【公司研究】藍思科技-視窗與外觀功能組件龍頭開啟新一輪成長-20200119[23頁].pdf

1、 證券證券研究報告研究報告| 公司公司深度報告深度報告 信息技術信息技術 | 電子元器件電子元器件 強烈推薦強烈推薦-A（首次首次） 藍思科技藍思科技 300433.SZ 目標估值：23 元 當前股價：17.65 元 2020年年01月月19日日 視窗與外觀功能組件龍頭視窗與外觀功能組件龍頭，開啟新一輪成長開啟新一輪成長 基礎數據基礎數據 上證綜指 3075 總股本（萬股） 425102 已上市流通股（萬股） 423526 總市值（億元） 750 流通市值（億元） 748 每股凈資產（MRQ） 4.2 ROE（TTM） 3.8 資產負債率 61.6% 主要股東 藍思科技(香港)有限公 司 主要

2、股東持股比例 67.57% 股價表現股價表現 % 1m 6m 12m 絕對表現 20 164 169 相對表現 17 155 135 資料來源：貝格數據、招商證券 相關報告相關報告 1、藍思科技（300433）新股報 告： 蘋果蓋板核心供應商， 2015 迎接業績拐點-20150317 藍思 18 年及 19 年上半年受 iPhone 銷量及安卓放量良率爬坡影響，19 年三季度 業績迎來拐點，四季度業績再超預期，源于攝像頭凸臺一體化玻璃后蓋方案、瀑 布式玻璃、幻影效果玻璃后蓋等高價值量、高門檻產品獲客戶采用，良率效率及 綜合成本等指標顯著優化，以及手機、可穿戴、平板筆電產銷兩旺，汽車、家居 板

3、塊高速高質增長。創新產品滲透、換機向好及良率、稼動率提升，眾多因素望 驅動盈利持續向好。首次覆蓋給予“強烈推薦-A”評級，目標價 23 元。 視窗與外觀功能組件龍頭視窗與外觀功能組件龍頭，開啟開啟新一輪成長新一輪成長。藍思為視窗與防護外觀功能組 件的開拓引領者，18 年營收 277 億元，玻璃蓋板營收占比 80%，新材料及金 屬營收占比 16%，其他占比 4%。產品主要應用于手機，平板、 可穿戴、 汽車、 智能家居等亦為重要領域。來自 A 客戶與非 A 營收相當?；诟邇r值量產品 獲客戶采用、良效率及成本顯著優化、產銷兩旺，19 年三四季度業績超預期。 iPhone 新一輪上行新一輪上行及及銷

4、售策略銷售策略優化，優化，公司公司量價及量價及盈利盈利向好向好。20 年春季高性 價比 SE2 及秋季 5G 大改版望驅動 iPhone 銷量上行，凸臺后蓋在 iP11 及秋 季新機持續滲透、秋季新機前蓋材料及工藝改良，側面非金屬產品及毫米波 版本陶瓷模塊產品亦望構成增量；21 年 A 客戶亦望延續上下半年新機策略， 外觀再創新可期。新品滲透、5G 換機驅動量價及盈利向好，半年新機策略亦 望驅動銷量上行及提升淡季稼動率，優化全年成本，驅動盈利更為有序釋放。 安卓手機蓋板良率改善安卓手機蓋板良率改善+5G 換機、蓋板升級驅動換機、蓋板升級驅動公司公司盈利釋放。盈利釋放。公司 18-19 年 3D

5、 玻璃及份額快速提升，良率經歷 1 年多爬坡已上新的臺階；疊加蓋板仍 具較大升級空間（3D/瀑布式玻璃），以及國內運營商&5G 芯片進程提速、安 卓“5G 手機、4G 價格”銷售策略望驅動 5G 換機向好，盈利亦望持續釋放。 可穿戴、可穿戴、汽車電子汽車電子多點開花多點開花。公司大份額供應 Apple Watch 玻璃、藍寶石、 陶瓷組件及觸控貼合，20 年望受益新款傳感功能大改版銷量上行，未來創新 及各客戶手表增長空間可觀。公司與眾多汽車品牌深度合作，為特斯拉一級 供應商并供應中控及 B 柱模塊，持續受益特斯拉銷量上行及汽車電子化浪潮。 新品研發、產能及新品研發、產能及設備自制設備自制&自動

6、化能力、平臺化自動化能力、平臺化布局布局構筑核心競爭力構筑核心競爭力。公司 持續引領過去及未來新品研發；低谷期高性價比廠房、產能儲備及理順，上 行期先行優勢凸顯；iPhone 銷售策略優化望使產能可承載業務容量增大，自 動化性價比及規模效應、良效率比較優勢凸顯；可穿戴、汽車產品及手機非 金屬新部件得益于材料、解決方案及客戶平臺化前瞻布局。 首次給予“強烈推薦首次給予“強烈推薦-A”評級，”評級，目標價目標價 23 元元。創新產品滲透、換機向好及良 率、稼動率提升，均驅動盈利向好；可穿戴、汽車電子多點開花，上行期彈 性標的。 我們預測 19/20/21 年歸母凈利潤為 25.46/33.08/3

7、8.54 億元， 不考慮 20年剩余轉債轉股， 對應EPS為0.60/0.78/0.91元， 對應PE為29.5/22.7/19.5 倍；若假設 20 年轉債全部轉股完成，對應 EPS 為 0.60/0.75/0.88 元，對應 PE 為 29.5/23.4/20.1 倍。首次給予“強烈推薦-A”評級，目標價 23 元。 風險因素：風險因素：新品滲透低于預期，新品良率及盈利低于預期，cost down 壓力。 鄢凡鄢凡 0755-83074419 S1090511060002 王淑姬王淑姬 0755-83584672 S1090518120001 財務數據與估值財務數據與估值 會計年度會計年度

8、 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主營收入(百萬元) 23703 27717 30320 37103 41950 同比增長 56% 17% 9% 22% 13% 營業利潤(百萬元) 2457 1116 2529 3406 4007 同比增長 171% -55% 127% 35% 18% 凈利潤(百萬元) 2047 637 2546 3308 3854 同比增長 70% -69% 300% 30% 16% 每股收益(元) 0.78 0.16 0.60 0.78 0.91 PE 22.7 108.8 29.5 22.7 19.5 PB 2.8 4.1 3.6 3.2 2.8

9、 資料來源：公司數據、招商證券 -50 0 50 100 150 200 Jan/19May/19Sep/19Dec/19 (%)藍思科技滬深300 公司研究公司研究 Page 2 正文目錄 投資要點 . 4 一、視窗與外觀組件龍頭，開啟新一輪成長 . 6 1、視窗與外觀組件龍頭，創新/良率/稼動率為盈利核心 . 6 2、競爭力：新品研發、設備自制&自動化、平臺化優勢 . 8 3、三四季度超預期的背后：新品價優、良效率優化、產銷兩旺 . 10 二、iPhone 上行期及銷售策略優化，量價盈利望齊升 . 11 1、凸臺后蓋價值量提升及良率優異助力 19H2 利潤向好 . 11 2、 iPhone

10、 新一輪上行期及銷售策略優化驅動公司盈利持續向好. 13 三、安卓手機蓋板良率改善+5G 換機驅動盈利釋放 . 14 1、安卓手機玻璃蓋板升級+份額提升，營收快速增長 . 14 2、 良率改善疊加 5G 換機、升級持續，盈利望持續釋放 . 15 四、可穿戴、汽車電子多點開花 . 16 1、可穿戴業務受益 Watch 銷量上行，未來量價空間可觀 . 16 2、中控及 B 柱產品受益特斯拉放量，長期受益汽車電子化浪潮 . 17 五、投資建議 . 18 圖表目錄 圖 1：藍思主營產品類型及 18 年營收結構 . 6 圖 2：玻璃蓋板行業上下游 . 7 圖 3：藍思股權結構及持股子公司（截至 19 年

11、 6 月 30 日） . 7 圖 4：藍思各業務營收/億元 . 8 圖 5：藍思各業務毛利率 . 8 圖 6：藍思引領外觀創新的代表性產品 . 9 圖 7：藍思人均營收 16 年以來提升 . 9 圖 8：藍思逐步實現減員（員工數/萬人） . 9 圖 9：iPhone 前蓋方案回顧 . 11 圖 10：iPhone 后蓋方案回顧 . 12 圖 11：iPhone 11 系列外觀及攝像等升級對消費者形成吸引力 . 12 圖 12：iPhone 發布售價 . 13 圖 13：iPhone 11 24 個月免息及以舊換新政策 . 13 公司研究公司研究 Page 3 圖 14：各類材質后蓋在智能手機滲

12、透率 . 14 圖 15：各類玻璃后蓋在智能手機滲透率 . 14 圖 16：炫彩玻璃后蓋在安卓旗艦及中階機中均流行 . 14 圖 17：3D 玻璃前蓋、瀑布屏歷程及滲透情況 . 15 圖 18：3D 玻璃前蓋、瀑布屏歷程及滲透情況（機型） . 15 圖 19：3D 玻璃、瀑布屏視覺效果遞進（正面對比） . 15 圖 20：3D 玻璃、瀑布屏視覺效果遞進（側面對比） . 15 圖 21：瀑布屏可模仿游戲手柄體驗 . 16 圖 22：歷代 Apple Watch 材質回顧 . 17 圖 23： Apple Watch 銷量 . 17 圖 24：汽車顯示系統升級方向 . 18 圖 25：汽車傳感系統

13、升級方向 . 18 圖 26：特斯拉銷量/萬臺 . 18 圖 27：藍思科技歷史 PEBand . 21 圖 28：藍思科技歷史 PBBand . 21 表 1：玻璃蓋板加工工序 . 8 表 2：藍思科技主要子公司、生產基地及品類布局 . 10 表 3：公司來自 iPhone 手機營收測算/億元 . 13 表 4：公司來自安卓手機營收測算/億元 . 16 表 5：藍思營收及毛利率測算 . 20 表 6：藍思可轉債轉股情況及 EPS 攤薄假設 . 20 附：財務預測表 . 22 公司研究公司研究 Page 4 投資要點 藍思為智能終端外觀防護件開拓引領者。公司 18 年營收 277 億元，按業務

14、看，防護玻 璃蓋板營收 80%，為主營業務；新材料及金屬類業務營收占比 16%（藍寶石、陶瓷、 金屬、觸控 film sensor 產品） ，其他業務占比 4%。產品主要用于手機，平板、可穿戴、 汽車、智能家居等亦為重要領域。來自 A 客戶與非 A 營收相當。 藍思 17 年受益秋季 iPhone 新機 2.5D 玻璃后蓋增量（替代原來的金屬一體機身） ，迎 來業績、估值雙升期；18 年及 19 年上半年業績受到 iPhone 銷量以及安卓放量良率爬 坡影響。 19 年三季度公司業績迎來拐點， 單季歸母凈利潤 12.6 億元， 同比增長 109%， 扣非歸母凈利潤 12.2 億元，同比增長 2

15、77%；而 19 全年業績預告中，公司四季度單季 歸母凈利潤范圍在 13.4-15.0 億元，中值 14.2 億元對應同比增長 432%；扣非歸母凈利 潤中值 11.7 億元，同比增長 458%，接近出貨高峰三季度的 12.2 億元，繼三季度后再 度大超市場預期。 公司三四季度業績超預期主要源于：1）憑借持續研發創新與專業生產管理，攝像頭凸 臺一體化玻璃后蓋方案獲 iPhone 11 全系列采用，價值量大幅提升；瀑布式玻璃、幻影 效果玻璃后蓋等高門檻產品亦獲安卓客戶采用， 細分領域份額及競爭力進一步擴大； 2） 憑借強大研發創新儲備、領先工藝、先進智能制造生產線等，生產效率、產品良率、綜 合成

16、本等指標顯著提升，前期自動化改造具成效；3）產銷兩旺，保障智能手機、可穿 戴、平板筆電等大量、高質、順利交付，且高端汽車、智能家居家電板塊均實現高速高 質增長。我們此前亦判斷公司繼三季度后四季度望再超市場預期，iPhone 11 三季度起 銷售超預期對零部件廠商業績拉動將體現在四季度及之后， 良效率優勢及稼動率對盈利 釋放貢獻進一步體現，現得以印證。 展望未來， 良效率已上新臺階， 手機業務量價稼動率向好， 可穿戴、 汽車電子多點開花： 1、外觀創新、外觀創新、5G 換機疊加客戶銷售策略優化，手機業務量價及盈利望持續提升換機疊加客戶銷售策略優化，手機業務量價及盈利望持續提升 iPhone業務方

17、面： 20年春季高性價比SE2及秋季5G大改版望驅動iPhone銷量上行； 根據產業鏈調研，凸臺后蓋在 iP11 及秋季新機持續滲透、秋季新機前蓋材料及工藝改 良，側面非金屬產品及毫米波版本陶瓷模塊產品亦望構成增量；21 年 A 客戶亦望延續 上下半年新機策略，外觀再創新可期。新品滲透、5G 換機驅動量價向好，半年新機策 略亦望驅動銷量上行及提升淡季稼動率，優化全年成本，驅動盈利更為有序釋放。 安卓手機業務方面，公司前期 3D 玻璃及份額快速提升，安卓整體營收與 iPhone 玻璃 蓋板業務相當；良率經歷 1 年多爬坡已上新的臺階，疊加蓋板仍具較大升級空間（3D/ 瀑布式玻璃） ，以及國內運營

18、商&5G 芯片進程提速、安卓“5G 手機、4G 價格”銷售策 略望驅動 5G 換機向好，公司盈利亦望持續釋放。 2、可穿戴、汽車電子多點開花可穿戴、汽車電子多點開花 公司大份額供應 Apple Watch 玻璃、 藍寶石、 陶瓷組件及觸控貼合。 根據產業鏈調研， 20 年新款 Apple Watch 望迎傳感功能大改版，公司望受益銷量上行；高階消費屬性亦 望驅動手表未來進行更為激進的外觀創新，疊加各客戶手表廣闊增長空間，公司量價具 持續提升空間。 汽車電子顯示與傳感系統為汽車電子化最為明朗之升級領域之一， 公司與眾多汽車品牌 建立深度合作關系，為特斯拉一級供應商，供應中控顯示產品及 B 柱模塊

19、。近期特斯拉 銷量及降價超預期，預計后續器件國產化進一步降低特斯拉成本及驅動銷量上行，公司 望持續受益特斯拉放量及后續汽車電子化浪潮。 公司研究公司研究 Page 5 新品研發能力、新品研發能力、產能及設產能及設備自制備自制&自動化能力自動化能力、平臺化優勢、平臺化優勢為公司成長背后的核心競爭為公司成長背后的核心競爭 力：力： 新品研發能力：過去持續引領研發抗摔玻璃、觸控用玻璃、大尺寸玻璃、2.5D/3D/四曲 面/凸臺一體化磨砂玻璃/3.5D 玻璃等新品，亦率先開發未來新品； 產能及設備自制&自動化能力： 公司于低谷期儲備高性價比廠房、 產能且經歷前期理順， 在新一輪上行期具備良效率獲取份額

20、的先行優勢；iPhone 銷售策略優化使得公司產能 望可承載更大業務容量，自動化率提升之性價比進一步凸顯，公司規模效應及良效率比 較優勢望進一步增強； 材料、解決方案、客戶平臺化布局優勢：公司持續參與可穿戴外觀創新、汽車顯示一體 化產品及手機非金屬新部件供應，均依托于早期藍寶石、陶瓷、觸控等材料、解決方案 及客戶前瞻布局。 公司迎來新一輪成長：創新產品滲透、換機向好及良率、稼動率提升，眾多因素驅動公公司迎來新一輪成長：創新產品滲透、換機向好及良率、稼動率提升，眾多因素驅動公 司盈利持續向好；可穿戴、汽車電子多點開花，上行期彈性標的！司盈利持續向好；可穿戴、汽車電子多點開花，上行期彈性標的！ 公

21、司研究公司研究 Page 6 一、視窗與外觀組件龍頭，開啟新一輪成長 1、視窗與外觀組件龍頭，創新/良率/稼動率為盈利核心 藍思科技為視窗與防護外觀功能組件的開拓與引領者，前身成立于 03 年 8 月，15 年 3 月登陸創業板。公司 18 年總營收規模 277 億元，主要產品包括防護玻璃、新材料及金 屬等材質產品等： 防護玻璃防護玻璃營收占比為 80%，主要產品為終端設備的 2D/2.5D/3D 防護玻璃前蓋/后 蓋板。 新材料及金屬類新材料及金屬類產品產品營收占比 16%，包括藍寶石、陶瓷、金屬、觸控 film sensor 產品。公司藍寶石產品包括可穿戴藍寶石前蓋及后殼、攝像頭藍寶石保護

22、鏡片、指 紋識別藍寶石保護鏡片等；陶瓷產品包括手表陶瓷表背、手機陶瓷后蓋、手機陶瓷 按鍵、攝像頭陶瓷裝飾片等。 其他業務營收占比 4%，主要來自客戶研發補償款及廢料處理收入。 圖圖 1：藍思主營產品：藍思主營產品類型及類型及 18 年營年營收結構收結構 資料來源：招商證券整理 下游結構方面，下游結構方面，手機手機為主為主，平板平板/可穿戴可穿戴/汽車汽車/智能家居亦為重要領域；智能家居亦為重要領域；來自來自 A 客戶及客戶及 非非 A 營收營收相當相當。按下游應用看，公司產品主要用于手機，平板、可穿戴、汽車、智能 家居等亦為重要領域?？蛻舴矫?，公司經過多年發展已與 A 客戶、S 客戶、H 客戶

23、、M 客戶、O 客戶、V 客戶、特斯拉、亞馬遜等一眾外知名品牌達成長期深度合作。A 客戶 為公司第一大客戶，近 5 年來除 16 年外其余年份來自 A 客戶直接營收約 45%-50%之 間，實際營收再略高一些，整體而言來自 A 客戶及非 A 營收相當。 行業格局方面，行業格局方面，公司公司為玻璃為玻璃蓋板行業蓋板行業寡頭。寡頭。玻璃蓋板主業中公司為行業寡頭，根據估算 整體市場份額（按金額）約 30%。玻璃蓋板上游為玻璃基板、油墨、鍍膜材料、貼合 材料、拋光材料等。18 年公司前五大供應商占采購總額比例約 26%。 股權結構方面，股權結構方面，實際控制人持股比例高實際控制人持股比例高。藍思原直接

24、第一、第二大股東為香港藍思、群 公司研究公司研究 Page 7 欣投資。19 年 4 月香港藍思完成“19 藍思 EB”15 億元可交換債券發行，該債券滿足 條件后可交換香港藍思持有的公司股票；截至 19 年 12 月 3 日， “19 藍思 EB”已全部 完成轉股。目前香港藍思仍直接持有 67.57%股權。公司實際控制人為周群飛、鄭俊龍 夫婦，目前間接持股比例為 75.0%，仍維持較高持股比例。 圖圖 2：玻璃蓋板行業上下游：玻璃蓋板行業上下游 圖 圖 3：藍思股權結構及持股子公司（截至：藍思股權結構及持股子公司（截至 19 年年 6 月月 30 日）日） 資料來源：招股書，招商證券 資料來

25、源：公司公告，招商證券整理 業務邏輯方面業務邏輯方面，創新創新驅動驅動 ASP 及競爭門檻提升，及競爭門檻提升，良率良率為盈利關鍵，稼動率影響盈利為盈利關鍵，稼動率影響盈利： 1、外觀為智能終端重要賣點，具備創新升級需求。外觀為智能終端重要賣點，具備創新升級需求。起初，智能終端用玻璃蓋板主要進 步方向為抗摔能力及表面性能（如從滿足面板貼合到滿足觸控屏貼合），在達到表面性 能要求之前提下實現耐磨抗摔等防護功能。玻璃蓋板相較易刮花的塑料，對用戶體驗提 升至關重要。而后來玻璃蓋板逐漸被賦予更多維度的美觀屬性， 如形態（2.5D、3D、 四曲面、瀑布式 3.5D、一體化凸臺后蓋等）、表面顏色（新顏色、

26、漸變炫彩等）、表 面效果（拋光/磨砂）。智能手機后蓋及指紋識別、攝像頭蓋板，以及智能手表外觀件 亦開始探索藍寶石、陶瓷等材料。外觀成為智能終端重要賣點，具備創新升級需求。 2、新品對各工序良率持續提出更高要求，為新品對各工序良率持續提出更高要求，為 ASP 及競爭門檻提升之原因。及競爭門檻提升之原因。 產品良率由各工序、單位面積良率的乘積及放量時的良率穩定性決定。公司主營的玻璃 蓋板行業競爭門檻之一體現于良率：1）智能終端對外觀防護件提出較高要求，包括很 高的尺寸精度、表面平整度以及抗摔耐磨等性能，對產品合格參數要求較高；2）生產 工序較多，每個環節均存在潛在損耗。 而創新升級對各工序良率則提

27、出更高要求： 1） 產品面積越大， 表面出現瑕疵概率越高， 實現同等產品良率對各工序良率提出更高要求；2）蓋板在形態、表面顏色持續升級， 相應的工序數量及難度增加，立體形態亦對抗摔性能要求更高，因而對各工序良率提出 更高要求； 3、新品良率新品良率為為盈利盈利關鍵：良率優勢關鍵：良率優勢一定程度一定程度影響份額，良率影響份額，良率拐點影響盈利釋放節奏拐點影響盈利釋放節奏。 14 年下半年 iPhone 新機玻璃前蓋從 2D 向 2.5D 演進，公司該新品良率經歷一定爬坡 期， 15 年開始實現明顯提升， 助力 15 年利潤釋放； 而 17 年下半年新增的 iPhone 2.5D 玻璃后蓋，公司

28、良率實現快速爬坡，而競爭對手良率不佳，當期份額得到提升，利潤當 期亦迎來明顯釋放； 18 年公司安卓手機 3D 玻璃產品快速放量， 基于安卓機型對單品良 公司研究公司研究 Page 8 率爬坡速度要求高，對公司盈利產生一定影響。 表表 1：玻璃蓋板加工工序：玻璃蓋板加工工序 工序工序 內容內容 數控開料 將玻璃原料切割成小的粗胚。 CNC 雕刻 利用精度高的先進設備進行外形、特殊要求的精加工。 尺寸全檢 利用全自動對位設備進行高精度測量，保證產品高精度。 研磨 對粗胚料的厚度進行加工，減少厚度，增加平整度。 拋光 對產品進行雙面拋光，增加產品透光度及光滑度。 離子交換 對產品進行鋼化處理，增加

29、產品的耐爆、耐劃傷及韌性。 超聲波清洗 利用全自動超聲波對產品進行清洗，增加產品的清潔度。 絲印 利用全自動絲印、移印對產品進行深加工處理，增加其藝術效果。 UV 烘烤 在玻璃表面上印刷 UV 油墨后，通過 UV 固化的方式來干燥油墨。 鍍膜 利用真空式、濺鍍式等鍍膜技術，使鍍膜后的產品增加透光率、防劃 傷、防油污等效果。 外觀檢驗 對劃傷、臟污、邊緣透光、外觀、尺寸等方面進行檢驗。 性能檢測 通過百格測試、鉛筆硬度、水煮測試、高低溫交變、摩擦測試、透光 率測試、應力測試等進行測試。 資料來源：公司招股書，招商證券 4、稼動率對盈利影響稼動率對盈利影響較為較為明顯明顯，公司在出貨上行期具備一定

30、盈利彈性，公司在出貨上行期具備一定盈利彈性。玻璃蓋板行業 的另一門檻在于初始固定資產投入要求較高。一方面，初始資金成為行業門檻，另一方 面，固定成本（固定資產折舊疊加難以跟隨淡旺季產量變化的部分人力成本）占總成本 相當比重，因而稼動率對盈利具較為明顯影響。比如：17 年下半年公司盈利除受益 iPhone 2.5D 玻璃后蓋帶來的 ASP 提升、良率快速爬坡外，公司出貨量上行使得固定 成本攤薄亦是重要因素； 19 年上半年 iPhone 出貨同比下降對公司淡季稼動率及盈利影 響較為明顯。該屬性使得公司在終端出貨上行期（尤其淡季稼動率提升）具備一定盈利 彈性。 圖圖 4：藍思各業務營收：藍思各業務

31、營收/億元億元 圖 圖 5：藍思各業務毛利率：藍思各業務毛利率 資料來源：Wind，招商證券 資料來源： Wind，招商證券 2、競爭力：新品研發、設備自制&自動化、平臺化優勢 新品研發能力、產能及自動化能力、平臺化優勢新品研發能力、產能及自動化能力、平臺化優勢為公司實現成長的核心競爭力：為公司實現成長的核心競爭力： 1、 新品研發能力新品研發能力：過去及未來持續引領新品研發：過去及未來持續引領新品研發 公司過去持續引領研發抗摔玻璃、觸控用玻璃、大尺寸玻璃、2.5D/3D/四曲面/凸臺一 體化磨砂玻璃/3.5D 玻璃等新品：公司早在 03 年配合摩托羅拉首次將玻璃屏應用于手 93 110 99

32、 168 194 22 18 16 25 27 26 42 37 41 45 4 2 0 2 12 -20% 0% 20% 40% 60% 0 100 200 300 20142015201620172018 中小尺寸防護玻璃大尺寸電腦防護玻璃 新材料及金屬其他業務 總營收YoY 0% 10% 20% 30% 40% 20142015201620172018 綜合毛利率中小尺寸防護玻璃 大尺寸電腦防護玻璃新材料及金屬 公司研究公司研究 Page 9 機，背后的關鍵在于解決玻璃抗摔問題，并創造性地將用于塑膠加工的 CNC 改造為 CNC 玻璃精雕機；07 年推出可滿足觸摸屏要求的玻璃蓋板（多點電

33、容式觸摸屏及玻璃 蓋板的生產為初代 iPhone 核心瓶頸）助力初代 iPhone 順利發貨；10 年攻克大尺寸玻 璃加工及鍍膜等技術難點，推出 iPad 用玻璃蓋板；14 年配合 iPhone 6 推出 2.5D 玻璃 前蓋并實現大規模量產，且基于工藝領先，iPhone 前蓋份額持續高于競爭對手；16 年 首創四面彎曲 3D 玻璃加工方法并實現對 VIVO、華為新機型四面彎曲 3D 玻璃蓋板獨 供；19 年配合 iPhone 11 打造一體化攝像頭凸臺后蓋，基于熱彎工藝的優化助力安卓 推出瀑布式 3.5D 前蓋。 圖圖 6：藍思引領外觀創新的代表性產品：藍思引領外觀創新的代表性產品 資料來源

34、：招商證券整理 以往強大的研發、 量產能力及形成以往強大的研發、 量產能力及形成的客戶信賴度， 是公司持續引領開的客戶信賴度， 是公司持續引領開發未來新品之核心發未來新品之核心 因素。因素。 2、 產能及設備自制產能及設備自制&自動化能力：自動化能力：實現良效率及成本領先優勢實現良效率及成本領先優勢 設備、工具自研自制，增強良效率領先優勢及減少投資成本：公司大量投入設備自主研 發，與設備制造廠商簽訂保密協議，約定期限內專供給公司以進行技術保護；公司亦將 工藝及設備研發成果形成專利，截至 19 年 6 月 30 日，公司已獲得專利授權 1404 件， 其中發明專利 100 件，實用新型專利 12

35、23 件，外觀設計專利 81 件。公司 16 年 7 月與 4 位自然人專門合資設立藍思智能機器人，專業從事玻璃生產相關設備研發制造，進一 步提升設備自制能力；公司生產所用大部分工裝夾具、模具、輔材亦多為自制。自研設 備融入公司多年的生產經驗與技術積淀，確保公司良效率領先優勢；公司設備團隊亦具 備較強的升級改造回收利用老舊設備的能力，延長設備壽命及減少投資。 較強的自動化改造能力，降低人工成本及提升良率穩定性：公司長期致力于自動化改造 及減員以降低人工成本上行影響及提升良率穩定性。公司目前逐步實現減員，人均營收 持續提升。 圖圖 7：藍思人均營收：藍思人均營收 16 年以來提升年以來提升 圖

36、圖 8：藍思逐步實現減員（員工數：藍思逐步實現減員（員工數/萬人）萬人） 資料來源：公司財報，招商證券整理 資料來源：公司財報，招商證券整理 0 2 4 6 8 10 20142015201620172018 公司研究公司研究 Page 10 在公司前期產能儲備及在公司前期產能儲備及 iPhone 銷售策略優化背景下，領先優勢進一步凸顯：公司于低銷售策略優化背景下，領先優勢進一步凸顯：公司于低 谷期儲備高性價比廠房、 產能且經歷前期理順， 在新一輪上行期具備良效率獲取份額的谷期儲備高性價比廠房、 產能且經歷前期理順， 在新一輪上行期具備良效率獲取份額的 先行優勢；先行優勢；iPhone 銷售策

37、略優化銷售策略優化（20、21 年上下半年發布新機，下文展開）年上下半年發布新機，下文展開）使得公司使得公司 產能望可承載產能望可承載更大業務容量， 自動化率提升之性價比進一步凸顯， 公司規模效應及良效更大業務容量， 自動化率提升之性價比進一步凸顯， 公司規模效應及良效 率比較優勢望進一步增強；率比較優勢望進一步增強； 3、材料、材料、解決解決、客戶平臺化布局優勢、客戶平臺化布局優勢 除玻璃蓋板外，公司亦引領藍寶石、陶瓷等材料應用：公司分析早在 2011、2012 年便 開始布局藍寶石、陶瓷材料，15 年公司開拓性參與 Apple Watch 藍寶石前蓋及陶瓷表 背研發及供應，15 年主供小米 Mix 概念機中框及后蓋。 公司公司未來未來持續參與可穿戴外觀創新、 汽車持續參與可穿戴外觀創新、 汽車顯示一體化顯示一體化產品及手機非金屬新部件供應產品及手機非金屬新部件供應 （下（下 文展開）文展開） ，均依托于早期藍寶石、陶瓷、觸