【公司研究】藍思科技-全球消費電子垂直整合龍頭迎來全球汽車電子重大產業機遇-20200310[22頁].pdf

1、 證券研究報告 | 公司深度 2020 年 03月 10日 藍思科技藍思科技（300433.SZ） 全球消費電子垂直整合龍頭，迎來全球汽車電子重大產業機遇全球消費電子垂直整合龍頭，迎來全球汽車電子重大產業機遇 藍思科技汽車電子業務有望逐步放量藍思科技汽車電子業務有望逐步放量。在消費電子行業積累的技術、管理、 設備與品牌，為公司汽車電子業務帶來了包含特斯拉等穩定的長期高端客 戶。根據公司公告，在消費電子行業長期積累的綜合實力與口碑，為公司吸 引了諸多知名汽車品牌客戶， 公司已與包括特斯拉在內的眾多國際中高端汽 車品牌廠商和高端新能源汽車廠商建立了長期、穩定的戰略合作關系，是全 球知名新能源汽車品

2、牌廠商的全球供應鏈主要核心一級供應商。 公司以先進 的技術創新、深厚的工藝研發、高效前沿的自動化設備自主研制、專業的 AI 大數據管理、穩定的規?；慨a和持續提升的精益管理等優勢，贏得客 戶們的深厚信任，公司已成為特斯拉全球一級核心供應商超過一年，隨著 model Y 車型的啟動，在 model3 等多款暢銷車型的中控屏與外觀功能件的 玻璃、觸控、貼合及整件組裝等業務的大份額訂單的持續落地，公司有望繼 續維持較大的市場份額，進一步打開上升空間。 特斯拉引領電動車風潮，特斯拉引領電動車風潮， 藍思已經藍思已經成為特斯拉的全球一級核心供應商超過一成為特斯拉的全球一級核心供應商超過一 年，年，國產化

3、國產化為公司為公司帶來重大帶來重大產業鏈產業鏈新機遇新機遇。Model3 憑借高端的品牌定位、 親民的價格以及豐富的自動駕駛配臵，已經在入門級豪華市場取的一席之 地。根據特斯拉規劃，目前國產 Model 3 的零部件本地化率為 30%，年底 計劃實現 100%本地供應。公司在玻璃、觸控、貼合與組裝等領域具有非常 深厚的技術和工藝積累、專利保護，以及全球領先的智能自動化設備與產線 的自研設計與批量生產能力。因此，可以順利切入汽車電子領域，并迅速占 領份額與合作的制高點。 公司是全球消費電子玻璃蓋板龍頭，公司是全球消費電子玻璃蓋板龍頭，憑借在消費電子領域長期積累的技術、憑借在消費電子領域長期積累的

4、技術、 工藝、客戶與產能規模以及管理效率等優勢，工藝、客戶與產能規模以及管理效率等優勢，成功切入汽車車載電子行業成功切入汽車車載電子行業。 公司在多款重要車型供應中控屏與外觀功能件的玻璃、觸控、貼合及整件組 裝等業務，憑借產業鏈垂直整合以及規模優勢，全力打造零部件+模組+整 機組裝的新平臺發展模式，進一步上升空間巨大。公司不同園區已向特斯拉 中國上海、美國等工廠實現車載電子設備完整組件、外觀結構件完整組件穩 定、長期、大批量供貨，公司還與寶馬、大眾、通用等眾多高端新能源汽車 廠商和國際傳統汽車豪華品牌廠商建立深度戰略合作關系， 未來將繼續受益 于新能源汽車行業快速發展， 公司的智能汽車業務預計

5、將繼續保持快速發展 的勢頭。 盈利預測與投資建議。盈利預測與投資建議。2019 年為 5G時代來臨的重要節點，智能手機、智能 汽車等市場將出現一輪新周期的升級換代需求， 下游客戶對本公司主要產品 需 求 將 顯 著 增 加 ， 藍 思 將 迎 來 新 一 輪 重 要 發 展 機 遇 。 我 們 預 計 2019E/2020E/2021E 公司將實現營收 303.15/380.24/486.12 億元，同比增 長 9.4%/25.4%/27.8%，歸母凈利潤 26.05/38.06/47.15 億元，同比增長 309.0%/46.1%/23.9%，目前股價對應 2019E/2020E/2021E

6、 的市盈率為 33.6/23.0/18.6x，具有估值優勢，維持“買入”評級。 風險提示風險提示：下游需求不及預期，行業競爭加劇。 財務財務指標指標 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 營業收入（百萬元） 23,703 27,717 30,315 38,024 48,612 增長率 yoy（%） 55.6 16.9 9.4 25.4 27.8 歸母凈利潤（百萬元） 2,047 637 2,605 3,806 4,715 增長率 yoy（%） 70.1 -68.9 309.0 46.1 23.9 EPS最新攤?。ㄔ?股） 0.47 0.15 0.59 0.87 1.08

7、凈資產收益率（%） 12.0 3.5 12.9 16.8 17.8 P/E（倍） 42.8 137.6 33.6 23.0 18.6 P/B（倍） 5.6 5.4 4.7 4.2 3.5 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所 買入買入（維持維持） 股票信息股票信息 行業 電子制造 前次評級 買入 最新收盤價 18.01 總市值(百萬元) 78,953.27 總股本(百萬股) 4,383.86 其中自由流通股(%) 99.66 30 日日均成交量(百萬股) 65.54 股價走勢股價走勢 作者作者 分析師分析師 鄭震湘鄭震湘 執業證書編號：S0680518120002 郵箱： 相關研究相關研究 1、

8、藍思科技 （300433.SZ） ： 業績連續兩個季度超預期， 垂直整合優勢邁入穩健快速上升期2020-03-02 2、 藍思科技（300433.SZ） ：業績創上市以來新高，視 窗與外觀防護組件龍頭步入快速發展期2020-01-18 3、 藍思科技（300433.SZ） ：引領消費電子外觀革新， 全球外觀件龍頭整裝再創新周期2019-11-06 2020 年 03 月 10 日 財務報表和主要財務比率財務報表和主要財務比率 資產負債表（資產負債表（百萬元） 利潤表利潤表（百萬元） 會計會計年度年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 會計年度會計年度 2017A 20

9、18A 2019E 2020E 2021E 流動資產流動資產 14361 14397 14776 17499 19929 營業收入營業收入 23703 27717 30315 38024 48612 現金 5604 4497 4323 2897 3026 營業成本 17077 21445 23040 28708 36459 應收票據及應收賬款 5789 6214 6914 9552 11499 營業稅金及附加 157 230 252 316 404 其他應收款 67 51 78 84 123 營業費用 413 557 606 760 972 預付賬款 31 31 37 48 61 管理費用 2

10、924 2031 1091 1141 1458 存貨 2210 2760 2580 4074 4376 研發費用 0 1480 1758 1863 2382 其他流動資產 660 845 845 845 845 財務費用 363 614 340 274 352 非流動資產非流動資產 21361 28743 28765 32387 37788 資產減值損失 502 833 544 727 1073 長期投資 36 34 33 32 32 其他收益 305 580 542 500 500 固定資產 16914 22730 22581 25827 30732 公允價值變動收益 -25 23 0 4

11、0 無形資產 1742 2599 2910 3288 3679 投資凈收益 -88 -21 -19 -26 -38 其他非流動資產 2668 3380 3241 3239 3344 資產處臵收益 -2 0 0 0 0 資產資產總計總計 35722 43140 43541 49886 57717 營業利潤營業利潤 2457 1116 3207 4712 5973 流動負債流動負債 11523 19993 18570 23444 27999 營業外收入 157 36 10 9 53 短期借款 4176 9575 9575 9575 13710 營業外支出 201 227 118 139 171 應

12、付票據及應付賬款 5717 7249 6681 10676 11367 利潤總額利潤總額 2414 926 3099 4582 5855 其他流動負債 1631 3169 2314 3193 2922 所得稅 391 325 585 951 1331 非流動非流動負債負債 7403 6060 5010 4337 3849 凈利潤凈利潤 2023 601 2514 3630 4524 長期借款 6724 5257 4208 3534 3047 少數股東損益 -24 -36 -91 -176 -191 其他非流動負債 679 802 802 802 802 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 204

13、7 637 2605 3806 4715 負債合計負債合計 18926 26053 23581 27780 31848 EBITDA 4587 3870 6132 8007 10109 少數股東權益 67 32 -59 -234 -426 EPS（元） 0.47 0.15 0.59 0.87 1.08 股本 2629 3927 4384 4384 4384 資本公積 3153 1796 1796 1796 1796 主要主要財務比率財務比率 留存收益 10245 10280 12123 14939 18399 會計會計年度年度 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 歸屬母

14、公司股東權益 16730 17055 20019 22340 26295 成長能力成長能力 負債負債和股東權益和股東權益 35722 43140 43541 49886 57717 營業收入(%) 55.6 16.9 9.4 25.4 27.8 營業利潤(%) 170.9 -54.6 187.2 46.9 26.8 歸屬于母公司凈利潤(%) 70.1 -68.9 309.0 46.1 23.9 獲利能力獲利能力 毛利率(%) 28.0 22.6 24.0 24.5 25.0 現金現金流量流量表表（百萬元） 凈利率(%) 8.6 2.3 8.6 10.0 9.7 會計年度會計年度 2017A 2

15、018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 12.0 3.5 12.9 16.8 17.8 經營活動現金流經營活動現金流 4168 4873 3652 7382 6398 ROIC(%) 8.7 3.3 8.6 11.2 11.4 凈利潤 2023 601 2514 3630 4524 償債能力償債能力 折舊攤銷 1644 2152 2429 2826 3529 資產負債率(%) 53.0 60.4 54.2 55.7 55.2 財務費用 363 614 340 274 352 凈負債比率(%) 36.4 72.5 57.3 55.5 61.8 投資損失 88 21 19 26

16、 38 流動比率 1.2 0.7 0.8 0.7 0.7 營運資金變動 -418 -56 -1650 630 -2046 速動比率 1.0 0.5 0.6 0.5 0.5 其他經營現金流 468 1541 0 -4 -0 營運能力營運能力 投資活動投資活動現金流現金流 -7223 -9201 -2469 -6470 -8968 總資產周轉率 0.8 0.7 0.7 0.8 0.9 資本支出 6041 9094 23 3623 5401 應收賬款周轉率 5.1 4.6 4.6 4.6 4.6 長期投資 -7 -97 1 0 0 應付賬款周轉率 3.6 3.3 3.3 3.3 3.3 其他投資現金

17、流 -1189 -204 -2446 -2847 -3566 每股指標（元）每股指標（元） 籌資籌資活動現金流活動現金流 6628 2809 -1357 -2338 -1436 每股收益(最新攤薄) 0.47 0.15 0.59 0.87 1.08 短期借款 -50 5400 0 0 0 每股經營現金流(最新攤薄) 0.95 1.11 0.83 1.68 1.46 長期借款 6624 -1467 -1049 -674 -488 每股凈資產(最新攤薄) 3.60 3.68 4.25 4.78 5.68 普通股增加 447 1298 457 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 -54 -135

18、7 0 0 0 P/E 42.8 137.6 33.6 23.0 18.6 其他籌資現金流 -339 -1065 -764 -1665 -948 P/B 5.5 5.4 4.7 4.2 3.5 現金凈增加額現金凈增加額 3354 -1260 -174 -1426 -4006 EV/EBITDA 20.5 25.9 16.1 12.4 10.2 資料來源：貝格數據，國盛證券研究所 nMrOrRsOmRqOpNrQtMvMpM9PdN8OsQpPpNoOlOqQpMlOmNmN6MrQoPuOpOvNMYtQtN 2020 年 03 月 10 日 內容目錄內容目錄 一、藍思科技汽車電子業務有望逐步

19、放量 .5 二、憑借在消費電子領域的積累，成功切入汽車電子.6 三、車控電子發展空間巨大，公司與眾多車企展開戰略合作.8 3.1 車載顯示不斷升級，呈現大屏、多屏化趨勢 .8 四、特斯拉引領電動車風潮，帶來產業鏈重大新機遇. 11 4.1 特斯拉上海工廠復工，產能有望繼續擴張 . 12 4.2 Model 3 已成為特斯拉主要的走量車型 . 13 4.3 Model Y 定位入門級豪華 SUV 市場，補齊產品空缺. 19 五、盈利預測與投資建議. 21 風險提示 . 21 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：藍思科技收入（億元）及同比增速（%） .5 圖表 2：藍思科技歸母凈利潤（億元）及同比增速（%

20、） .5 圖表 3：特斯拉 Model 3 中控顯示屏 .6 圖表 4：藍思科技長晶車間 .6 圖表 5：藍思智能自動化設備.6 圖表 6：藍思智能設備（硬件+軟件） .7 圖表 7：藍思智能機器人 .7 圖表 8：大眾 Formel Q 質量控制體系 .7 圖表 9：公司于 2019 年 3 月已開始準備 VDA6.3 審核.8 圖表 10：2016-2019E 全球汽車用 TFT LCD出貨量（分應用，單位：百萬片） .9 圖表 11：2017-2019 年中國乘用車全液晶儀表配備情況 .9 圖表 12：中控屏出貨量占比變化預測 .9 圖表 13：車載顯示趨于大屏化、多屏化. 10 圖表

21、14：上汽榮威 RX5 MAX 采用 2.5D四曲面中控大屏 . 10 圖表 15：LG Display 車載 P-OLED顯示產品 . 10 圖表 16：汽車電子占整車成本比重 . 11 圖表 17：不同車型汽車電子價值量占比. 11 圖表 18：中國占全球汽車電子比重情況（2019-2022均為預測值） . 11 圖表 19：汽車電子在車位中應用分類 . 12 圖表 20：特斯拉目前全球產出及規劃 . 13 圖表 21：特斯拉產業鏈梳理 . 14 圖表 22：特斯拉現有車型在 4-8 萬美元區間內仍有空檔 . 15 圖表 23：特斯拉銷量（輛）及同比增速（%）. 16 圖表 24：2019

22、 年 1-11 月美國中小型豪華車市場份額，Model 3 占比 21%. 16 圖表 25：2019 年 1-11 月美國中小型豪華車市場，分車型交付量（輛） . 17 圖表 26：特斯拉分車型銷量（輛）及 Model 3 銷量占比(%) . 17 圖表 27：特斯拉在國內的指導價下探路徑（萬元） . 18 圖表 28：作為特色配臵，特斯拉相較于競品車型，在自動駕駛方面優勢明顯 . 19 圖表 29：特斯拉 Model Y車輛外形 . 19 圖表 30：2020 年 1 月調價后，Model Y 目前的在華定價區間. 20 2020 年 03 月 10 日 圖表 31：Model Y 與 M

23、odel 3 的配臵對比 . 20 圖表 32：特斯拉有望在 Model3 交付儀式上同步啟動 Model Y項目. 21 2020 年 03 月 10 日 一、一、藍思科技藍思科技汽車電子業務汽車電子業務有望逐步放量有望逐步放量 公司是國內公司是國內消費電子玻璃蓋板消費電子玻璃蓋板龍頭，切入汽車中控屏行業龍頭，切入汽車中控屏行業。藍思科技成立于 2003 年， 2015 年在深交所創業板掛牌上市， 是全球消費電子智能終端外觀防護零部件行業的開拓 者和領先者。公司自成立以來，始終專注于消費電子產品功能視窗及外觀防護零部件的 研發、生產和銷售，產品涵蓋玻璃、藍寶石、陶瓷等材質的外觀防護零部件及組

24、件，被 廣泛應用于中高端智能手機、平板電腦、筆記本電腦、智能可穿戴設備、智能汽車、智 能家居等視窗及外觀防護。發展至今，公司客戶群已覆蓋蘋果、華為、小米、OPPO、 VIVO、特斯拉、亞馬遜等一眾國內外知名優秀品牌。 圖表 1：藍思科技收入（億元）及同比增速（%） 圖表 2：藍思科技歸母凈利潤（億元）及同比增速（%） 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 在消費電子行業積累的技術、管理、設備與品牌，為公司汽車電子業務帶來了包含特斯在消費電子行業積累的技術、管理、設備與品牌，為公司汽車電子業務帶來了包含特斯 拉等穩定的長期高端客戶。拉等穩定的長期高端客戶。 根據

25、公司公告， 在消費電子行業長期積累的綜合實力與口碑， 為公司吸引了諸多知名汽車品牌客戶，公司已與包括特斯拉在內的眾多國際中高端汽車 品牌廠商和高端新能源汽車廠商建立了長期、穩定的戰略合作關系，是全球知名新能源 汽車品牌廠商的全球供應鏈主要核心一級供應商。公司以先進的技術創新、深厚的工藝 研發、高效前沿的自動化設備自主研制、專業的 AI 大數據管理、穩定的規?；慨a和持 續提升的精益管理等優勢，贏得客戶們的深厚信任，現已向品牌客戶們實現了車載電子 設備完整組件、外觀結構件完整組件的穩定、長期、大批量的供貨，公司對于保持與全 球各大中高端智能汽車品牌客戶的長期、穩定合作充滿信心。根據我們在產業的調

26、研信 息顯示，目前，公司已成為特斯拉全球一級目前，公司已成為特斯拉全球一級核心核心供應商超過一年，隨著供應商超過一年，隨著 model Y 車型車型 的啟動，在的啟動，在 model3 等多款暢銷車型的中控屏與外觀功能件的玻璃、觸控、貼合及整件等多款暢銷車型的中控屏與外觀功能件的玻璃、觸控、貼合及整件 組裝等業務的大份額訂單的持續落地，公司有望繼續維持較大的市場份額，進一步打開組裝等業務的大份額訂單的持續落地，公司有望繼續維持較大的市場份額，進一步打開 上升空間上升空間。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 0 10 20 30 40 50

27、60 70 80 90 100 2017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q3 營業總收入 同比(%) -300% -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12 14 2017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q3 歸屬母公司股東的凈利潤 同比(%) 2020 年 03 月 10 日 圖表 3：特斯拉Model 3 中控顯示屏 資料來源：Wind，國盛證券研究所 二、二、憑借在消費電子領域憑借在消費電子領域的積累的積累，成功切入，成功切入汽車電子汽車電子 藍思在基礎材料

28、、鍍膜、觸控、貼合、金屬等領域具有深厚的積累。玻璃蓋板的生產過 程需要經過一百多道加工及檢測程序，具有加工精度高、工藝難度大、高度定制化、多 學科綜合運用等較高的技術門檻。玻璃蓋板生產過程涉及機械設計、自動化、光學、材 料工程等多學科領域，各學科技術的綜合應用意味著玻璃蓋板行業也存在著一定的人才 門檻。藍思科技憑借業內領先的技術能力，能夠迅速響應不同客戶不同機型的定制化需 求以及迅速的研發和投產。 同時藍思具有強大的自動化設備自研和自產能力，奠定了切入汽車電子的極強的技術、 工藝和規模量產基礎。藍思充分利用優質客戶資源，積極整合垂直產業鏈。藍思積極向 上游延伸整合與發展，控制上游成本，及時掌握

29、市場需求與發展趨勢，快速響應客戶需 求變化，并及時優化生產安排。同時，進一步優化產品結構、產能結構和人員結構，最 大限度地發揮產能效益。 圖表 4：藍思科技長晶車間 圖表 5：藍思智能自動化設備 資料來源：中國機床商務網、國盛證券研究所 資料來源：紅網、國盛證券研究所 2020 年 03 月 10 日 圖表 6：藍思智能設備（硬件+軟件） 圖表 7：藍思智能機器人 資料來源：掌上長沙、國盛證券研究所 資料來源：星辰在線、國盛證券研究所 汽車電子的玻璃、觸控、貼合、金屬及組裝與消費電子產品汽車電子的玻璃、觸控、貼合、金屬及組裝與消費電子產品相比品質要求更為嚴苛相比品質要求更為嚴苛，資資 格認證與

30、審核，一直是國內供應商進入合資供應鏈最重要的門檻。格認證與審核，一直是國內供應商進入合資供應鏈最重要的門檻。以大眾 Formel Q 為 例， Formel Q 是大眾集團與其供應商建立共同合作的基礎準則， 其由三個模塊組成： 1） 質量管理協議，也是大眾 Formel Q 管理體系的總協議；2）供應商質量能力評價準則； 3）新零件的質量開發計劃 QPN（包括兩日生產驗收） 。 圖表 8：大眾 Formel Q 質量控制體系 資料來源：搜狐汽車，國盛證券研究所 而對于大眾集團為代表的跨國車企，其質量控制審核體系包括三個層面：1）體系審核： 主要的審核標準為 IAFT 16949 以及 VDA

31、6.1； 2） 過程審核： 主要的審核標準為 VDA 6.3； 3）產品審核：主要審核標準為 VDA 6.5。 其中：1）IATF16949 是國際行業的通用標準，由國際汽車特別工作小組綜合 QS9000、 VDA6.1、AVSQ、EAQF 等標準制定的國際標準，使美國、德國、意大利和法國的汽車供 應商的質量體系要求相一致，目前最新為 IATF16949-2016；2）VDA 標準是由德國的汽 車供應商共同制定的一套汽車行業的質量體系文件。 2020 年 03 月 10 日 圖表 9：公司于2019年 3月已開始準備 VDA6.3審核 資料來源：搜狐汽車，國盛證券研究所 藍思在特斯拉等品牌汽車

32、電子的供應鏈中，具備了技術、工藝、管理、量產水平與極簡 快速響應的供應鏈流程設計（面板+零部件整體組裝）的全部能力，順利成為各大著名 車廠的一級核心供應商，并且不斷開拓新的戰略合作伙伴。 三、三、車控電子發展空間巨大，公司與眾多車企展開戰略合作車控電子發展空間巨大，公司與眾多車企展開戰略合作 3.1 車載顯示不斷升級，呈現大屏、多屏化趨勢車載顯示不斷升級，呈現大屏、多屏化趨勢 汽車智能化、 人機交互驅動車載顯示屏需求上升， 預計汽車智能化、 人機交互驅動車載顯示屏需求上升， 預計 2019-2025 年出貨量年出貨量 CAGR 將將 超過超過 10%。隨著汽車輔助駕駛、信息化和智能化概念不斷升

33、溫，車載顯示成為人車交 互入口，用于向駕乘者反饋更多、更直觀的實時信息，并能夠提供導航、倒車雷達、車 輛狀況、多媒體影音等功能。在汽車智能化趨勢下，車載顯示功能不斷升級和集成，市 場進入快速增長期。根據 Global Market Insights 的數據，2018 年全球汽車顯示市場規 模為約 150 億美元， 而從 2019 年起一直到 2025 年， 全球汽車顯示屏市場將能夠保持至 少 10%的年復合增長率，對應的單位出貨量將超 3.5 億個。 目前車載顯示技術的主流為目前車載顯示技術的主流為 TFT-LCD，預計復合，預計復合增長率為增長率為 7%。TFT-LCD 顯示面板由 于其低成

34、本、低功耗、長壽命及技術較為成熟等優勢，目前在車載顯示領域應用最為廣 泛。根據 IHS Markit 數據，2018 年，汽車用 TFT-LCD 顯示屏出貨量同比增長 9.4， 總量為 1.62 億片，預計 2019 年的總出貨量預計將下降至 1.6 億片，同比下降 1.3， 預計 2017-2025 年間，車載顯示器出貨量的復合增長率將達到 7%。 2020 年 03 月 10 日 圖表 10：2016-2019E全球汽車用 TFT LCD 出貨量（分應用，單位：百萬片） 資料來源：IHS，國盛證券研究所 汽車顯示中，汽車顯示中，中控屏及儀表盤應用中控屏及儀表盤應用占比最高，占比最高，合計占比超合計占比超 80%。車載顯示呈現日益多 元化趨勢，目前儀表盤、中控屏仍為主要應用領域，后視鏡、側邊后視鏡、HUD 抬頭顯 示、后座娛樂及商用顯示等的應用則正在興起，未來將更加符合用戶智能化需求。根據 IHS 統計，2018 年全球汽車汽車用 TFT LCD 出貨量占比最高的是中控屏，出貨量約為 0.8 億片， 占總出貨量比重達 48%， 同比增