【公司研究】九號公司-持續擴張的智能短交通和機器人領域領先企業-2020201222（37頁）.pdf

1、九號公司（689009） 證券研究報告公司研究電子制造 1 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 持續擴張的持續擴張的智能短交通和機器人領域領先企智能短交通和機器人領域領先企 業業 增持（首次） 盈利預測盈利預測與與估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 4,586 5,821 9,145 13,236 同比（%） 8.0% 26.9% 57.1% 44.7% 歸母凈利潤（百萬元） -455 225 471 939 同比（%） 74.8% 149.4% 109.5% 99.5% 每股收益（

2、元/股） -6.46 3.19 6.69 13.34 P/E（倍） -117 237 113 57 投投資要點資要點 九號公司：九號公司：智能短交通和機器人領域領先企業，收入規?？焖偬嵘悄芏探煌ê蜋C器人領域領先企業，收入規?？焖偬嵘?公司是智能短交通和機器人領域領先企業，形成包括智能電動平衡 車、智能電動滑板車、智能服務機器人等品類豐富的產品線。產品品牌 持續提升以及銷售渠道不斷完善同時， 公司收入規模實現快速增長， 2016- 2019 年收入 CAGR 達 58.4%， 2019 年收入提升至 45.86 億元。 優先股和 可轉債公允價值變動導致大額非經常性損失以及持續研發、渠道投入等影

3、 響， 2016-2019 年公司尚未實現盈利， 2020 年前三季度實現歸母凈利潤 0.85 億元，實現了扭虧為盈。 智能化消費升級驅動下，智能短交通行業空間廣闊智能化消費升級驅動下，智能短交通行業空間廣闊 智能電動平衡車、滑板車融入智能技術，具有體積小、重量輕、操作 簡潔等優點，市場需求旺盛。2019 年中國電動平衡車市場需求量達 390 萬臺，2015-2019 年 CAGR 為 19.2%，預計到 2024 年國內電動平衡車需求 量將達 903 萬臺，2019-2024 年 CAGR 達 18.3%。海外共享滑板車行業 正處于蓬勃發展階段，最直觀的體現 Lime、Bird、Lyft 和

4、 Uber 四家共享 平臺已成為滑板車風潮的引領者，在美國數十個城市投放了共享滑板車。 國內兩輪電動車的滲透率較高，保有量已達 3 億輛。隨著 2019 年新 國標實施落地推動超標車輛加速更換，以及消費升級帶來的智能化趨勢， 智能電動車行業有望迎來新的春天。 解決末端配送痛點，配送機器人有望迎來黃金發展期解決末端配送痛點，配送機器人有望迎來黃金發展期 我國服務機器人市場需求增速較快，國內市場正成為全球增長最快的 市場之一。 2014-2019 年我國服務機器人行業復合增速達 36.8%， 其中 2019 年國內服務類機器人市場規模達 22.0 億美元，占全球份額 26.5%。 配送行業作為勞動

5、密集型行業，隨著互聯網與物流行業的深度融合， 以及新商業模式的需求與刺激，配送行業已經從勞動密集型向數字智能化 轉變，配送機器人則是其中重要的一環，將迎來黃金發展期。 從智能短交通延伸到服務機器人，公司成長空間持續打開從智能短交通延伸到服務機器人，公司成長空間持續打開 展望未來，我們持續看好公司成長性：智能電動平衡車、滑板車品 牌力強，產品性能出色，且公司形成較為完善的銷售渠道，仍將持續快速 增長。公司積極拓展兩輪電動車+服務機器人，電動車已經實現批量銷 售，配送機器人也推出相關產品，進一步打開公司成長空間。募投項目 包括智能電動車輛項目、年產 8 萬臺非公路休閑車項目、智能配送機器人 研發等

6、項目，夯實公司未來在智能化領域的行業領先地位。 盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：萬物互聯時代，智慧移動需求持續增強。公司平 臺拓品能力出色，我們看好其收入高成長性，盈利能力上修空間，預計 公司 2020-2022 年 EPS 分別為 3.19/6.69/13.34 元，對應動態 PE 分別為 237/113/57 X，首次覆蓋予以“增持”評級。 風險提示：風險提示： 客戶集中度較高； 行業政策風險； 海外共享滑板車景氣下滑； 新產品推廣不及預期，技術產業化失敗。 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元) 75.50 一年最低/最高價 33.00/88.39 市凈率(倍) 19.

7、44 流通 A 股市值(百 萬元) 4353.64 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元) 38.83 資產負債率(%) 57.03 總股本(百萬股) 70.41 流通 A 股(百萬 股) 5.77 相關研究相關研究 2020 年年 12 月月 22 日日 -23% 0% 23% 46% 69% 91% 114% 137% 2019-122020-042020-08 九號公司滬深300 2 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 內容目錄內容目錄 1. 九號公司：智能短交通和機器人領域領先企業九號公司：智能短交通和機器

8、人領域領先企業 . 5 1.1. 專注智能短交通和機器人領域，產品線不斷豐富完善 . 5 1.2. 掌握多項核心技術，更是多項行業標準的制定者. 8 1.3. 創始團隊具備過硬技術背景，公司重視對員工股權激勵. 9 2. 收入實現高速增長，利潤拐點已經出現收入實現高速增長，利潤拐點已經出現 .11 2.1. 智能電動平衡車和滑板車速放量驅動收入規?？焖偬嵘? 11 2.2. 大額非經常損失疊加持續加大投入，短期壓制凈利潤水平. 14 3. 智能化消費升級驅動下，智能短交通行業空間廣闊智能化消費升級驅動下，智能短交通行業空間廣闊 . 16 3.1. 智能電動平衡車、滑板車優勢明顯，需求持續提升.

9、 17 3.1.1. 智能電動平衡車、滑板車融合了智能化技術，優勢明顯. 17 3.1.2. 電動平衡車、滑板車需求持續提升，行業景氣度旺盛. 18 3.1.3. 智能電動平橫車滲透率較低，市場空間廣闊. 19 3.2. 兩輪電動車：產品智能化升級疊加市場格局優化，行業拐點已經出現. 20 4. 解決末端配送痛點，配送機器人有望迎來黃金發展期解決末端配送痛點，配送機器人有望迎來黃金發展期 . 22 5. 從智能短交通延伸到服務機器人，公司成長空間持續打開從智能短交通延伸到服務機器人，公司成長空間持續打開 . 24 5.1. 銷售渠道趨于完善，電動平衡車、滑板車仍具備持續擴張潛力. 24 5.1

10、.1. 公司電動平衡車、滑板車產品競爭優勢顯著. 24 5.1.2. 銷售渠道趨于完善，利于國際化擴張，提升全球市占率. 26 5.2. 兩輪電動車+服務機器人，進一步打開公司成長空間 . 28 5.2.1. 兩輪電動車已經實現批量銷售，智能短交通版圖日漸完善. 28 5.2.2. 配送機器人技術儲備豐富，看好公司脫穎而出. 30 5.3. 募投項目提升智能化研發能力，夯實公司競爭優勢. 32 6. 盈利預測盈利預測 . 33 7. 風險提示風險提示 . 36 rQqPpPrMuNnMoRpOqNqNqO9PcM9PtRnNsQrRjMpOpNjMmOtP8OmNmPvPnRnMwMqNtP

11、3 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 圖表目錄圖表目錄 圖圖 1：2020 年公司登陸科創板，開啟新的發展階段。年公司登陸科創板，開啟新的發展階段。 . 5 圖圖 2：公司多項產品獲得國內外設計大獎和創新產品獎項，企業品牌形象持續提升：公司多項產品獲得國內外設計大獎和創新產品獎項，企業品牌形象持續提升 . 7 圖圖 3：2017-2019 年智能電動平衡車和滑板車合計銷量年智能電動平衡車和滑板車合計銷量 CAGR 高達高達 68.36% . 8 圖圖 4：公司掌握智能短交通核心技術，多項處于國際領先地位：公司

12、掌握智能短交通核心技術，多項處于國際領先地位 . 8 圖圖 5：公司參與多項行業、國家和國際相關標準的制定工作：公司參與多項行業、國家和國際相關標準的制定工作 . 9 圖圖 6：公司創始人兼實際控制人高祿峰、王野合計持股：公司創始人兼實際控制人高祿峰、王野合計持股 25.79%（截至（截至 2020 年年 10 月月 29 日）日）10 圖圖 7：公司核心技術人員均獲得持股（公司招股說明書簽署日）：公司核心技術人員均獲得持股（公司招股說明書簽署日） . 10 圖圖 8：2019 年公司技術人員占比達年公司技術人員占比達 36% . 11 圖圖 9：2019 年本科以及本科以上員工占比達到年本科

13、以及本科以上員工占比達到 57.7% . 11 圖圖 10：2016-2019 年公司收入年公司收入 CAGR 高達高達 58.4% . 11 圖圖 11：2016-2019 年公司分業務收入（單位：億元）年公司分業務收入（單位：億元） . 12 圖圖 12：2019 年公司電動滑板車收入占比達年公司電動滑板車收入占比達 70.46% . 12 圖圖 13：2017-2019 年公司海外收入年公司海外收入 CAGR 為為 123.9% . 13 圖圖 14：2016-2019 年公司海外收入占比持續增長年公司海外收入占比持續增長 . 13 圖圖 15：2019 年公司前五大客戶占比年公司前五大

14、客戶占比 63.45%，其中小米集團占比，其中小米集團占比 52.33% . 13 圖圖 16：2020 年前三季度歸母凈利潤實現年前三季度歸母凈利潤實現 0.85 億元億元 . 14 圖圖 17：2016-2019 年公司年公司非經常性損失金額較大非經常性損失金額較大 . 14 圖圖 18：2016-2019 年公司綜合毛利率有所波動年公司綜合毛利率有所波動 . 15 圖圖 19：公司：公司不同產品毛利率呈現不同變化趨勢不同產品毛利率呈現不同變化趨勢 . 15 圖圖 20：公司通過小米集團銷售的平均單價較低：公司通過小米集團銷售的平均單價較低 . 15 圖圖 21：公司通過小米渠道銷售的毛利

15、率低于其他渠道：公司通過小米渠道銷售的毛利率低于其他渠道 . 15 圖圖 22：公司與?。汗九c小米集團的關聯交易額占收入比重呈下降趨勢米集團的關聯交易額占收入比重呈下降趨勢 . 16 圖圖 23：2019 年公司期間費用率年公司期間費用率 22.45%，較，較 2018 年提升明顯年提升明顯 . 16 圖圖 24：公司各項費用投入持續快速提升：公司各項費用投入持續快速提升 . 16 圖圖 25：人工智能技術的發展驅動智能電動平衡車出現：人工智能技術的發展驅動智能電動平衡車出現 . 17 圖圖 26：人工智能技術的發展驅動智能電動滑板車出現：人工智能技術的發展驅動智能電動滑板車出現 . 17

16、圖圖 27：智能平衡智能平衡車及滑板車兼具靈活、輕便及環保等優勢車及滑板車兼具靈活、輕便及環保等優勢 . 17 圖圖 28：2015-2019 年我國電動平衡車需求量年我國電動平衡車需求量 CAGR 為為 19.2% . 18 圖圖 29：2018 年我國電動平滑車（含滑板車等）產量持續提升年我國電動平滑車（含滑板車等）產量持續提升 . 18 圖圖 30：海外共享電動滑板車在：海外共享電動滑板車在 0-5 公里短出行中備受青睞公里短出行中備受青睞 . 19 圖圖 31：2019 年我國兩輪電動車保有量達年我國兩輪電動車保有量達 3 億輛億輛 . 21 圖圖 32：新國標有望帶動國內兩輪電動車銷

17、量上行：新國標有望帶動國內兩輪電動車銷量上行 . 21 圖圖 33：2013-2019 年中國電動兩輪車企業數量大幅下降年中國電動兩輪車企業數量大幅下降 . 22 圖圖 34：2019 年中國兩輪電動車市場格局年中國兩輪電動車市場格局 . 22 圖圖 35：2014-2019 年我國服務機器人市場規模年我國服務機器人市場規模 CAGR 達達 36.8% . 22 圖圖 36：2019 年國內快遞單量達年國內快遞單量達 635.2 億，同比億，同比+25.3% . 23 圖圖 37：2019 年國內即時物流達年國內即時物流達 184.9 億單，同比億單，同比+37.6% . 23 圖圖 38：2

18、018 年起我國勞動力人口呈下降趨勢年起我國勞動力人口呈下降趨勢 . 23 圖圖 39：2010-2019 年年我國就業平均工資我國就業平均工資 CAGR 達達 11.1% . 23 圖圖 40：2020 年九號機器人穩居平衡車品牌力排行榜第一名（截止年九號機器人穩居平衡車品牌力排行榜第一名（截止 2020 年年 11 月月 11 日）日） . 25 圖圖 41：公司形成較為完善的銷售渠道：公司形成較為完善的銷售渠道 . 27 圖圖 42：2019 年共享滑板車業務收入年共享滑板車業務收入 8.36 億，占總收入比例為億，占總收入比例為 18.27% . 27 4 / 38 東吳證券研究所東吳

19、證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 圖圖 43：2019 年公司電動滑板車業務中，共享客戶收入占比達年公司電動滑板車業務中，共享客戶收入占比達 25.87% . 27 圖圖 44：2018 年公司共享滑板車業務中，年公司共享滑板車業務中，Bird、Lime 份額較大份額較大. 28 圖圖 45：2019 年共享滑板車客戶集中度下降，主要共享平臺均以公司為獨家供應商年共享滑板車客戶集中度下降，主要共享平臺均以公司為獨家供應商 . 28 圖圖 46：公司配送機器人通過物聯網進行自主乘梯，室內配送優勢顯著：公司配送機器人通過物聯網進行自主乘梯，

20、室內配送優勢顯著 . 31 圖圖 47：疫情期間，公司：疫情期間，公司 Segway 配送機器人配送機器人 S2 應用于酒店的消毒及送貨應用于酒店的消毒及送貨 . 31 表表 1：公司形成包括智能電動平衡車、智能電動滑板車、智能服務機器人等豐富的產品線：公司形成包括智能電動平衡車、智能電動滑板車、智能服務機器人等豐富的產品線 . 6 表表 2：我們預計：我們預計 2019-2024 年，我國智能電動平衡車市場需求復合增速達年，我國智能電動平衡車市場需求復合增速達 18.3% . 20 表表 3：電動車新國標政策出臺后，非國標車將不允許被繼續銷售：電動車新國標政策出臺后，非國標車將不允許被繼續銷

21、售 . 21 表表 4：未來隨著人力成本上升、機器人配送技術成熟，機器人配送的成本優勢將越發顯著：未來隨著人力成本上升、機器人配送技術成熟，機器人配送的成本優勢將越發顯著 . 24 表表 5：公司：公司智能雙輪平衡車產品性能優于同類產品智能雙輪平衡車產品性能優于同類產品 . 25 表表 6：公司電動滑板車：公司電動滑板車產品在防水等級、續航及車體重量方面具備一定優勢產品在防水等級、續航及車體重量方面具備一定優勢 . 26 表表 7：公司兩輪電動車包括：公司兩輪電動車包括 E 系列、系列、C 系列及系列及 B 系列（截至系列（截至 2020 年年 11 月）月） . 28 表表 8：九號電動車定

22、位時尚智能，在同價位中具備產品競爭力：九號電動車定位時尚智能，在同價位中具備產品競爭力 . 29 表表 9：2020 年年 1-2 月公司在手訂單情況（單位：臺）月公司在手訂單情況（單位：臺） . 29 表表 10：九號公司：九號公司 Segway S2 配送機器人主要應用于室內場景配送機器人主要應用于室內場景 . 30 表表 11：九號公司穩居公共服務機器人領域活躍企業第一梯隊：九號公司穩居公共服務機器人領域活躍企業第一梯隊 . 31 表表 12：公司募集資金規劃明確，將提升公司業績和研發能力：公司募集資金規劃明確，將提升公司業績和研發能力 . 32 表表 13：九號：九號公司分業務收入拆分

23、預測表（單位：百萬元）公司分業務收入拆分預測表（單位：百萬元） . 34 表表 14：智能設備行業可比公司：智能設備行業可比公司 PS 估值表估值表 . 35 表表 15：智能設備行業可比公司：智能設備行業可比公司 PE 估值表估值表 . 35 5 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 1. 九號公司：九號公司：智能智能短交通和機器人領域領先企業短交通和機器人領域領先企業 1.1. 專注智能專注智能短交通和機器人領域短交通和機器人領域，產品線不斷豐富完善，產品線不斷豐富完善 九號公司（九號公司（Segway-Ni

24、nebot）是一家智慧移動能力公司，聚焦于創新短交通和機器）是一家智慧移動能力公司，聚焦于創新短交通和機器 人領域人領域。公司成立于 2012 年，成立僅三年后，2015 年 3 月收購世界平衡車鼻祖美國 Segway 形成新的全球性企業。2020 年 10 月 29 日，公司在上海證券交易所科創板鳴鑼 上市，成為中國境內上市企業中“VIE+CDR 第一股” ，登陸資本市場開啟了新的發展階 段。 圖圖 1：2020 年公司登陸科創板年公司登陸科創板，開啟新的發展階段開啟新的發展階段。 數據來源：公司官網，東吳證券研究所 在公司的發展過程中，始終專注推動創新短交通和機器人產品的創新和變革。在公司

25、的發展過程中，始終專注推動創新短交通和機器人產品的創新和變革。2013 和 2015 年，公司分別推出全新智能雙輪電動平衡車 Ninebot E 系列產品以及第一款智 能電動單輪平衡車產品 Ninebot C，隨后推出一系列相關產品。在電動滑板車領域，公 司于 2016 年 12 月推出第一款智能電動滑板車產品“米家電動滑板車”，逐步形成以米家 電動滑板車和九號電動滑板車兩大系列產品線。2018 年在服務類機器人領域正式推出 “Loomo/路萌” ，2019 年進軍兩輪電動車及全地形車等領域。經過多年的發展，公司經過多年的發展，公司形形 成包括智成包括智能電動平衡車、智能電動滑板車、智能服務機

26、器人等品類豐富的產品線能電動平衡車、智能電動滑板車、智能服務機器人等品類豐富的產品線。 6 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 表表 1：公司公司形成包括智能電動平衡車、智能電動滑板車、智能服務機器人等形成包括智能電動平衡車、智能電動滑板車、智能服務機器人等豐富的產品線豐富的產品線 類別類別 產品圖片產品圖片 應用場景應用場景 主要型號主要型號 細分型號細分型號 平均售價平均售價 智能電動平衡 車 城市中短距離代步 及游玩、娛樂使用 Ninbot One 第一代 第二代 第三代 1,203 1,737 6,00

27、6 九號平衡車 普通版 Plus 版 1,464 2,512 Ninebot miniPRO miniLite E 系列 2,317 1,121 4,901 Segway I2/x2 SE Drift W1 41,913 940 智能電動滑板 車 城市中短距離代步 九號滑板車 零售版 共享 ODM 版 MAX 版 1,989 2,399 3,246 小米米家電動滑板 車 - 1,431 智能服務機器 人 快遞配送等物品運輸 路萌機器人 - 14500 賽格威配送機器人 S1 S2 X1 - 智能電動摩托 車/自行車 城市中短距離代步 E 系列 E80C E100 E125 3745 C 系列

28、C40 C60 C80 39995599 7 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 B 系列 B30C B80P 25994999 全地形車 代步、娛樂、體育活動 ATV - Snarler - - 兒童自行車 兒童娛樂 Kids bike - 4991099 卡丁車 代步、娛樂、體育活動 九號卡丁車 Pro - 8998 數據來源：公司官網，招股說明書，東吳證券研究所 在在智能短交通和機器人產品線不斷豐富完善的智能短交通和機器人產品線不斷豐富完善的同時， 公司品牌也得到了業界高度認同時， 公司品牌也得到了業界高

29、度認 可可。2016 年以來年以來，公司多項產品獲得國內外設計大獎和創新產品獎項，公司多項產品獲得國內外設計大獎和創新產品獎項，在在智能智能短交通行業短交通行業 的品牌價值進一步凸顯。的品牌價值進一步凸顯。 圖圖 2：公司多項產品獲得國內外設計大獎和創新產品獎項，公司多項產品獲得國內外設計大獎和創新產品獎項，企業品牌形象持續提升企業品牌形象持續提升 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 伴隨伴隨企業品牌的持續提升，公司產品得到下游企業品牌的持續提升，公司產品得到下游知名知名客戶認可客戶認可。截至 2019 年末，公 司智能電動平衡車、智能電動滑板車等核心產品銷售區域覆蓋全球 100 多個國

30、家和地 區，并與 Voi、Lyft Scooter Lyft、Uber Scooter Uber、Spin Skinny 和 Grin Encosta 等國 內外出行領域眾多知名企業建立了合作關系。 2017 年占營收比重較大的智能電動平衡車、智能電動滑板車銷量就達到 586049 和 238085 臺，合計 824134 臺，到 2019 年合計銷量提升到了 2336148 臺，2017-2019 年 序號序號獎項獎項 1九號平衡車產品獲得 2016年度第九屆金投賞商業創意獎全場大獎 2九號平衡車產品北京晨報第八屆 最具影響力產品 獎項 32016年發布的米家電動滑板車榮獲 Good Des

31、ign Best 100獎項 4 2017年米家電動滑板車同時獲得紅點最佳設計獎（ RedDot:Best of the Best）、中 國設計紅星獎金獎 5 九號電動滑板車榮獲 Global Tech 2017環球智能世界大會產品創新設計獎 、 2018 德國 iF設計獎 6九號平衡車 Plus和 Ninebot One Z產品獲得了 2017年中國設計紅星獎 。 7童車產品獲得 2018德國 iF設計獎 82018年發布的卡丁車改裝 套件獲德國紅點至尊獎（ RedDot: Best of the Best） 92019年，賽格威平衡輪 W1獲得 2019德國 iF設計獎 102020年九號

32、電動 E、米家九號平衡輪獲得“ 2020德國 iF設計獎” 8 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 CAGR 高達 68.36%，呈現出色的發展勢頭迅猛。 圖圖 3：2017-2019 年年智能電動平衡車智能電動平衡車和滑板車合計銷量和滑板車合計銷量 CAGR 高達高達 68.36% 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 1.2. 掌握多項核心技術掌握多項核心技術，更更是是多項多項行業行業標準的標準的制定制定者者 作為作為智能短交通和服務類機器人領域的高新技術企業智能短交通和服務類機器人領域的高新技術企業，

33、相關產品科技含量較高，掌，相關產品科技含量較高，掌 握核心關鍵技術，對于企業保持穩固的競爭力握核心關鍵技術，對于企業保持穩固的競爭力至關重要，顯然公司具備這樣的優勢至關重要，顯然公司具備這樣的優勢。 為滿足市場需求，優化現有產品的客戶體驗，公司進行較為深入的技術積累，在產 品形態層面、技術層面進行了大量摸索與試驗，公司在智能短交通領域擁有或申請中的 國內外專利達 1000 余項。截止目前，公司已經掌握包括自平衡控制技術、雙余度熱備 份電機控制技術、高可靠雙重保護電池管理技術、超寬帶無線定位技術等 12 項核心技 術，且多項核心技術處于國際領先地位。 圖圖 4：公司掌握智能短交通核心技術公司掌握

34、智能短交通核心技術，多項多項處于國際領先地位處于國際領先地位 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 序號序號核心技術名稱核心技術名稱技術來源技術來源技術先進性技術先進性是否產業化是否產業化 1高精度低成本永磁同步電機驅動技術自主研發國內領先是 2自平衡控制技術基于授權專利自主研發國際領先是 3雙余度熱備份電機控制技術基于授權專利自主研發國際領先是 4視覺為主的多傳感器室內定位技術自主研發國際領先是 5高動態室內環境機器人運動控制技術自主研發國際領先是 6ORV并聯式混合動力平臺自主研發國際領先預計 2020年9月 7ORV串聯式混合動力平臺自主研發國際領先預計 2020年9月 8高可靠雙重

35、保護電池管理技術自主研發國際等同是 9超寬帶無線定位技術自主研發國際等同是 10基于視覺的人體跟隨系統自主研發國際等同是 11三軸機器人頭部增穩技術自主研發國際等同是 12基于視覺的自主充電技術自主研發國際等同預計 2020年9月 9 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 此外，公司作為國際領先的智能短程移動方案提供商，十分關注行業標準化工作， 積極參與了多項行業、 國家和國際相關標準的制定工作， 提升了行業的規范化經營水平， 促進了行業的持續健康發展同時，鞏固了公司在相關行業的領先地位。 圖圖 5：公司公司參與

36、多項行業、國家和國際相關標準的制定工作參與多項行業、國家和國際相關標準的制定工作 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 1.3. 創始團隊具備過硬技術背景創始團隊具備過硬技術背景，公司重視對員工股權激勵公司重視對員工股權激勵 我們認為公司能夠從一個創業公司迅速成長為國際領先的智能短交通與服務機器我們認為公司能夠從一個創業公司迅速成長為國際領先的智能短交通與服務機器 人領域高新科技企業，離不人領域高新科技企業，離不開身后強大的研發團隊開身后強大的研發團隊。 截至 2020 年 10 月 29 日，公司聯合創始人高祿峰、王野分別控制著公司 11.93%、 13.86%的股份， 公司采用特殊投票

37、權結構， 雙方合計控制 63.47%的投票權， 為公司實際 控制人。高祿峰、王野先生均具備過硬的機器人技術背景，其中公司高祿峰、王野先生均具備過硬的機器人技術背景，其中公司 CEO 高祿峰具有高祿峰具有 近十年互聯網背景， 王野作為總裁已獲得近十年互聯網背景， 王野作為總裁已獲得 140 余項發明專利，余項發明專利， 二者均二者均是相關領域的專家。是相關領域的專家。 創始人團隊兼具技術與實業背景，帶領組建了一批強大的研發團隊創始人團隊兼具技術與實業背景，帶領組建了一批強大的研發團隊，是公司成功的主要，是公司成功的主要 基石基石。 序號序號標準名稱標準名稱適用范圍適用范圍公司擔任的角色公司擔任的

38、角色 1GB/T 34667-2017電動平衡車通用技術條件中國起草組副組長、第一起草單位 2GB/T 34668-2017電動平衡車安全要求及測試方法中國起草組副組長、第一起草單位 3SJ/T 11685-2017平衡車用鋰離子電池和電池組規范中國主要編制單位 4CQC1125-2016電動平衡車安全認證技術規范中國主要編制單位 5 ISO 13482：2014（Robots and robotic devices Safety requirements for personal care robots）； 國際主要編制單位 6 ISO/CD TR 23482-1（Robotics - Ap

39、plication of ISO 13482 - Part 1: Safety-related test methods） 國際主要編制單位 7 ISO/CD TR 23482-2（Robotics - Application of ISO 13482 - Part 2: Application guide） 國際主要編制單位 8 ANSI/CAN/UL 2272（Outline of Investigation for Electrical Systems for Self-Balancing Scooters） 美國/加拿 大 主要編制單位 9 prEN17128：Personal Lig

40、ht Electric and Self-balancing Vehicles 歐盟主要編制單位 10 IEC 63281 Personal e-Transporters - Safety requirements and test methods 國際主導編制單位 10 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 圖圖 6：公司創始人兼實際控制人公司創始人兼實際控制人高祿峰、王野高祿峰、王野合計持股合計持股 25.79%（截至（截至 2020 年年 10 月月 29 日日） 數據來源：Wind，東吳證券研究所 當前公

41、司形成了以王野、 陳中元、 張珍源、 陳子沖和劉磊為核心的技術團隊， 且核心技術人員均獲得了持股。 除了創始人期權計劃， 為了激勵廣大員工， 公司分別實施了“2015 期權計劃” 和“2019 年期權計劃”，截至 2019 年 4 月 2 日，2015 年期權計劃、2019 年期權 計劃均已授予完畢。 我們認為有效的股權激勵， 可以把個人利益和公司的發展綁 定在一起，將充分調動核心技術人員的積極性。 圖圖 7：公司公司核心技術人員核心技術人員均獲得持股（公司招股說明書簽署日）均獲得持股（公司招股說明書簽署日） 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 截至 2019 年末， 公司共有員工 23

42、83 人， 從人員結構看， 技術人員 864 人， 占比 36%； 從學歷分布來看， 本科以及本科以上 1375 人， 占比達到了 57.7%， 職位職位主要貢獻主要貢獻持股持股 王野董事、總裁 用新型專利、64項外觀設計專 利，與陳中元共同主導完成 5 項核心技術的研發工作 7.25% 陳中元董事、CTO 獲得18項發明專利、 24項實 用新型專利，與王野共同主導 完成 5項核心技術的研發工作 4.22% 張珍源電動車事業部總經理 獲得5項發明專利、 23項實用 新型專利、 27項外觀設計專利 0.14% 陳子沖機器人研發高級總監 獲得12項發明專利，主導完成 4項核心技術的研發工作 0.1

43、9% 劉磊IDC高級總監 獲得8項發明專利、 18項實用 新型專利、 177項外觀設計專 利，并主導完成公司各系列產 品的工業設計工作 - 11 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 由此可見公司是一家典型人才驅動的公司，優質的人力資源使的公司具備競爭 力。 圖圖 8：2019 年公司技術人員占比達年公司技術人員占比達 36% 圖圖 9：2019 年年本科以及本科以上員工占比達到本科以及本科以上員工占比達到 57.7% 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 2. 收入

44、收入實現實現高速增長高速增長，利潤利潤拐點已經出現拐點已經出現 2.1. 智能電動智能電動平衡車和平衡車和滑板車速放量滑板車速放量驅動驅動收入規?？焖偬嵘杖胍幠？焖偬嵘?2016-2019 年公司年公司分別實現營業收入分別實現營業收入 11.53、13.81、42.48 和和 45.86 億元億元，CAGR 高高 達達 58.4%，收入規模持續快速擴張，收入規模持續快速擴張，其中 2018 年公司收入實現爆發式增長，同比增速 達 207.51%， 主要原因系海外共享滑板車行業發展， 公司成功拓展了 Bird、 Lime （Neutron） 和 Grin（Encosta）等境外共享業務客戶。

45、2020 年全球爆發新冠疫情，2 月份公司工廠復工受到一定影響，導致工廠生產能力 下降。隨著疫情得到有效控制，公司工廠已經全面復工并正常生產，2020 前三季度公司 實現收入 43.18 億元，同比+14.80%，收入規模延續增長態勢。 圖圖 10：2016-2019 年公司收入年公司收入 CAGR 高達高達 58.4% 數據來源：wind，東吳證券研究所 技術人員 36% 生產人員 30% 專業人員 22% 管理人員 8% 銷售人員 4% 12 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 收入分產品看，智能收入分產品

46、看，智能電動滑板車電動滑板車收入占比持續提升，收入占比持續提升，2019 年達年達 70.46%，是公司第，是公司第 一大收入來源一大收入來源。2016 年公司智能電動滑板車收入占比僅為 1.5%，隨后持續快速提升， 2018 年的達到 66.5%，成為公司收入的最大來源，主要原因是公司在 2018 年與 Bird、 Lyft、Grin 等海外共享滑板車運營商達成 ODM 合作，當年智能電動滑板車相關收入達 到 32.31 億元。 2019 年公司智能電動滑板車/智能電動平衡車/其他產品/智能服務機器人業務收入 占總收入比例分別為 70.46%/21.71%/7.74%/0.09%， 此外，

47、公司卡丁車、 電摩等產品市場 反響較好，合計實現收入 3.55 億元，占營收比例提升至 7.74%，未來有望進一步提升。 圖圖 11：2016-2019 年公司分業務收入（單位：億元）年公司分業務收入（單位：億元） 圖圖 12：2019 年公司電動滑板車收入占比年公司電動滑板車收入占比達達 70.46% 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 收入分地區看，收入分地區看， 海外市場發展迅速，海外市場發展迅速， 2019 年海外收入占比已升至年海外收入占比已升至 39.5%。 2017-2019 年公司海外營收分別為 3.61/15.75/18.09 億元，CAG

48、R 高達 123.9%，高于同期營業收入 CAGR，占營收比重由 26.1%提升至 39.5%：一方面，2018 年公司成功開發了境外共享 業務客戶， 海外共享客戶業務收入爆發式增長； 另一方面， 公司借助 Segway 品牌效應， 2019 年繼續積極拓展海外分銷渠道，并憑借持續的技術創新、高性價比、良好的售后技 術支持服務，贏得了海外客戶和歐美消費者的認可和信賴，進一步推動海外市場需求的 增長。 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 2016201720182019 智能電動滑板車智能電動平衡車 智能服務機器人其他收入 智能電動 滑板車, 70.46% 智能電動 平

49、衡車, 21.71% 智能服務 機器人, 0.09% 其他收入, 7.74% 13 / 38 東吳證券研究所東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 公司深度研究 圖圖 13：2017-2019 年年公司公司海外海外收入收入 CAGR 為為 123.9% 圖圖 14：2016-2019 年公司海外年公司海外收入收入占比持續增長占比持續增長 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：公司招股說明書，東吳證券研究所 就具體客戶結構而言，就具體客戶結構而言， 小米集團為公司核心客戶，小米集團為公司核心客戶， 2019 年營收占比達年營收占比達 52.

50、33%。 2019 年公司前五大客戶銷售額占比達 63.45%， 其中小米集團作為公司最核心客戶、 也是公司 定制產品獨家分銷渠道的唯一客戶，2017-2019 年與公司關聯交易額分別達 10.19 億 /24.34 億/24.00 億元，占當期收入比重分別達 73.76%/57.31%/52.33%，盡管比例有所下 降，但仍占據過半份額。其他主要客戶包括美國最大共享電動滑板車運營商 Spin （Skinny） 、 南美最大共享電動滑板車運營商 Grin （Encosta） 、 美國最大電商公司 Amazon、 美國網約車及共享電動滑板車巨頭 Lyft Scooter（Lyft）等。 圖圖 1