【公司研究】中航高科-依托新機型放量航空復材業務成長性突出積極布局民用市場有望打開新成長空間-20200605[20頁].pdf

1、 1 依托新機型放量航空復材業務成長性突出，積依托新機型放量航空復材業務成長性突出，積 極布局民用市場有望極布局民用市場有望打開打開新成長空間新成長空間 剝離地產業務，集團直接控股剝離地產業務，集團直接控股 2019 年底公司作價 10.05 億元轉讓江蘇致豪 100%股權，完成地產業 務剝離，形成以航空新材料及高端裝備制造雙主業競爭格局。根據公 告，航空工業集團擬吸收合并公司原控股股東，并直接持有公司 42.86%的股份，使公司成為集團二級子公司，預計集團直接持股后， 將有助于優化管理結構，推動內部資源整合，持續關注后續變化。此 外，股東制造院旗下特種所以及精密所與公司復材及高端裝備業務有

2、望形成優勢互補，或將有助于拓展公司復材及裝備器械應用場景，并 完成機床業務轉型升級，進一步實現扭虧減虧。 復材產業鏈關鍵環節占據主導地位，依托新機型放量成長性突出復材產業鏈關鍵環節占據主導地位，依托新機型放量成長性突出 公司卡位復材產業鏈關鍵環節預浸料階段，并在軍航用預浸料領域占 據主導位臵，依托復合材料的設計性、多年的樹脂體系積累及集團渠 道關系構建深厚壁壘，將持續受益于“我國存量軍機換代需求旺盛+新 機型復材用量占比” 核心邏輯， 未來業績增長確定性高。 根據公司 2020 年規劃，新材料業務計劃收入（28.06 億元，同比+36.88%） ，利潤總額 （5.14 億元，同比+53.43%

3、） ，呈現進一步加速釋放態勢。 積極布局民用積極布局民用復材復材市場，或市場，或成為未來成為未來業績增長新支撐業績增長新支撐 我國國產民機產業正處于跨越式發展階段，C919 用復合材料已實現此 領域國產材料零的突破，未來批產后國產替代空間充足，當前公司已 完成 C919 首批國產預浸料交付， 并正式獲得 CR929 前機身工作包 RFP 項目，未來伴隨各民機型號進入量產階段，民機用預浸料、蜂窩芯材 等原材料用量將逐步提升，成長空間廣袤。此外，公司民用領域產能 擴充有序推進，蜂窩材料、剎車盤副等業務領域進展順利，關注民品 業務后續成長情況，有望成為公司未來業績增長新支撐。 投資建議：投資建議：公

4、司在復合材料產業鏈關鍵環節處于主導地位，直接受公司在復合材料產業鏈關鍵環節處于主導地位，直接受 益于以益于以 20為代表的新機型放量，成長性突出；控股股東變更為航空工為代表的新機型放量，成長性突出；控股股東變更為航空工 業集團，作為國有投資改革試點，關注后續變化?？紤]到業集團，作為國有投資改革試點，關注后續變化?？紤]到 Q1業績超市業績超市 場預期及季度場預期及季度間間確認節奏，我們預計公司確認節奏，我們預計公司 2020-2022 年凈利潤分別為年凈利潤分別為 4.27、5.74、7.52 億元，對應估值分別為億元，對應估值分別為 52、39、30 倍，維持“買倍，維持“買 入入-A”評級。

5、”評級。 風險提示：風險提示：軍品訂單不及預期；民品領域拓展不及預期；集團整改軍品訂單不及預期；民品領域拓展不及預期；集團整改 Tabl e_Ti t l e 2020 年年 06 月月 05 日日 中航高科中航高科（600862.SH） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 證券研究報告 國防軍工 投資評級投資評級 買入買入-A 維持維持評級評級 股價（股價（2020-06-05） 15.95 元元 Tabl e_Market I nf o 交易數據交易數據 總市值（百萬元）總市值（百萬元） 22,219.13 流通市值 （百萬元）流通市值 （百萬元） 22,219.

6、13 總股本（百萬股）總股本（百萬股） 1,393.05 流通股本 （百萬股）流通股本 （百萬股） 1,393.05 12 個月價格區間個月價格區間 8.52/17.75 元 Tabl e_C hart 股價表現股價表現 資料來源：Wind資訊 升幅升幅% 1M 3M 12M 相對收益相對收益 0.17 18.18 76.83 絕對收益絕對收益 2.64 15.5 79.23 馮福章馮福章 分析師 SAC 執業證書編號：S1450517040002 張傲張傲 分析師 SAC 執業證書編號：S1450517120004 Tabl e_R eport 相關報告相關報告 中航高科：中航高科： 202

7、0Q1 歸母凈利潤同比 增長 62.68%， 復合材料業 務成長顯著/馮福章 2020-04-27 中航高科：中航高科：復 材公司 2019 實現凈利潤 2.98 億 元 ， 同 比 增 長 38.60%，收入、利潤或將 加速釋放/馮福章 2020-03-16 中航高科：中航高科：卡 位優勢明顯，在復材產業 鏈中游關鍵環節占據主導 地位，依托新機型放量成 長可期/馮福章 2020-03-10 -7% 8% 23% 38% 53% 68% 83% 98% 2019-062019-102020-022020-06 中航高科 其他軍工 上證指數 2 進程不及預期進程不及預期 (百萬元百萬元) 201

8、8 2019 2020E 2021E 2022E 主營收入主營收入 2,652.8 2,473.4 2,918.0 3,851.6 5,015.9 凈利潤凈利潤 304.1 551.6 427.3 574.2 752.0 每股收益每股收益(元元) 0.22 0.40 0.31 0.41 0.54 每股凈資產每股凈資產(元元) 2.72 3.00 3.07 3.39 3.86 盈利和估值盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率市盈率(倍倍) 73.1 40.3 52.0 38.7 29.5 市凈率市凈率(倍倍) 5.9 5.3 5.2 4.7 4.1 凈利潤率凈

9、利潤率 11.5% 22.3% 14.6% 14.9% 15.0% 凈資產收益率凈資產收益率 8.0% 13.2% 10.0% 12.2% 14.0% 股息收益率股息收益率 0.7% 0.0% 0.3% 0.6% 0.4% ROIC 21.5% 19.3% 17.6% 31.2% 30.5% 數據來源：Wind 資訊，安信證券研究中心預測 nMpQqRnOsPpOuNpNvNnRuMaQbP9PsQnNsQrReRqQpReRqQrP6MqQxPvPrNmNxNoOnN 3 公司深度分析/中航高科 內容目錄內容目錄 1. 剝離地產業務，集團直接控股剝離地產業務，集團直接控股 . 5 1.1.

10、完成地產業務剝離，更加聚焦主業 . 7 1.2. 航空工業集團直接持股，關注后續集團內部資本運作 . 8 2. 復材產業鏈關鍵環節占據主導地位，依托新機型放量成長性突出復材產業鏈關鍵環節占據主導地位，依托新機型放量成長性突出. 9 2.1. 卡位復材產業鏈中游關鍵環節，完善樹脂體系儲備構筑堅固護城河 . 9 2.2. 軍品預浸料占據主導地位，新機型放量及復材占比提升業績增長確定性強. 10 2.3. 上游碳纖維、中游預浸料與下游主機廠交叉驗證，航空復材產業鏈將保持較高增長. 12 3. 積極布局民用復材市場，有望成為未來業績增長新支撐積極布局民用復材市場，有望成為未來業績增長新支撐. 13 3

11、.1. 我國民機產業正處于跨越式發展階段，國產大飛機有效提升復材結構件用量 . 13 3.2. 民用預浸料產業化持續提升，民品市場有望成為業績新增長點 . 14 4. 投資建議及盈利預測投資建議及盈利預測 . 16 4.1. 剝離地產業務，集團直接控股 . 16 4.2. 復材產業鏈關鍵環節占據主導地位，依托新機型放量成長性突出. 16 4.3. 積極布局民用復材市場，或成為未來業績增長新支撐 . 17 5. 風險提示風險提示. 17 5.1. 軍品訂單不及預期 . 17 5.2. 民品領域拓展不及預期 . 17 5.3. 集團整改進程不及預期 . 17 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司歷史沿革

12、. 5 圖 2：公司 2015-2020Q1 營收（億元） . 6 圖 3：公司 2015-2020Q1 剔除地產業務營收（億元） . 6 圖 4：公司 2015-2020Q1 凈利潤（億元） . 6 圖 5：公司 2015-2020Q1 剔除地產業務毛利（億元） . 6 圖 6：2015-2019 年公司中航復材收入利潤（億元） . 6 圖 7：2015-2019 年中航復材毛利率凈利率（%） . 6 圖 8：2015-2020Q1 中航高科毛利率、凈利率變化情況. 7 圖 9：2015-2020Q1 中航高科三費變化情況 . 7 圖 10：公司 2015-2020Q1 各業務營收占比 .

13、7 圖 11：吸收合并后公司股權結構 . 8 圖 12：制造院旗下資產 . 9 圖 13：復合材料產業鏈示意圖. 10 圖 14：預浸料制備流程 . 10 圖 15：中國各機型戰機占比情況 .11 圖 16：美國各機型戰機占比情況 .11 圖 17：復合材料在軍機上的應用歷程 . 12 圖 18：國內外軍機復合材料使用情況 . 12 圖 19：2015-2019 年中簡科技及光威復材收入及增長（億） . 13 圖 20：2015-2019 年中航復材收入及增長（億） . 13 21. 14 4 公司深度分析/中航高科 圖 22：B787 復材占比 50%，A350 復材占比 52% . 14

14、表 1：中航高科全資子公司業務及營業情況（2019 年報數據，單位：萬元） . 5 表 2：公司發出商品及復材收入比較情況（單位：億元）. 8 表 3：中航高科歷年預浸料關聯交易銷售情況（單位：萬元）.11 表 4：美國及中國戰機復合材料用量占比情況 . 12 表 5：2015-2019 年產業鏈上游中簡科技及光威復材碳纖維及織物收入情況（單位：億元） . 13 表 6：2015-2019 年中游預浸料環節中航復材收入、毛利率凈利率情況（單位：億元） . 13 表 7：國產民機復材結構重量占比. 14 表 8：公司產能擴充情況. 15 表 9：國際上軍民機蜂窩夾層結構使用情況. 15 5 公司

15、深度分析/中航高科 1. 剝離地產業務，集團直接控股剝離地產業務，集團直接控股 公司是航空工業集團旗下集復合材料研發生產、高端智能裝備研發制造于一體的高科技公司是航空工業集團旗下集復合材料研發生產、高端智能裝備研發制造于一體的高科技 公司。公司。前身系 1956 年成立的南通機床廠，1994 年改制后在上交所掛牌上市。2015 年 通過重大資產重組，公司向中航高科技有限公司等 7 家法人發行股份，購買其合計持有 的中航復材 100%股權、優材京航 100%股權及優材百慕 100%股權，并于 2016 年將公 司更名為“中航航空高科技股份有限公司” 。資產重組完成后，公司的三大業務板塊為： 航空

16、新材料；高端智能裝備；房地產開發。2019 年 12 月 25 日，公司為聚焦航空新材 料、航空專用設備主業發展，將子公司江蘇致豪 100%股權轉讓給南通產業控股集團有 限公司，正式剝離地產業務。 圖圖 1：公司歷史沿革公司歷史沿革 資料來源：Wind，年報，安信證券研究中心 表表 1：中航高科全資子公司業務及營業情況（：中航高科全資子公司業務及營業情況（2019 年報數據，單位：萬元）年報數據，單位：萬元） 全資子公司全資子公司 主營業務主營業務 營業收入營業收入 收入占比收入占比 凈利率凈利率 中航復材中航復材 樹脂基碳纖維預浸料及蜂窩產品樹脂基碳纖維預浸料及蜂窩產品 194,563 79

17、.21% 15.32% 優材百慕優材百慕 航空器材航空器材（主要為剎車盤副主要為剎車盤副） 5,039.36 2.05% 9.21% 優材京航優材京航 人工關節人工關節 4,534.47 1.85% -37.15% 航智裝備航智裝備 數控機床及航空專用裝備數控機床及航空專用裝備 7,826 3.19% -49.75% 南通機床南通機床 普通銑床、數控銑床普通銑床、數控銑床 3,229 1.31% -55.32% 江蘇致豪 （已剝離）江蘇致豪 （已剝離） 房地產開發房地產開發 30,435.45 12.39% 32.34% 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 復合材料業務成長復合材料業務成長顯

18、著顯著，已成為公司重要利潤來源已成為公司重要利潤來源。重組完成后公司為聚焦主業，不斷 壓縮地產業務， 導致公司整體收入利潤出現一定波動， 若剔除地產業務， 公司 2015-2019 年收入、毛利復合增速分別為 16.25%、18.14%，主要貢獻來源于公司復材業務（主要 由中航復材承接） ，當前已成為公司利潤重要支撐，2019 年航空復合材料業務（僅考慮 中航復材）貢獻了總營收的 78.69%，總利潤的 53.99%。 6 公司深度分析/中航高科 圖圖 2：公司公司 2015-2020Q1 營收（億元）營收（億元） 圖圖 3：公司公司 2015-2020Q1 剔除地產業務營收剔除地產業務營收（

19、億元）（億元） 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 圖圖 4：公司公司 2015-2020Q1 凈利潤（億元）凈利潤（億元） 圖圖 5：公司公司 2015-2020Q1 剔除地產業務剔除地產業務毛利毛利（億元）（億元） 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 復材業務盈利能力突出，帶動公司整體盈利水平提升。復材業務盈利能力突出，帶動公司整體盈利水平提升。自 2015 年完成資產重組以來， 公司毛利率和凈利率均呈現穩步提升的趨勢，毛利率從 2015 年 24.08%提升 8.72pct至 2019 年 32.8%，凈利率

20、從 2015 年 7%提 17pct 至 2019 年 24%，盈利能力提升顯著。 我們認為， 盈利能力提升主要源于：1）復合材料業務盈利水平及收入占比不斷增加，）復合材料業務盈利水平及收入占比不斷增加， 從從 2015-2019 年，復材業務毛利率提升 6.91pct 至 31.03%，占收入比從 54.78%提升至 81.13%；2）期間費用率整體保持平穩，并呈現穩中有降，）期間費用率整體保持平穩，并呈現穩中有降，2015-2019 年，公司三費占 營收比例保持穩定并有輕微下降的趨勢。 圖圖 6：2015-2019 年公司中航復材收入利潤（億元）年公司中航復材收入利潤（億元） 圖圖 7：2

21、015-2019 年中航復材毛利率凈利率（年中航復材毛利率凈利率（%） 資料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 19.88 29.12 30.44 26.53 24.73 7.71 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 25 30 35 20152016201720182019 2020Q1 11.93 13.77 15.45 17.57 21.78 7.71 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0 5 10 15 20 25 201520162017201820192020Q1 1.45

22、 0.73 0.84 3.04 5.52 1.86 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 0 1 2 3 4 5 6 201520162017201820192020Q1 3.20 3.10 3.86 4.74 6.24 2.52 -5.00% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 0 1 2 3 4 5 6 7 201520162017201820192020Q1 10.89 11.83 13.07 14.92 19.46 1.06 1.41 1.67 2.15 2.98 0

23、% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 25 20152016201720182019 收入 凈利潤 收入yoy 凈利潤yoy 24.12% 23.77% 26.87% 29.52% 31.03% 9.73% 11.92% 12.78% 14.41% 15.31% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 20152016201720182019 毛利率 凈利率 7 公司深度分析/中航高科 圖圖 8：2015-2020Q1 中航高科毛利率中航高科毛利率、凈利率變化情況凈利率變化情況 圖圖 9：2015-2020Q1 中航高科三費變化情況中航高科三費變化情況 資

24、料來源：Wind，安信證券研究中心 資料來源：Wind，安信證券研究中心 1.1. 完成地產業務剝離，更加聚焦主業完成地產業務剝離，更加聚焦主業 2019年年 12月月 25日日， 公司與南通產業控股正式簽訂公司與南通產業控股正式簽訂 產權交易合同 ， 轉讓江蘇致豪產權交易合同 ， 轉讓江蘇致豪100% 股權股權，轉讓價，轉讓價 10.05億元億元。地產業務剝離后，公司形成以航空新材料、高端智能裝備為 主的雙主業發展格局。 剝離后第一季度經營數據亮眼，剝離后第一季度經營數據亮眼，新材料業務遠超市場預期新材料業務遠超市場預期。根據 2020 一季報，公司航 空新材料業務收入（7.63 億元，+5

25、8.96%） ，歸母凈利潤（1.92 億元，+193.03%） ，主 要因復合材料業務收入增長、確認收入產品結構變化以及規模效益導致的毛利率提升所 致。在地產業務剝離（上年同期實現凈利潤 6989 萬元）以及機床裝備業務因疫情影響 需求降低（本期收入 1278 萬元，下降 34.08%，凈利潤同比減虧 112.85 萬元）的情況 下，仍保持了整體收入增長 13%，凈利潤增長 63%，扣非歸母凈利潤增長 57%。 圖圖 10：公司公司 2015-2020Q1 各業務營收占比各業務營收占比 資料來源：Wind，安信證券研究中心 7% 2% 3% 14% 23% 24% 24% 19% 25% 36

26、% 33% 33% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 201520162017201820192020Q1 凈利率 毛利率 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 201520162017201820192020Q1 銷售費用率 管理費用率 財務費用率 59% 44% 46% 60% 81% 98% 40% 53% 49% 34% 12% 1% 3% 5% 7% 4% 2% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020Q1 航空新材料

27、 房地產 機床裝備 其它 航空新材料營收增速yoy 8 公司深度分析/中航高科 持續關注發出商品等資產負債表科目的變化。持續關注發出商品等資產負債表科目的變化。 2020Q1存貨13.85億元， 同比下滑54.15%， 或主要受江蘇致豪股權轉出所致；預付款項 0.78 億元，較 2019 年末增長 30.06%，或 表明公司正積極采購原材料以應對訂單增長。應收賬款 12.91 億元，較 2019 年末增長 99.53%，主要源于子公司中航復材收入增加所致，回款主要集中在年末。此外，要重點此外，要重點 關注半年報和年報發出中發出商品的變化，反應新材料行業景氣度，關注半年報和年報發出中發出商品的變

28、化，反應新材料行業景氣度， 2019年末公司發出年末公司發出 商品（商品（11.51 億元，億元，+42.98%） ，其增速高于收入增速。） ，其增速高于收入增速。 表表 2：公司發出商品及復材收入比較情況：公司發出商品及復材收入比較情況（單位：億元）（單位：億元） 2015 2016 2017 2018 2019 復材業務收入復材業務收入 10.89 11.83 13.07 14.92 19.46 同比增長同比增長（%） - 8.67% 10.45% 14.17% 30.43% 存貨（含地產等）存貨（含地產等） - - 19.15 28.73 14.89 發出商品（僅中航高科）發出商品（僅中

29、航高科） - - 6.19 8.05 11.51 同比增長（同比增長（%） - - - 30.05% 42.98% 資料來源：公司歷年年報，安信證券研究中心 1.2. 航空工業集團直接持股航空工業集團直接持股，關注后續集團內部資本運作關注后續集團內部資本運作 集團直接持股集團直接持股有望為公司有望為公司長期發展提供更有力的支持長期發展提供更有力的支持。根據收購報告書，航空工業集團 擬吸收合并公司原控股股東中航高科技發展有限公司，合并完成后集團將直接持有公司 42.86%的股份，使公司成為集團的二級子公司，管理層級的減少有望進一步提高公司管 理效能。同時，集團作為國有資本投資試點單位，2019

30、年中航光電、中航重機先后實施 股權激勵，以及中航飛機、中航機電和中航科工發布資產重組方案。預計集團在直接持 有公司股權后，將有助于優化管理結構，推動內部資源整合，持續關注公司后續變化。 圖圖 11：吸收合并后吸收合并后公司公司股權結構股權結構 資料來源：公司公告，安信證券研究中心 股東股東制造院旗下優質資產制造院旗下優質資產與公司與公司復材及復材及高端裝備業務高端裝備業務有望形成優勢互補有望形成優勢互補， 關注后續進展關注后續進展。 根據制造院官網顯示，其下設復材中心、智能制造裝備中心及 2 家科研科研院所：濟南 特種結構研究所和北京航空精密機械研究所。其中： 1）特種所特種所（637所）所）

31、是中國飛機及各類飛行器雷達天線罩專業化研究所，是國家重大專 9 公司深度分析/中航高科 項 C919 大型客機雷達罩的主研制單位，并承擔“鯤龍”AG600 飛機全部功能復合材料 部件的研制任務，有望為公司拓展航空復材及裝備器械應用場景； 2）精密所精密所（303所）所）在超精密加工、精密數控加工等領域處于國內領先地位，與公司機 床裝備業務聯系緊密，若兩者之間形成合作或將有助公司完成機床裝備業務轉型，進一 步實現扭虧減虧。 圖圖 12：制造院旗下資產制造院旗下資產 資料來源：中國航空制造研究官網，安信證券研究中心 2. 復材產業鏈關鍵環節占據主導地位，依托復材產業鏈關鍵環節占據主導地位，依托新新

32、機型放量成長性突出機型放量成長性突出 2.1. 卡位復材產業鏈中游關鍵環節，完善樹脂體系儲備構筑堅固護城河卡位復材產業鏈中游關鍵環節，完善樹脂體系儲備構筑堅固護城河 公司處于復合材料產業鏈關鍵環節預浸料階段，卡位優勢明顯。公司處于復合材料產業鏈關鍵環節預浸料階段，卡位優勢明顯。預浸料由增強材料浸漬 樹脂而成，是制備復合材料的一種重要中間基材，在復材生產研制過程中具備不可替代 性。 就國內航空復合材料產業鏈布局方面， 上游碳纖維主要集中在光威復材、 中簡科技、 江蘇恒神等民營企業； 下游復合材料制件則基本掌握在復材中心 （側重研發） 以及西飛、 成飛、沈飛、哈飛等航空工業集團主機廠，而公司子公司

33、中航復材處于產業鏈關鍵環節 預浸料階段。 公司受益產業鏈位臵核心邏輯為：從應用端看，公司受益產業鏈位臵核心邏輯為：從應用端看，下游主機廠對碳纖維復合材料需求量不 斷提升，而要將碳纖維制成復合材料又必須經過預浸料環節來完成成品制備，公司作為 我國軍用預浸料核心供應商將持續受益。從產業鏈看，從產業鏈看，我國高端碳纖維行業產業鏈格局 同軍工產業一樣， 具有較高技術門檻的同時， 準入牌照和下游渠道進一步加固行業壁壘。 10 公司深度分析/中航高科 圖圖 13：復合材料產業鏈示意圖復合材料產業鏈示意圖 資料來源：安信證券研究中心 樹脂體系儲備完善，構筑堅固護城河。樹脂體系儲備完善，構筑堅固護城河。子公司

34、中航復材體系儲備完善，具有 60 余種牌 號高性能樹脂基體，以及近百種預浸料的系列樹脂和預浸料，基本可以滿足下游客戶對 于復合材料的各項定制化需求，總體上代表著國內該技術的最高水平?？紤]到軍航用預考慮到軍航用預 浸料需在主機預研階段就參與研發并確定技術指標，技術壁壘較高浸料需在主機預研階段就參與研發并確定技術指標，技術壁壘較高，公司憑借數十年的公司憑借數十年的 基礎研究和應用牽引，基礎研究和應用牽引，并并承擔主要軍機預浸料的生產和供應，承擔主要軍機預浸料的生產和供應，已在該已在該領域領域占據主導、壟占據主導、壟 斷地位。斷地位。 圖圖 14：預浸料制備流程預浸料制備流程 資料來源：中國知網，安

35、信證券研究中心 2.2. 軍品預浸料占據主導地位，新機型放量及復材占比提升業績增長確定性強軍品預浸料占據主導地位，新機型放量及復材占比提升業績增長確定性強 軍航預浸料軍航預浸料領域領域占據主導地位，客戶集中于航空工業集團旗下主機廠。占據主導地位，客戶集中于航空工業集團旗下主機廠。公司憑借在預浸 料制備環節關鍵工藝的技術積累及完善的樹脂體系儲備，且軍航用預浸料需在軍機預研 階段就參與研發以及完成技術指標確認，進一步加固了公司在該領域的龍頭地位，先發 優勢明顯。此外，公司下游主要客戶集中于控股股東航空工業集團旗下各主機廠，而集 團是我國軍機專業研制生產單位，生產機型包括殲擊機、轟炸機、運輸機、直升

36、機、無 人機等全部機型，基本涵蓋我國軍航領域所有重點機型，公司依托集團下游渠道優勢顯 著，在軍航預浸料領域龍頭地位穩固。根據根據年報年報，公司公司 2019 年關聯交易（交易對象均年關聯交易（交易對象均 為航空工業下屬單位）銷售預浸料為航空工業下屬單位）銷售預浸料（16.78億元，億元，+25.88%） ，2015-2019 年復合增長率年復合增長率 14.42%， 其中向沈飛、 成飛等主機廠銷售預浸料， 其中向沈飛、 成飛等主機廠銷售預浸料 13.78億元， 占全部關聯銷售的億元， 占全部關聯銷售的 82.09%。 根據公司根據公司 2020年關聯交易預計，年關聯交易預計，2020年關聯交易

37、銷售額年關聯交易銷售額 25.92 億元，較億元，較 2019年預計年預計 11 公司深度分析/中航高科 金額提升金額提升 36.35%，增長趨勢不變，增長趨勢不變。 表表 3：中航高科歷年預浸料關聯交易銷售情況（單位：萬元）中航高科歷年預浸料關聯交易銷售情況（單位：萬元） 產品產品 客戶客戶 2015 2016 2017 2018 2019 預浸料預浸料 主機廠主機廠 73,435.91 84,919.90 76,689.75 115,516.53 137,782.91 零部件廠零部件廠 24,212.63 1,698.91 2,550.81 4,677.68 1,308.27 科研院所科研院所 288.68 17,515.94 41,764.51 13,100.93 28,743.57 合計合計 97,937.22 104,134.75 121,005.07 133,295.14 167,834.74 資料來源：公司歷年年報，安信證券研究中心 我國三代機及四代機換裝需求緊迫，我國三代機及四代機換裝需求緊迫，新機型新機型有望加速有望加速放量放量。根據 World Air Force 2020 數據顯示， 當前我國殲-7、 殲-8 為主的老舊二代戰機數量 561 架，占比 46%；