【公司研究】晶盛機電-硅片設備龍頭與產業浪潮共舞-20200226[22頁].pdf

1、 公司公司報告報告 | 公司深度研究公司深度研究 1 晶盛機電晶盛機電（300316） 證券證券研究報告研究報告 2020 年年 02 月月 26 日日 投資投資評級評級 行業行業 電氣設備/電源設備 6 個月評級個月評級 買入（維持評級） 當前當前價格價格 28.59 元 目標目標價格價格 33.13 元 基本基本數據數據 A 股總股本(百萬股) 1,284.49 流通A股股本(百萬股) 1,204.35 A 股總市值(百萬元) 36,723.55 流通A股市值(百萬元) 34,432.27 每股凈資產(元) 3.41 資產負債率(%) 36.60 一年內最高/最低(元) 30.49/10.

2、81 作者作者 鄒潤芳鄒潤芳 分析師 SAC 執業證書編號：S1110517010004 崔宇崔宇 分析師 SAC 執業證書編號：S1110518060002 王紀斌王紀斌 分析師 SAC 執業證書編號：S1110519010001 資料來源：貝格數據 相關報告相關報告 1 晶盛機電-半年報點評:半年報符合 預期，未來看點是下游擴張和新產品拓 展 2019-08-31 2 晶盛機電-季報點評:政策過渡期光 伏業務承壓，半導體板塊加速發展 2018-10-29 3 晶盛機電-半年報點評:半年報繼續 高增長，半導體業務步入快車道 2018-08-23 股價股價走勢走勢 硅片設備龍頭，與產業浪潮共舞

3、硅片設備龍頭，與產業浪潮共舞 迎接光伏迎接光伏 210 大硅片時代大硅片時代 中環股份去年發布 12 寸光伏大硅片， 具備更高的轉換效率和更低的成本， 目前已經逐漸獲得產業鏈的認可。2019 年 12 月，東方日升全球首發 210 組件；2020 年 1 月，愛旭宣布義烏 5GW 210 高效電池正式實現量產；2 月通威最新的 30GW 電池片擴產，將全部兼容 210 尺寸。光伏 12 寸大硅 片時代已經到來。 晶盛機電和中環股份深度合作，提供從單晶爐到切片機、截斷機、滾圓機 等全套設備，從硅片各個公司擴產規劃來看，2020 年底，硅片總產能有 望達到 170GW，其中中環股份大硅片 20 年

4、擴產 16GW 以上，預計未來公 司將充分受益 210 大硅片擴產浪潮。 根據 CPIA 的預測，2020 年國內裝機容量有望達到 50GW，相比于 2019 年 大幅提升。IHS market 預測全球裝機容量有望超過 140GW。行業需求保持 高景氣。 半導體硅片國產替代正當時，設備龍頭享紅利半導體硅片國產替代正當時，設備龍頭享紅利 硅片是晶圓生產中價值量占比最大的原材料， 但是全球大硅片市場長期被 國外壟斷，主要包括信越、SUMCO、環球晶圓、Siltronic、Sunedison 等， 其中信越和 SUMCO 的市占率之和接近 60%。中國大陸部分企業已經開 始加大對于大硅片的投資?？?/p>

5、計規模預計超 1000 億元。直接拉動對于設 備的需求。 根據 SUMCO 預測，隨著半導體周期的景氣程度回暖，硅片供需缺口有望 拉大，到 2022 年預計將會有 100 萬片/月 12 寸硅片的缺口。 公司目前涵蓋長晶爐、拋光機、研磨機等多種設備，客戶包括中環股份、 有研新材、合晶、金瑞泓等國內知名硅片企業，預計未來將充分受益國內 擴產浪潮。 公司三代化合物半導體設備也已經交付客戶，前瞻布局，為未來的產業方 向做足準備。 盈利預測盈利預測 我們預計公司 2019-2021 年凈利潤分別為 6.11 億元、9.50 億元、13.99 億 元，對應目前估值 60X、39X、26X，按照分部估值，

6、我們給與公司 33.13 元的目標價格，維持“買入”評級。 風險風險提示提示：行業競爭加劇、中美貿易戰導致原材料進口受限、下游擴產不 及預期 財務數據和估值財務數據和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 營業收入(百萬元) 1,948.85 2,535.71 3,588.14 4,743.52 6,238.18 增長率(%) 78.55 30.11 41.50 32.20 31.51 EBITDA(百萬元) 401.82 826.47 784.68 1,171.73 1,675.01 凈利潤(百萬元) 386.64 582.15 610.50 950.35 1,398.

7、92 增長率(%) 89.76 50.57 4.87 55.67 47.20 EPS(元/股) 0.30 0.45 0.48 0.74 1.09 市盈率(P/E) 95.38 63.35 60.41 38.80 26.36 市凈率(P/B) 10.33 9.09 8.08 6.95 5.77 市銷率(P/S) 18.92 14.54 10.28 7.77 5.91 EV/EBITDA 49.39 15.08 47.18 30.40 21.43 資料來源：wind，天風證券研究所 -21% -3% 15% 33% 51% 69% 87% 2019-022019-062019-10 晶盛機電電源設

8、備 創業板指 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 2 內容目錄內容目錄 1. 國內領先的光伏與半導體硅片設備供應商國內領先的光伏與半導體硅片設備供應商 . 4 1.1. 14 年積累，鑄就行業龍頭 . 4 1.2. 把握時代機遇，迎來高速擴張 . 5 2. 210 大硅片浪潮已至大硅片浪潮已至 . 6 2.1. 公司布局光伏硅片全產業鏈 . 6 2.2. 210 大硅片時代加速到來 . 8 2.3. 光伏行業回暖，20 年國內裝機容量有望大幅提升 . 10 2.4. 政策符合預期、下游擴產積極 . 12 3. 半導體行業反轉，硅片國產化利好設備龍頭半導體行業反轉，硅片國產化利好

9、設備龍頭 . 13 3.1. 2020 年行業景氣度提升 . 13 3.2. 國內企業技術突破，擴產穩步進行 . 15 3.3. 搶占先機，半導體硅片設備加速布局 . 18 4. 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 . 20 4.1. 盈利預測 . 20 4.2. 風險提示 . 20 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司主要產品類型 . 4 圖 2：公司股權結構圖 . 4 圖 3： 公司 2014 年-2019 年 Q3 營業收入及同比增速（右軸） . 5 圖 4：公司 2014 年-2019 年 Q3 歸母凈利潤及同比增速（右軸） . 5 圖 5：公司晶體硅生長設備收入快速增長 . 5 圖 6：

10、公司產品逐步多元化 . 5 圖 7：公司毛利率/凈利率 . 6 圖 8：三費變化 . 6 圖 9：光伏行業產業鏈 . 6 圖 10：同業公司光伏業務收入比較（萬元） . 7 圖 11：半導體硅片尺寸發展歷史 . 8 圖 12：光伏硅片發展歷史 . 9 圖 13：大尺寸是硅片發展趨勢 . 9 圖 14：中國光伏累計裝機容量突破 200GW . 10 圖 15：國內新增裝機容量預測（GW） . 10 圖 16：2020 新增光伏分布（單位：GW） . 11 圖 17：機容量超過 1GW 地區不斷增加 . 11 圖 18：156mm*156mm 單晶、多晶硅片現貨價（美元/片） . 11 圖 19：

11、光伏上網標桿電價變化 (單位:元/每千瓦時) . 12 圖 20：全球半導體銷售額及年增長率（單位：億美元，%） . 13 圖 21：硅片單位面積平均價格（單位：美元） . 13 mNrOrRsOtOtNoMrQpQvMpQ9PaO8OpNmMnPrRjMpPoMiNtRrOaQnNyQvPnQrMxNqMsO 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 3 圖 22：全球硅晶圓銷售面積（單位：百萬平方英寸） . 13 圖 23：300mm 大硅片的供給和需求 . 14 圖 24：200mm 硅片月產能（千片） . 14 圖 25：硅片龍頭企業收入變化（億美元） . 15 圖 26：硅

12、片龍頭企業毛利率近兩年呈上升趨勢 . 15 圖 27：硅片是集成電路晶圓制造中半導體材料的第一大品類 . 15 圖 28：2017 年硅片廠市占率（單位：%） . 16 圖 29：2018 年硅片產市占率（單位：%） . 16 圖 30：四大硅片廠 18 年資本開支顯著增加（單位：百萬美元） . 16 圖 31：半導體硅片生產工藝流程 . 18 圖 32：公司半導體設備產品 . 18 表 1：晶盛機電歷年發展歷程 . 4 表 2：公司光伏設備產品 . 7 表 3：同業公司產品對比 . 7 表 4：截至 2019 年年底，公司本年度光伏設備簽訂訂單情況 . 8 表 5：12 寸長晶設備裝料量大幅

13、提升 . 9 表 6：產業鏈上下游積極布局 210 . 10 表 7：2020 年光伏標桿電價下調幅度 . 12 表 8：主要硅片企業擴產計劃（單位：MW） . 13 表 9：國內硅片企業擴產情況 . 17 表 10：公司半導體級單晶生長設備主要參數 . 19 表 11：晶體爐生長設備供應廠商對比 . 19 表 12：晶盛機電 2018-2019 年半導體新增半導體訂單 . 19 表 13：可比公司 PE . 20 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 4 1. 國內領先的光伏與半導體硅片設備供應商國內領先的光伏與半導體硅片設備供應商 1.1. 14 年積累，鑄就行業年積累，鑄就

14、行業龍頭龍頭 公司成立于 2006 年，前身是上虞晶盛機電工程有限公司。公司 2010 年通過整體變更方式 成立股份有限公司，2012 年公開發行股票登陸創業板。上市以后，公司在發展原有晶體硅 生產設備的同時，也利用自身技術、資源等優勢逐步擴產業務?，F在業務已經涵蓋光伏硅 片長晶和加工設備、半導體硅片長晶和加工設備、藍寶石設備和材料、工業 4.0 等，形成 了多領域布局。 表表 1：晶盛機電晶盛機電歷年發展歷程歷年發展歷程 年份年份 發展歷程發展歷程 2006 年 上虞晶盛機電工程有限公司成立 2007 年 研發出國內首臺全自動單晶硅生產爐產品，當年實現批量銷售 2010 年 公司整體變更為股

15、份有限公司 2012 年 在深交所創業板上市，股票代碼 300316 2015 年 首臺多晶塊倒角磨面加工一體機、硅塊單晶截斷機研發成功，收購中為光電進入 LED 智能裝備行業 2015 年 與中環股份、北京有色金屬研究總院簽署了半導體硅材料產業戰略合作協議 2016 年 非公開發行募集 13.2 億元，投向藍寶石材料生產項目 2017 年 300KG 級超大尺寸藍寶石晶體研發成功 與無錫市政府、中環股份簽訂 30 億美元集成電路用半導體硅生產戰略合作協議 2019 年 以自有資金投資設立控股子公司，用于開展半導體拋光材料研發制造及銷售等業務。 資料來源：公司公告，天風證券研究所 圖圖 1：公

16、司主要產品類型公司主要產品類型 資料來源：公司公告，天風證券研究所 公司股權結構相對集中。公司控股股東為紹興上虞晶盛投資管理咨詢有限公司，持有公司 48.32%股權，其實際控制人為曹建偉先生和邱敏秀女士。曹建偉先生和邱敏秀女士為母子 關系，是公司的共同實際控制人和一致行動人。公司目前共有 10 家控股子公司，子公司 主要業務范圍是光伏半導體設備、晶體生長控制設備、藍寶石材料等業務的生產制造。 圖圖 2：公司股權結構圖公司股權結構圖 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 5 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2018 年 5 月 24 日，公司定向發行股票。鑒于公司實施了 201

17、7 年度利潤分配方案，經調 整后的 2018 年度限制性股票激勵計劃股票授予價格為 6.94 元/股， 調整后的限制性股票授 予總數 428.428 萬股，占當時總股本比例為 0.3346%，其中首次授予 342.628 萬股，預留授 予 85.80 萬股。有效期為 4 年。 1.2. 把握時代機遇，迎來高速擴張把握時代機遇，迎來高速擴張 2014-2018 年，公司 5 年收入復合增速超過 60%，凈利潤復合增速超過 60%。隨著光伏平 價上網的預期越來越強， 硅片企業都在加緊擴產以獲得規模優勢， 搶占市場。 預計隨著 210 硅片的推廣，未來幾年光伏投資仍將保持高速增長的態勢。2019 年

18、前三季度，公司實現營 業收入 20.07 億元，同比增長 6.23%，實現歸母凈利潤 4.72 億元，同比增長 5.85%。 圖圖 3： 公司公司 2014 年年-2019 年年 Q3 營業收入及同比增速（右軸）營業收入及同比增速（右軸） 圖圖 4：公司公司 2014 年年-2019 年年 Q3 歸母凈利潤及同比增速（右軸）歸母凈利潤及同比增速（右軸） 資料來源：wind，天風證券研究所 資料來源：wind，天風證券研究所 2018 年，公司晶體硅生長設備營業收入達 19.4 億元，同比增長 23%，占公司營收從 12 年 上市之初的 95%降低到 76%。主要是因為公司拓展了晶體加工設備、L

19、ED 智能化裝備、藍 寶石材料等。未來半導體硅片設備將是公司重要增長點。 圖圖 5：公司晶體硅生長設備收入快速增長公司晶體硅生長設備收入快速增長 圖圖 6：公司產品逐步多元化公司產品逐步多元化 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 營業收入（億元）同比增長（%） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 0.00 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 歸母凈利潤（億元）同比增長（%） 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 6

20、 資料來源：wind，天風證券研究所 資料來源：wind，天風證券研究所 公司近年來毛利率保持穩定，大約在 40%左右，凈利率穩步提升，2019Q3 超過 20%，主要 是因為三費的有效控制。其中管理費用率從 2014 年以來下降明顯，銷售費用率也穩步降 低。 圖圖 7：公司毛利率公司毛利率/凈利率凈利率 圖圖 8：三費變化三費變化 資料來源：wind、天風證券研究所 資料來源：wind、天風證券研究所 2. 210 大硅片大硅片浪潮已至浪潮已至 2.1. 公司布局光伏公司布局光伏硅片全產業鏈硅片全產業鏈 光伏產業鏈從硅礦到光伏發電系統的全過程可以分為上游、中游和下游三大部分，其中上 游是指從

21、晶體硅原料加工至硅片的過程， 所用設備主要為單晶硅生長爐/多晶硅生長爐等生 長設備和切磨拋等智能化加工設備，晶盛機電的產品亦主要覆蓋這一生產環節；中游是指 將硅片加工成硅體電池并進一步加工成光伏電池組件的過程；下游主要是光伏系統應用產 品，如光伏發電系統等。 圖圖 9：光伏行業產業鏈光伏行業產業鏈 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 0 5 10 15 20 25 201320142015201620172018 營業收入（億元）同比增速（%） 0% 20% 40% 60% 80% 100% 20142015201620172018 晶體硅生長設備光伏智能化裝備

22、LED智能化裝備 藍寶石材料其他業務 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 7 資料來源：太陽能光伏網，天風證券研究所 公司產品主要布局在硅片環節，包括長晶設備、切片設備、加工設備等。其中 TDR 系列全 自動晶體生長爐，國內最大規格 TDR130A 半導體級單晶生長爐，擁有 18 英寸直拉硅單晶 棒； CFZ 專用區熔硅單晶爐，國內首根半導體級 8 英寸區熔硅單晶棒，在區熔硅單晶上填 補了國內技術空白； WCG700-ZJS 單晶硅棒切磨復合加工一體機，國內首創的一種全自 動單晶硅棒切方磨削復合一體加工的設備。 在電池片和組件環節，公司也有布局。 表表 2：公司光伏設備產品公司

23、光伏設備產品 硅片硅片 電池片設備電池片設備 組件設備組件設備 長晶設備 切片設備 加工設備 TDR 系列全自動晶體 生長爐 硅金剛線切片機 晶棒單線開方機 PECVD 疊瓦串焊機 CFZ 專用區熔硅單晶爐 晶棒單線截斷機 單晶硅棒切磨復合加 工一體機 多晶硅鑄錠爐 硅塊單線截斷機 單晶滾圓磨面一體機 多晶硅塊倒角磨面加 工一體機 資料來源：公司官網、天風證券研究所 和同行業公司相比，晶盛機電和連城數控覆蓋的范圍最全。連城數控主要綁定母公司隆基 股份，晶盛機電則給包括中環、晶科、晶澳等客戶供貨。 表表 3：同業公司產品對比同業公司產品對比 公司公司 單晶爐單晶爐 切片機切片機 其他加工設備其他

24、加工設備 晶盛機電 連城數控 上機數控 天通股份 京運通 資料來源：各公司公告、天風證券研究所 晶盛機電的收入規模領先同行，主要是因為公司覆蓋的客戶范圍更廣。同時連城數控由于 和母公司之間屬于關聯交易，設備的單價也較晶盛更低。 圖圖 10：同業公司光伏業務收入比較（萬元）同業公司光伏業務收入比較（萬元） 公司報告公司報告 | | 公司深度研究公司深度研究 8 資料來源：wind、天風證券研究所 公司在手訂單飽滿， 2018 年新簽光伏訂單約 24 億元， 2019 年新簽光伏訂單超過 30 億元。 除大客戶中環股份之外，晶科、上機數控等公司訂單 2019 年占比提升。同時，公司在鞏 固自己原有

25、的優勢產品單晶爐之外，進一步擴大了新產品如切片機、截斷一體機的銷售， 目前公司已經具備了光伏硅片設備全產線的供應能力。 根據公司三季報披露，截止 2019 年 9 月 30 日公司未完成合同總計 25.58 億，預計將有力 的保證公司 20-21 年的業績。 表表 4：截至截至 2019 年年年年底，公司底，公司本年度光伏設備本年度光伏設備簽訂訂單情況簽訂訂單情況 序號序號 日期日期 客戶名稱客戶名稱 產品產品 合同合同/中標金額（億元）中標金額（億元） 預計交付時間預計交付時間 1 2018/1/15 韓華凱恩 單晶硅生長爐 2.8 2018/9/20 2 2018/3/7 中環光伏 自動晶

26、體生長爐（四期第四批/四期第一批改 造） 8.58 2018/6 3 2018/7/10 中環光伏 自動晶體生長爐（四期第二批改造） 8.58 2018/11 4 2018/10/16 中環領先 8-12 寸硅片設備采購第一包和第二包 4.03 2019/5 5 2019/5 上機數控 全自動單晶爐 1.18 2019/12/20 6 2019/6 上機數控 全自動單晶爐 4.36 2019/12/20 7 2019/4 晶科能源 單晶爐及配套設備 2.73 2019/12/31 8 2019/5 晶科能源 單晶爐及配套設備 0.87 2019/12/31 9 2019.7 晶科能源 單晶爐及

27、配套設備 5.945 2019/12/31 10 2019/12 中環協鑫 全自動晶體生長爐 12.1 2020/5/31 資料來源：公司公告，天風證券研究所 2.2. 210 大硅片時代加速到來大硅片時代加速到來 光伏硅片源自于半導體硅片，發展節奏上光伏要落后于半導體 1 到 2 代，縱觀半導體硅片 的發展進程，尺寸不斷增大。60 年代出現了 0.75 英寸直徑的單晶硅片，到隨后發展的直 徑 2 英寸 （50mm） 、 4 英寸 （100mm） 、 5 英寸 （125mm） ， 6 英寸 （150mm） 、 8 英寸 （200mm） 、 12 英寸（300mm）硅片。2011 年全球五大半導

28、體廠商共同成立 450mm 聯盟（G4500C） ， 用于推動 18 英寸硅片發展。硅片尺寸的增加可以降低半導體芯片的生產成本以及提高芯 片的品質。硅片越大，一個硅片上生產的芯片越多，其成本越低。面積越大，邊緣片占比 將減少，缺陷存在的可能性降低，產品的品質得到提高。 圖圖 11：半導體硅片尺寸發展歷史半導體硅片尺寸發展歷史 0 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000 200,000 晶盛機電連城數控上機數控天通股份京運通 20142015201620172018 公司報告公司報告 | | 公司深度

29、研究公司深度研究 9 資料來源：SEMI、天風證券研究所 近年的光伏硅片的尺寸變化可以分為三個階段。 1981-2012年 （由100和125到156 （M0） ） 、 2013-2017 年（由 156（M0）到 156.75（M1、M2） ） ，2018 年至今（由 156.75（M2）到 158.75 或者 166（M6） 、210（M12） ） 。第一次變革期間，開始較多沿用半導體的晶圓尺寸 6 英寸規格，對應到硅片邊長尺寸就是所謂的 5 寸片（125mm） 。但是隨著行業的發展， 125mm 硅片逐漸被 156mm 的產品替代，大大提高了單個組件產品功率。第二次變革主要 從 M0 變革為 M1 與 M2。在 2013 年底，隆基、中環、晶龍、陽光能源、卡姆丹克 5 家企 業聯合發布了 M1 與 M2 硅片標準，該尺寸標準修正在 2017 年得到 SEMI 標準委員會的審 核通過。這一變革在組件不變的情況下增加了硅片的面積，提升了功率，相較于 M0，M1 和 M2 分別增加 1.63%和 2.25%。 圖圖 12：光伏硅片發展歷史光伏硅片發展歷史 圖圖 13：大尺寸是硅片發展趨勢大尺寸