【研報】科沃斯-跟蹤報告：添可業務全面爆發構筑公司第二成長曲線-20201224（15頁）.pdf

1、證券研究報告 請務必閱讀正文之后的免責條款 添可業務添可業務全面爆發，構筑公司第二成長曲線全面爆發，構筑公司第二成長曲線 科沃斯（603486）跟蹤報告2020.12.24 中信證券研究部中信證券研究部 核心觀點核心觀點 2020Q4，添可業務在國內和海外市場都呈現爆發式發展的態勢?？紤]到洗地，添可業務在國內和海外市場都呈現爆發式發展的態勢?？紤]到洗地 機業務的超預期增長，以及添可的新產品機業務的超預期增長，以及添可的新產品持續持續推出，我們上調添可業務的增長推出，我們上調添可業務的增長 預期，同時上調盈利預測。預期，同時上調盈利預測。維持“買入”評級。維持“買入”評級。 添可業務為什么在添可

2、業務為什么在 2020 年異軍突起？年異軍突起？20Q4 以來， 添可業務國內海外雙線爆發， 在“雙 11”中成交額 4.1 億元（+40 倍），在“雙 12”中成交額 1.7 億元，在 “黑五”中成交額 2.2 億元（+256%）。添可的成功是建立在公司前期業務的 基礎上。（1）生產制造：）生產制造：公司在小家電生產制造領域有超過 20 年的積淀，在 產品設計、生產效率、質量把控等方面有豐富經驗。（2）品牌運營：）品牌運營：在掃地機 器人業務的開拓中，公司證明了自身具備品牌運營、渠道建設、產品定價等方 面的能力。添可業務目前處于投入期，加大在國內海外的市場投入力度，預計 2020 年收入超過

3、 12 億元（+300%），并實現盈利。2021 年，隨著添可業務進 一步放量，以及市場投入回歸合理水平，添可業務有望實現 15%左右的凈利率。 添可業務取得成功的要素是什么？添可業務取得成功的要素是什么？（1）理念理念：“生活白科技，居家小確幸”。 （2）產品：產品：通過智能化打造產品的差異性。（3）營銷：營銷：善用新渠道，具備打 造爆款的能力。（4）定位：定位：全球化的中高端專業品牌。添可在國內和海外獲得 廣泛認可。在國內市場，在洗地機行業中市占率達到 70%。在海外市場，連續 兩年獲得全球權威評估機構消費者報告年度最佳吸塵器榜單 TOP1。尤其在 美國市場，從 2020 年 11 月進入

4、購物節周期開始，添可洗地機的谷歌熱度已經 追趕上戴森的 V8 和 V11。并在“黑五”中，添可的洗地機和吸塵器系列產品包 攬了美亞、德亞、日亞、英亞和美國沃爾瑪的電動地面清潔品類最暢銷單品。 怎么看添可業務未來的成長潛力怎么看添可業務未來的成長潛力？（1）洗地機：）洗地機：洗地機實現了“吸塵-拖地-自 清潔”的清掃工作閉環，解決了消費者對于拖地的痛點。國內：國內：參考推桿式吸 塵器的發展歷程，國內洗地機行業 3 年后規模有望超過 80 億元（假設：電動地 面清潔設備行業 CAGR 為 25%，洗地機份額提升至 20%）。全球：全球：目前全球電 動地面清潔設備行業規模約 200 億美元，是國內的

5、 5 倍。2020 年洗地機在北美 的成功證明了其在海外市場的潛力。而在歐洲和亞太的家庭中，硬地面的比例 較北美更高，拖地功能的需求更大。從全球來看，洗地機行業規模有望成長至 50 億美元以上。（2）從）從 1 到到 N：除現有的洗地機、吸塵器、吹風機外，12 月 公司新推出智能料理機，預計 2021 年還將推出美妝類新產品。 風險因素：風險因素：洗地機行業未來競爭加劇的風險；洗地機在海外市場的接受程度存 在不確定性；添可業務新產品的前景存在不確定性。 投資建議：投資建議：考慮到洗地機業務的超預期增長，以及添可的新產品持續推出，我 們上調公司 2020/21/22 年凈利潤預測至 5.1/12

6、.2/17.9 億元（原預測為 4.7/9.1/ 12.6 億元）， 現價對應 PE 估值 88/36/25 倍，維持“買入”評級。 項目項目/年度年度 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入(百萬元) 5693.7 5312.2 7288.5 11094.4 14513.2 營業收入增長率 25.1 -6.7 37.2 52.2 30.8 凈利潤(百萬元) 485.1 120.7 506.9 1222.0 1790.5 凈利潤增長率 29.4 -75.1 320.0 141.1 46.5 每股收益 EPS(基本)(元) 0.86 0.21 0.90 2.17 3.1

7、8 毛利率% 37.8 38.3 41.2 45.8 47.2 凈資產收益率 ROE% 19.4 4.9 17.2 30.5 33.2 PE 91.6 368.2 87.7 36.4 24.8 PB 17.9 18.0 15.1 11.1 8.3 資料來源：Wind，中信證券研究部預測 注：股價為 2020 年 12 月 24 日收盤價 科沃斯科沃斯 603486 評級評級 買入（維持）買入（維持） 當前價 78.91 元 總股本 565 百萬股 流通股本 180 百萬股 52周最高/最低價 78.91/18.54 元 近12月絕對漲幅 227.74% 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟

8、蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 目錄目錄 添可業務為什么在添可業務為什么在 2020 年異軍突起？年異軍突起？ . 1 添可業務取得成功的要素是什么？添可業務取得成功的要素是什么？ . 3 怎么看添可業務未來的成長潛力？怎么看添可業務未來的成長潛力？ . 7 風險因素風險因素 . 10 估值及投資評級估值及投資評級. 10 rQoRrRnQvMoPqPoPsPrMoQbR9RaQtRpPpNrReRnMtRlOsQrM6MnMmQuOpNqQxNnOuN 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 插圖目錄

9、插圖目錄 圖 1：添可業務構筑公司第二成長曲線（億元） . 1 圖 2：添可業務終端銷售額（天貓+京東，百萬元） . 1 圖 3：芙萬/戴森 V8/戴森 V11 的谷歌搜索熱度對比（全球） . 2 圖 4：芙萬/戴森 V8/戴森 V11 的谷歌搜索熱度對比（美國） . 2 圖 5：添可產品：洗地機芙萬（左） 、吸塵器飄萬（中） 、吹風機摩萬（右） . 3 圖 6：電動地面清潔電器（從左至右：洗地機、吸塵器、電動拖把、蒸汽拖把） . 3 圖 7：添可洗地機芙萬的特點 . 4 圖 8：添可吹風機摩萬的特點 . 4 圖 9：添可吸塵器飄萬的特點 . 5 圖 10：添可料理機食萬的特點. 5 圖 11

10、：小紅書上關于添可的內容 . 6 圖 12：抖音上關于添可的內容. 6 圖 13：添可芙萬洗地機和主要競品的價格對比 . 6 圖 14：添可洗地機芙萬在 2020 年雙 11 期間同品類市占率 70% . 7 圖 15：添可飄萬吸塵器獲得消費者報告年度吸塵器榜單 TOP1 . 7 圖 16：國內吸塵器市場規模（銷售額，億元） . 7 圖 17：中國大陸的吸塵器滲透率長期偏低，洗地機推出后有望改變這一局面 . 8 圖 18：國內家庭的地面材質分類占比 . 8 圖 19：不同擦地頻率的人數占比 . 8 圖 20：國內地面清潔市場結構（銷售額，億元） . 9 圖 21：戴森吸塵器在國內市場的收入在

11、2015 年之后快速增長（銷售額，億元） . 9 圖 22：電動地面清潔設備行業的國內和海外業務占比 . 10 表格目錄表格目錄 表 1：添可飄萬/芙萬和戴森 V8/V11 在亞馬遜平臺上的數據對比 . 2 表 2：不同電動地面清潔家電產品的功能對比 . 3 表 3：3 年后國內洗地機市場規模預測（億元） . 9 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 1 添可添可業務業務為什么在為什么在 2020 年異軍突起？年異軍突起？ 添可業務添可業務 2020 年年迎來全面爆發迎來全面爆發，構筑公司第二成長曲線。，構筑公司第二成長曲線。 （

12、1）收入貢獻：）收入貢獻：2018 年， 公司開始打造 Tineco 添可系列智能小家電業務；2019 年，添可業務實現收入約 3 億元； 進入2020年， 添可業務在芙萬洗地機的帶動下迎來全面爆發， 預計全年收入超過12億元， 并成為公司新的重要收入增長來源。 （2）利潤貢獻利潤貢獻：2019 年，公司對添可業務的凈投入 約 1 億元；2020 年，添可業務爆發增長，同時，公司為保持添可的發展勢頭，在國內海 外都加大了市場投入，預計 2020 年添可業務將實現盈利；2021 年，隨著添可業務的進一 步放量，以及市場投入回歸合理水平，添可業務有望實現 15%左右的凈利率。 圖 1：添可業務構筑

13、公司第二成長曲線（億元） 資料來源：公司公告，中信證券研究部預測 國內市場：國內市場：添可添可芙萬洗地機在國內市占率達到芙萬洗地機在國內市占率達到 70%。從幾個主要的購物節來看， （1） 2020 年年 618：添可業務全渠道成交額超過 7000 萬元，同比增長 845%。洗地機芙萬成為 爆款，在天貓市占率 75%、在京東市占率 71%。 （2）2020 年雙年雙 11：添可業務全渠道成交 額 4.1 億元， 同比增長超過 40 倍。 其中， 芙萬洗地機成交量 13 萬臺， 在天貓市占率 71%， 在京東市占率 68%。 （3）2020 年雙年雙 12：添可業務全渠道實現收入 1.7 億元，

14、市占率達到 75-80%。 圖 2：添可業務終端銷售額（天貓+京東，百萬元） 資料來源：熵簡，中信證券研究部數據組 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 300.0 350.0 400.0 450.0 添可銷售額（天貓+京東） 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 2 海外市場：海外市場：洗地機芙萬洗地機芙萬崛起迅猛，崛起迅猛，添可添可奪得奪得 2020 年“黑五”年“黑五”行業銷冠。行業銷冠。添可的洗地 機芙萬（ifloor）于 2020 年 3 月推出市場，并以美國市場為出海的第一站。從谷歌搜索熱

15、度來看，芙萬的關注度提升迅速。在美國市場，從 11 月進入購物節周期開始，芙萬的谷 歌熱度已經追趕上戴森的 V8（2016 年推出）和 V11（2019 年推出） 。2020 年“黑五”期 間，添可海外全渠道成交額超過 2.2 億元，同比增長 256%。其中，洗地機和吸塵器系列 產品包攬了美亞、德亞、日亞、英亞和美國沃爾瑪的電動地面清潔品類最暢銷單品。 圖 3：芙萬/戴森 V8/戴森 V11 的谷歌搜索熱度對比（全球） 資料來源：google trends，中信證券研究部 圖 4：芙萬/戴森 V8/戴森 V11 的谷歌搜索熱度對比（美國） 資料來源：google trends，中信證券研究部

16、表 1：添可飄萬/芙萬和戴森 V8/V11 在亞馬遜平臺上的數據對比 品牌品牌 型號型號 在手持清潔工具中的排名在手持清潔工具中的排名 參與評星數量參與評星數量 文字評價數量文字評價數量 用戶評星（用戶評星（5 分滿）分滿） TINECO Floor One S3 & iFLOOR3 #6 2074 582 4.7 Pure ONE S12 #69 563 291 4.4 Pure ONE S12 V #214 35 16 4.6 Pure ONE S12 Plus/Pro EX #198 248 135 4.3 Pure ONE S11 #127 486 162 4.5 Pure ONE 合

17、計 1332 604 Dyson V8 (214730-01) #96 3973 3156 4.4 V8 Motorhead Origin #73 28 5 4.5 V8 Animal #349 419 65 4.5 V8 合計 4420 3226 V11 #1 5404 1489 4.7 資料來源：，中信證券研究部 添可的成功是建立在公司前期業務的基礎上。 （添可的成功是建立在公司前期業務的基礎上。 （1）生產制造：）生產制造：公司 90 年代起家于小 家電代工業務，目前該業務仍為公司每年貢獻約 15 億元的收入。公司在小家電生產制造 領域有超過 20 年的積淀，在產品設計、生產效率、質量把

18、控等方面有豐富經驗。 （2）品）品 牌運營：牌運營：2010 年之后，公司自有品牌的掃地機器人業務開始快速增長，并在國內占據超 過 40%的份額。在掃地機器人業務的開拓中，公司證明了自身具備品牌運營、渠道建設、 產品定價等方面的能力。2017 年，公司小家電業務實行戰略轉型，開始從代工業務向自 有品牌業務發展，并陸續推出了吸塵器飄萬、吹風機摩萬、洗地機芙萬等創新型產品。 0 20 40 60 80 100 120 ifloordyson V11dyson V8 0 20 40 60 80 100 120 ifloordyson V11dyson V8 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤

19、報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 3 圖 5：添可產品：洗地機芙萬（左） 、吸塵器飄萬（中） 、吹風機摩萬（右） 資料來源：科沃斯官網 添可添可業務取得業務取得成功的要素是什么？成功的要素是什么？ 理念理念： “生活白科技“生活白科技，居家小確幸，居家小確幸” ?！?。添可并不追求“黑科技” ，不對技術進行炫耀式 展現，而是將技術隱藏在功能之后，去關注和滿足消費者生活的細微需求。正是基于這樣 的產品理念，讓添可挖掘到了消費者對于拖地功能的剛性需求。目前市場的電動地面清潔 電器包括吸塵器、電動拖把、蒸汽拖把、洗地機。添可 2020 年推出的手持洗地機芙萬， 其率先實現了

20、“吸塵-拖地-自清潔”的清掃工作閉環，讓清掃工作更加輕松便捷，大幅提 升了消費者的使用體驗。這也是芙萬推出市場后就迅速取得成功的原因。 圖 6：電動地面清潔電器（從左至右：洗地機、吸塵器、電動拖把、蒸汽拖把） 資料來源：各公司官網 表 2：不同電動地面清潔家電產品的功能對比 吸塵吸塵 拖地拖地 自清潔自清潔 特點特點 洗地機 是 是 是 實現吸塵-拖地-自清潔的清掃工作閉環 吸塵器 是 否 - 可以用于沙發等地方的清理 電動拖把 否 是 否 配備高速轉動的拖把頭，拖地不費力 蒸汽拖把 否 是 否 把水加熱產生高溫高壓的蒸汽，可殺菌除污除垢 資料來源：中信證券研究部 產品： 通過智能產品： 通過

21、智能化化打造產品的差異性。打造產品的差異性。 添可的產品以智能性為主要特點， 現有產品 （包 括洗地機芙萬、吸塵器飄萬、吹風機摩萬、料理機食萬）的智能性包括： （1）創新功能：創新功能： 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 4 洗地機芙萬實現“一鍵自清潔”功能，省去人工清洗拖布的繁瑣工作。 （2）環境感知）環境感知：芙 萬和飄萬都搭載地面灰塵識別傳感器，可以智能識別地面的臟污程度，自動調節電機功率 和調整吸力，節省電量并減少使用噪音。摩萬則搭載了濕度傳感器、溫度傳感器、距離傳 感器。 （3）LED 屏顯屏顯交互交互：芙萬和飄萬在

22、 LED 屏幕上通過藍紅環的方式實時顯示地面清 潔程度，避免“盲拖” 。 （4）APP 操控：操控：添可的所有產品都可通過 APP 連接，查看運作狀 態、產品故障等信息。 圖 7：添可洗地機芙萬的特點 資料來源：公司官網 圖 8：添可吹風機摩萬的特點 資料來源：公司官網 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 5 圖 9：添可吸塵器飄萬的特點 資料來源：公司官網 圖 10：添可料理機食萬的特點 資料來源：公司官網 營銷營銷：善用新渠道，具備打造爆款的能力善用新渠道，具備打造爆款的能力。添可作為近兩年新推出的小家電品牌，非 常善于用利

23、于互聯網新渠道進行品牌營銷。截止 12 月 19 日，在微博，添可官方微博有 72.8 萬粉絲，戴森官方微博有 28.9 萬粉絲；在抖音，添可洗地機的話題播放量超過 6000 萬次，戴森的話題播放量超過 5 億次（包括吸塵器、吹風筒等產品） ；在小紅書、直播電 商等新渠道上，添可也有大量投放。在海外市場，添可業務也是從線上開始做起，一是公 司具有一支擁有很強戰斗力的線上運營隊伍；二是線上渠道能夠更好地獲得當地用戶的反 饋。Tineco 話題在 Tiktok 上的播放量已經超過 4000 萬次。 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分

24、 6 圖 11：小紅書上關于添可的內容 資料來源：小紅書 app，中信證券研究部 圖 12：抖音上關于添可的內容 資料來源：抖音 app，中信證券研究部 定位：定位：全球化的中高端的專業品牌全球化的中高端的專業品牌。添可品牌的定位是中高端的專業品牌，在國內市 場，添可芙萬洗地機的售價為 3770 元，定價與戴森、必勝等國際一線品牌的主力產品價 格段相當。在海外市場，添可 ifloor S3 洗地機的售價為 399.99 美元，也是在高端產品的 價格段內。 圖 13：添可芙萬洗地機和主要競品的價格對比 資料來源：各公司的天貓旗艦店，中信證券研究部 添可添可在國內和海外都獲得在國內和海外都獲得市場

25、市場認可認可。 （1）國內市場：）國內市場：在公司進入洗地機行業之前，國 內洗地機行業僅是千萬元級別的小市場。2020 年，公司推出洗地機芙萬后，國內洗地機 行業迎來爆發， 行業規模擴大 10 倍以上。 目前， 公司在國內洗地機行業中市占率達到 70%。 （2）海外市場：）海外市場： 2019 年，飄萬獲得全球權威評估機構消費者報告年度最佳吸塵器 榜單 TOP1，并迅速打開海外市場，海外收入約 2 億元。2020 年，飄萬包攬了該榜單的前 三名。 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 7 圖 14：添可洗地機芙萬在 2020 年雙

26、 11 期間同品類市占率 70% 資料來源：添可官網 圖 15：添可飄萬吸塵器獲得消費者報告年度吸塵器榜單 TOP1 資料來源：消費者報告網站 怎么看添可怎么看添可業務業務未來的未來的成長成長潛力潛力？ 國內吸塵器市場規模約國內吸塵器市場規模約 200 億元億元，國內市場吸塵器滲透率國內市場吸塵器滲透率仍仍處于較低的水平處于較低的水平。2019 年，國內吸塵器終端銷售規模為 200 億元，5 年 CAGR 為 25.5%。當年銷售量約 2500 萬 臺，均價約 800 元。2019 年，中國吸塵器滲透率約 12%。橫向比較看，美國、英國、德 國等歐美發達國家的吸塵器滲透率接近 100%， 同處

27、于亞洲的日本、 韓國的滲透率也在 90% 附近。 圖 16：國內吸塵器市場規模（銷售額，億元） 資料來源：奧維云網，中信證券研究部 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 0 50 100 150 200 250 2013201420152016201720182019 零售額（億元）銷售額yoy 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 8 圖 17：中國大陸的吸塵器滲透率長期偏低，洗地機推出后有望改變這一局面 資料來源：Euromonitor，中信證券研究部 國內消費者對拖地功能有強烈需

28、求國內消費者對拖地功能有強烈需求，洗地機更能滿足消費者需求，洗地機更能滿足消費者需求。根據第三方機構知 電的調查數據，中國家庭的地面材質中，43%為木地板材質、56%為瓷磚材質，1%為地毯 材質。有 91.2%的調查者認為，掃地后必要進行擦地。其中有 48.5%家庭的每周要進行 1-3 次的擦地工作，而每天擦地的家庭占據 21.2%。由于中國消費者的清潔習慣非常重視 拖地，所以傳統的吸塵器并不能很好的滿足消費者需求。在洗地機推出市場后，消費者對 掃和拖的需求都能得到滿足，行業滲透率有望開始加速提升。 圖 18：國內家庭的地面材質分類占比 資料來源：知電，中信證券研究部 圖 19：不同擦地頻率的

29、人數占比 資料來源：知電，中信證券研究部 國內市場：參考國內市場：參考推桿式吸塵器的發展歷程，推桿式吸塵器的發展歷程，國內國內洗地機行業洗地機行業 3 年后規模有望超過年后規模有望超過 80 億元億元。2015 年開始，在戴森的推動下，國內推桿式吸塵器的行業開始快速增長，逐步替 代傳統的臥式和立式吸塵器。2015-2017 年，國內電動地面清潔設備行業 3 年 CAGR 為 32%，其中推桿式吸塵器的 CAGR 超過 200%。到 2019 年，在國內，推桿式吸塵器的份 額約 31%，掃地機器人的份額約 46%，其他品類（包括立式吸塵器、臥式吸塵器等）的 份額約 23%。參考推桿式吸塵器的發展

30、歷程，假設在洗地機的拉動下，國內電動地面清潔 行業未來 3 年 CAGR 達到 25%，同時洗地機的份額提升至 20%，則洗地機行業規模將超 過 80 億元。 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 120.0% 中國大陸中國香港日本韓國中國臺灣 美國法國德國英國 43% 56% 1% 木地板瓷磚地毯 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 每周1-3次每天 不同擦地頻率的人數占比 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 9 表 3：3 年后國內洗地機市場規模

31、預測（億元） 2021-2023 年吸塵器行業年吸塵器行業 CAGR 15% 20% 25% 30% 35% 洗地機在行洗地機在行 業中的份額業中的份額 10% 33 38 43 48 54 15% 50 57 64 73 81 20% 67 76 86 97 108 25% 84 95 107 121 135 30% 100 114 129 145 162 資料來源：中信證券研究部預測 圖 20：國內地面清潔市場結構（銷售額，億元） 資料來源：奧維云網，中信證券研究部預測 添可洗地機有望復制戴森吸塵器在添可洗地機有望復制戴森吸塵器在國內市場國內市場的爆發歷程。的爆發歷程。戴森吸塵器在中國區的

32、收入 從 2015 年的 2 億元增長至 2017 年的 26.3 億元，3 年 CAGR 達到 262.9%。我們認為， 2020 年添可的洗地機和 2015 年戴森的推桿式吸塵器，在發展階段上有相似之處， （1）都 是電動地面清潔設備的創新型設計，更貼合用戶的需求； （2）都是行業的引領者。添可洗 地機有望復制戴森吸塵器的爆發式增長歷程?？紤]到從 2021 年開始，其他廠商將跟進洗 地機品類，按照添可洗地機的市占率逐步企穩在 40%測算，其在國內市場的收入有望在 3 年后超過 30 億元。 圖 21：戴森吸塵器在國內市場的收入在 2015 年之后快速增長（銷售額，億元） 資料來源：奧維云網

33、，中信證券研究部 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 201820192020E2021E2022E2023E 其他規模掃地機規模推桿式規模洗地機規模 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0.0 50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 201420152016201720182019 其他企業戴森其他企業yoy戴森yoy 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 10 海外市場：海外海外市場：海外電動電動地面清潔市場規模約是

34、中國的地面清潔市場規模約是中國的 5 倍，洗地機出海潛力巨大。倍，洗地機出海潛力巨大。2020 年，預計添可業務收入超過 12 億元，其中 50%來自海外市場。由于洗地機芙萬一直處于 供不應求的狀況，添可業務海外市場的潛力遠未釋放。全球電動地面清潔設備行業規模約 200 億美元， 規模約是國內的 5 倍。 洗地機在北美市場的成功證明了其在海外市場的潛力。 而在歐洲和亞太的家庭中，硬地面的比例較北美更高，因此對于拖地功能的需求更大。展 望 3 年后，按照全球電動地面清潔設備行業 CAGR 為 10%，洗地機份額達到 20%測算， 洗地機行業規模有望超過 50 億美元。 圖 22：電動地面清潔設備

35、行業的國內和海外業務占比 資料來源：Euromonitor，各公司公告，中信證券研究部 從從 1 到到 N，2021 年年添可業務添可業務將推出更多品類的小家電產品。將推出更多品類的小家電產品?；诠菊莆盏钠放拼?造能力和生產制造能力，添可業務將繼續推出新的品類。2020 年 12 月，添可業務推出料 理機食萬。2021 年，預計公司還將推出美妝類的智能小家電產品。 風險因素風險因素 1、 洗地機行業未來競爭加劇的風險； 2、 洗地機在海外市場的接受程度存在不確定性； 3、 添可業務新產品的前景存在不確定性。 估值及投資評級估值及投資評級 20Q4， 添可業務在國內和海外市場都呈現爆發式發展

36、的態勢。 考慮到洗地機業務的超 預期增長，以及添可的新產品持續推出，我們上調添可業務的增長預期。上調公司 2020/21/22 年凈利潤預測至 5.1/12.2/17.9 億元， 現價對應 PE 估值 88/36/25 倍， 維持 “買 入”評級。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 地面清潔設備行業戴森吸塵器石頭科技掃地機器人添可洗地機和吸塵器 國內海外 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 11 相關研究相關研究 科沃斯（603486）2020 年雙 11 數據點評“雙 11

37、”數據再超預期，雙品牌共驅高成長 (2020-11-12) 科沃斯（603486）2020 年三季報點評自有品牌和海外業務發力，三季度多項數據超預期 (2020-10-26) 科沃斯（603486）跟蹤報告添可業務爆發式增長，T8 新品凸顯技術實力 (2020-08-20) 科沃斯（603486）重大事項點評618 銷售衛冕行業第一，旗艦產品獲市場認可 (2020-06-22) 科沃斯（603486）跟蹤報告中美巨頭牽手技術制造，打開全球行業新局面(2020-05-20) 科沃斯（603486）2019 年年報和 2020 年一季報點評Q1 業績受疫情影響，關注新品銷 售情況 (2020-04

38、-29) 科沃斯（603486）跟蹤報告靜待行業拐點，公司輕裝上陣 (2020-01-02) 科沃斯（科沃斯（603486）跟蹤報告跟蹤報告2020.12.24 請務必閱讀正文之后的免責條款部分 12 利潤表 （百萬元） 指標名稱指標名稱 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入 5,694 5,312 7,289 11,094 14,513 營業成本 3,539 3,278 4,282 6,017 7,660 毛利率 37.8% 38.3% 41.2% 45.8% 47.2% 銷售費用 1,072 1,232 1,593 2,376 3,125 銷售費用率 18.8%

39、 23.2% 21.9% 21.4% 21.5% 管理費用 294 329 401 610 798 管理費用率 5.2% 6.2% 5.5% 5.5% 5.5% 研發費用 205 277 379 577 755 研發費用率 3.6% 5.2% 5.2% 5.2% 5.2% 財務費用 -28 5 4 10 1 財務費用率 -0.5% 0.1% 0.1% 0.1% 0.0% 投資收益 -13 -2 0 0 0 營業利潤 546 141 584 1,425 2,087 營業利潤率 9.6% 2.7% 8.0% 12.8% 14.4% 營業外收入 20 7 17 20 30 營業外支出 3 3 4 6

40、 7 利潤總額 562 144 597 1,439 2,110 所得稅 77 23 89 216 316 所得稅率 13.7% 16.0% 15.0% 15.0% 15.0% 凈利潤 485 185 507 1,223 1,793 凈利率 8.5% 3.5% 7.0% 11.0% 12.4% 歸母凈利潤 485 121 507 1,222 1,790 每股收益（元） 0.86 0.21 0.90 2.17 3.18 資產負債表 （百萬元） 指標名稱指標名稱 2018 2019 2020E 2021E 2022E 現金&現金類資 產 1,143 1,088 1,458 2,219 2,903 存

41、貨 1,175 1,000 1,383 1,889 2,439 應收賬款&票據 901 928 1,284 1,946 2,551 其他-流動資產 142 150 194 252 319 流動資產 3,360 3,166 4,318 6,306 8,212 固定資產&在建 工程 539 780 790 785 764 無形資產 88 89 89 89 89 商譽 0 0 0 0 0 其他-非流動資產 221 297 297 297 297 非流動資產 848 1,166 1,176 1,171 1,150 資產總計 4,208 4,332 5,494 7,477 9,362 短期借款 54 1

42、95 473 643 420 應付賬款&票據 1,258 1,201 1,593 2,212 2,824 預收賬款 116 115 157 235 312 其他-流動負債 272 321 303 361 391 流動負債 1,699 1,832 2,525 3,452 3,947 長期借款 0 0 0 0 0 其他-非流動負債 12 14 14 14 14 非流動負債 12 14 14 14 14 負債合計 1,711 1,847 2,540 3,467 3,962 股本 400 564 563 563 563 資本公積 1,094 990 953 953 953 留存收益 998 989 1

43、,495 2,550 3,937 所有者權益合計 2,497 2,485 2,955 4,011 5,401 負債股東權益總 計 4,208 4,332 5,494 7,477 9,362 現金流量表 （百萬元） 指標名稱指標名稱 2018 2019 2020E 2021E 2022E 凈利潤 485 185 507 1,223 1,793 折舊和攤銷 78 98 152 167 183 營運資金變動 -601 -3 -387 -515 -541 其他 53 -18 23 54 37 經營現金流 15 262 294 930 1,473 資本支出 -315 -312 -162 -162 -16

44、2 其他 -39 -36 2 -1 1 投資現金流 -354 -348 -160 -163 -161 發行股票 803 60 -38 0 0 負債變化 32 141 277 171 -223 股利支出 0 -160 0 -167 -403 其他 -60 -21 -4 -10 -1 融資現金流 774 20 236 -6 -628 現金凈增加額 436 -66 370 761 684 主要財務指標 指標名稱指標名稱 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入增長率 25.1 -6.7 37.2 52.2 30.8 營業利潤增長率 20.7 -74.2 313.9 144.2

45、 46.4 凈利潤增長率 29.4 -75.1 320.0 141.1 46.5 毛利率 37.8 38.3 41.2 45.8 47.2 EBITDA Margin 9.6 2.7 8.0 12.8 14.4 凈利率 8.5 3.5 7.0 11.0 12.4 凈資產收益率 19.4 4.9 17.2 30.5 33.2 總資產收益率 11.6 2.8 9.2 16.4 19.2 資產負債率 40.7 42.6 46.2 46.4 42.3 所得稅率 13.7 16.0 15.0 15.0 15.0 股利支付率 33.0 0.0 33.0 33.0 33.0 資料來源：公司公告，中信證券研究部預測