畢馬威：二季度中國經濟觀察（46頁）.pdf

1、KPMG中國經濟觀察2021年二季度畢馬威中國2021年5月#page#目錄2行政摘要4經濟走勢5一季度經濟開局良好投資穩步回升預期房地產投資將放緩13財政政策保持連續性更加傾向于創新和民生領域14消費持續改善服務業同比增速反彈17CPI增速重回正區間PPI面臨輸入性通脹壓力口流動性整體保持合理充裕逐漸回歸正?；?922口外貿外資保持強勁26中國香港經濟同比增速轉正27口全球經濟速覽政策分析3334“十四五”規劃和2035年遠景目標綱要全文發布36我國加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系38國家綜合立體交通網規劃綱要發布41長三角合力打造G60科創走廊口工信部印發工業互聯網創新發展行動計劃44

2、附表：主要經濟指標46注：從2021年一季度起，布，希望可以為您帶來更及時、更深入的研究，敬請關注。#page#行政摘要總體來看，一季度我國經濟開局良好，保持了持續穩定一季度固定資產投資同比增長25.6%，兩年平均培復蘇的超勢。一方面，受到去年基數較低、“就地過年”速2.9%。投資的三大支柱中，房地產投資兩年平均加速復工復產等因素影響，一季度經濟指標同比增速普增長7.6%，表現最優，基建投資兩年平均增長2.3%，遍大幅反彈，GDP同比高增18.3%，創歷史最高季度增而制造業投資兩年平均下降2%，尚未恢復到疫情前的水平。展望未來走勢，隨著“三道紅線”、房地速。另一方面，經濟環比增速有所放慢，復蘇

3、勢頭逐漸回歸正?；?。一季度GDP環比增長0.6%，較去年四季產貸款集中度管理、集中供地等政策先后出臺，房度增速回落2.6個百分點。隨著疫苗接種不斷推進、疫地產調控政策不斷加強，我們預期房地產投資將逐步放緩。同時，政策不斷加大對制造業的支持力度，情繼續得到控制，我們預計二季度中國經濟將繼續復蘇消費對經濟增長的貢獻也將不斷提高。隨著內外需持續改善，企業盈利增加，我們預計制造業投資將繼續恢復。3月之后地方政府陸續發行新一季度工業生產繼續支撐我國經濟增長，同比大幅增專項債，再加上去年未用完的專項債結余資金，增長24.5%。綜合過去兩年表現，工業生產平均增對基建項目融資形成支撐，預計基建投資將保持平長6

4、.8%，處于近5年來同期較高水平，拉動了整體穩增長。經濟的復蘇。受生產前置、環保限產力度加大、芯片短缺以及原材料價格上漲等因素影響，3月工業增：2021年一季度，中國外貿繼續保持強勢增長態勢，速較1-2月略有回落。但3月官方制造業PMI錄得51.9，進出口總額兩年平均增速12.5%。一季度貿易順差連續13個月處于榮枯線以上，顯示工業生產動能依為1，163億美元，較2019年同期增加437億美元。出然延續擴張態勢。同時，產業加快轉型升級，高技口方面，隨著全球經濟復蘇步伐加快，疊加一些發達國家推出新的刺激政策，商業投資信心加速修復，術產業和裝備制造業實現較快增長。帶動我國一季度出口繼續保持較高水平

5、。此外，隨著就業的持續好轉以及居民可支配收入的上升，“就地過年”政策有利于節后復工復產，產能的快消費繼續回暖。一季度最終消費支出拉動經濟增長速恢復也對我國出口提供了支撐。一季度我國進口11.6個百分點，對經濟增長的貢獻率為63.4%，成額繼續保持強勁增長態勢，體現了內需的不斷恢復，為經濟增長的主要引擎。特別是去年受疫情影響最同時國際大宗商品價格的上漲，也帶動了進口金額大的服務業消費明顯改善，3月餐飲收入較去年同期的上升。幾乎翻倍，并已超過2019年同期水平。3月服務業PMI錄得55.2，受年初疫情影響較大的住宿、租賃及商務服務、居民服務等行業指數均回升至景氣區間。隨著疫情影響逐步消退，消費需求

6、逐步釋放，服務業恢復前景良好。#page#4月30日中央政治局會議提出要用好“穩增長壓力較小企業稅費，同時從能源、交通、電信等基礎性行業推動的窗口期”，凝神聚力深化供給側結構性改革，并再次降低企業生產經營成本強調宏觀政策保持連續性、穩定性和可持續性，使經濟穩健的貨幣政策要靈活精準、合理適度，M2和社會融運行在合理區間?！胺€增長壓力較小的窗口期”這一提資規模增速與名義經濟增速基本匹配，保持宏觀杠桿率法首次出現在高層經濟會議中，其背景是中國經濟的持和匯率基本穩定。4月30日的中央政治局會議再次強調續改善。今年兩會將2021年經濟增長目標定在“6%以今年的貨幣政策將更加注重結構性調整，在流動性合理上

7、”，一季度經濟同比增速大幅回升，為實現全年增長充裕的情況下，加強對實體經濟、重點領域、薄弱環節目標奠定了堅實的基礎，我們預測2021年中國GDP有的支持。央行將通過創新貨幣政策工具，使流動性更多望增長8.8%。在實現既定經濟目標壓力較小的情況下，流向科技創新、綠色發展以及中小企業等領域，實現對我們認為未來一段時間政策重點可能更加側重推進深層我國經濟高質量發展更有效的支持。會議也再次顯示了次改革，降低財政金融風險對金融風險的重視，并首次提出建立地方黨政主要領導大宗商品價格上漲是推動近期通脹上行的主要原因。在負責的財政金融風險處置機制。我們認為下半年各級政疫苗接種進展加快和全球流動性寬松的背景下，

8、世界經府對金融風險的監管將進一步加強。濟持續復蘇。經濟活動的增加帶來更多的需求，但一些國際方面，新冠肺炎疫情在年初得到控制后，自2月下原材料資源國的供給并未跟上。比如受疫情影響比較嚴旬起再次在南亞、南美等地區加速傳播。特別是3月底重的南美地區，部分礦山的產量有所下降；而全球最大以來印度疫情再次爆發，5月初平均每日新增確診達40的產銅國智利為控制疫情，4月初宣布再次關閉邊境30萬例，并有向周邊國家擴散的可能。從疫苗接種進展來天。此外，我國環保限產力度加大，鋼鐵、焦煤、水泥看，目前已有中國國藥、科興、康希諾，輝瑞-等工業生產材料產量回落，也推動了價格上漲。BioNTech等多款疫苗得到不同國家的緊

9、急授權使用批財政政策在保持積極的同時，將更加注重落實落細，兜準。截至5月7日，全球疫苗接種超過12.6億劑，中國和牢基層“三?！钡拙€，發揮對優化經濟結構的撬動作用。美國疫苗分別接種超過3億劑和2.5億劑。按每萬人接種從一季度數據來看，教育、衛生健康、社會保障和就業疫苗劑數來算，以色列、阿聯芭和英國排名前列，中國支出分別增長13.8%、8.3%、6.1%，“三?！钡戎攸c每萬人接種2141劑。疫苗對控制疫情傳播，特別是對重癥的預防，起到了積極作用。支出增長較快，財政政策對民生領域的傾斜力度加大。此外，科學技術支出累計同比16.3%，表明今年政府加IMF在4月發布的世界經濟展望報告中將今年全球大力度

10、支持科技創新。今年財政赤字規模安排3.57萬億經濟增長預期上調0.5個百分點至6%，同時將2022年增元，財政赤字率在3.2%左右，擬發行地方政府專項債長預期調整為4.4%。但是，在經濟預期改善的同時，3.65萬億元，不再發行抗疫特別國債。今年財政目標雖各地區、各部門、各行業之間的復蘇步伐也不平衡，出然較去年有所調低，但普遍高于市場預期，總體上屬于現分化。例如，目前疫苗接種主要集中在發達國家。發較寬松的財政政策。此外，今年中央對地方轉移支付，展中國家疫苗可獲得性較低。截至4月30日，發達國家以及財政資金直達機制規模也均高于歷史水平。應對疫采購了全球60%的新冠疫苗，而占世界人口將近86%的情和

11、大規模減稅降費對去年地方財政帶來了較大的壓力，發展中國家新冠疫苗采購僅占全球約40%。全球經濟相對積極的財政措施將有利于緩解地方政府財政負擔，恢復進程仍將受到疫情態勢和疫苗接種進展的影響，各化解地方政府債務風險。在減稅降費上，今年將延長部國需緊密配合，攜手應對這次疫情公共危機分抗疫期間推出的階段性支持政策，進一步降低中小微#page#經濟走勢#page#一季度經濟開局良好受去年低基數的影響，一季度中國實際GDP同比高增18.3%（圖1），兩年平均增速為5%，較去年四季度下降1.5個百分點。從季調后的環比增速來看，一季度環比增長0.6%，較去年四季度的3.2%回落2.6個百分點，低于往年同期水平

12、?？傮w來看，一季度我國經濟開局良好，總體處于穩定復蘇過程中，但年初疫情的局部爆發使得經濟復蘇步伐超緩。隨著疫情得到控制以及疫苗接種的不斷推進，我們預計二季度GDP環比增速將加快，復蘇動能也將逐步從出口和生產拉動轉向消費和制造業投資拉動。圖1GDP增速，當季同比，%302520510505-10200520072009201120132015201720192021GDP：不變價GDP：現價數據來源：Wind，畢馬威分析#page#圖3規模以上工業增加值，當月同比，%分產業來看，一季度第一、二、三產業同比增速分別為8.1%、24.4%、15.6%（圖2），兩年平均增速分別為602.3%、6.0%

13、、4.7%，分別較去年四季度回落1.8、0.8、502.0個百分點。4030圖2三次產業增速，當季同比，%2030251020O5-1010-2030520122016202020142018-10數據來源：Wind，畢馬威分析-15一季度，官方制造業PMI由1月的51.3回落至2月的50.6后，3月份再次回升至51.9，連續13個月處于榮枯線以上，表示工業生產動能仍然延續擴張態勢。非制造業商一第一產業第二產業第三產業務活動指數由1月的52.4回落至2月的51.4之后，3月大數據來源：Wind，畢馬威分析幅回升至56.3（圖4），非制造業擴張有所加快。其中，3月服務業商務活動指數較上月大幅回升

14、4.4個百分點，錄得55.2，受年初局部疫情影響較大的住宿、租賃及商產出方面，工業生產繼續支撐我國經濟增長。一季度，務服務、居民服務等行業指數均回升至景氣區間，隨著全國規模以上工業增加值同比增長24.5%，兩年平均增疫情影響逐步消退，消費需求逐步釋放，服務業恢復前長6.8%，處于近5年來同期較高水平。其中，3月同比景良好。增長14.1%（圖3），較1-2月增速有所回落。這除了與去年基數不同有關，也與“就地過年”加速復工，造成圖4中國制造業PMI和非制造業商務活動PMI，當月值，%生產前置有關。此外環保限產力度加大，使得焦煤焦炭水泥等高污染行業產量均明顯回落，芯片短缺也對汽車KCs355生產造成

15、影響。50產業加快轉型升級，高技術產業和裝備制造業實現較快增長。一季度，裝備制造業和高技術產業增加值同比分45別增長39.9%、31.2%，兩年平均增速分別為9.7%、4012.3%，分別較規模以上工業快2.9、5.5個百分點。工35業機器人、集成電路、微型計算機設備產量同比增速均超過60%，兩年平均增速均超過19%，實現大幅增長。302520122014201620182020制造業PMI非制造業PMI:商務活動數據來源：Wind，畢馬威分析立成局所全球性組線#page#分行業來看，隨著疫苗接種的推進，3月醫藥制造業增加值兩年平均增速由1-2月的11.4%的高水平進一步走高至13.3%。3月

16、電氣機械和計算機通信行業增加值兩年平均增速分別為11.2%和11.0%，增速雖然較1-2月有所回落，但在所有行業中處于較高水平。兩會后環保限產政策加碼，使得多數上游行業增加值增速小幅下滑，3月黑色冶煉、有色冶煉和化學制品行業增加值兩年平均增速分別較1-2月下滑1.0、1.6和1.0個百分點。此外，由于芯片供應短缺，3月汽車制造行業表現不理想，兩年平均增速較1-2月下滑3.6個百分點（圖5）。同時，下游必需品生產仍然偏弱，3月農副食品加工和紡織業增加值兩年平均增速分別處于1.5%和0.8%的較低水平。圖5主要行業工業增加值增速，當月同比，兩年平均，%12106中工1ht42C口2021年1-2月

17、口2021年3月數據來源：Wiind，畢馬威分析#page#從需求端來看，擴內需促消費政策成效顯著，消費需求持續釋放，成為拉動經濟增長的主引擎。一季度最終消費支出拉動經濟增長11.6個百分點，對經濟增長的貢獻率為63.4%；隨著穩投資政策的持續發力，投資需求延續恢復性增長態勢，仍然是經濟增長的重要支撐，一季度資本形成總額拉動經濟增長4.5個百分點，對經濟增長的貢獻率為24.5%；穩外貿政策持續發力，凈出口對經濟增長的拉動作用繼續提升，一季度，貨物和服務凈出口拉動經濟增長2.2個百分點，對經濟增長的貢獻率為12.2%（圖6）。圖6三大需求對GDP的增長拉動，當季值，%5105C5-10C最終消費

18、支出資本形成口凈出口數據來源：Wiind，畢馬威分析#page#投資穩步回升預期房地產投資將放緩一季度固定資產投資同比增長25.6%（圖7），兩年平均增速2.9%，較1-2月回升1.2個百分點。其中投資的三大支柱中，房地產、制造業、基建（不含電力）投資累計同比分別為25.6%、29.8%、29.7%（圖8），兩年平均增速分別為7.6%、-2.0%、2.3%。一季度民間固定資產投資累計同比增長26.0%，兩年平均增速1.7%。圖7固定資產投資，累計同比，%302010O-102030-20122013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20202021一全社會固定資產投

19、資一民間固定資產投資數據來源：Wind，畢馬威分析圖8固定資產投資分部門，累計同比，%5040302010O-10-203014020122013 20142015 2016 2017 2018 20192020 2021一房地產基建（不含電力）一制造業數據來源：Wind，畢馬威分析9立成局所全球性組#page#今年對房地產土地政策進行了調整，實行“兩集中”的監管超嚴房地產投資將穩步放緩供地新模式，全國主要一二線城市未來的土地交易，要集中公示、集中招拍掛出讓，一年內最多三次，各地根從房地產銷售來看，一季度商品房銷售面積同比增長63.8%（圖9），兩年平均增長9.9%，略低于1-2月的據具體情況

20、確定三次土地出讓的日期。截至目前，已有天津、青島、鄭州等多個城市出臺了落地文件。11.0%；銷售金額同比增長88.5%，兩年平均增長19.1%，略低于1-2月的22.3%，房地產銷售市場仍然“集中供地”土地新政，使得各地土地供地時間相應推比較活躍，這也與3月居民部門新增中長期貸款自1月遲。一季度，土地購置面積累計同比16.9%，土地成交以來再創歷史同期新高相驗證。隨著國家加大對房地產價款累計同比下降17.3%（圖10）。其中，3月土地購市場的調控力度，房企加快施工和周轉速度，一季度房置面積為848.2萬平方米，創下近20年來的單月最低值，屋新開工面積累計同比增長28.2%土地成交價款為305.

21、7億元，創下近10年來單月最低值。在房地產銷售和新開工面積的支撐下，一季度房地產開圖10本年土地購置面積和成交價款，累計同比，%發投資兩年平均增長7.6%，與1-2月持平，保持較強的60韌性。從房企開發投資到位資金來源看，隨著房地產貸50款政策的收緊以及銷售旺盛，房企開發投資資金來源的40結構繼續調整，3月，國內貸款兩年平均增速由正轉負3020至-3.2%，而定金及預收款和個人按揭貸款仍然維持較10高增速，兩年平均增速分別為17.0%和14.8%，自籌資O金兩年平均增速下滑至2.5%。定金及預收款在所有資-1020金來源中占比最高，達40%。301A050圖9房屋新開工面積以及銷售面積，累計同

22、比，%中120100本年購置土地面積一本年土地成交價款8060數據來源：Wind，畢馬威分析4020展望下一階段，雖然目前房地產銷售和投資增速仍然偏20高，但已呈現出放慢趨勢，房地產企業對于新開工和拿140地均更為謹慎。近期，中央及各地政府提高房地產調控16O頻率，特別是對熱門城市調控不斷升級，例如，發布二手房成交參考價、加強限購限貸限售、提高人才購房門檻、對經營貸監管加碼、提升增值稅免征年限等等，市一房屋新開工面積一商品房銷售面積場購房熱度較此前有所降溫?！叭兰t線+貸款集中度+集中供地”等一系列機制，從資金端和土地端對房地數據來源：Wind，畢馬威分析產市場進行了調控。預期房地產開發融資成

23、本有所上升，投資增速將穩步回落10#page#制造業投資將加速回暖一季度制造業投資累計同比增長29.8%（圖8），兩年平均下降2.0%。3月當月制造業投資增長25.1%，兩年平均增速-0.3%。制造業投資加速回暖，但是較2019年同期仍然是負增長，尚未恢復至疫情前的水平。主要有以下幾點原因：一是海外大宗商品價格上漲造成原材料漲價，中下游企業的盈利空間有限，影響企業擴大資本開支的意愿；二是受碳達峰、碳中和政策的影響，上游高能耗的制造業產能利用率及產量均大幅下降，上游制造業投資受限。此外，由于近期全球疫情再次出現反復，企業投資擴產持謹慎態度。從制造業細分行業來看，一季度受外需拉動較大的行業投資提速

24、較多，計算機通信和醫藥制造保持較高的投資增速，鐵路船舶運輸設備行業投資增速大幅向上修復，汽車制造業增速也向上修復。不過由于環保限產，處于上游的化學制品行業投資增速下滑幅度較大（圖11）。圖11制造業分行業投資增速，累計同比，兩年平均，%20510505-10皖520口2021年1-2月口2021年1-3月數據來源：Wind，畢馬威分析此外，高技術產業是制造業投資的主力。一季度，高技術產業投資同比增長37.3%，兩年平均增長9.9%，其中高技術制造業投資同比增長41.6%，兩年平均增長10.7%，繼續高于制造業投資整體增速，醫療儀器設備及儀器儀表制造業、計算機及辦公設備制造業投資同比分別增長50

25、.0%、49.5%，兩年平均分別增長9.1%、24.2%。展望下一階段，年初以來工業企業利潤實現較快增長，一季度全國規模以上工業企業實現利潤總額1.8萬億元，同比增長1.37倍，兩年平均增長22.6%；企業中長期貸款增速繼續提高，企業進行制造業投資的資金面相對充裕。隨著疫苗加速進行接種，內外需都有所回暖，企業預期向好，推動企業擴張產能，投資有望繼續走強。今年政策方面對制造業的支持力度也在加大，“十四五”規劃強調保持制造業比重基本穩定，提出加快發展先進制造業，建設制造強國。我們認為制造業投資，尤其是產業升級帶動的高技術制造業投資將繼續保持快速增長。11#page#基建投資將保持平穩增長一季度基建

26、（不含電力）投資同比增長29.7%（圖8），兩年平均增速為2.3%，較前兩個月的-1.6%大幅回升3.9個百分點，3月基建投資明顯轉暖，其中交通運輸特別是鐵路運輸和水利領域的投資回升較為明顯。3月基建投資的轉暖，一方面由于天氣轉暖，北方地區各項工程的施工逐漸恢復；另一方面，兩會中發布的政府工作報告明確了今年3.65萬億元的專項債限額，3月地方政府陸續發行地方政府專項債，并優先支持在建項目后續融資，基建投資快速回升。特別地，3月建筑業PMI較上月提升7.6個百分點，錄得62.3，而作為基礎設施項目指標的土木工程建筑業PMI大幅上漲至65.7，較2月回升11.2個百分點，也反映了3月基建活動的環比

27、加快。展望2021年，今年3.65萬億元的專項債限額疊加去年未用完的專項債結余資金，將支撐今年的基建投資，但基建投資大幅反彈空間有限。首先，隨著中國經濟加速修復，通過逆周期調節加大基建投資、拉動經濟增長的必要性有所降低；其次，專項債對所投向項目的收益性和償付性有嚴格要求，符合條件的優質基建項目儲備有限；第三，財政收支壓力和穩定宏觀杠桿率的要求，也將限制地方政府的投資沖動和基建項目的資金來源。綜合來看，我們預期未來基建投資將繼續溫和回暖。12#page#財政政策保持連續性更加傾向于創新和民生領域圖12公共財政收入和公共財政支出，累計同比，%財政收入方面，受去年低基數影響，一季度，全國一般公共預算

28、收入累計同比增長24.2%（圖12），較201950年同期增長6.4%，兩年平均增速3.2%，受益于經濟穩40定恢復和PPI漲幅有所擴大，財政收入實現了恢復性增30長。其中，稅收收入累計同比增長24.8%，兩年平均增速2.1%，處于歷史同期的較低水平。主要稅種中，國20內消費稅和企業所得稅已接近回升至疫情前水平；受商10品房銷售額增長拉動，契稅和土地增值稅大幅增長；個0人所得稅受居民收入以及股權等財產轉讓收入拉動，較2019年同期大幅增長23.1%；由于資本市場活躍，證券-10交易印花稅漲幅超九成。一季度，非稅收入兩年平均增-20速9.9%，處于歷史同期的中等水平，其中附征的教育2017202

29、1201820192020費附加和地方教育附加收入，國有資源有償使用收入等公共財政支出公共財政收入分項增長較快。數據來源：Wind，畢馬威分析財政支出方面，一季度，全國一般公共預算，累計同比增長6.2%（圖12），兩年平均增速0.1%，支出方面仍地方政府債券發行方面一季度全國地方政府債券發行額然保持了一定的強度，顯示出了財政政策的連續性，穩為8，951.1億元，其中再融資債券發行額為8，587.1億元，定性，不急轉彎。從支出分項來看，由于近幾年政府債占到地方政府債券發行額的95.9%，而新增債券發行券的發行規模一直維持高位，債務付息支出增速領跑其364億元，僅占地方政府債券的4.1%，新增專項

30、債從他各項財政支出，科學技術支出累計同比16.3%，表明3月才開始發行，發行額僅僅只有264億元，遠遠低于今年政府加大力度支持科技創新；教育、衛生健康、社前兩年的同期水平。和過去兩年不同，今年沒有提前下會保障和就業領域支出分別增長13.8%、8.3%、6.1%，達新增專項債額度。這主要是因為去年為對沖疫情沖擊可以看到，“三?！钡戎攸c支出增長較快，財政政策對大幅增加了專項債資金規模，但是受限于項目儲備和投民生領域的傾斜力度加大。然而，城鄉社區事務、農林資進度，去年的新增專項債額度仍有結余。水事務、交通運輸等基建領域支出比較低迷。下一階段積極的財政政策會繼續發力，進一步優化和落實減稅降費政策，適當

31、延長小規模納稅人減征增值稅的執行期限，繼續強化對小微企業的稅收優惠，減輕企業負擔，幫助市場主體恢復活力。財政政策還會加大對制造業和科技創新的支持力度，推動產業結構優化和轉型升級。利用財政力量重點補齊民生領域的短板，著力提高低收入群體收入，擴大中等收入群體，從而擴大居民消費。13立成局所全球性組#page#消費持續改善服務業同比增速反彈從消費類型來看，隨著居民外出購物、就餐和旅游活動一季度社會消費品零售總額累計同比增長33.9%，兩年平均增速4.2%，其中，3月同比增長34.2%（圖13），的增加，商品消費繼續加快復蘇，同時由于疫情基本得兩年平均增速6.3%，較1-2月加快3.2個百分點。從環到

32、控制，餐飲消費大幅改善。3月商品零售同比增長29.9%（圖14），兩年平均增長6.9%。3月餐飲收入規比來看，1-3月季調后環比增速分別為-0.9%、1.5%、1.8%，逐月走高，且顯著高于去年底的水平，可見隨模自2020年以來首次高于2019年同期，同比增長91.6%，兩年平均增速由負轉正達到0.9%。著年初疫情沖擊和“就地過年”政策帶來的負面影響逐漸消退，消費恢復動能明顯增強圖13社會消費品零售總額，當月同比，%圖14商品零售和餐飲收入，當月同比，%401100 730806020401020O20-10140-206030福201020122014201620182020一名義同比一商品

33、零售一餐飲收入一實際同比數據來源：Wind，畢馬威分析數據來源：Wind，畢馬威分析14#page#從消費品類別來看，地產相關類、石油相關類以及可選消費類商品表現突出。其中，由于3月房地產銷售仍然保持較高增速，帶動建筑裝潢、家具類消費兩年平均增速分別較1-2月份提升8.3、2.3個百分點（圖15）；由于大宗商品價格上升直接影響石油相關類消費，使其兩年平均增速較1-2月提升6.5個百分點（圖15）?？蛇x消費增速普遍提升，汽車、金銀珠寶表現亮眼，必需品消費整體有所改善，服裝、日用品和中西藥品增速提升明顯。此外，高端消費保持較好增長勢頭，據乘聯會數據，3月豪華車零售銷量達到27萬輛，同比增長86%，

34、環比2月增長60%，相對2019年3月也有51%的漲幅。圖15分類別消費增速，當月同比，兩年平均，%20510505-10口2021年3月口2021年1-2月數據來源：Wind，畢馬威分析從消費渠道來看，線上消費保持了良好的增長勢頭，一季度實物商品線上零售累計同比增長25.8%，兩年平均增長15.4%（圖16）。但由于疫情基本得到控制，線下零售加快改善，線上零售占比略有下降。一季度實物商品線上零售占社會消費品零售總額的比重為21.9%，較2020年全年24.9%的占比有所降低。圖16實物商品線上零售額占比及其增速，累計值，%30502540203052010105020212015201620

35、17201820192020線上零售占社消總額的比重一線上零售：累計同比（右軸，%）數據來源：Wind，畢馬威分析15立成局所全球性組線#page#就業形勢持續好轉，居民收入增速明顯加快，支撐消費加速回暖。3月全國城鎮調查失業率為5.3%，較2月份下降0.2個百分點，較去年同期下降0.6個百分點，全國城鎮新增就業297萬人。不過需要注意的是，3月城鎮失業率下降與去年農民工外出務工人數下降有一定關系，隨著今年農民外出務工人數增多，將給城鎮就業市場帶來挑戰。此外，我國就業市場仍存在結構性壓力，一方面年輕人就業依然面臨一定困難，3月份16-24歲年輕人的調查失業率13.6%，高于去年同期水平；另一方

36、面，國家統計局一項針對9萬多家規模以上工業企業調查顯示，約44%的企業反映招工難是他們面臨的最大問題，創近幾年來新高。就業形勢改善助推居民收入增速加速提升。一季度全國居民人均可支配收入為9,730元，名義同比增長13.7%，兩年平均增長7.0%，扣除價格因素的實際同比增長13.7%（圖17），兩年平均增速4.5%，延續去年同期以來逐季走高的超勢。一季度居民人均消費支出同比增長17.6%，兩年平均增速3.9%。一季度消費支出增速近三年來首次快于收入增長，其中一方面是和去年基數效應有關，但另一方面也顯示了消費者信心的逐漸回升。圖17全國居民人均消費支出以及人均可支配收入，實際累計同比，%20510

37、505-1011520142015201620172018201920202021一居民人均消費支出一居民人均可支配收入數據來源：Wind，畢馬威分析今年清明節假期（4月3日4月5日）期間，由于放寬出行和服務業經營限制，春節期間就地過年被抑制的消費需求得以釋放，消費市場保持快速增長，住宿服務業銷售收入首次超過2019年同期水平，國內旅游出游人次恢復至疫情前同期的94.5%，電影總票房突破8億，刷新了歷史同期票房最高紀錄。展望前期，隨著疫苗的大范圍接種，出行限制放寬，再加上二季度清明、五一、端午假期較為集中，前期受疫情影響較大的住宿餐飲、批發零售等接觸性行業有望迎來快速修復。此外，隨著擴內需促銷

38、費的政策進一步發力，以及就業形勢的逐步改善，消費會進一步回暖。16#page#CPI增速重回正區間PPI面臨輸入性通脹壓力受去年高基數影響，一季度CPI同比增速仍在低位排何，國家統計局在2月對“一籃子”商品和服務價格指數但總體呈現小幅回升態勢。CPI今年前兩個月在疫情和（CPI）進行了新一輪的權重調整，以更加準確監測和豬肉價格的影響下出現負增長，但3月重新回歸正區間，反映當前市場供需關系的實際變動。與上一輪2016年同比上漲0.4%，較上月回升0.6個百分點（圖18）。剔的調整相比，新基期上調了居住、交通通信、醫療保險除食品和能源價格的核心CPI受居民出行和線下服務消權重，分別為2.1、0.9

39、和0.9個百分點；而食品煙酒費等影響，在1月達到2013年發布數據以來的最低值衣著、教育文化娛樂、其他用品及服務的權重比上輪分（-0.3%），而后呈緩慢回升超勢。別下降了1.2、1.7、0.5和0.4個百分點。此次調整，在一定程度上或將減弱豬肉價格大幅波動對CPI的擾動。圖18居民消費價格指數（CPI），當月同比，%今年政府工作報告將CPI目標值設定為3%左右。未6來生豬產能的持續恢復將使豬肉價格延續下行趨勢（圖519）；隨著疫苗接種進展加快，居民出行旅游預期上4升，餐飲住宿等服務性消費將在二季度繼續支撐非食品價格。預計全年消費品價格溫和，消費者物價漲幅保持在3%以下難度不大。圖19生豬存欄量

40、和出欄量，累計同比，%古302010-CPI核心CPI（不包括食品和能源）O-10數據來源：Wind，畢馬威分析20食品價格方面，受春節假期影響，居民消費需求增加，30疊加冬季天氣導致運輸儲藏成本上升，1月豬肉和鮮菜臺價格的上漲帶動食品價格分項同比增長1.6%。后續隨南酒色著節日因素消退，食品消費需求減少，價格有所回落。畜肉類方面，豬肉供給的增加，使其月度平均批發價格一生豬存欄量一生豬出欄量逐步減至40元以下，3月價格同比下降21%；疊加蔬類數據來源：Wind，畢馬威分析價格季節性回落，帶動3月食品價格分項同比下降0.7%。非食品價格在一季度經歷了較大的波動。盡管1月份疫情爆發短暫地影響了線下

41、出行、餐飲等服務類消費，但春節期間電影票房創下歷史新高，也帶動文化娛樂類消費價格回緩；此外，受國際原油價格的影響，交通和通信分項同比增速較高，帶動非食品價格在3月同比增長0.7%，創下近一年的新高。17#page#生產者價格（PPI）在1月轉正，并在一季度呈上升態大宗商品價格上漲對下游企業盈利造成一定影響。4月勢，3月同比增長高達4.4%（圖20）。當前國內PPI主8日金融委提出需要特別關注大宗商品價格的走勢，防要呈結構性上漲，其中生產資料價格3月同比上漲5.8%，止商品價格的大幅波動對我國金融市場造成沖擊，影響而生活資料價格相對平穩。受全球大宗商品價格持續上實體經濟健康發展。預計未來宏觀調控

42、將更加注重結構漲的影響，我國PPI面臨一定的輸入型通脹壓力，石油性，通過創立定向支持工具、加強原材料市場調節等措相關產業價格同比上漲11.1%，金屬相關產業上漲施，加大對受國際大宗商品價格影響較大企業的綠困力17.6%。除去低基數效應，我們認為主要有以下幾個原度，緩解企業成本壓力，促進市場主體健康發展。因：圖20工業生產者出廠價格指數（PPI），當月同比，%在疫苗接種進展加快和全球流動性寬松的背景下，101世界經濟持續復蘇。經濟活動的增加帶來更多的需8求，但一些原材料資源國的供給并未跟上。比如受疫情影響比較嚴重的南美地區，部分礦山的產量有6所下降；而當前全球最大的產銅國智利為控制疫情44月初宣

43、布再次關閉邊境30天。此外，我國環保限產2力度加大，鋼鐵、焦煤、水泥等工業生產材料產量0明顯回落。供需缺口加大，導致國際黑色、有色類2金屬商品價格持續上漲。A-6國際原油價格在一季度大幅上行，3月布倫特原油月均價格收于65.8美元桶，較2020年底上升約30%（圖21）。一方面，經濟復蘇使需求回升，推動原油價格的上漲；另一方面，原油價格受產油國供給數據來源：Wind，畢馬威分析端影響較大。美國受冬季風暴的影響，頁巖油供給受阻，疊加沙特在2-3月自愿減產100萬桶/日，全球圖21國際原油現貨價，月度均值，美元/桶原油供給在2月有所降低，較2020年底下降135萬140桶/日。同時OECD國家的原

44、油儲備量連續7個月下降120在一定程度上支撐國際原油價格的上漲。展望未來，4月初的“OPEC+”會議預計今年全球原油需求增100長為560萬桶/日，基于需求預期的增長，會議決定80小幅縮減5-7月的減產規模，但每月調整將不超過5060萬桶/日。而沙特將在4月繼續日均減少100萬桶的原40油生產，以維持市場穩定。我們認為，世界經濟的20持續恢復將帶動石油需求上升，而石油出口國為維持財政收支，大幅增產的意愿較低，二季度國際原油價格可能將維持在較高水平。一布倫特原油一WTI數據來源：Wind，畢馬威分析18#page#流動性整體保持合理充裕逐漸回歸正?；刂?021年3月底，社會融資規模存量為294

45、.6萬億元，同比增長12.3%（圖22）；較2020年未回落1個百分點。同時，廣義貨幣（M2）同比增長9.4%，增速較上年末下幅0.7個百分點，狹義貨幣（M1）同比增長7.1%，較上年末下降1.5個百分點（圖23）?？傮w來看，社會融資、信貸總量增速均成回落態勢，流動性逐漸回歸正?；?。圖22社會融資規模存量，當月同比，%25205105O2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021數據來源：Wind，畢馬威分析圖23貨幣供應量，當月同比，%3025205105LzOz OzOz 610z 81oz ZLOz 910z SLOz tl

46、oz sloz zloz LLOz-M1數據來源：Wind，畢馬威分析19立成局所全球性組線#page#較去年同期提升1.3個百分點。新增人民幣貸款則呈現2021年一季度新增社會融資規模近10.2萬億元，較上年同期回落8，367億元，但仍高于2019年一季度水平。供需兩旺的態勢，依然是社融增速主要支撐，人民幣貸從具體融資結構來看，人民幣貸款一季度累計新增7.9款占新增社融比重上升至77%，較2020年同期提升12萬億元（圖24），比2020年同期增加6,600億元；外幣個百分點。貸款新增1850億元，與去年同期基本持平；非標融資從結構來看，企業和居民中長期貸款依然是一季度人（包括委托貸款、信托

47、貸款、未貼現票據）在2021年民幣貸款的主要去向，占比高達81.5%（圖25）。由于一季度繼續減少374億元，但下降幅度較去年同期有所經濟復蘇持續向好，PPI進一步走高，利潤回升明顯，回落，主要有兩方面原因：一方面，由于企業融資需求工業企業中長期融資需求保持強勁，2月末制造業中長旺盛，未貼現承兌匯票一季度累計增加3，245億元；另期貸款余額同比增速高達38.8%。同時，由于公司盈利一方面，信托貸款在一季度到期規模較大，累計較較去年疫情期間大幅改善，企業償付能力提升；疊加短2020年末下降3,500多億元，抵消了前者的漲幅。此外，期現金流周轉速度加快，企業對短期經營性貸款的需求股票融資新增近25

48、00億元，較去年同期增加近1倍。但回落。是，企業新增債券8，600億元，比去年同期減少0.9萬億元；政府債券一季度總發行額僅為6,500億元，較去年居民中長期貸款規模較去年有所擴大，增幅高達0.72萬同期規模下降0.92萬億元。企業債券和政府債券發行額億元。房企加大營銷力度，帶動居民購房需求進一步釋度的下降也是一季度新增社會融資規?；芈涞闹饕?。放，在一定程度上支撐了住房貸款的增長。值得注意的是，個人經營貸款需求在一季度大幅激增，3月末同比圖24新增社會融資規模構成，萬億元王增長24.6%，比上年同期高11.5個百分點。我們認為，個人經營貸款的上升或與資金違規流入樓市有關。3月726日，多部

49、委發布了關于防止經營用途貸款違規流S入房地產領域的通知，在房地產管控超嚴的背景下，4預計個人經營貸款高增的趨勢將有所回落。短期貸款方3面，相較去年受疫情影響，今年一季度居民消費信心回2升，線下消費和服務業消費有所復蘇，居民短期貸款已O恢復2019年同期水平。隨著經濟形勢向好，家庭收入1回升，預計二季度將繼續向上修復。人民幣外幣非標企業股票政府圖25新增人民幣貸款結構，萬億貸款融資債券融資債券貸款5口2020年一季度口2021年一季度4數據來源：Wind，畢馬威分析從占比來看，由于去年地方政府專項債發行規模較大，2項目建設資金相對充足，今年專項債發行并未像過去兩年提前批下達額度，政府債券一季度發

50、行規?；芈涿黠@，占新增社會融資規模比重僅為6%，較2020年同期下降7.8個百分點。此外，信用債違約事件對投資者情緒造成影響，企業發債難度有所上升，企業債券占比降幅較居民短期居民企業短期企業非銀金融大，較2020年同期回落7.5個百分點至8.4%。股票融資中長期中長期在政策支持下迎來快速發展，占新增社融比重為2.4%，口2020年一季度口2021年一季度數據來源：Wind，畢馬威分析20立成局所全球性組#page#利率方面，央行維持市場基準利率和存款準備金率不變，主要通過公開市場進行靈活操作，維持利率穩定。截至4月16日，代表市場平均融資成本的存款機構7天質押回購利率（DRO07）穩定在2%-

51、2.2%的區間（圖26），反映出當前我國流動性合理充裕。此外，2021年2月企業貸款利率為4.56%，較2020年末繼續下將0.05個百分點，創2015年有統計以來的最低水平?？梢钥吹?，當前貨幣信貸處于合理增長階段，小微企業綜合融資成本穩中有降，靈活穩健的貨幣政策有力地支持了實體經濟發展。圖26銀行間市場利率，%353.02.52.01.51.00.50.0-7天逆回購利率常備借貸便利（SLF）利率：7天-DROO7超額準備金利率數據來源：Wind，畢馬威分析當前全球疫情仍在蔓延，國際環境錯綜復雜，國內經濟恢復的基礎還不牢固，仍具有較強的不確定不穩定性。繼去年中央經濟工作會議后，今年的政府工作

52、報告再次重申要保持宏觀政策連續性穩定性可持續性，促進經濟運行在合理區間。貨幣政策方面表示M2和社會融資規模增速與名義經濟增速基本匹配，保持宏觀杠桿率和匯率基本穩定。今年的貨幣政策將更加注重結構性調整，在流動性合理充裕的情況下，強調加強對中小微企業的支持。例如：對于普惠小微企業貸款延期支持工具和信用貸款支持計劃兩項直達貨幣政策工具，將延續至2021年底；適當降低小微企業支付手續費，使小微企業融資更加便利等，以促進穩企業、保就業。此外，本次報告把服務實體經濟放在更加突出的位置。強調服務實體經濟是金融機構的“本分”，將繼續引導金融系統向實體經濟讓利，使企業整體融資成本繼續穩中有降。在結構方面，央行將

53、通過創新貨幣政策工具，使流動性更多流向科技創新、綠色發展以及中小企業等需要長期支持的領域，實現對實體經濟的精準滴灌。21#page#外貿外資保持強勁2021年一季度中國進出口總額約1.3萬億美元，累計同比增長38.6%。其中，出口7,099億美元，同比增加49%；進口5，936億美元，累計同比增長28%。貿易順差1,163億美元（圖27），比去年同期增加1，037億美元，較2019年一季度增加437億美元。圖27進出口活動，當月值100606080406030402020100O-10-20-20IA4030-601A08-5020142015201620172018201920202021貿

54、易差額（十億美元）出口（右軸，%）進口（右軸，9）數據來源：Wind，畢馬威分析出口方面，隨著全球經濟復蘇步伐加快，疊加大規模刺激政策落地，一些發達經濟體商業投資信心加速修復。摩根大通全球綜合制造業PMI達到55，為近十年以來的最高點，企業在增加投資，擴大生產規模。外需的修復帶動我國一季度出口繼續保持較高水平。此外，“就地過年”政策減少了以往每年春節過后外地務工人員返回工作所在地的時間，有利于節后快速復工復產。產能的快速恢復對一季度的出口提供了有力支撐。在此背景下，我國出口商品的結構開始逐步轉換至疫情前的狀態。一季度，機電產品出口額4.286億美元，同比增長53.5%，占出口總額的60.4%；

55、鋼材出口額152億美元，同比增長38.4%，占出口總額比重從2020年全年的1.8%，回升至2.1%。由于疫情在歐洲和新興經濟體出現反復，以及去年的低基數效應，包括口罩在內的紡織品、以及醫療儀器及器械出口同比增速依然保持較高水平，分別為40.3%和60.8%，但出口占比已開始回落。另外，目前很多國家依然以遠程居家辦公，線上教學模式為主，“宅經濟”相關的電子產品、家用電器用品等需求在一季度繼續支撐我國出口。2021年一季度汽車、燈具、照明裝備，自動數據處理設備，家用電器同比分別增長113.4%、100.3%、94.1%、75.5%22獨立成局所全球性組線#page#中國貨物貿易總額主要國家（地區

56、）占比，一季度我國進口額繼續保持強勁增長態勢，體現了內需當季值，%不斷恢復的勢頭。其中，3月當月進口同比增長38.1%，為4年來的最高值。與出口邏輯相似，“就地過年”政20%18%策使節后工業產能恢復早于往年，疊加制造業景氣進一16%步回升，在一定程度上加大了企業對海外集成電路、能14%源資源等產品的進口需求。一季度，我國進口集成電路12%1,552.7億個，同比增加33.6%；原油1.39億噸，增加10%9.5%。另一方面，國際大宗商品價格的上漲，也帶動8%了進口金額的上升。例如：大豆，鐵/銅礦砂等大宗商6%品一季度的進口金額同比增速均顯著高于數量的同比增4%2%速（圖28）。此外，高水平開

57、放平臺對進口帶動作用0%明顯，海南自由貿易港免稅品進口增長了162.5%。8圖28主要大宗商品量值同比增速，%美國一歐盟一一東盟%60679.6%80%數據來源：Wind，畢馬威分析70%60%42.0%50%39.4%中美貿易方面，2021年一季度對美出口1，192億美元，40%30%同比增長74.7%。從商品類別來看，機電產品仍然是主19.020%導，占同期對美出口總值的44%。一季度我國自美進口7.9%7.4%10%465億美元，同比增長69.2%。隨著1-3月進口呈逐月提0%升的態勢，雙邊貿易逆差有所收窄。根據我們的測算，鐵礦砂大豆銅礦砂2021年一季度中方自美方進口中美第一階段經貿協

58、及其精礦及其精礦議相關貨物總金額約為367億美元，其中工業制成品約186億美元，農產品139億美元，能源類產品42億美數量金額元，完成2021年原預計目標3的17.8%。數據來源：Wind，畢馬威分析展望二季度，目前全球疫情仍有所反復，一些新興國家由于疫苗接種進展較慢，產能尚待恢復，未來一段時間分國別和地區來看，一季度，東盟、歐盟、美國為我國海外市場產需缺口依然存在，將繼續支撐我國出口增長。前三大貿易伙伴。我國對東盟進出口1,913億美元，同3月底的蘇伊士運河堵塞事件再次顯示了世界經濟的緊比上漲35%，占中國外貿總額的14.7%（圖29）；對歐密連接，但也暴露了全球貿易和供應鏈的脆弱性，對航盟

59、進出口1837億美元，同比上漲46%，占中國外貿總運價格和貿易可能產生一定擾動。受高基數的影響，下額14.1%。此外，我國對“一帶一路”沿線國家、半年中國出口增速將有所放慢，但從2021年全年來看，RCEP貿易伙伴進出口分別增長21.4%、22.9%。我們預期中國出口依然可以保持較高增長，繼續推動中國經濟復蘇。3中美第一階段經貿協議中約定的第二年目標。23#page#外資方面，一季度我國吸收外資繼續保持良好的態勢，實際使用外商投資金額達3,024.7億元，同比增長39.9%，規模創下季度歷史新高（圖30）。其中，服務業實際使用外資2，377.9億元，較上年同期增長51.5%，占比高達78.6%

60、，較2020年末繼續提升0.9個百分點，高技術服務業增長43.9%?？梢钥吹?，我國服務業發展前景廣闊，開放政策加速落地，對外資的吸引力正在進一步擴大。從來源地看，“一帶一路”沿線國家、東盟、歐盟對我國實際投資同比分別增長58.2%、60%和7.5%。當前我國經濟保持恢復性增長態勢，政府持續推進“放管服”改革，營商環境大幅改善，外資對我國經濟發展前景的信心不斷增強，是一季度吸收外資規模大幅增長的主要原因。此次“十四五”規劃著重強調了中西部、東北地區均要充分發揮區位優勢，通過構建多層次內外開放平臺，加快承接國內外產業轉移，培育區域新增長極。一季度，我國西部地區實際使用外資同比增長91%，西部地區豐

61、富的資源，低廉的勞動力正在成為我國吸引外資的巨大優勢。圖30我國實際使用外資，當季同比，%0940%30%20%10%0%-10%-20%2015201820212016201720192020數據來源：Wind，畢馬威分析對外投資方面，一季度我國對外非金融類直接投資248億美元，同比增長2.4%。其中，對“一帶一路”沿線國家投資44.2億美元，同比增長5.2%，占同期總額的17.8%，較上年同期上升0.5個百分點，主要投向新加坡、越南、印度尼西亞、馬來西亞等國家。24#page#圖31美元指數和人民幣即期匯率匯率方面，2021年一季度人民幣匯率在年初震蕩后回落走低。年初由于疫情防控得力，疊加

62、“就地過年”政1057.4策有利于節后復工節奏加快，對出口提供了有力支撐，7.2人民幣匯率維持高位。3月以來在內外部因素共同推動1007下美元走強，人民幣匯率相應回調。一方面，受疫苗接6.895種進展加快、1.9萬億美元刺激計劃落地、經濟復蘇預6.6期向好等利好因素影響，美國市場樂觀情緒加速回升；906.4另一方面，歐洲疫情出現反復、歐央行承諾加速購債，6.2美元指數持續走高。此外，3月我國貿易順差收窄，中856美10年國債利差收縮至1.5個百分點左右，使人民幣匯率承壓，截至一季度末人民幣即期匯率較高值累計下跌805820182019202020211.84%，重回6.5-6.6的區間（圖31

63、）。美元指數（1973年3月=100）短期看，人民幣匯率結束連續9個月單邊上升趨勢，隨美元兌人民幣即期匯率（右軸）著宏觀政策回歸正?；?、中美經濟復蘇差距減小、利差數據來源：Wind，畢馬威分析持續收窄，人民幣將進入雙向波動新常態。值得關注的是，人民幣匯率在美元指數大幅上揚期間表現出較高韌性，CFETS匯率指數圍繞96.5高位小幅波動（圖32）。圖32CFETS人民幣匯率指數長期看，美國大規模刺激加劇通脹和債務風險，中國經100 濟基本面向好趨勢不變、國際收支穩健，預期人民幣對86美元匯率將維持強勁。9694929088862019202020212018數據來源：Wind，畢馬威分析25#pa

64、ge#中國香港經濟同比增速轉正截至2021年5月7日，香港新冠肺炎累計確診11，801例，市場將繼續承受一定壓力。而隨著全球貿易的復蘇，死亡210例。受疫情影響，香港經濟2020年全年下滑預計交運行業就業壓力將得到經緩。6.1%，為有記錄以來最大跌幅。香港經濟從去年三季對外貿易方面，香港政府統計處公布的數據顯示，度開始逐漸回升，疊加去年低基數的對比，2021年一2021年一季度，香港出口和進口增速均取得兩位數的季度香港實際GDP重回增長區間，同比增速7.8%，創高速增長，分別較去年同期增長33.2%和25.6%。全球下11年來季度新高（圖33）。目前香港地區的秋冬疫貿易和生產活動恢復的進一步走

65、強支撐了香港轉口貿情得到控制，政府正在計劃放松疫情防控措施，疫苗易。出口方面，非鐵金屬、機電器械、通訊設備增幅接種進展也在加快。但國際形勢復雜依然多變，經濟較大，同比增速分別為139.4%，43.1%和29.3%。進復蘇很大程度上受疫情等不確定因素的影響。我們預口方面，機電器械、通訊設備分別同比增長34.7%和計香港經濟會在2021年恢復正增長，全年同比增速為29%。展望下一階段，內地及不少先進市場的經濟情5.2%。況持續改善，短期內將繼續為香港的貨物出口提供支圖33中國香港實際GDP增速，當季同比，%持。10從國家和地區來看，2021年一季度與去年同期相比，86出口至英國（升130.2%）、

66、中國臺灣（升49.1%）、荷蘭（升44%）、中國內地（升39.8%）的整體出口額2增幅較大；進口方面，來自越南（升45.6%）、中國臺灣（升40.6%）、新加坡以及韓國的進口額增幅較大。2資本市場方面，在全球政策寬松，流動性充裕的影響6下，一季度香港資本市場繼續維持去年的活躍表現。8-10經統計，2021年一季度共有32家企業在港上市，總募12資金額為1，335億港元，顯著高于較去年同期的144億200520082011201420172020港元，融資金額創下過去多年一季度同期的新高。眾多新經濟領域公司的涌入，給香港資本市場注入了新數據來源：Wind，畢馬威分析的活力。2月5日，短視頻行業頭

67、部企業快手通過在港首發上市，募集483億港元，占一季度市場募資總額的就業市場方面，香港秋冬疫情的反復，導致一季度勞36%。而此前在美國上市的百度、畔喱喱也登陸港工市場承受較大壓力，3月以來則有所好轉。香港特區股市場，完成在香港的二次上市。兩家公司募資總額政府統計處公布的數據顯示，香港2021年1月至3月失為441億港元，占香港市場募資總額的33%。3月25日，業率經季節性調整為6.8%，較上年末上升0.2個百分點。美國外國公司問責法案最終修正案已正式通過，大多數行業的失業率繼續上升，其中貿易、郵儲、教預計將加速在美中概股公司選擇香港進行二次上市。育、娛樂等行業的失業率上升明顯。受春節假期的影大

68、型中概股的回歸，一方面將進一步鞏固香港國際金響，零售銷售額大幅上升，與之相關的消費、旅游相融中心的地位，另一方面也將優化港股結構，增強市關行業的失業率短期回落至10.7%，較2020年12月-場的長期競爭力。我們認為，2021年香港資本市場將2021年2月下降0.4個百分點。展望下一階段，由于全繼續蓬勃發展。球疫情尚未完全得到控制，香港旅游業依然疲軟，零售業在短期內仍將面臨困難和挑戰，相關行業勞動力26獨立成員所全球性組織#page#全球經濟速覽國際方面，截至5月7日，全球新冠累計確診人數接近1.6億人次，死亡人數近330萬。全球共有28個經濟體累計確診超過100萬人次，包括10個發達經濟體和

69、18個新興市場國家。進入2021年以來，新冠肺炎疫情在年初得到控制后，2月下旬起再次在南亞、南美等地區加速傳播。發達經濟體方面，美國累計確診人數已超過3，300萬人次，死亡人數超過59萬人（圖34）。由于疫苗接種進展加快，美國近2個月日均新增已穩定在10萬人次以下。歐洲地區在2月初疫情好轉后，放松了管控，導致3月以來疫情反彈態勢明顯，其中法國累計確診已突破500萬人次，使該國不得不再次升級防控措施。新興市場方面，進入3月以來，受雙重變異病毒的影響，印度日均新增確診呈現爆發式增長，累計確診已接近2，200萬人次。此外，疫情在巴西、阿根廷、哥倫比亞、智利、土耳其、伊朗等新興市場經濟體中繼續加速傳播

70、。圖34全球新冠肺炎疫情發展走勢，當日新增，例（截至5月7日）500,000 1400.000300,000200,000100.0002020年2月6月10月2021年2月南亞一歐洲中東非北美一南美注：數據為七日移動平均值。數據來源：Wind，畢馬威分析27#page#截止4月16日，世界衛生組織最新統計數據顯示，目前全球正在研究的新冠疫苗共計272個，其中184個處于臨床前試驗，88個進入臨床試驗階段，16個已進入臨床三期測試階段，此外4個疫苗進入臨床四期階段，為對已經大規模應用的疫苗進行進一步觀測研究。從疫苗接種進展來看，當前已有中國國藥、科興、康希諾，輝瑞-BioNTech等多款疫苗得

71、到了不同國家的緊急授權使用批準。截至5月7日，全球疫苗接種超過12.6億劑，中國和美國疫苗分別接種超過3億劑和2.5億劑（圖35）。按每萬人接種疫苗劑數來算，以色列、阿聯茵和英國排名前列，中國每萬人接種2，141劑。疫苗對控制疫情傳播，特別是對重癥的預防，起到了積極作用。疫苗接種進展較快的經濟體，如以色列，已有60%的人口接種了至少一劑疫苗，月均新增確診病例從1月的7000例，回落至4月的200例；英國也有近一半的人口接種至少一劑疫苗，同時日均確診病例數量并未在此輪歐洲疫情反彈中有所回升。值得注意的是，當前疫苗對變異病毒的效果尚需觀察，疫苗在全球大批量的生產、分發和注射依然需要一定時間，各國仍

72、需緊密配合，共同應對這次全球疫情危機。圖35部分國家新冠疫苗接種進展，百萬劑（截至5月7日）3501308.230O254.8250200165.215010046.934.45024.724.621.7中國美國印度英國德國土耳其法國意大利印度尼巴西西亞數據來源：OurWorldinData，畢馬威分析28#page#在4月最新發布的世界經濟展望報告中，IMF指出2020年全球經濟菱縮3.3%由于一些發達經濟體在2021年將繼續加大財政支持力度，提升疫苗覆蓋率，IMF將今年全球經濟增長預期上調0.5個百分點至6%，同時將2022年增長預期調整為4.4%?？梢钥吹?，全球經濟復蘇勢頭將比今年1月的

73、預測更為強勁，但各國復蘇路徑將出現分化。一方面，經濟活動的重啟很大程度依賴于疫苗的接種進展當前疫苗接種仍以發達經濟體為主，發展中和低收入國家綜合國力和財政支持有限，疫苗接種將更多依賴國際組織協調，生產經營活動亦將帶后于發達經濟體修復。另一方面，疫情對以旅游業和商品出口為主要經濟支柱的國家影響更大，沒有充足的財政收入，政府無力承擔更多的公共投資和社會保障，或將進一步拖累這些國家經濟修復進展。IMF在2021年4月份對新興市場和發展中經濟體2024年經濟總量的預測，比其在疫情前2020年1月份做出的預測下降了4.2%，顯示了疫情對發展中國家長期的負面影響（圖36）。圖36疫情對全球各個地區經濟發展

74、的中期影響，%10.5O-1-0.72-1.6C2.84-4.25全球中國新興市場和發發達經濟體美國展中經濟體注：疫情中期影響為IMF在2021年4月對各經濟體2024年經濟總量的預測值，與其在2020年1月（疫情前）時預測的百分比變化。數據來源：IMF，畢馬威分析為應對此次疫情危機，很多發達國家采取了大規模的財政刺激和寬松政策，導致政府債務水平大幅提高，應對未來經濟危機的能力大為縮減。政策制定者需要考慮在合適的時候逐漸收縮刺激政策，逐步使財政和貨幣政策恢復正?；?。然而，目前全球不均衡的復蘇步伐，將影響未來各國宏觀政策調整的速度和節奏。例如，如果發展中國家經濟復蘇持續帶后，發達國家收縮政策刺激

75、將導致資金回流至發達經濟體，本國貨幣疑值、資產價值下跌，流動性降低。企業在對外進行投資并購交易時，需充分考慮全球宏觀環境及政策變化，并對此做好相應籌劃。29#page#圖38美國教援計劃法案預算分配美國公共服務小企業，2021年以來，美國新冠疫苗接種進展加快，截至5月住房、交通、基4.493.4%7日44%的人口已接種至少一針，日均新增新冠確診病礎設施，5.4%例數隨之大幅減少。盡管2月的冬季風暴造成短期消費直接支付，疲軟、生產受阻，隨著新一輪財政刺激計劃正式落地，22.09其他，5.593月份線下消費、生產經營活動復蘇步伐加快?？傮w上，新冠應對一季度美國經濟呈整體向好趨勢，實際GDP初值環比

76、年醫療，5.69化增長6.4%，同比增長0.4%，為2020年二季度疫情爆發以來同比增速首度回正（圖37）。地方拔款，教育，9.0%19.396圖37美國實際GDP，季調環比折年率，%古失業教濟，11.2930減稅及養老金，14.3%20數據來源：美國國會預算辦公室，美國救援計劃法案，10畢馬威分析受國內消費需求驅動，一季度服務業有所擴張，3月份-10非制造業PMI錄得60.4，達2014年8月以來新高。制造-20業方面，新訂單和工業生產指數同比增速在1月、3月相繼轉正，制造業PMI在1月創歷史新高59.2后繼續保O-持高位（圖39），反映企業對未來經濟預期樂觀，投140資者信心正在加速回升，

77、一季度固定資產投資環比增長10.1%。但總體上，生產端復蘇進程落后于需求端，致3月份貿易逆差擴大至744億美元，創歷史新高。目前數據來源：Wind，畢馬威分析芯片短缺使汽車行業面臨供應鏈中斷風險，產能復蘇前繼2020年底第五輪小規模綠困計劃落地后，總規模約景面臨較大不確定性。1.9萬億美元的美國救援計劃法案幾經波折于3月10日正式通過。該法案規模大、范圍廣、時間跨度長，圖39美國Markit制造業和服務業PMI，季調1400美元個人直接支付額度為歷次最高（圖38）。同70時，企業經營好轉帶動工資性收入提高，一季度個人收09入環比增長59%。疫情后較高的儲蓄率并沒有影響到居50民消費，個人收入的

78、大幅回升帶動一季度零售總額實現7.7%的環比增幅。1400美元支票發放后，3月份非必40需品和服務消費增長顯著，體育用品、服飾、汽車消費30環比增速超15%，餐廳銷售額增長13.4%。2010O20172018201920202021-Markit制造業PMI-Markit服務業PMI數據來源：Wind，畢馬威分析30立成局所全球性組#page#就業方面，美國一季度失業率小幅下降至6.0%（圖40），與此同時勞動參與率微升，勞動力市場溫和復蘇，但與疫情前水平仍有較大差距。生產反彈、部分企業重新開業拉動招工需求，經濟重新開放使休閑、教育、醫療等服務業就業回暖。一季度新增非農就業人口逐月上升，累計

79、新增134.4萬。圖40新增非農就業人數以及失業率6.000165.00014124.00010W.0002.00081.0006011.00012.00020082009201020112012201320142015201620172018201920202021新增非農就業人數（千人）失業率（%，右軸）數據來源：Wind，畢馬威分析注：紅色柱狀4月新增非農就業人數，下降2,078.7萬人。IMF在4月發布的世界經濟展望中預計2021年美國GDP增速為6.4%，較2021年1月預測上調1.3個百分點。值得注意的是，經濟復蘇之際，美國通脹預期也在升溫，一季度CPI逐月上升，3月份同比增長2.

80、6%，為疫情后首次超過2%的平均通脹目標。在3月汽油價格22.5%增幅帶動下，能源CPI同比漲13.2%是推升通脹的主要原因。預計二季度價格將保持漲勢，考慮到當前通脹和就業恢復并不均衡，美聯儲短期或維持寬松立場，但若通脹水平長期走高，將對宏觀政策產生擾動。此外，超額儲蓄的消費轉化率、制造業產品供給也將影響未來美國經濟復蘇進程，需要企業重點關注。31#page#政策分析#page#“十四五”規劃和2035年遠景目標綱要全文發布2021年3月11日，十三屆全國人大四次會議審議并通過了中華人民共和國國民聯.4十，經）國SOOZ聯聯書性心十長臥劃），系統地閘述了我國今后5年乃至15年的發展戰略和政策重

81、點，對理解中國中長期經濟發展的大趨勢具有重要意義。2021年是具有特殊意義的一年。一方面，今年是中國共產黨成立100周年，我國將全面建成小康社會，實現第一個百年奮斗目標；另一方面，2021年也是“十四五”的開局之年，我國開啟第二個百年奮斗目標的新征程。黨的十九大對實現第二個百年奮斗目標作出兩階段推進的戰略安排：第一階段為到2035年基本實現社會主義現代化；第二階段為到本世紀中葉建成富強民主文明和諧美麗的社會主義現代化強國。圖42中國“兩個一百年”奮斗目標第一個百年目標192119492021202520352049中國共產新中國全面建成小十四五”建成社會主義基本實現社會黨成立成立康社會收官主義

82、現代化現代化強國資料來源：畢馬威分析“十四五”規劃總計19篇、65章，全文貫穿“三新發展”主線。當前我國經濟正在從高速發展向高質量發展階段轉變，貫徹“創新、協調、綠色、開放、共享”的新發展理念是推動可持續發展的關鍵。以國內大循環為主體，國內國際雙循環相互促進的新發展格局將使國內國際兩個市場、兩種資源更好聯通，促進我國經濟高質量發展。與之前的五年規劃不同，“十四五”規劃并未設定具體的經濟增長目標，而是強調國內生產總值年均增長保持在合理區間，各年度根據具體情況提出預期目標。今后一個時期，我國經濟社會發展重點將放在提高發展質量和效益上，促進增長潛力充分發揮。b8#page#畢馬威分析當前世界正經歷百

83、年未有之大變局。2008年金融危機過后，全球經濟發展動力放緩，全球化超勢受阻，2020年的新冠肺炎疫情給世界經濟造成進一步沖擊。與此同時，新一輪科技革命不斷顏覆傳統經濟、產業模式，社會數字化轉型不斷加速。面對復雜多變的外部環境和新冠疫情的長期影響，面對中國經濟轉型升級的挑戰，中國將如何立足新發展階段、貫徹新發展理念、構建新發展格局，“十四五”規劃是解讀中國政策方向、了解未來發展趨勢的重要指南。：果，需不上4國十，專感縮站“十四五”規劃宏觀趨勢與機遇5兩份報告，分別從行業和宏觀趨勢的角度對“十四五”規劃進行了解讀，分析未來中國經濟發展大方向，幫助企業更好地前瞻市場變化，發現發展機遇。我們認為以下

84、12個宏觀超勢值得關注（詳情請參見奮者先：“十四五”規劃宏觀趨勢與機遇報告）：1.加強基礎研發投入，推動人工智能、量子信息等前沿科技領域創新；2.擴大消費和拓展投資空間，加快發展國內大市場；3.推動傳統產業數字化轉型，加快發展數字經濟；4.做優做強實體經濟，提升產業鏈供應鏈現代化水平；5.打造現代金融體系，更好地支持和服務實體經濟；6.深化改革，激發各大市場主體的活力和信心；7，發展以碳排放為抓手的綠色經濟；8.統籌發展和安全，確保糧食、能源、金融以及生產等領域的安全；9.以“五大城市群+海南自貿港”為抓手推進新型城鎮化；10.發揮區位優勢，促進四大板塊、五大區域的協調發展；11.關注人口、就

85、業、收入、教育、醫療和養老等民生領域；12.以自貿區、自貿港為載體探索更高水平對外開放。百銅爭流：“十四五”規劃行業影響展望，畢馬威中國，2021年1月，pmg/cn/pdf/zh/2021/01/14th-fiveyearplan-industry-impact-outlook.pdfnttps:/asse“自t書TZO“國中南“與底王團十，3專鐘思https:/home.kpmg/cn/zh/home/insights/2021/04/14th-five-yearplan-macro-trends and opportunities.html35#page#我國加快建立健全綠色低碳循環發展

86、經濟體系2月22日，國務院印發關于加快建立健全綠色低碳循碳中和愿景：二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，環發展經濟體系的指導意見（以下簡稱意見），首努力爭取2060年前實現碳中和；12月中旬，習近平主席次從全局高度對建立健全綠色低碳循環發展的經濟體系在中央經濟工作會議上發表重要講話，首次將“碳達峰作出頂層設計和總體部署。意見提出，要統籌推進碳中和”列入重點任務。高質量發展和高水平保護，建立健全綠色低碳循環發展實現碳中和對我國經濟以及能源轉型具有強大的推動作的經濟體系，確保實現碳達峰、碳中和目標，推動我國用。目前，我國大部分產業以化石能源為主導。根據全綠色發展邁上新臺階。球能源互聯網發展合作

87、組織發布的中國2030年前碳達峰研究報告，2019年我國全社會碳排放（含LULUCF，改革開放以來，我國經濟社會持續快速發展，經濟結構持續優化，經濟實力、科技實力、綜合國力不斷邁上新即土地利用、土地利用變化及森林Landuse，landuse臺階。與此同時，我國加快推進綠色低碳轉型、積極參changeandforestry）約105億噸，其中能源活動碳排與全球氣候治理。2016年9月3日，中國全國人大常委會放約98億噸，占全社會碳排放的93%。從能源品種看，正式批準中國加入巴黎協定。巴黎協定提出控燃媒發電和供熱排放占能源活動碳排放的44%，煤炭終制全球溫升較工業化前不超過2，并努力將其控制在端

88、燃燒排放占比為35%，石油、天然氣排放占比分別為1.5C以下的目標。為了實現2的溫升目標，全球碳排15%、6%。從生產領域看，能源生產與轉換、工業、交放必須在2070年左右實現碳中和；如果實現1.5C的目標，通、建筑領域碳排放占能源活動碳排放比重分別為47%全球需要在2050左右實現碳中和。作為巴黎協定的36%、9%、8%。工業領域中的鋼鐵、建材和化工三大成員國之一，2020年9月22日，習近平主席在第七十五高耗能產業占比分別達到總碳排放的17%、8%、6%7。屆聯合國大會一般性辯論上宣布了中國的新達峰目標與圖43我國能源相關二氧化碳排放領域構成建筑，8%其他工業，59建材，8%交通，9%化工

89、，6%工業，36%鋼鐵，17%其他，5%能源生產與轉換，479數據來源：全球能源互聯網發展合作組織，畢馬威分析6國務院關于加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見，國務院，2021年2月，nttp:/ 400050002000600070008000國家級高新技術企業數量（家）數據來源：各地統計局，畢馬威分析方案從強化區域聯動發展，共同打造世界級產業集群；加強區域協同創新，共同打造科技創新策源地；聚焦產業和城市一體化發展，共同打造產城融合宜居典范；著眼深化改革和優化服務，共同打造一流營商環境4方面提出18條針對性舉措。方案著重強調了區域聯動發展和產業集聚，通過從國家層面統籌協調G60區域

90、協作，有利于降低區域間的行政協調成本，加快提高創新帶產業帶的聚集程度。同時加速九城市創新資源循環，實現更多的關鍵核心技術新突破，從而整合協同創新鏈、產業鏈、價值鏈，成為推動長三角高質量一體化發展的重要力量。#page#工信部印發工業互聯網創新發展行動計劃1月13日，工業互聯網專項工作組印發工業互聯網創值鏈全面連接的新型工業生產制造和服務體系，對支撐制造強國和網絡強國建設，提升產業鏈現代化水平，推新發展行動計劃（2021-2023年）15（以下簡稱計劃），結合當前產業發展實際和技術產業演進超勢，動經濟高質量發展和構建新發展格局，都具有十分重要的意義。當前，以數字化、網絡化、智能化為本質特征確立了

91、未來三年我國工業互聯網發展目標，這也是我國的第四次工業革命正在興起。工業互聯網正在成為驅動繼工業互聯網發展行動計劃（2018-2020年）之后我國制造業高質量發展的關鍵動力，賦能千行百業的數的工業互聯網第二個三年行動計劃。字化轉型。工業互聯網是新一代信息通信技術與工業經濟深度融合自2017以來，我國各部門發布一系列法規以支持工業互的全新工業生態、關鍵基礎設施和新型應用模式。它以網絡為基礎、平臺為中樞、數據為要素、安全為保障，聯網發展。通過對人、機、物全面連接，變革傳統制造模式、生產組織方式和產業形態，構建起全要素、全產業鏈、全價表22017年以來主要工業互聯網相關政策發布日期標題摘要國務院關于

92、深化“互聯網+先提出增強工業互聯網產業供給能力，持續提升我國工業互進制造業”發展工業互聯網的聯網發展水平，深入推進“互聯網+”，形成實體經濟與網2017年11月27日指導意見絡相互促進、同步提升的良好格局，并提出分2025年2035年和21世紀中葉十“三步走”的目標。工業和信息化部關于印發工業提出到2020年底我國將實現“初步建成工業互聯網基礎設互聯網發展行動計劃（2018-施和產業體系”的發展目標，具體包括建成5個左右標識解2018年6月18日2020年）的通知析國家頂級節點、遵選10個左右跨行業跨領域平臺、推動30萬家以上工業企業上云、培育超過30萬個工業APP等內容。工業和信息化部印發了

93、工業到2020年，培育10家左右跨行業、跨領域的工業互聯網平互聯網平臺建設及推廣指南臺和一批面向特定行業、特定區域的企業級工業互聯網平2018年7月19日和工業互聯網平臺評價方法臺。的通知工業和信息化部關于印發工提出了2020年形成相對完善的工業互聯網網絡頂層設計，2019年1月18日業互聯網網絡建設及推廣指南初步建成工業互聯網基礎設施和技術產業體系的總體目標，的通知指出了4個重點發展方向。工業和信息化部關于推動工業加快工業互聯網等新型基礎設施建設，推動工業互聯網在2020年3月20日互聯網加快發展的通知更廣范圍、更深程度、更高水平上融合創新，培植壯大經濟發展新動能，支撐實現高質量發展。工業和

94、信息化部關于印發工提出了五方面、11項重點行動和10大重點工程，著力解決2021年1月13日業互聯網創新發展行動計劃工業互聯網發展中的深層次難點、痛點問題，推動產業數（2021-2023年）的通知字化，帶動數字產業化。資料來源：威科先行，畢馬威分析44立成局所全球性組#page#2020年是我國首個工業互聯網三年行動計劃的收官之模分別為4，386億元、5，361億元；工業互聯網融合帶動年，三年來工業互聯網發展成效顯著，預定計劃全部完的經濟影響迅速擴張，2018年、2019年規模分別為成，部分重點任務和工程超預期完成。根據工信部數據，9,808億元、1.6萬億元7。我國工業互聯網網絡覆蓋范圍規模

95、擴張?；A電信企業計劃明確提出網絡體系強基行動、標識解析增強行積極構建面向工業企業的低時延、高可靠、廣覆蓋的高動、平臺體系壯大行動、數據匯聚賦能行動等11項重質量外網，延伸至全國300多個地市?！?G+工業互聯點任務，要在10個重點行業打造30個5G全連接工廠；網”探索推進，時間敏感網絡、邊緣計算、5G工業模標識解析二級節點達到120個以上；打造3-5個具有國組等新產品在內網改造中探索應用。標識解析國家頂級際影響力的綜合型工業互聯網平臺；建設20個工業互節點功能不斷增強，二級節點達47個，覆蓋19省20個聯網大數據區域級分中心和10個行業級分中心。行業。平臺連接能力持續增強。工業互聯網平臺超過

96、一百個，跨行業、跨領域平臺的引領作用顯著。啟動建設工業和信息化部部長肖亞慶表示，“十四五”期間，我國家工業互聯網大數據中心1。國將統籌推進產業數字化和數字產業化，促進新一代信息技術與制造業深度融合。工業互聯網作為新一代信息與此同時，工業互聯網產業經濟發展迅猛。根據中國信技術與制造業深度融合的產物，能夠支撐制造業加速轉息通信研究院發布的工業互聯網產業經濟發展報告型升級進程，帶動制造業產業鏈拓展延伸，為產業數字（2020年），2018年、2019年我國工業互聯網產業化轉型增添助力。加大力度打造工業互聯網產業鏈，推經濟總體規模分別為1.42萬億、2.13萬億（增加值口徑，動制造強國建設1。2018年不變價），同比實際增長分別為55.7%、47.3%。其中，2018年、2019年工業互聯網核心產業增加值規圖502017-2020年我國工業互聯網產業經濟情況60%3.500313758%w.00056%55.792,50054%2131.552%2.00050%1419.41.50048%838.346%1.00044%50042%40%02017201820192020E工業互聯網產業經濟增加值規模（十億元）一同比增長（%）