 1.1%。 2754.3 222

25、8 1484.7 395.2 267.1 205.9 177.8 3232.7 2125.4 1696.4 412.2 244.9 172.2 203.3 01000200030004000 化工 電力 石化 市政 造紙 建材 冶金 20192018 34.8% 34.6% 13.3% 2.1% 1.3% 13.9% 0%10%20%30%40% 煉化及石油化工 化工 油氣 紙漿 電力 其他行業 證券研究報告 請務必閱讀正文后免責條款部分 13 圖圖 18：2019 年年壓力壓力變送變送器器主要廠商市占率情況主要廠商市占率情況 資料來源：招股說明書，公司公告，國海證券研究所 據中國調節閥市場研

26、究報告 ，2018 年國內調節閥市場規模為 19.99 億美元， 市場集中度較低。2018 年度國內調節閥市場 CR10 為 41%。高端調節閥市場主 要被國外品牌占有，艾默生以 8.3%的市場占有率領跑，本土品牌吳忠儀表與川 儀股份是國內領先的調節閥供應商，其中吳忠儀表占比 3.7%，排名第四。按中 控技術 2018 年調節閥業務收入 7389 萬元測算公司調節閥市占率為 0.6%。 圖圖 19：2018 年調節閥市場主要廠商市占率情況年調節閥市場主要廠商市占率情況 資料來源：招股說明書，國海證券研究所測算 3、 DCS 市占率穩居龍頭，市占率穩居龍頭，技術技術優勢筑高壁壘優勢筑高壁壘 3.1、 核心產品占有率核心產品占有率國內常年國內常年領先領先 公司核心產品 DCS 的市場份額從 2011 年的 13%成長至 2019 年的 27%。市占 率連續 9 年保持第一，從領先第二名不足 1pct 至領先超過 11 pct。 公司產品主要下游細分行業為化工、電力和石化，三大行業市場