【公司研究】國瓷材料-系列報告之二：從專利布局透視國瓷成長性-210112（38頁）.pdf

1、敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 公司研究/公司深度 主要觀點：主要觀點： 專利分析專利分析對投資對投資是否有效？是否有效？ 我們認為專利分析有助于創新型公司的投資決策，主要有以下原因： 1）對于創新型公司，專利是“準入證”，公司發展離不開專利布局 和維護； 2） 專利布局領先于產能布局， 可提前發現公司成長節奏； 3） 專利拆分可以透視公司新產品投入權重；4）專利分析可以反映公司 的核心團隊建設情況；5）專利是研究公司“技術一體化”程度的工 具；6）專利上與海外先發企業的差距才是公司成長空間。 國瓷的國瓷的增長模型增長模型是是縱向拓

2、新與橫向延伸的矩陣縱向拓新與橫向延伸的矩陣模型模型 國瓷的業績增長來自兩方面：一方面通過基礎技術創新，打造基礎技 術工具包，縱向進行陶瓷品類拓展，形成自己的基礎產品庫；另一方 面通過應用技術創新和渠道并購向產業鏈下游延伸，拓展應用產品線。 保障這種矩陣增長模式的根本能力是公司從2017年起堅定實施的CBS （國瓷業務系統）精益管理系統。在 CBS 管理下，公司可實現系統性 創新和對并購子公司的有效管理。我們認為 2021 年國瓷在基礎技術 創新、應用技術開發、渠道并購三個動能上均有望突破，成長可期。 構筑“技術一體化”高墻構筑“技術一體化”高墻 單點技術不構成壁壘，只有形成技術一體化的創新體系

3、才能在技術上 鑄起高墻。我們將技術分為基礎技術、過程技術和應用技術?；A技 術是公司的本質創新，是決定公司的技術創新是否普適性的關鍵技術； 過程技術是圍繞公司生產流程優化的相關技術；應用技術是貼近客戶 需求的改進方案或技術。靜態看，公司全面布局上游基礎技術、中游 過程技術、下游應用技術，形成完整的一體化技術鏈，打造系統性的 創新體系。動態看，公司在基礎技術的專利布局方面持續穩定輸出； 在應用技術的專利布局方面具有很強的需求導向。 “貢獻分布”顯示國瓷的“貢獻分布”顯示國瓷的技術擴散風險低技術擴散風險低 國瓷材料在技術擴散風險控制上是典范。在基礎技術和應用技術上國 瓷的組織架構截然不同，可有效控

4、制技術流失風險。對于基礎技術， 參與研發的團隊規模小，貢獻分布較平緩，秉承多帶頭人制度，形成 有效系統的創新體系。通過全面激勵和全面管控可以有效預防技術擴 散風險；對于應用技術，因為下游領域眾多，涉及團隊規模大。公司 應用技術研發團隊貢獻分布陡峭，由一人把握應用技術創新的大方向。 而這個關鍵人物與公司利益高度一致，股權激勵到位，可有效降低技 術擴散。 國瓷的國瓷的“專利專利- -盈利節奏盈利節奏”清晰，提前清晰，提前 2 2 年布局年布局 我們通過分析專利-盈利節奏發現，公司新產品線的放量周期與相關 專利的布局期有顯著相關性。 公司技術集中突破期 （專利集中申請期） 至營收增長存在 1 年左右

5、的遲滯期，一方面因為從技術到工業化需要 解決工程技術問題、市場需求遲滯、生產放量遲滯等，帶來專利與業 績貢獻的時差節奏；另一方面因為專利申請存在審核期，具有不確定 系列報告之二：系列報告之二：從專利從專利布局布局透視透視國瓷成長性國瓷成長性 投資投資評級：買入評級：買入（維持）（維持） 報告報告日期日期： 2022021 1- -0101- -1 12 2 近 12 個月最高/最低（元） 49.47/19.83 總股本（百萬股） 1004 流通股本（百萬股） 754 流通股比例（%） 75.1 總市值（億元） 470 流通市值（億元) 353 公司價格與滬深公司價格與滬深 300300 走勢比

6、較走勢比較 光威復材：中國碳纖維行業領軍者 2020.12.21 金禾實業系列報告之一：全球食品添 加劑領軍者2020.08.18 萬華化學：全球 MDI、TDI 產能密集 檢修，價格或反彈2020.07.29 龍蟒佰利系列報告之一：走向全球鈦 產業龍頭2020.07.23 標準升級系列之二：國家禁塑力度繼 續加碼2020.07.22 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 / 40 證券研究報告 性，公司通常會提前布局。 專利專利- -盈利盈利節奏分析顯示節奏分析顯示 5G5G、分子篩和鈰鋯、分子篩和鈰鋯固溶固溶物物業務業務或或被低估被低估 電子材

7、料版塊的專利-盈利節奏分析發現，公司自 2019 年開始的微波 介質陶瓷、5G 相關陶瓷專利申請量開始大幅增加，預示著相關的技術 問題正快速突破。結合專利-盈利節奏推測，1-2 年微波介質陶瓷、5G 相關陶瓷產品逐步放量的可能性較大。而且我們發現，公司在 5G 領域 的布局不僅局限于用于基站的介質陶瓷粉體，更多布局的是用于 5G 終 端的毫米波陶瓷材料，有望為國瓷帶來巨大的、持久的市場空間。 催化材料版塊的專利-盈利節奏分析發現，公司的鈰鋯固溶物及沸石分 子篩產品對業績貢獻可能被低估。公司目前主要導出國六尾氣處理的 產品是蜂窩陶瓷，鈰鋯固溶物及沸石分子篩對公司業績貢獻較少。但 我們發現 201

8、8-2019 年公司在鈰鋯固溶物及沸石分子篩公示了大量專 利申請案。根據專利-盈利節奏推測，公司有望在 1-2 年內借助已經申 請下來的蜂窩陶瓷公告導入鈰鋯固溶物及分子篩產品，實現營收的快 速增長。 投資建議投資建議 預計公司 2020-2022 年歸母凈利潤分別為 5.87、7.38、8.82 億元，同 比增速為 17.3%、 25.6%、 19.6%。 對應 PE 分別為 77.09、 61.4 和 51.35 倍。給予“買入”評級。 風險提示風險提示 新產品或產業鏈擴展節奏不及預期； CBS 管理系統實施效果暫時未達預 期的風險；齒科戰略資源布局速度不及預期；國六標準實施進度不穩 定的風

9、險；MLCC 訂單波動的風險；5G 建設進度不穩定的風險。 盈利預測盈利預測: : 單位單位/ /百萬百萬 20192019 2020E2020E 2021E2021E 2022E2022E 營業收入 2153 2284 2897 3434 收入同比（%） 19.8% 6.1% 26.8% 18.6% 歸屬母公司凈利潤 501 587 738 882 凈利潤同比（%） -7.8% 17.3% 25.6% 19.6% 毛利率（%） 47.8% 45.9% 45.5% 46.0% ROE（%） 13.7% 13.9% 14.8% 15.1% 每股收益（元） 0.50 0.59 0.73 0.88

10、P/E 45.82 77.09 61.40 51.35 P/B 6.28 10.68 9.10 7.73 EV/EBITDA 29.90 54.47 45.90 38.77 資料來源：wind，華安證券研究所 Table_FinanceInfo mNsNnNtOwPnMoRqRtOrMqO9PdN6MsQrRnPoPlOoOqRjMnMoM8OpPwPvPrNmRNZoOnN 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 / 40 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 1 專利分析對創新型公司的投資決策是有效工具專利分析對創新型公司的投資決策是有效工具 .

11、5 2 2 增長模型：縱向拓新與橫向延伸的發展矩陣增長模型：縱向拓新與橫向延伸的發展矩陣 . 8 3 3 縱向拓新：構筑縱向拓新：構筑“技術一體化技術一體化”，基礎技術創新進行縱向無機材料新品類拓展，基礎技術創新進行縱向無機材料新品類拓展 . 10 3.13.1 創新是國瓷的基因，構筑基礎技術創新是國瓷的基因，構筑基礎技術過程技術過程技術應用技術的一體化應用技術的一體化“技術鏈技術鏈” . 10 3.23.2 核心研發團隊保障公司創新基因的穩定表達，技術擴散風險低核心研發團隊保障公司創新基因的穩定表達，技術擴散風險低 . 12 3.33.3 水熱法技術拓展性強，不間斷創新帶來巨大潛力水熱法技術

12、拓展性強，不間斷創新帶來巨大潛力 . 16 3.43.4 技術創新內功護體，品類布局章法可尋技術創新內功護體，品類布局章法可尋 . 19 4 4 橫向延伸：應用技術開橫向延伸：應用技術開發與渠道并購進行橫向產業鏈延伸發與渠道并購進行橫向產業鏈延伸 . 23 4.14.1 應用技術專利提前應用技術專利提前 2 2 年左右布局，明后年年左右布局，明后年 5G5G 業務或放量業務或放量. 23 4.24.2 并購是公司快速切入渠道的工具，是并購是公司快速切入渠道的工具，是“內生內生”式發展式發展 . 29 5 5 投資建議投資建議 . 37 6 6 風險提示風險提示 . 38 國瓷材料（國瓷材料（3

13、00285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 40 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 1 國瓷材料各產品主要競爭對手國瓷材料各產品主要競爭對手 . 6 圖表圖表 2 2 國瓷材料的增長模型：縱向拓新與橫向延伸的發展矩陣國瓷材料的增長模型：縱向拓新與橫向延伸的發展矩陣 . 9 圖表圖表 3 3 國瓷材料國瓷材料“技術一體化技術一體化”：全面布局上游基礎技術、中游過程技術和下游應用技術的完整：全面布局上游基礎技術、中游過程技術和下游應用技術的完整“技術鏈技術鏈” . 11 圖表圖表 4 4 公司各類專利申請的變化公司各類專利申請的變化 . 11 圖表圖表 5 5 公

14、司各類技術的人才布局和專利布局公司各類技術的人才布局和專利布局 . 12 圖表圖表 6 6 公司技術創新力的本源是早期水熱法相關技術的突破公司技術創新力的本源是早期水熱法相關技術的突破 . 12 圖表圖表 7 7 國瓷材料全體核心研發人員結構變化國瓷材料全體核心研發人員結構變化 . 13 圖表圖表 8 8 國瓷材料母公司核心研發人員結構變化國瓷材料母公司核心研發人員結構變化 . 13 圖表圖表 9 9 公司水熱法技術及基礎技術核心團隊公司水熱法技術及基礎技術核心團隊“貢獻分布貢獻分布”. 14 圖表圖表 1010 公司應用技術核心團隊公司應用技術核心團隊“貢獻分布貢獻分布” . 15 圖表圖表

15、 1111 水熱法合成工藝技術指標對比水熱法合成工藝技術指標對比 . 16 圖表圖表 1212 水熱法合成工藝拓展性強水熱法合成工藝拓展性強 . 17 圖表圖表 1313 水熱法產品應用領域水熱法產品應用領域 . 17 圖表圖表 1414 公司合成技術專利布局變化公司合成技術專利布局變化 . 18 圖表圖表 1515 公司合成技術的人才布局和專利布局公司合成技術的人才布局和專利布局 . 18 圖表圖表 1616 無機陶瓷合成工藝分類無機陶瓷合成工藝分類 . 19 圖表圖表 1717 公司合成技術專利中的陶瓷品種變化公司合成技術專利中的陶瓷品種變化 . 20 圖表圖表 1818 公司合成技術專利

16、中各類陶瓷品種的人才布局和專利布局公司合成技術專利中各類陶瓷品種的人才布局和專利布局 . 20 圖表圖表 1919 公司部分參與制定的行業標準公司部分參與制定的行業標準 . 22 圖表圖表 2020 公司電子陶瓷領域專利布局變化公司電子陶瓷領域專利布局變化 . 24 圖表圖表 2121 公司電子陶瓷領域的人才布局和專利布局公司電子陶瓷領域的人才布局和專利布局 . 25 圖表圖表 2222 公司電子陶瓷領域發展預測：明后年公司電子陶瓷領域發展預測：明后年 5G5G 業務或放量業務或放量 . 26 圖表圖表 2323 公司催化陶瓷領域專利布局變化公司催化陶瓷領域專利布局變化 . 27 圖表圖表 2

17、424 公司催化陶瓷領域的人才布局和專利布局公司催化陶瓷領域的人才布局和專利布局 . 27 圖表圖表 2525 公司催化陶瓷領域發展預測：分子篩、鈰鋯固溶業務伴隨國六實施有望持續增長公司催化陶瓷領域發展預測：分子篩、鈰鋯固溶業務伴隨國六實施有望持續增長 . 28 圖表圖表 2626 國瓷材料并購的子公司統計國瓷材料并購的子公司統計 . 29 圖表圖表 2727 國瓷材料并購思路：收購渠道、快速延伸產業鏈國瓷材料并購思路：收購渠道、快速延伸產業鏈 . 30 圖表圖表 2828 不同標準下尾氣處理裝置技術方案的變遷不同標準下尾氣處理裝置技術方案的變遷 . 30 圖表圖表 2929 國六標準升級帶來

18、載體變化國六標準升級帶來載體變化 . 31 圖表圖表 3030 國瓷材料蜂窩陶瓷公告數量變化國瓷材料蜂窩陶瓷公告數量變化 . 32 圖表圖表 3131 國瓷材料蜂窩陶瓷業務營收及預測國瓷材料蜂窩陶瓷業務營收及預測 . 32 圖表圖表 3232 國瓷材料國瓷材料/ /愛爾創持有的醫療器械許可、認證、注冊證書件數與營業收入愛爾創持有的醫療器械許可、認證、注冊證書件數與營業收入 . 33 圖表圖表 3333 國瓷材料國瓷材料/ /愛爾創國外醫療器械許可證愛爾創國外醫療器械許可證 . 33 圖表圖表 3434 國瓷材料國瓷材料/ /愛爾創國內經營備案與許可證書愛爾創國內經營備案與許可證書 . 34 圖

19、表圖表 3535 國瓷材料國瓷材料/ /愛爾創國內產品注冊證書愛爾創國內產品注冊證書 . 34 圖表圖表 3636 國瓷材料國瓷材料/ /愛爾創國內管理體系認證證書愛爾創國內管理體系認證證書 . 35 圖表圖表 3737 國瓷材料國瓷材料/ /愛爾創出口銷售證明愛爾創出口銷售證明 . 35 圖表圖表 3838 國瓷材料國瓷材料/ /愛爾創國內生產許可、備案、登記及信息服務資格證書愛爾創國內生產許可、備案、登記及信息服務資格證書 . 35 圖表圖表 3939 國瓷材料生物醫療材料業務營收情況國瓷材料生物醫療材料業務營收情況 . 36 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重

20、要聲明及評級說明 5 / 40 證券研究報告 1 1 專利分析對專利分析對創新型公司創新型公司的的投資投資決策是有效工具決策是有效工具 我們認為專利分析有助于創新型公司的投資決策，主要有以下原因： 1 1、對于創新型公司，專利是對于創新型公司，專利是“準入證”“準入證” 根據 NPCPI 統計，中國化工產值占全球化工總產值比例已超 40%，但盈利總量仍處 于較低水平?；ば袠I“十四五”規劃總體目標也從“十三五”規劃的解決產能全面過 剩問題，提高到解決產能結構性過剩問題。這意味著中國化工行業只有高質量發展這一 條路可行。中國化工行業未來發展也注定伴隨著海外巨頭的衰退。我們曾經在報告中分 析過，中

21、國化工競爭優勢的本質是投資強度優勢，即花小錢、投大項目。這個優勢在未 來的高質量競爭中不會改變。那么從企業層面，海外巨頭反制中國化工優秀企業發展的 唯一合法手段就是知識產權，主要依據是美國1930 年關稅法第 337 節。對于創新型 公司，其發展一方面依靠低成本產能的快速擴張，另一方面依靠不斷開拓新產品。專利 布局對于企業新產品開拓不再是可有可無的投入，而是新產品的“準入證” ，是減少專利 訴訟， 是增大專利戰取證難度， 是構筑自身專利壁壘， 是維持專利對抗平衡的必須投入。 通過分析專利可以透視公司的發展方向。 以國瓷材料為例， 其主要競爭對手絕大部分來自海外： MLCC 粉體的競對是日本村田

22、、 日本堺化學等；納米復合氧化鋯的競對是日本東曹、法國圣戈班、日本 DKKK、英國莊信 萬豐等； 蜂窩陶瓷的競對是美國康寧、 日本 NGK 等； 鈰鋯固溶體的競對是比利時索爾維、 加拿大 AMR、日本 DKKK；分子篩的競對是美國和德國壟斷企業等。 2 2、專利布局領先于產能布局專利布局領先于產能布局 我們發現由于有審核期的緣故，專利申請通常提前 1-2 年。這意味著我們可以在新 項目備案之前就了解公司潛在發展方向，且時間線在年度維度上具有前瞻性。而且可以 結合新產品所在市場情況，定量測算新產品可能的貢獻，這有助于我們理解公司長期成 長型和估值。 3 3、專利拆分可以透視公司、專利拆分可以透視

23、公司新產品新產品投入權重投入權重 通常用公司研發投入分析公司的創新性，但這種方法無法拆分公司的研發投向。研 發投入的人力、資源，產生的成果（專利）可以反應公司終端產品的發展優先級。產品 發展優先級影響公司的股權價值， 因為對于 “戰略型” 產品， 在遠期才會貢獻公司價值， 而遠期自由現金流折現對股權價值的貢獻是很小的。確認優先級可以讓我們聚焦在公司 發展的重點產品上。 4 4、專利分析可以、專利分析可以反映公司的核心團隊反映公司的核心團隊建設情況建設情況 我們在對化工“核心資產”公司進行長期深度研究過程中發現，到達研究深水區一 定會涉及公司的“人”這個因素。除了年報中的公司組織架構，還有一個地

24、方可以找到 人的信息來源專利。通過分析專利中涉及核心人員，我們可以分析公司研發部門的 組織架構、人才流動情況以及潛在機會和風險、公司研發團隊的梯度等信息。 5 5、專利是研究公司“技術一體化“程度的工具、專利是研究公司“技術一體化“程度的工具 對于資本擴張型公司， “生產一體化”會帶來成本優勢。對于創新型公司， “技術一 體化”會帶來創新的優勢。通過專利分析可以量化公司在基礎技術過程技術應 用技術上的布局完整度，從而比較“技術一體化”優勢。 6 6、專利上與海外先發企業的差距、專利上與海外先發企業的差距才才是公司成長空間是公司成長空間 我們理解海外可比公司的市值不是中國優秀化工企業市值的天花板

25、，因為這些海外 先發企業的市值天花板是由我國企業蓋上的。中國化工企業的成本優勢本質是中國制造 業低投資強度的優勢，相同標準化產品的盈利能力更強。我們可以從公司產品布局上與 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 / 40 證券研究報告 海外領先企業的差異中尋找公司的成長空間。從公司已投產或規劃投產的產品中我們可 以挖掘公司 “看得見” 的成長空間， 從公司產品專利布局中我們可以挖掘公司 “看不見” 的成長空間。 圖表圖表 1 1 國瓷材料國瓷材料各各產品主要競爭對手產品主要競爭對手 業務板塊業務板塊 主要產品主要產品 主要競爭對手主要競爭對手 國籍國

26、籍 電子材料 MLCC 瓷粉 村田制作所 (MRAAY) 日本 Sakai(日本堺化學) 日本 Ferro(美國 Ferro) 美國 NCI(日本化學) 日本 Fuji Titanium (日本富士鈦) 日本 Toho(日本東邦) 日本 三環集團 中國 催化材料 蜂窩陶瓷材料 康寧公司（GLW） 美國 NGK 日本 Denso 日本 奧福環保 中國 宜興化機 中國 凱龍高科 中國 鈰鋯固溶體 Solvay 比利時 AMR 加拿大 DKKK 日本 分子篩 格雷斯-戴維森公司 美國 特種化學品(雅寶)集團 美國 陶氏化學 美國 巴斯夫 德國 英國石油公司（BP） 英國 ?？松梨?美國 Univa

27、tion 公司 美國 科萊恩 瑞士 莊信萬豐公司 英國 海爾德托普索公司 丹麥 英力士集團 英國 三井化學 日本 日揮觸媒旭化成公司 日本 萬潤股份 中國 生物醫療材料 納米復合氧化鋯 日本東曹 日本 圣戈班（Saint-Gobain） 法國 第一稀元素（DKKK） 日本 美國 Sagemax 美國 登士柏西諾德 美國 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 / 40 證券研究報告 義獲嘉偉瓦登特 列支敦士登公國 其他材料 陶瓷墨水 道氏技術 中國 邁瑞斯 中國 明朝 中國 金鷹 中國 色千 中國 三陶 中國 意諾威 中國 資料來源：wind，各公司

28、官網，華安證券研究所 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8 / 40 證券研究報告 2 2 增長模型增長模型：縱向：縱向拓新拓新與橫向延伸的發展矩陣與橫向延伸的發展矩陣 我們認為國瓷材料的增長模型是矩陣增長模型。不同于線性增長模型，即只依靠現 有產品的產能擴張或銷量增長， 國瓷的業績增長來自兩方面： 一方面通過基礎技術創新， 依靠水熱法、液相法、固相法、配方技術、燒結技術、著色技術等基礎技術工具包，縱 向進行陶瓷品類拓展，形成自己的基礎產品庫；另一方面通過應用技術創新和渠道并購 向產業鏈下游延伸，拓展應用產品線。 我們發現國瓷基礎產品的技術同源性非

29、常好。其核心的合成技術既具備高壁壘，又 具備拓展性。以合成技術為基礎，公司相繼開發了納米鈦酸鋇、氧化鋯、氧化鋁等基礎 陶瓷品類；進一步開發了多功能摻雜、鈰鋯固溶物、分子篩等功能陶瓷品類；以及氮化 鋁、氮化硅、碳化硅等結構陶瓷材料領域；同時還儲備了氯化鋇、氫氧化鋇等眾多潛在 陶瓷品類，為公司應用技術的發展提供了源源不斷的著力點。 另外，國瓷的橫向產業鏈延伸策略有跡可循，我們認為公司產業鏈延伸遵循“材料 主導”和“創新并購兩手抓”的原則。原則 1：公司產業鏈向下拓展深度取決于材料端 在產業鏈中的話語權。 對于材料端沒有壓倒性話語權的產品， 公司會選擇只做陶瓷粉體。 例如，公司 MLCC 粉體產品，

30、下游客戶高度集中，高端產品以日本村田和韓國三星電機等 公司為主， 中低端產品以國內三環集團等公司為主。 對此， 公司不斷提升 MLCC 原粉質量， 開發 MLCC 配方粉工藝，為客戶提供解決方案，提升供應鏈話語權，達到平衡而不冒犯的 狀態。 原則 2： 對于材料端在產業鏈中有壓倒性話語權的下游產品， 公司會選擇自己做， 例如 5G 基站所用的陶瓷介質濾波器及材料，以及 5G 終端所用的毫米波產品等。當公司 面對需求爆發的窗口期時，則會選擇創新和渠道并購兩手抓，加速延伸產業鏈，例如公 司并購的王子制陶（蜂窩陶瓷品牌）和愛爾創（種植牙品牌）均為公司原先客戶。 保障這種矩陣增長模式的根本能力是公司從

31、 2017 年起堅定實施的 CBS （國瓷業務系 統）精益管理系統。通過引入 DBS（Danaher Business System）精益化管理系統，公司 開發了適合自身業務特征的 CBS 系統， 作為最為核心的系統性管理工具。 在 CBS 管理下， 公司可以實現系統性創新和對并購子公司的有效管理。 我們認為國瓷材料的成長性有三個動能： 基礎技術創新、 應用技術開發、 渠道并購。 2021 年，國瓷在三個動能上均有望突破，成長可期。 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9 / 40 證券研究報告 圖表圖表 2 2 國瓷材料國瓷材料的增長模型：縱向拓新

32、與橫向延伸的發展矩陣的增長模型：縱向拓新與橫向延伸的發展矩陣 資料來源：華安證券研究所 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10 / 40 證券研究報告 3 3 縱向縱向拓新拓新：構筑“技術一體化”，構筑“技術一體化”，基礎技術創基礎技術創 新進行新進行縱向縱向無機材料無機材料新品類新品類拓展拓展 單點技術不構成壁壘，只有形成技術一體化的創新體系才能在技術上鑄起高墻。我 們將技術分為基礎技術、過程技術和應用技術?；A技術是公司的本質創新，是決定公 司的技術創新是否普適性的關鍵技術；過程技術是圍繞公司生產流程優化的相關技術； 應用技術是貼近客戶需求的改

33、進方案或技術。靜態看，公司全面布局上游基礎技術、中 游過程技術、下游應用技術，形成完整的一體化技術鏈，打造系統性的創新體系。動態 看，公司在基礎技術的專利布局方面持續穩定輸出；在應用技術的專利布局方面具有很 強的需求導向。 國瓷材料在技術擴散風險控制上是典范。我們引入“貢獻分布”概念對企業技術擴 散風險進行分析發現，國瓷在基礎技術和應用技術上的組織架構截然不同，可有效控制 技術流失風險。對于基礎技術，參與研發的團隊規模小，貢獻分布較平緩，秉承多帶頭 人制度，形成有效系統的創新體系。通過全面激勵和全面管控可以有效預防技術擴散風 險；對于應用技術，因為下游領域眾多，涉及團隊規模大。公司應用技術研發

34、團隊貢獻 分布陡峭，由一人把握應用技術創新的大方向。而這個關鍵人物與公司利益高度一致， 股權激勵到位，可有效降低技術擴散。 3 3. .1 1 創新是國瓷的基因，創新是國瓷的基因，構筑構筑基礎技術基礎技術過程技術過程技術應用技術應用技術 的的一體化一體化“技術鏈”“技術鏈” 國瓷材料初期專注于水熱法合成納米鈦酸鋇技術開發，是國內首家，也是繼日本堺 化學之后全球第二家成功運用水熱工藝批量生產納米鈦酸鋇粉體的廠家。國瓷現已成為 規模最大的批量生產并對外銷售MLCC 配方粉的廠家。公司應用水熱法批量化生產高純 度、 納米級鈦酸鋇的研發成果填補了國內 MLCC 電子陶瓷材料行業的空白， 打破了日本在

35、這一領域長期的壟斷地位，為我國 MLCC 行業的發展奠定了基礎。公司“鈦酸鋇電子陶瓷 材料的關鍵制備技術”獲教育部科學技術進步獎二等獎，“多層陶瓷電容器用鈦酸鋇基 介電陶瓷材料的產業化關鍵技術及應用”獲國家科技進步獎二等獎，“一種連續制備鈦 酸鋇粉體的工藝”獲發明專利金獎，“多層陶瓷電容器電介質粉體材料制備關鍵技術專 利群”獲山東省百項關鍵核心技術知識產權。 “技術一體化技術一體化”是是優秀公司完整的一體化體系中的重要一環優秀公司完整的一體化體系中的重要一環。我們將技術分為基礎 技術、過程技術和應用技術?；A技術基礎技術是公司的本質創新，是決定公司的技術創新是否 普適性的關鍵技術。 基礎技術是

36、決定一家公司是否可以給客戶提供解決方案、 快速響應、 系統創新的本質技術?；A技術很難創新、很難申請專利，所以數量通常很少；過程技過程技 術術是圍繞公司生產流程優化的相關技術?；ず筒牧项I域過程優化和創新很多時候是 Know How 過程，反應公司工藝水平的指標，相關專利不是必須條件，而是充分條件；應應 用技術用技術是貼近客戶需求的改進方案或技術。因為下游的需求千變萬化，每改變一個條件 或一個應用范圍就可以申請一個專利，所以專利數量相對較多。雖然應用技術中也不乏 關鍵技術，但平均而言應用技術申請相對容易。靜態看，靜態看，公司公司全面布局上游基礎技術、全面布局上游基礎技術、 中游過程技術、下游應

37、用技術中游過程技術、下游應用技術，形成完整的一體化技術鏈，形成完整的一體化技術鏈，打造系統性的創新體系。，打造系統性的創新體系。 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11 / 40 證券研究報告 圖表圖表 3 3 國瓷材料國瓷材料“技術一體化技術一體化”：全面布局：全面布局上游基礎技術、中游過程技術和下游應用技術上游基礎技術、中游過程技術和下游應用技術的的完整“技術鏈”完整“技術鏈” 資料來源：國家知識產權局，華安證券研究所 動態看動態看，公司在基礎技術的專利布局方面持續穩定輸出；在應用技術的專利布局方公司在基礎技術的專利布局方面持續穩定輸出；在應用

38、技術的專利布局方 面具有很強的需求導向。面具有很強的需求導向。 國瓷于 2006 年提交了納米鈦酸鋇以及電容器陶瓷生產的核心技 術專利，開啟了水熱法合成電子功能陶瓷材料的發展之路。2006 年至今，公司在水熱法 所代表的基礎技術領域持續開展技術開發工作， 不斷優化工藝、 降低成本、 開發新品類、 適應新需求。公司自 2006 年起，幾乎每年都提交了數量不等的合成類技術專利申請，專 利的申請情況表明公司在合成技術開發上延續性較強，結合公司較為穩定的核心研發人 員結構，公司在強化陶瓷合成領域的技術壁壘方面從未懈怠。 以不斷完善的陶瓷基礎技術為基石，國瓷材料在無機陶瓷領域不斷深耕，形成了獨 有的、

39、持續拓展的無機陶瓷技術能力圈。 公司目前在電子功能陶瓷技術、 結構陶瓷技術、 陶瓷墨水技術、催化陶瓷技術、漿料技術等多個領域擁有較為完整的技術體系，公司專 利申請格局的變化能夠協助我們梳理公司技術發展脈絡。 圖表圖表 4 4 公司公司各類各類專利申請專利申請的變化的變化 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12 / 40 證券研究報告 資料來源：國家知識產權局，華安證券研究所 圖表圖表 5 5 公司公司各類各類技術技術的人才布局和專利布局的人才布局和專利布局 備注：橫坐標代表專利參與人員數量；色塊大小及數字代表專利申請數量 資料來源：國家知識產權局，

40、華安證券研究所 圖表圖表 6 6 公司公司技術創新力的本源技術創新力的本源是早期水熱法相關技術的突破是早期水熱法相關技術的突破 專利類別專利類別 公開號公開號 專利名稱專利名稱 申請日期申請日期 發明人發明人 水熱法 CN1935635A 一種納米鈦酸鋇的生產工藝 2006/10/24 宋錫濱; 張兵; 張曦 電容器陶瓷 技術 CN1944332A 一種低溫燒結多層陶瓷電容器瓷料的生產工藝 2006/10/30 張鵬; 應紅; 吳素文 電容器陶瓷 技術 CN101333105A 薄介質 X7R MLCC 介質瓷料 2008/7/1 張兵; 陳世純; 張鵬; 應紅; 吳素文 水熱法 CN1014

41、34407A 一種連續制備鈦酸鋇粉體的工藝 2008/9/1 張兵; 陳世純; 張鵬; 應紅; 吳素文 合成技術 CN101643357A 一種超細立方相鈦酸鋇粉體的四方相轉變工藝 2009/8/24 張曦; 張兵; 宋錫濱 資料來源：國家知識產權局，華安證券研究所 3 3. .2 2 核心研發團隊保障核心研發團隊保障公司公司創新基因的穩定表達創新基因的穩定表達，技術擴散風，技術擴散風 險低險低 很多時候我們用碩士研究生和博士研究生數量來評價公司研究團隊的水平。學歷固 然重要，但不是唯一指標。研究團隊水平與學歷、穩定性和組織架構有關研究團隊水平與學歷、穩定性和組織架構有關。高學歷團隊 是所有公

42、司趨之若鶩的，但與地域吸引力、對口學科建設、公司技能需求等有關。對于 陶瓷材料領域，在高校的學科建設中相關專業就遠少于石化、化工等領域，人才儲備不 占優勢。此外，陶瓷材料的創新和發展依賴更多的是小步迭代的工藝創新，解決更多的 是細碎繁雜的技術難題，需要更多的是工匠精神。例如，陶瓷材料的著色技術很難在高 校中找到對口專業，更別提博士研究生資源了。公司需要自己的培養體系，從更年輕、 更靈活的人群中培養高水平對口人才。因此，國瓷的碩士研究生（120 人）遠多于博士 研究生（13 人） 。 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13 / 40 證券研究報告 國

43、瓷材料核心技術團隊穩定性強，且有機增長。公司核心技術人員數量呈現逐年增 長趨勢，人員流失保持在較低水平。母公司核心研發人員穩定性更強，創立初期加入的 核心技術人員幾乎沒有流失。母公司 2015 年核心研發人員數量大幅增加，2016-2019 年 開始有人員少量流失，對公司研發能力影響較小。國瓷材料核心研發團隊人員結構較為 穩固，反應公司的技術創新制度良好，對核心技術人員激勵到位。穩固的核心研發團隊 增強了公司技術開發的延續性，也有利于防止公司核心技術擴散。 圖表圖表 7 7 國瓷材料國瓷材料全體全體核心研發人員結構變化核心研發人員結構變化 資料來源：國家知識產權局，華安證券研究所 圖表圖表 8

44、 8 國瓷材料母公司核心研發人員結構變化國瓷材料母公司核心研發人員結構變化 資料來源：國家知識產權局，華安證券研究所 控制技術擴散是創新型公司管理重心之一。一味限制制約發展，一味鼓勵又會增加 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 14 / 40 證券研究報告 風險。我們認為國瓷材料在技術擴散風險控制上是典范。 我們引入“T 值”來評價公司核心研究團隊組織結構。發明專利中的發明人通常以 貢獻大小為依據進行排序，我們通過統計研發人員專利申請及發明人排序，結合特定系 數計算得到專利發明人的“T 值” ，該數值量化表征了研發人員對技術的貢獻程度。貢獻 度越高，

45、 意為一個人對公司創新的影響力越大。 貢獻分布是貢獻度的分布圖， 其越集中， 核心團隊約精干；其越平緩，創新越系統。 我們對公司水熱法、合成技術、應用技術的專利申請情況和發明人及貢獻度 T 值進 行了數據挖掘，描繪了國瓷材料研發團隊的貢獻分布。以水熱法為代表的基礎技術是公 司的核心技術。參與基礎技術研發的團隊規模被控制在較小范圍，整體 T 值分布集中。 從貢獻分布的趨勢看，基礎技術的貢獻分布較平緩，反應公司在基礎技術研發團隊的組 織建設中秉承多帶頭人制度，即公司基礎技術創新不依賴于唯一帶頭人，可以形成有效 系統的創新體系。對于貢獻分布集中且平緩的團隊，通過全面激勵和全面管控可以有效 預防技術擴

46、散風險。而水熱法作為公司基礎技術的核心組成，其貢獻分布更集中，更平 緩。 圖表圖表 9 9 公司水熱法技術公司水熱法技術及基礎技術及基礎技術核心團隊核心團隊“貢獻貢獻分布分布” 備注：單獨色塊代表單個人員；色塊大小及數字代表專利數量；縱坐標代表關聯程度“T 值” 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 15 / 40 證券研究報告 資料來源：國家知識產權局，華安證券研究所 國瓷材料的應用技術研發團隊的貢獻分布與基礎技術不同，非常分散，涉及人員眾 多， 主要因為下游對接電子陶瓷、 催化陶瓷、 生物醫療陶瓷、 建筑陶瓷等眾多應用領域， 需要大量研發人員參與開

47、發，也會涉及被收購公司研發人員整體并入的情況。為了防止 技術擴散，又能保障對市場發展的快速響應，公司采取了一套與基礎技術完全不同的貢 獻分布。我們發現，公司應用技術研發團隊貢獻分布非常陡峭，由一人把握應用技術創 新的大方向，其余人員對技術的貢獻度較為均衡且分散。這種陡峭的分布既保障了公司 應用創新的靈活性和統一性，也保障各個方向研發人員只與各自細分領域技術相關聯， 避免跨領域進行應用技術開發，減少技術對特定人員的依賴。而這個關鍵人物與公司利 益高度一致，股權激勵到位，可有效降低技術擴散。 圖表圖表 1010 公司應用技術核心團隊公司應用技術核心團隊“貢獻分布”“貢獻分布” 備注：單獨色塊代表單

48、個人員；色塊大小及數字代表專利數量；縱坐標代表關聯程度“T 值” 資料來源：國家知識產權局，華安證券研究所 我們認為，公司或有意打造從事基礎技術開發為主的核心技術團隊和從事應用技術 國瓷材料（國瓷材料（300285300285） 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 16 / 40 證券研究報告 開發為主的應用研發團隊，兩套班子。兩套班子共同形成了國瓷材料的內外兩層研發梯 隊。其中，核心技術團隊規模適中，對核心人員的激勵將能夠有效防止流失；應用研發 團隊規模較大，可以對市場需求做出快速響應。除技術帶頭人外，應用技術流失帶來的 損失可以降到最低，同時能夠高效的將核心技術轉化為應用技術，促進產品開發，推

49、動 公司成長。 3 3. .3 3 水熱法技術水熱法技術拓展性強，拓展性強，不間斷不間斷創新帶來巨大潛力創新帶來巨大潛力 國瓷材料水熱法合成工藝具備較高的技術含量，具有完全的自主知識產權。水熱法 合成過程對設備要求較高，有很多工藝控制點。公司水熱法生產裝置均由核心研發團隊 自行設計，在多年的技術積累過程中，摸索了一整套完整的結合基礎理論的工藝控制方 法，成為公司的核心技術。 圖表圖表 1111 水熱法合成工藝技術指標對比水熱法合成工藝技術指標對比 項目項目 單位單位 日本堺化學（日本堺化學（Sakai ChemicalSakai Chemical） 國內平均技術水平國內平均技術水平 國瓷材料國

50、瓷材料 純度 % 99.9 99 - 雜質含量 ppm 300 1500 - 比表面積 /g 1-30 1-10 1-20 SEM 粒徑 m 0.05-0.5 1.0-5.0 0.06-0.6 粒度分布 D50 4.0 4 4 資料來源：招股書，公司官網，華安證券研究所 可拓展性、規?；a是水熱法作為公司核心合成技術的關鍵優勢。與其他合成方 法相比，水熱法并不一定是產品指標最高的工藝方法，但其核心優勢在于可以以低成本 大規模穩定化地生產眾多品類的陶瓷材料。 超臨界水熱合成裝置可以連續地獲得氧化鐵、 二氧化鈦、氧化鋯、氧化鋇、氧化鎳、氧化鈰等一系列納米氧化物粉體，使得水熱法工 藝極具拓展潛力。