【研報】文化傳媒行業專題報告：書法培訓迎來發展良機看好龍頭發展-20201215（23頁）.pdf

1、 證券研究報告 文化傳媒 書法培訓迎來發展良機,看好龍頭發展 20202020 年年 1212 月月 1515 日日 文化傳媒行業專題報告文化傳媒行業專題報告 行業評級：中性行業評級：中性( (首次首次) ) 公司具備證券投資咨詢業務資格公司具備證券投資咨詢業務資格 相關報告 文化傳媒與滬深 300 對比表現 行業數據行業數據 文化傳媒 2020 年 Q3 綜合毛利率（%） 18.99 綜合凈利率（%） -50.89 行業 ROE（%） -2.83 行業 ROA（%） -0.02 利潤增長率（%） -156.43 資產負債率（%） 42.67 期間費用率（%） 70.26 存貨周轉率（%） 1

2、9.46 數據來源：Wind 資訊 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 核心觀點：核心觀點： 1) 素質教育兩千億市場可期， 素質學科教育值得關注。素質教育兩千億市場可期， 素質學科教育值得關注。 根據中國教育財政科學研究所數據，我們推算 2017 年國內素質教育培訓市場規模為 1303 億元。我們估計，2024 年僅 K12 階段國內素質教育培訓市場規模將超兩千億元。根據多鯨資本數據，2019 年偏學科方向的素質教育投融資項目發生 33 起， 其中英語 15 起，占比 45%，大語文類項目 10 起，占比 30%。由于素質教育與升學掛鉤，無論是數理思維、大語文、

3、少兒英語、科技教育都有利于提高學科成績， 有助于升學， 因此素質學科教育呈現良好發展態勢，值得關注。 2) 書法培訓迎來發展良機，數百億市場可期。書法培訓迎來發展良機，數百億市場可期。1 1、書法培訓迎來、書法培訓迎來發展良機：發展良機：1）書法教育融藝術、文化、習慣培養于一體；2）規范寫作可減少失分，書法特長有助升學加分；3）書法被納入學業要求，政策促進書法教育發展；4）通過與融文化為一體的書法學習有助于語文學科的理解和學習， 同時又培養了一技之長，加之教育焦慮下的幼小銜接壓力，書法有可能成為半剛需，長期將受益大語文發展；5）隨著大語文熱的持續，近年來，書法培訓業受到資本的青睞。2 2、校內

4、書法教育、校內書法教育資源有限，校外數百億培訓市場可期：資源有限，校外數百億培訓市場可期：1）校內書法老師缺口較大， 難以滿足日益增長的需求。 目前書法教育老師需求為 20萬名以上，然而每年全國書法專業本科生招生人數約 3700 人左右；2）書法培訓參培率不足 1%，數百億市場可期。目前整體書法教育市場規模在 50 億左右，推算參培率僅為 0.73%。我們估計，2025 年書法培訓參培率為 1.3%，書法培訓市場規模將超百億元，達到 129 億元，假設書法培訓參培率達到 3%，對應的市場規模將超過 300 億元。隨著語文學科重視度的提升， 可以預見書法作為素質學科教育及藝術特長綜合項目， 參培

5、率將逐步提升，書法培訓數百億市場規?？善?。 3) 書法培訓競爭格局分散，看好龍頭發展。書法培訓競爭格局分散，看好龍頭發展。1 1、書法培訓競爭格、書法培訓競爭格局分散。局分散。 根據 wind 數據， 按照書法培訓關鍵詞找到 1753 家符合條件的企業，其中 84.2%成立于 2019-2020 年。2019 年，書法培訓龍頭博文漢翔銷售收入為 1.17 億元，若按照目前約50 億元市場規模計算，目前市場占有率僅為 2.3%。2 2、龍頭競、龍頭競爭優勢突出， 看好長期發展。爭優勢突出， 看好長期發展。 相比近年才成立的大部分書法培訓機構，書法培訓龍頭通過十余年的沉淀，在課程設計、師資力量、考

6、級經驗、口碑獲客、校區布點等方面的競爭優勢相對突出。另外，隨著疫情常態化，眾多客戶將更看重企業的品牌及穩定性，對線下和在線教學均有需求。我們認為，龍頭企業更有實力發展 OMO 模式教學， 不斷拓展校區規模， 預計市占率將穩步提升，看好以博文漢翔代表的書法培訓龍頭長期發展。相關上市公司代表：華通熱力（相關上市公司代表：華通熱力（002893.SZ002893.SZ） 。） 。 4) 風險提示：風險提示： 素質教育及書法培訓市場規模低于預期、 市場競爭風險。 -21%-10%2%14%25%37%19/1220/0120/0220/0320/0420/0520/0620/0720/0820/092

7、0/1020/11文化傳媒滬深300Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 1 - 正文目錄正文目錄 一、一、 素質教育兩千億市場可期，素質學科教育值得關注素質教育兩千億市場可期，素質學科教育值得關注 . 3 3 1.1 素質教育簡介 . 3 1.2 政策支持素質教育發展 . 4 1.3 素質教育受益家長支付能力&教育觀念提升 . 4 1.4 素質學科教育發展值得關注 . 6 1.5 兩千億素質教育培訓市場可期 . 7 二、二、 書法培訓迎來發展良機，數百億市場可期書法培訓迎來發展良機，數百億市場可期 . 8 8

8、2.1 書法培訓迎來發展良機 . 8 （1） 書法教育融藝術、文化、習慣培養于一體 . 8 （2） 規范寫作可減少失分，書法特長有助升學加分 . 8 （3） 書法被納入學業要求，政策促進書法教育發展 . 9 （4） 書法培訓將受益“大語文”發展 . 10 （5） 書法培訓新興賽道受到資本青睞 . 11 2.2 校內書法教育資源有限，校外數百億培訓市場可期 . 12 （1） 校內書法教育資源有限，難以滿足漸增需求 . 12 （2） 書法培訓參培率不足 1%，數百億市場可期 . 13 三、三、 書法培訓競爭格局分散，看好龍頭發展書法培訓競爭格局分散，看好龍頭發展 . 1414 3.1 書法培訓商業

9、模式：線下（在線為輔）/在線教學 . 14 3.2 行業競爭格局分散，超八成機構近年成立 . 15 3.3 龍頭競爭優勢突出，看好長期發展 . 15 四、四、 相關上市公司代表相關上市公司代表 . 1616 4.1 華通熱力（002893.SZ） . 16 （1） 公司收購并增資博文漢翔 19.55%股權 . 16 （2） 博文漢翔競爭優勢顯著 . 17 （3） 博文漢翔業績有承諾 . 18 （4） 博文漢翔校區拓展空間超三倍，業績或超預期 . 19 五、五、 風險提示風險提示 . 2222 pOtMnNrMzQmNsNnMmRrMqO6MbP6MsQpPsQpPlOrQnPkPoPsN8Om

10、NtQMYtPuMvPmQqPTable_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 2 - 圖表目錄圖表目錄 Figure1 應試教育與素質教育對比 . 3 Figure2 家長選報素質教育課程項目占比（2019 年） . 3 Figure3 素質教育相關政策梳理 . 4 Figure4 城鎮居民人均可支配收入及同比增速 . 5 Figure5 家長為孩子選擇素質教育課程的目的 . 5 Figure6 中國家長對孩子能力培養訴求 . 6 Figure7 素質教育 2019 年融資次數及占比 . 6 Figure8 素質教育 20

11、19 年融資金額及占比 . 6 Figure9 素質教育學科化投資項目融資代表 . 7 Figure10 K12 階段素質教育培訓市場規模預測 . 7 Figure11 中小學生藝術素質測評指標體系（試行） . 8 Figure12 近年來國內相關書法教育支持政策 . 10 Figure13 語文人教版和部編版教材文言文必背篇數比較 . 11 Figure14 國內書法教育機構融資代表 . 11 Figure15 K12 階段語文學科培訓市場規模預測 . 13 Figure16 K12 階段書法教育培訓市場規模預測 . 13 Figure17 書法培訓主要商業模式 . 14 Figure18

12、超八成書法培訓機構近三年才初始成立 . 15 Figure19 北京博文漢翔交易前后股東情況及持股比例 . 16 Figure20 折價買入博文漢翔部分股權 . 17 Figure21 博文漢翔標準、專業化少兒教育教學體系 . 18 Figure22 博文漢翔業績承諾指標 . 19 Figure23 博文漢翔直營校區成立家數及日期分布 . 20 Figure24 博文漢翔線下直營校區拓展空間大致測算 . 20 Figure25 博文漢翔盈利預測數據 . 21 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 3 - 一、一、

13、素質教育兩千億市場可期，素質學科教育值得關注素質教育兩千億市場可期，素質學科教育值得關注 1.1 素質教育簡介素質教育簡介 素質教育素質教育是以全面提高人的基本素質為根本目的，以尊重人的主體性和主動精神，以人為的性格為基礎，注重開發人的智慧潛能，注重形成人的健全個性為根本特征的教育。它重視人的思想道德素質、能力培養、個性發展、身體健康和心理健康教育。素質教育是與應試教育相對應的，但也并非絕對對立的概念。 Figure1 應試教育與素質教育對比 應試教育應試教育 素質教育素質教育 時代需求求求 工業時代的人才需求 信息/AI 時代的人才需求 素養 死記硬背、強記憶 人文素養、創造力 能力 刷題，

14、強邏輯思維 動手實踐、解決問題的能力 綜合評估 容易標準化/規?；?難標準化/規?；?資料來源：36Kr、世紀證券研究所 素質教育素質教育市場市場主要主要包括包括藝術教育、少兒英語、體育教育藝術教育、少兒英語、體育教育等等。根據睿藝2019年中國親子家庭素質教育消費報告 ，2019 年，家長為孩子選報的課程項目中，藝術教育占 49.71%、少兒英語占 26.95%、體育教育占 17.88%、綜合素質教育占 15.45%、 大語文教育占 14.94%、 STEM 教育占 14.69%、 早幼教占 12.26%、營地游學 2.81%。 Figure2 家長選報素質教育課程項目占比（2019 年）

15、資料來源： 2019 年中國親子家庭素質教育消費報告 、世紀證券研究所 49.71%26.95%17.88%15.45%14.94%14.69%12.26%2.81%0%10%20%30%40%50%60%藝術教育少兒英語體育教育綜合素質教育大語文教育STEM教育早幼教營地游學Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 4 - 1.2 1.2 政策支持素質教育發展政策支持素質教育發展 近年來，國家政策持續支持素質教育發展。近年來，國家政策持續支持素質教育發展。2019 年 7 月，中共中央、國務院印發關于深化教育教學改

16、革全面提高義務教育質量的意見 ，提出堅持“五育”并舉，全面發展素質教育；2020 年 1 月 7 日，教育部考試中心發布中國高考評價體系 ，在高考評價體系納入素質教育。2020 年 10 月，教育部提出 2022 年全面實行美育中考。義務教育階段要幫助學生掌握 1 至 2 項藝術特長。有條件的地方和學校每年組織學生現場參觀 1 次美術館、書法館、博物館。 Figure3 素質教育相關政策梳理 時間時間 部門部門 政策政策 內容內容 2006 全國人大 新義務教育法 第一次將素質教育寫入法律，明確規定義務教育“必須實施素質教育” 2010 教育部 國家中長期教育改革和發展規劃綱要（2010-20

17、20 年） 堅持“德育為先、能力為重、全面發展”，提高學生的思想道德素質、科學文化素質和健康素質。 2013 教育部 關于推進中小學教育質量綜合評價改革的意見 基本建立體現素質教育要求，切實扭轉單純以學生學業考試成績和學校升學率評價中小學教育質量的傾向。 2014 教育部 關于加強和改進普通高中學生綜合素質評價的意見 將學生綜合素質評價內容分為思想道德。學業水平、身心健康、藝術素養、社會實踐五個方面，明確考察重點。 2015 全國人大 關于“十三五”期間全面深入推進教育信息化工作的指導意見（征求意見稿） 提出探索 STEM 教育、創客教育等新教育模式。 2016 教育部 關于進一步推進高中階段

18、學?？荚囌猩贫雀母锏闹笇б庖?計劃完善學生綜合素質評價、改革招生錄取辦法。 2017 國務院 國家教育事業發展“十三五”規劃 提出培養學生創新創業精神與能力、建研學旅行基地、提高學生的美育素養、促進民辦教育發展等策略。 2018 國務院 民辦教育促進法（送審稿） 設立實施語言能力、藝術、體育、科技、研學等有助于素質提升與個性發展的教育教學活動的民辦培訓教育機構。 2019 中共中央、國務院 關于深化教育教學改革全面提高義務教育質量的意見 堅持“五育”并舉，全面發展素質教育：將體育科目納入高中階段學?？荚囌猩浫∮嫹挚颇?；大力發展校園足球；鼓勵體育社會組織為學生提供高質量體育服務。 2020

19、教育部考試中心 中國高考評價體系 在評價模式上，高考評價體系將素質教育評價維度與考查要求對接，創設出能夠更加真實地反映出考生素質的問題情境作為考查載體，從而形成三位一體的素質評價模式。 2020 中共中央辦公廳、國務院 關于全面加強和改進新時代學校體育工作的意見、關于全面加強和改進新時代學校美育工作的意見 1.加大體育中考分數，達到和語數外等文化課同等分數要求；2.加快體育進入高考考試項目進程的研究；3.2022 年美育進入中考考試將得到全面落實，同時也將研究美育進入高考計分。 資料來源：政府官網、世紀證券研究所 1.3 素質教育受益家長支付能力素質教育受益家長支付能力&教育觀念提升教育觀念提

20、升 家長教育支付能力提高。家長教育支付能力提高。中國家長在子女教育上的消費意愿較強，隨著家長支付能力的增強，在教育需求及需求升級的背景下，素質教育消費有望迎來消費紅利期。根據國家統計局發布的統計公報，2010-2019 年我國城鎮人均Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 5 - 可支配收入均保持增長態勢，復合增長率為 8.3%。 Figure4 城鎮居民人均可支配收入及同比增速 單位：元 資料來源：國家統計局、世紀證券研究所 家長家長教育理念提升。教育理念提升。隨著家長年齡年輕化，消費觀念更加開放，教育理念具有前

21、瞻性，重視子女獨立思考、創新思維等方面的培養，從應試教育開始轉向更全面的科學素質培養。根據睿藝2019 年中國親子家庭素質教育消費報告 ，超過 7 成的家庭會根據孩子的興趣愛好選擇課程，其次是職業技能發展、升學。 Figure5 家長為孩子選擇素質教育課程的目的 資料來源： 2019 年中國親子家庭素質教育消費報告 、世紀證券研究所 根據2018 年中小學生減負調查報告顯示，2018 年家長對孩子的各方面能力培養有明顯訴求， 其中家長最關注 “邏輯思維能力” （57.2%） 、 “與人溝通、合作的能力” （43.7%）與“解決實際問題的能力” （43.6%） ，而傳統家長看重11.3014.1

22、012.609.709.008.207.808.307.807.900%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%0500010000150002000025000300003500040000450002010201120122013201420152016201720182019城鎮居民人均可支配收入同比增速%興趣愛好71%職業技能發展17%升學10%國際留學1%藝考1%Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 6 - 的應試技巧和能力培養占比只有 13%，這說明家長對于孩子學習能力

23、的關注變得更加科學與多元。 Figure6 中國家長對孩子能力培養訴求 資料來源： 2018 年中小學生減負調查報告 、世紀證券研究所 1.4 素質學科教育發展值得關注素質學科教育發展值得關注 2 2019019 年，年，素質教育素質教育賽道融資次數最多。賽道融資次數最多。2019 年，根據普華永道數據，素質教育賽道共完成 99 筆融資，占比 31.6%，累計獲投金額超過 46 億元，占比為19.7%，僅次于 K12 教育。 Figure7 素質教育 2019 年融資次數及占比 Figure8 素質教育 2019 年融資金額及占比 資料來源：普華永道、世紀證券研究所 資料來源：普華永道、世紀證

24、券研究所 素質學科教育發展值得關注素質學科教育發展值得關注。 根據多鯨資本數據， 2019 年偏學科方向的素質教育投 融資項目發生 33 起，其中英語 15 起，占比 45%，大語文類項目 10起，占比 30%。其中：大語文類以秦漢胡同、河小象、凱叔講故事為代表；數學思維類以豌豆思維、火花思維為代表；少兒英語類以 VIPKID 為代表。由于素質教育與升學掛鉤，無論是數理思維、大語文、少兒英語、科技教育11.56%13.11%13.36%13.69%38.83%41.29%43.59%43.66%57.22%0%20%40%60%80%100%對中華優秀傳統傳承與理解的能力快速正確的解題能力從容

25、面對考試的抗壓能力批判性思考能力創新能力自主自律的學習能力解決實際問題的能力與人溝通、合作的能力邏輯思維能力學前教育, 32, 10.2%K12教育, 53, 16.9%素質教育, 99, 31.6%職業教育, 44, 14.1%教育信息化, 59, 18.8%其他, 26, 8.3%學前教育, 6, 2.6%K12教育, 136, 58.4%素質教育, 46, 19.7%職業教育, 16, 6.9%教育信息化, 20, 8.6%其他, 9, 3.9%Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 7 - 都有利于提高學科

26、成績， 有助于升學， 因此素質學科教育呈現良好發展態勢，值得關注。 Figure9 素質教育學科化投資項目融資代表 融資時間融資時間 項目項目 細分賽道細分賽道 輪次輪次 融資金額融資金額 投資方投資方 2019.02.01 秦漢胡同 大語文 A 輪 1 億元 一村資本、滬江投資、蘇州匯利華 2019.02.18 阿卡索 少兒英語 C 輪 數億元 IDG 資本、深創投、廣東文創投工廠（廣文投）、泊富基金 2019.03.23 火花思維 數學思維 C 輪 4000 萬 紅杉資本中國、IDG、北極光創投、金沙江創投、光速中國、山行資本、龍湖資本 2019.07.22 凱叔講故事 大語文 C 輪 5

27、000 萬美元 百度（領投）、新東方、好未來、坤言資本 2019.08.26 火花思維 數學思維 D 輪 8500 萬美元 GGV、紀源資本、KKR 2019.08.26 河小象 大語文 B 輪 2 億元 創新工場、BAJ、好未來 2019.09.04 豌豆思維 數學思維 B 輪 數億元 新東方、喜馬拉雅、DCM、創新工場 2019.10.08 VIPKID 少兒英語 E 輪 1.5 億美元 騰訊 2019.11.13 少年得到 大語文 A+輪 1 億元 華創資本（領投）、光大控股、正心谷創新資本、紫?；?、峰瑞資本、光源資本（財務顧問） 資料來源：多鯨資本、世紀證券研究所 1.5 兩兩千億素

28、質教育培訓市場可期千億素質教育培訓市場可期 根據中國教育財政科學研究所數據，2017 年，全國中小學生興趣類校外教育參培率為 21.7%，參與興趣類校外教育的學生平均費用為 3554 元，2017 年，國內 K12 階段在校生人數為 1.69 億人，可推算國內素質教育培訓市場規模為 1303 億元。假設素質教育參培率：年均增加 0.2pct；人均培訓費用年均增長 5%；在校生人數：2018-2024 年，年均復合增速為 0.84%。我們估計我們估計，2 2024024 年僅年僅 K K1212 階段國內素質教育培訓市場規模已超兩千億，為階段國內素質教育培訓市場規模已超兩千億，為 2 21781

29、78 億元。億元。 Figure10 K12 階段素質教育培訓市場規模預測 20172017 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E K12K12 在校生（億人）在校生（億人） 1.69 1.74 1.75 1.76 1.78 1.81 1.83 1.83 參培率參培率 21.70% 22.00% 22.30% 22.60% 22.90% 23.20% 23.50% 23.80% 人均培訓費用（元）人均培訓費用（元） 3554 3732 3918 4114 4320 4536 4763 5

30、001 同比增速同比增速 5% 5% 5% 5% 5% 5% 5% 市場規模（億元）市場規模（億元） 1303 1428 1529 1636 1761 1905 2048 2178 資料來源：中國教育財政科學研究所、世紀證券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 8 - 二、二、書法培訓迎來發展良機，書法培訓迎來發展良機，數百億市場可期數百億市場可期 2.1 書法培訓迎來發展良機書法培訓迎來發展良機 書法教育融藝術、文化、習慣培養于一體書法教育融藝術、文化、習慣培養于一體 書法書法是指按照文字特點及其含義，

31、以其書體筆法、結構和章法書寫，使之成為富有美感的藝術作品。書法教育書法教育并不局限于書法技法教學，更是書道和文化的傳授，可以讓孩子對中國的文化有更深的理解和感受、提升審美情趣、陶冶情操、 開發多元智能， 更能注重習慣的養成， 是文化和藝術的有機結合。 書法培訓書法培訓一般是指集中節假日為學員提供的毛筆書法教育、硬筆書法輔導、書法高考輔導、書法考研輔導、篆刻等一系列的書法指導和培訓，融藝術、文化、習慣培養于一體。 規范寫作可減少失分，書法特長有助升學加分規范寫作可減少失分，書法特長有助升學加分 規范寫作規范寫作可可減少“減少“電子閱卷電子閱卷”失分”失分。隨著教育考試政策的更新，近年來也逐漸在中

32、高考等考試中也逐漸增加了“電子閱卷”，導致很多考生因為考試細節不規范而造成了一些不必要的失分，通過培養規范的寫作可以積極應對“電子閱卷” 。 書法可以作為藝術特長加分。書法可以作為藝術特長加分。2015 年 5 月，教育部中小學生藝術素質測評指標體系(試行)在學?，F場測評中展現的某一藝術項目特長，可獲分值為 10 分的加分，并將書法與聲樂、器樂、舞蹈、戲劇、戲曲、繪畫一同列入了藝術特長加分項目。 Figure11中小學生藝術素質測評指標體系（試行） 一級指標一級指標 二級指標二級指標 指標內容指標內容 分值分值 基礎指標 1.課程學習 音樂、美術等藝術課程學習的出勤率、參與度和學習任務完成情況

33、 25 2.課外活動 參加學校組織的藝術興趣小組、藝術社團和各類藝術活動的表現 15 學業指標 3.基礎知識 理解和掌握音樂、美術等藝術課程標準要求的基礎知識的情況 25 4.基本技能 掌握和運用音樂、美術等藝術課程標準要求的基本技能的情況 25 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 9 - 發展指標 5.校外學習 自主參加校外藝術學習、參與藝術實踐的情況（主要指參與社區、鄉村文化藝術活動，學習優秀的民族民間藝術，欣賞高雅的文藝演出和展覽等） 10 6.藝術特長（加分項） 在學?，F場測評中展現的某一藝術項目的特長

34、（包括聲樂、器樂、舞蹈、戲劇、戲曲、繪畫、書法等） 10 資料來源：教育部、世紀證券研究所 書法被納入學業要求，政策促進書法教育發展書法被納入學業要求，政策促進書法教育發展 政策重視政策重視書法教育發展書法教育發展。國家對于書法教育的重視程度不斷提高，書法特長優勢越來越明顯。國家書法等級考試以及教育部對書法教學相關政策辦法的出臺，促使了書法、練字在全社會的重視，促進書法教育發展。 2011 年 8 月 2 日，教育部下發了教育部關于中小學開展書法教育的意見(教基二20114 號)，文件中明確要求： “中小學校主要通過有關課程及活動開展書法教育。在義務教育階段語文課程中，要按照課程標準要求開展書

35、法教育，其中三至六年級的語文課程中，每周安排一課時的書法課。普通高中在語文等相應課程中設置與書法有關的選修課程。中小學校還可在綜合實踐活動、地方課程、校本課程中開展書法教育。 ” 。 2013 年 1 月，教育部發布中小學書法教育指導綱要 ，規定從 2013 年春季開學開始，書法教育將納入中小學教學體系，學生將分年齡、分階段修習硬筆和毛筆書法。2017 年，中小學書法教育被提到文化戰略、中華民族優秀傳統文化教育的高度。2018 年，全國 16 所高校新增書法學本科專業；2019 年部分省市中考明確突出了對中華優秀傳統文化的考查。 書法教育書法教育被納入學業要求。被納入學業要求。在中國傳統文化復

36、興、技術及教育觀念升級、文化消費升級的背景下，2020 年 10 月，中共中央、國務院發布深化新時代教育評價改革總體方案 、 關于全面加強和改進新時代學校美育工作的意見提出把中小學生學習音樂、美術、書法書法等藝術類課程以及參與學校組織的藝術實踐活動情況納入學業要求，探索將藝術類科目納入初、高中學業納入學業要求，探索將藝術類科目納入初、高中學業水平考試范圍。水平考試范圍。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 10 - Figure12 近年來國內相關書法教育支持政策 時間時間 政策政策 書法相關內容書法相關內容

37、2020 年 10 月 中共中央、國務院深化新時代教育評價改革總體方案 把中小學生學習音樂、美術、書法書法等藝術類課程以及參與學校組織的藝術實踐活動情況納入學業要求，促進學生形成藝術愛好、增強藝術素養，全面提升學生感受美、表現美、鑒賞美、創造美的能力。探索將藝術類科目納入中考改革試點。推動高校將公共藝術課程與藝術實踐納入人才培養方案，實行學分制管理，學生修滿規定學分方能畢業。 2020 年 10 月 中共中央、國務院關于全面加強和改進新時代學校美育工作的意見 學校美育課程以藝術課程為主體，主要包括音樂、美術、書書法法、舞蹈、戲劇、戲曲、影視等課程。把中小學生學習音樂、美術、書法書法等藝術類課程

38、以及參與學校組織的藝術實踐活動情況納入學業要求，探索將藝術類科目納入初、高中學業水平考試范圍。全面實施中小學生藝術素質測評，將測評結果納入初、高中學生綜合素質評價。探索將藝術類科目納入中考改革試點，納入高中階段學?？荚囌猩浫∮嫹挚颇?，依據課程標準確定考試內容，利用現代技術手段促進客觀公正評價。 2019 年 1 月 北京2019 年中考考試說明 在“基礎運用”中，增加了“認識篆、隸、草、楷、行五種字體，了解其大致演變過程”的表述，強化對書法常識和書法欣賞的考查。 2018 年 3 月 教育部關于公布 2017 年度普通高等學校本科專業備案和審批結果的通知 其中有 16 所高校獲批設立書法書法

39、學專業，學制四年，授予藝術學學位。 2017 年 1 月 關于實施中華優秀傳統文化傳承發展工程的意見 將中小學書法教育提到文化戰略、中華民族優秀傳統文化教育的高度。豐富拓展校園文化，推進戲曲、書法書法、高雅藝術、傳統體育等進校園，實施中華經典誦讀工程，開設中華文化公開課，抓好傳統文化教育成果展示活動。 2015-2020 年 上海九年制義務教育寫字等級考試 根據市教委規定，義務教育階段的中小學生均須參加寫字等級寫字等級考試考試。其中，五年級學生參加一級考試、九年級學生參加二級考試?？荚嚦煽兏鶕炐?、合格、不合格三個等級記入上海市學生成長記錄冊。 2015 年 5 月 教育部中小學生藝術素質測

40、評指標體系(試行) 規定在學?，F場測評中展現的某一藝術項目的特長（包括聲樂、器樂、舞蹈、戲劇、戲曲、繪畫、書法書法等） 2013 年 1 月 教育部中小學書法教育指導綱要 規定從 2013 年春季開學開始，書法教育將納入中小學教學體系，學生將分年齡、分階段修習硬筆和毛筆書法書法。 資料來源：政府官網、世紀證券研究所 書法培訓將受益書法培訓將受益“大語文大語文”發展發展 語文語文考試難度增加，學科地位提升?？荚囯y度增加，學科地位提升。隨著 2017 年一系列高考改革政策出臺，高考語文難度增加，就已經是定勢。2019 年秋季，全國所有中小學生的語文都統一使用部編本教材，結束了語文教材三十年來的“一

41、綱多本”時代。新高考不再區分文理科，數學題型將更加具備普適性，難度降低。各省市公布的高招方案，皆明確規定學生可參加兩次外語科目考試，且取最優成績計入高考總成績，英語成績區分度降低。新高考只有語文考試難度增加，對閱讀理解、寫作的廣度，核心素養的要求拔高。部編版教材主編溫儒敏教授明確Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 11 - 表示：語文中高考的難度將會大幅度提高，將成為最容易拉分的學科。 具體來看具體來看，小學生階段，古詩詞必背合計 129 篇，新增 55 篇；初中階段，教材必背古詩詞從 46 篇增加至 61 篇

42、；高考要求學生背誦的古詩詞由 60 篇增加到 70 篇。 Figure13 語文人教版和部編版教材文言文必背篇數比較 資料來源： 全日制義務教育語文課程標準 、世紀證券研究所 書法培訓將受益大語文發展書法培訓將受益大語文發展。隨著語文學科逐漸被重視，但不同于數學等其他學科，語文學科的古詩文學習，閱讀理解需要日積月累才能逐漸掌握。通過與融文化為一體的書法學習有助于語文學科的理解和學習，同時又培養了一技之長，加之教育焦慮下的幼小銜接壓力，書法有可能成為“半剛需” ，書法有可能成為“半剛需” ，長期將受益“大語文”發展 書法培訓書法培訓新興賽道新興賽道受到資本青睞受到資本青睞 隨著“大語文熱”的持續

43、，近年來，書法培訓業受到資本的青睞。2017 年 7月， 以博文漢翔為代表的線下書法培訓機構獲得奇成資本數千萬元 A 輪融資，隨后又獲得精銳教育數千萬元 A+輪融資；以河小象為代表的在線書法培訓機構在 2019 年 4 月、8 月陸續獲得 A 輪、B 輪上億元融資。 Figure14 國內書法教育機構融資代表 機構機構 簡介簡介 時間時間 輪次輪次 融資金額融資金額 投資方投資方 河小象河小象 河小象成立于 2017 年，是一家專注于 5-12 歲少兒的寫字啟蒙教育輔導服務商，根據兒童的年齡與基礎將課程分為啟蒙、初、中、高級幾個不同級別，采用視頻教學的模式，具備專用的鉛筆和練字紙，設置了每日打

44、卡排2018 年 7 月 天使輪 數百萬人民幣 天使灣 7446601296170020406080100120140小學初中高中人教版（篇）部編版（篇）Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 12 - 名的規則，每份作業老師都會有針對性地及時點評，幫助孩子提高書法水平。 2019 年 4 月 A 輪 未披露 金沙江創投和志拙資本聯合投資 2019 年 8 月 B 輪 2 億元 好未來(學而思)、BAI貝塔斯曼亞洲投資基金、創新工場 博文博文 漢翔漢翔 北京博文漢翔技術培訓有限公司成立于 2009 年，致力于為成人

45、及兒童提供軟筆書法、硬筆書法、國畫、圍棋和古箏等在內的線上、線下教學服務。 2017 年 7 月 A 輪 數千萬元 奇成資本 2018 年 7 月 A+輪 數千萬元 精銳教育 小伯虎小伯虎寫字課寫字課堂堂 小伯虎寫字課堂是一個少兒硬筆字培訓平臺，面向 6-13歲的小朋友，有名師教學和 1 對 1 點評。 2019 年 8 月 種子輪 數百萬元 北塔資本、水滴公司(水滴籌、水滴互助、水滴保險商城)創始人&CEO沈鵬 秦漢秦漢 胡同胡同 秦漢胡同教育創辦于 2002 年，主要面向青少年及成人，開展全齡文化素質培訓與服務。旗下品牌包括秦漢胡同國學、秦漢胡同詩文、和傳統文化素質教育機構線上線下賦能的線

46、條派、以女性白領為主的成人全生活學習服務品牌好研社。 2020 年 3 月 B 輪 1.5 億元 明德傳承集團 2019 年 2 月 A 輪 1 億元 一村資本領投，滬江基金、蘇州匯利華等機構跟投。 2017 年 天使輪 1800 萬元 皖新傳媒 資料來源：鯨媒體、世紀證券研究所 2.2 校內校內書法教育書法教育資源有限資源有限，校外，校外數百億數百億培訓培訓市場可期市場可期 校內校內書法教育書法教育資源有限，資源有限，難以滿足漸增需求難以滿足漸增需求 校內校內書法老師書法老師缺口較大，難以滿足日益增長的需求。缺口較大，難以滿足日益增長的需求。截止 2019 年，全國共有22.7 萬所中小學校

47、，若每所學校都有一位專職書法老師，需求為 20 萬名以上。 目前專業書法教師數量遠低于這一數字， 中小學對于書法的普及和宣導，主要集中在針對部分書法特長生開展書法興趣小組， 或書法社團活動等形式；另外，每年書法專業畢業生相對有限。2019 年 3 月底，全國招收書法專業本科生的院校共有 130 所，每年全國書法專業本科生招生人數約 3700 人左右。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 13 - 除少兒成長綜合素養的要求之外，書法考級、擬參加藝術類高考的考生等都是書法教育的需求群體。由于校內的書法教育資源相對有

48、限，難以滿足日益增長的書法教育需求。 書法培訓參培率不足書法培訓參培率不足 1%，數百億市場可期，數百億市場可期 書法教育書法教育培訓參培率不足培訓參培率不足 1%1%。若根據觀研天下統計數據，目前整體書法教育市場規模在 50 億左右，在線書法教育占比為 10%，按照我們估算的 K12 階段素質教育市場2019年數據， 書法教育培訓僅占3.3%， 推算參培率僅為0.73%。 書法培訓在大語文書法培訓在大語文培訓中培訓中占比為占比為 1 12 2% %左右。左右。根據弗若斯特沙利文數據，2018年，國內 K12 學科培訓市場規模為 4331 億元，推算語文培訓市場規模為 364億元。2019 年

49、，我們估算大語文培訓市場規模為 414 億元，推算書法培訓在其中占比為 12%。 Figure15 K12 階段語文學科培訓市場規模預測 20182018 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2027E2027E K12 學科類課外培訓市場規模（億元） 4331 4764 5236 5749 6306 6912 7569 8280 9050 9883 同比增速 10.20% 10.0% 9.9% 9.8% 9.7% 9.6% 9.5% 9.4% 9.3% 9.

50、2% 語文培訓參培率 8.50% 8.7% 8.9% 9.1% 9.3% 9.5% 9.7% 9.9% 10.1% 10.3% 大語文培訓市場規模（億元） 368 414 466 523 587 657 734 820 914 1018 資料來源：弗若斯特沙利文、世紀證券研究所 數百億數百億書法培訓市場規模書法培訓市場規?？善??？善?。我們假設 K12 階段書法培訓參培率每年增加0.1%，人均培訓費用參照素質教育培訓平均水平遞增，估計 2025 年，書法培訓參培率為 1.3%，書法培訓市場規模將超百億元，達到 129 億元。未來，假設書法培訓參培率達到 3%，對應的市場規模將超過 300 億元，

51、數百億培訓市場可期。隨著語文學科重視度的提升，可以預見書法作為素質學科教育及藝術特長綜合項目，參培率將逐步提升，書法培訓數百億市場規?？善?。 Figure16 K12 階段書法教育培訓市場規模預測 指標指標 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E K12 在校生（億人） 1.75 1.76 1.78 1.81 1.83 1.84 1.85 參培率 0.73% 0.83% 0.93% 1.03% 1.13% 1.23% 1.33% 人均培訓費用（元/人） 3918 4114 4320 4

52、536 4763 5001 5251 同比增速 5% 5% 5% 5% 5% 5% 書法培訓市場規模（億元） 50 60 71 84 98 113 129 資料來源：中國教育財政科學研究所、觀研天下、世紀證券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 14 - 三、三、書法培訓書法培訓競爭格局競爭格局分散，看好龍頭發展分散，看好龍頭發展 3.1 書法培訓商業模式：線下（在線為輔）書法培訓商業模式：線下（在線為輔）/在線教學在線教學 目前書法培訓的商業模式主要分為線下目前書法培訓的商業模式主要分為線下（在線為輔）

53、 、（在線為輔） 、在線在線教學教學。線下教學模式主要是 6-8 人/班，以線下機構博文漢翔、秦漢胡同為代表，也輔以線上錄播課程；在線教學模式大部分都是名師錄播課，學員上傳書法作品，輔以老師 1 對 1 點評，以何小象為在線教學模式代表。具體來看，河小象在線書法課程主講人為浙江省硬筆書法家協會理事，全國百名雙優書法家龔金夫，一對一的書法專業輔導主要通過書法專業或書法教齡 3 年以上的老師完成。 我們認為我們認為，由于書法培訓市場整體師資的缺乏，目前線下教學主要以一線城市為主， 課程單價相對較高； 在線教學模式覆蓋面交廣， 課程單價相對較低。由于疫情對在線教育的催化， 線下+線上兩種教學商業模式

54、將互相補充， 齊頭并進。 Figure17 書法培訓主要商業模式 商業模式商業模式 代表企業代表企業 線下教學線下教學 在線教學在線教學 線下線下+ +在線在線 博文漢翔博文漢翔 以 6-8 人線下小班課為主，課程體系以書法、國畫、硬筆為主，涵蓋少兒、成人教育。以多媒體課件系統學習，專門針對兒童講練結合。 輔以線上錄播課學習 秦漢胡同秦漢胡同 課程以線下為主，班型并不固定，從 6-8 人的小班到 25-30 人的中班不等，涵蓋少兒、成人教育。面向少兒的國學教育體系，則可細分為藝術（琴棋書畫茶戲曲武術等藝類課程）、詩文（“蒙學”、“小學”和“經學”三階文類課程）、藝術人文通識（文博鑒賞與創作類課

55、程）三大類課程。 在線教學在線教學 河小象河小象 采用視頻教學的模式，每天學習 15 分鐘錄播短視頻課程，每份作業老師都會有針對性地及時點評，幫助孩子提高書法水平。 小伯虎寫字小伯虎寫字 產品以微信公眾號為載體，為 6-13 歲的小學生提供每天 3分鐘的錄播短視頻課程，學員需要將當日書法任務完成、練習、上傳并自評，然后 24 小時內，老師提供 1 對 1 語音點評。 資料來源：公司官網、世紀證券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 15 - 3.2 行業行業競爭格局分散競爭格局分散，超，超八成機構八成機構

56、近年成立近年成立 行業集中度較低。行業集中度較低。2019 年，書法培訓龍頭博文漢翔銷售收入為 1.17 億元，若按照目前約 50 億元市場規模計算，目前市場占有率僅為 2.3%。 超超八成八成書法培訓書法培訓機構近三年機構近三年才初始成立才初始成立。隨著 2017 年一系列高考政策改革，“大語文”迎來發展機遇，書法培訓公司亦如雨后春筍般冒出，根據 wind 數據，按照“書法培訓”關鍵詞找到 1753 家符合條件的企業，其中 84.2%成立于 2019-2020 年。 Figure18 超八成書法培訓機構近三年才初始成立 資料來源：wind、世紀證券研究所 3.3 龍頭競爭優勢突出，看好長期發

57、展龍頭競爭優勢突出，看好長期發展 龍頭競爭優勢突出龍頭競爭優勢突出。 由于書法培訓的語文的學科屬性， 教學效果難以短期顯，需要日積月累的綜合素質培養，從而對書法培訓課程體系內容及師資的專業性要求相對較高。相比近年才成立的大部分書法培訓機構，書法培訓龍頭通過十余年的沉淀，在課程設計、師資力量、考級經驗、口碑獲客、校區布點等方面的競爭優勢相對突出。另外，隨著疫情常態化，眾多客戶將更看重企業的品牌及穩定性，對線下和在線教學均有需求。 我們認為，龍頭企業更有實力發展我們認為，龍頭企業更有實力發展 OMOOMO 模式教學，不斷拓展校區規模，預計模式教學，不斷拓展校區規模，預計市占率將穩步提升，看好以博文

58、漢翔代表的市占率將穩步提升，看好以博文漢翔代表的書法培訓書法培訓龍頭長期發展。龍頭長期發展。 2020年22.6%2019年31.7%2018年29.9%2017年及以前15.8%Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 16 - 四、四、相關上市公司代表相關上市公司代表 4.1 華通熱力（華通熱力（002893.SZ） 公司收購公司收購并增資并增資博文漢翔博文漢翔 19.55%股權股權 公司公司收購部分股權并增資博文漢翔收購部分股權并增資博文漢翔。2020 年 7 月，公司發布公告：公司全資子公司龍達（北京）科技文

59、化發展有限公司收購北京博文漢翔技術培訓有限公司部分股權并增資，待股權轉讓及增資完成后，將持有博文漢翔 19.5477%的股權，本次股權交易涉及金額共計人民幣 6914.476 萬元。該項投資將從2020 年 8 月 1 日起按權益法核算，計入長期股權投資。本次交易是公司探索“第二賽道”的積極嘗試，符合公司戰略轉型的需要，同時也是公司主營業務之外的有益補充，是公司向教育領域邁進的重要一步。 Figure19 北京博文漢翔交易前后股東情況及持股比例 出資人名稱出資人名稱 本次交易前本次交易前 本次交易后本次交易后 出資額出資額（萬元）（萬元） 出資比例出資比例 出資額出資額（萬元）（萬元） 出資比

60、例出資比例 李小婭 162 61.17% 162 56.28% 龍達（北京）科技文化發展有限公司 - - 56.272 19.55% 上海精銳教育投資有限公司 39.73 15.00% 39.73 13.80% 嘉興奇成憶樂投資合伙企業 (有限合伙） 39.70 14.99% 26.458 9.19% 陳玲 20 7.55% - - 李祝捷 3.41 1.29% 3.41 1.18% 合計 264.84 100.00% 287.87 100.00% 資料來源：公司公告、世紀證券研究所 把握時機， 折價買入把握時機， 折價買入博文漢翔股權。博文漢翔股權。 鑒于 2020 年初至今發生的新型冠狀病

61、毒疫情，對企業及個人的現金流產生不利影響，交易方奇成資本和陳玲出于流動性壓力的考慮，同意折價轉讓股權以盡快推動本次交易實施，奇成資本在本次股權轉后仍持有標的公司 9.19%股權，客觀上期待引入較有實力的收購方為標的公司發展提供必要的支持。 此次股權轉讓和增資擴股標的公司估值存在差異，股權轉讓標的公司 100%股東權益估值為 2.8 億元， 增資擴股標的公司 100%股東權益估值為 4.25 億元，相當于折價 34.12%。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 17 - Figure20 折價買入博文漢翔部分股權

62、 資料來源：公司公告、世紀證券研究所 博文漢翔競爭優勢顯著博文漢翔競爭優勢顯著 博文漢翔核心競爭力博文漢翔核心競爭力主要包括以下四方面主要包括以下四方面： 1、 書法培訓龍頭，書法培訓龍頭， 直營校區已成規模。直營校區已成規模。 博文漢翔是書法教育行業的領頭企業，累計服務學員 12 萬人，考慮基準日后新開校區，全國直營校區逾 50 家，主要分布在一線城市； 2 2、 參與考級大綱修訂及考級命題。、 參與考級大綱修訂及考級命題。 博文漢翔是唯一參與教育部考級大綱修訂及考級命題的課外培訓機構，參與到國家行業標準制定中； 3、專業標準化專業標準化教學體系教學體系。博文漢翔擁有 11 年教學經驗，建立

63、專業化、標準化課程體系，擁有全階段、分齡教學體系， “教”+“育”結合，通過文化、習慣、審美、興趣四大目標助力兒童綜合能力成長，提升教學質量，其自主開發全套教學體系、教材、教師備授課系統、課后及在線學習 app 和課程在行業內具有顯著優勢； 4 4、在線、在線、2 2B B 業務業務將夯實市場領先優勢將夯實市場領先優勢。博文漢翔于 2020 年 2 月已開展線上業務，在線業務利于線下引流及貢獻業績增長；針對目前下沉市場缺乏標準化教學體系及專業師資匱乏的問題，博文漢翔利用其在線產品對下沉市場進行的產品輸出， 于 2020 年 6 月啟動 2B 課程， 預計將在 2021 年開展 2B 業務，將進

64、一步夯實已有的市場領先優勢。 2.8 4.3 0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5轉讓標的公司股權估值（億元）增資擴股標的公司股權價值（億元）Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 18 - Figure21 博文漢翔標準、專業化少兒教育教學體系 資料來源：公司網站、公司宣傳冊、世紀證券研究所 博文漢翔博文漢翔業績有承諾業績有承諾 本次交易標的公司博文漢翔業績有承諾，包括：本次交易標的公司博文漢翔業績有承諾，包括：2020 年 7 月 1 日至 2021 年6 月 30 日， 標的公司實現經

65、營性現金流入不低于 18,000 萬元； 標的公司 2021年度實現營業收入不低于 18,000 萬元；標的公司 2022 年度、2023 年度、2024 年度實現歸屬于母公司凈利潤（扣除非經常性損益后孰低）分別不低于2,000 萬元、3,000 萬元、4,500 萬元。如標的公司低于前述業績承諾目標，將按實際實現目標與業績承諾目標間的差額，對公司以現金形式進行補足，彰顯大股東發展博文漢翔的信心。 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 19 - Figure22 博文漢翔業績承諾指標 資料來源：公司公告、世紀證券

66、研究所 不排除華通熱力繼續加碼收購博文漢翔。不排除華通熱力繼續加碼收購博文漢翔。2020 年 8 月，華通熱力證券部人士向每日經濟新聞記者表示，公司不排除在未來繼續加碼收購博文漢翔。我們認為， 若博文漢翔達成 2021 年業績承諾后， 華通熱力大概率會進一步收購其股權，加大教育業務的布局和發展。 博文漢翔校區拓展空間超三倍，博文漢翔校區拓展空間超三倍，業績或超預期業績或超預期 a.博文漢翔博文漢翔短期短期業績虧損業績虧損具具合理合理性性 新新開開校區占比較大，校區占比較大， 20192019 年業績虧損。年業績虧損。 2019 年， 博文漢翔實現營業收入 1.17億，凈利潤虧損 3,668.9

67、9 萬元，主要是下屬運營校區共 52 家，含基準日撤校 5 家，其中 51.9%的校區是成立于 2018 和 2019 年，而前期研發投入、固定支出（房租、人工）等較高，客戶市場、品牌認知度等需要一定的周期培育，從而導致博文漢翔業績虧損。 受疫情影響，博文漢翔今年受疫情影響，博文漢翔今年一一季度業績虧損。季度業績虧損。2020 年 1-3 月，受疫情影響，無法正常進行教學，博文漢翔實現營業收入 1,082.10 萬元，凈利潤虧損1,306.30 萬元。 200030004500180001800002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0

68、0020,000業績承諾歸母凈利潤（萬元）業績承諾營業收入（萬元）業績承諾經營性現金流（萬元）Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 20 - Figure23 博文漢翔直營校區成立家數及日期分布 資料來源：公司公告、世紀證券研究所 b.校區拓展空間超三倍，校區拓展空間超三倍，博文漢翔業績或超預期博文漢翔業績或超預期 博文漢翔在博文漢翔在二線及以上二線及以上城市城市校區校區拓展空間超拓展空間超三倍三倍?？紤]學生的升學壓力，我們認為書法培訓適齡學員主要是 4-14 歲少兒，根據統計局數據，2019 年，國內該階段出生

69、人口數量為 1.8 億人，平均占比為 12.85%。我們按城市分級測算， 大致推算出一線/新一線/二線/三線城市書法培訓適齡人數為 9374 人； 假設未來各級城市書法教育線下參培率可達 5%/4%/3%/2%,合計為 3%； 此外假設各級城市校區飽和就讀人數分別可達 389/350/315/260 人，市場校區容量8841 家； 假設隨著書法市場的發展，博文漢翔未來只在對素質教育消費能力較強的二線以上城市進行直營校區拓展，市場占有率保持目前 2.3%水平，其線下直營校區拓展空間為 206 家，博文漢翔在二線及以上城市校區拓展空間超三倍。 Figure24 博文漢翔線下直營校區拓展空間大致測算

70、 指標指標 一線一線 新一線新一線 二線二線 三線三線 合計合計 城市總數（個） 4 15 30 70 119 總人口數（萬人） 7188 15118 18186 32454 72946 書法培訓適齡人數占比 12.85% 書法培訓適齡人數（萬人） 924 1943 2337 4170 9374 書法教育線下參培率 5% 4% 3% 2% 3% 書法培訓線下學生人數（萬人） 46 78 70 83 277 單店年均就讀人數（人） 389 350 315 260 305 市場校區容量 1187 2220 2226 3208 8841 2020年, 1, 1.9%2019年, 13, 25.0%2

71、018年, 14, 26.9%2017年, 12, 23.1%2016年, 4, 7.7%2015年及以前, 8, 15.4%Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 21 - 博文漢翔市場占有率 5.0% 4.0% 2.6% 0.0% 2.3% 博文漢翔開店空間（個） 59 89 58 0 206 博文漢翔單城市開店空間（個） 15 6 2 0 4 資料來源：國家統計局、世紀證券研究所 注：博文漢翔單城市合計開店空間不含三線城市 博文漢翔業績或超預期博文漢翔業績或超預期。華通熱力評估機構以 2020 年 3 月 3

72、1 日為評估基準日對博文漢翔盈利進行預測， 由于公告的盈利預測數據是在基準日 47 家校區基礎上進行預測，其中博文漢翔北京直營校區占比近一半，為 23 家。伴隨博文漢翔對上海、深圳一線城市加密校區網點及向杭州、沈陽以外的新一線及二線城市擴張，未來直營校區數增長空間可翻倍，因此博文漢翔未來業績或超預期；由于大部校區是 2018 年后新成立，學員數量逐步增長、出勤頻次逐步穩定等因素影響，2020 年有可能實現業績扭虧為盈，其產生的規模效應會在 2021 年顯現。 Figure25 博文漢翔盈利預測數據 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 2023E2

73、023E 2024E2024E 2025E2025E 營業收入（億元） 1.17 0.82 1.74 2.49 2.79 2.98 3.10 同比增速 67.38% -29.99% 112.49% 43.04% 11.83% 7.01% 4.01% 凈利潤（萬元） (3,668.99) (6,817.44) (376.68) 5,052.59 6,338.86 6,058.70 5,264.65 資料來源：公司公告、世紀證券研究所 Table_PageHeader 2020 年 12 月 請務必閱讀文后重要聲明及免責條款 市場有風險 入市需謹慎 - 22 - 五、五、風險提示風險提示 1 1、市場規模增速或低于預期、市場規模增速或低于預期 我們對素質教育及書法培訓市場規模的預測是根據歷史數據及未來主要的發展趨勢的大致預估，因此會出現人均學員費用、參培率與實際情況有較大出入，從而低于預期。 2 2、市場競爭風險、市場競爭風險 未來隨著國家和社會對教育投資力度的不斷加大、 家庭教育支出的不斷增加,教育培訓行業將繼續保持高景氣度。 這勢必引起產業投資力度加大,國內諸多企業將加速進入該行業,從而進一步加劇市場競爭。