【公司研究】三七互娛-四大變革挑戰第四次跨越式發展-210128（32頁）.pdf

1、證券研究報告 2021年1月28日 【方正傳媒】三七互娛（603444）：四大變革，挑戰 第四次跨越式發展 研究背景 2020年，游戲板塊整體恢復到20%以上的增速，手游受益于“流量增加+社交替代”，增速恢復到30%+，MOBA、FPS、MMO等具備更強社 交屬性的品類實質性受益；出海市場亦取得了30%+的增速。我們認為，2021年為手游“產品驅動”之年，高基數下亦將取得中高速增長，游 戲無疑仍是內容板塊最好的賽道之一。 2020年9月，中國互聯網月活11.5億（yoy+1.8%），用戶單日使用時長在20年3月短暫達到7.3小時的高峰后，9月回落至6.1小時 （yoy+3.4%），互聯網流量供

2、給端增量有限，短視頻的崛起體現流量向分發效率更高的平臺結構性轉移。 而看需求端，過去數年，游戲CP及發行與渠道的博弈日趨激烈，2020年我們發現除TOP2廠商外，中小型廠商亦找到與渠道博弈的方式，將 50%的渠道分成切至買量渠道是多數廠商的選擇，因此我們看到2020年游戲買量素材量同比增長97%，月均買量游戲同比增長40%。優質精品 離開傳統安卓渠道仍取得了很好的成績。2020年，在線教育行業增速超100%，一二級市場融資金額超1000億，且近80%融資金額向頭部5家 公司集中（好未來48億美元、猿輔導35億美元、作業幫23.5億美元、新東方115億港元、跟誰學8.7億美元），頭部公司單季度銷

3、售費用已超20 億元，在線教育成為電商、游戲外又一重要買量行業，對階段性流量價格造成較大影響。此外，隨著精品化發展，游戲研發成本持續提升，出 現了1億美金級別研發成本的游戲，比肩中大型電影制作，我們認為，游戲宣發亦會走向“品牌+渠道+買量”的立體化發行。 在這樣的背景下，未來只有能持續產出精品化差異化內容及流量運營效率最高的公司，才能持續擴大份額。游戲行業選股更加嚴格，創始人在 一線、具備研運一體能力、在大品類中具備優勢只能獲得入場券，因為歸根到底，我們買游戲公司，不僅是希望某一個爆款，某一個季度的超 預期，而是一種能持續產出和運營優質產品的能力和機制。 三七互娛從2018年開始公司變革，在兩年多的時間內，我們觀察到公司在組織、文化、人才、戰略方面實施了全方位的變革，有望實現繼頁游 發行頁游研發手游運營手游研發后的第四次跨越式發展，躋身第一梯隊。 2 oPpRpQsPnNmRpRwPtOm