嘉和美康-深度研究報告：電子病歷領先廠商或迎發展機遇-211219（16頁）.pdf

1、 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 證券研究證券研究報告報告 嘉和美康（688246）深度研究報告 推薦推薦（首次首次） 電子病歷領先廠商，或迎發展機遇電子病歷領先廠商，或迎發展機遇 目標價：目標價：46 元元 當前價：當前價：40.15 元元 公司深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商。公司深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商。公司成立于 2006年，目前已經 形成了具有自主知識產權的醫療信息化核心技術與產品體系，覆蓋臨床醫 療、醫院管理、醫學科研、醫患互動、醫養結合、醫療支付優化等產業鏈環 節，致力于向醫療相關機構提供綜合信息化解決方案。公司業務主要可分為

2、 醫療信息化和醫療器械兩大塊，其中醫療信息化占比逐步提升，從 2018 年的 72.70%提升至 2021 年 1-6 月的 97.41%。醫療信息化業務中自制軟件銷售占 總收入比例不斷提升，2021 年 1-6 月已近 60%。公司自制軟件包括嘉和電子 病歷平臺，醫院數據中心，智慧醫療產品體系，互聯網醫療解決方案四大類 型，其中電子病歷為公司拳頭產品。 電子病歷為醫院信息化建設關鍵系統之一，公司優勢明顯。電子病歷為醫院信息化建設關鍵系統之一，公司優勢明顯。2019 年我國醫療 信息化市場規模約 550 億，預計 2020 年市場規模近達 650 億元，近 5 年整體 行業增速在 15%左右。

3、疫情之后，各地密集開啟醫療補短板、醫療資源擴 容，我們估算十四五期間醫療資源擴容帶來的信息化建設增量市場規?；蚪?500 億。優秀的電子病歷系統在消除院內信息孤島、加強病歷質控、臨床路 徑管理、醫療質量控制、診療安全、移動醫療等 方面具有重大的作用，是醫 療服務效率、醫療服務質量、醫療安全的基礎。IDC 數據顯示，2020 年中國 電子病歷市場規模大致為 17.4 億元，同比增長 19.2%，預計 2020 至 2025 年 的年復合增長率為 15.7%。公立醫院高質量發展促進行動（2021-2025 年）提出 2022 年，全國二級和三級公立醫院電子病歷應用水平平均級別分 別達到 3 級和

4、4 級。在達到國家政策要求之后，對比美國 2017 年平均等級近 5 級的水平，我國電子病歷建設仍有較大的提升空間。在電子病歷這一細分 賽道，IDC 數據顯示，2020 年中國電子病歷市場領先的前五個廠商的市場份 額為 58.5%，公司市場份額位列第一，達到 18.6%。 營收快速增長，盈利能力有營收快速增長，盈利能力有望提升。望提升。2018-2020 年，公司營業收入分別為 2.56 億元、4.44 億元、5.32 億元，復合增長率超過 40%；毛利率方面，公司 綜合毛利率分別為 38.64%、54.65%、49.64%，其中醫療信息化毛利率相對較 高，分別為 34.73%、54.77%、

5、50.12%。公司 2019 年實現歸母凈利潤扭虧為 盈。研發投入方面，公司持續加大研發投入，研發費用占營收比重 2018-2020 年分別為 25.13%、16.05%、17.35%，我們認為公司研發投入規模效應顯現后 盈利有望提升。 盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。公司為電子病歷領先廠商，競爭優勢明顯。我們預計 公司 2021-2023 年營收分別為 7.78 億元、10.89 億元、14.76 億元，對應增速 分別為 46.2%、40.1%、35.5%；歸母凈利潤為 0.83 億元、1.81 億元、2.64 億 元，對應增速分別為 288.7%、119.8%、45.5%；EPS

6、分別為 0.60 元、1.32 元、1.92 元。估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在電子病歷行業的 領先地位給予一定估值溢價，我們給予公司 2022 年 35 倍 PE，對應目標價約 46元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。 風險提示：風險提示：下游客戶需求存在不確定性；行業競爭加??；盈利能力提升進程 存在不確定性。 主要財務指標主要財務指標 2020 2021E 2022E 2023E 主營收入(百萬) 532 778 1,089 1,476 同比增速(%) 19.8% 46.2% 40.1% 35.5% 歸母凈利潤(百萬) 22 83 181 264 同比增速(%) 521.5% 288

7、.7% 119.8% 45.5% 每股盈利(元) 0.21 0.60 1.32 1.92 市盈率(倍) 195 67 30 21 市凈率(倍) 9 3 3 2 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為21年12月17日收盤價 公司基本數據公司基本數據 總股本(萬股) 13,788 已上市流通股(萬股) 3,158 總市值(億元) 55.36 流通市值(億元) 12.68 資產負債率(%) 57.0 每股凈資產(元) 12個月內最高/最低價 47.48/39.2 市場表現對比圖市場表現對比圖(近近 12 個月個月) -6% -3% 1% 4% 21/12 2021-12-142021-12-

8、17 滬深300嘉和美康 華創證券研究所華創證券研究所 公司研究公司研究 計算機計算機 2021 年年 12 月月 19 日日 嘉和美康嘉和美康（688232）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 投資主題投資主題 報告亮點報告亮點 公司深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商。公司深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商。公司成立于 2005 年，目前已經 形成了具有自主知識產權的醫療信息化核心技術與產品體系，覆蓋臨床醫 療、醫院管理、醫學科研、醫患互動、醫養結合、醫療支付優化等產業鏈環 節，致力于向醫療相關機構提供綜合信息化解決方案 投資投

9、資邏輯邏輯 電子病歷為醫院信息化建設關鍵系統之一，公司優勢明顯。電子病歷為醫院信息化建設關鍵系統之一，公司優勢明顯。2019 年我國醫療 信息化市場規模約 550 億，預計 2020 年市場規模近達 650 億元，近 5 年整體 行業增速在 15%左右。疫情之后，各地密集開啟醫療補短板、醫療資源擴 容，我們估算十四五期間醫療資源擴容帶來的信息化建設增量市場規?；蚪?500 億。優秀的電子病歷系統在消除院內信息孤島、加強病歷質控、臨床路 徑管理、醫療質量控制、診療安全、移動醫療等 方面具有重大的作用，是醫 療服務效率、醫療服務質量、醫療安全的基礎。IDC 數據顯示，2020 年中國 電子病歷市場

10、規模大致為 17.4 億元，同比增長 19.2%，預計 2020 至 2025 年 的年復合增長率為 15.7%。公立醫院高質量發展促進行動（2021-2025 年）提出 2022 年，全國二級和三級公立醫院電子病歷應用水平平均級別分 別達到 3 級和 4 級。在達到國家政策要求之后，對比美國 2017 年平均等級近 5 級的水平，我國電子病歷建設仍有較大的提升空間。在電子病歷這一細分 賽道，IDC 數據顯示，2020 年中國電子病歷市場領先的前五個廠商的市場份 額為 58.5%，公司市場份額位列第一，達到 18.6%。 關鍵假設關鍵假設、估值、估值與與盈利預測盈利預測 盈利預測與投資建議。盈

11、利預測與投資建議。公司為電子病歷領先廠商，競爭優勢明顯。我們預計 公司 2021-2023 年營收分別為 7.78 億元、10.89 億元、14.76 億元，對應增速 分別為 46.2%、40.1%、35.5%；歸母凈利潤為 0.83 億元、1.81 億元、2.64 億 元，對應增速分別為 288.7%、119.8%、45.5%；EPS 分別為 0.60 元、1.32 元、1.92 元。估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在電子病歷行業的 領先地位給予一定估值溢價，我們給予公司 2022 年 35 倍 PE，對應目標價約 46元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。 UXlViX9UkWdYyXMB

12、9PcM7NmOpPoMpOiNoPsQeRsQnN9PmMuNMYnRpMwMoOoQ 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 3 目目 錄錄 一、深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商一、深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商 . 5 （一）深耕醫療信息化行業十余年，積極拓展全國區域 . 5 （二）產品覆蓋領域廣，電子病歷為公司拳頭產品 . 5 （三）公司股權結構 . 7 二、電子病歷：醫院信息化建設關鍵系統之一，公司優勢明顯二、電子病歷：醫院信息化建設關鍵系統之一，公司優勢明顯 . 8 （一）政策鼓勵+醫

13、療新基建，醫療信息行業發展正當時 . 8 （二）電子病歷為醫院關鍵信息系統之一，?？齐娮硬v滲透率很低. 9 （三）公司為國內電子病歷領先廠商，持續鞏固優勢地位 . 11 三、盈利預測與估值三、盈利預測與估值 . 13 （一）財務分析 . 13 1、收入增長較快，毛利率相對穩定 . 13 2、研發投入保持在較高水平 . 14 （二）盈利預測與估值 . 14 四、風險提示四、風險提示 . 16 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司歷史發展進程 . 5 圖表 2 公司

14、業務種類 . 5 圖表 3 公司提供的軟件產品詳細情況 . 6 圖表 4 公司主要收入來自醫療信息化行業 . 6 圖表 5 2021年 1-6 月，醫療信息化細分收入占比 . 6 圖表 6 自制軟件收入及增速 . 6 圖表 7 公司自制軟件單價（萬元） . 7 圖表 8 公司電子病歷產品收入（萬元） . 7 圖表 9 公司電子病歷產品單價（萬元） . 7 圖表 10 公司股權結構（截至招股說明書簽署日） . 8 圖表 11 醫療信息化行業部分發展政策 . 8 圖表 12 醫療信息化市場規模 . 9 圖表 13 電子病歷在醫院信息化建設中的核心作用 . 10 圖表 14 中國電子病歷市場規模 .

15、 10 圖表 15 中國電子病歷市場結構 . 10 圖表 16 中國電子病歷分級 . 11 圖表 17 美國醫院電子病歷評級逐年提升 . 11 圖表 18 2020年我國電子病歷廠商市場份額 . 12 圖表 19 募資所投項目具體內容 . 12 圖表 20 公司營收及增速 . 13 圖表 21 2020年公司各地區營收占比 . 13 圖表 22 公司毛利率情況 . 13 圖表 23 公司盈利情況（萬元） . 13 圖表 24 公司研發費用及營收占比（萬元） . 14 圖表 25 可比公司估值情況（wind一致預期） . 15 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核

16、華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 5 一、深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商一、深耕臨床信息化，為電子病歷領先廠商 （一）深耕醫療信息化行業十余年（一）深耕醫療信息化行業十余年，積極拓展全國區域，積極拓展全國區域 公司是國內最早從事醫療信息化軟件研發與產業化的企業之一，長期深耕臨床信息化領 域，是國內該領域的領軍企業之一。經過十余年的發展和投入，公司目前已經形成了具 有自主知識產權的醫療信息化核心技術與產品體系，覆蓋臨床醫療、醫院管理、醫學科 研、醫患互動、醫養結合、醫療支付優化等產業鏈環節，致力于向醫療相關機構提供綜 合信息化解決方案。 公司客戶遍布除臺灣地區外

17、的全國所有省市自治區，覆蓋醫院客戶 1390 余家，其中三 甲醫院 424 家，占全國三甲醫院比例超過四分之一。公司在中國電子病歷市場中連續七 年排名第一。 圖表圖表 1 公司歷史發展進程公司歷史發展進程 資料來源：招股說明書、華創證券 （二）（二）產品覆蓋領域廣，產品覆蓋領域廣，電子病歷為公司電子病歷為公司拳頭拳頭產品產品 電子病歷平臺為公司拳頭產品。電子病歷平臺為公司拳頭產品。公司目前主要產品和業務包括自制軟件銷售、軟件開發 和技術服務。自制軟件主要包含四大類：嘉合電子病歷平臺，醫院數據中心，智慧醫療 產品，互聯網醫療解決方案。其中，公司的核心產品是電子病歷平臺，分為綜合電子病 歷系統和專

18、科電子病歷系統，綜合電子病歷系統適用于全院，?？齐娮硬v系統則為滿 足?？婆R床需求。 圖表圖表 2 公司業務種類公司業務種類 類別類別 內容內容 自制軟件銷售自制軟件銷售 含嘉和電子病歷平臺，醫院數據中心，智慧醫療產品體系，互聯網醫療解決方案四 大類型 軟件開發及技術服務軟件開發及技術服務 基于自主知識產權產品及核心技術，按照客戶要求為其提供定制化應用軟件系統、 模塊及相關技 術支持服務 外購軟硬件銷售外購軟硬件銷售 針對客戶需求，向客戶銷售第三方軟件及硬件 醫療器械醫療器械 醫療器械銷售主要包括小兒呼吸類設備的組裝生 產銷售和進口代理銷售兩類，屬于 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報

19、告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 6 類別類別 內容內容 維系原有客戶的業務類型 資料來源：招股說明書，華創證券 圖表圖表 3 公司提供的軟件產品詳細情況公司提供的軟件產品詳細情況 類別類別 具體產品具體產品 嘉和電子病歷平臺嘉和電子病歷平臺 綜合（嘉和電子病歷平臺、臨床路徑系統、移動醫護系統、數字化病案歸檔系 統）；?？疲谇粚？齐娮硬v系統、產科電子病歷系統、手術麻醉信息管理系 統、重癥監護信息管理系統、心電信息管理系統） 醫院數據中心醫院數據中心 集成平臺、數據中心、數據應用 智慧醫療解決方案智慧醫療解決方案 臨床輔助決策支持系統（

20、CDSS）、大數據科研分析平臺、AI 病歷內涵質控 系統、智能預問診系統、智能分診系統 嘉和互聯網醫療產品嘉和互聯網醫療產品 云病歷系統、互聯網醫院系統 資料來源：招股說明書，華創證券 公司醫療信息化收入占比大。公司醫療信息化收入占比大。公司業務主要可分為醫療信息化和醫療器械兩大塊，其中 醫療信息化占比逐步提升，從 2018 年的 72.70%提升至 2021 年 1-6 月的 97.41%。醫療 信息化業務中自制軟件銷售占總收入比例不斷提升，2021年 1-6 月已近 60%。 圖表圖表 4 公司主要收入來自醫療信息化行業公司主要收入來自醫療信息化行業 資料來源：招股說明書、華創證券 圖表圖

21、表 5 2021 年年 1-6 月，醫療信息化細分收入占比月，醫療信息化細分收入占比 圖表圖表 6 自制軟件收入及增速自制軟件收入及增速（萬元）（萬元） 資料來源：招股說明書、華創證券 資料來源：招股說明書、華創證券 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2018201920202021.01-06 醫療信息化醫療器械其他 0.00% 10.00% 20.00% 30.00% 40.00% 50.00% 60.00% 70.00% 自制軟件銷售軟件開發及技術服務外購軟硬件銷售 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0 5000 10000 15000 20000 25000

22、 30000 35000 2018201920202021.01-06 自制軟件銷售yoy 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 7 公司自制軟件 4 大類中，智慧醫療、醫院數據中心單價在百萬級，電子病歷平臺 2020 年單價平均約 60 余萬。報告期內，公司綜合電子病歷單價高于?？齐娮硬v單價， 2020年綜合電子病歷單價約 71 萬元，?？齐娮硬v單價約 37 萬元。 圖表圖表 7 公司自制軟件單價（萬元）公司自制軟件單價（萬元） 資料來源：招股說明書、華創證券 圖表圖表 8 公司電子病歷產品收入

23、（萬元）公司電子病歷產品收入（萬元） 圖表圖表 9 公司電子病歷產品單價（萬元）公司電子病歷產品單價（萬元） 資料來源：招股說明書、華創證券 資料來源：招股說明書、華創證券 （三）公司股權結構（三）公司股權結構 截至招股說明書簽署日，夏軍直接持有公司 23.88%股權，通過員工持股平臺和美嘉和 間接控制公司 8.57%表決權，通過與任勇簽署一致行動協議的形式控制公司 2.98%表決 權，合計控制公司 35.43%表決權，夏軍為公司控股股東及實際控制人。 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 2018201920202020.01-06 綜合電子病歷?？齐娮硬v 0

24、 20 40 60 80 2018201920202020.01-06 綜合電子病歷?？齐娮硬v 0 20 40 60 80 100 120 140 160 嘉和電子病歷平臺醫院數據中心智慧醫療產品體系互聯網醫療解決方案 201920202020.01-06 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 8 圖表圖表 10 公司股權結構（截至招股說明書簽署日）公司股權結構（截至招股說明書簽署日） 資料來源：招股說明書、華創證券 二、電子病歷：醫院信息化建設關鍵系統之一，公司優勢明顯二、電子病歷：醫院信息化建設

25、關鍵系統之一，公司優勢明顯 （一）政策鼓勵（一）政策鼓勵+醫療新基建，醫療信息行業發展正當時醫療新基建，醫療信息行業發展正當時 我國各級政府主管部門對醫療信息化領域的發展高度重視，20 年以來多項鼓勵發展的政 策層出不窮，目前正是各省市十四五醫療健康相關規劃密集出臺期，醫療信息化領域正 迎良好的市場發展機遇。 圖表圖表 11 醫療信息化行業部分發展政策醫療信息化行業部分發展政策 時間時間 政策政策 主要內容主要內容 2020.5 關于進一步完善 預約診療制度加強 智 慧醫院建設的通知 提出要建立醫療、服務、管理“三位 一體”的智慧醫院系統，以“電子病 歷”為核 心，進一步夯實智慧醫療的 信息化

26、基礎。大力推動互聯網診療與 互聯網醫院發 展。 2020.7 醫療聯合體管理辦法（試行） 城市醫療集團和縣域醫共體應當加 強信息平臺規范化、標準化建設，逐 步依托 區域全民健康信息平臺推進 醫聯體內各級各類醫療衛生機構信 息系統的互聯互 通，建設醫聯體網格內遠程醫療服務網絡，為基層提供遠 程影像、遠程心電、遠 程會診等服務。 2020.9 關于進一步完善 院前醫療急救服務 的 指導意見 提高院前醫療急救信息化水平，推動 院前醫療急救網絡與醫院信息系統 連接貫 通，推動急救調度信息與電 信、公安、交通、應急管理等部門及 消防救援機構 的信息共享與聯動，探索并推廣急救呼叫定位，探索居民健 康檔案與

27、調度平臺有 效對接，提高指 揮調度和信息分析處理能力。 2020.9 關于加強全民健康信息標準化體系建設 的意見 （一）促進全民健康信息基礎設施標 準化建設。 （二）加強全民健康信息數據 庫標準 化建設。 （三）推進新興信息技術應用標準化 建設。 （四）加強網絡安 全標準化建設。 2021.1 上海市國民經濟和社會發展第十四個五 年規劃和 2035年遠景目標 完善醫療資源的空間布局和梯度配置，推動優質醫療資源擴容下沉，加快新城醫 療衛生資源補短板、增功能、提能級。加強醫療、醫保、醫藥“三醫聯動”改革 和系統集成。持續推進按病種為主的支付方式改革。 2021.2 浙江省國民經濟和社會發展第十四個

28、五 年規劃和 2035年遠景目標 加快建設強大的公共衛生體系；構建優質高效整合型醫療衛生服務體系；高標準 高質量打造國家醫學中心和國家區域醫療中心。 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 9 時間時間 政策政策 主要內容主要內容 2021.3 江蘇省國民經濟和社會發展第十四個五 年規劃和 2035年遠景目標 規范建設智慧醫院，開展遠程醫療服務，支持高水平醫療機構與基層醫療機構開 展在線醫療服務合作，打造“互聯網醫療健康”示范省。統籌建設全民健康信息 平臺，完善醫院電子病歷和居民電子健康檔案，推進 5G

29、 網絡、大數據、人工智 能等新技術在醫療衛生領域應用，建設全省醫學影像學。推進遠程診療、遠程手 術、互聯網健康咨詢等廣泛應用。 2021.4 廣東省國民經濟和社會發展第十四個五 年規劃和 2035年遠景目標 突出發展智慧醫療，深入推進“互聯網+醫療健康”示范省行動，加快人工智能診 療設備等智慧醫療設施的推廣和應用，建設國家生物信息中心粵港澳大灣區節 點，提升公共衛生管理和醫療機構數字化、智能化水平，到 2035 年，全省建成 超過 200家互聯網醫院。 資料來源：招股說明書、上海、江蘇、浙江、廣東政府官網、華創證券 中國醫療信息化市場規模穩健增長，醫療新基建帶來可觀增量市場。中國醫療信息化市場

30、規模穩健增長，醫療新基建帶來可觀增量市場。2019 年我國醫療 信息化市場規模約 550 億，預計 2020 年市場規模近達 650 億元，近 5 年整體行業增速 在 15%左右。疫情之后，各地密集開啟醫療補短板、醫療資源擴容，我們估算十四五期 間醫療資源擴容帶來的信息化建設增量市場規?；蚪?500 億。 圖表圖表 12 醫療信息化市場規模醫療信息化市場規模 資料來源：前瞻產業研究院，轉引自IDC、華創證券 （二）電子病歷為醫院關鍵信息系統之一，?？齐娮硬v滲透率很低（二）電子病歷為醫院關鍵信息系統之一，?？齐娮硬v滲透率很低 電子病歷是醫療機構關鍵信息系統之一，電子病歷是醫療機構關鍵信息系統

31、之一，優秀的電子病歷系統在消除院內信息孤島、加 強病歷質控、臨床路徑管理、醫療質量控制、診療安全、移動醫療等 方面具有重大的 作用，是醫療服務效率、醫療服務質量、醫療安全的基礎。IDC 數據顯示，2020 年中國 電子病歷市場規模大致為 17.4億元，同比增長 19.2%，預計 2020 至 2025 年的年復合增 長率為 15.7%。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 100 200 300 400 500 600 700 2011201220132014201520162017201820192020E 醫療信息化市場規模（億元）yoy*右軸 嘉和美康嘉和美康（688246）

32、深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 10 圖表圖表 13 電子病歷在醫院信息化建設中的核心作用電子病歷在醫院信息化建設中的核心作用 資料來源：招股說明書、華創證券 圖表圖表 14 中國電子病歷市場規模中國電子病歷市場規模 圖表圖表 15 中國電子病歷市場結構中國電子病歷市場結構 資料來源：招股說明書、華創證券 資料來源：中商產業研究院、華創證券 對標美國，我國電子病歷建設水平仍有較大提升空間。對標美國，我國電子病歷建設水平仍有較大提升空間。優秀的電子病歷系統能夠幫助消 除院內信息孤島、加強病歷質控、臨床路徑管理、醫療質量。2018

33、 年，衛健委頒布電 子病歷系統應用水平分級評價標準（試行）并明確考核時間，要求到 2019 年，三級 醫院達到 3 級以上；到 2020 年，三級醫院達到 4 級以上，二級醫院達到 3 級以上。 2020 年由于疫情等影響，電子病歷建設稍有滯后，根據 2020 中華醫院信息網絡大會 （CHINC）發布的信息，預計 2020 年全國三級醫院電子病歷的平均等級在 3.7-3.8 級之 間。因此，公立醫院高質量發展促進行動（2021-2025 年）提出 2022 年，全國二級 和三級公立醫院電子病歷應用水平平均級別分別達到 3 級和 4 級。在達到國家政策要求 之后，對比美國 2017 年平均等級近

34、 5 級的水平，我國電子病歷建設仍有較大的提升空 間。 0.00% 20.00% 40.00% 60.00% 80.00% 100.00% 20152016201720182019 2020E 2021E 綜合?？?0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 5 10 15 20 2017201820192020 中國電子病歷市場規模（億元）增速 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 11 圖表圖表 16 中國電子病歷分級中國電子病歷分級 級別級別 說明說明 0 級級 未形成電子病

35、歷系統 1 級級 獨立醫療信息系統建立 2 級級 醫療信息部門內部交換 3 級級 部門間數據交換 4 級級 全院信息共享，初級醫療決策支持 5 級級 統一數據管理，中級醫療決策支持 6 級級 全流程醫療數據閉環管理，高級醫療決策支持 7 級級 醫療安全質量管控，區域醫療信息共享 8 級級 健康信息整合，醫療安全質量持續提升 資料來源：衛健委、華創證券 圖表圖表 17 美國醫院電子病歷評級逐年提升美國醫院電子病歷評級逐年提升 資料來源：HIMSS Analytics，華創證券計算 ?？齐娮硬v或為未來發展趨勢。?？齐娮硬v或為未來發展趨勢。電子病歷按照使用場景可分為通用電子病歷和?？齐?子病歷。

36、?？齐娮硬v在通用電子病歷的基礎上，結合?？圃\療過程的不同，打造醫、 管、研、教一體化的系統更好服務于?？圃\療行為，提升患者滿意度，例如急診電子病 歷、近視屈光?？齐娮硬v、口腔?？齐娮硬v等。動脈網數據顯示?？齐娮硬v的價 格約在 50-300 萬之間不等。目前，通用電子病歷在醫院中使用更為廣泛，使用?？齐?子病歷的醫院主要為科研型醫院（信息化水平較好，?？齐娮硬v進一步提升信息化水 平）以部分因為當地政策要求部署某類?？齐娮硬v的醫院。我們認為，隨著國家對醫 療服務質量要求的進一步提升，?？齐娮硬v憑借更細致的數據集成或有較大發展空間。 （三）公司為國內電子病歷領先廠商，（三）公司為國內電

37、子病歷領先廠商，持續鞏固優勢地位持續鞏固優勢地位 電子病歷市場競爭者較多，公司領先地位明顯。電子病歷市場競爭者較多，公司領先地位明顯。醫療 IT 廠商基本都有布局電子病歷系 統，如衛寧健康、創業慧康、東華軟件、萬達信息等等。在電子病歷這一細分賽道， IDC 數據顯示，2020 年中國電子病歷市場領先的前五個廠商的市場份額為 58.5%，公司 市場份額位列第一，達到 18.6%。 0 1 2 3 4 5 6 20062007200820092010201120122013201420152017 平均等級 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資

38、格批文號：證監許可（2009）1210號 12 圖表圖表 18 2020 年我國電子病歷廠商市場份額年我國電子病歷廠商市場份額 資料來源：IDC，華創證券 公司于 2021 年 12 月 14 日在科創板上市，此次上市募集資金將重點圍繞綜合電子病歷 的升級、?？齐娮硬v的研發，以及數據中心升級改造等，在電子病歷領域的競爭力有 望鞏固并提升。 圖表圖表 19 募資所投項目具體內容募資所投項目具體內容 項目名稱項目名稱 預計總投資額（萬元）預計總投資額（萬元） 預計募集資金使用額（萬元）預計募集資金使用額（萬元） ?？齐娮硬v研發項目（急診急救方向、婦幼?？品较颍？齐娮硬v研發項目（急診急救方向

39、、婦幼?？品较颍?20,979.81 20,979.81 綜合電子病歷升級改造項目綜合電子病歷升級改造項目 16,756.30 16,756.30 數據中心升級改造項目數據中心升級改造項目 14,979.78 14,979.78 補充營運資金補充營運資金 22,284.11 22,284.11 合計合計 75,000.00 75,000.00 資料來源：招股說明書，華創證券 嘉和美康, 18.60% 衛寧健康, 12.00% 海泰醫療, 11.40% 東軟集團, 9.30% 創業慧康, 7.20% 其他, 41.50% 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證

40、券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 13 三三、盈利預測與估值、盈利預測與估值 （一）財務分析（一）財務分析 1、收入增長較快，毛利率相對穩定、收入增長較快，毛利率相對穩定 公司近三年來收入增長速度較快，華東、華北收入貢獻較大。公司近三年來收入增長速度較快，華東、華北收入貢獻較大。2018 年、2019 年和 2020 年公司營業收入分別為 2.56 億元、4.44 億元、5.32億元，復合增長率超過 40%。公司業 務起步于華北地區，并逐步實現全國布局，2020 年，華東、華北、華南加總收入占比超 過 70%。 圖表圖表 20 公司營收及增速公司營收及增速 圖表圖表 2

41、1 2020 年公司各地區營收占比年公司各地區營收占比 資料來源：WIND、華創證券 資料來源：招股說明書、華創證券 2018-2020 年，公司綜合毛利率分別為 38.64%、54.65%、49.64%、47.19%，其中醫療信息 化毛利率相對較高，分別為 34.73%、54.77%、50.12%。公司 2019 年實現歸母凈利潤扭虧 為盈。 圖表圖表 22 公司毛利率情況公司毛利率情況 圖表圖表 23 公司盈利情況（萬元）公司盈利情況（萬元） 資料來源：招股說明書、華創證券 資料來源：WIND、華創證券 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 55.00% 6

42、0.00% 2018201920202021.01-06 綜合毛利率醫療信息化毛利率 -8,000.00 -6,000.00 -4,000.00 -2,000.00 0.00 2,000.00 4,000.00 2018201920202021.01-09 歸母凈利潤歸母扣非凈利潤 0% 20% 40% 60% 80% 0 1 2 3 4 5 6 2018201920202021.01-09 營業總收入（億元）YOY 華東, 31.43% 華北, 22.04% 華南, 17.75% 華中, 11.38% 西北, 6.91% 西南, 8.44% 東北, 2.05% 嘉和美康嘉和美康（688246

43、）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 14 2、研發投入保持在較高水平、研發投入保持在較高水平 2018年-2021年 1 月-6 月，公司研發費用分別為 6,441.39 萬元、7,124.05 萬元、9,226.87 萬元和 6,389.64 萬元，占營業收入的比例分別為 25.13%、16.05%、17.35%和 30.42%， 保持在較高水平。 圖表圖表 24 公司研發費用及營收占比（萬元）公司研發費用及營收占比（萬元） 資料來源：招股說明書、華創證券 （二）盈利預測與估值（二）盈利預測與估值 前提條件： 1） 以醫院為代

44、表的下游客戶需求景氣度持續保持旺盛； 2） 公司電子病歷產品研發迭代順利，競爭力保持提升； 3） 公司持續加強市場拓展。 我們對公司 2021-2023 年業績做出如下預計： 1） 營業收入：2021-2023 年分別為 7.78 億元、10.89 億元、14.76 億元，對應增速分別 為 46.2%、40.1%、35.5%。 2） 毛利率：2021-2023年分別為 50.7%、51.9%、52.4%。 3） 費用率：2021-2023 年，銷售費用率為 15.5%、14.5%、14.2%；管理費用率為 9.7%、 9.0%、8.8%；研發費用率為 15.5%、13.3%、13.2%。 綜上

45、，我們預計公司 2021-2023 年營收分別為 7.78 億元、10.89 億元、14.76 億元，對應 增速分別為 46.2%、40.1%、35.5%；歸母凈利潤為 0.83 億元、1.81億元、2.64億元，對 應增速分別為 288.7%、119.8%、45.5%；EPS分別為 0.60 元、1.32元、1.92元。 估值方面，采取可比公司估值法，基于公司在電子病歷行業的領先地位給予一定估值溢 價，我們給予公司 2022 年 35 倍 PE，對應目標價約 46 元，首次覆蓋，給予“推薦”評級。 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 0 2000 4000 6000

46、8000 10000 2018201920202021.01-06 研發費用營收占比*右軸 嘉和美康嘉和美康（688246）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 15 圖表圖表 25 可比公司估值情況（可比公司估值情況（wind 一致預期）一致預期） PE 歸母凈利潤增速歸母凈利潤增速 PEG 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 2020A 2021E 2022E 2023E 衛寧健康衛寧健康 76.22 50.04 37.48 28.55 23.26% 28.65% 33

47、.51% 31.28% 3.28 1.75 1.12 0.91 創業慧康創業慧康 48.55 33.06 25.01 19.28 5.82% 35.82% 32.20% 29.75% 8.35 0.92 0.78 0.65 思創醫惠思創醫惠 75.01 - - - -28.94% - - - -2.59 - - - 麥迪科技麥迪科技 150 - - - -24.41% - - - -6.15 - - - 和仁科技和仁科技 78.8 - - - 4.63% - - - 17.03 - - - 資料來源：wind、華創證券（股價為2021年12月16日收盤價） 嘉和美康嘉和美康（688246）深度

48、研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210號 16 四四、風險提示、風險提示 1）下游客戶需求存在不確定性：）下游客戶需求存在不確定性：公司作為醫療信息化產品提供商，2018-2020 年收 入復合增速超 40%，未來穩健高速增長存在一定不確定性。 2）行業競爭加?。海┬袠I競爭加?。横t療信息化行業競爭者眾多，行業競爭較為激烈。 3）盈利能力）盈利能力提升進程存在不確定性提升進程存在不確定性：為提高市場推廣力度、管理水平，公司銷售 費用率、管理費用率相對較高，同時公司研發投入的規模響應尚未顯現，研發費 用率較高。目前，公司銷售期間費用率整體呈現下降趨勢，但存在一定不確定性。