2025年生成式AI中國及全球不同行業應用場景及潛在市場規模分析報告（30頁）.pdf

1、 2025 年深度行業分析研究報告目錄目錄 大模型：使用成本持續下降或助推大模型：使用成本持續下降或助推 AI 應用生態繁榮應用生態繁榮.4 近期大模型發展趨勢：近期大模型發展趨勢：AI 算法效率優化推動大模型使用成本進一步下降算法效率優化推動大模型使用成本進一步下降.4 公有云：美國增長面臨短期擾動，中國加速趨勢或有望持續公有云：美國增長面臨短期擾動，中國加速趨勢或有望持續.6 海外云計算廠商業績觀察：云營收增長面臨短期擾動海外云計算廠商業績觀察：云營收增長面臨短期擾動.6 云計算硬件市場：仍堅定擴大資本開支規模以滿足增量未被滿足的需求云計算硬件市場：仍堅定擴大資本開支規模以滿足增量未被滿足

2、的需求.8 AI 應用場景梳理及潛在市場空間測算應用場景梳理及潛在市場空間測算.10 AI+電商電商/本地生活：用戶體驗進一步提升，助力商戶端降本增效本地生活：用戶體驗進一步提升，助力商戶端降本增效.11 AI+廣告：提升廣告投放效率與廣告：提升廣告投放效率與 ROI.13 AI+旅游：智能行程規劃前景可期旅游：智能行程規劃前景可期.13 AI+搜索：提升用戶體驗，創造增量變現機會搜索：提升用戶體驗，創造增量變現機會.14 AI+CRM：替代重復性流程，推動企業降本增效：替代重復性流程，推動企業降本增效.15 AI+企業管理：管理助手助力企業智能決策及流程提效企業管理：管理助手助力企業智能決策

3、及流程提效.16 AI+游戲：提高游戲研發效率及用戶體驗游戲：提高游戲研發效率及用戶體驗.17 AI+教育：提升教育體驗及效率教育：提升教育體驗及效率.18 AI+醫療：助力診療精準度提升，提高醫療體系效率醫療：助力診療精準度提升，提高醫療體系效率.19 AI+辦公辦公/協作：全面提升生產效率，助力企業降本增效協作：全面提升生產效率，助力企業降本增效.21 AI+編程：提升軟件開發效率與質量編程：提升軟件開發效率與質量.22 AI+創意：提升創意生產效率，賦能多場景創意：提升創意生產效率，賦能多場景.23 AI+金融：助力業務提效和服務個性化提升金融：助力業務提效和服務個性化提升.24 AI+

4、制造：推動制造業降本增效制造：推動制造業降本增效.25 重點推薦重點推薦.27 大模型：使用成本持續下降或助推大模型：使用成本持續下降或助推 AI 應用生態繁榮應用生態繁榮 我們此前在年度策略報告中指出“得益于算法及硬件優化、模型訓練和推理效率提升以及用戶量增加帶來的規模效應，大模型使用成本持續下降或有望助推 AI 應用生態繁榮”，近期行業發展趨勢驗證了我們此前的觀點。從引發關注的 DeepSeek 的啟示來看，我們認為其本質是對 AI 算法的效率優化，而未來大模型競爭中，除了算力端軍備競賽持續外，行業整體對算法效率優化的關注或將明顯提升。展望行業發展趨勢，我們認為，調用成本更低且更好用的開源

5、大模型的出現降低了 B 端軟件甚至大模型的開發門檻，更多中小開發者可以基于前沿模型二次開發，未來有望推動軟件生態進一步繁榮。對于 AI 應用市場的玩家而言，如何找到優質的細分應用領域和場景、并通過不同 API 的組合調用來開發出優秀的 AI應用滿足用戶需求或逐步成為市場的關注重點。近期大模型發展趨勢：近期大模型發展趨勢：AI 算法效率優化推動大模型使用成本進一步下降算法效率優化推動大模型使用成本進一步下降 我們認為，DeepSeek 案例證明通過優化模型架構和訓練算法支撐下訓練和推理過程中的計算資源消耗可以降低、大模型使用成本也有望進一步下探。從近期行業發展趨勢來看，DeepSeek 爆火后，

6、1）國內外主流基礎云服務廠商均第一時間宣布上線 DeepSeek 旗下的最新模型，DeepSeek 模型在線 API 調用量的提升或有望利好基礎云服務廠商 AI 相關云服務的營收增長；2）頭部大模型廠商逐步開啟對其現有多模態大模型的降價、以應對競爭并維持市場份額。我們預期行業的未來發展將會沿著兩條路徑進行：1）在真正的通用型人工智能（AGI）尚未出現之前，持續加大對新一代大模型的算力投入進行前沿探索；2）對現有的大模型進行持續優化、降低使用成本，這將有助于推動 AI 應用的逐步繁榮，此外，進行端側 AI 領域的進一步探索，或有望助推“AI+硬件”的體驗提升。我們注意到，在 DeepSeek 爆

7、火后，部分代表性基礎云服務廠商已經第一時間宣布上線的DeepSeek 大模型，且部分廠商已經對其自身多模態大模型降價以維持競爭力和市占，如阿里云百煉 qwen-max 系列模型已于 1 月 30 日宣布降價。圖圖 1：DeepSeek 及各廠商調用價格對比及各廠商調用價格對比 調用價格調用價格 廠商廠商 調用平臺調用平臺 上線模型上線模型 R1 調用價格調用價格 v3 調用價格調用價格 DeepSeek/DeepSeek-R1 DeepSeek-v3 輸入:4 元/1M tokens 輸出:16 元/1M tokens 輸入:2 元/1M tokens 輸出:8 元/1M tokens 微軟

8、Azure AI Foundry DeepSeek-R1 未公布/AWS Amazon Bedrock&Amazon SageMaker Al DeepSeek-R1 支付基于所選推理實例小時數的基礎設施費用/百度智能云 千帆大模型平臺 DeepSeek-R1 DeepSeek-v3 輸入:2 元/1M tokens 輸出:8 元/1M tokens 輸入:0.8 元/1M tokens 輸出:1.6 元/1M tokens 華為云-硅基流動 硅基流動 DeepSeek-R1 DeepSeek-v3 輸入:4 元/1M tokens 輸出:16 元/1M tokens 輸入:2 元/1M to

9、kens 輸出:8 元/1M tokens 阿里云 阿里云 PAI DeepSeek-R1 DeepSeek-v3 限時免費 1000 萬 Tokens 騰訊云 騰訊云 HAI DeepSeek-R1 未公布/資料來源：公司資料、招銀國際環球市場 此外，百度、騰訊、華為等廠商也通過限時免費或大幅折扣的優惠政策，進一步降低了用戶的使用成本以應對行業的競爭。例如，百度智能云的文心一言 ERNIE-Speed-8K 和騰訊的混元大模型hunyuan-lite均提供了免費調用服務，而阿里云、字節跳動等廠商的定價也不斷下探。圖圖 2：主要模型：主要模型 API 調用價格梳理調用價格梳理 小參數小參數 廠

10、商廠商 模型名稱模型名稱 輸入價格（元輸入價格（元/1M tokens）輸出價格（元輸出價格（元/1M tokens）阿里云 通義千問 Qwen-vl-plus 0.00075 0.00225 百度智能云 文心一言 ERNIE-Speed-8K 免費 免費 騰訊 混元大模型 hunyuan-lite 免費 免費 字節跳動 火山云 Doubao-lite-4k 0.30 0.60 零一萬物 Yi-spark 1.00 1.00 訊飛星火 Spark Lite 免費 免費 MiniMax Abab6.5s-chat 限時免費 限時免費 智譜 GLM-4-Flash 0.1 0.1 Mistral

11、Mistral 7B 1.83 1.83 Replicate meta/llama-2-7b 0.37 1.83 Claude Claude 3.5 Sonnet 21.9 109.5 Google Gemini 1.0 Pro 免費 免費 OpenAI GPT-4o-mini 1.1 4.4 大參數大參數 廠商廠商 模型名稱模型名稱 輸入價格（元輸入價格（元/1M tokens）輸出價格（元輸出價格（元/1M tokens）DeepSeek DeepSeek-V3 2.0 8.0 阿里云 通義千問 Qwen-max 2.4 9.6 百度智能云 文心一言 ERNIE-Novel-8K 40.0

12、 120.0 騰訊 混元大模型 hunyuan-turbo 15.0 50.0 字節跳動 火山云 Doubao-pro-128k 5.0 9.0 零一萬物 Yi-large-turbo 12.0 25.0 訊飛星火 Spark4.0 Ultra 1.0 1.5 MiniMax Abab6.5-chat 限時免費 限時免費 智譜 GLM-4 100.0 100.0 Mistral Mistral Large 58.4 175.2 Replicate Meta/llama-2-70b 4.7 20.1 Claude Claude 3 Opus 109.5 547.5 Google Gemini 1

13、.5 Pro 免費 免費 OpenAI GPT-4o 18.3 73.0 資料來源：公司資料、招銀國際環球市場 注：1）人民幣兌美元匯率換算假設為 RMB:USD=7.3:1；2）數據更新截至 2025 年 2 月 12 日 展望行業發展趨勢，我們認為，大模型調用成本持續下探、更多高質量開源大模型持續推出將有助于推動軟件生態進一步繁榮。而對于 AI 應用市場的參與者而言，如何找到優質的細分應用領域和場景、并通過不同 API 的組合調用來開發出優秀的 AI 應用滿足用戶需求或逐步成為市場的關注重點，而在這個趨勢下，對應的投資機會也會應運而生。公有云：美國增長面臨短期擾動，中國加速趨勢或有望持續公

14、有云：美國增長面臨短期擾動，中國加速趨勢或有望持續 2024 年前三季度，盡管存在季度間波動及業務調整的一次性影響，中美基礎設施云廠商云營收整體穩健增長，且伴隨 AI GPU云起量，營收增速呈現逐季回暖的趨勢。而就 4Q24最新季報展現出的趨勢來看，美國云廠商云業務營收增速或在高位面臨短期擾動，而中國云廠商在較低增速的情況下受益于 AI 云需求起量加速趨勢進一步增強。海外基礎設施云廠商（微軟、亞馬遜、谷歌；下同）云營收增速 4Q 環比 3Q 基本持平或有所降速，弱于市場此前預期的環比進一步加速的趨勢，主因：1）供給短缺趨勢仍延續，預計 2H25 起有望緩解；2）高基數效應；3）在美國整體 IT

15、 支出增長展望較為緩和的情況下，企業在 AI 云支出及非 AI 云支出之間有進一步平衡的需求，此趨勢或值得持續觀察。2024 年中國基礎設施云廠商逐步走出業務調整的影響，且伴隨 AI GPU 云營收起量，營收增速整體呈現逐季回暖趨勢。全年維度來看，伴隨規模效應逐步顯現、龍頭廠商的云業務利潤率均呈現穩中有升的趨勢。展望來看，我們認為基礎設施云廠商仍是 AI 浪潮中的結構性受益玩家，GPU 云持續起量及公有云需求穩健增長仍有望支撐中美云行業的穩健增長。此外，我們觀察到美國公有云市場從僅關注 AI 相關云的營收貢獻起量速度逐步轉移至同時關注營收與利潤增長，對過快的 capex 擴張及對利潤率的潛在拖

16、累展現出更多的擔憂，此趨勢或將在2025年延續。在海外互聯網公司的云業務利潤率展望層面，短期來看AI云整體仍處于投資期，且傳統非 AI云業務已經形成較為良好的規模效應，利潤率相對較低的 AI云營收占比持續提升或將對整體云業務的利潤率帶來負向影響；而在對中國互聯網公司的云業務利潤率展望層面，隨著互聯網公司更加關注高質量的云項目及AI GPU云營收占比持續提升，規模效應持續顯現或有望助推云業務整體的利潤率水平由低位持續提升，并有望在中長期與海外互聯網公司的云業務利潤率對標。海外云計算廠商業績觀察：云營收增長面臨短期擾動海外云計算廠商業績觀察：云營收增長面臨短期擾動 4Q24 海外基礎設施云廠商云業

17、務營收合計同比增長 20.7%，相較 4Q23 的 17.8%加速，主因企業云開支優化周期基本結束及 AI GPU 云營收貢獻持續起量，而增速相較 3Q24 的22.2%有所放緩，主因：1）供給受限情況仍存在；2）4Q23 AI部署相對較多為谷歌云帶來高基數效應；3）企業短期在 AI 云支出和非 AI 云支出之間尋求平衡。展望來看，我們預期美國主要互聯網公司營收增速或將在未來一到兩個季度維持相對穩定的水平，AI 相關的云的需求起量仍是重要支撐，而供給受限及非 AI 云支出尋求平衡或為短期拖累因素。微軟：人工智能云業務收入持續強勁增長，非人工智能部分出現短期擾動。微軟：人工智能云業務收入持續強勁

18、增長，非人工智能部分出現短期擾動。2QFY25（財年結于 6 月）智能云部門季度營收同比增長 19%至 255 億美元（占總營收的 37%），該業務分部內的 Azure 及其他云服務營收同比增長 31%（1QFY25：33%），均處于此前指引區間下限。盡管人工智能服務收入增長勢頭依然強勁，對 Azure 增長的貢獻達 13 ppts（2QFY24：9 ppts；1QFY25：12 ppts），但管理層指出非人工智能服務存在一些短期擾動，因其正在平衡非人工智能業務的短期云服務消耗與人工智能業務的增長。由于這一擾動，管理層指引 3QFY25 智能云/Azure 按固定匯率計算的營收同比增長 19-

19、20%/31-32%，同比增長趨勢環比基本持平，略低于我們此前預期的 2025 財年下半年加速增長趨勢。利潤率層面，人工智能相關基礎設施的大規模投資對智能云業務部門的運營利潤率帶來短期壓力，2QFY25 智能云分部運營利潤率同比下降 1.9ppts 至 42.5%。圖圖 3:美國主要互聯網公司云營收增長美國主要互聯網公司云營收增長 資料來源：公司資料、招銀國際環球市場 注：微軟使用智能云板塊整體營收（包含Azure及其他服務及企業和合作伙伴服務等細分業務單元）進行對比 圖圖 4:美國主要互聯網公司云業務經營利潤率水平美國主要互聯網公司云業務經營利潤率水平 資料來源：公司資料、招銀國際環球市場

20、谷歌：受供給限制拖累，云業務同比增速環比下降。谷歌：受供給限制拖累，云業務同比增速環比下降。4Q24谷歌云營收同比增長 30%至120億美元（3Q24/2Q24：+35%/29%YoY）。管理層將增速放緩歸因于 4Q23 的高基數，以及算力端的供應瓶頸。2024 年企業 AI 平臺 Vertex AI 的客戶數量增長 5 倍，使用量增長 20倍。因此谷歌將繼續加大投資以提升AI算力，滿足不斷增長的需求；但管理層也預計2025年云業務收入增長將受算力部署時點的影響有一定波動。無人駕駛服務Waymo目前周均已完成超 15 萬次行程，公司計劃 2025 年在奧斯丁及亞特蘭大退出服務。利潤率層面，受益

21、于規模效應驅動，谷歌云4Q24經營利潤率為17.5%（4Q23：9.4%；3Q24：17.1%），同比環比均有所提升。亞馬遜：云業務利潤率擴張速度仍優于市場預期，但因增量投資亞馬遜：云業務利潤率擴張速度仍優于市場預期，但因增量投資 2025 年擴張速度或放緩。年擴張速度或放緩。4Q24 AWS 實現營收 288 億美元，同比增長 18.9%（4Q23：13.2%；3Q24：19.1%），與市場預期相符。4Q24 AWS 部門的經營利潤為 106 億美元，比市場預期高出 5%，經營利潤率達 36.9%（4Q23：29.6%；3Q24：38.1%）。我們認為，利潤率提升仍得益于服務器預計使用壽命的

22、調整（同比產生約 2 個百分點的積極影響）以及穩健營收增長帶來的運營杠桿釋放，但部分被與人工智能相關的增量投資所抵消。管理層重申，供應限制依然存在，目前預計 2025 年下半年有所緩解。0%5%10%15%20%25%30%35%40%3Q234Q231Q242Q243Q244Q24微軟智能云谷歌云AWS合計(%)-10%0%10%20%30%40%50%60%3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24微軟智能云谷歌云AWS圖圖 5：中國主要互聯網公司云營收增長及預測：中國主要互聯網公司云營收增長及預測 資料來源：公司資料、招銀國際環球市

23、場預測 注：1）騰訊企業服務營收增速為招銀國際環球市場估算；2）阿里云智能及百度云營收增速數據為公司披露數據。中國互聯網公司的云業務發展方面，得益于業務調整的結束及中國互聯網公司的云業務發展方面，得益于業務調整的結束及 AI GPU 云的起量，云的起量，2024 年年中國云廠商的營收增長仍處于重新加速的狀態，得益于推理需求持續起量、中國云廠商的營收增長仍處于重新加速的狀態，得益于推理需求持續起量、GPU 云向傳統云向傳統CPU 云的交叉銷售。我們預計中國龍頭互聯網公司云的交叉銷售。我們預計中國龍頭互聯網公司 2025 年云業務的營收增速均有望相較年云業務的營收增速均有望相較2024 年進一步加

24、速：年進一步加速：1）阿里云：）阿里云：因公有云業務穩步增長、AI GPU 云營收貢獻逐步起量，及逐步收縮盈利提升前景較弱的部分私有云業務的調整影響逐步消退，阿里云營收增長呈現逐季加速趨勢；4Q24阿里云智能集團的分部收入為317億元人民幣，同比增長13%，較市場一致預期高 3%，主因人工智能推理相關的 GPU 云服務需求增長速度快于預期；云智能集團調整后 EBITA 利潤率為 9.9%，同比擴張 1.5ppts，主因運營效率提升驅動；2 月 24日，阿里巴巴集團 CEO 吳泳銘宣布，未來三年阿里將投入超過 3800 億元，用于建設云和AI 硬件基礎設施，總額超過去十年總和，以進一步滿足業務發

25、展需求；2）騰訊云：）騰訊云：3Q24騰訊企業服務收入同比維持健康增長趨勢，毛利率同比改善，GPU 算力租賃帶來增量收入貢獻，已占 3Q24 IaaS 收入 10-20%；我們預計 2025 年騰訊企業服務收入同比增長 10%，主要由 GPU 算力租賃、SaaS/PaaS 自研產品以及視頻號電商技術服務費收入增長所驅動；3）百度云：）百度云：2023 年百度云業務營收受到專注高質量增長及智能交通云業務存在高基數的影響，全年云業務營收僅同比增長 6%。而 2024 年隨著智能交通云業務的基數效應影響衰退，及生成式人工智能云帶來增量貢獻，百度云業務營收增長重新加速，1H24 百度云業務營收同比增長

26、13%（1H23：6.5%），盡管百度網盤業務3Q24受到業務短期調整影響，但受益于 AI GPU 云的需求起量，2024 年百度云業務營收同比增速仍將重新加速至 17%，其中 4Q24 單季度同比增長 26%（4Q23:11%；3Q24:11%）；持續受益于 GPU 云營收持續起量及向 CPU 云交叉銷售，我們預計百度云營收 2025 年將同比增長 26%。云計算硬件市場：仍堅定擴大資本開支規模以滿足增量未被滿足的需求云計算硬件市場：仍堅定擴大資本開支規模以滿足增量未被滿足的需求 我們統計了頭部的云計算廠商資本開支及同比增速情況。樣本中美國公司涵蓋：亞馬遜、微軟、谷歌、Meta、蘋果，中國公

27、司涵蓋：阿里巴巴、騰訊、百度。整體而言，因持續投資前沿大模型的研發探索，及觀察到旺盛的云服務需求仍不能被現有基礎設施完全滿足而繼續加大投資，海外頭部云計算廠商 4Q24 資本開支繼續超出市場預期，且根據指引來看，強勢的支出需求或將在 2025 年延續。整體而言，美國云板塊的市場關注重點或已從僅關注云業務的增速轉移至同時關注營收和利潤增長，而對于中國市場而言，因 AI 發展的階段性-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q24E阿里云智能騰訊企業服務百度云(%)差異及經濟周期差異，推

28、理需求或仍處于快于增長的初期，市場的階段性關注重點或仍將暫時集中于云業務的營收增速。4Q24 海外龍頭云廠商資本開支達到 753 億美元，同比增長 66%（4Q23：4.9%；3Q24：58%）。其中：1）微軟：2QFY25 資本支出（含融資租賃）為 226 億美元（1QFY25：200 億美元；2QFY24：115 億美元），同比增長 97%，管理層指引 3-4QFY25資本支出水平將與 2QFY25 相近，對應 FY25 全年寬口徑 Capex（包含融資租賃）將接近 880 億美元，同比增長 58%；2）谷歌：管理層預計 2025 年資本支出將達到 750 億美元（同比增長43%），主要用

29、于服務器、數據中心和網絡投入；3）Meta：管理層預計 2025 年資本支出將同比增長53-66%達到600-650億美元；4）亞馬遜：4Q24現金資本支出加上融資租賃額為 263 億美元，管理層預計 2025 年季度資本支出將與4Q24支出水平相若（這意味著年化支出或將超過 1000 億美元）。但整體而言，我們觀察到美國云板塊市場從僅關注 AI 相關云的營收貢獻起量速度已轉移至同時關注營收與利潤增長，印證我們此前展望報告中提及的觀點。市場已經對過快的capex 擴張及對利潤率的潛在拖累展現出更多的擔憂，此趨勢或將在 2025 年延續。而對于中國市場而言，因 AI 發展的階段性差異及經濟周期差

30、異，推理需求或仍處于快速增長的初期，頭部互聯網公司或仍處于提升 Capex 預算的早期以對快速增長的云需求進行進一步的布局，市場的階段性關注重點或仍將暫時集中于云業務的營收增速。圖圖 6：美國主要云廠商資本開支絕對值：美國主要云廠商資本開支絕對值 資料來源：彭博，公司資料，招銀國際環球市場 圖圖 7：美國主要云廠商資本開支同比增速：美國主要云廠商資本開支同比增速 資料來源：彭博，公司資料，招銀國際環球市場 010203040506070801Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q

31、24蘋果亞馬遜Meta微軟谷歌(USDbn)-50%0%50%100%150%200%1Q20 3Q20 1Q21 3Q21 1Q22 3Q22 1Q23 3Q23 1Q24 3Q24蘋果亞馬遜Meta微軟谷歌合計AI 應用場景梳理及潛在市場空間測算應用場景梳理及潛在市場空間測算 我們對生成式 AI 目前在中國及全球不同行業的應用場景及對應的潛在市場規模進行了大致匡算，概括而言，我們認為：1）生成式 AI 及大模型的主要行業賦能邏輯集中于增量需求創造及現有成本替代兩方面；其中增量的需求創造來自對用戶需求更精準的理解和更智能的匹配、以及基于出色的數據處理能力提供更有效的數據洞察；2）從中長期 A

32、I 貢獻率的角度來看，我們認為在線廣告、CRM 及部分應用軟件、辦公協同領域或有望享有相對更高的 AI 貢獻率及相對更快的 AI 營收貢獻起量速度，主因 AI 賦能的效果更清晰可量化、更容易推動使用者的付費決策流程；3）從 AI 應用規模來看，我們認為電商零售、在線廣告、旅游等行業將享有相較其他行業更大的潛在變現規模，主因行業規模較大，且有較為廣泛的成本替代需求。圖圖 8：全球：全球&中國：中國：AI 應用市場規模測算應用市場規模測算 全球（億美元）全球（億美元）中國（億美元）中國（億美元）場景場景 賦能邏輯賦能邏輯 頭部公司及應用頭部公司及應用 市場規模市場規模(2024)AI 貢獻率（長期

33、）貢獻率（長期）AI 應用規模（長期）應用規模（長期）市場規模市場規模(2024)AI 貢獻率（長期）貢獻率（長期）AI 應用規模（長期）應用規模（長期）電商零售 增量需求+成本替代 阿里巴巴：淘寶星辰；京東：言犀數字人 63,300 3%1,899 21,559 3%647 在線廣告 增量需求+成本替代 Meta:Advantage+Google:Demand Gen AppLovin:AXON 2.0 7,565 20%1,513 1,628 15%244 旅游 成本替代為主 攜程：智能客服、AI 旅行助手 TripGen 20,000 3%600 7,986 3%240 搜索 增量需求為

34、主 Google:AI Overview 百度：文心一言智能體 2,975 10%298 129 10%13 CRM 成本替代為主 Salesforce：Agentforce 騰訊：騰訊企點 AI 助手 652 33%215 35 25%9 游戲 成本替代為主 騰訊：AI 游戲引擎GiiNEX 網易：逆水寒 AI 大模型競技場 1,914 9%172 452 9%41 在線教育 增量需求為主 Duolingo:Video Call with Lily 有道：子曰-o1 2,038 7%143 406 7%28 數字健康 增量需求+成本替代 京東健康：AI 京醫 阿里健康：AI 智能導診 3,3

35、55 3%101 1,296 3%39 制造 成本替代為主 Palantir:Warp Speed 用友網絡:U9 Cloud 162,866 0%86 50,000 0%20 辦公協同 增量需求+成本替代 微軟：Microsoft 365 Copilot 金山辦公：WPS AI 189 20%38 51 20%10 合計 5,064 1,290 資料來源：國家統計局，國家文旅部，艾瑞咨詢，eMarketer，Gartner，Statista，游戲工委，弗若斯特沙利文，世界銀行，Precedence Research，Business Research Insight，艾媒咨詢，PCG，招銀國

36、際環球市場估算 注：不同行業的中長期AI貢獻率假設估算邏輯如下：1）在線廣告：通過成本節約+提升轉化率以驅動ROAS（return on ad spend,廣告支出回報率）提升，假設長期ROAS提升15-20%，ROAS提升為廣告主帶來增量收入，廣告主銷售費用率不變的情況下將產生增量廣告投放；2）在線游戲：按照游戲程序開發&美術成本占游戲市場收入約 30%計算，AI 假設替代游戲程序開發&美術 30%的成本；3）在線搜索：通過更優質的搜索結果&更多場景覆蓋創造增量搜索問詢，同時維持相對穩定的商業化水平；4）CRM：前臺銷售/后臺客服占比 35/65%,分別假設 20%/40%的成本替代比率；國

37、內較相對較低的替代率反映較低的人力成本&軟件付費意愿；5）電商：假設客服及部分營銷成本合計占比營收 10%，AI 可替代 30%的成本；6）旅游：假設客服及部分營銷成本合計占比營收 10%，AI 可替代 30%的成本；7）其余行業基于三方數據及估算得出?；谀壳?AI 應用的發展趨勢來看，更多的 Gen-AI 應用場景為賦能原有 App 及軟件的用戶體驗提升及 B端的降本增效，而獨立的 AI應用仍集中于四個類型：AI聊天與助手、AI圖像與視頻編輯、AI生產力工具、AI視覺與藝術。據我們統計，Sensor Tower 8M24全球AI應用下載榜中，AI 聊天與助手占據其中的 14 席，AI 圖像

38、與視頻編輯相關 App 占據 10 席，較本報告來源于三個皮匠報告站（）,由用戶Id:93117下載,文檔Id:614735,下載日期:2025-02-27大幅領先其他的應用場景。從 AI 應用收入按地區劃分的市場份額來看，北美、歐洲、拉丁美洲、中國占據前四的位置，市場份額分別為 47%、21%、8%、6%。圖圖 9:2024 年年 1-8 月全球收入前月全球收入前 50 AI 應用收入市場份額應用收入市場份額（按地區分拆）（按地區分拆）資料來源：Sensor Tower，招銀國際環球市場 圖圖 10:8M24 全球全球 AI 應用下載榜應用下載榜 Top30 分類別數量統計分類別數量統計 資

39、料來源：Sensor Tower，招銀國際環球市場 AI+電商電商/本地生活：用戶體驗進一步提升，助力商戶端降本增效本地生活：用戶體驗進一步提升，助力商戶端降本增效 AI 在電商平臺的落地應用主要包括智能選品、AI 導購、智能營銷、智能客服和 AI 數字人直播等，有助于助力商戶端的降本增效和用戶體驗的進一步提升。阿里巴巴：阿里巴巴：阿里巴巴技術團隊推出的“LMA 大模型技術”主動為商家理解消費需求、自動鎖定高度匹配的 TA 人群，且其首提生成式自動出價模型 AIGB 并實現大規模商業化落地，推出商用級圖生視頻 AI Native 應用淘寶星辰圖生視頻，目前已對淘寶天貓商家開放使用。截至 202

40、5 年 1 月，阿里媽媽技術團隊已經開發出智能生成文、圖、視頻等一系列“AI智能創作全家桶”，集合在萬相營造（原萬相實驗室）產品之中，可以幫助商家 30 秒批量生成圖片素材，0成本適配虛擬模特，智能視頻創意可以完成直播剪輯、模版剪輯、多視頻混拼、動效生成等，加上此次推出的圖生視頻 AI 工具，將大幅降低商家制作成本，助力商家更好更智能的經營。圖圖 11:阿里媽媽：淘寶星辰圖生視頻阿里媽媽：淘寶星辰圖生視頻 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 北美 47.0%歐洲 21.0%拉丁美洲 8.0%中國 6.0%日韓 5.0%東南亞 5.0%其他 8.0%0246810121416AI 聊天與助手A

41、I 圖像與視頻編輯AI 生產力工具AI 視覺與藝術京東：京東：京東云對京東的智能體實踐總結出五大智能體核心場景（協同辦公、專業助手、客戶服務、營銷推廣、數據分析），力求在覆蓋企業核心需求的同時最大化發揮智能體價值。結合智能體應用，京東云智能客服能夠 724 小時在線，實時解決用戶需求，獨立解決 90%以上的問題。在營銷推廣上，智能體能夠通過AIGC技術快速生成高質量的營銷文案和商品場景圖，內容制作效率提升高達 90%以上；京東云言犀數字人直播依托智能體可以自動生成直播腳本，已覆蓋 7500 個直播間，帶貨 GMV 總量超百億，顯著提升品牌商家的營銷效果。圖圖 12:京東：智能體的主要應用實踐京

42、東：智能體的主要應用實踐 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 在本地生活行業，AI 的賦能和應用集中在營銷推廣、客戶服務、運營管理、個性化推薦、評價與反饋分析等多個方面。營銷推廣方面，AI 可以賦能智能內容創作及助力商家精準營銷；客戶服務方面，AI 可以協助打造智能客服、同時充當智能語音助手的角色；運營管理方面，依托大數據和 AI 算法，AI 可以賦能智能選址、庫存管理、及供應鏈優化。同時，在售后環節，AI 還可以通過自然語言處理技術對用戶的評價和反饋進行分析，從而幫助商家改進服務和產品質量。舉例而言，據億邦動力網，美團大眾點評正在內測一款名為“點仔”的 AI 智能工具，該工具集“找店幫手”

43、、“菜品搭配”、“景點伴游”等功能于一身，用戶只需輸入特定需求后，AI 便會基于用戶評價自動生成回答，幫助用戶找到喜歡的餐廳、精選美味菜品，并解答各類餐飲相關問題。AI+廣告：提升廣告投放效率與廣告：提升廣告投放效率與 ROI 廣告營銷是率先落地 AI 的場景之一，AI 從多方面賦能廣告營銷：1）AI 自動化廣告投放，自動生成廣告素材并選取目標受眾，降低廣告投放門檻以及成本，典型產品例如 Meta 的Advantage+以及 Alphabet 的 Demand Gen；2）AI 加強對于用戶行為和互動數據的分析，實時生成動態用戶畫像并預測用戶行為以實現精準營銷，提升廣告轉化率及 ROI，創造增

44、量廣告需求，典型產品例如 AppLovin 的 AXON 2.0。Meta：4Q24 Meta Advantage+廣告產品年化營收已超 200 億美元，同比增長 70%。目前有超 400 萬廣告主至少使用 Meta 的一種生成式 AI 廣告創意工具，對比 2024 年 9 月僅 100萬。此外，Meta 在 2H24 與英偉達合作推出了 Andromeda 機器學習系統，使 Meta 能夠更好地實現個性化廣告展示，Andromeda 在測試中推動廣告質量提升 8%。Alphabet：4Q24 谷歌廣告客戶持續加大對于 AI 工具的使用，例如 Petco 在精準營銷、創意生成和出價等方面使用

45、Demand Gen產品，以在 YouTube 平臺上找到新受眾群體，與其他社交媒體上基準數據對比，其廣告 ROI 提高 275%，點擊率提高了 74%；Event Ticket Center 使用 Pmax 中素材生成功能，其創意素材產量提升五倍，廣告轉化率亦較此前手動制作素材時期相比提升 300%。圖圖 13:Meta：Advantage+應用廣告與人工應用廣告對比應用廣告與人工應用廣告對比 Advantage+應用廣告應用廣告 人工應用廣告人工應用廣告 輸入輸入 需要 15 個或更多輸入 需要 40 個或更多輸入 廣告投放廣告投放 一次廣告投放 多個廣告組 多個廣告 一次廣告投放 多個廣

46、告組 多個廣告 廣告投放設置廣告投放設置 可以設置一個帶有一個廣告組和多個廣告的一次廣告投放 簡化設置，增加在競價中的競爭力 可以設置一個帶有多個廣告組和多個廣告的廣告投放 創意生成創意生成 支持通過創意探索進行批量廣告創建 手動測試創意組合 目標受眾定位目標受眾定位 僅應用商店、國家/地區、語言 對國家/地區、最低年齡和自定義受眾排除采用應用級別限制 通過機器學習進行更廣泛的觸達 性別、年齡、城市、郵政編碼 關系狀態、興趣、自定義受眾、類似受眾以及應用推廣目標中提供的其他定位選項 歸因歸因 自動歸因設置，以動態選擇最佳歸因設置 僅手動歸因設置 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+旅游

47、：智能行程規劃前景可期旅游：智能行程規劃前景可期 AI 在旅游行業的應用主要集中在三個層面：1）旅客服務層面：智能行程規劃、個性化推薦、智能導覽與解說、智能客服、內容創作；2）助力企業運營方面：數據分析與洞察、智能營銷與推廣；3）提升景區管理方面：流量監控與調度、環境檢測與保護、設施管理與維護。以攜程舉例，據攜程旅游事業群 CTO 陳浩然在 2025 攜程旅游全球合作伙伴大會上的講話，在旅游行業，AI 可以幫助提高業務效率、降低運營成本，同時優化用戶體驗。針對用戶曾經詬病的同質產品多、難找的痛點，攜程通過 AI 算法對相似產品進行聚合，使用戶平均選貨時間降低 15%。此外，據攜程機票事業部 C

48、TO左云飛與財經雜志的對談中提及，生成式 AI 有望給 OTA 行業帶來的變革主要集中在：1）旅行作為一種服務，關鍵在于精準理解并滿足用戶需求，生成式 AI 有望徹底顛覆現有的出行方式；2）對 OTA 行業而言，生成式 AI 有助于提升 ToB 端客戶質量，推動供應商對接等流程自動化，降低規則配置成本；3）生成式 AI 在提升服務質量方面具有很大潛力，基于對用戶服務需求深刻理解后的供應鏈整合和工作流整合有望助力更好的用戶需求滿足。AI+搜索：提升用戶體驗，創造增量變現機會搜索：提升用戶體驗，創造增量變現機會 AI從多方面賦能搜索行業：1）AI創造新的搜索場景，驅動搜索量增長，例如谷歌 Circ

49、le to Search 和 Lens 等搜索產品，用戶可通過在屏幕上畫圈或者手機拍攝等方式搜索相關內容；2）AI提升搜索體驗及用戶滿意度，AI通過更好地理解用戶的提示詞以及搜索結果，呈現給用戶更高質量的搜索結果，例如谷歌 AI Overviews。谷歌：谷歌：谷歌AI Overviews（基于Gemini 大模型及在線網頁，為用戶提供高質量的相關搜索信息）目前已在超 100 個國家推出，每月為超 10 億用戶提供服務；此外 Circle to Search（允許用戶在安卓手機上通過畫圈、加亮、涂鴉或點擊等手勢進行搜索）目前已在超過 2億臺安卓設備上可用；Google Lens（將手機相機轉變

50、為視覺搜索工具）每月產生超200億次視覺搜索問詢，且大多數均為增量搜索需求。圖圖 14:谷歌：谷歌：AI Overview 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 百度：百度：百度于 3Q24 季報披露，其文心大模型日均調用量達 15 億次，文心一言用戶規模達4.3億，百度智能云千帆大模型平臺已經幫助客戶精調3.3萬個大模型、開發77萬個企業應用。截至 3Q24，文心智能體平臺已經入駐 15 萬家企業、入駐開發者 80 萬，百度文庫 AI用戶數累計超 2.3 億，AI 功能累計使用次數超 28 億。騰訊：騰訊：2025 年 2 月微信上線“AI 搜索”功能，接入 DeepSeek-R1 提供的“

51、深度思考”服務，用戶可使用DeepSeek-R1滿血版模型進行搜索。AI搜索功能有望提升微信用戶搜索體驗，驅動微信搜索的使用提升，在長期帶來潛在變現機會。2023 年微信搜索 MAU 已超 8億，但搜索廣告收入僅相當于百度搜索廣告收入低單位數百分比，商業化水平仍有提升空間。圖圖 15:騰訊：微信騰訊：微信 AI 搜索搜索 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+CRM：替代重復性流程，推動企業降本增效：替代重復性流程，推動企業降本增效 CRM也是率先落地 AI的場景之一，AI從多方面賦能 CRM：1）提升 CRM流程效率，部分替代人工客服，例如 Salesforce 的 Agentforc

52、e 產品；2）加強客戶數據分析，提高客戶洞察，拉動銷售收入，例如 Salesforce 的 Einstein 1 Editions。Salesforce：Salesforce 在 2024 年 10 月正式推出 Agentforce，該產品幫助企業構建和部署能夠自主執行各種業務功能的 AI 智能體。產品利用先進的推理能力作出決策并采取行動，例如解決客戶問題、篩選銷售線索以及優化營銷活動，Agentforce 無需依賴人工參與即可完成工作。公司 3QFY25 新簽訂的 AI 相關訂單數量同比增長超過三倍，達到 2000 筆，其中包括超 200 筆 Agentforce 訂單。騰訊：騰訊：騰訊在

53、2024 年 5 月升級騰訊企點營銷云 AI 助手，企點營銷云 AI 助手提供零門檻對話式數據分析，覆蓋數據查詢繪圖、智能歸因、結論提取及報告生成、異常診斷及預警四大服務場景，幫助企業更好地理解和管理數據，為企業的決策提供支持。企點營銷云 AI 助手可實現 3-7s 秒級指標查詢及結論解讀能力，問題識別準確率高達 88%+以上。玄武云：玄武云：玄武云基于自研 AI 平臺，為消費品企業提供領先的 AI 技術服務和解決方案：1）快消業務場景中，玄武云基于店頭場景檢測、價簽OCR識別等AI技術，覆蓋快消行業全場景，并孵化了“SKU 超級模型”“AI 翻拍偵探”等 AI 應用；2）耐消業務場景中，智慧

54、 U客產品智慧小玄，結合 GPT 技術，在客戶拜訪、分析等場景提供支持，增強銷售過程的智能化水平。圖圖 16:Salesforce：Agentforce 應用場景應用場景 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+企業管理：管理助手助力企業智能決策及流程提效企業管理：管理助手助力企業智能決策及流程提效 企業管理平臺的 AI落地代表方案為打造智能的 AI管理助手，賦能企業的智能決策及流程提效。金蝶金蝶：以金蝶為例，其借助 Gen-AI 能力為企業打造懂數據的 BOSS 助理，通過 AI 賦能日常經營、財務管理和供應鏈管理。財務方面的主要應用包括 AI記賬、財務 AI助手、財務報告生成、智能申付

55、、壞賬風險預測與催收、動態現金流預測等應用。在供應鏈管理方面的主要應用包括供應鏈智能分析主題，訂單風險預警、智能銷售預測、合同智審、供應鏈風險智能監控等。用友：用友：用友于 2023年 7月推出業界首個企業服務大模型 YonGPT，將企業需求與通用大模型連接。截至 2025 年 1 月，用友已升級到 YonGPT 2.0，并發布了“YonMate 智友”、“YonKnow 友智庫”兩項重要的智能體，圍繞企業的核心業務領域，如財務、人力、供應鏈、營銷等，開發并部署了 100 多個 AI 應用。用友的 SaaS 產品 YonSuite，在企業的多個業務場景中嵌入 AI 服務賦能成長型企業實現創新變

56、革。舉例而言：1）財務領域，YonSuite 的智能月結借助先進的 AI 技術，能夠自動觸發結賬任務，并實時監測異常數據；2）稅務管理方面，面對固定資產加速折舊、研發費用加計扣除等復雜多變且專業性較強的稅務政策，用友YonSuite能夠通過AI技術，自動采集相關信息，并運用智能算法精準篩選符合政策要求的資產和項目，自動計算折舊與費用明細，一鍵生成規范的申報輔助表。圖圖 17:用友：通過智能體圍繞企業核心業務領域開發部署用友：通過智能體圍繞企業核心業務領域開發部署 100+嵌入式嵌入式 AI 應用應用 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+游戲：提高游戲研發效率及用戶體驗游戲：提高游戲研發

57、效率及用戶體驗 AI主要從兩方面賦能游戲行業：1）通過代碼生成及游戲內容生成等AI應用，游戲公司能夠較好提升研發環節各流程效率，例如騰訊自研 AI游戲引擎 GiiNEX；2）通過將 AI智能體或實時生成的 AI 內容結合到游戲內容當中，游戲公司能夠提升游戲用戶體驗，例如網易逆水寒游戲中的 AI 競技場。騰訊：騰訊：騰訊 2024 年 3 月正式公布自研游戲全生命周期 AI 引擎 GiiNEX。該引擎借助大模型等生成式AI技術，提供包括3D圖形、動畫、劇情、關卡以及音樂等多種AIGC能力，覆蓋游戲全生命周期，幫助開發者們提升高品質內容生成效率。GiiNEX 提供城市布局、建筑外觀和室內映射三大

58、AI 工具，三大工具對游戲資產創作至少提效 40 倍以上。網易：網易：網易 2024 年 11 月上線 AI 大模型競技場玩法，聯合阿里、百度、MiniMax、月之暗面、字節跳動五家國內頭部 AI 廠商推出基于大模型的 NPC，NPC 在游戲內會相互對話或與玩家進行對話，玩家根據對話內容對大模型NPC進行打分。逆水寒AI 大模型競技場上線1 個月內，已經成為參與人數與有效投票數為全球第一的 AI 競技場。圖圖 18:騰訊騰訊 GiiNEX：覆蓋游戲全生命周期：覆蓋游戲全生命周期 AI 引擎引擎 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+教育：提升教育體驗及效率教育：提升教育體驗及效率 Duo

59、lingo：Duolingo 在2024年 9 月宣布多項重要產品創新，推出 AI 驅動的視頻通話功能 Video Call with Lily，進一步提升用戶的使用體驗。這款 AI 驅動的應用允許 Duolingo Max 訂閱用戶與 Duolingo 最受歡迎的角色之一 Lily，進行自發且逼真的對話。視頻通話的技術旨在模擬自然對話，為用戶提供個性化、互動性的練習環境。有道：有道：網易有道 1 月 22 日正式推出國內首個輸出分步式講解的推理模型“子曰-o1”。作為14B 輕量級單模型，子曰-o1 支持在消費級顯卡上進行部署，采用思維鏈技術，能夠提供細致解題過程。子曰-o1 已在網易有道旗

60、下的 AI 全科學習助手“有道小 P”中落地應用。AI 產品驅動公司訂閱服務較快增長，3Q24 訂閱服務收入達 7000 萬元，同比增長 150%。圖圖 19:有道子曰有道子曰-o1：模型能力評測：模型能力評測 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+醫療：助力診療精準度提升，提高醫療體系效率醫療：助力診療精準度提升，提高醫療體系效率 AI 在醫療領域廣泛應用，在藥物發現、健康管理、疾病問診、藥房服務等多個環節發揮關鍵作用，可有助于提升醫療效率和精準度，以釋放醫療資源，優化資源匹配效率：1）藥物發現：AI 能夠快速完成藥物分子組合篩選與推薦，大量減少實驗數量，提高藥物發現效率。2）健康管理

61、：AI能夠在診斷后進行智能隨訪，分析患者病歷，持續監測患者健康，并提供用藥指導，減輕醫生工作量的同時提升患者滿意度；3）診斷治療：AI 能夠理解醫療問診，協助醫生進行診斷并推薦治療方案，提高醫療準確性及效率；4）藥房服務：AI幫助評估處方合理性，改善藥物管理，更有效地利用醫療資源。藥物發現藥物發現 AI 顯著提升藥物研發效率，根據 ARK Investment 測算，未來 AI 驅動的藥物研發將推動醫藥產業平均藥物研發時間由 13 年降低至 8 年（下降接近 40%），同時將平均藥物研發成本由 24 億美元降低至約 6 億美元。圖圖 20:AI 加速藥物研發加速藥物研發 資料來源：ARK In

62、vestment，招銀國際環球市場 診斷治療診斷治療 Tempus AI：Tempus AI 主要為醫療機構和生命科學公司提供 NGS 診斷（下一代測序診斷）、分子基因分型以及其他分子病理學檢測服務。公司將 AI 功能融入其檢測項目中，使其檢測項目更加智能和定制化。Nature Bio 的研究表明，Tempus NGS+臨床數據為靶向治療和臨床試驗提供高達 96%的匹配率，顯著高于 Tempus NGS/行業均值的 77%/27%。圖圖 21:Tempus AI：NGS 診斷診斷 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 阿里健康：阿里健康：阿里健康在醫鹿平臺掛號首頁的“AI 智能導診”板塊新增“

63、體檢報告解讀”功能。用戶在微信端或支付寶端上傳體檢報告，即可便捷獲取結果分析和科室掛號推薦。此功能優勢明顯，將醫生閱片時間從 25-30 分鐘縮短為 30 秒并即時反饋，有效提升解讀效率并同時減少人為誤判，有效優化醫療資源，減輕醫生負擔的同時擴大服務范圍并助力疾病預防。借助醫療交互式對話與 AI 技術，阿里健康緩解了患者求醫難題，讓線上問診更便捷、專業。圖圖 22:阿里健康阿里健康 AI 智能導診實例智能導診實例 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 健康管理健康管理 支付寶：支付寶：2024年 9月支付寶推出 AI健康管家，該產品基于螞蟻自研的百靈大模型的多模態醫療大模型，推出尋醫、問藥、報

64、告解讀、醫保政策解讀等超20個智能體應用及超30項服務。支付寶 AI 健康管家能夠圍繞用戶就醫時診前、診中、診后的所有流程和非就醫場景的泛健康問題，給出一系列智能化的應用體驗。圖圖 23:支付寶：支付寶：AI 健康管家健康管家 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+辦公辦公/協作：全面提升生產效率，助力企業降本增效協作：全面提升生產效率，助力企業降本增效 AI 在協作辦公領域的應用正逐步重塑企業的工作方式，其核心價值在于提升效率、優化資源分配以及增強團隊協同能力，其賦能方式包括智能文檔處理和知識管理、智能會議助手、任務管理與自動化工作流、智能溝通與協作、數據分析與決策支持、員工培訓與技能

65、提升等多方面。Microsoft：Microsoft 365 Copilot 結合強大的大模型與海量數據到 Microsoft 365 應用程序中，協助用戶釋放創造力、提高生產力和提升各項技能。Copilot 通過嵌入到 Word、Excel、PowerPoint、Outlook、Teams 等 Microsoft 365 應用程序中，幫助用戶大幅提高生產力、節約工作時間，如 PowerPoint 中的 Copilot 可僅需通過簡單提示，即可建立高質量且具備設計感的幻燈片，并支持從過往文件中導入相關內容至幻燈片中，而在 Excel 中的 Copilot可以幫助用戶在幾秒鐘內進行具備深度的趨勢

66、分析并創建專業的可視化數據，Word 中的“Ideas”工具可以自動生成文檔摘要，并可以幫助用戶進行文檔縮短、重寫及寫作反饋等。金山辦公：金山辦公：WPS AI是金山辦公旗下基于大語言模型的人工智能辦公助手，在2023年11月開啟公測，錨定AIGC（內容創作）、Copilot（智慧助理）、Insight（知識洞察）三個方向發展，幫助用戶提高創作效率，優化數據處理，強化文檔管理，全面提升生產力。面向個人用戶，WPS AI 推出 4 個 WPS AI 辦公助手，WPS AI 寫作助手、AI 閱讀助手、AI 數據助手、AI設計助手，打造更加差異化的個人辦公體驗。面向企業用戶，金山辦公推出WPS AI

67、企業版，由 AI Hub（智能基座）、AI Docs（智能文檔庫）和 Copilot Pro（企業智慧助理）三個核心組成，幫助組織級客戶發展辦公新質生產力，增強企業市場競爭力，服務于企業的降本增效。圖圖 24:金山辦公金山辦公 WPS AI 四大四大 AI 辦公助手辦公助手 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+編程：提升軟件開發效率與質量編程：提升軟件開發效率與質量 AI 編程有望顯著提升軟件開發效率，AI 通過代碼生成、代碼補全、代碼糾錯等功能，能夠有效提升代碼生成效率與整體代碼質量，協助開發者高效開發。GitHub Copilot：GitHub Copilot 通過接入 GPT-4

68、o 和 Claude 3.5 Sonnet 等領先大模型，為開發者提供上下文感知編程支持、輔助調試、接入領先的開源知識庫等能力。據 GitHub研究表明，開發者通過使用GitHub Copilot，開發時間縮短了55%，并且代碼在可讀性、可維護性以及正確率上均有所提升。圖圖 25:GitHub Copilot：有效提升代碼開發效率：有效提升代碼開發效率 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+創意：提升創意生產效率，賦能多場景創意：提升創意生產效率，賦能多場景 AI 通過文生圖/文生視頻/圖生視頻大模型，有望顯著提升創意產業效率，加快創意內容的生產，典型應用包括 Adobe 的 Firef

69、ly 模型及快手可靈模型。Adobe：Adobe在 2024年 Adobe MAX大會正式推出 Firefly視頻模型以及最新升級的圖像模型。用戶通過提示詞即可生成視頻，產品可以模擬各種風格，包括實景電影效果、3D 動畫，以及定格動畫。公司計劃在 2025 年初推出價格更高的包含其視頻模型的 AI 訂閱產品，有望為客戶創造額外價值并增加 ARPU?？焓郑嚎焓郑嚎焓?2024年 12月升級推出可靈 1.6模型，在圖生視頻領域相較可靈 1.5模型整體效果提升 195%?？伸` 1.6 模型于 2025 年 1 月正式開放 API，提供更穩定且更低成本的廣告視頻素材及電影級畫面素材生成。3Q24 可靈

70、 AI 商業化單月流水已超 1000 萬元，公司未來將基于可靈探索更多元化的變現模式，驅動可靈收入快速增長。圖圖 26:快手：可靈快手：可靈 1.6 模型模型 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 AI+金融：助力業務提效和服務個性化提升金融：助力業務提效和服務個性化提升 生成式 AI 在金融領域的賦能和應用目前主要集中于：1）風險管理與欺詐檢測；2）智能客服與虛擬助手；3）量化交易與高頻交易；4）個性化推薦與智能營銷；5）保險與理賠自動化；6）輿情監測、市場分析及輔助決策；7）助力合規與監管流程優化提效。螞蟻集團：螞蟻集團：螞蟻集團利用 AI 模型對用戶的信用數據進行實時分析和評估，通過多維

71、度的數據采集和深度學習算法，準確預測用戶的信用風險，突破傳統信用評估的局限，為更多用戶提供精準高效的金融服務。同時通過智能體可以實時監測金融市場的動態變化，及時發現市場風險。此外螞蟻集團的智能客服系統利用自然語言處理技術和智能體，為用戶提供高效、便捷的客戶服務，根據用戶需求提供個性化服務建議，識別潛在用戶需求進行精準營銷，并作為智能投資顧問為用戶提供個性化投資建議和資產配置方案。圖圖 27:螞蟻螞蟻 AI 應用全景圖應用全景圖 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 基于螞蟻百靈大模型的能力及百寶箱智能體開發平臺，在用戶端，螞蟻推出了三個 AI 管家，即 AI 生活管家“支小寶”、AI 金融管家

72、“螞小財”、及 AI 健康管家，分別幫助用戶管錢、管事、管健康。在產業端，支付寶“百寶箱”作為智能體開發平臺為千行百業中的企業提供工具庫來打造更多的 AI 助理，在更縱深的研、產、供、銷、服場景，螞蟻專門成立了數字螞力公司，打造 AI 人機融合解決方案。度小滿（原百度金融）：度小滿（原百度金融）：2024 年度小滿宣布開源金融行業推理大模型軒轅-FinX1。軒轅 FinX1 通過創新的訓練范式，將深度推理能力與金融專業知識深度融合，讓決策與風控能力、研究分析能力、數據智能能力在具體場景中得到充分釋放。舉例而言，在決策與風控能力上，根據用戶授權上傳的銀行流水，軒轅 FinX1 能夠從上千條交易記

73、錄中精準識別高頻彩票消費、游戲消費等風險信號，并結合收入水平和債務負擔，科學評估用戶的還款能力和信貸風險。在數據智能能力層面上，舉例而言，將某公司季度財務數據輸入軒轅 FinX1 后，模型能夠精準提取核心信息，直觀展示資產質量、流動性與業務動態。通過分析“流動性壓力”“資產擴張驅動”等關鍵指標，軒轅 FinX1 在量化比較的基礎上補充定性解釋，揭示財務數據背后的潛在風險與增長機會，助力企業優化決策。圖圖 28:度小滿軒轅度小滿軒轅-FinX1 金融大模型核心能力框架金融大模型核心能力框架 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 恒生電子：恒生電子：2023 年恒生電子推出金融大模型 LightG

74、PT 和大模型中間件光子。2024 年 7 月恒生電子發布與昇騰合作的LightGPT大模型推理一體機，基于昇騰AI基礎軟硬件平臺，旨在為金融行業客戶提供開箱即用、性能領先、安全可控的大模型一體機解決方案。目前，LightGPT 大模型推理一體機可以面向投顧咨詢、投資研究、運營管理等金融業務場景實現規模應用，支撐 AI 應用的快速開發與交付。Bloomberg：Bloomberg推出的BloombergGPT是面向金融領域的大語言模型，基于GPT系列模型的改進版本，并針對金融領域進行了優化和訓練。BloombergGPT 可以通過給定的主題和語境，自動生成金融報告、財務分析報告及招股書，同時輔

75、助會計和審計方面的工作、提煉梳理財經新聞或者財務信息。此外，因結合金融專有數據，BloombergGPT 有助于市場預測的實時性與準確性提升。AI+制造：推動制造業降本增效制造：推動制造業降本增效 AI 在制造業領域的應用主要為助力企業降本增效，同時助力企業智能化決策。Palantir：Palantir 在 2024 年推出 Warp Speed 計劃，打造工業制造的 AI 操作系統，幫助制造業實現降本增效。食品公司 General Mills 采用 Palantir 的 AI 操作系統后，操作系統日均審視超 3,000 訂單，實時監控物料流動，根據降低成本的機會提出建議，平均每天節省約 4

76、萬美元。用友：用友：用友網絡 U9 Cloud 在 2024 年圍繞 AI+制造業進行多項升級：1）在業務升級方面，U9 cloud 通過 AI 技術實現數智研發、智能營銷和智能采購；2）在管理升級方面，U9 cloud 引入 AI 技術進行智能分析、決策與優化；3）在運營升級方面，U9 cloud 借助 AI 能力，支撐產業鏈協同與全球化布局。圖圖 29:Palantir：工業：工業 AI 系統系統 資料來源：公司資料，招銀國際環球市場 重點推薦重點推薦 我們認為 2025 年有望成為 AI 應用及商業化發展的關鍵年，得益于：1）模型訓練以及 API調用成本持續下降；2）開源模型與閉源模型的

77、差距進一步收窄，降低模型部署及調用門檻；3）軟件及互聯網公司自 2023 年以來對于 AI 產品應用的研發與優化，多款產品已逐漸成熟并形成一定用戶量級?；ヂ摼W及軟件板塊中我們主要看好三類公司：AI 云公司（例如微軟、亞馬遜、阿里巴巴，受益于 AI應用發展帶來的算力需求提升）、具有成熟 AI應用產品的公司（例如 Salesforce、ServiceNow，2025 年 AI 產品商業化有望提速）、AI 能夠較好賦能主業的公司（例如Meta、Google、騰訊，AI應用推動業務降本增效或需求增長）。同時在基礎設施端我們仍看好算力產業鏈、端側產業鏈、晶圓代工廠等細分板塊的投資機會，重點推薦韋爾股份、

78、中際旭創。圖圖 30：全球：全球&中國：中國：AI 應用相關場景公司估值表應用相關場景公司估值表 應用場景應用場景 公司公司 股票代碼股票代碼 收盤價收盤價 市值市值 PE(x)PS(x)EV/EBITDA EPS CAGR (LC)(US$mn)1FY 2FY 1FY 2FY 1FY 2FY 2FY 云計算/辦公 微軟 MSFT US 408.2 3,034,626 28.4 24.5 10.1 8.8 18.3 15.9 15%云計算/電商 亞馬遜 AMZN US 216.6 2,295,256 30.4 25.2 3.2 2.9 14.0 11.9 21%云計算/電商 阿里巴巴 BABA

79、 US 143.8 341,543 12.2 10.4 2.3 2.2 8.4 7.6 5%云計算/搜索 Alphabet GOOG US 181.6 2,201,435 19.7 16.9 6.3 5.9 12.5 11.1 16%云計算/搜索 百度 BIDU US 91.3 32,008 9.0 8.3 1.7 1.6 1.4 1.2 10%廣告 Meta META US 683.6 1,731,883 25.5 22.2 9.0 7.9 16.3 13.7 14%廣告 AppLovin APP US 415.3 151,337 NA 40.6 25.5 20.9 38.7 29.8 39

80、%廣告/游戲/云計算 騰訊 700 HK 517.0 594,632 19.1 17.2 6.0 5.5 15.6 14.2 13%廣告 快手 1024 HK 58.4 30,789 10.7 9.1 1.6 1.4 6.3 5.2 13%企業服務 Salesforce CRM US 309.8 296,479 27.4 24.0 7.1 6.5 18.0 16.6 15%企業服務 ServiceNow NOW US 938.4 193,312 NA 45.7 14.4 12.0 40.9 33.2 21%企業服務 Datadog DDOG US 119.6 41,008 NA NA 12.5

81、 10.3 49.1 38.3 27%企業服務 Adobe ADBE US 444.3 193,412 21.1 18.8 8.0 7.3 16.6 15.3 11%企業服務 Palantir PLTR US 101.4 237,702 NA NA 60.5 47.2 NA NA 27%企業服務 金蝶 268 HK 14.6 6,358 NA NA 6.0 5.1 59.7 38.8 149%游戲 網易 NTES US 103.2 66,572 13.5 12.3 4.2 3.9 9.7 8.9 10%游戲 Unity U US 28.3 11,610 NA 36.8 6.4 5.9 32.6

82、 26.1 75%本地生活 美團 3690 HK 162.9 130,930 16.8 13.8 2.4 2.1 13.9 11.3 19%教育 Duolingo DUOL US 385.4 16,949 NA NA 16.9 13.6 56.3 41.3 44%教育 新東方 EDU US 52.4 8,664 15.0 12.0 1.5 1.3 6.2 4.8 15%數字健康 阿里健康 241 HK 6.0 11,926 38.7 32.1 2.6 2.3 35.5 28.8 18%數字健康 京東健康 6618 HK 36.8 14,862 24.4 20.9 1.6 1.5 24.3 19

83、.2 21%數字健康 Tempus AI TEM US 68.1 10,720 NA NA 10.5 8.1 NA NA NA 數字健康 Recursion RXRX US 9.3 3,626 NA NA 40.1 21.2 NA NA NA 網絡安全 PANW PANW US 191.0 126,481 NA 46.8 12.7 11.1 37.7 33.0 12%網絡安全 Crowdstrike CRWD US 406.7 100,177 NA NA 20.7 17.0 79.3 60.2 22%旅游 攜程 TCOM US 67.0 43,167 17.1 14.9 5.0 4.4 14.

84、7 12.7 14%旅游 同程旅行 780 HK 18.5 5,738 12.8 11.0 2.1 1.8 7.9 7.0 10%金融 PayPal PYPL US 75.0 74,144 14.6 13.1 2.2 2.1 10.3 9.6 12%金融 Intuit INTU US 565.5 158,285 27.1 23.7 8.1 7.2 20.5 18.3 14%機器人 特斯拉 TSLA US 337.8 1,086,539 NA NA 9.4 7.8 56.5 43.9 30%機器人 Uipath PATH US 13.4 7,381 25.9 23.1 4.6 4.2 21.1

85、17.9 11%自動駕駛 Tesla TSLA US 337.8 1,086,539 NA NA 9.4 7.8 56.5 43.9 30%自動駕駛 Rivian RIVN US 13.0 13,238 NA NA 2.4 1.6 NA NA NA 數據監測 Dynatrace DT US 59.9 17,925 39.2 34.1 9.3 8.1 29.5 25.2 14%數據監測 Datadog DDOG US 119.6 41,008 NA NA 12.5 10.3 49.1 38.3 27%智能硬件 科大訊飛 002230 CH 57.3 18,303 NA NA 4.7 4.1 53

86、.7 43.4 30%智能硬件 小米 1810 HK 51.7 167,340 38.1 29.8 2.7 2.3 29.4 22.6 33%智能硬件 Apple AAPL US 245.6 3,688,670 32.0 28.8 8.7 8.2 24.5 22.8 10%智慧安防 商湯 20 HK 1.9 9,237 NA NA 11.0 8.5 NA NA NA 智慧安防 ?？低?002415 CH 31.7 40,452 17.9 15.9 2.7 2.5 13.3 11.6 11%智慧零售 Walmart WMT US 94.8 761,404 35.2 31.4 1.1 1.0 1

87、7.9 16.5 13%智慧交通 地平線 9660 HK 8.1 14,827 NA NA 28.6 17.7 NA NA NA 智慧交通 小馬智行 PONY US 23.6 8,239 NA NA 78.5 40.9 NA NA 2%數據庫 Confluent CFLT US 31.0 10,358 NA NA 8.6 7.1 88.3 54.4 36%數據庫 Oracle Corp ORCL US 167.8 469,357 24.7 21.5 7.4 6.5 16.8 14.6 17%平均平均 20.8 22.7 8.2 7.0 26.9 21.5 資料來源：彭博，招銀國際環球市場 注：

88、數據截至 2 月 21 日 騰訊（騰訊（700 HK；買入；目標價：；買入；目標價：525.0 港元）港元）基于豐富的 AI 應用場景以及龐大的用戶基礎，騰訊有望持續受益于大模型及 AI 應用發展：1）營銷業務方面，AI 推薦算法優化微信視頻號/公眾號內容推薦，驅動用戶活躍度及使用時長增長，增加廣告庫存；同時 AI 提升廣告轉化率及 ROI；用戶大盤增長放緩的情況下，AI有望驅動廣告收入長期增長；2）游戲業務方面，AI推動游戲自研降本增效，自研游戲AI引擎GiiNEX在特定場景和流程下，對游戲資產創作提效40倍以上；3）云業務方面，AI 算力需求驅動公司云業務增長，3Q24 GPU 云相關業務

89、快速增長，已占公司 IaaS 收入 10-20%?？紤]騰訊穩固的競爭優勢、較高的盈利增長確定性以及持續的股東回報，公司仍然是我們行業首選之一。我們基于 SOTP 估值法的目標價為 525.0 港元，對應 19x FY25E PE。阿里巴巴（阿里巴巴（BABA US；買入；目標價：；買入；目標價：157.7 美元）美元）基于豐富的 AI 應用場景、龐大的用戶群及商家端對于降本增效的訴求，疊加阿里云業務在國內市場較為領先的業務布局、及潛在可能的大模型端側應用所帶來的云業務增量，我們認為阿里巴巴在 AI 快速發展的大主題下有望持續受益。業績后我們對阿里巴巴 FY26 的EBITA 增長前景更為樂觀，

90、這得益于商家對“全站推”的采用率上升，AIDC 的虧損收窄速度有望快于預期，以及各行業對推理需求的增加推動阿里云收入增長速度快于預期。我們預測阿里巴巴FY26E的經調整后EBITA將同比增長18%（FY25E:4%）。我們基于SOTP的目標價為 157.7 美元，對應 15x FY26E PE（non-GAAP）。維持“買入”評級。Salesforce（CRM US；買入；目標價：；買入；目標價：410.0 美元）美元）我們看好2025年Salesforce的AI商業化加速，主要來自于Agentforce產品收入起量以及AI帶動數據云產品銷售。3QFY25 新簽訂 AI 相關訂單數量同比增長超

91、過三倍，達到 2000 筆，包括超 200 筆 Agentforce 訂單（Agentforce 于 10 月推出）。公司 12 月推出的 Agentforce 2.0 進一步拓寬 AI 智能體的應用場景至企業各個部門與流程，產品收入有望在 2025 年進一步起量。此外，Salesforce 數據云作為落地 AI 的重要基礎，企業 AI 轉型也推動了數據云需求，3QFY25超過前 10大訂單中的 8筆訂單均包含了數據云產品，預計 AI應用落地有望促進公司多云產品整合銷售。我們的目標價為 410 美元，基于 24 倍 FY25 EV/EBITDA。韋爾股份（韋爾股份（603501 CH；買入；目

92、標價；買入；目標價 176 元人民幣）元人民幣）韋爾股份作為全球 CMOS 圖像傳感器（CIS）龍頭玩家，深度受益于端側 AI 在智能汽車與手機兩大場景的加速落地。公司在全球手機 CIS 市場中實現旗艦機型突破與中低端持續放量，疊加在車載 CIS 的全球領先地位，構建了車載+消費電子雙輪驅動的成長邏輯。我們預計 2025 年公司 CIS 收入將增長 30.1%，主要受 1）新能源車智能化持續滲透導致攝像頭使用數量增加，2）手機CIS高端產品（如OV50H/OV50K40）繼續擴大在國產旗艦手機機型中的市場份額，以及 3）中國數碼產品補貼政策助漲消費者情緒（鏈接）。我們預測公司2024年在汽車C

93、IS領域市占率排名第一，第二名為Onsemi（ON US,未評級）。公司目前已有一系列完整的汽車 CIS 解決方案及產品，包含 800 萬像素的 OX08D10 及 1200 萬像素的 OX12A10，同時公司還與多家汽車廠商保持穩定合作關系。2024 年上半年，公司的汽車/智能手機 CIS 收入分別占總收入的 24%/40%。我們認為這兩個細分市場在 2025 年將同比增長 40%/25%。維持“買入”評級，目標價為 176 元人民幣，對應 41x 2025E 市盈率。Palo Alto Network（PANW US；買入；目標價：；買入；目標價：230.3 美元）美元）我們持續看好 PA

94、NW 從日益增長的網絡安全需求中受益，其廣泛且持續強化的產品組合有望提供平臺一體化的解決方案、幫助客戶降低對單一孤立的網絡安全產品的需求，從而降低客戶端安全軟件的總擁有成本（TCO）并提升運營效率。我們認為公司加速推進的平臺化戰略已初見成效，有助于推動其長期市場份額提升。我們認為，PANW 可能從 GenAI 的快速發展中受益于兩個方面：1）隨著人工智能的發展，AI驅動下網絡攻擊頻次提升且威脅加速，對 PANW 產品和服務的需求有望增加；2）隨著 GenAI 的賦能，用戶體驗的改善和運營效率的提升或有望推動 PANW 產品需求提升和價格上漲。據公司數據和我們的估算，PANW AI相關年度經常性

95、收入（ARR）在下一代安全產品ARR中占比已經在1QFY25（年結于 7 月）達到 5.5%。我們 230.3 美元的目標價對應 16.0 x 2025E EV/Sales 目標估值。ServiceNow（NOW US；買入；目標價：；買入；目標價：1220.0 美元）美元）憑借公司先發優勢和產品創新能力，我們看好 ServiceNow 持續受益于生成式 AI 的發展機會。1）公司4Q24 Now Assist訂單數量環比增長超150%，同時Pro Plus SKU較Pro SKU保持超30%的溢價。目前超1000家客戶已采用Pro Plus SKU，我們估算約占客戶總數10-15%；2）20

96、25 年公司計劃在其 AI 解決方案中引入更多基于使用量的商業化模式。隨著企業對 AI 智能體的需求增長，管理層預計基于使用量的模式將推動產品更快被采用，并進一步提升商業化水平；3）公司還推出一款AI Agent Orchestrator的創新AI解決方案，產品將于3月推出，該產品將作為企業內各類AI代理的控制中心。我們的目標價為1220美元，基于 55 倍 FY25E EV/EBITDA。Meta（META US；買入；目標價：；買入；目標價：835.0 美元）美元）我們看好 Meta 長期 AI 愿景，AI 有望創造新的貨幣化機會并推動公司長期營收增長。在 AI方面：1）4Q24 Meta

97、 AI月活躍用戶數超過7億，環比增長約40%。公司計劃推出更多新功能，以使 Meta AI 能夠提供更個性化的 AI 體驗，與其他通用 AI 形成差異化；2）Meta 在2H24與英偉達合作推出了名為Andromeda的機器學習系統，使Meta能夠更好地實現廣告展示的個性化。Andromeda在測試中推動廣告質量提升 8%；3）4Q24 Advantage+廣告產品年化營收已超 200 億美元，同比增長 70%。目前有超 400 萬廣告主至少使用 Meta 的一種生成式 AI 廣告創意工具，高于 2024 年 9 月的 100 萬。我們的目標價為 835.0 美元，基于 32 倍 FY25E

98、PE。中際旭創（中際旭創（300308 CH；買入；目標價；買入；目標價 186 元人民幣）元人民幣）公司受益于全球算力基建高景氣度，400G/800G/1.6T 光模塊需求持續放量，疊加高毛利硅光方案占比提升，盈利能力顯著增強。公司預計 2024 年凈利潤同比增長 139.2%（中位數）至52億元，核心驅動力來自于產品結構優化與高端技術突破，業績增長韌性凸顯。2024年公司下游客戶逐步從 400G 升級至 800G，推動高端產品占比提升，進一步優化產品結構，增強盈利能力。我們預計公司 2025 年 800G 出貨量占比將持續提升，同時 1.6T 產品將于1Q25 進入量產，為中長期增長注入新

99、動能。盡管 2H24 受關鍵物料供應緊張影響，交付節奏略有放緩，但管理層預計供應鏈問題將于 2H25 顯著緩解。配合自研硅光技術滲透率提升，2025 年公司交付能力與業績彈性將進一步釋放。維持“買入”評級，目標價為 186 元人民幣，對應 27x 2025E 市盈率。亞馬遜（亞馬遜（AMZN US；買入；目標價：；買入；目標價：268.0 美元）美元）我們持續看好亞馬遜 AWS業務板塊受益于 AI相關云營收貢獻起量的趨勢。在 AWS經營利潤穩健增長及服務成本優化、規模效應提升、相對高利潤率廣告業務營收持續穩健增長助推電商業務盈利增長的情況下，我們預測亞馬遜2025年營業利潤將同比增長22%，支

100、撐股價進一步增長。我們的目標價為 268.0美元，基于 18.5倍 EV/EBITDA，與兩年交易平均值一致。Alphabet（GOOG US；買入；目標價：；買入；目標價：234.0 美元）美元）AI 持續改善用戶體驗并創造新的商業化機會，例如 Google Lens 每月產生超 200 億次視覺搜索查詢，且多數均為增量搜索需求；YouTube上由AI驅動的廣告投放ROI相較人工投放ROI高出17%。此外，AI帶來強勁的算力需求，推動公司云業務收入增長，4Q24谷歌云收入同比增長 30%。2024 年企業 AI 平臺 Vertex AI 的客戶數量增長 5 倍，使用量增長 20 倍，谷歌將繼

101、續加大投資以提升 AI 算力，解除當前算力瓶頸的問題，滿足不斷增長的需求。我們的目標價為 234.0 美元，基于 26x FY25E PE。Datadog（DDOG US；買入；目標價：；買入；目標價：156.4 美元）美元）Datadog 的產品具備云原生特性以及高度集成化的技術棧優勢，我們認為這更適合現代多云與本地混合部署環境需求。我們認為 Datadog 有望長期受益于不可逆轉的云遷移趨勢和人工智能浪潮。我們給予 Datadog 156.4 美元的目標價基于 16.6x 2025E EV/S，與兩年均值加一個標準差水平相符。催化劑主要來自：1）人工智能客戶的 ARR 增加；2）穩健的營收

102、增長和運營杠桿釋放共同推動自由現金流增長好于預期。Microsoft（MSFT US；買入；目標價：；買入；目標價：503.1 美元）美元）長期看，我們仍看好微軟作為生成式人工智能時代的主要受益者之一。短期看，我們維持此前觀點，即人工智能相關貨幣化，包括 Copilot服務收入貢獻的增長速度，以及 Azure 收入增長的再次加速，在未來 6-12 個月內仍是微軟股價的關鍵驅動因素。我們基于 DCF 的目標價為 503.1 美元，對應 32x FY26E PE?？焓郑焓郑?024 HK；買入；目標價：；買入；目標價：85.6 港元）港元）我們看好快手受益于大模型訓練成本下降，AI多方面賦能公司

103、業務：1）在線營銷業務利用AI 提升廣告 ROI，3Q24 營銷客戶在 AIGC 營銷素材上日均消耗超 2000 萬元，基于大模型的自動投放解決方案 UAX 已占外循環客戶廣告消耗約 50%；2）2024 年 12 月升級推出可靈 1.6 模型，在圖生視頻領域相較 1.5 模型整體效果提升 195%，3Q24 可靈 AI 商業化單月流水已超 1000 萬元，公司未來將基于可靈探索更多元化的變現模式，驅動可靈收入快速增長。我們看好公司受益于 AI 發展以及利潤增長韌性，我們預計公司 24-26 年調整后凈利潤CAGR達到41%，公司當前僅8x FY25E PE具備較高吸引力。我們基于SOTP的目

104、標價由為 85.6 港元，對應 15x FY25E PE。Adobe（ADBE US；買入；目標價：；買入；目標價：634.5 美元）美元）雖然公司 FY24在 AI商業化方面的表現不及預期，疊加 ARR增速放緩，導致股價表現跑輸行業，但是隨著公司 FY25 加速 AI 商業化變現，我們預計公司表現有望好于目前市場較低的預期。Adobe計劃在2025年初推出價格更高的包括其視頻模型的Firefly產品，有望為客戶創造額外價值并增加 ARPU；公司將 Firefly 服務引入 Adobe GenStudio，進一步整合創意云和體驗云，同時將擴大其 B 端銷售團隊，推動 Adobe GenStud

105、io 集成解決方案的銷售。管理層預計總收入同比增長 8-10%至 233.0-235.5 億美元，其中數字媒體年末 ARR 同比增長 11%，對應全年凈增 ARR 約 19 億美元。我們的目標價為 634.5 美元，基于 32x FY25非 GAAP 下 PE。百度（百度（BIDU US；買入；目標價：；買入；目標價：149.2 美元）美元）短期百度營收增速受到主動進行的業務調整及疲軟的宏觀經濟環境對整體廣告預算的影響，搜索結果中嵌入更多目前尚未貨幣化的生成式 AI 結果或有助于改善用戶體驗并增強長期貨幣化前景，但或拖累短期增長展望。然而，隨著與生成式人工智能相關內容的貨幣化以及相關廣告庫存的增加，這可能在 2025 年第二季度開始，再加上 2025 年下半年的低基數效應，我們預計 2025 年百度廣告業務收入的同比降幅將收窄至 0.7%（2024 年：同比下降 2.8%）。此外，百度云業務已重拾穩健增長勢頭，2025 年在穩健的公有云收入增長以及對 GPU 云的需求持續增加的推動下，我們預計百度云業務營收同比增長將加速至 26%（2024:17%）。我們基于 SOTP 的目標價為 149.2 美元，對應 14.1x 2025E PE（Non-GAAP）。