【研報】有色金屬行業專題報告：鈦礦積微成著順時而動-210120（36頁）.pdf

1、0 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告 鈦礦：積微成著，順時而動鈦礦：積微成著，順時而動 有色金屬行業專題報告有色金屬行業專題報告 婁永剛婁永剛首席分析師首席分析師 編號：S1500520010002 電話：+86 10 83326716 郵箱： 編號： 郵箱： 行業評級：看好行業評級：看好 證券研究報告證券研究報告 Research Report 2021年年01月月20日日 1 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告核心觀點核心觀點 2020年以來，鈦精礦價格自年初的1350元/

2、噸上漲約50%，目前價格2050元/噸左右。2021年全球經濟同步復蘇帶動 需求的快速增長，鈦礦存量資源枯竭以及新增產能有限導致供給彈性較小，疊加產業鏈進入主動補庫周期，我們預 計鈦礦供需缺口將繼續維持，推動鈦礦價格繼續上漲，且有望創新高。 需求端，需求端，鈦礦下游90%集中在鈦白粉領域，終端需求主要集中在地產、汽車等領域，鈦白粉消費與GDP呈正相關關 系，隨著疫苗逐步落地，全球經濟同步復蘇，疊加產業鏈主動補庫，2021年的鈦白粉需求有望超過歷史2-3%的自然 增速。從終端需求來看，汽車行業以及美國地產均迎來景氣向上的拐點，2021年傳統燃油車和新能源汽車將迎來需 求共振，同時美國房屋低庫存及

3、高景氣度將推動2021年美國地產投資加速，進而帶動鈦白粉需求增長。 供給端，供給端，我們重點梳理了全球14家鈦礦生產企業的鈦礦資源儲備和生產情況，發現近幾年全球鈦礦存量礦山資源枯 竭現象嚴重，但新增礦山產能非常有限。2021年主要增量為Kenmare的30-40萬噸的鈦鐵礦產能增長。我們認為影 響鈦礦供給收縮的主要因素是：過去7年全球持續低水平的礦產勘查投入導致新發現綠地礦山減少以及鈦礦資源儲量 下滑，同時疊加鈦礦龍頭企業過去幾年資本投入持續下滑，從而導致企業新增礦山產能有限；另外，國內攀西地區 也因為環保等政策上的限制，過去幾年也沒有新投產或擬投產的鈦礦產能。 投資建議投資建議：綜合上述分析

4、，我們建議重視本輪鈦礦價格大級別上行周期下的投資機會，繼續重點關注國內鈦礦龍頭 企業安寧股份安寧股份。 pOrPrOsPrRtOpRwPtOrQqQ9PbP9PtRmMpNrQjMqQoPeRsQqR7NpPxOvPoNmPMYrMtR 2 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告目錄目錄 全球鈦礦供需及價格分析全球鈦礦供需及價格分析 1.供給：鈦礦新增產能有限 2.需求：鈦白粉需求穩定增長 3.價格：預計維持上漲趨勢 4.投資建議：關注安寧股份 全球鈦礦主要生產企業梳理全球鈦礦主要生產企業梳理 1.Rio Tinto 2.Tronox 3.

5、Kenmare 4.Iluka 5.Tizir 6.Base 7.Blue Jay 8.Sheffield 9.Image Resources 10. IREL 11. 中國鈦礦龍頭 3 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告供給：全球鈦礦資源儲量下滑供給：全球鈦礦資源儲量下滑 數據來源：USGS，信達證券研發中心 鈦礦資源主要以鈦鐵礦和金紅石兩種形式存在，其中鈦鐵礦儲量占比94%，金紅石儲量占比6%。 全球的鈦鐵礦資源主要集中在澳大利亞、中國、印度、南非和肯尼亞，其中中國占26.14%，位居全球儲量第二。金紅石則主 要分布在澳大利亞、印度

6、等地，我國金紅石資源極少。 據據USGS，截至，截至2019年末，全球鈦資源儲量年末，全球鈦資源儲量8.17億噸（以二氧化鈦計），同比下滑億噸（以二氧化鈦計），同比下滑13%。澳洲老礦山的陸續關停以及缺乏動 力對新礦山進行勘探是鈦資源儲量下降的主要原因。 全球鈦鐵礦儲量分布（以全球鈦鐵礦儲量分布（以TiO2計）計）全球鈦資源儲量變化（千公噸）全球鈦資源儲量變化（千公噸） 數據來源：USGS，信達證券研發中心 4 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告供給：全球鈦礦產量增速下滑供給：全球鈦礦產量增速下滑 數據來源：USGS，信達證券研發中心

7、2009-2019全球鈦礦產量復合增速為1.81%，而下游鈦白粉產量復合增速為3.15%，供給端增長緩慢。 2014-2017年，鈦礦產量處于年，鈦礦產量處于10年來的歷史低位。年來的歷史低位。一是由于國際經濟景氣度欠佳，需求端萎靡；二是由于供給端國際老礦山 的開采品位及儲量下滑，而國內供給側改革，嚴控環境污染、出清落后產能，導致開工率較低，企業主要以去庫存為主。 2018-2019年鈦礦產量回升，但2019年增速下滑。制約因素有二：一是老礦山的品位下降、資源枯竭與無新增礦山的矛盾問 題；二是環境問題重視度提高，部分國家對采礦活動實施禁止，例如Base的馬達加斯加項目延遲至2023年后以及Si

8、belco的 澳大利亞昆士蘭北項目終止均因當地環境政策規制所致，中國基于環境保護和可持續發展的目的，對攀西地區鈦礦礦權的審 批也愈加嚴格。 -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 產量:鈦鐵礦:全球產量:金紅石:全球總產量同比增速 20

9、19年全球鈦礦產量增速下滑（千噸）年全球鈦礦產量增速下滑（千噸） 鈦鐵礦 92% 金紅石 8% 2019年全球鈦礦產量結構年全球鈦礦產量結構 數據來源：USGS，信達證券研發中心 5 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告供給：全球存量鈦礦資源枯竭嚴重，但新增礦山產能有限供給：全球存量鈦礦資源枯竭嚴重，但新增礦山產能有限 數據來源：各公司官網，信達證券研發中心 表表1：樣本統計的：樣本統計的13家公司鈦礦產量占全球家公司鈦礦產量占全球60%以上以上 產量（萬噸）產量（萬噸）產品名稱產品名稱2017201820192020E2021E2022

10、E2023E 13家鈦礦公司產量合計 鈦鐵礦269 258 232 237 267 299 321 金紅石50 37 39 40 41 42 42 鈦渣208 189 202 192 203 203 203 鈦精礦218 281 301 263 260 275 275 TiO2當量（以鈦精礦品位47%、鈦鐵 礦品位53%、金紅石品位95%、鈦渣 品位88%計算） 476 471 480 456 481 506 518 全球鈦礦總產量TiO2當量631746760736761 786 798 13家公司產量占比75%63%63%62%63%64%65% 其他TiO2當量155 276 280 2

11、80 280 280 280 我們統計了全球13家鈦礦企業的鈦礦生產情況，包括9家海外企業和4家中國企業，2019年13家企業鈦礦產量占全球產量約 63%。整體來看，全球鈦礦集中度較高（CR850%），且仍將繼續向龍頭集中。 我們通過主要鈦礦公司的研究發現，近幾年全球鈦礦存量礦山資源枯竭現象嚴重，但新增礦山產能非常有限近幾年全球鈦礦存量礦山資源枯竭現象嚴重，但新增礦山產能非常有限。2021年確定性 增量為Kenmare的30-40萬噸的鈦鐵礦產能擴建增量。另外的5個新建礦山中，Tronox投產待定且自產自用；Blue Jay 預計 2022年Q3投產，優先供給力拓；Sheffield 2023

12、年之后投產，由燕鋼集團包銷；Base 2023年后投產。 Rio Tinto 14.0% Tronox 9.4% kenmare 6.6% Iluka 4.6% Tizir 3.7% Base 3.5% 印度稀土 2.1% 龍蟒 5.3% 攀鋼 9.2% 安寧 3.4% 西昌太和 3.0% 2019年全球主要鈦礦生產企業產量分布年全球主要鈦礦生產企業產量分布 數據來源：各公司官網，信達證券研發中心 6 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告供給：全球主要鈦礦生產企業資源概覽供給：全球主要鈦礦生產企業資源概覽 數據來源：各公司官網，信達證券研

13、發中心 公司公司國家國家地區地區礦山礦山 儲量儲量 （百萬噸）（百萬噸） THM品位品位產品產品 產量（萬噸）產量（萬噸） 201720182019 RioTinto20318.32%Titanium Slag131.5111.6120.6 Tronox 南非 Western CapeNamakwa Sands7486.10% Rutile33.23 Titanium Slag1818.119 KwaZulu-NatalKZN Sands2335.70% Rutile1.92.22.5 Titanium Slag17.919.422 Australia Northern Ops W.A. Co

14、oljarloo-Dredge Mine4161.80% Rutile2.82.43.5 Synthetic Rutile24.321.122 Dongara Planned Dry Mine685.10%(投產待定) Southern Ops W.A. Wonnerup Dry Mine215.50%Rutile1 Eastern Ops NSW Atlas-Campaspe Projects742.10%Rutile （19年報表明預計2020投產， 但暫未投產，原因不明） Ginkgo-Crayfish-Snapper Mines (Snapper2021年枯竭，G- C2022年枯竭）

15、 886.50%7 Tizir塞內加爾GCO礦 Ilmenite54%-58%49.2450.6949.16 Rutile0.99750.961.013 Kenmare莫桑比克 Moma（計劃2021年產能提升 至120萬噸/年） 15843.30% Ilmenite99.895.889.3 Rutile0.910.820.83 備注：表中黃色為新建項目和擴產項目，綠色為將要枯竭項目，橙色為已枯竭項目。 表表2：全球主要鈦礦生產企業鈦礦資源儲量和產量梳理：全球主要鈦礦生產企業鈦礦資源儲量和產量梳理 7 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告

16、 數據來源：各公司官網，信達證券研發中心 公司公司國家國家地區地區礦山礦山 儲量儲量 （百萬噸）（百萬噸） THM品位品位產品產品 產量（萬噸）產量（萬噸） 201720182019 Iluka Australia Eucla BasinJacinth-Ambrosia873.00% Rutile3.473.83.12 Ilmenite11.7612.7110.7 Perth BasinCataby1447.20% Rutile001.56 Ilmenite0015.24 Synthetic Rutile0019.62 Western Australia Rutile0.710.370 Ilm

17、enite15.3516.810 Synthetic Rutile21.0821.990 Murray Basin Rutile9.2700 Synthetic Rutile11.945.080 Sierra Leone Sierra LeoneSierra Leone272 1.3% （金紅石品位）（金紅石品位） Rutile16.7612.1513.72 Ilmenite5.765.455.92 BASE 肯尼亞Kwale403.40% Ilmenite47.03 45.31 34.12 Rutile9.15 9.57 7.90 馬達加斯加T0liara項目Ranobe5866.50%（2

18、018年進行完可行性研究，2023年后投產） 印度稀土公司 印度（暫未 公布2019年 數據） OdishaOSCOM 鈦鐵礦資源量150.62百萬噸、 金紅石6.58百萬噸 Ilmenite（50%-60%） 18.4657 19.14920 Rutile（94%）0.7860.8380.89 KeralaChavara 鈦鐵礦資源量144.02百萬噸、 金紅石8.74百萬噸 Ilmenite（50%-60%）104.8694.87 Rutile（94%）0.39690.1720.17 TamilNadeManavalakurichi（MK） 鈦鐵礦資源量167.7百萬噸、 金紅石7.85百

19、萬噸 Ilmenite（50%-60%）2.5752.57 Rutile（94%）0.0980.098 Blue Jay丹麥格陵蘭島Dundas2020年12月取得采礦許可證，最早于2022年Q3投產，計劃年產44萬噸鈦鐵礦 Sheffield澳大利亞ThunderBird2021年旱季開始建設31.5萬噸/年產能的鈦鐵礦項目 攀鋼礦業中國四川 白馬鐵礦、蘭尖、朱家包 包鐵礦 TiO2含量103百萬噸 鈦精礦50100.39113.75 高鈦渣16.0419.1518.73 龍蟒礦冶中國四川紅格1965.68TiO2含量10.67%鈦精礦79.0380.3985.31 安寧股份中國四川潘家田鐵

20、礦296TiO2含量10.81%鈦精礦 48.66 55.45 54.52 重鋼西昌中國四川太和鐵礦286鈦精礦4045.0747.76 供給：全球主要鈦礦生產企業資源概覽供給：全球主要鈦礦生產企業資源概覽 8 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告需求：鈦礦需求：鈦礦90%用于鈦白粉，鈦白粉生產和消費主要在中國用于鈦白粉，鈦白粉生產和消費主要在中國 鈦白粉 90% 鈦焊條等 2% 海綿鈦 8% 鈦礦下游主要用于生產鈦白粉、海綿鈦和鈦焊條，其中鈦白粉約占90%，海綿鈦和鈦焊條占10%。 鈦白粉作為目前世界上品質最好的白色顏料，主要用于生產涂

21、料、 塑料、造紙及油墨；海綿鈦經加工為鈦材后應用于航空 航天、艦船、醫療等軍工和高端工業領域。 中國是全球鈦白粉生產和消費第一大國。中國是全球鈦白粉生產和消費第一大國。2019年中國鈦白粉產能占全球42%。過去10年，鈦白粉產能產量逐年上行，2009- 2019年，國內鈦白粉年產量從104.7萬噸增長到323.98萬噸，復合增長率為12%。同時，中國鈦白粉出口量也不斷提升，出 口量占國內產量比例從2009年的26%提升至2019年33%。 0 20 40 60 80 100 120 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 2006 2007 2008 2009

22、 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 產能產量表觀消費量出口（右軸)進口（右軸) 中國鈦白粉產能產量及出口量穩步提升（萬噸）中國鈦白粉產能產量及出口量穩步提升（萬噸）鈦礦下游需求結構鈦礦下游需求結構 數據來源：百川資訊，信達證券研發中心數據來源：百川資訊，信達證券研發中心 9 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告需求：鈦白粉消費與全球宏觀經濟緊密相關需求：鈦白粉消費與全球宏觀經濟緊密相關 數據來源：百川資訊，信達證券研發中心 鈦白粉消費與鈦白粉消費與GDP 呈正相關

23、趨勢，呈正相關趨勢，被譽為國民經濟發展的晴雨 表。經濟發達國家的鈦白粉消費量更大，中國鈦白粉人均消費 量與歐美發達國家相比還有較大的增長空間。 鈦白粉下游領域主要為涂料、塑料等景氣度與房地產、汽車、鈦白粉下游領域主要為涂料、塑料等景氣度與房地產、汽車、 基礎工程建設高度相關的指標?；A工程建設高度相關的指標。隨著我國經濟的不斷發展，終 端領域將帶動涂料、塑料等產銷量的增長，鈦精礦需求預計隨 之穩定增長。同時，美國地產和全球汽車行業景氣回升，也將 有效帶動鈦白粉及鈦礦需求增長。 涂料 56% 塑料 26% 造紙 10% 油墨 2% 其他 6% 鈦白粉消費與鈦白粉消費與GDP正相關正相關 2019

24、年鈦白粉消費結構年鈦白粉消費結構各國人均鈦白粉消費量（各國人均鈦白粉消費量（2017） 數據來源：TZMI，Kenmare，信達證券研發中心 10 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告需求：鈦白粉下游需求旺盛，新增產能快速提升需求：鈦白粉下游需求旺盛，新增產能快速提升 數據來源：涂多多，信達證券研發中心 序號序號省份省份企業企業 擴產產能擴產產能 （萬噸（萬噸/年）年） 計劃投產時間計劃投產時間工藝工藝備注備注 1廣西金茂鈦業52021年硫酸法技術改造，原廠擴建 2福建坤彩科技102021年Q1鹽酸法試生產階段 3山東金海鈦業102021

25、年Q1硫酸法在建 4四川宜賓天原52021年Q2氯化法在建 5遼寧中信鈦業62021年Q3氯化法在建 6貴州勝威福全62021年Q3硫酸法在建 7山東金海鈦業62021年Q3氯化法在建 8四川天倫鈦業42021年Q4硫酸法擬擴建 9云南龍騰鈦業32021年Q2硫酸法擬擴建 合計合計2021年合計擴產產能年合計擴產產能55萬噸萬噸 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 中國塑料產量（萬噸）同比增速 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 0 500

26、1000 1500 2000 2500 3000 中國涂料產量（萬噸）同比增速 表表3： 2021年中國鈦白粉新增產能匯總年中國鈦白粉新增產能匯總 2019年涂料產量同比增速達年涂料產量同比增速達36.88%2019年塑料產量同比增速達年塑料產量同比增速達18% 數據來源：wind，信達證券研發中心數據來源：wind，信達證券研發中心 11 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告供需平衡：預計供需平衡：預計2021年全球鈦礦供需仍將維持短缺狀態年全球鈦礦供需仍將維持短缺狀態 數據來源：Wind，信達證券研發中心 鈦礦供需分析鈦礦供需分析項目

27、項目201520162017201820192020E2021E2022E2023E 需求（TiO2） 鈦白粉產量612629620.5640659694715737759 YOY3%-1%3%3%5%3%3%3% 其他（海綿鈦、鈦焊料等）687069717377798284 鈦礦總需求680699689711732771795818843 YOY3%-1%3%3%5%3%3%3% 供給（TiO2） 鈦礦產量695630631746.4760736761786798 YOY-9%0%18%2%-3%3%3%2% 供需平衡（TiO2） 鈦礦供給69563063174676073676178679

28、8 鈦礦需求660678669689710748771794818 供需平衡35-48-385750-12-10-8-20 表表4：全球鈦礦市場供需平衡表（萬噸，折：全球鈦礦市場供需平衡表（萬噸，折TiO2當量）當量） 鈦礦需求主要集中在中國，據涂多多統計，2020年中國鈦白粉總產量約347.2萬噸，同比增長10.67%，增長33.48萬噸；同時 據涂多多不完全統計，2021年計劃新增產能企業合計新增產能約55萬噸，預計全年產量將有30-40萬噸的增長。 2020年鈦礦供給端受到疫情影響，同時疊加部分礦山資源枯竭，產量下滑較多，其中力拓、肯梅爾等企業均有較大幅度下滑 ，同時我們研究發現，202

29、1年全球鈦礦新增產能也非常有限，主要增量來自肯梅爾30-40萬噸的鈦鐵礦產能增長。 2020年全球鈦礦整體呈現供需短缺的狀態，我們假設2021年全球鈦礦需求增速為3%，則供需將繼續維持短缺狀態。 12 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告價格：預計價格：預計2021年鈦礦價格維持上漲趨勢，且有望創新高年鈦礦價格維持上漲趨勢，且有望創新高 數據來源：Wind，涂多多，信達證券研發中心 2009.012011.01：“購房最低首付下調20%”、“車輛購置稅減半”等宏觀政策拉動鈦白粉需求，帶動鈦礦價格上漲。 2011.012012.05：“越南

30、禁礦令消息反復”+“歐債危機”+“國內房地產政策開始收緊”，供給的不確定性疊加全球經經濟 形勢反復，導致鈦礦價格大幅波動。 2012.052015.11： “國五條”頒布，房地產受到抑制，需求萎靡；鈦礦產能過剩，攀西礦商開工率降為 30%以消化庫存。 2015.112017.05：“供給側結構性改革”+“三去一降一補”+“環境規制”，攀西地區不合格產能出清，鈦礦價格上漲。 2017.052019.12： 海內外價差的存在導致進口礦增加，國內鈦礦企業為保持市場份額被迫降價，同時下游需求也受到環保、 中美貿易摩擦等因素抑制，價格持續低迷。 2019.12至今：至今：鈦產業庫存周期逐步進入新一輪主動

31、補庫階段，同時鈦礦供給受資源枯竭等因素影響，價格開始上漲，期間雖 受疫情影響，價格有所回落，但隨著疫情緩和后經濟逐步復蘇，鈦白粉需求快速提升，但供給端仍受到抑制，價格加速上漲。 2021年在供給端彈性有限的情況下，隨著疫苗逐步落地，全球經濟同步復蘇，疊加產業鏈主動補庫，鈦礦價格有望創新高。 鈦礦價格歷史復盤鈦礦價格歷史復盤 0 50 100 150 200 250 300 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 攀鋼47%鈦精礦價格（元/噸）進口價格指數：鈦礦砂及其精礦（上年同月=100）（右） 2009.01-2012.052015.11- 2017.05 2012.0

32、5-2015.112017.05-2019.122020.01 至今至今 13 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告投資建議：關注鈦精礦龍頭安寧股份投資建議：關注鈦精礦龍頭安寧股份 安寧股份：安寧股份：公司主要從事釩鈦磁鐵礦的采選業務，主要產品為鈦精礦和釩鈦鐵精礦主要產品為鈦精礦和釩鈦鐵精礦。公司擁有四川攀枝花潘家田釩鈦磁鐵礦采 礦權，保有鈦資源儲量（以二氧化鈦計） 3,202 萬噸，釩資源儲量（以五氧化二釩計） 69.78 萬噸 。公司公司201 9 年鈦精礦產量年鈦精礦產量 54.52 萬噸，占全國產量萬噸，占全國產量10%以上；釩鈦

33、鐵以上；釩鈦鐵 精礦（精礦（ 55%）產量）產量 150.13 萬噸。萬噸。公司通過技改已將釩鈦鐵精礦品位提升至61%。 公司具備外延式擴張的潛力。公司具備外延式擴張的潛力。公司目前資產負債率非常低、現金流充裕（目前公司負債率15.26%，現金及現金等價物余額為 9.78億元），且融資渠道暢通，加之多年的鈦鐵礦開采運營經驗和成熟的技術團隊，公司具備外延式資源并購的基礎和能力。 公司在鈦精礦市場具有定價權。公司在鈦精礦市場具有定價權。公司鈦精礦對市場銷售規模位于國內第一，憑借在鈦精礦市場中的龍頭地位，公司在鈦精礦市 場享有一定的定價權，在鈦精礦價格上行時具有較高的業績彈性，在市場價格下跌時仍能維

34、持高水平且較為穩定的毛利率。 安寧股份經營業績（億元）安寧股份經營業績（億元）安寧股份主營產品毛利結構安寧股份主營產品毛利結構 數據來源：公司年報，信達證券研發中心數據來源：公司年報，信達證券研發中心 5.5 4.9 5.2 3.5 82% 78% 76%76% 44% 17% 45% 50% 0% 20% 40% 60% 80% 100% - 2.00 4.00 6.00 8.00 10.00 12.00 14.00 16.00 2017201820192020H1 營業收入歸母凈利 鈦精礦毛利率（右）釩鈦鐵精礦毛利率（右） 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80

35、% 90% 100% 2017201820192020H1 鈦精礦釩鈦鐵精礦 14 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告目錄目錄 全球鈦礦供需及價格分析全球鈦礦供需及價格分析 1.供給：鈦礦新增產能有限 2.需求：鈦白粉需求穩定增長 3.價格：預計維持上漲趨勢 4.投資建議：關注安寧股份 全球鈦礦主要生產企業梳理全球鈦礦主要生產企業梳理 1.Rio Tinto 2.Tronox 3.Kenmare 4.Iluka 5.Tizir 6.Base 7.Blue Jay 8.Sheffield 9.Image Resources 10. IRE

36、L 11. 中國鈦礦龍頭 15 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告Rio Tinto（力拓）：全球鈦礦龍頭企業（力拓）：全球鈦礦龍頭企業 數據來源：Rio Tinto ，信達證券研發中心 Rio Tinto成立于1873年，總部位于西班牙，為全球鈦礦龍頭企業。旗下主要包含4個主營業務：鐵礦石、鋁、銅、鉆石、能 源與礦產。其中鈦礦屬于能源與礦產類。 Rin Tinto的鈦礦經營由馬達加斯加的的鈦礦經營由馬達加斯加的QMM公司、南非的公司、南非的RBM公司以及加拿大的公司以及加拿大的RTFT公司負責公司負責，主要生產品位為主要生產品位為80

37、%-90% 的鈦渣，的鈦渣， TiO2供給占全球供給占全球17%。其中馬達加斯加的鈦鐵礦需要運送到加拿大進行加工。 權益權益地區地區運營公司運營公司指標指標2016201720182019 80% （另外20% 為馬達加斯 加政府） 馬達加斯加 （Anosy地區） QMM (QIT Madagascar Minerals） 資源量(百萬噸）1435141314271427 資源量品位4.2%4.2%4.1%4.1% 儲量（百萬噸）449447405382 儲量品位3.5%3.5%3.5%3.5% 74% （Blue Horizon持有 24%，其余為 員工持股） 南非（KwaZulu- Nat

38、al社區） RBM （Richards Bay Minerals） 理查茲灣礦物公司 資源量(百萬噸）16151513 資源量品位14.8%14.6%13.8%13.3% 儲量（百萬噸）1801168615841500 儲量品位2.2%2.3%2.4%2.4% 100%加拿大魁北克 RTFT（Lac Tio礦) (Rio Tinto Fer et Titane) 資源量(百萬噸）19191927 資源量品位84.6%84.6%84.6%81.6% 儲量（百萬噸）128120119149 儲量品位83.1%83.2%83.2%80.3% 表表5：Rio Tinto鈦資源概況鈦資源概況 16 請務

39、必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告Rio Tinto：三家鈦礦子公司，主要生產鈦渣：三家鈦礦子公司，主要生產鈦渣 數據來源：Rio Tinto ，信達證券研發中心 RTTF 加拿大 魁北克 RBM 南非 理查茲灣 QMM 馬達加斯加 1948年投產，擁有年投產，擁有1300千噸的鈦渣產能千噸的鈦渣產能 主要產品： Sorelslag：二氧化鈦含量80%，主要出售給硫酸鹽法的顏料生產商； UGS：升級的鈦渣，95%含量，主要出售給氯化法的顏料生產商和金屬鈦生產商； RTCS：90%的二氧化鈦含量，主要出售給氯化法的二氧化鈦顏料生產商。 197

40、6年投產，擁有年投產，擁有1050干噸的鈦渣產能干噸的鈦渣產能 主要產品： Rutile：加工成海綿鈦，用于航空航天 Titum slag：用于鈦白粉 Zircon 2008年投產，年投產，2019年鈦鐵礦生產年鈦鐵礦生產44.82萬噸萬噸 主要產品： Ilmenite：運到加拿大加工成鈦渣 Rulile：加工成金屬鈦，用于航空航天 Zircon 17 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告Rio Tinto：鈦礦資源枯竭、資本開支低位，產量有減無增：鈦礦資源枯竭、資本開支低位，產量有減無增 數據來源：Rio Tinto ，信達證券研發中心

41、 力拓力拓2020年鈦渣產量年鈦渣產量110萬噸。近年來鈦渣產量整體呈下滑趨勢，主要由于南非理查茲灣的萬噸。近年來鈦渣產量整體呈下滑趨勢，主要由于南非理查茲灣的Aulti North的四個礦山品位下降的四個礦山品位下降 ，資源出現枯竭現象，且疫情影響了南非公司的正常運營，資源出現枯竭現象，且疫情影響了南非公司的正常運營。為了提升RBM的產能并延長礦山壽命，RBM 2019年4月投資4.63 億美元用于Aulti South 項目，力拓出資3.43億。Aulti South項目將來主要提供鈦鐵礦和鋯石，原計劃項目于2019年中旬開始 建設、2021年底投產，但是受2019年下半年南非暴力活動影響

42、，該項目目前正在重新進行評估。該項目目前正在重新進行評估。 力拓2019年總資本開支為55億美元，其中用于鈦產業2.49億美元， 預計2020年總資本開支50-60億元。但受受新冠疫情影響 ，為保證現金流穩定經營，部分資本開支將于2021、2022年投入。公司整體上在鈦礦業務投入資本較少。 Rio Tinto鈦礦產量整體呈下滑趨勢，資本開支有所提升，但整體處于低位鈦礦產量整體呈下滑趨勢，資本開支有所提升，但整體處于低位 0 100 200 300 400 500 600 0 300 600 900 1200 1500 1800 200820092010201120122013201420152

43、0162017201820192020 鈦渣產量（kt）鈦資本開支（百萬美元） 18 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告Tronox（特諾）：全球第二大鈦礦生產企業，存量礦山枯竭加?。ㄌ刂Z）：全球第二大鈦礦生產企業，存量礦山枯竭加劇 數據來源：Tronox ，信達證券研發中心 Tronox為全球第二大鈦礦供應商，TiO2供應占全球12%，是一家立足全球的鈦產業垂直一體化生產商。擁有5個鈦礦生產項目(不包 含巴西的巴西的Paraiba礦山，其礦山，其2019年已枯竭年已枯竭)，分別是位于南非的Namakwa和KZN 項目項目、位于澳大利亞

44、西海岸的北部項目、北部項目、 從Cristal 收購的來的澳大利亞西海岸的Wonnerup、位于新南威爾士州的Murray盆地的東部項目（盆地的東部項目（2個礦山均面臨枯竭）個礦山均面臨枯竭）。 公司目前有6個在產礦山，其中2個面臨枯竭，除此之外還有2個待投產礦山，分別是： （1）西澳大利亞北部項目中的Dongara礦山礦山經過多年的可行性研究，已獲得環評報告書； （2）Murray盆地東部項目中的Atlas-Campasp礦山礦山2018年開始建設，預計2020年投產（據2019年報，但截至目前未公布投產信息） 。 Wonner南部已開采完，南部已開采完， 2019年年6月開始開采北部月開始

45、開采北部 Ginkgo2006年開采，年開采， Crayfish2019年年9月開月開 采，采，預計預計2022年枯竭年枯竭 Snapper2009年開采年開采 預計預計2021年枯竭年枯竭 Cooljarloo主主 礦開采完畢之礦開采完畢之 后會開采礦區后會開采礦區 西邊的礦西邊的礦 2019年四月通過收購年四月通過收購 Cristal得來得來 19 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告Tronox：完成：完成Cristal收購，產量趨穩收購，產量趨穩 數據來源：Tronox ，信達證券研發中心 2019年，Tronox重礦物儲量提升了

46、18.15%，金紅石產量 提升118%，主要來自4月份收購的Cristal礦的貢獻。 2020年起， Cristal生產趨于正常。 國家國家地區地區權益權益礦山名稱礦山名稱 儲量儲量 （百萬噸）（百萬噸） 重礦物品位重礦物品位 （%） 重礦物量重礦物量 THM （百萬噸）（百萬噸） VHM Assemblage （% of THM） 鈦鐵礦鈦鐵礦 金紅石和白鈦金紅石和白鈦 石石 South Africa Western Cape74% （另外26%為 Exarro） Namakwa Sands7486.10%45.548.1%10.2% KwaZulu-NatalKZN Sands（Fairb

47、reeze mine）2335.70%13.261.7%7.2% Australia Northern Operations,W 100% Cooljarloo-Dredge Mine4161.80%7.560.8%7.9% Dongara Planned Dry Mine（未投產）685.10%3.449.5%8.9% Southern Operations,WWonnerup Dry Mine215.50%1.271.8%16.9% Eastern Operations,W Ginkgo-Crayfish-Snapper Mines（待枯竭）742.10%1.541.7%28.6% Atl

48、as-Campaspe Projects（未投產）886.50%5.756.1%16.0% Total South Africa9815.98%58.751.2%9.5% Northern Operations,W.Australia4842.30%10.957.3%8.2% Southern Operations,W.Australia215.50%1.271.8%16.9% Eastern Operations,W.Australia1624.50%7.253.0%18.7% Global16484.70%7852.5%10.3% 儲量中儲量中THM含量（百萬噸）含量（百萬噸）2017A2

49、018A2019A Namakwa Sands43.840.845.6 KZN Sands10.914.113.2 Northern Ops W.A.11.111.210.9 Southern Ops W.A.1.2 Eastern Ops NSW7.2 總計總計65.866.178.1 產量（千噸）產量（千噸）產品產品201720182019 Namakwa Sands Rutile303230 Titanium Slag180181190 KZN Sands Rutile192225 Titanium Slag179194220 Northern Ops W.A. Rutile282435

50、 Synthetic Rutile243211220 Southern Ops W.A.Rutile10 Eastern Ops NSWRutile70 金紅石總產量金紅石總產量7778170 鈦渣總產量鈦渣總產量359375410 人造金紅石總產量人造金紅石總產量243211220 表表6：Tronox 儲量中儲量中THM含量含量 表表8：Tronox 鈦資源概況鈦資源概況 表表7：Tronox各礦區產量各礦區產量 20 請務必閱讀最后一頁免責聲明及信息披露HTTP:/WWW.CINDASC.COM 證券研究報告Kenmare（肯梅爾）：（肯梅爾）：2021年全球鈦礦主要增量來源年全球鈦礦主