【公司研究】東山精密-布局PCB三大景氣賽道盈利能力望逐步提升-20200220[31頁].pdf

1、 證券證券研究報告研究報告| 公司公司深度報告深度報告 信息技術信息技術 | 電子設備與儀器電子設備與儀器 審慎推薦審慎推薦-A（首次首次） 東山精密東山精密 002384.SZ 目標估值：35.00 元 當前股價：29.49 元 2020年年02月月20日日 布局布局PCB三大景氣賽道，盈利能力望逐步提升三大景氣賽道，盈利能力望逐步提升 基礎數據基礎數據 上證綜指 3030 總股本（萬股） 160657 已上市流通股（萬股） 122267 總市值（億元） 515 流通市值（億元） 392 每股凈資產（MRQ） 5.7 ROE（TTM） 11.2 資產負債率 72.2% 主要股東 袁永峰 主要

2、股東持股比例 15.24% 股價表現股價表現 % 1m 6m 12m 絕對表現 5 53 106 相對表現 8 46 88 資料來源：貝格數據、招商證券 相關報告相關報告 1、 PCB 行業月度跟蹤報告：疫情 牽動行業供需，詳解 TTM 出售移動 業務資產背景及影響2020/02/08 2、 PCB 行業月度深度跟蹤報告 5G 設備鏈條望再迎放量，關注海外 HDI龍 頭 和 特 斯 拉 國 產 化 2020/01/06 3、 PCB 行業月度深度跟蹤報告 通信招標延續景氣，高速 CCL&5G 手機主板趨勢跟蹤2019/12/09 我們認為公司 FPC 業務受蘋果多產品線景氣周期驅動且份額望繼續

3、提升， RPCB 業務受益 5G 智能終端 HDI 升級需求和 5G 數通行業景氣，且公司對資產負債表 進行了優化、財務風險降低。首次覆蓋給與 “審慎推薦-A”投資評級。 外延式布局外延式布局 PCB 三大景氣賽道，財務風險亦逐步降低三大景氣賽道，財務風險亦逐步降低。東山精密 2016 年收 購蘋果 FPC 供應商 MFLX，2018 年收購偉創力旗下 PCB 子公司 Multek，收 購完成后，公司成為兼具高精密 FPC、HDI 和高多層 PCB 量產能力的全球前 十電路板企業。19 年業績快報收入 237 億元，同比+19%，歸母凈利 7.1 億 元，同比-12%。預測 19 年軟板/硬板

4、/LED/通信/其他營收約 110/30/23/23/40 億，公司成長性主要來自 PCB 業務在蘋果、數通 PCB、HDI 三大景氣賽道的 布局。2019 年公司還對資產負債表進行了優化，財務風險進一步降低； FPC 業務受蘋果景氣周期驅動，品類和份額望逐步提升。業務受蘋果景氣周期驅動，品類和份額望逐步提升。蘋果軟板體系主要 包括超精細 FPC、 多層 FPC 及射頻 FPC 三大品類， 東山目前依靠在多層 FPC 的優勢占據蘋果軟板采購約 10%-12%份額， 而合計占據 40%以上份額的日本 供應商在逐步退出，我們認為東山后續依靠在射頻 FPC（如 LAT+dock，LCP 等）、超精細

5、 FPC（顯示觸控等）兩大賽道的布局有望逐步獲得增量份額。 需求方面， iPhone 望迎來 2-3 年 5G 換機復蘇， iPad/可穿戴等產品 FPC 需求 亦處于量價成長期，蘋果的軟板需求多維度升級望驅動東山 FPC 業務收入持 續增長。FPC 利潤率方面，隨著 iPhone 銷售復蘇、高價值量料號導入，并考 慮 20 年鹽城廠折舊成本，21 年開始各項成本更高效管控且 20 年所接新料號 良率更穩定，公司 FPC 業務利潤率望穩中有升。 RPCB 業務卡位數通業務卡位數通+HDI 景氣賽道，景氣賽道， 盈利能力望回升。盈利能力望回升。 Multek 原是美資高端 多層板+HDI 供應商

6、，東山收購前期因稼動率不足和管理不善盈利水平較低， 我們復盤滬電股份三個經營周期發現，產品結構、周轉率、良率是多層硬板 企業盈利性周期的核心驅動指標，再考慮東山具備整合海外 PCB 資源的能力 和經驗，有 Mflex 的成功先例，我們認為 Multek 后續的產品結構、周轉率、 良率等核心指標望得到改善。從行業趨勢來看，Multek 望受益 5G 智能終端 HDI 升級需求和 5G 數通行業景氣，公司后續望進入 HW 旗艦機主板供應鏈， 20 年數通 PCB 收入也望繼續提升，且海外客戶 5G 建設需求望復蘇。 首次覆蓋給首次覆蓋給予予“審慎推薦審慎推薦-A”投資評級投資評級。 我們看好公司

7、FPC、 數通 RPCB、 HDI 三大布局提供成長動力。公司 19-21 年營收為 237/262/293 億，歸母凈利潤 為 7.2/15.3/19.3 億，對應 EPS 為 0.45/0.95/1.21 元，對應當前股價 PE 為 72/34/27 倍。首次覆蓋給與“審慎推薦-A”投資評級，目標價 35 元； 風險提示：風險提示：大客戶創新低于預期、大客戶創新低于預期、5G 進展低于預期、進展低于預期、整合效果整合效果低于預期低于預期。 鄢凡鄢凡 0755-83074419 S1090511060002 研究助理 張益敏張益敏 財務數據與估值財務數據與估值 會計年度會計年度 2017 2

8、018 2019E 2020E 2021E 主營收入(百萬元) 15390 19825 23706 26232 29366 同比增長 83% 29% 20% 11% 12% 營業利潤(百萬元) 581 889 777 1739 2217 同比增長 328% 53% -13% 124% 27% 凈利潤(百萬元) 526 811 716 1533 1938 同比增長 265% 54% -12% 114% 26% 每股收益(元) 0.49 0.50 0.45 0.95 1.21 PE 65.3 63.5 71.9 33.6 26.6 PB 4.4 6.1 6.2 5.3 4.6 資料來源：公司數據、

9、招商證券 -50 0 50 100 150 Feb/19Jun/19Sep/19Jan/20 (%) 東山精密滬深300 公司研究公司研究 Page 2 正文目錄 一、布局 PCB 三大景氣賽道，財務風險亦逐步降低 . 5 1、歷史沿革與業務結構 . 5 2、股價歷史復盤 . 7 3、計提減值并確認股權投資損失，財務風險逐步降低 . 9 二、FPC：蘋果景氣周期驅動，品類和份額望逐步擴張 . 10 1、蘋果引領創新，FPC 高端需求持續增長 . 10 2、FPC 賽道兩級分化，蘋果鏈格局邊際優化 . 12 （1）蘋果供應商是 PCB 主要玩家，FPC 行業集中度高于 PCB . 12 （2）蘋

10、果 FPC 賽道有較大領先性，且格局進入收縮集中期 . 13 （3）蘋果 FPC 歷史復盤與成長驅動力展望. 16 （4）東山精密望受益 20 年 5G 驅動量價齊升+上下半年平滑提升利潤率 . 18 三、RPCB：卡位數通+HDI 賽道，盈利能力望逐步改善 . 20 （1）Multek 是海外高端 PCB 資產，望復制 Mflex 整合成功先例 . 20 （2）以滬電為例，高層 PCB 三大盈利要素為產品結構、周轉率、良率. 22 （3）Multek 新進入通信 PCB 市場分食行業蛋糕，利潤彈性值得期待 . 23 （4）卡位中高端 HDI 市場，受益行業技術迭代升級 . 24 四、其他業務

11、 . 26 五、投資建議 . 28 圖表目錄 圖 1：東山精密歷史沿革 . 5 圖 2：2015-2019 東山精密營業收入（億元）及同比 . 6 圖 3：2015-2019 東山精密歸母凈利（億元）及同比 . 6 圖 4：東山精密 2015-2019Q3 自由現金流 . 7 圖 5：東山精密 2015-2019Q3 資產負債率 . 7 圖 6：東山精密歷史股價走勢 . 8 圖 7：全球 FPC 市場規模（億美元）. 11 圖 8：FPC 下游市場結構 . 11 圖 9：各種智能終端 FPC 條數對比 . 11 圖 10：iPhone 歷代使用 FPC 條數 . 11 qRqPmMrNrMpR

12、tRoPpQvMoR8OaO7NsQqQpNoOkPpPoMiNoMrQ9PpPwOMYnRnNwMtPnQ 公司研究公司研究 Page 3 圖 11：2018 年全球 FPC 市場各公司份額 . 13 圖 12：蘋果軟板市場各地區廠商（按屬地）比例 . 15 圖 13：主要蘋果 FPC 供應商份額展望及競爭策略 . 16 圖 14：MFLX 收購以來，經營情況持續好轉 . 16 圖 15：蘋果、蘋果手機、臻鼎科技歷史復盤 . 17 圖 16：手機創新對軟板市場驅動 . 18 圖 17：Apple watch 軟板拆解圖 . 19 圖 18：汽車 FPC 拆解圖 . 19 圖 19：Multe

13、k 歷史沿革 . 20 圖 20：Multek 目前的產品結構 . 22 圖 21：PCB 凈利率對比（19Q1-Q3） . 22 圖 22：不同層數 PCB 利潤率 . 22 圖 23：滬電股份盈利水平的三個階段復盤 . 23 圖 24：通信大類 PCB 市場主要客戶及供應商 . 24 圖 25：Multek 各工廠產品結構及客戶產能情況 . 24 圖 26：2020 年高端 HDI 需求量驟增 . 25 圖 27：高端 HDI 產能集中在華通、欣興等行業龍頭廠商 . 25 圖 28：東山精密業務主體結構 . 26 圖 29：陶瓷/金屬濾波器對比 . 27 圖 30：濾波器行業格局 . 27

14、 圖 31：東山精密歷史 PE Band . 29 圖 32：東山精密歷史 PB Band . 29 表 1：東山精密營收結構（億元） . 6 表 2：東山精密各業務毛利率（%） . 7 表 3：2019 年度計提資產減值準備明細 . 9 表 4：FPC 的特性及優點 . 12 表 5：2018 年全球前二十 PCB 企業（百萬美元） . 12 表 6：鵬鼎、景旺、深南成本項占營收的比例 . 13 表 7：鵬鼎和弘信電子元器件采購價格的差異 . 14 表 8：蘋果與非蘋果 PCB 技術要求差異 . 14 公司研究公司研究 Page 4 表 9：鵬鼎、景旺和深南設備投資（萬元）和產能（萬平米）對

15、比 . 14 表 10：鵬鼎、景旺和深南上下半年業績差異 . 15 表 11：Multek 主要客戶整理 . 21 表 12：營收拆分（億元） . 28 附：財務預測表 . 30 公司研究公司研究 Page 5 一、布局 PCB 三大景氣賽道，財務風險亦逐步降低 1、歷史沿革與業務結構 蘇州東山精密制造股份有限公司創建于 1998 年，2010 年在深交所上市，傳統主業是 從事精密鈑金結構件工藝設計、制造服務。公司 2016 年收購全球前五 FPC 制造商、 蘋果供應商 MFLX，2018 年收購偉創力旗下 PCB 子公司 Multek，收購完成后，公司成 為兼具高精密 FPC、HDI 和高多

16、層 PCB 量產能力的全球領先電路板供應商。 1998 年袁富根、包文杰等 7 名自然人共同出資組建吳縣市東山鈑金有限責任公司，注 冊資本 50 萬元。后公司名稱變更為“蘇州市東山鈑金有限責任公司” 。 2007 年蘇州市東山鈑金有限責任公司整體變更為蘇州東山精密制造股份有限公司，注 冊資本為人民幣 12000 萬元。 2010 年公司在深圳證券交易所成功上市，首次公開發行股份 4000 萬股，募集企業發 展資金 10.4 億元。 2016 年公司完成了對全球前 5 FPC 供應商 MFLX 公司 100%的股權收購。 2017 年公司還完成了對艾福電子 70%股權的收購事宜，布局陶瓷介質濾波

17、器。 2018 年收購偉創力旗下全品類 PCB 供應商 Multek， 自此完成高端軟硬板的全面布局。 此外，公司還對顯示業務及觸控面板業務相關資產進行了優化。 圖圖 1：東山精密東山精密歷史沿革歷史沿革 資料來源：公司公告，招商證券 公司依靠內生和外延并購實現快速成長。2015-2018 年，公司營收和歸母利潤復合增速 幅度較大，主要來自于 2016 年并表 MFLX；2019 年公司實現營收 237 億，同比增長 19%，實現歸母凈利潤 7.12 億，同比-12%。 公司研究公司研究 Page 6 圖圖 2：2015-2019 東山精密營業收入東山精密營業收入（億元）及同比（億元）及同比

18、圖圖 3：2015-2019 東山精密歸母凈利東山精密歸母凈利（億元）及同比（億元）及同比 資料來源：wind，招商證券 資料來源：wind，招商證券 公司主營業務分為五大類：FPC、RPCB（HDI） 、LED 封裝、LCM&觸控模組和通信結 構件等。其中： FPC：包括 iPhone、iPad、AirPods、特斯拉、國產手機等終端應用；2018 年約占公 司總收入的 44%。 RPCB：multek 為生產主體，包括手機、服務器、交換機、路由器、基站等終端應用； 2018 年僅并表 3 個月，2019 年 multek 預計收入約 31 億人民幣，同比略微下滑。 LED 封裝：包括各類小

19、間距以及 LED 封裝，2018 年該業務占總收入約 13%。 LCM&觸控模組：2019 年已剝離部分，保留部分主要為 FPC 業務做研發和銷售配套。 通信結構件：包括 4G 傳統天線、濾波器、陶瓷介質濾波器（艾福）等，2018 年占總 收入約 11%。 表表 1：東山精密營收結構（億元）：東山精密營收結構（億元） 2016 2017 2018 2019H1 FPC 19.7 63.9 88.0 40.9 RPCB 14.3 13.0 觸控面板及 LCM 模組 15.5 34.3 47.0 18.8 LED 及其模組 25.9 32.8 25.9 11.8 通信設備組件及其他 22.4 22

20、.2 22.0 14.1 其他業務 0.6 0.6 0.9 0.2 資料來源：wind，招商證券 毛利率方面，2018 年開始 PCB 業務毛利率包括軟板和硬板，自 2017 年收購 MFLEX 以來，公司 FPC 業務利潤率持續改善，體現了公司對于外延資產的整合能力。當前公 司 FPC 業務毛利率相比鵬鼎仍有追趕空間，此外 2018 年收購 multek 以來持續處于整 合期，隨著 2019 年整合的完成和訂單導入稼動率的提升，multek 毛利率也有望恢復到 行業平均水平、對整體 PCB 業務毛利率帶來貢獻。此外，公司上半年毛利率較低是因 為行業需求旺季是在下半年。 非 PCB 業務毛利率

21、方面，隨著資產的剝離、優化，以及行業的整體回暖復蘇，該等業 務毛利率也有望企穩。 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 0 50 100 150 200 250 20152016201720182019 收入同比 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 350% 400% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 20152016201720182019 歸母凈利同比 公司研究公司研究 Page 7 表表 2：東山精密各業務毛利率（：東山精密各業務毛利率（%） 2016 2017 2018 2019H1 綜合毛利

22、率 12.1 14.3 16.0 14.9 PCB 13.3 13.5 18.4 13.6 觸控面板及 LCM 模組 4.9 12.2 10.6 14.9 LED 及其模組 8.7 13.9 14.2 15.6 通信設備組件及其他 18.5 18.6 17.5 18.9 其他業務 67.6 85.0 34.3 23.4 資料來源：wind，招商證券 因為收購產生的財務費用、以及相應業務維護的資本開支等原因，公司 2017 年自由現 金流有一定壓力，隨著收購的逐步完成、業務線客戶的導入，公司的自由現金流處于改 善狀態；為了達成收購和維護公司的日常經營擴張，資產負債率此前也略高于行業平均 水平，隨

23、著戰略股東的引入以及 PCB 主業經營造血能力的加強，公司負債率也會逐步 下降。 圖圖 4：東山精密東山精密 2015-2019Q3 自由現金流自由現金流 圖 圖 5：東山精密東山精密 2015-2019Q3 資產負債率資產負債率 資料來源：wind，招商證券 資料來源：wind，招商證券 2、股價歷史復盤 公司股價經歷了公司股價經歷了三波大幅上漲區間三波大幅上漲區間： 2013-2015 相對收益；相對收益； 2016-2017 相對收益；相對收益； 2019 至今） 均來自于拓展到前景更好至今） 均來自于拓展到前景更好或或市場認可度更高的新產品線后的內生增長市場認可度更高的新產品線后的內生

24、增長。 當前時點當前時點 主要是主要是 Mflex 與與 Multek 作為核心業務（占當年利潤作為核心業務（占當年利潤 90%+）驅動公司實現）驅動公司實現 2020-2021 年新一輪上行周期年新一輪上行周期。 階段一（上市階段一（上市-2012 年底）：絕對收益與相對收益為負年底）：絕對收益與相對收益為負 公司上市初期這一階段，擴張較為激進。雖然營收相比上市前仍然在增長，但是由于通 訊市場競爭加劇與一系列經營問題，導致盈利能力持續下滑，2012 年多家子公司計提 虧損，達到了業績低點。 階段二（階段二（2013 年初年初-2015 年中）：絕對收益與相對收益為正年中）：絕對收益與相對收益

25、為正 2012 年業績較低之后，2013 年公司新產業基地建成并實現扭虧，市場對公司未來在 LED 產業鏈的前景變得樂觀。2014 年當時有較好前景的 LCM 業務開始貢獻利潤，并 -40 -35 -30 -25 -20 -15 -10 -5 0 20152016201720182019Q3 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 20152016201720182019Q3 公司研究公司研究 Page 8 收購了觸控模組企業牧東光電，內生+外延增長模式符合當時市場的偏好，在 14-15 大 牛市過程中體現了較大的股價彈性。 階段三（階段三（2015 年中

26、年中-2017 年底）：絕對收益與相對收益為正年底）：絕對收益與相對收益為正 股災中期停牌籌劃杠桿收購 MFLX， 復牌后由于收購 MFLX 體量較大， 使得公司順利成 為市場較為稀缺的蘋果產業鏈核心標的，跌幅較小。東山對于 MFLX 的經營改造順利， 并且投資了鹽城基地進行擴產，體現了較好的前景，2017 年的電子股估值上行過程中 取得了大幅增長，股價超過了 2015 牛市頂點。 階段四（階段四（2018 年初年初-2019 年初）：絕對收益與相對收益為負年初）：絕對收益與相對收益為負 2018 年以來，由于市場對消費電子（特別是手機產業鏈）增長前景停滯的擔憂以及貿 易摩擦的影響，風險偏好降

27、低。整個電子板塊估值下滑嚴重，東山精密作為前期彈性較 大的標的，目前跌幅達到 60%以上。這一過程中公司完成了以下幾個動作：1）收購美 國技術頂尖的 PCB 生產商 Multek，2）完成剝離 TP 及 LCM 模組，LED 產品等盈利性 較差的業務，3）鹽城基地投產。 階段五（階段五（2019 年初年初-至今）：絕對收益與相對收益為正至今）：絕對收益與相對收益為正 2019 年 2 月份流動性驅動電子板塊整體估值觸底反彈，同時公司年初計提部分暴風統 帥壞賬，業績低預期后市場解讀為利空落地；19Q3 季度市場對電子板塊情緒較高，主 要源于對部分核心標的 19Q3 業績以及 20 年消費電子大年

28、的樂觀展望；期間受臺灣產 業界關于 Dock 料號的傳聞影響，股價短期波動。19Q4 公告暴風統帥剩余壞賬和股權 投資計提，市場解讀為利空落地；20Q1 在新冠疫情影響回調后跟隨電子板塊上漲，并 受益通信 RPCB 客戶的逐步拉貨和蘋果鏈受損程度好于悲觀預期。 圖圖 6：東山精密東山精密歷史股價走勢歷史股價走勢 資料來源：Wind，招商證券 公司研究公司研究 Page 9 3、計提減值并確認股權投資損失，財務風險逐步降低 公司對于賬齡較長的應收款項、庫齡較長的存貨、部分可收回金額或預計未來現金流量 現值低于賬面價值的長期資產等確定為需計提資產減值準備的資產項目，2019 年度計 提資產減值準備

29、的范圍包括應收賬款、其他應收款、存貨、長期股權投資等，合計計提 資產減值準備 5.8 億元。 其中，應收賬款方面，其中，應收賬款方面，賬面價值一共 5.18 億元，按規則共計提 4.35 億減值準備；其他 應收款 9.92 億元，按規則共計提-531 萬減值準備；存貨共 45.5 億元，按規則共計提存 貨跌價準備 1.13 億元；長期股權投資 8360 萬元，按規則共計提存貨跌價準備 3806 萬 元。本次計提將減少公司本次計提將減少公司 2019 年度營業利潤年度營業利潤 58147.98 萬元。萬元。2019 年公司 PCB/FPC 業務預計銷售收入超 140 億，凈利潤超 12 億元，考

30、慮其他板塊業務業績，2019 年預 計歸母凈利潤 7.12 億元。 表表 3：2019 年度計提資產減值準備年度計提資產減值準備明細明細 項目項目 總額總額 本期計提金額本期計提金額 應收賬款 518424 43506 其他應收款 99201 -531 存貨 455038 11367 長期股權投資 8630 3806 合計 - 58148 資料來源：公司公告，招商證券 此外公司還對持有的暴風智能 11.02%股權的公允價值進行了確認，將其公允價值確認 為 0，公允價值變動金額為-35000 萬元。事件回顧如下：事件回顧如下： 2017 年 12 月，公司對暴風智能增資 4 億元，持有暴風智能

31、11.02%股權，并確認為可 供出售金融資產，截至 2018 年 12 月 31 日，公司對暴風智能的股權投資賬面價值 3.5 億元。 2019 年 1 月 1 日起，公司執行新金融工具準則，公司對暴風智能的投資并非為了短期 交易、不存在短期獲利模式、并非衍生工具，對于暴風智能而言是權益工具而非負債， 因此，公司對暴風智能的投資屬于“非交易性”和“權益工具投資” 。公司根據準則規 定將該投資指定為以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產， 報表列示科 目由“可供出售金融資產”重分類至“其他權益工具投資” 。 截至截至 2019 年末，由于暴風智能處于停產狀態，并進行了人員清算，且未有改

32、善跡象，年末，由于暴風智能處于停產狀態，并進行了人員清算，且未有改善跡象， 經審慎評估，公司將暴風智能經審慎評估，公司將暴風智能 11.02%股權公允價值確認為股權公允價值確認為 0 萬元萬元。暴風智能 11.02% 股權的公允價值與賬面價值的差額-3.50 億元計入其他綜合收益。本次其他權益工具投 資公允價值變動將減少公司 2019 年度其他綜合收益 3.50 億元， 減少公司減少公司 2019 年末所年末所 有者權益有者權益 3.50 億億元元。 那么為什么那么為什么我們我們要要在在這個時間點重新梳理東山精密的邏輯？這個時間點重新梳理東山精密的邏輯？ 業務結構角度看：業務結構角度看：公司業

33、績成長來源于自有+收購優質資產的改善能力，這種增長模式 的市場印象欠佳，但是從 MFLEX 歷史表現和管理層能力來看是超悲觀預期的；19 年 開始公司絕對重心基本在 Mflex+Multek 兩塊現金流較好的 PCB 主業上，LED/通訊結 公司研究公司研究 Page 10 構件等老業務基本沒有新增投入，隨 EPS 改善市場對于公司質地認知也望逐步改善。 基本面角度看：基本面角度看： iPhone產業鏈歷經1819Q1下行趨勢后， 市場對于蘋果悲觀預期一致， 但依靠 11 系列超悲觀預期及 Airpods 等可穿戴爆發式成長，以及 20H1 SE2 版、20H2 5G 款新機型可預見性備貨預期

34、上行，我們認為公司 Mflex 軟板業務繼續向上趨勢，且 在核心 Dock 等料號實際表現與市場存在一定預期差，業績端表現有望穩定增長；其次 Multek 業務歷經 19 年調整優化，20 年利潤率有望一定程度上得到恢復。 財務角度看：財務角度看：公司過去 1 年一直在努力解決高杠桿/質押及暴風統帥壞賬問題，壞賬計 提利空已經落地，高杠桿等問題有望于 20 年增發等落地后進一步解決，考慮 20H1 蘋 果鏈趨勢向上，市場對此類“質地+EPS 改善”標的有望給與更高關注度。 二、FPC：蘋果景氣周期驅動，品類和份額望逐步擴張 蘋果的軟板采購量和創新引領行業、為供應商帶來最高天花板，是蘋果的軟板采購量和創新引領行業、為供應商帶來最高天花板，是 FPC 首選賽道首選賽道。蘋 果軟板體系主要包括三大品類，超細 FPC、多層 FPC 及射頻 FPC，東山目前依靠在多 層 FPC 這一細分品類的優勢占據蘋果軟板采購約 10%-12%份額，而合計占據 40%以 上份額的日本供應商在逐步退出，我們認為東山后續依靠在射頻 FPC（如 LAT+dock， LCP 等） 、超細 FPC（顯示觸控等）兩大賽道的布局有望逐步獲得增量份額獲得增量份額。 綜合考慮東山 iPhone 供貨軟板 ASP 提升及非 iPhon