【公司研究】絕味食品-兼具成長性與護城河內外兼修加速騰飛-210201（33頁）.pdf

1、1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 證 券 研 究 報 告 食品飲料 2021 年 02 月 01 日 絕味食品 (603517) 兼具成長性與護城河 內外兼修 加速騰飛 報告原因：強調原有的投資評級 買入（維持） 投資要點： 門店拓展疊加同店提升，增長模式及路徑清晰，天花板可看到 2-3 萬家。休閑鹵制品定位 大眾消費，有別于餐桌鹵味，休閑屬性使得其消費時間及場景打開，購買渠道多元，休閑 鹵制品呈現重口味粘性與享樂性的產品屬性，受眾根基廣闊且消費者通常表現為沖動型購 買、對單價敏感度偏低。90 年代以來，鹵制品由家庭作坊模式向工業化、標準化發展，品 牌化趨勢帶動行業集

2、中。橫向對比，我們認為選址難易度、客單價高低、產品及門店可標 準化程度、原料供應鏈成熟度四方面共同決定了加盟業態的遠期拓張的空間及節奏，模型 測算下，我們認為絕味模式各指標得分居前，小店業態孕育隱形冠軍，開店空間更為廣袤。 公司上市時測算其門店天花板預計在 22000 家以上，我們創新性引入“絕味相對發展分 數” ，基于單地區絕味自身的極限門店密度（絕對值衡量） 、該地區相關的餐飲連鎖行業繁 榮程度（相對值衡量）兩方面測算絕味遠期門店天花板，模型測算公司遠期門店飽和數可 超 26000 家，較目前仍有 80-120%左右提升空間；從門店增量潛力看，我們認為公司在 華南地區（廣東、福建） 、江浙

3、等華東地區、以及四川為主的西南地區仍有較大拓張空間。 供應鏈先發優勢及加盟商管理實力構建主業護城河，管理層戰略眼光長遠，構建美食生態 圈，外延探索遠期成長點。1）大商模式利于擴張：結合渠道交流，公司近年幾乎未開放 新加盟商，現有加盟商團隊向專業化發展，內部培養出一批資金實力強大、選址及拿店能 力極強的大加盟商，同時允許頭部加盟商參與當地子公司門店管理、監督及決策，降低公 司整體管理風險。2）供應鏈先發優勢顯著：依托完善的產能布局及全國化門店網絡，公 司已逐步構建了在上游采購、生產加工、產品配送三方面體系的正循環。具體體現為采購 端議價能力帶來成本優勢，多年產業經驗積累了優異的原材料庫存調節能力。鮮貨類鹵制 品要求冷鏈日配到店，絕味于行業內率先完成合理的全國化生產布局，支撐門店實現快速 跑馬圈地，配送效率領先同業。供應鏈能力外溢，富余效能實現與被投企業協同。 盈利預測與估值：預測公司 20-