【公司研究】高德紅外-首次覆蓋報告：紅外中國芯軍民齊并進-20210104（46頁）.pdf

1、投資觀點投資觀點 目錄 1 1.1 WQ 1.2 1.3 1.4 IDM 1.4.1 / 1.4.2 IDM 1.3.3 1.5 1.6 25 2 2.1 2.2 2.3 2.4 2.4.1 3 DDWQ 3.1 3.2 3.3 3.3.1 2015 3.3.2 WQ 3.3.3 4 4.1 4.2 4.3 4.3.1 4.3.2 5 5.1 5.2 5.2.1 PE 5.2.1 PS 5.2.2 6 1 2 3 42020 5 6 7 8 912M12m MWR 10COIN 112016-2020Q3 122016-2020Q3 13 14 15% 16% 17 18 19 200.76

2、1000 21 22 23 24 25 2664 64 27WLP 28ASIC 29 322017 33FLIR 342019FLIR18.876.27% 35ULIS 36202012680 372014 圖表 41： 42 452019 482018 49 紅外探測應用場景之工業測溫 圖表 51：紅外探測應用場景之工業測溫 54 55 56 57 圖 60 公司簡稱公司簡稱 注冊地點注冊地點 產品及業務范圍產品及業務范圍 2 2019019 年收入年收入 （億元）（億元） 2 201190119 年凈利潤年凈利潤 （億元）（億元） 高芯科技 武漢 制冷、非制冷各類材料的紅外探測器及機芯

3、4.74 2.16 高德智感 武漢 民用消費級紅外機芯及整機產品，應用與安防、測溫、戶外 以及搜救等場景 2.61 0.51 軒轅智駕 深圳 智能駕駛 ADAS 系統產品的研發和銷售 未公告 未公告 高德安信 武漢 紅外系統方案集成，面向安防領域政府及警用客戶 未公告 未公告 優尼爾紅外 比利時/德國 為海外用戶提供技術支持，開拓海外市場 未公告 未公告 漢丹機電 襄陽 非致命性彈藥以及完整 WQ 系統 3.88 0.13 武漢微機電與傳感 工業技術研究院 MEMS 技術以及封裝技術研發 未公告 未公告 細分板塊細分板塊 業務范圍業務范圍 紅外焦平面探測器 芯片 完全自主可控的紅外芯片技術，擁

4、有 2 條制冷型 8 英寸芯片生產線（碲鎘汞、超 晶格）以及 1 條非制冷型芯片產線（氧化釩） 。 1、 制冷探測器芯片:百萬像素級中波紅外探測器芯片已經小批量生產， 二類超晶格 長波探測器芯片已經批量交付，國內唯一 2、籌建第 1 條非制冷晶圓級封裝產線，已經實現小面陣晶圓級封裝產品批量供貨 紅外整機及紅外熱 成像綜合光電系統 軍用包括紅外夜視、偵査、制導、對抗。民用包括檢驗檢疫、電力檢測、消費電 子、智慧家居、交通夜視、警用執法、安防監控 完整 WQ 裝備 少數向我軍提供完整主戰 WQ 系統的民企 非致命性彈系統藥 及信息化彈藥 全資子公司漢丹機電，業務包括非致命性彈藥、地爆裝備、炮兵子母

5、彈子彈藥、 引信等 器器用用域域 8.10 10.16 10.84 16.38 19.36 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 5 10 15 20 25 20162017201820192020Q3 營業收入（億元），左軸 YOY，右軸 0.71 0.58 1.32 2.21 7.96 -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 200% 220% 240% 0.0 0.7 1.4 2.1 2.8 3.5 4.2 4.9 5.6 6.3 7.0 7.7 8.4 2016201720182019

6、2020Q3 歸母凈利潤（億元），左軸 YOY，右軸 5.10 5.88 6.20 12.38 11.35 2.81 3.69 4.39 3.73 0.37 0.19 0.59 0.25 0.05 0 2 4 6 8 10 12 14 16 20162017201820192020H1 紅外熱成像儀 傳統彈藥及信息化彈藥 其他業務 7.06 8.43 8.95 13.48 8.97 0.85 1.14 1.64 2.63 2.79 0.19 0.59 0.25 0 2 4 6 8 10 12 14 16 20162017201820192020H1 中國大陸 國外 其他地區 57.68% 55

7、.12% 56.31% 54.29% 75.37% 41.65% 46.17% 32.35% 28.50% 27.17% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20162017201820192020H1 紅外熱成像儀 傳統彈藥及信息化彈藥 52.45% 49.87% 42.13% 48.64% 72.65% 8.74% 5.75% 12.19% 13.47% 44.05% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20162017201820192020H1 銷售毛利率 銷售凈利率 6.19% 5.54% 6.89% 5.17% 4.40% 32.91% 32.48% 14.

8、30% 13.61% 4.88% 0.97% 1.22% 1.73% 0.82% -0.50% -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 20162017201820192020Q3 銷售費用率 管理費用率 財務費用率 2.23 2.48 2.00 2.58 2.06 27.53% 24.41% 18.45% 15.75% 10.64% 0% 10% 20% 30% 0.00 1.00 2.00 3.00 20162017201820192020Q3 研發費用（億元），左軸 研發費用率，右軸 睿創微納招股說明書，光

9、大證券研究所整理 睿創微納招股說明書，光大證券研究所整理 光大證券研究所整理 外探外探器器外探外探器器 光大證券研究所根據譜盟光電、紅相科技、格物優信等行業公開資料整理 資料來源：睿納微創招股說明書 資料來源：硅 CMOS 紅外焦平面 6464 元讀出電路（耿爽，楊麗輝） 資料來源：睿創微納招股說明書 資料來源：睿創微納招股說明書 資料來源：電子發燒友網 非制冷紅外焦平面探測器封裝技術研究進展（王強，張有剛）資料來源：非制冷紅外焦平面探測器封裝技術研究進展（王強，張有剛） 資料來源：Yole，光大證券研究所整理 66.20% 13.30% 11.70% 2.00% 2.00% 1.60% 1.

10、00% 0.80% 0.40% 0.40% 0.20% 0.20% 0.20% FLIRULISSEEKBAEDRS大立科技 L3 SCDI3NEC高德紅外 北方廣微 其他 FLIR 年報，光大證券研究所整理 -2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 20152016201720182019 營業收入（百萬美元） YoY（%） 中國國防部，光大證券研究所整理 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 1400

11、0 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 中國國防支出預算（億元） YoY（%） Maxtech International，光大證券研究所整理 50% 18% 12% 9% 8% 2% 1% 北美 歐洲 亞洲 環太平洋 中東 拉丁美洲 非洲 軍武次位面資料來源：中國央視新聞網 圖表圖表 4141： 雷神公司官網資料來源：搜狐軍事 資料來源：洛克希德馬丁官網 資料來源：維基百科 Maxtech International，光大證券研究所整理資料來源：Yole，光大證券研究所整理 41.25 45.73

12、50.41 56.01 62.32 69.58 74.65 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2017201820192020E2021E2022E2023E 全球民用紅外市場規模（億美元） 29.48 44.24 0 10 20 30 40 50 20182024E 全球非制冷民用紅外市場規模（億美元） CAGR: 7.00% 資料來源：Yole，Uncooled Infrared Imagers and Detectors 2019 紅外探測應用場景之工業測溫紅外探測應用場景之工業測溫圖表圖表 5151：紅外探測應用場景之工業測溫紅外探測應用場景之工業測溫 新浪科技資料來

13、源：新浪科技 新浪科技資料來源：新浪科技 資料來源：新浪科技 資料來源：軒轅智駕 資料來源：軒轅智駕 圖圖 搜狐新聞，中津防務車輛設備展資料來源：高德紅外公眾號 圖表圖表 6262：高德紅外業務拆分預測（單位：百萬元）：高德紅外業務拆分預測（單位：百萬元）： 2018A2018A 2019A2019A 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 資料來源：Wind、光大證券研究所預測 盈利預測盈利預測 指標 2018 2019 2020E 2021E 2022E 營業收入（百萬元） 營業收入增長率 凈利潤（百萬元） 凈利潤增長率 EPS（元） ROE（歸屬母公司)（攤?。?/p>

14、 P/E 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價截止 2020-12-31. 圖表圖表 6464：可比公司市盈率可比公司市盈率 PEPE 水平水平 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價（元）收盤價（元） EPSEPS（元）（元） PEPE（X X） 總市值總市值 （億元）（億元） 2 2020020E E 2 2021021E E 2 2022022E E 2 2020020E E 2 2021021E E 2 2022022E E 資料來源：Wind 一致預期，高德紅外部分為光大證券研究所預測，收盤價時間為 2020 年 12 月 31 日。 圖表圖表 6565：可比公司市銷率：可比公司市銷率 P PS S 水平水平 證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 總市值（億元）總市值（億元） 20192019 年收入年收入 （億元）（億元） 20202020 年收入年收入 （億元）（億元） 20202121 年收入年收入 （億元）（億元） 20202222 年收入年收入 （億元）（億元） 19PS19PS 2 20 0PSPS 2121PSPS 2222PSPS 資料來源：Wind 一致預期，高德紅外部分為光大證券研究所預測，收盤價時間為 2020 年 12 月 31 日。 70