清科觀察：《2016年不良資產投資報告》發布“藍?！敝械牟涣假Y產該怎么投資？（6頁）.pdf

1、清科觀察： 清科觀察： 2016 年不良資產投資報告發布， “藍?！敝械牟荒瓴涣假Y產投資報告發布， “藍?！敝械牟?良資產該怎么投資？良資產該怎么投資？ 清科研究中心 韓青璐 2017-3-2 近年來， 隨著中國經濟下行和去產能的雙重挑戰， 中國資本市場未來的債務風險將暴露 的更加明顯。面對嚴峻宏觀經濟的形勢，如何有效處置不良資產、維護金融體系穩定、降低 實體經濟杠桿率已成為當下熱議關注的話題。 鑒于此，清科研究中心發布了2017 年不良資產投資處置報告 ，從國內不良資產的投 資價值切入， 分析海內外不良資產處置行業的發展經驗、 不良資產處置行業發展趨勢及前景， 為不良資產處置企業、 投資企業

2、以及其他投資者提供不良資產處置行業的最新動態， 使各方 更早的意識到不良資產處置行業的市場空白點， 尋找不良資產處置的投資機會， 抓住投資發 展的重要時期獲得投資贏利， 做出理性的經營決策和投資方式， 前瞻性地把握不良資產處置 行業未被滿足的市場需求以及未來投資價值趨勢。 目前，中國的不良資產已經進入了“存量時代”，處于快速發展階段。不良資產的形成在 一定程度上會影響企業的流動性與成長性， 對總體經濟增長產生消極影響， 當下亟需對不良 資產進行處置，給經濟注入新的活力。目前，中國整個不良資產市場無論是政策上面，還是 從市場信息反饋看，整個不良資產行業處于一個井噴的時代。 中國銀監會披露的數據顯

3、示，截至 2016 年三季度末，不良貸款余額 14,939 億元，比 上季末增加 566 億元；商業銀行不良貸款率 1.76%，比上季末上升 0.01 個百分點。商業銀 行不良貸款余額 14,373 億元，較上季末增加 452 億元；商業銀行不良貸款率 1.75%。中國 自 1999 年，不良資產的主要來源為債務危機下銀行體系的壞賬，而近年來中國市場不良資 產的來源中，中國債市也積聚了一定的風險。2016 年以來，信用債（包括企業債、公司債、 短期融資券、中期票據、次級債等）違約進入一個高峰期，其中鋼鐵、煤炭、有色等“去產 能”行業占比 31%?，F金流崩潰的企業個體違約風險增大，進而低風險偏好

4、導致再融資中斷 情況惡性循環，違約風險是今年債市中最大的風險，而煤炭、鋼鐵等過剩產能的上游企業， 也將成為信用違約的主要主體，同時也在向其他行業范圍蔓延。 重磅商務報告 1、每工作日更新5+最新重磅報告； 2、每工作日分享當日華爾街日報、金融時 報； 3、每周分享經濟學人 4、每月匯總500+份當月重磅報告 （增值服務） 掃一掃二維碼 或加Q群：245420016 每日更新重磅研究報告 圖圖 1：國內商業銀行不良資產區域分布：國內商業銀行不良資產區域分布 從 2013 年到 2016 年期間，不良資產分布呈現一定的區域特征，表現出從東南沿海向 內陸地區蔓延的趨勢。江浙地區不良資產分布集中，今年

5、以來逐漸向中西部地區蔓延，不良 資產的增長呈現由點到面的態勢，仍然集中在制造業和批發零售業。對于 AMC 來說，目前 不良資產供給已經很充沛，而隨著債轉股的實施，催生出了又一增長點，總規?？蛇_萬億級 別。 信用違約風險逐漸加大，國內不良資產處置需求迫在眉睫：信用違約風險逐漸加大，國內不良資產處置需求迫在眉睫： 利率市場化進程加快， 銀行資產端風險偏好上升: 利率市場化背景下銀行存貸利差將收 窄，風險偏好上升，導致資產質量下降。在利率市場化初期，銀行為爭奪存款競相提高存款 利率，導致負債成本上升；成本上升加大了銀行的經營壓力，為了對沖掉存款成本上升對利 潤的擠壓，長期來看，銀行有可能提高自身資產

6、端的風險偏好水平，將生息資產向收益率較 高，風險較高的貸款傾斜，這也將直接導致銀行系統的不良率和不良貸款規模的雙升。 國內宏觀經濟下行趨勢，增大不良資產處置的需求: 從國內生產總值年增長率（可比價 格）來看，2016 年迎來近 7 年的谷底，自 2010 年以來，我國的國內生產總值年度增長率 1.55 1.6 1.65 1.7 1.75 1.8 1.85 1.9 東部 中部 西部 20152015年商業銀行不良貸款率（年商業銀行不良貸款率（% %） 2015年商業銀行不良貸款率（%） 1.68 1.75 1.87 數據來源：choice金融終端 清科研究中心 接連走低。隨著經濟增速的放緩，企業

7、盈利水平下降，一些極致運用財務杠桿的公司可能陷 入困境，同時應收賬款周轉率變低。 信用違約爆發，鋼鐵、煤炭等上游行業債務違約風險加大: 盡管去杠桿、去庫存正在穩 步推進，但是上游產業的負債狀況依舊不容樂觀。Wind 數據顯示，2016 年下半年，共有 2.34 萬億元的信用債必須償還，比去年增長了 30%左右。其中，鋼鐵、煤炭、有色等“去產 能”行業占比 31%?，F金流崩潰的企業個體違約風險增大。長期而言，中國鋼鐵企業將獲益 于政府推動的去產能和鋼鐵行業整合措施， 但鋼鐵企業的債務負擔仍將構成信用風險。 此外， 貨幣貶值和貿易摩擦有可能將侵蝕中國鋼鐵企業盈利能力?！?海外不良資產市場化管理相對

8、成熟，國內市場逐漸意識不良資產的潛在投資價值：海外不良資產市場化管理相對成熟，國內市場逐漸意識不良資產的潛在投資價值： 美國作為不良資產市場化管理的典范， 不良資產市場主要呈現高度證券化、 形成消費金 融細分市場、以及存在大量不良資產專業投資機構。全球最大不良資產買家 - 橡樹資本 （Oaktree Capital Management）在投資組合中，包括企業困境債務、困境企業股權、困 境房地產、 銀行不良貸款、 高收益債券等資產。 目前， 橡樹資本也是全球不良資產最大買家。 截至 2014 年底，橡樹資本不良資產方向配置規模達 185 億美元，占資產總規模 20.4%。 圖圖 2：不良債權投

9、資在橡樹資本托管資產規模中占據較高比重：不良債權投資在橡樹資本托管資產規模中占據較高比重 Corporate Debt （公司債） 39% Convertible Securities （可轉換證券） 6% Distressed Debt （不良債務） 26% Control Investing 17% Real Estate (不動產投資) 8% Listed Equities （上市公司股權 投資） 4% 橡樹資本橡樹資本投資戰略占比（投資戰略占比（%） 數據來源：橡樹資本公司公告 清科研究中心 這樣的投資策略下，橡樹資本的長期歷史業績非常出色。數據顯示，自 1988 年成立到 2014

10、年，橡樹資本困境機會基金完全跑贏標準普爾 500 指數，獲得 23%（復利）的毛內部 收益率，同時取得 17%（復利）的凈內部收益率。并且投資及收回資本均非常迅速。歷史 業績來看，自投資期開始，平均 4-4.5 年即可收回投資本金，平均 6.5-7 年即可收回全部投 資收益。 不良資產基金投資專業度要求更高，但相對不良資產基金投資專業度要求更高，但相對 PE 投資周期較短：投資周期較短： 不良資產投資和 PE 投資的差異比較明顯。首先，不良資產投資要求投資后很快回收現 金，周期比私募股權投資要短；其次，不良資產投資市場對專業度的要求更高，成熟投資機 構對風險的管理能力更強；再次，不良資產投資是

11、逆周期投資，一般經濟下行周期的底部是 不良資產投資的黃金階段；最后，在中國目前不良資產投資的發展還非常不充分，機構投資 者剛剛開始配置相關類型的資產。相對來說，不良資產投資在收益性、風險流動性方面，相 比其他主流理財產品有一定的優勢。 圖圖 3：不良資產基金不良資產基金投資與投資與 PE 投資比較投資比較 結語結語 不良資產在處置時會經過價值重估這一過程，通過合理的，科學的手段重估定價，重新 PE 投資 不良資 產投資 信托投 資 銀行理 財投資 高 低 低 高 風風 險險 性性 收收 益益 性性 流動性流動性 數據來源：choice金融終端 清科研究中心 整合，追加投資等，不良資產可以“變廢

12、為寶”，實現其投資價值。投資者可以在不良資產價 格處于低位時購買，待經濟周期上升時出售，實現盈利。部分負債企業，由于受到行業周期 的影響，企業現金流出現異常，銀行貸款不能按期償還，于是被銀行列入不良資產行列。這 部分企業往往還具有正常生產經營的能力， 只是在行業寒冬環境下無法實現現金回籠， 對于 這樣的企業，一旦度過行業寒冬期，就能實現資金正常流通。 在成熟市場上，不良資產投資是另類投資的一個大類。在中國，大量的貨幣正在追逐相 對較少的投資機會。在另類資產中，投資機構對于房地產、私募股權、對沖基金相對配置較 多，對不良資產配置較少。隨著債轉股和商業銀行剝離不良貸款資產的深入推進，以及 A 股市

13、場上越來越多的ST公司破產重組， 嗅覺靈敏的投資人正在迅速布局不良資產投資市場。 未來我們也許可以看到，在特殊資產這個市場上會出現更加豐富的投資產品。 上文引用數據來自清科研究中心私募通： 私募通是清科研究中心旗下一款覆蓋中國創業投資及私募股權投資領域最為全面、 精準、 及時的專業數據庫，為有限合伙人、VC/PE 投資機構、戰略投資者，以及政府機構、律師 事務所、會計師事務所、投資銀行、研究機構等提供專業便捷的數據信息。 清科研究中心于 2000 年創立，致力于為眾多的有限合伙人、VC/PE 投資機構、戰略投 資者， 以及政府機構、 律師事務所、 會計師事務所、 投資銀行、 研究機構等提供專業的信息、 數據、研究和咨詢服務。范圍涉及出資人、創業投資、私募股權、新股上市、兼并收購、房 地產基金以及 TMT、清潔技術、醫療健康、大消費、現代農業、先進制造業等行業市場研 究。目前，清科研究中心已成為中國私募股權投資領域最專業權威的研究機構。清科研究中 心旗下產品品牌包括：研究報告、定制咨詢、私募通、評價指數等。