【研報】休閑服務行業2021年投資策略：抓住后疫情時代行情繼續重配優質資產-20201225（33頁）.pdf

1、請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告 | 行業策略 2020 年 12 月 25 日 休閑服務休閑服務 抓住后疫情時代行情，繼續重配優質資產抓住后疫情時代行情，繼續重配優質資產2021 年投資策略年投資策略 2020 年休閑服務行業上漲年休閑服務行業上漲 74.4%，在申萬，在申萬 28 個一級子行業中位列第個一級子行業中位列第 三。三。行業上漲主要由免稅板塊驅動，行業內部分化明顯，全行業僅中國中 免/錦江酒店跑贏板塊指數，分別上漲 164%/86%；除去這兩只個股，其 余公司平均漲跌幅為-4%，跑輸指數 78pct。受寬裕的流動性+稀缺的優 質資產的影響，今年大小個

2、股分化嚴重， 優質資產持續拔估值而普通個股 則持續低迷。港股中美團/頤海國際/海底撈漲幅亦超過 80%。 國內居民出行出游有序復蘇， 海外疫情持續惡化。國內居民出行出游有序復蘇， 海外疫情持續惡化。 自今年初新冠疫情發生 后， 各行各業都受到了不同程度的沖擊。 在疫情高峰期的 2 月， 居民出游、 線下就餐一度降至日常的 10%以下。 隨著國內疫情被有效控制， 4 月起國 內新增病例降至個位數，居民的生產生活有序復蘇，截止 11 月民航客運 量已經恢復 83%，酒店 revpar 恢復 76%，餐飲業收入已經恢復同比正增 長 0.3%。而國外疫情仍在持續惡化，每日新增病例人數持續增加。 抓住后

3、疫情時期行情，繼續重點布局優質資產。抓住后疫情時期行情，繼續重點布局優質資產。投資建議上，我們建議抓 住后疫情時期行情， 布局受疫情沖擊復蘇相對靠后的出境游相關標板塊和 標的。其次繼續重點關注和配置優質資產，我們預計“資產荒”的行情在 2021 年仍將持續，且各細分行業正先后進入紅海時代，擁有良好的公司 治理、優秀的組織能力、顯著的競爭優勢的企業最有望勝出。 細分板塊投資策略： 重個股次板塊， 優先推薦外賣、 免稅和餐飲。細分板塊投資策略： 重個股次板塊， 優先推薦外賣、 免稅和餐飲。 酒店： 目前酒店板塊估值已處于較高水平，但是預計 2021 年酒店行業估值景氣 度有望維持高位，建議 202

4、1 年以精選個股為主，布局優質的成長股。 餐飲：優質餐飲企業具備抗周期高成長性，建議精選細分品類，布局成癮 性強、長期消費者口味偏好穩定的類目，如炸雞、火鍋。景區：自然景 區短期來看難以突破，反之人工景區則持續向好，建議布局中長期成長性 好、公司治理良好的人工景區個股。免稅：預計 2021 年出境游仍難有 實質性恢復，免稅板塊在 2021 年將繼續受益境外消費回流，將繼續利好 相關個股， 建議重點配置。 外賣： 外賣產業滲透率仍然較低 （中國 13%VS 日本 28%），業務盈利能力仍未充分釋放。隨著 2021 年規模效應的持續 顯現帶動外賣業務盈利的改善， 相關企業的價值有望得到進一步提升。

5、推 薦個股：美團，美蘭空港，百勝中國，錦江酒店，華住集團，宋城演藝。 風險提示風險提示：疫情反向輸入、行業競爭加劇、宏觀經濟下行的風險。 增持增持（維持維持） 行業行業走勢走勢 作者作者 相關研究相關研究 1、休閑服務： 重歸核心資產， 精選優質個股 2020 年中期策略2020-07-23 2、 休閑服務：2019&20Q1 業績綜述：大浪淘盡，始見 真金2020-05-10 3、 休閑服務：SARS 期間社服行業表現復盤及新疫情 下行業的投資建議2020-02-01 重點標的重點標的 股票股票 股票股票 投資投資 EPS （元）（元） P E 代碼代碼 名稱名稱 評級評級 2019A 20

6、20E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 03690 美團-W 買入 0.38 1.31 4.21 6.58 637.1 184.8 57.5 36.8 00357 美蘭空港 買入 1.22 0.72 1.59 2.08 27.3 46.3 21.0 16.0 09987 百勝中國 買入 13.04 11.14 15.92 17.52 28.8 33.7 23.6 21.4 600754 錦江酒店 買入 1.14 0.45 1.40 1.73 44.9 113.6 36.5 29.6 01179 華住集團-S 增持 6.22 -7.14 5.62 9.26

7、 46.8 -40.8 51.8 31.4 300144 宋城演藝 增持 0.51 0.09 0.57 0.67 33.8 191.7 30.3 25.7 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所（此處美蘭空港為不考慮跑道置入下的財務指標） -32% -16% 0% 16% 32% 48% 64% 80% 96% 2019-122020-042020-082020-12 休閑服務滬深300 2020 年 12 月 25 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 一、板塊復盤：個股表現分化嚴重，優質資產強者恒強 . 5 二、子行業分析及投資策略 . 9 2.1、酒

8、店：長期供需關系改善，行業景氣度有望持續上行 . 9 2.2、景區：內部表現分化，人工景區是未來發展方向.16 3.3、餐飲：連鎖化進程持續推進，頭部餐企更具競爭優勢 .20 3.4、免稅：消費回流空間巨大，行業迎黃金發展期 .23 3.5、外賣：滲透率持續提升，市場空間廣闊 .27 三、推薦個股 .31 四、風險提示 .33 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：2020 年休閑服務與滬深 300 漲跌幅對比 . 5 圖表 2：2020 年休閑服務漲跌幅在申萬 28 個一級子行業中位列第三 . 5 圖表 3：休閑服務板塊 20Q1-Q3 業績及 PE 變化 . 5 圖表 4：2020 年初板塊 PE

9、已經處于近十年底部 . 5 圖表 5：國內 COVID-19 確診病例及每日新增病例（人） . 6 圖表 6：全球（除中國）COVID-19 確診病例及每日新增病例（萬人） . 6 圖表 7：2020 年全國民航客運量 . 6 圖表 8：2020 年全國鐵路客運量 . 6 圖表 9：2020 年我國餐飲收入（億元） . 6 圖表 10：截至 2020 年 11 月行業各項指標恢復情況 . 6 圖表 11：19Q1-20Q3 休閑服務（申萬）營業收入. 7 圖表 12：19Q1-20Q3 休閑服務（申萬）歸母凈利. 7 圖表 13：18Q1-20Q3 申萬休閑服務凈利率、毛利率、扣非后凈利率 .

10、 7 圖表 14：18Q1-20Q3 休閑服務（申萬）資產負債率 . 7 圖表 15：休閑服務（申萬）三級子行業 2020 年走勢 . 8 圖表 16：休閑服務（申萬）三級子行業 2020 年漲跌幅對比. 8 圖表 17：休閑服務（申萬）三級子行業 2020 年 PE 變化對比. 8 圖表 18：休閑服務（申萬）三級子行業 20Q1-Q3 業績增速 . 8 圖表 19：2020 年休閑服務行業重要 A 股漲跌幅 . 9 圖表 20：2020 年休閑服務行業重要港美股漲跌幅 . 9 圖表 21：我國單體/連鎖酒店數量（萬家） .10 圖表 22：我國單體/連鎖酒店房間數（萬間） .10 圖表 2

11、3：我國酒店連鎖化率 .10 圖表 24：2019 年全球酒店連鎖化率 .10 圖表 25：2019 年我國存量酒店按檔次分布情況 .11 圖表 26：2019 年我國酒店連鎖化率（分檔次） .11 圖表 27：商業物業平均租金率（元/日/） .11 圖表 28：酒店及餐飲業服務人員平均薪金（元/年） .11 圖表 29：2019 年我國存量酒店城市結構分布情況 .12 圖表 30：2019 年我國酒店連鎖化率（分城市級別） .12 圖表 31：近年來 OTA 收購事件 .12 圖表 32：2019 年 OTA 酒店預訂市場份額（按間夜量） .12 qRoRqQqNwPrQqPmNsPmRsM

12、8OaO9PsQoOtRqQfQpOtRjMoMnQ6MnMqMMYpMzRwMoMnO 2020 年 12 月 25 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 33：2019 年 OTA 酒店預訂市場份額（按 GMV） .12 圖表 34：我國連鎖酒店市場規模 .13 圖表 35：三大酒店集團近年并購事件.13 圖表 36：前三大酒店集團的市場份額不斷提升 .14 圖表 37：大陸地區酒店 ADR、OCC、RevPAR 同比增速 .14 圖表 38：18Q1-20Q3 三大酒店集團綜合 RevPAR 增速.15 圖表 39：2020 年 PMI 走勢.15 圖表 4

13、0：2019 年至今三大酒店集團漲跌幅 .15 圖表 41：三大酒店集團 PE 走勢 .15 圖表 42：19Q1-20Q3 三大酒店集團酒店數量（家） .16 圖表 43：三大酒店集團新開店數量（家） .16 圖表 44：三大酒店集團中高端酒店占比持續上升.16 圖表 45：三大酒店集團加盟酒店占比持續上升 .16 圖表 46：主要上市自然景區客流情況（萬人次）.17 圖表 47：2019 年至今主要自然景區類上市公司漲跌幅 .17 圖表 48：自然景點（申萬）板塊營業收入 .17 圖表 49：自然景點（申萬）板塊歸母凈利 .17 圖表 50：2010-2020 年宋城演藝已開業項目數量 .

14、18 圖表 51：2010-20Q3 宋城演藝營業收入（不含六間房） .18 圖表 52：2010-2020 年國內旅游人次（億人次） .18 圖表 53：2010-2020 年國內旅游收入（億元） .18 圖表 54：2020 年景區最大承載量限制情況 .19 圖表 55：2018-2020 年清明、五一、端午、國慶客流增速 .19 圖表 56：19Q1-20Q3 宋城演藝營業收入（不含六間房） .19 圖表 57：19Q1-20Q3 宋城演藝歸母凈利（不含六間房） .19 圖表 58：中國餐飲業市場規模 .20 圖表 59：中國居民在外就餐比例估計.20 圖表 60：各國居民在外就餐比例估

15、計對比 .20 圖表 61：2019 年中美每百萬人連鎖餐廳數量（間） .21 圖表 62：2019 年中美餐飲業連鎖化率對比 .21 圖表 63：近年來我國餐飲業連鎖化率不斷提升 .21 圖表 64：近年來我國連鎖餐飲市場規模不斷提升.21 圖表 65：2019 年中美前五大餐飲企業銷售額對比 .22 圖表 66：2019 年中美餐飲行業集中度對比 .22 圖表 67：2020 年我國餐飲收入（億元） .22 圖表 68：2020 年我國限額以上企業餐飲收入（億元） .22 圖表 69：2019 年至今餐飲業重要上市公司漲跌幅 .23 圖表 70：餐飲業重要上市公司 PE 走勢 .23 圖表

16、 71：2011 年至 2020 年海南離島免稅銷售額 .23 圖表 72：2011-2020 年海南離島免稅購物額度 .23 圖表 73：離島免稅規模預計 .24 圖表 74：中國內地游客在澳門總消費.24 圖表 75：中國內地游客在香港購物支出 .24 圖表 76：中國人在日本的購物支出 .25 圖表 77：中國人在韓國免稅店消費規模 .25 圖表 78：中國人境外購物渠道構成（2016 年） .25 2020 年 12 月 25 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 79：中國免稅行業市場空間測算.26 圖表 80：2019 年至今免稅行業重要上市公司漲跌幅

17、 .26 圖表 81：免稅行業重要上市公司 PE 走勢 .26 圖表 82：中國外賣產業滲透率仍處于較低水平 .27 圖表 83：日本外賣產業規模滲透率接近 30% .27 圖表 84：預計中國餐飲業規模在 2028 年達到 8.6 萬億元 .27 圖表 85：中國在線外賣市場規模有望在 2028 年達到 2.4 萬億元產值 .27 圖表 86：美團在三線及以下城市的滲透率還有很大提升空間（2019E） .28 圖表 87：美團在三線及以下城市的用戶增長空間廣闊（2019E） .28 圖表 88：美團外賣新增用戶以三線及以下城市為主（2019E） .28 圖表 89：2019 年美團三線及以下

18、城市用戶增長數量最多.28 圖表 90：美團外賣不同年齡段人群滲透率 .29 圖表 91：美團外賣不同年齡段人群人均單量（單/年） .29 圖表 92：美團外賣品類構成 .29 圖表 93：美團外賣分時段訂單占比 .29 圖表 94：美團外賣市占率.30 圖表 95：美團股價累積漲跌幅 .30 圖表 96：重要公司估值及盈利預測 .33 2020 年 12 月 25 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 一、一、板塊復盤板塊復盤：個股個股表現表現分化分化嚴重嚴重，優質資產強者恒強優質資產強者恒強 圖表 1：2020 年休閑服務與滬深 300 漲跌幅對比 圖表 2：202

19、0 年休閑服務漲跌幅在申萬 28 個一級子行業中位列第三 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 圖表 3：休閑服務板塊 20Q1-Q3 業績及 PE 變化 圖表 4：2020 年初板塊 PE 已經處于近十年底部 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 截至截至 2020 年年 12 月月 22 日，休閑服務板塊整體漲幅為日，休閑服務板塊整體漲幅為 74.4%，在申萬，在申萬 28 個一級子行個一級子行 業中排名第三業中

20、排名第三。同期滬深 300 累計上漲 19.6%，板塊整體跑贏滬深 300 指數 54.8pct。 板塊上漲主要由估值提升驅動， 受新冠疫情影響， 20Q1-Q3 板塊業績同比-85.9%， 而 PE 由年初的 40 倍上升至最新的 74.5 倍，提升了 86.3%。 2020 年受新冠疫情沖擊， 各國央行都釋放出大量流動性以應對潛在的經濟衰退的風險。年受新冠疫情沖擊， 各國央行都釋放出大量流動性以應對潛在的經濟衰退的風險。 與此同時，在經濟不確定性加大、市場避險情緒提升的背景下，優質資產稀缺性凸顯，與此同時，在經濟不確定性加大、市場避險情緒提升的背景下，優質資產稀缺性凸顯， 大量流動性進入數

21、量相對有限的優質資產， 推高了優質資產的估值， 帶動了指數的上漲；大量流動性進入數量相對有限的優質資產， 推高了優質資產的估值， 帶動了指數的上漲； 而普通個股則缺少資金流入，漲幅有限甚至下跌，市場呈現出“大票漲、小票不漲”的而普通個股則缺少資金流入，漲幅有限甚至下跌，市場呈現出“大票漲、小票不漲”的 分化景象。分化景象。體現到社服板塊，板塊內也出現了明顯的分化，2020 年板塊指數整體上漲 58%，但是 A 股 35 只個股中，跑贏指數的僅 2 家：中國中免和錦江酒店。 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2020-01 2020-01 2020-02 202

22、0-03 2020-03 2020-04 2020-04 2020-05 2020-06 2020-06 2020-07 2020-07 2020-08 2020-08 2020-09 2020-09 2020-10 2020-11 2020-11 2020-12 休閑服務(申萬)滬深300超額收益 74.4% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 食 品 飲 料 電 氣 設 備 休 閑 服 務 醫 藥 生 物 汽 車 國 防 軍 工 化 工 電 子 有 色 金 屬 機 械 設 備 家 用 電 器 建 筑 材 料 輕 工 制 造 農 林 牧 漁 綜 合 計 算 機 傳 媒

23、鋼 鐵 商 業 貿 易 非 銀 金 融 公 用 事 業 交 通 運 輸 采 掘 銀 行 紡 織 服 裝 建 筑 裝 飾 通 信 房 地 產 40.0 74.5 74.4% -85.9% -160% -110% -60% -10% 40% 90% 140% -90 -70 -50 -30 -10 10 30 50 70 90 PE（年初）PE（最新）漲跌幅20Q1-Q3業績 增速 0 20 40 60 80 100 120 140 2011-11 2012-04 2012-09 2013-02 2013-07 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 201

24、6-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 PE PE 2020 年 12 月 25 日 P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 5：國內 COVID-19 確診病例及每日新增病例（人） 圖表 6：全球（除中國）COVID-19 確診病例及每日新增病例（萬人） 資料來源：wind、國盛證券研究所 資料來源：wind、國盛證券研究所 圖表 7：2020 年全國民航客運量 圖表 8：2020 年全國鐵路客運量 資料來源：wind、國盛

25、證券研究所 資料來源：wind、國盛證券研究所 圖表 9：2020 年我國餐飲收入（億元） 圖表 10：截至 2020 年 11 月行業各項指標恢復情況 資料來源：wind、國盛證券研究所 資料來源：STR、wind、文化和旅游部、國盛證券研究所（旅游收入及 旅游人次為國慶數據） 國內居民出行出游有序復蘇，海外疫情持續惡化。國內居民出行出游有序復蘇，海外疫情持續惡化。自年初疫情爆發以來，國內各行各業 都受到了不同程度的沖擊，在疫情最嚴重的 2 月，居民休閑旅游、外出就餐、聚會等活 0 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 16,000 0 1

26、0000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 90000 100000 2020-01 2020-03 2020-05 2020-08 2020-10 確診病例當日新增 0 10 20 30 40 50 60 70 80 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 2020-012020-022020-042020-062020-082020-10 確診病例當日新增 -5.2% -84.5% -71.7% -68.5% -52.6% -42.4% -34.1% -24.9% -12.3% -12.2% -17.1%

27、-90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 2020/01 2020/03 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 民航客運量（億人次）YOY -4.3% -87.2% -73.1% -63.5% -49.1% -46.0% -41.7% -34.3% -21.3% -14.7% -20.6% -100% -90% -80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 2020/01 2020/0

28、3 2020/05 2020/07 2020/09 2020/11 鐵路客運量（億人次）YOY -46.0% -29.7% -17.0% -12.4% -10.3% -6.2% -1.5%0.1%0.3% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2020-032020-052020-072020-092020-11 餐飲收入YOY 75.8% 100.3% 82.9% 79.4% 69.9% 79.0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 酒 店 RevPAR 餐 飲 收 入 民 航

29、客 運 量 鐵 路 客 運 量 旅 游 收 入 旅 游 人 次 2020 年 12 月 25 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 動基本停止，酒店行業間夜量、餐飲業收入同比下降幅度在 90%以上。隨著國內政府的 有效管控，4 月起國內新增病例已經降至個位數以下，居民生產生活有序恢復。截止 11 月，國內旅游收入已經恢復七成左右，酒店 revpar 恢復至 75.8%，餐飲業收入已經同比 正增長 0.3%，民航客運量恢復 82.9%，鐵路客運量恢復 79.4%。而海外疫情未受有效 管控和治理，仍在持續惡化。截至 12 月 22 日，全球累計確診 7502 萬人，每日新增

30、確 診病例超過 50 萬人，且數量仍在上升中。 圖表 11：19Q1-20Q3 休閑服務（申萬）營業收入 圖表 12：19Q1-20Q3 休閑服務（申萬）歸母凈利 資料來源：wind、國盛證券研究所 資料來源：wind、國盛證券研究所 圖表 13：18Q1-20Q3 申萬休閑服務凈利率、毛利率、扣非后凈利率 圖表 14：18Q1-20Q3 休閑服務（申萬）資產負債率 資料來源：wind、國盛證券研究所 資料來源：wind、國盛證券研究所 2020 年休閑服務行業各項經營指標均受到較大沖擊，年休閑服務行業各項經營指標均受到較大沖擊， Q2 后后業績業績邊際改善。邊際改善。 由于休閑服 務板塊子行

31、業大多涉及人與人的交流與聚集，因此疫情的發生和蔓延致使旅游業停擺， 餐飲、酒店、景區、旅行社、免稅等企業業績均出現斷崖式下滑。隨著我國疫情防控趨 穩， 相關企業逐步復工復產， 20Q2 后休閑服務行業整體呈現邊際修復態勢。 截至 20Q3， 行業整體收入/歸母凈利分別為 300.5/27.8 億元，行業整體凈利率/扣非后凈利率分別為 9.8%/7.7%， 均已基本恢復至去年同期水平。 資產負債率為 46.3%， 同比小幅上升 2.7pct。 從從細分細分子行業業績復蘇程度來看，免稅餐飲酒店景區。子行業業績復蘇程度來看，免稅餐飲酒店景區。受益境外消費回流，疊加 海南自貿港政策的刺激，免稅板塊率先

32、復蘇并實現正向增長，4 月起海南免稅銷售額同 比轉正，7 月后月增速在 200%以上；餐飲業由于本身較高的需求剛性疊加線上外賣服 務，復蘇程度僅次于免稅，10 月起行業收入已經完全恢復。酒店依托于商務需求的快速 復蘇，至 Q3 RevPAR 已恢復至去年同期的約 80%。景區受制于限流政策，復蘇相對較 357.9 349.4 340.2 353.1 172.2 194.0 300.5 -60.0% -50.0% -40.0% -30.0% -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 19

33、Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q3 營業收入（億元）YOY 38.1 30.0 27.2 -8.5 -17.4 3.0 27.8 -500.0% -400.0% -300.0% -200.0% -100.0% 0.0% 100.0% 200.0% -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 歸母凈利（億元）YOY -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 18Q118Q319Q119Q320Q120Q3 凈利率扣非后凈利率 47.1% 47.0% 45.5% 45.3% 43.7

34、% 43.9% 43.0% 44.0% 43.6% 46.2% 46.3% 40% 41% 42% 43% 44% 45% 46% 47% 48% 資產負債率 2020 年 12 月 25 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 慢，目前整體恢復率約在 80%左右。其中周邊游復蘇程度相對較好，長途游相對較差。 圖表 15：休閑服務（申萬）三級子行業 2020 年走勢 圖表 16：休閑服務（申萬）三級子行業 2020 年漲跌幅對比 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 圖表 17：休閑

35、服務（申萬）三級子行業 2020 年 PE 變化對比 圖表 18：休閑服務（申萬）三級子行業 20Q1-Q3 業績增速 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 資料來源：wind、國盛證券研究所 子子板塊表現分化板塊表現分化， 酒店與免稅板塊表現優異酒店與免稅板塊表現優異。 20Q1-20Q3 人工景點/自然景點/酒店/旅游 綜合/餐飲/其他休閑服務業績同比增速分別為-94.8%/-136.9%/-136.9%/-63.8%/- 1796.0%/+36%，僅其他休閑服務板塊受益于人服行業靈活用工業務驅動而實現業績正 向增長。 從子行業漲跌幅角度來看，旅游綜合板塊累計上漲

36、 116.3%， 主要是由于中國中 免受益于海南離島免稅政策超預期放開實現業績大幅扭虧所帶動。酒店板塊累計上漲 29.4%，主要系疫情下行業供給端洗牌，大量單體酒店出清疊加需求快速回暖致使行業 景氣度提升所致。人工景點/自然景點受制于景區限流政策影響，業務恢復不及預期，較 年初分別下跌 6.6%/4.3%，拖累板塊整體表現。 -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020

37、-12 人工景點自然景點酒店 旅游綜合餐飲其他休閑服務 10.0% -39.2% -31.9% -0.7% -33.8% -20.7% 41.3% 4.9% 17.7% 26.9% -12.2% -6.0%-6.6%-4.3% 29.4% 116.3% 7.9% 24.9% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 人工景點自然景點酒店旅游綜合餐飲其他休閑 服務 201820192020 39.0 21.0 35.1 45.7 80.7 41.3 35.4 25.4 39.8 125.5 81.5 38.7 0 20 40 60 80 1

38、00 120 140 人工景點 自然景點酒店旅游綜合餐飲其他休閑 服務 PE(年初)PE(最新) -94.8% -136.9% -136.9% -63.8% -1796.0% 36.0% -20 -15 -10 -5 0 5 人工景點 自然景點酒店旅游綜合餐飲其他休閑 服務 20Q1-Q3業績同比增速 2020 年 12 月 25 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 19：2020 年休閑服務行業重要 A 股漲跌幅 資料來源：wind、國盛證券研究所（截至 12 月 22 日） 圖表 20：2020 年休閑服務行業重要港美股漲跌幅 資料來源：wind、國盛證券研

39、究所（截至 12 月 22 日） 正如前文描述，疫情疊加流動性寬松背景下，個股表現嚴重分化。正如前文描述，疫情疊加流動性寬松背景下，個股表現嚴重分化。僅中國中免/錦江酒店 跑贏板塊指數，分別上漲 164.1%/85.8%；除去這兩只個股，其余公司平均漲跌幅為- 3.8%，跑輸指數 78.2pct。跌幅前三個股為大連圣亞/st 海創/st 聯合，分別下跌 55.7%/43.6%/36.8%。重要港美股中，漲幅前三為美團/頤海國際/呷哺呷哺，分別上漲 166.9%/113.0%/92.1%，表現強勢。 二、子行業二、子行業分析及投資策略分析及投資策略 2.1、酒店：長期供需關系改善，行業景氣度有望

40、持續上行酒店：長期供需關系改善，行業景氣度有望持續上行 164.1% 85.8% 61.4% 52.3% 39.1% 30.4% 13.4% 8.2% 5.8% 3.0% 2.9% 2.8% 0.6% -0.4% -1.3% -3.2% -5.5% -6.1% -7.3% -8.1% -9.0% -9.2% -9.2% -10.4% -13.0% -14.4% -14.7% -16.3% -16.5% -19.4% -19.7% -25.5% -36.8% -43.6% -55.7% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 中 國 中 免 錦 江 酒 店 科 銳 國

41、際 格 力 地 產 凱 撒 旅 業 廣 州 酒 家 st 云 網 嶺 南 控 股 首 旅 酒 店 華 天 酒 店 西 安 飲 食 天 目 湖 三 特 索 道 麗 江 股 份 全 聚 德 宋 城 演 藝 黃 山 旅 游 張 家 界 騰 邦 國 際 峨 眉 山 A 西 安 旅 游 眾 信 旅 游 西 藏 旅 游 云 南 旅 游 福 成 股 份 桂 林 旅 游 九 華 旅 游 金 陵 飯 店 長 白 山 曲 江 文 旅 中 青 旅 大 東 海 A st 聯 合 st 海 創 大 連 圣 亞 漲跌幅 166.9% 113.0% 92.1% 82.0% 33.3% 25.8% 17.8% 13.1% 0

42、.4% -9.1% -17.2%-21.8% -24.1%-28.6% -49.5% -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 美 團 頤 海 國 際 呷 哺 呷 哺 海 底 撈 萬 寶 盛 華 同 道 獵 聘 百 勝 中 國 華 住 同 程 藝 龍 攜 程 網 前 程 無 憂 途 牛 錦 江 資 本 復 星 旅 游 文 化 海 昌 海 洋 公 園 漲跌幅 2020 年 12 月 25 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 21：我國單體/連鎖酒店數量（萬家） 圖表 22：我國單體/連鎖酒店房間數（萬間） 資料來源：弗若斯特沙利文、國盛證

43、券研究所 資料來源：弗若斯特沙利文、國盛證券研究所 圖表 23：我國酒店連鎖化率 圖表 24：2019 年全球酒店連鎖化率 資料來源：弗若斯特沙利文、國盛證券研究所 資料來源：弗若斯特沙利文、國盛證券研究所 我國我國酒店酒店連鎖化率處于較低水平，連鎖化率處于較低水平，未來仍有較大提升空間未來仍有較大提升空間。我國酒店行業高度分散，由 大量的單體酒店及少量連鎖酒店組成。2019 年我國單體酒店/連鎖酒店分別有 49.3/5.6 萬家，連鎖酒店占比為 10.1%。單體酒店/連鎖酒店客房數分別為 1480/490 萬間，以客 房數量口徑計算的連鎖化率僅為 24.9%。而同期全球平均連鎖化率為 41.

44、1%，歐洲/美 國則分別達到 38.6%/71.8%， 相比之下我國連鎖酒店行業仍處于成長期， 連鎖化潛在滲 透空間較大。 3.1 3.6 4.0 4.8 5.6 44.4 46.4 47.6 48.4 49.3 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20152016201720182019 單體酒店連鎖酒店 280 320 350 420 490 1430 1460 1480 1470 1480 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 20152016201720182019 單體酒店連鎖酒店

45、16.4% 18.0% 19.1% 22.2% 24.9% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 20152016201720182019 連鎖化率 24.9% 38.6% 71.8% 41.1% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 中國歐洲美國全球 連鎖化率 2020 年 12 月 25 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 25：2019 年我國存量酒店按檔次分布情況 圖表 26：2019 年我國酒店連鎖化率（分檔次） 資料來源：中國飯店協會、國盛證券研究所 資料來源：中國飯店協會、國盛證券研究所 圖表 27：

46、商業物業平均租金率（元/日/） 圖表 28：酒店及餐飲業服務人員平均薪金（元/年） 資料來源：弗若斯特沙利文、國盛證券研究所 資料來源：弗若斯特沙利文、國盛證券研究所 我國酒店結構以經濟型為主，未來國內中高端酒店市場空間廣闊。我國酒店結構以經濟型為主，未來國內中高端酒店市場空間廣闊。參考中國飯店協會數 據， 截至 2019 年， 我國經濟型/中檔/高檔/豪華酒店數量占比分別為 85%/9%/5%/1%， 經濟型酒店構成了我國酒店行業中的主要組成部分，且連鎖化率僅為 21%，遠低于中檔 酒店的 35%及豪華酒店的 59%。近年來我國一線城市商業物業平均租金及酒店餐飲業 服務人員平均薪金持續上漲，

47、近五年 CAGR 分別為 4.2%/5.1%，持續增加的酒店經營成 本迫使經濟型酒店業主亟需通過酒店檔次升級以提升 RevPAR，疊加消費升級浪潮下對 于中高端酒店的需求日益上升，我們認為未來我國中端連鎖酒店將進入高速發展期。 經濟型 28.7 萬家, 85% 中檔 3.1 萬家, 9% 高檔 1.5 萬家, 5% 豪華 0.4 萬家, 1% 21% 35% 22% 59% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 經濟型中檔高檔豪華 連鎖化率 5.0 5.1 5.3 5.6 5.9 2.5 2.7 2.9 3.1 3.2 0 1 2 3 4 5 6 7 201520162

48、01720182019 一線城市二線城市 33697 35337 36901 38847 41143 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 20152016201720182019 酒店及餐飲業服務人員平均薪金 2020 年 12 月 25 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 29：2019 年我國存量酒店城市結構分布情況 圖表 30：2019 年我國酒店連鎖化率（分城市級別） 資料來源：中國飯店協會、國盛證券研究所 資料來源：中國飯店協會、國盛證券研究所（房間數口徑） 我國酒店行業呈長尾

49、分布特征，低線下沉市場空間廣闊。我國酒店行業呈長尾分布特征，低線下沉市場空間廣闊。分城市來看，存量酒店在一線 /副省級及省會/其他城市數量占比分別為 8%/26%/66%， 我國絕大部分酒店都分布于三、 四線等低線城市中，且連鎖化率相對較低。目前一線城市受消防許可等影響，新增供給 受限，且優質物業日益稀缺，我們認為未來連鎖酒店市場將快速下沉，品牌矩陣齊全， 經營效率領先的龍頭公司在未來擴張中將具有更多的優勢。 圖表 31：近年來 OTA 收購事件 收購事件 時間 股權占比 攜程收購藝龍 2015/5/22 37.6% 攜程收購去哪兒 2016/11/22 45% 途家并購螞蟻短租 2016/6

50、/22 100% 同城合并萬達旅業 2016/6/17 100% 同程網絡合并藝龍 2017/12/29 100% 資料來源：各公司公告、市場公開信息、國盛證券研究所整理 圖表 32：2019 年 OTA 酒店預訂市場份額（按間夜量） 圖表 33：2019 年 OTA 酒店預訂市場份額（按 GMV） 資料來源：Trustdata、艾瑞咨詢、國盛證券研究所 資料來源：Trustdata、艾瑞咨詢、國盛證券研究所 OTA 整合行業集中度提升，單體酒店生存條件惡化整合行業集中度提升，單體酒店生存條件惡化，倒逼單體酒店加盟連鎖酒店。，倒逼單體酒店加盟連鎖酒店。OTA 行業在 2015-2017 年經過