生物科技行業：舌下脫敏大勢所趨首部脫敏指南發表利好中長期發展-20200724[24頁].pdf

1、 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 行業研究/醫藥與健康護理/生物科技 證券研究報告 行業深度報告 2020年07月24日 Table_InvestInfo 投資評級 優于大市 維持 市場表現 Table_QuoteInfo - 8 . 6 4 % 1 6 . 7 3 % 4 2 . 1 0 % 6 7 . 4 8 % 9 2 . 8 5 % 1 1 8 . 2 2 % 2 0 1 9 / 7 / 2 6 星期 五 2 0 1 9 / 1 1 / 1 8 星 期一 2 0 2 0 / 3 / 1 1 星期 三 2 0 2 0 / 7 / 2 星期 四 生物科

2、技 海通綜指 資料來源：海通證券研究所 相關研究 Table_ReportInfo 君實PD-1單抗獲批上市，國產藥進入 免疫時代2018.12.18 PD-1/PD-L1單抗開啟免疫抗癌時代 2018.01.21 Table_AuthorInfo 分析師:鄭琴 Tel:(021)23219808 Email: 證書:S0850513080005 分析師:余文心 Tel:(0755)82780398 Email: 證書:S0850513110005 舌下脫敏大勢所趨，首部脫敏指南發表利 好中長期發展 Table_Summary 投資要點： 過敏性疾病患病率逐年提升，脫敏藥物市場藍海廣闊。我國過

3、敏性疾病的患病率 呈逐漸提升的趨勢，帶動過敏藥物市場迅速擴大。從 2019年全國重點城市樣本 醫院過敏性疾病用藥銷售情況來看，抗組胺藥仍舊占據約 83%的市場空間。脫 敏治療作為WHO推薦的唯一可能改變過敏性疾病自然進程的方法，相關藥物占 比僅約16%，滲透率還有很大的提升空間。 全球脫敏市場呈寡頭壟斷格局，龍頭企業重點發展舌下脫敏產品。全球脫敏治療 市場中歐洲占比為69%，中國市場相對不太成熟。ALK、Stallergenes和Allergy Therapeutics 占據了全球脫敏市場超過 50%的份額，寡頭壟斷效應明顯。其中 Stallergenes 的舌下脫敏產品在 2018 年增長了

4、 10.3%達到 1.729 億歐元，占公 司總收入的 62.42%；ALK 2019 年收入中皮下注射及舌下滴劑類脫敏藥物占比 55.53%，舌下片劑類脫敏藥物占比 29.71%，且后者占比提升速度較快。脫敏治 療是大勢所趨，且舌下含服脫敏療法快速成長，已經成為龍頭企業最主要的收入 組成部分。 首部舌下免疫治療英文指南重磅發布，中長期利好行業發展。今年年初，中華醫 學會變態反應學分會在 JTD 雜志上發表了中國首部英文版變應性鼻炎及過敏性 哮喘舌下免疫治療指南。該指南由來自全國的 28位專家共同執筆，引用文獻76 篇，對SLIT在中國30年應用的臨床經驗進行的綜述，為提高過敏性鼻炎和哮喘 的

5、治療水平提供了理論依據和實踐指導。同時該指南首次完整地描述了 SLIT 的 標準化過程，完善了脫敏治療的臨床開展流程。指南的發表將加強與國外同行的 學術交流，中長期來看利好我國舌下脫敏治療行業的發展。 相關公司：我武生物。我武生物是我國脫敏細分領域領頭羊，也是國內唯一生產 舌下脫敏制劑的企業，拳頭產品暢迪在脫敏產品中的銷售占比超過了 80%，并 且有望長期保持領先優勢。此外在新產品布局方面，橫向來看，公司一方面在拓 展拳頭產品粉塵螨滴劑的適應癥，另一方面重點開發針對我國北方最大致敏原黃 花蒿花粉的舌下滴劑，豐富產品線的同時有利于激活北方市場的銷售。黃花蒿粉 滴劑已經完成三批現場檢查批的生產，長

6、期來看我們估計其在國內變應性鼻炎適 應癥的潛在市場最高可達 44.51 億元；縱向來看，公司繼粉/屋塵螨點刺檢測產 品之外另有9項點刺產品正在推進，上游檢測端產品豐富后能更好地甄別出目標 患者，有利于提升舌下滴劑的滲透率。我們認為公司橫縱向結合擴充產品線的思 路將大大分散單一產品所帶來的風險。 風險提示：產品降價的風險；學術推廣不達預期的風險；行業競爭的風險。 行業相關股票 Table_StockInfo 股票代碼 股票名稱 EPS（元） 投資評級 2019 2020E 2021E 上期 本期 300357 我武生物 0.57 0.69 0.89 優于大市 優于大市 資料來源：Wind，海通證

7、券研究所 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2 目 錄 投資聚焦 . 5 研究背景 . 5 創新之處 . 5 投資觀點 . 5 1. 脫敏治療，小而美的藍海賽道 . 6 1.1 抗過敏藥物市場規模逐年攀升 . 6 1.2 特異性免疫治療是唯一可能改變過敏性疾病自然進程的方法 . 7 1.3 脫敏治療藥物的市場滲透率有望提升 . 8 2. 他山之石，從海外市場窺見脫敏治療行業的發展趨勢 . 9 2.1 脫敏治療在全球經歷了興起到沒落再到繁榮的發展歷程 . 9 2.2 全球兩大龍頭企業均在重點發展舌下產品 . 11 2.2.1 Stallergenes Grees：舌下

8、產品增長迅速，為公司增長提供新引擎 . 12 2.2.2 ALK：產品線豐富，舌下免疫片劑產品領跑全球 . 12 3. 首個舌下脫敏治療指南發表，中長期利好行業發展 . 13 4. 相關公司:我武生物 . 15 4.1 國內競爭格局良好，我武有望長期保持領先優勢 . 15 4.2 深耕臨床醫患教育，“線上+線下”齊發力 . 16 4.3 以粉塵螨舌下滴劑為錨，合縱連橫打通脫敏全產業鏈布局 . 17 4.3.1 以粉塵螨舌下滴劑為錨，合縱連橫打通脫敏全產業鏈布局 . 17 4.3.2 黃花蒿粉滴劑報產進行時，有望成為公司新的增長點 . 18 4.3.3 點刺產品布局穩步推進，完善“診斷+治療”的

9、過敏整體解決方案 . 19 5. 風險提示 . 20 qRqPpPrOsNnPvNpQnRsNnO8ObPbRsQqQsQnNeRnNsNlOoMqP7NnNxOvPmPtMxNpPyQ 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 3 圖目錄 圖1 部分過敏性疾病致敏原 . 6 圖2 過敏性疾病的自然進程 . 7 圖3 變應原免疫治療的作用機制 . 8 圖4 抗變態反應藥物各治療類別歷年占比分析 . 9 圖5 2018年全球過敏性鼻炎及脫敏治療市場規模（十億歐元） . 10 圖6 舌下脫敏治療的定位變遷 . 11 圖7 脫敏藥物2000-2010年平均增長率 . 11 圖8

10、舌下脫敏藥物市場占有率 . 11 圖9 2018年全球脫敏市場競爭格局 . 11 圖10 2016-2018年Stallergenes 公司分產品收入情況 . 12 圖11 2014-2019年ALK公司分產品收入情況 . 13 圖12 SLIT標準化流程的第一步是進行檢測 . 15 圖13 2010-2012年各脫敏藥物公司市場占有率 . 16 圖14 2019年脫敏藥物廠商在樣本醫院的銷售額占比 . 16 圖15 暢迪已發表的不同類型文獻占比 . 17 圖16 2015-2019年公司分區域營業收入情況 . 18 圖17 2012-2019年暢點銷售量及增速 . 20 圖18 2012-2

11、019年暢迪銷售量及增速 . 20 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4 表目錄 表 1 國內成人和兒童AR/AS的流行病學 . 6 表 2 對癥治療和對因治療的對比 . 8 表 3 舌下免疫治療針對過敏性鼻炎/哮喘的臨床研究 . 14 表 4 國內已上市脫敏治療產品對比 . 15 表 5 舌下脫敏產品潛在競爭對手的進展情況 . 16 表 6 公司變應原產品研發進展 . 17 表 7 花粉滴劑年費用和脫敏治療滲透率對花粉滴劑市場規模的影響（億元） . 19 表 8 血清sIgE檢測與皮膚點刺試驗的比較 . 19 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法

12、律聲明 5 投資聚焦 研究背景 2020年新春伊始，中華醫學會變態反應學分會（CSA）在Journal of Thoracic Disease雜志上發布了中國首部變應性鼻炎及過敏性哮喘舌下免疫治療指南。指南的落 地意義重大，不僅代表公司的舌下滴劑產品獲得了臨床認可，更是代表脫敏治療這個行 業在國內地位的提升。很多投資者關心指南的發布對國內舌下脫敏行業的影響幾何，以 及行業內龍頭企業我武生物即將上市的新產品會對公司業績的提升和市場的拓展帶來 多大的能量。在本篇報告中，我們試圖探討這些問題的答案。 創新之處 此前我們團隊關于我武生物發表了兩篇深度報告，本次借由指南發表的契機，我們 再次對行業進行了

13、深入的分析，更新了如下內容： 1）我們分析了全球脫敏市場的現狀，從國外的巨頭看過敏治療行業整體的發展方 向。脫敏治療是大勢所趨，且近年來舌下免疫治療的成長速度遠快于皮下注射治療，在 龍頭企業中已成為業績的主要驅動力。由于舌下脫敏治療僅在中國應用了十余年，參考 國外的發展路徑，未來國內的舌下脫敏治療相關藥物將存在很大的機會。 2）我們梳理了舌下脫敏治療在國內外的行業地位演變流程，并整理了新發表的舌 下免疫治療指南中的內容和參考文獻。我們嘗試從學術的角度回答為什么要進行脫敏治 療、舌下給藥為什么優于皮下注射以及公司的產品優勢究竟在哪里。我們可以看到近年 來國內關于舌下脫敏治療的高質量文章非常多，確

14、切的循證醫學證據為舌下脫敏的療效 和安全性背書，臨床上對這種治療方式和舌下滴劑產品的認可將成為行業持續增長的動 力。 3）我們關注龍頭企業我武生物，更新了公司在研產品的最新進展，分析公司新產 品布局的意義。市場對公司擔憂的問題主要在于業務過于單一，但通過分析公司目前的 在研管線，橫向來看，公司一方面在拓展拳頭產品粉塵螨滴劑的適應癥，另一方面重點 開發針對我國北方最大致敏原黃花蒿花粉的舌下滴劑，豐富產品線的同時有利于激活北 方市場的銷售；縱向來看，公司繼粉/屋塵螨點刺檢測產品之外另有 9項點刺產品正在 推進，上游檢測端產品豐富后能更好地甄別出目標患者，有利于提升舌下滴劑的滲透率。 因此我們認為公

15、司橫縱向結合擴充產品線的思路將大大分散單一產品所帶來的風險。 投資觀點 舌下脫敏在全球的歷史僅約30年，在我國的應用時間更短，加上此前的操作流程 沒有標準化，使得臨床上對該治療方式的接受度有限。此次指南的發表是個里程碑事件， 將引領我國脫敏治療行業走上一個新臺階，在過敏性疾病患病率逐年提升的背景下，脫 敏治療特別是舌下脫敏治療的市場存在著很大的想象空間。 我武生物是國內脫敏治療行業內的稀缺標的，核心產品舌下滴劑具有獨占市場的優 勢，且中長期有望繼續保持，同時公司新產品的陸續上市將進一步擴大潛在客戶群體。 我們看好公司的成長潛力，繼續維持“優于大市”評級。 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之

16、后的信息披露和法律聲明 6 1. 脫敏治療，小而美的藍海賽道 1.1 抗過敏藥物市場規模逐年攀升 過敏性疾病是一種長期慢性疾病，相關致敏原種類居多。過敏通常是指I型或 速發型變態反應性疾病，當機體受到某些抗原刺激時，會出現生理功能紊亂或組織 細胞損傷的異常適應性免疫反應的現象。典型的過敏性疾病包括哮喘、鼻炎、過敏 性濕疹、結膜炎、食物過敏、藥物過敏和過敏性休克等。過敏原種類眾多是過敏性 疾病長期處于高位的重要原因，過敏原包括吸入性過敏原、食物性過敏原和接觸物 過敏原，其中僅吸入性過敏原種類就有100余種。 圖1 部分過敏性疾病致敏原 資料來源：39健康網，海通證券研究所 我國過敏性疾病的患病率

17、逐年提升，且兒童患病率高于成人。變應性鼻炎和哮喘是 最常見的過敏性疾病，多年來行業內專家致力于進行該類疾病的流行病學研究。我們總 結了已發表論文的結果，發現我國變應性鼻炎和哮喘患者的患病率呈增長狀態；從年齡 層次的分布來看，同一時期兒童的患病率要高于成人。衛生假說認為，隨著疫苗、抗生 素的應用以及衛生條件的改善，人群中微生物暴露水平及感染性疾病下降，特異性 Th2 細胞、Th2類細胞因子以及Th2相關趨化因子增加，免疫系統Th1/Th2平衡失調，促使 特應性疾病的發生。由于環境衛生情況越來越好，兒童時期暴露于微生物環境的情況減 少，這很好的解釋了過敏性疾病患病率上升的原因。 表 1 國內成人和

18、兒童 AR/AS的流行病學 成人 兒童 AR 2004-2005年 2011年 2005年 2011-2012年 11.1%（Zhang Y,2014) 17.6%（Wang XD,2016) 10.8%（Kong WJ,2009）（武漢） 15.8%-19.4%（Song Y,2015)（長沙） AS 2010-2012年 2012-2015年 2000年 2009-2010年 1.24%（Lin J,2018） 4.2%（Huang,2019） 1.97%（全國兒科哮喘協作組） 3.02%（全國兒科哮喘協作組） 資料來源：程雷等中國變應性鼻炎和哮喘舌下免疫治療指南英文版精要解讀， Pubm

19、ed，海通證券研究所 發病率的上升推動抗過敏藥市場增長。隨著發病率的提升，我國抗過敏藥物的需 求也一直呈上升趨勢。根據中國產業信息網的數據，2013年至2018年，我國過敏治療 類藥物的市場銷售額從 111.28 億元增加至 215.69 億元，5 年 CARG 為 14.15%。隨著 我國工業化程度的不斷提高，我們認為過敏性疾病的患病率仍有提升趨勢，相關治療性 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 7 藥物具有很大的市場空間。 1.2 特異性免疫治療是唯一可能改變過敏性疾病自然進程的方法 過敏性疾病作為一種慢性全身性疾病，其發展常遵循一個逐步惡化的自然進程。自 然進程

20、是指在特定的年齡階段，患者先后出現特征性的變態反應臨床表現，并持續多年， 隨著年齡的增長，某些癥狀可能占主導地位, 而其他癥狀減輕或完全消失。通常嬰兒期 以過敏性皮炎和食物過敏為主，3-5歲左右會逐漸向呼吸道過敏性疾病發展，最終表現 為鼻炎和哮喘。有證據表明，幼兒氣道哮喘的免疫病理學甚至在癥狀出現之前就已存在。 針對一個遺傳上確定的過敏性疾病易感兒童個體，著重于預防，才可能從根本上改變變 應性疾病的自然進程。 圖2 過敏性疾病的自然進程 資料來源：醫默相通援引 Sohi DK, Warner JO.Understanding allergy，海通證券研究所 特異性免疫治療可以阻斷過敏的發展過程

21、。1998年，世界衛生組織（WHO）提出 了針對過敏性疾病的最佳治療方案“四位一體”綜合治療方案，即正確診斷避免接觸 過敏原、特異性免疫治療、適當對癥藥物治療以及良好的患者教育。避免接觸過敏原是 預防過敏最有效的方法；藥物治療是緩解癥狀的有效手段之一，是一種“對癥”的治療手 段；而特異性免疫治療（脫敏治療）是 WHO推薦的唯一可能改變過敏性疾病自然進程 的方法，能夠調節過敏機體免疫應答的失衡，阻斷過敏的發展過程。當確定患者致敏變 應原后，用逐漸增加劑量的變應原提取液長時間給予暴露，提高患者對致敏變應原的耐 受能力，使患者再次接觸致敏變應原后，癥狀減輕甚至不出現癥狀，是一種“對因”的治 療手段。

22、 過敏是由Treg功能缺失或受到抑制而導致機體對過敏原的免疫耐受力降低引起 的，脫敏治療可以調節這種紊亂狀態。調節性T細胞（Treg）主要通過IL-10和TGF 的產生，在抑制過敏性炎癥中發揮重要作用。通過抑制樹突狀細胞誘導效應 T細胞的產 生過程，抑制特異性 IgE的合成并促進“封閉抗體”IgG4的產生，從而抑制肥大細胞、嗜 酸性粒細胞、嗜堿性粒細胞和效應T細胞的募集。變應原特異性效應 T細胞向Treg細 胞的轉化是 SIT誘導變應原特異性免疫耐受的關鍵。這類疫苗能夠促使Treg細胞由紊 亂狀態恢復到正常狀態，使機體能夠逐漸適應外界致敏原，建立機體的耐受機制，從而 降低過敏反應的程度。 行業

23、研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 8 圖3 變應原免疫治療的作用機制 資料來源：Zsolt Istvn Komlsi, Nra Kovcs, Sokolowska M , et al. Mechanisms of Subcutaneous and Sublingual Aeroallergen Immunotherapy，海通證券研究所 注：綠色箭頭表示誘導，紅色箭頭表示抑制 對癥治療和脫敏治療的區別在于，對癥治療可快速控制臨床癥狀，但無法降低過敏 性疾病發生的風險或防止新發致敏的發生，即無法從根本上降低或消除患者對過敏原的 敏感性，停藥后無長期持續療效，患者后期可能存

24、在反復發作的情況。脫敏治療起效慢， 但通過恰當、科學的脫敏治療，可使患者對過敏原敏感程度顯著降低，能夠有效防止過 敏性疾病的進一步發展，同時能預防新的過敏癥的出現，且停藥后具有長期療效。在該 類疾病兒童患病率高且不斷向更嚴重的疾病類型進展的背景下，使用對因治療顯得尤為 重要。 表 2 對癥治療和對因治療的對比 對癥治療 對因治療 作用機理 通過使用抗組胺類或者激素類藥物，較快地控制臨床癥狀 使患者從小劑量開始接觸變應原，劑量逐步增加 至維持劑量，使用足療程，患者產生免疫耐受， 使癥狀減輕或者不再復發 起效時間 快（幾分鐘-幾小時） 慢（通常3-6個月） 治療周期 不提倡長期連續使用，6-8周為

25、一個治療周期 分為劑量遞增階段和維持階段，一個完整的療程需約2-3年 主要給藥方式 片劑（口服），局部噴霧 皮下注射，舌下滴劑或片劑 長期療效 - + 改變疾病進程 - + 資料來源：中國產業信息網，嚴永東.兒童氣道過敏性疾病的變應原特異性免疫治療，39問醫生，海通證券研究所 1.3 脫敏治療藥物的市場滲透率有望提升 雖然我國過敏性疾病用藥市場規模不小，但是脫敏藥物占比并不高。2019年全國 重點城市樣本醫院過敏性疾病用藥銷售額中，抗組胺藥、其他抗變態反應藥物、鼻減充 血劑分別占比為 82.55%、16.43%、1.02%，整體來看其他抗變態反應藥物的占比呈逐 年提升的趨勢，但抗組胺藥仍舊占據

26、大部分市場。粉塵螨和螨變應原兩種脫敏藥物占比 為16.26%，我們認為脫敏治療藥物的滲透率仍有提升空間。 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 9 圖4 抗變態反應藥物各治療類別歷年占比分析 資料來源：PDB，海通證券研究所 注：粉塵螨、滿變應原、變應原溶媒、氯雷他定+偽麻黃堿，復方屬于其他抗 變態反應藥物小類 2. 他山之石，從海外市場窺見脫敏治療行業的發展趨勢 2.1 脫敏治療在全球經歷了興起到沒落再到繁榮的發展歷程 英國是脫敏治療概念的發源地。脫敏治療最早由英國學者 Noon于20世紀初首次 報道用于治療花粉癥，開創了免疫治療新紀元。但在上世紀 70/80年代，北

27、美檢測到了 皮下注射脫敏治療發生了 24例全身性的致死不良反應，每 280萬次注射就會發生一例 致死反應；英國也發生了數例由于注射免疫治療制劑而死亡的病例，導致有關政府機構 下令全面禁止免疫治療。1986年Scadding和Brostoff首次利用舌下脫敏療法成功治療 變應性鼻炎，讓人們對免疫療法重新燃起了希望。1992年WHO通過詢證醫學確認免 疫治療對于 I型變態反應疾病拉來說是有效的，并認為“如果條件具備，應盡早應用”， 脫敏治療得以重新推廣。經歷了興起到沒落再到繁榮，脫敏治療已成為全球公認的療效 顯著的應對過敏性疾病的治療措施。 全球脫敏市場競爭格局相對簡單，歐洲仍是主要市場。全球脫敏

28、市場的發展主要由 歐洲引領，2018年全球脫敏治療市場銷售收入約為 13億歐元，其中歐洲占比為69%； 美國受限于臨床對脫敏治療的非標準化、皮下注射脫敏治療安全性等方面的擔憂，發展 較為緩慢，在全球市場中僅有 14%的份額；日本和中國市場相對都不太成熟，市場空間 亟待開發。根據Stallergenes Greer 2018年年報，全球僅有 12%過敏性鼻炎患者中接 受了免疫治療，隨著初級衛生保健服務的推廣及發展中國家中產階級衛生服務可及性的 提升，Stallergenes預計2018年至2028年間全球脫敏治療市場份額每年將有約 5 的提升。 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露

29、和法律聲明 10 圖5 2018年全球過敏性鼻炎及脫敏治療市場規模（十億歐元） 資料來源：Stallergenes Greer 2018年年報，海通證券研究所 脫敏治療包括皮下注射治療和舌下免疫治療。特異性免疫治療最初的給藥方式是皮 下注射治療（SCIT），但該方式的操作不方便，甚至還出現了多起由 SCIT導致的死亡 事件，促使人們尋找一種更加安全的免疫治療方式，舌下免疫治療應運而生。 舌下免疫治療相對于皮下注射治療優勢明顯： 舌下給藥更容易得到呈遞：SLIT是一種經口腔粘膜給予變應原疫苗的治療方法。 樹突狀細胞在人類口腔黏膜中特別豐富，存在組織相容性分子（MHCII）表達，能攝取 和呈遞變應

30、原，并且可活化T細胞，這種特性使得經口腔黏膜吸收的變應原更容易得到 呈遞。 SLIT和 SCIT的療效相當，但 SLIT不良反應發生率相對較低：由于兩種治療方 式同屬脫敏治療，原理都是給患者使用變應原提取物（治療性疫苗），以誘導機體免疫 耐受，因此理論上兩種方式的治療效果相當。王豐等人發表的皮下免疫與舌下免疫治 療變應性鼻炎的療效比較表明，兩種脫敏治療方案對變應性鼻炎都能取得較好的療效； 但該項研究也指出，SCIT組不良反應發生率為 26.6%（21/79），明顯高于SLIT組的 10.4%（5/48），體現了舌下給藥方式較好的安全性。 SLIT操作優勢明顯，尤其適合兒童患者使用：舌下含服藥物

31、可以在常溫條件下 保存，相較于注射用液體藥物所需的低溫條件來說便于儲存，患者可以自主給藥，有利 于提高治療的便利性和及時性。綜合考慮其安全、無創、可在家中服用等特點，該治療 方式尤其適用于兒童患者，有利于擴大就診人群。 自 1986年首個雙盲安慰劑對照試驗發表以來，舌下免疫治療在國內外臨床上的應 用越來越多，在權威指南中的地位也不斷提升。2001年ARIA指南肯定了舌下脫敏治 療對成人及兒童過敏患者的安全性；2009年WAO舌下特異性免疫治療意見書中指 出，在呼吸道變應性疾病的治療策略中，舌下含服脫敏治療可作為初始、早期的治療手 段應用于臨床；2015年中國變應性鼻炎診斷和治療指南明確提出變應

32、原特異性免 疫治療為變應性鼻炎的一線治療方法，其中點出了 SLIT的有效性和安全性；自 2017 年起防治哮喘的權威指南GINA也推薦合并過敏性鼻炎的哮喘患者考慮增加舌下免疫治 療的選項。各指南針對舌下免疫治療的更新表明了行業內各專家對該治療方式的認可與 推薦。 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 11 圖6 舌下脫敏治療的定位變遷 資料來源：Freeman, J. Further observations on the treatment of hay fever by hypodermic inoculations of pollen vaccine.，ARIA、

33、GINA、變應性鼻炎診斷和治療指南2015等指南，海通證券研究整理 SLIT市場規模增長迅速，已經成為脫敏市場主要推動力。全球脫敏治療市場規模 在2000-2010 年平均增長率8%，其中舌下免疫治療的增速為 16%，遠高于皮下注射 治療4.5%的增速，市場占有率也從 2000年的25%上升至2010年的47%，成為支撐 全球抗過敏藥物市場發展的新動力。 圖7 脫敏藥物2000-2010年平均增長率 資料來源：中國產業信息網援引智研咨詢，海通證券研究所 圖8 舌下脫敏藥物市場占有率 資料來源：中國產業信息網援引智研咨詢，海通證券研究所 2.2 全球兩大龍頭企業均在重點發展舌下產品 ALK-Ab

34、ello和 Stallergenes Greer為全球脫敏行業絕對龍頭。近百年來，雖然脫 敏治療歷經了升級換代，產品的安全性方面有所提升，但全球市場的產業結構沒有發生 改變，仍然有很多小公司在做脫敏藥物，市場格局相對較為分散。丹麥公司 ALK、法 國公司Stallergenes和英國公司Allergy Therapeutics三家公司占據了全球超過50% 的市場，寡頭壟斷效應明顯。 圖9 2018年全球脫敏市場競爭格局 資料來源：各公司2018年年報，海通證券研究所 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 12 2.2.1 Stallergenes Grees：舌下產品增

35、長迅速，為公司增長提供新引擎 Stallergenes Greer是由法國脫敏治療公司 Stallergenes SA和有著多年抗敏治 療研究經驗的美國公司 Greer Laboratories,Inc合并而成。公司核心業務是研發、制 造和銷售脫敏治療創新藥，主要產品分為四類，包括舌下產品、皮下產品、獸藥產品和 其他產品。 2015年12月公司在法國Antony地區工廠因生產技術問題停產并召回部分處方產 品，這給公司當年帶來巨大損失，也導致其在歐洲地區市場份額有所下降，當年公司實 際營收8170萬歐元（折合6.51億元人民幣），與預期2.73億歐元（折合 21.75億元人 民幣）相差甚遠。20

36、16年2月Antony工廠重新生產，當年公司實現營業收入 1.86億 歐元（折合14.82億人民幣），但由于2016年上半年公司在工廠備產工作中投入較大， 同時錯過當年花粉季銷售，公司凈利潤仍處于虧損狀態，該狀態持續至 2018年。 2018年Stallergenes Greer實現營業收入2.77億歐元（折合 22.07億元人民幣）， 同比增長6.4%；凈利潤扭虧為盈，達到1280萬歐元（折合1.02億元人民幣）。舌下含 服片劑作為脫敏治療中一種創新型治療方案，2018年的銷售額增長了10.3%達到1.729 億歐元（折合 13.77億元人民幣），占公司總收入的 62.42%。 圖10 20

37、16-2018年Stallergenes公司分產品收入情況 資料來源：Stallergenes Greer 2018年年報，海通證券研究所 風險提示：競爭風險，產能不足的風險，市場推廣不及預期的風險。 2.2.2 ALK：產品線豐富，舌下免疫片劑產品領跑全球 ALK是全球最大的研發、生產及銷售過敏原制劑的企業，其產品線涵蓋大多數呼 吸道過敏癥屋塵螨、青草花粉、樺木和相關樹木花粉、豚草花粉，以及日本的主要 過敏原日本雪松花粉。 ALK的脫敏治療產品劑型有注射劑，舌下滴劑和舌下片劑，在 1990年率先推出首 個舌下免疫滴劑，并于 2006年開發了世界上第一款舌下過敏免疫治療片用于治療草花 粉過敏。

38、2016年Stallergenes Greer的停產極大地促進了ALK舌下免疫產品銷量的提 升，當年公司舌下免疫滴劑營收增長同比 61%，片劑增長13%，皮下注射劑由于生產 設備更新導致產能不足，營收同比下降 4%。 2019年ALK收入為32.74億丹麥克朗（折合35.01億元人民幣），其中皮下注射 及舌下滴劑類脫敏藥物（SCIT/SLIT-drops）占比為 55%，舌下片劑類脫敏藥物 （SLIT-tablets）占比為30%，后者占比呈逐漸遞增的趨勢。 行業研究生物科技行業 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 13 圖11 2014-2019年 ALK公司分產品收入情況 資料來源：ALK 2014-2019年年報，海通證券研究所 風險提示：新品研發的風險，競爭風險，市場推廣不及預期的風險。 從上述分析可以看出，脫敏治療是大勢所趨，且舌下含服脫敏療法快速成長，在頭 部公司已經成為最主要的收入組成部分。 3. 首個舌下脫敏治療指南發表，中長期利好行業發展 今年初，中華醫學會變態反應學分會在 Journal of Thoracic Disease發表了中國 首部英文版 AR 和哮喘SLIT指南。該指南由來自全國耳鼻咽喉